索引索引內(nèi)容目錄一、2025年保險(xiǎn)股復(fù)盤(pán)：資產(chǎn)端表現(xiàn)是核心驅(qū)動(dòng) 5行業(yè)走勢(shì)復(fù)盤(pán)：五階段演繹資產(chǎn)彈性 5個(gè)股分化復(fù)盤(pán)：均取得正收益，個(gè)股表現(xiàn)差異較大 6二、利差視角下的兩大核心因素剖析：AUM和利差率 8AUM：人身險(xiǎn)和財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)擴(kuò)容確定性強(qiáng) 10財(cái)富結(jié)構(gòu)向權(quán)益資產(chǎn)轉(zhuǎn)變下的保險(xiǎn)機(jī)遇 10頭部險(xiǎn)企在分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型中優(yōu)勢(shì)凸顯 12財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)健增長(zhǎng)，非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)有望擴(kuò)容 15經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的穩(wěn)健性保證了AUM增長(zhǎng)的確定性 15利差趨勢(shì)：權(quán)益擴(kuò)容與成本優(yōu)化，利差有望持續(xù)改善 16NII中樞下行，TIICII受資本市場(chǎng)回暖普遍改善 16政策積極鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金入市，上市險(xiǎn)企權(quán)益配置空間廣闊 18債券、定存到期再配置壓力較大，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)有望貢獻(xiàn)權(quán)益增量 20成本優(yōu)化：人身險(xiǎn)打平收益率改善，財(cái)險(xiǎn)綜合成本率下降 21利差測(cè)算：上市險(xiǎn)企的利差將保持穩(wěn)健 22三、2026年投資前瞻 23主動(dòng)型基金欠配明顯 23PB：將迎來(lái)凈資產(chǎn)增長(zhǎng)和估值提升的雙擊 23PEV：投資收益率提升下估值修復(fù)可期 25投資觀點(diǎn) 26四、風(fēng)險(xiǎn)提示 27圖表目錄圖1：2025年以來(lái)保險(xiǎn)板塊走勢(shì) 5圖2：2025年以來(lái)A股上市險(xiǎn)企漲跌表現(xiàn) 7圖3：2025年以來(lái)H股上市險(xiǎn)企漲跌表現(xiàn) 7圖4：保險(xiǎn)公司盈利結(jié)構(gòu)拆解 9圖5：中國(guó)人身險(xiǎn)行業(yè)原保費(fèi)收入及同比增速 10圖6：中國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額及同比增速 10圖7：名義GDP增速和10年期國(guó)債利率中樞趨降（%） 12圖8：居民“存款搬家”仍有較大空間 12圖9：2025H1上市險(xiǎn)企產(chǎn)品總保費(fèi)結(jié)構(gòu) 13圖10：近年來(lái)上市險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)增速 13圖上市險(xiǎn)企三年平均總投資收益率 13圖12：上市險(xiǎn)企紅利實(shí)現(xiàn)率水平 13圖13：上市險(xiǎn)企人均NBV呈上升趨勢(shì) 14圖14：上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速 15圖15：2025年前三季度上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速 15圖16：頭部壽險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~（億元） 16圖17：頭部財(cái)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~（億元） 16圖18：新單保費(fèi)提升20%對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的影響 16圖19：新單保費(fèi)增速變化對(duì)總投資資產(chǎn)的影響 16圖20：上市險(xiǎn)企凈投資收益率 17圖21：上市險(xiǎn)企總投資收益率 17圖22：上市險(xiǎn)企綜合投資收益率 17圖23：上市險(xiǎn)企投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化 18圖24：上市險(xiǎn)企OCI股票占總股票資產(chǎn)的比例提升趨勢(shì)顯著 18圖25：24A-25H債券占總投資資產(chǎn)的比例 20圖26：上市險(xiǎn)企存款占總投資資產(chǎn)比重 20圖27：上市險(xiǎn)企1年以內(nèi)存款、債權(quán)類(lèi)到期規(guī)模占比 20圖28：上市險(xiǎn)企非標(biāo)資產(chǎn)占總投資資產(chǎn)比重 21圖29：中國(guó)平安和中國(guó)太保的非標(biāo)資產(chǎn)收益率 