行業(yè)研究 行業(yè)研究行業(yè)投資策略報(bào)告證券研究報(bào)告交通運(yùn)輸滬深30030%25%行業(yè)投資策略報(bào)告證券研究報(bào)告交通運(yùn)輸滬深30030%25%20%5%0%-5%-10%-15%方面，2025年宏觀經(jīng)濟(jì)增速保持韌性，續(xù)修復(fù)，2026年車流量有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；收期限方面，行業(yè)收支缺口較大、新建成本抬升等因素倒逼行業(yè)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)以及收費(fèi)期限的優(yōu)化調(diào)整，近年來(lái)部分省份推出調(diào)高新建和改擴(kuò)建高速公路的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)或調(diào)高存量高速公路收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，未來(lái)有望在不同區(qū)域間擴(kuò)散，但是預(yù)計(jì)周期較人大常委會(huì)預(yù)備修訂，有望加快出臺(tái)；投資收益方面，高速公路板塊價(jià)格指數(shù)漲幅在相關(guān)紅利板塊中具有優(yōu)勢(shì)，高速公路上市公司分紅比例較高，長(zhǎng)期利率下行的背景下，高股息率優(yōu)勢(shì)突出。2025年以來(lái)受市場(chǎng)風(fēng)格影響，高速公路板對(duì)大盤調(diào)整明顯，調(diào)整后板塊高分紅特征進(jìn)一步增強(qiáng)，投資觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)及市場(chǎng)利率下行，但需關(guān)注市場(chǎng)風(fēng)格變化，建議持續(xù)關(guān)注經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、分紅預(yù)期穩(wěn)定的板塊核心標(biāo)的。流動(dòng)需求的不斷抬升，客運(yùn)流量有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)；平衡結(jié)果顯示，高速公路收支缺口較大并有擴(kuò)大的趨勢(shì)，萬(wàn)聯(lián)證券研究所 現(xiàn)象，中西部區(qū)域單公里通行費(fèi)相對(duì)東部區(qū)域更低，且力也相對(duì)較大，具有更強(qiáng)的調(diào)價(jià)訴求，預(yù)計(jì)在部分中西部區(qū)域率先調(diào)價(jià)后，有望向其他區(qū)域擴(kuò)散，但是預(yù)計(jì)整個(gè)周期較長(zhǎng)。行同時(shí)也有利于財(cái)務(wù)費(fèi)用下降，增厚高速公路上市公司利潤(rùn)。萬(wàn)聯(lián)證券研究所 4 6 62.2客運(yùn)及貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng) 7 9 12 14 4 4 5 5 5 5 5 6 6 7 7 7 7 8 8 8 8 8 8 9 萬(wàn)聯(lián)證券研究所 府還貸公路收費(fèi)權(quán)的公路產(chǎn)企業(yè)，折舊攤銷費(fèi)用占比較高，其次主要是人工成本以及維修養(yǎng)護(hù)成本等。統(tǒng)計(jì)的13家高速公路上市公司2015-2024年?duì)I業(yè)收入年均復(fù)合增速為8.8%，202萬(wàn)聯(lián)證券研究所 三季度營(yíng)收同比下降4.1%；2015-2024年歸母凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速為5.9%，2025年前結(jié)構(gòu)角度來(lái)看，以深高速2024年通行費(fèi)成本結(jié)構(gòu)為例，折舊攤銷費(fèi)用占比約6萬(wàn)聯(lián)證券研究所 人工成本行業(yè)進(jìn)入全面規(guī)范和高質(zhì)量發(fā)展階段，公路里程的增長(zhǎng)進(jìn)入平穩(wěn)階段，2016-2024年年高速公路里程占收費(fèi)公路里程比重達(dá)到86%，其中經(jīng)營(yíng)性高速公里占比持續(xù)提升。路建設(shè)投資規(guī)模2.58萬(wàn)億元，同比下降8.7%，2025年1-7月投資規(guī)模1.33萬(wàn)億元，同比下降8%。萬(wàn)聯(lián)證券研究所 情之后呈現(xiàn)逐步修復(fù)態(tài)勢(shì)，2025年1-10月公路旅客周轉(zhuǎn)量4278億人公里，同比微增0.19%，隨著自駕游等跨區(qū)域流動(dòng)需求的不斷抬升，客運(yùn)流量有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)；貨運(yùn)流量方面，貨運(yùn)流量與宏觀經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)，從歷史數(shù)據(jù)可以看到公路貨運(yùn)量與GDP由于區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，高速公路車流量及通行費(fèi)收入與區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高度相關(guān)。我們以各省市人均GDP與單公里高速公路通行費(fèi)收入進(jìn)行刻畫，可以明顯經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)的區(qū)域單公里高速公路通行費(fèi)收入較高。從各個(gè)區(qū)域車流量表現(xiàn)上也可以看到，廣東、江蘇等區(qū)域經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)的區(qū)域車流量更大?？瓦\(yùn)貨運(yùn)萬(wàn)聯(lián)證券研究所 萬(wàn)聯(lián)證券研究所 222222222222222222 客運(yùn)貨運(yùn) 中西部區(qū)域率先調(diào)價(jià)后，有望向其他區(qū)域擴(kuò)散，但是預(yù)計(jì)整個(gè)周期較收費(fèi)期限有望突破。當(dāng)前我國(guó)高速公路行業(yè)收費(fèi)管理政策執(zhí)行的仍是2004年所出臺(tái)期間也推出了多次修訂版征求意見(jiàn)稿，整體來(lái)看對(duì)于經(jīng)營(yíng)期限上均作出了延長(zhǎng)的修訂，同時(shí)多個(gè)重要會(huì)議中均有提及“推動(dòng)收費(fèi)公路政策優(yōu)化”。