緒論1.1研究背景與研究意義1.1.1研究背景近年來，隨著國家對生態(tài)文明建設與綠色發(fā)展的日益關注，經濟發(fā)展與環(huán)境保護的并行推進成為了重要議題。為此，政府制定了一系列相關政策，旨在推動綠色發(fā)展，并借助綠色產業(yè)促進經濟結構的轉型升級。這些政策不僅體現(xiàn)在“十四五”規(guī)劃中，也在2035年遠景目標中得到了明確體現(xiàn)。這些舉措與ESG（環(huán)境、社會、治理）理念不謀而合，共同構成了推動國家綠色發(fā)展的強大動力。例如，中國銀保監(jiān)會發(fā)布相關指導意見，鼓勵金融機構開展綠色信貸、綠色債券等可持續(xù)金融業(yè)務，推動金融可持續(xù)發(fā)展。這些政策背景表明，在中國，ESG理念已成為國家發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，鼓勵企業(yè)和金融機構更好地考慮環(huán)境、社會和治理因素，以推動可持續(xù)發(fā)展。ESG理念源自海外，其首要目標在于全面評估企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力，其評級體系的核心在于全面考量企業(yè)在環(huán)境表現(xiàn)、社會責任擔當以及公司治理結構等三個關鍵領域的績效。ESG評級可以向利益相關者披露更多的非財務信息，有效保護股東和債權人的權益，并為投資者提供有關公司的詳細信息，從而有助于做出正確的投資決策，降低投資風險。如今，越來越多的機構參與到企業(yè)環(huán)境、社會和治理信息的評估工作，并逐漸引起了投資者、監(jiān)管機構和上市公司的重視。雖然基于環(huán)境、社會和公司治理信息的價值投資在國外發(fā)達金融市場已經非常普遍，但在中國還沒有像其他國家那樣成熟。因此，必須鼓勵企業(yè)主動披露ESG信息并采用ESG評級，以促進企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展和中國資本市場的綠色轉型。ESG的研究背景可以追溯到多個方面，例如全球可持續(xù)發(fā)展觀念的提出。1992年，聯(lián)合國于里約舉辦地球峰會，首倡可持續(xù)發(fā)展之理念，并置其于全球議程之中。隨后，聯(lián)合國于2000年通過了千年發(fā)展目標，又在2015年進一步確立了17個可持續(xù)發(fā)展目標，旨在解決貧困、不平等、氣候變化等全球挑戰(zhàn)。這些目標鼓勵企業(yè)在經濟、社會和環(huán)境層面上采取可持續(xù)發(fā)展行動，并承擔更多的責任。再例如綠色金融倡議，該倡議旨在引導資金流向可持續(xù)發(fā)展項目，有助于引導投資者在投資決策中充分考慮ESG因素，進而有效降低風險、增加回報，并推動資本市場良性可持續(xù)發(fā)展。ESG概念在中國引入較晚，但隨著評級機構和評級標準的成熟，發(fā)展綠色金融逐漸成為主流趨勢，加強ESG相關研究對推動可持續(xù)發(fā)展至關重要。在此背景下，本文希望通過研究ESG表現(xiàn)和權益資本成本的關系，豐富ESG研究的理論框架，為企業(yè)利用ESG指標降低權益資本成本提供建議。1.1.2研究意義（1）理論意義ESG的發(fā)展已成為我國當前備受矚目的研究主題。然而，目前國內對該主題的研究尚顯不足，且多數(shù)研究聚焦于宏觀層面，對微觀層面的探討相對較少。因此，對于ESG的深入研究，尤其是從微觀層面出發(fā)，對于推動我國ESG實踐的發(fā)展具有重要意義。因此，本文潛在的邊際貢獻如下：一方面，本文從權益資本成本角度拓展了企業(yè)ESG表現(xiàn)的經濟后果。既往研究多聚焦于企業(yè)價值、財務指標等層面。例如，當企業(yè)的ESG表現(xiàn)達到利益相關者的期望時，能夠有效提升企業(yè)的經濟價值；相反，若未能滿足利益相關者的期望，則可能削弱企業(yè)的經濟價值（周申蓓等，2024）[1]。；盛敏倩、歐陽文慧（2024）[2]運用多元線性回歸模型檢驗了企業(yè)ESG表現(xiàn)對企業(yè)短期財務績效的正向影響。基于此，本文從權益資本成本視角拓展了ESG經濟后果研究，并將經營風險作為中介變量，研究了其影響機制，為企業(yè)通過提升ESG表現(xiàn)降低權益資本成本提供參考。另一方面，本文從ESG視角出發(fā)，對企業(yè)權益資本成本的影響因素理論進行了進一步的豐富和發(fā)展。以往的研究主要集中在β系數(shù)、賬面市值比以及信息不對稱性等因素對權益資本成本的影響。朱寶憲和何治國（2002）[3]的研究表明，β系數(shù)與股票收益率之間存在顯著的正相關性，并且β系數(shù)對股票收益率的解釋力度較強；同時，他們發(fā)現(xiàn)賬面市值比在解釋股票收益率方面比β系數(shù)更具說服力。另一方面，孔玉生和馬曉睿（2011）[4]的研究指出，信息不對稱性與權益資本成本呈正相關。基于這些研究，本文將企業(yè)的ESG表現(xiàn)作為一個重要的影響因素，納入到企業(yè)權益資本成本的研究范疇中，從而在某種程度上填補了這一理論研究領域的空白。（2）實踐意義一方面，對企業(yè)而言，可以提供給企業(yè)經營者經營決策的依據。環(huán)境、社會和公司治理指標使公司能夠評估其是否實現(xiàn)了長期回報的目標，為評估未來投資提供參考。首先，環(huán)境方面的研究可以幫助識別企業(yè)的環(huán)境風險和機遇。通過研究企業(yè)的碳排放、能源使用、廢物管理和生態(tài)足跡等方面，可以評估企業(yè)是否在可持續(xù)發(fā)展的道路上，并預測其未來的可持續(xù)性。其次，社會方面的研究可以揭示企業(yè)與員工、供應商、客戶和社區(qū)之間的關系，了解企業(yè)在這些方面的表現(xiàn)，有助于投資者評估企業(yè)的聲譽、品牌價值和社會責任感。最后，公司治理方面的研究可以評估企業(yè)管理層的透明度、問責制度和道德標準。好的公司治理有助于提高企業(yè)績效、降低風險，并保護投資者的利益。另一方面，對政府而言，對于ESG的研究有利于推動企業(yè)將國家的宏觀政策轉化為對企業(yè)的微觀激勵，鼓勵企業(yè)降低成本以實現(xiàn)高質發(fā)展，從而有效促進地方政府的可持續(xù)發(fā)展轉型和治理水平提升，進一步助力中國發(fā)展新質生產力，加快推進全球可持續(xù)發(fā)展目標的實現(xiàn)?？傊珽SG研究的意義在于幫助投資者更全面地了解企業(yè)的可持續(xù)性和長期價值，幫助投資者和企業(yè)做出更明智的決策；同時促使國家的宏觀政策的實施，激勵企業(yè)改善其環(huán)境、社會和治理表現(xiàn)，推動社會可持續(xù)發(fā)展的進程。2文獻綜述及相關概念2.1相關概念界定2.1.1ESG體系介紹ESG理念是一種投資理念，它不僅限于評估企業(yè)財務績效，還涵蓋環(huán)境、社會及公司治理的綜合表現(xiàn)。通過在投資決策中充分考慮這些因素，可以期降低風險預期，實現(xiàn)更穩(wěn)健和持久的投資回報。當前，眾多國際評級機構對企業(yè)ESG評級報告頗為重視，每個維度均有其具體的指標。（1）環(huán)境在ESG理念中，環(huán)境表現(xiàn)是指為保護環(huán)境而采取的行動。例如，企業(yè)積極安裝節(jié)水系統(tǒng)，建立氣候保護系統(tǒng)，積極營造和保護綠色空間等。