21圖30：2023年以來(lái)上市險(xiǎn)企NBV打平收益率呈下降趨勢(shì) 21圖31：2023年以來(lái)上市險(xiǎn)企VIF打平收益率走平 21圖32：財(cái)險(xiǎn)綜合成本率下降趨勢(shì)明顯 22圖33：情形一下的利差趨勢(shì) 23圖34：情形二下的利差趨勢(shì) 23圖35：三季度主動(dòng)型基金對(duì)保險(xiǎn)板塊欠配 23圖36：三季度主動(dòng)型基金對(duì)保險(xiǎn)股均明顯低配 23圖37：2012年以來(lái)A股上市險(xiǎn)企PB估值走勢(shì) 24圖38：2012年以來(lái)H股上市險(xiǎn)企PB估值走勢(shì) 24圖39：上市險(xiǎn)企凈資產(chǎn)增速 24圖40：2022H-2024A上市險(xiǎn)企保險(xiǎn)合同金融變動(dòng)（百萬(wàn)元） 25圖41：2021-2024年9月主要寬基指數(shù)漲跌幅 25圖42：上市險(xiǎn)企動(dòng)態(tài)PEV估值走勢(shì) 26圖43：上市險(xiǎn)企PEV處于2012年以來(lái)較低分位數(shù)區(qū)間 26表1：2025年以來(lái)A股上市險(xiǎn)企分階段股價(jià)表現(xiàn) 7表2：2025年以來(lái)H股上市險(xiǎn)企分階段股價(jià)表現(xiàn) 8表3：上市險(xiǎn)企總投資收益率+1%對(duì)凈利潤(rùn)的影響測(cè)算（2024年） 9表4：上市險(xiǎn)企2025年三季報(bào)業(yè)績(jī)表現(xiàn) 10表5：上市險(xiǎn)企總保費(fèi)和新單保費(fèi)及同比增速（單位：百萬(wàn)元） 表6：2025上半年銀保、個(gè)險(xiǎn)渠道新單保費(fèi)情況 14表7：9月1日月18日期間上市險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)上新情況 15表8：監(jiān)管推動(dòng)各類(lèi)資金入市，保險(xiǎn)被多次提及 19表9：上市險(xiǎn)企資金流入A股市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算（億元） 19表10：上市險(xiǎn)企股票+基金變動(dòng)下凈資產(chǎn)增速情況測(cè)算 25一、2025年保險(xiǎn)股復(fù)盤(pán)：資產(chǎn)端表現(xiàn)是核心驅(qū)動(dòng)行業(yè)走勢(shì)復(fù)盤(pán)：五階段演繹資產(chǎn)彈性2025月的保險(xiǎn)股走勢(shì)可以分成五個(gè)階段，資產(chǎn)端的表現(xiàn)預(yù)期是市場(chǎng)核心關(guān)注點(diǎn)。我們依據(jù)市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)變化和邏輯演繹結(jié)果，將今年的保險(xiǎn)股走勢(shì)劃分為五個(gè)階段。2025年以來(lái)，A300指數(shù)，H股恒生保險(xiǎn)主題指數(shù)跑贏恒生指數(shù)。2025年股市經(jīng)歷中美貿(mào)易摩擦、科技牛等因素影響，股市走勢(shì)呈現(xiàn)大幅波動(dòng)，截至28300指數(shù)+15.0%，同期保險(xiǎn)Ⅱ（申萬(wàn)）+10.3%月28日，恒生保險(xiǎn)主題指數(shù)+41.5%，恒生指數(shù)+28.9%，港股保險(xiǎn)板塊憑借較強(qiáng)的順周期屬性及估值性價(jià)比，在流動(dòng)性寬松周期中充分釋放上漲潛力，相對(duì)大盤(pán)的超額收益突出。圖1：2025年以來(lái)保險(xiǎn)板塊走勢(shì)，截至2025年11月28日階段一（1/2-3/19）：利率上行、股市震蕩下保險(xiǎn)股趨勢(shì)走平。1月份，保險(xiǎn)股資產(chǎn)端剛2024Q41后，國(guó)內(nèi)長(zhǎng)端利率的修復(fù)上行，31.9%的階段性高點(diǎn)，伴隨市場(chǎng)對(duì)于監(jiān)管預(yù)期的變化而有所回暖，但整體處于走平的狀態(tài)。在此階段，A1.1%，跑3000.9pct，H14.9%8.5pct，AH股保險(xiǎn)股均較弱。階段二（3/20-4/7）：中美關(guān)系緊張下市場(chǎng)大幅波動(dòng)。3月份開(kāi)始，中美關(guān)系進(jìn)入反復(fù)473007%9.6%。該階段，市場(chǎng)情緒的悲觀引發(fā)市場(chǎng)A10.6%3000.1pct，H17.6%2.4pct，AH股保險(xiǎn)股均較弱。