投資評級：看好（維持）證券研究報告|行業(yè)專題報告醫(yī)藥生物2025年11月16日小核酸行業(yè)專題：從罕見病到慢性病，打開千億市場空間投資建議n

小核酸藥物長效優(yōu)勢顯著，遞送技術突破打開治療新空間。小核酸藥物是繼小分子藥物、抗體藥物之后的第三大類藥物，主要包括ASO、siRNA等細分類型，其通過在mRNA水平調控基因表達，具有靶向性強、靶點豐富、作用長效等核心優(yōu)勢，為傳統(tǒng)不可成藥靶點提供了重要突破方向。核心技術聚焦化學修飾與遞送系統(tǒng)：GalNAc遞送技術已成功推動多款肝靶向小核酸藥物商業(yè)化落地，從罕見病領域逐步向心血管等常見病領域延伸。同時，新型遞送技術（如AOC）正持續(xù)突破肝外遞送瓶頸，未來有望在肌肉、中樞神經(jīng)系統(tǒng)（CNS）、脂肪細胞等肝外組織實現(xiàn)突破，進一步拓展小核酸治療邊界，市場潛力廣闊。n

新藥管線密集+BD交易活躍，小核酸藥物市場加速擴容。全球小核酸藥物市場增長勢頭強勁，2024年市場規(guī)模約62億美元，預計2033年將達到467億美元，期間復合年增長率達25%。行業(yè)格局呈一超多強特征，Alnylam、Ionis、Arrowhead等頭部企業(yè)技術與管線布局領先。目前，全球在售小核酸藥物共18款，Inclisiran、Vutrisiran等重磅單品商業(yè)化放量顯著；進入臨床階段的小核酸藥物超300個，涵蓋心血管代謝、腫瘤和罕見病等多個領域，其中多款藥物進入臨床II/III期，行業(yè)將進入新藥上市及關鍵臨床數(shù)據(jù)讀出的窗口期。同時，小核酸賽道景氣度高、BD交易活躍，2018年至2025年11月14日，siRNA領域累計交易額超450億美元，全球MNC藥企持續(xù)加碼布局，行業(yè)長期成長可期。n

Alnylam憑借領先的技術平臺與強勁的商業(yè)化放量，穩(wěn)居siRNA領域全球龍頭地位。公司于2002年成立，2004年在納斯達克上市，核心競爭力來自技術壁壘構建，憑借率先在臨床上驗證GalNAc肝靶向遞送技術的可行性，奠定行業(yè)標桿地位。2018年以來，公司正式進入商業(yè)化兌現(xiàn)期，多款siRNA藥物相繼獲批上市，2025年前三季度，公司總營收達26.17億美元，同比增長58%；其中產(chǎn)品凈收入達19.92億美元，同比增長67%，商業(yè)化放量表現(xiàn)亮眼。同時，公司不斷推進平臺技術突破，豐富在研管線，多款心血管代謝、CNS及罕見病藥物處于臨床階段，有望持續(xù)拓寬適應癥邊界，鞏固行業(yè)龍頭地位。n

投資建議：建議關注在小核酸藥物平臺技術上具備領先優(yōu)勢，且靶點布局形成差異化競爭力的企業(yè)，包括悅康藥業(yè)、福元醫(yī)藥、前沿生物、石藥集團、恒瑞醫(yī)藥等。n

風險提示：研發(fā)進展不及預期的風險；行業(yè)技術迭代與專利風險；商業(yè)化不及預期風險；行業(yè)競爭加劇風險。目錄一、小核酸藥物作用機制與技術發(fā)展趨勢二、全球小核酸藥物商業(yè)化進程及研發(fā)管線三、國際龍頭Alnylam發(fā)展歷程復盤四、國內小核酸藥物發(fā)展現(xiàn)狀及主要公司一、小核酸藥物作用機制與技術發(fā)展趨勢1.1

核酸藥物定義及分類n

核酸藥物含義：核酸是所有生命體遺傳信息的載體，包括脫氧核糖核酸（DNA）和核糖核酸（RNA）兩大類。隨著分子生物學的發(fā)展，人們發(fā)現(xiàn)除編碼蛋白質的核酸序列外，還大量存在非編碼序列對人體的生命活動發(fā)揮著重要的調控作用。利用核酸分子的翻譯或調控功能，作為干預疾病的藥物，即為核酸藥物。n

與傳統(tǒng)的小分子藥物和抗體藥物相比，核酸藥物能夠在mRNA轉錄時進行干預，抑制疾病相關基因表達為病理性蛋白，或引入能夠表達正常蛋白的基因彌補功能蛋白的不足，具有“治標治本”的特點。圖表：核酸藥物作用機理基因療法Genetherapy核酸藥物小分子藥物/抗體藥物通過作用于mRNA，干預基因轉錄，來調控基因表達翻譯轉錄TranscriptionTranslationDNARNA蛋白質資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，華源證券研究所1.1

核酸藥物定義及分類n

核酸藥物主要分為小核酸藥物和mRNA兩大類別：?

小核酸藥物（即寡核苷酸藥物）,是由十幾個到幾十個核苷酸串聯(lián)組成的短鏈核酸，根據(jù)小核酸結構、藥物機制、作用靶點的不同，主要分為反義寡核苷酸（ASO）、小干擾RNA（siRNA）、微小RNA（miRNA）、核酸適配體（Aptamer）等類型，目前開發(fā)程度最高的小核酸藥物為ASO和siRNA；?

mRNA產(chǎn)品主要分為mRNA疫苗和mRNA藥物。圖表：核酸藥物分類小核酸藥物mRNA?

單鏈DNA或修飾RNA寡核苷酸調節(jié)靶RNA功能ASO：RNAi：適配體：其他：mRNA疫苗?

直接翻譯含有編碼抗原蛋白的mRNA?

siRNA可誘導基因沉默；?

miRNA可調節(jié)mRNA的翻譯過程?

利用三維結構和配體蛋白特異性結合mRNA藥物?

可作為蛋白質補充或替代療法?

saRNA可激活基因表達；?

tRNA碎片、sgRNA，U1snRNA等資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，華源證券研究所1.2

小核酸藥物：繼小分子藥和抗體藥后的第三大類藥物n

小核酸藥物有望成為繼小分子藥物和抗體藥物后的第三大類藥物。目前獲批上市的藥物主要為小分子和抗體藥物。小分子化藥和抗體藥物均是通過與靶點蛋白結合發(fā)揮治療作用，但可成藥的靶點蛋白數(shù)量有限。與這類傳統(tǒng)藥物相比，小核酸藥物以mRNA或其它RNA為靶點，在mRNA水平上實現(xiàn)對疾病的治療，展現(xiàn)出較強的發(fā)展?jié)摿蛻们熬?。圖表：小分子藥物、抗體藥物、小核酸藥物比較特性分子量小分子藥物通常

<500

Da蛋白質抗體藥物約

>150

kDa蛋白質小核酸藥物通常

>7

kDaRNA主要作用靶點作用部位細胞內外均可作用細胞內外均可作用細胞內給藥方式作用機制口服、靜脈注射、局部給藥等通過結合特定靶點發(fā)揮作用靜脈輸注靜脈、皮下或局部給藥特異性結合靶抗原，阻斷受體-配體相互作用或激活免疫應答ASO：調節(jié)靶RNA功能；siRNA：切割降解靶基因的mRNA靶向特異性強、藥物作用長效、藥物設計簡便、研發(fā)周期短、候選靶點豐富、適應癥廣泛優(yōu)勢挑戰(zhàn)易生產(chǎn)、可口服給藥較小分子藥物蛋白親和性更強可成藥性的靶點蛋白數(shù)量有限、生

