1汽車行業(yè)首席分析師：何俊藝S0740523020004hjy@聯(lián)系人：唐溯tangsu@板塊預(yù)期差：①供需格局(自主替代空間大/無(wú)內(nèi)卷?yè)?dān)憂)：短期海外3/4線不知名胎企份額仍接近50%(中低端車保有量占比70%+該群體換胎不看品牌)、可替代空間大；中期基于26年突破海內(nèi)外高端配套帶動(dòng)品牌力提升、有望逐步替代1/2線知名胎企份額；②消費(fèi)屬性(業(yè)績(jī)?cè)鏊俸?：半鋼胎為消費(fèi)品附加值高，毛利率接近30%；③貿(mào)易/原材料擾動(dòng)(業(yè)績(jī)確定性強(qiáng))：26年起全球中長(zhǎng)期視角：空間大且格局好(替代空間大)。國(guó)內(nèi)、海外替代外資+尾部份額的空間仍較大(自主胎企國(guó)內(nèi)份額僅30%、海外僅20%)，而頭部自主胎企憑借產(chǎn)品力優(yōu)勢(shì)(降本優(yōu)勢(shì)+技術(shù)突破)在中高端市場(chǎng)已具備中短期視角：跟蹤供需情況。需求端偏剛性穩(wěn)定但存階段性波動(dòng)需跟蹤，供給端跟蹤產(chǎn)能放量進(jìn)度。20后歐美經(jīng)濟(jì)下行+25貿(mào)易變化后供給端降本&性價(jià)比需求凸顯，23年自主頭部胎企需求恢復(fù)后持續(xù)短期視角：跟蹤產(chǎn)能利用率和成本端4變量。制造端關(guān)注產(chǎn)能利用率與智能化工廠爬坡進(jìn)度；成本端4項(xiàng)主要聚焦貿(mào)易政策、原材料價(jià)格、海運(yùn)費(fèi)及歷史復(fù)盤：08年金融危機(jī)后，中國(guó)輪胎憑借性價(jià)比優(yōu)勢(shì)在08-14年期間搶占美國(guó)市場(chǎng)20%+份額(1625年貿(mào)易變化與展望：25/04美國(guó)貿(mào)易變化下(向全球加稅)，全球胎企分?jǐn)傟P(guān)稅面臨成本壓力；25/05歐26年海外產(chǎn)能密集放量，業(yè)績(jī)有望迎量利通過(guò)東南亞(越南+泰國(guó)+柬埔寨+印尼+馬來(lái)西亞)/非洲(摩洛哥)/歐洲(塞爾維亞)/美洲(墨西哥+巴西)等海外基地進(jìn)行產(chǎn)能切換從而規(guī)避貿(mào)易壁壘，歷史復(fù)盤：18年起自主頭部胎企在國(guó)內(nèi)配套端開(kāi)始積淀上量，21-22年自主新能源整車崛起，帶動(dòng)輪胎板塊演繹配套成長(zhǎng)邏輯，估值中樞26年配套變化與展望：自主新能源崛起后引發(fā)全球車企n風(fēng)險(xiǎn)提示：原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、需求不及預(yù)期、國(guó)際貿(mào)易算偏差的風(fēng)險(xiǎn)等23一、研究框架：遠(yuǎn)期替代空間大，中期關(guān)注供需、短期跟蹤五大核心變量二、25邊際變化：替代加速拐點(diǎn)，歐美貿(mào)易變化后自主降本優(yōu)勢(shì)盡顯三、26核心變化：高端配套突破，板塊有望再演繹估值中樞上移四、個(gè)股推薦及關(guān)注：戰(zhàn)略路徑分化，出海放量蓄勢(shì)待發(fā)五、風(fēng)險(xiǎn)提示412起出海；25貿(mào)易變化后散點(diǎn)布局08金融危機(jī)、20疫情后、25貿(mào)易變化后：消費(fèi)降級(jí)加nn主要市場(chǎng)格局：①中國(guó)格局(24年)：外資主導(dǎo)，自主替代空間大(份額27%)；②歐洲格局(22年)：本土外資參與主導(dǎo)(米其林/大陸/倍耐力)，自主替代空間大；③美國(guó)格局(24年)：本土外資參與主導(dǎo)(固特異)，自主替代空間大。n其他市場(chǎng)格局-亞太：①日本(24年)：本土外資主導(dǎo)(普利司通/住友/橫濱/東洋)，自主替代空間??；②韓國(guó)(18年)：本土外資參與主導(dǎo)(韓泰/錦湖/耐克森)，自主替代空間小；③泰國(guó)(18年)：外資主導(dǎo)，自主替代空間大；④印度(18年)：本土外資參與主導(dǎo)(阿波羅)，自主替代空間大。歐洲市占率（2022）全球市占率（2021）中國(guó)市占率（2024）北美市占率（歐洲市占率（2022）日本市占率（2024）東洋輪胎,普利司通,普利司通,其他,其他,米其林,其他米其林,其他,其他,風(fēng)馳通,瑪吉斯,路航,大陸集團(tuán),瑪吉斯,路航,大陸集團(tuán),印度市占率（2018印度市占率（2018）米其林,米其林,耐克森,住友橡膠,韓泰,ApolloApollo66%錦湖,錦湖,5資料來(lái)源：Marklines，鯤輪天下，中泰證券研究所注：加粗為本土外資品牌，紅字為自主；餅圖紅色為自主(三四線)，橘色為一二線外資，灰色為其他。6n自主頭部胎企出?？商娲臻g大。1）總輪胎市場(chǎng)中，主要自主胎企在國(guó)內(nèi)市占率45%，歐洲占比11%，北美占比18%，中東非及其他占比20%，全球市占率22%；2）全鋼胎中，國(guó)內(nèi)市占率88%，歐洲占比30%，北美占比35%，中東非及其他占比27%，全球市占率44%；3）半鋼胎中，國(guó)內(nèi)市占率37%，歐洲占比9%，北美占比16%，中東非及其他占比19%，全球市占率19%。頭部自主賽輪輪胎4.4%2.0%4.8%5.0%4.0%8.5%4.3%7.1%4.4%6.0%3.6%1.9%4.5%5.0%3.7%6.0%6.0%玲瓏輪胎11.8%2.1%1.9%4.3%4.6%7.9%3.6%2.4%3.2%4.4%12.6%2.0%1.9%4.5%4.6%中策橡膠13.4%2.3%3.0%4.2%5.1%22.6%3.5%6.3%6.6%10.5%10.3%2.2%2.6%3.7%4.2%1.9%1.9%森麒麟1.0%1.2%0.4%3.6%2.0%1.1%1.2%1.7%0.8%0.3%1.5%0.6%0.1%0.4%1.1%1.3%3.8%1.2%1.9%1.2%浦林成山2.8%1.5%6.8%5.0%1.9%3.8%2.0%0.3%1.7%1.1%其他自主風(fēng)神輪胎0.7%0.2%0.0%0.3%0.3%4.6%3.4%0.0%2.0%2.6%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%貴州輪胎1.3%0.2%0.4%0.4%0.5%8.1%3.2%4.8%2.4%4.5%-----海安橡膠0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%-----三角輪胎2.9%1.1%0.0%1.5%1.3%4.9%3.7%0.0%2.1%2.8%2.5%0.9%0.0%1.4%1.1%通用輪胎1.4%0.6%1.3%1.0%1.0%4.3%1.7%2.6%1.3%2.4%0.8%0.5%1.1%1.0%0.8%雙錢集團(tuán)3.1%0.2%0.4%0.4%0.9%6.8%2.6%4.0%2.0%3.8%2.4%0.0%0.1%0.1%0.5%雙星輪胎1.9%0.3%0.8%0.6%0.8%4.4%1.7%2.6%1.3%2.5%1.4%0.3%0.6%0.5%0.6%總銷量（萬(wàn)條）3630051100436005460018560059003200390081002110030400479003970046500164500自主頭部份額33.4%8.0%15.2%15.7%16.9%55.1%13.3%21.4%16.2%25.2%29.6%7.6%14.6%15.6%15.6%其他自主份額11.2%2.6%2.9%4.1%4.8%33.2%16.3%14.0%11.0%18.6%7.0%1.7%1.8%2.9%3.1%主要自主份額44.6%10.6%18.1%19.9%21.7%88.3%29.6%35.4%27.2%43.8%36.6%9.4%16.4%18.6%18.7%資料來(lái)源：公司公告，米其林年報(bào)，車轅車轍網(wǎng)，中泰證券研究所備注1：除賽輪/中策/森麒麟/浦林成山，其他企業(yè)海外分地區(qū)結(jié)構(gòu)參考這4家地區(qū)的均值拆分；除賽輪/中策外其他胎企全鋼假設(shè)國(guó)內(nèi)占50%，海外結(jié)構(gòu)參考半鋼。