本文借鑒了國外環(huán)境評估體系，對評估指標進行了系統(tǒng)梳理與整理，詳情參見表2.1：表2.1環(huán)境責任研究指標環(huán)境資源能源能源消耗與管理生物多樣性物料消耗與管理水資源消耗與管理污染排放排污水平與管理廢氣排放與管理廢水排放與管理固體廢棄物排放與管理環(huán)境管理環(huán)境合規(guī)管理環(huán)境管理水平與信用環(huán)保許可與報告氣候變化溫室氣體排放與管理減排降碳碳足跡與碳中和氣候風險環(huán)境機遇綠色認定行業(yè)外部性綠色產業(yè)綠色金融（2）社會責任ESG理念強調社會責任，即企業(yè)在成長過程中應綜合權衡各方利益相關者的經濟與社會利益，力求達到最佳狀態(tài)。社會責任的清晰界定，最初見于《商人的社會責任》一書，該書詳細闡釋了企業(yè)追求社會目標及最大化社會責任的核心理念。本文進一步拓展了企業(yè)社會責任的內涵，認為其涵蓋了企業(yè)對員工、供應商、消費者、社區(qū)等多個方面。在ESG評價體系中，企業(yè)社會責任的具體指標包括但不限于以下幾個方面：表2.2社會責任研究指標社會員工員工結構培訓與發(fā)展招聘與管理職業(yè)健康與安全生產薪酬與福利權益與保障供應鏈供應鏈環(huán)節(jié)管理供應商管理產品與客戶產品質量與風險知識產權研發(fā)客戶權益社會機遇企業(yè)認定政策戰(zhàn)略社會關系管理公益捐贈（3）公司治理治理是指一個組織的內部管理模式，涵蓋決策流程、職責劃分、監(jiān)督體系以及與各方利益相關者的溝通與協(xié)作等方面。在Robert（1996）的論述中，公司治理的核心目標是維護股東的利益，這主要通過完善治理架構，化解董事會與管理層及與其他利益相關方間的矛盾來實現(xiàn)。綜合國內外的研究成果，本文提出公司治理其實是一種綜合考量，具體指標包括但不限于以下幾個方面：表2.3公司治理研究指標公司治理治理結構股東治理監(jiān)事會治理董事會治理管理層治理治理機制合規(guī)監(jiān)管信息披露風險管理激勵評價公司機遇商業(yè)誠信與道德戰(zhàn)略與文化可持續(xù)發(fā)展2.2文獻綜述2.2.1ESG表現(xiàn)的經濟后果在經濟影響層面，眾多學者普遍認為ESG理論的不斷發(fā)展對推進企業(yè)的可持續(xù)進步起到了積極的作用。例如，梁麗[5]在2021年聚焦于ESG框架對經濟責任審計模式的影響，經深入探討后，得出ESG框架積極推動了經濟責任審計目標與模式的革新這一結論。此外，高杰英等[6]人在2021年也研究了ESG表現(xiàn)與企業(yè)投資效率之間的關系，他們得出了ESG在減少過度投資問題上起到了重要作用的結論，其影響機制主要是通過降低代理成本和緩解融資約束來實現(xiàn)。而在王蓉[7]在2022年的研究中，特別關注了ESG表現(xiàn)對非效率投資的影響，并發(fā)現(xiàn)企業(yè)的ESG表現(xiàn)與非效率投資水平之間存在著明顯的負相關關系。這些研究體現(xiàn)了ESG在企業(yè)發(fā)展中的重要性及其在經濟后果方面的積極影響。在ESG表現(xiàn)的經濟后果研究中，袁業(yè)虎和熊笑涵（2021）[8]認為ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)往往伴隨著較高的績效水平，并因此吸引了媒體的廣泛關注。李井林等（2021）[9]則從企業(yè)創(chuàng)新的角度出發(fā)，揭示了環(huán)境、社會和公司治理這三個維度對企業(yè)績效的積極推動作用。另外，邱牧遠和殷紅（2019）[10]的研究發(fā)現(xiàn)，ESG的三個維度在影響企業(yè)融資成本方面呈現(xiàn)出不同的作用，特別是環(huán)境和公司治理因素的信息披露質量對融資起到了關鍵作用，并且環(huán)境因素在降低企業(yè)融資成本方面愈發(fā)重要。這些研究表明良好的ESG表現(xiàn)能減降低企業(yè)的融資成本，還能改善企業(yè)績效。國外學者深入研討ESG領域，主要聚焦其對財務績效等多維度的影響。其中，關于ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值間的關系，學術界存在眾多不同見解。其中，ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值之間的關系存在眾多不同觀點。Fatemi等人（2018）[11]的研究指出，強化ESG投資有助于提升企業(yè)價值，反之則可能導致價值降低。Ghoul等（2018）[12]進一步論證了ESG理論與企業(yè)價值之間的正相關關系，特別是在市場制度尚不完善的國家中這種關系更為顯著。Aboud和Diab（2018）[13]則利用托賓Q值作為衡量企業(yè)價值的指標，研究結果表明ESG理論與企業(yè)價值同樣呈現(xiàn)正相關關系。然而，也有學者持不同觀點。Sassen等人（2016）[14]認為較高的ESG表現(xiàn)可能會降低企業(yè)價值。Atan等人（2018）[15]針對馬來西亞企業(yè)的研究表明，ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值之間并無明顯聯(lián)系。這些不同的研究結果反映了ESG與企業(yè)價值關系的復雜性，需要更多深入的研究來揭示其內在機制。在融資活動方面，Gossetal.(2011)[16]認為具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)更容易獲得低成本的融資，因為投資者認為這些企業(yè)在長期內能夠產生穩(wěn)定的財務回報。在經營活動方面，Ioannou和Serafeim（2014）[17]發(fā)現(xiàn)良好的公司治理和透明度與企業(yè)的財務績效密切相關。這種關聯(lián)可能會增加企業(yè)在融資市場上的聲譽和信任度，從而為其提供更多的融資機會。2.2.2企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響因素通過深入梳理相關文獻，我們可以將影響企業(yè)ESG表現(xiàn)的因素劃分為外部與內部兩大類別。在外部因素中，國家政策、行業(yè)特性以及機構投資者的關注度均發(fā)揮著至關重要的作用；而在內部因素方面，所有權結構與企業(yè)規(guī)模等因素同樣顯著地影響著企業(yè)的ESG表現(xiàn)。這些內外部因素相互交織，共同塑造著企業(yè)在ESG方面的具體表現(xiàn)。在外部影響因素的考量中，法律法規(guī)無疑占據了重要地位。這些法律條文不僅規(guī)范了企業(yè)的行為，更在某種程度上推動了企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善。王禹等人（2022）[18]的研究也進一步印證了這一點，他們指出，相關法律法規(guī)不僅為企業(yè)構建ESG治理體系提供了指引，還促使企業(yè)在績效考核中納入ESG表現(xiàn)，從而推動其持續(xù)提升。此外，外部投資者作為資本市場的核心參與者，在投資決策時往往會將目標企業(yè)的ESG表現(xiàn)作為重要考量因素。何青和莊朋濤（2023）[19]的研究顯示，共同機構投資者憑借其強大的治理動機和能力，以及獨特的信息網絡優(yōu)勢，能夠有效促進企業(yè)ESG表現(xiàn)的提升。