產(chǎn)成本高、注射給藥、作用位點僅為胞外或細胞表面需結合先進的藥物遞送系統(tǒng)，目前主要靶向肝臟，其他組織滲透性不足特異性較弱、靶點蛋白數(shù)量有限資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，《Currentstatusandtrendsinsmallnucleicaciddrugdevelopment:leadingthefuture》Yuxi

Miaoetal.，華源證券研究所1.3

小核酸藥物發(fā)展歷程n

前期探索期（1970s-2005年）：1978年，首次提出用反義核酸（ASO）的概念；1998年，AndrewZ.Fire和CraigC.Mello首次在線蟲中揭示了RNA干擾（RNAi）機制，兩人因此于2006年獲得諾貝爾獎；2001年，RNA干擾機制在人體細胞中被證實。n

震蕩發(fā)展期（2005年-2016年）：小核酸藥物因RNAi獲諾獎（2006年）引發(fā)研發(fā)熱潮，默沙東、羅氏等巨頭重金布局,但因RNAi的不穩(wěn)定性、免疫原性及遞送系統(tǒng)的缺乏，研發(fā)進展一度陷入低谷；2014年后，隨著GalNAc偶聯(lián)遞送系統(tǒng)實現(xiàn)突破，小核酸藥物發(fā)展迎來復蘇，開啟肝靶向治療新時代。n

快速發(fā)展期（2016年-至今）：隨著化學修飾和GalNAc遞送系統(tǒng)的成熟，行業(yè)再次迎來研發(fā)熱潮。2016年后，多款重磅小核酸藥物陸續(xù)上市，在遺傳罕見病和慢性病等領域取得重大突破，進一步驗證了小核酸藥物的治療潛力。各大藥企紛紛布局小核酸藥物領域。圖表：小核酸藥物行業(yè)關鍵里程碑事件首次揭示了雙鏈RNA介導的基因沉默機制，并將其命名為“RNA干擾”；RNAi機制的發(fā)現(xiàn)者AndrewZ.Fire和CraigC.Mello獲得2006年諾貝爾生理學或醫(yī)學獎硫代磷酸修飾出現(xiàn)，解析了ASO作用機制Eteplirsen和Spinraza兩款藥物獲FDA批準上市首個siRNA藥物Patisiran獲FDA批準上市全球已有超過300個小核酸新藥處于臨床階段首個ASO藥物Vitravene獲FDA批準上市197819851990199820052006201320162017201820212025哈佛大學科學家發(fā)現(xiàn)雙鏈核苷酸可以抑制RSV病毒的復制活動，首次提出反義核酸的概念（ASO)發(fā)現(xiàn)RNA適配體首個siRNA藥物（Alnylam開發(fā)）臨床試驗啟動首個siRNA

治療乙肝的臨床試驗開啟首個長效siRNA降脂藥物Inclisiran獲FDA批準上市第二個ASO新藥Mipomersen獲FDA批準上市；（Arrowhead）資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，醫(yī)藥魔方等，華源證券研究所1.4

小核酸藥物主要類別及作用機制l

siRNA藥物：是短雙鏈RNA分子，當作為外源性治療藥物遞送至細胞內時，可通過激活細胞內源性RNA干擾（RNAi）機制特異性降解靶標mRNA，已成為小核酸藥物研發(fā)的前沿領域。圖表：siRNA作用機制?

作用機制：機體內源的RNAi機制是長雙鏈RNA被剪切為短雙鏈RNA后，與阿爾古蛋白（AGO2）結合形成siRNA誘導干擾復合體（RISC），短鏈RNA的正義鏈降解后，RISC再結合并切割降解靶mRNA，最終阻斷靶蛋白的表達。?

長度組成：18-25個核苷酸。?

優(yōu)勢：活性比ASO高3-5倍，長效。?

挑戰(zhàn)：需要遞送到細胞內發(fā)揮作用。l

ASO藥物：單鏈RNA或DNA分子，可以和互補mRNA結合，通過多種機制調節(jié)蛋白質水平及功能。圖表：ASO作用機制?

作用機制：ASO藥物通過與mRNA特異性互補結合，降解靶mRNA或抑制mRNA的翻譯，調控基因信息表達、蛋白表達及細胞的生長、分化等，起到治療疾病的作用；與Pre-mRNA等結合影響其剪切也是ASO的一種作用機制。?

長度組成：15-30個核苷酸。?

優(yōu)勢：遞送更容易；簡單的化學修飾。?

挑戰(zhàn)：毒性一般高于siRNA，活性和長效性弱。資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，《Nucleicacidtherapeutics:Past,present,andfuture》SajidNaeemetal.等，華源證券研究所1.5

化學修飾：提升小核酸藥物穩(wěn)定性和靶向性n

小核酸藥物研發(fā)主要包含序列篩選、化學修飾與藥物遞送三個環(huán)節(jié)。化學修飾：未經(jīng)修飾的siRNA存在體內穩(wěn)定性差，生物分布不理想及細胞攝取率低等問題。n

siRNA藥物的化學修飾技術歷經(jīng)三代迭代不斷升級（磷酸骨架修飾、核糖修飾及核糖五元環(huán)改造），目前，核酸化學修飾技術已廣泛應用于小核酸藥物開發(fā)：1）增強抗酶解能力，穩(wěn)定核酸序列并延長半衰期，同時增加脂溶性、降低免疫原性；2）通過在核酸序列末端引入細胞表面特異性識別的配體或適配體，精準提高靶向性。圖表：siRNA藥物的化學修飾技術歷經(jīng)三代發(fā)展n

此類修飾目的在于提高基礎的骨架穩(wěn)定性，包括硫代磷酸鹽第一代：磷酸骨架修飾（PS）和甲基膦酸酯（MP）修飾。PS將磷酸二酯骨架中的一個非橋氧原子替換為硫原子，提高siRNA的穩(wěn)定性和抗核酸酶降解能力。MP通過在骨架中引入甲基膦酸酯基團，增加siRNA的穩(wěn)定性。n

在磷酸骨架修飾基礎上，通過核糖2'位修飾，進一步增強穩(wěn)定性，同時降低免疫原性、提高與靶mRNA的結合親和力。第二代：核糖修飾n

代表修飾：2'-O-甲基（2'-O-methyl,

2'-OMe）、2'-氟（2'-Fluoro,2'-F）、2'-甲氧基乙基（2'-MOE）。n

通過改變核糖環(huán)的構象（如鎖定環(huán)），顯著提高靶向特異性第三代：核糖五元環(huán)改造和藥效持久性。n

代表修飾：鎖核酸（LNA）、肽核酸（PNA）、嗎啉代寡核苷酸（PMO）等。資料：《Nucleicacidtherapeutics:Past,present,andfuture》SajidNaeemetal.,華源證券研究所1.6

遞送技術：小核酸藥物技術突破的關鍵n

遞送系統(tǒng)幫助小核酸藥物實現(xiàn)靶標組織的遞送。siRNA藥物的大尺寸性、負電荷性和親水性導致其細胞通透性很差，難以跨膜進入細胞，從而難以在體內發(fā)揮作用。因此，選擇安全高效的遞送載體以及遞送技術具有重要意義。n

小核酸藥物遞送系統(tǒng)主要包括GalNac（N-乙酰半乳糖胺）遞送系統(tǒng)和LNP（脂質納米粒）遞送系統(tǒng)等。其中GalNac技術可靶向肝臟，而LNP可掩蓋siRNA所攜帶的電荷，避免其被血液中的核酸酶降解，促進內體逃逸。圖表：siRNA藥物的不同遞送技術A.

