a投資、貸款分析

先看以下幾個案例，請對于每個案例中給出的情形決定是否對該企業(yè)投資或者是否給該

企業(yè)貸款。

案例一：

總資金100總投資100

股東70回報期限1年

債權(quán)人30成功率30%

債務利息6%企業(yè)價值一一投資成功1000

債權(quán)人融資成本28企業(yè)價值一一投資失敗0

股東投資回報314.944

債權(quán)人投資回報-68.20,

債權(quán)人投資回報扣除融資成本-70.20?

案例二:

總資金100總投資100

股東70回報期限1年

債權(quán)人30成功率95,

債務利息6%企業(yè)價值一一投資成功300

債權(quán)人融資成本2%企業(yè)價值一一投資失敗_____q

股東投資回報263.99X

債權(quán)人投資回報0.70/

債權(quán)人投資回報扣除融資成本-1.30?

案例三:

總資金100總投資100

股東TU回報期限1年

95%|

債權(quán)人30成功率

債務利息6?企業(yè)價值一一投資成功1000

0)

債權(quán)人融資成本___________21(企業(yè)價值一一投資失敗

股東投資回報1213.99%

債權(quán)人投資回報0.70《

債權(quán)人投資回報扣除融資成本_1.30*

案例四:

總資金100總投資100

股東3C回報期限1年

god

債權(quán)人70成功率

債務利息6%企業(yè)價值一一投資成功30。

債權(quán)人融資成本________21企業(yè)價值一一投資失敗_________

股東投資回報577.40%

債權(quán)人投資回報4.69,

債權(quán)人投資回報扣除融資成本2.69*

案例五:

總資金100總投資100

股東10回報期限1年

債權(quán)人90成功率90%

債務利息企業(yè)價值一一投資成功120

債權(quán)人融資成本_______2%企業(yè)價值一一投資失敗90

股東投資回報121.40%

債權(quán)人投資回報5.40,

債權(quán)人投資回報扣除融資成本3.40,

案例六:

總資金100總投資100

股東70回報期限1年

債權(quán)人30成功率40%

債務利息6%企業(yè)價值一一投資成功30d

________3^

債權(quán)人融資成本_______2X企業(yè)價值一一投資失敗

股東投資回報53.26,

債權(quán)人投資回報6.0。*

債權(quán)人投資回報扣除融資成本4.00^

案例七:

總資金100總投資100

股東70回報期限1年

債權(quán)人30成功率90%

債務利息6%企業(yè)價值一投資成功160

____________35)

債權(quán)人融資成本________企業(yè)價值一投資失敗

股東投資回報64.831

債權(quán)人投資回報6.00,

債權(quán)人投資回報扣除融資成本4.00%

2.案例分析總結(jié)

（1）案例一、六：只要成功的回報足夠大，對于企業(yè)的所有者來講，成功率較低的業(yè)

務有時也是值得去投資的。然而對于餛行，企業(yè)成功后豐厚的回報并不那么重要。較大的成

功時機才是重要的。除非即使失敗，企業(yè)仍有足夠的財力與意愿歸還本金和利息。

（2）案例二：較大的成功時機是貸款的一個非常重要的前提條件，但僅有較大的成功

時機一點是不夠的。降低企業(yè)在投資失敗后銀行的貸款損失也同等重要。

（3）案例三：由于銀行貸款最好的結(jié)果是收回全部本金和利息，所以只要能收回全部

本金和利息，企業(yè)成功后回報再豐厚對銀行來講意義也不太大。

（4）案例四：投資成功時機較天，企業(yè)即使投資失敗，銀行的貸款損失也不大，這種

貸款對銀行就會有較大吸引力。銀行和企業(yè)的主要利益差異是對風給的價值有不同看法。

（5）案例五：只要不是高風險投資，企業(yè)的杠桿效應大一點也沒有關系（當然企業(yè)的

杠桿效應越大，進行高風險投資的心理就越大。因此，在貸款協(xié)議上對企業(yè)行為進行限制和

鎮(zhèn)期嚴格的監(jiān)督也就越重要。）

（6）案例七：銀行最理想的貸款。

一、單項案例分析題（每題15分，共30分）

1.針對教材案例一的內(nèi)容，闡述法人治理結(jié)構(gòu)的功能與要點c

2.根據(jù)教材案例十一提供的資料，說明川江控股的股利分配政策對公司可持續(xù)增長能力和公司市場價值會

產(chǎn)生何種影響？

二、綜合案例分析題【此題70分）

耍求：

請利用所學的財務管理知識點評下面的案例（分析不得少于1003字）。

華潤雪花7100萬美元收購澳洲獅王中國

華澗雪花啤酒（中國）有限公司（“華潤雪花啤酒"）2004年9月24R于北京正式宣布，其已以收購代價

7100萬美元，以及在完成收購之時將承當?shù)囊还P債務，成功向澳洲獅王啤酒集團LionNathanLimited或“獅

王"收購了其在中國啤酒業(yè)務的所有權(quán)益，包括其位于蘇州、常州和無錫的三家啤酒廠，合共516000千升生產(chǎn)

能力。此項收購令華潤啤酒從此占據(jù)中國啤酒12%的市場份額，華東市場的啤酒競爭格局由此生變。

一、高額虧損令獅王選擇離開

澳大利亞獅王啤酒集團1995年進人中國，并入股成立無錫獅王太湖水啤酒有限公司+。據(jù)了解，合資公司總

投資額為4300萬美元，注冊資本達2250萬美元，其中獅王集團控股90%。太湖水啤酒公司與獅王集團合資后，

合資公司通過引進先進的生產(chǎn)技術和對原有設備的更新、擴容，從6萬噸啤酒年生產(chǎn)能力提升到年產(chǎn)12萬噸啤

酒的生產(chǎn)能力，并擁有蘇州、無錫和常州三家啤酒廠。

但是，當燕京啤酒和英特布魯?shù)葒鴥?nèi)外啤酒企業(yè)介入當?shù)厥袌龊?，水土不服的獅王遭遇異常慘烈的市場競爭,

無錫獅王太湖水啤酒公司不久就陷入虧損境地。據(jù)媒體披露，該公司在過去9年里虧損超過2億澳元，僅2003

年10月至2004年3月間，虧損就達700萬澳元。

二、為吞獅王華潤全國布36子

據(jù)了解，原獅王的啤酒廠廠地址近上海，與現(xiàn)有華潤雪花啤酒在浙江省、安徽省及湖北省的啤酒業(yè)務比鄰。

華潤有關人士認為，華潤雪花收購獅王中國將有利于進一步稔固華潤雪花啤酒在華東及

華中的市場優(yōu)勢地位和發(fā)揮市場推廣、采購及物流的協(xié)同效應。此項收購將進一步確定了華

潤雪花啤酒為中國第二大啤酒公司的地位，令其穩(wěn)占中國啤酒12%的市場份額。據(jù)了解，不

包括較早前公布于東莞興建的啤酒廠在內(nèi)，華潤旗下36家啤酒廠的生產(chǎn)能力約到達560萬千升。

華潤集團總經(jīng)理、華創(chuàng)主席寧高寧先生表示：”通過合理的收購代價，我們的生產(chǎn)能力已擴大了30%o這次

進行的第三次收購行動，亦是為進一步整合我們在國內(nèi)啤酒市場地位及完成整個雪花品牌在全國布局的重要一

步。這不單為我們?nèi)晕从袪I運的江蘇省建立一個強大的品牌組合，亦為我們拓展長江流域一帶的業(yè)務創(chuàng)造一個增

長的平臺?！?/p>

華潤雪花啤酒黃事總經(jīng)理王群表示：“對獅王在華啤酒業(yè)務的攻購，其意義不僅是進入江蘇市場，對華潤雪

花啤酒建立華東、華南市場優(yōu)勢地位提供了有力平臺：從布局上講，構(gòu)建浙江、安徽、江蘇、湖二匕等區(qū)域優(yōu)勢市

場的連結(jié)更有長遠意義。我們將盡快在江蘇市場推出雪花啤酒。"

