證券研究報(bào)告工程機(jī)械：海外市占率提升，國(guó)內(nèi)需求改善——2025年工程機(jī)械行業(yè)年度投資策略2024年12月30日2025年工程機(jī)械：海外市占率提升，國(guó)內(nèi)需求改善2024年工程機(jī)械復(fù)盤：挖機(jī)國(guó)內(nèi)銷量實(shí)現(xiàn)連續(xù)9個(gè)月正增長(zhǎng)，五大主機(jī)廠盈利能力改善明顯1）年初至今工程機(jī)械板塊上漲21%，跑贏機(jī)械板塊14%，跑贏滬深300指數(shù)18%。2）2024年1-11月挖機(jī)、裝載機(jī)、叉車、平地機(jī)銷量增長(zhǎng)，起重機(jī)、高空作業(yè)平臺(tái)、高空作業(yè)車、壓路機(jī)、攤鋪機(jī)銷量下滑。2024年1-11月，挖掘機(jī)總銷量為181762萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)2%（11月當(dāng)月銷量同比增長(zhǎng)18%，連續(xù)8個(gè)月正增長(zhǎng)）。其中，國(guó)內(nèi)銷量為91231臺(tái)，同比增長(zhǎng)11%（11月當(dāng)月銷量同比增長(zhǎng)21%，連續(xù)9個(gè)月正增長(zhǎng)）；出口銷量為90531臺(tái)，同比下滑6%（11月當(dāng)月銷量同比增長(zhǎng)15%，連續(xù)4個(gè)月正增長(zhǎng)）。3）2024年前三季度，五大主機(jī)廠盈利能力改善明顯，歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)（歸母凈利潤(rùn)增速：柳工60%、山推股份34%、三一重工20%、徐工機(jī)械10%、中聯(lián)重科10%）；核心零部件龍頭恒立液壓業(yè)績(jī)受益于挖機(jī)邊際回暖，前三季度歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2%；叉車廠杭叉集團(tuán)、安徽合力、諾力股份歸母凈利潤(rùn)增速分別為21%、12%、1%；塔機(jī)租賃龍頭建設(shè)機(jī)械受地產(chǎn)拖累明顯，前三季度歸母凈利潤(rùn)為-6.3億元。2025年工程機(jī)械展望：出口景氣回暖（歐美有望改善，需求旺盛）、國(guó)內(nèi)需求筑底（挖機(jī)更新需求釋放，內(nèi)資品牌市占率持續(xù)提升）1）海外市場(chǎng)展望：歐美市場(chǎng)景氣恢復(fù)、（a）需求端：11月中國(guó)（+4%）、歐洲（+3%）、日本（+1%）、印尼（+0.4%）挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)同比正增，預(yù)計(jì)2025年歐美市場(chǎng)逐漸修復(fù)，其中歐洲建筑市場(chǎng)有望逐步迎來復(fù)蘇；

國(guó)家需求有望迎來高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)工程機(jī)械市場(chǎng)空間超過300億美元。需求旺盛，龍頭公司海外收入占比持續(xù)提升。（b）利潤(rùn)端：出口機(jī)型中，價(jià)值量更大的中挖、大挖占比合計(jì)約48%，高于內(nèi)銷占比（34%）；五大主機(jī)廠海外業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，截至2024H1，三一重工、山推股份、中聯(lián)重科、柳工、徐工機(jī)械的海外收入占比分別為61%、56%、49%、48%、44%；海外CPI與國(guó)內(nèi)PPI剪刀叉持續(xù)，出口企業(yè)的盈利能力有望持續(xù)受益。（c）成本端：美元兌人民幣振蕩走高，海運(yùn)費(fèi)整體振蕩。2）國(guó)內(nèi)市場(chǎng)展望：挖機(jī)周期啟動(dòng)+以舊換新拉動(dòng)，龍頭公司市占率持續(xù)提升；預(yù)計(jì)2025年挖機(jī)、起重機(jī)、混凝土機(jī)械、叉車內(nèi)需好轉(zhuǎn)。（a）需求端：挖機(jī)新一輪更新有望啟動(dòng)，預(yù)計(jì)2025年挖掘機(jī)國(guó)內(nèi)銷量增長(zhǎng)12%，總銷量增長(zhǎng)11%。國(guó)內(nèi)挖機(jī)市場(chǎng)行業(yè)集中度持續(xù)提升（2020年CR4=61.5%，全部成為中國(guó)品牌；2023年1-10月CR4進(jìn)一步提升至68.4%），內(nèi)資份額持續(xù)增長(zhǎng)。（b）利潤(rùn)端：本輪周期各主機(jī)廠資本開支控制良好，營(yíng)運(yùn)能力提升，各項(xiàng)周轉(zhuǎn)率跌幅較上一輪行業(yè)下行期收窄，盈利能力提升。截至2024Q3，五大主機(jī)廠的凈利率分別為中聯(lián)重科10%、三一重工9%、徐工機(jī)械8%、山推股份7%、柳工6%；ROE分別為山推股份12%、徐工機(jī)械9%、柳工8%、三一重工7%、中聯(lián)重科6%。（c）成本端：鋼材原材料價(jià)格持續(xù)下行。投資建議：考慮到業(yè)績(jī)釋放周期，邊際改善彈性，重點(diǎn)推薦：三一重工、徐工機(jī)械、山推股份、中聯(lián)重科、柳工、恒立液壓、杭叉集團(tuán)、安徽合力、浙江鼎力等風(fēng)險(xiǎn)提示：基建、地產(chǎn)投資不及預(yù)期；制造業(yè)、物流業(yè)恢復(fù)不及預(yù)期；海外出口增速不及預(yù)期；測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)22024年工程機(jī)械復(fù)盤：01020304股價(jià)表現(xiàn)：年初至今工程機(jī)械板塊上漲18%，跑贏機(jī)械板塊14%主要品類銷量情況：2024年1-11月挖機(jī)銷量增長(zhǎng)2%龍頭公司業(yè)績(jī)復(fù)盤：五大主機(jī)廠表現(xiàn)亮眼，盈利能力持續(xù)修復(fù)2025年工程機(jī)械行業(yè)展望：目錄海外市場(chǎng)展望：歐美恢復(fù)+國(guó)內(nèi)市場(chǎng)展望：預(yù)計(jì)2025年挖機(jī)、起重機(jī)、混凝土機(jī)械、叉車內(nèi)需好轉(zhuǎn)需求擴(kuò)張，龍頭公司競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升估值探討：C

O

N

T

E

N

T

S收入結(jié)構(gòu)+資產(chǎn)質(zhì)量+盈利能力+管理機(jī)制改善，估值有望逐步提升投資建議：重點(diǎn)推薦：徐工機(jī)械、三一重工、山推股份、中聯(lián)重科、柳工、恒立液壓、杭叉集團(tuán)、安徽合力等3012024年度工程機(jī)械復(fù)盤：1.1行情回顧1.2主要品類銷量情況1.3龍頭公司業(yè)績(jī)復(fù)盤41.1行情回顧：年初至今工程機(jī)械板塊上漲18%，跑贏機(jī)械板塊14%501

行情回顧：2024年工程機(jī)械對(duì)機(jī)械設(shè)備行業(yè)超額收益率為14%?

截至2024年12月30日，滬深300、機(jī)械設(shè)備、工程機(jī)械板塊分別上漲3%、7%、21%。主要龍頭公司：2024年初至今，山推股份上漲97%、柳工上漲75%、徐工機(jī)械上漲43%、浙江鼎力上漲38%、三一重工上漲21%、鐵建重工上漲14%、中聯(lián)重科上漲10%、艾迪精密上漲6%、長(zhǎng)齡液壓上漲1%。?