Kordsachia（2021）[20]認為機構投資者由于具備信息優(yōu)勢和治理能力，通常比普通小股東更加關注企業(yè)的戰(zhàn)略決策，能夠實施積極的監(jiān)督并向企業(yè)高管施加壓力，促使其積極履行社會責任并優(yōu)化治理方式。這些因素共同構成了影響企業(yè)ESG表現(xiàn)的外部力量，對企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展產生了深遠影響。在內部影響因素的分析中，首要關注的是國有企業(yè)的特性。由于國有企業(yè)承載著特殊的社會使命和責任，其ESG表現(xiàn)往往具有內在的動力和必要性，并且國有企業(yè)普遍具備更為豐富的物力、財力和人力資源以提升ESG表現(xiàn)。事實上，已有研究證實，相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)在ESG表現(xiàn)上往往更為出色（Crifo等，2015）[21]。此外，企業(yè)的規(guī)模也是影響其ESG表現(xiàn)的重要因素。大型企業(yè)往往資源豐富，更有意愿和能力通過優(yōu)化ESG表現(xiàn)來穩(wěn)固并拓展市場份額。因此，企業(yè)在決定是否提升ESG表現(xiàn)時，會充分考慮其規(guī)模因素，以確保決策的合理性和有效性。2.3相關理論基礎2.3.1利益相關者理論利益相關者理論主張，企業(yè)在運營過程中，應全面考慮并滿足與其業(yè)務活動緊密相關的各方利益相關者的權益與需求，而非僅局限于股東利益。這里的利益相關者，是指那些直接或間接影響企業(yè)決策、行為或結果，同時與企業(yè)存在利益關系的個人、團體或組織。ESG理念聚焦于企業(yè)在環(huán)境保護、社會責任以及公司治理等方面的表現(xiàn)，涵蓋了諸如生態(tài)維護、員工福祉、社區(qū)互動、防腐倡廉等多個維度的指標。這一理念與利益相關者理論相契合，提供了一種量化評估企業(yè)在環(huán)境、社會和治理層面績效的框架。因此，ESG因素可以被視為利益相關者理論在實際操作中的一種體現(xiàn)。通過有效評估和管理ESG因素，企業(yè)能夠更精準地回應利益相關者的期待，進而提升企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展?jié)摿?。此外，企業(yè)ESG信息的公開透明，為外界了解公司的社會貢獻與業(yè)績提供了重要窗口，這對于投資者的決策至關重要。多項研究（Busch&Hoffmann,2011;Margolis&Walsh,2003;Weberetal.,2008）均表明，ESG信息的披露能夠影響投資者的回報預期，為投資者的投資決策提供有力支撐。2.3.2委托代理理論基于委托代理理論，由于委托人與代理人之間的利益并不總是完全契合，并且雙方之間存在信息差和溝通橋梁，多種因素共同導致了代理成本的產生。這種代理成本若未能得到有效管理，可能引發(fā)企業(yè)治理的失敗。舉例來說，當企業(yè)中的大股東與中小股東的利益發(fā)生沖突，尤其在監(jiān)管缺失的環(huán)境下，大股東為了滿足自身的利益需求，可能傾向于投資高風險項目，這樣的決策往往會對中小股東的利益造成損害（鄭國堅，2014）[22]。在ESG框架下，委托人（如股東和投資者）希望確保企業(yè)充分考慮環(huán)境和社會責任，并采取良好的治理實踐。ESG評估強調企業(yè)的透明度和問責制，以確保有效管理環(huán)境、社會和治理風險。委托代理理論強調合適的監(jiān)督和激勵機制，可以增加企業(yè)的透明度和問責制，減少信息不對稱和代理問題。委托代理理論提供了一種分析和解決委托人權益保護的方法，通過建立適當?shù)募顧C制和監(jiān)管措施來確保企業(yè)在ESG問題上與委托人的利益保持一致。通過應用委托代理理論，可以促進企業(yè)更好地管理ESG風險和機會，提高可持續(xù)性表現(xiàn)，并增加利益相關者的信任和參與。2.3.3信號傳遞理論斯彭斯是第一個在勞動力市場模型中研究信號理論的人，他認為當信息從最知情者傳遞給最不知情者時，市場效率會大大提高。所以將這一理論應用于公司的財務狀況，管理層可以通過傳播企業(yè)的積極信號，以鼓勵投資者做出正確的投資決策。這表明，信息傳遞在解決逆向選擇問題方面發(fā)揮著重要作用。根據信號傳遞理論，公司的市場化行為或多或少會發(fā)出其商業(yè)意圖的信號。這些信號會影響市場參與者對市場和資產價格的看法和預期，進而影響其投資決策。在這種情況下，高于平均水平的環(huán)境、社會和公司治理績效和信息披露都是強有力的信號，這些信號表明公司有足夠的資本確保自身的可持續(xù)發(fā)展，且這些積極的信號會增強投資者對公司的信任和看法，從而幫助公司克服融資障礙。2.3.4可持續(xù)發(fā)展理論可持續(xù)發(fā)展理論萌芽于20世紀80年代，當時人們開始反思經濟發(fā)展與環(huán)境保護之間的關系，認識到不應以犧牲環(huán)境為代價追求經濟增長。隨著時間的推移，這一理念逐漸深入人心，可持續(xù)發(fā)展理論應運而生。該理論主張經濟發(fā)展必須與自然環(huán)境的承載能力相協(xié)調，摒棄以損害環(huán)境為代價的發(fā)展模式。在這一框架下，企業(yè)被寄予厚望，需積極促進生態(tài)、社會和經濟的和諧共存與平衡發(fā)展?？沙掷m(xù)發(fā)展理論強調在滿足當前需求的同時，必須確保不損害未來世代滿足其需求的能力，從而確保人類社會的持久繁榮。而ESG是一種評估企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)的方法，關注企業(yè)在環(huán)境、社會和公司治理方面的表現(xiàn)，涵蓋了諸如環(huán)境保護、員工權益、社區(qū)關系、腐敗防控等方面的指標。可持續(xù)發(fā)展理論強調經濟、社會和環(huán)境三個方面的協(xié)調發(fā)展，而ESG提供了一種衡量企業(yè)非財務績效的方法與指南。通過運用此種評估體系，有助于促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，并且實現(xiàn)平衡經濟增長、社會公正和環(huán)境保護的目標，為未來世代創(chuàng)造可持續(xù)的社會、經濟和環(huán)境條件。因此，ESG可以被視為可持續(xù)發(fā)展理論的一種具體應用。2.4理論分析與研究假設企業(yè)與投資者間溝通橋梁的核心在于財務與非財務信息的互通，在此過程中ESG信息扮演著不可或缺的非財務角色。根據信號傳遞理論，上市公司公開ESG信息，能向資本市場傳達出企業(yè)專注ESG實踐的正面信號，吸引具有一定投資偏好的投資者，進而引發(fā)其投資興趣。而基于利益相關者理論，企業(yè)若具有卓越的ESG表現(xiàn)，加強ESG信息的透明度，并切實履行ESG責任，能體現(xiàn)其積極維護利益相關者的權益，其聲譽與形象將得到顯著提升。這種正面形象將引發(fā)資本市場的積極反饋，使得股票投資者更傾向于選擇此類企業(yè)作為投資對象，進而有助于降低企業(yè)的權益資本成本。在考量企業(yè)未來的成長潛力與穩(wěn)定性時，我們需將視線投向其生態(tài)環(huán)境、利益相關者的信心，以及完善的管理體系等多個維度。