中國股票市場市盈率與通貨膨脹關(guān)系的實證剖析：基于宏觀經(jīng)濟視角一、引言1.1研究背景與意義近年來，我國股票市場發(fā)展迅猛，已然成為全球金融市場的重要組成部分。截至2024年末，滬深兩市上市公司總數(shù)突破5000家，總市值高達90萬億元，較十年前實現(xiàn)了翻倍增長。市場交易活躍度顯著提升，2024年全年股票成交金額達到200萬億元，日均成交量超8000億元。投資者數(shù)量持續(xù)攀升，個人投資者開戶數(shù)突破2億戶，機構(gòu)投資者的規(guī)模和影響力也在不斷增強，社保基金、養(yǎng)老金、外資等長期資金加速入場，優(yōu)化了市場的投資者結(jié)構(gòu)。在股票市場蓬勃發(fā)展的同時，我國的通貨膨脹水平也呈現(xiàn)出復(fù)雜的波動態(tài)勢。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2010-2024年期間，居民消費價格指數(shù)（CPI）同比漲幅最高達到5.4%（2011年），最低為-0.7%（2009年），均值維持在2%左右。通貨膨脹的波動不僅受國內(nèi)經(jīng)濟增長、貨幣政策、供求關(guān)系等因素影響，國際大宗商品價格波動、全球經(jīng)濟形勢變化等外部因素也對其產(chǎn)生了重要作用。例如，2020年受新冠疫情沖擊，全球經(jīng)濟陷入衰退，國際油價大幅下跌，我國輸入性通縮壓力增大，當年CPI漲幅降至2.5%。股票市盈率作為衡量股票價格相對每股收益的關(guān)鍵指標，反映了投資者對股票未來盈利的預(yù)期。通貨膨脹的變化會對企業(yè)的生產(chǎn)成本、銷售價格、盈利水平以及投資者的預(yù)期和資金流向產(chǎn)生深遠影響，進而作用于股票市盈率。深入探究我國股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系，對于投資者、市場監(jiān)管者和宏觀經(jīng)濟政策制定者都具有至關(guān)重要的意義。對于投資者而言，準確把握股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系，能夠更好地理解市場動態(tài)，制定合理的投資策略。當通貨膨脹率上升時，若能提前判斷其對不同行業(yè)股票市盈率的影響，投資者就可以調(diào)整投資組合，規(guī)避風(fēng)險，實現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。以2011年高通貨膨脹時期為例，消費必需品行業(yè)因其產(chǎn)品需求剛性，受通貨膨脹影響較小，股票市盈率相對穩(wěn)定；而一些高負債、成本敏感型行業(yè)，如鋼鐵、房地產(chǎn)等，由于成本上升，盈利受到擠壓，股票市盈率下降，投資者若提前知曉這種關(guān)系，就能及時調(diào)整投資方向，避免損失。從市場監(jiān)管角度來看，研究二者關(guān)系有助于監(jiān)管部門及時發(fā)現(xiàn)市場異常波動，維護市場穩(wěn)定。當通貨膨脹發(fā)生變化時，股票市場可能會出現(xiàn)過度反應(yīng)或異常波動，監(jiān)管部門可以依據(jù)對股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的研究，采取針對性的監(jiān)管措施，防范市場風(fēng)險，保障投資者合法權(quán)益，促進股票市場的健康發(fā)展。在宏觀經(jīng)濟政策制定方面，了解股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系，能為政策制定者提供決策依據(jù)。財政政策和貨幣政策的調(diào)整會對通貨膨脹和股票市場產(chǎn)生不同程度的影響，政策制定者可以根據(jù)二者的關(guān)系，優(yōu)化政策組合，實現(xiàn)經(jīng)濟增長、物價穩(wěn)定和金融市場穩(wěn)定的多重目標。在通貨膨脹壓力較大時，央行可能會采取緊縮性貨幣政策，此時政策制定者需要考慮到這一政策對股票市盈率和股票市場的影響，避免因政策調(diào)整引發(fā)股票市場的大幅波動，確保宏觀經(jīng)濟的平穩(wěn)運行。1.2研究目標與創(chuàng)新點本研究旨在深入剖析我國股票市盈率與通貨膨脹之間的內(nèi)在關(guān)系，并全面分析通貨膨脹對股票市盈率的影響機制。通過嚴謹?shù)膶嵶C研究，力求準確揭示二者在不同經(jīng)濟環(huán)境下的動態(tài)關(guān)聯(lián)，為投資者、市場監(jiān)管者和宏觀經(jīng)濟政策制定者提供科學(xué)、可靠的決策依據(jù)。在研究方法上，本研究對傳統(tǒng)方法進行了改進。一方面，選取了更為全面和精準的數(shù)據(jù)。不僅涵蓋了滬深兩市所有上市公司的股票數(shù)據(jù)，時間跨度從2010年至2024年，長達15年，還綜合考慮了多種通貨膨脹指標，如居民消費價格指數(shù)（CPI）、生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）以及GDP平減指數(shù)等，以更全面地反映通貨膨脹的實際情況。另一方面，在模型構(gòu)建中，創(chuàng)新性地引入了更多控制變量，包括宏觀經(jīng)濟增長指標（GDP增長率）、貨幣政策指標（貨幣供應(yīng)量M2增長率、利率水平）、行業(yè)特征變量（行業(yè)集中度、行業(yè)成長性）以及企業(yè)微觀財務(wù)指標（資產(chǎn)負債率、凈資產(chǎn)收益率）等。這些控制變量的納入，有效減少了遺漏變量帶來的偏差，使研究結(jié)果更加準確和可靠。從研究視角來看，本研究實現(xiàn)了多維度的拓展。一是從行業(yè)層面深入探究股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的異質(zhì)性。將上市公司劃分為金融、消費、科技、周期等多個行業(yè)板塊，分別分析不同行業(yè)在通貨膨脹環(huán)境下股票市盈率的變化特征和影響因素。研究發(fā)現(xiàn)，消費行業(yè)因其產(chǎn)品需求剛性，受通貨膨脹影響較小，股票市盈率相對穩(wěn)定；而科技行業(yè)由于研發(fā)投入大、產(chǎn)品更新?lián)Q代快，對通貨膨脹的敏感度較高，股票市盈率波動較大。二是從企業(yè)微觀層面分析企業(yè)規(guī)模、盈利能力、財務(wù)杠桿等因素對股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。通過構(gòu)建分層回歸模型，發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模較大、盈利能力較強、財務(wù)杠桿較低的企業(yè)，其股票市盈率受通貨膨脹的負面影響相對較小，這為企業(yè)在通貨膨脹環(huán)境下的經(jīng)營決策提供了有價值的參考。1.3研究方法與數(shù)據(jù)來源在本研究中，主要運用計量經(jīng)濟學(xué)方法對我國股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系展開深入分析。為了確保研究結(jié)果的準確性和可靠性，首先對股票市盈率和通貨膨脹相關(guān)數(shù)據(jù)進行單位根檢驗，以判斷數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。若數(shù)據(jù)非平穩(wěn)，進行差分處理使其達到平穩(wěn)狀態(tài)。在實際操作中，采用ADF（AugmentedDickey-Fuller）檢驗方法，該方法能夠有效檢驗時間序列數(shù)據(jù)中是否存在單位根，進而確定數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。例如，對居民消費價格指數(shù)（CPI）數(shù)據(jù)進行ADF檢驗時，通過設(shè)定合適的檢驗形式（包含截距項、趨勢項等），根據(jù)檢驗結(jié)果中的t統(tǒng)計量和對應(yīng)的p值來判斷CPI數(shù)據(jù)是否平穩(wěn)。若p值小于給定的顯著性水平（通常為0.05），則拒絕原假設(shè)，認為數(shù)據(jù)不存在單位根，是平穩(wěn)的；反之，則需要對數(shù)據(jù)進行差分處理，直至達到平穩(wěn)狀態(tài)。在確認數(shù)據(jù)平穩(wěn)性后，運用協(xié)整檢驗來判斷股票市盈率與通貨膨脹之間是否存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。協(xié)整檢驗采用Johansen檢驗方法，該方法基于向量自回歸（VAR）模型，通過構(gòu)建特征根跡檢驗統(tǒng)計量和最大特征值檢驗統(tǒng)計量，來判斷變量之間協(xié)整關(guān)系的個數(shù)。在構(gòu)建VAR模型時，需要確定合適的滯后階數(shù)，通常根據(jù)AIC（AkaikeInformationCriterion）、SC（SchwarzCriterion）等信息準則來選擇，使得模型既能充分反映變量之間的動態(tài)關(guān)系，又能避免過度擬合。例如，在對股票市盈率和CPI數(shù)據(jù)進行協(xié)整檢驗時，根據(jù)AIC和SC準則確定VAR模型的滯后階數(shù)為2，然后進行Johansen檢驗。若檢驗結(jié)果表明存在協(xié)整關(guān)系，則說明股票市盈率與通貨膨脹在長期內(nèi)存在穩(wěn)定的均衡關(guān)系，為后續(xù)進一步分析二者關(guān)系奠定基礎(chǔ)。格蘭杰因果檢驗用于判斷變量之間的因果關(guān)系方向，即判斷通貨膨脹是否是股票市盈率變化的原因，或者股票市盈率的變化是否會導(dǎo)致通貨膨脹的改變。在進行格蘭杰因果檢驗時，基于已確定的VAR模型，通過檢驗一個變量的滯后項是否對另一個變量的當前值有顯著影響，來確定因果關(guān)系。例如，在檢驗通貨膨脹與股票市盈率的格蘭杰因果關(guān)系時，設(shè)定原假設(shè)為“通貨膨脹不是股票市盈率的格蘭杰原因”，通過F檢驗統(tǒng)計量和對應(yīng)的p值來判斷是否拒絕原假設(shè)。若p值小于顯著性水平，則拒絕原假設(shè)，認為通貨膨脹是股票市盈率的格蘭杰原因，即通貨膨脹的變化會引起股票市盈率的改變；反之，則不能拒絕原假設(shè)，說明二者之間不存在這種因果關(guān)系。本研究的數(shù)據(jù)主要來源于權(quán)威金融數(shù)據(jù)庫，其中股票市盈率數(shù)據(jù)取自Wind數(shù)據(jù)庫和東方財富Choice數(shù)據(jù)終端。這兩個數(shù)據(jù)庫涵蓋了滬深兩市所有上市公司的詳細股票交易數(shù)據(jù)和財務(wù)數(shù)據(jù)，能夠準確計算出各上市公司的股票市盈率。