-緒論1.1選題背景及意義1.1.1選題背景近年來(lái)，國(guó)民經(jīng)濟(jì)已經(jīng)取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步。社會(huì)經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)行業(yè)之間的聯(lián)系變得日益密切。國(guó)民經(jīng)濟(jì)的繁榮不僅推動(dòng)了房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展，而且房地產(chǎn)行業(yè)的壯大也對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了積極的推動(dòng)作用。作為資本密集型行業(yè)之一，房地產(chǎn)企業(yè)為了保證自身的正常經(jīng)營(yíng)和可持續(xù)發(fā)展，除了依賴(lài)內(nèi)部現(xiàn)金流外，還需要向銀行和其他金融機(jī)構(gòu)尋求融資支持。然而，近年來(lái)政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的宏觀調(diào)控力度不斷加大。自2016年以來(lái)，有關(guān)監(jiān)管部門(mén)陸續(xù)發(fā)布了20多項(xiàng)相關(guān)政策，其主要目的在于規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道。中國(guó)的銀保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)在2019年相繼頒布了合規(guī)建設(shè)和外債備案等嚴(yán)格要求，銀行及金融機(jī)構(gòu)隨之提升了融資的難度和加強(qiáng)了融資的限制。這些規(guī)定要求房地產(chǎn)企業(yè)在2023年6月30日之前實(shí)現(xiàn)降低負(fù)債的目標(biāo)，進(jìn)一步凸顯了政府將房地產(chǎn)市場(chǎng)視作刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并去杠桿的典范行業(yè)。1.1.2選題意義理論意義：本課題擬從融創(chuàng)中國(guó)的實(shí)際融資情況、融資性質(zhì)、融資渠道等方面入手，通過(guò)構(gòu)建Z-score模型，對(duì)其過(guò)去五年的融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)，并對(duì)其中存在的關(guān)鍵問(wèn)題進(jìn)行剖析，最終提出有針對(duì)性的融資風(fēng)險(xiǎn)控制對(duì)策，以此對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供一定的參考，同時(shí)也為其他行業(yè)提供相關(guān)借鑒?，F(xiàn)實(shí)意義：房地產(chǎn)業(yè)的波動(dòng)會(huì)產(chǎn)生很強(qiáng)的傳導(dǎo)作用，對(duì)鋼鐵、建筑、裝修、家電、勞動(dòng)力市場(chǎng)等多個(gè)上下游的產(chǎn)業(yè)都會(huì)產(chǎn)生直接的影響，對(duì)房地產(chǎn)業(yè)而言，加強(qiáng)對(duì)這些產(chǎn)業(yè)的融資管控，可以幫助整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定，從而也能促進(jìn)我國(guó)的金融環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的穩(wěn)定。與此同時(shí)，作為國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要?jiǎng)幽?，房地產(chǎn)業(yè)必須將其融資風(fēng)險(xiǎn)控制在一個(gè)可控的范圍內(nèi)，這樣才能保證房地產(chǎn)業(yè)的持續(xù)、穩(wěn)定發(fā)展，從而推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展，保障人民的生活。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別研究：YuliantoArief、WitiastutiRiniSetyo和Widiyanto（2021）以上市公司的信息敏感性為切入點(diǎn)，研究表明，高信息不對(duì)稱(chēng)的企業(yè)會(huì)傾向于采用債券融資，這是由于在資本市場(chǎng)中，配股比新增負(fù)債更為敏感，從而更易于識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)[1]。關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)成因研究：DarushYazdanfar、Peter?hman和SaeidHomayoun（2019）指出，由于在經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)期，銀行對(duì)長(zhǎng)期貸款的約束較多，因此，在金融危機(jī)時(shí)期，中小企業(yè)的短期負(fù)債會(huì)大幅上升[2]。關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)控制研究：Bui（2020）指出，房地產(chǎn)企業(yè)如果想有效降低融資風(fēng)險(xiǎn)，可以將供應(yīng)鏈融資于區(qū)塊鏈相結(jié)合，從而完善各個(gè)節(jié)點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)控制[3]。關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估研究:Lefebvre.BenoitSimon.Amaud(2019）通過(guò)對(duì)內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境的綜合分析，研究出了影響融資風(fēng)險(xiǎn)的重要因素，最后通過(guò)計(jì)算Z值來(lái)構(gòu)造風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型[4]。Ferreira（2019）認(rèn)為要想更好地降低融資風(fēng)險(xiǎn)，可以嘗試著在企業(yè)內(nèi)部引入第三方評(píng)估手段[5]。關(guān)于融資模式與策略研究Abubakar（2020）指出房企的融資方式既要受周期的限制，又要受各地區(qū)政府的政策的限制。很多時(shí)候，并非是因?yàn)榉康禺a(chǎn)公司不愿意采取一種特定的融資方式，而是因?yàn)檎鲇诤暧^經(jīng)濟(jì)的原因，限制了房地產(chǎn)公司的融資方式[6]。1.2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別研究：王欣欣（2021）從狹義和廣義方面對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了初步定義，然后分析了融資風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型、特點(diǎn)以及成因，并提出了相應(yīng)對(duì)策，最后指出了企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警指標(biāo)[7]。關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)成因研究：袁海霞、王秋鳳（2019）認(rèn)為人文地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)目前正處在一個(gè)低谷的循環(huán)中，即使是在近期也會(huì)有向下的壓力。所以，當(dāng)行業(yè)處于低谷，再加上償債高峰的時(shí)候，地產(chǎn)行業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)還會(huì)有更大的爆發(fā)。在這些情況下，資金實(shí)力不強(qiáng)的中小房企，以及那些主要在三四線城市布局的地產(chǎn)公司，都會(huì)成為信用險(xiǎn)爆發(fā)的最有可能的主體[8]。陳文強(qiáng)和陸嘉瑋（2019）認(rèn)為房地產(chǎn)的融資受市場(chǎng)情緒的影響，并且當(dāng)融資資金超過(guò)一定規(guī)模時(shí)候，會(huì)導(dǎo)致融資風(fēng)險(xiǎn)顯著增加[9]。朱潤(rùn)德（2019）對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈管理存在的問(wèn)題進(jìn)行分析：缺乏相關(guān)的制度、資金來(lái)源單一、融資渠道狹窄、內(nèi)部控制差，最后提出房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈管理的建議[10]。葉紅麗（2021）認(rèn)為企業(yè)發(fā)展不好、流動(dòng)資金不足、政府政策變動(dòng)等都是導(dǎo)致我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)生融資風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的主要原因[11]。張齊浩、盧雪等學(xué)者于2019年至2021年間對(duì)中國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)的融資模式開(kāi)展了深入研究和剖析，發(fā)現(xiàn)在現(xiàn)階段中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)融資資金的主要來(lái)源是商業(yè)銀行開(kāi)發(fā)貸款和信托融資等，結(jié)構(gòu)和途徑都相對(duì)單一，易于出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)[12]。