上市公司上市公司證券研究報告公司研究/公司深度證券研究報告公司研究/公司深度傳媒報告原因：強調(diào)原有的投資評級列深度之六）買入（維持）買入（維持）4.9-92141-9214114442/14442一年內(nèi)股價與大盤對比走勢：分眾傳媒滬深300指數(shù)40%20%-20%化，消費品投放韌性強；競爭改善：競爭趨緩后收縮低效點位、單屏成本下降+減少壞賬年后公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流/凈利潤大于1，公司分眾傳媒滬深300指數(shù)40%20%-20%相關(guān)研究：蘇，高分紅超預期提相關(guān)研究：蘇，高分紅超預期提升投資回報》2024/05/06linqx@renmn@linqx@l投資評級與估值：維持買入評級。維持24-26年盈利預測，預計24-26年收入125.25/134.73/146.22億元；預計實現(xiàn)歸母凈利潤53.11/58.50/64.58億，同比增長20232024Q12024E2025E2026E營業(yè)總收入（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）每股收益（元/股）市盈率注：“市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產(chǎn)收請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明公司深度請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第3頁請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第3頁共31頁簡單金融成就夢想 6 6 9 2、利潤表和現(xiàn)金流量表看公司持續(xù)分紅能力 14 193.1廣告主預算下沉有望為下沉梯媒市場帶 4.盈利預測與估值 254.1盈利預測 4.2股價及估值復盤、目標價 28請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第4頁請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第4頁共31頁簡單金融成就夢想圖1：廣告主投放花費驅(qū)動因素拆解 6圖2：典型行業(yè)效果、品牌廣告投放費用比例（%） 6圖3：2019-2023年主要廣告公司年度廣告收入（百萬元） 8圖4：2012-2023年分眾傳媒客戶結(jié)構(gòu) 10圖5：2012-2023年分眾傳媒分行業(yè)收入（億元） 10圖6：分眾整體收入增速vs日用消費品收入增速（%） 10圖7：樓宇媒體收入增速及社零增速對比（%） 10圖8：中國股權(quán)一級市場投資金額及增速（億元，%） 10圖9：2005-2023分眾重要客戶及客戶類型 11圖10：分眾傳媒與新潮傳媒上海點位分布對比 13圖11：2023年分眾傳媒與新潮傳媒單屏收入（元/點） 13圖12：分眾傳媒LCD套餐售賣邏輯 13圖13：分眾傳媒物業(yè)租金總包增加示意圖 13圖14：分眾傳媒電梯媒體單屏營業(yè)成本變化（元/點） 14圖15：2015-1Q24分眾營收及增速（億元，%） 15圖16：2015-1Q24分眾歸母凈利潤及增速（億元，%） 15圖17：2009-1Q24年分眾自營點位數(shù)量變化（萬） 16圖18：2008-2023分眾單屏收入變化及同比增速 16圖19：2015-2023年梯媒毛利率及整體扣非凈利率 16圖20：2012-1Q24分眾傳媒三項費用率的變化 16圖21：2015-2023年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（2021年后口徑扣除了使用權(quán)資產(chǎn)）與歸母利潤對比（億元） 17圖22：2015-2023年現(xiàn)金流、凈利潤的變動關(guān)系（億元） 17圖23：2015-2023年分眾應收款周轉(zhuǎn)天數(shù)（天） 18圖24：2015-2023年壞賬損失及占營收比重（億元，%） 18圖25：2015-2026E分眾分紅金額/扣非利潤（%） 19圖26：2015-2023年分眾傳媒現(xiàn)金分紅總額（億元） 19圖27：分眾傳媒一二線城市與三線及以下城市點位占比變化（%） 20圖：中國電梯保有量及增速（萬臺，%） 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第5頁請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第5頁共31頁簡單金融成就夢想圖29：2018-2023年分眾三線城市自營點位變化 20圖30：本地生活商家預算分配圖 21圖31：分眾電梯智能屏高頻惠選樓盤覆蓋示意圖 21圖32：1/4天風暴投放示意圖 21圖33：時段中心點模式投放頻次分布圖 21圖34：2018-1Q24分眾海外點位資源（萬臺） 23圖35：2015-2023年分眾其他地區(qū)營收及增速（億元，%） 23圖36：分眾傳媒股價復盤 27表1：2018-2023E廣告及細分子行業(yè)規(guī)模及增速（億元，%） 6表2：主要廣告公司廣告季度收入增速（%） 7表3：分眾傳媒與新潮傳媒公司概況對比 12表4：新潮傳媒融資歷程 12表5：分眾傳媒成本費用結(jié)構(gòu)拆分（%） 16表6：分眾傳媒梯媒毛利率 17表7：分眾傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)、消費品行業(yè)計提壞賬準備情況 18表8：分眾傳媒電梯智能屏收入空間測算（億元） 22表9：分眾傳媒境外資產(chǎn)情況（2023年年報） 23表10：分眾傳媒東南亞部分國家（或地區(qū)）梯媒空間情景測算 24表11：分眾傳媒收入拆分及盈利預測 25 27表13：FCFF估值結(jié)果 28公司深度效果廣告高速發(fā)展，但品牌廣告仍有不可替代的價值。效果廣告和品牌廣告的核心區(qū)別在于是否以“效果”計價付費。典型的效果廣告計價模式為CPS、CPC、CPA等，通常采用搜索廣告（包括電商搜索）、社交媒體廣告、移動應用廣告等方式投放。