備注2：風(fēng)神/三角只有國(guó)內(nèi)工廠，考慮美國(guó)稅收壁壘，將測(cè)算出的北美出口均分給歐洲和其他地區(qū)。貴州/海安無(wú)半鋼產(chǎn)能，風(fēng)神24年半鋼產(chǎn)能未放量。nn中期供需1）半鋼：國(guó)內(nèi)開(kāi)工率基本處于75%的水平；歐盟近年半鋼進(jìn)口量呈上升趨勢(shì)，其中，中國(guó)24年占?xì)W盟進(jìn)口57.8%；美國(guó)近年呈微增的趨勢(shì)，基本處于1.65億條左右的水平美國(guó)進(jìn)口需求在24年同比增長(zhǎng)18.5%3）非公路：國(guó)內(nèi)下游產(chǎn)業(yè)開(kāi)工率今年略有下滑，美國(guó)礦業(yè)開(kāi)工率高企。201920202021100%2018201920202021100%202320242025202220232024202550%中國(guó)巴西俄羅斯中國(guó)臺(tái)灣加拿大中國(guó)巴西俄羅斯中國(guó)臺(tái)灣加拿大印尼印度泰國(guó)韓國(guó)印度泰國(guó)韓國(guó)其他越南全球土耳其土耳其011100 201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024100%20182019202020212022202320242025100%50%MMMMMMMMMMMMMMMMMMMMM1M1M1M1M1M1201120122013201420152016201720182019202020212022202320246000400020000泰國(guó)越南加拿大泰國(guó)越南加拿大印尼柬埔寨韓國(guó)塞爾維亞中國(guó)斯洛伐克菲律賓捷克巴西全球59335860捷克巴西全球59335860201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024YY17S1Y17S3Y18S1Y18S3Y19S1Y19S3Y20S1Y20S3Y21S1Y21S3Y22S1Y22S3Y23S1Y23S3Y24S1Y24S3Y25S1Y25S3國(guó)內(nèi)采礦業(yè)開(kāi)工率國(guó)內(nèi)煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)開(kāi)工率80%75%70%65%60%55%100%80%60%40%20%0%202010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-032024-032025-03資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所7資料來(lái)源：Wind，Eurostat，Uncomtrade，中泰證券研究所8nn短期研究跟蹤五大核心變量1）制造端：著重關(guān)注各企業(yè)工廠產(chǎn)能爬坡放量情況，追蹤產(chǎn)能利用率變化2）成本端：考半鋼產(chǎn)能利用率201620172018201920202021202220232024201620172018201920202021202220232024全鋼產(chǎn)能利用率全鋼產(chǎn)能利用率201620172018201920202021202220232024201620172018201920202021202220232024非公路產(chǎn)能利用率120162017201820192020202120222023202402016201720182019202020212022202320243800033000280002300013000800038000330002800023000130008000東南亞反傾銷調(diào)查。反傾銷稅率反補(bǔ)貼稅資料來(lái)源：輪胎國(guó)際視角公眾號(hào)，中泰證券研究所注：美國(guó)全鋼所著為7月31日公布的對(duì)等關(guān)稅稅率美元兌人民幣輪胎原材料綜合指數(shù)泰國(guó)運(yùn)價(jià)（美元）-40美元兌人民幣輪胎原材料綜合指數(shù)2000015000泰國(guó)2000015000泰國(guó)-美西泰國(guó)-歐洲2023-09-022023-09-022023-09-022025-09-022025-05-022020-06-162021-06-162022-06-162023-06-162024-06-162025-06-1620…20…20…20…0 天然橡膠價(jià)格（元/噸）中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)2020-06-162021-06-162022-06-162023-06-162024-06-162025-06-1620…20…20…20…0 天然橡膠價(jià)格（元/噸）中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)美元兌泰銖80006000400020000800060004000200002011-06-012013-06-012015-06-012017-06-012019-06-012021-06-012023-06-012025-06-012022-01-072023-01-072024-01-072025-01-07歐元兌人民幣2011-06-012013-06-012015-06-012017-06-012019-06-012021-06-012023-06-012025-06-012022-01-072023-01-072024-01-072025-01-07歐元兌人民幣資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所輪胎半鋼全鋼非公路10-輪胎半鋼全鋼非公路00-504220112021資料來(lái)源：米其林年報(bào)，鯤輪天下，中泰證券研究所供給需求供給需求供給供給出海替代加速92024年我國(guó)乘用車銷量?jī)r(jià)格分布公司所屬國(guó)營(yíng)收占比公司所屬國(guó)2024年我國(guó)乘用車銷量?jī)r(jià)格分布公司所屬國(guó)營(yíng)收占比公司所屬國(guó)營(yíng)收占比雙錢15.20.8%雄鷹中國(guó)6.40.3%貴州14.80.8%6.00.3%三角14.00.7%福麥斯中國(guó)5.60.3%金宇11.60.6%5.40.3%建大中國(guó)臺(tái)灣10.70.6%5.00.3%華盛9.70.5%徐工中國(guó)3.80.2%9.70.5%3.40.2%通用9.60.5%3.30.2%風(fēng)神9.00.5%興鴻源中國(guó)3.10.2%永盛8.60.5%三利中國(guó)3.00.2%8.50.4%延長(zhǎng)中國(guó)2.90.2%8.50.4%南港中國(guó)臺(tái)灣2.80.1%萬(wàn)力9.30.5%米樂(lè)奇中國(guó)2.50.1%正道7.90.4%2.60.1%7.20.4%八億中國(guó)2.40.1%7.20.4%華豐中國(guó)臺(tái)灣1.40.1%5.60.3%合計(jì)226.711.9%5萬(wàn)以下,3%5-10萬(wàn),14%10-15萬(wàn),33%40萬(wàn)以上,4%30-40萬(wàn),10%20-30萬(wàn),18%15-20萬(wàn),18%米其林,10.0%n自主胎企全球份額僅20%，頭部胎企短中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯通順。