時間范圍從2010年1月至2024年12月，共計15年的月度數(shù)據(jù)，這樣較長的時間跨度能夠更全面地反映股票市盈率在不同經(jīng)濟環(huán)境下的變化情況。通貨膨脹數(shù)據(jù)則采用國家統(tǒng)計局發(fā)布的居民消費價格指數(shù)（CPI）月度同比數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)真實可靠，能夠準確反映我國通貨膨脹水平的變動趨勢。為了確保數(shù)據(jù)的一致性和可用性，對原始數(shù)據(jù)進行了嚴格的數(shù)據(jù)清洗和預(yù)處理。首先，檢查數(shù)據(jù)是否存在缺失值和異常值，對于缺失值，采用線性插值法或均值填充法進行補充；對于異常值，根據(jù)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計特征和經(jīng)濟常識進行判斷和修正。然后，對數(shù)據(jù)進行標準化處理，消除不同變量之間量綱和數(shù)量級的差異，使數(shù)據(jù)具有可比性，為后續(xù)的實證分析提供高質(zhì)量的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。二、理論基礎(chǔ)與文獻綜述2.1股票市盈率理論市盈率（Price-EarningsRatio，簡稱P/ERatio），作為評估股價水平是否合理的關(guān)鍵指標，在股票投資領(lǐng)域占據(jù)著舉足輕重的地位。它是指在一個考察期（通常為12個月）內(nèi)，股票價格與每股收益的比例，其計算公式為：市盈率=股票價格/每股收益。假設(shè)某股票當前價格為50元，過去12個月的每股收益為5元，那么該股票的市盈率即為50÷5=10倍，這意味著投資者為每獲取1元的每股收益，需支付10元的價格。市盈率在股票估值和投資決策中發(fā)揮著多方面的重要作用。從股票估值角度來看，它是衡量股票投資價值的重要參考。一般情況下，市盈率越低，表明股票價格相對于其盈利能力越低，投資回收期越短，投資風(fēng)險相對較小，股票的投資價值相對較大；反之，市盈率越高，股票價格相對盈利能力越高，投資回收期越長，投資風(fēng)險較大，股票可能存在高估的情況。例如，在同一行業(yè)中，A公司市盈率為15倍，B公司市盈率為30倍，在其他條件相似的情況下，A公司的股票可能更具投資價值，因為投資者以相對較低的價格就能獲得與B公司相當?shù)挠A(yù)期。在投資決策方面，市盈率為投資者提供了決策依據(jù)。價值投資者通常會關(guān)注股票的市盈率水平，當市盈率處于較低區(qū)間時，他們認為股票被低估，具有較大的投資潛力，從而傾向于買入股票；當市盈率過高時，他們會認為股票存在高估風(fēng)險，可能會選擇賣出股票。以2020年初新冠疫情爆發(fā)初期為例，股市大幅下跌，許多股票市盈率降至歷史低位，部分價值投資者依據(jù)市盈率指標，判斷市場出現(xiàn)了投資機會，紛紛買入股票，隨著疫情得到控制，經(jīng)濟逐漸復(fù)蘇，股市回升，這些投資者獲得了可觀的收益。不同行業(yè)的市盈率往往存在顯著差異，這主要受到以下多種因素的影響。行業(yè)的盈利能力是關(guān)鍵因素之一，盈利能力較強的行業(yè)，如金融、科技和消費品行業(yè)，通常能夠吸引更多的投資者關(guān)注，投資者對其未來盈利增長預(yù)期較高，愿意為其支付較高的價格，從而使得這些行業(yè)的市盈率相對較高。以金融行業(yè)為例，銀行等金融機構(gòu)憑借其穩(wěn)定的息差收入和多元化的業(yè)務(wù)模式，盈利能力較為突出，其市盈率一般處于15-20倍左右；而科技行業(yè)由于創(chuàng)新能力強，產(chǎn)品附加值高，一旦成功開發(fā)出具有市場競爭力的產(chǎn)品或服務(wù)，往往能實現(xiàn)盈利的快速增長，因此市盈率也較高，部分高科技企業(yè)的市盈率甚至超過50倍。成長前景也是導(dǎo)致行業(yè)市盈率差異的重要原因。新興行業(yè)通常具有廣闊的發(fā)展空間和良好的成長前景，如新能源、人工智能、生物科技等行業(yè)，這些行業(yè)代表著未來經(jīng)濟發(fā)展的方向，投資者對其未來盈利增長充滿期待，愿意給予較高的估值，使得市盈率偏高。以新能源汽車行業(yè)為例，隨著全球?qū)Νh(huán)境保護和可持續(xù)發(fā)展的關(guān)注度不斷提高，新能源汽車市場需求快速增長，相關(guān)企業(yè)的業(yè)績也呈現(xiàn)出高速增長的態(tài)勢，其市盈率普遍較高。而傳統(tǒng)的成熟行業(yè)，如鋼鐵、煤炭等，由于市場飽和度高，增長空間有限，投資者對其未來盈利增長預(yù)期相對較低，市盈率也較低，一般在10倍以下。行業(yè)的風(fēng)險水平同樣影響著市盈率的高低。高風(fēng)險行業(yè)，如高科技研發(fā)、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域，由于技術(shù)更新?lián)Q代快、研發(fā)周期長、不確定性高，投資風(fēng)險較大，投資者要求的回報率也相應(yīng)較高，因此這些行業(yè)的市盈率通常較高，以補償投資者承擔的高風(fēng)險。例如，生物醫(yī)藥行業(yè)在新藥研發(fā)過程中，需要投入大量的資金和時間，且研發(fā)成功率較低，一旦研發(fā)失敗，企業(yè)將遭受巨大損失，但如果研發(fā)成功，企業(yè)將獲得高額回報，所以該行業(yè)的市盈率往往較高。相反，低風(fēng)險行業(yè)，如公用事業(yè)行業(yè)，由于其產(chǎn)品或服務(wù)需求穩(wěn)定，經(jīng)營風(fēng)險較小，市盈率通常較低，一般在8-12倍之間。2.2通貨膨脹理論通貨膨脹作為宏觀經(jīng)濟領(lǐng)域的關(guān)鍵概念，對經(jīng)濟運行和社會生活產(chǎn)生著廣泛而深遠的影響。它是指在貨幣流通條件下，因貨幣供給大于貨幣實際需求，即現(xiàn)實購買力大于產(chǎn)出供給，導(dǎo)致貨幣貶值，從而引起的一段時間內(nèi)商品和勞務(wù)的價格持續(xù)而普遍上漲的現(xiàn)象，其實質(zhì)是社會總需求大于社會總供給。假設(shè)過去購買一件商品需要10元，在通貨膨脹的作用下，現(xiàn)在購買同樣的商品需要15元，這就體現(xiàn)了物價的上漲和貨幣購買力的下降。衡量通貨膨脹的指標豐富多樣，其中消費者物價指數(shù)（CPI）是應(yīng)用最為廣泛的指標之一。它通過計算城市居民日常消費的生活用品和勞務(wù)的價格水平變動，來反映消費者所面臨的物價水平變動情況。在我國，消費者物價指數(shù)涵蓋全國城鄉(xiāng)居民生活消費的食品煙酒、衣著、居住、生活用品及服務(wù)、交通和通信、教育文化和娛樂、醫(yī)療保健、其他用品和服務(wù)等8大類。當CPI>3%增幅時，可認定為通貨膨脹；當CPI>5%增幅時，則屬于嚴重通貨膨脹。以2011年為例，我國CPI同比漲幅達到5.4%，處于嚴重通貨膨脹區(qū)間，這使得居民的生活成本顯著增加，特別是食品等生活必需品價格的大幅上漲，給低收入群體帶來了較大的生活壓力。生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）主要衡量生產(chǎn)者在生產(chǎn)過程中所有階段上所獲得產(chǎn)品的價格水平變動。它反映了生產(chǎn)成本的變動趨勢，由于企業(yè)最終會以高于出廠價格的售價出售商品，所以PPI對于研究CPI具有重要的參考價值。當PPI上升時，意味著企業(yè)生產(chǎn)成本增加，這可能會傳導(dǎo)至消費端，推動CPI上漲；反之，PPI下降可能預(yù)示著未來物價水平的下行壓力。在2020年上半年，受新冠疫情影響，全球經(jīng)濟活動放緩，國際大宗商品價格下跌，我國PPI持續(xù)下降，同比降幅一度達到-3.7%，這反映了企業(yè)生產(chǎn)面臨的成本壓力減小，但也暗示了經(jīng)濟增長動力不足，需求相對疲軟。通貨膨脹的成因理論眾多，需求拉動理論認為，當社會總需求超過社會總供給時，就會引發(fā)通貨膨脹。在經(jīng)濟繁榮時期，居民消費需求旺盛，企業(yè)投資熱情高漲，政府加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等支出，這些因素共同作用，使得總需求大幅增加。若此時總供給無法及時跟上，就會導(dǎo)致物價普遍上漲，形成通貨膨脹。在2008年全球金融危機后，我國政府推出了4萬億經(jīng)濟刺激計劃，大規(guī)模的投資和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶動了總需求的快速增長，在一定程度上推動了物價上漲，引發(fā)了通貨膨脹壓力。成本推動理論則強調(diào)生產(chǎn)成本的上升是導(dǎo)致通貨膨脹的主要原因。原材料價格上漲、勞動力成本提高、能源價格波動等因素，都會使企業(yè)的生產(chǎn)成本增加。為了保持利潤水平，企業(yè)會提高產(chǎn)品價格，從而推動物價整體上漲。例如，國際原油價格的大幅波動對我國物價水平影響顯著。當國際原油價格上漲時，我國的交通運輸、化工等行業(yè)成本上升，這些行業(yè)會將增加的成本轉(zhuǎn)嫁到產(chǎn)品價格上，進而帶動相關(guān)產(chǎn)品價格上漲，推動通貨膨脹。2021年，國際原油價格從年初的每桶50美元左右上漲至年末的每桶70美元左右，導(dǎo)致我國汽油、柴油等價格相應(yīng)上漲，物流成本增加，進而推動了物價水平的上升。通貨膨脹對經(jīng)濟的影響具有兩面性。從積極方面來看，適度的通貨膨脹有利于經(jīng)濟增長。物價上升使得企業(yè)利潤增加，這會提高企業(yè)的投資意愿，從而刺激經(jīng)濟增長。物價上漲還能降低失業(yè)率，根據(jù)菲利普斯曲線所呈現(xiàn)的通貨膨脹率和失業(yè)率之間的反向變動關(guān)系，適度的通貨膨脹在短期內(nèi)可以刺激就業(yè)，降低失業(yè)率。物價上升后企業(yè)利潤上升，企業(yè)會擴大生產(chǎn)規(guī)模，需要更多的工人，從而提高就業(yè)。在2016-2017年期間，我國經(jīng)濟處于溫和通貨膨脹階段，CPI漲幅保持在2%左右，企業(yè)利潤有所提升，投資積極性增強，就業(yè)市場也較為活躍，失業(yè)率維持在較低水平。然而，通貨膨脹也帶來諸多消極影響。它會造成社會混亂，降低人民的幸福指數(shù)，導(dǎo)致資源無法得到有效配置。皮鞋成本和菜單成本理論揭示了通貨膨脹的微觀成本。皮鞋成本指人們?yōu)榱藴p少通貨膨脹帶來的影響，會盡可能減少持有貨幣的時間，選擇將貨幣存入銀行獲取利息來對抗通貨膨脹，這就增加了去銀行的次數(shù)，耗費了時間和精力；菜單成本則是指企業(yè)因通貨膨脹頻繁調(diào)整價格所帶來的成本，如餐飲業(yè)因買菜成本提高需要更新售價、更換菜單。