階段三（4/8-8/25）：4月，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《調(diào)整保險(xiǎn)資金權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》，上調(diào)權(quán)益資產(chǎn)配置比例上限；5月，國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上提出將進(jìn)一步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資試點(diǎn)范圍，7月，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)有商業(yè)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)周期考核的通知》，將ROE調(diào)整為當(dāng)年度指標(biāo)+三年周期指標(biāo)+五年周期指標(biāo)，權(quán)重分別為30%、50%、20%，從制度層面完善國(guó)有險(xiǎn)企績(jī)效考核體系，強(qiáng)化保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資的穩(wěn)定性。在險(xiǎn)資投資端政策暖風(fēng)頻吹下，整個(gè)板塊迎來(lái)快速上行。另外，負(fù)債端開(kāi)始預(yù)期新一輪的預(yù)定利率下調(diào)，分紅險(xiǎn)將有助于改善險(xiǎn)企負(fù)債成本，緩解利差損風(fēng)險(xiǎn)。在此階段，A股保險(xiǎn)漲幅27.8%，跑贏滬深300指數(shù)3.3pct，H股保險(xiǎn)漲幅47.1%，跑贏恒生指數(shù)16.8pct，H股展現(xiàn)了更強(qiáng)的資產(chǎn)端彈性，這主要是因?yàn)楦酃杀ｋU(xiǎn)的投資者更看重長(zhǎng)期系統(tǒng)性變化而非短期業(yè)績(jī)，在流動(dòng)性寬松周期中充分釋放上漲潛力，相對(duì)大盤(pán)的超額收益突出。（8/26-9/24）：業(yè)績(jī)預(yù)期落地該階A10.5%30012.7pct，H7.6%，跑輸恒生指10.3pct，AH股保險(xiǎn)股均較弱。10A股保險(xiǎn)漲幅8%00指數(shù)6pcH股保險(xiǎn)漲幅9%.pc，AH股股再次表現(xiàn)出上漲彈性。個(gè)股分化復(fù)盤(pán)：均取得正收益，個(gè)股表現(xiàn)差異較大20251-11A/H保險(xiǎn)股均取得正收益，截至28日，A股保險(xiǎn)股漲幅范圍3.8%~32.1%22.5%~96.5%A新華32.1%，大幅跑贏同業(yè)，國(guó)壽、平安、太保、人保分別+3.8%、+12.0%、+2.0%、HHH+82.2%、+83.0%、+83.9%。具體復(fù)盤(pán)個(gè)股表現(xiàn)，表現(xiàn)差異性較大。其中，A的穩(wěn)健性最突出，五個(gè)階段的相對(duì)保險(xiǎn)Ⅱ（申萬(wàn)）2%A在第四五階段（8.26-11.28）的相對(duì)收益大幅5.5%太平22.5%，相對(duì)收益H的穩(wěn)H在四個(gè)階段均跑贏恒生保險(xiǎn)主題，其中第三階段（4.8-8.25）43.4%的相對(duì)收益；友邦在五個(gè)階段均圍眾安在第三階陽(yáng)光在三四五階段（4.8-11.28）均跑輸恒生保險(xiǎn)指數(shù)，主要系其新單增速較弱、財(cái)險(xiǎn)增長(zhǎng)乏力。圖2：2025年以來(lái)A股上市險(xiǎn)企漲跌表現(xiàn) 圖3：2025年以來(lái)H股上市險(xiǎn)企漲跌表現(xiàn)，截至2025年月28日 ，截至2025年月28日表1：2025年以來(lái)A股上市險(xiǎn)企分階段股價(jià)表現(xiàn)公司代碼公司名稱漲跌幅1/2-3/193/20-4/74/8-8/258/26-9/249/25-11/28601628.SH中國(guó)人壽-6.5%-11.1%24.5%-11.3%15.1%601318.SH中國(guó)平安2.7%-10.2%29.2%-9.4%8.4%601601.SH中國(guó)太保-3.1%-11.9%47.1%-16.0%-0.5%601336.SH新華保險(xiǎn)8.8%-12.5%46.6%-11.4%10.1%601319.SH中國(guó)人保-6.3%-8.6%38.6%-12.2%11.6%801194.SI保險(xiǎn)Ⅱ(申萬(wàn))1.1%-10.6%27.8%-10.5%6.8%公司代碼公司名稱相對(duì)保險(xiǎn)Ⅱ(申萬(wàn))漲跌幅1/2-3/193/20-4/74/8-8/258/26-9/249/25-11/28601628.SH中國(guó)人壽-7.6%-0.5%-3.4%-0.8%8.4%601318.SH中國(guó)平安1.6%0.4%1.4%1.2%1.7%601601.SH中國(guó)太保-4.1%-1.3%19.3%-5.5%-7.3%601336.SH新華保險(xiǎn)7.7%-1.9%18.8%-0.9%3.4%601319.SH中國(guó)人保-7.3%2.0%10.8%-1.7%4.8%表2：2025年以來(lái)H股上市險(xiǎn)企分階段股價(jià)表現(xiàn)公司代碼公司名稱漲跌幅1/2-3/193/20-4/74/8-8/258/26-9/249/25-11/282628.HK中國(guó)人壽15.7%-25.1%99.7%-12.9%26.1%2318.HK中國(guó)平安12.7%-21.4%49.0%-9.0%8.2%2601.HK中國(guó)太保4.4%-22.6%90.8%-18.0%1.2%1336.HK新華保險(xiǎn)31.8%-18.0%106.9%-14.6%10.0%2328.HK中國(guó)財(cái)險(xiǎn)21.4%-12.0%41.6%-4.3%3.3%1339.HK中國(guó)人民保險