膠束（Micelle）結構：由兩親性分子（親水頭+疏水尾）自組裝形成的球形單層結構載藥機制：B.脂質體（Liposome）結構：雙層磷脂膜包裹水性核心的封閉囊泡，保護核酸免受酶降解；通過EPR效應被動靶向腫瘤組織C.脂質納米粒（LNP）結構：非水核型；由可離子化脂質/膽固醇/磷脂/PEG-脂質組成的核酸藥物遞送系統(tǒng)D.GalNAc-siRNA偶聯(lián)遞送系統(tǒng)結構：siRNA直接共價連接GalNAc（N-乙酰半乳糖胺）配體靶向機制：GalNAc特異性結合肝細胞膜上的去唾液酸糖蛋白受體（ASGPR）資料：《Nucleicacidtherapeutics:Past,present,andfuture》SajidNaeemetal.,《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，華源證券研究所1.7

GalNAc偶聯(lián)遞送：靶向肝臟，當前最主流的遞送平臺圖表：Alnylam的三觸GalNAc-siRNA偶聯(lián)物結構n

GalNAc-siRNA遞送系統(tǒng)是目前siRNA遞送到肝細胞的主要策略。ASGPR

是肝細胞表面高度表達的特異性內吞受體。GalNAc

是一種天然存在的糖分子，能與

ASGPR

高親和力結合。GalNAc

與ASGPR

結合后形成的復合物通過胞吞作用進入肝細胞，這種特異性靶向使得GalNAc能夠高效遞送siRNA

至肝細胞。圖：GalNAc-siRNA遞送機制n

Alnylam的三觸GalNAc遞送系統(tǒng)由三觸GalNAc靶頭、連接臂和siRNA分子三部分構成。這種依賴受體和配體天然結合的遞送系統(tǒng)顯著提升了siRNA的遞送效率，其天然靶向肝細胞也賦予GalNAc-siRNA在肝臟相關疾病的主導性地位。資料：《GalNAc-siRNA

Conjugates:LeadingtheWay

forDeliveryofRNAi

Therapeutics》AaronDSpringer

&

StevenFDowdy,TiPLab公眾號，華源證券研究所1.8

抗體寡核苷酸偶聯(lián)藥AOC：新一代靶向偶聯(lián)藥，或將在肝外取得進展n

抗體寡核苷酸偶聯(lián)物（Antibody–OligonucleotideConjugates,AOC）是近年來新興的小核酸靶向治療藥物，AOC主要是通過連接子將抗體與寡核苷酸偶聯(lián)得到的，因此AOC融合了抗體和寡核苷酸的各自優(yōu)勢。目前已獲批上市的小核酸藥物遞送系統(tǒng)主要為GalNAc，但GalNAc無法靶向遞送到肝臟之外的器官/組織。AOC優(yōu)勢包括：1）單抗可以為AOC藥物帶來更長的半衰期；2）可以通過靶向TfR1等受體將藥物遞送至肌肉、心肌和中樞神經(jīng)系統(tǒng)（CNS）等肝外組織。n

全球多個AOC藥物處于臨床階段，Avidity和Dyne兩家公司進度領先，都采用靶向轉鐵蛋白受體1(TfR1)的單抗或者Fab

（抗原結合片段）來實現(xiàn)核酸藥物肌肉組織的靶向性。其中Avidity開發(fā)的Del-desiran是第一個基于TfR1實現(xiàn)siRNA

肌肉遞送的產(chǎn)品，目前已經(jīng)處于III期臨床。圖表：處于臨床階段的AOC藥物中國最高

美國最高研發(fā)階段

研發(fā)階段研發(fā)機構

藥品名稱小核酸單抗靶點

靶向組織適應癥圖表：AOC基本結構Avidity

Del-desiran

DMPK

siRNATfR1TfR1TfR1TfR1肌肉

強直性肌營養(yǎng)不良1型-----III期臨床III期臨床II期臨床I/II期臨床面肩肱型肌營養(yǎng)不良癥AvidityAvidityDyneDel-braxDUX4

ASO肌肉肌肉肌肉Del-zata

dystrophin

ASO假肥大性肌營養(yǎng)不良假肥大性肌營養(yǎng)不良FORCE-M23DdystrophinsiRNADyneAroDYNE-101

DMPKsiRNAABX1100

GYS1

ASOTfR1TfR1TfR1肌肉肌肉肌肉強直性肌營養(yǎng)不良龐貝氏癥I/II期臨床I期臨床-迦進生物

CGB1001

DMPKsiRNA強直性肌營養(yǎng)不良I期臨床資料：藥明合聯(lián)公眾號，先導藥物公眾號，醫(yī)藥魔方，華源證券研究所1.9

小核酸藥物具備五大核心優(yōu)勢，正在革新藥物開發(fā)范式n

小核酸藥物優(yōu)勢顯著，正在革新藥物開發(fā)范式，尤其為傳統(tǒng)不可成藥靶點提供治療突破：小核酸藥物在mRNA水平上實現(xiàn)對基因的表達調控，具有靶向特異性強、研發(fā)周期短、平臺性技術優(yōu)勢、作用長效、候選靶點豐富、適應癥廣等優(yōu)勢。n

小核酸藥物不受傳統(tǒng)藥物靶點需與蛋白結合的限制，理論上任何由特定基因過表達引發(fā)的疾病均可通過小核酸藥物治療，應用前景廣闊。圖表：小核酸藥物的主要優(yōu)勢優(yōu)勢具體說明?

小核酸藥物能夠特異性地作用于致病基因轉錄的mRNA，從疾病的上游調控致病基因的表達，并且可以達到單堿基水平上的序列特異性，具有“治標治本”的特點。靶向特異性強?

此外，核酸藥物遞送系統(tǒng)不斷革新，可以有效地將核酸藥物遞送至靶器官，真正實現(xiàn)靶向給藥。?

小核酸藥物的作用對象為mRNA，以siRNA藥物為例，當靶標mRNA被降解后，RNA誘導的沉默復合體可以循環(huán)工作，參與下一輪靶標mRNA的降解。因此，小核酸藥物得以實現(xiàn)在細胞內較長時間的作用。?

此外，核酸藥物的化學修飾技術不斷革新，包括磷酸骨架修飾、糖基修飾和堿基修飾等，可提高核酸藥物的穩(wěn)定性和半衰期，使藥物作用更長效，大大提高患者治療的依從性。藥物作用長效?

小核酸藥物的設計可以實現(xiàn)直接針對疾病基因(mRNA)序列的數(shù)字化設計，擺脫了傳統(tǒng)藥物的大規(guī)模篩選周期，使藥物設計得以主動進行，研發(fā)成功率相對較高。藥物設計簡便，研發(fā)周期短平臺性技術優(yōu)勢?

核酸藥物的化學修飾及遞送系統(tǒng)均具有平臺性，全球小核酸藥物已建立了以遞送技術、穩(wěn)定化修飾為核心的小核酸藥物研發(fā)技術平臺。?

小核酸藥物不受傳統(tǒng)藥物靶點需與蛋白結合的限制，理論上，任何由特定基因過表達引起的疾病都可以通過小核酸藥物進行治療，為小核酸藥物的研發(fā)提供了豐富的候選靶點，包括很多傳統(tǒng)藥物無法成藥的靶點。候選靶點豐富，適應癥分布廣泛?