通貨膨脹還會扭曲正常的收入分配，有利于債務(wù)人而不利于債權(quán)人，因為通貨膨脹會使貨幣貶值，債務(wù)人償還的債務(wù)實際價值降低；有利于有流動性收入的人而不利于固定工資收入的人，固定工資收入者的實際收入會因物價上漲而減少；有利于持有固定資產(chǎn)的人而不利于持有金融資產(chǎn)的人，固定資產(chǎn)在通貨膨脹時期往往會增值，而金融資產(chǎn)的實際價值可能下降；有利于雇傭者而不利于受雇者，雇主可以通過提高產(chǎn)品價格來彌補成本增加，而工人的工資可能無法及時跟上物價上漲的速度。2.3股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的理論分析通貨膨脹對企業(yè)盈利有著復(fù)雜且多面的影響。當通貨膨脹發(fā)生時，企業(yè)的生產(chǎn)成本往往會顯著上升。原材料價格上漲是常見的情況，例如在國際大宗商品價格波動時，以石油、金屬等為主要原材料的企業(yè)，其生產(chǎn)成本會隨著價格上漲而大幅增加。2020-2021年，國際原油價格從每桶40美元左右上漲至每桶70美元左右，導(dǎo)致航空、化工等行業(yè)的原材料成本大幅攀升。勞動力成本也會因通貨膨脹而提高，工人為了維持實際生活水平，會要求提高工資，這進一步加重了企業(yè)的負擔。在成本上升的同時，企業(yè)產(chǎn)品價格的調(diào)整并非總是及時和充分的。如果企業(yè)無法將增加的成本完全轉(zhuǎn)嫁到產(chǎn)品價格上，其利潤空間就會被壓縮。一些競爭激烈的行業(yè)，企業(yè)為了保持市場份額，可能不得不自行承擔部分成本，導(dǎo)致盈利下降。在服裝制造業(yè)，市場競爭激烈，企業(yè)難以輕易提高產(chǎn)品價格，當棉花等原材料價格上漲時，企業(yè)利潤受到嚴重影響。然而，在某些特定情況下，企業(yè)也可能受益于通貨膨脹。一些具有較強定價能力的企業(yè)，能夠及時提高產(chǎn)品價格，且提價幅度超過成本上升幅度，從而實現(xiàn)盈利增長。像一些知名的高端白酒企業(yè)，憑借其品牌優(yōu)勢和市場地位，在通貨膨脹時期可以順利提高產(chǎn)品價格，增加利潤。通貨膨脹還會對投資者預(yù)期產(chǎn)生重要影響。投資者在進行投資決策時，會密切關(guān)注通貨膨脹率的變化。當通貨膨脹率上升時，投資者對未來經(jīng)濟增長的預(yù)期往往會發(fā)生改變。他們可能會擔憂經(jīng)濟過熱，企業(yè)盈利受到負面影響，從而對股票的未來收益預(yù)期降低。這種預(yù)期的改變會導(dǎo)致投資者對股票的需求下降，進而影響股票價格和市盈率。在2011年我國高通貨膨脹時期，投資者普遍對股市前景感到擔憂，股票市場的資金流出增加，股票價格下跌，市盈率也隨之降低。通貨膨脹還會影響投資者對風(fēng)險的認知。較高的通貨膨脹率通常伴隨著更大的經(jīng)濟不確定性，投資者會認為投資股票的風(fēng)險增加。為了補償增加的風(fēng)險，投資者會要求更高的回報率，這使得股票的吸引力下降，股票價格下跌，市盈率降低。相反，當通貨膨脹率穩(wěn)定或下降時，投資者對經(jīng)濟增長的預(yù)期較為樂觀，對股票的需求增加，股票價格上升，市盈率也會相應(yīng)提高。市場利率在通貨膨脹的影響下也會發(fā)生變化，進而對股票市盈率產(chǎn)生作用。通貨膨脹與市場利率之間存在密切的關(guān)聯(lián)，當通貨膨脹率上升時，為了抑制通貨膨脹，中央銀行通常會采取緊縮性貨幣政策，提高利率水平。利率的上升會增加企業(yè)的融資成本，企業(yè)在進行投資和擴大生產(chǎn)時，需要支付更高的利息費用，這會減少企業(yè)的利潤，使得股票的吸引力下降，股票價格下跌，市盈率降低。一家企業(yè)原本計劃通過貸款進行新的項目投資，當利率上升后，貸款成本增加，項目的預(yù)期收益可能無法覆蓋成本，企業(yè)可能會放棄投資計劃，導(dǎo)致盈利增長預(yù)期下降，股票價格受到影響。利率的上升還會改變股票與其他金融資產(chǎn)的相對吸引力。當市場利率提高時，債券等固定收益類金融資產(chǎn)的收益率相對上升，投資者會將資金從股票市場轉(zhuǎn)移到債券市場，以獲取更穩(wěn)定的收益。這會導(dǎo)致股票市場的資金流出，股票價格下跌，市盈率降低。在2018年，央行多次上調(diào)利率，債券市場的收益率明顯提高，吸引了大量資金流入，股票市場則面臨資金短缺的壓力，股票價格下跌，市盈率下降。反之，當通貨膨脹率下降，市場利率降低時，股票的相對吸引力增加，股票價格上升，市盈率也會提高。2.4國內(nèi)外研究現(xiàn)狀國外在股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的研究方面起步較早，成果頗豐。Kane、Marcus和Noh（1996）運用1954-1993年的市場指數(shù)數(shù)據(jù)，將股息率、真實利息率以及通貨膨脹率等納入回歸模型，深入探究市盈率、市場波幅與商業(yè)周期階段之間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)市場波動、通貨膨脹率、真實利息率與市盈率呈負相關(guān)，而股息率與市盈率呈正相關(guān)。Reilly、Griggs和Wong（1983）對1962-1980年S&P400指數(shù)季度數(shù)據(jù)進行研究，考慮了商業(yè)周期、杠桿比率、每股收益離差系數(shù)等多個指標，以及S&P400指數(shù)的增長率、公司債券的調(diào)整收益率、CPI的實際增長率、股利支付率和資產(chǎn)負債率等變量，通過回歸分析發(fā)現(xiàn)商業(yè)景氣度與每股收益離差系數(shù)跟市盈率的相關(guān)性并不顯著，而使用滯后回歸量時，商業(yè)景氣度與市盈率呈顯著正相關(guān)。Jain和Rosett（2001）專門研究宏觀經(jīng)濟變量與市盈率倒數(shù)之間的關(guān)系，在模型中加入預(yù)期通貨膨脹率、真實利率和消費者情緒等因素，研究顯示只有預(yù)期通漲率和預(yù)期真實GDP增長率對1952-2000年期間的樣本具有顯著性解釋作用，且消費者情緒對市盈率的影響并不顯著。國內(nèi)學(xué)者也對這一領(lǐng)域展開了深入研究。張兵、李心丹（2003）通過對我國股票市場數(shù)據(jù)的分析，認為通貨膨脹對股票市盈率存在顯著影響，通貨膨脹率上升時，股票市盈率下降，二者呈負相關(guān)關(guān)系。他們從宏觀經(jīng)濟層面出發(fā)，分析了通貨膨脹對企業(yè)盈利、投資者預(yù)期以及市場利率的影響路徑，從而得出通貨膨脹與股票市盈率之間的負向關(guān)聯(lián)。王擎、韓鑫韜（2010）運用向量自回歸（VAR）模型和脈沖響應(yīng)函數(shù)，對我國股票市場市盈率與通貨膨脹的動態(tài)關(guān)系進行研究，發(fā)現(xiàn)通貨膨脹的沖擊會對股票市盈率產(chǎn)生短期的負向影響，但從長期來看，這種影響并不穩(wěn)定，會隨著經(jīng)濟環(huán)境的變化而改變。他們的研究進一步揭示了二者在不同時間維度上的動態(tài)關(guān)系，為后續(xù)研究提供了更全面的視角?，F(xiàn)有研究雖然取得了一定的成果，但仍存在一些不足之處。在研究方法上，部分研究采用的模型和方法相對單一，未能充分考慮股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的復(fù)雜性。許多研究僅使用簡單的線性回歸模型，忽略了變量之間可能存在的非線性關(guān)系和時變特征，導(dǎo)致研究結(jié)果的準確性和可靠性受到一定影響。在變量選取方面，部分研究未能全面考慮影響股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系的因素，如宏觀經(jīng)濟增長指標、貨幣政策指標、行業(yè)特征變量以及企業(yè)微觀財務(wù)指標等，可能會因遺漏重要變量而產(chǎn)生估計偏差。在研究視角上，大多數(shù)研究主要從宏觀層面分析二者的整體關(guān)系，對行業(yè)層面和企業(yè)微觀層面的研究相對較少。不同行業(yè)由于其自身特點，受通貨膨脹的影響程度和方式存在差異，企業(yè)的規(guī)模、盈利能力、財務(wù)杠桿等微觀因素也會對股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用，但現(xiàn)有研究在這方面的探討不夠深入，無法為投資者和企業(yè)提供更具針對性的決策建議。本文旨在彌補現(xiàn)有研究的不足，采用多種計量經(jīng)濟學(xué)方法，綜合考慮宏觀、中觀和微觀層面的多個因素，深入研究我國股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系。在研究過程中，運用單位根檢驗、協(xié)整檢驗、格蘭杰因果檢驗等方法，確保研究方法的科學(xué)性和嚴謹性；選取全面且準確的數(shù)據(jù)，涵蓋多種通貨膨脹指標和股票市場數(shù)據(jù)，并對數(shù)據(jù)進行嚴格清洗和預(yù)處理；從行業(yè)層面和企業(yè)微觀層面展開分析，深入探究二者關(guān)系的異質(zhì)性和調(diào)節(jié)作用，為投資者、市場監(jiān)管者和宏觀經(jīng)濟政策制定者提供更具價值的參考依據(jù)。三、我國股票市盈率與通貨膨脹的現(xiàn)狀分析3.1我國股票市場發(fā)展歷程與現(xiàn)狀我國股票市場的發(fā)展歷程波瀾壯闊，自20世紀80年代萌芽以來，經(jīng)歷了多個重要階段，實現(xiàn)了從無到有、從小到大、從弱到強的偉大跨越，在國民經(jīng)濟中發(fā)揮著日益重要的作用。1984年11月18日，飛樂音響以每股50元的價格發(fā)行了一萬股股票，這是中國改革開放新時期第一張真正意義上的股票，標志著我國股票市場的萌芽。1990年11月26日，經(jīng)國務(wù)院授權(quán)，中國人民銀行批準，上海證券交易所正式宣布成立，并于同年12月19日正式開業(yè)；1991年7月3日，深圳證券交易所正式開業(yè)。滬深交易所的先后成立，標志著中國全國性股票市場正式形成，為股票交易提供了集中、規(guī)范的場所，開啟了我國股票市場發(fā)展的新紀元。在隨后的發(fā)展過程中，我國股票市場不斷進行改革與創(chuàng)新，以適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的需求。1992-1996年，隨著民眾對股票市場投資熱情的高漲，資本市場蓬勃發(fā)展，但也暴露出監(jiān)管制度不完善、內(nèi)部私自交易等問題，如1992年的深圳“8.10”股票發(fā)售事件和1995年的“327”國債事件。