證券研究報告2023年3月27日【方正電子·公司深度報告】茂萊光學（688502）國產(chǎn)工業(yè)級精密光學小巨人布局光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)投資要點n

布局工業(yè)級精密光學器件+模組+系統(tǒng)，自主研發(fā)構(gòu)建核心壁壘。公司1999年成立，布局工業(yè)級精密光學市場，產(chǎn)品涵蓋光學器件、光學鏡頭、光學系統(tǒng)三大類別，2018-2022年營收復合增速達24%，持續(xù)保持穩(wěn)健增長；自主研發(fā)能力強健，非球面加工、光學鍍膜等多項技術(shù)指標優(yōu)于境外可比公司，定制化能力可滿足不同場景和客戶需求，下游客戶包括ALIGN、Facebook、KLA等多家國內(nèi)外知名企業(yè)。n

精密光學德日占據(jù)技術(shù)高點，公司市占不足5%具備長期空間。根據(jù)弗若斯特沙利文，2021年全球工業(yè)級精密光學市場規(guī)模約為135.7億元，預計2026年將突破268億元。其中下游半導體/生命科學市場合計占比超40%，預計2021-2026年將繼續(xù)保持10%+的復合增速，而新興市場ARVR檢測/生物識別/無人駕駛預計將實現(xiàn)20%+的復合增速。目前，德日憑借悠久的技術(shù)積累仍占據(jù)全球精密光學技術(shù)制高點，公司全球市占率不足5%，隨著下游市場發(fā)展以及國產(chǎn)下游企業(yè)崛起，公司具備長期成長空間。n

關(guān)鍵技術(shù)產(chǎn)業(yè)化，半導體/生命科學核心驅(qū)動。公司形成包括光刻機精密光學元件在內(nèi)的九大關(guān)鍵核心技術(shù)并實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化，核心下游半導體/生命科學/ARVR檢測/生物識別/航空航天/自動駕駛2021年收入分別為34.8%/26.7%/6.6%/8.2%/9%/4%，生命科學和半導體業(yè)務成為驅(qū)動公司規(guī)模擴張的重要引擎。盈利預測n

盈利預測：預計公司2023-2025年營業(yè)收入分別為5.35/7.09/9.36億元，歸母凈利潤分別為0.81/1.17/1.54億元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。單位/百萬營業(yè)總收入(+/-)(%)歸母凈利潤(+/-)(%)EPS(元)ROE(%)P/E20224392023E5352024E7092025E93632.365922.038132.5111731.9815425.071.4916.21—37.921.5443.442.2131.812.91n

風險提示：（1）終端需求疲軟；（2）產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化及市場推廣不及預期；（3）客戶集中度較高風險。6.488.5010.0870.167.07132.658.5992.487.86P/B—數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所2目錄12345茂萊光學：國內(nèi)工業(yè)級精密光學小巨人公司財務：營收穩(wěn)定增長，光學器件貢獻主要收入業(yè)務布局：光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)成長空間：高精尖工業(yè)級市場，市占率＜5%盈利預測3茂萊光學：國內(nèi)工業(yè)級精密光學小巨人n

茂萊光學是先進的精密光學綜合解決方案提供商，服務于全球半導體光刻機及檢測裝備、生命科學及醫(yī)療、航空航天、無人駕駛、生物識別、AR/VR檢測設備等應用領(lǐng)域，擁有全面的“光、機、電、算”一體化系統(tǒng)研發(fā)及設計能力。光學系統(tǒng)半導體光刻機及檢測設備光學鏡頭醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組半導體檢測光學模組AR/VR光學測試模組生物識別光學模組機器視覺鏡頭顯微物鏡監(jiān)測鏡頭生命科學及醫(yī)療航空航天成像鏡頭光學器件無人駕駛平片透鏡棱鏡生物識別AR/VR檢測設備AR/VR光學檢測設備數(shù)據(jù)：公司官網(wǎng)，方正證券研究所4發(fā)展歷程：深耕光學領(lǐng)域數(shù)十年，產(chǎn)品深度廣度不斷拓展創(chuàng)新發(fā)展階段（2005-2011）：成立初期（1999-2005）：光學器件器件+鏡頭+模組19992003200420062009建立光學零件加工事業(yè)部

進入半導體檢測市場

建立鏡頭及模組裝配事業(yè)部,進入工業(yè)檢測視場通過ISO認證,進入安

進入生物醫(yī)療市場防市場2019面向所有工業(yè)領(lǐng)域的光機電解決方案；南京研發(fā)、制造新產(chǎn)線；成立泰國工廠2018成立美國西雅圖研發(fā)中心2016通過ISO13485認證進入虛擬視覺市場20152012完全自主研發(fā)測量設備深紫外到遠紅外譜段/非球面/超精密加工/大口徑加工能力多元化發(fā)展階段（2011年以后）：光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)（模組+設備）資料：公司官網(wǎng)，方正證券研究所整理5股權(quán)結(jié)構(gòu)：范一、范浩兄弟為實控人，合計持有股份48.4%n

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，范一、范浩兄弟合計持有公司48.4%的股份，且范浩擔任公司董事長、范一擔任公司董事和總經(jīng)理，兩人對發(fā)行人的股東大會、董事會決議以及日常經(jīng)營管理決策事項具有重大影響，為茂來光學的共同實際控制人。范浩，博士研究生學歷，英國杜倫大學畢業(yè)，曾在副董事長副總經(jīng)理董事總經(jīng)理中歐國際工商學院就讀MBA。曾任江蘇省對外經(jīng)貿(mào)股份有限公司業(yè)務經(jīng)理、任肖特（上海）精密材料和設備國際貿(mào)易有限公司項目經(jīng)理、任茂萊儀器總經(jīng)理、任茂萊有限董事。董事長范浩楊錦霞宋治平范一35%16.15%13.85%35%首席技術(shù)官副總經(jīng)理中金財富江寧創(chuàng)投南京創(chuàng)投茂來投資周威王陸紫金投資中金公司1.09%0.97%

3.41%0.97%59.47%0.38%

3.41%

1.52%4.87%0.16%茂來光學100%75%98%100%100%香港茂來茂來儀器泰國茂來美研中心茂來精密25%1%數(shù)據(jù)：wind，方正證券研究所6核心技術(shù)人員簡要情況姓名現(xiàn)任職務學歷背景專業(yè)資質(zhì)履歷2014年至今，任江蘇省光學學會鍍膜專業(yè)委員會副主任。1983年8月-2000年12月，任常州第二電子儀器廠（現(xiàn)常州第二電子儀器有限公司）工程師；副董事長、