ESG作為反映企業(yè)可持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ年P鍵指標，對于長期投資者而言，與其相關的非財務信息正逐漸凸顯為企業(yè)獨特的競爭優(yōu)勢。透過ESG的展現(xiàn)，投資者能更精準地篩選出內部治理優(yōu)良、具備長遠發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)作為投資對象。然而，信息不對稱現(xiàn)象使得投資者在評估企業(yè)經營風險與真實價值時面臨困境，這導致投資風險上升，進而要求更高的必要報酬率以彌補潛在風險損失。這一連鎖反應最終致使企業(yè)權益資本成本攀升。企業(yè)積極公開ESG信息，能降低流動性溢價成本，減輕信息不對稱現(xiàn)象，減少逆向選擇風險。當企業(yè)的ESG表現(xiàn)愈發(fā)出色，其可持續(xù)發(fā)展的潛力也愈顯強大，為股東創(chuàng)造的價值也愈發(fā)顯著。這不僅減少了投資者的逆向選擇程度，降低了風險溢價的補償，進而降低了企業(yè)權益資本成本，還提升了企業(yè)的融資效率和市場競爭力。由此本文提出如下假設：H1：上市公司企業(yè)ESG表現(xiàn)與權益資本成本負相關。圖2.1企業(yè)ESG表現(xiàn)對權益資本成本作用機制圖3研究設計3.1樣本選取與數(shù)據來源考慮到ESG評級樣本的數(shù)量與評級機構信息公開情況，本文以我國A股上市公司作為研究樣本，選取2011-2021年的數(shù)據進行實證研究。數(shù)據處理如下：（1）剔除ST、ST*公司；（2）剔除金融保險行業(yè)上市公司樣本；（3）剔除數(shù)據缺失的樣本企業(yè)；（4）為避免極端值影響，對所有連續(xù)變量進行上下1%和99%的縮尾處理。通過上述處理，本文共得到了8788個數(shù)據，其中ESG評級數(shù)據來自彭博數(shù)據庫；其余數(shù)據企業(yè)績效、公司規(guī)模、企業(yè)成長性、資產負債率、企業(yè)年齡、第一大股東持股比例等均來自國泰安數(shù)據庫（CSMAR）。本文運用Excel進行數(shù)據的有效整理，且在實證部分借助STATA17.0軟件進行深入的研究與分析。3.2變量定義3.2.1被解釋變量本文將權益資本成本（COC）作為被解釋變量，主要衡量企業(yè)為使用股東資金所需支付的最低回報率。目前，衡量權益資本成本的方法主要有兩類：事前和事后。事前成本，即企業(yè)股權融資后實際支付的費用，主要通過股票收益率來衡量。其計算方法有OJN模型、PEG模型及MPEG模型等。相反，事后成本則為企業(yè)股權融資前的預估費用，多應用于企業(yè)長期投資決策，常使用折現(xiàn)率來計算，主要計算方法包括CAPM模型等。事后和事前計算都需要綜合考慮公司風險、市場狀況、股價和交易量等多個因素。針對本文需要而言，從經濟視角出發(fā)，毛新述與葉康濤（2012）[23]的觀點傾向于認為，事前權益資本成本比事后權益資本成本更為合適。由于市場完全有效的假設在現(xiàn)實中難以實現(xiàn)，事后權益資本成本的計算結果往往有較大誤差。相對而言，事前資本成本則是根據預測的財務數(shù)據和當前股票價格計算預期收益，從而近似地反映資本成本的性質。因此，本文選用事前權益資本成本PEG模型的計算結果COC作為被解釋變量。具體的計算模型如下所述：R3.2.2解釋變量本文的解釋變量為ESG表現(xiàn)，ESG評級數(shù)據來源于彭博數(shù)據庫。彭博ESG披露評分體系涵蓋環(huán)境（E）、社會（S）和治理（G）三個維度，評分區(qū)間為0至100分，其中，接近100分的評分代表公司在ESG領域所能達到的最高水平。彭博ESG評分體系是一種綜合性的評估方法，用于衡量企業(yè)在環(huán)境、社會和治理方面的表現(xiàn)。該評分體系基于大量數(shù)據和指標，涵蓋了各個行業(yè)和地區(qū)的公司。在環(huán)境方面，彭博ESG評分體系考慮了企業(yè)的碳排放、能源利用效率、水資源管理、廢物處理等因素。通過評估企業(yè)在這些領域的政策和實踐，它可以揭示企業(yè)對環(huán)境可持續(xù)性的貢獻和影響。社會方面，該評分體系關注企業(yè)的員工關系、保護、社區(qū)參與以及供應鏈責任等問題。它評估企業(yè)在這些方面的管理措施和執(zhí)行情況，以判斷其對社會發(fā)展和公平正義的貢獻程度。在治理方面，彭博ESG評分體系考慮了企業(yè)的董事會結構、股東權益保護、財務透明度以及反措施等因素。通過評估企業(yè)的治理機制和規(guī)范，它可以評價企業(yè)的決策過程是否公正、透明，并且是否符合法律和道德要求。彭博ESG評分體系通過綜合考量環(huán)境、社會和治理三大維度，為企業(yè)績效提供全面且精確的評估。這一體系不僅有助于投資者和利益相關者深入洞察企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)，更能為他們做出明智的投資和合作決策提供有力的參考依據。3.2.3控制變量企業(yè)ESG評級與其權益資本成本之間的關系受到一系列其他因素的共同影響。本文在借鑒邱牧遠、殷紅等（2019）[10]的研究成果的基礎上，納入了一系列控制變量以更全面地探究這一關系。這些控制變量包括公司規(guī)模（Size）、資產負債率（Lev）、凈資產收益率（ROE）、總資產周轉率（ATO）、經營風險（Fixed）、企業(yè)成長性（Growth）、賬面市值比（BM）以及第一大股東持股比例（TOP1）。通過綜合考慮這些因素，我們能夠更準確地揭示ESG評級與權益資本成本之間的內在聯(lián)系。公司規(guī)模為衡量企業(yè)規(guī)模，本文選取了企業(yè)總資產的自然對數(shù)作為代理指標。通常而言，資產規(guī)模較大的企業(yè)在運營上更趨多元化，這使得其經營更為穩(wěn)健，風險管理機制也更為成熟，能夠有效分散并降低風險。因此，這些企業(yè)陷入財務困境的可能性相對較小，債務承受能力也相對較強，從而有助于降低其融資成本。此外，由于大規(guī)模企業(yè)擁有更多的可支配資產，它們通常具備更強的ESG投入意識與能力。資產負債率資產負債率作為關鍵指標，反映了公司潛在風險與財務穩(wěn)定性。過高的杠桿率可能帶來資金鏈斷裂、債務違約甚至破產等風險，進而對企業(yè)績效造成不利影響。本文將資產負債率作為控制變量，通過負債總額與總資產的比率來計量。一般而言，資產負債率的上升往往伴隨著權益資本成本的增加，因為投資者對公司債務風險、信用評級下調以及股東回報的擔憂會增強。然而，若公司能夠巧妙利用杠桿效應提升盈利能力，則可能在一定程度上緩解權益資本成本的上升壓力。凈資產收益率企業(yè)的凈資產收益率具體反映了企業(yè)每投入一個單位的權益資本所能獲取的凈利潤水平，是衡量企業(yè)利潤與權益資本關系的重要指標。當企業(yè)的凈資產收益率超出其權益資本成本時，這意味著企業(yè)的盈利能力超越了投資者的預期回報，顯示出其強大的經營實力與良好的投資回報潛力，投資者可能會認為該企業(yè)是一個良好的投資機會，進而提高對其股票的需求，推動股價上漲。因此，凈資產收益率的水平與穩(wěn)定性對于企業(yè)融資和股價表現(xiàn)都具有重要意義。企業(yè)需要保持較高的凈資產收益率，以吸引投資者并維持股價穩(wěn)定?？