PAGEIII目錄本科畢業(yè)論文（設(shè)計(jì)）原創(chuàng)性及知識(shí)產(chǎn)權(quán)聲明 I中文摘要及關(guān)鍵詞 IV英文摘要及關(guān)鍵詞 V一、緒論 7（一）研究背景 7（二）研究意義 8（三）文獻(xiàn)綜述 8（四）研究內(nèi)容、方法及技術(shù)路線 10二、概念界定與理論基礎(chǔ) 13（一）相關(guān)概念界 13（二）理論基礎(chǔ) 14三、通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債再融資案例介紹（一）通威股份基本情況介紹 16（二）行業(yè)基本狀況分析 17（三）“通威轉(zhuǎn)債”的基本情況 20四、通威股份可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)因分析 23（一）內(nèi)部需求分析 23（二）融資制度分析 24（三）融資方式比較分析 25五、通威股份可轉(zhuǎn)債融資的效果分析 27（一）基于事件研究法的市場效應(yīng)分析 27（二）財(cái)務(wù)效果分析 30（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)變化分析 35六、結(jié)論、啟示與建議 38（一）結(jié)論 38（二）啟示 39（三）建議 40參考文獻(xiàn) 41致謝 43PAGEVI摘要企業(yè)的快速發(fā)展需要源源不斷的資金作為支持，融資則是企業(yè)直接獲得資金的重要途徑，選擇合理的融資方式能夠降低企業(yè)的融資成本，提高資金使用效率。隨著資本市場的發(fā)展以及配套政策的不斷完善，可轉(zhuǎn)債作為融資的重要工具，越來越受到籌資者的偏愛。特別是在2017年推出的可轉(zhuǎn)債新規(guī)之后，證監(jiān)會(huì)顯著縮短了可轉(zhuǎn)債的審核和審批周期，降低可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻，再加上可轉(zhuǎn)債融資不會(huì)迅速增加股本以及稀釋股東權(quán)益，這使得它成為了一個(gè)具有明顯優(yōu)勢的再融資工具。本文以通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債為案例，從內(nèi)部需求、融資制度等方面對(duì)通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)因進(jìn)行分析，在此基礎(chǔ)上，研究通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債的效果。研究認(rèn)為：對(duì)于上市公司而言，通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債不但公司能夠獲得低成本資金，加快其擴(kuò)張速度，還能夠優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，改善公司的經(jīng)營。對(duì)于投資者而言，可以把握上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的機(jī)會(huì)獲得相應(yīng)收益。當(dāng)然通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債也存在一定的問題，論文針對(duì)這些問題提出相應(yīng)建議。關(guān)鍵詞：可轉(zhuǎn)換公司債券上市公司融資動(dòng)因財(cái)務(wù)績效ABSTRACTTherapiddevelopmentofenterprisesneedsasteadyflowoffundsassupport,financingisanimportantwayforenterprisestoobtainfundsdirectly,andthechoiceofreasonablefinancingmethodscanreducethecostoffinancingandimprovetheefficiencyoftheuseoffunds.Withthedevelopmentofthecapitalmarketandthecontinuousimprovementofsupportingpolicies,convertiblebonds,asanimportanttoolforfinancing,areincreasinglyfavoredbyfundraisers.Especiallyafterthenewregulationsonconvertiblebondsintroducedin2017,theSecuritiesandFuturesCommissionhassignificantlyshortenedthereviewandapprovalcycleofconvertiblebondsandloweredthethresholdofconvertiblebondissuance,coupledwiththefactthatconvertiblebondfinancingwillnotrapidlyincreasethesharecapitalaswellasdilutetheshareholders'equity,whichhasmadeitarefinancingtoolwithobviousadvantages.ThispapertakestheissuanceofconvertiblebondsbyTongweisharesasacasestudy,andanalyzesthemotivationoftheissuanceofconvertiblebondsbyTongweisharesfromtheaspectsofinternaldemand,financingsystemandsoon,andonthebasisofwhich,studiestheeffectoftheissuanceofconvertiblebondsbyTongweishares.Thestudyconcludesthat,forlistedcompanies,theissuanceofconvertiblebondsbyTongweinotonlyenablesthecompanytoobtainlow-costfundsandaccelerateitsexpansion,butalsooptimizestheshareholdingstructureandimprovesthecompany'soperation.Forinvestors,theycanseizetheopportunityoftheconvertiblebondsissuedbylistedcompaniestoobtaincorrespondingincome.Ofcourse,therearecertainproblemsintheissuanceofconvertiblebondsbyTongwei,andthepaperputsforwardcorrespondingsuggestionsfortheseproblems.Keywords:convertiblebondlistedcompanyFinancingdriversFinancialperformancePAGE11上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券再融資問題研究——以通威股份為例一、緒論（一）研究背景上市公司再融資能夠?yàn)楣镜某掷m(xù)發(fā)展提供有效資金支持，上市公司要做大做強(qiáng)離不開資金支持，過去的研究表明：在融資渠道選擇上，企業(yè)總是表現(xiàn)出明顯的股權(quán)融資偏好，這既沒有分享債務(wù)融資的稅盾作用，也會(huì)稀釋股權(quán)，攤薄每股收益，甚至影響到股東的利益。隨著我國資本市場的不斷發(fā)展壯大，新型融資工具不斷完善，特別是2017年2月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》等政策性文件，調(diào)整上市公司再融資政策，鼓勵(lì)上市公司使用可轉(zhuǎn)換公司債券等其他工具進(jìn)行再融資，在國家政策加持下，我國可轉(zhuǎn)換公司債券市場得到迅猛發(fā)展，市場規(guī)模自2017年后明顯擴(kuò)增，可轉(zhuǎn)換公司債券新發(fā)數(shù)量由2016年的11只躍升至2017年的53只，發(fā)行規(guī)模由212億元升至947億元，到2022年，可轉(zhuǎn)換公司債券新發(fā)數(shù)量為到達(dá)145只，融資規(guī)模高達(dá)2667億元，可以說，近年來我國可轉(zhuǎn)債市場得到空前發(fā)展。但是，也要看到，在可轉(zhuǎn)換公司債券市場不斷發(fā)展的同時(shí)，可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的一些不良后果逐漸顯現(xiàn)。從實(shí)踐情況來看，在可轉(zhuǎn)換公司債券再融資過程中，發(fā)債企業(yè)會(huì)面臨來自內(nèi)外部不同的諸多挑戰(zhàn)，部分發(fā)債企業(yè)甚至未能通過可轉(zhuǎn)換公司債券再融資實(shí)現(xiàn)發(fā)展目標(biāo)，反而致使公司基本面惡化。隨著我國可轉(zhuǎn)債市場的不斷發(fā)展，學(xué)者們對(duì)可轉(zhuǎn)債的研究多是聚焦于實(shí)證研究，研究內(nèi)容主要體現(xiàn)為可轉(zhuǎn)換公司債券定價(jià)、可轉(zhuǎn)換公司債券風(fēng)險(xiǎn)防范、可轉(zhuǎn)換公司債券估值等方面，且基本以大樣本的實(shí)證研究為主，涉及到具體上市公司的案例研究相對(duì)較少，因此，本文以我國光伏行業(yè)的龍頭企業(yè)通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債再融資為研究對(duì)象，研究其可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的動(dòng)因、效果，并提出建議，以期進(jìn)一步推進(jìn)我國可轉(zhuǎn)債市場的健康發(fā)展。（二）研究意義目前國內(nèi)上市公司逐漸將可轉(zhuǎn)換公司債券作為支撐公司項(xiàng)目發(fā)展的融資手段，可轉(zhuǎn)換公司債券市場發(fā)展逐漸向好，發(fā)債企業(yè)更應(yīng)結(jié)合自身經(jīng)營狀況與市場發(fā)展，識(shí)別可能誘發(fā)可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)因素，在此基礎(chǔ)上警惕并合理防范選擇可轉(zhuǎn)換公司債券再融資后生成的相關(guān)問題，盡可能地促進(jìn)可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)股。對(duì)應(yīng)在可轉(zhuǎn)換公司債券理論研究領(lǐng)域，需要相對(duì)系統(tǒng)地找出可轉(zhuǎn)換公司債券再融資過程中存在的普遍性問題，并針對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的問題產(chǎn)生原因提供切實(shí)可行的經(jīng)驗(yàn)建議。目前我國可轉(zhuǎn)換公司債券研究領(lǐng)域多是聚焦于實(shí)證研究，研究內(nèi)容主要體現(xiàn)為可轉(zhuǎn)換公司債券定價(jià)、可轉(zhuǎn)換公司債券風(fēng)險(xiǎn)防范、可轉(zhuǎn)換公司債券估值等方面，且基本以大樣本的實(shí)證研究為主，涉及到具體上市公司的案例研究相對(duì)較少。