天津大學精密儀宋治平

副總經(jīng)理、

器系激光專業(yè)，

高級工程師

2000年12月-2001年12月，任上海光聯(lián)通訊技術(shù)有限公司（現(xiàn)上總工程師本科學歷海鴻輝光聯(lián)通訊技術(shù)有限公司）鍍膜生產(chǎn)部副部長；2001年12月-2015年5月，歷任茂萊有限副總經(jīng)理、董事；2015年5月至今，任公司副董事長、副總經(jīng)理、總工程師。2007年10月-2015年6月，歷任RUDOLPHTECHNOLOGIESInc光學工程師、資深光學工程師；美國明尼蘇達大學畢業(yè)，應用光學博士學位茂萊光學首席技術(shù)官2015年6月-2017年9月，任微軟資深光學工程師；周威2017年9月-2018年9月，任測試總監(jiān)；2012Lab美國西雅圖研究所光學2018年9月至今，任公司首席技術(shù)官。南京航空航天大2003年6月-2005年4月，任武漢數(shù)字工程研究所人力資源管理；高級工程師

2005年5月至今，歷任茂萊儀器研發(fā)工程師、項目經(jīng)理、研發(fā)經(jīng)理、副總工程師、研發(fā)總監(jiān)、茂萊儀器首席技術(shù)官。茂萊儀器研

學機械工程及自發(fā)總監(jiān)

動化專業(yè)畢業(yè)，學士學位杜兵強馬如銀南京理工大學材料學專業(yè)畢業(yè)，博士學位茂萊光學研發(fā)總監(jiān)2010年7月-2015年1月，任圣戈班玻璃有限公司研發(fā)主管；2015年1月至今，歷任公司研發(fā)經(jīng)理、研發(fā)總監(jiān)。2009年7月-2017年12月，任茂萊儀器光學設計師；茂萊儀器研發(fā)副總監(jiān)兼事業(yè)部總經(jīng)理南京理工大學光學工程專業(yè)畢業(yè)，碩士學位2017年12月-2018年7月，任上海師；技術(shù)有限公司光學系統(tǒng)架構(gòu)余美群數(shù)據(jù)2018年9月至今，任茂萊儀器研發(fā)副總監(jiān)；2021年7月至今，兼任茂萊儀器事業(yè)部總經(jīng)理。：茂萊光學招股書，方正證券研究所7主要客戶：覆蓋生命科學/半導體等龍頭廠商n

公司深耕光學領(lǐng)域數(shù)十年，下游覆蓋半導體、生命科學、AR/VR、航空航天、無人駕駛、生物識別等多個領(lǐng)域，客戶涵蓋Camtek、KLA、OntoInnovation、上海微電子、ALIGN、華大智造、Bio-Rad、ThermoFisher、Microsoft、Facebook等國內(nèi)外龍頭廠商。圖表：茂萊光學前五大客戶營業(yè)收入占比2022年1-6月2021年ALIGN2020年ALIGN2019年ALIGNALIGN15%10%8%15%9%6%6%9%8%7%6%15%12%8%北京空間機電研究所（508所）CamtekFacebook華大智造Camtek華大智造康寧集團華大智造IDEMIAIDEMIAGooch&HousegoPLC7%Camtek7%MackTechnologies,Inc.康寧集團6%Facebook4%Facebook5%6%合計(%)46%945240%1337035%872248%10564合計(萬元)數(shù)據(jù)：茂萊光學招股書、方正證券研究所8目錄12345茂萊光學：國內(nèi)工業(yè)級精密光學小巨人公司財務：營收穩(wěn)定增長，光學器件貢獻主要收入業(yè)務布局：光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)成長空間：高精尖工業(yè)級市場，市占率＜5%盈利預測9營收：四年CAGR24%，半導體/生命科學貢獻主要增長n

2018-2022年，公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入1.84/2.22/2.46/3.31/4.39億元，近四年CAGR達24%；其中光學器件、光學鏡頭和光學系統(tǒng)為公司三大產(chǎn)品體系，占據(jù)公司97%以上營收。n

下游應用來看，2019-2021年公司在生命科學/半導體/ARVR檢測/航空航天/生物識別/無人駕駛領(lǐng)域營收年復合增速分別為24.3%/69.4%/149.2%/12.1%/-12.9%/62.9%，半導體/生命科學貢獻公司主要增長。圖表：2018-2022公司營業(yè)收入及同比增速(億元，%）圖表：2019-2022H1年公司營收應用結(jié)構(gòu)3.540%35%30%25%20%15%10%5%100%35%32.5290%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0.6833%0.660.540.530.5521%21%0.420.560.441.510.310.361.0211%1.891.331.361.050.502019202020212022H10%20182019202020212022H1生命科學生物識別其他半導體航空航天VR/AR檢測無人駕駛光學器件光學系統(tǒng)光學鏡頭其他業(yè)務營收增速1110數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所毛利率：定制化驅(qū)動高毛利n

2018-2022H1公司綜合毛利率分別為49.5%/56.7%/59%/52.9%/50.7%，主要貢獻于光學器件。2021年公司綜合毛利率同比下滑6.1pcts，主要系原材料價格上升及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化綜合影響；2022H1有小幅下滑主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響。n

公司光學器件、光學鏡頭、光學系統(tǒng)均為定制化產(chǎn)品，受客戶需求差異、產(chǎn)品差異影響較大，因此毛利率呈現(xiàn)一定波動，但總體看均呈現(xiàn)較高的毛利率水平，且光學器件相對更高。圖表：2017-2022H1公司綜合毛利率及分產(chǎn)品毛利率情況（%）65%59.0%60%55%50%45%40%56.7%52.9%50.7%49.6%49.5%20172018201920202021光學系統(tǒng)2022H1綜合毛利率光學器件光學鏡頭數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所11費用率：重視研發(fā)及人才，研發(fā)和管理費用營收占比較高n

2018-2022年公司期間費用率分別為28%/31%/37%/35%/33%，2020及2021年隨著收入規(guī)模的增長期間費用率仍有所提高主要系n

①公司人員擴張致職工薪酬有所增加，2020/2021年管理費用率分別提升至17%/16%；n

②公司高度重視研發(fā)，研發(fā)用原材料成本大幅提高，2020/2021年研發(fā)費用率至11%/14%。圖表：2018-2022年公司期間費用率情況（%）20%18%12%17%11%16%14%14%11%15%10%5%13%10%5%1%5%1%5%4%5%4%2%0%-1%20222018201920202021-5%銷售費用率管理費用率研發(fā)費用率財務費用率數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所12歸母凈利潤：整體維持上漲趨勢n

2018-2022年公司分別實現(xiàn)歸母凈利潤0.31/0.44/0.42/0.47/0.59億元，受益于下游需求上漲和公司應用領(lǐng)域拓展，凈利潤總體維持上漲趨勢。n

2018-2022年公司扣非歸母凈利率分別為15.8%/18.9%/15.4%/13%/12.1%，近兩年因毛利率波動及期間費用率提升相對有所下滑。圖表：2018-2022年公司歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤及扣非凈利率情況(億元；%）0.700.600.500.400.300.200.100.0018.9%20%18%16%14%12%10%8%0.5915.8%15.4%0.530.470.440.4312.1%0.420.420.3813.0%0.310.296%4%2%0%20182019202020212022歸母凈利潤扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利率數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所13目錄12345茂萊光學：國內(nèi)工業(yè)級精密光學小巨人公司財務：營收穩(wěn)定增長，光學器件貢獻主要收入業(yè)務布局：光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)成長空間：高精尖工業(yè)級市場，市占率＜5%盈利預測14茂萊光學：工業(yè)級精密光學元件小巨人n