2024年機(jī)械設(shè)備板塊基金持倉(cāng)占比下降，工程機(jī)械板塊占比上升：2024年Q1-3，機(jī)械設(shè)備板塊的基金持倉(cāng)占比分別為2.2%、2.2%、2.0%；工程機(jī)械板塊的基金持倉(cāng)占比分別為2.7%、4.0%、3.9%。2024年初至今板塊及重點(diǎn)個(gè)股漲跌幅2023-2024年板塊基金持倉(cāng)情況100080060040020005.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%4.03%3.90%1.98%2.73%2.64%2.49%2.46%2.39%2.43%2.16%2.31%

2.32%2.23%

2.23%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3工程機(jī)械-機(jī)構(gòu)持倉(cāng)總市值（億元）工程機(jī)械-機(jī)構(gòu)持倉(cāng)占比（%）機(jī)械設(shè)備-機(jī)構(gòu)持倉(cāng)總市值（億元）機(jī)械設(shè)備-機(jī)構(gòu)持倉(cāng)占比（%）6資料：Ｗind、浙商證券研究所022024年1-11月挖機(jī)銷量同比增長(zhǎng)2%2024年工程機(jī)械行業(yè)各細(xì)分品類銷量同比變化資料：WarrenQ、工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)、浙商證券研究所7工程機(jī)械行業(yè)重點(diǎn)公司估值表03工程機(jī)械行業(yè)重點(diǎn)公司估值表（數(shù)據(jù)更新至2024年12月30日）20232024E2025E市值（億元）

（元）股價(jià)2023PE2024EPE2025EPEPBROE（平均）代碼公司歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)（LF/MRQ）

（2023）（億元）45.353.325.035.18.7（億元）61.762.225.639.115.810.320.713.86.2（億元）80.278.229.451.822.014.524.015.37.5600031000425601100000157000528000680603298600761603611600984603300*三一重工

1414*徐工機(jī)械

920*恒立液壓

716*中聯(lián)重科

62216.687.79311729182719141311-623152816151412128181224121110101162.01.64.81.11.32.42.51.61.70.92.07%10%18%6%53.407.17*柳工23811.779.725%*山推股份

146*杭叉集團(tuán)

240*安徽合力

1637.715%23%18%18%-13%16%18.3518.2518.703.3117.212.84.6*諾力股份*建設(shè)機(jī)械4842-7.4-8.0-2.9-5-148*海南華鐵

1206.108.010.914.215118資料：Ｗind、浙商證券研究所注：24、25年歸母凈利潤(rùn)為Wind一致預(yù)期主要品類銷量情況：1.21-11月主要品類銷量增速：叉車（+9%）>裝載機(jī)（+5%）>挖掘機(jī)（+2%）>高空作業(yè)平臺(tái)（-14%）>汽車起重機(jī)（-20%）>塔式起重機(jī)（-60%）904工程機(jī)械：叉車、裝載機(jī)、挖掘機(jī)整體景氣度較高?

2024年11月當(dāng)月工程機(jī)械主要品類銷量增速：總體：挖掘機(jī)（+18%）>叉車（+5%）>高空作業(yè)平臺(tái)（+0.3%）>裝載機(jī)（-3%）>汽車起重機(jī)（-16%）>塔式起重機(jī)（-56%）。出口：高空作業(yè)平臺(tái)（+88%）>汽車起重機(jī)（+27%）>塔式起重機(jī)（+23%）>叉車（+17%）>裝載機(jī)（+16%）>挖掘機(jī)（+15%）。國(guó)內(nèi)：挖掘機(jī)（+21%）>叉車（-2%）>裝載機(jī)（-16%）>汽車起重機(jī)（-39%）>高空作業(yè)平臺(tái)（-53%）>塔式起重機(jī)（-67%）

。?

2024年1-11月工程機(jī)械主要品類累計(jì)銷量增速：總體：叉車（+9%）>裝載機(jī)（+5%）>挖掘機(jī)（+2%）>高空作業(yè)平臺(tái)（-14%）>汽車起重機(jī)（-20%）>塔式起重機(jī)（-60%）。出口：高空作業(yè)平臺(tái)（+24%）>汽車起重機(jī)（+21%）>叉車（+19%）>裝載機(jī)（+14%）>塔式起重機(jī)（-1%）>挖掘機(jī)（-6%）。國(guó)內(nèi)：挖掘機(jī)（+11%）>叉車（+4%）>裝載機(jī)（-2%）>高空作業(yè)平臺(tái)（-35%）>汽車起重機(jī)（-37%）>塔式起重機(jī)（-67%）。2024年11月當(dāng)月挖掘機(jī)總體銷量正增長(zhǎng)，高空作業(yè)平臺(tái)、高空作業(yè)車出口銷量高景氣100%50%0%-50%-100%總體銷量同比國(guó)內(nèi)銷量同比出口銷量同比10：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，浙商證券研究所05挖掘機(jī)：國(guó)內(nèi)更新周期+全球競(jìng)爭(zhēng)力提升，行業(yè)需求有望逐步上行?

國(guó)內(nèi)：地產(chǎn)回穩(wěn)、基建復(fù)蘇有望驅(qū)動(dòng)內(nèi)需。2015年為上輪周期底點(diǎn)，按8-10年更新周期，預(yù)計(jì)2025年挖機(jī)更新需求開始釋放，未來有望周期上行。?

海外：

中國(guó)工程機(jī)械企業(yè)全球競(jìng)爭(zhēng)力大幅提升，逐步從進(jìn)口替代到供應(yīng)全球，受益海外市占率提升及國(guó)家行業(yè)需求增長(zhǎng)，龍頭廠商海外市場(chǎng)銷售有望持續(xù)提升。預(yù)計(jì)2025年挖機(jī)更新需求開始釋放，周期逐步上行2024年1-9月挖掘機(jī)出口額中“”占比達(dá)72%80%70%60%50%40%30%20%10%0%72%403530252015105120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%39%26%17%10%5%2%0挖掘機(jī)總體銷量（萬臺(tái)）同比（右軸）我國(guó)挖掘機(jī)出口額占比11：Wind，中國(guó)機(jī)電商會(huì)專家委員會(huì)，浙商證券研究所06

挖掘機(jī)：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)筑底回升態(tài)勢(shì)明顯，出口市場(chǎng)逐步修復(fù)總體銷量11月挖掘機(jī)總體銷量同比增長(zhǎng)18%，4-11月連續(xù)8個(gè)月正增長(zhǎng)?

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)筑底回升態(tài)勢(shì)明顯，連續(xù)9個(gè)月正增長(zhǎng)。出口市場(chǎng)逐步修復(fù)，連續(xù)4個(gè)月正增長(zhǎng)。?

總體銷量：2024年1-11月挖掘機(jī)總體銷量181762臺(tái)，同比增長(zhǎng)2%。?

國(guó)內(nèi)銷量：2024年1-11月挖掘機(jī)國(guó)內(nèi)銷量91231臺(tái)，同比增長(zhǎng)11%。受益于新一輪集中換新周期+地產(chǎn)政策托底+大規(guī)模以舊換新政策催化，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有望進(jìn)入新一輪增長(zhǎng)周期。（萬臺(tái)）340%20%0%2.62.519%18%15%1.732211012%

11%1.62.19%6%1.85%1.710

%9-2%1.81.51.71.71.61.51.51.41.41.31.31.21.31.0-20%-40%-60%-41%?