傎Y產周轉率總資產周轉率是體現(xiàn)企業(yè)如何有效運用其總資產來創(chuàng)造經濟收益的重要指標。在資產規(guī)模相近的情況下，企業(yè)若具備較高的資產周轉率，便能獲得更為豐富的銷售收入，這充分展現(xiàn)了其出色的資產利用效能。因此，這一指標在評估企業(yè)的運營效能和資產管理能力時，具有不可忽視的重要意義。當總資產周轉率較高時，企業(yè)能夠通過更高的銷售收入覆蓋資本成本，從而提高投資者的回報率。這可能會降低權益資本成本，因為投資者認為企業(yè)的運營效率高，風險較小。另一方面，如果總資產周轉率較低，企業(yè)的銷售收入不能有效地覆蓋資本成本，可能導致投資者對企業(yè)的回報率不滿意。這可能會增加權益資本成本，因為投資者要求更高的回報來補償風險。固定資產比率本文采用固定資產占總資產的比例來衡量。固定資產比率對權益資本成本的影響是多方面的，取決于企業(yè)的風險和穩(wěn)定性、資本結構、投資回報率以及資產負債表的結構等因素。固定資產的使用能力和效率將直接影響企業(yè)的盈利能力。如果固定資產能夠帶來高投資回報率，即使其占比較高，也可能吸引更多投資者，并降低權益資本成本。總體而言，在實際情況中，還需要綜合考慮其他因素來評估其具體影響。企業(yè)成長性企業(yè)的成長性是衡量其未來發(fā)展前景的重要維度。盡管多數(shù)公司在生產過程中均展現(xiàn)出穩(wěn)健的發(fā)展態(tài)勢，但各企業(yè)間的成長速度卻存在差異。為更精確地評估企業(yè)的成長性，本文借鑒了眾多學者的研究方法，采用營業(yè)收入增長率作為衡量指標，以全面反映企業(yè)的成長潛力。如果企業(yè)具有高成長性，即能夠持續(xù)地增加收入和利潤，那么投資者對該企業(yè)的預期回報也會更高。這意味著投資者愿意支付更高的價格購買該企業(yè)的股票，從而使權益資本成本相應提高。賬面市值比賬面市值比是衡量公司股票的市場價格與其賬面價值之間關系的一個指標。它通過將公司的賬面價值（即資產減去負債）與市值進行比較，反映了市場對公司的估值情況。賬面市值比可以被視為市場對公司風險和盈利能力的一種反映。較高的賬面市值比通常意味著市場更看重公司的潛在增長和盈利能力，而不太注重其當前的資產價值。因此，較高的賬面市值比可能會導致較低的權益資本成本。當賬面市值比較高時，投資者可能認為該公司有較好的增長潛力，并愿意為其股票支付較高的價格。這可能會導致公司的股價上升，從而降低權益資本成本。（8）第一大股東持股比例在企業(yè)運營與治理中，第一大股東常擁有顯著影響力。其持股比例深刻影響公司經營管理決策，進而作用于企業(yè)績效。為精確衡量這一比例，本文采用第一大股東持股數(shù)與總股份數(shù)的比值作為計算基礎。3.3模型構建為驗證企業(yè)ESG評級對權益資本成本的影響，本文以權益資本成本作為被解釋變量，以企業(yè)ESG表現(xiàn)為解釋變量，將公司規(guī)模（Size）、資產負債率（Lev）、凈資產收益率（ROE）、總資產周轉率（ATO）、經營風險（Fixed）、企業(yè)成長性（Growth）、賬面市值比（BM）、第一大股東持股比例（TOP1）作為控制變量，同時加入行業(yè)虛擬變量（industry）與時間虛擬變量（year），控制年份和行業(yè)效應，從而構建以下多元回歸模型：CO其中，α0代表常數(shù)項；αi（i=1，2，3…）表示各變量的系數(shù)，i表示年份，t表示樣本企業(yè)，εi,t表示隨機誤差項。公式中，α14實證結果分析4.1描述性統(tǒng)計分析在展開實證分析之前，我們首先需對所選變量進行統(tǒng)計描述，以初步把握數(shù)據的整體趨勢和基本特征。這一步驟有助于加深我們對數(shù)據的理解，并為后續(xù)的實證分析提供堅實基礎。接下來，本文將針對2011年至2021年期間的主要變量進行描述性統(tǒng)計分析，展現(xiàn)各變量的數(shù)據特征，具體結果如表4.1所示：表4.1描述性統(tǒng)計分析變量樣本量均值標準差5分位數(shù)最小值中位數(shù)最大值95分位數(shù)COC87880.10700.03980.05010.02560.10230.24070.1802ESG878828.59659.048616.528912.876027.361456.241847.9026E87889.452312.65250.00000.00002.416253.548839.1725S878812.73837.20734.62520.000010.580436.305928.0702G878864.001913.863338.049432.028969.295689.283681.4570Size878823.31821.287821.371219.784723.202926.452325.8266Lev87880.47120.19580.14100.03190.48450.90720.7817ROE87880.10620.1075-0.0105-0.96160.10300.40600.2734ATO87880.70040.46780.17480.05460.59372.89131.6269FIXED87880.22330.17560.01120.00160.17880.72460.5850Growth87880.20250.4000-0.2000-0.65350.13273.89400.7722Top187880.37890.16110.13840.08090.36680.75780.6714BM87881.35401.53280.15610.05180.789510.08864.4914根據統(tǒng)計結果，本文共獲取了2011-2021年間滬深A股上市企業(yè)的8788個樣本觀測值。從被解釋變量權益資本成本（COC）來看，其最大值達到0.2407，最小值則為0.0256，標準差為0.0398，均值為0.1070。在解釋變量方面，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）的均值為28.5965，最小值為12.8760，最大值為56.2418，標準差為9.0486，這表明不同企業(yè)在ESG履行方面存在顯著差距。此外，控制變量中企業(yè)資產負債率（Lev）的最大值為0.9072，最小值為0.0319，均值為0.4712，盡管標準差為0.1958相對較小，但不同企業(yè)間的資產負債率仍有所差異。企業(yè)成長性（Growth）的最大值和最小值分別反映了不同企業(yè)在經營過程中的擴張與收縮態(tài)勢，其均值為0.2025，表明多數(shù)企業(yè)處于成長階段。至于企業(yè)規(guī)模（SIZE），其最大值和最小值分別為26.4523和19.7847，均值為23.3182，標準差為1.2878，說明樣本企業(yè)在規(guī)模上相對接近，整體處于同一水平線上。在環(huán)境責任維度上，觀測到的最小值是0，而最大值則高達53.5488。各公司在這一方面的平均得分為9.4523，顯示出整體上的環(huán)境表現(xiàn)是相對欠佳的。進一步考察社會責任層面，我們發(fā)現(xiàn)其分值的跨度從最低的0到最高的36.3059，但各公司的平均表現(xiàn)僅為12.7383，這不僅意味著整體社會責任的履行情況并不理想，而且反映出各公司在這一領域的實踐存在顯著的差異。