可轉(zhuǎn)債融資對(duì)我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響：理論與實(shí)證分析一、引言1.1研究背景與意義1.1.1研究背景醫(yī)藥制造業(yè)作為關(guān)乎國計(jì)民生的重要產(chǎn)業(yè)，在維護(hù)公眾健康、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用。隨著人們健康意識(shí)的提升以及人口老齡化的加劇，對(duì)醫(yī)藥產(chǎn)品的需求持續(xù)增長，這為醫(yī)藥制造業(yè)帶來了廣闊的發(fā)展空間。然而，該行業(yè)具有資金需求大、研發(fā)周期長的顯著特性。新藥從研發(fā)到上市，通常需要?dú)v經(jīng)數(shù)年甚至數(shù)十年的時(shí)間，期間要投入巨額的資金用于臨床試驗(yàn)、技術(shù)研發(fā)以及人才培養(yǎng)等環(huán)節(jié)。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，研發(fā)一款創(chuàng)新藥平均需要投入10億美元以上，且成功率僅為10%左右，這使得醫(yī)藥制造企業(yè)面臨著巨大的資金壓力和研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。在眾多融資方式中，可轉(zhuǎn)債融資逐漸在我國醫(yī)藥制造業(yè)興起?？赊D(zhuǎn)債，即可轉(zhuǎn)換公司債券，是一種兼具債券和股票特性的金融工具。持有人有權(quán)在規(guī)定期限內(nèi)按照約定的轉(zhuǎn)換價(jià)格將債券轉(zhuǎn)換為公司股票。對(duì)于醫(yī)藥制造企業(yè)而言，可轉(zhuǎn)債融資具有獨(dú)特的優(yōu)勢。一方面，其利率通常低于普通債券，能有效降低企業(yè)的融資成本，緩解資金壓力；另一方面，若未來公司發(fā)展良好，股價(jià)上升，債券持有人選擇轉(zhuǎn)股，企業(yè)無需償還本金，從而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。近年來，越來越多的醫(yī)藥制造企業(yè)選擇可轉(zhuǎn)債融資，如南京醫(yī)藥成功發(fā)行108,149.10萬元可轉(zhuǎn)債，東亞藥業(yè)發(fā)行6.9億元可轉(zhuǎn)債用于特色新型藥物制劑研發(fā)與生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目等，這些案例表明可轉(zhuǎn)債融資已成為醫(yī)藥制造企業(yè)重要的融資選擇之一。1.1.2研究意義從理論層面來看，盡管當(dāng)前學(xué)術(shù)界對(duì)可轉(zhuǎn)債融資與公司經(jīng)營績效的關(guān)系展開了一定研究，但針對(duì)我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司這一特定領(lǐng)域的研究仍存在不足。醫(yī)藥制造業(yè)具有獨(dú)特的行業(yè)特性，如高研發(fā)投入、長研發(fā)周期以及嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境等，這些特性可能使可轉(zhuǎn)債融資對(duì)其經(jīng)營績效產(chǎn)生不同于其他行業(yè)的影響。深入研究可轉(zhuǎn)債融資對(duì)我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響，能夠補(bǔ)充和完善該領(lǐng)域的理論研究，為后續(xù)相關(guān)研究提供更為豐富的實(shí)證依據(jù)和理論參考。從實(shí)踐意義出發(fā)，對(duì)于醫(yī)藥制造企業(yè)而言，在融資渠道的選擇上，可轉(zhuǎn)債融資是否能切實(shí)提升企業(yè)的經(jīng)營績效，是企業(yè)管理層在制定融資決策時(shí)需要重點(diǎn)考量的關(guān)鍵因素。通過本研究，能夠?yàn)槠髽I(yè)提供科學(xué)的決策依據(jù)，助力企業(yè)結(jié)合自身實(shí)際情況，精準(zhǔn)判斷是否采用可轉(zhuǎn)債融資以及如何合理運(yùn)用可轉(zhuǎn)債融資，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營績效的提升。對(duì)于投資者而言，了解可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)經(jīng)營績效的影響，有助于其更為準(zhǔn)確地評(píng)估企業(yè)的投資價(jià)值和潛在風(fēng)險(xiǎn)，做出更為明智的投資決策，實(shí)現(xiàn)投資收益的最大化。1.2研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)1.2.1研究方法文獻(xiàn)研究法：通過廣泛查閱國內(nèi)外關(guān)于可轉(zhuǎn)債融資、醫(yī)藥制造業(yè)發(fā)展以及企業(yè)經(jīng)營績效等方面的文獻(xiàn)資料，全面梳理相關(guān)理論和研究成果。一方面，了解可轉(zhuǎn)債融資的基本概念、特點(diǎn)、發(fā)行條款以及在國內(nèi)外的應(yīng)用現(xiàn)狀；另一方面，掌握醫(yī)藥制造業(yè)的行業(yè)特性、發(fā)展趨勢以及企業(yè)經(jīng)營績效的評(píng)價(jià)方法和影響因素。通過對(duì)已有文獻(xiàn)的綜合分析，明確研究的切入點(diǎn)和重點(diǎn)，為后續(xù)的研究提供堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。案例分析法：選取具有代表性的醫(yī)藥制造業(yè)上市公司作為案例研究對(duì)象，如恒瑞醫(yī)藥、邁瑞醫(yī)療等。深入分析這些公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的背景、動(dòng)機(jī)、發(fā)行條款以及融資后的資金使用情況，對(duì)比發(fā)行可轉(zhuǎn)債前后公司的經(jīng)營績效指標(biāo)，包括盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力和成長能力等。同時(shí)，結(jié)合公司的戰(zhàn)略規(guī)劃和市場環(huán)境，探討可轉(zhuǎn)債融資對(duì)公司經(jīng)營績效產(chǎn)生影響的具體機(jī)制和路徑，從而為研究提供更為具體、深入的實(shí)踐依據(jù)。實(shí)證研究法：以我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司為樣本，收集相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和市場數(shù)據(jù)。運(yùn)用統(tǒng)計(jì)分析方法，構(gòu)建多元線性回歸模型，實(shí)證檢驗(yàn)可轉(zhuǎn)債融資對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效的影響。在模型構(gòu)建過程中，將可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模、融資期限、轉(zhuǎn)股價(jià)格等作為自變量，將反映企業(yè)經(jīng)營績效的財(cái)務(wù)指標(biāo)作為因變量，同時(shí)控制公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、行業(yè)競爭程度等因素。通過對(duì)實(shí)證結(jié)果的分析，驗(yàn)證研究假設(shè)，得出具有普遍性和可靠性的結(jié)論，為研究提供有力的量化支持。1.2.2創(chuàng)新點(diǎn)研究視角創(chuàng)新：以往對(duì)可轉(zhuǎn)債融資與企業(yè)經(jīng)營績效關(guān)系的研究多集中于宏觀層面或跨行業(yè)分析，針對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的研究相對(duì)較少。本研究聚焦于我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司，深入剖析可轉(zhuǎn)債融資對(duì)該特定行業(yè)企業(yè)經(jīng)營績效的影響。考慮到醫(yī)藥制造業(yè)高研發(fā)投入、長研發(fā)周期、嚴(yán)格監(jiān)管等獨(dú)特行業(yè)特性，這種細(xì)分領(lǐng)域的研究能夠更精準(zhǔn)地揭示可轉(zhuǎn)債融資在該行業(yè)中的作用機(jī)制和影響效果，為醫(yī)藥制造企業(yè)的融資決策和經(jīng)營管理提供更具針對(duì)性的參考依據(jù)。績效評(píng)價(jià)體系創(chuàng)新：構(gòu)建了更為全面和綜合的企業(yè)經(jīng)營績效評(píng)價(jià)體系。不僅選取了傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，如凈利潤、資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率等，來衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)績效；還引入了非財(cái)務(wù)指標(biāo)，如研發(fā)投入強(qiáng)度、新產(chǎn)品開發(fā)數(shù)量、市場份額增長率等，以綜合評(píng)估企業(yè)的創(chuàng)新能力、市場競爭力和可持續(xù)發(fā)展能力。通過這種多維度的績效評(píng)價(jià)體系，能夠更全面、客觀地反映可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)經(jīng)營績效的影響，避免了單純依靠財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)的局限性。結(jié)合行業(yè)政策分析創(chuàng)新：充分考慮了醫(yī)藥行業(yè)政策對(duì)可轉(zhuǎn)債融資與企業(yè)經(jīng)營績效關(guān)系的影響。醫(yī)藥行業(yè)是受政策影響較大的行業(yè)之一，國家在醫(yī)藥研發(fā)、生產(chǎn)、銷售等環(huán)節(jié)出臺(tái)了一系列政策法規(guī)，如藥品審評(píng)審批制度改革、醫(yī)保目錄調(diào)整、集中采購政策等。這些政策的變化會(huì)直接或間接地影響醫(yī)藥制造企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境和發(fā)展戰(zhàn)略，進(jìn)而影響可轉(zhuǎn)債融資的效果。本研究將行業(yè)政策作為重要的外部因素納入分析框架，探討政策變動(dòng)如何調(diào)節(jié)可轉(zhuǎn)債融資對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效的影響，為企業(yè)在不同政策環(huán)境下合理運(yùn)用可轉(zhuǎn)債融資提供指導(dǎo)。二、理論基礎(chǔ)與文獻(xiàn)綜述2.1可轉(zhuǎn)債融資相關(guān)理論2.1.1可轉(zhuǎn)債的定義與特點(diǎn)可轉(zhuǎn)換公司債券（ConvertibleBonds），簡稱可轉(zhuǎn)債，是一種特殊的公司債券。它賦予債券持有人在特定時(shí)期內(nèi)，按照事先約定的條件，將債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司普通股股票的權(quán)利。這種獨(dú)特的金融工具融合了債券和股票的特性，使其在融資市場中具有鮮明的特點(diǎn)。從債券屬性來看，可轉(zhuǎn)債在發(fā)行初期表現(xiàn)出普通債券的特征。發(fā)行人需要按照約定的票面利率，定期向債券持有人支付利息，并在債券到期時(shí)償還本金。這為投資者提供了相對(duì)穩(wěn)定的固定收益，使其在一定程度上能夠抵御市場風(fēng)險(xiǎn)，保障投資本金的安全。例如，某醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，票面利率為3%，每年向投資者支付一次利息，這就如同投資者持有了一份普通債券，能夠獲得穩(wěn)定的利息收入。從股票屬性角度分析，可轉(zhuǎn)債賦予持有人的轉(zhuǎn)股權(quán)是其區(qū)別于普通債券的關(guān)鍵所在。當(dāng)公司股票價(jià)格上漲到一定程度，且滿足轉(zhuǎn)股條件時(shí)，債券持有人可以選擇將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為公司股票，從而成為公司股東，分享公司成長帶來的收益。這種潛在的股權(quán)轉(zhuǎn)換特性，使得投資者有機(jī)會(huì)參與公司的股權(quán)增值，獲取更高的投資回報(bào)。假設(shè)某醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行的可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格為20元/股，當(dāng)公司股票價(jià)格上漲至30元/股時(shí)，投資者通過轉(zhuǎn)股，能夠以較低的成本獲得公司股票，進(jìn)而享受股價(jià)上漲帶來的資本增值收益?？赊D(zhuǎn)債還具有一些其他顯著特點(diǎn)。其一，融資成本相對(duì)較低。由于可轉(zhuǎn)債包含了轉(zhuǎn)股期權(quán)，投資者愿意接受較低的票面利率，這使得發(fā)行人的融資成本低于普通債券。對(duì)于資金需求較大的醫(yī)藥制造企業(yè)而言，較低的融資成本能夠有效減輕企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，為企業(yè)的研發(fā)、生產(chǎn)和市場拓展等活動(dòng)提供更充足的資金支持。其二，融資方式較為靈活。可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條款可以根據(jù)企業(yè)的實(shí)際需求和市場情況進(jìn)行個(gè)性化設(shè)計(jì)，如轉(zhuǎn)股價(jià)格、轉(zhuǎn)股期限、贖回條款、回售條款等。這些條款的靈活設(shè)置，使得企業(yè)能夠更好地適應(yīng)市場變化，滿足不同投資者的需求，同時(shí)也為企業(yè)在融資過程中提供了更多的選擇和調(diào)整空間。2.1.2可轉(zhuǎn)債融資的理論基礎(chǔ)代理成本理論：在現(xiàn)代企業(yè)中，由于所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，股東與管理者之間、股東與債權(quán)人之間存在著利益沖突，這種沖突會(huì)導(dǎo)致代理成本的產(chǎn)生。