本文以通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債再融資為研究對(duì)象，通過對(duì)其可轉(zhuǎn)換公司債券再融資存在的問題研究，以期幫助拓展我國可轉(zhuǎn)換公司債券研究領(lǐng)域在案例研究方面的內(nèi)容。研究對(duì)于可轉(zhuǎn)換公司債券再融資問題的理論探索和實(shí)踐研究具有重要意義（三）文獻(xiàn)綜述1.上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的動(dòng)因研究在可轉(zhuǎn)債融資的發(fā)行動(dòng)因研究方面，主要有三種主流研究：一是“后門權(quán)益”假說；二是控制權(quán)收益動(dòng)機(jī)；三是降低融資成本、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。趙栓文和朱超凡（2021）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，終極控股股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)流分離度越大的上市公司越傾向于選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)債進(jìn)行籌資，并借此實(shí)現(xiàn)公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。肖萬和張宇彤（2020）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，我國上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資意在緩解股東與管理層、大股東與小股東之間的代理問題，降低代理成本、抑制過度投資。夏巖（2021）采用因子分析法，分析濟(jì)川藥業(yè)發(fā)行濟(jì)川債轉(zhuǎn)的動(dòng)因與財(cái)務(wù)績效，結(jié)果顯示發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資具有明顯的稅盾效應(yīng)和延緩股權(quán)稀釋效應(yīng)。Eldemire-Poindexter（2016）認(rèn)為發(fā)行可轉(zhuǎn)債能夠有效調(diào)節(jié)上市公司的杠桿，實(shí)現(xiàn)公司杠桿率趨于目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。通過合理設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)債的相關(guān)條款，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股機(jī)制的實(shí)現(xiàn)能夠不斷將外部債權(quán)轉(zhuǎn)為公司股本，降低企業(yè)項(xiàng)目融資成本，改善企業(yè)治理、實(shí)現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新（陳文哲和石寧，2021），成為公司改善資本結(jié)構(gòu)的有效工具。常尚新（2022）通過三一重工發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資前后與行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的對(duì)比，認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)缺乏合理性的企業(yè)（較高資產(chǎn)負(fù)債率的情況）可以通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資實(shí)現(xiàn)債股之間的轉(zhuǎn)換，調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，緩解財(cái)務(wù)壓力。陳艷艷和黃文韜（2023）以廣東嘉元科技有限公司發(fā)行嘉元轉(zhuǎn)債為例，研究發(fā)現(xiàn)，相較于降低信息不對(duì)稱或者代理成本，嘉元轉(zhuǎn)債的發(fā)行動(dòng)機(jī)是調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。2.上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的風(fēng)險(xiǎn)研究在可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)因分析中隱含著融資過程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)：“后門權(quán)益”的實(shí)現(xiàn)需要達(dá)成一定的轉(zhuǎn)股，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股前是公司的外部債務(wù)，轉(zhuǎn)股后又會(huì)與現(xiàn)有股東，尤其是中小股東的利益有沖突?？赊D(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)的形成是多重風(fēng)險(xiǎn)誘因共同作用的結(jié)果，存在多樣性，而風(fēng)險(xiǎn)類型可概括為以下形式：一是可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股的不確定性以及此不確定性會(huì)加劇企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，二是可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后總股本增加對(duì)現(xiàn)有股東的股權(quán)稀釋風(fēng)險(xiǎn)。在可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)研究領(lǐng)域，最早出現(xiàn)的是風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估假說與風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移假說，由于信息不對(duì)稱，市場投資者多是通過公共渠道獲知企業(yè)相關(guān)信息，在對(duì)企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估時(shí)會(huì)存在較大誤差，進(jìn)而做出錯(cuò)誤的投資決策。我國金融政策支持后，可轉(zhuǎn)債市場的發(fā)行主體也逐漸豐富，李君梅（2022）選取2015年-2019年的A股發(fā)債公司建立多元線性回歸模型，對(duì)可轉(zhuǎn)債融資前后公司經(jīng)營狀況進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)公司的經(jīng)營指標(biāo)與轉(zhuǎn)債的發(fā)行狀態(tài)顯著負(fù)相關(guān)。發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資后相當(dāng)于引進(jìn)了大額外部負(fù)債，外部債務(wù)比率越高，公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)就越大（樊應(yīng)亮，2020）?？赊D(zhuǎn)債的靈活性體現(xiàn)在其兼具債權(quán)與股權(quán)的雙重特質(zhì)，但也正是這個(gè)特性，當(dāng)企業(yè)進(jìn)行可轉(zhuǎn)換債券融資時(shí)，也有可能會(huì)面臨股權(quán)和債權(quán)融資同時(shí)產(chǎn)生的雙重風(fēng)險(xiǎn)。若可轉(zhuǎn)債的最終轉(zhuǎn)股的比率較高，必然會(huì)稀釋公司原股東的股本和利益，這會(huì)激化代理矛盾，影響公司的經(jīng)營業(yè)績。鄒秉辰等（2020）有選擇地對(duì)我國2007-2017年間的74只可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)論顯示企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資會(huì)給公司財(cái)務(wù)狀況帶來負(fù)面影響，尤其在股東財(cái)富下降方面。因而在可轉(zhuǎn)債存續(xù)期間，公司在進(jìn)行轉(zhuǎn)債贖回和下修可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)都十分謹(jǐn)慎，尤其在下修轉(zhuǎn)股價(jià)以減緩轉(zhuǎn)股壓力時(shí)。調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)能夠促進(jìn)轉(zhuǎn)股，但也將直接影響公司控股股東的利益，所以除非公司面臨回售壓力，不然不會(huì)主動(dòng)調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)。3.上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券再融資的效果研究Majid等人（2021）在研究中發(fā)現(xiàn)，上市公司在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后受到的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)并沒有達(dá)到理論水平；Battend等人（2020）基于“資產(chǎn)替換”假說對(duì)跨國公司進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)當(dāng)跨國公司發(fā)行較高利率的可轉(zhuǎn)債后，能有效緩解股東和債權(quán)人之間的代理沖突問題；常尚新（2022）對(duì)三一重工所發(fā)行的可轉(zhuǎn)債進(jìn)行了案例研究，發(fā)現(xiàn)三一重工利用可轉(zhuǎn)債融資顯著降低了逆向選擇成本與融資成本；李君梅（2022）在研究中提出，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債后的經(jīng)營績效通常會(huì)處于下行區(qū)間；宋丹丹等人（2023）認(rèn)為，上市公司在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，控股股東的投資期權(quán)價(jià)值會(huì)得到顯著提高；熊海芳和張倩（2022）認(rèn)為，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，會(huì)對(duì)其企業(yè)杠桿帶來良好的調(diào)整效應(yīng)。（四）研究內(nèi)容、方法及技術(shù)路線1.研究內(nèi)容本文選取上市公司通威股份作為研究對(duì)象，全面追溯了可轉(zhuǎn)債融資的整個(gè)過程，并對(duì)相關(guān)問題做了深入分析，提出了一些建議。首先，引言部分將包括研究的背景、意義和相關(guān)文獻(xiàn)綜述，用于介紹研究主題的來源和重要性，并對(duì)已有的文獻(xiàn)進(jìn)行全面分析。