業(yè)內(nèi)人上分析，華潤雪花啤酒收購獅王在華啤酒業(yè)務，不僅對雪花啤酒在全國布局，尤其是華東、華中市場

布局有現(xiàn)實意義，同時也改變了過去華東市場的啤酒競爭格局。

據(jù)了解，華潤雪花啤酒的此次收購是近年來啤酒業(yè)最大的收購之具有很強的戰(zhàn)略意

義，不僅對華潤雪花啤酒，對AB、NTERBREW同樣意義重大。

三、德意飲料看好中國

就在澳洲獅王敗走中國的同時，德意兩國啤酒飲料行業(yè)卻相當看好中國市場的潛力。

在中國國際啤酒、飲料制造技術及設備展覽會上，意大利外貿(mào)委員會北京辦事處首席代表賴世平認為，中國

的啤酒和飲料的生產(chǎn)正在快速開展，同時對高品質(zhì)飲料的需求也FI益增加。

德國駐華使館商務參贊兼貿(mào)易促進處主任司佩蘭對這一說法表示認同。自上一屆中國國

際啤酒、飲料制造技術及設備展成功舉行以來，中國的經(jīng)濟繼續(xù)呈現(xiàn)可觀的增長。中國目前為德國在亞洲地區(qū)最

重要的合作伙伴，同時德國也是中國在歐盟地區(qū)中最大、全球第六大的貿(mào)易伙伴。

德國機械制造協(xié)會食品與包裝機械專業(yè)協(xié)會董事總經(jīng)理RichardClemens認為，中國市場對優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品及便利

包裝的需求也不斷增加。

為此，中國的啤酒、飲料生產(chǎn)商開始采用輕便的PET瓶包裝，有助增加飲料貨架期的無菌冷灌裝技術以及可

以保存果汁鮮味的先進殺菌技術。從這些例子我們深信中國未來數(shù)年對新技術的需求將持續(xù)增加。

試卷代號：1030

中央播送電視大學2009-2010學年度第二學期“開放本科〃期末考試(開卷)

財務案例研究試題答案及評分標準

(供參考)

2010年7月

一、單項案例分析題(每題15分，共30分)

1.答：主要有以下六個方面：

(1)法人治理結(jié)構(gòu)包括四大機構(gòu)：股東大會、董事會、經(jīng)理層和監(jiān)事會。

(2)股東大會是公司的權(quán)力機構(gòu)，董事會是公司的經(jīng)營決策機構(gòu)，經(jīng)理層屬于執(zhí)行機構(gòu)，監(jiān)事會是監(jiān)督機構(gòu)。

(3)股東會議的組成及功能。股東會議是由公司股東組成的機構(gòu)，股東會議是公司的權(quán)力機構(gòu)。在股份公司，

股東是指持有公司股票的投資者，在有限公司，股東是指認購公司股份的投資者。股東可以是自然人，也可以是

法人。

股東依法憑據(jù)所持有的股份行使其權(quán)利，享受法定的經(jīng)濟利益。股東也要依法承當與其

所持有的股份相適應的義務和責任。

(4)董事會及其功能。董事會是公司的決策機關，對股東大會負責，依法對公司進行經(jīng)營管理。董事會對外

代表公司進行業(yè)務活動，對內(nèi)管理公司的生產(chǎn)和經(jīng)營。也就是說公司的所有內(nèi)外事務和業(yè)務都在董事會的領導下

進行。

(5)經(jīng)理及其功能。經(jīng)理是公司事務和業(yè)務的執(zhí)行機構(gòu)，它由包括總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財務負責人等在內(nèi)的

高級管理人員組成，負責處理公司的日常經(jīng)營事務。

(6)監(jiān)事會及其功能。監(jiān)事會是對董事會和經(jīng)理執(zhí)行業(yè)務的活動實行監(jiān)督的機構(gòu)。監(jiān)事

會作為公司的監(jiān)察機構(gòu)，其職責是對董事會和經(jīng)理的活動實施監(jiān)督。

2.答：(1)對公司持續(xù)增長力的影響。由于送股轉(zhuǎn)增股份都會直接導致股本規(guī)模的擴充，

在利澗尤其是經(jīng)營利潤沒有同步增長的狀態(tài)下，直接會導致每股收益或凈資產(chǎn)收益率的稀釋，相應影響每股市價

和潛在投資者對公司的成長性的疑惑。

可持續(xù)增長是在不需要耗盡財務資源的情況下使公司銷售到達最大增長，在不改變企業(yè)

資本結(jié)構(gòu)的情況下，隨著權(quán)益的增長，負債也應同比例增長，負債的增長和權(quán)益的增長一起決定了資產(chǎn)所能擴展

的速度，后者反過來限制了銷售的增長率，因而最終限制銷售增長率的是股東權(quán)益所能擴展的速度。用方程式來

表述其間的關系：

可持續(xù)增長率G*肖售利潤率(P)X資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(A)X資產(chǎn)與期初權(quán)益的比(T)X留存

收益匕例（R）。

這意味著當一個公司以超過它的可持續(xù)增長率增長時，它最好能改善經(jīng)營（提高銷售利潤率或資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）

或通過轉(zhuǎn)變財務政策（提高其留成比率或改變財務杠桿）。

該公司通過送3股，轉(zhuǎn)3股實際上在削弱公司的留成比例，使公司在沒有較大盈利支持下未來還面臨許多重

大的投資，突現(xiàn)捉襟見肘的資金困境，可能因此失去成長的潛能。

（2）對公司市場價值的影響。從該公司歷年股利分配政策看是采取的不規(guī)則股利政策。

這同大多數(shù)上市公司的分配政策趨同。但無論采取何種分配政策公司其目的仍然是增加公司

整體市值。但從該公司這種大規(guī)模的送配方案，其最終結(jié)果一方面導致股價嚴重下跌（由于送股、轉(zhuǎn)增股本所導

致每股收益下降，加之大比例的配股），直接影響現(xiàn)實股東利益；另一方面，由于公司留成比例降低導致后勁缺

乏，直接表到達潛在投資者對該公司未來的投資熱情下降，繼而影響以后的股價走勢。

二、綜合案例分析題（此題70分）

（根據(jù)本課程的性質(zhì)，本綜合案例分析題命題教師將不提供標準答案或參考答案，評卷教師可根據(jù)學生答復

以下問題的科學性和合理性給予適當?shù)姆謹?shù)）。

案例一：華南石油化工股份有限公司治理結(jié)構(gòu)

一、名詞解釋

1.獨立董事：上市公司獨立董事是指不在公司擔任除董事外的其他職務，并與其所受聘的上市公司及其主要股東

不存在可能阻礙其進行獨立客觀判斷的關系的董事。獨立董事對上市公司及全體股東負有誠信與勤勉義務。

2.關聯(lián)交易：是指在關聯(lián)方之間發(fā)生的轉(zhuǎn)移資源或業(yè)務的事項，而不管是否收取價款項。

3.類別股東：指因認購股份時間、價格不同，認購者身份不同，交易場所不同，而在流通性、價格、權(quán)利及義務

上有所不同的股份。類別股東就是指持有類別股份（普通股、優(yōu)先股、后配股、議決權(quán)股和無議決權(quán)股）的股東。

4.薪酬方案：指制訂多種工資方案以反映公司的特定薪酬方針、適合的規(guī)則和標準以及計算規(guī)劃，制訂全面的工

資指導方案并貫徹執(zhí)行。薪酬方案可以包括個人的或全體的工資變動以及長期的鼓勵分配方案。薪酬方案使組織

結(jié)構(gòu)中各項職位的相對價值與實付薪酬相對應，使其具有一定的內(nèi)在公平性、合理性及可調(diào)整性。

二、理論分析

1.該公司采取何種組織形式？與傳統(tǒng)的直線職能式結(jié)構(gòu)相比有何差異，該模式下股東大會、董事會的財務分層管

理作用是如何表達的？

答：該公司是公司制法人治理結(jié)構(gòu)，在這種科層體系中，作為兩極的財產(chǎn)所有權(quán)與經(jīng)營管理權(quán)，在治理結(jié)構(gòu)中是

別離的，而作為這兩極之間的法人產(chǎn)權(quán)，它宜接接受所有權(quán)的約束（即股東委托、由董事會代理），行使其完整

的法人財產(chǎn)責任和日常事項決策權(quán)、重大事項的制定權(quán)。同時，又作為委托方委托經(jīng)理人員行使日常經(jīng)營管理權(quán)。