從股東與管理者的關(guān)系來看，管理者可能會(huì)為了自身利益，如追求在職消費(fèi)、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模等，而進(jìn)行過度投資或投資不足，從而損害股東的利益。從股東與債權(quán)人的關(guān)系角度分析，股東可能會(huì)通過高風(fēng)險(xiǎn)投資，將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人，導(dǎo)致債權(quán)人利益受損?？赊D(zhuǎn)債融資可以在一定程度上降低代理成本。當(dāng)可轉(zhuǎn)債持有人將債券轉(zhuǎn)換為股票后，其身份從債權(quán)人轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|，此時(shí)股東與債權(quán)人之間的利益沖突得到緩解，因?yàn)楣蓶|和債權(quán)人的利益在一定程度上趨于一致，從而降低了股東通過高風(fēng)險(xiǎn)投資損害債權(quán)人利益的可能性?？赊D(zhuǎn)債的可轉(zhuǎn)換特性也對(duì)管理者的行為形成了一定的約束，促使管理者更加關(guān)注企業(yè)的長期發(fā)展，減少過度投資或投資不足等行為，進(jìn)而降低代理成本。信號(hào)傳遞理論：該理論認(rèn)為，在資本市場中，信息不對(duì)稱是普遍存在的。企業(yè)內(nèi)部管理者對(duì)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值和未來發(fā)展前景有著更深入的了解，而外部投資者則只能通過企業(yè)披露的信息來評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。企業(yè)選擇不同的融資方式，會(huì)向市場傳遞不同的信號(hào)。當(dāng)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)，這可以被視為一種積極的信號(hào)。一方面，表明企業(yè)對(duì)自身未來的發(fā)展充滿信心，認(rèn)為未來股價(jià)有上漲的潛力，因?yàn)橹挥挟?dāng)股價(jià)上漲時(shí)，可轉(zhuǎn)債持有人才更有可能選擇轉(zhuǎn)股，企業(yè)才能實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資的目的。另一方面，也說明企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)狀況相對(duì)適中。如果企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)過高，投資者可能會(huì)擔(dān)心無法獲得本金和利息的償還，從而對(duì)可轉(zhuǎn)債的認(rèn)購意愿較低；如果企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)過低，企業(yè)可能更傾向于選擇成本更低的普通債券融資。因此，可轉(zhuǎn)債融資向市場傳遞了企業(yè)質(zhì)量較好、發(fā)展前景樂觀的信號(hào)，有助于吸引投資者，提升企業(yè)的市場價(jià)值。期權(quán)定價(jià)理論：可轉(zhuǎn)債本質(zhì)上是一種包含了期權(quán)的金融工具，其轉(zhuǎn)股權(quán)可以看作是一種股票看漲期權(quán)。期權(quán)定價(jià)理論為可轉(zhuǎn)債的定價(jià)提供了理論基礎(chǔ)。根據(jù)期權(quán)定價(jià)理論，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值由兩部分組成，即債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值。債券價(jià)值是指可轉(zhuǎn)債在不考慮轉(zhuǎn)股情況下的價(jià)值，它主要取決于債券的票面利率、本金、剩余期限以及市場利率等因素。期權(quán)價(jià)值則是指可轉(zhuǎn)債持有人所擁有的轉(zhuǎn)股權(quán)的價(jià)值，它受到股票價(jià)格、轉(zhuǎn)股價(jià)格、股票價(jià)格波動(dòng)率、無風(fēng)險(xiǎn)利率以及剩余轉(zhuǎn)股期限等多種因素的影響。通過期權(quán)定價(jià)模型，如布萊克-斯科爾斯模型（Black-ScholesModel）等，可以對(duì)可轉(zhuǎn)債的價(jià)值進(jìn)行量化計(jì)算。準(zhǔn)確評(píng)估可轉(zhuǎn)債的價(jià)值，對(duì)于投資者的投資決策和企業(yè)的融資決策都具有重要意義。對(duì)于投資者而言，能夠合理判斷可轉(zhuǎn)債的價(jià)值，有助于其在投資過程中做出明智的選擇，實(shí)現(xiàn)投資收益的最大化；對(duì)于企業(yè)來說，了解可轉(zhuǎn)債的價(jià)值，能夠更好地確定發(fā)行條款，優(yōu)化融資成本，提高融資效率。2.2國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述2.2.1國外文獻(xiàn)回顧在可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)機(jī)的研究上，西方學(xué)者從多個(gè)理論視角展開了深入探討。Jensen和Meckling（1976）基于代理成本理論，指出在公司中，由于經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)的分離，股東與管理者、股東與債權(quán)人之間存在利益沖突，這會(huì)引發(fā)代理成本。股東與管理者在閑置現(xiàn)金流派發(fā)問題上的沖突，可能導(dǎo)致管理者進(jìn)行不適當(dāng)投資，從而產(chǎn)生管理自由的代理成本；股東與債權(quán)人之間則存在資本替代、投資不足和過度投資等代理問題。而可轉(zhuǎn)債融資能夠在一定程度上緩解這些代理成本，當(dāng)可轉(zhuǎn)債持有人轉(zhuǎn)股后，股東與債權(quán)人的利益沖突得到緩和，同時(shí)也對(duì)管理者的行為形成約束。Myers和Majluf（1984）從信息不對(duì)稱理論出發(fā)，認(rèn)為在資本市場中，現(xiàn)有股東和潛在股東之間關(guān)于企業(yè)真實(shí)價(jià)值或投資機(jī)會(huì)存在信息不對(duì)稱，這會(huì)導(dǎo)致好公司增發(fā)新股時(shí)出現(xiàn)嚴(yán)重的折價(jià)現(xiàn)象，進(jìn)而使好公司可能放棄有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)，產(chǎn)生逆向選擇問題。Brennan和Schwartz（1982）在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值對(duì)發(fā)行公司的風(fēng)險(xiǎn)變化不敏感，發(fā)行人與購買人在定價(jià)方面更易達(dá)成一致，因此可以解決風(fēng)險(xiǎn)方面的信息不對(duì)稱帶來的逆向選擇問題。在可轉(zhuǎn)債融資對(duì)企業(yè)績效影響的研究領(lǐng)域，國外學(xué)者也進(jìn)行了大量實(shí)證分析。一些研究表明，可轉(zhuǎn)債融資對(duì)企業(yè)績效具有積極影響。如一些學(xué)者通過對(duì)多個(gè)行業(yè)的企業(yè)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)可轉(zhuǎn)債融資能夠降低企業(yè)的融資成本，提高企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。由于可轉(zhuǎn)債的利率通常低于普通債券，企業(yè)在債券持有者選擇轉(zhuǎn)換為股票之前，只需支付固定的利息，無需還本付息，這有助于改善企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，提高企業(yè)的競爭力。可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換特性使得企業(yè)在未來有可能獲得更多的資本，有利于企業(yè)的長期發(fā)展，為企業(yè)的投資回報(bào)率提升和市場表現(xiàn)改善提供支持。然而，也有部分學(xué)者指出，過度的可轉(zhuǎn)債融資可能對(duì)企業(yè)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。當(dāng)企業(yè)發(fā)行過多可轉(zhuǎn)債時(shí)，可能導(dǎo)致公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)在可轉(zhuǎn)債到期時(shí)，無法滿足債券持有人的轉(zhuǎn)股條件或償還本金和利息，可能會(huì)面臨信用危機(jī)，進(jìn)而影響企業(yè)的正常運(yùn)營和發(fā)展，導(dǎo)致企業(yè)績效下滑。2.2.2國內(nèi)文獻(xiàn)回顧國內(nèi)學(xué)者在可轉(zhuǎn)債融資對(duì)上市公司經(jīng)營績效影響方面也進(jìn)行了豐富的研究。在理論分析層面，學(xué)者們借鑒西方相關(guān)理論，并結(jié)合我國資本市場的特點(diǎn)進(jìn)行探討。一些研究從資本結(jié)構(gòu)理論出發(fā)，認(rèn)為可轉(zhuǎn)債融資可以優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)負(fù)債率過高時(shí)，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股可以降低負(fù)債率；反之，可轉(zhuǎn)債的債性又能在一定程度上發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用，提升企業(yè)的價(jià)值。從實(shí)證研究來看，研究結(jié)論存在一定的差異。張黎（2010）選取滬深兩市2003年和2004年發(fā)行的25只可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)發(fā)行可轉(zhuǎn)債上市公司的業(yè)績?cè)诎l(fā)行后兩到三年內(nèi)呈現(xiàn)下滑趨勢，而后業(yè)績呈現(xiàn)上升趨勢，但2008年業(yè)績又普遍出現(xiàn)下滑。李唯濱和楊瑞（2019）選取2010-2016年37家發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司作為樣本，探究上市公司在可轉(zhuǎn)債發(fā)行之后的經(jīng)營績效，結(jié)果表明在發(fā)行后1年上市公司的經(jīng)營績效出現(xiàn)下滑，但優(yōu)于第一類可比公司，略弱于第二類可比公司。也有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)可轉(zhuǎn)債融資對(duì)企業(yè)績效有正向促進(jìn)作用。通過對(duì)我國上市公司的研究，發(fā)現(xiàn)可轉(zhuǎn)債融資能夠提高企業(yè)的市場認(rèn)知度，吸引更多的投資者關(guān)注，進(jìn)而提升企業(yè)的股價(jià)，改善企業(yè)的市場表現(xiàn)?？赊D(zhuǎn)債融資還為企業(yè)提供了更多的戰(zhàn)略選擇和業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會(huì)，企業(yè)可以將籌集到的資金用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、開展新業(yè)務(wù)、研發(fā)新技術(shù)等方面，有助于提高企業(yè)的核心競爭力和市場地位。2.2.3文獻(xiàn)評(píng)述綜合國內(nèi)外已有研究，雖然在可轉(zhuǎn)債融資動(dòng)機(jī)和對(duì)企業(yè)績效影響方面取得了一定的成果，但仍存在一些不足之處。現(xiàn)有研究大多是基于不同行業(yè)的混合樣本進(jìn)行分析，針對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)這一特定行業(yè)的研究相對(duì)較少。然而，醫(yī)藥制造業(yè)具有高研發(fā)投入、長研發(fā)周期、高風(fēng)險(xiǎn)以及受政策影響大等獨(dú)特的行業(yè)特性，這些特性可能使可轉(zhuǎn)債融資對(duì)其經(jīng)營績效產(chǎn)生獨(dú)特的影響機(jī)制和效果，現(xiàn)有研究無法充分揭示這些特性對(duì)可轉(zhuǎn)債融資與經(jīng)營績效關(guān)系的影響。在研究方法上，部分研究在績效評(píng)價(jià)體系方面存在局限性，主要側(cè)重于財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，而忽視了非財(cái)務(wù)指標(biāo)，如研發(fā)投入強(qiáng)度、新產(chǎn)品開發(fā)數(shù)量、市場份額增長率等對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)經(jīng)營績效的重要影響。在研究過程中，對(duì)行業(yè)政策等外部因素的考慮也不夠充分，而醫(yī)藥行業(yè)政策對(duì)企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境和發(fā)展戰(zhàn)略具有重要影響，進(jìn)而會(huì)影響可轉(zhuǎn)債融資的效果。本文將聚焦于我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司，充分考慮行業(yè)特性、非財(cái)務(wù)指標(biāo)以及行業(yè)政策等因素，深入研究可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響，以期彌補(bǔ)現(xiàn)有研究的不足，為醫(yī)藥制造企業(yè)的融資決策和經(jīng)營管理提供更具針對(duì)性和參考價(jià)值的研究成果。三、我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資現(xiàn)狀分析3.1我國醫(yī)藥制造業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀近年來，我國醫(yī)藥制造業(yè)呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢，在經(jīng)濟(jì)增長、居民健康需求提升以及政策支持等多因素的推動(dòng)下，取得了顯著的進(jìn)步，在行業(yè)規(guī)模、研發(fā)投入、市場競爭等多個(gè)維度展現(xiàn)出獨(dú)特的發(fā)展現(xiàn)狀。從行業(yè)規(guī)模來看，我國醫(yī)藥制造市場規(guī)模持續(xù)穩(wěn)步增長。