效果廣告投放周期短，強調(diào)快速獲取轉(zhuǎn)化和銷售，即ROI以及精準定位目標用戶；優(yōu)勢在于能通過數(shù)據(jù)評估廣告效果，但只關(guān)注短期效果轉(zhuǎn)化（點擊、跳轉(zhuǎn)、購買等而不關(guān)注長期的品牌積累，且效果廣告雖然投放門檻低但未必真的低成本，流量的激烈爭奪實際也會引發(fā)流量成本的攀升。效果廣告的目標是建立購買渠道，因而其爭奪的不止是廣告主的營銷預算還有渠道支出（如電商搜索、短視頻的直播電商）。品牌廣告強調(diào)多方位廣泛觸達可以實現(xiàn)傳播破圈，同時品牌廣告強調(diào)品牌形象、信譽度的長期積累，但難以直接衡量短期效果，投放門檻高、周期長，在實際廣告投放中，品牌廣告和效果廣告互為補充，但不同行業(yè)屬性、不同階段企業(yè)結(jié)構(gòu)會有較大差異。80%-60%40%20%-綜合電商通訊服務美妝保健品藥品哺育喂養(yǎng)效果廣告品牌廣告資料來源：申萬宏源研究資料來源：網(wǎng)絡(luò)廣告電商、搜索引擎均為典型的效果廣告，短視頻和社交強調(diào)品效合一，意在形成從曝光、點擊到最后的銷售轉(zhuǎn)化，而長視頻的貼片、綜藝軟廣等為品牌廣告；線下媒體廣告較難按效果計價，主要是品牌廣告。中國廣告市場大盤（億元）YoY線下廣告市場規(guī)模（億元）YoYYoY.....請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第6頁請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第6頁共31頁簡單金融成就夢想公司深度YoYYoY分眾傳媒電梯廣告收入（億元）YoY分眾傳媒整體收入（億元）YoY網(wǎng)絡(luò)廣告大盤（億元）YoYYoY24.1%YoYYoYYoYYoYYoYYoY2Q204Q202Q214Q212Q224Q222Q234Q2321%20%20%39%27%24%30%48%35%35%27%25%32%42%36%21%25%24%21%39%66%95%157%64%44%29%49%38%39%28%23%98%67%42%35%24%41%32%41%32%22%23%23%34%20%21%26%202%170%161%156%76%33%30%27%21%27%27%4%33%35%23%90%108%126%149%234%201%110%120%46%22%36%21%28%31%25%25%34%31%85%40%25%資料來源：各公司財報，申萬宏源研究第7頁共31第7頁共31頁簡單金融成就夢想公司深度第8頁共31第8頁共31頁簡單金融成就夢想圖3：2019-2023年主要廣告250,000200,0000京東唯品會拼多多美團阿里巴巴京東唯品會拼多多美團20192019騰訊2021微博嗶哩嗶哩愛奇藝分眾傳媒我們從艾瑞咨詢的網(wǎng)絡(luò)廣告細分行業(yè)變化、互聯(lián)網(wǎng)上市公司財報來看，網(wǎng)絡(luò)廣告過去五年增速明顯跑贏線下廣告。原因之一：用戶注意力的變遷。從廣告類型占比看，傳統(tǒng)廣告媒介（電視、廣播、報紙、雜志等）由于流量下滑，曝光量大幅下降，廣告收入持續(xù)下滑；互聯(lián)網(wǎng)過去五年用戶時長整體增長，但值得注意的是并非所有互聯(lián)網(wǎng)媒體都是常青樹，流量增長、效率提升的媒介才能持續(xù)吸引廣告主的預算，事實上部分網(wǎng)絡(luò)媒體也受到短視頻沖擊而廣告下滑或增長停滯（如門戶網(wǎng)站、搜索引擎、長視頻）。原因之二：互聯(lián)網(wǎng)廣告更注重效果轉(zhuǎn)化，“渠道化”趨勢明顯。對于效果廣告，增長驅(qū)動是用戶時長、廣告加載率、轉(zhuǎn)化率等指標。保持增長態(tài)勢、廣告規(guī)模創(chuàng)下新高的效果廣告公司主要是：1）GTV還在增長的交易類平臺：如拼多多、美團。2）短視頻和社交廣告：包括快手、抖音、騰訊微信、嗶哩嗶哩、小紅書，增長的驅(qū)動因素是在占據(jù)大量用戶時長（甚至用戶時長還保持增長）前提下，通過提高廣告加載率開始變現(xiàn)，此外布局電商業(yè)務提升銷售轉(zhuǎn)化（主要與交易類平臺直接競爭）。搜索引擎、門戶廣告、在線視頻廣告的規(guī)模在2019年后實際增長停滯。傳統(tǒng)廣告主要是品牌廣告，增長驅(qū)動來自用戶曝光的增長。報紙、雜志、電視廣播、戶外廣告等廣告近五年呈現(xiàn)下滑趨勢，原因是用戶注意力的流失。但電梯廣告分眾傳媒雖受到互聯(lián)網(wǎng)廣告下滑、疫情等影響有明顯波動，但2021年電梯廣告收入創(chuàng)歷史新高，并在疫情后呈現(xiàn)恢復趨勢。我們認為最核心的原因是通過電梯高頻場景布局逐步實現(xiàn)城市4億人群覆蓋，并且這一場景的眼球注意力價值并未因為短視頻、社交的發(fā)展而受影響（社區(qū)電梯、公司電梯場景，用戶使用微信、抖音有隱私等顧慮）。電商廣告、短視頻社交廣告的增長與分眾電梯廣告的增長并不矛盾。（1）KA廣告主有全方面覆蓋主流消費人群多個場景的需求。覆蓋都市主流人群、形成全國性網(wǎng)絡(luò)的媒體有明顯的稀缺性?！耙欢兑患t一微一分眾”是對城市用戶主要曝光場景的概括，為了全方位觸達，這些媒介共同分享廣告主預算。（2）短視頻社交廣告布局電商、本地生活等業(yè)務第9頁共31第9頁共31頁簡單金融成就夢想拉動增長，意在促成最后的銷售轉(zhuǎn)化，主要與交易類平臺形成競爭；交易類平臺的增長主要與GTV增長相關(guān)，交易類平臺的收入主要來自商家的渠道類費用支出，其直接競爭對手并不是品牌廣告，而是各類電商平臺和百貨、商超、檔口、便利店等線下銷售渠道。（3）消費品從短期打造爆品上升到建立長青的品牌認知，分眾傳媒等電梯廣告是其中的重要一環(huán)。體量較小的新興消費品通過面向目標客群的短視頻投流、KOL主播帶貨等方式打造爆品，但如果要建立品牌認知、提升復購、實現(xiàn)破圈，品牌廣告有重要的價值，而分眾傳媒憑借覆蓋日均4億用戶的全國性媒體網(wǎng)絡(luò)，已經(jīng)成為品牌廣告主的稀缺必選項。1.2從廣告主結(jié)構(gòu)變化看電梯廣告領(lǐng)軍企分眾傳媒樓宇媒體收入增速由不同的高景氣行業(yè)驅(qū)動。