其法人治理機構(gòu)為：

（1）公司權(quán)利機構(gòu)一股東大會；（2）公司決策機構(gòu)一董事會；（3）公司監(jiān)督機構(gòu)一監(jiān)事會；（4）公司執(zhí)

行機構(gòu)一經(jīng)理層。

與傳統(tǒng)的直線職能式結(jié)構(gòu)相比，區(qū)別在于事業(yè)部它是一種分權(quán)式結(jié)構(gòu)：事業(yè)部制是在總公司領導下按總品按地區(qū)

劃分的統(tǒng)一進行產(chǎn)品設計，生產(chǎn)和銷售的相對獨立經(jīng)營，單獨核算的部門化分權(quán)結(jié)構(gòu)。事業(yè)部是總公司控制下的

利潤中心，擁有很大的生產(chǎn)經(jīng)營權(quán)，能夠象獨立的企業(yè)一樣根據(jù)市場情況自立經(jīng)營。事業(yè)部下設自己的職能部門。

因此，各事業(yè)部可以看作是一個個的小公司。從公司法人治理結(jié)構(gòu)看，公司財務管理是分層的，管理主體及相對

應的職責權(quán)利是不同的，公司財務已突破傳統(tǒng)財務部門的概念而是包括各科層都參與的一種管理行為，這種科層

關系有利于明確權(quán)聲，同時從決策權(quán)、執(zhí)行權(quán)和監(jiān)督權(quán)三權(quán)別離的療效管理模式看，有利于公司財務內(nèi)部約束機

制的有效形成。如：出資者財務以股東及股東大會決議名義直接行使對公司財務事項的管理；經(jīng)營者財務行使對

公司日常財務事項的決策權(quán)和重大事項的制定權(quán)、具體執(zhí)行權(quán)；財務經(jīng)理財務行使日常財務管理：以現(xiàn)金流轉(zhuǎn)為

其管理對象。

2.該公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)的分布狀況如何？你認為集團公司如何才能與上市公司實現(xiàn)五分開（業(yè)務、機構(gòu)、人員、資

產(chǎn)、財務）？獨立茶事的設立有何目的？

答：該公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)屬于國家絕對控股形式。其主要控股股東中國石油化工集團公司持有本公司總股本的

56.9%,是國家授權(quán)投資機構(gòu)和國家控股公司；第二大股東國家開發(fā)銀行占本公司總股本的10.46%,是國家股；

第三大股東中國信達資產(chǎn)管理公司占本公司總股本的10.39%,是國家股。

集團公司要與上市公司實現(xiàn)五分開（業(yè)務、機構(gòu)、人員、資產(chǎn)、財務）：

（-）實行公司法人治理結(jié)構(gòu)及權(quán)利制約。

①公司章程是公司內(nèi)部的"憲法"是標準公司治理權(quán)力的最根本的”游戲規(guī)則”，責任必須清晰C要明確劃分股東、

董事會、經(jīng)理人員和監(jiān)事會各自的權(quán)力、責任和利益，形成相互之間的制衡關系，最終保證公司制度的有效運行。

公司的重大經(jīng)營和投資決策權(quán)歸屬于權(quán)力機構(gòu)股東大會；董事會要對公司的薪酬方案、長遠開展版略等提出規(guī)劃、

論證及參考意見；監(jiān)事會要加強對公司等高管人員的監(jiān)督。

②治理結(jié)構(gòu)中各機構(gòu)責權(quán)需要〃量化"，以便投資者了解該公司治理結(jié)構(gòu)的具體狀態(tài)及具體監(jiān)控和制約的機制。

③權(quán)責量化必須有〃度"，要切實保護好中小股東的權(quán)益，分清股東大會和董事會各自的權(quán)力，充分調(diào)動董事會的

積極性，以改善公司治理，提高經(jīng)營績效。

（二）財務分層管理。

針對出資者財務、經(jīng)營者財務及財務經(jīng)理財務的主體不同，其管理對象、目標、管理特征和權(quán)限也不同，從而使

決策權(quán)、執(zhí)行權(quán)和監(jiān)督權(quán)三權(quán)別離，使公司財務內(nèi)部約束機制有效形成。

設立獨立董事是為了維護上市公司整體利益及全體股東的利益，特別是中小股東的合法權(quán)益不受損害。

3.本案例中對董事會的權(quán)責是否進行了量化？尚有哪些缺乏？量化的度應如何掌握？

答：本案例中對董事會的權(quán)責沒有出現(xiàn)能夠量化的條款，而是更多地使用了“重大〃事項這一常用的提法，對股東

大會普通議會和特別議會通過的事項也沒有出現(xiàn)數(shù)量化的限定，使投資者無法詳細明了該公司治理結(jié)構(gòu)的具體狀

態(tài)及具體監(jiān)控和制約的機制。至于如何量化，具體數(shù)據(jù)也沒有絕對的唯一的標準，要根據(jù)公司的實際情況，例如:

總資產(chǎn)規(guī)模，負債上下，年凈利潤大小以及公司的業(yè)務性質(zhì)、開展?jié)摿η熬暗榷喾矫嬉蛩剡M行綜合分析，確定一

個適合于本公司的恰當比例。股東大會授權(quán)范圍要有“度〃，不得混淆股東大會和革事會二者的權(quán)力界區(qū)。股東大

會授權(quán)比例既要有利于調(diào)動董事會的積極性，同時使股東大會乂能對重大投資工程保存決策權(quán)，有效維護股東利

益。

4.該公司對中小股東權(quán)益采取了何和保護措施？為何要提出此問題？

答：該公司通過獨立董事制度、審計委員會制度、監(jiān)事會制度、內(nèi)部控制制度等方法，加強對中小股東權(quán)益的保

護。

之所以要提出此問題，主要是為了防止和消除可能出現(xiàn)的控股股東利用其控股地位損害中小股東權(quán)益的情況出

現(xiàn)，但上市公司能注重保護中小股東權(quán)益，標準關聯(lián)交易，防止同業(yè)競爭，注重與投資者的溝通，提高投資者關

系效勞質(zhì)量，使股東作為公司的所有者，享有法律、行政法規(guī)規(guī)定的根本權(quán)益，能確保股東對公司重大事項享有

知情權(quán)和參與決定權(quán)，能公平對待所有股東，特別是中小股東和外資股東。

5.該公司的監(jiān)事會、審計委員會和審計部（內(nèi)部審計）這三者職能是否重疊？三者的關系是什么？

答：該公司的監(jiān)事會、審計委員會和審計部（內(nèi)部審計）這三者職能是不重置的

該公司的監(jiān)事會是公司最高監(jiān)督機構(gòu)。監(jiān)事會向全體股東負責，以財務監(jiān)督為核心，同時對公司董事、經(jīng)理及其

他高級管理人員的盡職情況進行監(jiān)督，保護公司財產(chǎn)平安，降低公司的財務和經(jīng)營風險，維護公司及股東的合法

權(quán)益。監(jiān)事會在向董事會、股東大會反映情況的同時，可以向證券監(jiān)管機構(gòu)及其他有關部門直接農(nóng)告情況。監(jiān)事

會可要求公司高級管理人員、內(nèi)部審計人員及外部審計人員出席監(jiān)事會會議，解答所關注的問題。審計委員會是

該公司董事會下面設立的監(jiān)督機構(gòu)，向董事會負責并報告情況，代發(fā)董事會監(jiān)督財務報告過程和內(nèi)部控制。審計

部（內(nèi)部審計）是審計委員會下設的辦公室，負責承辦審計委員會的有關具體事務。

6.董事長與總經(jīng)理是否分開對公司的決策有無影響？在何種情況分開或合一

答：黃事長與總經(jīng)理是否分開對公司的決策有影響。為有利于董事會對經(jīng)理層的有效監(jiān)督，上市公司董事長和總

經(jīng)理原則上不應該由一人擔任，如果兩者合一，則公司董事會成員中至少包括二分之一的獨立董事。

法人治理結(jié)構(gòu)的功能與要點。

（D法人治理結(jié)構(gòu)包括四大機構(gòu)：股東大會、董事會、經(jīng)理層和監(jiān)事會。

（2）股東大會是公司的權(quán)力機構(gòu)，董事會是公司的經(jīng)營決策機構(gòu)，經(jīng)理層屬于執(zhí)行機構(gòu)，監(jiān)事會是監(jiān)督機構(gòu)。

