圖表13：美國QE期間，金融、非核心消費(fèi)表現(xiàn)突出，QE受益方向由周期工業(yè)股轉(zhuǎn)為科技成長...19圖表14：日本QE期間，保險、交運(yùn)表現(xiàn)突出，QE受益方向由出口鏈、地產(chǎn)鏈轉(zhuǎn)為新興技術(shù)、周期 20圖表15：美聯(lián)儲QE期間，銅油多快速上行，黃金走勢分化；日本QE對大宗商品影響有限 21圖表16：美日啟動QE期間，本國匯率多呈先貶值再回升走勢 22圖表17：寬基指數(shù)漲跌幅（） 23圖表18：申萬行業(yè)漲跌幅（） 23圖表19：行業(yè)估值水平 24圖表20：PE&PB靜態(tài)估值 24圖表21：成交額與換手率變化趨勢 25圖表22：50隱波大幅下行 26圖表23：VIX指數(shù)小幅行 26圖表24：融資余額小幅流出 26圖表25：融資交易占比快速回落 26圖表26：偏股型基金新發(fā)規(guī)模小幅下降 27圖表27：偏股型基金可用現(xiàn)金小幅下降 27圖表28：北向資金小幅凈流入 27圖表29：iShare中國ETF看漲情緒持續(xù)回落 28圖表30：內(nèi)外資分歧與共識（單位：億元） 29圖表31：雙周宏觀日歷 30即將開啟。受此消息提振，A股和中債都有不錯的表現(xiàn)。所謂量化寬松（QE），是一種非常2090（MMT），21QEQEQEQEQE大寬松有著較大的區(qū)別，更多是充實央行的貨幣政策工具箱，滿足流動性管理，而非量化寬松。QE的時機(jī)。另一方面，按照《中國人民銀行法》規(guī)定央行不能直接在一級市場直接購債，而我國央行在二級市場購債自來有之，只不過之前多為質(zhì)押式購債(回購交易)，即通過公開市場操作向市場投放短期流動性，此項貨幣工具使用頻率較高，是我國央行的常規(guī)操作；后1、現(xiàn)實背景：經(jīng)濟(jì)沖擊、杠桿見頂、政策利率接近零值復(fù)盤美日經(jīng)驗，央行大規(guī)模購債通常發(fā)生在宏觀經(jīng)濟(jì)面臨重大下行壓力、居民和企業(yè)部門杠桿率見頂下行、傳統(tǒng)貨幣政策工具（如降息）已經(jīng)用盡的情況下。而結(jié)合當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)已有企穩(wěn)跡象、中央仍有加杠桿空間、降息空間充足，我國尚未到央行大規(guī)模直接購買國債的階段。QE1）貨幣寬松配合財政發(fā)力以應(yīng)對宏觀經(jīng)濟(jì)面臨挑戰(zhàn)（如經(jīng)濟(jì)衰退、黑天鵝事件或通貨緊縮等）；2）居民部門和企業(yè)部門杠桿率見頂，且政府部門常規(guī)加杠桿空間不足；3）政策利率接近0值降息降準(zhǔn)空間受限。央行通過公開市場購買國債是一種貨幣政策工具，操作方式看似和QE、MMT類似，但本質(zhì)有著根本的不同。一是規(guī)模體量不同，QE、MMT量級較大，而我國央行購債更多是按需定量；二是信用承接的載體不同，QE、MMT多為非常規(guī)操作，如美國次貸危機(jī)后購買的是有毒資產(chǎn)MBS，而我國央行購債主要是國債或特別國債，代表國家信用。2008QE2020年MMT美聯(lián)儲自21世紀(jì)以來分別于2009年初和2020年初大規(guī)模啟動了兩輪央行購債（QE），（）0值（接近0）區(qū)間、居民和企業(yè)部門杠桿率處于階段峰值且加杠桿意愿和能力不足。2008年末首次啟動QE主要是在全球金融危機(jī)爆發(fā)背景下，為了刺激經(jīng)濟(jì)活動、應(yīng)對2008120-0.25的歷史低點(diǎn)，傳統(tǒng)利率政策工具失效。且在金融危機(jī)背景下，美國家庭和金融機(jī)構(gòu)經(jīng)歷了200898.72009195.9200820093QE1201031.751.25MBS2000GSE3000第二次大規(guī)模購債202020203利率降至0-0.25，并宣布無限量量化寬松（QE）政策，這些是現(xiàn)代貨幣理論7311.77(MBS)8920圖表1：美聯(lián)儲首次QE是為了應(yīng)對2008年金融危機(jī)，第二次大規(guī)模購債是2020年疫情資料來源：wind資訊，2001QE，2012年安倍上臺后大規(guī)模購債日本央行購債同樣啟動于宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊、其他部門杠桿率高企和傳統(tǒng)貨幣政策空間受限的背景環(huán)境。199920013QE。日央行第二輪大規(guī)模購債同樣發(fā)生于日本經(jīng)濟(jì)承壓、其他部門杠桿率持續(xù)下行、超低201220134QQE，20161（YCC）QQE22001QE是應(yīng)對互聯(lián)網(wǎng)泡沫，第二次大規(guī)模購債是安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的重要舉措資料來源：wind資訊，QE仍需等待：中央還在加杠桿，貨幣政策還有空間綜合來看，一方面我國中央政府部門加杠桿空間充足、傳統(tǒng)貨幣政策（降息）空間充足，另一方面國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，系統(tǒng)性風(fēng)險擔(dān)憂趨于緩和。中國版QE仍需等待。20240.850.35.2此輪加杠桿的主力部門；根據(jù)歷史經(jīng)驗，中央加杠桿離不開貨幣寬松的配合，當(dāng)前我國一年期MLF利、7逆購利分有2.5、1.8，與日動QE政率低零1-210.34.21.235圖表3：2024年廣義赤字大幅擴(kuò)張，中央加杠桿正在進(jìn)行中資料來源：wind資訊，圖表4：中央加杠桿離不開貨幣寬松的配合，當(dāng)前我國降息空間仍較為充足資料來源：wind資訊，2、政策信號：債務(wù)貨幣化，開啟大寬松序幕2020MMT2013QQEMMTQQE(YCC)202020132002-122003-062003-122004-062004-122005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062002-122003-062003-122004-062004-122005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-121998-011998-071999-011999-072000-012000-072001-012001-072002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-01證券研究報告5MMTQQE后，資產(chǎn)負(fù)債表顯著擴(kuò)張，其中國債是擴(kuò)表核心90000008000000700000060000005000000400000030000002000000100000008000007000006000005000004000003000002000001000000日本央行:資產(chǎn):日本政府債券日本央行:資產(chǎn):ETF資料來源：wind資訊，華鑫證券研究日本央行:資產(chǎn):商業(yè)票據(jù)日本央行:資產(chǎn):貸款日本央行:資產(chǎn):公司債券日本央行:資產(chǎn):其他2.1MMT：赤字?jǐn)U張?zhí)嵘弬?guī)模，短期利率降幅大于長期利率20203MMT（）、請閱讀最后一頁重要免責(zé)聲明10誠信、專業(yè)、穩(wěn)健、高效證券研究報告

