第八章資本成本與資本結(jié)構(gòu)2025/8/3財務(wù)管理本章學(xué)習(xí)目標資本成本是企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，資本成本是理財?shù)年P(guān)鍵要素，在財務(wù)估價、投資決策、融資決策等各個方面都發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。通過本章的學(xué)習(xí)，應(yīng)當熟練掌握資本成本的計算方法，深入理解資本結(jié)構(gòu)的原理，優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)。

2025/8/3財務(wù)管理本章內(nèi)容第一節(jié)資本成本第二節(jié)負債融資與財務(wù)杠桿第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論第四節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策方法2025/8/3財務(wù)管理第一節(jié)資本成本廣義講，企業(yè)籌集和使用任何資金，不論短期的還是長期的，都要付出代價。狹義的資本成本僅指籌集和使用長期資金的成本。由于長期資金也被稱為資本，所以長期資金的成本也稱為資本成本。2025/8/3財務(wù)管理資本成本的概念、內(nèi)容、種類和作用資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而付出的代價。指企業(yè)籌集的長期資本，包括股權(quán)資本和長期債務(wù)資本。從投資者角度看，資本成本也是投資者要求的必要報酬或最低報酬。2025/8/3財務(wù)管理資本成本的內(nèi)容用資費用：因使用資金而承擔的費用，變動性的資本成本；籌資費用：在籌集資本過程中為獲得資本而付出的費用，固定性的資本成本。屬性資本是一種特殊的商品，資本成本具有一般商品的基本屬性，又有不同于一般商品成本的某些特征。它是為獲得和使用資本而付出的代價。2025/8/3財務(wù)管理資本成本的作用資本成本是選擇籌資方式，進行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方案的依據(jù)；資本成本是評價投資項目、比較投資方案和進行投資決策的經(jīng)濟標準；資本成本可以作為評價整個企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的基準。2025/8/3財務(wù)管理資本成本的估算個別資本成本由于在不同條件下籌集的資金總額并不相同，為便于分析對比，資本成本通常以相對數(shù)形式（百分率）表示。2025/8/3財務(wù)管理1.債務(wù)資本成本率（1）銀行長期借款資本成本率

2025/8/3財務(wù)管理（2）公司債券的資本成本率

2025/8/3財務(wù)管理2.股權(quán)資本成本率（1）優(yōu)先股資本成本優(yōu)先股屬于權(quán)益資本，但與普通的所有者權(quán)益不同的是，其股利往往是固定的。2025/8/3財務(wù)管理2.普通股資本成本率普通股資本成本可以看成時普通股股利的現(xiàn)值之和等于其籌資額（發(fā)行價減去籌資費）時的折現(xiàn)率。2025/8/3財務(wù)管理3.留存收益資本成本率留存收益與普通股一樣，是普通股權(quán)益的一部分，代表著所有者對公司相應(yīng)資產(chǎn)的要求權(quán)，是投資者對公司的持續(xù)投資。因此，留存收益的資本成本與普通股資本成本的計算相同，唯一的區(qū)別是留存收益是公司內(nèi)部融資，不涉及籌資費，因此，可以采用不包含籌資費的普通股資本成本計算方法來估計。2025/8/3財務(wù)管理綜合資本成本由于受到多種因素影響，企業(yè)不可能只使用某種單一的籌資方式，往往需要通過多種方式籌集所需資本。綜合成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本進行加權(quán)平均確定的。2025/8/3財務(wù)管理綜合資本成本計算中權(quán)重的確定方法按賬面價值確定；按市場價值確定；按目標籌資結(jié)構(gòu)確定。某企業(yè)賬目全部資本為500萬元，其中借款100萬元，應(yīng)付債券50萬元，普通股250萬元，留存收益100萬元；其個別資本成本分別為6.7%、9.17%、11.26%、11%。則該企業(yè)的綜合資本成本為多少？2025/8/3財務(wù)管理第二節(jié)負債融資與財務(wù)杠桿2025/8/3財務(wù)管理負債融資與財務(wù)風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險：是指由于負債經(jīng)營而導(dǎo)致股東收益波動被放大的風(fēng)險。

例：假定有兩家企業(yè)A和B，其年息稅前利潤相同，均為100萬元。其中企業(yè)A的資金全部通過發(fā)行股票籌集，共發(fā)行100萬股（2元/股）；企業(yè)B則通過發(fā)行債券和股票來籌集，其中發(fā)行債券100萬元，資本成本為5%；發(fā)行股票50萬股（2元/股）。兩公司的所得稅稅率為30%，計算A和B兩公司的每股收益。如果息稅前利潤增加或減少10%，則A、B兩公司每股收益增加或減少多少？財務(wù)杠桿（degreeoffinancialleverage）是用來衡量負債經(jīng)營對每股收益波動的放大效應(yīng)，其大小可以表示為企業(yè)每股變動率與息稅前利潤變動率之比?？偢軛U系數(shù)：是指銷售變動而引起的每股收益的變動幅度。財務(wù)風(fēng)險與貝塔系數(shù)2025/8/3財務(wù)管理資產(chǎn)負債=0權(quán)益

=資產(chǎn)負債>0權(quán)益

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第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時期籌資組合的結(jié)果。狹義與廣義2025/8/3財務(wù)管理種類（1）資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)：資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)涉及企業(yè)及其所有者和債權(quán)人的利益和風(fēng)險。股權(quán)資本債權(quán)資本（2）資本的期限結(jié)構(gòu)：資本的期限結(jié)構(gòu)涉及企業(yè)一定時期的利益和風(fēng)險，并可能影響企業(yè)所有者和債權(quán)人的利益和風(fēng)險。長期資本短期資本