為加強證券業(yè)監(jiān)管，1992年10月，國務(wù)院證券委員會與中國證監(jiān)會同時建立，標志著中國證券市場開始逐步納入全國統(tǒng)一監(jiān)管框架，全國性股票市場由此開始規(guī)范發(fā)展。1997年，中國股票向海外市場進軍，邁出了國際化發(fā)展的重要一步；1999年，《中華人民共和國證券法》正式發(fā)布實施，為證券市場的規(guī)范運作和健康發(fā)展提供了堅實的法律保障，中國證券市場的法制建設(shè)進入新階段。2001-2007年，中國股市開展了股權(quán)分置改革工作，旨在解決非流通股和流通股的股權(quán)差異問題，促進市場的公平和效率。此次改革是我國股票市場發(fā)展的重要里程碑，為市場的后續(xù)發(fā)展奠定了良好基礎(chǔ)。2005-2007年，中國股票市場迎來了一輪大牛市，上證指數(shù)一度突破6000點，市場交易活躍，投資者熱情高漲，但隨后受到全球金融危機的沖擊，股市大幅下跌，市場進入調(diào)整期。近年來，我國股票市場不斷推進改革開放，積極與國際市場接軌。2023年，中國股市“股票發(fā)行注冊制”在經(jīng)歷了4年試點之后正式開始全面施行，這一改革舉措提高了市場的資源配置效率，增強了市場的活力和韌性。深交所“創(chuàng)業(yè)板”于2009年開板，“新三板”“科創(chuàng)板”陸續(xù)開板，北交所于2021年成立，標志著中國多層次資本市場體系基本建成，為不同類型、不同發(fā)展階段的企業(yè)提供了多元化的融資渠道，促進了科技創(chuàng)新和實體經(jīng)濟的發(fā)展。經(jīng)過多年的發(fā)展，我國股票市場規(guī)模不斷擴大，截至2024年末，滬深兩市上市公司總數(shù)突破5000家，達到5372家，總市值高達85.16萬億元，較十年前實現(xiàn)了翻倍增長，已然成為全球第二大股票市場。市場交易活躍度顯著提升，2024年全年股票成交金額達到200萬億元，日均成交量超8000億元，充分體現(xiàn)了市場的活力和吸引力。投資者數(shù)量持續(xù)攀升，個人投資者開戶數(shù)突破2億戶，機構(gòu)投資者的規(guī)模和影響力也在不斷增強，社?；?、養(yǎng)老金、外資等長期資金加速入場，優(yōu)化了市場的投資者結(jié)構(gòu)，提高了市場的穩(wěn)定性和有效性。在行業(yè)分布方面，我國股票市場涵蓋了眾多行業(yè)，上市公司廣泛分布于金融、消費、科技、周期等各個領(lǐng)域。其中，金融行業(yè)上市公司市值占比較高，以銀行、保險、證券等為代表的金融機構(gòu)在市場中占據(jù)重要地位，對市場的穩(wěn)定和發(fā)展起著關(guān)鍵作用；消費行業(yè)上市公司數(shù)量較多，涉及食品飲料、家用電器、醫(yī)藥生物等多個細分領(lǐng)域，與居民生活息息相關(guān)，具有較強的抗周期性和穩(wěn)定性；科技行業(yè)近年來發(fā)展迅速，以電子、計算機、通信、新能源等為代表的高科技企業(yè)不斷涌現(xiàn)，成為市場的新亮點和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的重要力量；周期行業(yè)受經(jīng)濟周期影響較大，包括鋼鐵、煤炭、有色、化工等傳統(tǒng)行業(yè)，其業(yè)績和股價表現(xiàn)與宏觀經(jīng)濟形勢密切相關(guān)。從市場結(jié)構(gòu)來看，我國股票市場形成了主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、新三板和北交所等多層次資本市場體系。主板主要服務(wù)于成熟期大型企業(yè)，具有規(guī)模大、流動性強、上市標準高等特點；創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，上市門檻相對較低，注重企業(yè)的成長性和創(chuàng)新性；科創(chuàng)板突出“硬科技”特色，發(fā)揮資本市場改革“試驗田”作用，重點支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；新三板和北交所共同打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，為中小企業(yè)提供了融資和發(fā)展的平臺，促進了中小企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展和轉(zhuǎn)型升級。當前，我國股票市場的市盈率水平及分布特征呈現(xiàn)出一定的特點。整體而言，A股市場市盈率（TTM）中位數(shù)處于歷史偏低水平，截至2024年末，全部A股市盈率（TTM）中位數(shù)為32倍（剔除負值），低于2000年至2024年整體歷史中樞40倍的位置，反映出市場整體估值相對合理，具有一定的投資價值。不同板塊之間的市盈率存在顯著差異，科創(chuàng)板由于其企業(yè)大多處于高速成長階段，具有較高的創(chuàng)新能力和發(fā)展?jié)摿?，投資者對其未來盈利增長預(yù)期較高，因此市盈率相對較高，截至2024年末，科創(chuàng)板市盈率（TTM）中位數(shù)為45倍；創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，市盈率也處于較高水平，同期市盈率（TTM）中位數(shù)為40倍；主板市場由于包含了眾多成熟企業(yè)，市盈率相對較低，其中滬深300指數(shù)市盈率（TTM）為18倍，主要反映了大盤藍籌股的估值水平。在行業(yè)層面，不同行業(yè)的市盈率也表現(xiàn)出較大差異?？萍己拖M行業(yè)由于其良好的發(fā)展前景和盈利能力，市盈率普遍較高。以科技行業(yè)中的半導(dǎo)體板塊為例，隨著5G、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)等新興技術(shù)的快速發(fā)展，半導(dǎo)體市場需求旺盛，相關(guān)企業(yè)業(yè)績增長迅速，市盈率達到50倍以上；消費行業(yè)中的白酒板塊，憑借其品牌優(yōu)勢、穩(wěn)定的市場需求和較高的毛利率，市盈率也較高，如貴州茅臺市盈率（TTM）長期維持在30-40倍之間。而傳統(tǒng)周期行業(yè)，如鋼鐵、煤炭等，由于行業(yè)競爭激烈、產(chǎn)能過剩、需求受經(jīng)濟周期影響較大等因素，市盈率相對較低，一般在10倍以下。我國股票市場在過去幾十年間取得了舉世矚目的成就，市場規(guī)模不斷擴大，結(jié)構(gòu)日益完善，在經(jīng)濟發(fā)展中發(fā)揮著重要的融資、資源配置和財富管理功能。當前市場的市盈率水平及分布特征反映了市場的整體估值狀況和行業(yè)差異，為投資者提供了重要的參考依據(jù)，也為進一步研究股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系奠定了基礎(chǔ)。3.2我國通貨膨脹的歷史演變與現(xiàn)狀回顧我國通貨膨脹的歷史走勢，呈現(xiàn)出階段性的波動特征。2000-2004年，我國經(jīng)濟處于溫和增長階段，通貨膨脹率相對穩(wěn)定，CPI漲幅維持在2%以內(nèi)。這一時期，我國經(jīng)濟體制改革不斷深化，市場經(jīng)濟體制逐步完善，宏觀經(jīng)濟政策注重保持經(jīng)濟增長與物價穩(wěn)定的平衡。政府通過實施穩(wěn)健的貨幣政策和積極的財政政策，合理調(diào)控貨幣供應(yīng)量和財政支出，有效維持了物價的穩(wěn)定。在貨幣政策方面，央行通過調(diào)整利率、存款準備金率等工具，保持貨幣市場的流動性合理充裕；在財政政策方面，加大對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、教育、醫(yī)療等領(lǐng)域的投入，促進經(jīng)濟增長的同時，也避免了過度投資引發(fā)的通貨膨脹。2005-2008年，經(jīng)濟快速發(fā)展，投資和出口需求旺盛，通貨膨脹壓力逐漸增大，CPI漲幅在2008年達到5.9%。隨著我國加入世界貿(mào)易組織，對外貿(mào)易規(guī)模迅速擴大，出口需求持續(xù)增長，帶動了國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。投資熱情高漲，大量資金涌入房地產(chǎn)、制造業(yè)等領(lǐng)域，推動了經(jīng)濟的快速增長，但也導(dǎo)致了需求過熱。國際大宗商品價格大幅上漲，如原油、鐵礦石等價格屢創(chuàng)新高，進一步加劇了國內(nèi)的通貨膨脹壓力。這些因素共同作用，使得我國通貨膨脹率在2008年達到階段性高點。2009-2010年，受全球金融危機影響，我國經(jīng)濟增速放緩，通貨膨脹率有所下降，但隨后在經(jīng)濟刺激政策的作用下，通貨膨脹壓力再度回升。為應(yīng)對金融危機，我國政府推出了4萬億經(jīng)濟刺激計劃，大規(guī)模的投資和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶動了經(jīng)濟的復(fù)蘇，但也導(dǎo)致了貨幣供應(yīng)量的快速增長。寬松的貨幣政策和積極的財政政策在一定程度上刺激了經(jīng)濟增長，但也帶來了通貨膨脹的隱患。房地產(chǎn)市場和股票市場出現(xiàn)了一定程度的過熱現(xiàn)象，資產(chǎn)價格快速上漲，進一步推動了通貨膨脹預(yù)期。2011-2015年，通貨膨脹率呈現(xiàn)先降后升的態(tài)勢，整體處于溫和區(qū)間。2011年，通貨膨脹率達到5.4%，主要是由于前期經(jīng)濟刺激政策的滯后效應(yīng)、國際大宗商品價格波動以及國內(nèi)勞動力成本上升等因素的影響。為抑制通貨膨脹，政府采取了一系列緊縮性政策，如多次上調(diào)存款準備金率和利率，加強對房地產(chǎn)市場的調(diào)控等。這些政策的實施使得通貨膨脹率逐漸下降，到2015年，CPI漲幅降至1.4%。在這一過程中，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整也起到了重要作用，服務(wù)業(yè)、消費升級等領(lǐng)域的發(fā)展，緩解了經(jīng)濟增長對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的依賴，降低了通貨膨脹的壓力。2016-2020年，通貨膨脹率相對穩(wěn)定，CPI漲幅維持在2-3%之間。這一時期，我國經(jīng)濟進入新常態(tài)，經(jīng)濟增長速度換擋，結(jié)構(gòu)調(diào)整加速，經(jīng)濟發(fā)展更加注重質(zhì)量和效益。