利率市場化浪潮下SHIBOR基準(zhǔn)利率有效性的多維審視與進(jìn)階之路一、引言1.1研究背景與動因利率市場化是金融領(lǐng)域的重要變革，其核心在于讓市場力量主導(dǎo)利率的決定，從而使資金價格能夠準(zhǔn)確反映市場供求關(guān)系。自20世紀(jì)90年代起，我國穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化改革，逐步放開銀行間同業(yè)拆借利率、債券市場利率，擴(kuò)大貸款利率上下限直至完全放開，并放寬存款利率浮動區(qū)間，最終實(shí)現(xiàn)市場化定價。這一進(jìn)程對金融市場產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，推動了金融市場的發(fā)展和完善，提高了金融市場的資源配置效率，促使商業(yè)銀行創(chuàng)新業(yè)務(wù)、優(yōu)化風(fēng)險管理，為投資者提供了更多樣化的投資選擇。在利率市場化的大背景下，構(gòu)建一個有效的基準(zhǔn)利率體系至關(guān)重要?；鶞?zhǔn)利率作為金融市場中具有普遍參照作用的利率，猶如金融市場的“定海神針”，對整個金融市場的穩(wěn)定和發(fā)展起著關(guān)鍵作用。它不僅是各類金融產(chǎn)品定價的重要基礎(chǔ)，影響著債券、信貸、衍生品等金融產(chǎn)品的價格形成，還在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中扮演著核心角色。通過基準(zhǔn)利率，中央銀行能夠?qū)⒇泿耪咭鈭D有效地傳遞到整個金融市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和市場利率水平，進(jìn)而影響投資、消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長。在經(jīng)濟(jì)過熱時，央行可通過提高基準(zhǔn)利率，增加企業(yè)和個人的借貸成本，抑制投資和消費(fèi)，給經(jīng)濟(jì)降溫；在經(jīng)濟(jì)衰退時，降低基準(zhǔn)利率則能刺激投資和消費(fèi)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。此外，基準(zhǔn)利率在金融市場的資源配置中也發(fā)揮著重要作用，引導(dǎo)資金流向效益更高的領(lǐng)域和企業(yè)，推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和轉(zhuǎn)型升級。上海銀行間同業(yè)拆放利率（ShanghaiInterbankOfferedRate，簡稱SHIBOR）自2007年正式運(yùn)行以來，作為我國貨幣市場基準(zhǔn)利率的重要候選者，備受關(guān)注。SHIBOR是由信用等級較高的銀行自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率，經(jīng)過計算確定的算術(shù)平均利率，其利率形成機(jī)制基于市場供求關(guān)系，充分反映了銀行間市場的資金供求狀況。經(jīng)過多年發(fā)展，SHIBOR在金融市場中的應(yīng)用日益廣泛，在同業(yè)拆借、回購、債券發(fā)行等領(lǐng)域，許多交易的利率都以SHIBOR為基準(zhǔn)進(jìn)行定價，它在一定程度上推動了金融市場利率的市場化進(jìn)程，為金融機(jī)構(gòu)提供了重要的定價參考。然而，SHIBOR在運(yùn)行過程中也面臨著諸多挑戰(zhàn)。在2013年6月，我國金融市場出現(xiàn)了“錢荒”事件，SHIBOR利率大幅波動，尤其是隔夜SHIBOR利率在短時間內(nèi)急劇飆升，這一事件凸顯了SHIBOR在穩(wěn)定性和抗風(fēng)險能力方面存在的問題，也引發(fā)了市場對其作為基準(zhǔn)利率有效性的質(zhì)疑。此外，SHIBOR在利率期限結(jié)構(gòu)的完整性、與其他市場利率的聯(lián)動性以及對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響力等方面，仍存在一些有待完善的地方。因此，深入研究SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的運(yùn)行有效性具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。通過對SHIBOR的有效性進(jìn)行全面、系統(tǒng)的分析，能夠更準(zhǔn)確地評估其在我國利率市場化進(jìn)程中的作用和地位，為進(jìn)一步完善SHIBOR體系提供理論支持和實(shí)踐指導(dǎo)。有助于金融機(jī)構(gòu)更好地理解和運(yùn)用SHIBOR進(jìn)行風(fēng)險管理和產(chǎn)品定價，提高金融市場的運(yùn)行效率；能夠?yàn)橹醒脬y行制定和實(shí)施貨幣政策提供更可靠的參考依據(jù)，增強(qiáng)貨幣政策的傳導(dǎo)效果，促進(jìn)金融市場的穩(wěn)定和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。1.2研究價值與實(shí)踐意義本研究在理論完善、市場發(fā)展、政策制定等多個層面具有重要價值與實(shí)踐意義，對利率體系和金融市場的穩(wěn)定與發(fā)展起到了推動作用。從理論層面來看，當(dāng)前關(guān)于SHIBOR作為基準(zhǔn)利率有效性的研究雖然取得了一定成果，但仍存在不足。一方面，現(xiàn)有研究在指標(biāo)選取和模型構(gòu)建上存在差異，導(dǎo)致研究結(jié)論不盡相同，缺乏統(tǒng)一且全面的評估體系。部分研究僅關(guān)注SHIBOR與少數(shù)市場利率的關(guān)系，忽略了其在不同金融市場和金融產(chǎn)品定價中的廣泛應(yīng)用；另一方面，對SHIBOR在復(fù)雜經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的動態(tài)變化以及與宏觀經(jīng)濟(jì)變量的深層次關(guān)聯(lián)研究不夠深入。本研究致力于彌補(bǔ)這些不足，通過全面梳理相關(guān)理論，綜合運(yùn)用多種研究方法，從多個維度深入剖析SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的有效性，為利率理論的發(fā)展提供更為豐富和準(zhǔn)確的實(shí)證依據(jù)，進(jìn)一步完善利率市場化理論體系，為后續(xù)研究奠定堅實(shí)基礎(chǔ)。在金融市場發(fā)展方面，SHIBOR在我國金融市場中扮演著關(guān)鍵角色。它為各類金融產(chǎn)品定價提供了重要參考，是金融市場利率體系的核心組成部分。深入研究SHIBOR的有效性，有助于金融機(jī)構(gòu)更精準(zhǔn)地進(jìn)行風(fēng)險管理。以商業(yè)銀行為例，準(zhǔn)確把握SHIBOR的波動規(guī)律和有效性，能夠幫助其合理確定存貸款利率，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低利率風(fēng)險。在金融產(chǎn)品創(chuàng)新方面，如新型債券、衍生品等的設(shè)計和定價，依賴于SHIBOR的有效性。有效的SHIBOR能夠促進(jìn)金融產(chǎn)品定價的合理性和市場化，推動金融產(chǎn)品創(chuàng)新，豐富金融市場的投資選擇，提高金融市場的活躍度和競爭力，吸引更多投資者參與金融市場交易，促進(jìn)金融市場的繁榮發(fā)展。從政策制定角度而言，中央銀行的貨幣政策制定和傳導(dǎo)需要一個可靠的基準(zhǔn)利率作為支撐。SHIBOR作為重要的市場利率指標(biāo)，其有效性直接影響貨幣政策的實(shí)施效果。通過研究SHIBOR，中央銀行可以更準(zhǔn)確地了解市場資金供求狀況，把握金融市場動態(tài)，從而制定出更符合實(shí)際情況的貨幣政策。在經(jīng)濟(jì)過熱時，如果SHIBOR能夠準(zhǔn)確反映市場資金緊張程度，央行可以通過提高政策利率，引導(dǎo)SHIBOR上升，進(jìn)而提高企業(yè)和個人的融資成本，抑制過度投資和消費(fèi)，給經(jīng)濟(jì)降溫；在經(jīng)濟(jì)衰退時，央行可以通過降低政策利率，引導(dǎo)SHIBOR下降，刺激投資和消費(fèi)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。準(zhǔn)確的SHIBOR還能增強(qiáng)貨幣政策傳導(dǎo)的有效性，使貨幣政策能夠更順暢地傳遞到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，提高貨幣政策的調(diào)控效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長。1.3研究思路與方法設(shè)計本研究將從利率市場化背景下SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的理論基礎(chǔ)出發(fā)，通過多維度的分析方法，深入探究其運(yùn)行有效性。在研究過程中，注重理論與實(shí)踐相結(jié)合，定性與定量分析相補(bǔ)充，以確保研究結(jié)果的科學(xué)性和可靠性。在研究思路上，本研究將先從理論層面剖析基準(zhǔn)利率在金融市場中的重要地位以及其在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的關(guān)鍵作用，梳理利率市場化的發(fā)展歷程和趨勢，闡述SHIBOR的形成機(jī)制、特點(diǎn)及在我國金融市場中的應(yīng)用現(xiàn)狀。接著，運(yùn)用實(shí)證分析方法，從多個維度對SHIBOR的運(yùn)行有效性進(jìn)行深入探究。通過對SHIBOR數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析，評估其穩(wěn)定性和波動性，借助計量模型檢驗(yàn)其與其他市場利率的相關(guān)性和傳導(dǎo)效應(yīng)，分析其對金融市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。同時，借鑒國際成熟基準(zhǔn)利率的經(jīng)驗(yàn)，對比分析SHIBOR與國際基準(zhǔn)利率的差異，找出我國基準(zhǔn)利率體系建設(shè)中存在的問題和不足。最后，根據(jù)研究結(jié)果，提出針對性的政策建議，為完善SHIBOR體系和我國基準(zhǔn)利率體系建設(shè)提供參考依據(jù)。在研究方法的選擇上，本研究綜合運(yùn)用多種方法，力求全面、深入地剖析SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的運(yùn)行有效性。文獻(xiàn)研究法是基礎(chǔ)，通過廣泛查閱國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，梳理利率市場化、基準(zhǔn)利率理論以及SHIBOR相關(guān)研究成果，了解已有研究的進(jìn)展和不足，為本研究提供堅實(shí)的理論支撐。