金融流動性（美聯(lián)儲總負(fù)債-TGA-逆回購）直線飆升。美國MMT實踐主要包括了零利率政策、無限量量化寬松（QE）、特殊流動性工具（商業(yè)票據(jù)融資工具CPFF、貨幣市場共同基金流動性工具M(jìn)MLF）等。MMT對于市場流動性影響主要體現(xiàn)為：央行擴(kuò)表速度急速提升，美聯(lián)儲持有資產(chǎn)由202046.7970；基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量快速增加，M26.81120M112個升300以利率快速回落，其中期利率降幅大于長期利。貨市利LIBOR31.10.1左3110年3下降了1.53、0.45，端率降大長利此外，金融流動性也由此大幅擴(kuò)張，）-TGA（）-逆回購（）隨著MMT33.585.5萬億美元。11請閱讀最后一頁重要免責(zé)聲明11誠信、專業(yè)、穩(wěn)健、高效2017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01證券研究報告6MMT實踐后，貨幣流動性大幅提升400350300250200150100500-506543210誠信、專業(yè)、穩(wěn)健、高效美國擔(dān)保隔夜融資利率(SOFR)美國:擔(dān)保隔夜融資利率(SOFR):6個月遠(yuǎn)期利率美國擔(dān)保隔夜融資利率(SOFR)美國:擔(dān)保隔夜融資利率(SOFR):6個月遠(yuǎn)期利率2018-012018-07美國:M1:同比2019-01美國:M1:同比2019-072020-01請閱讀最后一頁重要免責(zé)聲明2020-07請閱讀最后一頁重要免責(zé)聲明美國:M2:同比（右軸）LIBOR:美元:隔夜2021-01美國:M2:同比（右軸）LIBOR:美元:隔夜2021-072022-012022-07122023-01122023-07302520151050-5-102024-01302520151050-5-10資料來源：wind資訊，7000600050004000300070006000500040003000200010000金融流動性（美聯(lián)儲總負(fù)債-TGA-逆回購）十億美元資料來源：wind資訊，QQEYCC調(diào)整購債規(guī)模，長期利率降幅大于短期利率日央行自2013年4月起正式實施QQE政策，短期內(nèi)貨幣流動性（貨幣供應(yīng)量、利率）、金融流動性直線飆升，并且2016年負(fù)利率+QQE+YYC政策對流動性的提振效用好于2010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-0119YCC這一系列QQE央行擴(kuò)表速度急速提升，日央201341628201647652016上升QQE利率飛速回落，但是不同于美國，日本的長期利率降幅大于短期利率。貨幣市場利率方面，日本TIBOR（TIBOR（12201342016，而僅2016年就分別下跌了0.09、0.16率（3月、1年、10年期也在2013年4月至2016年期下了0.5、0.41、0.58，呈現(xiàn)長期利率降幅大于短期利率的規(guī)律；此外，金融流動性上行斜率極為陡峭，參考美國金融流動性指標(biāo)的搭建原則，我們以日央行總負(fù)債-政府存款-再購買協(xié)議QQE政161214101281612141012810866442200日本:M1:同比日本:M2:同比（右軸） 2010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-01證券研究報告0.70.60.50.40.30.20.10-0.1-0.21.51.31.10.90.70.50.30.1-0.1-0.3-0.5:3月資料來源：wind誠信、專業(yè)、穩(wěn)健、高效2010-072011-012011-072012-012012-07日元TIBOR:1周2013-01日元TIBOR:1周2013-072014-012014-072015-01日本:國債利率:10年2015-07日本:國債利率:10年2016-012016-07請閱讀最后一頁重要免責(zé)聲明2017-01請閱讀最后一頁重要免責(zé)聲明2017-072018-01日元TIBOR:12個月2018-07日元TIBOR:12個月2019-012019-07日本:國債利率:1年2020-01日本:國債利率:1年2020-072021-012021-072022-01152022-07152023-012023-072024-017006005004003007006005004003002001000金融流動性（日央行總負(fù)債-政府存款-再購買協(xié)議）萬億日元資料來源：wind資訊，、美日啟示：央行大規(guī)模購債，開啟貨幣大寬松序幕QEQEMMTQQE2020MMT2013QQEMMT政策主QQE滯和通縮問題，故而兩者對于兩國的長短端利率曲線的影響程度有所不同，其中美聯(lián)儲MMTQQE3、投資機(jī)會：短債走牛，股市分化，銅油上行，匯率先貶后升在美日央行大規(guī)模購債后，短期利率中樞持續(xù)下行、長期利率中樞先跌后漲，也即在此期間兩國短債持續(xù)走牛、長債先牛后熊。