2012年至今主要分為三個階段：1）2012-2014年：日用消費品和汽車占比較高，樓宇媒體收入變化與社零趨勢接近，2）2015-2018年：消費互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)流量紅利期，伴隨一級市場融資火熱，形成較強的廣告投放實現(xiàn)用戶拉新需求，公司因此受益，互聯(lián)網(wǎng)客戶占比提升明顯，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶收入占比高于20%，2018年占比高達39%，為第一大行業(yè)客戶，這個階段公司收入波動與一級市場融資相關(guān)度高。3）2019年至今：隨著移動互聯(lián)網(wǎng)紅利尾聲且一級融資機會大幅減少，互聯(lián)網(wǎng)收入貢獻下降明顯（盡管20H2-21年4月在線教育曾貢獻較多收入帶動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)收入占比階段性回暖公司大力開拓預算基本盤更大、廣告預算波動較小的日用消費品客戶，消費品客戶占比逐年提升；另一方面，電視收視下滑，品牌廣告主急需尋找新的媒介，疊加分眾傳媒電梯媒體點位擴張后網(wǎng)絡(luò)效應更明顯對傳統(tǒng)行業(yè)廣告主吸引力提升。因此這個階段公司樓宇媒體收入增速與社零增速趨勢一致（盡管中間曾因疫情影響線下廣告正常刊掛，梯年占比高達56%。因此21年以來分眾增速和社零更為一致。分眾客戶預算未來的判斷之一：日用消費品廣告主+大型電商平臺客戶是分眾基本盤，并且相對較為穩(wěn)定。因為：1）日用消費品多有消費客群大眾化、高頻低價特征，需要保持常規(guī)曝光強化用戶心智，對品牌廣告的需求較高；必選消費品周期性波動幅度相對小，有持續(xù)投放的能力。2）2023年互聯(lián)網(wǎng)客戶占比為12%，且主要為京東阿里等大型電商客戶，其經(jīng)營進入成熟期，行業(yè)景氣和社零增速驅(qū)動，且存在旺季促銷常規(guī)廣告投放需求；但其廣告投放策略受競爭格局和盈利訴求影響會小幅調(diào)整。分眾客戶預算未來的判斷之二：其他行業(yè)客戶：通訊、汽車、商業(yè)服務、娛樂休閑占比2020年以來均不到10%，但我們認為未來有望帶來增量。（1）通訊客戶：23年占比提升至5%，是因為23年學習機受益于AI產(chǎn)品升級及家長對教育資源的需求增加，廣告投放也隨之增加。根據(jù)奧維睿沃（AVCRevo）統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，包含京東、天貓、抖音在內(nèi)2024年第一季度中國學習平板銷量達到51.1萬臺，同比上漲39.1%，預計24年學習平板廣告投放仍保持增長趨勢。（2）汽車電動化、智能化升級帶來產(chǎn)品迭代和競爭變化，產(chǎn)品成熟后預計將產(chǎn)生投放品牌廣告以搶占用戶心智的需求商業(yè)服務和娛樂休閑業(yè)有簡單金融成就夢想較強的本地特征，隨著本地生活行業(yè)疫情后恢復常態(tài)，分眾傳媒LBS智能屏業(yè)務拓展預計60%40%20%201220132014201520162017201820192020202120222023日用消費品汽車互聯(lián)網(wǎng)娛樂及休閑商業(yè)服務性通訊房產(chǎn)家居雜類2000娛樂及休閑汽車其他娛樂及休閑汽車其他商業(yè)及服務業(yè)30%20%10%樓宇媒體收入同比增速（左軸） 。社零年度同比增速（右軸）60%40%20% 分眾日用消費品收入增速—O—分眾傳媒收入增速02020202120222023股權(quán)投資基金投資金額（億元，左軸）50%簡單金融成就夢想如何理解分眾傳媒廣告投放客戶的變與不變？分眾廣告主實際是每一輪消費升級或線上滲透率提升的核心廣告主，廣告主搶占心智時增加在分眾的投放。1）2005-2014年：傳統(tǒng)消費品牌投放占主導，包括國際消費品牌進入中國市場的投放需求，如大眾汽車、歐萊雅/安利/寶潔等日化；同時本土消費品牌也開始崛起，包括伊利蒙牛等乳制品、以及3G-4G手機滲透率提升、電商崛起帶來的需求。2）2015年-2018年：移動互聯(lián)網(wǎng)滲透率提升，重塑消費習慣，尤其是電商、本地生活、直播等廣告主拉新獲客需求提升，成為頭部客戶；3）2019年-至今：另一方面是大眾日用消費品牌崛起（妙可藍多、瑞幸咖啡、元氣森林、德佑、有棵樹等以及傳統(tǒng)消費品牌煥新（波司登、伊利等均需要通過分眾傳媒的電梯場景實現(xiàn)對城市主流消費者的高頻覆蓋。梯媒先發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模效應顯著，分眾傳媒在行業(yè)占據(jù)優(yōu)質(zhì)點位，也因此綁定頭部銷售，在行業(yè)市占率較高。從收入金額看，收入規(guī)模明顯領(lǐng)先新潮傳媒（根據(jù)戶外廣告行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，新潮傳媒2022年收入23億元）。當前電梯廣告行業(yè)呈現(xiàn)一大一小的格局。分眾傳媒是生活圈媒體行業(yè)的定義者，領(lǐng)先優(yōu)勢明顯，2015年回歸A股至今，分眾傳媒歷史峰值收入148.36億元（2021年2023年實現(xiàn)收入119.04億元。新潮傳媒是國內(nèi)第二大電梯媒體運營方。公司自2015年通過積極的融資、并購擴大規(guī)模。截至目前，根據(jù)企查查的數(shù)據(jù)顯示，京東持股18.47%為第一大股東，張繼學持股10.69%，百度持股9.0%，顧江生持股4.31%，顧家集團持股4.26%，龐升東持股3.13%。其余城市縱橫（碧桂園服務已收購）收入僅過億，對行業(yè)競爭格局影響較小。新潮傳媒收入規(guī)模為分眾傳媒18%，新潮傳媒電梯點位規(guī)模為分眾傳媒32%，分公司深度眾傳媒以一二線城市寫字樓LCD+核心地段社區(qū)海報+影院媒體為核心產(chǎn)品覆蓋KA客戶，近年逐步拓展智能屏覆蓋中小客戶；新潮傳媒點位多為社區(qū)媒體，覆蓋區(qū)客，后拓展LCD。