2025/8/3財務(wù)管理資本結(jié)構(gòu)的意義合理安排債務(wù)資本的比例可以降低企業(yè)的綜合資本成本率；合理安排債務(wù)資本的比例可以獲得財務(wù)杠桿利益；合理安排債務(wù)資本的比例可以增加企業(yè)價值。企業(yè)總價值V=債務(wù)資本的市場價值B+股權(quán)資本的市場價值S2025/8/3財務(wù)管理資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)理論是指研究資本結(jié)構(gòu)、公司綜合資本成本率與公司價值之間關(guān)系的理論。

“資本結(jié)構(gòu)是否影響企業(yè)價值？”2025/8/3財務(wù)管理MM資本結(jié)構(gòu)理論基本結(jié)論：在符合該理論的假設(shè)之下，公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。公司的價值取決于其實際資產(chǎn)，而非各類債務(wù)和股權(quán)的市場價值。2025/8/3財務(wù)管理基本假設(shè)：公司在無稅收的環(huán)境中經(jīng)營；公司營業(yè)風(fēng)險的高低由息稅前利潤標準差來衡量，公司營業(yè)風(fēng)險決定其風(fēng)險等級；投資者對所有公司未來贏利及風(fēng)險的預(yù)期相同；投資者不支付證券交易成本，所有債務(wù)利率相同；公司為零增長公司，即年平均盈利額不變；個人和公司均可發(fā)行無風(fēng)險債券，并有無風(fēng)險利率；公司無破產(chǎn)成本；公司的股利政策與公司價值無關(guān)，公司發(fā)行新債時不會影響已有債權(quán)的市場價值；存在高度完善和均衡的資本市場。2025/8/3財務(wù)管理27兩個重要命題命題1：無杠桿公司的價值等于杠桿公司的價值。2025/8/3財務(wù)管理基本含義：1、公司的價值不會受資本結(jié)構(gòu)的影響；2、有債務(wù)公司的綜合資本成本率等同于與它風(fēng)險等級相同但無債務(wù)公司的股權(quán)資本成本率；3、公司的股權(quán)資本成本率或綜合資本成本率視公司的經(jīng)營風(fēng)險而定。2025/8/3財務(wù)管理29命題2：股東的期望報酬隨著財務(wù)杠桿的增加而增加。2025/8/3財務(wù)管理

基本含義：利用財務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。因此，公司的市場價值不會隨債務(wù)資本比例的上升而增加。因為便宜的債務(wù)給公司帶來的財務(wù)杠桿利益會被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使用債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無債務(wù)公司的綜合資本成本率。2025/8/3財務(wù)管理負債權(quán)益比公司價值KbKwKs負債權(quán)益比資本成本2025/8/3財務(wù)管理MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點取消公司無所得稅的假設(shè)；結(jié)論：公司資本結(jié)構(gòu)與公司價值相關(guān)。

考慮公司所得稅，公司的價值會隨財務(wù)杠桿系數(shù)的提高而增加，債務(wù)利息具有節(jié)稅效應(yīng)。2025/8/3財務(wù)管理命題1：命題2：2025/8/3財務(wù)管理負債權(quán)益比公司價值負債權(quán)益比公司價值KbKwKs2025/8/3財務(wù)管理現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論發(fā)展（1）權(quán)衡理論觀點：隨著公司債務(wù)比例的提高，公司的風(fēng)險也會上升，因而公司陷入財務(wù)危機甚至破產(chǎn)的可能性也越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。最佳資本結(jié)構(gòu)：節(jié)稅利益和債務(wù)資本比例上升而帶來的財務(wù)危機與破產(chǎn)成本之間的平衡點。2025/8/3財務(wù)管理債務(wù)額公司價值無債務(wù)的公司價值含公司稅和債務(wù)的公司價值考慮稅和財務(wù)拮據(jù)成本時的公司價值2025/8/3財務(wù)管理（2）代理成本理論研究代理成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系；觀點：代理成本是負債比例的增函數(shù)；隨著公司債務(wù)資本的增加，債務(wù)人的監(jiān)督成本隨之提升，債務(wù)人會要求更高的債務(wù)利率。這種代理成本最終要由股東來承擔，債務(wù)比例過高會導(dǎo)致股東價值的降低。結(jié)論：債務(wù)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會增加股東的價值。2025/8/3財務(wù)管理（3）信號傳遞理論觀點：公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險方面的信息，以及公司如何看待股票市價的信息。（4）優(yōu)序理論觀點：在信息不對稱的情況下，管理者融資順序依次是：內(nèi)部籌資、發(fā)行普通債券、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、發(fā)行新股融資。與外部融資相比，公司偏好內(nèi)部融資的考慮：第一，內(nèi)部融資成本較低；第二，內(nèi)部融資能避免外部融資所引起的監(jiān)督與控制，從而降低融資成本；第三，股利分配具有黏性。2025/8/3財務(wù)管理第四節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策影響因素1、企業(yè)財務(wù)目標2、企業(yè)發(fā)展階段3、企業(yè)財務(wù)狀況4、投資者動機5、債權(quán)人態(tài)度6、經(jīng)營者行為7、稅收政策8、行業(yè)差別2025/8/3財務(wù)管理1.每股收益無差別點分析法每股收益無差別點：指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時的銷售量。根據(jù)每股收益無差別點，可以分析判斷在什么情況下可利用債務(wù)籌資來安排及調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)決策的定量方法2025/8/3財務(wù)管理銷售額(萬元)每股收益(元)750每股收益無差別點負債籌資普通股籌資2025/8/3財務(wù)管理2.資本成本比較分析法

資本成本比較法：指在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，測算可供選擇的不