出口銷量：

2024年1-11月挖掘機(jī)出口90531臺(tái)，同比下降6%。1月2月3月4月5月6月7月8月9月

10月

11月

12月同比（右軸）2023年2024年標(biāo)題國(guó)內(nèi)銷量（萬臺(tái)）58%11月挖掘機(jī)國(guó)內(nèi)銷量同比增長(zhǎng)21%，3-11月連續(xù)9個(gè)月正增長(zhǎng)出口銷量11月挖掘機(jī)出口銷量同比增長(zhǎng)，月連續(xù)

個(gè)月正增長(zhǎng)15%

8-114（萬臺(tái)）2.01.51.00.50.080%1.51.00.50.015%20%10%0%9%7%1.51.460%40%20%0%1.21.03%1.00.9-1%29%-1%1.026%0.81.00.922%0.622%

22%

21%0.90.90.80.91.118%0.70.90.90.813%1.00.80.8

0.89%0.70.7

0.70.70.70.70.70.90.70.8-16%-10%-20%-30%-40%0.80.70.80.7-8%-9%0.60.60.60.60.50.30.5-13%-20%-40%-60%-32%-49%1月2月3月4月5月6月7月8月9月

10月

11月

12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月

10月

11月

12月2023年2024年同比（右軸）2023年2024年同比（右軸）12：Wind，中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，浙商證券研究所071-11月裝載機(jī)總銷量同比增長(zhǎng)5%，電動(dòng)裝載機(jī)滲透率快速提升?

裝載機(jī)總體銷量同比增長(zhǎng)4.6%。2024年1-11月裝載機(jī)總體銷量98799臺(tái)，同比增長(zhǎng)4.6%；其中國(guó)內(nèi)銷量49825臺(tái)，同比下降2.2%；出口銷量48974臺(tái)，同比增長(zhǎng)12.5%。?

電動(dòng)裝載機(jī)開啟高速增長(zhǎng)期。2024年1-11月電動(dòng)裝載機(jī)銷量10366臺(tái)，同比增長(zhǎng)237%，滲透率達(dá)10%。2024年11月當(dāng)月電動(dòng)裝載機(jī)銷量同比增長(zhǎng)85%2015年為裝載機(jī)上輪周期底點(diǎn)2024年11月當(dāng)月電動(dòng)裝載機(jī)滲透率達(dá)12%30000025000020000015000010000050000060%40%20%0%18%1800700%16%15%603%570%16%14%12%10%8%1600140012001000800540%600%500%400%300%200%100%0%13%12%432%

436%11%12%

12%418%408%10%332%280%3083%03%231%-20%-40%-60%6%6%600

172%6%3%6%5%5%138%115%5%6%

5%400200085%4%2%0%16%裝載機(jī)總體銷量（臺(tái)）同比（右軸）電動(dòng)裝載機(jī)當(dāng)月銷量（臺(tái)）同比（右軸）電動(dòng)裝載機(jī)當(dāng)月滲透率13資料：WarrenQ，中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，浙商證券研究所082024年1-11月汽車起重機(jī)出口銷量同比增長(zhǎng)21%?

2024年1-11月汽車起重機(jī)出口銷量增長(zhǎng)。汽車起重機(jī)：總體銷量18316臺(tái)，同比下降20%，其中國(guó)內(nèi)9874臺(tái)，同比下降37%，出口8442臺(tái)，同比增長(zhǎng)21%。?

履帶起重機(jī)：

1-11月總體銷量2395臺(tái)，同比下降20%，其中國(guó)內(nèi)754臺(tái)，同比下降44%；出口1641臺(tái)，同比下降1%。?

隨車起重機(jī)：

1-11月總體銷量21431臺(tái)，同比下降4%，其中國(guó)內(nèi)17200臺(tái)，同比下降4%；出口4231臺(tái)，同比下降4%。?

塔式起重機(jī)：

1-11月總體銷量6841臺(tái)，同比下降60%，其中國(guó)內(nèi)5067臺(tái)，同比下降67%；出口1774臺(tái)，同比下降1%。2024年1-11月汽車、履帶、隨車、塔式起重機(jī)總體銷量同2016年為起重機(jī)行業(yè)上輪周期底點(diǎn)比下降20%、20%、4%、60%添加標(biāo)題250002000015000100005000040%20%0%60,00050,00040,00030,00020,00010,0000150%100%50%0%-20%-40%-60%-80%-50%-100%汽車起重機(jī)履帶起重機(jī)隨車起重機(jī)塔式起重機(jī)總體銷量（臺(tái)）總體銷量同比國(guó)內(nèi)銷量（臺(tái)）國(guó)內(nèi)銷量同比出口銷量（臺(tái)）出口銷量同比汽車起重機(jī)總體銷量（臺(tái)）同比（右軸）14資料：Wind，WarrenQ，中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，

浙商證券研究所09

混凝土機(jī)械：2023年龍頭混凝土機(jī)械收入較2021年下滑超40%?

從混凝土機(jī)械收入規(guī)模看：2022-2024H1三一重工保持領(lǐng)先，處于行業(yè)第一；中聯(lián)重科、徐工機(jī)械位居第二、三位。?

2023年，三一重工、徐工機(jī)械、中聯(lián)重科的混凝土機(jī)械收入分別為153億元、104億元、86億元，三一重工、中聯(lián)重科較2021年分別下滑43%、48%。2023年三一重工、中聯(lián)重科的混凝土機(jī)械收入較2021年分別下滑43%、48%2016年為混凝土機(jī)械行業(yè)上輪周期底點(diǎn)120,000100,00080,00060,00040,00020,0000300%250%200%150%100%50%300250200150100500%-50%-100%02014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024H1泵車銷量（臺(tái)）混凝土攪拌車銷量（臺(tái)）--三一重工

混凝土機(jī)械（億元）

徐工機(jī)械

混凝土機(jī)械（億元）泵車銷量同比（右軸）混凝土攪拌車銷量同比（右軸）中聯(lián)重科-混凝土機(jī)械（億元）15資料：Wind，浙商證券研究所10

推土機(jī)：國(guó)際化趨勢(shì)顯著，山推國(guó)內(nèi)市占率超60%?

大馬力推土機(jī)出口高增。2024年1-11月我國(guó)履帶式推土機(jī)（842911）累計(jì)出口額8.1億美元，同比增長(zhǎng)17%；履帶式大馬力推土機(jī)（320馬力以上，84291110）累計(jì)出口額3.2億美元，同比增長(zhǎng)49%（括號(hào)內(nèi)編碼為海關(guān)總署商品編碼）?

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)集中度高，山推股份主導(dǎo)。全球市場(chǎng)方面，目前主要廠商有卡特彼勒、小松、山推股份、約翰迪爾、紐荷蘭等。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，推土機(jī)行業(yè)集中度較高，前6名推土機(jī)廠商國(guó)內(nèi)市占率近年始終保持在

95%以上，山推股份推土機(jī)領(lǐng)跑行業(yè)，國(guó)內(nèi)市占率連續(xù)多年始終保持60%以上。2024年11月當(dāng)月履帶式推土機(jī)、履帶式大馬力推土機(jī)出口額同比增長(zhǎng)86%、195%2015年為推土機(jī)上輪周期底點(diǎn)1600014000120001000080006000400020000150%100%50%1500%1000%500%0%0%-50%-100%-500%中國(guó):出口金額:履帶式推土機(jī),P>235.36kw(320hp)(84291110):當(dāng)月同比推土機(jī)總體銷量（臺(tái)）同比（右軸）中國(guó):出口金額:履帶式推土機(jī)(842911):當(dāng)月同比16資料：Wind等，

浙商證券研究所11高空作業(yè)平臺(tái)：出口高速增長(zhǎng)，徐工、鼎力、中聯(lián)位列前三?

高空作業(yè)平臺(tái)出口保持高景氣。2024年1-11月高空作業(yè)平臺(tái)銷量166639臺(tái)，同比下降14%，其中國(guó)內(nèi)銷量81042臺(tái)，同比下降35%；出口銷量85597臺(tái)，同比增長(zhǎng)24%，出口銷量占比達(dá)51%。?