新潮傳媒獲得10億元融資，投資人包括顧家家居董事資料來源：新潮傳媒集團公眾號，CCTV大國品牌官網(wǎng)，四簡單金融成就夢想公司深度簡單金融成就夢想梯媒競爭的核心是稀缺、優(yōu)質(zhì)的媒體網(wǎng)絡(luò)資源，以及優(yōu)秀的銷售團隊。銷售激勵與廣告收入較為相關(guān)，而廣告收入規(guī)模依賴媒體網(wǎng)絡(luò)資源的售賣，因此媒體網(wǎng)絡(luò)資源是競爭的核心要素。值得注意的是，衡量媒體網(wǎng)絡(luò)價值的標準并不只是點位規(guī)模，而是主流目標人群的曝光量（即點位質(zhì)量影響也較大）。因此一二線城市寫字樓LCD覆蓋都市白領(lǐng)、人群密度大，有更高價值，且寫字樓點位較稀缺；社區(qū)海報和智能屏的價值與覆蓋人群消費能力相關(guān)，廣告主愿意為核心點位覆蓋的高價值人群支付更高的廣告預算，因此核心地段小區(qū)海報和智能屏價值更高。分眾傳媒通過20年以上的擴張，簽下了寫字樓和優(yōu)質(zhì)小區(qū)的電梯點位，因此分眾傳媒的單屏收入高于競對。此外，分眾傳媒通過多種產(chǎn)品的組合搭售獲得較強盈利能力。電梯LCD分為A1/A2/A3/A4四個套餐，智能屏1000個點位打包售賣，高頻惠選套餐可以基于LBS選點位，電梯海報也可以選擇點位。分眾守住黃金點位的方式，是通過資金優(yōu)勢擴大點位數(shù)量，同時增加物業(yè)租金總包。2018年-2019年競爭格局惡化時，分眾通過在1層外鋪設(shè)點位方式，增加物業(yè)總包，守住核心樓宇，保證套餐利潤率。40002000分眾單屏收入新潮單屏收入注：圖片摘自新潮傳媒公眾號，綠色代表分眾傳媒點注：分眾梯媒點位包括自營、加盟和參股點位，收A2套餐A1套餐A2套餐 般點位【舊方案】合計點位數(shù)量:2個總租金:6000元2層-10層不鋪設(shè)點位物業(yè)無租金收入1F電梯間2個點位單點租金3000元物業(yè)租金收入6000元【新方案】合計點位數(shù)量:11個總租金:15000元2層-10層每層1個點位單點租金1000元物業(yè)租金收入9000元1F電梯間2個點位單點租金3000元物業(yè)租金收入6000元簡單金融成就夢想我們認為電梯廣告2020年后經(jīng)歷低谷期到重回復蘇的過程中，電梯廣告新進入者對分眾的影響實際減弱。原因在于1）電梯廣告競爭的核心-主流消費人群密集的場景-一二線城市寫字樓和核心地段社區(qū)點位較稀缺，供給受約束。（2）新潮傳媒在2021年后未獲得新的融資和大規(guī)模擴屏，反而是裁員降本增效。（3）分眾傳媒在原有LCD、海報基礎(chǔ)之上也擴張了面向中小企業(yè)客戶的智能屏業(yè)務，產(chǎn)品豐富度和客戶覆蓋完成度進一步提升。已經(jīng)有兩個信號體現(xiàn)新進入者影響趨向減弱1）分眾傳媒2019年后收縮了部分點位。2018年分眾傳媒一改往年溫和擴張的趨勢，激進擴張點位，從2018年的159.9萬個上漲到2019年266.2萬，同比增長67%，但此后持續(xù)收縮部分低效點位，2022年下降到234.9萬個點位，2023以后重啟溫和增長系拓展智能屏業(yè)務和海外市場。（2）分眾傳媒2019年后單屏成本下降。公司電梯廣告單個點位的平均營業(yè)成本2019年明顯上漲，其中原因包括對手通過融資擴張點位抬高了電梯廣告租金成本；但從2019的2109元下降到2023年的1477元，下降幅度接近30%，說明近年競爭格局有所緩和；當然還有電梯電視投放數(shù)字化提升人效、降低了運營成本，以及部分新擴點位成本更低等原因。200002017201820192020202120222023單屏營業(yè)成本（元/年）備注：電梯媒體單屏營業(yè)成本=營業(yè)成本/（年末自營電梯電視數(shù)+電梯海報市場對分眾傳媒分紅持續(xù)性的擔憂來源于歷史上利潤和現(xiàn)金流的兩輪波動。但我們認為分眾傳媒隨著改變客戶結(jié)構(gòu)、競爭緩和以及加強經(jīng)營質(zhì)量管理，未來周期底部將大幅抬15-19年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)收入為主波動大，疊加出現(xiàn)新進入者競爭惡化，利潤周期性波動明顯。公司收入波動區(qū)間為86.27-145.51億，利潤波動區(qū)間為18.75-60.05億；互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶是第一大行業(yè)客戶，互聯(lián)網(wǎng)先獲客再變現(xiàn)再收縮費用的經(jīng)營模式，導致廣告投放預算波動較大，且易受融資情況的影響，因此這個階段分眾收入增速波動大，疊加18年底為抵御對手大幅擴屏，利潤波動區(qū)間更大。20-22年收入新高，客戶需求更穩(wěn)定，競爭緩和，但仍受疫情不可抗力影響而有較大波動。公司收入波動區(qū)間為.-.億，利潤波動區(qū)間為.億-.億?？蛻艉唵谓鹑诔删蛪粝虢Y(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)為預算波動較小的消費品占主導，隨著電梯廣告行業(yè)競爭緩和，分眾媒體由網(wǎng)絡(luò)效應所構(gòu)建的領(lǐng)先地位逐步凸顯，媒體點位小幅下降、單屏成本小幅下降，只是疫情三年，線下廣告投放活動受影響波動較大（但需求未必真的疲軟）。23年公司收入119億，利潤為48.27億，離歷史高峰60億利潤仍有距離。原因是：（1）1-2月線下廣告投放仍受影響基數(shù)較低2）影院廣告23年公司收入7.69億，僅為2019年的38.8%，根據(jù)國家電影局，電影行業(yè)23年電影票房為549.15億元，恢復至19年（票房642.66億）的85.5%且2023年暑期檔電影票房206.19億元，超過2019年同期水平。影院廣告恢復滯后于電影觀影人次的恢復。隨著廣告主建立電影觀影人次常規(guī)水平的穩(wěn)定預期、以及廣告主信心的逐步恢復，影院廣告投放需求預計仍有望逐步回升。（3）23年消費投放預算并非景氣高位，根據(jù)星圖數(shù)據(jù)的統(tǒng)計，2023年雙十一的總交易額為11386億元，同比上升2.08%，增速為歷年最低。從利潤復盤來看，公司盈利能力波動遠大于收入波動，近五年利潤率在15.45%-40.55%之間。