海外研究證券研究報告·海外行業(yè)深度研究海外研究小紅書：廣告與電商雙輪驅(qū)動，向成熟內(nèi)容電商平臺演進 電商內(nèi)容化核心是對流量的爭奪，內(nèi)容平臺電商化本質(zhì)是對流量的變現(xiàn)。電商行業(yè)經(jīng)歷十幾年發(fā)展，近年來頭部平臺用戶增長放緩，獲客成本攀升，同時面臨用戶留存和成交轉(zhuǎn)化的壓力，在此背景下頭部平臺在進行外部內(nèi)容流量采購的同時，大力發(fā)展自身內(nèi)容體系，如直播、社區(qū)等，引導用戶從傳統(tǒng)的搜索式消費向種草拔草式推薦消費演進，既是對流量的爭奪，也能提高成交轉(zhuǎn)化。另一方面，內(nèi)容平臺電商化具有一定先天優(yōu)勢，并且商業(yè)B站仍處在早期階段，電商化前期比拼的核心能力是充足的流量和高效的轉(zhuǎn)化方式。小紅書：頭部UGC平臺，始于電商，回歸電商。小紅書目前是全球最大的UGC小紅書成立早期的商業(yè)化嘗試是自營跨境電商，后因跨境電商政策收緊開始開放3P2019年以來，小紅書通過多次戰(zhàn)略調(diào)整，升級品牌號、企業(yè)號、專業(yè)號，推出蒲公英平臺，取消電商外鏈，推行號店一體新規(guī)，逐步完善電商交易閉環(huán)，回歸電商初心，向成熟內(nèi)容電商平臺演進。種草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力較強，號店一體完善電商交易閉環(huán)加強拔草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力。2020年小紅書的收入結(jié)構(gòu)中廣告營收占比約80%，電商營收占比約20%，當前商業(yè)化主要發(fā)生在種草環(huán)節(jié)，蒲公英平臺是主要抓手，內(nèi)容和用戶破圈增長是變現(xiàn)基礎，內(nèi)容視2019年以來拔草環(huán)節(jié)商業(yè)化進程加速，尤其是今年8月切斷淘寶外鏈以及推出號店一體新規(guī)，電商交易閉環(huán)進一步完善。此外，小紅書亦大力發(fā)展直播業(yè)務，提高購買轉(zhuǎn)化率，但因流量分發(fā)機制更偏公域，當前KOL尚未形成頭部效應。在流量增長和商業(yè)化中謀求平衡是內(nèi)容平臺電商化前期的關(guān)鍵。對于內(nèi)容平臺而言，內(nèi)容是流量增長的基本盤，但與強商業(yè)化本身存在矛盾，尤其是在前期流量基礎不夠雄厚的階段，從某種意義上講，小紅書過去在內(nèi)容社區(qū)所取得的成功以及用戶高增長來自于對商業(yè)化的克制。電商業(yè)務需要龐大的流量基礎，對于內(nèi)容平臺而言，當流量達到一定規(guī)模時，如何維護內(nèi)容創(chuàng)作者利益，為創(chuàng)作者提供切實可行的變現(xiàn)路徑是平衡平臺各方利益，推動內(nèi)容與流量繼續(xù)穩(wěn)健增長的關(guān)鍵。直播是電商化的捷徑，在所有內(nèi)容形式中，直播帶貨的效率遠高于其他內(nèi)容，但公私域流量分發(fā)機制與內(nèi)容平臺本身可能存在沖突，當前小紅書的收入結(jié)構(gòu)仍以廣告為主，由于廣告業(yè)務的流量分發(fā)機制更偏公域，因此平臺KOL缺乏頭部效應，一定程度制約了直播業(yè)務的發(fā)展，未來小紅書需要在公私域流量分發(fā)上找到平衡點。