2023年徐工、鼎力、中聯(lián)全球份額位列我國(guó)前三。2023年徐工機(jī)械、浙江鼎力、中聯(lián)重科全球市占率分別達(dá)9%、6%、5%。2024年11月高空作業(yè)平臺(tái)出口銷量同比增長(zhǎng)88%，出口占比達(dá)71%2023年徐工、鼎力、中聯(lián)全球市占率達(dá)9%、6%、5%200%JLG,

17%150%100%50%其他,26%TerexAWP(Genie),

12%0%星邦智能,

4%臨工重機(jī),

4%-50%-100%徐工機(jī)械,

9%TimeManufacturing,4%Skyjack,

6%總體當(dāng)月銷量同比（%）出口當(dāng)月銷量同比（%）國(guó)內(nèi)當(dāng)月銷量同比（%）中聯(lián)重科,

5%浙江鼎力,

6%Haulotte,

6%17資料：Wind，Access

International，中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)路面機(jī)械網(wǎng)，浙商證券研究所12

塔機(jī)：2024年1-11月國(guó)內(nèi)銷量同比下降67%，靜待底部反轉(zhuǎn)?

2024年1-11月塔機(jī)銷量6841臺(tái)/套，同比下降60%：其中國(guó)內(nèi)銷量5067臺(tái)/套，同比下降67%；出口銷量1774臺(tái)/套，同比下降1%。?

2024年1-11月房屋新開工面積同比下降23%：2024年1-11月中國(guó)房屋新開工面積為6.7億平方米，同比下降23%。?

2024年11月龐源租賃噸米利用率為55.2%，環(huán)比下降0.5pct，同比提升2.2pct；2024年12月20日龐源指數(shù)-新單為415，同比下降9%2024年11月塔機(jī)銷量同比下降56%2024年1-11月房屋新開工面積同比下降23%80%2024年11月龐源租賃噸米利用率為55.2%80%55%

55%

56%

55%54%

54%

54%500%400%300%200%100%0%52%60%

48%46%40%20%0%60%40%20%0%21%1月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月2021

2022

2023

20242024年12月20日龐源指數(shù)-新單為4152000150010005000-100%-200%-20%-40%-60%總體當(dāng)月銷量同比出口當(dāng)月銷量同比國(guó)內(nèi)當(dāng)月銷量同比18資料：WarrenQ，中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，龐源租賃微信公眾號(hào)，Wind，浙商證券研究所20202021202220232024年年年年年13

叉車：電動(dòng)化＋國(guó)際化持續(xù)推進(jìn)，期待內(nèi)需復(fù)蘇?

電動(dòng)化＋國(guó)際化持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)需求有望改善：2024年1-11月叉車銷量1174206臺(tái)，同比增長(zhǎng)9%。其中國(guó)內(nèi)737738臺(tái)，同比增長(zhǎng)4%；出口436468臺(tái)，同比增長(zhǎng)19%。?

叉車行業(yè)呈現(xiàn)雙寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局。2021年安徽合力、杭叉集團(tuán)國(guó)內(nèi)市占率分別達(dá)25%、23%。2024年11月叉車總體銷量同比增長(zhǎng)5%，國(guó)內(nèi)銷量同比下降2%，出口銷量同比增長(zhǎng)17%叉車行業(yè)雙寡頭格局：2021年安徽合力、杭叉集團(tuán)國(guó)內(nèi)市占率達(dá)25%、23%150%100%50%其他,

8%韶關(guān)比亞迪,

3%浙江加力,

3%安徽合力,

25%寧波如意,

4%林德,

4%諾力股份,

7%0%中國(guó)龍工,

8%-50%杭叉集團(tuán),

23%叉車當(dāng)月總體銷量同比叉車當(dāng)月國(guó)內(nèi)銷量同比等，浙商證券研究所叉車當(dāng)月出口銷量同比浙江中力,

15%-100%19：Wind，1.3龍頭公司業(yè)績(jī)復(fù)盤：五大主機(jī)廠表現(xiàn)亮眼，盈利能力持續(xù)修復(fù)2014

主機(jī)廠行情回顧：股價(jià)表現(xiàn)亮眼，年度漲幅皆為正收益?

2024年，五大主機(jī)廠（三一重工、徐工機(jī)械、中聯(lián)重科、山推股份、柳工）股價(jià)表現(xiàn)亮眼，截至12月30日，較年初分別上漲21%、43%、10%、97%、75%；三一重工PE超過25，其余四家PE在15-18附近。?

三一重工：挖掘機(jī)收入結(jié)構(gòu)占比高，受益挖機(jī)內(nèi)銷整體觸底回升，全球競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)提升?

徐工機(jī)械：混改效益凸顯，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)改善，國(guó)際化布局加速，礦山機(jī)械等產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化?

中聯(lián)重科：直銷模式助力海外業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，PB估值位于歷史底部?

山推股份：大馬力推土機(jī)高增，收購(gòu)山重建機(jī)開拓挖機(jī)業(yè)務(wù)?

柳工：混改釋放業(yè)績(jī)彈性，電動(dòng)裝載機(jī)行業(yè)滲透率提升，挖機(jī)市占率提升以2024年1月1日為基點(diǎn)，龍頭公司股價(jià)變化龍頭公司近

年

）估值圖3

PE

TTM（140%120%100%80%60%40%20%0%6050403020100-20%三一重工徐工機(jī)械中聯(lián)重科山推股份柳工資料三一重工徐工機(jī)械中聯(lián)重科山推股份柳工21：Ｗind、浙商證券研究所15主機(jī)廠業(yè)績(jī)復(fù)盤：2024年盈利能力改善明顯?

行業(yè)情況：2024挖機(jī)行業(yè)景氣度邊際向好。2024年1-11月共銷售挖掘機(jī)181762臺(tái)，同比增長(zhǎng)2%，11月銷售各類挖掘機(jī)17590臺(tái)，同比增長(zhǎng)18%，邊際改善明顯。?

收入端：2024年行業(yè)總體承壓，前三季度龍頭企業(yè)營(yíng)收增速表現(xiàn)分化。2024Q1-3，五家主機(jī)廠的營(yíng)收同比增速分別為山推股份31%（單Q3

25%）、柳工8%

（單Q3

12%）

、三一重工4%

（單Q3

19%）

、中聯(lián)重科-3%

（單Q3

-14%）

、徐工機(jī)械-4%（單Q3

-6%）

。2024年挖機(jī)行業(yè)景氣度持續(xù)磨底收入端：五大主機(jī)廠三季度收入承壓30025020015010050100%80%60%40%20%0%9000080000700006000050000400003000020000100000250%200%150%100%50%-20%-40%-60%0%0-50%-100%三一重工：營(yíng)業(yè)總收入（億元）徐工機(jī)械：營(yíng)業(yè)總收入（億元）中聯(lián)重科：營(yíng)業(yè)總收入（億元）柳工：營(yíng)業(yè)總收入（億元）徐工機(jī)械：同比（%）山推股份：營(yíng)業(yè)總收入（億元）三一重工：同比（%）中聯(lián)重科：同比（%）柳工：同比（%）挖機(jī)行業(yè)銷量（臺(tái)）同比（%）山推股份：同比（%）資料：Ｗind、中國(guó)工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)、浙商證券研究所資料：Ｗind、浙商證券研究所2216主機(jī)廠業(yè)績(jī)復(fù)盤：

2024年毛利率總體穩(wěn)定，凈利率持續(xù)修復(fù)?

利潤(rùn)端：2024年龍頭企業(yè)歸母凈利潤(rùn)持續(xù)修復(fù)。

2024Q1-3，五家主機(jī)廠的歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為柳工60%（單Q361%）、山推股份34%（單Q3

28%）、三一重工20%（單Q3

101%）、徐工機(jī)械10%（單Q3

22%）、中聯(lián)重科10%（單Q313%）。?