短期利率中樞持續(xù)下行的原因在于短期利率對央行的政策導(dǎo)向和流動性注入更為敏感，所以隨著央行通過公開市場操作向金融系統(tǒng)注入大量流動性，而長期利率中樞先跌后漲則反映了市場對經(jīng)濟(jì)前景、通脹預(yù)期和政策變化的反應(yīng)。其中在初期長期國債收益率多呈上漲趨勢是因為風(fēng)險偏好降低和期限溢價、2005-012005-072006-012006-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-0167,000,00052009.3-2010.3，美聯(lián)儲實施QE2020.3-2021.5，67,000,00052009.3-2010.3，美聯(lián)儲實施QE2020.3-2021.5，美聯(lián)儲實施MMT6,000,00045,000,00034,000,00023,000,00012,000,00001,000,000-10美聯(lián)儲持有國債（百萬美元右軸）美國:國債收益率:1年美國:國債收益率:3個月美國:國債收益率:10年資料來源：wind資訊，、股：美股快速轉(zhuǎn)牛，日股走勢分化，利好行業(yè)取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)QE（QE未知的干擾），QE從美國股市表現(xiàn)來看，QE的實施通過改善流動性、盈利能力和風(fēng)險偏好助推股市快速回升。美聯(lián)儲通過購買大量國債和抵押貸款支持證券（MBS）向金融市場注入了大量流動性，降低了融資借貸成本從而改善了企業(yè)的盈利預(yù)期，釋放了政府強(qiáng)勢穩(wěn)增長、穩(wěn)股市的信號從而提升了市場風(fēng)險偏好。2009.3-2010.3，美聯(lián)儲實施QE14,00013,00012,00011,00010,0002009.3-2010.3，美聯(lián)儲實施QE14,00013,00012,00011,00010,0009,0008,0007,0006,000250040,000200035,000150030,000100025,00050020,000015,000700065006000550050004500400035003000美國:道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)點(diǎn)金融流動性（右軸十億美元）美國:道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)點(diǎn)金融流動性（右軸十億美元）2020.3-2021.5，美聯(lián)儲實施MMT資料來源：wind資訊， 資料來源：wind資訊，QEQE期間股市先跌QEQE2001年日本央行首次引入QE最終效果和長期影響存在不確定性，另一方面，2001QE隨著日本央行持續(xù)實施QE并逐步調(diào)整政策，市場信心得以提振，股市隨之上漲。而第二輪QE期間股市先漲后跌的原因在于：一方面日本經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題嚴(yán)重，如人口老齡化和生產(chǎn)率增長緩慢，限制了日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和股市的長期上漲潛力。另一方面市場對于日本QE政策持續(xù)性存疑，因為日本實施QE的時間長度明顯大于美國。這也說明了QE政策對股市的提振效用受到經(jīng)濟(jì)基本面、持續(xù)時間的限制，基本面復(fù)蘇越弱、QE政策實施時間越長，其對股市的提振效果越差。12QEQEQE期間股市先漲后跌資料來源：wind資訊， 資料來源：wind資訊，美日央行啟動QE政策期間，行業(yè)受益方向取決于國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。從美國股市來看，美聯(lián)儲兩次實施QE政策后，金融、非核心消費(fèi)行業(yè)在兩輪表現(xiàn)均較為突出，流動性寬松受益方向由周期工業(yè)股轉(zhuǎn)為科技成長。其中首次QE政策期間行業(yè)漲幅排名靠前的是房地產(chǎn)、工業(yè)、非核心消費(fèi)、金融，第二次QE政策期間行業(yè)漲幅排名靠前的是原材料、金融、非核心消費(fèi)、能源、信息技術(shù)、工業(yè)，從這些領(lǐng)漲行業(yè)也可以看出美股流動性提升利好行業(yè)由之前的周期工業(yè)轉(zhuǎn)為后來的科技成長。