公司成立于1999年，布局工業(yè)級精密光學市場，目前產(chǎn)品涵蓋光學器件、光學鏡頭、光學系統(tǒng)三大類別，下游覆蓋生命科學、半導體檢測、航空航天、生物識別、無人駕駛等領(lǐng)域。上游中游下游光學組件/模組光學原件終端應用領(lǐng)域光學原材料制造光學玻璃光學水晶儀器儀表消費電子半導體制造安防監(jiān)控車載鏡頭激光器傳統(tǒng)光學元件光學鏡頭及模組光學原材料制造光學加工設備鍍膜設備檢測設備精密光學元件光學轉(zhuǎn)換模組光學產(chǎn)品生產(chǎn)輔料清洗輔料鍍膜材料輔料光通信直接客戶產(chǎn)品公司產(chǎn)品數(shù)據(jù)：茂萊光學招股書、方正證券研究所15精密光學器件：平片+透鏡+棱鏡n

公司的精密光學器件主要包括透鏡、平片和棱鏡三類，具有高面型、高光潔度、高精度鍍膜等特點。n

2019-2022H1公司精密光學器件分別實現(xiàn)營收1.33/1.36/1.89/1.05億元，占主營業(yè)務收入比重為60%/55%/57%/51%。圖表：2019-2022H1公司精密光學器件產(chǎn)品營收規(guī)模（億元）2.00

億元0.28棱鏡1.501.000.500.000.200.670.750.280.43透鏡平片0.150.34北京空間機電研究所0.860.620.560.49主要客戶2019202020212022H1數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所16透鏡：22H1半導體營收占比近45%n

茂萊光學能設計、研發(fā)和制造多種類型的透鏡，并應用于多種光學系統(tǒng)中，是國內(nèi)較早擁有非球面數(shù)控制造能力的光學企業(yè)，能實現(xiàn)雙面非球面透鏡、異形非球面透鏡、離軸非球面透鏡的加工制造。n

2019-2022H1公司分別實現(xiàn)透鏡產(chǎn)品營收4271/6698/7525/3393萬元；下游客戶涉及半導體領(lǐng)域的康寧集團、上海微電子，生命科學領(lǐng)域的QualityAspirators、CarestreamHealth，航空航天領(lǐng)域的北京空間機電研究所（508所）等。n

2022H1營收按下游區(qū)分，半導體-檢測裝備/生命科學-其他/航空航天/半導體-光刻機分別占比38%/20%/14%/7.2%，半導體部分合計近45%的占比相較2021/2020年的33%/17.6%有顯著提升。產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品選用高純度石英、CaF2材料，經(jīng)由高質(zhì)量拋光、半導體紫外光譜段鍍膜后可實現(xiàn)高面型與表面光潔度，口徑在100mm-300mm，達到深紫外波段要求。該產(chǎn)品用于光刻機光半導體DUV光學透鏡學系統(tǒng)照明、曝光模塊，是保證光刻機高成像質(zhì)量的關(guān)鍵組件。該產(chǎn)品包含離軸透鏡、離軸非球面透鏡、自由曲面透鏡，產(chǎn)品可實現(xiàn)形狀不規(guī)則、輕量化設計，涂漆厚度達到微米級別，產(chǎn)品表面處理可滿足航空級抗沖擊要求。該產(chǎn)品用于飛機的抬頭顯示系統(tǒng)（HUD）中，可實現(xiàn)外界景象與HUD顯示信息的疊加融合。飛機抬頭顯示系統(tǒng)光學器件數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所17平片：口腔掃描營收占比超一半n

平片是指平面光學器件，由兩個幾乎平行的面組成光學面，包括多光譜濾光片、熒光濾光片、反射鏡、相位延遲窗口等，廣泛運用于航空航天、生物醫(yī)療等光學系統(tǒng)中。n

2019-2022H1公司平片產(chǎn)品分別實現(xiàn)營收6174/4880/8602/5600萬元，下游主要面向生命科學及航天探測領(lǐng)域，2022H1生命科學-口腔掃描領(lǐng)域營收占比近58%，涉及客戶主要為ALIGN。產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品可將多個譜段濾光區(qū)域集成于同一片基底材料上，產(chǎn)品平均透過率達92%，具有高陡度、帶外響應小、譜段之間的防干擾間隔小等特點，可滿足我國資源調(diào)查、天文氣象等方面的遙感需求。該產(chǎn)品用于“資源系列”、“高分系列”、“海洋系列”等航天衛(wèi)星的探測器相機鏡頭，保證了相機優(yōu)質(zhì)的光學性能。窄帶多光譜濾光片該產(chǎn)品一般包含激發(fā)濾光片、發(fā)射濾光片和二向色鏡，特點是對干擾光的隔離度好，自發(fā)熒光小。該產(chǎn)品可滿足熒光檢測系統(tǒng)對濾光片的高透過率、高截止深度、高截止陡度、高定位精度以及高環(huán)境穩(wěn)定性的要求。該產(chǎn)品主要用于PCR分析儀、基因測序儀、熒光免疫分析儀、熒光顯微鏡等生物分析和檢測儀器中，是生物分析技術(shù)中重要的光學器件。熒光濾光片該產(chǎn)品主要功能為使互相垂直的兩光振動間產(chǎn)生附加光程差（或相位差），利用合成波長信號以便于探測。該產(chǎn)品為膠合件，具備超薄厚度、產(chǎn)品相位延遲精度高的特性，可滿足超高表面精度及光潔度要求，加工工藝復雜。該產(chǎn)品主要用于口腔掃描儀器中的光學掃描頭，是三維掃描技術(shù)中圖像采集的重要光學器件，可進行牙齒掃描信息讀取。相位延遲窗口數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所18棱鏡：22H1口腔掃描營收占比47%n

