2024年儒競(jìng)科技研究報(bào)告：熱泵控制器龍頭_汽車熱管理及工業(yè)自動(dòng)化打造增長(zhǎng)新曲線1、儒競(jìng)科技：專注電力電子變頻技術(shù)及電機(jī)控制1.1、發(fā)展歷程：HVAC/R領(lǐng)域起家，拓展工業(yè)伺服及新能源汽車熱管理公司成立于2003年，以HVAC/R領(lǐng)域業(yè)務(wù)起家，拓展工業(yè)伺服及控制系統(tǒng)領(lǐng)域、新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)。公司專注于電力電子及電機(jī)控制領(lǐng)域變頻節(jié)能與智能控制綜合產(chǎn)品，2003年至2009年為公司技術(shù)積累階段，先后拓展國(guó)內(nèi)、海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)。2014年5月公司與艾默生中國(guó)合資設(shè)立儒競(jìng)艾默生，標(biāo)志著公司海外業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期。2014年、2016年公司先后成立儒競(jìng)自控、儒競(jìng)電控，分別專注于工業(yè)伺服及控制系統(tǒng)領(lǐng)域、新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)，公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)一步擴(kuò)展。2021年儒競(jìng)艾默生外資股東實(shí)現(xiàn)退出，變更為公司的全資子公司。2023年公司于創(chuàng)業(yè)板上市。1.2、股權(quán)結(jié)構(gòu)：六名實(shí)控人為一致行動(dòng)人，控制權(quán)穩(wěn)定公司控股股東為雷淮剛，實(shí)際控制人為雷淮剛、廖原、管洪飛、邱海陵、劉占軍及劉明霖，六人為一致行動(dòng)關(guān)系，公司共同實(shí)際控制人均系儒競(jìng)有限成立初期即入職公司并逐步參與公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理。公司創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)雷淮剛曾任職于上海大學(xué)，在電力電子領(lǐng)域具備多年專業(yè)背景與研究經(jīng)歷，截至2024年一季報(bào)，其直接持股比例為17.27%。公司下設(shè)全資子公司：（1）儒競(jìng)智控（前身為儒競(jìng)艾默生），主要從事暖通空調(diào)及冷凍冷藏設(shè)備（HVAC/R）領(lǐng)域業(yè)務(wù)；（2）儒競(jìng)自控，主要從事工業(yè)伺服驅(qū)動(dòng)及控制系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)；（3）儒競(jìng)電控，主要從事新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)。1.3、主要產(chǎn)品：變頻驅(qū)動(dòng)器及控制器、伺服驅(qū)動(dòng)器、伺服電機(jī)等公司主要產(chǎn)品包括暖通空調(diào)及冷凍冷藏設(shè)備（HVAC/R）領(lǐng)域的變頻驅(qū)動(dòng)器及系統(tǒng)控制器、新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域的變頻驅(qū)動(dòng)器及控制器、工業(yè)伺服驅(qū)動(dòng)及控制系統(tǒng)領(lǐng)域的伺服驅(qū)動(dòng)器及伺服電機(jī)。1.3.1、變頻驅(qū)動(dòng)器：改變供電頻率，實(shí)現(xiàn)對(duì)電動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)速的調(diào)節(jié)以HVAC/R領(lǐng)域的應(yīng)用為例，由于傳統(tǒng)定頻產(chǎn)品的供電頻率不能改變，致使壓縮機(jī)的轉(zhuǎn)速基本保持不變，若需調(diào)節(jié)室內(nèi)溫度，只能不斷地開啟、暫停壓縮機(jī)，其控溫效果不穩(wěn)定、耗電量較大、噪音較大。