接下來是概念界定和理論分析部分，其中概念界定將對(duì)相關(guān)概念進(jìn)行明確說明，而理論分析部分將介紹支撐本論文研究的理論基礎(chǔ)。第三部分是通威股份案例概述，主要介紹通威股份的相關(guān)情況，包括公司概況、所處行業(yè)情況以及可轉(zhuǎn)債的基本情況。第四部分是分析通威股份可轉(zhuǎn)債融資的動(dòng)機(jī)，主要探討公司內(nèi)部需求和融資制度對(duì)公司進(jìn)行可轉(zhuǎn)債融資的原因和影響。第五部分是對(duì)通威股份可轉(zhuǎn)債融資效果的分析。最后是結(jié)論、啟示和建議部分，總結(jié)論文的研究結(jié)果，并提出相關(guān)的啟示和建議，以指導(dǎo)實(shí)際操作或政策制定。2.研究方法（1）文獻(xiàn)研究法文獻(xiàn)研究法通過多渠道查閱相關(guān)文獻(xiàn)，對(duì)與研究課題相關(guān)的學(xué)術(shù)成果進(jìn)行歸納和整理，為論文寫作提供了完善的理論基礎(chǔ)。論文從可轉(zhuǎn)債融資的動(dòng)因、可轉(zhuǎn)債融資的風(fēng)險(xiǎn)分類方面對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理分類，為深入研究案例梳理思路。（2）案例分析法案例分析法以通威股份為研究對(duì)象，并以其所發(fā)行的“通威轉(zhuǎn)債”為研究案例，通過收集通威股份的財(cái)務(wù)狀況、可轉(zhuǎn)債公告、股權(quán)結(jié)構(gòu)等原始數(shù)據(jù)，以及測算相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，完成通威股份可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)因及問題研究。（3）比較分析法比較分析法在對(duì)案例進(jìn)行分析的過程中采用縱向?qū)Ρ鹊姆椒ǎ赊D(zhuǎn)債存續(xù)過程中募投項(xiàng)目的進(jìn)度梳理與收益情況、可轉(zhuǎn)債發(fā)行前后的公司財(cái)務(wù)狀況和盈利能力等多方面進(jìn)行對(duì)比分析，使分析過程更加清晰、結(jié)果更為可靠。（4）事件研究法事件研究法（EventStudy）作為一種統(tǒng)計(jì)分析手段，旨在探究市場上某一特定事件發(fā)生時(shí)，股價(jià)是否會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)，以及是否會(huì)產(chǎn)生“異常報(bào)酬率”（abnormalreturns）。通過這種數(shù)據(jù)分析，能夠更準(zhǔn)確地了解股價(jià)波動(dòng)與該事件是否存在相關(guān)性3.技術(shù)路線圖1—1技術(shù)路線圖

二、概念界定與理論基礎(chǔ)（一）相關(guān)概念界1.可轉(zhuǎn)債的概念及其性質(zhì)可轉(zhuǎn)換公司債券又稱為轉(zhuǎn)債或轉(zhuǎn)券，與普通債券相比，可轉(zhuǎn)換公司債券可以視作一種附有“轉(zhuǎn)換條件”的公司債券。這里的“轉(zhuǎn)換條件”就是一種根據(jù)事先的約定，債券持有者可以在將來某個(gè)規(guī)定的期限內(nèi)按約定條件轉(zhuǎn)換為公司普通股票的特殊債券，其實(shí)質(zhì)就是債券和買入看漲期權(quán)相結(jié)合的混合金融工具，也可以把可轉(zhuǎn)換公司債券視作債券與股票認(rèn)股權(quán)證相互融合的一種金融工具。由于這種特殊“轉(zhuǎn)換”的期權(quán)特性使得可轉(zhuǎn)換公司債券得以兼具債券、股票和期權(quán)三方面的特征：（1）債券屬性：作為公司債券的一種，可轉(zhuǎn)換公司債券同樣具有確定的期限和利率；（2）股票屬性：通過持有人的成功轉(zhuǎn)換，可轉(zhuǎn)換公司債券又可以以普通股的形式存在，債券持有人通過轉(zhuǎn)換可以由債權(quán)人變?yōu)楣酒胀ü晒蓶|；（3）期權(quán)屬性：可轉(zhuǎn)換公司債券具有期權(quán)屬性，即投資者擁有是否將債券轉(zhuǎn)換成股票的選擇權(quán)，這是可轉(zhuǎn)換公司債券的根本屬性。2.可轉(zhuǎn)債的基本條款（1）與債性有關(guān)的基本條款與債性有關(guān)的基本條款包括票面利率、期限、擔(dān)保等。如下表所示：表2—1與債性有關(guān)的基本條款基本條款條款解釋票面利率轉(zhuǎn)債的票面利率都低于同期銀行存款利率，但是票面利率多數(shù)以逐年遞增的方式設(shè)計(jì)期限根據(jù)《上市公司證券發(fā)行管理方法》第15條的規(guī)定，可轉(zhuǎn)換公司債券的期限最短為1年,最長為6年，一般來說可轉(zhuǎn)換公司債券的期限最常見的為3—5年擔(dān)保對(duì)規(guī)模較大的公司可以免于提供擔(dān)保，但對(duì)凈資產(chǎn)低于15億元的規(guī)模較小的公司，則需提供全額擔(dān)保。擔(dān)保往往由銀行提供。（2）轉(zhuǎn)換條款轉(zhuǎn)換條款包括初始轉(zhuǎn)股價(jià)格、轉(zhuǎn)股期限、回售條款、贖回條款、修正條款等。如下表所示：表2—2轉(zhuǎn)換條款示意基本條款條款解釋初始轉(zhuǎn)股價(jià)格初始轉(zhuǎn)股價(jià)格也就是轉(zhuǎn)股權(quán)的執(zhí)行價(jià)格，是決定期權(quán)價(jià)值的主要因素之一。轉(zhuǎn)股期限轉(zhuǎn)股期限是指轉(zhuǎn)債持有人行使轉(zhuǎn)債權(quán)的時(shí)間區(qū)間，當(dāng)前已發(fā)行轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股區(qū)間一般在發(fā)行后的6個(gè)月或12個(gè)月之后至期滿日?；厥蹢l款回售條款是賦予轉(zhuǎn)債持有人的一種權(quán)利，它是指當(dāng)股票價(jià)格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格達(dá)到一定幅度時(shí)，轉(zhuǎn)債持有人按事先約定的價(jià)格，將轉(zhuǎn)債賣給發(fā)行人的一種權(quán)利。贖回條款贖回條款是賦予發(fā)行人的一種權(quán)利，指發(fā)行人的股票價(jià)格在一段持續(xù)的時(shí)間內(nèi)，連續(xù)高于轉(zhuǎn)股價(jià)達(dá)到一定幅度時(shí)，發(fā)行人按照事先約定，將尚未轉(zhuǎn)股的債券買回。贖回條款鎖定了轉(zhuǎn)債價(jià)格上漲的空間。修正條款修正條款包括自動(dòng)修正和有條件修正。因向股東發(fā)生了派息、送紅股、公積金轉(zhuǎn)增股本、增發(fā)新股或配售、公司合并或分立等情況，股權(quán)遭到稀釋、轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價(jià)值必然發(fā)生貶值，此時(shí)啟動(dòng)自動(dòng)修正條款。此外，在已發(fā)行的轉(zhuǎn)債中，還設(shè)計(jì)有條件的修正條款（一般為向下修正條款），即當(dāng)股票價(jià)格連續(xù)數(shù)日低于轉(zhuǎn)股價(jià)時(shí)，發(fā)行人以一定的比例修正轉(zhuǎn)股價(jià)格，設(shè)置修正條款有利于保護(hù)投資者的利益，提高轉(zhuǎn)債的期權(quán)價(jià)值，另一方面，也促使轉(zhuǎn)債順利轉(zhuǎn)成股權(quán)。（二）理論基礎(chǔ)1.資本結(jié)構(gòu)理論為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)市場價(jià)值的最大化，尋找最適宜的融資架構(gòu)成為了企業(yè)的必要之舉。但是，由于各種融資方式在各方面存在差別，企業(yè)在面對(duì)特定投資機(jī)遇時(shí)，就需根據(jù)自身實(shí)際情況選擇恰當(dāng)?shù)娜谫Y模式，以達(dá)到最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)市場價(jià)值的最大化。資本結(jié)構(gòu)理論包括凈收益理論、凈營業(yè)收益理論、MM理論、代理理論和等級(jí)籌資理論等。該理論認(rèn)為債務(wù)資本雖然會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，給企業(yè)帶來債務(wù)壓力，但是負(fù)債比例的適當(dāng)增加可以為企業(yè)減少稅負(fù)壓力，增加節(jié)稅收益。因此應(yīng)當(dāng)在維護(hù)企業(yè)穩(wěn)定性的基礎(chǔ)上，優(yōu)化企業(yè)的債務(wù)資本構(gòu)造。從而使得公司的債務(wù)比率和權(quán)益比率達(dá)到最優(yōu)比率，從而實(shí)現(xiàn)公司市場價(jià)值的最大化?？赊D(zhuǎn)債具有債券屬性和股票屬性的雙重性質(zhì)，能夠作為一種融資手段對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整?？赊D(zhuǎn)債在前期以債券形式進(jìn)行債務(wù)融資，從而增加公司權(quán)益比重，降低負(fù)債比重，使得公司產(chǎn)生積極效應(yīng)。而后續(xù)轉(zhuǎn)股行為的進(jìn)行也可以讓企業(yè)輕松實(shí)現(xiàn)資本的轉(zhuǎn)換，從而達(dá)到調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)的作用。2.信息不對(duì)稱理論信息不對(duì)稱理論認(rèn)為：在商業(yè)活動(dòng)中，交易雙方由于信息來源信息數(shù)量信息渠道等差異造成所擁有的信息并不完全相同。掌握信息比較充分的人員，往往處于比較有利的地位，而信息貧乏的人員，則處于比較不利的地位。信息的差異導(dǎo)致交易雙方很難達(dá)成共識(shí)。一方面，信息不對(duì)稱可能導(dǎo)致投資者對(duì)公司的前景和風(fēng)險(xiǎn)有不同的理解和反應(yīng)。列如：通常投資者認(rèn)為只有經(jīng)營狀況良好的上市公司才會(huì)進(jìn)行債權(quán)融資而經(jīng)營狀況不好的上市公司則會(huì)采取股權(quán)融資，但是，上市公司的融資決策并不會(huì)和投資者的心理預(yù)期完全相同。一些投資者可能會(huì)因?yàn)槿狈π畔⒍e(cuò)失投資機(jī)會(huì)，而上市公司可能會(huì)因?yàn)橥顿Y者的選擇而導(dǎo)致融資失敗。另一方面，投資者可能由于信息不對(duì)稱而無法準(zhǔn)確評(píng)估可轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值，導(dǎo)致發(fā)行定價(jià)存在偏差。而公司可能會(huì)利用信息不對(duì)稱的優(yōu)勢來設(shè)定較高的轉(zhuǎn)股溢價(jià)或較低的票面利率，從而獲得更有利的融資條件，存在一定的道德風(fēng)險(xiǎn)。3.后門融資理論該理論認(rèn)為：當(dāng)上市公司與社會(huì)公眾投資者之間的信息不對(duì)稱問題較為嚴(yán)重時(shí)，社會(huì)公眾投資者會(huì)對(duì)上市公司的股權(quán)融資決策持有保守態(tài)度，形成逆向選擇，因?yàn)樯鐣?huì)公眾投資者通常會(huì)認(rèn)為上市公司只在經(jīng)營情況良好時(shí)優(yōu)先選擇債權(quán)融資、在經(jīng)營情況不良時(shí)優(yōu)先選擇股權(quán)融資。基于此，上市公司很有可能會(huì)故意利用可轉(zhuǎn)債來進(jìn)行債權(quán)融資，從而向社會(huì)公眾投資者傳遞積極信號(hào)，將自身與經(jīng)營不良的公司相區(qū)別開來，但是其背后的實(shí)際意愿是期望持債人早日行使轉(zhuǎn)股權(quán)利，實(shí)現(xiàn)間接股權(quán)融資——后門融資理論將這種行為定義為股權(quán)融資的“后門”?？傊?，后門融資理論理論指出，當(dāng)由于信息不對(duì)稱的原因，上市公司的股權(quán)融資受阻，出現(xiàn)了逆向選擇的情況下，可轉(zhuǎn)換債券就成為了最好的間接股權(quán)融資模式。