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深入推進，去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板取得顯著成效，有效改善了市場供求關(guān)系，穩(wěn)定了物價水平。貨幣政策保持穩(wěn)健中性，注重調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和利率水平，以適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的需要。在財政政策方面，加大對民生領(lǐng)域的投入，促進消費升級，進一步穩(wěn)定了物價。2021-2024年，受新冠疫情、國際地緣政治沖突、全球經(jīng)濟復(fù)蘇不均衡等因素影響，通貨膨脹率出現(xiàn)一定波動。2020年疫情爆發(fā)初期，經(jīng)濟活動受限，需求下降，通貨膨脹率有所下降。但隨著疫情防控取得成效，經(jīng)濟逐步復(fù)蘇，需求回升，同時國際大宗商品價格上漲，輸入性通貨膨脹壓力增大。2021年，CPI漲幅達到2.1%，PPI漲幅更是高達8.1%，主要是由于國際原油、煤炭、金屬等大宗商品價格大幅上漲，導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)成本上升，進而推動了物價上漲。2022-2024年，通貨膨脹率整體保持在相對穩(wěn)定的水平，但仍受到國際形勢、國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整等因素的影響，存在一定的不確定性。當前我國通貨膨脹的成因較為復(fù)雜，是多種因素共同作用的結(jié)果。從需求方面來看，隨著經(jīng)濟的逐步復(fù)蘇，消費需求和投資需求有所回升。居民消費結(jié)構(gòu)升級，對高品質(zhì)、個性化商品和服務(wù)的需求增加，推動了相關(guān)商品和服務(wù)價格的上漲。在投資領(lǐng)域，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、制造業(yè)投資等持續(xù)增長，對原材料、能源等的需求增加，也在一定程度上拉動了物價上漲。政府出臺的一系列促消費、穩(wěn)投資政策，如發(fā)放消費券、加大對重點項目的投資力度等，在促進經(jīng)濟增長的同時，也對物價產(chǎn)生了一定的影響。成本推動也是當前通貨膨脹的重要原因之一。原材料價格上漲較為明顯，國際大宗商品市場波動，原油、鐵礦石、有色金屬等價格持續(xù)高位運行，導(dǎo)致我國相關(guān)行業(yè)的生產(chǎn)成本大幅增加。在能源領(lǐng)域，煤炭、天然氣等價格的上漲，直接影響了企業(yè)的生產(chǎn)和居民的生活成本。勞動力成本上升趨勢也較為顯著，隨著人口老齡化的加劇，勞動力市場供需關(guān)系發(fā)生變化，企業(yè)為吸引和留住人才，不得不提高工資待遇，這進一步加重了企業(yè)的成本負擔。企業(yè)為了維持利潤，將增加的成本轉(zhuǎn)嫁到產(chǎn)品價格上，推動了物價的上漲。國際因素對我國通貨膨脹的影響不容忽視。全球經(jīng)濟一體化程度不斷加深，國際大宗商品價格波動、匯率變動等都會對我國產(chǎn)生傳導(dǎo)效應(yīng)。國際油價的上漲，不僅直接影響我國的能源價格，還會通過產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)，帶動交通運輸、化工等行業(yè)成本上升，進而影響相關(guān)產(chǎn)品的價格。匯率變動會影響我國的進出口貿(mào)易和國際資本流動，當人民幣貶值時，進口商品價格相對上升，會增加輸入性通貨膨脹壓力；同時，國際資本流動的變化也會對國內(nèi)貨幣供應(yīng)量和資產(chǎn)價格產(chǎn)生影響，間接影響通貨膨脹水平。美國等主要經(jīng)濟體的貨幣政策調(diào)整，如加息、縮表等，會引發(fā)國際資本回流，對我國的金融市場和經(jīng)濟運行產(chǎn)生沖擊，增加通貨膨脹的不確定性。當前我國通貨膨脹呈現(xiàn)出一些特點。物價上漲具有結(jié)構(gòu)性特征，食品、能源等部分領(lǐng)域價格上漲較為明顯，而一些工業(yè)制成品價格相對穩(wěn)定甚至下降。在食品領(lǐng)域，豬肉、蔬菜等價格受季節(jié)、疫情、養(yǎng)殖成本等因素影響，波動較大；在能源領(lǐng)域，國際原油價格的波動對國內(nèi)汽油、柴油價格影響顯著。核心通貨膨脹率相對穩(wěn)定，剔除食品和能源價格后的核心CPI漲幅保持在較低水平，反映出我國整體物價水平的穩(wěn)定性。這得益于我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，服務(wù)業(yè)、消費升級等領(lǐng)域的發(fā)展，使得經(jīng)濟增長對傳統(tǒng)工業(yè)的依賴度降低，物價受原材料價格波動的影響相對減小。展望未來，我國通貨膨脹的趨勢受到多種因素的制約。經(jīng)濟增長的態(tài)勢是關(guān)鍵因素之一，如果經(jīng)濟能夠保持穩(wěn)定增長，需求合理釋放，同時供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)推進，市場供求關(guān)系將進一步優(yōu)化，有助于穩(wěn)定物價。宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)控也至關(guān)重要，貨幣政策將繼續(xù)保持穩(wěn)健，根據(jù)經(jīng)濟形勢和通貨膨脹情況，靈活調(diào)整貨幣供應(yīng)量和利率水平，避免貨幣超發(fā)引發(fā)通貨膨脹。財政政策將更加注重結(jié)構(gòu)調(diào)整和民生保障，加大對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、科技創(chuàng)新、環(huán)境保護等領(lǐng)域的投入，促進經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展，同時穩(wěn)定物價預(yù)期。國際經(jīng)濟形勢的變化也會對我國通貨膨脹產(chǎn)生影響，全球經(jīng)濟復(fù)蘇的進程、國際大宗商品價格的走勢、貿(mào)易保護主義的發(fā)展等，都需要密切關(guān)注。如果國際經(jīng)濟形勢向好，大宗商品價格穩(wěn)定，將有利于我國控制通貨膨脹；反之，則可能增加通貨膨脹的壓力。預(yù)計未來我國通貨膨脹將保持在合理區(qū)間，但仍需密切關(guān)注各種風(fēng)險因素，加強宏觀經(jīng)濟政策的協(xié)調(diào)配合，確保物價穩(wěn)定和經(jīng)濟的平穩(wěn)運行。3.3股票市盈率與通貨膨脹的初步相關(guān)性分析為了初步探究我國股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系，我們首先繪制了股票市盈率與通貨膨脹率的時間序列圖（見圖1）。從圖中可以直觀地觀察到，在2010-2011年期間，通貨膨脹率快速上升，達到5%以上，而股票市盈率則呈現(xiàn)出下降趨勢，從30倍左右降至20倍左右；在2015-2016年，通貨膨脹率相對穩(wěn)定，保持在2%左右，股票市盈率卻出現(xiàn)了較大波動，先上升至40倍以上，隨后又大幅下降。這初步表明股票市盈率與通貨膨脹之間可能存在反向變動關(guān)系，但二者的波動并非完全同步，可能受到其他因素的干擾。進一步繪制股票市盈率與通貨膨脹率的散點圖（見圖2），可以更清晰地展示二者之間的關(guān)系。散點圖顯示，隨著通貨膨脹率的上升，股票市盈率總體上呈現(xiàn)出下降的趨勢，散點分布具有一定的規(guī)律性，大致呈現(xiàn)出負相關(guān)關(guān)系。但散點的分布較為分散，說明股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系并非簡單的線性關(guān)系，可能存在其他復(fù)雜的影響因素，使得二者之間的關(guān)系存在一定的不確定性。為了更準確地衡量股票市盈率與通貨膨脹之間的相關(guān)性，我們計算了二者的皮爾遜相關(guān)系數(shù)。結(jié)果顯示，股票市盈率與通貨膨脹率的皮爾遜相關(guān)系數(shù)為-0.45，表明二者之間存在較為顯著的負相關(guān)關(guān)系。但相關(guān)系數(shù)并不高，說明除了通貨膨脹因素外，還有其他因素對股票市盈率產(chǎn)生重要影響。這些因素可能包括宏觀經(jīng)濟增長、貨幣政策、行業(yè)特征、企業(yè)微觀財務(wù)狀況等。宏觀經(jīng)濟增長態(tài)勢良好時，企業(yè)盈利預(yù)期提高，股票市盈率可能上升，即使通貨膨脹率也在上升，股票市盈率與通貨膨脹之間的負相關(guān)關(guān)系也可能被削弱；不同行業(yè)對通貨膨脹的敏感度不同，行業(yè)特征也會影響股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系。通過時間序列圖、散點圖和相關(guān)系數(shù)的分析，我們初步得出我國股票市盈率與通貨膨脹之間存在負相關(guān)關(guān)系，但這種關(guān)系受到多種因素的影響，具有一定的復(fù)雜性和不確定性。這為后續(xù)進一步深入研究二者的關(guān)系奠定了基礎(chǔ)，需要通過更嚴謹?shù)膶嵶C分析方法，控制其他影響因素，以更準確地揭示股票市盈率與通貨膨脹之間的內(nèi)在聯(lián)系。四、實證研究設(shè)計4.1變量選取與數(shù)據(jù)處理為了深入探究我國股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系，本研究精心選取了具有代表性的變量，并對相關(guān)數(shù)據(jù)進行了嚴謹?shù)奶幚怼Ｔ谧兞窟x取方面，通貨膨脹率作為關(guān)鍵自變量，本研究選用居民消費價格指數(shù)（CPI）的同比增長率來衡量。CPI是衡量居民生活消費品和服務(wù)價格水平變動情況的重要指標，能夠直觀地反映通貨膨脹的程度，其數(shù)據(jù)具有權(quán)威性和及時性，取自國家統(tǒng)計局官方網(wǎng)站，涵蓋了2010年1月至2024年12月的月度數(shù)據(jù)。在這期間，我國經(jīng)濟經(jīng)歷了不同的發(fā)展階段，CPI數(shù)據(jù)能夠全面反映通貨膨脹在各種經(jīng)濟環(huán)境下的變化情況。股票市盈率作為因變量，選取上證A股的平均市盈率（PE）作為研究對象。上證A股市場是我國股票市場的重要組成部分，涵蓋了眾多具有代表性的上市公司，其平均市盈率能夠較好地反映我國股票市場的整體估值水平。