（3）股東會議的組成及功能。股東會議是由公司股東組成的機構(gòu)。在股份公司，股東是指持有公司股票的投資者,

在有限公司，股東是指認購公司股份的投資者。股東可以是自然人，也可以是法人。

股東依法憑據(jù)所持有的股份行使其權(quán)利，享受法定的經(jīng)濟利益。這些權(quán)利和經(jīng)濟利益包括①取得設權(quán)收益的收益

權(quán)；②對公司資本的擁有權(quán)；③在審議董事會的建議和財務報告時的投票權(quán)；④對董事的選舉權(quán)和在董事玩忽職

守、未能盡到受托貢任時的起訴權(quán)。

股東也要依法承當與其所持有的股份相適應的義務和責任。一般情況下，股東對公司只有間接管理權(quán)。這種間接

管理機是通過股東會議實現(xiàn)的.股東會議是公司的權(quán)力機構(gòu)C苗事會的組成和公司的重大決策等必須得到股東會

議的認可和批準方為有效。所以，股東大會是股東表達其意志、利益和要求的主要場所和工具。

從理論上講，公司的權(quán)力機構(gòu)是股東會議，它決定公司的重大事項，但就?個擁有眾多股東的公司來說，不可能

讓所有的股東定期聚會來對公司的業(yè)務活動進行領導和管理。因此，股東們需要推選出能夠代表m己利益的、有

能力的、值得信賴的少數(shù)代表，組成一個小型的機構(gòu)替股東代理和管理公司，這就是董事會。董事長是公司的法

定代表人。

（4）董事會及其功能。董事會是公司的決策機關，對股東大會負責，依法對公司進行經(jīng)營管理。董事會對外代

表公司進行業(yè)務活動，對內(nèi)管理公司的生產(chǎn)和經(jīng)營。也就是說公司的所有內(nèi)外事務和業(yè)務都在芾事會的領導卜進

行。

（5）經(jīng)理及其功能。經(jīng)理是公司事務和業(yè)務的執(zhí)行機構(gòu)，它由包括總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財務負責人等在內(nèi)的高

級管理人員組成，負責處理公司的日常經(jīng)營事務。這些高級管理人員受聘于董事會，在董事會授權(quán)范圍內(nèi)擁有公

司事務的管理權(quán)，負責處理公司的H常經(jīng)營事務。其中，總經(jīng)理是負責公司日常業(yè)務活動的最重要的管理人員。

（6）監(jiān)事會及其功能。監(jiān)事會是對董事會和經(jīng)理執(zhí)行業(yè)務的活動實行監(jiān)督的機構(gòu)。監(jiān)事會作為公司的監(jiān)察機構(gòu),

其職責是對董事會和經(jīng)理的活動實施監(jiān)督。其內(nèi)容包括一般業(yè)務上的監(jiān)察，也包括會計事務上的，但對內(nèi)它一般

不能參與公司的業(yè)務決策和管理，對外一般無權(quán)代表公司。

案例二貴州仙酒股份有限公司的改制上市

（一）名詞解釋

1、改制上市:改制上市是經(jīng)濟資源的重新配置。伴隨著相當一局部企業(yè)改制，企業(yè)資產(chǎn)將以多種形式轉(zhuǎn)化成新的

經(jīng)濟資源，流向最能使其產(chǎn)生價值的配置主體。企業(yè)改制的根本目的是要確保企業(yè)生產(chǎn)力的解放，能按照現(xiàn)代企

業(yè)制度的標準要求，完善法人治理結(jié)構(gòu)、實現(xiàn)股權(quán)多元化，真正成為市場經(jīng)濟中的競爭主體，并獲得可持續(xù)開展。

企業(yè)通過改制，不斷提升具體應對市場競爭和市場開展的水平，真正提高企業(yè)的經(jīng)營效益，從而為股東創(chuàng)造最大

的價值。

2、同業(yè)競爭：國內(nèi)外同業(yè)之間在客戶、資金、效勞、科技、人才等方面的競爭。

3、關聯(lián)交易：

關聯(lián)交易就是企業(yè)關聯(lián)方之間的交易。根據(jù)財政部1997年5月22日公布的《企業(yè)會計準則一關聯(lián)方關系及其交

易的披露》的規(guī)定，在企?業(yè)財務和經(jīng)營決策中，如果

一方有能力直接或間接控制、共同控制另一方或?qū)α硪环绞┘又卮笥绊?，則視其為關聯(lián)方；如果兩方或多方受同

一方控制，也將其視為關聯(lián)方。

4、上市盈利預測：上市公司向社會公眾披露的會計預測信息會對其公司股票價格的變動產(chǎn)生重大影響。我國證

券監(jiān)管機構(gòu)也規(guī)定了股票的發(fā)行價必須參照盈利預測的結(jié)果來進行確定。為了確保盈利預測的合理性，我國證監(jiān)

會不僅嚴格規(guī)定了上市公司盈利預測方法，同時也規(guī)定了有關信息中介機構(gòu)的審核方法，以確保盈利預測的合理

性。公司上市所編制的盈利預測報告以及招股說明書等，都必須經(jīng)過具有從事證券、期貨業(yè)務資格的會計師事務

所審核、必須由證券承銷商代為公布，由監(jiān)管機構(gòu)全面審核。企業(yè)在對一般經(jīng)濟條件、營、業(yè)環(huán)境、市場情況、企

業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營條件和財務狀況等盡心合理假設的基礎上，按照企業(yè)的正常開展速度做出的有關盈利方面的預計

（二）理論分析

問題1.從案例出發(fā)，評價改制上市對國有企業(yè)的必要性、迫切性和主要難點。

答：隨著我國參加世界貿(mào)易組織及社會主義市場經(jīng)濟體制的逐步確立，政府對經(jīng)濟的管理將轉(zhuǎn)變?yōu)橐院暧^調(diào)控為

主，國有經(jīng)濟必然要進行戰(zhàn)略性調(diào)整，國有企業(yè)將逐步從競爭性行業(yè)退出；另一方面，在我國的國有企業(yè)中還存

在著較嚴重的產(chǎn)權(quán)問題，具體表現(xiàn)為產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，委托代理本錢高，“內(nèi)部人控制"，企業(yè)內(nèi)部缺乏有效的

鼓勵機制等，因此迫切需要對國有企業(yè)進行產(chǎn)權(quán)制度的深化改革。針對以上要對宏觀及微觀兩個層次進行改革的

考慮，我建議引入管理層收購（MBO）這種較新型的企業(yè)并購方式以理順國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)關系，繼而起到優(yōu)化國

有資產(chǎn)布局，對國有經(jīng)濟進行戰(zhàn)略性調(diào)整的作用。文章將對管理層收購進行深入的理論分析，并對其特點進行系

統(tǒng)介紹。指出其將在明晰產(chǎn)權(quán)、降低代理本錢、鼓勵管理層等方面起到積極作用，并在此基礎上結(jié)合我國社會主

義改革的實際分析管理層收購在我國國有企業(yè)中實施的可行性及其對于我國國有企業(yè)改革所具有的現(xiàn)實意義，并

界定其范圍；指出管理層收購在我國國有企業(yè)實施過程中容易產(chǎn)生的問題，諸如收購價格不合理、融資渠道少、

信息不對稱、專業(yè)人才缺乏等，結(jié)合問題探討解決的方法，提出相關建議和對策。

(-)國有經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整

隨著我國社會主義市場經(jīng)濟體制的逐步確立，當前我國國有企業(yè)改革的重點將放在提高國有企業(yè)的質(zhì)量及綜合競

爭力，優(yōu)化國有經(jīng)濟結(jié)構(gòu)上面。同時，中國參加世界貿(mào)易組織以后，游戲規(guī)則也將發(fā)生變化，政府對經(jīng)濟的管理

將更多地以間接調(diào)控為主。以上因素決定，當前我國的國有經(jīng)濟必須要進行戰(zhàn)略性調(diào)整。具體來說，就是要做到

有進有退，有所為有所不為。這樣相當一局部國有企業(yè)將從競爭性行業(yè)退出，國有資產(chǎn)將逐步集中到關系國民經(jīng)