棱鏡是一種由兩兩相交但彼此均不平行的平面圍成的光學器件，用以分光或使光束發(fā)生色散。n

公司主要產(chǎn)品包括膠合棱鏡、異形棱鏡等。n

2019-2022H1公司棱鏡產(chǎn)品分別實現(xiàn)營收2833/1990/2752/1530萬元；n

2022H1，下游生命科學-口腔掃描/生物識別/其他領(lǐng)域營收占比分別為47%/21%/32%，其中口腔掃描領(lǐng)域主要涉及客戶ALIGN，生物識別領(lǐng)域主要涉及客戶IDEMIA、Flex（系HIDGLOBALCORPORATION的指定裝配商）、ASTEELFLASHFranceSA-SiteSER。產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品主要用于大氣環(huán)境探測與監(jiān)測衛(wèi)星的光學系統(tǒng)，是衛(wèi)星光學系統(tǒng)中光信息采集和轉(zhuǎn)換的重要光學部件，直接影響數(shù)據(jù)采集的精度。該產(chǎn)品主要功能為改善光學系統(tǒng)像質(zhì)，減少光能損失，增加成像清晰度，保護刻度面。公司所使用的光膠技術(shù)可實現(xiàn)最多10個光學器件的膠合，光學平行差在2″以內(nèi)，實現(xiàn)干涉，保證檢測精度。高精度干涉組合鏡該產(chǎn)品主要用于口腔掃描儀器中的光學掃描頭，是三維掃描技術(shù)中的圖像采集關(guān)鍵光學器件，直接影響圖片信息和光路傳輸?shù)木?。該產(chǎn)品主要功能為以特定角度轉(zhuǎn)折光線。公司研制的異形折返棱鏡出射角與入射角角度偏離公差精度高，透過率高達99.9%，可滿足客戶對整體透過率及表面精度的嚴格要求。光線折返異形棱鏡數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所19精密光學鏡頭：顯微物鏡+機器視覺鏡頭+成像鏡頭+監(jiān)測鏡頭n

公司的光學鏡頭主要包括顯微物鏡系列、機器視覺鏡頭、成像鏡頭（航空航天用）和監(jiān)測鏡頭，具有超高精度、高分辨率、成像質(zhì)量優(yōu)質(zhì)的技術(shù)特點。n

2019-2022H1公司精密光學鏡頭產(chǎn)品分別實現(xiàn)營收0.55/0.54/0.68/0.42億元，占主營業(yè)務收入比重為25%/22%/20.5%/20.3%。圖表：2019-2022H1公司精密光學鏡頭產(chǎn)品營收規(guī)模（億元）主要客戶0.800.700.600.500.400.300.200.100.00億元0.040.06監(jiān)測鏡頭0.040.040.070.130.080.270.020.02成像鏡頭北京空間機電研究所0.130.18顯微物鏡0.300.310.300.20機器視覺鏡頭2019202020212022H1數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所20顯微物鏡依賴半導體檢測設備，機器視覺鏡頭下游分散n

顯微物鏡：2019-2022H1分別實現(xiàn)營收819/1284/2695/1786萬元，其中90%以上來自半導體檢測設備。n

機器視覺鏡頭：2019-2022H1分別實現(xiàn)營收2990/3013/3062/2007萬元，下游應用較為分散。產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品主要功能為顯微成像，倍率涵蓋2X-30X，齊焦距離45、60、95mm，工作波長覆蓋360nm~1,100nm，在20X物鏡系列中分辨率可達到335nm，視場1.25mm。該產(chǎn)品目前主要應用于基因測序顯微系統(tǒng)和半導體檢測系統(tǒng)，保證測序和光刻設備的檢測精度。顯微物鏡顯微物鏡系列該產(chǎn)品主要功能為實時在線檢測，滿足在線檢測緊湊化、小型化、易配置的要求。該系列鏡頭具備超小工作距離、大景深、大視場、大相對孔徑的特點，根據(jù)使用要求，還可以內(nèi)置分光棱鏡、偏振器件等。該產(chǎn)品主要應用于半導體和3D掃描傳感器中，是錫焊膏檢測、自動光學檢測（AOI）、坐標檢測（CMM）系統(tǒng)的重要光學組件。3D檢測鏡頭機器視覺鏡頭該產(chǎn)品主要用于工業(yè)掃描識別、分篩、防護等，應用于光電傳感器和光電保護裝置上，快速有效地解決了眾多自動化技術(shù)的難點問題。該產(chǎn)品不僅能滿足極大視場的拍攝場景需要，還能滿足寬光譜工作范圍。在此基礎(chǔ)上，還可實現(xiàn)柔性配置高感光度、光譜切換篩選、超短工作距離、多工作距離可調(diào)等多種功能。工業(yè)掃描物鏡數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所21成像鏡頭&監(jiān)測鏡頭：百萬級營收規(guī)模產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品主要應用于星敏追蹤及衛(wèi)星監(jiān)測，是星相機的關(guān)鍵成像系統(tǒng)，已被應用于我國空間站核心艙任務。該產(chǎn)品可在復雜的外太空環(huán)境下實現(xiàn)多光譜成像，結(jié)構(gòu)設計輕量化，具有寬光譜、大視場、高分辨率、成像質(zhì)量好的特點。航天星敏/監(jiān)測相機鏡頭成像鏡頭該產(chǎn)品主要功能為識別周圍環(huán)境，獲得環(huán)境的深度信息。該產(chǎn)品通光口徑大，無熱化設計，耐候性強，可滿足高低溫、振動、沖擊等行業(yè)試驗標準。該產(chǎn)品主要應用于汽車自動駕駛的激無人駕駛激光鏡頭光證系統(tǒng)中，保的成像質(zhì)量。該產(chǎn)品主要應用于晶圓缺陷檢測，是保證半導體檢測系統(tǒng)像質(zhì)的重要組件，可實現(xiàn)較高的分辨率和檢測通量該產(chǎn)品為I-line譜段（365nm）使用的紫外高端鏡頭，具有分辨率高、數(shù)值孔徑值大的特點，可以對紫外光學系統(tǒng)的色差進行校正，保證系統(tǒng)良好的性能。紫外鏡頭監(jiān)測鏡頭該產(chǎn)品由13組透鏡組成，其中包含3組膠合器件，工藝復雜，具備精度高、成像質(zhì)量好、分辨率高的特點。該產(chǎn)品主要功能為通過X射線圖像增強器的CsI屏幕將圖像轉(zhuǎn)換到大尺寸CCD上，從而進行疾病診斷。該產(chǎn)品主要應用于醫(yī)療成像設備中，是該設備實現(xiàn)X射線圖像轉(zhuǎn)換的重要組件，可實現(xiàn)對肺部信息的精準提取和檢測。X射線鏡頭數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所22光學系統(tǒng)：顯微物鏡+機器視覺鏡頭+成像鏡頭+監(jiān)測鏡頭n

公司光學系統(tǒng)主要包括醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組、半導體檢測光學模組、生物識別光學模組、AR/VR光學測試模組及光學檢測設備。公司為終端客戶提供光學、機械、電子、算法一體化的解決方案，從產(chǎn)品設計、樣品交付到批量生產(chǎn)，提供一站式服務。n