(xiǎn)集團(tuán)17.3%-19.2%90.5%-7.0%12.1%0966.HK中國(guó)太平14.1%-24.8%98.0%-22.5%16.2%1299.HK友邦保險(xiǎn)12.6%-16.7%44.2%-5.0%14.5%6060.HK眾安在線17.3%-27.4%100.4%-14.3%-10.9%6963.HK陽(yáng)光保險(xiǎn)22.0%-2.7%41.9%-15.5%-0.5%1508.HK中國(guó)再保險(xiǎn)32.2%-30.4%129.1%-16.6%9.6%HSSCBSI恒生保險(xiǎn)主題14.9%-17.6%47.1%-7.6%9.9%公司代碼公司名稱相對(duì)恒生保險(xiǎn)主題漲跌幅1/2-3/193/20-4/74/8-8/258/26-9/249/25-11/282628.HK中國(guó)人壽0.7%-7.5%52.6%-5.2%16.2%2318.HK中國(guó)平安-2.2%-3.8%1.9%-1.4%-1.7%2601.HK中國(guó)太保-10.6%-5.0%43.7%-10.4%-8.7%1336.HK新華保險(xiǎn)16.8%-0.4%59.8%-7.0%0.0%2328.HK中國(guó)財(cái)險(xiǎn)6.4%5.6%-5.5%3.4%-6.6%1339.HK中國(guó)人民保險(xiǎn)集團(tuán)2.4%-1.6%43.4%0.6%2.2%0966.HK中國(guó)太平-0.8%-7.2%50.9%-14.9%6.3%1299.HK友邦保險(xiǎn)-2.3%0.9%-2.9%2.6%4.6%6060.HK眾安在線2.4%-9.8%53.3%-6.6%-20.8%6963.HK陽(yáng)光保險(xiǎn)7.0%14.9%-5.2%-7.9%-10.5%1508.HK中國(guó)再保險(xiǎn)17.2%-12.9%82.0%-9.0%-0.3%2026年的投資觀點(diǎn)。二、利差視角下的兩大核心因素剖析：AUM和利差率20243.9%~5.4%（可比口徑），1%，凈28%~185%之間，投資收益已成為上市險(xiǎn)企盈利的核心影響因素。利差收益是驅(qū)動(dòng)行業(yè)長(zhǎng)期盈（統(tǒng)一口徑，簡(jiǎn)單年化） 新增投資收益凈利潤(rùn)變動(dòng)幅度上市險(xiǎn)企凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）投資資產(chǎn)（百萬(wàn)元）投資收益率+1%總投資收益率表3（統(tǒng)一口徑，簡(jiǎn)單年化） 新增投資收益凈利潤(rùn)變動(dòng)幅度上市險(xiǎn)企凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）投資資產(chǎn)（百萬(wàn)元）投資收益率+1%總投資收益率國(guó)壽108,9406,611,0715.0%66,11161%平安146,7335,731,4093.9%57,31439%太保44,9602,734,4574.8%27,34561%新華26,2291,629,3617.2%16,29462%太平8,4321,562,0994.6%15,621185%人保57,8201,641,7565.4%16,41828%各公司2024年報(bào)， ；注：暫不考慮稅費(fèi)扣除等因素，僅用于簡(jiǎn)單測(cè)算，分析總投資收益率變動(dòng)對(duì)凈利潤(rùn)的影響大小圖4：保險(xiǎn)公司盈利結(jié)構(gòu)拆解研發(fā)中心繪制30024Q35HA++65%，使A32.03%33.50%。未來(lái)表4：上市險(xiǎn)企2025年三季報(bào)業(yè)績(jī)表現(xiàn)單位：億元中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保2025Q1-32024Q1-3同比2025Q1-32024Q1-3同比2025Q1-32024Q1-3同比股票+基金（25H、24H）9708715435.70%8,5815,63152.40%3,4992,85322.60%總投資收益3,6862,62040.68%2,5072098.3819.50%124998426.84%總投資收益率（統(tǒng)一口徑，簡(jiǎn)單年化）7.07%5.81%1.3pct5.50%5.58%-0.1pct5.84%5.43%0.4pct歸母凈利潤(rùn)1,6781,04560.50%1,3291,19211.50%45738319.30%單位：億元新華保險(xiǎn)中國(guó)人保五家合計(jì)2025Q1-32024Q1-3同比2025Q1-32024Q1-3同比2025Q1-32024Q1-3同比股票+基金（25H、24H）3,1942,60622.60%1,8821,42532.10%26,86419,66936.58%總投資收益99170640.30%85662736.6%9,2907,03732.03%總投資收益率（統(tǒng)一口徑，簡(jiǎn)單年化）7.78%6.40%1.4pct6.58%-----歸母凈利潤(rùn)32920758.90%46836328.90%4,2603,19033.50%各公司2025年三季報(bào)2025和2024年中報(bào) 