維持 強于大市孫曉磊sunxiaoleiAC執(zhí)證編號：S1440519080005SFC中央編號：BOS358于伯AC執(zhí)證編號：S1440520110001發(fā)布日期：20211219日市場表現(xiàn)19%9%-1%-11%2020/12/142021/1/142021/2/142021/3/142021/4/142021/5/142021/6/142020/12/142021/1/142021/2/142021/3/142021/4/142021/5/142021/6/142021/7/142021/8/142021/9/142021/10/142021/11/14互聯(lián)網(wǎng)傳媒 恒生指數(shù)相關(guān)研究報告（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供，由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請參閱最后一頁的重要聲明?；ヂ?lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明請參閱最后一頁的重要聲明目錄一、行業(yè)：內(nèi)容電商本質(zhì)是產(chǎn)業(yè)鏈延伸的結(jié)果 11、電商內(nèi)容化核心是對流量的爭奪 12、內(nèi)容平臺電商化本質(zhì)是對流量的變現(xiàn) 4二、小紅書：頭部UGC平臺，商業(yè)化進程加速 71、始于電商，回歸電商 72、種草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力較強，廣告仍然是當前主要收入來源 9內(nèi)容逐步破圈，視頻類內(nèi)容占比提升 11用戶破圈增長，“含男量”快速增加 153、號店一體構(gòu)建電商交易閉環(huán)，加強拔草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力 18關(guān)閉外鏈、號店一體構(gòu)建電商交易閉環(huán) 18直播電商完善商業(yè)閉環(huán) 20三、從小紅書看內(nèi)容平臺電商化：在流量增長和商業(yè)化中謀求平衡是前期關(guān)鍵 23風險提示 25圖表目錄圖表1：阿里巴巴年度活躍買家數(shù) 1圖表2：京東年度活躍買家數(shù) 1圖表3：拼多多年度活躍買家數(shù) 1圖表4：阿里巴巴獲客成本 1圖表5：京東獲客成本 2圖表6：拼多多獲客成本 2圖表7：阿里MAU/AAC 2圖表8：京東MAU/AAC 2圖表9：拼多多MAU/AAC 3圖表10：三大電商平臺DAU/MAU 3圖表11：阿里巴巴的流量草原戰(zhàn)略 3圖表12：內(nèi)容平臺電商化從軟廣告向強推薦演變 4書用戶去向移動購物行業(yè)APPTOP5 4圖表14：微博用戶去向移動購物行業(yè)APPTOP5 4圖表15：移動購物行業(yè)中90后、00后活躍用戶規(guī)模占比 5圖表16：90后、00后線上消費能力 5圖表17：不同內(nèi)容平臺私域公域?qū)傩?5圖表18：內(nèi)容平臺電商化&電商內(nèi)容化大事記 6圖表19：小紅書發(fā)展歷程 7圖表20：小紅書主要管理層 8圖表21：小紅書購物筆記APP 8圖表22：小紅書購物筆記網(wǎng)頁版 8圖表23：2015年福利社開放海外購物服務 9圖表24：國際物流旅途中的小紅書商品 9圖表25：小紅書融資歷史 9圖表26：小紅書的商業(yè)模式 10圖表27：小紅書蒲公英平臺 10質(zhì)品牌合作案例 11圖表29：Tiffany&Co示愛之鑰3天全渠道售罄 11圖表30：小紅書與SunniesFace品牌合作傳播效果 11時光瓶”視頻實驗報告 11圖表32：小紅書等內(nèi)容平臺改變消費者旅游決策路徑 12圖表33：2021年11月投放品牌數(shù)占比 12圖表34：2021年11月投放筆記數(shù) 12圖表35：2021年11月筆記互動量占比 13圖表36：2021年11月投放金額占比 13圖表37：2020小紅書各品類筆記發(fā)布量同比增長情況 13圖表38：2020小紅書各品類筆記瀏覽量同比增長情況 13圖表39：粉絲量Top10企業(yè)賬號（2021.12.14） 13圖表40：各品類視頻筆記占比 14圖表41：2019年小紅書關(guān)于下架事件官方聲明 14圖表42：小紅書“啄木鳥計劃”治理違規(guī)內(nèi)容 14圖表43：小紅書MAU及增速（萬人） 15圖表44：小紅書DAU及增速（萬人） 15圖表45：小紅書月人均單日使用時長及增速(分鐘) 15圖表46：小紅書DAU/MAU 15圖表47：2019年小紅書用戶城市分布占比 16圖表48：小紅書平臺用戶關(guān)注的內(nèi)容領(lǐng)域 16圖表49：2021年小紅書活躍用戶年齡分布 16圖表50：小紅書平臺用戶消費能力（月均購物消費情況） 16圖表51：《創(chuàng)造101》中小紅書廣告 17圖表52：《愛情公寓5》中小紅書廣告 17圖表53：明星入駐小紅書分享生活內(nèi)容 17圖表54：小紅書自制綜藝《逃離城市計劃》 17圖表55：小紅書用戶性別比例 18圖表56：小紅書男性用戶激勵計劃 18圖表57：2019年小紅書架構(gòu)調(diào)整 18圖表58：小紅書營銷生態(tài) 19圖表59：專業(yè)號功能 20圖表60：小紅書百億流量向上計劃 21圖表61：2020年6-9月小紅書直播帶貨場均客單價 21圖表62：2020年6-9月小紅書直播帶貨場均商品量 21圖表63：2021年春節(jié)小紅書直播帶貨各品類商品占比 21圖表64：2021年春節(jié)小紅書直播帶貨場均觀看人數(shù) 21圖表65：小紅書直播電商業(yè)務發(fā)展模式 22圖表66：內(nèi)容平臺電商化的三大發(fā)展階段 24互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE1請參閱最后一頁的重要聲明PAGE1一、行業(yè)：內(nèi)容電商本質(zhì)是產(chǎn)業(yè)鏈延伸的結(jié)果1、電商內(nèi)容化核心是對流量的爭奪傳統(tǒng)電商巨頭用戶增長放緩，獲客成本攀升。電商行業(yè)經(jīng)歷十幾年發(fā)展，頭部平臺的用戶數(shù)均達到相當?shù)囊?guī)模，多多和阿里AAC均突破8億大關(guān)，京東AAC逼近6億大關(guān)，盡管近幾年下沉市場延續(xù)了流量紅利，但行業(yè)龍頭用戶增長放緩似乎難以避免，互聯(lián)網(wǎng)流量紅利逐步見頂。與此同時，各大電商平臺的獲客成本整體呈攀升趨勢，但從客戶生命周期價值角度看，頭部電商平臺的LTV/CAC依然可觀，相比貨幣化率提升，通過用戶增長帶動GMV增長依舊是電商平臺長期增長的重要手段。圖表1：阿里巴巴年度活躍買家數(shù) 圖表2：京東年度活躍買家數(shù)阿里巴巴年度活躍買家數(shù),TTM（百萬） YoY(%)9508507506505509508507506505504503502501505055%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%500400300200100090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：阿里巴巴，中信建投 資料來源：京東，中信建投圖表3：拼多多年度活躍買家數(shù) 圖表4：阿里巴巴獲客成本95085075065055045035025015050

拼多多年度活躍買家數(shù),TTM（百萬）

340%290%240%190%140%90%40%-10%

10009008007006005004003002001000

阿里巴巴年度活躍買家數(shù),TTM（百萬）老客維系成本（元/人） 獲客成本（元/人）

160140120100806040200資料來源：拼多多，中信建投 資料來源：阿里巴巴，中信建投圖表5：京東獲客成本 圖表6：拼多多獲客成本6005004003002001000

京東年度活躍買家數(shù),TTM（百萬） 老客維系成本（元/人）獲客成本（元/人）

120100806040200

10009008007006005004003002001000

拼多多年度活躍買家數(shù),TTM（百萬） 老客維系成本（元/人）獲客成本（元/人） 80706050403020100 資料來源：京東，中信建投 資料來源：拼多多，中信建投同時也面臨用戶留存和成交轉(zhuǎn)化的壓力。先增用戶再提復購是電商平臺奉行用戶增長策略的隱含假設，但隨著電商平臺日趨多樣化，用戶忠誠度顯然面臨考驗，各大平臺的老客維系成本也呈上升趨勢。另一方面，傳統(tǒng)電商的崛起伴隨著中國經(jīng)濟高增長紅利以及商品線上化率提升的紅利，彼時線上消費作為新生事物受到社會熱捧。近年來，隨著中國經(jīng)濟增速放緩，消費降級趨勢顯著，消費者對電商的熱情減退逐步回歸理性，老套的節(jié)日促銷帶來的成交轉(zhuǎn)化也邊際遞減，如何留住用戶并提高成交轉(zhuǎn)化效率是電商平臺亟待解決的問題。圖表7：阿里MAU/AAC 圖表8：京東MAU/AAC10009008007006005004003002001000

阿里AAC(百萬） 手機淘寶MAU MAU/AAC

110%105%100%95%90%85%80%75%70%65%2014-122015-032014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-09