2019-2022H1公司光學系統(tǒng)分別實現(xiàn)營收0.31/0.53/0.66/0.56億元，占主營業(yè)務收入比重分別為14%/21.5%/20%/27%。圖表：2019-2022H1公司光學系統(tǒng)產(chǎn)品營收規(guī)模（億元）主要客戶0.700.600.500.400.300.200.100.000.070.09AR/VR光學檢測設備生物識別光學模組AR/VR光學測試模組半導體檢測光學模組醫(yī)學檢測光學模組0.120.070.210.120.130.070.070.010.040.130.060.190.260.240.162019202020212022H1數(shù)據(jù)：wind、方正證券研究所23醫(yī)療檢測依賴基因測序，半導體檢測受益晶圓缺陷檢測產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品應用于全基因組測序、超深度外顯子組測序、表觀基因組測序、轉(zhuǎn)錄組測序和腫瘤Panel等測序項目。該類產(chǎn)品在“2019-nCoV”疫情期間助力“火眼實驗室”，用于快速破解病毒序列確定病毒類型。該產(chǎn)品包含物鏡、筒鏡及照明組件，同時配置相應的自動對焦系統(tǒng)以及移動平臺，通過生物熒光濾光片組對可檢測譜段進行篩選，精準定位堿基。該產(chǎn)品主要功能為探索目標對象基因序列，實現(xiàn)篩選特征片段、針對性治療/識別特征基因片段等生物學研究及應用?；驕y序光機引擎醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組該產(chǎn)品主要功能為通過對熒光信號的檢測來監(jiān)測整個PCR的擴增過程，以獲得實時在線描述的PCR過程動力學曲線。將擴增和檢測合二為一同時進行，降低傳統(tǒng)方法中各種人為因素的影響，提高檢測的自動化水平和準確度。該產(chǎn)品實現(xiàn)了PCR從定性到定量的轉(zhuǎn)變，不僅可靠性高、特異性強、靈敏度高，還能實現(xiàn)多重反應。PCR基因擴增光學模組該產(chǎn)品主要應用于核酸檢測設備，實現(xiàn)實時、準確、無污染的自動化檢測。該產(chǎn)品應用于醫(yī)院眼科檢查中的光學相干斷層掃描（OCT），可提高檢查效率，降低漏診概率，實現(xiàn)眼科疾病多病種診斷。該產(chǎn)品通過不同的透鏡陣列實現(xiàn)最大廣角拍攝眼底的血流信號，獲得高分辨率的橫斷層圖像，呈現(xiàn)大范圍的眼底信息供醫(yī)生判斷。眼科掃頻OCT光學模組該產(chǎn)品具備視場范圍廣、測試分辨率高的特點，通過模塊化的設計，幫助客戶降低整個測試系統(tǒng)的成本和維護頻率，且大幅減少了維護時間，同時使檢測儀器對微小缺陷的控制能夠達到較高的水平。該產(chǎn)品主要用于半導體裝備晶圓缺陷檢測系統(tǒng)中，可提升有效視場范圍，提高檢測速度。半導體檢測光學模組數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所24生物識別受益身份認證需求，AR/VR依賴Facebook產(chǎn)品名稱產(chǎn)品圖示產(chǎn)品介紹應用該產(chǎn)品是生物識別儀的硬件部分，主要功能為通過對獲取的身份信息、生物信息進行識別與匹配，進行個人身份的鑒定，具體包括虹膜掃描儀模組、護照掃描儀模組、指紋掌紋掃描儀模組等產(chǎn)品。該產(chǎn)品主要應用于海關(guān)身份認證以及大型企業(yè)安防管理身份認證等場景，配合軟件系統(tǒng)可快速捕獲生物特征，精準地做出身份判斷。生物識別模組該產(chǎn)品是AR/VR光學測試整機設備的核心組成部分，可獲取被測產(chǎn)品的圖像和光學性能，模擬人眼的大小、位置和視野。與光圈位于鏡頭內(nèi)部的其他鏡頭不同，AR/VR鏡頭的光圈位于鏡頭前面，這使成像系統(tǒng)的入射光瞳能夠在NED頭戴式設備內(nèi)定位在人眼觀看時的相同位置。該產(chǎn)品主要用于AR/VR近眼顯示器的測量，適用于頭戴式增強現(xiàn)實（AR）、混合現(xiàn)實（MR）和虛擬現(xiàn)實（VR）的設備檢測，在研發(fā)和生產(chǎn)階段對AR/VR可穿戴設備進行表征和質(zhì)量控制。AR/VR光學測試模AR/組VR光學測試模組該產(chǎn)品包含成像質(zhì)量測試模塊、視差測試模塊、自動對準模塊、被測物夾持六維調(diào)整模塊、防碰撞傳感器模塊等，為AR/VR可穿戴設備的研發(fā)/生產(chǎn)各階段提供多功能/可自動化的一站式測試?？蛇M行亮度、色度、對比度、均勻度、像素和線條缺陷等標準測試，以及用于AR/VR顯示分析的測試，包括傾斜邊緣對比度、圖像失真以及圖像殘留等測試。該產(chǎn)品主要用于AR/VR可穿戴虛擬現(xiàn)實設備性能測試，全方位模擬人類顯示設備色彩、亮度信息的響應度，對AR/VR顯示設備投射的視覺信息的色彩亮度能力進行精確測量，為產(chǎn)品設計和成品裝調(diào)提供詳實依據(jù)。AR/VR光學檢測設備數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所25目錄12345茂萊光學：國內(nèi)工業(yè)級精密光學小巨人公司財務：營收穩(wěn)定增長，光學器件貢獻主要收入業(yè)務布局：光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)成長空間：高精尖工業(yè)級市場，市占率＜5%盈利預測26工業(yè)級精密光學器件：對面型/表面光潔度要求極高n

精密光學器件：較傳統(tǒng)光學器件在面型、鍍膜和表面光潔度的精度上大大提高，且通常包含多個精密光學器件膠合在一起。在精密光學器件的制造過程中，計算機技術(shù)、數(shù)控加工技術(shù)、自動控制與精密多層鍍膜技術(shù)、膠合技術(shù)和高速精磨、高速拋光以及精加工、超細微精密加工技術(shù)相結(jié)合，顯著提高了光學器件的精度和質(zhì)量。n

工業(yè)級精密光學器件：一是尺寸超大或超小化，典型超大尺寸已經(jīng)達到甚至超過1m；二是在往尺寸兩極化發(fā)展的同時對面型和表面粗糙度提出更高要求，在超大尺寸的同時最高的面型精度要求達到λ/200、表面粗糙度達到0.1nm以下。這些技術(shù)參數(shù)往往還要在特殊的光學材料上實現(xiàn)，除了熔石英、光學玻璃等典型的硬脆材料，還出現(xiàn)了超硬脆性材料，如碳化硅，以及軟脆材料，如磷酸二氫鉀（KDP）激光晶體等特殊材料，這對光學器件的超精密制造提出了更高難度的要求。分類細分類型精度要求應用產(chǎn)品/領(lǐng)域①面形：面形差于N=10/△N=3②鍍膜：增透膜，R＜1%高反膜，R＞90%③表面光潔度：差于60/40傳統(tǒng)光學器件傳統(tǒng)照相機、望遠鏡、顯微鏡等傳統(tǒng)光學產(chǎn)品-①面形：面形精度相當于N=5/△N=2②鍍膜：增透膜，Ravg＜0.5%高反膜，R＞95%分光精密光學器件