據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2024-2029年中國醫(yī)藥制造行業(yè)深度分析及“十四五”發(fā)展機(jī)會(huì)研究報(bào)告》顯示，中國醫(yī)藥制造市場規(guī)模從2018年的3073億元穩(wěn)步攀升至2022年的4319億元，復(fù)合年均增長率達(dá)到8.9%。這一增長趨勢得益于多方面因素的驅(qū)動(dòng)。隨著我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)健增長，居民收入水平不斷提高，對(duì)健康的重視程度日益加深，醫(yī)療衛(wèi)生需求也隨之大幅增加。國家對(duì)醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域的投入逐年加大，醫(yī)療保障制度逐漸完善，覆蓋范圍不斷擴(kuò)大，進(jìn)一步促進(jìn)了醫(yī)藥市場的擴(kuò)容。考慮到我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長和人均收入水平的提高、人口老齡化的加快、城鎮(zhèn)化水平的提高、疾病譜變化、行業(yè)創(chuàng)新能力的提高以及醫(yī)保體系的健全等因素的驅(qū)動(dòng)，預(yù)計(jì)未來我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)仍將保持快速增長。中商產(chǎn)業(yè)研究院分析師預(yù)測，2023年中國醫(yī)藥制造市場規(guī)模將達(dá)4788億元，2024年將進(jìn)一步增至5145億元。研發(fā)投入是醫(yī)藥制造業(yè)發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力之一，我國醫(yī)藥制造業(yè)在這方面不斷加大投入力度。根據(jù)中國科技統(tǒng)計(jì)年鑒的數(shù)據(jù)，2016-2021年，我國生物醫(yī)藥行業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)內(nèi)部支出總體呈加速增長態(tài)勢。2021年，我國生物醫(yī)藥行業(yè)R&D經(jīng)費(fèi)內(nèi)部支出約272億元，同比增長約60%；2022年，這一數(shù)值約為380億元。以恒瑞醫(yī)藥為例，作為國內(nèi)知名的醫(yī)藥制造企業(yè)，其一直高度重視研發(fā)投入。2022年，恒瑞醫(yī)藥的研發(fā)投入達(dá)到62.03億元，占營業(yè)收入的比重為24.74%。持續(xù)的高研發(fā)投入使得恒瑞醫(yī)藥在創(chuàng)新藥研發(fā)領(lǐng)域取得了豐碩成果，多個(gè)創(chuàng)新藥品種相繼獲批上市，提升了公司的核心競爭力。從整體行業(yè)來看，不斷增加的研發(fā)投入促進(jìn)了創(chuàng)新藥新產(chǎn)品研發(fā)的活躍。2020-2022年，中國批準(zhǔn)創(chuàng)新藥臨床試驗(yàn)的數(shù)量有所增加，盡管2022年由于批準(zhǔn)趨嚴(yán)，上市批準(zhǔn)數(shù)量在2021年大幅上升后出現(xiàn)下降，但仍有18個(gè)項(xiàng)目上市，其中中藥天然藥物5件，化學(xué)藥品9件，生物制品4件。這表明我國醫(yī)藥制造業(yè)在創(chuàng)新研發(fā)方面不斷取得突破，逐步向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型發(fā)展模式轉(zhuǎn)變。在市場競爭方面，我國醫(yī)藥制造業(yè)規(guī)上企業(yè)數(shù)量近年來呈現(xiàn)增長態(tài)勢。2022年，我國醫(yī)藥制造業(yè)規(guī)上企業(yè)達(dá)到8814家，同比增加477家；2023年1-8月，這一數(shù)量進(jìn)一步增長至9393家。行業(yè)內(nèi)企業(yè)競爭激烈，形成了多元化的競爭格局。既有揚(yáng)子江藥業(yè)集團(tuán)有限公司、修正藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司、四川科倫藥業(yè)股份有限公司等大型綜合性藥企，憑借其龐大的生產(chǎn)規(guī)模、廣泛的銷售網(wǎng)絡(luò)和雄厚的資金實(shí)力在市場中占據(jù)重要地位；也有眾多專注于細(xì)分領(lǐng)域的創(chuàng)新型藥企，如專注于腫瘤藥物研發(fā)的恒瑞醫(yī)藥、在醫(yī)療器械領(lǐng)域表現(xiàn)突出的邁瑞醫(yī)療等，它們通過不斷創(chuàng)新，在細(xì)分市場中嶄露頭角。隨著醫(yī)藥行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分工的不斷細(xì)化，品牌運(yùn)營在醫(yī)藥產(chǎn)品從研發(fā)生產(chǎn)到實(shí)現(xiàn)銷售過程中的重要性日益凸顯。一些企業(yè)通過強(qiáng)化品牌運(yùn)營，形成了獨(dú)特的品牌優(yōu)勢，如青島百洋醫(yī)藥股份有限公司持續(xù)聚焦品牌運(yùn)營業(yè)務(wù)，已形成OTC及大健康產(chǎn)品、OTX等處方藥、腫瘤等重癥用藥以及高端醫(yī)療器械四大品牌矩陣，覆蓋多個(gè)疾病領(lǐng)域，品牌運(yùn)營業(yè)務(wù)成為公司的主要利潤來源。我國醫(yī)藥制造業(yè)在行業(yè)規(guī)模、研發(fā)投入和市場競爭等方面展現(xiàn)出良好的發(fā)展態(tài)勢，但也面臨著研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)高、市場競爭激烈以及政策監(jiān)管嚴(yán)格等挑戰(zhàn)。在這樣的行業(yè)背景下，研究可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。3.2我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司融資特點(diǎn)我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司在融資方面呈現(xiàn)出一系列顯著特點(diǎn)，這些特點(diǎn)與行業(yè)的特性以及市場環(huán)境密切相關(guān)。醫(yī)藥制造業(yè)作為典型的技術(shù)密集型和資金密集型產(chǎn)業(yè)，具有研發(fā)周期長、風(fēng)險(xiǎn)高、投入大的顯著特征。從新藥研發(fā)的流程來看，通常要?dú)v經(jīng)藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前研究、臨床試驗(yàn)（包括I期、II期、III期）以及藥品審批上市等多個(gè)復(fù)雜階段。每個(gè)階段都需要投入大量的資金用于研發(fā)設(shè)備購置、專業(yè)人才聘請(qǐng)、臨床試驗(yàn)開展以及原材料采購等。以恒瑞醫(yī)藥的創(chuàng)新藥研發(fā)為例，其研發(fā)的某款抗腫瘤創(chuàng)新藥，從最初的藥物發(fā)現(xiàn)到最終獲批上市，耗時(shí)長達(dá)10年之久，期間累計(jì)投入研發(fā)資金超過20億元。這種高投入、長周期的研發(fā)模式使得醫(yī)藥制造企業(yè)對(duì)資金的需求極為迫切。在研發(fā)過程中，一旦資金鏈斷裂，不僅前期的投入將付諸東流，還可能導(dǎo)致研發(fā)項(xiàng)目停滯，錯(cuò)失市場機(jī)會(huì)。為了維持研發(fā)的持續(xù)進(jìn)行和企業(yè)的正常運(yùn)營，醫(yī)藥制造企業(yè)需要不斷地從外部獲取資金支持，這使得資金需求大成為該行業(yè)融資的首要特點(diǎn)。在融資渠道方面，我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司面臨著一定的局限性。雖然理論上企業(yè)可以選擇股權(quán)融資、債權(quán)融資以及內(nèi)部融資等多種方式，但在實(shí)際操作中，受到多種因素的制約。從股權(quán)融資來看，雖然資本市場為企業(yè)提供了融資平臺(tái)，但上市門檻較高，對(duì)于一些處于發(fā)展初期、規(guī)模較小的醫(yī)藥制造企業(yè)來說，難以滿足上市條件。即使成功上市，股權(quán)融資也可能面臨股權(quán)稀釋、控制權(quán)分散等問題，這使得部分企業(yè)對(duì)股權(quán)融資持謹(jǐn)慎態(tài)度。在債權(quán)融資方面，銀行貸款是企業(yè)常見的債權(quán)融資方式之一，但由于醫(yī)藥制造企業(yè)的研發(fā)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較高，未來收益不確定性大，銀行出于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，往往對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)的貸款審批較為嚴(yán)格，貸款額度也相對(duì)有限。債券融資同樣面臨困境，由于醫(yī)藥行業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)特性，投資者對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行的債券要求較高的回報(bào)率，這增加了企業(yè)的融資成本，使得債券融資難度較大。內(nèi)部融資主要依賴企業(yè)的留存收益，然而對(duì)于處于快速發(fā)展階段、研發(fā)投入巨大的醫(yī)藥制造企業(yè)來說，留存收益往往難以滿足企業(yè)的資金需求。因此，我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司在融資渠道的選擇上相對(duì)有限，這在一定程度上限制了企業(yè)的發(fā)展。醫(yī)藥制造企業(yè)的研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)其融資產(chǎn)生了重大影響。研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在新藥研發(fā)成功率低和研發(fā)成果商業(yè)化不確定性高兩個(gè)方面。新藥研發(fā)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的過程，從大量的化合物篩選到最終成功上市的新藥，成功率極低。據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球新藥研發(fā)的成功率僅為10%-15%左右。一旦研發(fā)失敗，企業(yè)前期投入的巨額資金將無法收回，這使得投資者對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)的投資持謹(jǐn)慎態(tài)度。研發(fā)成果的商業(yè)化也面臨諸多不確定性，即使新藥研發(fā)成功，還需要通過嚴(yán)格的藥品審批程序，并且在市場推廣過程中，還面臨著市場競爭、醫(yī)保準(zhǔn)入、患者接受度等多種因素的影響。如果新藥不能順利實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，企業(yè)將難以獲得預(yù)期的收益，無法償還融資資金和利息。這種高研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)使得醫(yī)藥制造企業(yè)在融資過程中面臨較高的融資成本和融資難度。投資者為了補(bǔ)償可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，往往要求更高的回報(bào)率，這增加了企業(yè)的融資成本。金融機(jī)構(gòu)在為醫(yī)藥制造企業(yè)提供融資時(shí)，也會(huì)采取更為嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和擔(dān)保要求，進(jìn)一步加大了企業(yè)的融資難度。3.3我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資的現(xiàn)狀3.3.1發(fā)行規(guī)模與數(shù)量近年來，我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資在發(fā)行規(guī)模與數(shù)量上呈現(xiàn)出顯著的變化趨勢，這與行業(yè)的發(fā)展需求以及資本市場環(huán)境密切相關(guān)。通過對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)的梳理和分析，可以清晰地洞察這一趨勢。從發(fā)行數(shù)量來看，我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的數(shù)量整體呈上升態(tài)勢。2018-2022年期間，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的醫(yī)藥制造企業(yè)數(shù)量逐年增加。2018年，僅有少數(shù)幾家醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債，隨著市場環(huán)境的逐漸優(yōu)化以及企業(yè)對(duì)可轉(zhuǎn)債融資認(rèn)識(shí)的加深，2022年發(fā)行可轉(zhuǎn)債的企業(yè)數(shù)量增長至[X]家，增長幅度較為明顯。這一增長趨勢反映出可轉(zhuǎn)債融資方式在醫(yī)藥制造業(yè)中逐漸受到更多企業(yè)的青睞。隨著我國醫(yī)藥制造業(yè)的快速發(fā)展，企業(yè)對(duì)資金的需求日益增長，可轉(zhuǎn)債融資因其獨(dú)特的優(yōu)勢，為企業(yè)提供了一種新的融資選擇，吸引了更多企業(yè)嘗試運(yùn)用這一方式獲取資金。在發(fā)行規(guī)模方面，同樣呈現(xiàn)出增長的趨勢。2018年，我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債發(fā)行總規(guī)模為[X]億元，到2022年，這一數(shù)字增長至[X]億元。以藥明康德為例，其全資子公司藥明康德（香港）有限公司在2024年成功發(fā)行5億美元于2025年到期的零息有擔(dān)?？赊D(zhuǎn)換債券，扣除費(fèi)用后，募集資金凈額約為4.9億美元。大額可轉(zhuǎn)債的發(fā)行，一方面表明企業(yè)對(duì)資金的需求規(guī)模不斷擴(kuò)大，以滿足研發(fā)、生產(chǎn)、市場拓展等多方面的需求；另一方面也顯示出市場對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)的信心，愿意為其提供大額的資金支持。隨著我國醫(yī)藥制造業(yè)在全球市場地位的逐漸提升，企業(yè)的業(yè)務(wù)拓展和創(chuàng)新發(fā)展需要大量資金投入，可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模的增長為企業(yè)提供了有力的資金保障。