目錄TOC\o"1-2"\h\z\u寶豐能源：煤制烯烴龍頭，全產(chǎn)業(yè)鏈布局賦能綠色發(fā)展 1煤基新材龍頭筑基，綠氫轉型引領行業(yè)標桿 1內(nèi)蒙項目持續(xù)放量，利潤大幅提升 3盈利預測與估值 4盈利預測 4相對估值 4風險提示 5圖目錄圖1：新材料循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈 1圖2：公司聚烯烴、焦化產(chǎn)品生產(chǎn)工藝 2圖3：寶豐能源股權結構 2圖4：公司營業(yè)收入 3圖5：公司歸母凈利潤 3圖6：公司各項費率控制良好 3圖7：公司毛利率、凈利率 3表目錄表1：業(yè)務拆分 4表2：可比公司估值 5附表：財務預測與估值 6公司業(yè)務涵蓋煤制烯烴、焦化及精細化工三大板塊，煤制烯烴，主要產(chǎn)品包括聚乙烯（P、聚丙烯（PP、乙烯醋酸乙烯共物（EA。隨著內(nèi)蒙項目建成，公司烯烴產(chǎn)能規(guī)模躍居我國煤制烯烴行業(yè)第一位。當前公司擁有910萬噸煤炭產(chǎn)能、700萬噸焦炭產(chǎn)能、1460萬噸洗煤能力，以及520萬噸烯烴產(chǎn)能和135萬噸精細化工產(chǎn)能，產(chǎn)業(yè)規(guī)模居行業(yè)領先。公司積極踐行雙碳戰(zhàn)略，深耕綠色創(chuàng)新，內(nèi)蒙烯烴項目是首個規(guī)?；瘧镁G氫與現(xiàn)代煤化工協(xié)同生產(chǎn)工藝制烯烴的項目。公司有望依托項目的區(qū)位優(yōu)勢、技術優(yōu)勢等，進一步降低烯烴生產(chǎn)成本，鞏固煤制烯烴核心競爭力。年前三季度聚乙烯、聚丙烯、焦炭產(chǎn)183.98萬噸萬噸、178.63萬噸/178.5萬噸、519.04萬噸/517.54萬噸，分別同比+125.13%/+121.82%、+114.73%/+116.55%、-1.61%/-2.60%。2025年前三季度聚乙烯、聚丙烯、焦炭均價分別為6622.52元/噸、6332.51元/噸、1008.43元/噸，分別同比-6.49%、-5.63%、-28.39%。隨著內(nèi)蒙基地的建成投產(chǎn)，公司聚烯烴產(chǎn)銷量同比大幅增長，價格方面，受到原油走弱的影響，聚烯烴價格同比有所下降。成本端，氣化原料煤、煉焦精煤、動力煤價格分別為448.26元/噸、740.35元/噸、324.67元/噸，分別同比-19.02%、-31.82%、-23.99%，原料價格下降明顯，緩解成本壓力。圖1：新材料循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈司官圖2：公司聚烯烴、焦化產(chǎn)品生產(chǎn)工藝集團母公司為寶豐集團，由于黨彥寶持有寶豐集團95.59%的股權，為寶豐集團的實際控制人。集團公司從事高端煤基新材料（多種牌號聚烯烴及聚烯烴改性產(chǎn)品）生產(chǎn)及銷售等業(yè)務。圖3：寶豐能源股權結構公司公內(nèi)蒙基地投產(chǎn)，營收利潤快速增長。前寧東四期烯烴項目于今年4月開工，項目進展順利；新疆烯烴項目、內(nèi)蒙二期烯烴項目也0.25%2.72%2.42%，分別同比-0.09pp、+0.03pp、+0.11pp，費用控制良好。2025年前三季度公司毛利率、凈利率分別為37.31%、25.18%，維持在較好水平。圖4：公司營業(yè)收入 圖5：公司歸母凈利潤 圖6：公司各項費率控制良好 圖7：公司毛利率、凈利率 盈利預測與估值盈利預測關鍵假設：假設12025-2027年366.1億元、410.0億元、451.0億元，分別同比+90.0%、+12.0%、+10.0%；毛利率分別為40.0%、42.0%、42.0%。假設2：焦化業(yè)務短期承壓，長期需求穩(wěn)定；預計2025-2027年營收分別為91.0億元、95.5億元、105.1億元，分別同比-10.0%、+5.0%、+10.0%；毛利率分別為27.0%、27.0%、27.0%。表1：業(yè)務拆分2024A2025E2026E2027E合計營業(yè)收入（億元）329.8494.9545.3597.8yoy13.2%50.1%10.2%9.6%營業(yè)成本（億元）220.5309.5332.2364.2毛利率33.1%37.5%39.1%39.1%烯烴收入（億元）192.7366.1410.0451.0yoy90.0%12.0%10.0%成本（億元）126.8219.6237.8261.6毛利率34.2%40.0%42.0%42.0%焦化產(chǎn)品收入（億元）101.191.095.5105.1yoy-10.0%5.0%10.0%成本（億元）71.666.469.776.7毛利率29.2%27.0%27.0%27.0%其他業(yè)務收入（億元）36.137.939.841.8yoy5.0%5.0%5.0%成本（億元）22.123.524.725.9毛利率38.7%38.0%38.0%38.0%2.2相對估值我們選取煤化工行業(yè)的3家公司進行對比，2024年平均PE為13倍，根據(jù)一致預期，2025年平均PE為16倍。表2：可比公司估值證券代碼可比公司股價（元）EPS（元）PE（倍）2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E000830魯西化工14.121.060.871.201.4411.0116.1511.739.79600623華誼集團8.180.430.480.670.7516.3817.1212.1810.96600426華魯恒升26.571.841.682.062.3811.7615.7912.9111.18平均值13.0516.3512.2710.64600989寶豐能源19.340.861.631.872.1322.3811.8510.349.06截至西化、華集團華魯升參考 一預公司是國內(nèi)煤制烯烴龍頭企業(yè)，具有成本優(yōu)勢，新項目持續(xù)推進中，看好公司長期成長性，我們預計未來三年歸母凈利潤復合增長率為35.18%，給予2026年13倍PE，目標價24.31元，首次覆蓋給予買入評級。