從日本股市來看，保險、交運(yùn)行業(yè)在兩輪表現(xiàn)均較為突出，流動性寬松受益方向由出口鏈、地產(chǎn)鏈行業(yè)轉(zhuǎn)為新興技術(shù)、周期板塊。鋼鐵指數(shù)、房地指數(shù)、航運(yùn)指數(shù)、保險指數(shù)、倉儲與港口運(yùn)、機(jī)械指數(shù)、批發(fā)貿(mào)易指數(shù)在首輪QE期間漲幅較為靠前，漁業(yè)、農(nóng)業(yè)、其他產(chǎn)品指數(shù)、建筑指數(shù)、信息與通信指、精密儀器指數(shù)、化工指數(shù)、保險指數(shù)在第二輪QE期間漲幅靠前。圖表13：美國QE期間，金融、非核心消費(fèi)表現(xiàn)突出，QE受益方向由周期工業(yè)股轉(zhuǎn)為科技成長美股各行業(yè)2009/3/182020/3/16漲跌幅T+10T+60 T+1802010/3/31T+10T+60 T+1802021/5/19保健0.32.827.332.59.319.637.751.0金融-3.126.952.570.48.820.245.088.3信息技術(shù)5.921.753.362.013.437.371.985.4電信服務(wù)1.6-1.99.23.97.127.555.575.5核心消費(fèi)2.47.527.132.75.69.327.833.4工業(yè)3.523.652.672.38.023.860.984.6能源-0.212.720.823.95.543.644.587.0公用事業(yè)1.98.021.517.514.315.222.728.6非核心消費(fèi)4.618.650.871.312.942.276.988.1原材料6.722.752.459.011.634.074.6110.6房地產(chǎn)-9.920.666.590.19.420.823.843.6資料來源：wind資訊，14QE期間，保險、交運(yùn)表現(xiàn)突出，QE受益方向由出口鏈、地產(chǎn)鏈轉(zhuǎn)為新興技術(shù)、周期日股各行業(yè)漲跌幅前期下跌 后期回升 首輪QE 前期上漲 后期下跌 第二輪QE期間2001/3/30 2003/4/25 2001/3/30 2013/4/1 2015/9/15 2013/4/12003/4/25 2006/3/31 2006/3/31 2015/9/15 2016/7/15 2016/12/30漁業(yè)、農(nóng)業(yè)-26.570.425.244.328.2119.0采礦指數(shù)-38.4192.580.060.5-11.1-25.4-5.8建筑指數(shù)-26.1-22.3-26.0-30.5117.080.22.298.964.553.447.781.7食品指數(shù)75.636.452.88.4紡織品與服裝163.695.056.055.754.155.8-8.4-10.8紙漿與紙指數(shù)64.114.0化工指數(shù)-24.5109.558.2-2.3-2.5醫(yī)藥指數(shù)-31.664.112.350.8石油與煤指數(shù)-19.6127.482.90.7-10.215.0橡膠產(chǎn)品指數(shù)8.289.3104.736.7-17.4-14.5-12.1-16.4-12.936.9玻璃與陶瓷產(chǎn)-42.7199.071.460.067.9鋼鐵指數(shù)-20.5332.8244.111.417.7有色金屬指數(shù)-59.3281.655.233.039.355.251.966.3金屬產(chǎn)品指數(shù)-14.2109.279.538.9機(jī)械指數(shù)-30.5204.5111.730.053.742.4-3.8電器指數(shù)-48.995.60.0-9.5運(yùn)輸設(shè)備指數(shù)-27.9125.9113.062.981.6-18.641.5精密儀器指數(shù)-14.765.2-0.93.387.6102.0其他產(chǎn)品指數(shù)-39.096.619.990.2電力與天然氣5.530.637.8 55.658.331.8 46.3-26.629.647.2陸路運(yùn)輸指數(shù)-16.7-3.4航運(yùn)指數(shù)-0.9143.0140.823.4-30.33.5空運(yùn)指數(shù)-54.272.1-21.189.2-14.6-11.465.3倉儲與港口運(yùn)-9.9136.6113.26.99.7信息與通信指-42.316.2-32.964.59.691.2批發(fā)貿(mào)易指數(shù)-34.5-33.6217.1107.626.6-10.2-7.537.0零售貿(mào)易指數(shù)108.938.860.047.832.337.231.760.5銀行指數(shù)-61.9288.0-31.1-33.220.822.5證券與商品指-55.4207.5207.7207.6保險指數(shù)-30.1115.167.9-24.771.4其他金融業(yè)務(wù)-52.047.735.6-11.043.3房地指數(shù)-42.5368.4169.312.8-19.13.1服務(wù)業(yè)指數(shù)-58.1102.8-14.955.3-3.360.2資料來源：wind資訊，美聯(lián)儲啟動QE期間，銅、油多呈快速上行趨勢，黃金走勢分化，日本貨幣政策對大宗商品影響有限。