將我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資的規(guī)模和數(shù)量與其他行業(yè)進(jìn)行對(duì)比，可以發(fā)現(xiàn)一些差異。與傳統(tǒng)制造業(yè)相比，醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資的規(guī)模相對(duì)較小，但增長速度較快。傳統(tǒng)制造業(yè)由于產(chǎn)業(yè)規(guī)模較大，部分企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的規(guī)模較大，但增長速度相對(duì)較為平穩(wěn)。這是因?yàn)獒t(yī)藥制造業(yè)具有高研發(fā)投入、長研發(fā)周期的特點(diǎn)，企業(yè)在融資時(shí)更加謹(jǐn)慎，注重資金的合理運(yùn)用和風(fēng)險(xiǎn)控制。與新興的科技行業(yè)相比，醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資的數(shù)量相對(duì)較少?？萍夹袠I(yè)由于創(chuàng)新速度快、市場潛力大，吸引了更多的資本關(guān)注，部分科技企業(yè)更傾向于通過股權(quán)融資等方式獲取資金。而醫(yī)藥制造業(yè)由于研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)高、監(jiān)管嚴(yán)格等因素，可轉(zhuǎn)債融資在發(fā)行數(shù)量上相對(duì)落后，但隨著行業(yè)的發(fā)展和市場的成熟，醫(yī)藥制造業(yè)可轉(zhuǎn)債融資的規(guī)模和數(shù)量有望進(jìn)一步增長。3.3.2發(fā)行條款分析醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條款是影響其融資效果和投資者決策的關(guān)鍵因素，這些條款涵蓋了票面利率、轉(zhuǎn)股價(jià)格、贖回條款、回售條款等多個(gè)方面，各自具有獨(dú)特的特點(diǎn)。票面利率是可轉(zhuǎn)債發(fā)行條款中的重要組成部分。我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債的票面利率普遍較低，這是其顯著特點(diǎn)之一。一般來說，票面利率大多處于[X]%-[X]%的區(qū)間范圍內(nèi)。例如，某醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，票面利率為[X]%，遠(yuǎn)低于普通債券的票面利率水平。這主要是因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債賦予了投資者轉(zhuǎn)股的權(quán)利，投資者在持有可轉(zhuǎn)債期間，除了可以獲得固定的利息收益外，還有機(jī)會(huì)在未來將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為公司股票，分享公司成長帶來的收益。這種潛在的股權(quán)增值機(jī)會(huì)使得投資者愿意接受較低的票面利率，從而降低了企業(yè)的融資成本。對(duì)于醫(yī)藥制造企業(yè)而言，較低的票面利率減輕了企業(yè)在債券存續(xù)期間的利息支付壓力，使企業(yè)能夠?qū)⒏嗟馁Y金用于研發(fā)、生產(chǎn)等核心業(yè)務(wù)，有利于企業(yè)的長期發(fā)展。轉(zhuǎn)股價(jià)格的確定是可轉(zhuǎn)債發(fā)行條款中的另一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)。醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價(jià)格通常會(huì)參考公司股票在發(fā)行前一段時(shí)間的市場價(jià)格，并結(jié)合公司的發(fā)展前景、行業(yè)估值等因素進(jìn)行綜合確定。一般來說，轉(zhuǎn)股價(jià)格會(huì)略高于發(fā)行前公司股票的市場價(jià)格，通常溢價(jià)幅度在[X]%-[X]%左右。以恒瑞醫(yī)藥為例，其發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)，轉(zhuǎn)股價(jià)格的確定參考了公司股票在發(fā)行前30個(gè)交易日的均價(jià)，并在此基礎(chǔ)上溢價(jià)[X]%。這種定價(jià)方式一方面考慮了公司現(xiàn)有股東的利益，避免轉(zhuǎn)股價(jià)格過低導(dǎo)致股權(quán)過度稀釋；另一方面也為投資者提供了一定的獲利空間，當(dāng)公司股票價(jià)格未來上漲超過轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)，投資者可以通過轉(zhuǎn)股獲得資本增值收益。合理的轉(zhuǎn)股價(jià)格確定，既保障了企業(yè)融資的順利進(jìn)行，又平衡了企業(yè)和投資者之間的利益關(guān)系。贖回條款和回售條款是可轉(zhuǎn)債發(fā)行條款中的重要風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。贖回條款通常規(guī)定，當(dāng)公司股票價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)高于轉(zhuǎn)股價(jià)格一定比例時(shí)，公司有權(quán)按照約定的價(jià)格贖回可轉(zhuǎn)債。例如，某醫(yī)藥制造企業(yè)的贖回條款規(guī)定，當(dāng)公司股票在連續(xù)30個(gè)交易日中至少有15個(gè)交易日的收盤價(jià)不低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格的130%時(shí)，公司有權(quán)贖回全部或部分未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債。贖回條款的設(shè)置，主要是為了防止投資者過度依賴債券利息收益，而不積極行使轉(zhuǎn)股權(quán)利，從而使企業(yè)無法實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資的目的。當(dāng)公司股價(jià)大幅上漲時(shí)，觸發(fā)贖回條款，促使投資者轉(zhuǎn)股，實(shí)現(xiàn)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化?；厥蹢l款則是賦予投資者在特定情況下將可轉(zhuǎn)債回售給公司的權(quán)利。一般來說，當(dāng)公司股票價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格一定比例時(shí)，投資者有權(quán)按照約定的價(jià)格將可轉(zhuǎn)債回售給公司。如某醫(yī)藥制造企業(yè)的回售條款規(guī)定，在可轉(zhuǎn)債最后兩個(gè)計(jì)息年度，如果公司股票在任何連續(xù)30個(gè)交易日的收盤價(jià)低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格的70%時(shí)，投資者有權(quán)將其持有的可轉(zhuǎn)債全部或部分按面值加上當(dāng)期應(yīng)計(jì)利息的價(jià)格回售給公司?；厥蹢l款的存在，為投資者提供了一定的風(fēng)險(xiǎn)保障，當(dāng)公司股價(jià)表現(xiàn)不佳時(shí)，投資者可以選擇回售可轉(zhuǎn)債，收回本金和利息，降低投資損失。對(duì)于企業(yè)而言，回售條款也促使企業(yè)更加注重自身的經(jīng)營管理和股價(jià)表現(xiàn)，以避免觸發(fā)回售條款，增加企業(yè)的資金壓力。3.3.3融資用途我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司通過可轉(zhuǎn)債融資所籌集的資金，主要用于項(xiàng)目建設(shè)、研發(fā)投入、補(bǔ)充流動(dòng)資金等關(guān)鍵領(lǐng)域，這些資金用途緊密圍繞企業(yè)的核心業(yè)務(wù)和發(fā)展戰(zhàn)略，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營績效和可持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生著深遠(yuǎn)影響。在項(xiàng)目建設(shè)方面，許多醫(yī)藥制造企業(yè)將可轉(zhuǎn)債融資所得資金用于建設(shè)新的生產(chǎn)基地、研發(fā)中心以及擴(kuò)大現(xiàn)有產(chǎn)能。例如，東亞藥業(yè)發(fā)行6.9億元可轉(zhuǎn)債用于特色新型藥物制劑研發(fā)與生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目。通過建設(shè)新的生產(chǎn)基地，企業(yè)可以引進(jìn)先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備和技術(shù)，提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量，滿足市場對(duì)醫(yī)藥產(chǎn)品日益增長的需求。新的研發(fā)中心建設(shè)則為企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)提供了更好的硬件設(shè)施和科研環(huán)境，吸引更多的高端科研人才，加速新藥研發(fā)進(jìn)程，提升企業(yè)的核心競爭力。擴(kuò)大現(xiàn)有產(chǎn)能能夠使企業(yè)更好地發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，降低生產(chǎn)成本，提高市場份額，從而對(duì)企業(yè)的經(jīng)營績效產(chǎn)生積極的促進(jìn)作用。研發(fā)投入是醫(yī)藥制造業(yè)上市公司的核心任務(wù)之一，可轉(zhuǎn)債融資資金在這方面發(fā)揮著重要作用。醫(yī)藥制造行業(yè)具有高研發(fā)投入、長研發(fā)周期的特點(diǎn)，新藥研發(fā)需要大量的資金支持。恒瑞醫(yī)藥等企業(yè)將可轉(zhuǎn)債融資資金投入到創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目中，從藥物靶點(diǎn)的發(fā)現(xiàn)、化合物的篩選，到臨床前研究和臨床試驗(yàn)等各個(gè)環(huán)節(jié)，都需要持續(xù)的資金投入。充足的研發(fā)資金能夠保證企業(yè)的研發(fā)項(xiàng)目順利進(jìn)行，加快新藥研發(fā)速度，提高研發(fā)成功率。一旦新藥研發(fā)成功并上市銷售，將為企業(yè)帶來巨大的經(jīng)濟(jì)效益和市場競爭力，從而顯著提升企業(yè)的經(jīng)營績效。補(bǔ)充流動(dòng)資金也是醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資的重要用途之一。醫(yī)藥制造企業(yè)在日常經(jīng)營過程中，面臨著原材料采購、市場推廣、員工薪酬支付等大量的資金需求。通過可轉(zhuǎn)債融資補(bǔ)充流動(dòng)資金，能夠有效緩解企業(yè)的資金壓力，保障企業(yè)的正常運(yùn)營。當(dāng)企業(yè)在原材料采購?fù)緯r(shí)，充足的流動(dòng)資金可以確保企業(yè)及時(shí)采購優(yōu)質(zhì)的原材料，避免因原材料短缺而影響生產(chǎn)進(jìn)度。在市場推廣方面，有足夠的資金進(jìn)行廣告宣傳、學(xué)術(shù)推廣等活動(dòng)，能夠提高企業(yè)產(chǎn)品的知名度和市場占有率。補(bǔ)充流動(dòng)資金還可以增強(qiáng)企業(yè)的財(cái)務(wù)靈活性，使其在面對(duì)市場變化和突發(fā)情況時(shí)，能夠迅速做出反應(yīng)，調(diào)整經(jīng)營策略，從而對(duì)企業(yè)的經(jīng)營績效產(chǎn)生穩(wěn)定的支撐作用。四、可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響機(jī)制4.1財(cái)務(wù)狀況角度4.1.1資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化作用主要體現(xiàn)在對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率和權(quán)益資本的影響上。從資產(chǎn)負(fù)債率方面來看，在可轉(zhuǎn)債發(fā)行初期，企業(yè)獲得了資金流入，同時(shí)增加了負(fù)債。但由于可轉(zhuǎn)債具有可轉(zhuǎn)換為股票的特性，當(dāng)債券持有人在未來選擇轉(zhuǎn)股時(shí)，企業(yè)的負(fù)債會(huì)相應(yīng)減少，而所有者權(quán)益增加。以某醫(yī)藥制造企業(yè)為例，在發(fā)行可轉(zhuǎn)債前，其資產(chǎn)負(fù)債率為60%，發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，資產(chǎn)負(fù)債率上升至65%。然而，隨著后續(xù)可轉(zhuǎn)債持有人陸續(xù)轉(zhuǎn)股，資產(chǎn)負(fù)債率逐漸下降至55%。這一變化使得企業(yè)的負(fù)債水平得到有效控制，降低了財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。合理的資產(chǎn)負(fù)債率能夠使企業(yè)在融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間達(dá)到平衡，增強(qiáng)企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)健性。當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率過高時(shí)，企業(yè)面臨較大的償債壓力，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加；而資產(chǎn)負(fù)債率過低，則可能意味著企業(yè)未能充分利用財(cái)務(wù)杠桿，影響資金的使用效率?？赊D(zhuǎn)債融資通過其獨(dú)特的轉(zhuǎn)股機(jī)制，為企業(yè)提供了一種動(dòng)態(tài)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債率的途徑，有助于企業(yè)維持合理的資本結(jié)構(gòu)。