關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)控制研究：魯立（2019）認(rèn)為房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)的核心在于現(xiàn)金流量的穩(wěn)定與健康，它不僅是企業(yè)生存和發(fā)展的生命線，更是保障公司穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)的基石。資金的支持是房地產(chǎn)企業(yè)能夠持續(xù)、穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)的先決條件。在房地產(chǎn)企業(yè)中，資金鏈以現(xiàn)金流的形式存在，貫穿企業(yè)運(yùn)營(yíng)的始終，無(wú)論是項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)、建設(shè)，還是銷(xiāo)售、服務(wù)，都離不開(kāi)現(xiàn)金流的支撐和推動(dòng)。因此，確?，F(xiàn)金流量的充足與穩(wěn)定，對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有至關(guān)重要的意義。[13]。白雪（2019）以房地產(chǎn)企業(yè)HY為案例，著重對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)控制的相關(guān)理論進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)宏觀政策對(duì)該企業(yè)頗有作用，并希望該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度綜合研究，能為其他同類(lèi)型房地產(chǎn)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)控制提供一些借鑒和啟示[14]。于美杰(2019）重點(diǎn)討論房地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)管理策略，介紹了融資風(fēng)險(xiǎn)管理的內(nèi)涵、風(fēng)險(xiǎn)優(yōu)化管理的意義、我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)管理現(xiàn)狀及存在的問(wèn)題，最后提出融資風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)化策略[15]。周宏（2019）對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資成本概述，對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)融資現(xiàn)狀進(jìn)行分析并提出房地產(chǎn)企業(yè)[16]。李恩珠(2019）指出隨著房地產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境日趨激烈，出現(xiàn)融資風(fēng)險(xiǎn)機(jī)率越來(lái)越大，文章對(duì)于融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，并提出風(fēng)險(xiǎn)控制的措施[17]。關(guān)于融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估研究丁曦（2022）年利用AHP法以及模糊綜合評(píng)價(jià)法，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)所面臨的融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，并通過(guò)詳細(xì)的實(shí)證分析反證了評(píng)價(jià)模型的有效性，建議房地產(chǎn)企業(yè)要建立健全融資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警制度，及時(shí)的辨識(shí)企業(yè)可能面臨的所有風(fēng)險(xiǎn)，并分析其影響因素，以便于為后續(xù)有效應(yīng)對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)做出貢獻(xiàn)[18]。關(guān)于融資模式與策略研究：袁琳(2019）指出影響房地產(chǎn)融資的因素，自身身盈利能力、發(fā)展能力、外部環(huán)境因素等等，對(duì)于融資過(guò)程中存在問(wèn)題進(jìn)行分析，對(duì)于提升融資水平提出幾點(diǎn)優(yōu)化建議[19]。方永晟（2020）闡述了房地產(chǎn)不同開(kāi)發(fā)階段所采取的融資方式。主要包括：舊改貨、并購(gòu)貨、開(kāi)發(fā)貨、并購(gòu)基金、舊改基金、地產(chǎn)基金、經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貨款、ABS等融資方式[20]。王迎、胡靖宜（2021）等通過(guò)分析國(guó)外REITs的經(jīng)驗(yàn)，分析了REITs產(chǎn)品對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)所產(chǎn)生的價(jià)值，并指出不管是站在金融市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展的角度，或者是投資者的角度，這種融資模式對(duì)于房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)均起到了極大的積極作用[21]。1.2.3國(guó)內(nèi)外研究述評(píng)研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)外學(xué)者在研究房地產(chǎn)金融問(wèn)題時(shí)候，擅長(zhǎng)將定性與定量分析相結(jié)合，他們注重房地產(chǎn)金融產(chǎn)品的設(shè)計(jì)與應(yīng)用。而國(guó)內(nèi)學(xué)者更傾向于采用案例分析的方法，對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因進(jìn)行具體研究，最后給予相應(yīng)對(duì)策。學(xué)者們不足之處主要集中在缺乏對(duì)國(guó)家宏觀因素的考慮，而近幾年來(lái)，隨著國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)公司的金融監(jiān)管愈發(fā)嚴(yán)格，對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控的政策也越來(lái)越多，所以說(shuō)結(jié)合房地產(chǎn)公司的內(nèi)外環(huán)境狀況，對(duì)公司的運(yùn)營(yíng)環(huán)境進(jìn)行全面考慮和綜合分析是必不可少的。因此，我們需要對(duì)其現(xiàn)存的融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行詳細(xì)的分析和梳理，并將其與特定的市場(chǎng)狀況和相應(yīng)的融資政策相結(jié)合，為抑制房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)提供有效的對(duì)策和建議。1.3研究?jī)?nèi)容與方法1.文獻(xiàn)歸納。根據(jù)有關(guān)文獻(xiàn)中所提供的相關(guān)數(shù)據(jù)和研究方法，在分析總結(jié)了國(guó)內(nèi)外房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的基礎(chǔ)上，得出了適合該案例的房地產(chǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)辨識(shí)與評(píng)估方法，并為后續(xù)的研究提供了指導(dǎo)。2.案例分析法。本論文以融創(chuàng)中國(guó)為例，通過(guò)對(duì)其財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，通過(guò)案例研究，發(fā)現(xiàn)其存在的融資風(fēng)險(xiǎn)，并在此基礎(chǔ)上給出了相關(guān)的防范措施。3.定量分析法。首先，我們將對(duì)公司的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行辨識(shí)，然后根據(jù)公司所披露的財(cái)務(wù)情況，對(duì)其進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，然后利用Z-score模型對(duì)公司在過(guò)去五年中的融資風(fēng)險(xiǎn)程度進(jìn)行分析判斷，從而對(duì)公司的融資情況有一個(gè)完整的認(rèn)識(shí)，然后對(duì)存在的問(wèn)題進(jìn)行歸納，并提出改進(jìn)的對(duì)策。2融資風(fēng)險(xiǎn)的理論基礎(chǔ)2.1房地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)概念2.1.1房地產(chǎn)融資的含義房地產(chǎn)融資是指在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、流通及消費(fèi)過(guò)程中，利用貨幣流通和信用渠道等方式所進(jìn)行的籌資、融資及相關(guān)服務(wù)的一系列金融活動(dòng)的總稱(chēng)，主要包括內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資：指企業(yè)在生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，將自有以及所累積的部分資金，提取折舊、留存收益，以此來(lái)提高公司的資本。