盈利能力：2024年龍頭企業(yè)毛利率總體穩(wěn)定，凈利率逐漸改善。2024Q1-3，五家主機(jī)廠的毛利率分別為中聯(lián)重科28%（單Q3環(huán)比+0.5pct）、三一重工28%（單Q3環(huán)比持平）

、徐工機(jī)械24%

（單Q3環(huán)比+2.7pct）

、柳工23%（單Q3環(huán)比-0.3pct）

、山推股份17%（單Q3環(huán)比-0.2pct）

；凈利率分別為中聯(lián)重科10%

（單Q3環(huán)比-2.3pct）

、三一重工9%

（單Q3環(huán)比-2.7pct）

、徐工機(jī)械8%

（單Q3環(huán)比-0.1pct）

、山推股份7%

（單Q3環(huán)比+1.5pct）

、柳工6%

（單Q3環(huán)比-1.2pct）

。利潤(rùn)端：2024年歸母凈利潤(rùn)持續(xù)修復(fù)盈利能力：2024年毛利率總體穩(wěn)定，凈利率逐漸改善252015105200%150%100%50%40%30%20%10%0%0%-50%-100%-150%-200%-10%-20%-30%-40%0-5三一重工：歸母凈利潤(rùn)（億元）中聯(lián)重科：歸母凈利潤(rùn)（億元）柳工：歸母凈利潤(rùn)（億元）徐工機(jī)械：同比（%）徐工機(jī)械：歸母凈利潤(rùn)（億元）山推股份：歸母凈利潤(rùn)（億元）三一重工：毛利率（%）中聯(lián)重科：毛利率（%）柳工：毛利率（%）徐工機(jī)械：毛利率（%）山推股份：毛利率（%）三一重工：凈利率（%）中聯(lián)重科：凈利率（%）柳工：凈利率（%）三一重工：同比（%）中聯(lián)重科：同比（%）柳工：同比（%）徐工機(jī)械：凈利率（%）山推股份：凈利率（%）山推股份：同比（%）23資料：Ｗind、浙商證券研究所核心零部件：恒立液壓新舊動(dòng)能切換，2025年配置價(jià)值逐漸顯現(xiàn)17核心零部件重點(diǎn)公司估值表（數(shù)據(jù)更新至2024年12月30日）20232024E2025E市值（億元）

（元）股價(jià)2023PE2024EPE2025EPEPBROE（平均）代碼公司歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)（億元）（LF/MRQ）

（2023）（億元）（億元）601100恒立液壓71653.4025.025.629.42928244.818%2024年1月1日為基點(diǎn)，龍頭公司股價(jià)變化圖龍頭公司近3年P(guān)E（TTM）估值圖20%10%0%80706050403020100-10%-20%-30%-40%-50%恒立液壓長(zhǎng)齡液壓艾迪精密恒立液壓長(zhǎng)齡液壓艾迪精密24資料：Ｗind、浙商證券研究所注：24、25年歸母凈利潤(rùn)為Wind一致預(yù)期18

核心零部件業(yè)績(jī)復(fù)盤：挖機(jī)邊際回暖，恒立液壓業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)?

收入端：2024Q1-3恒立液壓收入同比增長(zhǎng)9%。2024Q1挖機(jī)行業(yè)銷量同比下滑，恒立液壓收入同比下降3%，略微承壓；Q2、Q3挖機(jī)行業(yè)邊際回暖，恒立液壓收入重回增長(zhǎng)，同比增速分別為22%、11%。?

利潤(rùn)端：2024Q1-3恒立液壓歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2%。受挖機(jī)行業(yè)需求波動(dòng)影響，恒立液壓2024Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比先降后增，同比增速分別為-4%、5%、6%。收入端：2024年恒立液壓先降后增，其中Q2增幅22%為年內(nèi)最高利潤(rùn)端：2024年恒立液壓業(yè)績(jī)逐季改善3025201510560%40%20%0%876543210100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-20%-40%-60%-80%0恒立液壓：歸母凈利潤(rùn)（億元）艾迪精密：歸母凈利潤(rùn)（億元）長(zhǎng)齡液壓：同比（%）長(zhǎng)齡液壓：歸母凈利潤(rùn)（億元）恒立液壓：營(yíng)業(yè)總收入（億元）艾迪精密：營(yíng)業(yè)總收入（億元）長(zhǎng)齡液壓：同比（%）長(zhǎng)齡液壓：營(yíng)業(yè)總收入（億元）恒立液壓：同比（%）艾迪精密：同比（%）恒立液壓：同比（%）艾迪精密：同比（%）25資料：Ｗind、浙商證券研究所19核心零部件：恒立液壓毛利率、凈利率維持較高水平?

毛利率：2024年恒立液壓環(huán)比波動(dòng)減小，總體保持較高水平。

2024Q1-3恒立液壓毛利率分別為40%、43%、41%，同比分別變動(dòng)-1、6、-2pct，保持行業(yè)較高水平。單二季度提升明顯，季度間波動(dòng)減小。?

凈利率：2024年恒立液壓有所下滑，單二季度降幅明顯。2024Q1-3恒立液壓凈利率分別為26%、28%、24%，同比分別變動(dòng)0、-5、-1pct，保持行業(yè)較高水平。二季度受匯兌收益同比大幅減少的影響，單季度降幅較大。毛利率：2024年恒立液壓保持高水平，環(huán)比波動(dòng)減小凈利率：2024年恒立液壓有所下滑，單二季度降幅明顯50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%40%35%30%25%20%15%10%5%0%0%恒立液壓：毛利率（%）艾迪精密：毛利率（%）長(zhǎng)齡液壓：毛利率（%）恒立液壓：凈利率（%）艾迪精密：凈利率（%）長(zhǎng)齡液壓：凈利率（%）26資料：Ｗind、浙商證券研究所20叉車廠行情回顧：2024年股價(jià)先漲后跌，PE目前處于低位叉車重點(diǎn)公司估值表（數(shù)據(jù)更新至2024年12月30日）20232024E2025E市值（億元）

（元）股價(jià)2023PE2024EPE2025EPEPBROE（平均）代碼公司歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)（億元）（LF/MRQ）

（2023）（億元）（億元）603298600761603611杭叉集團(tuán)安徽合力諾力股份2401634818.3518.2518.7017.220.724.014131112128101162.51.61.723%18%18%12.84.613.86.215.37.52024年1月1日為基點(diǎn)，龍頭公司股價(jià)變化圖龍頭公司近3年P(guān)E（TTM）估值圖60%50%40%30%20%10%0%252015105-10%-20%-30%-40%-50%02022-01-042023-01-04杭叉集團(tuán)2024-01-04諾力股份安徽合力杭叉集團(tuán)：Ｗind、浙商證券研究所安徽合力諾力股份27資料注：24、25年歸母凈利潤(rùn)為Wind一致預(yù)期21

叉車廠業(yè)績(jī)復(fù)盤：電動(dòng)化＋國(guó)際化持續(xù)推進(jìn)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健?

收入端：2024Q1-2龍頭公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，Q3邊際回落。杭叉集團(tuán)/安徽合力/諾力股份2024Q1-3營(yíng)收同比增速分別為6%/3%/4%、2%/4%/4%、-3%/0%/-16%，Q1-2穩(wěn)健增長(zhǎng)，單三季度邊際承壓。?