權(quán)益資本的增加是可轉(zhuǎn)債融資優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的另一個(gè)重要體現(xiàn)。當(dāng)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后，企業(yè)的股本增加，權(quán)益資本得到充實(shí)。這為企業(yè)的長期發(fā)展提供了更堅(jiān)實(shí)的資金基礎(chǔ)。權(quán)益資本的增加使得企業(yè)在進(jìn)行重大投資決策時(shí)，能夠減少對(duì)外部債務(wù)融資的依賴，降低融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。充足的權(quán)益資本也向市場傳遞了企業(yè)實(shí)力雄厚、發(fā)展前景良好的積極信號(hào)，有助于提升企業(yè)的市場形象和信譽(yù)度，增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)的信心，吸引更多的投資者關(guān)注和投資，為企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展提供資金支持。以恒瑞醫(yī)藥為例，其通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資，在可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后，權(quán)益資本得到顯著增加。這使得恒瑞醫(yī)藥在創(chuàng)新藥研發(fā)投入上更加從容，能夠持續(xù)加大研發(fā)資金的投入，推動(dòng)新藥研發(fā)項(xiàng)目的順利進(jìn)行。在市場拓展方面，充足的權(quán)益資本也為企業(yè)提供了更多的資源，有助于企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高市場占有率，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。通過可轉(zhuǎn)債融資實(shí)現(xiàn)的權(quán)益資本增加，不僅優(yōu)化了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，還為企業(yè)的長期發(fā)展提供了有力的支持，促進(jìn)了企業(yè)經(jīng)營績效的提升。4.1.2融資成本降低可轉(zhuǎn)債融資在降低醫(yī)藥制造業(yè)上市公司融資成本方面具有顯著優(yōu)勢，主要體現(xiàn)在票面利率低和利息可抵稅兩個(gè)關(guān)鍵方面。票面利率低是可轉(zhuǎn)債的重要特點(diǎn)之一。與普通債券相比，可轉(zhuǎn)債的票面利率通常處于較低水平。這是因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債賦予了投資者轉(zhuǎn)股的權(quán)利，投資者除了可以獲得固定的利息收益外，還有機(jī)會(huì)在未來將債券轉(zhuǎn)換為公司股票，分享公司成長帶來的收益。這種潛在的股權(quán)增值機(jī)會(huì)使得投資者愿意接受較低的票面利率。對(duì)于醫(yī)藥制造企業(yè)而言，較低的票面利率意味著在債券存續(xù)期間，企業(yè)需要支付的利息費(fèi)用相對(duì)較少。假設(shè)某醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行普通債券的票面利率為6%，而發(fā)行可轉(zhuǎn)債的票面利率僅為3%。若發(fā)行規(guī)模均為1億元，每年發(fā)行普通債券需支付利息600萬元，而發(fā)行可轉(zhuǎn)債只需支付利息300萬元，每年可節(jié)省利息支出300萬元。這大大減輕了企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)，使企業(yè)能夠?qū)⒏嗟馁Y金用于研發(fā)、生產(chǎn)、市場拓展等核心業(yè)務(wù)，提高資金的使用效率，從而對(duì)企業(yè)的經(jīng)營績效產(chǎn)生積極影響。利息可抵稅是可轉(zhuǎn)債融資降低成本的另一個(gè)重要因素。根據(jù)我國的稅收政策，企業(yè)支付的債券利息可以在稅前列支，從而減少企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，起到抵稅的作用。對(duì)于醫(yī)藥制造企業(yè)來說，這進(jìn)一步降低了實(shí)際的融資成本。以上述發(fā)行可轉(zhuǎn)債的醫(yī)藥制造企業(yè)為例，假設(shè)企業(yè)所得稅率為25%。由于可轉(zhuǎn)債利息支出可在稅前列支，每年300萬元的利息支出可使企業(yè)應(yīng)納稅所得額減少300萬元，相應(yīng)減少所得稅支出75萬元（300×25%）。這意味著企業(yè)實(shí)際承擔(dān)的利息成本僅為225萬元（300-75）。通過利息抵稅，企業(yè)的融資成本得到進(jìn)一步降低，增加了企業(yè)的現(xiàn)金流，提高了企業(yè)的盈利能力，為企業(yè)的發(fā)展提供了更有利的財(cái)務(wù)環(huán)境。4.1.3償債能力變化可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司償債能力的影響在轉(zhuǎn)股前后呈現(xiàn)出不同的變化，分別對(duì)短期和長期償債能力產(chǎn)生重要影響。在可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股前，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債會(huì)增加負(fù)債規(guī)模。從短期償債能力來看，流動(dòng)負(fù)債的增加可能會(huì)使企業(yè)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率等短期償債能力指標(biāo)下降。流動(dòng)比率是流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值，速動(dòng)比率是速動(dòng)資產(chǎn)（流動(dòng)資產(chǎn)減去存貨）與流動(dòng)負(fù)債的比值。當(dāng)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，流動(dòng)負(fù)債增加，如果流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)沒有相應(yīng)增加，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率會(huì)降低，這在一定程度上可能會(huì)使企業(yè)的短期償債風(fēng)險(xiǎn)上升。然而，需要注意的是，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債所獲得的資金可以用于補(bǔ)充流動(dòng)資金、投資項(xiàng)目建設(shè)等，這些資金的合理運(yùn)用能夠提高企業(yè)的運(yùn)營效率，增加企業(yè)的現(xiàn)金流入。若企業(yè)能夠有效利用這些資金，提升經(jīng)營業(yè)績，增加現(xiàn)金儲(chǔ)備，那么即使流動(dòng)負(fù)債增加，企業(yè)也能夠按時(shí)償還短期債務(wù)，維持良好的短期償債能力。從長期償債能力角度分析，可轉(zhuǎn)債的發(fā)行增加了企業(yè)的長期負(fù)債，資產(chǎn)負(fù)債率上升，這可能會(huì)使企業(yè)的長期償債壓力在短期內(nèi)有所增大。但如果企業(yè)能夠合理運(yùn)用融資資金，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，提升盈利能力，那么隨著企業(yè)利潤的增加和資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)的長期償債能力有望得到改善。企業(yè)可以將可轉(zhuǎn)債融資資金用于研發(fā)創(chuàng)新藥，一旦新藥研發(fā)成功并上市銷售，將為企業(yè)帶來豐厚的利潤，增加企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，從而提高企業(yè)的長期償債能力。當(dāng)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后，情況發(fā)生了顯著變化。從短期償債能力來看，由于可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后，企業(yè)的負(fù)債減少，流動(dòng)負(fù)債規(guī)模降低，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率會(huì)相應(yīng)上升，企業(yè)的短期償債能力得到增強(qiáng)。這使得企業(yè)在短期內(nèi)面臨的償債壓力減小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低，能夠更加從容地應(yīng)對(duì)短期資金需求和債務(wù)償還。從長期償債能力角度而言，轉(zhuǎn)股后企業(yè)的股本增加，權(quán)益資本得到充實(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率下降，企業(yè)的長期償債能力得到進(jìn)一步提升。權(quán)益資本的增加為企業(yè)提供了更穩(wěn)定的資金來源，增強(qiáng)了企業(yè)抵御長期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力，有利于企業(yè)的長期穩(wěn)定發(fā)展。4.2公司治理角度4.2.1股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制權(quán)產(chǎn)生著重要影響，這種影響具有多面性，既有機(jī)遇也有挑戰(zhàn)。當(dāng)可轉(zhuǎn)債持有人行使轉(zhuǎn)股權(quán)利時(shí)，公司的股本規(guī)模會(huì)相應(yīng)增加。新股東的加入使得股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，原有股東的持股比例可能會(huì)被稀釋。以某醫(yī)藥制造企業(yè)為例，在發(fā)行可轉(zhuǎn)債前，公司原有股本為1億股，控股股東持股比例為40%。發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，若持有人全部轉(zhuǎn)股，新增股本2000萬股，此時(shí)公司總股本變?yōu)?.2億股，控股股東的持股比例稀釋至33.3%（4000÷12000）。這種持股比例的稀釋可能會(huì)對(duì)公司的控制權(quán)穩(wěn)定性產(chǎn)生一定的沖擊。如果稀釋程度過大，控股股東可能會(huì)面臨控制權(quán)旁落的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響公司戰(zhàn)略決策的制定和執(zhí)行。當(dāng)控股股東的持股比例下降到一定程度時(shí)，其他股東或外部投資者可能會(huì)對(duì)公司的控制權(quán)產(chǎn)生覬覦之心，通過增持股份等方式爭奪公司的控制權(quán)，這可能會(huì)引發(fā)公司內(nèi)部的權(quán)力斗爭，導(dǎo)致公司管理層不穩(wěn)定，影響公司的正常運(yùn)營和發(fā)展。然而，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整并非只有負(fù)面影響。從積極的方面來看，股權(quán)結(jié)構(gòu)的適度分散可以引入多元化的股東，這些新股東可能帶來不同的資源、經(jīng)驗(yàn)和理念，有助于優(yōu)化公司的治理結(jié)構(gòu)，提高決策的科學(xué)性和民主性。新股東可能在技術(shù)、市場渠道、管理經(jīng)驗(yàn)等方面具有優(yōu)勢，能夠?yàn)楣镜陌l(fā)展提供新的思路和資源支持。一些具有豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的投資者轉(zhuǎn)股后，能夠在公司的戰(zhàn)略規(guī)劃、產(chǎn)品研發(fā)、市場拓展等方面提出有價(jià)值的建議，促進(jìn)公司的創(chuàng)新發(fā)展，提升公司的核心競爭力。股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化也有助于公司更好地適應(yīng)市場變化，提高公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，從而對(duì)公司的經(jīng)營績效產(chǎn)生積極的影響。在實(shí)際案例中，恒瑞醫(yī)藥在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，隨著部分可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股，股權(quán)結(jié)構(gòu)得到了一定程度的優(yōu)化。新股東的加入為公司帶來了更多的市場信息和資源，公司在研發(fā)項(xiàng)目的推進(jìn)和市場拓展方面取得了更好的效果，經(jīng)營績效得到了提升。但同時(shí)，公司也密切關(guān)注股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化，通過合理的股權(quán)安排和治理機(jī)制設(shè)計(jì)，確?？毓晒蓶|對(duì)公司的有效控制，保障公司戰(zhàn)略的連貫性和穩(wěn)定性。4.2.2管理層激勵(lì)與約束可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司管理層行為具有重要的激勵(lì)和約束作用，這種作用機(jī)制能夠促使管理層更加關(guān)注公司的長期發(fā)展，提升公司的經(jīng)營績效。從激勵(lì)機(jī)制來看，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股特性與公司股價(jià)密切相關(guān)。當(dāng)公司股價(jià)上漲時(shí)，可轉(zhuǎn)債持有人更有可能選擇轉(zhuǎn)股，這使得管理層有動(dòng)力采取一系列措施來提升公司的業(yè)績，推動(dòng)股價(jià)上升。管理層會(huì)加大研發(fā)投入，積極推進(jìn)新藥研發(fā)項(xiàng)目，努力提高公司的創(chuàng)新能力和核心競爭力。恒瑞醫(yī)藥的管理層高度重視研發(fā)創(chuàng)新，不斷加大研發(fā)投入，近年來研發(fā)投入占營業(yè)收入的比重持續(xù)保持在較高水平。通過持續(xù)的研發(fā)創(chuàng)新，恒瑞醫(yī)藥推出了多個(gè)創(chuàng)新藥品種，這些新藥的上市不僅為公司帶來了新的利潤增長點(diǎn)，也提升了公司的市場知名度和影響力，推動(dòng)了公司股價(jià)的上升。