由于公司在進(jìn)行內(nèi)部融資時(shí)能夠更好地理解其所需要的資金，所以其內(nèi)部融資的困難程度低于外部融資，很少出現(xiàn)信息不對(duì)稱(chēng)的情況。外源融資：指企業(yè)以某種形式從企業(yè)以外的其它經(jīng)濟(jì)實(shí)體募集資本的行為。外源融資有銀行貸款、股票發(fā)行和公司債券三種形式，外部融資具有拓寬公司資本來(lái)源、支撐公司迅速發(fā)展、提高資本使用效率等優(yōu)勢(shì)。2.1.2融資風(fēng)險(xiǎn)的含義融資風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在融資過(guò)程中由于各種不確定因素的存在，導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)收益或價(jià)值發(fā)生變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。這些不確定因素可能源于市場(chǎng)環(huán)境的變化、融資方式的選擇、融資結(jié)構(gòu)的安排、資金使用的效率以及宏觀經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境的變化等多個(gè)方面。2.2融資風(fēng)險(xiǎn)理論2.2.1權(quán)衡理論權(quán)衡理論認(rèn)為，公司在做出財(cái)務(wù)決策時(shí)應(yīng)權(quán)衡不同的資本結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的最大化。根據(jù)這一理論，公司可以通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，在債務(wù)避稅的好處和過(guò)多債務(wù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)之間取得最佳平衡，從而實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化。根據(jù)權(quán)衡理論，公司價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。債務(wù)比例越高，公司獲得的稅收優(yōu)惠越多，但公司面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和成本也越高，如與債務(wù)相關(guān)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和代理成本。因此，企業(yè)需要權(quán)衡債務(wù)的收益和成本，選擇最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。權(quán)衡理論的前提假設(shè)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是可度量的，并且投資者和債權(quán)人對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有相同的看法。該理論可以用于解釋企業(yè)的融資決策和資本結(jié)構(gòu)，并在實(shí)踐中指導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。2.2.2MM理論MM理論是美國(guó)Modigliani與Miller兩位教授所建立的公司的資本結(jié)構(gòu)與公司市值不相關(guān)模型的簡(jiǎn)稱(chēng)。在排除所得稅的影響的前提之下，該理論認(rèn)為公司的資本結(jié)構(gòu)與公司總價(jià)值無(wú)關(guān)。在此之后，兩位講授又對(duì)其理論進(jìn)行了修正，將所得稅的因素考慮進(jìn)來(lái)，并得出結(jié)論：公司的總價(jià)值受資本結(jié)構(gòu)的影響，并且公司舉借一定的負(fù)債可以達(dá)到為公司節(jié)約稅負(fù)的效果。該理論對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)的研究發(fā)揮了里程碑的作用。不過(guò)該理論依舊存在某些缺陷，比如理論的基礎(chǔ)假設(shè)脫離實(shí)際，缺乏動(dòng)態(tài)方面的研究，并且沒(méi)有現(xiàn)實(shí)的檢驗(yàn)作為理論的支撐。2.2.3控制權(quán)理論控制權(quán)理論是指對(duì)企業(yè)實(shí)行的控制權(quán)力，主要涉及公司治理和企業(yè)管理等領(lǐng)域?？刂茩?quán)理論的核心觀點(diǎn)是，企業(yè)控制權(quán)應(yīng)當(dāng)合理配置，以確保企業(yè)的穩(wěn)定和持續(xù)發(fā)展。控制權(quán)理論在財(cái)務(wù)管理和投資領(lǐng)域應(yīng)用廣泛。例如，在投資決策中，需要對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和可行性分析，合理配置資源，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。同時(shí)，在財(cái)務(wù)管理中，需要關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)金流和資產(chǎn)質(zhì)量，合理安排融資和股利分配等財(cái)務(wù)活動(dòng)，以保持企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)健。3融創(chuàng)中國(guó)融資現(xiàn)狀分析3.1公司基本概況融創(chuàng)中國(guó)控股有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)融創(chuàng)）于2003年在天津成立。該公司是一家專(zhuān)業(yè)從事高端住宅、商業(yè)地產(chǎn)、文化旅游建設(shè)、以及物業(yè)服務(wù)等綜合開(kāi)發(fā)型企業(yè)。在2004年時(shí)，融創(chuàng)中國(guó)收購(gòu)重慶的奧林匹克花園后，獲得了大量土地，從而奠定了今后在西南地區(qū)發(fā)展的基礎(chǔ)。2007年進(jìn)入上市準(zhǔn)備期，融創(chuàng)中國(guó)引入了多家國(guó)際戰(zhàn)略投資者。在2010年10月，融創(chuàng)中國(guó)順利在香港聯(lián)交所完成上市。從2011年開(kāi)始，公司正式進(jìn)入了激進(jìn)擴(kuò)張時(shí)期。到2016年，公司已經(jīng)完成了全國(guó)的戰(zhàn)略布局。在這一時(shí)期，融創(chuàng)中國(guó)還進(jìn)行了一系列大額的并購(gòu)交易，如收購(gòu)大連萬(wàn)達(dá)商業(yè)的文化旅游項(xiàng)目和萬(wàn)達(dá)文化管理股權(quán)，進(jìn)一步擴(kuò)大了其業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)份額。從銷(xiāo)售規(guī)模來(lái)看，融創(chuàng)中國(guó)在近年來(lái)的表現(xiàn)也十分亮眼。自2015年起，公司的銷(xiāo)售規(guī)模迅速上升，穩(wěn)居行業(yè)前列。特別是在2017年，融創(chuàng)中國(guó)通過(guò)并購(gòu)一舉沖進(jìn)行業(yè)TOP4，當(dāng)年銷(xiāo)售額達(dá)到了3620億元。從主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，2022年融創(chuàng)中國(guó)收入的83%來(lái)自文旅建設(shè)及物業(yè)開(kāi)發(fā)，運(yùn)營(yíng)和物業(yè)管理收入各占比5%和7%，其他所有分部收入占比5%。由于國(guó)家經(jīng)濟(jì)受疫情影響，加上國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控力度加大，房地產(chǎn)眾多企業(yè)相繼破產(chǎn)，房地產(chǎn)行業(yè)相當(dāng)不景氣，融創(chuàng)中國(guó)在2022年?duì)I業(yè)總收入較近五年大幅降低，比2021年收入減少有一半之多。3.2融創(chuàng)中國(guó)財(cái)務(wù)基本情況3.2.1融創(chuàng)中國(guó)主營(yíng)業(yè)務(wù)情況表3.1融創(chuàng)中國(guó)主營(yíng)業(yè)務(wù)情況單位：億元20182019202020212022營(yíng)業(yè)收入1247.461693.162305.871983.87967.52資產(chǎn)總額7166.609606.4911084.0511765.5510901.67凈利潤(rùn)174.45281.56395.49-420.00-298.92所有者權(quán)益568.36830.731256.28824.69584.68現(xiàn)金及等價(jià)物761.81779.44987.11143.44116.01平均凈資產(chǎn)收益率（%）28.735.1233.71-36.78-39.26數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)歷年年報(bào)計(jì)算根據(jù)表3.1，可以看出融創(chuàng)中國(guó)近五年來(lái)建筑規(guī)模不斷擴(kuò)張，營(yíng)業(yè)收入也隨之增加，資產(chǎn)總額也呈現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)的趨勢(shì)，在2020年，資產(chǎn)總額已經(jīng)突破了1萬(wàn)億元，不過(guò)受疫情和國(guó)家相關(guān)政策影響，尤其是三大防線政策的出臺(tái)，各行各業(yè)經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊，房地產(chǎn)自然也遭受重創(chuàng)，資產(chǎn)總額和營(yíng)業(yè)收入從2020年到2022年連續(xù)下降；甚至在2021年時(shí)，該公司出現(xiàn)了近幾年首次虧損的狀況，2021年融創(chuàng)中國(guó)虧損了420億元，2022年接連虧損了298.92億元，公司經(jīng)營(yíng)舉步維艱。