公司治理方面，其最小值為32.0289，最大值達到了89.2836，平均數(shù)為64.0019，而標準差為13.8633，表明在這一方面，各公司之間的差異最為顯著，遠超環(huán)境和社會責任方面的差異。為了深入分析ESG得分及其各單項得分的分布情況，本文詳細探討了ESG得分的箱線圖，如圖4.1所示。圖中可以清晰地觀察到，環(huán)境（E）得分處于最低水平，而公司治理（G）得分則位列最高。環(huán)境得分的分布情況相對集中，這表明上市公司在環(huán)境績效上還有相當大的提升潛力。另一方面，公司治理得分普遍較高，反映出企業(yè)的治理架構和機制已經比較完善，能夠在一定程度上平衡社會效益、經濟效益以及滿足投資者的期望。圖4.1得分箱線圖4.2相關性分析相關性分析可以初步計算出各個變量之間的相關系數(shù)，為避免變量間相關性過高導致的多重共線性問題，應先簡要分析變量間的相關性。得到的結果如表4.2所示:表4.2相關性分析COCESGSizeLevROEATOFIXEDGrowthTop1BMCOC1-0.0980***0.1610***0.2602***0.0841***0.0560***-0.0315***0.0840***-0.0181*0.3497***ESG-0.0839***10.4341***0.0788***0.0273**0.0364***0.0374***0.0319***0.00490.1362***Size0.1836***0.4648***10.5580***-0.0616***-0.0625***0.0623***-0.0562***0.2146***0.6790***Lev0.2799***0.0850***0.5597***1-0.1713***0.0348***0.0104-0.0182*0.1076***0.6781***ROE0.0385***0.0263**-0.0350***-0.1951***10.3050***-0.1601***0.3466***0.0642***-0.3559***ATO0.0248**0.0214**-0.0264**0.0824***0.2206***10.0742***0.1481***0.0698***-0.1091***FIXED-0.0338***0.0420***0.1165***0.0691***-0.1479***-0.0278***1-0.1242***0.0980***0.1441***Growth0.0246**0.0091-0.0286***0.01680.2471***0.0979***-0.0946***1-0.0739***-0.2059***Top1-0.0206*0.01130.2150***0.1051***0.0648***0.0779***0.1178***-0.0360***10.1720***BM0.3674***0.1894***0.6508***0.5978***-0.2092***-0.0979***0.0872***-0.0846***0.1408***1注：***p<0.01,**p<0.05,*p<0.1（下三角矩陣為Pearson相關系數(shù)矩陣，上三角矩陣為Spearman相關系數(shù)矩陣）通過仔細觀察上三角的Spearman系數(shù)，我們可以發(fā)現(xiàn)ESG評級與權益資本成本之間存在負相關關系，其相關系數(shù)為-0.098，即企業(yè)ESG評分越高，權益資本成本就越低，說明在ESG評價體系中，企業(yè)環(huán)境責任水平升高、社會責任指標上升、公司治理水平提高，有利于促使企業(yè)權益資本成本降低。接下來，本文利用方差膨脹因子（VIF）來檢驗變量間的多重共線性。在計量回歸模型中，所有自變量的VIF值均處于1至3的范圍內，僅有兩個控制變量的VIF值略微超過2。整體而言，VIF的均值為1.52，且其中的最大值也僅為2.65，遠低于臨界值10。通過這一檢驗，有效地消除了對模型中各變量間存在多重共線性問題的擔憂，從而為后續(xù)的實證研究奠定了堅實的基礎。表4.3VIF膨脹因子分析VariableVIF1/VIFSize2.6500.377BM2.1400.468LEV1.9000.527ESG1.3900.721ROE1.2400.805ATO1.1100.899Top11.0900.918Growth1.0900.920FIXED1.0500.951MeanVIF1.5204.3回歸結果分析由于相關性檢驗本身存在一定的局限性，因此它可能無法全面且準確地揭示變量之間的真實關系。為了更深入地探究企業(yè)的ESG表現(xiàn)如何影響其權益資本成本，本文通過Stata17軟件運用多元線性回歸方法對樣本數(shù)據進行實證分析，以驗證提出的假設。在數(shù)據處理過程中，采用了混合回歸和固定效應模型兩種方法。表5.4展示了在控制年份和行業(yè)效應之后，ESG評級與企業(yè)權益資本成本之間的回歸分析結果。第一列提供了使用混合OLS回歸模型得到的數(shù)據。然而，經過修正的豪斯曼檢驗模型驗證，我們確定固定效應模型更為適合，因此，應以第二列的數(shù)據為參考。第二列詳細列出了ESG評級與企業(yè)權益資本成本之間的面板回歸結果，同時考慮了年份和行業(yè)的影響因素。從表中數(shù)據可見，ESG評級與權益資本成本之間的回歸系數(shù)為-0.0003，t值為-5.2611，表明兩者之間存在顯著的負相關關系，且在1%的顯著性水平上得到驗證，從而支持了我們的假設H1。這表明企業(yè)的ESG表現(xiàn)越出色，其可持續(xù)發(fā)展的潛力就越大，對投資者的吸引力也越強，進而導致投資者所要求的必要報酬率降低，也即企業(yè)的權益資本成本會相應下降。深入剖析回歸模型后，我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)的資產負債率、財務杠桿和賬面市值比等變量的系數(shù)均為正數(shù)。這意味著，企業(yè)盈利能力、經營規(guī)模及財務杠桿的提升會帶來其權益資本成本的上升。這可能是因為投資者對這類企業(yè)抱有更高的期望收益率，進而要求企業(yè)支付更高的權益資本成本。表4.4企業(yè)ESG表現(xiàn)與權益資本成本回歸結果

(1)(2)混合OLS回歸固定效應COCCOCESG-0.0007***-0.0003***(-13.4858)(-5.2611)Size-0.0013***0.0008(-2.7883)(1.6314)Lev0.0221***0.0173***(8.2495)(6.3570)ROE0.0510***0.0281***(12.8895)(5.7126)ATO0.0027***0.0044***(3.1476)(4.4290)FIXED-0.0074***0.0037(-3.3329)(1.3837)Growth0.00140.0006(1.4165)(0.5409)Top1-0.0211***-0.0235***(-8.5388)(-9.9296)BM0.0106***0.0074***(29.0920)(17.7610)_cons0.1348***0.1150***(13.6908)(10.9524)時間控制YESYES行業(yè)控制YESYESN87888788R20.1940.303adj.R20.1930.300F235.135383.9956注：括號內為t值，***、**、*分別表示1%、5%、10%的顯著性水平4.4影響機制分析隨著外部環(huán)境日益復雜多變，企業(yè)在經營過程中面臨的不確定性因素逐漸增多，這使得企業(yè)在大環(huán)境下的商業(yè)行為風險水平顯著提升。