而變頻產(chǎn)品可使用變頻驅(qū)動(dòng)器來(lái)調(diào)節(jié)供電頻率及壓縮機(jī)轉(zhuǎn)速，在節(jié)能、噪音、溫控精準(zhǔn)度、制冷制熱速度等方面具備明顯優(yōu)勢(shì)。變頻驅(qū)動(dòng)器可根據(jù)電機(jī)的實(shí)際要求提供其所需要的電源電壓，以改變供電頻率，實(shí)現(xiàn)對(duì)電動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)速的調(diào)節(jié)。變頻驅(qū)動(dòng)器具備調(diào)節(jié)速率高、啟動(dòng)能耗低、無(wú)級(jí)調(diào)速等特點(diǎn)，具有過(guò)流、過(guò)壓、過(guò)載等保護(hù)功能，廣泛應(yīng)用于商業(yè)變頻空調(diào)、變頻空氣源熱泵、家用變頻空調(diào)等高效節(jié)能產(chǎn)品。1.3.2、工業(yè)伺服驅(qū)動(dòng)及控制系統(tǒng)：基于變頻技術(shù)的延伸產(chǎn)品工業(yè)伺服驅(qū)動(dòng)及控制系統(tǒng)是能夠跟蹤目標(biāo)任意變化的自動(dòng)化控制系統(tǒng)，以物體的位移、速度、角度等控制量組成，是基于變頻技術(shù)的延伸產(chǎn)品，其不僅可進(jìn)行速度、轉(zhuǎn)矩控制，還可實(shí)現(xiàn)精確、快速、穩(wěn)定的位置控制。伺服驅(qū)動(dòng)器：將輸入信號(hào)和反饋信號(hào)進(jìn)行綜合并放大，輸出相應(yīng)信號(hào)以控制伺服電機(jī)正轉(zhuǎn)或反轉(zhuǎn)；當(dāng)輸入信號(hào)與反饋信號(hào)相平衡時(shí)，伺服電機(jī)便停止轉(zhuǎn)動(dòng)。伺服電機(jī)：將伺服驅(qū)動(dòng)器輸出的信號(hào)轉(zhuǎn)化為電機(jī)轉(zhuǎn)動(dòng)的角位移和角速度，以驅(qū)動(dòng)控制對(duì)象，實(shí)現(xiàn)每一個(gè)關(guān)節(jié)角度、角速度和關(guān)節(jié)轉(zhuǎn)矩的控制。伺服電機(jī)通常與編碼器集成為一體，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)閉環(huán)控制和精準(zhǔn)控制。1.4、財(cái)務(wù)情況：2020-2022年?duì)I收凈利高速增長(zhǎng)，2023年短期承壓公司2020-2022年?duì)I收凈利高速增長(zhǎng)，2023年短期承壓。2021年，公司新能源汽車熱管理系統(tǒng)、商用空調(diào)系統(tǒng)、熱泵系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)；2022年延續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。2020-2022年公司營(yíng)業(yè)收入CAGR42.68%，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR154.88%。2023年公司熱泵領(lǐng)域業(yè)務(wù)短期承壓，全年?duì)I收出現(xiàn)小幅下滑，但凈利端微增。暖通空調(diào)為基本盤，新能源汽車熱管理業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)。公司營(yíng)收主要由暖通空調(diào)及冷凍冷藏設(shè)備（HVAC/R）領(lǐng)域貢獻(xiàn)，2023年?duì)I收占比77.5%?？?022年數(shù)據(jù)，HVAC/R板塊中商用空調(diào)系統(tǒng)控制器及變頻驅(qū)動(dòng)器、熱泵系統(tǒng)控制器及變頻驅(qū)動(dòng)器占據(jù)較大份額，2022年占HVAC/R領(lǐng)域營(yíng)收的比例分別為57%和36%。新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)自2021年起迎來(lái)高速增長(zhǎng)，營(yíng)收從2020年的0.2億元增長(zhǎng)至2023年的3.1億元，CAGR141.2%。公司工業(yè)伺服驅(qū)動(dòng)及控制系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)當(dāng)前營(yíng)收規(guī)模相對(duì)較小。