由于房地產(chǎn)獨(dú)特的性質(zhì)，涉及投資金額巨大，因此，公司面臨著巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。圖3.22022年分行營(yíng)業(yè)收入占比數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)融創(chuàng)中國(guó)年報(bào)數(shù)據(jù)整理圖3.2表明，融創(chuàng)中國(guó)在2022年的營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源于文旅建設(shè)及物業(yè)開(kāi)發(fā)，其占比高達(dá)83%，由此看出文旅建設(shè)和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)是該公司重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，運(yùn)營(yíng)、物業(yè)管理及其他分部占比較少，運(yùn)營(yíng)占比5%，物業(yè)管理占比7%，其他所有分部占比5%。3.2.2融創(chuàng)中國(guó)負(fù)債情況本文主要分析的是融創(chuàng)中國(guó)融資風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，而一個(gè)公司的負(fù)債大小是導(dǎo)致該公司融資風(fēng)險(xiǎn)的重要因素，因此，在此，我們首先看一下融創(chuàng)中國(guó)的負(fù)債情況。從3.3圖中可以看出，融創(chuàng)中國(guó)在近五年來(lái)負(fù)債總額與資產(chǎn)總額總體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。在2018年到2021年年間，資本總額和負(fù)債總額一直處于大幅增長(zhǎng)趨勢(shì)，直到2021年到2022年逐漸回落。尤其從2021年開(kāi)始，負(fù)債總額和資產(chǎn)總額雙雙都突破了一萬(wàn)億。從3.4圖中可以看出，從2018年到2020年，資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降，2020年到2022年逐年上升，在2022年，資產(chǎn)負(fù)債率甚至超過(guò)了90%，資產(chǎn)負(fù)債率雖然波動(dòng)較小，一直處于83%到93%這個(gè)區(qū)間內(nèi)，但這在同行業(yè)且相同規(guī)模大小的房地產(chǎn)企業(yè)中，負(fù)債率也屬于極高水平。融創(chuàng)中國(guó)在大規(guī)模舉債的同時(shí)，有息負(fù)債占總負(fù)債比例較大，導(dǎo)致總負(fù)債也逐年增加，負(fù)債率一直居高不下，直接加大了融創(chuàng)中國(guó)的融資風(fēng)險(xiǎn)。由于房地產(chǎn)行業(yè)資金周轉(zhuǎn)率低、資金投入規(guī)模大、完工周期長(zhǎng)、應(yīng)收賬款收款周期長(zhǎng)的特性，融創(chuàng)中國(guó)的償債能力受限，面對(duì)上萬(wàn)億的負(fù)債規(guī)模，融創(chuàng)中國(guó)還款壓力巨大，同時(shí)也承擔(dān)著極高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，需要融創(chuàng)中國(guó)及時(shí)對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題進(jìn)行識(shí)別以及防范。分析可得，由于近幾年該公司規(guī)模不斷地?cái)U(kuò)張，公司對(duì)資金的需求也逐漸增大，與之伴隨的就是對(duì)外以及對(duì)內(nèi)的大規(guī)模融資，因此公司的負(fù)債規(guī)模愈發(fā)變大。但不合理且大規(guī)模地盲目舉債直接會(huì)給公司造成了巨大的償債壓力甚至是償債風(fēng)險(xiǎn)。所以說(shuō)企業(yè)在融資的時(shí)候要時(shí)刻關(guān)注公司負(fù)債的情況。圖3.3近五年負(fù)債情況變化趨勢(shì)圖3.4近五年資產(chǎn)負(fù)債率變化趨勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)整理3.3融創(chuàng)中國(guó)融資現(xiàn)狀分析從圖3.5來(lái)看，融創(chuàng)中國(guó)近五年來(lái)主要融資依靠銀行及金融機(jī)構(gòu)借貸，最低融資額為1792.76億元，融資最多的年份是2021年，高達(dá)2539.09億元。其次，通過(guò)發(fā)行優(yōu)先票據(jù)融資的金額在逐年上升，從最初的221.43億元，增加到535.32億元，2022年的融資額是2018年的兩倍之多。公司債券的融資金額呈現(xiàn)先增后減的趨勢(shì)，資產(chǎn)支持證券的融資金額較小，都在60億元以?xún)?nèi)，并且從2020年到2022年都未通過(guò)資產(chǎn)支持證券來(lái)融資。2018年到2019年，借貸總額的變化幅度最大，增加了接近一千億元，說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)通過(guò)大規(guī)模舉債進(jìn)行激進(jìn)式擴(kuò)張，除了2018年借款總額在兩千億元左右，2019年到2022年的借款總額都高達(dá)三千億元左右，高居不下的融資金額，如果不及時(shí)削減，會(huì)給融創(chuàng)造成巨大的融資風(fēng)險(xiǎn)。表3.5融創(chuàng)中國(guó)近五年主要融資構(gòu)成單位：億元融資方式20182019202020212022銀行及金融機(jī)構(gòu)借貸1792.762467.182297.12539.092298.27優(yōu)先票據(jù)221.43448.39470.73490.81535.32公司債券247.88247.88266.57187.15150.6資產(chǎn)支持證券32.0259.31借貸總額2294.093222.753034.393217.052984.19數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)整理從圖3.6可以看出，2022年，銀行及金融借款依舊是主要的融資渠道，占比高達(dá)77%其次是優(yōu)先票據(jù)占比18%，最后是公司債券，占比5%。與去年相比，銀行及金融機(jī)構(gòu)以及公司債券的融資占比在減少，說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)的信用受影響，并且國(guó)內(nèi)的外界融資機(jī)構(gòu)并不看好融創(chuàng)中國(guó)的償債能力，所以說(shuō)融創(chuàng)向金融機(jī)構(gòu)的融資難度逐漸上升，而發(fā)行優(yōu)先票據(jù)主要是在境外融資，所以說(shuō)受影響較小，融資金額的占比也在上升。圖3.62022年主要借貸構(gòu)成數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)整理3.3.1融資渠道分析1.內(nèi)源融資①自有資金該表留存收益是融創(chuàng)中國(guó)的凈利潤(rùn)減去股息紅利之后的收益，并且留存收益可以用于下一年度公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。表3.72018年-2022年融創(chuàng)中國(guó)自有資金來(lái)源統(tǒng)計(jì)表單位：億元2018年2019年2020年2021年2022年凈利潤(rùn)174.45281.56395.49-420298.92股息36.4557.2657.376.9——留存收益138224.3338.19-496.9-298.92數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)歷年年報(bào)根據(jù)表3.7可以得出，2018到2020年的凈利潤(rùn)和留存收益呈上升趨勢(shì)，這三年發(fā)展速度迅猛，2020年的凈利潤(rùn)和留存收益是2018年兩倍之多，說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)在大規(guī)模擴(kuò)張的過(guò)程中，經(jīng)營(yíng)效果顯著，自有資金充足，很大程度緩解融資壓力，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)2021年到2022年公司出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，在2021年虧損420億元，虧損金額超過(guò)了近五年最高盈利金額，到了2022年繼續(xù)出現(xiàn)虧損的情況，不過(guò)虧損金額有所減少，并且在2022年并未發(fā)放股息，連續(xù)兩年虧損七百多億元，自有資金缺乏，為了維持融創(chuàng)中國(guó)繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，公司不得不通過(guò)外源融資來(lái)獲得高額借款以此緩解公司的資金緊張的局面，這也給公司帶來(lái)了沉重的帶息負(fù)債的壓力，負(fù)債率一直居高不下，提高了公司的融資風(fēng)險(xiǎn)。②合同負(fù)債從2018年年報(bào)開(kāi)始融創(chuàng)中國(guó)用合同負(fù)債代替了預(yù)收賬款這一科目。合同負(fù)債是房地產(chǎn)項(xiàng)目處于開(kāi)發(fā)階段時(shí)就預(yù)先向購(gòu)房客戶收取的定金和購(gòu)房款。雖然財(cái)務(wù)報(bào)表將其計(jì)入了流動(dòng)負(fù)債這一欄當(dāng)中，但是實(shí)際上在企業(yè)實(shí)際履行合同義務(wù)之后，這是其實(shí)屬于企業(yè)的收入，相當(dāng)于未來(lái)的收益。從表3.8來(lái)看，2018年到2021年合同負(fù)債呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，2021年到2022年合同負(fù)債為負(fù)增長(zhǎng)，盡管2021年合同負(fù)債金額巨大，但從2022年?duì)I業(yè)收入來(lái)看，僅僅確認(rèn)了967.52億元，說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)并未完全履行交付商品的義務(wù)，導(dǎo)致合同負(fù)債一直未轉(zhuǎn)化為收益，側(cè)面說(shuō)明了房地產(chǎn)行業(yè)資金運(yùn)轉(zhuǎn)周期長(zhǎng)，這也加大了融創(chuàng)中國(guó)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