經濟形勢、宏觀政策、消費需求、供應商狀況以及行業(yè)競爭態(tài)勢的變化，都可能對企業(yè)的日常資金流動產生深遠影響，進而增加了企業(yè)未來收益的不確定性，導致公司的經營風險上升。首先，企業(yè)經營風險的加劇會使得投資者對企業(yè)未來盈利的預期變得更加不確定。當投資者感知到企業(yè)經營的高風險時，他們往往會要求獲得更高的投資回報，以彌補這種不確定性帶來的潛在損失。因此，企業(yè)需要支付更高的權益資本成本，才能吸引投資者注入資金。其次，企業(yè)經營風險的增加可能會降低企業(yè)的信用評級和聲譽。一旦企業(yè)的信用評級下降，債券和貸款的利率通常會上升，這將進一步增加企業(yè)的融資成本。此外，企業(yè)的聲譽受損也會使投資者對企業(yè)的信任度降低，從而增加了企業(yè)籌集資本的難度，進一步推高了權益資本成本。最后，企業(yè)經營風險的增加可能會導致股東的權益價值下降。當企業(yè)的經營狀況惡化或面臨潛在的風險時，股東可能會擔心自己的投資價值受到損害。為了保護自己的利益，股東可能要求更高的回報率，這將進一步提高權益資本成本。綜上所述，企業(yè)經營風險的增加會直接影響到權益資本成本。本文借鑒王竹泉等（2017）[13]的研究。利用第t-4年至t-1年（四年）的息稅折舊攤銷前利潤率滾動取值的標準差計算經營風險，具體模型如下：

δi,tE其中δi,t表示第i家公司第t年的經營風險（盈利波動程度），EBITi,t表示第i家公司第t年的息稅折舊攤銷前利潤，ACOC=cESG+ORisk=aESG+COC=本文的檢驗過程分為三個主要步驟。首先，探究ESG表現(xiàn)對權益資本成本產生的總體影響；其次，進一步考察ESG表現(xiàn)對經營風險的具體影響；最后，綜合分析ESG表現(xiàn)、經營風險以及權益資本成本三者之間的內在聯(lián)系。步驟如圖4.3:圖4.3因果逐步回歸檢驗法檢驗步驟經過分析，本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)ESG表現(xiàn)對權益資本成本具有顯著影響。首先，從第（1）列數(shù)據中，可以觀察到企業(yè)ESG表現(xiàn)與權益資本成本之間存在明顯的負相關關系，這為初步假設提供了有力支持。其次，第（2）列數(shù)據進一步驗證了企業(yè)ESG表現(xiàn)與經營風險之間的負相關聯(lián)系，顯示出ESG表現(xiàn)的提升能夠有效降低企業(yè)的經營風險。最后，第（3）列數(shù)據的研究結果顯示，企業(yè)經營風險與權益資本成本在1%的統(tǒng)計水平上呈現(xiàn)出顯著正相關，即經營風險降低有助于降低權益資本成本。同時，ESG表現(xiàn)與權益資本成本在同樣的統(tǒng)計水平上顯著負相關，表明良好的ESG表現(xiàn)能夠為企業(yè)帶來更低的權益資本成本。綜上所述，研究證實了ESG表現(xiàn)對企業(yè)經營風險及權益資本成本的重要影響。表4.5中介效應檢驗結果分析

(1)(2)(3)COCORISKORISK*ESG-0.0006***-0.0018***-0.0006***(-11.4591)(-4.4331)(-11.0361)Size-0.0015***0.0078*-0.0016***(-2.7055)(1.9182)(-2.9247)Lev0.0241***-0.0481**0.0248***(8.1134)(-2.1455)(8.3855)ROE0.0511***0.00540.0510***(12.0831)(0.1702)(12.1328)ATO0.0024**-0.0263***0.0027***(2.5373)(-3.7294)(2.9469)續(xù)表4.5中介效應檢驗結果分析(1)(2)(3)COCORISKORISK*FIXED-0.0090***0.1152***-0.0106***(-3.8040)(6.4220)(-4.4987)Growth0.00090.0401***0.0004(0.8922)(4.9929)(0.3636)Top1-0.0230***0.0489**-0.0237***(-8.3782)(2.3589)(-8.6739)BM0.0102***-0.0415***0.0108***(26.5303)(-14.2305)(27.8314)ORISK0.0140***(9.3237)_cons0.1370***0.3953***0.1315***(12.4175)(4.7400)(11.9637)N763976397639R20.1930.0660.202adj.R20.1920.0650.201F202.513660.1869193.0083注：括號內為t值，***、**、*分別表示1%、5%、10%的顯著性水平4.5穩(wěn)健性檢驗為了驗證多元回歸分析的穩(wěn)定性和可靠性，本文實施了多項穩(wěn)健性檢驗。首先，通過替換因變量，采用OJN作為新的被解釋變量，并依照先前的分析流程重新進行了驗證。實驗結果顯示，ESG績效與權益資本成本之間存在明顯的負相關關系，這一發(fā)現(xiàn)與之前的分析結果相吻合。此外，考慮到近年來中國政府和公眾對企業(yè)ESG績效的日益重視，特別是在2018年和2019年，中國證券監(jiān)督管理委員會相繼出臺了更為嚴格的企業(yè)ESG信息披露政策，從制度層面規(guī)范了信息披露的標準。這一政策動向激勵了企業(yè)在2018年之后更加重視并努力提升自身的ESG績效?；谶@一背景，本文特選取2018年至2021年作為研究的時間窗口，并進行了進一步的實證分析。研究結果顯示，在此期間內，企業(yè)的ESG表現(xiàn)對其權益資本成本的影響呈現(xiàn)顯著負相關，這一發(fā)現(xiàn)與前文的結果相一致。最后，由于理論分析中往往設定了較為理想化的條件，而現(xiàn)實市場環(huán)境中存在諸多變數(shù)。特別是，企業(yè)的ESG投資所帶來的信息傳遞和聲譽積累效應并非即刻顯現(xiàn)，而是存在一定的時間延遲，這可能導致投資者的反應延遲，進而影響到權益資本成本的降低。為了考慮這一時間滯后效應，本文將企業(yè)ESG績效這一關鍵解釋變量進行了一期的滯后處理，并重新進行了回歸分析。如表4.6所示，即便在考慮了時間滯后效應后，企業(yè)的ESG表現(xiàn)對其權益資本成本的影響仍然在1%的統(tǒng)計水平上顯著為負，與前文回歸分析結果一致，從而再次驗證了實證分析結果的穩(wěn)健性。綜上所述，所有穩(wěn)健性檢驗的結果均表明，良好的ESG績效有助于降低企業(yè)的權益資本成本，這與我們的基準回歸分析結論是一致的。