1）短期（3年內(nèi)）：自主頭部胎企性價(jià)比優(yōu)勢(shì)突出，有望持續(xù)搶占約三四線品牌份額，主要受益于20萬(wàn)以下中低端車型(占比約70%)車主）：公司所屬國(guó)營(yíng)收占比公司所屬國(guó)營(yíng)收占比優(yōu)科豪馬64.73.4%Petlas土耳其7.10.4%34.31.8%Barez伊朗4.00.2%錦湖韓國(guó)33.21.7%TVS印度3.90.2%MRF32.81.7%FATE阿根廷3.50.2%阿波羅30.81.6%Emerald印度2.20.1%佳通新加坡29.41.5%越南2.00.1%耐克森韓國(guó)22.71.2%OZKA土耳其1.90.1%JK17.70.9%越南1.90.1%西亞特15.80.8%Nizhnekamskshina俄羅斯1.70.1%Prometeon意大利14.80.8%Service巴基斯坦1.50.1%諾記芬蘭13.00.7%Specialty美國(guó)1.50.1%12.50.7%Ralson印度1.30.1%BKT11.20.6%黑豹巴基斯坦1.00.1%薩巴奇土耳其10.60.6%其他81.04.3%帝坦國(guó)際卡迪安特俄羅斯%0.4%合計(jì)475.925.0%頭部自主固特異,頭部自主普利司通,6.5%風(fēng)馳通,6.5%普利司通,6.5%風(fēng)馳通,6.5%大陸,其他-三四線,45.5%一二線頭部自主一二線三四線三四線一二線(瑪吉斯1%+路航1%+建大1.5%+賽輪2%+德資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所備注：采用PE(年度業(yè)績(jī)預(yù)測(cè))值計(jì)算，21-22年市場(chǎng)基于玲瓏配套進(jìn)展快前瞻性給予高估值n估值復(fù)盤：輪胎板塊經(jīng)歷18年中美貿(mào)易摩擦后估值長(zhǎng)期處于低位，隨著26年頭部胎企高端配套突破+開(kāi)啟全球化散點(diǎn)式產(chǎn)能布局，板塊成長(zhǎng)（2）18-20年：18年中美貿(mào)易摩擦加劇后中國(guó)產(chǎn)能出海受阻盈利能力弱，估值回落至周期估值PE10x(業(yè)績(jī)受制于貿(mào)易政策變化玲瓏-泰國(guó)+塞爾維亞+巴西）可規(guī)避貿(mào)易壁壘，②突破高端配套通過(guò)原裝胎加速品牌力提升，成長(zhǎng)屬性凸顯、有望帶動(dòng)估2011/12/312012/12/312013/12/312014/12/312015/12/312016/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/12/312011/12/312012/12/312013/12/312014/12/312015/12/312016/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/12/31資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所12860%760%660%560%460%360%260%160% 滬深300漲幅860%760%660%560%460%360%260%160%業(yè)績(jī)預(yù)期修復(fù)26替代加速&高端配套19-20雙反落地業(yè)績(jī)預(yù)期修復(fù)26替代加速&高端配套19-20雙反落地21-22新能源跟隨(配套)23-24供需共振滬深300+75%、輪胎指數(shù)+94%液體黃金技術(shù)突破09-14貿(mào)易擾動(dòng)17-18貿(mào)易變化加劇滬深300-10%、輪胎指數(shù)-53%滬深300+47%、輪胎指數(shù)+115%【半鋼P(yáng)CR】25/04美關(guān)稅變化(業(yè)績(jī)估值雙殺)16年2月起美雙反，25/04美關(guān)稅變化(業(yè)績(jī)估值雙殺)【非公路OTR】07起雙反2-224%新能源配套提估值美對(duì)泰PCR復(fù)審(22/09-24/01)美對(duì)泰+越PCR雙反60%-4200%11/6/302012/6/302013/6/302014/6/302015/6/302016/6/302017/6/302018/6/302019/6/302020/6/302021/6/302022/6/302023/6/302024/6/302025/6/300201120122013201420152016201720125/04美關(guān)稅跌價(jià)26E低位21-23年平穩(wěn)24Q2起暴漲4k20年漲價(jià)5k25/04美關(guān)稅跌價(jià)26E低位21-23年平穩(wěn)24Q2起暴漲4k20年漲價(jià)5k11-12巨幅震蕩13-15震蕩下行16/03-17年底巨幅震蕩11-12巨幅震蕩13-15震蕩下行漲價(jià)10k(+105%)、跌價(jià)8.8k(-44%)輪胎需求恢復(fù)預(yù)期泰國(guó)洪水等自然因素影響輪胎需求恢復(fù)預(yù)期歐洲雙反壓制原材料弱化為擾動(dòng)項(xiàng)受05-12年高價(jià)膠影響歐洲雙反壓制原材料弱化為擾動(dòng)項(xiàng)主產(chǎn)國(guó)種植面積增加12年開(kāi)始進(jìn)入集中開(kāi)割期：產(chǎn)能過(guò)剩&歐債危機(jī)&美元持續(xù)走強(qiáng)→持續(xù)降價(jià)2011-06-012012-06-012013-06-0120142011-06-012012-06-012013-06-0120142020-06-012021-06-012022-06-012023-06-012024-2015-06-012016-06-012017-06-012018-06-012019-2020-06-012021-06-012022-06-012023-06-012024-2015-06-012016-06-012017-06-012018-06-012019-260%210%160%110%60% 