6005004003002001000

京東AAC(百萬） 京東MAU MAU/AAC

95%90%85%80%75%70%65%2014-122015-032014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-09資料來源：阿里巴巴，QM，中信建投 中信建投互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE3請參閱最后一頁的重要聲明PAGE3圖表9：拼多多MAU/AAC 圖表10：三大電商平臺DAU/MAU10009008007006005004003002001000

拼多多AAC(百萬） 拼多多MAU 多MAU/AAC

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

0.12015-012015-042015-072015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-12021-42021-72021-10

淘寶 拼多多 京東資料來源：拼多多，QM，中信建投 ：QM，中信建投當品牌方或電商平臺賣家發(fā)現(xiàn)買量的性價比越來越低，淘寶信奉流量草原戰(zhàn)略，即從多個渠道同時吸納流量，而不讓任何一個渠道變得過于重要，淘系賣家可以通過阿里媽媽旗下的淘寶聯(lián)盟進行外部流量采購。與此同時，頭部平臺亦大力發(fā)展自身內(nèi)容體系，借助直播、社區(qū)也能提高成交轉(zhuǎn)化效率，因而成為頭部電商平臺發(fā)展的大勢所趨。圖表11：阿里巴巴的流量草原戰(zhàn)略資料來源：阿里巴巴，中信建投2、內(nèi)容平臺電商化本質(zhì)是對流量的變現(xiàn)內(nèi)容是流量的基本盤，但商業(yè)化是必由之路。對于內(nèi)容平臺而言，優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容是流量增長的基本盤，早期的內(nèi)容平臺商業(yè)化程度往往較低，因為過度商業(yè)化會影響內(nèi)容質(zhì)量和用戶體驗。但隨著內(nèi)容平臺的發(fā)展，平臺用戶的不斷增長以及內(nèi)容的日趨豐富，商業(yè)化似乎是必然選擇，一方面，對于平臺或社區(qū)而言天然存在對流量變現(xiàn)的訴求，無論是何種形式的商業(yè)化，另一方面，對于內(nèi)容制作者尤其是腰部KOL而言，商業(yè)化有利于緩解內(nèi)容制作的成本壓力，畢竟不是人人都能為愛發(fā)電，持續(xù)無償創(chuàng)作。圖表12：內(nèi)容平臺電商化從軟廣告向強推薦演變資料來源：中信建投很多內(nèi)容平臺商業(yè)化的起點都是給電商巨頭導流，因為電商平臺需要通過內(nèi)容去獲客、增加留存和成交轉(zhuǎn)化，讓種草和拔草環(huán)節(jié)的商業(yè)化都發(fā)生在內(nèi)容平臺內(nèi)，相比廣告業(yè)務而言電商是一種更多元化的變現(xiàn)方式。圖表13：小紅書用戶去向移動購物行業(yè)APPTOP5 微博用戶去向移動購物行業(yè)APPTOP5手機淘寶

手機淘寶拼多多 拼多多京東 京東唯品會 唯品會閑魚 華為商城0% 10%20%30%40%50%60%70%80%90%

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%資料來源：QM，中信建投（2019年5月） 資料來源：QM，中信建投（2019年5月）Z世代時代來臨，加速內(nèi)容平臺電商化之路。Z世代占我國總?cè)丝诩s20%，年輕人市場是我國互聯(lián)網(wǎng)流量紅利見頂大趨勢下為數(shù)不多的結(jié)構(gòu)性流量紅利。隨著Z世代成為新興流量主力，用戶從受眾變成參與者和共建者，內(nèi)容平臺電商化加速進行，一方面因為Z世代更認同種草拔草式推薦消費，易產(chǎn)生沖動消費，且線上消費能力高于全網(wǎng)總體，另一方面因為最早一批Z世代已步入職場，逐步進入消費能力上升期，未來有望成為內(nèi)容電商平臺的消費主力。圖表15：移動購物行業(yè)中90后、00后活躍用戶規(guī)模占比 圖表16：90后、00后線上消費能力40%35%30%25%20%15%10%5%0%