風險提示新項目進度不及預期風險；烯烴價格下降風險；焦化業(yè)務下滑風險。附表：財務預測與估值利潤表（億元）2024A329.832025E494.922026E545.292027E597.83現(xiàn)金流量表（億元）凈利潤2024A63.382025E2026E2027E156.55營業(yè)收入119.71137.17營業(yè)成本220.50309.54332.19364.17折舊與攤銷21.8033.6438.8141.47營業(yè)稅金及附加6.458.679.7910.81財務費用7.4418.0317.9813.49銷售費用1.171.491.731.94資產(chǎn)減值損失-0.14-0.20-0.20-0.20管理費用16.3119.7523.7326.48經(jīng)營營運資本變動31.26-53.407.8217.37財務費用7.4418.0317.9813.49其他-34.750.330.140.12資產(chǎn)減值損失-0.14-0.20-0.20-0.20經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額88.98118.11201.73228.80投資收益0.160.100.130.16資本支出-181.77-1.00-1.00-1.00公允價值變動損益0.000.000.000.00其他66.480.000.030.06其他經(jīng)營損益0.000.000.000.00投資活動現(xiàn)金流凈額-115.29-1.00-0.97-0.94營業(yè)利潤78.28137.74160.21181.30短期借款2.8914.13-15.730.00其他非經(jīng)營損益-5.420.07-2.68-1.30長期借款39.890.100.100.10利潤總額72.86137.81157.53180.00股權融資-1.100.000.000.00所得稅9.4918.1020.3623.44支付股利-30.07-24.03-43.85-52.35凈利潤63.38119.71137.17156.55其他30.84-82.60-17.78-13.28少數(shù)股東損益0.000.000.000.00籌資活動現(xiàn)金流凈額42.46-92.39-77.26-65.53歸屬母公司股東凈利潤63.38119.71137.17156.55現(xiàn)金流量凈額16.1424.72123.50162.33資產(chǎn)負債表（億元）貨幣資金2024A24.772025E49.492026E172.992027E335.31財務分析指標成長能力2024A2025E2026E2027E應收和預付款項3.257.908.578.76銷售收入增長率13.21%50.05%10.18%9.64%存貨15.7549.5353.1558.27營業(yè)利潤增長率15.36%75.95%16.31%13.16%其他流動資產(chǎn)4.095.215.756.30凈利潤增長率12.16%88.89%14.59%14.13%長期股權投資16.5516.5516.5516.55EBITDA增長率20.44%76.15%14.57%8.87%投資性房地產(chǎn)0.000.000.000.00獲利能力固定資產(chǎn)和在建工程731.50704.53672.48637.87毛利率33.15%37.46%39.08%39.08%無形資產(chǎn)和開發(fā)支出61.5155.8750.1444.32三費率7.56%7.93%7.96%7.01%其他非流動資產(chǎn)38.2438.3138.3738.44凈利率19.22%24.19%25.16%26.19%資產(chǎn)總計895.66927.401018.011145.83ROE14.74%22.81%22.19%21.66%短期借款7.6021.736.006.00ROA7.08%12.91%13.47%13.66%應付和預收款項28.2541.3844.3448.86ROIC12.23%19.65%22.59%26.46%長期借款215.13215.23215.33215.43EBITDA/銷售收入32.60%38.27%39.80%39.52%其他負債214.63124.34134.09152.88營運能力負債合計465.60402.67399.76423.17總資產(chǎn)周轉率0.410.540.560.55股本73.3373.3373.3373.33固定資產(chǎn)周轉率0.781.000.951.00資本公積71.7671.7671.7671.76應收賬款周轉率1400.511195.22847.97883.83留存收益283.34379.03472.35576.55存貨周轉率15.389.486.476.54歸屬母公司股東權益430.06524.73618.25722.66銷售商品提供勞務收到現(xiàn)金/營業(yè)收入108.33%———少數(shù)股東權益0.000.000.000.00資本結構股東權益合計430.06524.73618.25722.66資產(chǎn)負債率51.98%43.42%39.27%36.93%負債和股東權益合計895.66927.401018.011145.83帶息債務/總負債47.84%58.85%55.37%52.33%流動比率0.230.751.642.41業(yè)績和估值指標2024A107.522025E189.412026E217.002027E236.25速動比率0.1