三、通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債再融資案例介紹（一）通威股份基本情況介紹通威股份有限公司成立于1995年，于2004年在上海證券交易所上市（股票代碼（600438）。早期通威股份的主營業(yè)務(wù)主要以農(nóng)牧業(yè)務(wù)為主，主要包括水產(chǎn)飼料，畜禽飼料為主，是全球最大的水產(chǎn)飼料生產(chǎn)企業(yè)及主要的畜禽飼料生產(chǎn)企業(yè)，其中水產(chǎn)飼料全國市場占有率已達(dá)到25%左右，連續(xù)19年位居全國第一。在2016年通威股份收購了永祥股份99.99%的股權(quán)，強(qiáng)勢進(jìn)軍光伏行業(yè)，公司的主營業(yè)務(wù)也由單一的農(nóng)牧業(yè)務(wù)變?yōu)楣夥履茉礃I(yè)務(wù)為主導(dǎo)，農(nóng)牧業(yè)務(wù)和光伏新能源業(yè)務(wù)并存。此后通威股份在光伏新能源業(yè)務(wù)上取得較大成果。截至2022年，通威股份在硅料業(yè)務(wù)方面，高純多晶硅產(chǎn)能已達(dá)23萬噸/年，各項(xiàng)生產(chǎn)線均已達(dá)到滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)，甚至部分生產(chǎn)線已超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)；電池片業(yè)務(wù)方面，產(chǎn)能高達(dá)70GW，電池出貨量連續(xù)五年位居世界第一；光伏組件業(yè)務(wù)方面，年底產(chǎn)量達(dá)到20GW，預(yù)計(jì)2023年底產(chǎn)能達(dá)到80GW；光伏發(fā)電業(yè)務(wù)方面，公司建設(shè)了51座以“漁光一體”為主的光伏電站，累計(jì)裝機(jī)并網(wǎng)規(guī)模超過3.12GW。圖3—1通威股份主營業(yè)務(wù)示意圖（二）行業(yè)基本狀況分析1.光伏新能源行業(yè)基本情況本文主要探討光伏新能源行業(yè)基本情況，光伏新能源是指利用太陽能作為燃料的新型能源產(chǎn)業(yè)。太陽能即太陽光的輻射能量，是一種取之不盡、用之不竭的清潔能源，大約每四十分鐘照射在地球上的太陽能，就可以滿足全球一年的能量需求。目前利用太陽能發(fā)電主要有兩種方式，即光熱發(fā)電和光伏發(fā)電。光熱發(fā)電是利用太陽光伏輻射產(chǎn)生的熱能發(fā)電，效率相對(duì)較低；光伏發(fā)電是利用光伏效應(yīng)將太陽光輻射能量直接轉(zhuǎn)換為電能。光伏發(fā)電是當(dāng)前主要的太陽能利用方式。目前全球的太陽能電站市場上，主要有硅基電池（晶硅電池）和薄膜電池、新型電池三大類。根據(jù)所用材料和技術(shù)不同，太陽能電池分類如下圖所示：圖3—2太陽能電池分類示意圖晶硅電池因轉(zhuǎn)換效率高、技術(shù)成熟及性能穩(wěn)定成為當(dāng)前光伏市場的主流。且硅元素在自然界中的儲(chǔ)量豐富，且無污染，大規(guī)模應(yīng)用無障礙。而薄膜電池的產(chǎn)品競爭力相對(duì)較弱，且資源儲(chǔ)量低，不利于大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化運(yùn)用。綜上，晶硅電池在可預(yù)見的未來仍然會(huì)是光伏市場的主流。光伏新能源行業(yè)起源于19世紀(jì)，經(jīng)過百余年的發(fā)展，已經(jīng)形成了一套完整的產(chǎn)業(yè)鏈。完整的光伏新能源產(chǎn)業(yè)鏈由多晶硅提純生產(chǎn)、多晶硅鑄錠或單晶拉棒及硅片切割、電池片制造、電池組件封裝、光伏發(fā)電系統(tǒng)安裝及服務(wù)等環(huán)節(jié)構(gòu)成，其中多晶硅和電池片制造環(huán)節(jié)技術(shù)難度大、投資額高，屬于資本和技術(shù)雙密集型行業(yè)。具體示意圖如下：圖3—3光伏新能源行業(yè)結(jié)構(gòu)示意圖2.光伏新能源行業(yè)發(fā)展情況從全球角度來看，世界各國均高度重視太陽能光伏新能源產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，紛紛出臺(tái)產(chǎn)業(yè)扶持政策，搶占未來新能源時(shí)代的戰(zhàn)略制高點(diǎn)。過去十年全球光伏新能源市場飛速增長，在全球各國共同推動(dòng)下，光伏新能源產(chǎn)業(yè)化水平不斷提高，產(chǎn)業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，光伏發(fā)電已逐步成為促進(jìn)能源多樣化和實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要能源。圖3—42013年—2022年全球新增光伏裝機(jī)容量（GW）數(shù)據(jù)來源：CPIA官網(wǎng)自2013年以來，全球光伏新能源產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)穩(wěn)定上升的發(fā)展態(tài)勢，光伏發(fā)電應(yīng)用地域和領(lǐng)域逐步擴(kuò)大，全球光伏應(yīng)用市場持續(xù)增長，新增裝機(jī)量由2013年的12.92GW增長至2022年的230GW。從國內(nèi)角度來看，2014年至2018年期間，中國光伏累計(jì)裝機(jī)規(guī)模和新增裝機(jī)規(guī)模連續(xù)五年位居全球第一。國家先后出臺(tái)了一系列光伏新能源行業(yè)支持政策，為我國光伏新能源行業(yè)的健康發(fā)展起到了積極的引導(dǎo)作用。2013年以來，我國光伏新能源行業(yè)得到了蓬勃發(fā)展，光伏發(fā)電裝機(jī)容量取得了爆發(fā)式增長。截至2022年末，我國累計(jì)光伏裝機(jī)容量超過392.61GW。圖3—52013年—2012年我國新增光伏裝機(jī)容量（GW）數(shù)據(jù)來源：CPIA官網(wǎng)（三）“通威轉(zhuǎn)債”的基本情況1.“通威轉(zhuǎn)債”發(fā)行情況（1）發(fā)行基本條款本次發(fā)行向原股東優(yōu)先配售，原股東優(yōu)先配售后余額（包括原股東放棄優(yōu)先配售部分）采用網(wǎng)下對(duì)機(jī)構(gòu)投資者配售和網(wǎng)上通過上交所交易系統(tǒng)向社會(huì)公眾投資者發(fā)售的方式進(jìn)行，認(rèn)購金額不足500,000.00萬元的部分由聯(lián)合主承銷商包銷。網(wǎng)上向社會(huì)公眾投資者發(fā)售的申購數(shù)量下限為1手（1,000元），上限為1,000手（100萬元）。向原A股股東優(yōu)先配售后余額部分網(wǎng)下配售與網(wǎng)上配售的認(rèn)購比例分別為：80%:20%。具體發(fā)行情況如下表表3—1“通威轉(zhuǎn)債”發(fā)行簡介表項(xiàng)目內(nèi)容債券簡稱通威轉(zhuǎn)債債券代碼110054發(fā)行規(guī)模50億元票面金額及發(fā)行價(jià)格面值100元以票面價(jià)值發(fā)行可轉(zhuǎn)債存續(xù)起止日期2019年9月22日——2025年3月17日發(fā)行債券種類可轉(zhuǎn)換為公司A股股票的可轉(zhuǎn)換公司債券可轉(zhuǎn)債信用級(jí)別AA+付息方式用每年付息一次，到期歸還本金和最后一年利息初始轉(zhuǎn)股價(jià)格12.44元/股債券期限發(fā)行之日起6年票面利率第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%（2）發(fā)行時(shí)間回顧本次通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債，于2019年3月19日在上交所正式上市，具體時(shí)間安排如下：表3—2“通威轉(zhuǎn)債”發(fā)行體時(shí)間安排表日期事件2019年3月14日刊登募集說明書及其摘要發(fā)行公告網(wǎng)上路演公告2019年3月15日原股東優(yōu)先配售股權(quán)登記日網(wǎng)上路演2019年3月18日刊登發(fā)行提示性公告原股東優(yōu)先配售（繳納足夠款項(xiàng)）網(wǎng)上（無需繳付申購款）確定網(wǎng)上中簽率2019年3月19日發(fā)行《網(wǎng)上中簽率及優(yōu)先配售結(jié)果公告》后，在網(wǎng)上認(rèn)購時(shí)，采用搖號(hào)抽簽方式2019年3月20日發(fā)布《網(wǎng)上中簽結(jié)果公告》，中簽繳款當(dāng)日（投資人須保證自己的資金在T+2日內(nèi)有充足的申購款項(xiàng)）2019年3月21日主承銷商根據(jù)網(wǎng)上資金到賬情況確定最終配售結(jié)果和包銷金額2019年3月22日刊登《發(fā)行結(jié)果公告》募集資金劃至發(fā)行人賬戶發(fā)行過程回顧表3—3發(fā)行過程回顧表時(shí)間事件2019年3月14日公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集說明書2019年3月18日發(fā)行可轉(zhuǎn)債公告2019年3月19日通威股份在上交所公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募集金額500,000.00萬元2019年9月18日發(fā)行轉(zhuǎn)股公告轉(zhuǎn)股價(jià)格：12.28元/股2020年3月3日發(fā)“通威轉(zhuǎn)債”的贖回條款2020年3月7日實(shí)施“通威轉(zhuǎn)債”的贖回公告2020年3月17日在上海證券交易所摘牌2．“通威轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股及強(qiáng)贖回情況通威股份的股票在2020年1月14日至2020年3月3日連續(xù)三十個(gè)交易日內(nèi)有十五個(gè)交易日內(nèi)，收盤價(jià)格不低于“通威轉(zhuǎn)債”當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格的130%（含130%）觸發(fā)了“通威轉(zhuǎn)債”的贖回條款。通威股份在2020年3月3日至3月14日，連續(xù)五次發(fā)布公告宣布行使強(qiáng)贖權(quán)利。