濟命膿的關鍵領域和重點行業(yè)。而在國有經(jīng)濟戰(zhàn)略調(diào)整的過程中，選擇的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方式是否合理，將宜接影

響到國有經(jīng)濟戰(zhàn)略性調(diào)整的成敗。

(-)國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)體制的深層次問題

另一方面，從國有企業(yè)本身來看，盡管二十幾年來我國的國有企業(yè)改革取得了很大成績，但存在的問題仍然很多,

其中最主要的，就是國有企業(yè)中存在的產(chǎn)權(quán)問題。所謂產(chǎn)權(quán)，不僅僅指企業(yè)出資者的的所有權(quán)，同時也涵蓋了企

業(yè)的法人財產(chǎn)支配權(quán)、使用權(quán)?！碑a(chǎn)權(quán)的決定性特征在于：一項財產(chǎn)的所有者有權(quán)不讓他人擁有和積極地使用該

財產(chǎn)，并有權(quán)單獨占有在使用該財產(chǎn)時所產(chǎn)生的效益，同時承當該財產(chǎn)在運用中所發(fā)生的本錢。排他性是所有者

自主權(quán)的前提條件，也是使私人產(chǎn)權(quán)得以發(fā)揮作用的鼓勵機制所需要的前提條件，當局部效益或局部本錢不能影

響財產(chǎn)所有者時，鼓勵就會被扭曲。"①因此在我國國有企業(yè)中普遍存在的產(chǎn)權(quán)不明晰、政企不分等問題必然導

致企業(yè)中缺乏有效的鼓勵機制，管理者經(jīng)營積極性不高，人力資本被抑制。因而國有企業(yè)改革本質(zhì)上就是要做到

產(chǎn)權(quán)明晰，要使政府的最終所有權(quán)與企業(yè)的法人所有權(quán)互相獨立，政企分開，這也是建立現(xiàn)代企業(yè)制度的需要。

但是我們知道，國有企業(yè)是屬于全體人民所有，國家代表人民行使經(jīng)營管理職能的企業(yè)，在明晰國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)的

過程中就必然要涉及到國家對企業(yè)法人的監(jiān)督、管理等問題，而由于國有企業(yè)所有者的特殊性，對國有企業(yè)的監(jiān)

督經(jīng)常是缺乏力度及效率的。具體來說，國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)體制上的難點問題主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

A.產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。當前，以國家為單一投資主體的國有獨資企業(yè)還普遍存在，這樣的企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一，往往

存在政企不分等問題；同時，在已經(jīng)施行股份制的國有企業(yè)中，國家股權(quán)所占比重過大，存在所謂的“一股獨大”

現(xiàn)象。產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理導致企業(yè)受到過多的上級行政部門的干預，企業(yè)經(jīng)營背上了過多的行政色彩，缺乏經(jīng)營

自主權(quán)，管理層缺乏開展企業(yè)的積極性，同時也使政府存在嚴重論“預算軟約束"。

B.企業(yè)中委托代理本錢過高，存在“所有者缺位"現(xiàn)象。由于國有企業(yè)的所有者是全體人民，而國家只是代替全

民經(jīng)營國有企業(yè)，這就使得國有資產(chǎn)的主管部門不可能像私人業(yè)主關心自己的企業(yè)一樣去有效的監(jiān)督、管理國有

企業(yè)，即使可以，也需要付出相當大的本錢去監(jiān)督國有企業(yè)監(jiān)督者，因此，國有企業(yè)的多數(shù)決策權(quán)實際上掌握在

經(jīng)理人員手中，監(jiān)督者與經(jīng)營者之間存在嚴重的信息不對稱，即存在所謂的“所有者缺位"現(xiàn)象。

C治理結(jié)構(gòu)不合理，存在嚴重的“內(nèi)部人控制“。這主要是由十國有企業(yè)是由政府授權(quán)經(jīng)營的，企業(yè)的監(jiān)督者和

經(jīng)營者往往都是出于政府委派，這就使企業(yè)無法通過現(xiàn)代企業(yè)制度實現(xiàn)董事會對經(jīng)理層的有效監(jiān)督，進而導致了

“內(nèi)部人”自己對自己的監(jiān)督，淡化了公司所有者的最終控制權(quán)，降低了監(jiān)督的力度。

2.改制后的公司股本規(guī)模與結(jié)構(gòu)設計上應考慮的哪些因素？

答：改制后的公司股本規(guī)模與結(jié)構(gòu)設計上應考慮的因素。

(1)總股本設計要點。

無論是組建一個新的股份公司，還是把原有企業(yè)改組為股份公司，往往都需要初步確定一個目標股本總額，貴州

仙的股本規(guī)模設計方案就是結(jié)合了國有股減持的需求，并考慮：(1)滿足法律對上市股份公司股份總額的下限要

求?！豆痉ā返谝话傥迨l中明確規(guī)定，股份有限公司申請股票上市，其股本總額不少于人民幣五千萬元。

(2)股本收益率，即每股的稅后利科，這直接關系到發(fā)行價和二級市場股價走勢；既不能過大(影響每股的收

益)又不能過小(影響股本擴張能力)。(3)凈資產(chǎn)收益率，法律要求不能低于同期銀行存款利率。(

4)社會公眾股規(guī)模的限制。法律規(guī)定發(fā)行后總股本低于4億股的，公眾股在總股本中所占的比例不得低于25%；

到達或超過4億股的，不得低于15%。貴州仙的發(fā)行后總股本低于4億股，其公眾股所占比例為28.6%。

(2)股權(quán)結(jié)構(gòu)