實(shí)證分析法是核心，運(yùn)用Eviews、Stata等計量軟件，對SHIBOR及相關(guān)市場利率的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行處理和分析。構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型，研究SHIBOR與其他市場利率之間的動態(tài)關(guān)系，分析其傳導(dǎo)效應(yīng)；運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)，判斷SHIBOR與其他利率之間的因果關(guān)系，明確其在利率體系中的主導(dǎo)地位；采用穩(wěn)定性檢驗(yàn)、波動性分析等方法，評估SHIBOR的穩(wěn)定性和抗干擾能力。對比研究法不可或缺，將SHIBOR與國際上成熟的基準(zhǔn)利率，如倫敦銀行間同業(yè)拆借利率（LIBOR）、美國聯(lián)邦基金利率等進(jìn)行對比，從利率形成機(jī)制、市場認(rèn)可度、應(yīng)用范圍等方面分析差異，借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，為完善SHIBOR提供參考。案例分析法作為補(bǔ)充，結(jié)合我國金融市場中的實(shí)際案例，如“錢荒”事件中SHIBOR的波動及對金融市場的影響，深入分析SHIBOR在特殊市場環(huán)境下的表現(xiàn)，探討其存在的問題和應(yīng)對策略。二、利率市場化與SHIBOR概述2.1利率市場化的內(nèi)涵與發(fā)展軌跡利率市場化，是指將利率的決策權(quán)交予金融機(jī)構(gòu)，由其依據(jù)自身資金狀況以及對金融市場動向的判斷，自主調(diào)節(jié)利率水平，使市場供求關(guān)系在利率形成中起主導(dǎo)作用的金融制度。這一概念最早由經(jīng)濟(jì)學(xué)家麥金農(nóng)和愛德華?肖于20世紀(jì)60年代末和70年代初提出，他們認(rèn)為利率管制會導(dǎo)致金融抑制，阻礙資金的有效配置，而利率市場化能夠促進(jìn)金融深化，提高金融市場效率。利率市場化涵蓋了利率決定、傳導(dǎo)、結(jié)構(gòu)和管理等多個方面，是金融領(lǐng)域的一項(xiàng)重大變革。在利率市場化的環(huán)境下，金融機(jī)構(gòu)可以根據(jù)市場供求、資金成本、風(fēng)險溢價等因素，靈活調(diào)整存貸款利率，以吸引資金和優(yōu)化資源配置。這使得利率能夠更準(zhǔn)確地反映市場資金的稀缺程度和風(fēng)險狀況，引導(dǎo)資金流向最有效率的領(lǐng)域和企業(yè)，從而提高整個社會的資源配置效率。我國利率市場化改革是一個漸進(jìn)的過程，與我國經(jīng)濟(jì)體制改革和金融市場發(fā)展密切相關(guān)。自1978年改革開放以來，我國利率市場化改革穩(wěn)步推進(jìn)，經(jīng)歷了多個關(guān)鍵階段和重要事件，逐步實(shí)現(xiàn)了從政府直接定價到市場決定利率的轉(zhuǎn)變。1993年，黨的十四屆三中全會提出了利率市場化改革的基本構(gòu)想，為后續(xù)的改革指明了方向。此后，我國利率市場化改革按照“先放開貨幣市場利率和債券市場利率，再逐步推進(jìn)存、貸款利率市場化”的總體思路有序進(jìn)行。1996年，我國建立起全國統(tǒng)一的同業(yè)拆借市場，并放開了拆借市場利率上限，由市場交易主體自由決定利率價格，這標(biāo)志著我國同業(yè)拆借市場的市場化改革初步完成，銀行間同業(yè)拆借利率（CHIBOR）開始正式運(yùn)行，成為我國第一個市場化的利率品種。1997年，銀行間債券市場啟動，債券回購和現(xiàn)券交易利率也隨之放開，進(jìn)一步推動了債券市場利率的市場化進(jìn)程。債券市場的發(fā)展為投資者提供了更多的投資選擇，也為金融機(jī)構(gòu)提供了重要的資金融通渠道，促進(jìn)了金融市場的多元化發(fā)展。在貸款利率市場化方面，我國采取了逐步放開的策略。2004年10月，人民銀行放開了金融機(jī)構(gòu)貸款利率上限，允許存款利率下浮，實(shí)現(xiàn)了貸款利率“放開上限，管住下限”的目標(biāo)，邁出了貸款利率市場化的重要一步。此后，貸款利率的市場化程度不斷提高。2013年7月20日，中國人民銀行決定全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制，取消了票據(jù)貼現(xiàn)利率管制、金融機(jī)構(gòu)貸款利率0.7倍下限以及農(nóng)村信用社貸款利率上限等，這使得金融機(jī)構(gòu)在貸款利率定價上擁有了更大的自主權(quán)，能夠根據(jù)企業(yè)的信用狀況、風(fēng)險程度等因素，更加靈活地確定貸款利率，進(jìn)一步提高了貸款利率的市場化程度，促進(jìn)了金融資源的優(yōu)化配置。存款利率市場化是利率市場化改革中最為關(guān)鍵的一環(huán)，我國在這方面也進(jìn)行了長期的探索和穩(wěn)步的推進(jìn)。1999年10月，人民銀行批準(zhǔn)中資商業(yè)銀行法人對中資保險公司法人試辦由雙方協(xié)商確定利率的大額定期存款，開啟了存款利率市場化改革早期的有益嘗試。此后，陸續(xù)開展了針對全國社會保障基金理事會、省級社會保險經(jīng)辦機(jī)構(gòu)的協(xié)議存款試點(diǎn)，以及國家郵政局郵政儲匯局與商業(yè)銀行和農(nóng)村信用社的郵政儲蓄協(xié)議存款業(yè)務(wù)。2004年10月，在放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率上限的同時，允許存款利率下浮，實(shí)現(xiàn)了存款利率“放開下限，管住上限”的階段性目標(biāo)。2012-2014年，人民銀行先后將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動區(qū)間的上限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的1.1倍、1.2倍，并簡并了基準(zhǔn)利率期限檔次，不再公布人民幣五年期定期存款基準(zhǔn)利率，進(jìn)一步擴(kuò)大了金融機(jī)構(gòu)的自主定價空間。2015年，我國在存款利率市場化改革方面取得了關(guān)鍵性進(jìn)展。隨著存款保險制度的建立，為存款利率上限的全面放開奠定了堅實(shí)的基礎(chǔ)。同年3月、5月，人民銀行先后將存款利率浮動區(qū)間的上限由基準(zhǔn)利率的1.2倍調(diào)整至1.3倍、1.5倍；6月頒布《大額存單管理暫行辦法》，規(guī)定大額存單發(fā)行利率以市場化方式確定；8月放開金融機(jī)構(gòu)一年以上（不含一年）定期存款利率浮動上限；10月放開商業(yè)銀行、農(nóng)村合作金融機(jī)構(gòu)等金融機(jī)構(gòu)活期存款、一年以內(nèi)（含一年）定期存款、協(xié)定存款、通知存款利率上限，至此，我國存款利率上限全面放開，利率市場化改革取得了重大突破。近年來，我國繼續(xù)深化利率市場化改革，不斷完善市場化的利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制。2019年8月，人民銀行改革完善貸款市場報價利率（LPR）報價形成機(jī)制，LPR由各報價行按公開市場操作利率（主要指中期借貸便利利率）加點(diǎn)形成的方式報價，由全國銀行間同業(yè)拆借中心計算并公布，這使得LPR更加市場化、更能反映市場供求狀況，對貸款利率的引導(dǎo)作用也更加明顯。2022年4月，存款利率市場化調(diào)整機(jī)制建立，金融機(jī)構(gòu)參考以10年期國債收益率為代表的債券市場利率和以1年期LPR為代表的貸款市場利率，合理調(diào)整存款利率水平，進(jìn)一步促進(jìn)了存款利率與市場利率的聯(lián)動，提高了存款利率的市場化程度。2024年7月，人民銀行明確公開市場7天期逆回購操作利率為主要政策利率，理順了由短及長的利率傳導(dǎo)關(guān)系，通過調(diào)整政策利率，能夠更有效地影響貨幣市場利率、債券市場利率以及存貸款利率，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)I造適宜的融資環(huán)境。我國利率市場化改革的歷程是一個逐步探索、穩(wěn)步推進(jìn)的過程，通過一系列的改革措施，不斷擴(kuò)大市場在利率決定中的作用，提高了金融市場的效率和資源配置能力，為我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展提供了有力的金融支持。2.2SHIBOR的誕生背景與運(yùn)行機(jī)制在我國利率市場化改革的進(jìn)程中，構(gòu)建一個有效的基準(zhǔn)利率體系成為關(guān)鍵任務(wù)。上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）正是在這樣的背景下應(yīng)運(yùn)而生。在SHIBOR推出之前，我國貨幣市場雖然存在多種利率，如債券回購利率、同業(yè)拆借利率、央行票據(jù)發(fā)行利率、短期國債利率、短期融資券利率、商業(yè)票據(jù)利率等，但缺乏一個被廣泛認(rèn)可、能夠真正反映市場資金供求狀況且穩(wěn)定性強(qiáng)的基準(zhǔn)利率。1996年推出的銀行間同業(yè)拆借利率（CHIBOR），作為我國第一個市場化的利率品種，在實(shí)際運(yùn)行中暴露出諸多弊端。由于同業(yè)拆借市場剛建立，運(yùn)行不活躍，金融機(jī)構(gòu)出于風(fēng)險規(guī)避，主要進(jìn)行短期資金拆借，導(dǎo)致中長期CHIBOR利率數(shù)據(jù)缺失。而且CHIBOR的交易主體信用水平參差不齊，利率波動較大，不滿足基準(zhǔn)利率低風(fēng)險、低波動的要求。銀行間回購定盤利率期限太短，基本集中在一個月特別是7天以內(nèi)，三個月到一年的回購成交清淡，無法全面反映市場利率情況；1年期央行票據(jù)發(fā)行利率受政策影響較大，且不是每天發(fā)行，缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性。這些利率的局限性使得我國貨幣市場迫切需要一個更完善的基準(zhǔn)利率。2006年10月8日，中國人民銀行在銀行間市場內(nèi)部試行推出了SHIBOR，經(jīng)過一段時間的試運(yùn)行，于2007年1月4日正式運(yùn)行。SHIBOR的推出是我國貨幣市場基準(zhǔn)利率建設(shè)的重要舉措，旨在打造一個能夠準(zhǔn)確反映市場資金供求狀況、具有較高穩(wěn)定性和權(quán)威性的基準(zhǔn)利率，為金融市場的產(chǎn)品定價、風(fēng)險管理以及貨幣政策傳導(dǎo)提供堅實(shí)的基礎(chǔ)。SHIBOR的運(yùn)行機(jī)制涵蓋了報價銀行團(tuán)構(gòu)成、計算方式和發(fā)布流程等多個關(guān)鍵環(huán)節(jié)。其報價銀行團(tuán)由18家信用等級較高的銀行組成，這些銀行在市場利率定價自律機(jī)制中發(fā)揮著重要作用，且具有公開市場一級交易商資格或外匯市場做市商資格。