規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，毛利率顯著提升。公司HVAC/R領(lǐng)域毛利率在25%左右，隨營(yíng)收規(guī)模的增長(zhǎng)而逐步提升。新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)自動(dòng)化程度要求較高，前期資本性支出較大，2022年隨業(yè)績(jī)有效釋放，毛利率顯著提升至20.8%，2023年繼續(xù)提升至25.5%。工業(yè)伺服驅(qū)動(dòng)及控制系統(tǒng)領(lǐng)域業(yè)務(wù)營(yíng)收尚未放量，毛利率相對(duì)較低。2022年歐洲熱泵熱銷帶動(dòng)公司海外營(yíng)收占比提升至34%。公司海外業(yè)務(wù)主要由熱泵、商用空調(diào)、家用空調(diào)領(lǐng)域貢獻(xiàn)，2022年上述領(lǐng)域分別占公司整體海外營(yíng)收的64%、33%、3%。公司海外營(yíng)收占比總體呈上升趨勢(shì)，2020-2021年約占25%，2022年歐洲熱泵熱銷帶動(dòng)公司相關(guān)產(chǎn)品銷量提升，2022年公司海外營(yíng)收占比提升至34%。2023年熱泵業(yè)務(wù)短期承壓致公司海外業(yè)務(wù)營(yíng)收占比回到30%。公司綜合毛利率在22-25%左右，并有逐步提升趨勢(shì)。規(guī)模提升攤薄費(fèi)用，公司凈利率顯著提升，2023年凈利率達(dá)到14%。公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率保持在較低水平；公司產(chǎn)品以定制化為主，2021-2022年研發(fā)費(fèi)用率在5%左右，2023年加大研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率提升至6.5%。2、HVAC/R：熱泵短期面臨去庫(kù)壓力，中長(zhǎng)期受益產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)2.1、什么是熱泵？熱泵是一種可為住宅、商業(yè)和工業(yè)用途提供供暖、制冷和熱水的設(shè)備，通常由電力驅(qū)動(dòng)，且能效遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)加熱技術(shù)。類似于水泵將水從低處送往高處，熱泵將熱能從低溫環(huán)境轉(zhuǎn)移至高溫環(huán)境。熱泵從空氣、地?zé)崮?、水源或工廠的廢熱中提取熱量，將其提升溫度并傳遞到需要的地方。熱泵是轉(zhuǎn)移熱量而不是燃燒產(chǎn)生熱量（如鍋爐），所以熱泵的效率更高，典型家用熱泵的COP約為4，即輸出的熱能是用于熱泵運(yùn)行電能的4倍，目前熱泵機(jī)組比燃?xì)忮仩t的能源效率高3-5倍。具體工作原理：熱泵主要由蒸發(fā)器、壓縮機(jī)、冷凝器、膨脹閥、制冷劑構(gòu)成。蒸發(fā)器：制冷劑經(jīng)過(guò)蒸發(fā)器時(shí)，與外界熱源接觸并蒸發(fā)，吸收熱能。壓縮機(jī)：氣態(tài)制冷劑被壓縮機(jī)壓縮成高壓，同時(shí)將溫度升高到要求的溫度。冷凝器：高溫高壓的制冷劑氣體進(jìn)入冷凝器，凝結(jié)放熱并轉(zhuǎn)為液體（仍處于高壓狀態(tài)）。膨脹閥：膨脹閥是減壓裝置，經(jīng)過(guò)膨脹閥后，低溫低壓的制冷劑液體再次流經(jīng)蒸發(fā)器，形成循環(huán)。2.2、歐洲熱泵市場(chǎng)短期面臨去庫(kù)壓力，中長(zhǎng)期具備增長(zhǎng)動(dòng)力2021-2022年，歐洲市場(chǎng)熱泵熱銷。根據(jù)EHPA數(shù)據(jù)，2021、2022年EU-14熱泵銷量增速分別為32%、38%。主要由于：（1）天然氣價(jià)格上漲。俄烏沖突使得歐洲陷入能源危機(jī)，用熱泵取代燃?xì)忮仩t可以降低建筑物中的天然氣使用量，減輕天然氣進(jìn)口依賴。此外，俄烏沖突背景下天然氣價(jià)格的上漲，使得用電力驅(qū)動(dòng)的熱泵更具經(jīng)濟(jì)性；（2）燃油/燃?xì)忮仩t禁令。已有許多歐洲國(guó)家宣布或?qū)嵤┝藢?duì)燃油及燃?xì)忮仩t的使用禁令，其中有些禁令只涉及新建建筑的燃油燃?xì)忮仩t安裝，有些禁令也涉及現(xiàn)有建筑的更新改造；（3）針對(duì)熱泵的補(bǔ)貼或稅收優(yōu)惠；（4）導(dǎo)致供應(yīng)鏈?zhǔn)軗p、熱銷情況下?lián)漠a(chǎn)品短缺而催生的備貨需求。