利潤(rùn)端：2024Q1-2龍頭公司利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，Q3邊際回落。杭叉集團(tuán)/安徽合力/諾力股份2024Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為31%/48%/11%、28%/5%/6%、9%/-9%/-11%，Q1-2利潤(rùn)增速較快，單三季度杭叉集團(tuán)保持正增，安徽合力、諾力股份同比增速轉(zhuǎn)負(fù)。收入端：2024Q1-2業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，單三季度邊際承壓利潤(rùn)端：2024Q1-2利潤(rùn)增速較快，單三季度邊際回落504540353025201510540%30%20%10%0%76543210120%100%80%60%40%20%0%-10%-20%-30%0-20%杭叉集團(tuán)：營(yíng)業(yè)總收入（億元）諾力股份：營(yíng)業(yè)總收入（億元）安徽合力：同比（%）安徽合力：營(yíng)業(yè)總收入（億元）杭叉集團(tuán)：同比（%）杭叉集團(tuán)：歸母凈利潤(rùn)（億元）諾力股份：歸母凈利潤(rùn)（億元）安徽合力：同比（%）安徽合力：歸母凈利潤(rùn)（億元）杭叉集團(tuán)：同比（%）諾力股份：同比（%）諾力股份：同比（%）28資料：Ｗind、浙商證券研究所22叉車廠業(yè)績(jī)復(fù)盤：電動(dòng)化＋國(guó)際化持續(xù)推進(jìn)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健?

毛利率：

2024年龍頭企業(yè)毛利率整體趨勢(shì)向上。2024Q1-3，杭叉集團(tuán)/安徽合力/諾力股份毛利率分別為21%/21%/22%、22%/22%/22%、25%/21%/26%，整體趨勢(shì)向上。?

凈利率：

2024年龍頭企業(yè)凈利率環(huán)比略有波動(dòng)，同比穩(wěn)健增長(zhǎng)。2024Q1-3，杭叉集團(tuán)/安徽合力/諾力股份凈利率環(huán)比略有波動(dòng)，同比變動(dòng)分別為2/3/0pct、3/0/0pct、1/-1/1pct。毛利率：2024年整體趨勢(shì)向上凈利率：2024年環(huán)比波動(dòng)，同比穩(wěn)健增長(zhǎng)30%25%20%15%10%5%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%0%杭叉集團(tuán)：毛利率（%）諾力股份：毛利率（%）安徽合力：毛利率（%）杭叉集團(tuán)：凈利率（%）諾力股份：凈利率（%）安徽合力：凈利率（%）29資料：Ｗind、浙商證券研究所23設(shè)備租賃商行情回顧：2024年股價(jià)先跌后漲，安全邊際逐漸提高設(shè)備租賃重點(diǎn)公司估值表（數(shù)據(jù)更新至2024年12月30日）20232024E2025E市值（億元）

（元）股價(jià)2023PE2024EPE2025EPEPBROE（平均）代碼公司歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)

歸母凈利潤(rùn)（億元）（LF/MRQ）

（2023）（億元）（億元）600984603300建設(shè)機(jī)械海南華鐵423.316.10-7.4-8.0-2.9-6-5-1480.92.0-13%16%1208.010.914.215112024年1月1日為基點(diǎn)，龍頭公司股價(jià)變化圖龍頭公司近3年P(guān)B估值圖20%10%0%43.532.52-10%-20%-30%-40%-50%1.510.50建設(shè)機(jī)械海南華鐵建設(shè)機(jī)械海南華鐵30資料：Ｗind、浙商證券研究所注：24、25年歸母凈利潤(rùn)為Wind一致預(yù)期24設(shè)備租賃商：高機(jī)租賃景氣較好，塔吊租賃受地產(chǎn)拖累明顯?

收入端：2024年龍頭業(yè)績(jī)分化明顯。2024Q1-3塔吊租賃商建設(shè)機(jī)械/高機(jī)租賃商海南華鐵營(yíng)收同比增速分別為-22%/31%、-12%/14%、-23%/7%，收入分化明顯。?

利潤(rùn)端：2024年塔機(jī)租賃商建設(shè)機(jī)械利潤(rùn)大幅下滑。2024年受下游地產(chǎn)需求大幅減弱的明顯，建設(shè)機(jī)械Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為-79%、-102%、-63%，承壓明顯；海南華鐵Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為12%、-3%、-36%，Q3邊際承壓明顯。收入端：2024年收入分化明顯利潤(rùn)端：2024年塔機(jī)租賃商建設(shè)機(jī)械利潤(rùn)大幅下滑16141210860%50%40%30%20%10%0%32100%0%-100%-200%-300%-400%-500%-600%-700%-800%106-1-2-3-4-54-10%-20%-30%20建設(shè)機(jī)械：營(yíng)業(yè)總收入（億元）建設(shè)機(jī)械：同比（%）海南華鐵：營(yíng)業(yè)總收入（億元）建設(shè)機(jī)械：歸母凈利潤(rùn)（億元）海南華鐵：歸母凈利潤(rùn)（億元）海南華鐵：同比（%）海南華鐵：同比（%）建設(shè)機(jī)械：同比（%）31資料：Ｗind、浙商證券研究所25設(shè)備租賃商：2024年塔吊租賃量大幅下滑，建設(shè)機(jī)械業(yè)績(jī)承壓?

毛利率：

2024年龍頭企業(yè)分化明顯。2024Q1-3建設(shè)機(jī)械/海南華鐵毛利率分別為-13%/43%、4%/43%、0%/43%。?

凈利率：

2024年建設(shè)機(jī)械凈利率持續(xù)承壓，虧損擴(kuò)大。2024Q1-3建設(shè)機(jī)械凈利率分別為-47%、-23%、-31%，同比分別下降26、13、17pct，凈利率持續(xù)承壓。毛利率：2024年分化明顯，單三季度建設(shè)機(jī)械毛利率0%、海南華鐵43%凈利率：

2024年分化明顯，單三季度建設(shè)機(jī)械凈利率-31%、海南華鐵12%70%60%50%40%30%20%10%0%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-10%-20%建設(shè)機(jī)械：毛利率（%）海南華鐵：毛利率（%）建設(shè)機(jī)械：凈利率（%）海南華鐵：凈利率（%）32資料：Ｗind、浙商證券研究所022025年度工程機(jī)械行業(yè)展望：2.1

海外市場(chǎng)展望2.2

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)展望332.1海外市場(chǎng)展望：歐美市場(chǎng)景氣恢復(fù)+需求增加，龍頭公司海外收入占比持續(xù)提升342.1.12024年工程機(jī)械出口回顧：高機(jī)、叉車等出口高增，挖掘機(jī)邊際改善35012024年工程機(jī)械出口：高機(jī)、叉車等出口高增，挖掘機(jī)邊際改善高機(jī)、叉車、汽車起重機(jī)、裝載機(jī)等品類出口高增，挖掘機(jī)出口數(shù)據(jù)邊際改善資料：WarrenQ、工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)、浙商證券研究所3602

2024年工程機(jī)械出口情況：

1-11月挖掘機(jī)出口數(shù)量占比同比下降2024年工程機(jī)械行業(yè)各細(xì)分品類出口數(shù)量/總銷量同比變化資料：WarrenQ、工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)、浙商證券研究所3703挖掘機(jī)非洲出口占比、起重機(jī)械拉美出口占比同比大幅提升?

挖掘機(jī)：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為39%/26%/17%/10%/5%/2%，同比變化0.9/-8.7/7.4/2.7/-1.7/-0.6pct。?

鏟土運(yùn)輸機(jī)械：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為35%/31%/14%/11%/7%/2%，同比變化1.3/-0.7/-1.2/1.8/-0.6/-0.6pct。?

起重機(jī)械：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為54%/21%/9%/13%/1%/2%，同比變化-2.6/-2.8/1.5/4.4/-0.3/-0.4pct。2024年1-9月挖掘機(jī)分大洲出口情況2024年1-9月鏟土運(yùn)輸機(jī)械分大洲出口情況2024年1-9月起重機(jī)械分大洲出口情況45%40%35%30%25%20%15%10%5%40%60%50%40%30%20%10%0%35%30%25%20%15%10%5%0%0%亞洲歐洲非洲

拉丁美洲

北美洲

大洋洲2024.1-9亞洲歐洲非洲

拉丁美洲

北美洲

大洋洲2023.1-9

2024.1-9亞洲歐洲非洲

拉丁美洲

北美洲

大洋洲2023.1-9

2024.1-92023.1-938資料：中國(guó)機(jī)電商會(huì)專家委員會(huì)、浙商證券研究所042024年1-9月，路面施工機(jī)械出口至非洲的份額同比大幅提升?