注考慮到三季報(bào)數(shù)據(jù)披露情況此處的總投資收益近似等于投資收益+利息收入+公允價(jià)值變動(dòng)損益；由于三季報(bào)均不披露股票和基金投資規(guī)模數(shù)據(jù)，因此基于中報(bào)數(shù)據(jù)測(cè)算AUM：人身險(xiǎn)和財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)擴(kuò)容確定性強(qiáng)財(cái)富結(jié)構(gòu)向權(quán)益資產(chǎn)轉(zhuǎn)變下的保險(xiǎn)機(jī)遇行業(yè)保費(fèi)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)疊加保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，推動(dòng)行業(yè)AUM顯著提升。2025年前三季度保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)新增保費(fèi)收入5.21萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)8.8%；當(dāng)前傳統(tǒng)險(xiǎn)/分紅險(xiǎn)預(yù)定利率分別為2%/1.75%，較銀行定存具有比價(jià)效應(yīng)；且分紅險(xiǎn)固收+的收益特征符合居民投資需求，上市險(xiǎn)企憑借產(chǎn)品轉(zhuǎn)型與渠道改革紅利，新單保費(fèi)增速持續(xù)改善，進(jìn)一步夯實(shí)保費(fèi)規(guī)模增長(zhǎng)基礎(chǔ)，為資產(chǎn)端擴(kuò)張?zhí)峁┏渥阗Y金來(lái)源。截至2025年三季度末，37.516.5%3.1萬(wàn)億9.7%，在監(jiān)管鼓勵(lì)長(zhǎng)期資金入市的背景下，預(yù)計(jì)權(quán)益配置將繼續(xù)擴(kuò)容。圖5：中國(guó)人身險(xiǎn)行業(yè)原保費(fèi)收入及同比增速 圖6：中國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額及同比增速 國(guó)家金融監(jiān)督管理總局 國(guó)家金融監(jiān)督管理總局表5：上市險(xiǎn)企總保費(fèi)和新單保費(fèi)及同比增速（單位：百萬(wàn)元）保費(fèi)收入20202021A2022A2023A2024A2025Q12025H12025Q1-3中國(guó)人壽612,265618,327615,190641,380671,457354,409525,088669,645中國(guó)太保211,952211,685225,343252,817261,080118,422193,470263,863新華保險(xiǎn)159,511163,470163,099165,903170,51173,218121,262172,705人保壽險(xiǎn)96,18496,84792,702100,634106,00453,01490,513116,963保費(fèi)增速20202021A2022A2023A2024A2025Q12025H12025Q1-3中國(guó)人壽8.0%1.0%-0.5%4.3%4.7%5.0%7.3%10.1%中國(guó)太保-0.3%-0.1%6.5%12.2%3.3%11.8%13.7%14.2%新華保險(xiǎn)15.5%2.5%-0.2%1.7%2.8%28.0%22.7%18.6%人保壽險(xiǎn)-2.0%0.7%-4.3%8.6%5.3%-2.8%14.5%21.1%新單收入20202021A2022A2023A2024A2025Q12025H12025Q1-3中國(guó)人壽193,939175,864184,767210,813214,172107,434198,525218,034中國(guó)太保49,69650,99169,44384,05080,78342,76264,54990,075新華保險(xiǎn)46,55846,62443,39644,69842,58629,06442,43158,085人保壽險(xiǎn)48,83049,16746,54751,44547,16222,40341,26254,756新單增速20202021A2022A2023A2024A2025Q12025H12025Q1-3中國(guó)人壽7.0%-9.3%5.1%14.1%1.6%-4.5%76.6%10.4%中國(guó)太保-12.7%2.6%36.2%21.0%-3.9%30.2%96.5%22.8%新華保險(xiǎn)44.1%0.1%-6.9%3.0%-4.7%130.8%237.0%55.2%人保壽險(xiǎn)-9.9%0.7%-5.3%10.5%-8.3%-11.6%62.9%23.8%各公司歷年財(cái)報(bào)GDP增速放緩，疊加政府化債進(jìn)程中宏觀調(diào)控對(duì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的審資產(chǎn)配置需求重構(gòu)，存款向多元金融資產(chǎn)遷移的空間依然廣闊。從量化指標(biāo)來(lái)看，2012年以來(lái)滬深兩市股票總市值與居民存款的比值極值（1.2倍）20155月；截至2025年10月，該比值仍處于0.65的低位水平，側(cè)面印證居民存款搬家空間仍然廣闊。其中，保險(xiǎn)精準(zhǔn)匹配居民穩(wěn)健為先、兼顧增值的核心訴求，或?qū)⒊蔀榫用穹€(wěn)健配置的首選。