商品走勢不同的主因是其定價主導(dǎo)因子有所區(qū)別，銅看制造業(yè)，黃金看降息和避險，原油看需求。銅在美聯(lián)儲QE政策實施周期中多呈快速上升趨勢，日本定價權(quán)有限。在美國、日QEQEQE通過增加市場流動性、提升投資者信心、改變通脹預(yù)期、影響貨幣政策的國際傳導(dǎo)以及影響銅的供需關(guān)系和金融屬性，共同作用于銅價，導(dǎo)致銅價得以提振。比較特殊的是2013年起的日本第二輪QE并未提升銅價，主要是日本受產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)限制其貨幣政策對于國際銅價的定價權(quán)相對有限。類似于銅，原油在美聯(lián)儲QE政策實施周期中同樣多呈直線上升趨勢，日本定價權(quán)有限。國際原油價格主要看供需格局，美國啟動QE元走弱，原油需求將受到提振，進(jìn)而推升原油價格。美聯(lián)儲首輪QE期間原油價格由美元82QE2065黃金在美國QE啟動期間走勢較為分化，首輪QE期間黃金持續(xù)上行，第二輪QE2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024期間黃金則先漲后跌，與日本貨幣政策相關(guān)性不大。黃金影響因素較為多元，除了大國QE20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320241200080070010000600800050060004001200080070010000600800050060004003004000200200010000期貨收盤價(電子盤):LME3個月銅美元/噸CRB現(xiàn)貨指數(shù):工業(yè)原料（右軸）25001601402000120150010080100060405002000期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金美元/盎司期貨結(jié)算價(連續(xù)):WTI原油美元/桶（右軸）資料來源：wind資訊，，淡黃色陰影區(qū)域為日央行QE政策實施期間、淡紫色陰影區(qū)域為美聯(lián)儲QE政策實施期間QE周期均先貶后升在美日央行實施QE期間，本國匯率多呈先貶值再回升的趨勢。匯率走勢受到利率、QEQE2320167QE16QE導(dǎo)致本國貨幣供應(yīng)過剩，另一方面QE多啟動于經(jīng)濟(jì)承壓或者黑天鵝事件沖擊的背景下，在此期間投資者風(fēng)險偏好回落，疊加利率下降，資金外流加劇，匯率貶值壓力加大。而之后隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期、通脹預(yù)期的上升，疊加貨幣持續(xù)寬松政策預(yù)期的回落，資金回流，匯率逐步升值。1601401201008060160140120100806040200美元指數(shù)美元兌日元資料來源：wind資訊，，淡黃色陰影區(qū)域為日央行QE政策實施期間、淡紫色陰影區(qū)域為美聯(lián)儲QE政策實施期間4、市場復(fù)盤：寬基指數(shù)延續(xù)震蕩下行50501000、創(chuàng)業(yè)板指跌幅靠前。周上證50上漲了0.49外其寬基數(shù)呈跌勢其中創(chuàng)50、中證1000、創(chuàng)業(yè)指、證成指、上指數(shù)、深300本周別下了3.96、2.76、0.23、0.21。圖表圖表17：寬基指數(shù)漲跌幅（）31.810.8610.8610.750.490.620.610.070-1(0.23)(0.21)-2(1.72)-3(2.73)(2.76)3.96)-4(-5上證指數(shù)深證成指上證50創(chuàng)業(yè)板指科創(chuàng)50滬深300中證1000-6 (5.57)上證指數(shù)深證成指上證50創(chuàng)業(yè)板指科創(chuàng)50滬深300中證1000近一周漲跌幅近一個月漲跌幅資料來源：wind資訊，行業(yè)層面，申萬行業(yè)跌多漲少。分別上漲了4.08、3.72、2.1跌幅前分下了9.52、6.47、4.43、3.76。圖表圖表18：申萬行業(yè)漲跌幅（）6420-2-4-6-8-10