2025年5月國(guó)務(wù)院辦優(yōu)化有望加快推出。 省50%。并統(tǒng)一，其他類型車輛收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)適當(dāng)調(diào)整。整體看新方案標(biāo)準(zhǔn)有一定上浮。 (二)經(jīng)營(yíng)性公路的收費(fèi)期限，按照收回投資并有合理回報(bào)的原則《收費(fèi)公路管理求意見(jiàn)稿）》將第十四條第二項(xiàng)修改為：“(二)經(jīng)營(yíng)性公路的收費(fèi)期限，定的中西部省、自治區(qū)、直轄市的經(jīng)營(yíng)性公路收費(fèi)期限，最長(zhǎng)不的，可通過(guò)適當(dāng)延長(zhǎng)收費(fèi)年限等方式予以補(bǔ)償?！辈⒃黾觾身?xiàng)作期滿后，除由公共財(cái)政承擔(dān)養(yǎng)護(hù)費(fèi)用的以外，高速公路可按滿足基本養(yǎng)護(hù)管理支出需求的原則收取通行費(fèi)，收費(fèi)年限可按照公路《收費(fèi)公路管理一是政府收費(fèi)公路中的高速公路實(shí)行統(tǒng)借統(tǒng)還例》不再規(guī)定具體的收費(fèi)期限，按照用收費(fèi)償還債務(wù)該路網(wǎng)實(shí)際償債期為準(zhǔn)確定收費(fèi)期限。高速公路以外的政府收費(fèi)20年的規(guī)定。二是特許經(jīng)營(yíng)公路的經(jīng)營(yíng)期限按照收回理回報(bào)的原則確定。其中高速公路的經(jīng)營(yíng)期年的特許經(jīng)營(yíng)期限。高速公路以外一級(jí)公路及橋隧的經(jīng)營(yíng)期限，的規(guī)定。三是政府收費(fèi)高速公路在政府性債務(wù)償清后，以及特許經(jīng)營(yíng)高速公路經(jīng)營(yíng)期屆滿后，其養(yǎng)護(hù)、管理資金可按滿足基本養(yǎng)護(hù)、管理支出需求和保障效率通行的原則實(shí)行養(yǎng)護(hù)管理收費(fèi)，以解決高速公路養(yǎng)護(hù)費(fèi)用的問(wèn)題，保證高速公路正常通行。四是對(duì)一級(jí)收費(fèi)公路改建為高速公路或者提高高速公路通行能力增加了政府債務(wù)或社會(huì)投資的改擴(kuò)建工程，可重新核定償債期限或經(jīng)營(yíng)期限。除高速公路以外，其他所有政府收費(fèi)公路和特許經(jīng)營(yíng)公路在償債期、經(jīng)營(yíng)期滿后必須停止收費(fèi)，其剩余政府性債務(wù)經(jīng)審計(jì)后全部納入預(yù)算管理。需求的原則合理設(shè)置，防范政府收費(fèi)高速公路債務(wù)風(fēng)營(yíng)性公路項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期限按照收回投資并有合理回報(bào)的原《全面推廣高速公路差異化收費(fèi)實(shí)施方案》（三）分時(shí)段差異化收費(fèi)。（四）分出入口差異化收費(fèi)。（五）分方向差異化收費(fèi)。（六）分支付方式差異化《關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革推深化綜合交通運(yùn)輸體系改革，推進(jìn)鐵路體制改革 《關(guān)于加快建設(shè)統(tǒng)一開(kāi)放的交通運(yùn)輸市場(chǎng)的意于印發(fā)《國(guó)務(wù)院作計(jì)劃》的通知有望向上市公司主體注入新的資產(chǎn)，有助于高速公路上市公司進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模和提升業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?）（均跑贏滬深300指數(shù)，2025年由于市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換，科技等成長(zhǎng)風(fēng)格占優(yōu)，高速公路板 高速公路板塊分紅比例較高。我們將高速公路板塊股息率與十年期及三十年期國(guó)債收益率進(jìn)行比較發(fā)現(xiàn)，2020年以來(lái)高速公路板塊股息率持續(xù)高于十年期及三十年期從高速公路價(jià)格指數(shù)歷史漲幅及板塊高股息率優(yōu)勢(shì)綜合來(lái)看，高速公路板塊具有較（%）較2019-01-022020-01-022021-01-022022 公用事業(yè)(申萬(wàn)) 行業(yè)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)以及收費(fèi)期限的優(yōu)化調(diào)整，近年來(lái)部分省份推出調(diào)高新建和改擴(kuò)建高預(yù)期穩(wěn)定的板塊核心標(biāo)的。風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)下行、政策走向不及預(yù)期、投資風(fēng)險(xiǎn)等。/11月年EE年年年年EE贛粵高速資料來(lái)源：wind，萬(wàn)聯(lián)證券研究所，注：2025及2026年數(shù)據(jù)取自wind一致 增持：未來(lái)6個(gè)月內(nèi)公司相對(duì)大盤漲幅5％至15%;觀望：未來(lái)6個(gè)月內(nèi)公司相對(duì)大盤漲幅-5％至5%;基準(zhǔn)指數(shù)：滬深300指數(shù)相對(duì)比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個(gè)人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者應(yīng)閱讀整篇報(bào)告，以獲取比較完整的觀點(diǎn)與信息，不務(wù)的全國(guó)性綜合類證券公司。本公司具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)或所表述的意見(jiàn)并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。本報(bào)告中的信息或所表述的意見(jiàn)并未考慮到個(gè)別投資者的具體報(bào)告中的內(nèi)容所導(dǎo)致的損失負(fù)任何責(zé)任。在法律許可情況下，本公司或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提