利潤率波動的原因1）廣告業(yè)務存在經(jīng)營杠桿，營業(yè)成本由點位規(guī)模和單點成本（租金、設(shè)備折舊、人工運維等）構(gòu)成，一旦點位鋪開成本相對剛性，因此當收入波動時毛利率波動較大。以收入占比較高的梯媒業(yè)務為例，19年毛利率降至47.76%，為15年以來最低水平，收入端受累于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶預算下降整體同比-17%，成本端由于大幅擴張?zhí)菝劫Y源，梯媒營業(yè)成本同比增長45%（根據(jù)公司19年中報披露，19年7月底公司自營點位數(shù)量270.5萬，較2017年底增長79%，19下半年才收縮點位規(guī)模。）2020、2022、2023年線下廣告投放受到疫情影響、需求尚未完全恢復等原因，毛利率也低于70%。（2）廣告經(jīng)營是TOB模式，壞賬減值損失會對利潤有負面影響。2019年不光收入下滑拖累利潤資產(chǎn)減值損失+信用減值損失）/收入達6%，也會影響利潤率。3.政府補貼，主要是地方政府的稅收返還。40020%10%0%營業(yè)收入（億元，左軸）400100%50%簡單金融成就夢想20%10%20%10%2502004,0002,00002008200920102008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023單點價值（元/屏幕）電梯電視電梯海報電梯媒體80%60%40%20%20152016201720182019202020212022202330%20%10% 銷售費用率管理費用率財務費用率銷售費用率管理費用率4%簡單金融成就夢想梯媒收入（億元）YoY梯媒成本（億元）YoYYoYYoY梯媒毛利率(%)如何判斷未來利潤的穩(wěn)定水平？展望未來，我們認為公司盈利能力的周期底部明顯抬升。原因是公司已經(jīng)完成客戶結(jié)構(gòu)變更，消費品客戶投放有周期性波動但總預算大且波動相對小，且加強了應收款的質(zhì)量管理；公司的競爭格局相對穩(wěn)定，出現(xiàn)高速增加資本開支大舉擴屏的概率較低；線下廣告投放活動受不可抗力中斷的概率較低。我們認為2024年的收入、利潤水平是公司新時期波動區(qū)間的底部，預計將高于23年水平。即使未做宏觀環(huán)境19年后公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流/凈利潤大于1，改善明顯。2018年前，公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流<凈利潤（僅2016年例外）。這個階段影響公司經(jīng)營性現(xiàn)金流的主要是為擴張業(yè)務規(guī)模，應收周轉(zhuǎn)較慢。此外2018年，為應對需求增加及對手的競爭，公司媒體點位數(shù)同比增長75%，增幅為歷年之最。2019年后，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流>凈利潤。（值得注意的是，2021年后，會計準則調(diào)整，媒體租賃以使用權(quán)資產(chǎn)形式入表，折舊影響經(jīng)營性現(xiàn)金流和籌資現(xiàn)金流，為保證縱向?qū)Ρ确治龅目趶揭恢拢覀儗?021年后經(jīng)營現(xiàn)金流口徑進行調(diào)整，扣除了使用權(quán)資產(chǎn)折舊。）主要是公司應收款管理質(zhì)量改善。值得注意的是2019-2022年調(diào)整后經(jīng)營性現(xiàn)金流比凈利潤高于8.6-15.6億，但是2023年調(diào)整后經(jīng)營性現(xiàn)金流比凈利潤高1.16億，原因主要為應收應付差值的增加、公允損失減少、信用減值損失減少。0經(jīng)調(diào)整經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額（億元）元）0201520162017201820192020202120222023現(xiàn)金流-利潤信用減值+資產(chǎn)減值現(xiàn)金流-利潤（扣除使用權(quán)資產(chǎn)折舊）公司深度具體從應收款看，分眾傳媒的應收款管理能力2019年后明顯提升，壞賬損失明顯下降。19年應收款周轉(zhuǎn)天數(shù)為133.37天，此后應收周轉(zhuǎn)持續(xù)加快，23年應收款周轉(zhuǎn)天數(shù)下降至49.8天；19年壞賬損失/收入為-6.1%，23年為0.4%。從應收款的行業(yè)構(gòu)成來看，一方面，日用消費品行業(yè)客戶回款質(zhì)量高于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，近五年日用消費品行業(yè)客戶壞賬準備計提比例低于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶，由于近年公司提升日用消費品客戶占比，應收款質(zhì)量整體明顯提升?？刂茟诊L險，有助于利潤穩(wěn)定和現(xiàn)金流穩(wěn)定，是分眾傳媒持續(xù)穩(wěn)定分紅8060402020152016201720182019202020212022202350應收賬款壞賬損失（億元，左…營業(yè)收入（百萬元）元）1營業(yè)收入（百萬元）元）4此外，公司經(jīng)營杠桿高，高增長階段形成較多的利潤累積，競爭格局穩(wěn)定階段新增capex較少，即使出現(xiàn)收入端需求波動，也有能力維持較高的分紅金額。截至2023年末公司未分配利潤為117.98億。利潤和現(xiàn)金流的底部抬升，將提升公司回報股東的能力。（1）公司累計回購約15.3億元，注銷2.36億股。（2）2015年以來累計現(xiàn)金分紅約257.1億元（含2023年宣告分紅47.66億占凈利潤比重65.54%。近年來，隨著行業(yè)競爭格局穩(wěn)定，分眾現(xiàn)金分紅比例明顯提升。年公司實現(xiàn)凈利潤.