2023年，歐洲熱泵市場(chǎng)出現(xiàn)下滑，EU-14熱泵銷量同比下滑5%。具體到季度情況看，2023年歐洲熱泵銷量逐季度下滑，且下半年下滑明顯。主要由于：（1）能源價(jià)格的不確定性。2023年歐洲天然氣價(jià)格下跌，但高電價(jià)（稅收較重）依然存在，使得熱泵在經(jīng)濟(jì)性上的吸引力下降。且未來(lái)能源價(jià)格存在不確定性；（2）補(bǔ)貼政策的不確定性。例如，宣布對(duì)未來(lái)幾年給予更高的補(bǔ)貼，或補(bǔ)貼政策出現(xiàn)搖擺，都會(huì)使?jié)撛诮K端購(gòu)買者持觀望態(tài)度；（3）宏觀經(jīng)濟(jì)使得住房新建、改造等投資放緩。歐洲各國(guó)對(duì)熱泵應(yīng)用提出了政策規(guī)劃，中長(zhǎng)期看依舊具備增長(zhǎng)潛力。各國(guó)對(duì)熱泵應(yīng)用提出中長(zhǎng)期政策規(guī)劃，此外，燃?xì)?燃油鍋爐禁令陸續(xù)推進(jìn)，德國(guó)禁令雖不明確，但要求2024年起新建供暖系統(tǒng)至少要使用65%的可再生能源，燃?xì)忮仩t無(wú)法滿足這一限制。2.3、技術(shù)趨勢(shì)：變頻、智能控制、降噪變頻技術(shù)和系統(tǒng)控制技術(shù)是熱泵的核心技術(shù)之一。變頻技術(shù)可以追蹤最佳CPO并精準(zhǔn)控制冷凝溫度，提高節(jié)能水平并降低噪音。系統(tǒng)控制技術(shù)可以滿足熱泵的智能化需求，比如，根據(jù)外機(jī)溫度傳感器的歷史變化趨勢(shì)，智能判斷機(jī)器進(jìn)入除霜狀態(tài)的時(shí)機(jī)，從而在更短時(shí)間內(nèi)清除盤管上的結(jié)霜，以達(dá)到更好的制熱效果。2.4、商用空調(diào)具備成長(zhǎng)性，家用空調(diào)穩(wěn)健發(fā)展商用空調(diào)屬于空調(diào)市場(chǎng)的高端產(chǎn)品，技術(shù)要求較高，且具備成長(zhǎng)性。商用空調(diào)廣泛應(yīng)用于寫字樓、商場(chǎng)、酒店等商業(yè)配套設(shè)施以及圖書館、體育館、電影院等公共基礎(chǔ)設(shè)施。商用空調(diào)需要依據(jù)公共、商用等領(lǐng)域的要求定制化設(shè)計(jì)、安裝和調(diào)試，它通過(guò)中央控制集成，精確控制多個(gè)空間的溫度濕度，技術(shù)要求高、進(jìn)入壁壘大。2016-2021年我國(guó)商用空調(diào)銷量年均復(fù)合增速10.83%，其中變頻商用空調(diào)銷量年均復(fù)合增速20.60%。新建商業(yè)配套設(shè)施與新建公共基礎(chǔ)設(shè)施有望為商用空調(diào)帶來(lái)新增需求，且商用空調(diào)應(yīng)用場(chǎng)景有望進(jìn)一步拓寬，具備成長(zhǎng)性。家用空調(diào)市場(chǎng)較為成熟，且受地產(chǎn)等宏觀因素影響，增速有所放緩，但有望受益于消費(fèi)品以舊換新等支持政策，總體呈穩(wěn)健發(fā)展態(tài)勢(shì)。變頻空調(diào)具備良好的節(jié)能降耗效果，商用空調(diào)、家用空調(diào)變頻滲透率不斷提升，2021年變頻比例均提升至70%左右。2.5、與優(yōu)質(zhì)客戶形成穩(wěn)固合作關(guān)系，有望充分受益行業(yè)發(fā)展公司已與國(guó)內(nèi)外知名廠商建立了穩(wěn)固的合作關(guān)系。公司憑借多年技術(shù)積累，已與暖通空調(diào)及冷凍冷藏設(shè)備（HVAC/R）領(lǐng)域的國(guó)內(nèi)外大客戶形成長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，并在協(xié)同發(fā)展過(guò)程中及時(shí)掌握下游終端產(chǎn)品的技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)與市場(chǎng)需求變化，以保持自研產(chǎn)品的先進(jìn)性。熱泵：公司系統(tǒng)控制器及變頻驅(qū)動(dòng)器是熱泵的核心零部件之一，主要客戶包括博世、艾默生、阿里斯頓、芬尼科技、Advantix、雷勃、日出東方、Viessmann等。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線的全球空氣源熱泵銷量數(shù)據(jù)，大致測(cè)算公司2021、2022年市占率均在11%左右。