300石有家公紡銀環(huán)交基農(nóng)滬建鋼建煤食國綜輕美機(jī)電房商汽醫(yī)非社通電計傳油色用用織行保通礎(chǔ)林深筑鐵筑炭品防合工容械力地貿(mào)車藥銀會信子算媒300石金電事服

運(yùn)化牧

材 飲

制護(hù)設(shè)設(shè)產(chǎn)零

生金服 機(jī)化屬器業(yè)飾

輸工漁

料 料

造理備備

物融務(wù)資料來源：wind資訊，估值方面，本周行業(yè)估值漲跌各半。其中有色金屬、房地產(chǎn)、綜合行業(yè)估值漲幅居前，PE1.13X1.09X、1.07XPE0.92X0.93X、0.94X、0.95X。19250200

PE(TTM)估值最大值 最小值 中位數(shù) 當(dāng)前值150100500牧化 漁工

電飲服制生事運(yùn)產(chǎn)零器料飾造物業(yè)輸 售

金 設(shè) 石 融 備 化 資料來源：wind資訊，圖表20：PE&PB靜態(tài)估值80煤炭通信70煤炭通信60PB分位數(shù)50PB分位數(shù)金屬有色傳媒金屬有色傳媒公用事業(yè)車30 商貿(mào)零售車汽軍工家用電器軍工料

銀行 計算機(jī)10 國防

服飾設(shè)備醫(yī)藥生物設(shè)備

農(nóng)林牧漁材料建筑鋼鐵材料建筑鋼鐵美容護(hù)理房地產(chǎn)0房地產(chǎn)