滬深300漲幅輪胎中信漲幅260%210%160%110%60%【半鋼P(yáng)CR】【半鋼P(yáng)CR】14年7月起雙反執(zhí)行31-177%【全鋼TBR】【非公路OTR】10%2011/6/302012/6/302013/6/302014/6/302015/6/302017/6/302016/6/302019/6/302018/6/302011/6/302012/6/302013/6/302014/6/302015/6/302017/6/302016/6/302019/6/302018/6/30-40%-40%漲價(jià)10k(+105%)跌價(jià)8.8k(-4%)受05-12年高價(jià)膠影響受05-12年高價(jià)膠影響主產(chǎn)國(guó)種植面積增加12年開(kāi)始進(jìn)入集中開(kāi)割期：產(chǎn)能過(guò)剩&歐債危機(jī)&美元持續(xù)走強(qiáng)→持續(xù)降價(jià)2011-06-012012-06-012013-06-012014-06-012015-06-012016-06-012017-06-012018-06-0122011-06-012012-06-012013-06-012014-06-012015-06-012016-06-012017-06-012018-06-012資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所360%310%260%210%160% 360%310%260%210%160%21-22新能源跟隨（配套）新能源配套提估值(21-22汽車缺芯+疫情擾動(dòng))美對(duì)泰PCR復(fù)審(22/09-24/01)110%60%2020/1/22021/1/22022/1/22023/1/22024/1/22025/1/210%2020/1/22021/1/22022/1/22023/1/22024/1/22025/1/2020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q47000資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所一、研究框架：遠(yuǎn)期替代空間大，中期關(guān)注供需、短期跟蹤五大核心變量二、25邊際變化：替代加速拐點(diǎn)，歐美貿(mào)易變化后自主降本優(yōu)勢(shì)盡顯三、26核心變化：高端配套突破，板塊有望再演繹估值中樞上移四、個(gè)股推薦及關(guān)注：戰(zhàn)略路徑分化，出海放量蓄勢(shì)待發(fā)五、風(fēng)險(xiǎn)提示胎重要市場(chǎng)(合計(jì)占比51%)，25H1歐美陸續(xù)出臺(tái)貿(mào)易政策給全球胎企帶來(lái)成本壓力(美國(guó)針對(duì)全球胎企加稅/歐洲針對(duì)中國(guó)產(chǎn)能加稅)，歐美當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)通脹下性價(jià)比需求有望逐步凸顯。在此背景下，自主頭部胎企有望憑借性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，26年通過(guò)海外智能2024年全球輪胎市場(chǎng)結(jié)構(gòu)10%資料來(lái)源：米其林年報(bào)，中泰證券研究所出海替代加速出海替代加速nn復(fù)盤：08年金融危機(jī)后，中國(guó)胎企通過(guò)中國(guó)產(chǎn)能出海搶占美國(guó)市場(chǎng)20%+份額(08-14年)。2008年金融危機(jī)后，經(jīng)濟(jì)低迷背景下性價(jià)比需求凸顯，高價(jià)外資品牌需求萎縮。中國(guó)胎企憑借性價(jià)比優(yōu)勢(shì)從中國(guó)產(chǎn)能出海銷售，搶占20%+市場(chǎng)份額，后續(xù)14年起中美貿(mào)易摩擦加劇(針對(duì)半鋼胎)逐步出清中國(guó)半鋼胎產(chǎn)能產(chǎn)品。市場(chǎng)份額：2010-2014年，美國(guó)乘用輪胎進(jìn)口總量呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，占美國(guó)輪胎出貨量約50%。其中，中國(guó)輪胎輸美量也呈上升趨勢(shì)，2014年中國(guó)輪胎輸美量已達(dá)6050萬(wàn)條，輸美占比40.62%，在美總份額從2010年的11.71%上升到2014年的21.12%。45.36%44.93%45.36%44.93%資料來(lái)源：化工高質(zhì)量公眾號(hào)，輪胎商業(yè)公眾號(hào)，輪胎報(bào)公眾號(hào)，中泰證券研究所nn25年美國(guó)貿(mào)易變化加大全球胎企成本壓力，歐洲雙反預(yù)期阻礙國(guó)內(nèi)產(chǎn)能出海。25/04美國(guó)針對(duì)全球半鋼胎加征25%的汽零232關(guān)稅，全球胎企短期幫助下游經(jīng)銷商分?jǐn)傟P(guān)稅加大成本壓力，例如自主頭部胎企短期皆分?jǐn)偧s6%稅率；另美針對(duì)全球全鋼胎實(shí)施對(duì)等關(guān)稅政策，其中最新確定東南亞/中國(guó)的全鋼胎基于原稅率另外加征約20%關(guān)稅(利好自主頭部胎企通過(guò)海外強(qiáng)降本產(chǎn)能搶占外資份額)。25/05歐洲對(duì)中國(guó)半鋼胎產(chǎn)能啟動(dòng)反傾銷調(diào)查，預(yù)期自主尾部國(guó)內(nèi)產(chǎn)能難以出海；另外已于25/01宣布附自主頭部胎企分?jǐn)偯绹?guó)關(guān)稅情況：美國(guó)業(yè)務(wù)通過(guò)FOB和DDP兩種方式銷售，胎企25Q2起短期幫助經(jīng)銷商客戶分?jǐn)偧s6%關(guān)稅，25Q4-26年有望與經(jīng)銷商逐季度向美國(guó)終端消費(fèi)東南亞反傾銷調(diào)查。反傾銷稅率反補(bǔ)貼稅資料來(lái)源：輪胎國(guó)際視角公眾號(hào)，中泰證券研究所注：歐美貿(mào)易變化的稅率情況更新至25年12月稅賽輪資料來(lái)源：關(guān)務(wù)小二，公司公告，中泰證券研究所n歐美貿(mào)易變化下通脹促消費(fèi)降級(jí)，需求有望向高性價(jià)比產(chǎn)品轉(zhuǎn)移。具體而言，全鋼胎(貨車和工程機(jī)械等重載車輛用)和非公路胎(礦/農(nóng)用)面向B端客戶、看重性價(jià)比，價(jià)格敏感度或明顯提升；而半鋼胎(常用于轎車和輕型卡車)面向C端消費(fèi)者，具備品牌屬性，“中產(chǎn)+”及以下車主群體(中低端車型)換胎價(jià)格敏感度或明顯提升。輪胎價(jià)格（元/條）輪胎價(jià)格（元/條）美國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)同比（%）0資料來(lái)源：輪胎國(guó)際視角公眾號(hào)，中泰證券研究所對(duì)價(jià)格敏感度n自主頭部各細(xì)分胎產(chǎn)品相比一二線外資具備明顯的產(chǎn)品力優(yōu)勢(shì)，在歐美貿(mào)易變化節(jié)點(diǎn)下有望加速替代。（1）半鋼胎(消費(fèi)品)：價(jià)格方面，一二線外資價(jià)格是自主頭部的2-3倍，價(jià)差至少在(+50%,+200%)；性能方面，自主頭部產(chǎn)品性能基本追趕一二線外資，例如賽輪的液體黃金技術(shù)突破魔鬼三角性能，自主同質(zhì)低價(jià)的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)極強(qiáng)。