成員包括中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行等國有大型銀行，以及招商銀行、中信銀行等股份制銀行，還有北京銀行、上海銀行等城市商業(yè)銀行，以及匯豐銀行（中國）、渣打銀行（中國）等外資銀行。這種多元化的構(gòu)成確保了報價能夠綜合反映不同類型銀行的資金狀況和市場預(yù)期，增強(qiáng)了SHIBOR的代表性和市場認(rèn)可度。在計算方式上，SHIBOR采用獨(dú)特的算術(shù)平均計算方法。每個交易日，全國銀行間同業(yè)拆借中心收集各報價行的報價，剔除最高、最低各4家報價，對其余報價進(jìn)行算術(shù)平均計算，從而得出每一期限的SHIBOR。這種剔除極端值的做法能夠有效避免個別異常報價對整體利率的影響，使得計算結(jié)果更加穩(wěn)健、準(zhǔn)確地反映市場的真實(shí)資金供求水平，提高了SHIBOR的可靠性和穩(wěn)定性。在發(fā)布流程方面，全國銀行間同業(yè)拆借中心承擔(dān)著重要職責(zé)。每個交易日，該中心在完成上述計算后，于11:00通過中國外匯交易中心暨全國銀行間同業(yè)拆借中心網(wǎng)站向社會公開發(fā)布SHIBOR。這種及時、公開的發(fā)布方式，確保了市場參與者能夠迅速獲取最新的利率信息，為其金融決策提供及時的參考依據(jù)，增強(qiáng)了市場的透明度和信息對稱性，促進(jìn)了金融市場的高效運(yùn)行。2.3SHIBOR在利率市場化格局中的定位與角色在我國利率市場化的宏大格局中，SHIBOR占據(jù)著核心樞紐的關(guān)鍵定位，發(fā)揮著不可替代的重要作用，成為推動利率市場化改革深入發(fā)展的關(guān)鍵力量。從基準(zhǔn)利率體系建設(shè)來看，SHIBOR被賦予了構(gòu)建我國貨幣市場基準(zhǔn)利率的重任，是我國基準(zhǔn)利率體系的核心組成部分?；鶞?zhǔn)利率作為金融市場利率體系的基石，對整個金融市場的穩(wěn)定運(yùn)行和資源配置起著基礎(chǔ)性的引導(dǎo)作用。在國際上，如倫敦銀行間同業(yè)拆借利率（LIBOR）、美國聯(lián)邦基金利率等，都在各自國家的金融市場中扮演著重要的基準(zhǔn)利率角色。我國推出SHIBOR，旨在打造一個符合我國金融市場特點(diǎn)、能夠準(zhǔn)確反映市場資金供求狀況的基準(zhǔn)利率，以完善我國的利率體系。經(jīng)過多年的發(fā)展，SHIBOR在貨幣市場中的基準(zhǔn)地位逐步確立，為各類金融產(chǎn)品定價提供了重要參考。在同業(yè)拆借市場中，越來越多的交易以SHIBOR為基準(zhǔn)進(jìn)行定價；在債券市場，部分短期債券的發(fā)行利率也開始參考SHIBOR，這表明SHIBOR在金融市場中的認(rèn)可度不斷提高，其作為基準(zhǔn)利率的作用日益凸顯。在金融產(chǎn)品定價方面，SHIBOR為各類金融產(chǎn)品提供了定價基準(zhǔn)，有力地推動了金融產(chǎn)品定價的市場化進(jìn)程。在利率市場化之前，我國金融產(chǎn)品定價主要依賴于行政指令，缺乏市場靈活性。隨著SHIBOR的推出和應(yīng)用，金融產(chǎn)品定價開始與市場資金供求狀況緊密掛鉤。以同業(yè)存單為例，其發(fā)行利率通常以SHIBOR為基準(zhǔn)加點(diǎn)確定，這種定價方式使得同業(yè)存單的利率能夠及時反映市場資金成本的變化，提高了定價的合理性和市場化程度。在利率互換市場，以上海銀行間同業(yè)拆放利率為浮動端參考利率的利率互換成交名義本金占比較高，2019年占利率互換全年成交總量的27%，這表明SHIBOR在利率互換定價中發(fā)揮著重要作用，促進(jìn)了利率互換市場的發(fā)展。此外，部分商業(yè)銀行發(fā)行的結(jié)構(gòu)性存款與結(jié)構(gòu)性理財產(chǎn)品也以上海銀行間同業(yè)拆放利率為觀察標(biāo)的，通過將產(chǎn)品收益與SHIBOR掛鉤，為投資者提供了更多樣化的投資選擇，同時也提高了金融產(chǎn)品的創(chuàng)新能力和市場競爭力。在貨幣政策傳導(dǎo)方面，SHIBOR是貨幣政策傳導(dǎo)的關(guān)鍵橋梁，有助于增強(qiáng)貨幣政策的傳導(dǎo)效果。在利率市場化背景下，貨幣政策主要通過利率渠道傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)。中央銀行通過調(diào)整貨幣政策工具，如公開市場操作、調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率等，影響貨幣市場利率，進(jìn)而通過基準(zhǔn)利率的傳導(dǎo)作用，影響其他市場利率和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資、消費(fèi)行為。SHIBOR作為貨幣市場基準(zhǔn)利率，在貨幣政策傳導(dǎo)過程中扮演著重要角色。當(dāng)中央銀行實(shí)施寬松的貨幣政策，通過公開市場操作投放貨幣時，市場資金供給增加，SHIBOR下降，這會引導(dǎo)其他市場利率下降，降低企業(yè)和個人的融資成本，刺激投資和消費(fèi)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長；反之，當(dāng)中央銀行實(shí)施緊縮的貨幣政策時，SHIBOR上升，融資成本提高，投資和消費(fèi)受到抑制，經(jīng)濟(jì)增速放緩。通過SHIBOR的傳導(dǎo)作用，貨幣政策能夠更有效地影響金融市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提高貨幣政策的調(diào)控效率。在市場資源配置方面，SHIBOR引導(dǎo)資金流向，優(yōu)化市場資源配置。在市場經(jīng)濟(jì)中，資金會根據(jù)利率信號流向收益率更高、效率更高的領(lǐng)域。SHIBOR作為市場利率的代表，能夠準(zhǔn)確反映市場資金的供求狀況和價格水平。當(dāng)某個行業(yè)或企業(yè)具有較高的投資回報率時，會吸引更多的資金流入，從而促進(jìn)該行業(yè)或企業(yè)的發(fā)展；而對于那些效率低下、回報率低的行業(yè)或企業(yè)，資金會逐漸流出。例如，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，優(yōu)質(zhì)企業(yè)由于信用狀況良好、經(jīng)營效益高，能夠以較低的利率從銀行獲得貸款，其貸款利率往往與SHIBOR掛鉤，這使得優(yōu)質(zhì)企業(yè)能夠以更低的成本獲得資金，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高市場競爭力；而一些信用風(fēng)險較高、經(jīng)營不善的企業(yè)，由于融資成本較高，難以獲得足夠的資金支持，會逐漸被市場淘汰。通過這種方式，SHIBOR引導(dǎo)資金合理流動，實(shí)現(xiàn)了市場資源的優(yōu)化配置，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級。SHIBOR在我國利率市場化格局中處于核心地位，在基準(zhǔn)利率體系建設(shè)、金融產(chǎn)品定價、貨幣政策傳導(dǎo)和市場資源配置等方面都發(fā)揮著重要作用。隨著我國利率市場化改革的不斷深入，SHIBOR的作用將進(jìn)一步凸顯，對我國金融市場的穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展具有重要意義。三、SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的有效性評估維度與標(biāo)準(zhǔn)3.1基準(zhǔn)性：對金融產(chǎn)品定價和其他利率的影響力基準(zhǔn)性是衡量SHIBOR作為基準(zhǔn)利率有效性的關(guān)鍵維度之一，主要體現(xiàn)在其對金融產(chǎn)品定價的廣泛應(yīng)用以及與其他市場利率的緊密關(guān)聯(lián)上。在金融市場中，一個有效的基準(zhǔn)利率應(yīng)能夠?yàn)楦黝惤鹑诋a(chǎn)品提供定價基礎(chǔ)，成為市場參與者定價決策的重要參考依據(jù)，并且與其他利率之間存在穩(wěn)定、顯著的傳導(dǎo)關(guān)系，從而在整個利率體系中發(fā)揮主導(dǎo)作用。3.1.1對金融產(chǎn)品定價的影響SHIBOR在金融產(chǎn)品定價領(lǐng)域發(fā)揮著日益重要的作用，廣泛應(yīng)用于貨幣市場工具、債券、信貸、衍生品等各類金融產(chǎn)品的定價過程中，有力地推動了金融產(chǎn)品定價的市場化進(jìn)程。在貨幣市場，同業(yè)拆借、回購等短期資金融通業(yè)務(wù)以SHIBOR為定價基準(zhǔn)已成為普遍現(xiàn)象。以同業(yè)拆借為例，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，近年來以SHIBOR為定價基準(zhǔn)的同業(yè)拆借交易占比持續(xù)上升。在2023年，這一占比達(dá)到了[X]%，較上一年度增長了[X]個百分點(diǎn)。這表明在同業(yè)拆借市場中，SHIBOR已成為市場參與者確定拆借利率的主要參考標(biāo)準(zhǔn)?；刭徥袌鐾瑯尤绱耍罅康幕刭徑灰桌驶赟HIBOR進(jìn)行定價，使得回購利率能夠更準(zhǔn)確地反映市場資金的供求狀況和價格水平，提高了貨幣市場交易的效率和透明度。債券市場中，SHIBOR對債券發(fā)行利率和交易價格的影響也逐漸凸顯。短期融資券、中期票據(jù)等固定收益類債券在發(fā)行時，常常以SHIBOR為基準(zhǔn)加點(diǎn)確定發(fā)行利率。根據(jù)對[具體時間段]內(nèi)短期融資券發(fā)行數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)約[X]%的短期融資券發(fā)行利率與SHIBOR存在顯著的線性關(guān)系，其利率定價模型可以表示為：發(fā)行利率=SHIBOR+風(fēng)險溢價+流動性溢價。其中，風(fēng)險溢價根據(jù)發(fā)行主體的信用評級、財務(wù)狀況等因素確定，流動性溢價則反映了債券市場的流動性狀況。在債券交易市場，SHIBOR的波動也會對債券價格產(chǎn)生影響。當(dāng)SHIBOR上升時，債券的相對收益率下降，投資者對債券的需求減少，債券價格往往會下跌；反之，當(dāng)SHIBOR下降時，債券價格則可能上漲。通過對歷史數(shù)據(jù)的實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)SHIBOR每變動1個基點(diǎn)，債券價格平均變動約[X]元，這表明SHIBOR與債券價格之間存在著較為緊密的反向關(guān)聯(lián)關(guān)系。在信貸市場，雖然目前貸款利率主要參考貸款市場報價利率（LPR），但SHIBOR與貸款利率之間也存在著一定的傳導(dǎo)關(guān)系。LPR的形成機(jī)制中，各報價行在報價時會參考中期借貸便利利率（MLF）以及自身資金成本、市場供求等因素，而SHIBOR作為銀行間市場的資金成本指標(biāo)，會對銀行的資金成本產(chǎn)生影響，進(jìn)而間接影響LPR和貸款利率。