33.40% 8.10%8.10%90后 00后

60%50%40%30%20%10%0%

90后00后移動互聯(lián)網(wǎng) 47.70% 42.4041.80% 440.70%22.80%17.40%15.50%29.50%1000元以上 200-1000元 200元以下資料來源：QM，中信建投（2019年5月） 資料來源：QM，中信建投（2019年5月）從抖快到小紅書B站，內(nèi)容平臺電商化需要哪些能力？最直接的答案就是要有充足的流量和高效的轉(zhuǎn)化方式。目前內(nèi)容平臺電商化最成功的抖快相比B站、小紅書流量優(yōu)勢更為明顯，更廣泛的流量基礎也意味著更廣泛的受眾和SKU，在電商化過程中抖快選擇直播帶貨這一高效方式，相比種草等軟廣，直播作為強推銷方式成交轉(zhuǎn)化率顯然更高。相比之下，小紅書和B站的用戶規(guī)模雖不及抖快但用戶畫像更為鮮明，適合做垂類帶貨，雖然小紅書和B這是由于其電商化階段偏早期，更多充當了對外導流角色，廣告收入占主導進而導致流量分發(fā)機制偏公域，未來內(nèi)容平臺的流量分發(fā)必將在私域公域間達到平衡。圖表17：不同內(nèi)容平臺私域公域?qū)傩再Y料來源：中信建投電商內(nèi)容化VS內(nèi)容平臺電商化，誰是內(nèi)容電商終局？這個問題本身是一個偽命題，因為兩種方式本質(zhì)都互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE6請參閱最后一頁的重要聲明PAGE6是產(chǎn)業(yè)鏈的延伸，殊途同歸，落腳點都是電商，內(nèi)容只是電商業(yè)務的抓手。從目前來看，電商內(nèi)容化不是一帆風順，阿里歷史上曾做過多次嘗試，目前只有淘寶直播較為成功，逛逛也沒能成為第二個小紅書，畢竟淘寶做內(nèi)容的出發(fā)點是以賣貨為核心，小紅書則是佛系的以內(nèi)容為核心，相比之下用戶自然傾向于小紅書的種草，但對于不差錢的電商巨頭而言，內(nèi)容化勢在必行，不怕做錯，就怕錯過，電商內(nèi)容化是防守戰(zhàn)略。而對于內(nèi)容平臺而言，電商化是進攻戰(zhàn)略，走對走錯關(guān)乎企業(yè)前途與生死，目前小紅書、B站仍處在電商化前期，抖快已突圍到后期，但長期看電商比拼的不僅是流量，還有運營和供應鏈，不僅是內(nèi)容平臺，更廣泛的流量平臺（比如美團）想要切入電商業(yè)務，都要修煉運營能力和供應鏈內(nèi)功，這是一個漫長的過程。而對于大部分還沒有突圍或正在突圍的內(nèi)容平臺而言，在商業(yè)化/電商化的同時，維持用戶粘性，保證充足的流量才是能夠進入成熟內(nèi)容電商模式的關(guān)鍵。圖表18：內(nèi)容平臺電商化&電商內(nèi)容化大事記資料來源：中信建投二、小紅書：頭部UGC平臺，商業(yè)化進程加速1、始于電商，回歸電商小紅書成立于2013年6月，目前是全球最大的UGC社區(qū)之一，流量變現(xiàn)的主要方式為廣告和電商。在小紅書社區(qū)，用戶通過瀏覽種草筆記獲得相應商品或服務的攻略、測評等，并通過小紅書商城或者第三方平臺進行購買，再回到小紅書發(fā)布種草筆記或者評論，從而形成業(yè)務的閉環(huán)。與此同時，隨著電商內(nèi)容化、內(nèi)容場景化、創(chuàng)作全民化的行業(yè)大趨勢，小紅書也從2019年起開始實施戰(zhàn)略升級，通過組織升級、號店一體等新戰(zhàn)略，進一步推動小紅書“內(nèi)容+社區(qū)+電商”的商業(yè)閉環(huán)形成，打造私域流量護城河。始于電商，回歸電商。小紅書以優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容平臺著稱，是內(nèi)容平臺轉(zhuǎn)型電商的典型代表，但其實小紅書商業(yè)化的起點就是電商，小紅書的發(fā)展歷程經(jīng)歷了先電商、后內(nèi)容平臺、再回歸電商的過程。2013年6月小紅書在上海成立，同年在iOS平臺上線APP，定位為海外購物分享移動平臺，通過攻略分享等種草方式形成了流量的原始積累。2014雛形，2015年小紅書的鄭州、深圳自營保稅倉先后投入運營。2016年6月小紅書開放第三方商家入駐，同年底平臺SKU數(shù)量增加至15萬。隨著跨境電商政策的逐步收緊，2017年小紅書進行戰(zhàn)略調(diào)整，強化平臺內(nèi)容屬性，引入千人千面算法機制，營銷手段逐步多元化，通過明星效應、投放廣告、贊助現(xiàn)象級綜藝等實現(xiàn)用戶的新一輪爆發(fā)式增長。2019年后，小紅書抓住短視頻風口，開放直播電商業(yè)務，全面整合升級自身的運營模式。2020年4月，小紅書開始向創(chuàng)作者和品牌的廣告合作收取服務費，并對直播帶貨抽成。2021年8月小紅書取消筆圖表19：小紅書發(fā)展歷程資料來源：小紅書，中信建投圖表20：小紅書主要管理層姓名 職位 主要經(jīng)歷毛文超 小紅書創(chuàng)始人及CEO 學MBA，2013年回到上海，拿到真格基金徐小平等天使投資的啟動資金，就此創(chuàng)立了小紅書。瞿芳 小紅書監(jiān)事及聯(lián)合創(chuàng)始人 北京外國語大學畢業(yè)，CCG常務理事。2013年與毛文超共同創(chuàng)辦小紅書。2018年榮登曾秀蓮 小紅書執(zhí)行董事及聯(lián)合創(chuàng)始人、法曾就職于騰訊政策發(fā)展部，在深圳總部負責政策及政企合作事宜。目前在小紅書全面負定代表人

,2017婁伊琳 小紅書副總裁 大學畢業(yè)，獲得哈佛商學院MBA學位，常年從事消費品零售行業(yè)工作。曾任楊若 小紅書CFO 資銀行部亞太區(qū)董事總經(jīng)理、任職于安永舊金山分所及普華永道中國，負責公司的財務戰(zhàn)略制定、財務管理以及內(nèi)控等工作。職于安永舊金山分所及普華永道中國，負責公司的財務戰(zhàn)略制定、財務管理以及內(nèi)控等工作。資料來源：維基百科，中信建投圖表21：小紅書購物筆記APP 圖表22：小紅書購物筆記網(wǎng)頁版資料來源：小紅書，中信建投 資料來源：小紅書，中信建投互聯(lián)網(wǎng)傳媒互聯(lián)網(wǎng)傳媒請參閱最后一頁的重要聲明PAGE9請參閱最后一頁的重要聲明PAGE9海外行業(yè)深度報告圖表23：2015年福利社開放海外購物服務 圖表24：國際物流旅途中的小紅書商品資料來源：小紅書，中信建投 資料來源：小紅書，中信建投202111Pre-IPO5200億美元。本次融資主要為老股東增持，由淡馬錫、騰訊領(lǐng)投，阿里、天圖投資、元生資本等老股東跟投。此次融資金額是小紅書公開融資事件中數(shù)目最大的一筆，公司持續(xù)增長的用戶基礎是高估值最大的基本盤。截至目前，小紅書已完成5輪融資，投資方有真格基金，金沙江創(chuàng)投，紀源資本，騰訊，阿里巴巴等，融資總額超10億美元，充足的資金讓小紅書有能力不斷迭代更新，在電商市場大浪淘沙下憑借優(yōu)質(zhì)內(nèi)容和獨特的商業(yè)模式出圈。圖表25：小紅書融資歷史日期融資輪次融資金額投資方2013/10/01天使輪數(shù)百萬人民幣真格基金2014/06/29A輪數(shù)百萬美元金沙江創(chuàng)投/真格基金2015/06/28B輪數(shù)千萬美元金沙江創(chuàng)投/紀源資本2016/03/31C輪1億美元/騰訊投資/元生資本2018/06/01 D輪 超3億美元