（2）全鋼胎/非公路輪胎(生產(chǎn)資料)：重性價(jià)比，自主頭部產(chǎn)品具備明顯價(jià)格優(yōu)勢(shì)，中小尺寸具備翻倍價(jià)差優(yōu)勢(shì)、大尺寸具備約20%~60%的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。OO賽輪資料來(lái)源：simpletire，Amazon，中泰證券研究所通資料來(lái)源：Amazon，中泰證券研究所斯通玲瓏朝陽(yáng)—三角風(fēng)神工程巨胎49英51英57英63英米其林—————普利9—橡膠賽輪 橡膠———資料來(lái)源：simpletire資料來(lái)源：simpletire，阿里1688，海安橡膠公司公告，中泰證券研究所n美國(guó)：美國(guó)近年輪胎進(jìn)口占比持續(xù)提升至25年的63%(本土產(chǎn)能有限且成本高)，25年對(duì)全球胎企加稅后終端輪胎價(jià)格預(yù)期逐加拿大印尼越南mm中國(guó)加拿大印尼越南mm中國(guó)俄羅斯巴西mm中國(guó)臺(tái)灣印度mm日本mm英國(guó)mmmm韓國(guó)泰國(guó)土耳其其他全球總進(jìn)口量（億條）mm中國(guó)進(jìn)口量（億條）——中國(guó)占比71.2%71.3%71.9%59.1%80%60%40%20%0%210.502019202320242025(1-5月)資料來(lái)源：Eurostat，中泰證券研究所米其林168358普利司通83239+2.4萬(wàn)馬牌52310固鉑固鉑32957佳通1500固特異固特異54526韓泰韓泰1459錦湖1333TitanTitan1365通伊歐11390優(yōu)科豪馬優(yōu)科豪馬41109倍耐力2993JKJK3790Trelleborg21.35萬(wàn)噸橫濱3695+1.35萬(wàn)噸資料來(lái)源：鯤輪天下公眾號(hào)，中泰證券研究所備注：米其林、優(yōu)科豪馬、倍耐力、JK為北美數(shù)據(jù)資料來(lái)源：USTMA，UNComtrade，中泰證券研究所212013年投產(chǎn)2021年投產(chǎn)2025年投產(chǎn)546526111716101018080111資料來(lái)源：車轅車轍公眾號(hào)，各公司公告，中泰證券研究所備注：普利司通輪胎廠包括“飛機(jī)輪胎翻新廠，以及輪胎和鋼絲的翻新材料、模具和機(jī)械廠”，全球共25家。22n自主頭部胎企在歐美貿(mào)易變化下有望憑借性價(jià)比優(yōu)勢(shì)加速替代外資+尾部胎企，而海外業(yè)務(wù)盈利能力均顯著高于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)，業(yè)績(jī)端有望實(shí)現(xiàn)量利齊升。具體而言1）毛利率方面，國(guó)內(nèi)胎企的海外業(yè)務(wù)平均高于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)10%左右；（2）凈利率方面，賽輪/中策/森麒麟24年國(guó)內(nèi)凈利率分別為6%/7%/17%，海外凈利率為15%/13%/24%，海外業(yè)務(wù)凈利率明顯著高于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)6%~9%。賽輪玲瓏貴州森麒麟風(fēng)神三角賽輪玲瓏貴州森麒麟風(fēng)神三角浦林成山海安通用賽輪玲瓏貴州通用賽輪玲瓏貴州通用森麒麟風(fēng)神三角浦林成山海安20202021202250%0%賽輪-越南25%22%27%25%22%18%17%15%16%14%14%18%17%15%16%7%201520162017201820192020202120222023202450%0%賽輪-柬埔寨24%22%4%202220232024資料來(lái)源：Wind，中泰證券研究所備注：浦林成山/森麒麟海外數(shù)據(jù)均用泰國(guó)工廠數(shù)據(jù)代替；海安未拆分國(guó)內(nèi)外，因此為總體毛利率23224一、研究框架：遠(yuǎn)期替代空間大，中期關(guān)注供需、短期跟蹤五大核心變量二、25邊際變化：替代加速拐點(diǎn)，歐美貿(mào)易變化后自主降本優(yōu)勢(shì)盡顯三、26核心變化：高端配套突破，板塊有望再演繹估值中樞上移四、個(gè)股推薦及關(guān)注：戰(zhàn)略路徑分化，出海放量蓄勢(shì)待發(fā)五、風(fēng)險(xiǎn)提示nn26年核心變化：自主頭部胎企配套上量且陸續(xù)突破中高端車型定點(diǎn)，原裝胎賦能品牌力加速提升、成長(zhǎng)性凸顯，板塊估值中樞有望提升至PE20x。（1）國(guó)內(nèi)配套：18年起積累低中端配套、26年正式突破高端配套，有望跟隨自主新能源車企出海放量(量相對(duì)大、配套利潤(rùn)率中)。（2）海外配套：憑借海外工廠直接供應(yīng)外資車企并就近配套，且26年起受益全球車企降本需求更迫切而加速定點(diǎn)(量相對(duì)小、配套利潤(rùn)率高)（3）反哺替換：通過(guò)原裝胎品牌力加速替換市場(chǎng)提份額(26年起覆蓋低中高端車型“原裝胎”，通過(guò)“原裝產(chǎn)品更好”的消費(fèi)認(rèn)知提升品牌力)。近年配套業(yè)務(wù)銷量（萬(wàn)條）及近年配套業(yè)務(wù)銷量（萬(wàn)條）及yoy00mm00202320240202320242025E2020202320242025E2資料來(lái)源：公司公告，iFind，Marklines，重點(diǎn)車型重點(diǎn)車型懂車帝，中泰證券研究所國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)配套---利潤(rùn)：短期內(nèi)利薄量大后海外海外配25n26年頭部胎企配套量變轉(zhuǎn)質(zhì)變1）中策：①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25E1650w條(國(guó)內(nèi)市占率18%)，覆蓋問(wèn)界/比亞迪(含方程豹)/吉利/零跑/小鵬等主流車企；②海外配套：25E100w條，或陸續(xù)切入斯特蘭蒂斯/大眾/福特/雷諾等2）玲瓏：①國(guó)內(nèi)配套：從18年起量變積累至25年的2500w條(24%)，覆蓋主流車企、或陸續(xù)切入奧迪/寶馬等豪華車型；②海外配套：25E500w條，通過(guò)國(guó)內(nèi)豪華品牌供應(yīng)體系延伸至海外3）賽輪：①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25年500w條(5%)，通過(guò)液體黃金技術(shù)加持覆蓋比亞迪/蔚來(lái)螢火蟲(chóng)/紅旗/奇瑞等車企、預(yù)期26年保持高增以鋪墊配套基本盤；②海外配套：25E80w條，供應(yīng)越南Vinfast、長(zhǎng)安泰國(guó)等海配套：廣汽等車企(1%)，②海外配套：或陸續(xù)進(jìn)入大眾(途觀)/雷諾/斯特蘭蒂斯等5）浦林成山：25E半鋼配套全鋼配套整體配套猛士817(30-40萬(wàn))、問(wèn)界M7(海外版/25-40萬(wàn))問(wèn)界M5(海外版/20-25萬(wàn))、方程豹鈦3(15-20萬(wàn))銀河E8(15-25萬(wàn))、星耀8(10-20萬(wàn))星越(15-20萬(wàn))、零跑C11(15-20萬(wàn))玲瓏Q6(海外版40-60萬(wàn))、Q3(海外版20-30萬(wàn))、A3(海外版15-20萬(wàn))、A7L(海外版40-70萬(wàn))、A1(海外版20-30萬(wàn))、A4(海外版30-50萬(wàn))、X7(海外版100萬(wàn)以上)、X6(海外版80-100萬(wàn))星越L(15-20萬(wàn))、雷諾KwidE-tech(海外版20-30萬(wàn))賽輪蔚來(lái)螢火蟲(chóng)（10-15萬(wàn)）、 森麒麟 浦林成山套總量?jī)?nèi)配內(nèi)配套海外海外配注：左表基于資料來(lái)源測(cè)算值僅供參考；賽輪年報(bào)中“其他渠道”包含直銷以外的收入，故配套收入為測(cè)算所得。