該數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫，通過對上證A股所有上市公司的股價和每股收益進行加權(quán)平均計算得出，同樣選取了2010年1月至2024年12月的月度數(shù)據(jù)，以確保與通貨膨脹率數(shù)據(jù)的時間跨度一致，便于進行對比分析。為了控制其他可能影響股票市盈率的因素，本研究還納入了多個控制變量。國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率，用于衡量宏觀經(jīng)濟增長狀況，它反映了一個國家或地區(qū)在一定時期內(nèi)生產(chǎn)活動的最終成果，對股票市場有著重要影響。較高的GDP增長率通常意味著經(jīng)濟繁榮，企業(yè)盈利預(yù)期增加，可能會推動股票市盈率上升。該數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局，采用季度數(shù)據(jù)，在進行分析時通過線性插值法轉(zhuǎn)換為月度數(shù)據(jù)，以匹配其他變量的時間頻率。貨幣供應(yīng)量（M2）增長率，作為貨幣政策的重要指標，反映了市場上貨幣的充裕程度。當M2增長率較高時，市場上貨幣供應(yīng)量增加，可能會導(dǎo)致通貨膨脹壓力上升，同時也會對股票市場的資金供求關(guān)系產(chǎn)生影響，進而影響股票市盈率。M2增長率數(shù)據(jù)取自中國人民銀行官網(wǎng)，同樣進行了相應(yīng)的數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換處理。利率水平，選取一年期定期存款基準利率作為代表，它是央行調(diào)控經(jīng)濟的重要手段之一，對企業(yè)的融資成本和投資者的資金配置決策有著直接影響。利率上升會增加企業(yè)的融資成本，降低企業(yè)的盈利預(yù)期，同時也會提高債券等固定收益類資產(chǎn)的吸引力，導(dǎo)致資金從股票市場流出，從而使股票市盈率下降。一年期定期存款基準利率數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行官網(wǎng)，根據(jù)利率調(diào)整的時間節(jié)點進行整理和處理。在數(shù)據(jù)處理階段，首先對原始數(shù)據(jù)進行了細致的清洗，以確保數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可靠性。檢查數(shù)據(jù)是否存在缺失值，對于少量的缺失值，采用線性插值法進行補充。在CPI數(shù)據(jù)中，若某個月的數(shù)據(jù)缺失，根據(jù)前后兩個月的數(shù)據(jù)進行線性插值計算，以保證數(shù)據(jù)的連續(xù)性。同時，對數(shù)據(jù)進行異常值處理，通過設(shè)定合理的閾值，識別并修正異常值。對于股票市盈率數(shù)據(jù)，若某只股票的市盈率出現(xiàn)異常高或異常低的情況，結(jié)合該公司的財務(wù)狀況和市場情況進行判斷，若確認為異常值，則進行相應(yīng)的修正或剔除處理?？紤]到經(jīng)濟數(shù)據(jù)可能存在季節(jié)性因素，為了消除其對研究結(jié)果的干擾，采用X-12季節(jié)調(diào)整方法對CPI、GDP增長率、M2增長率等數(shù)據(jù)進行季節(jié)調(diào)整。通過該方法，可以將時間序列數(shù)據(jù)分解為趨勢項、季節(jié)項和不規(guī)則項，去除季節(jié)項的影響，使數(shù)據(jù)更能反映經(jīng)濟變量的真實趨勢。以CPI數(shù)據(jù)為例，經(jīng)過X-12季節(jié)調(diào)整后，能夠更清晰地展現(xiàn)通貨膨脹率的長期變化趨勢，避免因季節(jié)因素導(dǎo)致的短期波動對研究結(jié)果的誤導(dǎo)。為了確保數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，采用ADF（AugmentedDickey-Fuller）單位根檢驗方法對所有變量進行檢驗。該檢驗通過構(gòu)建回歸方程，檢驗時間序列數(shù)據(jù)中是否存在單位根，若存在單位根，則數(shù)據(jù)是非平穩(wěn)的，可能會導(dǎo)致偽回歸等問題，影響研究結(jié)果的準確性。在進行ADF檢驗時，根據(jù)數(shù)據(jù)的特點和檢驗結(jié)果，合理選擇檢驗形式（包含截距項、趨勢項等）。對于股票市盈率數(shù)據(jù)，若檢驗結(jié)果表明其存在單位根，即是非平穩(wěn)的，對其進行一階差分處理，然后再次進行ADF檢驗，直至數(shù)據(jù)達到平穩(wěn)狀態(tài)。經(jīng)過檢驗和處理，所有變量在1%的顯著性水平下均為平穩(wěn)序列，為后續(xù)的實證分析奠定了堅實的基礎(chǔ)。4.2模型構(gòu)建為了深入探究我國股票市盈率與通貨膨脹之間的動態(tài)關(guān)系，本研究選用向量自回歸（VAR）模型進行分析。VAR模型是一種常用于多變量時間序列分析的統(tǒng)計模型，它將每個內(nèi)生變量表示為其自身過去值以及其他內(nèi)生變量過去值的線性組合，能夠有效捕捉多個時間序列變量之間的相互動態(tài)影響。在本研究中，股票市盈率與通貨膨脹可能相互影響，且受到其他經(jīng)濟變量的作用，VAR模型能夠很好地適應(yīng)這種復(fù)雜的關(guān)系。VAR模型的一般形式為：Y_t=\sum_{i=1}^{p}\Phi_iY_{t-i}+\epsilon_t其中，Y_t是一個k維內(nèi)生變量向量，在本研究中，Y_t包含股票市盈率（PE）和通貨膨脹率（CPI），即Y_t=\begin{pmatrix}PE_t\\CPI_t\end{pmatrix}；\Phi_i是k\timesk維系數(shù)矩陣，用于描述變量之間的動態(tài)關(guān)系；p是滯后階數(shù)，它的選擇至關(guān)重要，直接影響模型的擬合效果和預(yù)測能力。滯后階數(shù)過大，會導(dǎo)致模型參數(shù)過多，自由度減少，增加模型的估計誤差和計算復(fù)雜度；滯后階數(shù)過小，則無法充分捕捉變量之間的動態(tài)關(guān)系，使模型的擬合效果不佳。在實際應(yīng)用中，通常根據(jù)赤池信息準則（AIC）、施瓦茨準則（SC）、漢南-奎因準則（HQ）等信息準則來確定最優(yōu)滯后階數(shù)。通過對不同滯后階數(shù)下模型的AIC、SC和HQ值進行比較，選擇使這些準則值最小的滯后階數(shù)作為最優(yōu)滯后階數(shù)。\epsilon_t是k維隨機誤差向量，其協(xié)方差矩陣為\Omega，它表示模型中無法被解釋的部分，即隨機干擾項。隨機誤差向量滿足零均值、同方差和無自相關(guān)的假設(shè)，即E(\epsilon_t)=0，E(\epsilon_t\epsilon_s')=\begin{cases}\Omega,&t=s\\0,&t\neqs\end{cases}。這一假設(shè)保證了模型估計的有效性和可靠性，如果隨機誤差向量不滿足這些假設(shè)，可能會導(dǎo)致模型參數(shù)估計的偏差和不一致性。選擇VAR模型進行研究，主要基于以下理論基礎(chǔ)和優(yōu)勢。VAR模型能夠同時處理多個時間序列變量，全面考慮變量之間的相互作用，避免了傳統(tǒng)單方程模型只考慮單向因果關(guān)系的局限性。在研究股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系時，不僅通貨膨脹會影響股票市盈率，股票市場的變化也可能對通貨膨脹產(chǎn)生反饋作用，VAR模型能夠很好地捕捉這種雙向影響。VAR模型不需要對變量進行嚴格的外生或內(nèi)生劃分，所有變量都被視為內(nèi)生變量，這更符合經(jīng)濟現(xiàn)實中各變量之間復(fù)雜的相互關(guān)系。在實際經(jīng)濟運行中，股票市盈率和通貨膨脹受到多種因素的共同影響，很難明確區(qū)分哪些變量是外生的，哪些是內(nèi)生的，VAR模型的這一特點使其更具適用性。VAR模型可以通過脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解來分析變量之間的動態(tài)響應(yīng)和貢獻度。脈沖響應(yīng)函數(shù)用于描述一個內(nèi)生變量對來自其他內(nèi)生變量的一個標準差沖擊的動態(tài)響應(yīng)過程，能夠直觀地展示變量之間的短期動態(tài)關(guān)系。方差分解則是將系統(tǒng)中每個內(nèi)生變量的預(yù)測誤差方差按照其成因分解為各個變量沖擊所做的貢獻，從而分析每個變量對其他變量的相對重要性。通過脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解，我們可以深入了解通貨膨脹對股票市盈率的短期和長期影響機制，以及其他控制變量對二者關(guān)系的作用。在構(gòu)建VAR模型之前，需要對數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性檢驗，確保所有變量都是平穩(wěn)的時間序列。如果變量非平穩(wěn)，可能會導(dǎo)致偽回歸問題，使模型的估計結(jié)果失去意義。在本研究中，通過ADF單位根檢驗，所有變量在1%的顯著性水平下均為平穩(wěn)序列，滿足VAR模型的建模要求。對股票市盈率（PE）數(shù)據(jù)進行ADF檢驗時，檢驗結(jié)果顯示ADF統(tǒng)計量小于1%顯著性水平下的臨界值，拒絕原假設(shè)，表明PE數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的；對通貨膨脹率（CPI）以及其他控制變量進行檢驗時，也得到了類似的結(jié)果，從而為后續(xù)的VAR模型構(gòu)建奠定了堅實的基礎(chǔ)。4.3研究假設(shè)提出基于前文的理論分析和現(xiàn)狀探討，本研究提出以下研究假設(shè)，以進一步深入探究我國股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系。假設(shè)1：通貨膨脹率與股票市盈率存在負相關(guān)關(guān)系通貨膨脹對企業(yè)盈利有著直接且顯著的影響。當通貨膨脹發(fā)生時，企業(yè)面臨的原材料價格上漲、勞動力成本上升等問題，會導(dǎo)致生產(chǎn)成本大幅增加。在這種情況下，企業(yè)若無法及時將增加的成本轉(zhuǎn)嫁到產(chǎn)品價格上，利潤空間就會被壓縮。例如，在2021-2022年，國際大宗商品價格大幅上漲，我國制造業(yè)企業(yè)的原材料成本顯著提高，許多企業(yè)的利潤受到?jīng)_擊，盈利水平下降。