環(huán)?；A(chǔ)化交通運(yùn)輸綜合 電子0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100PE分位數(shù)資料來源：wind資訊，5、情緒總覽市場成交額縮量，換手率回落。本周A股日均成交額為9408.58億元，環(huán)比減少1414.491.22780.1365圖表21：成交額與換手率變化趨勢14000

1.8012000

1.60100008000600040002000

1.401.201.000.800.600.402022-062022-072022-082022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03日均成交額（億元） 日均換手率（，右軸）資料來源：wind資訊，50VIX50ETF14.381.54VIX13.010.05圖表22：50隱波大幅下行 圖表23：VIX指數(shù)小幅行75恐慌情緒恐慌情緒 恐慌程度 60MA+1σ -1σ65355530452535202515 152019-082019-102019-122020-022020-042019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-03VIX指數(shù)資料來源：wind資訊， 資料來源：wind資訊，本期融資余額小幅流出，融資交易占比大幅下行。具體來看，本期杠桿資金凈流出20.87297.4A8.11，比行1.21本周資易比幅行。6001650013 買入額占A -1σ6001650013 買入額占A -1σ 65004001600012600020015500115500015000105000-200145009-4001400045008-6001350040007-8001300063500-10001250053000融資余額變動額（億元）融資余額（億元右軸）資料來源：wind資訊， 資料來源：wind資訊，本周基金新發(fā)規(guī)模小幅下降。具體來看，本周偏股型基金發(fā)行65.88億元，環(huán)比減少21.41偏股型基金可用現(xiàn)金小幅下降。具體來看，本周偏股型基金可用現(xiàn)金2515.07億元，68.30圖表26：偏股型基金新發(fā)規(guī)模小幅下降 圖表27：偏股型基金可用現(xiàn)金小幅下降0

2023-022023-032023-022023-03

400035003000250020001500100050002023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03偏股型基金新發(fā)行規(guī)模（億元） 偏股型金可現(xiàn)金億元） 上證指（右平均值（億元）2023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03資料來源：wind資訊， 資料來源：wind資訊，5.4、外資：北向資金小幅凈流入，海外看漲情緒回落本周北向資金小幅凈流入。具體來看，本周北向資金凈流入53.81億元，環(huán)比多流入131.58圖表28：北向資金小幅凈流入3800

400

3003400 3200 300028002600

200100 -100-200-3002022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03陸股通凈流入（億元右軸） 上證指數(shù)資料來源：wind資訊，本周iShare中國ETF海外看漲情緒持續(xù)回落。具體來看，本周iShare中國ETE(FXI)4.40.39圖表29：iShare中國ETF看漲情緒持續(xù)回落5000000 804500000 7040000006035000003000000 502500000 402000000 301500000201000000500000 102018-102018-122018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-02FXI買權(quán)總持倉（份） 最新價格（右軸）資料來源：Bloomberg，6、資金行業(yè)選擇：內(nèi)外資分歧加劇本期內(nèi)外資共同流入了醫(yī)藥生物、非銀金融等行業(yè)，共同流出了銀行、汽車行業(yè)，而二者分歧主要集中在電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、計算機(jī)、機(jī)械設(shè)備等板塊。共同看好-醫(yī)藥生物、非銀金融：醫(yī)藥生物行業(yè)表現(xiàn)為內(nèi)資連續(xù)四期看好，而外資在本期轉(zhuǎn)為看好；非銀金融行業(yè)表現(xiàn)為內(nèi)資連續(xù)四期看好，外資連續(xù)兩期看好；共同看空-銀行、汽車：銀行、汽車行業(yè)均表現(xiàn)為內(nèi)外資在本期轉(zhuǎn)為看空；分歧較大-電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、計算機(jī)、機(jī)械設(shè)備：電力設(shè)備行業(yè)表現(xiàn)為內(nèi)資連續(xù)兩期看好，而外資在本期轉(zhuǎn)為看空；基礎(chǔ)化工行業(yè)表現(xiàn)為內(nèi)資連續(xù)兩期看好，而外資連續(xù)三期看空；計算機(jī)行業(yè)表現(xiàn)為內(nèi)資在并且轉(zhuǎn)為看空，外資在本期轉(zhuǎn)為看好；機(jī)械設(shè)備行業(yè)表