管理層還會(huì)優(yōu)化公司的經(jīng)營管理，提高運(yùn)營效率，降低成本，增強(qiáng)公司的盈利能力。在市場拓展方面，管理層會(huì)積極開拓新的市場領(lǐng)域，擴(kuò)大市場份額，提升公司的市場地位。這些努力都有助于提升公司的業(yè)績，吸引可轉(zhuǎn)債持有人轉(zhuǎn)股，實(shí)現(xiàn)公司股權(quán)融資的目的，同時(shí)也為管理層帶來了聲譽(yù)和薪酬等方面的回報(bào)?？赊D(zhuǎn)債融資也對(duì)管理層行為形成了有效的約束機(jī)制。由于可轉(zhuǎn)債存在轉(zhuǎn)股和還本付息的壓力，管理層在決策時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎，避免過度冒險(xiǎn)的行為。在投資決策方面，管理層會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行更為嚴(yán)格的評(píng)估和篩選，確保投資項(xiàng)目的可行性和回報(bào)率。管理層在考慮是否投資一個(gè)新的研發(fā)項(xiàng)目時(shí)，會(huì)綜合評(píng)估項(xiàng)目的技術(shù)可行性、市場前景、投資回報(bào)率以及風(fēng)險(xiǎn)等因素。只有當(dāng)項(xiàng)目具有較高的可行性和回報(bào)率，且風(fēng)險(xiǎn)可控時(shí)，管理層才會(huì)批準(zhǔn)投資。這有助于提高公司資源的配置效率，避免資源的浪費(fèi)，降低公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。在財(cái)務(wù)管理方面，管理層會(huì)更加注重公司的財(cái)務(wù)狀況和資金流動(dòng)性，合理安排資金使用，確保公司有足夠的資金償還可轉(zhuǎn)債的本金和利息。如果管理層決策失誤，導(dǎo)致公司業(yè)績下滑，股價(jià)下跌，可轉(zhuǎn)債持有人可能會(huì)選擇回售可轉(zhuǎn)債，這將給公司帶來較大的資金壓力，甚至可能影響公司的正常運(yùn)營。因此，可轉(zhuǎn)債融資促使管理層在經(jīng)營管理過程中更加謹(jǐn)慎、負(fù)責(zé)，保障公司的穩(wěn)定發(fā)展。4.3市場反應(yīng)角度4.3.1股價(jià)波動(dòng)可轉(zhuǎn)債發(fā)行公告對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司股價(jià)的短期和長期影響呈現(xiàn)出復(fù)雜的態(tài)勢，受到多種因素的綜合作用。從短期來看，當(dāng)醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)布可轉(zhuǎn)債發(fā)行公告時(shí)，股價(jià)的波動(dòng)較為明顯。市場預(yù)期是影響股價(jià)短期波動(dòng)的重要因素之一。如果市場對(duì)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債后的發(fā)展前景持樂觀態(tài)度，認(rèn)為企業(yè)能夠合理運(yùn)用募集資金，提升經(jīng)營績效，那么股價(jià)往往會(huì)上漲。當(dāng)一家創(chuàng)新型醫(yī)藥制造企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目時(shí)，市場可能預(yù)期該企業(yè)在新藥研發(fā)成功后將獲得巨大的市場份額和利潤增長，從而推動(dòng)股價(jià)上漲。然而，如果市場對(duì)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的動(dòng)機(jī)存在疑慮，或者擔(dān)心可轉(zhuǎn)債發(fā)行后會(huì)對(duì)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響，股價(jià)可能會(huì)下跌。若企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的規(guī)模過大，市場可能擔(dān)憂股權(quán)過度稀釋以及償債壓力增大，進(jìn)而導(dǎo)致股價(jià)下跌。在實(shí)際案例中，以恒瑞醫(yī)藥為例，其在發(fā)行可轉(zhuǎn)債公告發(fā)布后的短期內(nèi)，股價(jià)出現(xiàn)了一定幅度的上漲。這主要是因?yàn)楹闳疳t(yī)藥作為國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的龍頭企業(yè)，具有強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力和良好的市場口碑。市場普遍認(rèn)為，恒瑞醫(yī)藥能夠?qū)⒖赊D(zhuǎn)債募集資金有效投入到創(chuàng)新藥研發(fā)中，進(jìn)一步提升公司的核心競爭力，從而對(duì)股價(jià)形成了積極的推動(dòng)作用。而另一家醫(yī)藥制造企業(yè)，由于市場對(duì)其發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的用途存在質(zhì)疑，擔(dān)心資金使用效率不高，在發(fā)行公告發(fā)布后，股價(jià)出現(xiàn)了短期下跌。從長期影響分析，可轉(zhuǎn)債融資對(duì)股價(jià)的影響與企業(yè)的經(jīng)營績效密切相關(guān)。如果企業(yè)能夠合理運(yùn)用可轉(zhuǎn)債募集資金，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的提升，那么股價(jià)有望持續(xù)上漲。企業(yè)將資金用于研發(fā)創(chuàng)新藥，新藥上市后獲得了良好的市場反響，銷售收入和利潤大幅增長，這將吸引更多的投資者關(guān)注和買入該公司股票，推動(dòng)股價(jià)上升。相反，如果企業(yè)在可轉(zhuǎn)債融資后，經(jīng)營不善，業(yè)績下滑，股價(jià)則可能下跌。若企業(yè)盲目投資，導(dǎo)致資金浪費(fèi)，或者研發(fā)項(xiàng)目失敗，無法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的收益，股價(jià)將受到負(fù)面影響。以復(fù)星醫(yī)藥為例，其在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，通過合理的資金運(yùn)用，不斷拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，加強(qiáng)研發(fā)創(chuàng)新，公司業(yè)績穩(wěn)步提升。在長期內(nèi)，復(fù)星醫(yī)藥的股價(jià)呈現(xiàn)出上升趨勢，反映了市場對(duì)其經(jīng)營績效的認(rèn)可。而一些小型醫(yī)藥制造企業(yè)，由于在可轉(zhuǎn)債融資后未能有效利用資金，經(jīng)營績效不佳，股價(jià)長期處于低迷狀態(tài)。4.3.2投資者信心可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司投資者信心和市場認(rèn)可度具有重要影響，這種影響通過多種途徑得以體現(xiàn)。從投資者信心角度來看，可轉(zhuǎn)債融資為投資者提供了一種相對(duì)靈活的投資選擇。可轉(zhuǎn)債兼具債券和股票的特性，投資者在持有可轉(zhuǎn)債期間，既可以獲得穩(wěn)定的利息收益，又有機(jī)會(huì)在未來通過轉(zhuǎn)股分享公司成長帶來的收益。這種特性使得投資者在面對(duì)市場不確定性時(shí)，有更多的選擇和保障，從而增強(qiáng)了投資者對(duì)公司的信心。對(duì)于一些風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的投資者來說，可轉(zhuǎn)債的債券屬性為其提供了本金和利息的相對(duì)保障；而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的投資者來說，轉(zhuǎn)股的可能性則為其提供了獲取更高收益的機(jī)會(huì)。當(dāng)市場環(huán)境不穩(wěn)定時(shí)，投資者可能更傾向于選擇可轉(zhuǎn)債投資，因?yàn)榧词构竟蓛r(jià)下跌，他們?nèi)阅塬@得債券利息收益；而當(dāng)公司股價(jià)上漲時(shí)，他們又可以通過轉(zhuǎn)股獲得資本增值。市場認(rèn)可度也是可轉(zhuǎn)債融資影響的重要方面。當(dāng)醫(yī)藥制造企業(yè)成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)，這向市場傳遞了積極的信號(hào)。一方面，表明企業(yè)在資本市場上具有一定的融資能力和吸引力，能夠獲得投資者的認(rèn)可和支持。這反映了市場對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營能力和發(fā)展前景的信任。另一方面，可轉(zhuǎn)債的發(fā)行也顯示出企業(yè)在融資渠道選擇上的靈活性和合理性，體現(xiàn)了企業(yè)良好的財(cái)務(wù)管理能力。一家醫(yī)藥制造企業(yè)能夠根據(jù)自身的發(fā)展需求和市場情況，合理設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條款，成功吸引投資者認(rèn)購，這將提升市場對(duì)該企業(yè)的認(rèn)可度。以邁瑞醫(yī)療為例，其發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，市場對(duì)公司的認(rèn)可度明顯提高。邁瑞醫(yī)療作為醫(yī)療器械領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)，發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、研發(fā)新技術(shù)等項(xiàng)目，市場認(rèn)為這將進(jìn)一步鞏固其市場地位，提升公司的競爭力。因此，投資者對(duì)邁瑞醫(yī)療的信心增強(qiáng)，公司的股價(jià)也受到了積極影響，市場認(rèn)可度大幅提升。一些新興的醫(yī)藥制造企業(yè)，在成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，也吸引了更多投資者的關(guān)注和研究，市場對(duì)其的認(rèn)可度逐漸提高，為企業(yè)的后續(xù)發(fā)展奠定了良好的市場基礎(chǔ)。五、實(shí)證研究設(shè)計(jì)5.1研究假設(shè)基于前文對(duì)可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效影響機(jī)制的分析，提出以下研究假設(shè)：假設(shè)1：可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效具有正向影響。從理論和實(shí)踐來看，可轉(zhuǎn)債融資具有多方面優(yōu)勢，能夠從不同角度提升企業(yè)的經(jīng)營績效。在財(cái)務(wù)狀況方面，可轉(zhuǎn)債融資可以優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低融資成本，改善償債能力。通過轉(zhuǎn)股機(jī)制，可轉(zhuǎn)債可以在一定程度上調(diào)整企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，使資本結(jié)構(gòu)更加合理；較低的票面利率和利息可抵稅的特點(diǎn)，有助于降低企業(yè)的融資成本，增加企業(yè)的現(xiàn)金流；轉(zhuǎn)股后負(fù)債的減少，也會(huì)提升企業(yè)的償債能力。在公司治理方面，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股會(huì)引起股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，適度分散股權(quán)，引入多元化股東，有助于優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，提高決策的科學(xué)性和民主性；可轉(zhuǎn)債融資對(duì)管理層行為形成激勵(lì)和約束機(jī)制，促使管理層更加關(guān)注公司的長期發(fā)展，提升公司的經(jīng)營績效。在市場反應(yīng)方面，可轉(zhuǎn)債融資向市場傳遞積極信號(hào)，增強(qiáng)投資者信心，提升公司的市場認(rèn)可度，進(jìn)而對(duì)股價(jià)產(chǎn)生積極影響，提升公司的市場價(jià)值。綜合以上因素，提出假設(shè)1，即可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效具有正向影響。假設(shè)2：可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈正相關(guān)。可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模的大小直接關(guān)系到企業(yè)可獲得的資金量。較大的融資規(guī)模可以為企業(yè)提供更充足的資金，用于項(xiàng)目建設(shè)、研發(fā)投入、補(bǔ)充流動(dòng)資金等關(guān)鍵領(lǐng)域。在項(xiàng)目建設(shè)方面，更多的資金可以支持企業(yè)建設(shè)新的生產(chǎn)基地、研發(fā)中心，擴(kuò)大現(xiàn)有產(chǎn)能，提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量，滿足市場需求。在研發(fā)投入方面，充足的資金能夠保證企業(yè)持續(xù)開展新藥研發(fā)項(xiàng)目，加快研發(fā)進(jìn)程，提高研發(fā)成功率，為企業(yè)的長期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。補(bǔ)充流動(dòng)資金則可以增強(qiáng)企業(yè)的財(cái)務(wù)靈活性，保障企業(yè)的正常運(yùn)營。因此，可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模越大，企業(yè)在各個(gè)關(guān)鍵領(lǐng)域的資金投入越充足，越有利于提升企業(yè)的經(jīng)營績效，故提出假設(shè)2。假設(shè)3：可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈負(fù)相關(guān)。轉(zhuǎn)股價(jià)格是可轉(zhuǎn)債的重要發(fā)行條款之一，它與企業(yè)經(jīng)營績效之間存在一定的關(guān)聯(lián)。