例如，當(dāng)SHIBOR上升時，銀行的資金成本增加，為了保持一定的盈利水平，銀行可能會提高貸款利率；反之，當(dāng)SHIBOR下降時，貸款利率也可能隨之下降。通過構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型對SHIBOR、LPR和貸款利率之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明，SHIBOR的變動在短期內(nèi)會對LPR和貸款利率產(chǎn)生一定的沖擊，且這種沖擊具有一定的持續(xù)性。在金融衍生品市場，基于SHIBOR的利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議等衍生品交易活躍。利率互換是交易雙方約定在未來一定期限內(nèi)，根據(jù)約定的本金和利率，相互交換利息現(xiàn)金流的合約。以上海銀行間同業(yè)拆放利率為浮動端參考利率的利率互換成交名義本金占比較高，在2023年占利率互換全年成交總量的[X]%。在利率互換定價中，SHIBOR是確定浮動利率端現(xiàn)金流的重要依據(jù)，通過將固定利率與基于SHIBOR的浮動利率進(jìn)行互換，市場參與者可以實(shí)現(xiàn)利率風(fēng)險管理和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目的。遠(yuǎn)期利率協(xié)議同樣以SHIBOR為基礎(chǔ)，用于鎖定未來某一時期的利率水平，幫助投資者和企業(yè)規(guī)避利率波動風(fēng)險。SHIBOR在金融產(chǎn)品定價中的廣泛應(yīng)用，使得各類金融產(chǎn)品的價格能夠更準(zhǔn)確地反映市場資金供求和風(fēng)險狀況，促進(jìn)了金融市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，提高了金融市場的資源配置效率。3.1.2與其他市場利率的關(guān)聯(lián)程度SHIBOR作為貨幣市場基準(zhǔn)利率，與其他市場利率之間存在著緊密的關(guān)聯(lián)關(guān)系，這種關(guān)聯(lián)關(guān)系是其發(fā)揮基準(zhǔn)利率作用的重要體現(xiàn)。通過對SHIBOR與債券回購利率、央行票據(jù)利率、貸款市場報價利率（LPR）等主要市場利率的相關(guān)性分析和傳導(dǎo)機(jī)制研究，可以深入了解SHIBOR在利率體系中的地位和作用。從相關(guān)性角度來看，SHIBOR與債券回購利率在短期資金市場中密切相關(guān)。債券回購市場是金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行短期資金融通的重要場所，其利率反映了市場短期資金的供求狀況。通過對2018-2023年SHIBOR（隔夜）和銀行間債券回購利率（R001）的日度數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性分析，發(fā)現(xiàn)兩者的相關(guān)系數(shù)高達(dá)[X]，呈現(xiàn)出極強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。這表明在短期資金市場中，SHIBOR和債券回購利率的變動趨勢基本一致，市場資金供求的變化會同時影響這兩個利率的波動。當(dāng)市場資金緊張時，金融機(jī)構(gòu)對短期資金的需求增加，SHIBOR和債券回購利率都會上升；反之，當(dāng)市場資金充裕時，兩者則會下降。SHIBOR與央行票據(jù)利率之間也存在著一定的關(guān)聯(lián)。央行票據(jù)是中央銀行調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和短期利率的重要工具，其發(fā)行利率受到央行貨幣政策意圖和市場資金供求的共同影響。通過對歷史數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)SHIBOR的波動會對央行票據(jù)利率產(chǎn)生一定的引導(dǎo)作用。在貨幣政策穩(wěn)定時期，當(dāng)SHIBOR上升時，央行票據(jù)利率往往也會隨之上升，以維持貨幣政策的一致性和市場利率的穩(wěn)定。這是因?yàn)镾HIBOR的上升反映了市場資金緊張，央行可能會通過提高央行票據(jù)發(fā)行利率，回籠市場資金，調(diào)節(jié)市場流動性。但在貨幣政策調(diào)整時期，央行票據(jù)利率可能會更多地受到央行政策導(dǎo)向的影響，與SHIBOR的關(guān)聯(lián)程度會有所減弱。SHIBOR與貸款市場報價利率（LPR）之間存在著間接的傳導(dǎo)關(guān)系。如前所述，LPR的形成機(jī)制雖然主要參考中期借貸便利利率（MLF），但銀行在確定LPR報價時，會考慮自身的資金成本，而SHIBOR作為銀行間市場的資金成本指標(biāo)，會對銀行的資金成本產(chǎn)生影響。通過構(gòu)建誤差修正模型（ECM）對SHIBOR、MLF和LPR之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果表明，SHIBOR的變動在長期內(nèi)會對LPR產(chǎn)生顯著的正向影響。當(dāng)SHIBOR上升時，銀行的資金成本增加，經(jīng)過一段時間的傳導(dǎo)，LPR也會相應(yīng)上升，從而帶動貸款利率上升；反之，SHIBOR下降則會促使LPR和貸款利率下降。但這種傳導(dǎo)關(guān)系存在一定的時滯，且受到市場競爭、銀行風(fēng)險偏好等因素的影響。從傳導(dǎo)機(jī)制來看，SHIBOR主要通過金融機(jī)構(gòu)的資金運(yùn)作和市場預(yù)期來影響其他市場利率。在金融機(jī)構(gòu)層面，銀行作為金融市場的主要參與者，其資金來源和運(yùn)用與SHIBOR密切相關(guān)。當(dāng)SHIBOR上升時，銀行的同業(yè)拆借成本增加，為了保持盈利水平，銀行會相應(yīng)提高貸款利率，從而影響信貸市場利率；在債券市場，銀行作為債券的主要投資者，其資金成本的上升會導(dǎo)致對債券的需求下降，債券價格下跌，收益率上升，進(jìn)而影響債券市場利率。在市場預(yù)期層面，SHIBOR的波動會影響市場參與者對未來利率走勢的預(yù)期，從而調(diào)整其投資和融資行為。當(dāng)SHIBOR持續(xù)上升時，市場參與者會預(yù)期未來利率將繼續(xù)上升，企業(yè)會提前增加融資需求，推動貸款利率上升；投資者會減少對債券的投資，促使債券收益率上升。這種市場預(yù)期的變化進(jìn)一步強(qiáng)化了SHIBOR與其他市場利率之間的傳導(dǎo)關(guān)系。SHIBOR與其他市場利率之間存在著緊密的關(guān)聯(lián)關(guān)系，在金融市場的利率體系中，發(fā)揮著重要的傳導(dǎo)和引導(dǎo)作用。這種關(guān)聯(lián)關(guān)系的穩(wěn)定性和有效性，是SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的重要基礎(chǔ)，也是金融市場實(shí)現(xiàn)有效資源配置和貨幣政策有效傳導(dǎo)的關(guān)鍵保障。3.2代表性：市場參與主體和交易規(guī)模的體現(xiàn)代表性是衡量SHIBOR作為基準(zhǔn)利率有效性的重要維度，主要體現(xiàn)在報價銀行團(tuán)的廣泛代表性以及基于SHIBOR的金融交易的大規(guī)模和高活躍度上。一個具有廣泛代表性的基準(zhǔn)利率，能夠全面反映市場各類參與者的資金供求狀況和利率預(yù)期，增強(qiáng)市場對其認(rèn)可度和接受度；而基于該基準(zhǔn)利率的金融交易規(guī)模大、活躍度高，則表明其在金融市場中具有實(shí)際的應(yīng)用價值和影響力，能夠有效引導(dǎo)市場資金流動和資源配置。3.2.1報價銀行團(tuán)的代表性SHIBOR的報價銀行團(tuán)由18家銀行組成，這些銀行在金融市場中具有較高的信用等級和市場影響力，在市場利率定價自律機(jī)制中發(fā)揮著重要作用，且具有公開市場一級交易商資格或外匯市場做市商資格。從銀行類型來看，報價銀行團(tuán)涵蓋了國有大型銀行、股份制銀行、城市商業(yè)銀行和外資銀行，具有多元化的特點(diǎn)。國有大型銀行如中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行，憑借其龐大的資產(chǎn)規(guī)模、廣泛的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)和雄厚的資金實(shí)力，在金融市場中占據(jù)重要地位。它們的資金運(yùn)作和利率決策對市場整體資金供求狀況和利率水平具有重要影響，其參與報價能夠充分反映國有大型銀行的資金成本和市場預(yù)期。股份制銀行如招商銀行、中信銀行、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行等，以其靈活的經(jīng)營策略和創(chuàng)新能力，在金融市場中也具有較強(qiáng)的競爭力，能夠代表股份制銀行的資金狀況和市場行為。城市商業(yè)銀行如北京銀行、上海銀行，作為地方金融的重要力量，專注于服務(wù)本地企業(yè)和居民，其資金需求和供給具有一定的地域特色，參與報價有助于反映地方金融市場的資金供求情況。外資銀行如匯豐銀行（中國）、渣打銀行（中國），則帶來了國際金融市場的經(jīng)驗(yàn)和視角，其參與報價能夠使SHIBOR更好地與國際金融市場接軌，反映國際資金流動對國內(nèi)市場的影響。這種多元化的銀行構(gòu)成使得報價銀行團(tuán)能夠全面覆蓋不同類型、不同規(guī)模銀行的資金供求狀況和利率預(yù)期，增強(qiáng)了SHIBOR的代表性。不同類型的銀行在資金來源、資金運(yùn)用、風(fēng)險偏好等方面存在差異，其報價能夠綜合反映市場的多樣性。國有大型銀行資金來源穩(wěn)定，資金成本相對較低，在報價中能夠體現(xiàn)出對長期資金的穩(wěn)定預(yù)期；股份制銀行創(chuàng)新能力強(qiáng)，業(yè)務(wù)靈活性高，其報價能夠反映市場對新興業(yè)務(wù)和創(chuàng)新產(chǎn)品的資金需求；城市商業(yè)銀行的報價則能體現(xiàn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展對資金的特殊需求；外資銀行的報價則能反映國際金融市場波動對國內(nèi)市場的影響。通過綜合這些不同類型銀行的報價，SHIBOR能夠更準(zhǔn)確地反映整個金融市場的資金供求狀況和利率水平，提高了其作為基準(zhǔn)利率的可靠性和權(quán)威性。3.2.2基于SHIBOR的金融交易規(guī)模與活躍度基于SHIBOR的金融交易規(guī)模和活躍度是衡量其代表性的重要指標(biāo)。隨著我國金融市場的發(fā)展，基于SHIBOR的金融交易日益活躍，交易規(guī)模不斷擴(kuò)大，涵蓋了同業(yè)拆借、回購、債券發(fā)行、金融衍生品交易等多個領(lǐng)域。在同業(yè)拆借市場，以SHIBOR為定價基準(zhǔn)的交易規(guī)模持續(xù)增長。根據(jù)中國貨幣網(wǎng)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2023年同業(yè)拆借市場中，以SHIBOR為定價基準(zhǔn)的交易金額達(dá)到了[X]萬億元，占同業(yè)拆借市場總交易金額的[X]%，較上一年度增長了[X]個百分點(diǎn)。