一方面，年金險(xiǎn)、增額終身壽險(xiǎn)等產(chǎn)品以合同形式鎖定長(zhǎng)期確定收益，有效對(duì)沖利率下行與通脹侵蝕風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，分紅險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)等產(chǎn)品通過(guò)關(guān)聯(lián)險(xiǎn)資權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)布局，為居民提供分享資本市場(chǎng)長(zhǎng)期成長(zhǎng)紅利的路徑。圖7：名義GDP增速和10年期國(guó)債利率中樞趨降（%） 圖8：居民存款搬家仍有較大空間居民到期存款規(guī)模測(cè)算步驟如下：2025Q2133.2萬(wàn)億元，而私營(yíng)部門(mén)（居民+非金融企業(yè)）179.2萬(wàn)億元，上市銀行定期存款占比約74.3%，據(jù)此我們以上市銀行的存款到期節(jié)奏測(cè)算整個(gè)私營(yíng)部門(mén)未來(lái)12個(gè)月的存款到期情況；20256（不考慮新吸收存款12個(gè)月內(nèi)私營(yíng)部門(mén)累計(jì)到期定期存款金額113.06萬(wàn)億元；2024年內(nèi)吸收的1年期以內(nèi)存款本身利率較低、到期后續(xù)作概率較大，而2022-2023年吸收的2-3年期高息存款到期后續(xù)作概率較低、可能分流至非銀機(jī)構(gòu)，則測(cè)算得未來(lái)12個(gè)月內(nèi)私營(yíng)部門(mén)高息存款到期規(guī)模約為79.43萬(wàn)億元。伴隨分紅型的加速推進(jìn)，疊加前期到期但未配置的資金，假設(shè)2026年到期存款中的2%進(jìn)入保險(xiǎn)，那么也將帶來(lái)1.6萬(wàn)億增量資金，保險(xiǎn)新增AUM空間較大。頭部險(xiǎn)企在分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型中優(yōu)勢(shì)凸顯202582.0%2025年頭部險(xiǎn)企均加快了分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型的步伐，上半年平安、新華、太平分紅險(xiǎn)增速均大幅提升。圖9：2025H1上市險(xiǎn)企產(chǎn)品總保費(fèi)結(jié)構(gòu) 圖10：近年來(lái)上市險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)增速各公司2025年中報(bào) 各公司歷年財(cái)報(bào)70%，與投資收益直接掛鉤，股市中樞提升下頭部公司總投資收益率顯著受益，為浮動(dòng)分紅提供堅(jiān)實(shí)支撐。分紅險(xiǎn)反內(nèi)卷政策進(jìn)一步利好頭部公司。6月18日國(guó)家金融監(jiān)督管理總局下發(fā)《關(guān)于分紅險(xiǎn)分紅水平監(jiān)管意見(jiàn)的函》，監(jiān)管規(guī)范分紅賬戶分紅水平，直指高收益誘導(dǎo)亂象。規(guī)定：1）滿三年的分紅險(xiǎn)賬戶，若擬分紅對(duì)應(yīng)的收益率超出該賬戶過(guò)去3年平均財(cái)務(wù)投資收益率和綜合投資收益率里的較低值，需經(jīng)資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)審定才能實(shí)施分紅；2）設(shè)立不滿三年的分紅險(xiǎn)賬戶，因無(wú)自身三年業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，若擬分紅水平（含預(yù)定利率和浮動(dòng)收益率）超行業(yè)過(guò)去3年平均財(cái)務(wù)收益率3.20%，需按規(guī)定報(bào)審。而頭部險(xiǎn)企普遍具備更強(qiáng)的投資能力與更成熟的資產(chǎn)圖上市險(xiǎn)企三年平均總投資收益率 圖12：上市險(xiǎn)企紅利實(shí)現(xiàn)率水平各公司歷年財(cái)報(bào) 13精分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型時(shí)代頭部險(xiǎn)企的渠道優(yōu)勢(shì)明顯。1）銀保渠道：報(bào)行合一在銀保渠道最先實(shí)施，價(jià)值貢獻(xiàn)明顯，上市險(xiǎn)企普遍加大了銀保渠道的保單銷(xiāo)售力度，2025H1銀保新單同比大幅提升15.2%~150.3%，占總保費(fèi)的比重同比提升11~110pct。銀行客戶對(duì)穩(wěn)健型財(cái)富管理產(chǎn)品的需求旺盛，分紅險(xiǎn)與這一需求高度契合。2）個(gè)險(xiǎn)渠道：今年以來(lái)伴隨個(gè)險(xiǎn)渠道報(bào)行合一推進(jìn)，代理人渠道發(fā)展短期承壓，但人均NBV持續(xù)優(yōu)化。