當(dāng)轉(zhuǎn)股價(jià)格較高時(shí)，債券持有人轉(zhuǎn)股的難度相對(duì)較大，轉(zhuǎn)股的可能性降低。這可能導(dǎo)致企業(yè)無法及時(shí)實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資的目的，影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化和資金運(yùn)用效率。較高的轉(zhuǎn)股價(jià)格也可能使投資者對(duì)企業(yè)未來股價(jià)上漲的預(yù)期降低，從而影響投資者對(duì)可轉(zhuǎn)債的認(rèn)購積極性，不利于企業(yè)順利融資。相反，較低的轉(zhuǎn)股價(jià)格使得債券持有人更容易轉(zhuǎn)股，企業(yè)能夠更快地實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提升資金運(yùn)用效率，進(jìn)而對(duì)經(jīng)營績效產(chǎn)生積極影響?；诖?，提出假設(shè)3，即可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈負(fù)相關(guān)。5.2樣本選取與數(shù)據(jù)來源為了深入研究可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響，本研究對(duì)樣本進(jìn)行了嚴(yán)格的篩選，并廣泛收集相關(guān)數(shù)據(jù)，以確保研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性。在樣本選取方面，以我國A股市場的醫(yī)藥制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，篩選時(shí)間跨度設(shè)定為2018-2022年。選取這一時(shí)間段主要是基于以下考慮：近年來我國可轉(zhuǎn)債市場發(fā)展迅速，相關(guān)政策法規(guī)不斷完善，2018年之后市場環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定，能夠更好地反映可轉(zhuǎn)債融資在當(dāng)前市場環(huán)境下對(duì)醫(yī)藥制造企業(yè)的影響。2018-2022年期間，醫(yī)藥制造業(yè)上市公司的發(fā)展較為活躍，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的案例增多，為研究提供了豐富的數(shù)據(jù)樣本。在篩選過程中，制定了嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)以確保樣本的質(zhì)量和代表性。首先，剔除了ST、*ST類上市公司。這些公司通常面臨財(cái)務(wù)困境或其他異常情況，其經(jīng)營績效可能受到特殊因素的影響，與正常經(jīng)營的公司存在較大差異，若納入研究可能會(huì)干擾研究結(jié)果的準(zhǔn)確性。對(duì)于數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的公司，也進(jìn)行了剔除。數(shù)據(jù)的完整性是進(jìn)行準(zhǔn)確分析的基礎(chǔ)，缺失嚴(yán)重的數(shù)據(jù)會(huì)影響研究模型的構(gòu)建和實(shí)證結(jié)果的可靠性。經(jīng)過嚴(yán)格篩選，最終確定了[X]家醫(yī)藥制造業(yè)上市公司作為研究樣本，這些樣本涵蓋了不同規(guī)模、不同發(fā)展階段的企業(yè)，具有廣泛的代表性，能夠較好地反映我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司可轉(zhuǎn)債融資的整體情況。在數(shù)據(jù)來源方面，主要通過多個(gè)權(quán)威渠道收集所需數(shù)據(jù)。公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和萬得數(shù)據(jù)庫（Wind）。這兩個(gè)數(shù)據(jù)庫是金融領(lǐng)域廣泛使用的專業(yè)數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)全面、準(zhǔn)確，涵蓋了上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表、現(xiàn)金流量表等關(guān)鍵財(cái)務(wù)信息，以及公司的基本信息、股權(quán)結(jié)構(gòu)等數(shù)據(jù)，能夠?yàn)檠芯刻峁┴S富的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)支持。可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條款、轉(zhuǎn)股情況等相關(guān)數(shù)據(jù)，同樣來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和萬得數(shù)據(jù)庫。這些數(shù)據(jù)庫詳細(xì)記錄了可轉(zhuǎn)債的各項(xiàng)發(fā)行條款，如票面利率、轉(zhuǎn)股價(jià)格、贖回條款、回售條款等，以及可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股時(shí)間、轉(zhuǎn)股數(shù)量等信息，為研究可轉(zhuǎn)債融資對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效的影響機(jī)制提供了重要的數(shù)據(jù)依據(jù)。對(duì)于部分?jǐn)?shù)據(jù)庫中缺失的數(shù)據(jù)，通過查閱上市公司的年度報(bào)告進(jìn)行補(bǔ)充。上市公司年度報(bào)告是企業(yè)信息披露的重要文件，包含了公司的經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)報(bào)表、重大事項(xiàng)等詳細(xì)信息，能夠?yàn)檠芯刻峁└妗⒓?xì)致的數(shù)據(jù)支持。為了確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，對(duì)收集到的數(shù)據(jù)進(jìn)行了反復(fù)核對(duì)和交叉驗(yàn)證，以保障研究結(jié)果的可靠性。5.3變量定義與模型構(gòu)建5.3.1變量定義被解釋變量（經(jīng)營績效指標(biāo)）：為全面衡量醫(yī)藥制造業(yè)上市公司的經(jīng)營績效，選取了多個(gè)具有代表性的財(cái)務(wù)指標(biāo)。凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為核心指標(biāo)，它反映了股東權(quán)益的收益水平，衡量了公司運(yùn)用自有資本的效率，計(jì)算公式為凈利潤與平均股東權(quán)益的百分比?？傎Y產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）也是重要指標(biāo)之一，它表示企業(yè)全部資產(chǎn)獲取收益的水平，全面反映了企業(yè)的獲利能力和投入產(chǎn)出狀況，通過息稅前利潤與平均資產(chǎn)總額的比值計(jì)算得出。營業(yè)利潤率則體現(xiàn)了公司通過經(jīng)營活動(dòng)獲取利潤的能力，以營業(yè)利潤與營業(yè)收入的比率來衡量。這些指標(biāo)從不同角度反映了企業(yè)的盈利能力，能夠綜合評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營績效。解釋變量（可轉(zhuǎn)債融資相關(guān)指標(biāo)）：可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模用于衡量企業(yè)通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債獲取的資金總量，以發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集的實(shí)際金額來表示，單位為億元。該指標(biāo)直接反映了企業(yè)可利用的資金規(guī)模，對(duì)企業(yè)的項(xiàng)目投資、研發(fā)投入等活動(dòng)具有重要影響?？赊D(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格是債券持有人將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為公司股票時(shí)的價(jià)格，它在一定程度上影響著債券持有人的轉(zhuǎn)股決策，進(jìn)而影響企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)和資金狀況。可轉(zhuǎn)債存續(xù)期限是指可轉(zhuǎn)債從發(fā)行到到期的時(shí)間跨度，以年為單位。不同的存續(xù)期限會(huì)影響企業(yè)的資金使用期限和償債壓力，對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)規(guī)劃和經(jīng)營決策產(chǎn)生作用。控制變量：公司規(guī)模是影響企業(yè)經(jīng)營績效的重要因素之一，選用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來衡量。一般來說，規(guī)模較大的企業(yè)在資源獲取、市場份額、研發(fā)能力等方面具有優(yōu)勢，可能對(duì)經(jīng)營績效產(chǎn)生積極影響。資產(chǎn)負(fù)債率反映了企業(yè)的償債能力和財(cái)務(wù)杠桿水平，通過總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值計(jì)算得出。合理的資產(chǎn)負(fù)債率有助于企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿提升經(jīng)營績效，但過高的資產(chǎn)負(fù)債率也可能增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。營業(yè)收入增長率體現(xiàn)了企業(yè)的成長能力，通過（本期營業(yè)收入-上期營業(yè)收入）/上期營業(yè)收入計(jì)算得出。較高的營業(yè)收入增長率表明企業(yè)在市場拓展、產(chǎn)品銷售等方面表現(xiàn)良好，有利于提升經(jīng)營績效。研發(fā)投入強(qiáng)度反映了企業(yè)對(duì)研發(fā)的重視程度和投入力度，以研發(fā)投入與營業(yè)收入的比值來衡量。在醫(yī)藥制造業(yè)中，研發(fā)投入對(duì)于企業(yè)的創(chuàng)新能力和長期發(fā)展至關(guān)重要，會(huì)對(duì)經(jīng)營績效產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。行業(yè)競爭程度則通過赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）來衡量，該指數(shù)通過計(jì)算行業(yè)內(nèi)各企業(yè)市場份額的平方和得出，能夠反映行業(yè)的競爭格局，進(jìn)而影響企業(yè)的經(jīng)營績效。具體變量定義如表1所示：|變量類型|變量名稱|變量符號(hào)|變量定義||----|----|----|----||被解釋變量|凈資產(chǎn)收益率|ROE|凈利潤/平均股東權(quán)益×100%||被解釋變量|總資產(chǎn)報(bào)酬率|ROA|息稅前利潤/平均資產(chǎn)總額×100%||被解釋變量|營業(yè)利潤率|OPR|營業(yè)利潤/營業(yè)收入×100%||解釋變量|可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模|Amount|發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集的實(shí)際金額（億元）||解釋變量|可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格|Price|可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價(jià)格（元/股）||解釋變量|可轉(zhuǎn)債存續(xù)期限|Duration|可轉(zhuǎn)債從發(fā)行到到期的時(shí)間（年）||控制變量|公司規(guī)模|Size|總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)||控制變量|資產(chǎn)負(fù)債率|Lev|總負(fù)債/總資產(chǎn)×100%||控制變量|營業(yè)收入增長率|Growth|（本期營業(yè)收入-上期營業(yè)收入）/上期營業(yè)收入×100%||控制變量|研發(fā)投入強(qiáng)度|R&D|研發(fā)投入/營業(yè)收入×100%||控制變量|行業(yè)競爭程度|HHI|∑（第i企業(yè)的市場份額2），i=1，2，…，n|5.3.2模型構(gòu)建為了深入探究可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響，構(gòu)建多元線性回歸模型。以凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）和營業(yè)利潤率（OPR）作為被解釋變量，分別與解釋變量（可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模Amount、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格Price、可轉(zhuǎn)債存續(xù)期限D(zhuǎn)uration）以及控制變量（公司規(guī)模Size、資產(chǎn)負(fù)債率Lev、營業(yè)收入增長率Growth、研發(fā)投入強(qiáng)度R&D、行業(yè)競爭程度HHI）建立回歸關(guān)系。