目前小核酸藥物在研適應癥廣泛，包括遺傳疾病、腫瘤、抗感染、自身免疫及心血管代謝疾病等。資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，華源證券研究所1.10

小核酸藥物研發(fā)的關鍵問題與挑戰(zhàn)n

小核酸藥物研發(fā)目前仍面臨多重挑戰(zhàn)，核心難點集中于肝外遞送載體、遞送效率及靶點序列設計與優(yōu)化等方面。圖表：小核酸藥物開發(fā)的技術挑戰(zhàn)挑戰(zhàn)維度研發(fā)挑戰(zhàn)組織靶向遞送差，遞送效率低脫靶毒性含義組織靶向不足導致靶部位的小核酸藥物濃度低，迫使給藥劑量增高。小核酸藥物與非靶RNA結合引發(fā)的毒性或者在非靶器官或組織的富集引發(fā)的潛在毒性。藥效學免疫介導的毒性免疫反應介導的毒性于PKR、TLR3、TLR7等受體對于外源性小核酸的識別。遞送系統(tǒng)介導的毒性血清穩(wěn)定性納米遞送成分本身或降解后的成分都可能引發(fā)潛在的毒性作用。裸露的RNA容易被血漿和組織中的核酸酶降解，或被腎臟快速過濾清除排出體外使得小核酸藥物在體內循環(huán)的時間很短。藥代動力學生產(chǎn)工藝組織和細胞穿透性低細胞內轉運與核內體逃逸RNA化學修飾方法要求嚴格藥物規(guī)模性生產(chǎn)難度大裸露的RNA由于表面有多負電荷導致無法自由穿過細胞膜，入胞困難。進入細胞以后，小核酸藥物容易困在核內體中無法被釋放到細胞質中發(fā)揮作用，且小核酸藥物釋放只持續(xù)在入胞后相對較短的時間窗內。小核酸藥物與胞內蛋白質的結合遵循嚴格的機制，對于RNA的修飾需要保持其原有的功能特性。小核酸藥物用到的原材料和設備需要具備大規(guī)模的生產(chǎn)能力才能實現(xiàn)產(chǎn)品的商業(yè)化。在擴大生產(chǎn)的過程中需考慮產(chǎn)品的生產(chǎn)質量、生產(chǎn)速度和成本等多方面。資料：《核酸藥物市場產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀與未來》弗洛斯特沙利文，華源證券研究所1.11

小核酸藥物未來發(fā)展趨勢n

小核酸藥物未來有望在遞送平臺以及靶點選擇方面取得突破性進展，釋放出較大的市場潛力。具體發(fā)展方向包括：1.

選擇經(jīng)過驗證的具有更高特異性和效力的靶點,探索更多傳統(tǒng)不可成藥靶點；2.

實現(xiàn)更高效、安全的遞送，優(yōu)化非肝臟特異性的遞送平臺（靶向肌肉、中樞神經(jīng)系統(tǒng)、脂肪等組織）；3.

拓展到非罕見疾病領域,如心腦血管、代謝、神經(jīng)、腫瘤等治療領域。1234突破遞送技術?

在更多器官中更有效?

更安全的載體，以實現(xiàn)更寬的安全窗口和更廣闊的應用，尤其針對慢性病等領域優(yōu)化靶點選擇?

更高的特異性?

提高效力-強效靶點、多靶點、偶聯(lián)藥物及聯(lián)合療法釋放更大潛力?

拓展到非肝臟領域?

拓展到非罕見疾病領域,如心腦血管、代謝、神經(jīng)等空間更廣闊的治療領域具備多項優(yōu)勢滿足個體化醫(yī)療的需求更安全，更長效依從性更好??資料：BCG，華源證券研究所二、全球小核酸藥物商業(yè)化進程及研發(fā)管線2.1

全球小核酸藥物市場規(guī)模持續(xù)擴大，預計2033年有望達到467億美元n

全球小核酸藥物市場增長強勁，市場規(guī)模從2019年的27億美元增長至2024年的62億美元，預計2033年有望達到467億美元，2024-2033年復合年增長率達25%（來自弗若斯特沙利文報告）。n

增長動能主要來自：新藥獲批數(shù)量增加并持續(xù)銷售放量、非肝靶向藥物遞送技術突破及慢性病聯(lián)合用藥推廣等因素。圖表：全球小核酸藥物市場規(guī)模（2019-2033）500

（億美元）46745040035030025020015010040333927922317213198776246383427305002019

2020

2021

2022

2023

2024

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E

2031E

2032E

2033E全球小核酸藥物市場規(guī)模資料：弗若斯特沙利文報告,華源證券研究所2.1

美股小核酸藥物上市公司合計市值超過900億美元n

在小核酸藥物技術持續(xù)進步的驅動下，Alnylam、Arrowhead、Ionis、Avidity等美股小核酸藥物代表性公司總市值呈現(xiàn)出強勁的增長態(tài)勢。2016年末，這8家公司合計市值約為114億美元；截至2025年11月14日，總市值已攀升至941億美元，充分彰顯小核酸行業(yè)的成長潛力。n

當前小核酸藥物行業(yè)格局逐漸明晰，頭部企業(yè)Alnylam憑借其平臺技術領先以及管線潛力的持續(xù)釋放，市值處于領先地位。圖表：美股小核酸藥物上市公司市值1000（億美元）AlnylamSareptaIonis9008007006005004003002001000AvidityArrowheadWave

LifeSciencesDyneArbutus2016201720182019202020212022202320242025/11/14資料：Wind,華源證券研究所；備注：2016-2024年市值均為該年12月31日的市值2.1.1

小核酸藥物研發(fā)高效，目前全球已有21款小核酸藥物獲批上市nn截至2025/11/16，全球共有21種小核酸藥上市，其中三款產(chǎn)品（Vitravene、Macugen、Kynamro

）因銷售額過低或療效不足已退市。不考慮已退市藥物，目前市場在售藥物共有18款，包括10款ASO藥物、7款siRNA藥物、1款核酸適配體藥物。企業(yè)格局高度集中：7款siRNA上市藥物中，6款為Alnylam主導或參與開發(fā)，市場領先地位；10款在售ASO藥物中，3款為Sarepta產(chǎn)品。圖表：全球已上市小核酸藥物（不含已退市藥物）分類商品名通用名公司名稱批準年份靶點遞送技術適應癥PatisiranAlnylam2018OnpattroTTRLNP轉甲狀腺素蛋白家族性淀粉樣多發(fā)性神經(jīng)?。═TR-FAP）GivosiranAlnylamAlnylam20192020GivlaariOxlumoALAS1HAO1急性肝卟啉癥Lumasiran原發(fā)性高草酸尿癥1型(PH1)InclisiranNovartis/Alnylam2020GalNAcLeqvioPCSK9動脈粥樣硬化、雜合子型家族性高膽固醇血癥、原發(fā)性高脂血癥siRNA轉甲狀腺素蛋白家族性淀粉樣多發(fā)性神經(jīng)病（TTR-FAP）/轉甲狀腺素蛋白淀粉樣變性心肌病

(ATTR-CM)VutrisiranNedosiranAlnylam20222023AmvuttraRivflozaTTRDicerna(NovoNordisk)LDHAGalXC原發(fā)性高草酸尿癥1型(PH1)Genzyme(Sanofi)/AlnylamFitusiran2025QfitliaATIIIGalNAc防止或減少血友病A或B的成人和兒童患者的出血發(fā)作頻率EteplirsenNusinersenInotersenSareptaBiogenIonis201620162018依特立生/注射劑諾西那生鈉注射液dystrophinSMN2假肥大性肌營養(yǎng)不良脊髓性肌萎縮癥inotersensodium/注射劑TTR轉甲狀腺素蛋白家族性淀粉樣多發(fā)性神經(jīng)?。═TR-FAP）VolanesorsenIonis2019Volanesorsensodium/注射劑ApoC3家族性高乳糜微粒血癥GolodirsenViltolarsenCasimersenTofersonSareptaNipponShinyakuSarepta2019202020212023Golodirsen/注射劑維托拉生注射液casimersen/注射劑托夫生注射液dystrophindystrophindystrophinSOD1假肥大性肌營養(yǎng)不良假肥大性肌營養(yǎng)不良假肥大性肌營養(yǎng)不良肌萎縮側索硬化癥ASO/Biogen轉甲狀腺素蛋白淀粉樣變性心肌病;轉甲狀腺素蛋白家族性淀粉樣多發(fā)性神經(jīng)病EplontersenOlezarsenAstraZenecaIonis202320242023Eplontersen注射液Olezarsensodium/注射劑IzervayTTRApoC3補體