資料來(lái)源：公司公告，iFind資料來(lái)源：公司公告，iFind，Marklines，懂車帝，中泰證券研究所備注：玲瓏配套營(yíng)收為測(cè)算口徑，配套數(shù)量包含備胎，計(jì)算國(guó)內(nèi)配套總量時(shí)將該部分除以5處理。 深滬300漲幅輪胎中信漲幅賽輪股價(jià)漲幅中證新能源指數(shù)漲幅450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%2019/4/12019/5/12019/6/1202019/4/12019/5/12019/6/12019/7/12019/8/12019/9/12019/10/12019/12/12020/1/12020/2/12020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/12021/1/12021/2/12021/3/12021/4/12021/5/12021/6/12021/7/12021/8/12021/9/12021/10/12021/12/12022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/1505018-19年持續(xù)低位20年漲價(jià)5k(+59%)27資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所28資料來(lái)源：iFind，中泰證券研究所備注：21-22年市場(chǎng)基于玲瓏配套進(jìn)展快前瞻性給予高估值28nn估值復(fù)盤：輪胎板塊經(jīng)歷18年中美貿(mào)易摩擦后估值長(zhǎng)期處于低位，21-22年自主新能源整車崛起后帶動(dòng)輪胎演繹配套成長(zhǎng)邏輯、PE上修至25+x。展望未來(lái)，隨著26年頭部胎企高（2）18-20年：18年中美貿(mào)易摩擦加劇后中國(guó)產(chǎn)能出海受阻盈利能力弱，估值回落至周期估值PE10x(業(yè)績(jī)受制于貿(mào)易政策變化玲瓏-泰國(guó)+塞爾維亞+巴西）可規(guī)避貿(mào)易壁壘，②突破高端配套通過(guò)原裝胎加速品牌力提升，成長(zhǎng)屬性凸顯、有0市場(chǎng)認(rèn)為成長(zhǎng)邏輯證偽02011/6/302012/6/302013/6/302014/6/302015/6/302016/6/302017/6/302018/6/302019/6/302020/6/302021/6/302022/6/302023/6/302024/6/302025/6/30n自主新能源崛起后持續(xù)搶占合資/外資車企份額，25年自主國(guó)內(nèi)市占率已接近75%并加速出海，全球車企26年降本需求提升更迫切(汽車龍頭25年盈利能力已明顯下滑)。在此背景下，輪胎價(jià)值量接近千元→車企降本訴求強(qiáng)，自主頭部胎企有望加速切入自主車企配套體系。2021年2022年2023年2024年2025年資料來(lái)源：Marklines，中泰證券研究所20Q120Q121Q122Q123Q124Q125Q1資料來(lái)源：ifind，中泰證券研究所29n26年頭部胎企配套量變轉(zhuǎn)質(zhì)變1）中策：①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25E1650w條(國(guó)內(nèi)市占率18%)，覆蓋問(wèn)界/比亞迪(含方程豹)/吉利/零跑/小鵬等主流車企；②海外配套：25E100w條，或陸續(xù)切入斯特蘭蒂斯/大眾/福特/雷諾等；（2）玲瓏：①國(guó)內(nèi)配套：從18年起量變積累至25年的2500w條(24%)，覆蓋主流車企、或陸續(xù)切入奧迪/雷諾/寶馬等豪華車型；②海外配套：25E500w條，通過(guò)國(guó)內(nèi)豪華品牌供應(yīng)體系延伸至海外；（3）賽輪：①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25年500w條(5%)，通過(guò)液體黃金技術(shù)加持覆蓋比亞迪/蔚來(lái)螢火蟲(chóng)/紅旗/奇瑞等車企、預(yù)期26年保持高增以鋪墊配套基本盤；②海外配套：25E80w條，供應(yīng)越南Vinfast、長(zhǎng)安泰國(guó)等海外工廠;（4）森麒麟：①國(guó)內(nèi)配套：廣汽等車企(1%)，②海外配套：或陸續(xù)進(jìn)入大眾(途觀)/雷諾/斯特蘭蒂斯等；（5）浦林成山：25E配套約100w條(1%)，覆蓋上汽/小鵬等車企。賽輪 零跑吉利 零跑吉利 吉利上汽資料來(lái)源：公司公告，懂車帝，Marklines，中泰證券研究所 大眾奇瑞賽力斯賽力斯賽輪賽輪 廣汽小鵬30A7L（40-70萬(wàn)）、A1（20-30萬(wàn)）、A4（30-A7L（40-70萬(wàn)）、A1（20-30萬(wàn)）、A4（30-胎企車型及價(jià)格帶賽輪X90（15-25萬(wàn)）、山海L7（15-25萬(wàn)）、山海L9（15-n26年頭部胎企配套量變轉(zhuǎn)質(zhì)變1）中策：①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25E1650w條(國(guó)內(nèi)市占率18%)，覆蓋問(wèn)界/比亞迪(含方程豹)/吉利/零跑/小鵬等主流車企；②海外配套：25E100w條，或陸續(xù)切入斯特蘭蒂斯/大眾/福特/雷諾等2）玲瓏：①國(guó)內(nèi)配套：從18年起25年的2500w條(24%)，覆蓋主流車企、或陸續(xù)切入奧迪/雷諾/寶馬等豪華車型；②海外配套：25E500w條，通過(guò)國(guó)內(nèi)豪華品牌供應(yīng)體系延伸至海外3）賽輪：①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25年500w條(5%)，通過(guò)液體黃金技術(shù)加持覆蓋比亞迪/蔚來(lái)螢火蟲(chóng)/紅旗26年保持高增以鋪墊配套基本盤；②海外配套：25E80w條，供應(yīng)越南Vinfast、長(zhǎng)安泰國(guó)等海外工廠;（4）森麒麟：①國(guó)內(nèi)配套：廣汽等車企(1%)，②海外配套：或陸續(xù)進(jìn)入大眾(途觀)/雷諾/斯特蘭蒂胎企車型及月銷玲瓏賽輪森麒麟浦林成山31資料來(lái)源：公司公告，懂車帝，Marklines，中泰證券研究所n頭部胎企持續(xù)投入廣告費(fèi)提升品牌力。