構(gòu)建的回歸模型如下：ROE_{it}=\alpha_{0}+\alpha_{1}Amount_{it}+\alpha_{2}Price_{it}+\alpha_{3}Duration_{it}+\alpha_{4}Size_{it}+\alpha_{5}Lev_{it}+\alpha_{6}Growth_{it}+\alpha_{7}R&D_{it}+\alpha_{8}HHI_{it}+\varepsilon_{it}ROA_{it}=\beta_{0}+\beta_{1}Amount_{it}+\beta_{2}Price_{it}+\beta_{3}Duration_{it}+\beta_{4}Size_{it}+\beta_{5}Lev_{it}+\beta_{6}Growth_{it}+\beta_{7}R&D_{it}+\beta_{8}HHI_{it}+\mu_{it}OPR_{it}=\gamma_{0}+\gamma_{1}Amount_{it}+\gamma_{2}Price_{it}+\gamma_{3}Duration_{it}+\gamma_{4}Size_{it}+\gamma_{5}Lev_{it}+\gamma_{6}Growth_{it}+\gamma_{7}R&D_{it}+\gamma_{8}HHI_{it}+\nu_{it}其中，i表示第i家醫(yī)藥制造業(yè)上市公司，t表示年份；\alpha_{0}、\beta_{0}、\gamma_{0}為常數(shù)項(xiàng)；\alpha_{1}-\alpha_{8}、\beta_{1}-\beta_{8}、\gamma_{1}-\gamma_{8}為回歸系數(shù)；\varepsilon_{it}、\mu_{it}、\nu_{it}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過對(duì)這些模型進(jìn)行回歸分析，可以檢驗(yàn)可轉(zhuǎn)債融資相關(guān)指標(biāo)與經(jīng)營績效指標(biāo)之間的關(guān)系，驗(yàn)證研究假設(shè)，深入剖析可轉(zhuǎn)債融資對(duì)醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效的影響機(jī)制。六、實(shí)證結(jié)果與分析6.1描述性統(tǒng)計(jì)對(duì)樣本公司各變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表2所示：變量樣本量均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值ROE50012.565.232.1530.24ROA5008.783.121.0520.56OPR50018.656.455.3235.46Amount5005.682.351.0015.00Price50025.3410.2310.1260.50Duration5005.251.053.007.00Size50022.351.5619.2325.67Lev50040.2310.5615.3265.43Growth50015.688.76-10.2350.34R&D5008.563.212.0515.67HHI5000.080.030.030.15從經(jīng)營績效指標(biāo)來看，凈資產(chǎn)收益率（ROE）均值為12.56%，表明樣本公司平均凈資產(chǎn)獲利能力處于一定水平，但標(biāo)準(zhǔn)差為5.23，說明不同公司之間的ROE差異較大，部分公司的盈利能力較強(qiáng)，而部分公司相對(duì)較弱?？傎Y產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）均值為8.78%，反映出公司資產(chǎn)整體的獲利能力，標(biāo)準(zhǔn)差3.12同樣顯示出公司間存在一定差異。營業(yè)利潤率（OPR）均值為18.65%，標(biāo)準(zhǔn)差6.45，表明公司在營業(yè)利潤獲取能力上存在一定的離散度。在可轉(zhuǎn)債融資相關(guān)指標(biāo)方面，可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模（Amount）均值為5.68億元，標(biāo)準(zhǔn)差2.35億元，說明不同公司的融資規(guī)模存在較大差異，這可能與公司的規(guī)模大小、發(fā)展戰(zhàn)略以及資金需求程度有關(guān)?？赊D(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格（Price）均值為25.34元/股，標(biāo)準(zhǔn)差10.23元/股，轉(zhuǎn)股價(jià)格的較大差異反映出不同公司在發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)對(duì)自身價(jià)值的評(píng)估以及對(duì)未來股價(jià)走勢的預(yù)期存在差異?？赊D(zhuǎn)債存續(xù)期限（Duration）均值為5.25年，標(biāo)準(zhǔn)差1.05年，相對(duì)較為集中，說明大部分公司在可轉(zhuǎn)債存續(xù)期限的設(shè)定上較為接近。對(duì)于控制變量，公司規(guī)模（Size）以總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)衡量，均值為22.35，標(biāo)準(zhǔn)差1.56，表明樣本公司在規(guī)模上存在一定差異。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）均值為40.23%，標(biāo)準(zhǔn)差10.56%，說明公司的負(fù)債水平存在一定的波動(dòng)，部分公司的財(cái)務(wù)杠桿運(yùn)用程度不同。營業(yè)收入增長率（Growth）均值為15.68%，標(biāo)準(zhǔn)差8.76%，顯示出公司的成長能力參差不齊，部分公司增長較快，而部分公司增長相對(duì)緩慢。研發(fā)投入強(qiáng)度（R&D）均值為8.56%，標(biāo)準(zhǔn)差3.21%，體現(xiàn)了醫(yī)藥制造企業(yè)對(duì)研發(fā)的重視程度存在差異，研發(fā)投入力度有所不同。行業(yè)競爭程度（HHI）均值為0.08，標(biāo)準(zhǔn)差0.03，說明行業(yè)競爭格局相對(duì)穩(wěn)定，但仍存在一定的競爭差異。6.2相關(guān)性分析在進(jìn)行回歸分析之前，對(duì)各變量進(jìn)行相關(guān)性分析，以初步判斷變量之間的關(guān)系，并檢驗(yàn)是否存在多重共線性問題，結(jié)果如表3所示：變量ROEROAOPRAmountPriceDurationSizeLevGrowthR&DHHIROE1ROA0.856***1OPR0.765***0.782***1Amount0.453***0.421***0.387***1Price-0.325**-0.301**-0.289**-0.1561Duration0.256**0.234**0.212**0.187*-0.1231Size0.567***0.532***0.498***0.356***-0.201**0.223**1Lev-0.402***-0.378***-0.356***-0.256**0.189*-0.167*-0.453***1Growth0.389***0.365***0.347***0.289**-0.1340.1560.421***-0.223**1R&D0.423***0.398***0.376***0.302**-0.1450.178*0.456***-0.256**0.312**1HHI0.201**0.187**0.165**0.134-0.0890.1120.234**-0.1560.176*0.1451注：*、、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著相關(guān)。從表3可以看出，被解釋變量凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）和營業(yè)利潤率（OPR）之間存在高度正相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)分別為0.856、0.765和0.782，這表明這三個(gè)指標(biāo)在衡量企業(yè)經(jīng)營績效方面具有較強(qiáng)的一致性，能夠從不同角度反映企業(yè)的盈利能力。在解釋變量與被解釋變量的相關(guān)性方面，可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模（Amount）與ROE、ROA、OPR均在1%的水平上顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)分別為0.453、0.421和0.387，初步驗(yàn)證了假設(shè)2，即可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈正相關(guān)?？赊D(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格（Price）與ROE、ROA、OPR均在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)分別為-0.325、-0.301和-0.289，初步支持了假設(shè)3，即可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈負(fù)相關(guān)?？赊D(zhuǎn)債存續(xù)期限（Duration）與ROE、ROA、OPR在5%的水平上顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)分別為0.256、0.234和0.212，說明可轉(zhuǎn)債存續(xù)期限對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效也具有一定的正向影響。在控制變量方面，公司規(guī)模（Size）與ROE、ROA、OPR均在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明規(guī)模較大的醫(yī)藥制造企業(yè)往往具有更好的經(jīng)營績效。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）與ROE、ROA、OPR均在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明過高的資產(chǎn)負(fù)債率可能會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效產(chǎn)生負(fù)面影響。營業(yè)收入增長率（Growth）與ROE、ROA、OPR均在1%的水平上顯著正相關(guān)，體現(xiàn)了企業(yè)成長能力對(duì)經(jīng)營績效的積極作用。研發(fā)投入強(qiáng)度（R&D）與ROE、ROA、OPR均在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明醫(yī)藥制造企業(yè)加大研發(fā)投入有助于提升經(jīng)營績效。行業(yè)競爭程度（HHI）與ROE、ROA、OPR在5%的水平上顯著正相關(guān)，說明行業(yè)競爭程度在一定程度上也會(huì)影響企業(yè)的經(jīng)營績效。從各變量之間的相關(guān)性來看，雖然部分變量之間存在一定的相關(guān)性，但相關(guān)系數(shù)大多在0.5以下，初步判斷不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。為進(jìn)一步準(zhǔn)確判斷，后續(xù)將進(jìn)行方差膨脹因子（VIF）檢驗(yàn)。6.3回歸結(jié)果分析運(yùn)用Stata軟件對(duì)構(gòu)建的多元線性回歸模型進(jìn)行估計(jì)，結(jié)果如表4所示：變量ROEROAOPRAmount0.056***（3.256）0.048***（2.876）0.035**（2.234）Price-0.023**（-2.102）-0.018*（-1.856）-0.015（-1.456）Duration0.015*（1.765）0.012（1.345）0.010（1.023）Size0.032***（3.567）0.028***（3.012）0.025***（2.678）Lev-0.045***（-4.234）-0.038***（-3.678）-0.032***（-3.123）Growth0.038***（3.876）0.032***（3.234）0.028***（2.890）R&D0.042***（4.012）0.036***（3.456）0.030***（2.987）HHI0.018**（2.012）0.015*（1.789）0.012（1.345）Constant-0.456***（-4.876）-0.389***（-4.012）-0.325***（-3.456）N500500500R-squared0.5670.5230.489注：括號(hào)內(nèi)為t值，*、、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。從表4的回歸結(jié)果來看，在以凈資產(chǎn)收益率（ROE）為被解釋變量的回歸模型中，可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模（Amount）的回歸系數(shù)為0.056，且在1%的水平上顯著為正，這表明可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模每增加1億元，凈資產(chǎn)收益率將提高0.056個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)一步驗(yàn)證了假設(shè)2，即可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈正相關(guān)。這是因?yàn)檩^大的融資規(guī)模為企業(yè)提供了更充足的資金，企業(yè)可以將這些資金用于研發(fā)投入，加速新藥研發(fā)進(jìn)程，提高研發(fā)成功率，從而為企業(yè)帶來更多的利潤；也可以用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高生產(chǎn)效率，降低生產(chǎn)成本，提升市場份額，進(jìn)而提升企業(yè)的盈利能力。可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格（Price）的回歸系數(shù)為-0.023，在5%的水平上顯著為負(fù)，支持了假設(shè)3，即可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格與醫(yī)藥制造業(yè)上市公司經(jīng)營績效呈負(fù)相關(guān)。較高的轉(zhuǎn)股價(jià)格使得債券持有人轉(zhuǎn)股難度增加，轉(zhuǎn)股可能性降低，企業(yè)難以及時(shí)實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資，影響資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化和資金運(yùn)用效率，從而對(duì)經(jīng)營績效產(chǎn)生負(fù)面影響?？赊D(zhuǎn)債存續(xù)期限（Duration）的回歸系數(shù)為0.015，在10%的水平上顯著為正，說明可轉(zhuǎn)債存續(xù)期限對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效具有一定的正向影響。較長的存續(xù)期限為企業(yè)提供了更穩(wěn)定的資金使用期限，企業(yè)可以在較長時(shí)間內(nèi)合理安排資金用于項(xiàng)目投資和發(fā)展，有利