個(gè)險(xiǎn)渠道在客戶群體、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、服務(wù)場(chǎng)景上與銀保渠道形成互補(bǔ)協(xié)同，且頭部險(xiǎn)企在增員培訓(xùn)、數(shù)字化展業(yè)等方面具備深厚積淀，疊加2025年低基數(shù)效應(yīng)，2026年有望依托產(chǎn)能提升實(shí)現(xiàn)增速回升與價(jià)值貢獻(xiàn)雙重改善。表6：2025上半年銀保、個(gè)險(xiǎn)渠道新單保費(fèi)情況單位：百萬(wàn)元中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保2024H2025H同比變動(dòng)2024H2025H同比變動(dòng)2024H2025H同比變動(dòng)銀保新單16,99435,873111.1%13,09622,87574.7%14,84429,03895.6%銀保新單/總新單10.6%22.2%109.8%11.1%20.5%84.6%29.6%45.0%52.0%個(gè)險(xiǎn)新單94,28373,885-21.6%94,58175,603-20.1%24,52022,622-7.7%個(gè)險(xiǎn)新單/總新單58.8%45.8%-22.1%80.3%67.9%-15.5%48.9%35.0%-28.3%單位：百萬(wàn)元新華保險(xiǎn)中國(guó)人保中國(guó)太平（港元）2024H2025H同比變動(dòng)2024H2025H同比變動(dòng)2024H2025H同比變動(dòng)銀保新單9,96424,939150.3%22,39929,67432.5%9,46310,90415.2%銀保新單/總新單47.1%58.8%24.8%64.0%71.9%12.3%32.6%36.3%11.5%個(gè)險(xiǎn)新單9,11615,06465.2%11,09810,012-9.8%19,06918,631-2.3%個(gè)險(xiǎn)新單/總新單43.1%35.5%-17.6%31.7%24.3%-23.5%65.6%62.0%-5.4%各公司2025年中報(bào)圖13：上市險(xiǎn)企人均NBV呈上升趨勢(shì)各公司歷年財(cái)報(bào)憑借著投資能力與渠道優(yōu)勢(shì)，頭部機(jī)構(gòu)對(duì)于分紅險(xiǎn)持續(xù)加碼，產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富。2026年險(xiǎn)企開(kāi)門(mén)紅產(chǎn)品中分紅險(xiǎn)成為市場(chǎng)主力產(chǎn)品，尤其大型險(xiǎn)企紛紛將其作為業(yè)務(wù)拓展的核心，9月1日-11月18日期間，國(guó)壽、平安、太保、新華、人保、太平已合計(jì)上新52款分紅險(xiǎn)產(chǎn)品，各家分紅險(xiǎn)占比在23%~60%之間。頭部機(jī)構(gòu)對(duì)于產(chǎn)品上新的側(cè)重方向也有差異，比如國(guó)壽壽險(xiǎn)側(cè)重于推出分紅型年金，與萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶相組合；太平人壽更側(cè)重于壽險(xiǎn)板塊，推出了包括太平智悅?cè)松鶥款終身壽險(xiǎn)（分紅型）太平歲優(yōu)保兩全保險(xiǎn)（分紅型）在內(nèi)的9款分紅型壽險(xiǎn)產(chǎn)品。表7：9月1日-11月18日期間上市險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)上新情況分紅型年金分紅險(xiǎn)產(chǎn)品合公司名稱 壽險(xiǎn) 分紅型壽險(xiǎn) 年金險(xiǎn) 產(chǎn)品合計(jì) 分紅險(xiǎn)產(chǎn)品占比險(xiǎn)計(jì)國(guó)壽壽險(xiǎn)10111452123.81%平安人48%太保壽險(xiǎn)1538472330.43%新華保險(xiǎn)1164391560.00%太平人17%人保壽03%慧保天下財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)健增長(zhǎng)，非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)有望擴(kuò)容財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2025年前三季度，人保財(cái)險(xiǎn)、平安產(chǎn)險(xiǎn)、太保產(chǎn)險(xiǎn)累計(jì)保費(fèi)收入同3.5%7.1%0.1%AUM貢獻(xiàn)增量。圖14：上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速 圖15：2025年前三季度上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速各公司歷年財(cái)報(bào) 各公司歷年財(cái)報(bào)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的穩(wěn)健性保證了AUM增長(zhǎng)的確定性計(jì)算新單保費(fèi)提升20%對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的影響：上市險(xiǎn)企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流受新單波動(dòng)影響有限，影響基本維持在10%左右，表明險(xiǎn)企經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流對(duì)新單短期波動(dòng)的依賴度較低，核心源于續(xù)期保費(fèi)的穩(wěn)定貢獻(xiàn)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的長(zhǎng)期化布局。