表4.6穩(wěn)健性檢驗（1）替換解釋變量（2）變更樣本區(qū)間（3）滯后解釋變量OJNCOCCOCESG-0.0003***-0.0003***-0.0003***(-4.0911)(-3.9699)(-4.9166)Size0.0000-0.00120.0002(0.0668)(-1.4962)(0.4619)Lev0.0109***0.0310***0.0179***(3.6098)(7.0579)(5.8599)ROE0.0224***0.01150.0255***(3.7325)(1.5505)(4.7689)ATO0.0043***0.0076***0.0042***(3.9430)(4.2800)(3.7421)FIXED0.0066**0.0152***0.0056*(2.1698)(3.4623)(1.9591)Growth0.0005-0.00020.0022*(0.4640)(-0.0868)(1.7550)Top1-0.0203***-0.0299***-0.0238***(-7.7203)(-7.8226)(-9.0307)BM0.0075***0.0070***0.0076***(15.2563)(11.8277)(17.2541)_cons0.1624***0.1470***0.1102***(13.4528)(8.4072)(9.6254)時間控制YESYESYES行業(yè)控制YESYESYESN840234236832R20.2610.3340.290adj.R20.2580.3280.286F59.574840.602561.2431注：括號內為t值，***、**、*分別表示1%、5%、10%的顯著性水平5研究結論與對策建議5.1研究結論本文采用2011至2021年A股上市公司的數(shù)據，構建相關研究假設，并運用多元回歸分析深入探討了企業(yè)ESG表現(xiàn)對權益資本成本的影響。主要研究發(fā)現(xiàn)如下：ESG表現(xiàn)與權益資本成本之間存在顯著的負相關關系。具體來說，當企業(yè)展現(xiàn)出卓越的ESG表現(xiàn)時，這不僅有助于吸引和留住優(yōu)秀員工，為企業(yè)長遠發(fā)展持續(xù)注入活力，而且還能向外界傳遞出企業(yè)穩(wěn)健運營的正面信號，從而建立起投資者的信心，為企業(yè)融資提供便利。此外，由于投資者對企業(yè)的風險感知降低，因此企業(yè)所需支付的風險補償也會相應減少，最終導致權益資本成本的降低。同時，ESG表現(xiàn)突出的企業(yè)通常也意味著其擁有較高的公司治理水平和更為合理的所有權結構，有助于保障股東權益。這些因素共同作用，使得投資者對這些企業(yè)的信任度大幅提升，投資意愿隨之增強，進而顯著降低企業(yè)的權益資本成本。5.2對策建議5.2.1對企業(yè)的建議隨著生態(tài)文明建設的持續(xù)深入，環(huán)境、社會和治理等非財務指標的量化評估日益受到社會各界的廣泛關注。為增強ESG績效，企業(yè)必須采取有效措施并積極進行非財務信息披露。此舉不僅有利于增強企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力和社會責任感，同時能夠滿足公眾、投資者及監(jiān)管機構對于企業(yè)ESG表現(xiàn)的要求。通過這樣的努力，企業(yè)可以更好地展現(xiàn)其對環(huán)境保護、社會責任及規(guī)范治理的承諾和實踐。根據本文的研究，實施良好的ESG戰(zhàn)略可以為企業(yè)帶來財務回報。例如，通過減少能源和資源的使用，企業(yè)可以降低成本并提高效率。此外，考慮到ESG問題可能會增加投資者的興趣，這有助于提高融資渠道的可行性，以降低企業(yè)的融資成本，因此關注ESG問題可以幫助企業(yè)識別和管理潛在的環(huán)境和社會風險。在國際投資者的考量中，ESG表現(xiàn)已然成為篩選投資對象時的關鍵因素。企業(yè)若能主動努力提升ESG表現(xiàn)和信息披露的詳盡程度，將贏得更多的市場機遇與競爭優(yōu)勢。同時，這樣的努力還能夠顯著增強企業(yè)的聲譽，進一步塑造和提升品牌形象。通過不斷優(yōu)化ESG方面的實踐，企業(yè)可以穩(wěn)固其在國際投資者心中的地位，進而為自身的長遠發(fā)展奠定堅實基礎。與此同時，有效的環(huán)境管理可以減少對自然資源的依賴，從而減少價格波動和供應鏈中斷的風險；合規(guī)的社會政策可以降低勞工糾紛和聲譽損害的風險。ESG問題要求企業(yè)采取創(chuàng)新的方法來解決環(huán)境和社會挑戰(zhàn)。這種需求推動了技術和業(yè)務模式的創(chuàng)新，從而提高了企業(yè)的競爭力。5.2.2對政府部門的建議對政府來說，積極推進ESG理念的踐行是人類建設命運共同體、推動可持續(xù)發(fā)展和應對氣候變化的重要舉措，是中國企業(yè)在時代變局中體現(xiàn)負責任擔當?shù)闹匾姑c必然趨勢。為了激勵各類企業(yè)積極投身于生態(tài)保護與環(huán)境改造、實現(xiàn)產業(yè)升級，各有關部門不僅要確保現(xiàn)行的環(huán)保政策得到有效執(zhí)行，同時還需保持政策實施的靈活性。對于那些即便身處重污染行業(yè)但仍致力于環(huán)保改革的企業(yè)，應當為它們的綠色轉型提供必要的政策支持，從而進一步促進其生態(tài)化改造的進程。政府應當積極構建綠色金融體系，并制定與ESG相關的監(jiān)管法規(guī)。在借鑒國際ESG法規(guī)的同時，結合本國實際情況，將ESG要素有機融入相關法規(guī)之中。通過監(jiān)管手段，推動ESG投資和ESG風險管理的深入實施，進而為綠色金融體系的穩(wěn)健、有序發(fā)展提供助力，加快社會經濟向可持續(xù)、高質量的方向轉型。5.2.3對投資者的建議對于個人投資者而言，將ESG理念融入投資決策中至關重要。除了傳統(tǒng)的基本面與價量分析外，投資者還應從環(huán)境保護、社會責任履行及公司治理結構三個層面，深入探究企業(yè)的中長期成長潛力。如此，方能發(fā)掘出那些既具備長期投資價值又擁有持續(xù)成長能力的優(yōu)質投資對象。故個人投資者應具備前瞻性的投資視野，在關注投資收益率的同時，應考量企業(yè)發(fā)展的可持續(xù)性性與社會責任的承擔情況。這樣的投資策略不僅有助于實現(xiàn)個人財富的增值，還能為推動社會的可持續(xù)進步與經濟的均衡發(fā)展貢獻自己的力量。機構投資者作為在資本市場中具有舉足輕重地位的參與者，其決策和行為對企業(yè)的經營和發(fā)展擁有廣泛的影響力。因此，機構投資者應更為重視企業(yè)對ESG信息的公開情況，這不僅有助于降低黑天鵝事件及突發(fā)事件對投資收益的潛在沖擊，同時還能推動企業(yè)不斷提升ESG信息的透明度。參考文獻[1]周申蓓,王文玥,李弘揚.利益相關者對企業(yè)ESG表現(xiàn)的期望影響了企業(yè)經濟價值嗎[J].財會月刊,2024,45(4):20-27[2]盛敏倩,歐陽文慧.ESG表現(xiàn)、綠色技術創(chuàng)新和短期財務績效[J].技術與創(chuàng)新管理,2023,44(4):446-455.[3]朱寶憲,何治國.β值和帳面/市值比與股票收益關系的實證研究[J].金融研究,2002,(04):71-79.[4]孔玉生,馬曉睿.上市公司權益資本成本影響因素研究——基于我國上市公司2011年數(shù)據的實證檢驗[J].財會通訊（下）,2014(3):66-68[5]梁麗.ESG框架下企業(yè)經濟責任審計模式創(chuàng)新研究[J].財務與會計,2021,(06):52-54.[6]高杰英,褚冬曉,廉永輝,等.ESG表現(xiàn)能改善企業(yè)投資效率嗎？[J].證券市場導報,2021,(11):24-34+72.[7]王蓉.企業(yè)ESG表現(xiàn)與非效率投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