請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明簡單金融成就夢想請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明簡單金融成就夢想公司深度簡單金融成就夢想公司每年度按照不低于當年歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤的80%進行現(xiàn)金分紅，為公司未來3個年度分紅提供保障。300%250%200%150%100% 2015201620172018201920202021202220230分眾的成長空間是由點位數(shù)量擴張帶來增量的需求和收入，主要分為三部分：1）三線及以下下沉市場的增量空間；2）智能屏屏幕加密和時段拆分，滿足LBS廣告主增量需求；電梯保有量角度，梯媒點位空間大，下沉市場點位價值仍有挖掘空間。從電梯總量上根據(jù)分眾傳媒財報，公司截至24Q1境內(nèi)自營點位數(shù)量245萬臺；根據(jù)新潮傳媒官網(wǎng)信息，新潮傳媒智慧屏60萬部，考慮1部電梯平均可能有1個以上點位（梯內(nèi)、梯外均有電梯點位），我們認為新潮與分眾覆蓋電梯數(shù)量不足305萬，電梯覆蓋量仍有較大空間。但梯媒點位的規(guī)模并非限制收入增速的最關(guān)鍵因素。我們參考2017年底-2018年底，分眾為應對積極擴張，國內(nèi)自營點位數(shù)量從2017年底的149.8萬增加至2018年底的263.9萬，1年內(nèi)點位數(shù)量增加114.1萬。因此，我們認為供給整體規(guī)模并非制約收入增長的關(guān)鍵，關(guān)鍵仍是需求。長期看，廣告主預算下沉有望為下沉梯媒市場帶來增量空間。分眾傳媒在三線及以下城市曾有一輪點位擴張及優(yōu)化。根據(jù)公司19年中報公告，2019年7月公司自營點位數(shù)量270.5萬，其中三線及以下城市點位數(shù)量55.7萬，占比21%，后續(xù)由于上刊率一般，19年7月后-22年持續(xù)點位收縮優(yōu)化進程。當前公司一二線城市點位數(shù)量多，根據(jù)財報，截至24Q1，公司一二線城市電梯媒體數(shù)量合計218萬，占國內(nèi)自營媒體數(shù)量的89%。其中電梯電視數(shù)量82.5萬，電梯海報數(shù)量135.5萬。2023年，由于部分大廣告主在三線及以下城市擴張市場份額，廣告預算也隨之下沉，分眾在三線及以下城市點位數(shù)量開始增加。第20頁共31第20頁共31頁簡單金融成就夢想我們預計未來隨著三四線城市的消費升級，更多廣告主有望布局下沉市場，為公司帶來增90%80%70%60%50%40%30%20%10%18.752.147.818.752.147.837.029.225.626.427.120172018201920202021202220232024Q1三線及以下城市二線城市一線城市0200%2018201920202021202電梯電視電梯海報電梯電視電梯海報梯媒是本地生活商家高效觸達周邊客群的有效方式。本地生活商家預算投放與品牌商家類似，可以分為兩種：1）以團購券為主的效果廣告，線上通過美團大眾點評、抖音等促銷。帶來的客流主要是價格敏感人群，與曝光主打的品牌預算類型不沖突；2）以曝光為主的品牌廣告，主打種草，線下主要靠發(fā)傳單、梯媒、商圈廣告等，線上主要依靠抖音、小紅書的內(nèi)容種草（內(nèi)容制作的門檻并不低朋友圈LBS曝光等。根據(jù)美團財報，2023年美團核心本地商業(yè)業(yè)務實現(xiàn)在線營銷收入402.67億，佐證本地生活廣告市場的容量較大。線下與線上投放目標有區(qū)別，線下投放的目標是高頻曝光，通過多次重復觸達消費者，線上主要是內(nèi)容種草，更依賴投放平臺的自身流量和種草內(nèi)容的內(nèi)容質(zhì)量。我們認為，線下零售消費與位置和消費場景緊密相關(guān)，梯媒在這兩個方面有優(yōu)勢，能精準、有效的針對地理位置和消費場景、時段進行營銷，有望成為本地生活商家的有效獲客方式。第21頁共31第21頁共31頁簡單金融成就夢想電梯智能屏推出新產(chǎn)品高頻惠選，布局LBS撬動本地生活增量預算。根據(jù)分眾直投公眾號，2024年3月，分眾直投推出全新電梯智能屏產(chǎn)品——高頻惠選。高頻惠選通過樓宇選點、選時段等方式幫助廣告主在指定樓盤中高頻次展現(xiàn)智能屏廣告。高頻惠選的目標廣告主是核心商圈1-3公里范圍內(nèi)商家，通過地理位置（LBS）觸達廣告主目標人群，提升營銷效率，為線下零售商家?guī)碓隽靠土鳌７直娭悄芷粮哳l惠選可以實現(xiàn)選樓、選時段功能。我們根據(jù)分眾直投官方公眾號提供的兩個案例，進行簡單的空間測算。案例1為某足療店投放實例，創(chuàng)意時長秒，日最高播放次數(shù)次，單日最高消耗金額元，第22頁共31第22頁共31頁簡單金融成就夢想因此得出cpm（千次展示價格）約為9元，對于10秒的素材，每小時可播放360次，假設(shè)滿刊，每小時單屏收入約為3.3元；案例2為旅游景區(qū)投放實例，創(chuàng)意時長15秒，日最高播放次數(shù)23270次，單日最高消耗金額354元，因此得出cpm（千次展示價格）約為15元，對于15秒的素材，每小時可播放240次，假設(shè)滿刊，每小時單屏收入約為3.7元。根據(jù)分眾傳媒公眾號，全天20小時可投放，假設(shè)20小時滿刊，單智能屏每天收入金額約為66元-73元，1年單屏收入金額為2.4萬-2.7萬，假設(shè)智能屏未來點位擴張至50萬，分眾智能屏收入空間測算121億元-133億元；假設(shè)50%上刊率（即有一半的時長或點位能售出），對應空間為61億元-67億元。創(chuàng)意時長（秒）單日最高消耗金額（元）CPM（元/千次）9單屏開機小時數(shù)（小時/天）單屏年收入（萬元）預期智能屏點位數(shù)量（萬）收入空間（億元）6167情景2收入空間（億元）121133分眾通過設(shè)立境外子公司積極布局海外市場。截至24Q1，分眾海外覆蓋韓國、新加坡等多個國家，境外媒體設(shè)備17.2萬臺。其中，分眾境外子公司的電梯電視設(shè)備約15.4萬臺，覆蓋香港特別行政區(qū)以及韓國、印度尼西亞、泰國、新加坡、馬來西亞、越南、印度和日本等國的95個主要城市；境外子公司的電梯海報設(shè)備約1.8萬臺，覆蓋香港特別行政區(qū)以及馬來西亞和印度的主要城市。