截至贖回登記日時(shí)間3月16號(hào)“通威轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股具體情況如表所示：表3—4截至贖回登記日“通威轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股情況“通威轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股項(xiàng)目名稱累計(jì)轉(zhuǎn)股金額（元）累計(jì)轉(zhuǎn)股數(shù)量（股）累計(jì)轉(zhuǎn)股比例（%）尚未轉(zhuǎn)股金額（元）尚未轉(zhuǎn)股比例（%）“通威轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股情況4,979,353,000405,483,46499.5920,647,0000.41數(shù)據(jù)來源：通威股份官網(wǎng)公告整理所得根據(jù)上表可知，本次通威轉(zhuǎn)債在強(qiáng)贖狗，轉(zhuǎn)股比例高達(dá)99，59%。3.資金使用情況本次募集資金共計(jì)500000萬元，具體使用情況如下表所示；表3—5通威股份募集資金使用情況募集資金使用項(xiàng)目名稱使用金額（萬元）保薦承銷費(fèi)用5750其他發(fā)行費(fèi)用389.77置換前期樂山一期2.5萬噸高純晶硅產(chǎn)能項(xiàng)目投入資金190700.36置換前期包頭一期2.5萬噸高純晶硅產(chǎn)能項(xiàng)目投入資金201788.42樂山一期2.5萬噸高純晶硅產(chǎn)能項(xiàng)目25267.97包頭一期2.5萬噸高純晶硅產(chǎn)能項(xiàng)目19951.30臨時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)資金55000合計(jì)498847.8數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫由上表可知，本次通威股份募集資金大多使用于置換樂山一期2.5萬噸高純晶硅產(chǎn)能項(xiàng)目和包頭一期2.5萬噸高純晶硅產(chǎn)能項(xiàng)目前期投入資金，以及對(duì)兩個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行追加投資，共計(jì)金額437708.1萬元，約占本次募集金額的87.54%。四、通威股份可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)因分析（一）內(nèi)部需求分析自2016年通威股份收購了永祥股份99.99%的股權(quán)起，通威股份強(qiáng)勢進(jìn)軍光伏新能源行業(yè)。2016年通威股份向天弘基金等8家機(jī)構(gòu)非公開發(fā)行350262697股，募集資金20億元，用于“漁光一體”光伏發(fā)電項(xiàng)目。同年，通威股份兩次定向增發(fā)融資64.2億元，但通威股份不滿足于此，又通過質(zhì)押、借款方式籌集現(xiàn)金144.36億元。2016年9月8日，通威股份向通威集團(tuán)發(fā)行922901629股購買其所持合肥太陽能100%股權(quán)。向安信基金等5家機(jī)構(gòu)增發(fā)498338870股，募集資金30億元。第三次定增再加碼新能源資產(chǎn)。多次擴(kuò)張導(dǎo)致通威股份資金緊張。2017年，通威股份再次擴(kuò)張光伏新能源業(yè)務(wù)建設(shè)包頭2.5萬噸高純晶硅項(xiàng)目和樂山2.5萬噸高純晶硅項(xiàng)目，由于資金緊張，為保障項(xiàng)目后期順利完成并保持公司發(fā)展速度，再次發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券融資50億元，為公司提供充足的財(cái)務(wù)保障。表4—1項(xiàng)目投資情況表項(xiàng)目名稱總投資額以募集資金投入包頭2.5萬噸高純晶硅項(xiàng)目322,850.00265,000.00樂山2.5萬噸高純晶硅項(xiàng)目318,419.00235,000.00合計(jì)641,269.00500,000.00數(shù)據(jù)來源：通威股份官網(wǎng)（二）融資制度分析1.可轉(zhuǎn)債相關(guān)政策扶持2017年3月3日證監(jiān)會(huì)發(fā)行部與中信證券、中金公司等22家保薦機(jī)構(gòu)的再融資新規(guī)座談會(huì)中，監(jiān)管層明確表示：“鼓勵(lì)上市公司申報(bào)發(fā)行可轉(zhuǎn)債，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的審批流程可單獨(dú)排隊(duì)，享受綠色通道”。這一舉動(dòng)縮短了可轉(zhuǎn)債發(fā)行過程所需時(shí)間，降低可轉(zhuǎn)債發(fā)行成本。2017年9月8日,證監(jiān)會(huì)發(fā)布了修訂后的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，其中最關(guān)鍵的一項(xiàng)內(nèi)容為：將可轉(zhuǎn)債的申購條件由資金申購修改為信用申購。該辦法完美的解決了由于資金申購所帶來的資金凍結(jié)問題，進(jìn)一步降低可轉(zhuǎn)債申購門檻。讓更多的投資者能夠進(jìn)入可轉(zhuǎn)債市場，激發(fā)投資者熱情。綜上所述通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債能夠得到相關(guān)政策的扶持，不但能節(jié)約融資成本，而且在更多投資者進(jìn)入可轉(zhuǎn)債市場的情況下更容易實(shí)現(xiàn)融資目標(biāo)。2．產(chǎn)生節(jié)稅效應(yīng)可轉(zhuǎn)債同時(shí)具有債券屬性和股票屬性。根據(jù)現(xiàn)行稅收政策，可轉(zhuǎn)債在發(fā)行、投資、轉(zhuǎn)股等環(huán)節(jié)具有一定的稅收優(yōu)勢，有助于實(shí)現(xiàn)節(jié)稅效應(yīng)。企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資相較于股票融資，可以享受到較低的利息支出稅前扣除額度，降低企業(yè)稅負(fù)。對(duì)于投資者而言，可轉(zhuǎn)債利息收入以及轉(zhuǎn)股收益相較于股票收益具有較低的稅收負(fù)擔(dān)，從而實(shí)現(xiàn)稅收優(yōu)化。在可轉(zhuǎn)債的發(fā)行過程中，企業(yè)可以充分利用稅收優(yōu)惠政策降低融資成本。根據(jù)我國稅收法規(guī)，企業(yè)債券利息收入免征增值稅，且在計(jì)算企業(yè)所得稅應(yīng)納稅所得額時(shí)，可以扣除債券利息支出。這使得企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的融資成本降低，從而提高企業(yè)的投資效益。此外，在可轉(zhuǎn)債投資過程中，投資者可享受較低的稅收負(fù)擔(dān)。對(duì)于個(gè)人投資者而言，可轉(zhuǎn)債利息收入征收20%的稅率為固定稅率，相較于股票收益的累進(jìn)稅率，稅負(fù)較低。綜上所述，相較于債券融資，通威股份本次發(fā)行可轉(zhuǎn)債，能為企業(yè)帶來一定的稅盾效應(yīng)，在稅收階段就實(shí)現(xiàn)了稅收籌劃，減輕相應(yīng)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。（三）融資方式比較分析1.與定向增發(fā)比較定向增發(fā)是增發(fā)的兩種方式之一，是近年來我國資產(chǎn)市場中廣泛使用的融資形式，在我國定向增發(fā)屬于“非公開發(fā)行股票”是指上市公司采用非公開方式，向特定對(duì)象發(fā)行股票的行為。同時(shí)，通威股份在此之前也經(jīng)常使用定向增發(fā)的方式進(jìn)行融資，所以本文將定向增發(fā)與發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券進(jìn)行對(duì)比，具體對(duì)比分析如下表所示：表4—2可轉(zhuǎn)債融資與定向增發(fā)股票的對(duì)比分析可轉(zhuǎn)債定向增發(fā)發(fā)行對(duì)象對(duì)象數(shù)量多，較分散對(duì)象數(shù)量少，較集中監(jiān)督層態(tài)度相關(guān)政策支持相關(guān)政策收緊對(duì)股本影響轉(zhuǎn)股期較長，有緩沖作用直接增加股本數(shù)量減持限制無鎖定期，隨時(shí)可減持實(shí)際控制人認(rèn)購的股份有36個(gè)月的鎖定期將二者對(duì)比可以看出，可轉(zhuǎn)債發(fā)行對(duì)象數(shù)量多且分散，發(fā)行門檻更容易吸引更多的投資者，同時(shí)在相關(guān)政策的支持下發(fā)行可轉(zhuǎn)債更容易吃到政策紅利，有助于公司的后續(xù)發(fā)展。同時(shí)可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股周期長，相較于定向增發(fā)直接增加股本數(shù)量的方式，在極大程度上減少了對(duì)原始股權(quán)結(jié)構(gòu)的沖擊。因此，相較于之前傳統(tǒng)的定向增發(fā)模式，通威股份本次選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券進(jìn)行再融資。2.與配股比較配股是股權(quán)融資的一種方式，是指上市公司根據(jù)公司發(fā)展的需要，依據(jù)有關(guān)規(guī)定和相應(yīng)程序，向原股東進(jìn)一步發(fā)行新股、籌集資金的行為。原股股東按其持股比例以低于市價(jià)的某一特定價(jià)格獲得配售的新股。本文將其與可轉(zhuǎn)債進(jìn)行對(duì)比，總結(jié)二者各自的優(yōu)勢劣勢具體如下表所示：表4—3可轉(zhuǎn)債和配股優(yōu)劣勢對(duì)比表融資方式優(yōu)勢劣勢可轉(zhuǎn)債1.轉(zhuǎn)股周期較長可以放緩利潤攤薄的可能性；2.由于具有債券性質(zhì)因此可以利用利息的節(jié)稅效應(yīng)，發(fā)行成本低1.債券轉(zhuǎn)換股票失敗性較高；2.股價(jià)走勢受可轉(zhuǎn)債影響較大；3.發(fā)行周期長配股1.股權(quán)結(jié)構(gòu)不會(huì)改變；2.發(fā)行方式以及價(jià)格靈活性大限制少；1.收集資金量相對(duì)較少；2.對(duì)原控股股東而言有一定的認(rèn)購壓力。本次中威股份預(yù)計(jì)募集金額五十億元金額較大，配股籌集資金量很難達(dá)到預(yù)計(jì)募集金額且股東認(rèn)購壓力大；同時(shí)可轉(zhuǎn)債能利用利息的節(jié)稅效應(yīng)使得發(fā)行成本再次降低，所以相較于配股而言本次發(fā)行可轉(zhuǎn)債的優(yōu)勢更大。3.與銀行貸款比較銀行貸款是企業(yè)常用的債務(wù)融資的一種融資方式，其具體優(yōu)勢劣勢如表圖所示：表4—4銀行貸款其具體優(yōu)勢劣勢表優(yōu)勢劣勢相對(duì)于其他貸款平臺(tái)貸款利率較小，且企業(yè)貸款容易獲得銀行利率折扣。貸款門檻較高，銀行對(duì)企業(yè)資質(zhì)，還款能力等方面要求高，未達(dá)到銀行要求的企業(yè)將無法從銀行進(jìn)行貸款銀行資金充足，一般而言企業(yè)滿足銀行條件，都能得到所需要的融資額度。通常會(huì)要求抵押物對(duì)，中小企業(yè)壓力大根據(jù)上表得出銀行貸款的主要優(yōu)勢在于利率較低，資金充足，能滿足融資需。根據(jù)上述兩點(diǎn)與可轉(zhuǎn)債進(jìn)行對(duì)比，其中融資需求方面二者皆能滿足，因此本文同選擇同年銀行貸款利率與通威轉(zhuǎn)債票面利率進(jìn)行對(duì)比如下所示：表4—52018年銀行貸款利率表融資方式貸款期限貸款年利率（%）銀行貸款6年4.09表4—6“通威轉(zhuǎn)債”票面利率融資方式票面利率可轉(zhuǎn)債第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%根據(jù)上述兩個(gè)表格進(jìn)行對(duì)比，相較于銀行4.09%的年利率來說“通威轉(zhuǎn)債”第一年票面利率僅為0.5%，第六年票面利率也指為2.0%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于同期銀行貸款利率，所以，相較于銀行貸款本次融資優(yōu)先選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)債。