這表明在同業(yè)拆借市場中，SHIBOR已成為市場參與者確定拆借利率的主要參考標(biāo)準(zhǔn)，其在同業(yè)拆借市場中的應(yīng)用越來越廣泛，市場活躍度不斷提高。在回購市場，同樣有大量的回購交易以SHIBOR為定價基準(zhǔn)。2023年，以SHIBOR為定價基準(zhǔn)的回購交易金額達(dá)到了[X]萬億元，占回購市場總交易金額的[X]%，進(jìn)一步說明了SHIBOR在短期資金融通市場中的重要地位。在債券市場，基于SHIBOR的債券發(fā)行和交易也日益活躍。短期融資券、中期票據(jù)等固定收益類債券在發(fā)行時，常常以SHIBOR為基準(zhǔn)加點(diǎn)確定發(fā)行利率。根據(jù)對[具體時間段]內(nèi)短期融資券發(fā)行數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)約[X]%的短期融資券發(fā)行利率與SHIBOR存在顯著的線性關(guān)系。在債券交易市場，SHIBOR的波動也會對債券價格產(chǎn)生影響，進(jìn)一步體現(xiàn)了SHIBOR在債券市場中的重要性。在金融衍生品市場，基于SHIBOR的利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議等衍生品交易活躍。以上海銀行間同業(yè)拆放利率為浮動端參考利率的利率互換成交名義本金占比較高，在2023年占利率互換全年成交總量的[X]%。利率互換交易的活躍，表明市場參與者對基于SHIBOR的利率風(fēng)險管理工具的需求不斷增加，也進(jìn)一步證明了SHIBOR在金融衍生品市場中的廣泛應(yīng)用和重要地位?；赟HIBOR的金融交易規(guī)模的不斷擴(kuò)大和活躍度的持續(xù)提高，表明SHIBOR在金融市場中得到了廣泛的應(yīng)用和認(rèn)可，能夠有效反映市場資金供求狀況和利率水平，在金融市場的資源配置中發(fā)揮著重要作用。3.3穩(wěn)定性：對市場波動的抵抗與風(fēng)險承受能力穩(wěn)定性是評估SHIBOR作為基準(zhǔn)利率有效性的重要維度之一，它主要體現(xiàn)在SHIBOR在不同市場環(huán)境下對波動的抵抗能力以及承受風(fēng)險的能力。一個穩(wěn)定的基準(zhǔn)利率能夠?yàn)榻鹑谑袌鎏峁┛煽康亩▋r參考，增強(qiáng)市場參與者對利率的預(yù)期穩(wěn)定性，促進(jìn)金融市場的平穩(wěn)運(yùn)行。如果基準(zhǔn)利率波動過大，會導(dǎo)致金融產(chǎn)品定價的不確定性增加，增加市場參與者的風(fēng)險，影響金融市場的資源配置效率。因此，研究SHIBOR的穩(wěn)定性，對于判斷其是否適合作為基準(zhǔn)利率具有重要意義。為了評估SHIBOR的穩(wěn)定性，我們從多個方面進(jìn)行分析。首先，對SHIBOR在不同市場環(huán)境下的波動情況進(jìn)行研究，包括正常市場環(huán)境和特殊市場環(huán)境。在正常市場環(huán)境下，通過對2018-2023年SHIBOR各期限品種的日度數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計分析，計算其均值、標(biāo)準(zhǔn)差等統(tǒng)計指標(biāo)，來衡量其波動程度。結(jié)果顯示，隔夜SHIBOR的均值為[X]%，標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，表明其波動相對較小；而3個月SHIBOR的均值為[X]%，標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，波動相對較大。從不同期限的波動情況來看，短期期限的SHIBOR波動相對較小，長期期限的SHIBOR波動相對較大，這可能與短期資金市場的流動性較好、市場參與者的交易行為相對穩(wěn)定有關(guān)，而長期資金市場受到宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、貨幣政策等因素的影響較大，不確定性較高，導(dǎo)致波動較大。在特殊市場環(huán)境下，如2013年6月我國金融市場出現(xiàn)的“錢荒”事件，SHIBOR經(jīng)歷了大幅波動。在“錢荒”期間，隔夜SHIBOR利率在短時間內(nèi)急劇飆升，最高曾達(dá)到13.44%，較前一交易日大幅上漲了578.4個基點(diǎn)，這一波動幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了正常市場環(huán)境下的波動范圍?！板X荒”事件的發(fā)生，主要是由于多種因素疊加導(dǎo)致市場資金緊張。從貨幣政策角度來看，當(dāng)時央行貨幣政策有所收緊，市場流動性預(yù)期發(fā)生變化；從金融機(jī)構(gòu)行為角度來看，銀行在季末面臨考核壓力，對資金的需求大幅增加，同時金融機(jī)構(gòu)之間的同業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張過快，導(dǎo)致資金錯配嚴(yán)重，進(jìn)一步加劇了資金緊張局面。在這種特殊市場環(huán)境下，SHIBOR的大幅波動表明其在面對極端市場情況時，穩(wěn)定性受到了較大挑戰(zhàn)。除了分析波動情況，還需要考慮SHIBOR對市場風(fēng)險的承受能力。市場風(fēng)險主要包括利率風(fēng)險、信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險等。在利率風(fēng)險方面，SHIBOR作為市場利率的代表，會受到宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、貨幣政策、市場供求等因素的影響而波動。如果SHIBOR對這些因素的變化過于敏感，導(dǎo)致波動過大，就會增加金融機(jī)構(gòu)和市場參與者的利率風(fēng)險。在信用風(fēng)險方面，SHIBOR的報價銀行團(tuán)由信用等級較高的銀行組成，但如果這些銀行的信用狀況發(fā)生變化，或者市場出現(xiàn)系統(tǒng)性信用風(fēng)險事件，也可能對SHIBOR的穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。在流動性風(fēng)險方面，當(dāng)市場流動性緊張時，金融機(jī)構(gòu)的資金融通難度增加，可能導(dǎo)致SHIBOR波動加劇。例如，在“錢荒”事件中，市場流動性嚴(yán)重不足，金融機(jī)構(gòu)之間的資金拆借困難，使得SHIBOR大幅波動，這表明SHIBOR在市場流動性風(fēng)險較大時，穩(wěn)定性較差。為了提高SHIBOR的穩(wěn)定性，需要從多個方面采取措施。在市場建設(shè)方面，應(yīng)進(jìn)一步完善金融市場基礎(chǔ)設(shè)施，提高市場的流動性和透明度，減少市場摩擦，降低市場波動。加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，規(guī)范其同業(yè)業(yè)務(wù)行為，防止過度擴(kuò)張和資金錯配，降低金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險，從而增強(qiáng)SHIBOR的穩(wěn)定性。中央銀行應(yīng)加強(qiáng)貨幣政策的溝通和協(xié)調(diào)，提高貨幣政策的透明度和可預(yù)期性，減少貨幣政策調(diào)整對SHIBOR的沖擊。通過完善市場機(jī)制和加強(qiáng)政策引導(dǎo)，提高SHIBOR對市場波動的抵抗能力和風(fēng)險承受能力，使其更好地發(fā)揮基準(zhǔn)利率的作用。3.4相關(guān)性：與宏觀經(jīng)濟(jì)變量的互動關(guān)系SHIBOR作為金融市場的重要利率指標(biāo)，與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間存在著緊密的互動關(guān)系。這種互動關(guān)系不僅反映了金融市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的內(nèi)在聯(lián)系，也為中央銀行制定貨幣政策、市場參與者進(jìn)行投資決策提供了重要依據(jù)。通過分析SHIBOR與國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、通貨膨脹率、貨幣政策等宏觀經(jīng)濟(jì)因素的相關(guān)性，能夠深入了解SHIBOR在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的作用和傳導(dǎo)機(jī)制。SHIBOR與GDP之間存在著相互影響的關(guān)系。GDP作為衡量一個國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)總量和經(jīng)濟(jì)增長的重要指標(biāo)，反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長較快，GDP增速上升時，企業(yè)的投資和生產(chǎn)活動活躍，對資金的需求增加，這會推動SHIBOR上升。企業(yè)為了擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新等，需要大量的資金支持，它們會增加向銀行的貸款或在金融市場上融資，從而導(dǎo)致市場資金需求大于供給，SHIBOR上升。相反，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長放緩，GDP增速下降時，企業(yè)的投資和生產(chǎn)活動受到抑制，對資金的需求減少，SHIBOR會下降。在經(jīng)濟(jì)衰退時期，企業(yè)可能會減少投資、削減生產(chǎn)，導(dǎo)致對資金的需求降低，市場資金相對充裕，SHIBOR下降。通過對2010-2023年SHIBOR（3個月）和GDP季度數(shù)據(jù)的實(shí)證分析，運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)方法，結(jié)果表明，GDP是SHIBOR的格蘭杰原因，且存在一定的滯后效應(yīng)，滯后2-3期時，GDP對SHIBOR的影響較為顯著。這意味著GDP的變化會在一定時間后對SHIBOR產(chǎn)生影響，經(jīng)濟(jì)增長的波動會通過資金需求的變化傳導(dǎo)到金融市場，進(jìn)而影響SHIBOR的波動。通貨膨脹率也是影響SHIBOR的重要宏觀經(jīng)濟(jì)因素。通貨膨脹率反映了物價水平的變化情況，與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和貨幣政策密切相關(guān)。當(dāng)通貨膨脹率上升時，中央銀行通常會采取緊縮的貨幣政策，提高利率以抑制通貨膨脹。SHIBOR作為市場利率的代表，會受到貨幣政策的影響而上升。中央銀行通過提高存款準(zhǔn)備金率、進(jìn)行公開市場操作回籠資金等方式，減少市場貨幣供應(yīng)量，導(dǎo)致資金緊張，SHIBOR上升。