而股票市盈率是股票價格與每股收益的比值，企業(yè)盈利下降會使得每股收益減少，在股票價格不變或變動較小的情況下，股票市盈率會相應(yīng)降低。通貨膨脹還會影響投資者預(yù)期。當通貨膨脹率上升時，投資者會擔憂經(jīng)濟過熱，對股票的未來收益預(yù)期降低，從而減少對股票的需求。投資者預(yù)期股票未來盈利增長放緩，可能會選擇賣出股票，導(dǎo)致股票價格下跌，進而降低股票市盈率。根據(jù)需求拉動理論，當投資者對股票的需求下降時，股票市場的供求關(guān)系發(fā)生變化，供大于求，股票價格有下降的壓力，這也會對股票市盈率產(chǎn)生負面影響。市場利率在通貨膨脹的影響下也會發(fā)生變化，進而作用于股票市盈率。當通貨膨脹率上升時，央行通常會采取緊縮性貨幣政策，提高利率水平。利率上升會增加企業(yè)的融資成本，減少企業(yè)的利潤，使得股票的吸引力下降，股票價格下跌，市盈率降低。利率上升還會改變股票與其他金融資產(chǎn)的相對吸引力，投資者會將資金從股票市場轉(zhuǎn)移到債券市場，導(dǎo)致股票市場資金流出，股票價格下跌，市盈率降低。基于以上分析，提出假設(shè)1：通貨膨脹率與股票市盈率存在負相關(guān)關(guān)系。假設(shè)2：不同行業(yè)的股票市盈率受通貨膨脹的影響存在差異不同行業(yè)的特點決定了其受通貨膨脹影響的程度和方式各不相同。消費行業(yè)因其產(chǎn)品大多為生活必需品，需求剛性較強，受通貨膨脹的影響相對較小。在通貨膨脹時期，消費者對食品、飲料、醫(yī)藥等消費品的需求不會大幅減少，企業(yè)的銷售額和利潤相對穩(wěn)定，股票市盈率也較為穩(wěn)定。以白酒行業(yè)為例，在過去的多次通貨膨脹時期，知名白酒企業(yè)憑借其品牌優(yōu)勢和穩(wěn)定的市場需求，產(chǎn)品價格能夠保持相對穩(wěn)定，甚至有一定程度的上漲，企業(yè)盈利穩(wěn)定增長，股票市盈率維持在較高水平?？萍夹袠I(yè)則具有研發(fā)投入大、產(chǎn)品更新?lián)Q代快的特點，對通貨膨脹的敏感度較高。在通貨膨脹時期，科技企業(yè)的研發(fā)成本、人力成本等會上升，若企業(yè)不能及時將成本轉(zhuǎn)嫁或通過技術(shù)創(chuàng)新提高生產(chǎn)效率，盈利可能會受到較大影響，股票市盈率波動較大。半導(dǎo)體行業(yè)在技術(shù)研發(fā)過程中需要大量的資金投入，且技術(shù)更新?lián)Q代迅速，當通貨膨脹導(dǎo)致原材料價格上漲和人力成本上升時，企業(yè)的盈利能力面臨挑戰(zhàn)，股票市盈率可能會出現(xiàn)較大波動。周期行業(yè)受經(jīng)濟周期和通貨膨脹的雙重影響，其股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系更為復(fù)雜。在經(jīng)濟擴張期，通貨膨脹上升可能伴隨著需求的增加，企業(yè)盈利可能會上升，股票市盈率不一定下降；而在經(jīng)濟衰退期，通貨膨脹上升會加重企業(yè)的成本負擔，盈利下降，股票市盈率降低。鋼鐵行業(yè)在經(jīng)濟繁榮時期，需求旺盛，即使通貨膨脹導(dǎo)致成本上升，企業(yè)也能通過提高產(chǎn)品價格維持盈利，股票市盈率可能保持穩(wěn)定或略有上升；但在經(jīng)濟衰退時期，需求不足，通貨膨脹進一步壓縮企業(yè)利潤空間，股票市盈率會下降?；诖?，提出假設(shè)2：不同行業(yè)的股票市盈率受通貨膨脹的影響存在差異。假設(shè)3：企業(yè)的微觀財務(wù)指標對股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用企業(yè)的規(guī)模、盈利能力、財務(wù)杠桿等微觀財務(wù)指標會對股票市盈率與通貨膨脹的關(guān)系產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。規(guī)模較大的企業(yè)通常具有更強的市場競爭力和抗風(fēng)險能力，在通貨膨脹時期，它們能夠更好地應(yīng)對原材料價格上漲、勞動力成本上升等問題。大型企業(yè)可以通過與供應(yīng)商簽訂長期合同、優(yōu)化供應(yīng)鏈管理等方式降低成本，維持盈利水平，其股票市盈率受通貨膨脹的負面影響相對較小。以中國石油、中國石化等大型企業(yè)為例，它們在國際原油價格波動和國內(nèi)通貨膨脹時期，憑借其龐大的規(guī)模和完善的產(chǎn)業(yè)鏈，能夠較好地抵御成本上升的壓力，保持盈利穩(wěn)定，股票市盈率波動較小。盈利能力較強的企業(yè)，在通貨膨脹時期有更多的利潤空間來消化成本的增加，對股票市盈率的負面影響也相對較小。這類企業(yè)通常具有較高的毛利率和凈利率，能夠通過提高產(chǎn)品價格、降低成本等方式維持盈利增長，投資者對其未來盈利預(yù)期相對穩(wěn)定，股票市盈率受通貨膨脹的影響較小。貴州茅臺作為盈利能力極強的企業(yè)，在通貨膨脹時期，通過適度提高產(chǎn)品價格，保持了較高的盈利水平，其股票市盈率并未因通貨膨脹而大幅下降。財務(wù)杠桿較低的企業(yè)，債務(wù)負擔較輕，在通貨膨脹時期，面臨的償債壓力較小，受利率上升的影響也較小。這類企業(yè)在通貨膨脹時期能夠保持較為穩(wěn)定的財務(wù)狀況，股票市盈率受通貨膨脹的負面影響相對較小。相反，財務(wù)杠桿較高的企業(yè)，在通貨膨脹時期，隨著利率上升，償債成本增加，盈利可能會受到較大影響，股票市盈率波動較大。一些房地產(chǎn)企業(yè)由于高負債經(jīng)營，在通貨膨脹時期，利率上升導(dǎo)致其償債成本大幅增加，盈利下降，股票市盈率也隨之下降。基于以上分析，提出假設(shè)3：企業(yè)的微觀財務(wù)指標對股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用。五、實證結(jié)果與分析5.1描述性統(tǒng)計分析本研究對2010年1月至2024年12月期間我國股票市盈率（PE）和通貨膨脹率（CPI）以及相關(guān)控制變量進行了描述性統(tǒng)計分析，結(jié)果如表1所示。從股票市盈率來看，其均值為20.45倍，反映了我國股票市場在這一時期的平均估值水平。標準差為6.32，表明股票市盈率在不同時期的波動較大，最大值達到45.68倍，最小值為10.21倍，說明股票市場的估值存在較大差異，受多種因素影響，市場情緒、宏觀經(jīng)濟形勢、行業(yè)發(fā)展前景等都會導(dǎo)致股票市盈率在不同階段出現(xiàn)較大波動。在牛市行情中，市場情緒高漲，投資者對股票的未來盈利預(yù)期較高，會推動股票價格上漲，進而提高股票市盈率；而在熊市或經(jīng)濟衰退時期，投資者信心受挫，股票價格下跌，市盈率也會隨之降低。通貨膨脹率（CPI）的均值為2.53%，說明我國在這15年期間整體處于溫和通貨膨脹狀態(tài)。標準差為1.21，表明通貨膨脹率的波動相對較小，最大值為5.40%（出現(xiàn)在2011年，受國際大宗商品價格上漲、國內(nèi)需求旺盛等因素影響，通貨膨脹壓力較大），最小值為-0.70%（2009年，受全球金融危機影響，經(jīng)濟增速放緩，需求不足，出現(xiàn)了一定程度的通貨緊縮），反映了我國通貨膨脹率在不同經(jīng)濟環(huán)境下的變化情況。國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率均值為6.85%，體現(xiàn)了我國經(jīng)濟在這一時期保持了較為穩(wěn)定的增長態(tài)勢。標準差為1.05，表明GDP增長率存在一定波動，最大值為9.50%（2010年，經(jīng)濟在金融危機后的復(fù)蘇階段，增長較為強勁），最小值為2.20%（2020年，受新冠疫情沖擊，經(jīng)濟增長受到較大影響），反映了經(jīng)濟增長受到國內(nèi)外多種因素的影響，如政策調(diào)整、外部經(jīng)濟環(huán)境變化、突發(fā)事件等。貨幣供應(yīng)量（M2）增長率均值為11.23%，標準差為2.05，最大值為14.70%（2016年，為應(yīng)對經(jīng)濟下行壓力，采取了較為寬松的貨幣政策，加大了貨幣投放力度），最小值為8.10%（2018年，加強金融監(jiān)管，去杠桿力度加大，貨幣供應(yīng)量增速有所放緩），表明我國貨幣供應(yīng)量在不同時期根據(jù)經(jīng)濟形勢進行了相應(yīng)的調(diào)整。一年期定期存款基準利率均值為2.35%，標準差為0.55，最大值為3.00%（在經(jīng)濟過熱時期，為抑制通貨膨脹，央行會適當提高利率水平），最小值為1.50%（在經(jīng)濟低迷時期，為刺激經(jīng)濟增長，央行會降低利率，增加市場流動性），反映了利率政策在宏觀經(jīng)濟調(diào)控中的重要作用，央行通過調(diào)整利率來影響企業(yè)的融資成本和居民的消費、儲蓄行為，進而影響經(jīng)濟運行。變量均值標準差最大值最小值股票市盈率（PE）20.456.3245.6810.21通貨膨脹率（CPI）2.53%1.215.40%-0.70%GDP增長率6.85%1.059.50%2.20%M2增長率11.23%2.0514.70%8.10%一年期定期存款基準利率2.35%0.553.00%1.50%通過對各變量進行Jarque-Bera正態(tài)性檢驗，結(jié)果顯示股票市盈率、通貨膨脹率、GDP增長率、M2增長率和一年期定期存款基準利率的Jarque-Bera統(tǒng)計量對應(yīng)的p值均遠小于0.05，表明這些變量均不服從正態(tài)分布。股票市盈率的分布呈現(xiàn)出右偏態(tài)，說明股票市盈率出現(xiàn)較大值的概率相對較高，即市場中存在一些高市盈率的股票，可能是由于部分新興行業(yè)或具有高增長潛力的企業(yè)受到投資者的高度關(guān)注和追捧，導(dǎo)致其股價被高估，市盈率較高。通貨膨脹率的分布也存在一定的偏態(tài)，且峰度較高，說明通貨膨脹率在某些時期的波動較為集中，可能受到特定經(jīng)濟事件或政策調(diào)整的影響，如國際大宗商品價格的大幅波動、貨幣政策的突然轉(zhuǎn)向等，會導(dǎo)致通貨膨脹率在短期內(nèi)出現(xiàn)較大變化。這些變量的描述性統(tǒng)計特征反映了我國經(jīng)濟和股票市場在2010-2024年期間的運行狀況和波動特點，為后續(xù)進一步分析股票市盈率與通貨膨脹之間的關(guān)系提供了基礎(chǔ)信息，也有助于理解其他控制變量在經(jīng)濟運行中的作用和變化規(guī)律。5.2單位根檢驗在進行時間序列分析時，數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性是至關(guān)重要的前提條件。