對于股份有限公司，國家控股分為絕對控股和相對控股。絕對控股是指國家持股比例高于50%；相對控股是指

國家持股比例高于30%低于50%,但因股權(quán)分散，國家對股份公司具有控制性影響。不需由國家控股的行業(yè)和

企業(yè)，國家持股比例由國家股持股單位自行決定。計算持股比例一般應以同一持股單位的股份為準，不允許將一

個以上國家股持股單位或國有法人股持股單位的股份加和計總。股權(quán)結(jié)構(gòu)的設置必須考慮國家法律規(guī)定，尤其是

對公司治理結(jié)構(gòu)的影響，防止〃一股獨大〃提高上市公司治理效率。同時考慮行業(yè)特征及對國計民生的影響。

3.上市公司盈利預測的必要性與根本原理？

答：我認為在成熟的市場中市公司盈利預測無必要。因為投資者自己可以分析。在不成熟的市場中市公司盈利預

測更無必要。因為盈利預測成為不能充饑的“畫餅”。按規(guī)定，上市公司盈利預測的文件必須經(jīng)注冊會計師審核

并出具審核意見。根據(jù)現(xiàn)代審計特征，這種審核并不要求注冊會計師保證審核過的盈利預測的實現(xiàn)，但希望注冊

會計師對這些審核提供一定的合理保證揭示所有重大過錯。由于盈利預測是建立在某些資料及假設的基礎上的，

這些資料及假設因素的變化會引起財務報表及預測結(jié)果的變動，特別是上市前的剝離與模擬，對盈利能力和盈利

的持續(xù)性帶來極大的不確定性，加上一些上市公司上市后隨意改變資金的投向，更有甚者，一些上市公司發(fā)行股

票后，幾千萬的籌資因沒有投向而存入銀行，仍然樂此不疲地進行配股籌資。所有這些，都使盈利預測的盈利成

為不能充饑的“畫餅〃。這樣更能騙小股東。根本原理：由各國自己規(guī)定。無定式。

4.投資者應如何評價上市公司的投資方案？

答：我抱有疑心態(tài)度。因為募資變更像霧像雨乂像風上市公司募集資金變更越來越頻繁，變臉絕活越演越精彩。

與2000年154家上市公司變更募集資金投向相比，2001年募資變更明顯增多，全年共有233家上市公司進行了

251次變更募資投向，變更募集資金264億元，平均每家公司變更1.13億元，其中億元以上的變更有90家。募

資變更的速度也在加快，上市后不久就變更已不再新奇，2001年有20家上市公司當年募資當年變更。局部上市

公司的募集資金投資工程幾經(jīng)變更后，原誘人工程己所剩無幾，甚至已面目全非，其中有2家公司的原方案投資

工程被全部遺棄。同時.，局部工程投資資金嚴重縮水，工程節(jié)余少則幾百萬元，多則幾千萬元，有的工程竟用缺

乏原方案投資資金的20%就完成了全部投資，籌資時工程資金難免有注水之嫌。

盡管大局部上市公司對變更原因進行了說明，但真正具有說服力的并不多，或是由于市場定位不準，或是由于未

與合作方達成協(xié)議，但.L市公司更多的將原囚歸咎于募資時間與方案投資時間的錯位。誠然，在商機稍縱即逝的

市場經(jīng)濟中，募資滯后影響投資效果是不言而喻的。但也不難看出，即使有些上市公司募集資金不滯后，能如期

到位，按其原投資方案，等公司生產(chǎn)出的產(chǎn)品投放市場時，其產(chǎn)品已失去競爭優(yōu)勢，在這種情況下，將變更原因

歸結(jié)于募資時間滯后，就難以給人滿意說辭，也許在工程投資方案可行性上能找到正確答案。局部上市公司在募

資前，在對擬投資工程的市場環(huán)境、競爭對手、行業(yè)壁壘、自身優(yōu)勢等研究缺乏的情況下，貿(mào)然走入。一個熱點,

常常是一家上市公司投資后，多家上市公司跟進，工程具有較大的趨同性。投資后，又不專注，［道波逐流，往往

是想抓住熱點而錯過了熱點，由此而導致局部上市公司的募資變更，甚至出現(xiàn)新疆某上市公司那種在半年內(nèi)對募

集資金變更后再變更，投資找不到感覺的現(xiàn)象。變更后的投向也值得關注，為減少或防止關聯(lián)交易而進行關聯(lián)交

易成為一種趨勢。所以我持有不信任態(tài)度。

5.上市發(fā)行定價的根本方法有哪些？

答：上市發(fā)行定價的根本方法。

根據(jù)世界各國和中國的新股定價的經(jīng)驗，目前上市發(fā)行定價的根本方法有：議價法和競價法。

（1）議價法是指由股票發(fā)行人與主承銷商協(xié)商確定發(fā)行價格。議價法一般有兩種方式：固定價格方式和市場詢

價方式。

①固定價格方式根本做法是由發(fā)行人和主承銷商在新股公開發(fā)行前商定一個固定價格，然后根據(jù)這個價格進行公

開出售。

②市場詢價方式當新股銷售采用包銷方式時，一般采用市場詢價方式，這種方式確定新股發(fā)行價格一般包括兩個

步驟：第一，根據(jù)新股的價值（一般用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法等方法確定），股票發(fā)行時的大盤走勢、流通盤大小、公

司所處行業(yè)股票的市場表現(xiàn)等因素確定新股發(fā)行的價格區(qū)間。第二，主承銷商協(xié)同上市公司的管理層進行路演，

向投資者介紹和推介該股票，并向投資者發(fā)送預訂邀請文件，征集在各個價位上的需求量，通過對反應回來的投

資者的預訂股份單進行統(tǒng)計，主承銷商和發(fā)行人對最初的發(fā)行價格進行修正，最后確定新股發(fā)行價格。

（2）競價法是指由各股票承俏商或者投資者以投標方式相互競爭確定股票發(fā)行價格。競價法在具體實施過程中，

乂有下面三種形式：

①網(wǎng)上競價。指通過證券交易所電腦交易系統(tǒng)按集中競價原則確定新股發(fā)行價格。

②機構(gòu)投資者（法人）競價。新股發(fā)行時，采取對法人配售和對一般投資者上網(wǎng)發(fā)行相結(jié)合的方式，通過法人投

資者競價來確定股票發(fā)行價格。③券商競價。在新股發(fā)行時，發(fā)行人事先通知股票承銷商，說明發(fā)行新股的方案、

發(fā)行條件和對新股承銷的要求，各股票承銷商根據(jù)自己的情況擬定各自的標書，以投標方式相互競爭股票承銷業(yè)

務，中標標書中的價格就是股票發(fā)行價格。

案例=2001年中國長濘二峽丁程開發(fā)總公司企業(yè)債券發(fā)行

一、名詞解樣

公司債券：是公司為了籌集資金而發(fā)行的，載明?定面額、說明債權(quán)債務關系的有價證券。

浮動利率：即以某種證券比方政府債券或某個市場的利率為基數(shù)，另加一定的百分比。

基準利率：中國人民銀行規(guī)定的銀行一年期儲蓄存款利率。

二、理論分析

1.與股票融資相比較，發(fā)行債券對公司的利弊何在？

與股票融資相比較，發(fā)行債券對公司的優(yōu)點有：（1）從籌資本錢來看，在債券融資中，債券的利息計入本錢，在

稅前支付，因而它有沖減稅基的作用；在股權(quán)融資中，對公司法人和股份持有人進行〃雙重納稅〃，即股利要從稅

后砥余中支付。與股權(quán)融資相比，債券的發(fā)行費用較低。債券融資還可以鎖定本錢，尤其是在預期利率上浮時期

效果明顯。（2）從控制權(quán)來分析，債券融資不會削弱公司現(xiàn)有股東的相對平衡權(quán)利結(jié)構(gòu)，而股權(quán)融資因新股東的

參加，公司的管理結(jié)構(gòu)受到影響導致控制權(quán)分散。（3）從股東收益分析，如果公司投資回報率高于債券利率，由

于債券融資的本錢只是相對固定利息，使公司以更多地利用外部債務資金來擴大公司規(guī)模，則可增加公司每股收

益和凈資產(chǎn)收益率，提高股東的收益，即產(chǎn)生〃杠桿作用〃。債券融資的缺點：債券有固定到期日并定期支付利息,

會增加公司的財務費用和財務風險；債券籌資受到公司資本結(jié)構(gòu)的限制，也會影響公司的再籌資能力。

2.現(xiàn)行法律規(guī)定，在公司內(nèi)部，債券發(fā)行人必須經(jīng)過股東大會審議批準，試分析其理由。

《公司法》第一百零三條規(guī)定：股東大會行使的職權(quán)第一款，決定公司的經(jīng)營方針和投資方案；第九款，對發(fā)行

公司債券作出決議?！豆痉ā返谝话倭龡l規(guī)定：股份有限公司、有限責任公司發(fā)行公司債券，由董事會制

訂方案，股東會作出決議。國有獨資公司發(fā)行公司債券，應由國家授權(quán)投資的機構(gòu)或者國家授權(quán)的部門作出決定。

因為公司股東是公司的出資人，依法繳納了股金，是公司財產(chǎn)的所有者。股東是公司存在的基礎，是公司的核心

要素。股東大會是公司的權(quán)利機構(gòu)，是公司的最高決策機關，依法行使出資者的權(quán)利，對公司的經(jīng)營方針和投資

方案作出決定。公司發(fā)行債券是一項重大的投資方案，發(fā)行債券籌資數(shù)量合理、經(jīng)濟，能充分利用“財務杠桿效

應〃，擴大生產(chǎn)規(guī)模，提高產(chǎn)品競爭力，優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，增強獲利能力，提高股東的收益；但債券籌資必須

按約定到期還本付息，也會增加公司的財務費用和財務風險。如果投資沒到達預期效果，將影響公司償債能力，

有可能導致公司破產(chǎn)。所以發(fā)行債券必須經(jīng)過股東大會審議批準，維護投資者的利益，確保投資/呆值、增值。法

律規(guī)定企業(yè)法人、自然人、社會團體和有權(quán)代表國家授權(quán)投資的機構(gòu)或政府部門均可以成為公司的股東。三峽總

公司是經(jīng)國務院批準成立，方案在國家單列的自主經(jīng)營、獨立核算、自負盈虧的特大型國有企業(yè)，是三峽工程的

工程法人。三峽總公司發(fā)行10年和15年兩個品種共50億人民幣債券，系重大的投貨活動，為確保國有資產(chǎn)保

值增值及其他投資者的利益，債券發(fā)行必須經(jīng)過股東大會審議批準并報經(jīng)國家開展方案委員會核準。

3如何確定公司債券發(fā)行規(guī)模？

確定發(fā)行債券合理數(shù)量是個較為復雜的問題，結(jié)合案例進行如下分析：

首先要以企業(yè)合埋的資金占用量和投資工程的資金需要量為前提，為此應該對企業(yè)的擴大再生產(chǎn)進行規(guī)劃，對對

投資工程進行可行性研究。三峽工程是目前再建的世界上最大的水電工程，具有世界先進水平。它是經(jīng)專家專家

們反復論證后由全國人大批準通過，并由國家各級部門全力支持的具有巨大經(jīng)濟社會

環(huán)境效益的工程程。2001年三峽債的發(fā)行，使被投資建成的三峽電廠和葛州壩電廠為世界級的特大水電站，為

三峽總公司帶來良好的經(jīng)濟效益。

其次要分析企業(yè)財務狀況，尤其是獲利能力和償債能力的大小。由于國家對三峽工程的高度重視和多方面的扶持,

除了保證資金的提供，還適當提高葛州壩電廠的上網(wǎng)電價。從2003年起，機組將相繼投產(chǎn)，從而為三峽工程增

加新的現(xiàn)金流。三峽總公司未來將有巨大而穩(wěn)定的先進流入，對債券到期本息償付有足夠的保障，保障。再次從

公司的現(xiàn)有財務結(jié)構(gòu)的定量比例考慮。目前常用的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)指標有兩種：一是負債比率，即負債債總額與資