表3.8融創(chuàng)中國(guó)近五年合同負(fù)債變化趨勢(shì)表單位：億元2018年2019年2020年2021年2022年合同負(fù)債1993.792408.182737.603418.673188.46營(yíng)業(yè)收入1247.461693.162305.871983.87967.52合同負(fù)債增長(zhǎng)率-20.78%13.68%24.88%-6.73%上年合同負(fù)債/營(yíng)業(yè)收入-1.181.041.383.53數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)歷年年報(bào)2.外源融資①銀行及其他金融借貸機(jī)構(gòu)從表3.9中來(lái)看，銀行及其他借款占借貸總額占比一直在75%-80%之間，是融創(chuàng)中國(guó)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)主要依賴(lài)的借貸渠道。在2018年到2020年之間，比重呈下降趨勢(shì)，從78.15%下降到75.7%，但從2020年到2021年比重從75.7%上升到78.93%達(dá)到五年最高水平，到2022年略微下降。借款總額從2018年到2019年增長(zhǎng)幅度最大，增長(zhǎng)了接近一千億元，側(cè)面說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)在2018年到2019年間大規(guī)模擴(kuò)張，高額舉債還到期債務(wù)的同時(shí)也在發(fā)展自身相關(guān)業(yè)務(wù)，并且銷(xiāo)售收入的增加也使得融創(chuàng)中國(guó)更容易獲得銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的貸款。表3.9融創(chuàng)中國(guó)近五年銀行及其他借款表單位：億元年份銀行及其他借款借貸總額占借貸總額比重2018年1792.762294.0978.15%2019年2467.183222.7576.56%2020年2297.13034.3975.70%2021年2539.093217.0578.93%2022年2298.272984.1977.01%數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)歷年年報(bào)②公司債券根據(jù)表3.10，可以看出融創(chuàng)中國(guó)公開(kāi)發(fā)行債券全部都屬于長(zhǎng)期債券，年限從五年到九年不等，在2016年發(fā)行的債券到期年限最長(zhǎng)，年限為9.3年；2020年一共發(fā)行了兩次債券，共計(jì)63.87億人民幣，屬于近年公開(kāi)債券最高水平，由于債券到期年限較長(zhǎng)，所以說(shuō)這樣在短時(shí)間內(nèi)能緩解融創(chuàng)中國(guó)資金緊張的局面，符合房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展周期長(zhǎng)的特點(diǎn)。表3.10融創(chuàng)中國(guó)近年公開(kāi)發(fā)行債券基本情況表發(fā)行日期發(fā)行金額（億元）債券利率債券到期年限2016年8月16日8.016.80%9.3年2020年4月1日30.994.78%5.7年2020年5月27日32.885.60%6.5年2021年1月19日16.436.80%5.9年2021年4月2日20.967.00%5.7年數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)2022年年報(bào)整理與表3.10顯示的公開(kāi)發(fā)行債券金額相比，非公開(kāi)發(fā)行債券的金額明顯較小，2016年1月22日發(fā)行的債券金額僅為0.48億元，年限卻是近年最長(zhǎng)的，債券到期年限為10.9年。近幾年融創(chuàng)中國(guó)非公開(kāi)發(fā)行債券利率區(qū)間在6.48%-7%，利率較為平均。從表3.11中可以明顯看出在2020年發(fā)行債券金額數(shù)目最大，共計(jì)23.69億元，與公開(kāi)發(fā)行債券情況一致，而2021年非公開(kāi)發(fā)行的債券金額明顯減少，僅為2.89億元。表3.11融創(chuàng)中國(guó)近年非公開(kāi)發(fā)行債券基本情況表發(fā)行日期發(fā)行金（億元人民幣）債券利率債券到期年限2016年1月22日0.486.80%10.9年2016年6月13日14.897.00%9.5年2020年6月10日10.006.50%3.0年2020年9月11日13.696.48%5.3年2021年6月29日2.897.00%5.5年數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)2022年年報(bào)整理③股權(quán)融資融創(chuàng)中國(guó)于2010年10月在香港上市，首次發(fā)售股票7.5億股，每次發(fā)行價(jià)3.48港元每股，一共募集了26.1億資金。之后幾年，融創(chuàng)中國(guó)使用配售新股的融資方式的次數(shù)逐漸減少。從表3.12可以看出，在2020年到2021年期間，融創(chuàng)中國(guó)一共進(jìn)行了四次配售新股，每股發(fā)行價(jià)格均為0.1港元每股，發(fā)行股數(shù)在1.9億到4.52億之間，近幾年融資金額比較小，均為超過(guò)0.5億，這可能因?yàn)槿趧?chuàng)中國(guó)負(fù)債率高，再加上由恒大為首的房地產(chǎn)企業(yè)接連暴雷，外界普遍認(rèn)為融創(chuàng)中國(guó)發(fā)展前景不容樂(lè)觀，將面臨巨大的償債風(fēng)險(xiǎn)，加上近年來(lái)融創(chuàng)不斷激進(jìn)擴(kuò)張，更是不惜花重金投資632億元收購(gòu)萬(wàn)達(dá)13個(gè)文娛項(xiàng)目和76個(gè)酒店，投資150億美元購(gòu)入樂(lè)視娛樂(lè)的股票，現(xiàn)金流支出巨大，負(fù)債規(guī)模居高不下，不斷通過(guò)舉新債來(lái)還舊債，導(dǎo)致多家國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)融創(chuàng)中國(guó)評(píng)級(jí)下降，其中包括穆迪國(guó)際、惠譽(yù)、標(biāo)普等。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)下調(diào)，意味著融創(chuàng)中國(guó)的信用正在流失，融創(chuàng)中國(guó)想要獲得融資的難度將不斷上升，如果融創(chuàng)中國(guó)不能及時(shí)采取行動(dòng)挽救公司信用的話，那么它的債務(wù)缺口將越變?cè)酱?。?.12融創(chuàng)中國(guó)近年股權(quán)融資基本情況表發(fā)行日期發(fā)行價(jià)格（港元/股）發(fā)行股數(shù)金額（港元）首次發(fā)售2010.10.73.487.5億26.1億配售新股2020.1.10.11.9億0.19億配售新股2020.12.310.13.35億0.34億配售新股2021.1.10.13.35億0.34億配售新股2021.12.310.14.52億0.45億數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)歷年年報(bào)整理3.3.2資本成本分析融創(chuàng)中國(guó)通過(guò)對(duì)籌資費(fèi)用的分析，企業(yè)可以分別評(píng)估或計(jì)算出不同籌資方式的成本效益，選擇最適合自身發(fā)展需要的籌資策略。表3.13近年公開(kāi)發(fā)行債券資本成本單位：億元本金利率2020年4月1日404.78%2020年5月27日335.6%2021年1月19日15.496.8%2021年4月2日207%數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)整理通過(guò)表3.13可以看出，融創(chuàng)中國(guó)在近五年來(lái)一共四次公開(kāi)發(fā)行債券來(lái)進(jìn)行籌資，由于年報(bào)公司債券的包銷(xiāo)費(fèi)用按照發(fā)行額的0.3%至0.6%計(jì)算，未準(zhǔn)確說(shuō)明籌資費(fèi)用率具體是多少，暫不評(píng)價(jià)。但從2020年到2021年的利率來(lái)看，呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)融資的成本越來(lái)越高，并且本金從40億元下降到20億元，說(shuō)明了目前雖然融資數(shù)目變小了，但融資成本反而增加了，側(cè)面反映了近年來(lái)通過(guò)債券募集資金難度也越來(lái)越高。總的來(lái)說(shuō)，資本成本分析是企業(yè)在財(cái)務(wù)管理中不可或缺的一環(huán)。