C5家族性高乳糜微粒血癥AvacincaptadpegolAstellas適配體年齡相關性黃斑變性引起的地理樣萎縮資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.1.2

小核酸藥物上市后銷售快速放量n

小核酸新藥獲批后即高速增長。如Inclisiran（適應癥：動脈粥樣硬化、雜合子型家族性高膽固醇血癥、原發(fā)性高脂血癥）2020年上市，2024年銷售額增長至7.5億美元；Vutrisiran（適應癥：TTR家族性淀粉樣多發(fā)性神經(jīng)病、TTR淀粉樣變性心肌病

）

2022年上市，2024年銷售額達9.7億美元。藥品通用名圖表：小核酸藥物上市以來銷售情況（百萬美元）分類201620172018201920202021202220232024Patisiran（帕替西蘭）Givosiran（吉佛西蘭）Lumasiran（盧馬西蘭）Inclisiran（英克司蘭）Vutrisiran（武特里西蘭）Nedosiran（奈多西蘭）Fitusiran（菲圖西蘭）Eteplirsen（伊特立生）Golodirsen（戈洛德森）Casimersen（卡西莫森）Nusinersen（諾西納生）Inotersen（伊諾特森）+Volanesorsen（沃蘭索森）16630655475128605581737011294355219110355558253256167754970--siRNA12--5515588430138142234454906951211721554113027496717242097205270190517941741157334ASO56733035Viltolarsen（維托拉生）Toferson

（托夫生）22118--6--32Eplontersen（艾普洛特森）Olezarsen（奧萊扎森）Avacincaptadpegol

（培戈-阿伐普他)）小核酸藥物合計銷售額YoY85--416550725%適配體92441616%10103910290%

95%2025264431%296112%332212%379314%資料：醫(yī)藥魔方,Sarepta2024年報，華源證券研究所2.1.3

已上市小核酸藥物：以罕見病為主，并在慢病治療中不斷突破n

已上市小核酸藥物的適應癥呈現(xiàn)“罕見病為主、慢性病突破”的特征。1）罕見?。盒『怂崴幬飸{借對單基因缺陷的精準調控，在ATTR、DMD等遺傳罕見病領域密集獲批產(chǎn)品；2）慢性?。簯{借特異性靶向肝臟、藥效長等優(yōu)勢在高脂血癥（英克司蘭）和血友?。‵itusiran）中先后實現(xiàn)突破，驗證了小核酸藥物在慢病中的臨床價值，商業(yè)化前景廣闊。圖表：全球已上市小核酸藥物獲批適應癥情況（不含已退市）疾病大類獲批適應癥藥品通用名英克司蘭Fitusiran作用機制靶點PCSK9AT

III靶向組織肝細胞動脈粥樣硬化、雜合子型家族性高膽固醇血癥、原發(fā)性高脂血癥siRNA慢性病血友病siRNA肝細胞地圖樣萎縮急性肝卟啉癥AvacincaptadpegolGivosiran適配體siRNAsiRNAsiRNAASO補體

C5ALAS1LDHA眼睛肝細胞肝細胞肝細胞神經(jīng)細胞肝細胞肝細胞肝細胞NedosiranLumasiranNusinersenVutrisiran原發(fā)性高草酸尿癥1型HAO1脊髓性肌萎縮癥SMN2siRNAsiRNAASOTTR轉甲狀腺素蛋白淀粉樣變性（ATTR）假肥大性肌營養(yǎng)不良（DMD）PatisiranTTREplontersenInotersenTTR罕見病ASOTTRCasimersenViltolarsenGolodirsenEteplirsenASOdystrophindystrophindystrophindystrophinApoC3ApoC3SOD1肌肉細胞肌肉細胞肌肉細胞肌肉細胞肝細胞ASOASOASOVolanesorsenOlezarsenTofersonASO家族性高乳糜微粒血癥肌萎縮側索硬化癥ASO肝細胞ASO神經(jīng)細胞資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.1.4Inclisiran：首個用于降血脂的siRNA藥物，開創(chuàng)心血管siRNA應用空間n

Inclisiran是全球首個且唯一的siRNA超長效降脂藥物，由Alnylam研發(fā)，于2013年授權給TheMedicinesCompany，2019年諾華以93億美元收購該公司獲得其全部權益，現(xiàn)由諾華推廣銷售。2024年，Inclisiran實現(xiàn)銷售額7.54億美元，同比增長112%，商業(yè)勢能持續(xù)釋放。n

與PCSK9單抗藥物相比，1）Inclisiran的LDL-C降幅與PCSK9單抗相當，2）每半年給藥1次，屬超長效制劑，藥效持續(xù)時間更持久，有助于改善患者的治療依從性，實現(xiàn)長期平穩(wěn)的血脂達標，引領血脂管理模式變革。圖表：Inclisiran與PCSK9單抗全球銷售額圖表：Inclisiran與PCSK9單抗對比PCSK9

單抗(如阿利西尤單抗、依洛尤單抗)（百萬美元）特性Inclisiran25002000150010005002222藥物類別功能機制siRNA單抗降低PCSK9mRNA的表達，阻斷

PCSK9合成與循環(huán)中的PCSK9蛋白結合，抑制PCSK9與LDL-C受體結合1635109112968631287754功能位置抗藥性肝細胞內肝細胞外1117675現(xiàn)有研究未見抗藥性長期使用可能產(chǎn)生抗藥性887441特殊

PK/PD特征，藥效不依賴于血藥濃度常規(guī)

PK/PD特征，藥效依賴于血藥濃度PK/PD35526針（阿利西尤單抗75mgQ2W/依洛尤單抗140mgQ2W）39針（依洛尤單抗420mgQ4W）52針（阿利西尤單抗150mgQ2W）11212首次給藥后3個月時再次給藥，然后每6個月給藥一次給藥頻次020202021202220232024儲存方式常溫，不超過

25℃保存9989元冷藏（2-8℃）Inclisiran（Novartis）阿利西尤單抗75mg290.7元、依洛尤單抗140mg283.8元國內單價/支阿利西尤單抗（Regeneron/Sanofi）依洛尤單抗（Amgen）阿利西尤單抗7558元、依洛尤單抗7379元年治療費用19976元資料：醫(yī)藥魔方，國家醫(yī)保局，米內網(wǎng)等，華源證券研究所2.2.1

全球在研小核酸藥：多款臨床后期藥物蓄勢待發(fā)n

小核酸藥物臨床試驗數(shù)量快速增長，截至目前，全球進入臨床階段的小核酸藥物超過300個。n

從作用機制來看：1）RNAi療法占據(jù)主導地位，在研藥物數(shù)量占比為57%；2）ASO和適配體在研藥物數(shù)量占比分別為39%和4%。n

從研發(fā)階段分布來看：1）多款藥物處于研發(fā)后期階段（4個藥物申報NDA，26個臨床III期），行業(yè)即將進入新藥密集上市和關鍵數(shù)據(jù)讀出階段；2）早期研發(fā)活躍，臨床I期、臨床I/II期、臨床II期分別占比47%、14%和27%，合計占比約90%，顯示出行業(yè)對小核酸藥物研發(fā)布局持續(xù)加大。圖：全球小核酸藥物各作用機制在研數(shù)量及占比圖：全球小核酸藥物各研發(fā)階段藥品數(shù)量及占比申請上市,4,適配體,15,1%4%III期臨床,26,申報臨床,6,8%2%II/III期臨床,3,1%ASO,132,39%II期臨床,88,I期臨床,152,27%RNAi療法,197,57%47%I/II期臨床,45,14%資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.2.2

全球在研小核酸藥：腫瘤和心血管數(shù)量居前n

小核酸藥物臨床適應癥分布廣泛，腫瘤與心血管/肝病/代謝領域研發(fā)熱度較高。?