（1）中策：依托天璣系統(tǒng)等技術(shù)體系升級(jí)與渠道深耕，朝陽(yáng)等品牌在國(guó)民認(rèn)知度領(lǐng)先，技術(shù)實(shí)力與全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)2）賽輪：國(guó)內(nèi)以液體黃金為抓手、著力中高端市場(chǎng)提升國(guó)內(nèi)品牌力&24H2起布局渠道下沉，海外多款產(chǎn)品達(dá)到歐盟標(biāo)簽法AA級(jí)，實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破與國(guó)際影響力提升3）森麒麟：多項(xiàng)產(chǎn)品通過(guò)歐盟標(biāo)簽法A級(jí)等認(rèn)證，國(guó)內(nèi)外品牌價(jià)值持續(xù)提升4）玲瓏：自主配套龍頭，通過(guò)原裝胎配套戰(zhàn)略顯著提升品牌價(jià)值5）浦林成山：專注新能源專用輪胎研發(fā)，持續(xù)切入主機(jī)廠配套積淀&銷費(fèi)投入以提升品牌力。32103210資料來(lái)源：ifind,中泰證券研究所12345678玲瓏9B賽輪B賽輪B賽輪CBBCCDD資料來(lái)源：ifind,中泰證券研究所資料來(lái)源：輪胎商業(yè)，中泰證券研究所資料來(lái)源：EPREL,中泰證券研究所32n18年起自主頭部胎企配套積淀上量，26年有望量變轉(zhuǎn)質(zhì)變且進(jìn)入高端車型，成長(zhǎng)性凸顯(①高端配套有利潤(rùn)+②原裝加速拉動(dòng)替換份額)、板塊估值中樞有望提升。1）配套總量方面：中策、玲瓏和賽輪在國(guó)內(nèi)配套量依次領(lǐng)先，森麒麟和浦林成山持續(xù)積累追趕。其中中策國(guó)內(nèi)配套領(lǐng)先覆蓋半鋼&全鋼兩大領(lǐng)域，玲瓏則將國(guó)內(nèi)配套延伸至主機(jī)廠的海外車型獲得國(guó)內(nèi)外的總量領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；2）配套車型：18-25年自主頭部胎企的國(guó)內(nèi)配套市占率提升至49%(低中端車型)，為中高端突破奠定基礎(chǔ)(進(jìn)企車型價(jià)格帶企車型價(jià)格帶1-2-3月銷配套量2122合計(jì)25.1企車型價(jià)格帶1-2-3月銷均配套供值量5合計(jì)1—28.328.3企車型價(jià)格帶1-2-3供月銷均值配套量合計(jì)14.1企車型價(jià)格帶1-2-3供月銷均值配套量重點(diǎn)車型廣汽2/3供0.4AionY10-151供0.520-30昊鉑20-30GT2/3供0.01奇瑞10-15艾瑞澤10-152/3供1.1瑞虎810-152/3供0.5斯威斯威X35-102/3供0.02合計(jì)2.51其它合作企車型價(jià)格帶1-2-3月銷均值配套量重點(diǎn)車型小麒麟5以下0.1410-1510-151.465-105-10非主供0.56歐拉好貓5-10非主供0.21合計(jì)2.372.37其他車型0配套業(yè)務(wù)銷售額（億元）——yoy（右軸）2019202020210配套業(yè)務(wù)銷售額（億元）——yoy（右軸）201920202021220232025E3544132172228716%18%營(yíng)收銷量ASP（億元萬(wàn)條元）銷量ASP2023381414270441600276481650國(guó)內(nèi)100海外276581900國(guó)內(nèi)200海外276383809904241510204645010205048810207617944228620154299422004281082588416銀河E8(15-25萬(wàn))、星耀8(10-20萬(wàn))、星越(15-20萬(wàn))、20242025E2026E20242026E400475國(guó)內(nèi)乘用車總需求（萬(wàn)輛）22422241公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)市占率18%21%資料來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)，Marklines，懂車帝，中泰證券研究所n中策：國(guó)內(nèi)配套領(lǐng)先覆蓋半鋼&全鋼兩大領(lǐng)域，高端配套有望陸續(xù)切入問(wèn)界(國(guó)內(nèi))、大眾和斯特蘭蒂斯(海外)等主機(jī)廠。①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25E1650w條(國(guó)內(nèi)市占率18%)，覆蓋問(wèn)界(已進(jìn)入海外版)/比亞迪(含方程豹)/吉利/零跑/小鵬/奇瑞/上汽/長(zhǎng)安等主流車企；②海外配套：25E100w條，或陸續(xù)切入斯特蘭蒂斯/大眾/福特/雷諾等。價(jià)格帶重點(diǎn)車型212212225.1合計(jì)其他車型北汽福田國(guó)內(nèi)-自主風(fēng)景i7、圖雅諾EV、風(fēng)景i9比亞迪國(guó)內(nèi)-自主國(guó)內(nèi)-自主廣汽埃安國(guó)內(nèi)-自主V、GT、SPio、YPlus、SPlus、YPlus、SMAX吉利國(guó)內(nèi)-自主國(guó)內(nèi)-自主零跑國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力奇瑞國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力瑞虎7、T9、X3、X3Plus、03T、瑞虎7PLUS、T8、上汽國(guó)內(nèi)-自主長(zhǎng)安國(guó)內(nèi)-自主國(guó)內(nèi)-自主520、A06EV、CS35PLUS、A06增程、E07EV、CS5深藍(lán)國(guó)內(nèi)-自主L07EV、S05EV、L07增程、長(zhǎng)城國(guó)內(nèi)-自主國(guó)內(nèi)-自主其他EA/EK(吉麥)、藍(lán)精靈/曹操60（瑞藍(lán)）、M917（猛士）、L增程/L右圖備注：紅字為高端車型，其他車型中加粗為25年配套車型資料來(lái)源：公司公眾號(hào)，輪胎商業(yè)公眾號(hào)，marklines，中泰證券研究所備注：右圖紅字為高端車型，其他車型中加粗為25年配套車型資料來(lái)源：公司公眾號(hào)，輪胎商業(yè)公眾號(hào)，marklines，中泰證券研究所n玲瓏：國(guó)內(nèi)外半鋼配套龍頭，國(guó)內(nèi)配套已延伸至主機(jī)廠客戶的海外車型。其中，25H1國(guó)內(nèi)配套1376萬(wàn)條（同比+17%），后續(xù)海外配套占比提升有望帶動(dòng)盈利能力整體向好。①國(guó)內(nèi)配套：從18年起量變積累至25年的2500w條(24%)，覆蓋比亞迪/吉利/奇瑞/零跑等主流自主車企和大眾/通用/日產(chǎn)/雷諾/本田等合資車企、或陸續(xù)切入奧迪/雷諾/寶馬等豪華車型；②海外配套：25E500w條，系通過(guò)國(guó)內(nèi)豪華品牌供應(yīng)體系延伸至海外，后續(xù)有望持續(xù)拓展奧迪/寶馬/福特/斯特蘭蒂斯等外資中高端車型。