第23頁共31第23頁共31頁簡單金融成就夢想00自營電梯海報（萬臺）2018201920202021自營電梯電視（萬臺）自營電梯海報（萬臺）5020152016201720182019202020212022202360%40%20%其他地區(qū)收入（億元，左軸）華東、華南、西南、華中）資產(chǎn)的具體內(nèi)容形成原因資產(chǎn)規(guī)模（萬元）所在地運營模式收益狀況境外資產(chǎn)占公司凈資產(chǎn)的比重FocusMediaFountainVestSports股權(quán)投資開曼群島有限合伙-分眾傳媒發(fā)展有限公司中國香港戶外廣告業(yè)務設(shè)立中國香港全資子公司FMKorea韓國電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立韓國控股子公司PTTargetMediaNusantara印度尼西亞電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立印度尼西亞全資子公司TargetMediaHongKongLimited中國香港電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立中國香港控股子公司FocusMedia(Thailand)Co.,Ltd.泰國電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立泰國控股子公司TargetMediaCulcreativePte.Ltd.新加坡電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立新加坡控股子公司TargetMediaSdn.Bhd.馬來西亞電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立馬來西亞控股子公司FocusMediaJapanCo.,Ltd.日本電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立控股子公司虧損389.72萬元FocusMedia(Vietnam)CompanyLimited越南電梯電視媒體廣告業(yè)務設(shè)立越南控股子公司AbbieITMartPvt.Ltd.印度電梯電視媒體廣告業(yè)務非同一控制下合并印度控股子公司虧損279.41萬元我們測算分眾布局海外中期空間67-134億。2017年以來，公司相繼在韓國、新印度尼西亞、泰國、馬來西亞、日本、印度和越南等海外市場進行布局，已成功證明分眾第24頁共31第24頁共31頁簡單金融成就夢想模式在海外市場尤其是亞洲市場可快速復制。東南亞主要市場分眾均有布局，中期市占率可參考國內(nèi)1%-2%的大盤份額，因為海外數(shù)字廣告占比比國內(nèi)低+分眾經(jīng)驗成熟，可能市場規(guī)模拓展較國內(nèi)更迅速。（已布局）25年廣告規(guī)模（億）梯媒規(guī)模（億元）62512357925121224第25頁共31第25頁共31頁簡單金融成就夢想我們維持2024-2026年盈利預測，預計公司2024-2026E實現(xiàn)收入125.25億元、134.73億元及146.22億元；預計2024-2026E實現(xiàn)歸母凈利潤53.38億元、58.93億元及64.77億元。關(guān)鍵假設(shè)如下：（1）樓宇媒體業(yè)務：收入：我們預計，2024-2026E，公司樓宇媒體收入分別增長4%、7%及8%。其中，我們預計日用消費品廣告主收入同比每年分別增長10%；預計互聯(lián)網(wǎng)廣告主收入同比每年分別增長5%。毛利率：2024-2026E，公司樓宇媒體毛利率分別為67%，68%及69%。我們預計，由于競爭格局明顯改善，2024年成本同比基本持平，后續(xù)受點位擴張影響，預計每年成本同比增長5%。20-23年影院媒體業(yè)務收入4.78-11.73億，線下觀影活動明顯減少和需求疲軟是主要原因；22-23年影院媒體毛利率相較21年明顯提升主要由于部分影院由固定租金成本的合作方式，轉(zhuǎn)變?yōu)楦鶕?jù)人次、上座率等經(jīng)營指標支付租金，因此在淡季成本下降。隨著電影觀影人次恢復帶動影院廣告未來恢復、21年后影院租金合作方式變化，我們預計2024-2026E公司影院媒體收入分別同比增長18%、15%及15%；預計毛利率分別為63%、61%及60%。（3）其他費用率：由于2022年和2023年收入下降，但銷售有固定的薪酬等費用，因此銷售費用率偏高，分別為18.9%和18.5%，考慮收入端逐步恢復和公司降本增效，預計2024-2026年銷售費用率為17.6%。所得稅率受公司稅收優(yōu)惠政策影響。分眾傳媒部分子公司享受稅收優(yōu)惠政策，主要為：1）上海分眾信息技術(shù)有限公司、馳眾信息技術(shù)（上海）有限公司、上海分眾軟件技術(shù)有限公司及上海分澤時代軟件技術(shù)有限公司享受高新企業(yè)相關(guān)稅收優(yōu)惠政策，按15%稅率繳納企業(yè)所得稅；2）海南視聚軟件技術(shù)有限公司享受財政部對注冊在海南自由貿(mào)易港并實質(zhì)性運營的鼓勵類產(chǎn)業(yè)企業(yè)的稅收優(yōu)惠，減按15%繳納所得稅；3）分眾智媒廣告有限公司享受西部大開發(fā)企業(yè)所得稅15%的優(yōu)惠稅率的基礎(chǔ)上免征地方分享部分的企業(yè)所得稅，2023年減按9%稅率繳納企業(yè)所得稅；4）另有42家所得稅20%，均系小微企業(yè)。預計未來3年所得稅率為17.5%。營業(yè)收入（百萬元）樓宇媒體收入（百萬元）,,,,,,第26頁共31第26頁共31頁簡單金融成就夢想樓宇媒體成本（百萬元）樓宇媒體毛利潤（百萬元）影院媒體收入（百萬元）銷售費用率（%）管理費用率（%）2016年底-2017年下半年：2016年底-2017年初，由于小非解禁形成拋壓。互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶增加投放，2017年下半年開始，CTR數(shù)據(jù)顯示景氣度持續(xù)上升，17Q3、17Q4、18Q1、18Q2收入增速上行，17Q2-18Q2扣非凈利潤增速均超過30%疊加當年市場偏好白馬股，分眾傳媒作為媒體領(lǐng)軍企業(yè)享受估值溢價，18年初PE27x。