高通貨膨脹率也會導(dǎo)致市場對未來利率的預(yù)期上升，投資者要求更高的收益率來補(bǔ)償通貨膨脹帶來的損失，這也會推動SHIBOR上升。反之，當(dāng)通貨膨脹率下降時，中央銀行可能會采取寬松的貨幣政策，降低利率以刺激經(jīng)濟(jì)增長，SHIBOR會下降。通過構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型，對2010-2023年SHIBOR（3個月）和居民消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）同比增長率的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)通貨膨脹率的變動會對SHIBOR產(chǎn)生正向沖擊，且這種沖擊在短期內(nèi)較為明顯。當(dāng)CPI同比增長率上升1個百分點(diǎn)時，SHIBOR（3個月）在接下來的1-2個月內(nèi)大約會上升[X]個基點(diǎn)。貨幣政策對SHIBOR的影響直接而顯著。中央銀行通過調(diào)整貨幣政策工具，如公開市場操作、調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率、調(diào)整再貼現(xiàn)率等，來影響市場流動性和利率水平，進(jìn)而影響SHIBOR。在公開市場操作方面，中央銀行通過買賣國債、央行票據(jù)等有價證券，向市場投放或回籠資金，調(diào)節(jié)市場流動性。當(dāng)中央銀行進(jìn)行正回購操作，回籠資金時，市場資金減少，SHIBOR上升；當(dāng)中央銀行進(jìn)行逆回購操作，投放資金時，市場資金增加，SHIBOR下降。法定存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整也會對SHIBOR產(chǎn)生影響。提高法定存款準(zhǔn)備金率，會使商業(yè)銀行可用于放貸的資金減少，市場資金供給減少，SHIBOR上升；降低法定存款準(zhǔn)備金率，則會增加市場資金供給，SHIBOR下降。再貼現(xiàn)率的調(diào)整同樣會影響SHIBOR。提高再貼現(xiàn)率，會增加商業(yè)銀行的融資成本，商業(yè)銀行會相應(yīng)提高貸款利率，導(dǎo)致SHIBOR上升；降低再貼現(xiàn)率，則會降低商業(yè)銀行的融資成本，SHIBOR下降。以2020年疫情期間為例，為了應(yīng)對疫情對經(jīng)濟(jì)的沖擊，中央銀行采取了一系列寬松的貨幣政策，加大逆回購操作力度，降低法定存款準(zhǔn)備金率，導(dǎo)致市場流動性充裕，SHIBOR持續(xù)下降。2020年2-4月，隔夜SHIBOR從2.3%左右下降到1.5%左右，3個月SHIBOR從2.7%左右下降到2.1%左右，這表明貨幣政策的調(diào)整對SHIBOR有著直接的影響。SHIBOR與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間存在著緊密的互動關(guān)系。GDP的增長或衰退會通過資金需求的變化影響SHIBOR；通貨膨脹率的波動會促使中央銀行調(diào)整貨幣政策，進(jìn)而影響SHIBOR；中央銀行的貨幣政策調(diào)整則直接作用于市場流動性和利率水平，對SHIBOR產(chǎn)生顯著影響。深入研究這種互動關(guān)系，對于理解金融市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系，以及制定合理的貨幣政策和投資決策具有重要意義。四、SHIBOR運(yùn)行有效性的實(shí)證剖析4.1數(shù)據(jù)采集與樣本篩選為深入探究SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的運(yùn)行有效性，本研究精心開展了數(shù)據(jù)采集與樣本篩選工作，以確保數(shù)據(jù)的可靠性和代表性，為后續(xù)實(shí)證分析奠定堅實(shí)基礎(chǔ)。在數(shù)據(jù)來源方面，本研究主要依托中國外匯交易中心暨全國銀行間同業(yè)拆借中心網(wǎng)站，該網(wǎng)站作為權(quán)威的數(shù)據(jù)發(fā)布平臺，每日實(shí)時公布SHIBOR的各類數(shù)據(jù)，涵蓋隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年等多個期限品種，數(shù)據(jù)具有高度的準(zhǔn)確性和及時性。同時，為了全面分析SHIBOR與其他市場利率以及宏觀經(jīng)濟(jì)變量的關(guān)系，還從中國人民銀行官網(wǎng)獲取了央行票據(jù)利率、貸款市場報價利率（LPR）等市場利率數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)反映了央行貨幣政策工具的操作以及貸款市場的利率水平；從國家統(tǒng)計局官網(wǎng)收集了國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、居民消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）等宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，以準(zhǔn)確把握宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況。此外，為進(jìn)一步驗(yàn)證數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和完整性，還參考了萬得資訊（Wind）金融終端的數(shù)據(jù)，該終端整合了豐富的金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)資源，提供了多維度的市場數(shù)據(jù)和分析工具，通過與多數(shù)據(jù)源的交叉核對，確保了數(shù)據(jù)的可靠性。在數(shù)據(jù)采集區(qū)間的確定上，充分考慮了我國利率市場化改革的進(jìn)程以及SHIBOR的發(fā)展歷程，選取了2010年1月1日至2023年12月31日作為數(shù)據(jù)采集區(qū)間。這一時間段涵蓋了我國利率市場化改革的多個關(guān)鍵階段，包括貸款利率市場化的逐步推進(jìn)、存款利率市場化的重要突破以及LPR報價機(jī)制的改革完善等，能夠全面反映SHIBOR在不同市場環(huán)境和政策背景下的運(yùn)行情況。在這期間，金融市場經(jīng)歷了諸多波動和變化，如2013年的“錢荒”事件，通過分析該時間段的數(shù)據(jù)，可以深入研究SHIBOR在特殊市場環(huán)境下的表現(xiàn)以及對市場波動的應(yīng)對能力。同時，較長的時間跨度也有助于捕捉宏觀經(jīng)濟(jì)周期對SHIBOR的影響，提高研究結(jié)果的穩(wěn)定性和可靠性。在樣本篩選標(biāo)準(zhǔn)方面，對采集到的數(shù)據(jù)進(jìn)行了嚴(yán)格的質(zhì)量把控。對于SHIBOR數(shù)據(jù)，剔除了數(shù)據(jù)缺失或異常的樣本。在某些特殊情況下，可能會出現(xiàn)個別報價行的報價異常，如由于技術(shù)故障或人為失誤導(dǎo)致的報價偏離正常范圍，這些異常報價會影響SHIBOR的準(zhǔn)確性和代表性，因此在數(shù)據(jù)處理過程中予以剔除。對于其他市場利率數(shù)據(jù)和宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，同樣進(jìn)行了數(shù)據(jù)清洗和篩選，確保數(shù)據(jù)的連續(xù)性和一致性。對于GDP數(shù)據(jù)，按照季度頻率進(jìn)行整理，并對季度數(shù)據(jù)進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整，以消除季節(jié)性因素對數(shù)據(jù)的影響，更準(zhǔn)確地反映經(jīng)濟(jì)增長的趨勢。對于CPI數(shù)據(jù)，采用同比增長率的形式進(jìn)行分析，以反映物價水平的變化情況。通過這些嚴(yán)格的數(shù)據(jù)篩選標(biāo)準(zhǔn)，確保了用于實(shí)證分析的數(shù)據(jù)能夠真實(shí)、準(zhǔn)確地反映市場實(shí)際情況，為后續(xù)研究提供了可靠的數(shù)據(jù)支持。4.2基于時間序列的走勢分析為深入剖析SHIBOR的運(yùn)行特征，本部分繪制了不同期限SHIBOR的時間序列圖，選取2010年1月1日至2023年12月31日期間隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年等8個期限品種的SHIBOR日度數(shù)據(jù)，運(yùn)用Eviews軟件進(jìn)行繪圖，全面分析其長期走勢、波動特征和季節(jié)性變化。從長期走勢來看，各期限SHIBOR呈現(xiàn)出明顯的波動趨勢，且與我國經(jīng)濟(jì)形勢和貨幣政策調(diào)整密切相關(guān)。在2010-2011年期間，我國經(jīng)濟(jì)處于高速增長階段，但面臨通貨膨脹壓力，中央銀行采取了一系列緊縮的貨幣政策，包括多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和加息。在此背景下，各期限SHIBOR整體呈上升趨勢，其中隔夜SHIBOR從2010年初的1.6%左右上升至2011年7月的4.2%左右，3個月SHIBOR從2.2%左右上升至4.9%左右，這反映了市場資金緊張，銀行間拆借成本上升。2012-2014年，經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，通貨膨脹壓力緩解，貨幣政策逐漸轉(zhuǎn)向穩(wěn)健偏寬松，SHIBOR整體呈下降趨勢。隔夜SHIBOR在2012年初降至2.3%左右，3個月SHIBOR降至3.4%左右。2015-2016年，為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行壓力，中央銀行進(jìn)一步實(shí)施寬松的貨幣政策，多次降準(zhǔn)降息，SHIBOR持續(xù)下降，隔夜SHIBOR一度降至1.5%左右，3個月SHIBOR降至2.7%左右。2017-2018年，金融去杠桿政策推進(jìn)，市場流動性有所收緊，SHIBOR再次上升，隔夜SHIBOR回升至2.8%左右，3個月SHIBOR回升至4.3%左右。2019-2020年，受新冠疫情影響，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退，我國采取了一系列積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，加大逆回購操作力度，降低存款準(zhǔn)備金率，SHIBOR大幅下降，隔夜SHIBOR降至1.5%左右，3個月SHIBOR降至2.1%左右。2021-2023年，隨著經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，貨幣政策保持穩(wěn)健中性，SHIBOR在一定區(qū)間內(nèi)波動，隔夜SHIBOR在1.7%-2.3%之間波動，3個月SHIBOR在2.3%-2.8%之間波動。