膜，T/R=1:1，7:3?③表面光潔度：差于40/20智能手機、投影機、數(shù)碼類照相機、攝像機等消費電子產(chǎn)品消費級精密光學器件①面形：面形精度相當于N=2/△N=0.5多光譜相機、工業(yè)測量、工業(yè)級②鍍膜：增透膜，Ravg＜0.25%Rmin＜0.5%高反膜，

激光、AR/VR檢測儀器、基因測序儀、遙感衛(wèi)星、半導體封裝與檢測等精密光學器件

R＞99.5%高端濾光片，T＞92%，OD＞8③表面光潔度：優(yōu)于20/10數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所27技術(shù)壁壘：原料采購n

光學鍍膜：光學鍍膜技術(shù)是光學器件加工的關(guān)鍵技術(shù)，光學器件的分光光譜特性等只有依靠光學鍍膜才可以實現(xiàn)，要求高度的工藝控制和穩(wěn)定性，包括絲印、切割、組立等多種技術(shù)，技術(shù)門檻較高。對于精密光學鏡頭，膠合件膠合需要保證無應力，也會對鍍膜提出更嚴格的精度要求。折射率測試是二次優(yōu)化是否二次優(yōu)化否無油切割是否是平面n

精磨/拋光：超精密加工技術(shù)是先進裝備制造的關(guān)鍵性瓶頸技術(shù)，納米精度被譽為超精密加工技術(shù)“皇冠上的明珠”，實現(xiàn)納米級的打磨技術(shù)，對拋光墊和拋光液的性能要求都極高，同時精磨/拋光技術(shù)種類多樣，需要與材料匹配，選擇最為適合的工藝。是否上盤精磨開R平面拋光精磨其他拋光是否MRF是n

膠合：膠合需要保證中心誤差和角度誤差，對光學部件精度要求較高，同時膠合需要保證表面“零瑕疵”，以避免氣泡、灰塵、污漬等影響光學性能，對膠種的選擇也需要極為小心，以避免膠層老化、變色等問題。是MRF是否MRF否磨邊零件清洗鍍膜n

光機電算一體化：涉及光學、光電系統(tǒng)、軟件算法等多個領(lǐng)域的綜合技術(shù)，對于技術(shù)儲備和創(chuàng)新能力要求較高，屬于多項技術(shù)交叉融合的綜合性高新技術(shù)。是膠合/涂漆是否需要膠合/涂漆n

檢測自動化：對檢測結(jié)果高精度、高效率、高穩(wěn)定性的要求較高，要求儀器和試劑體系的封閉性及高精密度，需要充足的自動化和智能化技術(shù)知識儲備。測量包裝數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所28公司核心技術(shù)：自主研發(fā)五大核心技術(shù)鑄核心競爭力核心技術(shù)技術(shù)先進性及具體表征技術(shù)相關(guān)知識產(chǎn)權(quán)該項技術(shù)覆蓋深紫外、可見光、近紅外及中遠紅外全系列譜段，主要體現(xiàn)在大口徑反射鏡鍍膜、紫外強激光鍍膜及濾光片鍍膜：1、鍍制的大口徑反射鏡具有口徑大、反射率高、鍍膜前后面形變化小等特點：可鍍制的航天反射鏡口徑約為國內(nèi)企業(yè)同類反射鏡口徑的2倍；可實現(xiàn)可見及近紅外波段最小反射率大于92%，平均反射率大于98%；可保證鍍膜前后大口徑反射鏡面形變化盡可能??；8項專利（其中1項境內(nèi)發(fā)明專利）精密光學鍍膜技術(shù)2、鍍制的紫外強激光薄膜表面光潔度可達10/5等級，鍍膜透過率＞99.8%@365nm，365nm波段激自主研發(fā)光損傷閾值可達到100W/cm^2，此外發(fā)行人具有深紫外波段193nm增透和高反強激光膜的鍍膜能力；3、濾光片鍍膜技術(shù)主要體現(xiàn)在多光譜濾光片和熒光濾光片兩個方面：可實現(xiàn)多光譜濾光片5譜段鍍膜，結(jié)構(gòu)上譜段最窄可至0.6mm，光譜上帶寬最小可至25nm，可實現(xiàn)透過率＞95%、陡度＜10nm、帶外截止OD＞4；熒光濾光片鍍膜可實現(xiàn)窄帶雙峰濾光片鍍膜，帶寬最窄10nm，可實現(xiàn)絕對透過率＞95%、截止深度OD＞6該項技術(shù)可實現(xiàn)亞納米級別的表面粗糙度及較高的面形精度，主要體現(xiàn)在高面形大口徑透鏡超光滑拋光及相位延遲片拋光兩個方面：1、高面形大口徑透鏡超光滑拋光的表面粗糙度可達到Ra＜0.3nm，表面面形優(yōu)于PV25nm，表面光潔度可達到10/5等級，且可用于CaF2等紫外軟材料拋光；23項專利（其中1項境內(nèi)發(fā)明專利）高面形超光滑拋光技術(shù)自主研發(fā)自主研發(fā)2、相位延遲片拋光可實現(xiàn)±λ/200的相位延遲精度，面形PV小于0.1λ，表面光潔度可達到10/5高精度光學膠合技術(shù)該項技術(shù)可實現(xiàn)多達20多個光學子件的膠合，多光束兩兩光線偏離≤10″，綜合波前畸變小于λ/8，且具有光膠膠合、深化膠合的能力，可滿足紫外、強激光等特殊應用場景的需求11項專利該項技術(shù)可實現(xiàn)對光學器件、光學鏡頭、運動導軌、機械手臂、軟件的整合設計，為客戶定制自動化的數(shù)字化測量儀器及流水線，主要體現(xiàn)在大數(shù)值孔徑顯微物鏡設計和大口徑光學系統(tǒng)設計：1、大數(shù)值孔徑顯微物鏡設計需緊密地結(jié)合光學加工，設計波長涵蓋200~1100nm，在接近極限分辨41項專利（其中4項境內(nèi)發(fā)明專利）光學鏡頭自主研發(fā)及系統(tǒng)設計技術(shù)率的同時，物鏡的拍攝面積可以擴大2倍；2、大口徑光學系統(tǒng)設計需要充分考慮制造和裝配工藝，并按照測量工藝進行針對性的模擬和仿真，光學系統(tǒng)設計可滿足相位延遲<3deg，綜合波前WFE<0.1λ，且符合潔凈室工作要求該項技術(shù)利用金屬的彈性特性，將結(jié)構(gòu)件進行特殊的割槽加工，使其具備彈性夾持力，該夾持力足以抵抗沖擊、振動及溫度變化；可在產(chǎn)生最小夾持的前提下固定光學件，通過預估膠水的變形量，來預先控制透鏡在鏡座里的位置，待膠水固化后再去除位置支持零件，以避免過多膠水的固化收縮改變透鏡形貌；彈性鏡座的使用，保證了最少的膠水使用量，且能夠隔絕鏡筒及相鄰鏡座的振動傳導，保證了關(guān)鍵器件的穩(wěn)定性；該項技術(shù)可實現(xiàn)偏振消光比達到1:1000；同時公司為精密裝調(diào)配置了干涉測量、自準直測量、CGH測量、光外差測量、MTF測量等多種測量手段，裝調(diào)范圍可達直徑400mm，偏心測量精度500nm，透鏡半徑測量精度100nm，綜合波前測量精度<30nm，系統(tǒng)對準誤差小于5um，整體偏心<20arcsec29項專利（其中6項境內(nèi)發(fā)明專利）低應力高精度裝配技術(shù)自主研發(fā)數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所29市場規(guī)模：多下游驅(qū)動帶來持續(xù)增量，2026年或達267.6億元n