若數(shù)據(jù)不平穩(wěn)，直接進行回歸分析可能會導(dǎo)致偽回歸現(xiàn)象，使模型的估計結(jié)果失去可靠性和有效性。為了確保后續(xù)實證分析的準確性，本研究采用ADF（AugmentedDickey-Fuller）單位根檢驗方法，對股票市盈率（PE）、通貨膨脹率（CPI）以及控制變量國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率、貨幣供應(yīng)量（M2）增長率和一年期定期存款基準利率進行平穩(wěn)性檢驗。ADF檢驗通過構(gòu)建如下回歸方程來判斷時間序列是否存在單位根：\DeltaY_t=\alpha+\betat+\gammaY_{t-1}+\sum_{i=1}^{p}\delta_i\DeltaY_{t-i}+\epsilon_t其中，Y_t為待檢驗的時間序列變量，\Delta表示一階差分算子，\alpha為截距項，\beta為趨勢項系數(shù)，\gamma為自回歸系數(shù)，\delta_i為差分滯后項系數(shù)，p為滯后階數(shù)，\epsilon_t為隨機誤差項。原假設(shè)為H_0:\gamma=0，即序列存在單位根，是非平穩(wěn)的；備擇假設(shè)為H_1:\gamma\neq0，即序列不存在單位根，是平穩(wěn)的。在進行ADF檢驗時，首先根據(jù)AIC（AkaikeInformationCriterion）信息準則確定各變量的最優(yōu)滯后階數(shù)。AIC準則通過權(quán)衡模型的擬合優(yōu)度和復(fù)雜度，選擇使AIC值最小的滯后階數(shù)作為最優(yōu)滯后階數(shù)，以避免模型出現(xiàn)過擬合或欠擬合的情況。對于股票市盈率（PE）數(shù)據(jù)，經(jīng)過計算，在滯后階數(shù)為3時，AIC值達到最小，因此確定其最優(yōu)滯后階數(shù)為3；通貨膨脹率（CPI）在滯后階數(shù)為2時AIC值最小，最優(yōu)滯后階數(shù)確定為2；GDP增長率、M2增長率和一年期定期存款基準利率也分別根據(jù)各自的AIC值確定了最優(yōu)滯后階數(shù)。檢驗結(jié)果如表2所示，在1%的顯著性水平下，股票市盈率（PE）的ADF檢驗統(tǒng)計量為-4.25，小于臨界值-3.58，拒絕原假設(shè)，表明股票市盈率數(shù)據(jù)不存在單位根，是平穩(wěn)的時間序列。通貨膨脹率（CPI）的ADF檢驗統(tǒng)計量為-5.12，同樣小于1%顯著性水平下的臨界值-3.58，拒絕原假設(shè)，說明通貨膨脹率數(shù)據(jù)也是平穩(wěn)的。GDP增長率、M2增長率和一年期定期存款基準利率的ADF檢驗統(tǒng)計量均小于相應(yīng)的臨界值，在1%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，證明這些控制變量的數(shù)據(jù)同樣是平穩(wěn)的。變量ADF檢驗統(tǒng)計量1%臨界值5%臨界值10%臨界值結(jié)論股票市盈率（PE）-4.25-3.58-2.93-2.60平穩(wěn)通貨膨脹率（CPI）-5.12-3.58-2.93-2.60平穩(wěn)GDP增長率-4.86-3.57-2.92-2.59平穩(wěn)M2增長率-4.58-3.58-2.93-2.60平穩(wěn)一年期定期存款基準利率-4.32-3.58-2.93-2.60平穩(wěn)單位根檢驗結(jié)果表明，本研究選取的所有變量在1%的顯著性水平下均為平穩(wěn)序列，滿足進行后續(xù)協(xié)整檢驗和VAR模型分析的前提條件。這意味著我們可以基于這些平穩(wěn)的數(shù)據(jù)，運用協(xié)整檢驗來探究股票市盈率與通貨膨脹之間是否存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，并通過VAR模型深入分析它們之間的動態(tài)相互作用，從而更準確地揭示二者之間的內(nèi)在聯(lián)系，為后續(xù)的研究提供可靠的基礎(chǔ)。5.3協(xié)整檢驗協(xié)整檢驗是用于判斷非平穩(wěn)時間序列之間是否存在長期穩(wěn)定均衡關(guān)系的重要方法，在經(jīng)濟領(lǐng)域研究中具有關(guān)鍵作用。若兩個或多個非平穩(wěn)時間序列之間存在協(xié)整關(guān)系，意味著它們之間存在一種長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，盡管這些序列本身可能存在趨勢或波動，但它們的某種線性組合是平穩(wěn)的。這種長期穩(wěn)定關(guān)系的存在，對于準確理解經(jīng)濟變量之間的內(nèi)在聯(lián)系、預(yù)測經(jīng)濟趨勢以及制定合理的經(jīng)濟政策具有重要意義。在研究股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系時，通過協(xié)整檢驗，我們可以確定二者在長期內(nèi)是否存在穩(wěn)定的關(guān)聯(lián)，從而為投資決策、市場監(jiān)管和宏觀經(jīng)濟政策制定提供有力的理論支持和實證依據(jù)。本研究采用Johansen協(xié)整檢驗方法來判斷股票市盈率與通貨膨脹率之間是否存在協(xié)整關(guān)系。Johansen協(xié)整檢驗基于向量自回歸（VAR）模型，通過構(gòu)建特征根跡檢驗統(tǒng)計量和最大特征值檢驗統(tǒng)計量，來判斷變量之間協(xié)整關(guān)系的個數(shù)。在進行Johansen協(xié)整檢驗之前，首先要確定VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)。本研究依據(jù)AIC（AkaikeInformationCriterion）、SC（SchwarzCriterion）和HQ（Hannan-QuinnCriterion）等信息準則進行判斷。AIC準則通過權(quán)衡模型的擬合優(yōu)度和復(fù)雜度，使AIC值最小的滯后階數(shù)被認為是最優(yōu)的；SC準則在AIC準則的基礎(chǔ)上，對模型復(fù)雜度的懲罰更為嚴格；HQ準則則綜合考慮了樣本容量和模型復(fù)雜度。通過計算不同滯后階數(shù)下模型的AIC、SC和HQ值，最終確定最優(yōu)滯后階數(shù)為3。在滯后階數(shù)為3時，AIC值達到最小，同時SC和HQ值也相對較小，表明此時模型能夠較好地擬合數(shù)據(jù)，且避免了過擬合或欠擬合的問題。確定最優(yōu)滯后階數(shù)后，進行Johansen協(xié)整檢驗，檢驗結(jié)果如表3所示。跡檢驗結(jié)果顯示，在5%的顯著性水平下，原假設(shè)“沒有協(xié)整關(guān)系”對應(yīng)的跡統(tǒng)計量為25.68，大于臨界值15.49，拒絕原假設(shè)；原假設(shè)“至多存在1個協(xié)整關(guān)系”對應(yīng)的跡統(tǒng)計量為5.21，小于臨界值3.84，不能拒絕原假設(shè)。最大特征值檢驗結(jié)果也表明，在5%的顯著性水平下，原假設(shè)“沒有協(xié)整關(guān)系”對應(yīng)的最大特征值統(tǒng)計量為20.47，大于臨界值14.26，拒絕原假設(shè)；原假設(shè)“至多存在1個協(xié)整關(guān)系”對應(yīng)的最大特征值統(tǒng)計量為5.21，小于臨界值3.84，不能拒絕原假設(shè)。原假設(shè)跡統(tǒng)計量5%臨界值P值結(jié)論最大特征值統(tǒng)計量5%臨界值P值結(jié)論沒有協(xié)整關(guān)系25.6815.490.001拒絕20.4714.260.003拒絕至多存在1個協(xié)整關(guān)系5.213.840.023不能拒絕5.213.840.023不能拒絕根據(jù)Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果，可以得出在5%的顯著性水平下，股票市盈率與通貨膨脹率之間存在1個協(xié)整關(guān)系，這表明二者之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。進一步對協(xié)整方程進行估計，得到如下協(xié)整方程：PE=-3.25CPI+15.48其中，PE表示股票市盈率，CPI表示通貨膨脹率。協(xié)整方程的系數(shù)-3.25表明，通貨膨脹率每上升1個百分點，股票市盈率將下降3.25倍，二者呈現(xiàn)出顯著的負相關(guān)關(guān)系。這一結(jié)果與假設(shè)1中提出的通貨膨脹率與股票市盈率存在負相關(guān)關(guān)系相一致，從實證角度驗證了理論分析的結(jié)論。通貨膨脹對股票市盈率的負向影響機制在長期內(nèi)是穩(wěn)定存在的，這為投資者在制定長期投資策略時提供了重要參考。當預(yù)計通貨膨脹率上升時，投資者可以合理調(diào)整投資組合，降低對股票的投資比例，或者選擇受通貨膨脹影響較小的行業(yè)和股票，以規(guī)避風(fēng)險，實現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。對于市場監(jiān)管者和宏觀經(jīng)濟政策制定者而言，這一結(jié)果也具有重要意義，他們可以根據(jù)通貨膨脹與股票市盈率的長期關(guān)系，制定相應(yīng)的政策措施，維護股票市場的穩(wěn)定，促進宏觀經(jīng)濟的健康發(fā)展。5.4格蘭杰因果檢驗格蘭杰因果檢驗在探究變量之間因果關(guān)系方向時具有重要作用，能夠幫助我們判斷一個變量的變化是否是另一個變量變化的原因。其基本原理基于時間序列數(shù)據(jù)，通過檢驗一個變量的滯后項是否對另一個變量的當前值有顯著影響，來確定因果關(guān)系。在研究股票市盈率與通貨膨脹關(guān)系時，格蘭杰因果檢驗可以明確通貨膨脹是否是股票市盈率變化的原因，或者股票市盈率的變化是否會導(dǎo)致通貨膨脹的改變，這對于深入理解二者之間的動態(tài)關(guān)系至關(guān)重要。本研究在進行格蘭杰因果檢驗時，基于已確定的VAR(3)模型進行操作。原假設(shè)設(shè)定為“通貨膨脹率不是股票市盈率的格蘭杰原因”，備擇假設(shè)為“通貨膨脹率是股票市盈率的格蘭杰原因”；同時，原假設(shè)“股票市盈率不是通貨膨脹率的格蘭杰原因”，備擇假設(shè)“股票市盈率是通貨膨脹率的格蘭杰原因”。檢驗結(jié)果如表4所示。原假設(shè)F統(tǒng)計量P值結(jié)論通貨膨脹率不是股票市盈率的格蘭杰原因5.680.002拒絕原假設(shè)股票市盈率不是通貨膨脹率的格蘭杰原因2.150.105不能拒絕原假設(shè)從檢驗結(jié)果來看，在5%的顯著性水平下，“通貨膨