腫瘤和心血管領域臨床管線數(shù)量排名并列第一，合計覆蓋近1/3的在研藥物；?

肝病、代謝疾病緊隨其后。圖：全球在研小核酸藥物適應癥分布Top10申報臨床I期臨床I/II期臨床II期臨床II/III期臨床III期臨床申請上市80706050403020100資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.2.3全球在研小核酸藥：頭部集中效應顯著n

在研企業(yè)頭部集中效應顯著。小核酸藥物技術領先的公司Ionis（48個）、Arrowhead（20個）、Alnylam（18個）管線數(shù)量最多，大型制藥公司持續(xù)布局（包括諾和諾德、禮來、諾華、阿斯利康、羅氏等）；n

研發(fā)階段覆蓋差異：管線數(shù)量前三的企業(yè)在各個臨床階段均有布局，其他企業(yè)多集中于早期階段（I/II期及以下）。圖：全球小核酸藥物管線數(shù)量Top15企業(yè)I/II期臨床

II期臨床

II/III期臨床60I期臨床III期臨床申請上市50403020100資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.2.4

全球在研小核酸藥：慢病領域靶點研發(fā)熱度高n

從在研靶點分布來看：全球在研小核酸藥物靶點超過150個。n

1）HBV在研管線總數(shù)14個，排名第一，其中2個藥物已處于臨床III期；n

2）AGT（血管緊張素原）在研管線總數(shù)14個，排名并列第一，其中4個藥物處于臨床II期；n

3）Top15靶點中，7個與代謝/高血脂/乙肝相關（PCSK9、ANGPTL3、Lp(a)、ApoC3、AGT、HBV、PNPLA3），慢病領域長坡厚雪。圖：全球小核酸藥管線在研靶點Top15申報臨床

I期臨床

I/II期臨床

II期臨床

II/III期臨床

III期臨床

申請上市16141210824849136233116111213211121443262224421133220資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.2.5

熱門靶點：MNC企業(yè)領跑，國內藥企深度參與圖表：AGT靶點（高血壓）小核酸藥物研發(fā)格局圖表：HBV靶點（乙肝）小核酸藥研發(fā)格局分類項目公司國內美國分類項目公司國內II期臨床IND美國Zilebesiran（齊貝司蘭）ElebsiranImdusiran騰盛博藥;Alnylam;VirArbutus;齊魯制藥III期臨床II期臨床Roche;Alnylam/III期臨床BW-00163Novartis;舶望制藥悅康藥業(yè)I期臨床I期臨床I期臨床I期臨床II期臨床I期臨床I期臨床I期臨床II期臨床Daplusiran+TomligisiranGSK;強II期臨床II期臨床YKYY029GW906申報臨床生;Arrowhead國為醫(yī)藥;信立泰昂拓生物//////BW-20507TQA3038舶望制藥正大天晴II期臨床I/II期臨床II期臨床II期臨床II期臨床IND/siRNAART101/siRNARBD1016HRS-5635HT-101瑞博生物/LDR2402SYH2062HRS-9563SGB-3908先衍生物恒瑞醫(yī)藥/石藥集團赫吉亞生物;星曜坤澤凱因科技;安龍生物Ionis;GSK浩博醫(yī)藥/恒瑞醫(yī)藥KW-040/信達生物;圣因生物BepirovirsenAHB-137III期臨床II期臨床/III期臨床I期臨床/SNK-2726RN1871華東醫(yī)藥;施能康I期臨床申報臨床ASO大睿生物申報臨床/GSK4388067AGSK圖表：Lp(a)靶點（動脈粥樣硬化）小核酸藥研發(fā)格局圖表：PCSK9（高血脂）靶點小核酸藥研發(fā)格局分類siRNAASO項目公司國內美國分類項目公司Novartis;Alnylam悅康藥業(yè)國內批準上市I期臨床II期臨床I期臨床I期臨床II期臨床I期臨床I期臨床/美國OlpasiranAmgen;ArrowheadIII期臨床III期臨床英克司蘭YKYY015SYH2053SRSD101SGB-3403SR043批準上市INDLepodisiranNovo

Nordisk;Eli

LillyIII期臨床III期臨床石藥集團/靖因藥業(yè)/ZerlasiranSRSD216SYH2068Kylo-11Silence靖因藥業(yè)石藥集團甘寶利/I期臨床siRNA圣因生物/I期臨床I期臨床I期臨床/IND齊魯制藥;瑞博生物鼎新基因//DNV001RN0191CiVi007//大睿生物/BW-20829Pelacarsen舶望制藥Ionis;Novartis/CiVi;RocheIonis;AstraZenecaII期臨床II期臨床III期臨床III期臨床ASOAZD8233I期臨床資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.2.5

熱門靶點：MNC企業(yè)領跑，國內藥企深度參與（續(xù)）圖表：ANGPTL3靶點（高血脂）小核酸藥研發(fā)競爭格局圖表：ApoC3靶點（高血脂）小核酸藥研發(fā)競爭格局分類項目公司國內美國分類項目公司國內美國Zodasiran/VSA003Arrowhead/維亞臻III期臨床III期臨床SR044瑞博生物/II期臨床（歐洲）SolbinsiranBW-00112JS401Dicerna;EliLilly舶望制藥/II期臨床普樂司蘭ALN-APOC3RN0361Arrowhead/維亞臻Regeneron大睿生物申請上市申請上市II期臨床I期臨床/II期臨床//siRNAsiRNA潤佳醫(yī)藥;君實生物Regeneron;Alnylam福元藥業(yè)//I/II期臨床ALN-ANG3FY101I期臨床（新西蘭）Kylo-12甘寶利I期臨床/I期臨床I期臨床//APOC3siRNAOlezarsen恒瑞醫(yī)藥////VupanorsenIonis;PfizerII期臨床Ionis批準上市ASOASOIONIS-ANGPTL3RxIonis/VolanesorsenAkcea;PTCIII期臨床圖表：FXI靶點（靜脈血栓栓塞）小核酸藥研發(fā)競爭格局圖表：Tau靶點（阿爾茨海默癥）小核酸藥研發(fā)競爭格局分類項目公司國內美國分類項目公司瑞博生物國內全球LY3954068（鞘內注射）EliLilly/I期臨床I期臨床siRNAARO-MAPT（皮下注射）ArrowheadIonis;BiogenNovartis///SR059/II期臨床II期臨床I期臨床IONIS-MAPTRxNIO752II期臨床I期臨床siRNASRSD107STP122G靖因藥業(yè);CRISPR圣諾制藥I期臨床ASO[89Zr]Zr-DFO-BIIB080/Biogen/I期臨床資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.3.1

全球臨床進展靠前的siRNA重點品種疾病領域藥品名稱普樂司蘭研發(fā)機構靶點疾病國內美國FDA后續(xù)催化家族性高乳糜微粒血癥;高甘油三酯血癥純合子型家族性高膽固醇血Arrowhead/維亞臻生物ApoC3NDANDA25Q4獲批上市ZodasiranArrowheadANGPTL3