五、通威股份可轉(zhuǎn)債融資的效果分析（一）基于事件研究法的市場效應(yīng)分析事件研究法是基于公司發(fā)生的某項(xiàng)重大事件前后股價(jià)波動(dòng)進(jìn)行對(duì)比分通過累計(jì)超額收益率的計(jì)算來判斷是否產(chǎn)生計(jì)算超額收益的一種短期績效評(píng)價(jià)方法。本文采用事件研究法來分析佳都科技發(fā)行“通威轉(zhuǎn)債”后的市場反應(yīng)，分析步驟如下所示：1.定義事件日、窗口期以及估計(jì)期（1）事件日事件日一般是指特定經(jīng)濟(jì)事件發(fā)生的日期，本文選擇的事件日為通威股份公布發(fā)行可轉(zhuǎn)債的日期，通威股份于2019年3月18日開始公布《通威股份公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行公告》。所以本文確定的事件日為2019年3月18日。（2）窗口期窗口期是指對(duì)事件涉及到的股票價(jià)格考察的時(shí)間段【t1,t2】,通常t1（3）估計(jì)期估計(jì)期一般選擇為事件發(fā)生前一段時(shí)間通常是事件發(fā)生前210個(gè)交易日至11個(gè)交易日[-210,-10],估計(jì)窗口與時(shí)間窗口不能有交集。所以本文將估計(jì)其確定為窗口期前120個(gè)交易日，也就是2018年9月17日至2019年3月1日。2.建立回歸模型確定收益率表達(dá)式（1）確定個(gè)股預(yù)期收益率線性方程模型本文計(jì)算預(yù)期收益率采用的是資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM模型），通過對(duì)估計(jì)期的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，也就是對(duì)2018年09月17日至2019年3月1日的數(shù)據(jù)進(jìn)行線性回歸來擬合，其線性方程式一般為：E(Rt)=α+β×Rmt此方程式中:E(Rt)代表個(gè)股預(yù)期收益率,Rmt代表市場收益率,α代表個(gè)股收益率與市場收益率無關(guān)的常數(shù)項(xiàng),β代表個(gè)股預(yù)期收益率受市場收益率漲幅影響的相關(guān)系數(shù)。（2）個(gè)股收益率計(jì)算公式在該模型中個(gè)股收益率的計(jì)算公式為：R在該公式中Rt表示個(gè)股收益率，Pt表示t日個(gè)股收盤價(jià)，（3）市場收益率計(jì)算公式在該模型中市場收益率計(jì)算公式為：R在該公式中Rmt表示市場收益率，Pmt表示t日上證指數(shù)收盤價(jià)，（4）超額收益率計(jì)算公式超額收益率的計(jì)算公式為:在該公式中ARt表示超額收益率，Rt表示個(gè)股實(shí)際收益率，（5）累計(jì)超額收益率計(jì)算公式累計(jì)超額收益率的計(jì)算公式為：CAR【在該公式中CAR【t1,t23.計(jì)算預(yù)期收益率、超額收益率以及累計(jì)超額收益率（1）計(jì)算回歸方程表達(dá)式通過Excel表格對(duì)估計(jì)區(qū)間內(nèi)個(gè)股收益率和市場收益率進(jìn)行回歸分析，也就是對(duì)2018年09月17日至2019年3月1日的數(shù)據(jù)進(jìn)行線性回歸來擬合代入上述回歸方程模型E(Rt)=α+β×Rmt，可以得出個(gè)股預(yù)期收益率回歸方程表達(dá)式如下：E(Rt)=0.2016Rmt-0.0117（2）計(jì)算預(yù)期收益率、超額收益率以及累計(jì)超額收益率根據(jù)上文所建立的預(yù)期收益率回歸模型E(Rt)=0.2016Rmt-0.0117可以計(jì)算出通威股份個(gè)股的預(yù)期收益率，然后計(jì)算預(yù)期收益率和窗口期內(nèi)通威股份個(gè)股的實(shí)際收益率的偏差值，就能夠得到窗口期內(nèi)的超額收益率，然后將超額收益率通過公式進(jìn)行累加便能算出累計(jì)超額收益率，具體如下所示：表5—1通威股份窗口期內(nèi)具體數(shù)據(jù)窗口期個(gè)股收益率(%)市場收益率(%)預(yù)期收益率(%)超額收益率AR(%)累計(jì)超額收益率CAR(%)t=-10-0.581.120.210.910.91t=-90.500.880.170.721.62t=-8-1.331.570.301.262.88t=-7-2.960.140.020.123.01t=-6-1.22-4.40-0.90-3.50-0.49t=-59.961.920.381.551.06t=-41.121.100.210.891.95t=-30.16-1.09-0.23-0.861.09t=-2-1.11-1.20-0.25-0.940.14t=-12.481.040.200.840.99t=0-1.952.470.491.982.97t=1-1.59-0.18-0.05-0.132.84t=20.49-0.01-0.010.002.84t=3-1.290.350.060.293.14t=4-3.590.090.010.083.22t=5-2.71-1.97-0.41-1.561.66t=6-2.09-1.51-0.32-1.190.46t=70.710.850.160.691.16t=81.50-0.92-0.20-0.720.43t=95.743.200.632.573.00T=1010.032.580,512.075.07數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫整理所得為了能夠更加直觀的看出超額收益率AR和累計(jì)超額收益率CAR的變化趨勢，將上表數(shù)據(jù)繪制成折線圖如下所示：圖5—1窗口期內(nèi)AR和CAR變化趨勢圖通過上表數(shù)據(jù)可以看出，在通威股份公布《通威股份公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行公告》前后，超額收益率有著較大的波動(dòng)但總體是呈上升的趨勢。在t=-6日—t=-5日、t=-1日—t=0日、t=8日—t=9日有著大幅度變動(dòng)；累計(jì)超額收益率呈現(xiàn)波動(dòng)性上升的趨勢，且除t=-6日為負(fù)值后其余均為正值，也就是說CAR大于零，因此說明通威股份本次發(fā)行可轉(zhuǎn)債所帶來的影響是正向的，對(duì)企業(yè)短期股價(jià)有積極提升作用。4.結(jié)果分析根據(jù)上述圖表可以看出，通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公告的前兩個(gè)交易日，超額收益率有較為明顯的上漲趨勢，從-0.94%上升到1.98%，之后其超額收益率已大致成為波動(dòng)性上漲的趨勢，這說明市場對(duì)通威股份發(fā)性可轉(zhuǎn)債的行為是看好的；同時(shí)其累計(jì)超額收益率，在公告發(fā)行后明顯呈現(xiàn)上升趨勢且均保持為正值，即CAR>0，最終在t=10日達(dá)到5.07%。這說明了通威股份本次發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券為公司帶來了積極的效應(yīng)，對(duì)股價(jià)產(chǎn)生積極正向促進(jìn)作用，在短期內(nèi)提高了該股股價(jià)。（二）財(cái)務(wù)效果分析1.對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響（1）資本結(jié)構(gòu)垂直分析表5—22018年至2022年通威股份權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率變化表年份2018年2019年2020年2021年2022年權(quán)益乘數(shù)2.532.592.042.131.98資產(chǎn)負(fù)債率（%）60.4361.3750.9153.0149.57數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率是分析上市公司資本結(jié)構(gòu)的兩個(gè)重要指標(biāo)，且二者是同向變動(dòng)，且指標(biāo)越低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小，財(cái)務(wù)杠桿作用度越小。從上述圖表中可以看出，通威股份權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率均呈現(xiàn)出先上升后下降的變化趨勢。其中2019年是一個(gè)關(guān)鍵的變化時(shí)間點(diǎn)，此前通威股份權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率保持穩(wěn)定小幅度增長在2019年分別達(dá)到2.59、61.37%；當(dāng)年通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券進(jìn)行再融資，在下一年權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率均出現(xiàn)大幅度的下降分別為2.04、50.94%，之后也大致呈下降趨勢。這說明了通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券對(duì)公司結(jié)構(gòu)進(jìn)行了動(dòng)態(tài)的調(diào)整，減少了公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低財(cái)務(wù)杠桿，優(yōu)化了公司資本結(jié)構(gòu)。