近年來，受到生命科學、半導體以及生物識別等下游應用領(lǐng)域需求的驅(qū)動，工業(yè)級精密光學市場從2019年的110.6億元上升到2021年的135.7億元，年均復合增長率達到10.8%。n

作為當前科技發(fā)展的前沿陣地，半導體和生命科學在未來幾年仍將吸引大量投入，對工業(yè)級精密光學產(chǎn)品的需求有望擴大。據(jù)弗若斯特沙利文，預計全球工業(yè)級精密光學市場規(guī)模到2026年將增長至267.6億元，年均復合增長率達13.8%。圖表：2019-2026年全球工業(yè)級精密光學市場規(guī)模（億元）30025020015010050CAGR2022E-2026E

:13.8%CAGR2019-2021

:10.8%267.6240.7214.3187.4159.4135.7113.5110.602019202020212022E2023E2024E2025E2026E數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所30茂萊光學：市占率＜5%，成長空間大n

生物識別/無人駕駛/ARVR檢測：新興市場高增速，推動精密光學市場持續(xù)增長。根據(jù)弗若斯特沙利文，預計2026年全球生命科學和半導體市場規(guī)模均可能超過50億元，且多個下游行業(yè)2021-2026年復合增長率將超過10%，增量挖掘潛力巨大。同時，全球大數(shù)據(jù)、AI等領(lǐng)域技術(shù)持續(xù)得到重要進展，有望帶動精密光學市場需求的可持續(xù)增長。n

茂萊光學市占率仍然較低，存在巨大上升和盈利空間。圖表：2021/2026E全球工業(yè)級精密光學市場規(guī)模及公司市占率全球市場規(guī)模（2021，億元）公司市占率全球市場規(guī)模（2026E，億元）復合增速（2021-2026）下游應用（2021）生命科學半導體30.429.973.8%52.555.820.313.82511.5%13.3%23.7%8.9%3.0%AR/VR檢測航空航天無人駕駛生物識別3.0%9---7.69.826.9%22.7%27.2數(shù)據(jù)：公司招股書、弗若斯特沙利文、方正證券研究所31格局：德日占據(jù)技術(shù)制高點，中國漸成世界精密光學產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)基地n

當前，世界精密光學行業(yè)發(fā)展已較為成熟，逐漸形成了歐美、日本等發(fā)達國家主要從事光機電系統(tǒng)設計，中國等發(fā)展中國家偏重于光學器件、系統(tǒng)的制造的產(chǎn)業(yè)格局。n

從全球范圍內(nèi)看，世界精密光學產(chǎn)業(yè)主要集中在德國、日本、韓國和中國臺灣等發(fā)達國家和地區(qū)。其中，德國、日本占據(jù)著全球精密光學技術(shù)的制高點，中國則逐漸成為世界精密光學產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)基地。全球精密光學制造正逐漸向中國大陸地區(qū)轉(zhuǎn)移中國歷史悠久，誕生世界巨頭二戰(zhàn)后進步迅速，技術(shù)向臨近國家和地區(qū)擴散2011年270億歐元德國精密光學產(chǎn)業(yè)規(guī)模德國日本2018年380億歐元數(shù)據(jù)：公司招股書、方正證券研究所32競爭格局：國際仍為主導，國內(nèi)競爭激烈營業(yè)收入行業(yè)公司產(chǎn)品情況客戶情況優(yōu)勢（2021）激光光源、光電機械部件及安裝、濾光片和光柵、光譜學儀器、振動控制、運動系統(tǒng)、先進的定制系統(tǒng)等全球領(lǐng)先的光電子先進技術(shù)產(chǎn)品和系統(tǒng)的解決方案提供者，在美國、中國、法國、德國和英國擁有11個制造工廠?？蛻舴秶鷱V泛，全球布局，主要為生命與健康科學、航天國防等領(lǐng)域提供產(chǎn)品。29.5億美元（約203億元）Newport工業(yè)測量技術(shù)產(chǎn)品、相機與相機模塊、激光與激光科技、激

客戶范圍廣泛，主要為半導體設光

技術(shù)產(chǎn)品、光學與光學

備、醫(yī)療技術(shù)等領(lǐng)域提供產(chǎn)品，系統(tǒng)、光電與光電系統(tǒng)、交通

業(yè)務遍布全球80多個國家。安全系統(tǒng)等應用于半導體設備、醫(yī)療技術(shù)、汽車和機械工程、交通、航空以及安全和國防技術(shù)等領(lǐng)域，生產(chǎn)和裝配工廠遍布全球多個地區(qū)。8.96億歐元（約66億元）Jenoptik福光股份軍用特種光學鏡頭及光電系統(tǒng)、民用光學鏡頭、光學元組件等，包括定制產(chǎn)品和非定制產(chǎn)品兩大系列是國內(nèi)最重要的特種光學鏡頭、光電系統(tǒng)提供商之一。大華股份、安迅士、?？低暤?.79億元生物顯微鏡及工業(yè)顯微鏡、條永新光學

碼掃描儀鏡頭、平面光學器件、光學顯微鏡、光學器件組件和其他光學產(chǎn)品在國內(nèi)處于行業(yè)領(lǐng)先地位尼康、蔡司、新美亞等，多為龍頭4.12億元4.97億元4.15億元專業(yè)成像光學部組件在安防視頻監(jiān)控鏡頭、精密光學等

元件組件、精密光學鏡頭等領(lǐng)域具有一定優(yōu)勢。精密光學器件、精密光學鏡頭等福特科ALIGN、Orascoptic、AMS、康寧、舜宇等在光學棱鏡、玻璃非球面透鏡、玻璃晶圓及汽車后視鏡四個領(lǐng)域處于行業(yè)先進水平。光學棱鏡、玻璃非球面透鏡、玻璃晶圓及汽車后視鏡等藍特光學精密光學元件產(chǎn)品是其收入主要，占2022年上半年營業(yè)收入79%的份額，兩類產(chǎn)品均具有較高的市場影響力。騰景科技

精密光學元件和光纖器件Finisar、Lumentum、IPG等3.03億元數(shù)據(jù)：公司招股書、弗若斯特沙利文、方正證券研究所33目錄12345茂萊光學：國內(nèi)工業(yè)級精密光學小巨人公司財務：營收穩(wěn)定增長，光學器件貢獻主要收入業(yè)務布局：光學器件+光學鏡頭+光學系統(tǒng)成長空間：高精尖工業(yè)級市場，市占率＜5%盈利預測34盈利預測—精密光學器件n

精密光學器件：基于我們的假設，公司精密光學器件產(chǎn)品2023-2025年分別實現(xiàn)營收3.0/3.8/4.8億元，毛利率分別為58%/58%/59%。?