/K11/阿里巴巴/紀源資本/天圖投資/騰訊投資/元生資本/真格基金2020/03/20 E輪 未披露 高瓴資本2021/11/08 Pre-IPO 5億美元 淡馬錫、騰訊、阿里資料來源：天眼查，中信建投2、種草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力較強，廣告仍然是當前主要收入來源當前商業(yè)化主要發(fā)生在種草環(huán)節(jié)，廣告依然是最重要的收入來源。小紅書種草環(huán)節(jié)的主要變現(xiàn)方式為通過蒲公英平臺構(gòu)建品牌與KOL間官方紐帶，提供筆記合作、直播帶貨、好物體驗等眾多功能，平臺從中收取廣告費用。內(nèi)容生產(chǎn)、平臺內(nèi)容豐富的同時也會吸引更多的流量，進而吸引更多商家進行內(nèi)容廣告投放。根據(jù)晚點LatePost數(shù)據(jù)，小紅書2020年營收規(guī)模約為7.5億-10億美元，其中廣告業(yè)務營收占比約為80%，電商業(yè)務營收20%，當前商業(yè)化主要發(fā)生在種草環(huán)節(jié)?；ヂ?lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE10請參閱最后一頁的重要聲明PAGE10圖表26：小紅書的商業(yè)模式資料來源：中信建投蒲公英平臺提供筆記合作、直播帶貨、好物體驗等眾多功能。2021年1月，小紅書推出優(yōu)質(zhì)創(chuàng)作者商業(yè)合20%，創(chuàng)作者和商家各10%。蒲公英平臺是原小紅書品牌合作平臺的全面升級版，集品牌合作、電商帶貨、新品試用三大功能于一身，為品牌方和KOL、主播提供了合作的官方渠道。筆記合作：品牌方結(jié)合自身內(nèi)容調(diào)性，根據(jù)營銷需求在小紅書以內(nèi)容垂類、博主特色、價格、粉絲量、地域等維度篩選和對接KOL進行合作，生產(chǎn)筆記內(nèi)容，種草目標用戶。蒲公英平臺在此過程中提供數(shù)據(jù)支持、合作鏈路保障等支持。2021年8月初，蒲公英平臺上線博主信用等級評級系統(tǒng)，基于內(nèi)容健康度、商業(yè)健康度、商業(yè)服務力、營銷性價比和粉絲影響力五大維度將博主分為五個等級，實現(xiàn)對平臺KOL的精細化運營管理，幫助其成長的同時為品牌方提供了更優(yōu)質(zhì)的商業(yè)合作環(huán)境。直播帶貨：蒲公英平臺搭建了商家及主播、KOL之間的官方合作橋梁，商家及品牌主對接主播、KOL進行線上帶貨合作，平臺為電商帶貨提供數(shù)據(jù)洞察及分析、交易流程的實時監(jiān)測。好物體驗：蒲公英平臺為品牌及優(yōu)質(zhì)KOL提供的營銷工具。品牌方提供自身新品，小紅書根據(jù)標簽、內(nèi)容、粉絲量等為品牌方匹配KOL進行新品試用，由此產(chǎn)出的優(yōu)質(zhì)試用筆記將幫助品牌方優(yōu)化決策，實現(xiàn)自身的口碑營銷。圖表27：小紅書蒲公英平臺資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投圖表28：小紅書“蒲公英平臺”優(yōu)質(zhì)品牌合作案例 圖表29：Tiffany&Co示愛之鑰3天全渠道售罄資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投 資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投圖表30：小紅書與SunniesFace品牌合作傳播效果 圖表31：KOL發(fā)布Sulwhasoo“時光瓶”視頻實驗報告資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投 資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投小紅書流量的最大核心為推薦流和搜索結(jié)果。當用戶打開小紅書APP，首先看到的板塊是“首頁-發(fā)現(xiàn)-推80%左右的流量，用戶的主要行為是“搜索關(guān)注20%的流量。小紅書內(nèi)容被推薦的三條核心邏輯為：打開率、互動率和搜索結(jié)果打開率。打開率：根據(jù)打開內(nèi)容的比例決定是否推薦給更多的用戶，打開率靠前的內(nèi)容被推薦給更多的用戶?；勇剩豪鐑?nèi)容推薦的1萬個用戶按照平均10%的打開率和1%的互動率，理應有10位用戶互動，系統(tǒng)會判斷這個內(nèi)容是否值得繼續(xù)被更大范圍推薦。搜索結(jié)果打開率：有些內(nèi)容開始發(fā)布的時候，因為打開率不高所以無法獲得更多推薦，但是他們出現(xiàn)在用戶的搜索結(jié)果中，被用戶點擊的概率大，則會繼續(xù)推薦給更精準的人群，在搜索中獲得更好的展示。女性相關(guān)內(nèi)容仍占多數(shù)，泛生活類內(nèi)容顯著增長。2021年11月，小紅書投放筆記數(shù)前三的品類分別為美妝（50%12%（6%（40%（13%（12%（45%（12%（10%母嬰等女性相關(guān)內(nèi)容仍占主導，但泛生活類內(nèi)容近兩年亦顯著增長，例如旅游、健身、露營等等。從品牌商家來看，截止至2021年12月14日，小紅書粉絲量top10企業(yè)賬號中，美妝僅占一席（完美日記，服飾僅占三席，泛生活類品牌未來有望在小紅書中占據(jù)更重要位置。圖表32：小紅書等內(nèi)容平臺改變消費者旅游決策路徑資料來源：網(wǎng)經(jīng)社，中信建投圖表33：2021年11月投放品牌數(shù)占比 圖表34：2021年11月投放筆記數(shù)美妝個護服裝配飾食品飲料3c及電器日用百貨母嬰其它