00201620172018企業(yè)年份半鋼配套全鋼配套整體配套中高端配套車型玲瓏2023432200國(guó)內(nèi)280海外180462200國(guó)內(nèi)298海外187562500國(guó)內(nèi)500海外187632600國(guó)內(nèi)750海外18735520680365147004260070047670700793000262823012271983600273110402027320242025E2026E2023473國(guó)內(nèi)乘用車總需求（萬(wàn)輛）2172公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)市占率22%2024473224221%2025E538228724%2026E559224125%資料來(lái)源：公司公告，Marklines，懂車帝，中泰證券研究所備注：配套數(shù)量包含備胎，計(jì)算國(guó)內(nèi)配套時(shí)將該部分除以5處理，營(yíng)收為測(cè)算口徑車企車型價(jià)格帶1-2-3供月銷均值配套量重點(diǎn)車型 比亞迪國(guó)內(nèi)-自主秦PLUSDM-i5-103.2 一汽大眾國(guó)內(nèi)-合資奧迪Q320-300.4奧迪Q640以上通用五菱國(guó)內(nèi)-合資宏光MINIEV5以下5.4奇瑞國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力艾瑞澤810-151.5零跑國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力B1010-151東風(fēng)日產(chǎn)國(guó)內(nèi)-合資N710-150.7雷諾海外KiwdE-tech20-30 合計(jì)28.3其他車型通用五菱國(guó)內(nèi)-合資SparkEUV、之光EV、繽果、繽果S、星光EV/PHEV、星光S、云海PHEV、悅也Plus、星辰PlusEV、云海EV、KiwiEV、云朵、晴空吉利國(guó)內(nèi)-自主帝豪、L6、星瑞、A7、E5、遠(yuǎn)景X3Pro、E5、APro、帝豪Gse、ICON、G6、繽越長(zhǎng)安國(guó)內(nèi)-自主A05phev、瑞行EM80、X5PLUS、Q05增程奇瑞國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力QQ多米、瑞虎7、艾瑞澤8、無(wú)界pro比亞迪國(guó)內(nèi)-自主漢、e3、ATTO3東風(fēng)日產(chǎn)國(guó)內(nèi)-合資大V、D60EV東風(fēng)本田國(guó)內(nèi)-合資VX6、享域、NS1東風(fēng)國(guó)內(nèi)-自主游艇、雷霆增程、L7EV、菱智M5EV一汽國(guó)內(nèi)-自主LS7、E-HS9、H5、E01、B70其他Lafa5（零跑）、MG5（上汽）、彩虹（知豆）、拾月Mate（凱翼）、T1（極狐）、領(lǐng)裕（江鈴）、EX5（威馬）、P7+（小鵬）n賽輪：國(guó)內(nèi)半鋼配套持續(xù)積淀上量鋪墊基本盤，全鋼+非公路陸續(xù)配套下游龍頭。①國(guó)內(nèi)配套：量變積累至25年500w條(5%)，通過(guò)液體黃金技術(shù)加持覆蓋比亞迪/蔚來(lái)螢火蟲(chóng)/紅旗/吉利/奇瑞等車企、預(yù)期26年保持高增以鋪墊配套基本盤；②海外配套：25E80w條，供應(yīng)越南Vinfast、長(zhǎng)安泰國(guó)等海外工廠。另外，公司全鋼胎+非公路胎積淀深厚，全鋼配套宇通/東風(fēng)華神/中國(guó)重汽黃河品牌等高端車，非公路配套卡特彼勒/凱斯紐荷蘭/約翰迪爾/一拖/臨工等國(guó)內(nèi)外工程機(jī)械+農(nóng)機(jī)龍頭。0yoy（右軸）配套銷售額（億元）yoy（右軸）企業(yè)年份半鋼配套全鋼配套整體配套中高端配套車型賽輪2023202320242025E2025E2026E22902125240214500國(guó)內(nèi)500國(guó)內(nèi)80海外23123231850國(guó)內(nèi)150海外232315501016765106710521052714049930539624680352391154340蔚來(lái)螢火蟲(chóng)（10-15萬(wàn)）、X90（15-25萬(wàn)）山海L7/L9（15-25萬(wàn)）國(guó)內(nèi)配套（萬(wàn)輛）202323國(guó)內(nèi)乘用車總需求（萬(wàn)輛）2172公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)市占率20246022423%2025E12522875%2026E21322419%重點(diǎn)車型奇瑞國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力秦PLUS5-10萬(wàn)1供2.7奇瑞國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力海豹0610-15萬(wàn)1供2.0近100%比亞迪國(guó)內(nèi)-自主宋Pro10-15萬(wàn)1供1.9近100%海豚10-15萬(wàn)1供1.8近100%海豹055-10萬(wàn)1供0.8近100%長(zhǎng)安國(guó)內(nèi)-自主糯玉米0-5萬(wàn)1.5X70X7010-15萬(wàn)1.5QQ冰淇淋0-5萬(wàn)0.3X9015-25萬(wàn)0.2山海L710-25萬(wàn)0.2山海L915-20萬(wàn)0.04山海L610-15萬(wàn)0.03蔚來(lái)國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力螢火蟲(chóng)10-15萬(wàn)0.6北汽國(guó)內(nèi)-自主BJ4010-15萬(wàn)0.5合計(jì)14.1其他車型吉利吉利國(guó)內(nèi)-自主帝豪深藍(lán)國(guó)內(nèi)-自主L06增程版、L06純電版睿藍(lán)汽車睿藍(lán)汽車國(guó)內(nèi)-自主楓葉80vL一汽國(guó)內(nèi)-自主捷達(dá)VS8比亞迪比亞迪國(guó)內(nèi)-自主驅(qū)逐艦08、秦L小米國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力SU7ultra那吒那吒國(guó)內(nèi)-新勢(shì)力U-II資料來(lái)源：公司公眾號(hào)，輪胎商業(yè)公眾號(hào)，資料來(lái)源：公司公眾號(hào)，輪胎商業(yè)公眾號(hào)，marklines，中泰證券研究所備注：紅字為高端車型，其他車型中加粗為25年配套車型資料來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)，Marklines備注：紅字為高端車型，其他車型中加粗為25年配套車型備注：紅字為高端車型，其他車型中加粗為25年配套車型nn森麒麟：海外中高端配套卓有成效(歐洲大眾途觀)，國(guó)內(nèi)品牌力有望受益陸續(xù)突破高端。①國(guó)內(nèi)配套：覆蓋廣汽(企熱銷車型(1%)，②海外配套：公司是歐洲大眾途觀冬季胎原裝供應(yīng)商，已在手歐洲傳統(tǒng)車企雷諾/蘭迪等數(shù)個(gè)車型訂單，有望持續(xù)配套業(yè)務(wù)銷售額（億元）環(huán)比（右軸）23H123H22