由于資金緊缺，并且融資難度上升，融創(chuàng)中國(guó)應(yīng)該通過(guò)對(duì)用資費(fèi)用、籌資費(fèi)用、機(jī)會(huì)成本等的深入分析，這樣可以更好地了解資金籌集和使用的成本，對(duì)優(yōu)化資金結(jié)構(gòu)，提高資金利用效率，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，最后選擇出兼顧成本效益的融資策略，使得融創(chuàng)中國(guó)能夠?qū)崿F(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。3.3.3融資規(guī)劃與策略融創(chuàng)中國(guó)的融資戰(zhàn)略與其自身發(fā)展戰(zhàn)略緊密相關(guān)，是一種具有鮮明特色的主動(dòng)擴(kuò)張型地產(chǎn)公司，其融資策略具有獨(dú)特的特色，有助于提高融創(chuàng)資本的使用效率。首先，融創(chuàng)中國(guó)順應(yīng)時(shí)代潮流，在新的籌資渠道上進(jìn)行了探索。融創(chuàng)中國(guó)最初采用的是股權(quán)融資，發(fā)行優(yōu)先票據(jù)；后來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)債市的逐步放開(kāi)，融創(chuàng)中國(guó)也在這一大背景下，進(jìn)行了企業(yè)債的發(fā)行。融創(chuàng)中國(guó)在地產(chǎn)證券化興起后，就以物業(yè)管理業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，通過(guò)發(fā)行資產(chǎn)支持證券來(lái)吸引大量的資金，以減輕公司的財(cái)務(wù)壓力，并快速擴(kuò)張房地產(chǎn)市場(chǎng)。其次，中國(guó)融創(chuàng)將以低息債券代替高息債券，可以有效降低融資成本。最后，中國(guó)將在融資時(shí)設(shè)置提前兌付條款，融創(chuàng)中國(guó)在自身資金充裕或利潤(rùn)較高的時(shí)候，就會(huì)提前償還高息債券，以緩解債務(wù)壓力。4融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)與分析4.1Z-score模型評(píng)價(jià)體系表為了了解融創(chuàng)中國(guó)近五年融資風(fēng)險(xiǎn)的情況，本文選擇構(gòu)建Z-score模型來(lái)評(píng)價(jià)其融資風(fēng)險(xiǎn)。該模型通過(guò)對(duì)這五項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的綜合計(jì)算，對(duì)公司的總體融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了判定。Z-score模型的函數(shù)表達(dá)式如下：Z=6.56X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4表4.1Z模型公式計(jì)算公式表變量計(jì)算公式X1(流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債)/總資產(chǎn)X2(股東權(quán)益合計(jì)-股本)/總資產(chǎn)X3(利潤(rùn)總額+財(cái)務(wù)費(fèi)用)/總資產(chǎn)X4總市值/總負(fù)債附注：由于從年報(bào)中無(wú)法獲得利息費(fèi)用，因此本文選擇采用財(cái)務(wù)費(fèi)用進(jìn)行計(jì)算，對(duì)最終結(jié)果無(wú)實(shí)質(zhì)性的影響；并且總市值取的12月31日的匯率計(jì)算的。風(fēng)險(xiǎn)判定：當(dāng)Z值<1.81時(shí)，企業(yè)處于危險(xiǎn)區(qū)域，說(shuō)明企業(yè)存在較大的融資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)必須要嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)1.81<Z值<2.67時(shí)，企業(yè)處于灰色區(qū)域，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)定性差，需要加大對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)控力度；當(dāng)Z值>2.67時(shí)，企業(yè)處于財(cái)務(wù)安全區(qū)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，按照正常控制即可。4.2確定指標(biāo)

表4.2融創(chuàng)中國(guó)近五年來(lái)Z值計(jì)算結(jié)果自變量2018年2019年2020年2021年2022年X10.110.110.14-0.02-0.09X20.10.120.160.110.08X30.040.050.05-0.04-0.02X40.140.220.120.040.02Z值1.521.651.900.02-0.41風(fēng)險(xiǎn)判定危險(xiǎn)危險(xiǎn)灰色危險(xiǎn)危險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)整理4.3評(píng)估結(jié)果分析從表4.2可以看出，近五年融創(chuàng)中國(guó)Z值在位于-0.41到1.9的范圍之內(nèi)。最大值為1.9，屬于唯一的灰色區(qū)域，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，其余四年計(jì)算出來(lái)的Z值都小于1.81，屬于危險(xiǎn)區(qū)域，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，需要融創(chuàng)中國(guó)嚴(yán)格控制與防范。在2022年時(shí)候，Z值最小，甚至首次出現(xiàn)了負(fù)數(shù)，這不難說(shuō)明2022年融創(chuàng)中國(guó)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最大，這與在2022年4月，融創(chuàng)已經(jīng)出現(xiàn)過(guò)暴雷的情況相符合。從Z值的變化趨勢(shì)來(lái)看，融創(chuàng)中國(guó)的Z值在2018年到2020年逐漸變大時(shí)，從2020年到2022年有明顯的減小趨勢(shì)，尤其是2020年到2021年期間，Z值減少最為顯著，一共減小了1.88，說(shuō)明融創(chuàng)中國(guó)在經(jīng)濟(jì)下行壓力加持下和國(guó)家出臺(tái)三道紅線管控之后，商品周轉(zhuǎn)率較低，且負(fù)債率愈發(fā)居高不下，導(dǎo)致融創(chuàng)中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯加大，現(xiàn)在已經(jīng)處于危險(xiǎn)區(qū)，若不及時(shí)加以管控，該公司很容易破產(chǎn)。從各個(gè)自變量指標(biāo)具體分析來(lái)看：自變量X1反映的是融創(chuàng)中國(guó)資產(chǎn)的流動(dòng)性。該指數(shù)在2019年到2020年有小幅度提升，隨后從2020到2022年明顯下降，說(shuō)明企業(yè)的資金流動(dòng)效率明顯變慢，短期償債能力變差，無(wú)法及時(shí)地償還到期的負(fù)債及高額利率。自變量X2反映股權(quán)資本結(jié)構(gòu)，2018到2022年來(lái)，數(shù)值呈現(xiàn)先增后減的趨勢(shì)，說(shuō)明前三年融創(chuàng)中國(guó)依靠股權(quán)融資可以募集足量的資本，近兩年股權(quán)融資占比逐漸減少，內(nèi)源資金不足。自變量X3反映企業(yè)的盈利能力，2018年到2020年為正數(shù)，直到2021到2022年均為負(fù)數(shù)，說(shuō)明近兩年來(lái)，融創(chuàng)中國(guó)盈利能力逐漸減弱，光靠主營(yíng)業(yè)務(wù)收入很難去償還到期債務(wù)，所以說(shuō)融創(chuàng)近幾年是對(duì)外繼續(xù)融資新債，來(lái)解決到期債務(wù)。自變量X4反映上市公司的股價(jià)變化和公司的總市值。而從表中可以看出，2018年2019年上升，從2019年到2022年一直呈下降趨勢(shì)，說(shuō)明企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)趨于不合理，企業(yè)無(wú)法利用負(fù)債來(lái)為企業(yè)創(chuàng)造更多的價(jià)值，因此企業(yè)承擔(dān)著巨大的財(cái)務(wù)壓力與融資風(fēng)險(xiǎn)。