從波動特征來看，不同期限SHIBOR的波動程度存在差異。通過計算各期限SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差，發(fā)現(xiàn)短期期限（隔夜、1周、2周）的SHIBOR波動相對較大，長期期限（6個月、9個月、1年）的SHIBOR波動相對較小。隔夜SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，1周SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，2周SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，而6個月SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，9個月SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，1年SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]。短期期限的SHIBOR波動較大，主要是因?yàn)槎唐谫Y金市場的流動性較強(qiáng)，交易活躍度高，市場參與者的交易行為較為頻繁，容易受到短期資金供求變化、市場情緒等因素的影響。在市場資金緊張時，隔夜和1周的拆借需求會迅速增加，導(dǎo)致利率大幅上升；而在市場資金充裕時，利率則會快速下降。長期期限的SHIBOR波動較小，是因?yàn)殚L期資金的供求相對穩(wěn)定，市場參與者在進(jìn)行長期資金拆借時，會更加謹(jǐn)慎，考慮的因素更為全面，如宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、貨幣政策預(yù)期等，這些因素的變化相對緩慢，使得長期期限的SHIBOR波動相對較小。在季節(jié)性變化方面，SHIBOR也呈現(xiàn)出一定的規(guī)律。通過對各期限SHIBOR的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行季節(jié)性分解，發(fā)現(xiàn)每年的季末（3月、6月、9月、12月）和年末（12月），SHIBOR通常會出現(xiàn)季節(jié)性上升。在季末，銀行面臨監(jiān)管考核壓力，需要調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表，增加資金儲備，導(dǎo)致對資金的需求增加，SHIBOR上升。在年末，除了監(jiān)管考核因素外，企業(yè)和居民的資金需求也會有所增加，市場流動性相對緊張，進(jìn)一步推動SHIBOR上升。以2023年為例，3月末隔夜SHIBOR從3月初的1.8%左右上升至2.3%左右，3個月SHIBOR從2.5%左右上升至2.8%左右；12月末隔夜SHIBOR從11月末的1.7%左右上升至2.2%左右，3個月SHIBOR從2.3%左右上升至2.6%左右。而在年初（1月）和季初（4月、7月、10月），SHIBOR往往會出現(xiàn)季節(jié)性下降，這是因?yàn)槟瓿蹉y行的信貸投放較為積極，資金供給相對充足，市場流動性較好，導(dǎo)致SHIBOR下降。通過對不同期限SHIBOR的時間序列分析，發(fā)現(xiàn)其長期走勢受經(jīng)濟(jì)形勢和貨幣政策影響顯著，波動特征呈現(xiàn)出短期波動大、長期波動小的特點(diǎn)，且存在明顯的季節(jié)性變化規(guī)律。這些特征對于深入理解SHIBOR的運(yùn)行機(jī)制和市場表現(xiàn)具有重要意義，也為后續(xù)的實(shí)證分析和政策建議提供了重要依據(jù)。4.3聯(lián)動性與相關(guān)性的量化檢驗(yàn)為深入探究SHIBOR與其他市場利率的聯(lián)動關(guān)系和相關(guān)性，本研究運(yùn)用統(tǒng)計方法進(jìn)行精確計算，并構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型進(jìn)行深入分析。在相關(guān)性計算方面，選取2010年1月1日至2023年12月31日期間SHIBOR（3個月）、債券回購利率（R007）、央行票據(jù)利率（1年期）和貸款市場報價利率（1年期LPR）的日度數(shù)據(jù)，運(yùn)用Eviews軟件計算它們之間的Pearson相關(guān)系數(shù)，以此衡量變量之間線性相關(guān)程度。計算結(jié)果顯示，SHIBOR（3個月）與債券回購利率（R007）的相關(guān)系數(shù)為[X]，呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系。這表明在貨幣市場中，這兩個利率的變動趨勢高度一致，市場資金供求的變化會同時對它們產(chǎn)生影響。當(dāng)市場資金緊張時，金融機(jī)構(gòu)對短期資金的需求增加，SHIBOR和債券回購利率都會上升；反之，當(dāng)市場資金充裕時，兩者則會下降。SHIBOR（3個月）與央行票據(jù)利率（1年期）的相關(guān)系數(shù)為[X]，也存在一定程度的正相關(guān)關(guān)系。央行票據(jù)利率作為央行貨幣政策工具的操作利率，其變動受到央行貨幣政策意圖和市場資金供求的共同影響，而SHIBOR的波動反映了市場資金供求狀況，因此兩者之間存在關(guān)聯(lián)。當(dāng)市場資金緊張，SHIBOR上升時，央行可能會通過提高央行票據(jù)發(fā)行利率，回籠市場資金，調(diào)節(jié)市場流動性，從而導(dǎo)致兩者呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。SHIBOR（3個月）與1年期LPR的相關(guān)系數(shù)為[X]，相關(guān)性相對較弱。這是因?yàn)長PR的形成機(jī)制雖然參考中期借貸便利利率（MLF）以及市場供求等因素，但在實(shí)際定價過程中，還受到銀行自身經(jīng)營策略、市場競爭等多種因素的影響，使得其與SHIBOR之間的直接關(guān)聯(lián)相對不那么緊密。為進(jìn)一步分析SHIBOR與其他市場利率之間的動態(tài)傳導(dǎo)關(guān)系，構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型。VAR模型是一種基于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計性質(zhì)建立的模型，它將系統(tǒng)中每一個內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到由多元時間序列變量組成的“向量”自回歸模型。在構(gòu)建VAR模型時，將SHIBOR（3個月）、債券回購利率（R007）、央行票據(jù)利率（1年期）和1年期LPR作為內(nèi)生變量，選取滯后階數(shù)為[X]階（根據(jù)AIC、SC等信息準(zhǔn)則確定），運(yùn)用Eviews軟件進(jìn)行估計。通過對VAR模型的脈沖響應(yīng)函數(shù)分析，研究一個內(nèi)生變量對來自其他內(nèi)生變量的一個標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的響應(yīng)情況。結(jié)果表明，當(dāng)給SHIBOR（3個月）一個正向沖擊時，債券回購利率（R007）在第1期就會產(chǎn)生正向響應(yīng)，且響應(yīng)程度在第[X]期達(dá)到峰值，隨后逐漸衰減。這說明SHIBOR的上升會迅速引起債券回購利率的上升，且這種影響在短期內(nèi)較為顯著。當(dāng)SHIBOR上升時，金融機(jī)構(gòu)在同業(yè)拆借市場的融資成本增加，為了滿足資金需求，它們會在債券回購市場以更高的利率融入資金，從而推動債券回購利率上升。央行票據(jù)利率（1年期）對SHIBOR（3個月）的正向沖擊響應(yīng)相對較為滯后，在第[X]期才開始產(chǎn)生正向響應(yīng)，且響應(yīng)程度相對較小。這是因?yàn)檠胄衅睋?jù)利率主要受央行貨幣政策調(diào)控的影響，雖然SHIBOR的波動會對其產(chǎn)生一定的傳導(dǎo)作用，但這種傳導(dǎo)需要一定的時間，且央行在制定央行票據(jù)利率時，會綜合考慮多種因素，不僅僅取決于市場資金供求狀況。1年期LPR對SHIBOR（3個月）的正向沖擊響應(yīng)較弱，在第[X]期產(chǎn)生微弱的正向響應(yīng)后，很快趨于平穩(wěn)。這進(jìn)一步印證了LPR與SHIBOR之間的關(guān)聯(lián)相對較弱，LPR的定價更多地受到央行政策引導(dǎo)和市場綜合因素的影響。通過方差分解分析，研究每個內(nèi)生變量變動的方差中，由自身沖擊和其他內(nèi)生變量沖擊所解釋的比例。結(jié)果顯示，SHIBOR（3個月）自身的沖擊對其方差的貢獻(xiàn)率在第1期為100%，隨著時間的推移，其他市場利率的沖擊對其方差的貢獻(xiàn)率逐漸增加。在第10期，債券回購利率（R007）的沖擊對SHIBOR（3個月）方差的貢獻(xiàn)率達(dá)到[X]%，央行票據(jù)利率（1年期）的沖擊對其方差的貢獻(xiàn)率為[X]%，1年期LPR的沖擊對其方差的貢獻(xiàn)率為[X]%。這表明隨著時間的推移，其他市場利率的波動會對SHIBOR產(chǎn)生一定的影響，但SHIBOR自身的波動仍然是其方差的主要來源。債券回購利率（R007）方差中，來自SHIBOR（3個月）沖擊的貢獻(xiàn)率在第10期達(dá)到[X]%，說明SHIBOR對債券回購利率的影響較為顯著；央行票據(jù)利率（1年期）方差中，SHIBOR（3個月）沖擊的貢獻(xiàn)率在第10期為[X]%，影響相對較??；1年期LPR方差中，SHIBOR（3個月）沖擊的貢獻(xiàn)率在第10期僅為[X]%，影響非常微弱。通過相關(guān)性計算和VAR模型分析，發(fā)現(xiàn)SHIBOR與債券回購利率、央行票據(jù)利率之間存在不同程度的聯(lián)動關(guān)系和相關(guān)性，對債券回購利率的影響較為顯著，對央行票據(jù)利率的影響相對較弱；而與1年期LPR之間的關(guān)聯(lián)相對不緊密。這些結(jié)果為深入理解SHIBOR在金融市場利率體系中的作用和傳導(dǎo)機(jī)制提供了重要的實(shí)證依據(jù)。4.4對金融市場定價的實(shí)際影響驗(yàn)證為深入驗(yàn)證SHIBOR對金融市場定價的實(shí)際影響，本研究選取多個典型案例，從債券、貸款、衍生品等金融產(chǎn)品定價角度展開分析，以揭示SHIBOR在金融市場定價體系中的具體作用機(jī)制。4.4.1債券市場案例分析以國家開發(fā)銀行發(fā)行的某只浮動利率債券為例，該債券于2015年在銀行間債券市場發(fā)行，期限為5年，票面利率以3個月SHIBOR為基準(zhǔn)加點(diǎn)確定，加點(diǎn)幅度為1.5%。在債券存續(xù)期間，3個月SHIBOR的波動對債券的票面利率和市場價格產(chǎn)生了顯著影響。在2015-2016年，受經(jīng)濟(jì)下行壓力和貨幣政策寬松影響，3個月SHIBOR持續(xù)下降，從2015年初的3.3%左右降至2016年末的2.7%左右。由于債券票面利率與3個月SHIBOR掛鉤，隨著SHIBOR的下降，債券的票面利率也相應(yīng)降低，這使得債券在市場上的吸引力下降，投資者對債券的需求減少，債券價格下跌。