工業(yè)車輛：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為30%/35%/4%/14%/12%/5%，同比變化3.6/0.9/-0.1/1.1/-3.4/-2.1pct。?

路面施工機(jī)械：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為33%/16%/21%/19%/8%/3%，同比變化0/-5.3/5.8/5.2/-4.3/-1.4pct。?

混合攪拌機(jī)械：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為49%/20%/16%/10%/2%/2%，同比變化-0.2/-2.4/2.7/0.1/-0.4/0.2pct。2024年1-9月工業(yè)車輛分大洲出口情況2024年1-9月路面施工機(jī)械分大洲出口情況2024年1-9月混合攪拌機(jī)械分大洲出口情況40%35%30%25%20%15%10%5%35%30%25%20%15%10%5%60%50%40%30%20%10%0%0%0%亞洲歐洲非洲

拉丁美洲

北美洲

大洋洲2023.1-9

2024.1-9亞洲歐洲非洲

拉丁美洲

北美洲

大洋洲2024.1-9亞洲歐洲非洲

拉丁美洲

北美洲

大洋洲2023.1-9

2024.1-92023.1-939資料：中國(guó)機(jī)電商會(huì)專家委員會(huì)、浙商證券研究所05鑿巖掘進(jìn)樁工及工具出口至歐洲的份額同比大幅提升?

鑿巖掘進(jìn)樁工及工具：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為46%/30%/6%/6%/7%/4%，同比變化-1.4/8.5/0.7/-2.7/-3.1/-2.1pct。?

電梯與扶梯：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為64%/12%/6%/10%/3%/5%，同比變化1.7/-1.4/-0.5/1.4/0/-1.2pct。?

其他工程車輛及設(shè)備：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為36%/26%/14%/9%/13%/2%，同比變化-1.7/-4.3/2.7/5.3/-2.1/0.1pct。?

工程機(jī)械零部件：2024年1-9月，亞洲、歐洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分別為42%/21%/8%/8%/16%/5%，同比變化-0.5/0.5/-0.2/1.0/-0.5/-0.3pct。2024年1-9月鑿巖掘進(jìn)樁工及工具分大洲出口情況2024年1-9月電梯與扶梯分大洲出口情況2024

1-9設(shè)備分大洲出口情況年月其他工程車輛及2024年1-9月工程機(jī)械零部件分大洲出口情況60%50%40%30%20%10%0%70%60%50%40%30%20%10%0%40%35%30%25%20%15%10%5%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%0%2023.1-92024.1-92023.1-92024.1-92023.1-92024.1-92023.1-92024.1-940資料：中國(guó)機(jī)電商會(huì)專家委員會(huì)、浙商證券研究所2.1.22025年海外市場(chǎng)分析：歐美市場(chǎng)景氣恢復(fù)+需求增加，龍頭公司市占率有望持續(xù)提升4106海外需求端：預(yù)計(jì)2025年北美、歐洲、亞洲市場(chǎng)逐漸修復(fù)沃爾沃集團(tuán)預(yù)測(cè)全球建筑機(jī)械市場(chǎng)：1）北美：-15%

~

-5%（2024），-10%~0%（2025）；2）歐洲：-25%

~

-15%（2024），-5%~+5%（2025）；3）南美：-5%

~+5%（2024），-5%

~+5%（2025）；4）亞洲（除中國(guó)）：-10%

~0%（2024），-5%~+5%（2025）；5）中國(guó)：-5%

~+5%（2024），-5%

~+5%（2025）

。預(yù)計(jì)2025年北美建機(jī)市場(chǎng)同比增速-10%

-0%預(yù)計(jì)2025年歐洲建機(jī)市場(chǎng)同比增速-5%

-

+5%預(yù)計(jì)2025年南美建機(jī)市場(chǎng)同比增速-5%

-

+5%

預(yù)計(jì)2025年亞洲（除中國(guó)）建機(jī)市場(chǎng)同比增速-5%

-+5%預(yù)計(jì)2025年中國(guó)建機(jī)市場(chǎng)同比增速-5%

-

+5%42資料：沃爾沃集團(tuán)、浙商證券研究所07小松挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)：11月中國(guó)、日本、印尼、歐洲同比正增?

2024年11月，中國(guó)、日本、印尼、歐洲開機(jī)開工小時(shí)數(shù)邊際改善：2024年11月，中國(guó)挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)同比增長(zhǎng)4.4%，日本同比增長(zhǎng)1.0%，印尼同比增長(zhǎng)0.4%，歐洲同比增長(zhǎng)3.1%。2024年11月中國(guó)挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)同比+4.4%2024年11月北美挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)同比-9.0%100%50%10%5%300200180160140120100806040200250200150100500%0%-5%-10%-15%-50%-100%0中國(guó):開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月值中國(guó):開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月同比北美洲:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月值北美洲:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月同比2024年11月日本挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)增速同比+1.0%

2024年11月印尼挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)增速同比+0.4%2024年11月歐洲挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)同比+3.1%5%25%20%15%10%5%0%-5%-10%20015%60050040030020010001401201008018016014012010080604020010%5%0%-5%-10%-15%0%60-5%-10%-15%40200日本:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月值日本:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月同比歐洲:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月值歐洲:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月同比印度尼西亞:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月值印度尼西亞:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月同比資料：Ｗind、浙商證券研究所08海外需求端：2025年歐洲建筑市場(chǎng)預(yù)計(jì)微幅復(fù)蘇?

Euroconstruct預(yù)計(jì)2024年歐洲建筑業(yè)產(chǎn)出將下滑2.4%：新住宅建筑市場(chǎng)的困境是導(dǎo)致2024年產(chǎn)出下降的主要因素，高房?jī)r(jià)、高利率和建筑成本的上升均構(gòu)成了阻礙。?

Euroconstruct預(yù)測(cè)2025年歐洲建筑業(yè)將逐漸企穩(wěn)，并在未來幾年內(nèi)逐步加速增長(zhǎng)：預(yù)計(jì)歐洲建筑業(yè)產(chǎn)出將在2025年增長(zhǎng)0.6%、2026年將增長(zhǎng)1.8%、2027年將增長(zhǎng)1.7%。19個(gè)國(guó)家/地區(qū)建筑產(chǎn)出的情況44資料：Euroconstruct、今日工程機(jī)械、浙商證券研究所09海外需求端：國(guó)家有望復(fù)刻中國(guó)工程機(jī)械高速增長(zhǎng)之路?