5融創(chuàng)中國(guó)融資風(fēng)險(xiǎn)形成的原因分析5.1負(fù)債規(guī)模過(guò)大，資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高負(fù)債規(guī)模大、資產(chǎn)負(fù)債率高基本上是大部分房地產(chǎn)企業(yè)的普遍問(wèn)題，但是如果融創(chuàng)中國(guó)沒(méi)有得到及時(shí)控制和緩解，這可能對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和長(zhǎng)期發(fā)展產(chǎn)生很多負(fù)面影響。首先，負(fù)債規(guī)模過(guò)大意味著企業(yè)需要支付更多的利息，這會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，降低企業(yè)的盈利能力。從年報(bào)來(lái)看，融創(chuàng)的負(fù)債規(guī)模在2020年就已經(jīng)突破了一萬(wàn)億，過(guò)大的負(fù)債規(guī)模會(huì)給企業(yè)的現(xiàn)金流帶來(lái)壓力，使企業(yè)面臨更大的還款壓力，一旦資金鏈斷裂，可能導(dǎo)致企業(yè)陷入困境。并且負(fù)債規(guī)模過(guò)大可能使企業(yè)的信譽(yù)評(píng)級(jí)下降，導(dǎo)致融資難度增加，成本上升，而近幾年已經(jīng)有多家國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)了對(duì)融創(chuàng)中國(guó)的信譽(yù)評(píng)級(jí)等級(jí)，這說(shuō)明外界也對(duì)融創(chuàng)的償債與盈利能力表示擔(dān)憂。其次，資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高意味著企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，一旦市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化或企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)波動(dòng)，可能導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法償還債務(wù)，面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，而在2023年9月，融創(chuàng)已經(jīng)在美國(guó)申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)了，說(shuō)明融創(chuàng)目前也是舉步維艱，面臨破產(chǎn)的邊緣。綜上所述，融創(chuàng)中國(guó)負(fù)債規(guī)模過(guò)大和資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高是企業(yè)財(cái)務(wù)管理中需要重視的問(wèn)題。融創(chuàng)中國(guó)應(yīng)通過(guò)加強(qiáng)資金管理、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、提高盈利能力等方式來(lái)降低負(fù)債規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率，以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和可持續(xù)發(fā)展。5.2融資結(jié)構(gòu)不合理，融資渠道單一融資渠道單一指的是企業(yè)或個(gè)人在籌集資金時(shí)，過(guò)度依賴(lài)某一種或少數(shù)幾種融資方式，缺乏多樣化的融資渠道。這種情況可能帶來(lái)一系列的風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題。融創(chuàng)中國(guó)主要依靠銀行等金融機(jī)構(gòu)借款進(jìn)行融資，銀行貸款占了75%以上，導(dǎo)致企業(yè)還本付息的壓力增加。銀行貸款深受?chē)?guó)家政策影響，這就使得融資風(fēng)險(xiǎn)增加。所以融創(chuàng)中國(guó)應(yīng)該積極拓寬融資渠道，合理調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，減少對(duì)單一融資機(jī)構(gòu)的依賴(lài)，降低企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)。5.3企業(yè)內(nèi)部存貨積壓，存貨周轉(zhuǎn)率偏低表5.1近五年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率單位：次20182019202020212022存貨周轉(zhuǎn)率0.290.310.350.320.15流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.240.260.3 0.230.11固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2.822.842.962.29 1.15總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.190.20.220.170.09行業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率平均值0.30.30.30.30.3數(shù)據(jù)來(lái)源：融創(chuàng)中國(guó)歷年年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算所得歷年《企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值》從表5.1可以發(fā)現(xiàn)融創(chuàng)中國(guó)近五年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都明顯低于行業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率平均值，可能是公司銷(xiāo)售能力不足，資產(chǎn)管理效率不高，或者是投資策略導(dǎo)致的。而從2020年到2022年，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率明顯呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，表明融創(chuàng)中國(guó)銷(xiāo)售受阻，存貨存在大量積壓，再加上2020年到2021年遭遇疫情，國(guó)家整體行業(yè)經(jīng)濟(jì)不景氣，人們總體收入減少，購(gòu)買(mǎi)房產(chǎn)的意愿也隨之下降，而房地產(chǎn)在修建過(guò)程，成本巨大，價(jià)格很難有下調(diào)空間，這就導(dǎo)致積壓存貨，甚至部分修建的房子因?yàn)槿狈Y金而直接導(dǎo)致?tīng)€尾樓的出現(xiàn)。如果存貨一直擠壓，就無(wú)法獲得更多的收入，盈利能力下降，企業(yè)自然也缺乏足夠資金來(lái)償還債務(wù)，這又增加了融資的風(fēng)險(xiǎn)。5.4融資成本控制不到位首先，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)通常需要大量資金投入，因此融創(chuàng)中國(guó)面臨較高的融資壓力。高負(fù)債水平不僅增加了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，還直接影響公司的信用評(píng)級(jí)，進(jìn)而推高融資成本。其次，融創(chuàng)中國(guó)的融資結(jié)構(gòu)還依賴(lài)于高成本的債務(wù)融資，如短期借款或高利率債券，那么其融資成本自然會(huì)偏高。此外，缺乏多元化的融資渠道也可能限制公司在成本控制上的靈活性。加之，政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控政策可能對(duì)融創(chuàng)中國(guó)的融資活動(dòng)產(chǎn)生直接影響。例如“三道紅線”政策的頒布會(huì)導(dǎo)致銀行信貸額度減少、融資成本上升，從而影響公司的融資成本控制。融創(chuàng)中國(guó)在內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理方面也明顯存在不足，無(wú)法有效識(shí)別和應(yīng)對(duì)潛在的融資風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致融資成本控制不當(dāng)。為了降低融資成本，融創(chuàng)中國(guó)需要綜合考慮市場(chǎng)環(huán)境、融資結(jié)構(gòu)、管理效率、政策影響以及內(nèi)部控制等多個(gè)因素，制定并實(shí)施相應(yīng)的策略。6融創(chuàng)中國(guó)融資風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)策略6.1減少負(fù)債規(guī)模，調(diào)整內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)減少負(fù)債規(guī)模并調(diào)整內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)財(cái)務(wù)管理中的關(guān)鍵任務(wù)，旨在提高企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)健性和運(yùn)營(yíng)效率，只有負(fù)債規(guī)模減少了，融創(chuàng)中國(guó)才能最直接降低融資風(fēng)險(xiǎn)。首先，融創(chuàng)中國(guó)應(yīng)該通過(guò)重新安排債務(wù)期限、利率和還款方式，降低債務(wù)成本，同時(shí)確保企業(yè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定。可以積極與債權(quán)人協(xié)商，通過(guò)債務(wù)減免、債務(wù)延期或債務(wù)轉(zhuǎn)換等方式，實(shí)現(xiàn)債務(wù)重組，以此來(lái)減輕企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)。其次，融創(chuàng)中國(guó)加快應(yīng)收賬款回收，減少壞賬損失，提高資金周轉(zhuǎn)率，從而降低對(duì)外部融資的依賴(lài)。只有保持收入的穩(wěn)定性，才能推動(dòng)企業(yè)發(fā)展，從而削減到期負(fù)債。融創(chuàng)應(yīng)該不斷提高自身盈利能力，通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高生產(chǎn)效率、降低成本等方式，增加企業(yè)利潤(rùn)，從根本上減少負(fù)債規(guī)模。