（2）資本結(jié)構(gòu)水平分析為了更好的分析通威股份本次發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券對(duì)其資本結(jié)構(gòu)的影響，選取通威股份所處的光伏新能源行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率和平均權(quán)益乘數(shù)，與通威股份資產(chǎn)負(fù)債率和權(quán)益乘數(shù)進(jìn)行水平對(duì)比分析，具體情況如下圖表所示：圖5—22018年—2022年通威股份與行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率圖5—32018年—2022年通威股份和行業(yè)平均權(quán)益乘數(shù)數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫由上述圖表可以看出，在通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券前2018年通威股份資產(chǎn)負(fù)債率和權(quán)益乘數(shù)分別為60.43%和2.53與行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率平均權(quán)益乘數(shù)60.01%和3.2,兩組數(shù)值差額較小;說明通威股份資本結(jié)構(gòu)和行業(yè)平均資本結(jié)構(gòu)水平大致相同；而在通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券后在2020年通威股份資產(chǎn)負(fù)債率和權(quán)益乘數(shù)分別下降至50.91%、2.04低于同年行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率和權(quán)益乘數(shù)59.7%、3.8，且差額較大，說明公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)于同行業(yè)平均資本結(jié)構(gòu)。同時(shí)，對(duì)比前后兩組數(shù)值的差額發(fā)現(xiàn)差額逐漸擴(kuò)大，這也反映了通威股份本次發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券優(yōu)化了其資本結(jié)構(gòu)。2.對(duì)償債情況的影響（1）對(duì)短期償債能力的影響分析企業(yè)的短期償債能力通常使用的指標(biāo)是流動(dòng)比率和速動(dòng)比率，在一般情況下，流動(dòng)比率高表明企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性，強(qiáng)短期償債能力強(qiáng)；而速動(dòng)比率高則表明企業(yè)在除去存貨等變現(xiàn)能力較弱的資產(chǎn)下短期償債能力強(qiáng)。表5—32018年—2022年通威股份和行業(yè)平均流動(dòng)比率、速動(dòng)比率年份2018年2019年2020年2021年2022年通威股份流動(dòng)比率（倍）0.470.771.141.012.08行業(yè)平均流動(dòng)比率（倍）1.121.201.301.401.71通威股份速動(dòng)比率（倍）0.380.631.020.811.77行業(yè)平均速動(dòng)比率（倍）0.971.081.241.341.61數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富網(wǎng)根據(jù)上表數(shù)據(jù)顯示，在2018年至2021年期間通威股份流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于行業(yè)均值，說明在此期間通威股份的短期償債能力低于行業(yè)平均短期償債能力。在2019年通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，通威股份的流動(dòng)比率有這較大提升由2018年的0.47倍上漲到0.77倍，速動(dòng)比率由0.38倍上漲到0.63倍。與行業(yè)平均流動(dòng)比率、速動(dòng)比率1.20倍、1.08倍相比差值明顯減少。在之后通威股份的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率也呈現(xiàn)上升趨勢。這說明通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券增強(qiáng)了公司的短期償債能力。（2）對(duì)長期償債能力的影響對(duì)長期償債能力的分析采用總負(fù)債比率和利息保障倍數(shù)進(jìn)行分析，總負(fù)債比率表示債權(quán)人提供的資本占全部資本的比例，該比例越低，企業(yè)長期償債能力越強(qiáng)；利息保障倍數(shù)是衡量企業(yè)支付負(fù)債利息能力的指標(biāo)，利息保障倍數(shù)越大，利息支付越有保障。表5—42018年至2022年通威股份長期負(fù)債能力指標(biāo)年份2018年2019年2020年2021年2022年通威股份總負(fù)債比率（%）60.4361.3750.9153.0149.57通威股份的利息保障倍數(shù)（倍）4.95.124.5512.3325.88數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫從上表數(shù)據(jù)可以看出通威股份總負(fù)債比率總體呈現(xiàn)下降趨勢由2018年的60.43%下降到2022年的49.57%，利息保障倍數(shù)呈現(xiàn)上漲的趨勢2018年4.9倍上升到2022年的25.88倍；以上數(shù)據(jù)也能充分的說明通威股份的長期償債能力得到了增強(qiáng)。3.對(duì)經(jīng)營狀況的影響（1）對(duì)營運(yùn)情況的影響表5—5通威股份2018年-2023年?duì)I運(yùn)情況變化表年份22018年2019年2020年2021年2022年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)418.60408.86452.33422.44294.65存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)27.0423.5930.3437.8036.79應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)23.5820.8315.1916.9214.46總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(%)0.860.880.800.851.22存貨周轉(zhuǎn)率(%)13.3215.2611.879.529.79應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(%)15.2717.2823.7021.2824.89數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富網(wǎng)在報(bào)告期內(nèi)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)波動(dòng)性上升趨勢，在2020年存貨周轉(zhuǎn)率相較上一年下降了0.08%，這個(gè)主要是因?yàn)楸敬瓮ㄍ煞莅l(fā)行可轉(zhuǎn)債所募集資金投入項(xiàng)目后迅猛發(fā)展，固定資產(chǎn)持續(xù)增加，導(dǎo)致總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所下降。至2021年年項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，又開始大幅度上升，可以看出本次所投資項(xiàng)目收益較好。在存貨周轉(zhuǎn)率方面，存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)下降趨勢，這是因?yàn)殡S著通威股份不斷擴(kuò)大規(guī)模，公司訂單需求增加，但工程建設(shè)周期較長，不能及時(shí)滿足所增長的訂單。從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來看，通威股份保持上升趨勢。這說明公司從客戶手中收回款項(xiàng)的速度加快，增強(qiáng)了企業(yè)的現(xiàn)金流，提高其償債能力?？傮w來看，公司的資產(chǎn)運(yùn)營效率一般，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年上升，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)逐年減少。（3）對(duì)盈利能力的影響對(duì)于盈利能力的分析我們資產(chǎn)凈利率與銷售凈利率和光伏新能源行業(yè)進(jìn)行對(duì)比，二者皆表示利率越大企業(yè)的盈利能力越強(qiáng)。圖5—42018年—2022年通威股份和行業(yè)平均總資產(chǎn)凈利率數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫圖5—52018年—2022年通威股份和行業(yè)平均銷售凈利率數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫由上述圖表可知在通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，公司銷售凈利率和總資產(chǎn)凈利率分別從7.38%和6.34%提升至8.40%和6.69%。同時(shí)上述指標(biāo)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期光伏新能源行業(yè)指標(biāo)，由此可以得出，通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債后提高了公司的銷售凈利率和總資產(chǎn)凈利率，從而使得行為股份的盈利能力得到增強(qiáng)（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)變化分析由前文介紹可知“通威轉(zhuǎn)債”的實(shí)際存續(xù)時(shí)間是2019年9月22日——2025年3月17日24日，大部分轉(zhuǎn)股都發(fā)生在2019年，最終“通威轉(zhuǎn)債”的累計(jì)轉(zhuǎn)股比例高達(dá)99.59%，“通威轉(zhuǎn)債”的發(fā)行自2019年3月18日開始，但同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的調(diào)整和通威股份業(yè)績的下滑使得通威股份的股價(jià)在發(fā)行“通威轉(zhuǎn)債”之后一路下跌，所以初期轉(zhuǎn)股的投資者并不多，因此本文選擇通威股份在2019年第一季度持股數(shù)量前十名股東的持股情況作為參照，詳細(xì)持股情況如表20所示。表5—6轉(zhuǎn)股前股東持股情況股東名稱持股數(shù)量持股比例（%）通威集團(tuán)有限公司1,998,422,51551.47北信瑞豐基金－工商銀行－長城資本管理有限公司156,219,2594.02中國人壽保險(xiǎn)股份有限公司－分紅－個(gè)人分紅－005L－FH002滬120,138,4003.09香港中央結(jié)算有限公司85,906,3622.21云南國際信托有限公司－云信－弘瑞28號(hào)集合資金信托計(jì)劃77,703,9442.00中國人壽資管－工商銀行－國壽資產(chǎn)－鳳凰系列專項(xiàng)產(chǎn)品（第二期）73,976,3001.91招商銀行股份有限公司－興全合宜靈活配置混合型證券投資基金72,713,2621.87中國建設(shè)銀行股份有限公司－博時(shí)主題行業(yè)混合型券投資基金（LOF）49,000,0811.26四川巨星企業(yè)集團(tuán)有限公司31,246,3840.80平人壽保險(xiǎn)有限公司－傳統(tǒng)－普通保險(xiǎn)產(chǎn)品－022L-CT001滬20,039,8200.52數(shù)據(jù)來源：通威股份官網(wǎng)通威集團(tuán)持有公司1,998,422,515股股份，持股比例為51.47，是公司控股股東；劉漢元分別持有通威集團(tuán)和成都信德80%股權(quán)，除通威集團(tuán)持有公司股份外，成都信德還持有公司72.3萬股股份。