2018年初-2020年初：1）2018年初，由于新潮等新進入者獲得融資并擴張點位，市場開始擔心競爭格局，18H2分眾大力擴張點位規(guī)模以應對競爭，成本增加。18H2由于新經(jīng)濟融資有所下降，公司收入增長開始降速。18Q4利潤大幅下滑，這一趨勢一直延續(xù)到2019年底。這個階段PE在10-20x之間波動，19年初PE一度接近10x。2020年初-2021年初：2019年底市場預期隨著消費品客戶投放增長，且互聯(lián)網(wǎng)客戶下降風險充分釋放，競爭未有進一步惡化，因此預期2020年業(yè)績觸底回升，但年初疫情打亂了恢復節(jié)奏，直到2020年4月才開啟反彈。20Q2-21年4月，疫情后消費報復式恢復、互聯(lián)網(wǎng)教育新一輪獲客競爭，均帶來分眾傳媒廣告預算增加，點位成本略有下降，收入增速和利潤率均觸底回升。21年初PE重回高位，25x以上。2021年中-2022年底：教育雙減、疫情反復、消費行業(yè)疲軟等因素下21Q2收入增速一路下行，但公司通過降本增效成本也略有下降。2022年底-至今：疫情后預期線下廣告投放恢復正常，但市場對宏觀景氣和消費景氣較為悲觀；另一方面，行業(yè)競爭格局優(yōu)化。公司于23年底宣告未來三年分紅比例不低于扣非利潤80%。PE在15-21x。分眾作為品牌投放的核心陣地，已逐漸成為被廣告主認可的中國新消費核心資產(chǎn)成長的助推器，雙循環(huán)下新消費、新經(jīng)濟長期成長的確定性是分眾需求確定性的來源。我們假設(shè)半顯性階段5年，遞減過渡階段5年，WACC值7.26%。加權(quán)平均資本成本假設(shè)：無風險利率為十年期國債收益率2.50%，股票市場溢價5.00%，Beta取Wind回歸值1.30，根據(jù)CAPM計算股權(quán)成本9.00%。名義債務成本根據(jù)歷史水平取4.00%，公司現(xiàn)金流穩(wěn)健，目標資產(chǎn)負債率30%?？紤]公司的歷史稅率情況，預計長期有效稅率恢復至20.00%。公司加權(quán)平均資本成本為7.26%。股權(quán)成本(Ke)名義債務成本(Kd)FCFF估值得出公司內(nèi)在價值9.19元/股，市值1327億元。復雜FCFF關(guān)鍵假設(shè)：1）半顯性階段：a.收入增長率：2021-2023年，公司營業(yè)收入增長率分別為23%、-36%和26%，其中2022年收入下滑主要由于疫情封控影響。當前消費承壓，廣告需求溫和復蘇，分眾傳媒是品牌廣告的核心資產(chǎn)，有望持續(xù)獲得廣告主預算，預計半顯性階段公司復合增速7.5%。b.EBITMargin：分眾傳媒EBITMargin2021-236%和48%，我們認為競爭格局持續(xù)向好，成本端單屏租金成本預計整體平穩(wěn)，新增點位帶來的增量成本有限，預計2024-2026E公司EBITmargin分別為50%，51%及52%，請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明簡單金融成就夢想第27頁共31頁請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明簡單金融成就夢想第28頁共31第28頁共31頁簡單金融成就夢想預計半顯性階段EBITMargin維持在50%左右。c.ROIC：分眾傳媒屬于典型輕資產(chǎn)公司，2021-2023年ROIC分別為62%、30%和52%，ROIC波動主要由于疫情影響下，公司利潤率下滑。我們預計2024E-2026E，隨著經(jīng)營端恢復正常，公司ROIC分別為62%、66%及71%。預計半顯性階段公司ROIC逐漸下降至60%。2）永續(xù)階段：基于前文的論證，我們認為a）廣告主有持續(xù)穩(wěn)定的品牌廣告投放需求，分眾傳媒是廣告主投放品牌廣告時的重要媒介；b）競爭格局穩(wěn)定向好，公司成本端預計穩(wěn)定。因此假設(shè)永續(xù)增長率為2.5%，EBITMargin趨向40%，ROIC趨向30%。5.1消費品景氣進一步下行風險：消費品行業(yè)是公司第一大行業(yè)客戶，若行業(yè)景氣相較23Q4-24Q1進一步下行，則可能削減廣告預算致使公司業(yè)績不達預期風險。5.2技術(shù)超預期演進，改變媒體格局風險：過去30年互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，未改變城市社區(qū)電梯、寫字樓電梯場景高頻、密閉的特征，但未來若技術(shù)超預期演進而誕生新的工作和社區(qū)生活模式，則公司的電梯媒體網(wǎng)絡(luò)價值有發(fā)生變化的風險。財務摘要合并損益表百萬元202220232024E2025E2026E營業(yè)總收入營業(yè)收入影院媒體收入營業(yè)總成本營業(yè)成本樓宇媒體成本影院媒體成本稅金及附加銷售費用管理費用609管理費用609 財務費用-110-73-84-53 凈敞口套期收益00000公允價值變動收益-494-4000 信用減值損失-38848434040資產(chǎn)減值損失16-3900 資產(chǎn)處置收益-1-3000 營業(yè)外收支-72000 凈利潤 少數(shù)股東損益49-2728-72歸母凈利潤合并現(xiàn)金流量表百萬元202220232024E2025E2026E凈利潤60000400 非經(jīng)營損失 營運資本變動 其它經(jīng)營活動現(xiàn)金流 資本開支其它投資現(xiàn)金流 投資活動現(xiàn)金流吸收投資 負債凈變化 支付股利、利息 其它融資現(xiàn)金流融資活動現(xiàn)金流 凈現(xiàn)金流合并資產(chǎn)負債表百萬元202220232024E2025E2026E流動資產(chǎn)現(xiàn)金及等價物應收款項應收款項,,,,, 第29頁共31第29頁共31頁簡單金融成就夢想公司深度合同資產(chǎn)33666其他流動資產(chǎn)長期投資固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)資產(chǎn)總計流動負債短期借款應付款項