根據(jù)融創(chuàng)中國(guó)內(nèi)部實(shí)際情況和市場(chǎng)環(huán)境，確定合適的債務(wù)與股本比例，確保企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)健性。在調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的過(guò)程中，要密切關(guān)注市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等，確保企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平在可控范圍內(nèi)?？傊瑴p少負(fù)債規(guī)模并調(diào)整內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)是一個(gè)系統(tǒng)工程，需要企業(yè)從多個(gè)方面入手，綜合運(yùn)用多種手段，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)健和可持續(xù)發(fā)展。6.2積極拓寬企業(yè)融資渠道積極拓寬企業(yè)融資渠道對(duì)于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展至關(guān)重要，也是獲取更多融資的主要策略。首先，除了傳統(tǒng)的上市融資，融創(chuàng)中國(guó)可以考慮通過(guò)私募股權(quán)、風(fēng)險(xiǎn)投資等方式吸引投資者，從而獲取股權(quán)資本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。其次，融創(chuàng)中國(guó)可以將企業(yè)的應(yīng)收賬款、存貨等資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可流通的證券，通過(guò)市場(chǎng)發(fā)行和交易籌集資金。這種方式有助于盤(pán)活企業(yè)存量資產(chǎn)，提高資產(chǎn)使用效率。融創(chuàng)中國(guó)要及時(shí)了解國(guó)家及地方政府的融資政策，積極爭(zhēng)取國(guó)家政策支持和資金扶持。由于房地產(chǎn)企業(yè)傳導(dǎo)效應(yīng)，會(huì)間接波及其他行業(yè)發(fā)展，所以說(shuō)政府也會(huì)對(duì)房地產(chǎn)給予相應(yīng)扶持與幫助，所以說(shuō)融創(chuàng)中國(guó)可以多多關(guān)注政府推出的專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金、貼息貸款等融資措施，降低融資成本。這些市場(chǎng)為企業(yè)提供了更便捷的融資渠道，有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。總之，積極拓寬融創(chuàng)中國(guó)融資渠道有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)資金來(lái)源多元化，從而有利于公司降低融資風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。6.3加快企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)，減少存貨積壓存貨積壓不僅會(huì)占用大量資金，而且存貨如果不銷(xiāo)售出去，會(huì)直接影響融創(chuàng)中國(guó)的盈利能力，所以說(shuō)為了推進(jìn)存貨的周轉(zhuǎn)，應(yīng)該在存貨的銷(xiāo)售、管理以及創(chuàng)新發(fā)展上著力。首先，融創(chuàng)中國(guó)應(yīng)該深入研究市場(chǎng)需求，準(zhǔn)確把握目標(biāo)客戶群體，確保產(chǎn)品定位與市場(chǎng)需求相契合，從而提高銷(xiāo)售速度和效率。運(yùn)用多元化的營(yíng)銷(xiāo)手段，如線上推廣、線下活動(dòng)、跨界合作等，提高融創(chuàng)中國(guó)的知名度和市場(chǎng)影響力，吸引更多潛在客戶。其次根據(jù)產(chǎn)品成本、市場(chǎng)需求、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)等因素，制定合理的定價(jià)策略，確保產(chǎn)品價(jià)格具有優(yōu)勢(shì)，同時(shí)保證企業(yè)的利潤(rùn)空間。同時(shí)應(yīng)該積極推動(dòng)文旅項(xiàng)目或產(chǎn)品的創(chuàng)新，提升市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。除此之外，融創(chuàng)中國(guó)可以提高開(kāi)發(fā)效率，優(yōu)化項(xiàng)目開(kāi)發(fā)流程，減少開(kāi)發(fā)過(guò)程中的不必要的環(huán)節(jié)和延誤，提高項(xiàng)目開(kāi)發(fā)效率，縮短房地產(chǎn)的項(xiàng)目周期?？傊?，通過(guò)不斷優(yōu)化和改進(jìn)，融創(chuàng)中國(guó)可以提高運(yùn)營(yíng)效率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。6.4增強(qiáng)財(cái)務(wù)管理能力，降低融資成本融創(chuàng)中國(guó)為了增強(qiáng)財(cái)務(wù)管理能力并降低融資成本，房地產(chǎn)企業(yè)可以采取以下策略：首先，建立完善的財(cái)務(wù)管理制度，明確各自職責(zé)，保證財(cái)務(wù)工作高效有序。在預(yù)算、成本控制、資本管理等方面，建立詳盡的財(cái)務(wù)管理程序，保證財(cái)務(wù)工作有條不紊地進(jìn)行。其次，加強(qiáng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)和預(yù)警，尤其是針對(duì)負(fù)債規(guī)模，要及時(shí)識(shí)別和解決潛在風(fēng)險(xiǎn)，確保企業(yè)財(cái)務(wù)安全。并且，對(duì)資金的來(lái)源及使用進(jìn)行合理的計(jì)劃，以減少資本費(fèi)用，提高資本的使用效益。加強(qiáng)與金融機(jī)構(gòu)的緊密合作，爭(zhēng)取在財(cái)政上得到更多的扶持、更大的政策優(yōu)惠。除此之外，融創(chuàng)中國(guó)應(yīng)該積極探索多元化的融資方式，降低對(duì)單一融資渠道的依賴(lài)。最后，在債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的時(shí)候應(yīng)該積極尋求債務(wù)重組，債務(wù)展期和其他整體化解方案，以應(yīng)對(duì)債務(wù)壓力，化解融資風(fēng)險(xiǎn)?？偨Y(jié)資金密集是房地產(chǎn)企業(yè)顯著的特性。在此基礎(chǔ)上，本課題將基于融創(chuàng)中國(guó)的實(shí)際財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，構(gòu)建Z值風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型，判斷其所面臨的融資風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)其產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行歸納，最后提出相應(yīng)的對(duì)策。首先，融創(chuàng)中國(guó)的融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要因素是國(guó)家的宏觀政策及社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境。一旦樓市出現(xiàn)過(guò)熱現(xiàn)象，政府就會(huì)對(duì)地產(chǎn)商進(jìn)行收緊融資，以此來(lái)遏制地產(chǎn)商的擴(kuò)張。而銀行及金融借貸機(jī)構(gòu)作為融創(chuàng)的主要融資渠道，高度依賴(lài)受?chē)?guó)家宏觀調(diào)控的影響，每當(dāng)國(guó)家政策出現(xiàn)緊縮，會(huì)加大其融資難度。加上近年來(lái)受疫情影響，社會(huì)經(jīng)濟(jì)下行，融創(chuàng)中國(guó)的銷(xiāo)售業(yè)績(jī)不佳，盈利能力減弱，因此無(wú)法及時(shí)償還高額的債務(wù)，進(jìn)一步加劇了融資風(fēng)險(xiǎn)。其次，居高不下的負(fù)債規(guī)模與利息也會(huì)增加融資風(fēng)險(xiǎn)。從Z值的自變量可以看出企業(yè)的資金流動(dòng)性減慢，短期償債能力變差；企業(yè)的存貨積壓，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)平均水平；企業(yè)盈利能力不足，無(wú)法到期支付高額負(fù)債和利息。融創(chuàng)中國(guó)靠著不斷舉借新債換舊債務(wù)的方法并未從根本解決融資風(fēng)險(xiǎn)的弊端，并且使得債務(wù)缺口變得更大。綜上，本文選取融創(chuàng)中國(guó)作為高負(fù)債、高風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)企業(yè)的代表，采用定量分析和構(gòu)建Z-score模型來(lái)對(duì)融創(chuàng)中國(guó)過(guò)去五年的融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判定，并對(duì)其中存在的關(guān)鍵問(wèn)題進(jìn)行剖析，最終提出有針對(duì)性的融資風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策，最后希望能為同行提供相應(yīng)參考。參考文獻(xiàn)YuliantoArief,WitiastutiRiniSetyoandWidiyanto.