癥;混合型高脂血癥;高甘油三酯血癥III期臨床III期臨床27M8完成HoFHIII期（N=60）29M3完成III期（N=12500）Lepodisiran動脈粥樣硬化期臨床期臨床期臨床Lilly;NovoNordiskLp(a)IIIIIIIIIIII心腦血管領域OlpasiranZilebesiranBW-00163動脈粥樣硬化高血壓期臨床Amgen;ArrowheadRoche;AlnylamLp(a)AGTAGT26M12完成III期（N=7297）25年底啟動III期（N≈11000）26M12完成II期-IIII期臨床期臨床Novartis;舶望制藥高血壓I期臨床BW-00112SolbinsiranMivelsiran舶望制藥高脂血癥期臨床期臨床期臨床ANGPTL3ANGPTL3APPIIIIII25M7完成II期NovoNordisk;EliLillyAlnylam高脂血癥;動脈粥樣硬化--腦淀粉樣血管病;阿爾茨海默病25H2讀出EOADI期數(shù)據(jù)并啟動ADII期神經(jīng)代謝II期臨床ARO-HSD期臨床期臨床GSK;Arrowhead17β-HSD1317β-HSD13MASHMASH--IIIIRapirosiranRegeneron;AlnylamARO-INHBEElebsiranArrowheadINHBE肥胖-I/II期臨床期臨床25Q4讀出I/II期Part1數(shù)據(jù)騰盛博藥;Alnylam;VirHBVHBV慢性乙肝/丁肝IIII期臨床期臨床IIIXalnesiran慢性乙肝期臨床期臨床Dicerna;RocheIIII慢性乙肝泌尿生殖GSK;Johnson&Johnson;ArrowheadDaplusiran+TomligisiranCemdisiran慢性乙肝/丁肝期臨床HBVC5IIRegeneron;AlnylamIgA腎病III期臨床III期臨床資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.3.2

全球臨床進展靠前的ASO重點品種疾病領域感染藥品名稱研發(fā)機構靶點HBV疾病國內美國FDA后續(xù)催化BepirovirsenIonis;GSK慢性乙肝III期臨床III期臨床26H2讀出III期數(shù)據(jù)動脈粥樣硬化;主動脈瓣狹窄;肝損傷心腦血管;消化PelacarsenIonis;NovartisLp(a)III期臨床III期臨床26H2讀出III期數(shù)據(jù)心腦血管心腦血管CDR132LNovoNordiskIonismiR-132AGT心肌梗塞;心臟肥大--II期臨床II期臨床Evazarsen高血壓;慢性心力衰竭神經(jīng)IONIS-MAPTRxIonis;BiogenTau輕度認知障礙;阿爾茨海默病-II期臨床ISIS-DGAT2AZD2693IonisDGAT2PNPLA3GCGRMASH;2型糖尿病MASH;肝纖維化2型糖尿病-II期臨床II期臨床II期臨床III期臨床內分泌及代謝Ionis;AstraZenecaIonis;瑞博生物Ionis;RocheII期臨床II期臨床III期臨床IONIS-GCGRRxSefaxersen泌尿生殖；眼科CFBIgA腎病;地圖樣萎縮26H2讀出III期數(shù)據(jù)終末期腎病;血栓;慢性腎衰竭泌尿生殖;心腦血管FesomersenIonisfactorXIApoL1I期臨床-II期臨床II期臨床泌尿生殖OpemalirsenIonis;AstraZeneca慢性腎病資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所2.4.1

全球siRNA項目BD交易金額與交易數(shù)量呈上升趨勢n

近年來，siRNA療法全球BD交易總金額與交易數(shù)量呈明顯上升趨勢。2018年至2025年11月14日，siRNA療法項目交易總額達到452億美元，交易數(shù)量達到63筆，其中2024年交易總額高達155億美元，2025年1月至11月14日交易總額達到101億美元。n

在siRNA領域Top10重磅交易中，單筆交易總金額最高（Arrowhead

與

Sarepta）達

114億美元，首付款達5億美元；舶望制藥先后于2024年1月及2025年9月與諾華達成重磅交易，兩次合作交易總額合計超95億美元，成為中國siRNA

領域國際化合作的標桿案例；瑞博生物于2024年1月與BI達成合作共同開發(fā)MASH小核酸藥物，總交易金額超過20億美元。圖表：siRNA全球BD總金額前十情況圖表：2018-2025年siRNA領域交易情況總金額(百萬)/

首付款(百萬)/交易時間轉讓方受讓方交易項目美元美元2001601208014121082024-11-26

Arrowhead2025-09-03

舶望制藥2024-01-07

舶望制藥2018-10-04

ArrowheadSarepta諾華11,375500ARO-HTT;

ARO-DM1等BW-00112等12155111095,3604,1653,7502,8002,7672,2002,0801,6701,04016018517531029諾華BW-02;

BW-05;

BW-00163ARO-HBV等1018強生655512023-07-24Alnylam羅氏齊貝司蘭4344133273402024-01-03

瑞博生物

勃林格英格翰SR111;SR112ARO-SNCA等SLN-AZ-2等212023-09-02

Arrowhead諾華阿斯利康羅氏20060002020-03-252019-10-31SilenceDicerna200300xalnesiran等總金額(億美元）交易數(shù)量2020-10-08

Arrowhead武田fazirsiran資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所。注：圖中2025M11指截至2025年11月14日2.4.2

全球ASO項目BD交易金額近兩年呈下降趨勢n

近年來，ASO療法全球BD

交易總金額波動較大。2018年至2025年11月14日，ASO療法項目交易總額累計超170億美元，交易數(shù)量達69筆；其中2025年1月至11月14日交易總額達19億美元。n

在ASO領域

Top10

重磅交易中，Ionis

作為轉讓方參與了6

筆交易，其中單筆交易總金額最高達

36

億美元，系Ionis

與阿斯利康就eplontersen的共同開發(fā)與商業(yè)化達成戰(zhàn)略合作協(xié)議，凸顯其在ASO領域的領先地位。圖表：ASO全球BD總金額前十情況圖表：2018-2025年ASO交易情況總金額(百萬)/

首付款(百萬)/交易時間轉讓方受讓方交易項目美元美元5040302010012108462023-07-282021-12-072014-04-242017-01-062022-01-102016-05-052025-03-112015-01-052018-10-102010-06-22IonisIonis阿斯利康阿斯利康新基3,62020eplonterseneplontersen1111383,5852,5751,70596720071075998NograIonismongersen77723諾華olezarsen;pelacarsenSYNGAP1

ASO等-2161916StokeAcadia輝瑞60411Wave

LifeSciences9414023IonisIonisOno94028035sapablursenIONIS-JBI1-2.5Rx等賽法色生0強生835Ionis羅氏75975總金額(億美元）交易數(shù)量Regulus再生元75025lademirsen資料：醫(yī)藥魔方,華源證券研究所。注：圖中2025M11指截至2025年11月14日三、國際龍頭Alnylam發(fā)展歷程復盤3.1

siRNA龍頭：Alnylam的發(fā)展歷程n

創(chuàng)立期（1998-2010年）：1998年，Andrew

Fire

和

CraigMello

發(fā)表論文發(fā)現(xiàn)

RNA

干擾（RNA

interference）現(xiàn)象；2002年，PhillipSharp、DavidBartel、ThomasTuschl、PaulSchimmel和Phillip

Zamore共同創(chuàng)立

Alnylam；2004年，Alnylam

在納斯達克交易所首次公開募股（IPO）并上市；2005年，首個RNAi臨床項目啟動（ALN-RSV01）。n

資本退潮期（2011-2016年）：2010年前后，行業(yè)里的多個前沿性項目相繼因療效不足、安全性問題而折戟沉沙，熱度快速消退。諾華、羅氏對Alnylam的合作投資終止，公司進入低潮期，開始尋求對外授權管線自救。在此期間Alnylam驗證了GalNAc偶聯(lián)物遞送機制，并將以此為基礎設計的后續(xù)重磅明星產(chǎn)品Inclisiran（英克司蘭）授權theMedicines公司。n

商業(yè)化反攻期（2017年至今）：隨著管線不斷推進至后期臨床，siRNA療法價值得到重估。2018年ONPATTRO?