因此，劉漢元先生實(shí)際控制公司199,914.57萬股股份，實(shí)際控制的股權(quán)比例為51.49%，為公司實(shí)際控制人圖5—6通威股份實(shí)際控制人股權(quán)結(jié)構(gòu)因?yàn)椤巴ㄍD(zhuǎn)債”于2020年3月17日從上交所摘牌，所以選擇通威股份在2020年第一季度末前十名股東的持股情況作為“藍(lán)標(biāo)轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股之后的比較基準(zhǔn)，具體持股情況如表所示。表5—7轉(zhuǎn)股后股東持股情況股東名稱持股數(shù)量持股比例（%）通威集團(tuán)有限公司1,998,422,51546.61香港中央結(jié)算有限公司156,072,1153.64中國人壽保險(xiǎn)股份有限公司－分紅－個(gè)人分紅－005L－FH002滬104,768,5752.44中國人壽資管－工商銀行－國壽資產(chǎn)－鳳凰系列專項(xiàng)產(chǎn)品（第二期）73,976,3001.73中國建設(shè)銀行股份有限公司－廣發(fā)科技先鋒混合型證券投資基金70,528,2581.64上海浦東發(fā)展銀行股份有限公司－廣發(fā)小盤成長混合型證券投資基金（LOF）54,841,6331.28中國工商銀行股份有限公司－廣發(fā)雙擎升級(jí)混合型證券投資基金42,999,9241.00中國工商銀行股份有限公司－廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)靈活配置混合型證券投資基金40,094,6510.94基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金八零四組合36,695,5640.86全國社保基金一一四組合30,193,7290.70數(shù)據(jù)來源：通威股份官網(wǎng)對(duì)比轉(zhuǎn)股前后藍(lán)色光標(biāo)的持股情況可以發(fā)現(xiàn)，公司前十大股東變化較大。持股量最多的通威集團(tuán)有限公司持股比例從51.47%下降到46.61%。新進(jìn)四位股東中國建設(shè)銀行股份有限公司－廣發(fā)科技先鋒混合型證券投資基金，中國工商銀行股份有限公司－廣發(fā)雙擎升級(jí)混合型證券投資基金，中國工商銀行股份有限公司－廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)靈活配置混合型證券投資基金，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金八零四組合分別持有公司1.64%，1.00%，0.94%，0.86%的股份。從上述內(nèi)容可以看出“通威轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)股完成后，公司總股本增加至4,287,855,684股，在不考慮其他因素影響的情況下，通威集團(tuán)有限公司持股比例下降，公司總股本增加。因此“通威轉(zhuǎn)債”的轉(zhuǎn)股進(jìn)一步稀釋了通威集團(tuán)有限公司的持股比例。因?yàn)閯h元仍然是持股最多，所以仍然是通威股份的實(shí)際控制人，但相比轉(zhuǎn)股之前51.47%的表決權(quán)還是有很大程度的下降。綜上所述，在“通威轉(zhuǎn)債”存續(xù)期間因?yàn)槠渌蓶|轉(zhuǎn)讓股權(quán)導(dǎo)致劉漢元的直接持股比例下降。因此“通威轉(zhuǎn)債”的發(fā)行與轉(zhuǎn)股并未對(duì)原有股權(quán)結(jié)構(gòu)造成較大的沖擊。

六、結(jié)論、啟示與建議（一）結(jié)論本文對(duì)通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券再融資問題進(jìn)行研究，首先參考了國內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)，基本概念和理論基礎(chǔ)后，選擇采用文獻(xiàn)研究法案例分析法、比較分析法、事件研究法。分析了通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債再融資的動(dòng)因及所帶來的經(jīng)濟(jì)影響，得出以下結(jié)論：首先，本文對(duì)通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債的動(dòng)因進(jìn)行了三個(gè)方面的分析。第一、是通威股份內(nèi)部需求原因，為了我大公司在光伏新能源行業(yè)的規(guī)模，與樂山、包頭開展2.5萬噸高純晶硅項(xiàng)目，為保證項(xiàng)目的進(jìn)行，公司需要進(jìn)行融資，促進(jìn)產(chǎn)品與技術(shù)的升級(jí)，建立更高的技術(shù)門檻，進(jìn)一步完善研發(fā)體系，提高企業(yè)發(fā)展能力。第二、在融資制度方面，相比于通威股份之前的定向增發(fā)，發(fā)行和轉(zhuǎn)債在享受到可轉(zhuǎn)債利好政策的同時(shí)，也能產(chǎn)生一定的節(jié)稅效應(yīng)減輕企業(yè)稅費(fèi)壓力，減少發(fā)行成本。第三、相比于其他的融資方式可轉(zhuǎn)債具有稀釋股權(quán)融資速度、利率較低、靈活性大、投資門檻易吸引更多的投資者等優(yōu)勢。所以通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債的投資決策是正確的。其次，本文從市場效應(yīng)和財(cái)務(wù)效應(yīng)方面，綜合分析了通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債所帶來的效果。通過研究通威股份的市場效應(yīng)在其窗口期（-10，10）內(nèi)，超額累計(jì)收益率為正值且最終達(dá)到5.07，因此通威股份發(fā)行和轉(zhuǎn)債帶來了正效應(yīng)，在通威股份發(fā)布可轉(zhuǎn)債公告后超額累計(jì)收益率有明顯提升，這說明市場對(duì)其是看好的。接下來本文對(duì)通威股份的財(cái)務(wù)效果進(jìn)行分析，在資本結(jié)構(gòu)方面通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債后資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降，且遠(yuǎn)低于從行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率，說明通威股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債優(yōu)化了其原有的資本結(jié)構(gòu)；在償債能力方面，發(fā)行可轉(zhuǎn)債后通威股份流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均有上漲，與行業(yè)平均金差值逐年縮小并在2022年實(shí)現(xiàn)反超。說明了真的是所轉(zhuǎn)債的發(fā)行增強(qiáng)了通威股份的短期償債能力，同時(shí)利息保障倍數(shù)呈現(xiàn)上漲的趨勢由2018年4.9倍上升到2022年的25.88倍，通威股份的長期償債能力也得到了增強(qiáng)；在經(jīng)營狀況方面，公司的資產(chǎn)運(yùn)營效率一般，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年上升，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)逐年減少。對(duì)盈利能力來說在可轉(zhuǎn)債發(fā)行后，公司總資產(chǎn)凈利率和銷售凈利率都得到了提升，即盈利能力得到增強(qiáng)。（二）啟示1.上市公司應(yīng)選擇合理的融資方式為了確保融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，上市公司需在融資方式的選擇上兼顧效益與風(fēng)險(xiǎn)。這意味著企業(yè)在尋求資金支持時(shí)，不僅要關(guān)注融資成本和效率，還要充分評(píng)估各種融資方式可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)。在此基礎(chǔ)上，上市公司應(yīng)根據(jù)自身發(fā)展需求和市場條件，靈活運(yùn)用各種融資工具，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。在本次融資方式的選擇上，通威股份可以采用股權(quán)融資、債券融資、銀行貸款等多種方式籌集資金。股權(quán)融資可以為企業(yè)帶來穩(wěn)定的長期資金來源，有利于企業(yè)拓展市場份額和提高競爭力；而債券融資和銀行貸款則可以降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，緩解短期資金壓力。然而，這些融資方式在帶來資金支持的同時(shí)，也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。如股權(quán)融資可能導(dǎo)致股東權(quán)益稀釋，債券融資則可能使企業(yè)面臨利息負(fù)擔(dān)和債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，在選擇融資方式時(shí)，上市公司需充分考慮其效益與風(fēng)險(xiǎn)。分析市場趨勢、評(píng)估融資需求，以及了解各種融資工具的利弊。在此基礎(chǔ)上，企業(yè)制定合理的融資策略，確保在滿足資金需求的同時(shí)，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。2.合理規(guī)劃投資項(xiàng)目在項(xiàng)目篩選過程中，通威股份對(duì)市場環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢、業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃及實(shí)際經(jīng)營狀況進(jìn)行了全面評(píng)估。為確保項(xiàng)目推進(jìn)順利，公司提前鎖定了位于包頭和樂山的2.5萬噸高純晶硅項(xiàng)目。在募集資金的投入方面，公司嚴(yán)格按照預(yù)期計(jì)劃，將資金投入到這兩個(gè)項(xiàng)目中，以確保項(xiàng)目的圓滿完成。通威股份在項(xiàng)目實(shí)施過程中，對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)因素保持高度關(guān)注，并根據(jù)需要靈活調(diào)整策略，以有效應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的各種問題。在項(xiàng)目運(yùn)營過程中，公司注重人才培養(yǎng)和技術(shù)創(chuàng)新，以提高項(xiàng)目效益和市場競爭力?？傊ㄍ煞菰陧?xiàng)目規(guī)劃和實(shí)施方面展現(xiàn)出高效的管理能力，為公司的可持續(xù)發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。