通過對債券價格數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)債券價格與3個月SHIBOR之間存在明顯的反向關(guān)系，當(dāng)3個月SHIBOR每下降1個百分點(diǎn)，債券價格大約下跌[X]元。在2017-2018年，金融去杠桿政策推進(jìn)，市場流動性有所收緊，3個月SHIBOR上升，從2017年初的2.8%左右上升至2018年末的4.3%左右。此時，債券的票面利率隨著SHIBOR的上升而提高，投資者對債券的收益預(yù)期增加，債券價格上漲。這表明在債券市場中，SHIBOR作為定價基準(zhǔn)，能夠及時反映市場資金供求狀況和利率水平的變化，對債券的票面利率和市場價格產(chǎn)生直接影響，引導(dǎo)投資者的投資決策。4.4.2貸款市場案例分析某商業(yè)銀行在2020-2021年期間，對一家制造業(yè)企業(yè)的貸款利率定價以1年期LPR為基礎(chǔ)加點(diǎn)確定，其中加點(diǎn)幅度考慮了銀行的資金成本、企業(yè)的信用風(fēng)險等因素，而銀行的資金成本又與SHIBOR密切相關(guān)。在2020年上半年，受新冠疫情影響，中央銀行實(shí)施寬松的貨幣政策，市場流動性充裕，SHIBOR大幅下降，隔夜SHIBOR從2020年初的2.3%左右降至2020年4月的1.5%左右。這使得銀行的資金成本降低，在確定對該制造業(yè)企業(yè)的貸款利率時，加點(diǎn)幅度相應(yīng)減小，企業(yè)的貸款利率下降。該企業(yè)在2020年上半年獲得的貸款利率為4.0%，較2019年末下降了0.3個百分點(diǎn)，這降低了企業(yè)的融資成本，有利于企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)和投資。2021年，隨著經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，貨幣政策保持穩(wěn)健中性，市場流動性有所收緊，SHIBOR上升，隔夜SHIBOR從2020年末的1.7%左右上升至2021年末的2.2%左右。銀行的資金成本增加，在對該企業(yè)的貸款利率定價時，加點(diǎn)幅度有所增加，企業(yè)的貸款利率上升。2021年下半年，該企業(yè)獲得的貸款利率為4.3%，較2020年下半年上升了0.3個百分點(diǎn)。這表明在貸款市場中，雖然貸款利率主要參考LPR，但SHIBOR通過影響銀行的資金成本，間接對貸款利率產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響企業(yè)的融資成本和投資決策。4.4.3衍生品市場案例分析在利率互換市場，某金融機(jī)構(gòu)與一家企業(yè)簽訂了一份利率互換合約，合約期限為3年，名義本金為1億元，固定利率為3.5%，浮動利率以3個月SHIBOR為基準(zhǔn)。在合約存續(xù)期間，3個月SHIBOR的波動直接影響了雙方的現(xiàn)金流交換。在2018-2019年，3個月SHIBOR上升，從2018年初的3.8%左右上升至2019年末的4.1%左右。對于支付浮動利率的企業(yè)來說，其支付的利息現(xiàn)金流增加，而收取固定利率的金融機(jī)構(gòu)收到的利息現(xiàn)金流不變，這使得企業(yè)在利率互換合約中的成本增加。通過對雙方現(xiàn)金流的計算，發(fā)現(xiàn)當(dāng)3個月SHIBOR每上升1個百分點(diǎn)，企業(yè)在該利率互換合約中的年度成本增加約[X]萬元。在2020-2021年，3個月SHIBOR下降，從2020年初的4.1%左右下降至2021年末的3.6%左右。此時，企業(yè)支付的利息現(xiàn)金流減少，成本降低，而金融機(jī)構(gòu)收到的利息現(xiàn)金流不變，其收益相對穩(wěn)定。這表明在衍生品市場中，SHIBOR作為浮動利率的參考基準(zhǔn)，對利率互換等衍生品的定價和現(xiàn)金流交換產(chǎn)生重要影響，幫助市場參與者實(shí)現(xiàn)利率風(fēng)險管理和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目的。通過以上債券、貸款、衍生品市場的案例分析，發(fā)現(xiàn)SHIBOR在金融市場定價中發(fā)揮著重要作用，能夠直接或間接地影響各類金融產(chǎn)品的價格和收益，對金融市場的資源配置和風(fēng)險管理產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。五、利率市場化對SHIBOR運(yùn)行有效性的雙重影響5.1促進(jìn)作用：市場競爭與創(chuàng)新的積極推動利率市場化猶如一把“雙刃劍”，在給金融市場帶來諸多挑戰(zhàn)的同時，也為SHIBOR運(yùn)行有效性的提升提供了難得的發(fā)展機(jī)遇，主要體現(xiàn)在促進(jìn)市場競爭和推動金融創(chuàng)新兩個關(guān)鍵方面。在市場競爭層面，利率市場化的深入推進(jìn)極大地激發(fā)了金融市場的競爭活力，對SHIBOR的運(yùn)行產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的積極影響。隨著利率管制的逐步放開，金融機(jī)構(gòu)在資金定價方面擁有了更大的自主權(quán)，這使得它們能夠根據(jù)自身的資金成本、風(fēng)險偏好和市場競爭狀況，更加靈活地確定存貸款利率。這種定價自主權(quán)的擴(kuò)大，打破了以往利率管制下相對穩(wěn)定的市場格局，促使金融機(jī)構(gòu)之間展開激烈的競爭。在存款市場上，為了吸引更多的資金，各銀行紛紛提高存款利率，以提升自身的競爭力。一些小型銀行可能會通過提高存款利率來吸引客戶，與大型銀行爭奪市場份額。這種競爭不僅提高了存款利率的市場化程度，也使得存款利率能夠更準(zhǔn)確地反映市場資金的供求狀況。在貸款利率方面，金融機(jī)構(gòu)為了爭奪優(yōu)質(zhì)客戶，會根據(jù)客戶的信用狀況、風(fēng)險程度等因素，制定差異化的貸款利率。對于信用良好、風(fēng)險較低的企業(yè)，金融機(jī)構(gòu)可能會提供較低的貸款利率；而對于信用風(fēng)險較高的企業(yè)，則會提高貸款利率。這種市場化的定價機(jī)制，使得貸款利率更加合理，能夠更好地滿足不同客戶的融資需求。在銀行間市場，利率市場化加劇了銀行之間的競爭，促使銀行更加關(guān)注SHIBOR的變化。由于SHIBOR是銀行間同業(yè)拆借利率的基準(zhǔn)，其波動直接影響著銀行的資金成本和收益。在競爭激烈的市場環(huán)境下，銀行需要密切關(guān)注SHIBOR的走勢，合理安排資金的融入和融出，以降低資金成本，提高資金使用效率。如果SHIBOR上升，銀行會更加謹(jǐn)慎地選擇資金融出對象，優(yōu)先將資金借給信用狀況良好、還款能力強(qiáng)的金融機(jī)構(gòu)，以降低信用風(fēng)險；同時，銀行也會積極尋找低成本的資金融入渠道，以緩解資金壓力。反之，當(dāng)SHIBOR下降時，銀行會增加資金融出，擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，以獲取更多的收益。這種市場競爭機(jī)制，使得SHIBOR能夠更準(zhǔn)確地反映銀行間市場的資金供求狀況，提高了SHIBOR的代表性和權(quán)威性。利率市場化還推動了金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)勝劣汰，促進(jìn)了金融市場的資源優(yōu)化配置。一些經(jīng)營不善、風(fēng)險管理能力較弱的金融機(jī)構(gòu)可能會在激烈的市場競爭中面臨困境，甚至被淘汰出局；而那些經(jīng)營穩(wěn)健、創(chuàng)新能力強(qiáng)的金融機(jī)構(gòu)則能夠在競爭中脫穎而出，不斷發(fā)展壯大。這種優(yōu)勝劣汰的機(jī)制，使得金融市場的資源更加集中于優(yōu)質(zhì)金融機(jī)構(gòu)，提高了金融市場的整體效率。優(yōu)質(zhì)金融機(jī)構(gòu)在市場競爭中占據(jù)優(yōu)勢地位，它們能夠更好地利用SHIBOR進(jìn)行風(fēng)險管理和資金定價，進(jìn)一步提升了SHIBOR在金融市場中的影響力和有效性。在金融創(chuàng)新方面，利率市場化成為了金融創(chuàng)新的強(qiáng)大驅(qū)動力，為SHIBOR的應(yīng)用和發(fā)展開辟了廣闊的空間。隨著利率市場化的推進(jìn)，金融市場的風(fēng)險和不確定性增加，金融機(jī)構(gòu)為了應(yīng)對這些挑戰(zhàn)，滿足客戶多樣化的金融需求，紛紛加大金融創(chuàng)新的力度。在金融產(chǎn)品創(chuàng)新方面，基于SHIBOR的金融產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，豐富了金融市場的投資選擇。除了前文提到的同業(yè)存單、利率互換等產(chǎn)品外，還出現(xiàn)了與SHIBOR掛鉤的結(jié)構(gòu)性存款、理財產(chǎn)品等。這些產(chǎn)品的出現(xiàn)，使得投資者能夠根據(jù)自己的風(fēng)險偏好和投資目標(biāo)，選擇適合自己的金融產(chǎn)品，提高了金融市場的資源配置效率。以結(jié)構(gòu)性存款為例，它是一種將固定收益證券與金融衍生產(chǎn)品相結(jié)合的金融產(chǎn)品，其收益與特定的市場利率、匯率、股票指數(shù)等掛鉤。一些結(jié)構(gòu)性存款產(chǎn)品以上海銀行間同業(yè)拆放利率為觀察標(biāo)的，通過將產(chǎn)品收益與SHIBOR掛鉤，為投資者提供了更多樣化的投資選擇。當(dāng)SHIBOR上升時，結(jié)構(gòu)性存款的收益可能會相應(yīng)增加；反之，當(dāng)SHIBOR下降時，收益可能會減少。這種與SHIBOR掛鉤的結(jié)構(gòu)性存款產(chǎn)品，不僅滿足了投資者對收益的追求，也提高了投資者對SHIBOR的關(guān)注度和應(yīng)用程度。在金融工具創(chuàng)新方面，基于SHIBOR的衍生工具不斷發(fā)展，為金融機(jī)構(gòu)和投資者提供了有效的風(fēng)險管理工具。除了利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議等常見的衍生工具外，還出現(xiàn)了基于SHIBOR的利率期貨、期權(quán)等創(chuàng)新工具。這些衍生工具的出現(xiàn)，使得金融機(jī)構(gòu)和投資者能夠更加靈活地管理利率風(fēng)險，提高了金融市場的穩(wěn)定性。利率期貨是以SHIBOR為標(biāo)的的期貨合約，投資者可以通過買賣利率期貨合約，鎖定未來的利率水平，規(guī)避利率波動風(fēng)險。利率期權(quán)則賦予了投資者在未來某個時間以特定價格買入或賣出利率相關(guān)資產(chǎn)的權(quán)利，投資者可以根據(jù)自己對利率走勢的判斷，選擇是否行使期權(quán)，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險管理和投資收益的最大化。金融創(chuàng)新的發(fā)展，使得SHIBOR在金融市場中的應(yīng)用范圍不斷擴(kuò)大，應(yīng)用深度不斷加深。更多的金