產(chǎn)總額之比，它分析負債籌資程度和財務風險的大小，對債權(quán)人來說說明債權(quán)的平安可靠程度。國際上一般認為

30%左右比較適宜，但興旺地區(qū)和國家要高些。第二種是流動比率，企業(yè)流動資產(chǎn)與流動負債之比。從案例資料

分析三峽總公司目前資產(chǎn)負債率較低，以長期負債為主，財務結(jié)構(gòu)較為合理。從資本結(jié)構(gòu)看，自由資本比率較大,

自由資本充足，資本實力雄厚。資本金有穩(wěn)定的來源。最后，應比較各種籌資方式的資金本錢和方便程度。在這

其中，債券的籌集方式的本錢是最低的。

4、公司債券利率的影響因素有哪些？

確定債券利率應考以卜.因素：

（1）現(xiàn)行銀行同期儲蓄存款利率水平。一般債券籌資的利率應高與同期儲蓄存款利率水平。

現(xiàn)行銀行同期儲蓄存款利率水平是公司債券利率的下限。確定企業(yè)債券利率大小的原則是依資金供求的真真實實

變動和發(fā)債企業(yè)的風險差異，在基準利率上再上浮一定幅度。

（2）國家關于債券籌資利率的規(guī)定。企業(yè)債券利率不得高與銀行同期居民儲蓄定期存款利率的40機（3）

發(fā)行公司的承受能力。為了保證能到期還本付息和公司的籌資資信，必須測算投資工程的經(jīng)濟效益最入為出。（4）

市場利率水平與走勢。（5）債券籌資的其他條件。

三、窠例討論（資料P59）對2001色中國廣東核電集團有限責任公司發(fā)行公司債券25億元整，用于歸還發(fā)行人

為嶺澳核電站工程籌措的由國家開發(fā)銀行提供的人民幣搭橋貸款以及嶺澳核電站工程工程建設進行分析。

（一）什么是企業(yè)債券及債券的分類

企業(yè)債券通常乂稱公司債券，是企業(yè)依照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債券。企業(yè)債券代表發(fā)債

企業(yè)和投資者之間的一種債權(quán)債務關系。債券持有人是企業(yè)的債權(quán)人，不是所有者，無權(quán)參與或干預企業(yè)經(jīng)營管

理，但債券持有人有權(quán)按期收回本息，可以自由轉(zhuǎn)讓。

由于企業(yè)主要以本身的經(jīng)營利潤作為還本付息的保證，因此企業(yè)債券風險與企業(yè)本身的經(jīng)營狀況直接相關。如果

企業(yè)發(fā)行債券后，經(jīng)營狀況不好，連續(xù)出現(xiàn)虧損，可能無力支付投資者本息，投資者面臨著受損失的風險。企業(yè)

債券朽對國債來說風險是比較大的。所以企業(yè)發(fā)行債券時，一般要對發(fā)債企業(yè)進行嚴格的資格審查或要求發(fā)行企

業(yè)有財產(chǎn)抵押，以保護投資者利益。另一方面，在一定限度內(nèi)，證券市場的風險與收益正相關關系，高風險伴隨

高收益。企業(yè)債券由于具有較大風險，他們的利率通常也高于國債和地方政府債券。

企業(yè)債券分類：＜1）按照期限分為，短期債券（一年以內(nèi)），中期債券（一年以L五年以下），長期債券（五年以

上）。本債券屬于長期債券，債券期限為7年。（2）按照是否記名分為，記名企業(yè)債券和不記名企業(yè)債券。本債

券屬于實名制記賬式債券。（3）按照債券有無擔保分為，信用債券和擔保債券。信用債券僅憑籌資人的信用發(fā)行

是沒有擔保的債券，如：國債、政府債券、金融債券等。擔保債券是指有抵押、質(zhì)押、保證等方式發(fā)行的債券，

其中，抵押債券是指以不動產(chǎn)和企業(yè)資信作為擔保所發(fā)行的債券；質(zhì)押債券是指以其有價證券作擔保品所發(fā)行的

債券；保證債券是指有第三者擔保歸還本息的債券。擔保企業(yè)債券發(fā)行效率要比無擔保企業(yè)債券高。本債券屬于

擔保式債券，由國家開發(fā)銀行提供無條件不可撤銷連帶責任保證。信用等級為〃AAA〃，屬于金邊債券。說明該集

團發(fā)行的債券歸還能力強。（4）按債券是否提前贖回分為：可提前贖回債券和不可提前贖回債券。如果企業(yè)在債

券到期前有權(quán)定期或隨時購回全部或局部債券，這就是可提前贖回企業(yè)債券。不然就是到期贖回，（5）按債券票

面利率是否變動分為，固定利率債券、浮動利率債券、累進利率債券（目前我國不大使用）。固定利率債券指在

歸還期內(nèi)利率固定不變的債券；浮動利率債券指票面利率隨市場利率定期變動的債券；累進利率債券指隨著債券

期限的增加，利率累進的債券。本債券屬于固定利率債券，利率為4.12乳（6）按發(fā)行是否給予投資者選擇權(quán)分

為，有選擇權(quán)的債券和不附有選擇權(quán)的債券。如：可轉(zhuǎn)換債券；（7）按發(fā)行發(fā)式分，公募債券和私募債券。公募

債券治安法定手續(xù)經(jīng)證券主管部門批準公開向社會投資者發(fā)行的債券，私募債券指以特定的少數(shù)投資者為隊向發(fā)

行的債券，發(fā)行手續(xù)簡單，一般不能公開上市交易。本債券屬于公募債券。上市前可協(xié)議轉(zhuǎn)讓，上市后可自由買

賣。

（二）企業(yè)為什么選擇發(fā)行債券

企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中，可能會由于種種原因需要使用大量資金，如擴大企業(yè)業(yè)務規(guī)模，籌建新工程，兼并收購

其他企業(yè)，以及彌補虧損等。在企業(yè)自由資金不能完全滿足其資金需求時，便需要向外部籌資。通常，企業(yè)對外

籌資的渠道有三個：發(fā)行股票、發(fā)行債券、向銀行等金融機構(gòu)貸款。由于股票經(jīng)常是溢價發(fā)行，收票籌資的實際

本錢較低，而且籌集的資金不用歸還，沒有債務負擔。但股票發(fā)行手續(xù)復雜，前期準備時間長要經(jīng)過輔導期，還

要公行公司財務狀況，受到的制約較多。此外，增發(fā)股票還導致股權(quán)稀釋，影響到現(xiàn)有股東利益和對公司控制權(quán)。

向銀行等金融機構(gòu)借款通常較為麻煩。企業(yè)在取得銀行貸款的活動中，各種融資條款包括融資方式的選擇、融資

數(shù)量的多少、期限的長短、利率的上下，都要與銀行進行長時間的談判，最終由銀行對企業(yè)借款申請審核后決定,

主動權(quán)根本上掌握在銀行手里。目前，我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)比重過高，已成為金融體制越壘越高的風險。在此