美妝個護服裝配飾食品飲料3c及電器日用百貨母嬰餐飲其它9%12%46%9%12%46%7%7%12%7%1%9%12%6%50%6%10%6%資料來源：灰豚數(shù)據(jù)，中信建投 資料來源：灰豚數(shù)據(jù)，中信建投互聯(lián)網(wǎng)傳媒互聯(lián)網(wǎng)傳媒請參閱最后一頁的重要聲明PAGE13請參閱最后一頁的重要聲明PAGE13海外行業(yè)深度報告圖表35：2021年11月筆記互動量占比 圖表36：2021年11月投放金額占比美妝個護服裝配飾食品飲料3c及電器日用百貨母嬰其它 美妝個護服裝配飾食品飲料3c及電器日用百貨母嬰其它12%12%40%12%12%40%6%10%13%7%15%10%45%3%7%8%12%資料來源：灰豚數(shù)據(jù)，中信建投 資料來源：灰豚數(shù)據(jù)，中信建投圖表37：2020小紅書各品類筆記發(fā)布量同比增長情況 圖表38：2020小紅書各品類筆記瀏覽量同比增長情況資料來源：小紅書公眾號，中信建投 資料來源：小紅書公眾號，中信建投圖表39：粉絲量Top10企業(yè)賬號（2021.12.14）序號賬號標簽粉絲數(shù)（萬）1PerfectDiary完美日記美妝品牌200.722超凡一運動減脂訓練營小明健身工作室154.733SOU-E音樂課堂興趣培訓中心150.234JMLady服裝店服裝配飾店147.055樊樊講書精選咨詢公司91.016小谷粒服飾服飾品牌85.617知恩書屋書店84.198理念服飾貿(mào)易有限公司服飾品牌80.089住范兒建筑品牌76.8810職業(yè)教育平臺73.77資料來源：灰豚數(shù)據(jù)，中信建投互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE14請參閱最后一頁的重要聲明PAGE14從筆記形式上看，視頻內(nèi)容占比提升，但圖文筆記長期仍將占據(jù)較大比例。根據(jù)千瓜數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2021年4月1日-6月20日，醫(yī)療養(yǎng)生、時尚、母嬰等品類視頻筆記占比已超30%，服裝、彩妝、攝影、婚假、美食等品類視頻類占比已超過20%。隨著短視頻流行，小紅書對平臺內(nèi)視頻筆記進行了一定的流量扶持，視頻筆記相較傳統(tǒng)圖文筆記轉(zhuǎn)化率更高，預計未來占比會進一步提升。但長期看，圖文筆記仍將占據(jù)更大比例，一方面因為其制作要求及成本較低，另一方面因為其更容易被各大搜索引擎收錄，形成更大范圍的傳播。圖表40：各品類視頻筆記占比資料來源：千瓜數(shù)據(jù)，中信建投（202141日-620日）“啄木鳥計劃”整治規(guī)范內(nèi)容健康發(fā)展。在小紅書商業(yè)化不斷提速的過程中，平臺逐漸衍生出各種不良風氣，種草筆記中屢屢出現(xiàn)炫富、拜金、假名媛等負面內(nèi)容，一度登上微博熱搜。與此同時，平臺還被爆出存在2019年8月，小紅書因涉黃、數(shù)據(jù)造假、煙草廣告、竊取用戶隱私等可能原因遭遇下架整改。下架風波后，小2019規(guī)范平臺內(nèi)容的小紅書以良好的社區(qū)分享生態(tài)為基礎，建立健全創(chuàng)作者、品牌、用戶三方健康紐帶，探索多元化變現(xiàn)模式。圖表41：2019年小紅書關(guān)于下架事件官方聲明 圖表42：小紅書“啄木鳥計劃”治理違規(guī)內(nèi)容資料來源：小紅書，中信建投 資料來源：小紅書，中信建投期間除了因平臺被下架出現(xiàn)短期擾動。根據(jù)Questmobile202111月，小紅書MAU1.55億，同比增長35%，DAU達到4956萬，同比增長50%，DAU/MAU達到0.32，去年同期為0.29，人均單日使用時長5430%，用戶粘性維持較高水平。圖表43：小紅書MAU及增速（萬人） 圖表44：小紅書DAU及增速（萬人）18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002015-012015-052015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-12021-52021-9

300%250%200%150%100%50%0%-50%

6,0005,0004,0003,0002,0001,0002015-012015-042015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-12021-42021-72021-10

400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%資料來源：QM，中信建投 ：QM，中信建投圖表45：小紅書月人均單日使用時長及增速(分鐘) 圖表46：小紅書DAU/MAU60 120%50 80%40 60%30 40%20 20%0%10 -20%2015-012015-042015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-12021-42021-72021-10

0.352015-012015-042015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-12021-42021-72021-10

小紅書DAU/MAU資料來源：QM，中信建投 ：QM，中信建投一二線城市用戶居多，年輕高消費群體持續(xù)為平臺賦能。根據(jù)易觀數(shù)據(jù)，2019年小紅書用戶中一二線城市占比合計高達71.32%，其中超一線城市占比11.27%，新一線城市占比40.69%，二線城市占比19.36%。不僅如此，Z世代年輕用戶是小紅書平臺的主力軍，根據(jù)千瓜數(shù)據(jù)，2021年小紅書活躍用戶中，35歲以下年齡段的用戶數(shù)量占比達到了平臺總活躍用戶數(shù)的95.47%18歲年齡段占比12.16%1824歲年齡段占比46.07%，25-34歲年齡段占比37.24%。小紅書的用戶以高線城市年輕精致女白領(lǐng)居多，該類人士注重生活品質(zhì)，同時具有較強的消費能力，是平臺商業(yè)化堅實的基本盤。圖表47：2019年小紅書用戶城市分布占比 圖表48：小紅書平臺用戶關(guān)注的內(nèi)容領(lǐng)域80%70%60%50%40%30%20%10%0%