商用空調(diào)：公司與海爾、三菱重工海爾、艾默生、麥克維爾等大客戶形成深度合作，2021年在國(guó)內(nèi)商用變頻空調(diào)領(lǐng)域市占率提升至13.72%。家用空調(diào)：公司主要客戶為海爾、艾默生。美的、格力采用“以自產(chǎn)核心部件為主，少量外購(gòu)”的經(jīng)營(yíng)模式，而海爾采用集中化采購(gòu)策略以降低采購(gòu)成本，公司基于在商用空調(diào)領(lǐng)域的良好合作基礎(chǔ)，進(jìn)入海爾家用空調(diào)供應(yīng)鏈。全球視角看，艾默生、博世、GE、西門子等國(guó)際知名廠商已基本完成變頻驅(qū)動(dòng)器及控制器等部件的第三方專業(yè)化供應(yīng)。3、新能源汽車熱管理控制器：初露鋒芒，業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)3.1、新能源汽車需采用PTC加熱或熱泵空調(diào)新能源汽車的空調(diào)系統(tǒng)需采用PTC加熱或熱泵空調(diào)等新技術(shù)方式。燃油車輛發(fā)動(dòng)機(jī)熱效率上限約40%，工作過(guò)程中有大量余熱產(chǎn)生，因此其空調(diào)備有暖風(fēng)熱交換器，可吸收到發(fā)動(dòng)機(jī)冷卻水的熱量并為乘員艙供暖，此過(guò)程無(wú)需額外耗能。但新能源車輛沒(méi)有發(fā)動(dòng)機(jī)余熱供利用，需要采用PTC加熱或熱泵空調(diào)等新技術(shù)方式。PTC（正溫度系數(shù)熱敏電阻）加熱：其電阻在臨界溫度之上時(shí)急劇升高，隨之發(fā)出高熱，可實(shí)現(xiàn)制熱效果。PTC加熱模式是普遍應(yīng)用的新能源汽車空調(diào)系統(tǒng)加熱方式，其材料耐用、結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，制熱效果好，但是需要消耗電池的電量來(lái)加熱PTC，能耗較高。熱泵空調(diào)：采用空氣為熱源，使用四通換向閥可以使熱泵空調(diào)的蒸發(fā)器和冷凝器功能互相對(duì)換，改變熱量轉(zhuǎn)移方向，也即制冷和制熱可共用一套系統(tǒng)。熱泵空調(diào)優(yōu)勢(shì)在于能耗低，可以提高新能源汽車?yán)m(xù)航里程。公司產(chǎn)品包括新能源汽車電動(dòng)壓縮機(jī)變頻驅(qū)動(dòng)器及新能源汽車PTC電加熱控制器，是新能源汽車熱管理系統(tǒng)的關(guān)鍵部件，具備精度高、高效節(jié)能等特點(diǎn)。新能源汽車熱管理系統(tǒng)更為復(fù)雜，主要包括空調(diào)熱管理系統(tǒng)、電機(jī)和電控冷卻系統(tǒng)以及電池?zé)峁芾硐到y(tǒng)，不僅需要為乘員艙提供舒適的溫度，還需要為整車的動(dòng)力電池倉(cāng)及電子控制系統(tǒng)提供熱管理，以避免發(fā)生極端氣溫下的性能或安全問(wèn)題。3.2、隨熱泵應(yīng)用，PTC增速逐步放緩新能源汽車電動(dòng)壓縮機(jī)市場(chǎng)表現(xiàn)與整車同步。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2023H1我國(guó)新能源汽車電動(dòng)壓縮機(jī)內(nèi)銷量438萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)55.7%。格局上看，比亞迪自供，2023H1份額28%；傳統(tǒng)汽車壓縮機(jī)供應(yīng)商市占率靠前，包括奧特佳、華域三電、電裝、法雷奧等，2023H1市占率分別13%、12%、8%、8%；海立、威靈等原以空調(diào)壓縮機(jī)為主的企業(yè)在新能源壓縮機(jī)市場(chǎng)也表現(xiàn)亮眼。PTC仍是目前主流的技術(shù)，但隨著熱泵的應(yīng)用，PTC需求增速逐漸放緩。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，新能源汽車PTC規(guī)模在2023H1達(dá)到554萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)45.8%。PTC供應(yīng)商呈現(xiàn)一家獨(dú)大的局面，華工高理份額約60%。3.3、公司客戶包括華域三電、上海光裕等