情況下，銀行普遍惜貸如金，不肯輕易放貸，以免壞帳。由此引起企業(yè)貸不到錢，銀行的錢無處投，增加了國家

財政E力。發(fā)行債券籌資本錢低，方便靈活，資金使用期限較長，資金使用自由，而且購置債券的投資者無權(quán)干

預企業(yè)的經(jīng)營決策，現(xiàn)有股東對所有權(quán)不變。債券融資不會削弱公司現(xiàn)有股東的相對平衡權(quán)力結(jié)溝。如果投資回

報率高于債券利率，由于債券融資的本錢是相對固定利息，是公司以更多地利用外部債務資金來擴大公司規(guī)模，

則可增加公司每股收益和凈資產(chǎn)收益率，提高股東的收益，即產(chǎn)生〃杠桿效應而且債券融資還可以為發(fā)行債券

企業(yè)起到避稅的成效。因為債券利息在稅前列支，調(diào)整企業(yè)所得稅。在市場利息向上攀升時期，由于債券利率固

定可以減少企業(yè)籌資本錢。但債券融資有同定期限支付利息和本金，會增加企業(yè)財務費用和財務風險。債券籌資

受到公司資本結(jié)構(gòu)的限制，也會影響企業(yè)的再籌資能力。債券融資亦要受國家公布基準利率和市場利率走勢的影

響。對中廣核集團發(fā)行公司債券目的進行分析。發(fā)行企業(yè)債券主要是考慮到降低企業(yè)籌資本錢的需要，減少利息

支出，從而降低工程造價和上網(wǎng)電價，提高發(fā)電的競爭力。嶺澳核電站工程建設資金90席通過國際出口信貸、商

業(yè)信貸和人民幣貸款解決，其中人民幣貸款的利息是6.21%。由于我國經(jīng)濟運行在低利率時期，貸款利率進一步

下調(diào)的空間和壓力均不大，但隨著積極的財政政策與適度貨幣政策的實施，對GDP增長的對動力將加大，適度通

貨膨脹也將會產(chǎn)生，利率的上調(diào)的走勢不能排除，所以集團公司發(fā)行企業(yè)債券，主要考慮到嶺澳核電站籌資本錢

鎖定在一個相對較低的水平。

（三）債券籌資規(guī)模決策分析

企業(yè)不管采取何種債券籌資形式，首先發(fā)行公司應對債券籌資的數(shù)量做出科學判斷和規(guī)劃。由于資金的短缺性和

資金的本錢、風險性，必然要求債券籌資規(guī)模即合理又經(jīng)濟。因為，如果債券籌資規(guī)模小，籌集資金缺乏，必然

達不到債券籌資目的，影響企業(yè)正常經(jīng)營和工程進展；而債券籌資規(guī)模過大，是資金閑置并浪費，不僅增加公司

的利息支出，又加重債務負擔，也必然會影響資金使用效果。所以要求債券籌資規(guī)模既合理又經(jīng)濟。確定發(fā)行債

券的合理數(shù)量是較為更雜的問題。首先要以企業(yè)合理的資金占用量和投資工程的資金需要量為前提，為此應該對

企業(yè)的擴大再生產(chǎn)進行規(guī)劃，對投資工程進行可行性研究。中國廣東核電集團有限責任公司是中國廣東核電集團

的核心企業(yè)，是國務院批準組建的大型企業(yè)集團，具有先進水平的核電工程，是國家支持的有巨大經(jīng)濟、社會、

環(huán)境效益的工程。發(fā)起人中廣核集團

2000年度經(jīng)營業(yè)績良好，其主營業(yè)務收入、利潤總額、凈利潤均呈穩(wěn)定增長之勢。發(fā)行債券募集的資金投資工

程，首期建設投入運行的核電機組，會給中廣核集團帶來良好的經(jīng)濟效益。

本次發(fā)行債券籌資用于歸還發(fā)行人為嶺澳核電站工程籌措的由國家開發(fā)銀行提供的人民幣搭橋貸款以及嶺澳核

電站工程建設，該工程是建設中第二座商用核電站，建設規(guī)模為匹臺百萬千瓦級核能發(fā)電機組，首期建設兩臺，

工程總投資為40.25億美元。4億元為自由資本，其余36.25億原有國家開發(fā)銀行籌措。該工程在大亞灣核電站

的基礎上實施了一系列重大技術改造，進一步提高了嶺澳核電站的平安性和可靠性。在大亞灣核電站成功運行的

基礎上，嶺澳核電站全力推進按國際標準的國產(chǎn)化和自主化。

其次要對工程組建單位的資信及財務狀況進行分析<>嶺澳核電站的組建單位是中國廣東核電集團有限公司。是經(jīng)

國務院批準實行方案單列的國有大型企業(yè)集團公司。截止2000年12月底，集團總資產(chǎn)為512.92元，凈資產(chǎn)額

為118.9億元，并以每年約20億元的速度增長。2000年度，實現(xiàn)營業(yè)收入70.6億元，實現(xiàn)利潤26.7億元，凈

利潤18.9億元?？梢?，發(fā)起人中廣核集團

2000年度經(jīng)營業(yè)績良好，其主營業(yè)務收入、利潤總額、凈利潤均呈穩(wěn)定增長之勢。發(fā)行債券募集的資金投資工

程，首期建設投入運行的核電機組，會給中廣核集團帶來良好的經(jīng)濟效益，本期總額為2

5億元的債券相對而言只是較小的數(shù)目，因此到期本息的償付有足夠的保障。中廣核集團以長期負債為主，固定

資產(chǎn)中在建工程占絕比照例，公司II前總體處于在建設期。從公司的資本結(jié)構(gòu)來看，國有大型企業(yè)資本實力雄厚，

自有資本充足資金有穩(wěn)定的增長來源，尤其是逐漸有核電機組投產(chǎn)，預計現(xiàn)金流將有較大的提高。本期債券到

2008兌付有足夠的償付保證。2000年底，在國家經(jīng)貿(mào)委對100家國有大中型企業(yè)的排名中，公司的總資產(chǎn)排18

名，利稅排16名。該集團控股大亞灣核電站和全資擁有嶺澳核電站。該集團資信等級是AAA。

再次要對該工程資金來源、獲利能力和償債能力進行分析。（1）嶺澳核電站工程投資總

額為40.25億美元。其中4億美元資本由中國廣東核電集團有限公司用大亞灣核電站的

收益滾動收入來提供，其余36.25億美元由國家開發(fā)銀行負責籌措。（2）大亞灣核電站

是我國第一座大型商用核電站，擁有兩臺功率為984兆瓦壓水堆核電機組，設計壽命為40年。電站70%的電量

輸往香港，30%的電量供給廣東。從1994年開始運行到2001年10月，廣東大亞灣核電站累計上網(wǎng)電量963億千

瓦時。2000年符合因子和能力因子分別到達85.05%和87.04$,上網(wǎng)電量達140.63億千瓦時,創(chuàng)電站商業(yè)運行

以來追高水平。大亞灣核電站子投入商業(yè)運行以來，銷售收入和出口創(chuàng)匯穩(wěn)步增加。2000年實現(xiàn)銷售收入8.47

億美元，出口創(chuàng)匯5.9億美元。實現(xiàn)稅后利潤23.6億人民幣，上繳稅款2.1億人民幣。以大亞灣核電站工程作

為后后償債能力有保障.（R）從市場空間看，廣東“十五"期間需要新增2000700077千瓦，加上新增電廠的供電

能力和西電東送的供給能力，目

前尚有近千萬千瓦的缺口，因此，從長遠來看，廣東電力市場需求很大。嶺澳核電站的

兩個機組分別于2002年7月和2003年3月投入商業(yè)運行，其電力主要供給廣東，市場

效益不錯。從而，為嶺澳工程增加新的現(xiàn)金流入。本期發(fā)行的債券25億，到期本息償

還不是大問題。

（四）債券籌資期限分析及清償方式分析

本期債券7年期屬于中期債券，本期債券25億元用于歸還發(fā)行人為嶺澳核電站工程籌措的，由國家開發(fā)銀行提

供的人民幣搭橋貸款及嶺澳核電站工程工程建設，該工程從大局出發(fā)97年開工至2002年首期建設的兩臺核電機

組投入運行。募集資金主要是為中后期建設的資金需要，期限稍長，但債券期限未到，核電機組已投入運行產(chǎn)生

效益，會有巨大的現(xiàn)金流入量，利于公司每年付息，本次債券采取單利，在一定程度上減輕了公司的財務