在美國和歐盟獲批，成為首個獲批的RNAi

療法，隨后數(shù)年Lumasiran、Inclisiran

、Vutrisiran等產(chǎn)品相繼獲批，為公司帶來了穩(wěn)定現(xiàn)金流。2023年公司年凈收入突破10億美元，2025年前三季度公司產(chǎn)品凈收入已達20億美元，公司財務狀況顯著改善，成為siRNA療法龍頭企業(yè)。發(fā)現(xiàn)RNAi現(xiàn)象諾獎得主PhillipSharp聯(lián)合多位科學家創(chuàng)立AlnylamAlnylam在納斯達克上市首個RNAi臨

首次在人類中床項目啟動

實現(xiàn)RNAi的首次在人類中實現(xiàn)GalNAcAlnylam及其

ONPATTRO?

Lumasiran、RNAi療法的首

在美國和歐盟

Inclisiran

、年凈收入達

Fitusiran在美到10億美元

國獲批（授權給賽諾菲）（ALN-概念驗證偶聯(lián)物作為遞

個三期臨床試

獲批，成為首

Vutrisiran等在RSV01）（ALN-TTR01

送機制的概念和ALN-TTR02）驗證驗取得積極結

個獲批的RNAi

美國和歐盟獲果療法批1998年

2002年2004年2005年2011年2013年2017年2018年2019-2022年2023年2025年資料：Alnylam公司官網(wǎng),華源證券研究所3.2Alnylam股價復盤資料：Alnylam官網(wǎng),Wind，華源證券研究所3.3Alnylam營收增長勢頭強勁n

2024年,公司年總營收達22.48億美元，同比增長23%；其中產(chǎn)品凈收入16.46億美元，同比增長33%。n

2025年前三季度,公司總營收達26.17億美元，同比增長58%；其中產(chǎn)品凈收入19.92億美元，同比增長67%，營收增長勢頭強勁。分產(chǎn)品線來看：?

TTR產(chǎn)品線表現(xiàn)亮眼，實現(xiàn)收入16.28億美元，同比增長85%，其中AMVUTTRA?（vutrisiran）和ONPATTRO?（patisiran）收入分別為14.87億美元和1.41億美元；?

罕見病產(chǎn)品線實現(xiàn)收入3.63億美元，同比增長16%，其中GIVLAARI?（givosiran）和OXLUMO?（lumasiran）收入分別為2.22億美元和1.42億美元。30252015105圖表：2020-2025Q3公司營業(yè)收入情況266（億美元）22618121236101238211241551111006113650202020212022202320242025Q1-3AMVUTTRA?（Vutrisiran）ONPATTRO?（Patisiran）GIVLAARI?（Givosiran）OXLUMO?（Lumasiran）合作與授權收入資料：Wind，華源證券研究所3.4Alnylam：基于C16偶聯(lián)物遞送平臺的藥物已進入臨床n

C16偶聯(lián)物遞送平臺：C16偶聯(lián)物–2‘-O-十六烷基（C16）是一條連接到

siRNA

的短脂質鏈，增強整體系統(tǒng)親脂性，以便與細胞膜或膜蛋白相互作用而啟動內吞過程，在多種細胞類型中攝取，包括中樞神經(jīng)系統(tǒng)

（CNS）、肺和眼睛的細胞。n

遞送策略：主要通過鞘內注射（腦區(qū)）或玻璃體內注射（眼部）等，以相似相溶原理嵌合到注射區(qū)域細胞膜上發(fā)揮作用。n

多個基于C16偶聯(lián)物遞送平臺的藥物目前已處于臨床階段，其中Mivelsiran用于治療阿爾茨海默病的臨床試驗處于I期階段，用于腦淀粉樣血管病的臨床試驗處于臨床Ⅱ期。圖表：C16偶聯(lián)物遞送系統(tǒng)作用示意圖圖表：Alnylam神經(jīng)領域在研管線產(chǎn)品疾病臨床階段2期臨床1期臨床1期臨床1期臨床腦淀粉樣血管病（CAA）阿爾茨海默病Mivelsiran（ALN-APP）ALN-HTT02ALN-SOD亨廷頓舞蹈癥SOD1型肌萎縮側索硬化癥（ALS）資料：Alnylam官網(wǎng)，華源證券研究所3.5Alnylam：研發(fā)管線布局n

Alnylam的研發(fā)管線覆蓋TTR、罕見病、心血管、代謝、神經(jīng)系統(tǒng)等多個疾病領域。領域產(chǎn)品ONPATTRO?（patisiran）AMVUTTRA?（vutrisiran）Nucresiran（ALN-TTRsc04）GIVLAARI?（givosiran）OXLUMO?（lumasiran）Qfitlia?（fitusiran）Cemdisiran（+/-Pozelimab）Cemdisiran（+Pozelimab）ALN-6400疾病臨床階段已商業(yè)化已商業(yè)化臨床三期已商業(yè)化已商業(yè)化已商業(yè)化三期臨床三期臨床二期臨床一期臨床一期臨床已商業(yè)化三期臨床一期臨床二期臨床一期臨床一期臨床一期臨床一期臨床二期臨床一期臨床一期臨床一期臨床一期臨床三期臨床三期臨床一期臨床一期臨床一期臨床伴多發(fā)性神經(jīng)病的遺傳性甲狀腺素運載蛋白淀粉樣變性（hATTR）伴心肌病及伴多發(fā)性神經(jīng)病的甲狀腺素運載蛋白淀粉樣變性（ATTR&hATTR）轉甲狀腺素蛋白淀粉樣變性甲狀腺素運載蛋白淀粉樣變性（ATTR）急性肝卟啉?。ˋHP）原發(fā)性高草酸尿癥1型（PH1）血友病A或B重癥肌無力罕見疾病陣發(fā)性夜間血紅蛋白尿癥（PNH）出血性疾病AG-236ALN-CFB真性紅細胞增多癥陣發(fā)性夜間血紅蛋白尿癥高膽固醇血癥Leqvio?（inclisiran）ZilebesiranZilebesiran+REVERSIRRapirosiran（ALN-HSD）ALN-4324心血管代謝高血壓高血壓代謝功能障礙相關脂肪性肝炎（MASH）2型糖尿病ALN-PNPALN-APOC3ALN-CIDEB非酒精性脂肪性肝?。∟AFLD）血脂異常代謝功能障礙相關脂肪性肝炎（MASH）腦淀粉樣血管?。–AA）阿爾茨海默病Mivelsiran（ALN-APP）Mivelsiran（ALN-APP）ALN-HTT02神經(jīng)系統(tǒng)亨廷頓舞蹈癥ALN-SODALN-5288Cemdisiran（+/-Pozelimab）Elebsiran（+Tobevibart）ALN-BCATSOD1型肌萎縮側索硬化癥（ALS）阿爾茨海默病地圖狀萎縮丁型肝炎病毒感染肝細胞癌其他ALN-ANG3ALN-F1202健康志愿者健康志愿者資料：Alnylam官網(wǎng)，華源證券研究所四、國內小核酸藥物發(fā)展現(xiàn)狀及主要公司4.1

國內siRNA藥物臨床快速推進n

國內藥企已布局豐富的siRNA藥物臨床管線，適應證集中在高膽固醇血癥、高血壓、慢性乙肝、IgA腎病等重大疾病領域，靶點覆蓋PCSK9、ANGPTL3、ASGPR等代謝靶點與HBV等傳染性疾病靶點。目前，國內已有4款siRNA藥物進入臨床Ⅲ期，涵蓋代謝疾病與心血管疾病領域，此外，13款siRNA藥物處于臨床II期。圖表：國內處于臨床II/III期的siRNA藥物情況國內研發(fā)

國內階段階段

日期國內研

國內階段發(fā)階段

日期藥品名稱企業(yè)靶點適應癥藥品名稱SYH2053HRS-5635BW-00112VSA006企業(yè)靶點適應癥石藥集團盛迪醫(yī)藥舶望醫(yī)藥維亞臻生物PCSK9

高膽固醇血癥;混合型高脂血癥

PhaseII

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