2006-2010年：中國(guó)人均GDP在3000~6000美金/人+城鎮(zhèn)化率40%~50%+GDP同比增速超9%指標(biāo)2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023挖掘機(jī)總銷量（萬臺(tái)）挖機(jī)銷量同比GDP（萬億元，現(xiàn)價(jià)）GDP同比（不變價(jià)）2.912%194.453%226.751%277.716%329.523%3516.776%4117.87%

-35%4910%11.611.29.15.67.014.020.345%9223.616%9932.839%1012%34.326.119.5-3%

-19%

-38%598%25%

100%757%5%

-24%

-25%1158%548%647%697%837%1203%1265%11%13%14%10%9%11%7%6%人均GDP（2015年不變價(jià)，美元/人）

3391

3801

4319

4712

5129

5647

6153

6592

7056

7533

8016

8517

9053

9619

10156

10358

11223

11560

12174城鎮(zhèn)化率43%27%11%52%1344%21%15%28%1346%16%19%27%1347%23%2%30%1348%42%13%19%1350%18%41%19%1352%6%16%21%1353%14%-7%12%1454%21%56%20%57%17%59%16%8%60%15%7%62%2%17%4%63%3%9%24%

-14%14

1464%3%65%0%65%12%66%8%基建投資年同比房地產(chǎn)新開工面積年同比采礦業(yè)投資年同比總?cè)丝冢▋|人）總?cè)丝谕?4%

-11%

-14%11%14-1%

-11%

-39%

-20%1%14-9%

-20%

-10%14

14

1411%145%142%14140.6%

0.5%

0.5%

0.5%

0.5%

0.5%

0.6%

0.7%

0.6%

0.7%

0.5%

0.7%

0.6%

0.4%

0.3%

0.1%

0.0%

-0.1%

-0.1%40100%64%65%65%66%5%62%63%59%60%56%57%53%54%52%47%10%48%9%50%44%13%46%14%302010043%11%50%0%11%610%63%128%78%77%87%87%97%97%108%116%102%121055434-50%2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023挖掘機(jī)總銷量（萬臺(tái)）人均GDP（2015年不變價(jià)，千美元/人）挖機(jī)銷量同比（右軸）GDP同比（不變價(jià)）（右軸）城鎮(zhèn)化率（右軸）基建投資年同比（右軸）房地產(chǎn)新開工面積年同比（右軸）45資料：Wind，World

Bank，浙商證券研究所海外需求端：部分“”國(guó)家所處階段10≈2004-2015年我國(guó)工程機(jī)械周期起飛的前中期城鎮(zhèn)化率人均人口增速GDP人均GDP

0k~3k美金/人：占38%人均GDP

3k~5k美金/人：占13%人均GDP

3k~6k美金/人：占18%城鎮(zhèn)化率30%~50%：占22%人口增速1%~2%：占28%城鎮(zhèn)化率30%~70%：占56%人口增速

≥2%：占28%25%20%15%10%5%頻率25%20%15%10%5%30%25%20%15%10%5%28%頻率頻率28%21%20%23%15%15%14%14%11%12%11%10%9%8%8%8%5%5%5%5%4%3%3%3%3%2%2%2%2%2%1%0%0%0%城鎮(zhèn)化率”國(guó)家（不計(jì)入中國(guó)）數(shù)量的頻率直方圖，數(shù)據(jù)剔除相關(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)缺失值；橫軸經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的分類區(qū)間為左半開區(qū)間，即包含區(qū)間左端人口增速人均GDP（2015年不變價(jià)，美元/人）注：圖表為不同經(jīng)濟(jì)指標(biāo)“46點(diǎn)，不包含區(qū)間右端點(diǎn)，例如[a,b)。資料：World

Bank，浙商證券研究所海外需求端：預(yù)計(jì)2022-2037年“新興亞洲”有望成為全球建筑業(yè)增速最快的區(qū)域11據(jù)英國(guó)KHL集團(tuán)旗下的《International

Construction》雜志，預(yù)計(jì)2022-2037年“新興亞洲”有望成為全球建筑業(yè)增速最快的區(qū)域，CAGR將達(dá)3.3%；第二名為撒哈拉以南非洲地區(qū)，CAGR將達(dá)2.8%；第三名為中東和北非地區(qū)（MENA），CAGR達(dá)2.7%。2022-2037年新興亞洲有望成為全球建筑業(yè)增速最快的區(qū)域西歐北美

發(fā)達(dá)亞洲

東歐

新興亞洲

拉丁美洲

中東和

撒哈拉北非

以南非洲47注：新興亞洲區(qū)域包括中國(guó)、印度、印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、泰國(guó)和越南。資料

：KHL，KHL《InternationalConstruction》，商務(wù)部，今日工程機(jī)械，浙商證券研究所海外需求端：2023E“”工程機(jī)械市場(chǎng)空間為315億美元122023E“”工程機(jī)械市場(chǎng)空間為315億美元2023E市場(chǎng)空間

發(fā)展至中國(guó)2023E水平發(fā)展至西歐2023E億美元發(fā)展至北美2023E水平單位“億美元億美元億美元”國(guó)家（不計(jì)入中國(guó)）31531617095022城鎮(zhèn)化率30%≤城鎮(zhèn)化率＜50%3911035%20259335%109564%174435%321764%占“”國(guó)家比例12%13443%30%≤城鎮(zhèn)化率＜70%占“”國(guó)家比例64%人均GDP0美元/人≤人均GDP＜3000美元/人3912%5016%6115148%6922%8081548%37122%43525%239648%109022%127725%占“3000美元/人≤人均GDP＜5000美元/人占“

”國(guó)家比例3000美元/人≤人均GDP＜6000美元/人”國(guó)家比例占“”國(guó)家比例19%25%人口增速1%≤人口增速＜2%7825%389752631%575154531%168934%占“”國(guó)家比例31%10634%人口增速≥2%占“”國(guó)家比例12%34%注：為方便與中國(guó)大陸數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，表格中“土攤鋪機(jī)、挖掘裝載機(jī)、履帶式推土機(jī)、履帶式裝載機(jī)、液壓挖掘機(jī)、小型挖掘機(jī)、平地機(jī)、鏟運(yùn)機(jī)、非公路自卸車、越野叉車、滑移-轉(zhuǎn)向裝載機(jī)、輪式裝載機(jī)。資料

：World

Bank，CEIC，Off-Highway等，浙商證券研究所測(cè)算”國(guó)家相關(guān)數(shù)據(jù)不計(jì)入中國(guó)的相關(guān)數(shù)據(jù)；表格“”工程機(jī)械市場(chǎng)空間測(cè)算的產(chǎn)品范圍包括瀝青混凝4813海外利潤(rùn)端：龍頭公司海外收入占比提升，毛利率高于國(guó)內(nèi)?

2021H1-2024H1龍頭公司海外收入占比上升。截至2024H1，五大主機(jī)廠的海外收入占比分別為：三一重工（61%，同比提升4pct）、山推股份（56%

，同比提升4pct）、中聯(lián)重科（49%

，同比提升14pct）、柳工（48%

，同比提升5pct）、徐工機(jī)械（44%

，同比提升3pct）。?

海外業(yè)務(wù)盈利能力較強(qiáng)，龍頭公司海外收入毛利率顯著高于國(guó)內(nèi)。截至2024H1，三一重工、徐工機(jī)械、山推股份、柳工、中聯(lián)重科的海外業(yè)務(wù)毛利率分別為33%、24%、22%、29%、32%，較國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)分別高9pct、3pct、12pct、11pct、8pct。?

出口機(jī)型中，價(jià)值量更大的大挖、中挖占比高于內(nèi)銷。2023年1-9月，出口機(jī)型中大挖占比17%，中挖占比31%，較內(nèi)銷分別高3、11

pct。2024H1三一重工、徐工機(jī)械、山推股份、柳工、中聯(lián)重科的海外業(yè)務(wù)毛利率分別為33%、24%、22%、29%、32%2021H1-2024H1龍頭公司海外收入占比上升70%60%50%40%30%20%10%0%60%50%40%30%20%10%0%30%25%20%15%10%5%30%25%20%15%10%5%35%30%25%20%15%10%5%0%0%0%三一重工-海外三一重工-國(guó)內(nèi)徐工機(jī)械-海外徐工機(jī)械-國(guó)內(nèi)山推股份-海外山推股份-國(guó)內(nèi)柳工-海外柳工-國(guó)內(nèi)35%30%25%20%15%10%5%2023年出口機(jī)型中中挖、大挖占比高于內(nèi)銷大挖,大挖14%,微挖,微挖26%,17%9%0%2021H1

2021H2

2022H1

2022H2

2023H1

2023H2

2024H1中挖,20%三一重工柳工徐工機(jī)械中聯(lián)重科山推股份出口內(nèi)銷中聯(lián)重科-海外中聯(lián)重科-國(guó)內(nèi)中挖,31%小挖,小挖,57%4926%資料：Ｗind、中