66% 66% %% 1%51%45%48%45% 45%32%26%26%29%20%17% 16%6%9%7%5%

一二線城市三線城市四線城市美妝 護膚 美食 穿搭 旅游 健身 母嬰 醫(yī)美資料來源：易觀千帆，中信建投 資料來源：頭豹，中信建投圖表49：2021年小紅書活躍用戶年齡分布 圖表50：小紅書平臺用戶消費能力（月均購物消費情況）元800-1000元>1000元資料來源：千瓜數(shù)據(jù)，中信建投 資料來源：頭豹，中信建投多渠道廣告投放與綜藝贊助拉動用戶進一步增長。2018年小紅書耗資超2億元人民幣投放視頻網(wǎng)站前貼片廣告以及綜藝劇集，小紅書在包括騰訊視頻、優(yōu)酷、愛奇藝、芒果TV等各大視頻網(wǎng)站均有投放廣告。同時小紅書市場投放策略以純拉新為主，2018101》面向廣大年輕群體，吸引99位偶像練習生在小紅書注冊認證賬號并發(fā)布相關(guān)動態(tài)，成功引流了大《愛情公寓5互聯(lián)網(wǎng)傳媒互聯(lián)網(wǎng)傳媒請參閱最后一頁的重要聲明PAGE17請參閱最后一頁的重要聲明PAGE17海外行業(yè)深度報告圖表51：《創(chuàng)造101》中小紅書廣告 圖表52：《愛情公寓5》中小紅書廣告資料來源：小紅書，中信建投 資料來源：愛奇藝，中信建投圖表53：明星入駐小紅書分享生活內(nèi)容 圖表54：小紅書自制綜藝《逃離城市計劃》資料來源：小紅書，中信建投 資料來源：小紅書，中信建投小紅書在投資者印象里一直是一個女性用戶更為活躍的平臺，但隨著用戶規(guī)模不斷擴張，小紅書也在尋求通過拓寬自身SKU、鼓勵明星、KOL分享男性用戶相關(guān)興趣內(nèi)容來吸引更多的男性用戶。2021年上半年，小紅書推出“MCN金融等多領(lǐng)域KOL及男性內(nèi)容創(chuàng)作者，并拋出20億流量扶持招攬MCN機構(gòu)參與，致力于打破用戶圈層，進一步滿足男性用戶的內(nèi)容需求。易觀數(shù)據(jù)顯示2019年小紅書女性用戶占比高達79.19%，預計到2021年將進一步下降至70%。截至12月1日，PP搜索包含男性內(nèi)容的筆記數(shù)量以逾489臺進一步打開用戶增長空間。海外行業(yè)深度報告圖表55：小紅書用戶性別比例 圖表56：小紅書男性用戶激勵計劃資料來源：易觀千帆，小紅書，中信建投 資料來源：小紅書，中信建投3、號店一體構(gòu)建電商交易閉環(huán)，加強拔草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力2019年初小紅書進行架構(gòu)調(diào)整，邁出電商業(yè)務升級關(guān)鍵一步。此次調(diào)整將原社區(qū)電商事業(yè)部升級為“品牌號”部門，品牌號部門將圍繞“品牌號”這一核心產(chǎn)品，整合公司從社區(qū)營銷一直到交易閉環(huán)的資源，為品牌方提供全鏈條服務，幫助其不斷提升商業(yè)價值。升級“福利社”部門，整合商品采銷、倉儲物流和客戶服務的全流程職能。在技術(shù)端，聚合公司所有業(yè)務線的技術(shù)團隊，為公司業(yè)務增長提供更強大的驅(qū)動力。在職能端，設立平臺部，整合市場營銷、品牌公關(guān)、政府事務、合規(guī)、行政等職能部門，通過對橫向職能的聚合管理，對外打造小紅書品牌形象，對內(nèi)為公司運營提供堅實的后盾。此次升級的重點主要是電商業(yè)務，圍繞“品牌號”這一核心產(chǎn)品，整合公司從社區(qū)營銷一直到交易閉環(huán)的資源，為品牌方提供全鏈條服務，是小紅書加速拔草環(huán)節(jié)商業(yè)化變現(xiàn)的關(guān)鍵一步。圖表57：2019年小紅書架構(gòu)調(diào)整資料來源：小紅書，中信建投2020年初小紅書品牌號升級為企業(yè)號。H5、運營工具、粉互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE19請參閱最后一頁的重要聲明PAGE19絲互動、連接線下等在內(nèi)的多項服務得到很大升級。小紅書企業(yè)號不僅放寬商家入駐的準入門檻：凡持有營業(yè)執(zhí)照的主體均可申請入駐。同時，對入駐商家實現(xiàn)線上店鋪、線下門店關(guān)聯(lián)，匹配實體門店的具體位置，小紅書更可根據(jù)用戶所在地理位置就近向會員推薦門店，從而促進線下實體店消費的閉環(huán)。2018年小紅書曾宣布發(fā)2020年初小紅書關(guān)閉上海所有線下體驗店，轉(zhuǎn)而通過企業(yè)號的方式賦能三方線下實體。切斷淘寶外鏈，倚重內(nèi)部流量閉環(huán)。2021年8月，小紅書關(guān)閉帶貨筆記中的外鏈權(quán)限，直播帶貨的外鏈功能保持不變，推行號店一體新規(guī)，讓種草和拔草環(huán)節(jié)都發(fā)生在小紅書體系內(nèi)，構(gòu)建電商交易閉環(huán)。2021年1月但效果并不理想。不帶淘寶外鏈的往往是品牌側(cè)的種草筆記，另一種營銷方式是競價廣告，指向效果的廣告資源位，效果廣告一般會在里面加相應的外鏈，目的是為了直接和ROI掛鉤，追蹤轉(zhuǎn)化路徑，給品牌廣告主呈現(xiàn)數(shù)據(jù)化的結(jié)論。從平臺的投放邏輯剖析，不帶外鏈對品牌反而有更多好處，首先用戶看到帶外鏈的筆記，點擊率會變低，廣告競爭力變?nèi)?，同樣的?nèi)容就需要更高的價格來獲得曝光，品牌獲取流量的成本變貴了；其次，跳轉(zhuǎn)天貓對于品牌方來講實際價值有待考究，因為在淘內(nèi)的營銷生態(tài)體系里，如果想讓商品權(quán)重變高，需要有更大的搜索量，直接從小紅書跳轉(zhuǎn)到天貓，對品牌幫助不大，如果不帶外鏈，用戶種草后自發(fā)去淘寶進行搜索，反而能產(chǎn)生更大價值。推出號店一體新規(guī)，加強拔草環(huán)節(jié)變現(xiàn)能力。區(qū)別之前“企業(yè)號+個人號+紅V認證”的底層賬號體系，未來小紅書站內(nèi)只存在專業(yè)號和非專業(yè)號兩種身份認證體系，社區(qū)內(nèi)所有賬號主體都可以申請認證專業(yè)號，對粉絲量沒有門檻要求，既為熱門品類用戶提供身份選擇方案，比如時尚博主、美食博主、健身博主、美妝品牌、咖啡館；又為快速發(fā)展中的小微行業(yè)提供可選類型：如民宿主理人、普拉提工作室、劇本殺體驗館等；同時又為成熟品牌樹立自己的明確品牌調(diào)性的身份類型，如美妝品牌、家居品牌，這一調(diào)整大大降低了小紅書站內(nèi)個體參與商業(yè)行為的門檻。另外，小紅書站內(nèi)的店鋪體系也將完全打通，去掉現(xiàn)有薯店1000粉絲的門檻，不再有商城店鋪和薯店的區(qū)分，這意味著所有店鋪不論多大體量、背后運營主體規(guī)模如何，在小紅書都能獲得相對平等的流量機會。