平片：目前主要依靠口腔掃描市場，考慮市場需求增長及公司份額提升，假設2023-2025年營收增速分別為40%/40%/35%；?

透鏡：目前主要依靠半導體檢測裝備/生命科學/航空航天/光刻機市場，保守假設10%的營收復合增速；?

棱鏡：目前主要依靠口腔掃描/生物識別市場，保守假設營收10%的復合增速；?

毛利率假設：參考歷年毛利率，假設公司2023-2025年平片/透鏡/棱鏡毛利率分別為63%/52%/44%，且保持不變。單位：百萬元20192020202120222023E2024E2025E精密光學器件???????銷售收入133621364918986-?-?-?-?-?-?-?-?-?-?299175913812441003748033011040平片透鏡棱鏡43677528202833增長率毛利2%39%10355%65%47%44%26%17258%63%52%44%28%22258%63%52%44%26%28359%63%52%44%7959%72%52%43%82毛利率61%68%63%38%平片透鏡棱鏡數(shù)據(jù)：公司招股書、wind、方正證券研究所35盈利預測—精密光學鏡頭n

精密光學鏡頭：基于我們的假設，公司精密光學鏡頭產(chǎn)品2023-2025年分別實現(xiàn)營收1.2/1.7/2.3億元，毛利率分別為50%/50%/51%。?

機器視覺鏡頭：2021-2026年全球半導體/生物識別精密光學市場CAGR預計為13.3%/22.7%，考慮目前公司規(guī)模仍較小具備份額提升的長期空間，假設23-25年營收增速40%/40%/35%；?

顯微物鏡：考慮國內(nèi)檢測設備需求提升以及邏輯，假設23-25年營收增速40%/40%/40%；?

成像鏡頭：目前主要依靠航空航天/無人駕駛市場，保守假設23-25年營收小規(guī)模增長；?

監(jiān)測鏡頭：目前主要依靠生命科學/航空航天市場，參考公司歷年發(fā)展，保守假設營收規(guī)模不變；?

毛利率假設：參考歷年毛利率，假設公司2023-2025年機器視覺鏡頭/顯微物鏡/成像鏡頭/監(jiān)測鏡頭毛利率分別為18%/89%/35%/55%，且保持不變。單位：百萬元2019202020212022-?2023E2024E2025E精密光學鏡頭銷售收入5530813411895136730276412059516439%3050%18%89%35%55%16783728438%4250%18%89%35%55%22611210110436%5751%18%89%35%55%機器視覺鏡頭顯微物鏡-?-?-?-?-?-?-?-?-?-?-?成像鏡頭監(jiān)測鏡頭74增長率毛利毛利率?114%28-43%333055%45%90%56%50%53%35%89%62%58%48%18%84%35%56%機器視覺鏡頭顯微物鏡成像鏡頭監(jiān)測鏡頭數(shù)據(jù)：公司招股書、wind、弗若斯特沙利文、方正證券研究所36盈利預測—光學系統(tǒng)n光學系統(tǒng)：基于我們的假設，公司光學系統(tǒng)產(chǎn)品2023-2025年分別實現(xiàn)營收1.0/1.4/2.1億元，毛利率分別為51%/51%/51%。??醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組：考慮疫情放開或致新冠檢測等需求減少，假設23年營收出現(xiàn)下滑，并在24-25年穩(wěn)定營收；半導體檢測光學模組：考慮晶圓廠高資本支出以及半導體檢測及零部件50%/60%/50%；需求，假設公司23-25年營收增速???AR/VR光學測試模組、AR/VR光學檢測設備：考慮下游企業(yè)Meta、微軟等持續(xù)布局AR/VR產(chǎn)業(yè)，并預計將在未來三年陸續(xù)發(fā)布AR/VR產(chǎn)品，假設23-25年營收增速20%/40%/40%；生物識別光學模組：目前主要依靠生物識別市場，預計2021-2026年全球生物識別精密光學市場CAGR將達到22.7%，考慮需求增長、份額提升及客戶合作關(guān)系穩(wěn)定，假設2023-2025年營收增速保持40%；毛利率假設：參考歷年毛利率，假設公司2023-2025年醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組/半導體檢測光學模組/ARVR光學測試模組/生物識別光學模組/ARVR光學檢測設備毛利率分別為50%/63%/58%/28%/47%，且保持不變。單位：百萬元20192020202120222023E2024E2025E光學系統(tǒng)?銷售收入312441253196217662613129--------------100831171826-2%5151%50%63%58%28%47%14245024253942%7351%50%63%58%28%47%2064753435醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組半導體檢測光學模組AR/VR光學測試模組生物識別光學模組AR/VR光學檢測設備0070%3159%40%74%83%27%725%3654%50%61%58%28%78%59增長率毛利毛利率??45%10651%50%63%58%28%47%1547%45%69%76%16%醫(yī)療檢測光學系統(tǒng)模組半導體檢測光學模組AR/VR光學測試模組生物識別光學模組AR/VR光學檢測設備?數(shù)據(jù)：公司招股書、wind、弗若斯特沙利文、方正證券研究所37盈利預測單位：百萬元2019202020212022-?2023E2024E2025E精密光學器件銷售收入增長率毛利1331362%18939%10329926%17238128%22248026%283?-?-?-?7982毛利率精密光學鏡頭銷售收入增長率毛利59%61%55%58%58%59%?55???118114%2867-43%33-?-?-?-?12039%3016738%4222636%57?30毛利率光學系統(tǒng)銷售收入增長率毛利55%53%48%50%50%51%?31???5370%316625%36-?-?-?-?100-2%5114242%7320645%106?15毛利率服務47%59%54%51%51%51%????銷售收入增長率毛利3430%38123%4-?-?-?-?1633%142025%212420%31?2毛利率69%77%50%53%53%53%合計????銷售收入增長率毛利22231140%1453316%17553%43933%21753522%26670933%35793632%477?12657%毛利率47%50%50%50%51%數(shù)據(jù)：公司招股書、wind、方正證券研究所38相對估值以下數(shù)據(jù)截止2023年3月27日歸母凈利潤（億元）市盈率（倍）市值（億元）證券代碼證券簡稱TTM0.962023E2.163.290.91-2024E0.364.411.31-2025ETTM90.1740.9765.69105.6875.632023E40.2530.1842.27-2024E25.8222.