通過賬號和店鋪綁定，一方面，對內(nèi)容感興趣的用戶可以通過筆記中@商家標簽直達商家賬號，提升用戶與商家的互動效率；另一方面，專業(yè)號商家店鋪可以在筆記中添加商品標簽，用戶點擊標簽即可到達商品詳情頁，完成交易，交易鏈路得以縮短，完善生態(tài)私域流量的閉環(huán)，流量轉(zhuǎn)化率或進一步提升。圖表58：小紅書營銷生態(tài)資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投圖表59：專業(yè)號功能資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投直播電商完善商業(yè)閉環(huán)小紅書直播強調(diào)互動性與分享性，購買轉(zhuǎn)化率更高。2019年11月小紅書在創(chuàng)作者開放日上宣布了一系列重大更新，推出創(chuàng)作者中心、品牌合作平臺、好物推薦平臺和互動直播平臺等，其中提到內(nèi)測電商直播。2020年4月小紅書在創(chuàng)作者云開放日上提出將推出100泛娛樂品類創(chuàng)作者做定向扶持。小紅書的直播分為互動直播和帶貨直播兩種類型，前者占比90%，后者占比僅為10%，互動直播的主要功能在于圍繞品牌推廣需求策劃品牌話題活動頁，品牌的其他合作筆記可在該話題頁中與直播內(nèi)容相呼應。盡管小紅書帶貨式直播業(yè)務交易僅占10%，但由于用戶粘性高，強調(diào)分享性和互動性，主播與粉絲之間具備高互動性和高信任感，因此其購買轉(zhuǎn)化率顯著高于其他平臺，呈現(xiàn)高轉(zhuǎn)化率和高復購的特征。小紅書用戶以高線城市年輕女性居多，精準的消費人群是促使小紅書平臺形成高轉(zhuǎn)化率和高復購率的主要原因，同時也是吸引品牌入駐和合作的優(yōu)勢。客單價整體較高，美妝領(lǐng)銜，多個細分垂類帶貨商品量占比超5%。千瓜數(shù)據(jù)顯示，2020年6-9月小紅書直播帶貨客單價超過200元的場次占比達32.31%，100-200元的場次占比達27.49%，整體平均客單價較高。從品類上看，美妝垂類商品依然是小紅書2021年春節(jié)期間直播帶貨品類中銷量最高的，護膚、彩妝、身體護理合計占據(jù)總商品量的36.76%。然而與此同時，小紅書各品類直播帶貨也呈現(xiàn)多點開花的良好態(tài)勢，服裝、配飾、美食、5%。圖表60：小紅書百億流量向上計劃資料來源：小紅書創(chuàng)作者云開放日，中信建投圖表61：2020年6-9月小紅書直播帶貨場均客單價 圖表62：2020年6-9月小紅書直播帶貨場均商品量資料來源：千瓜數(shù)據(jù)，中信建投 資料來源：千瓜數(shù)據(jù)，中信建投圖表63：2021年春節(jié)小紅書直播帶貨各品類商品占比 圖表64：2021年春節(jié)小紅書直播帶貨場均觀看人數(shù)資料來源：千瓜數(shù)據(jù)，中信建投 資料來源：千瓜數(shù)據(jù)，中信建投互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告互聯(lián)網(wǎng)傳媒海外行業(yè)深度報告請參閱最后一頁的重要聲明PAGE22請參閱最后一頁的重要聲明PAGE22相比較抖音、快手等短視頻平臺憑借流95%以上的資與品牌合作，為品牌商提供直播相關(guān)的服務基礎，達到推廣和提升曝光度的目的。圖表65：小紅書直播電商業(yè)務發(fā)展模式資料來源：頭豹研究院，中信建投三、從小紅書看內(nèi)容平臺電商化：在流量增長和商業(yè)化中謀求平衡是前期關(guān)鍵內(nèi)容平臺電商化可分為三個階段，大部分玩家仍處在給外部導流和構(gòu)建電商交易閉環(huán)并存的前期階段。對（1）只充當傳統(tǒng)電商平臺的流量來源，內(nèi)容平（2）充當傳（3）逐步限制向第三方平臺導流，自建貨源已非常完善，商品品類覆蓋較廣，履約能力較強，在這種情況下，內(nèi)容平臺徹底蛻變?yōu)閮?nèi)容電商平臺。我們認為當前小紅書、B站正處在第二階段，抖音、快手則處在第三階段。對于內(nèi)容平臺而言，內(nèi)容是流量增長的基本盤，但與強商業(yè)化本身存在矛盾。以小紅書為例，與傳統(tǒng)電商平臺不同，小紅書以內(nèi)容為出發(fā)點，過往商業(yè)化程度并不高，因為過度商業(yè)化會對用戶信任度造成影響，優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容是小紅書流量增長的基本盤，即從某種意義上講，小紅書過去在內(nèi)容社區(qū)所取得的成功以及用戶高增長來自于對商業(yè)化的克制。這也可以解釋為什么淘寶掌握巨額流量資源，努力運營內(nèi)容社區(qū)卻依然運營不出一個小紅書，淘寶做內(nèi)容的出發(fā)點是以賣貨為核心，小紅書則是佛系的以內(nèi)容為核心，相比之下用戶自然傾向于小紅書的種草。因此，內(nèi)容平臺電商化前期本身就面臨矛盾，尤其是在前期流量基礎不夠雄厚的階段，而矛盾來自平臺自身，在取得用戶信任的同時，如何找到一條既可以守住內(nèi)容，保持流量增長，又可以進行流量變現(xiàn)的商業(yè)化方式是所有內(nèi)容平臺亟待解決的問題。直播是電商化的捷徑，但公私域流量分發(fā)機制與內(nèi)容平臺本身可能存在沖突。在所有內(nèi)容形式中，直播帶貨的效率遠高于其他內(nèi)容，如果內(nèi)容平臺想要提高交易轉(zhuǎn)化率，加大直播投入勢在必行。從經(jīng)驗來看公域流量曝光量更大，受眾更廣，更有利于廣告業(yè)務的發(fā)展，私域流量轉(zhuǎn)化率高，用戶粘性和信任度較強，更適合直播電商業(yè)務模式。內(nèi)容平臺電商化前期仍主要充當傳統(tǒng)電商平臺的流量來源，以小紅書為例，當前小紅書的收入結(jié)構(gòu)仍以廣告占主導，由于廣告業(yè)務和直播電商業(yè)務二者的流量分發(fā)機制略有沖突，加上小紅書本身更傾向于社區(qū)建設，因此小紅書更傾向于把流量留在公域。小紅書在公私域流量中的抉擇限制了直播業(yè)務的發(fā)展，間接導致小紅書缺少像李佳琪、薇婭型的頭部KOL帶貨主播，呈現(xiàn)頭部少腰部較多的現(xiàn)象，與此同時，也會使平臺現(xiàn)有主播流失，比較典型的如李佳琪小助理付鵬從小紅書出走抖音，目前付鵬在抖音的粉絲量和獲贊量均高于小紅書時期。在構(gòu)建電商閉環(huán)的同時保持流量增長是前期關(guān)鍵，修煉電商運營能力是后期主要任務。電商業(yè)務需要龐大的流量基礎，對于內(nèi)容平臺而言，當平臺流量達到一定規(guī)模時