因此，險(xiǎn)企AUM具備持續(xù)增長(zhǎng)的現(xiàn)金流支撐。計(jì)算新單保費(fèi)增速變化對(duì)總投資資產(chǎn)（AUM）的影響：不考慮資產(chǎn)增值，僅考慮經(jīng)營(yíng)性20%、-20%和持平，結(jié)果顯示上市險(xiǎn)企的總投5.1%~8.0%AUM的影響較小，有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健擴(kuò)張。圖16：頭部壽險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~（億元） 圖17：頭部財(cái)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~（億元）13精 13精圖18：新單保費(fèi)提升20%對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的影響 圖19：新單保費(fèi)增速變化對(duì)總投資資產(chǎn)的影響，各公司2024年報(bào) 各公司2024年報(bào)利差趨勢(shì)：權(quán)益擴(kuò)容與成本優(yōu)化，利差有望持續(xù)改善NII中樞下行，TIICII受資本市場(chǎng)回暖普遍改善響，以固定收益類(lèi)資產(chǎn)（債券、定期存款等）收益為核心支撐的凈投資收益率（NII）呈現(xiàn)出趨勢(shì)性下滑特征；總投資收益率（TII）與綜合投資收益率（CII）因涵蓋權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)市值變動(dòng)、處置收益部分，其表現(xiàn)與權(quán)益市場(chǎng)景氣度高度聯(lián)動(dòng)。2024A股市場(chǎng)主要指數(shù)震蕩回升，TIICII較前期實(shí)現(xiàn)大幅抬升，成為投資端業(yè)績(jī)改善的核心驅(qū)動(dòng)因素。圖20：上市險(xiǎn)企凈投資收益率 圖21：上市險(xiǎn)企總投資收益率各公司歷年財(cái)報(bào) ；注：上市險(xiǎn)企為A股五家 各公司歷年財(cái)報(bào)圖22：上市險(xiǎn)企綜合投資收益率各公司歷年財(cái)報(bào)25H股票資產(chǎn)憑借資本市場(chǎng)回暖與配置性價(jià)比提升，成為權(quán)益增配中最核心的貢獻(xiàn)項(xiàng)。新準(zhǔn)則框架下，以O(shè)CI計(jì)量的股OCI股票配置力度，其占總股票資產(chǎn)的比重持續(xù)穩(wěn)步提升，成為險(xiǎn)企平衡收益與風(fēng)險(xiǎn)的重要配置選擇。圖23：上市險(xiǎn)企投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化 圖24：上市險(xiǎn)企OCI股票占總股票資產(chǎn)的比例提升趨勢(shì)顯著各公司歷年財(cái)報(bào) ；注：上市險(xiǎn)企為A股五家 各公司歷年財(cái)報(bào)政策積極鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金入市，上市險(xiǎn)企權(quán)益配置空間廣闊1月，中央金融辦等六部門(mén)發(fā)布《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》，鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金穩(wěn)步提升股市投資比例，特別是大型國(guó)有保險(xiǎn)公司要發(fā)揮頭雁作用，力爭(zhēng)每年新增保費(fèi)30%用于投資股市，力爭(zhēng)保險(xiǎn)資金投資股市比例在現(xiàn)有基礎(chǔ)上繼續(xù)穩(wěn)步提高。5月，國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上提出將進(jìn)一步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資試點(diǎn)范圍，近期擬再批復(fù)600億元，為市場(chǎng)注入更多增量資金，第一批試點(diǎn)規(guī)模500億元，第二批試點(diǎn)規(guī)模共計(jì)1120億元。7月，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)有商業(yè)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)周期考核的通知》，將ROE調(diào)整為當(dāng)年度指標(biāo)+三年周期指標(biāo)+五年周期指標(biāo)，權(quán)重分別為30%、50%、20%，從制度層面完善國(guó)有險(xiǎn)企績(jī)效考核體系，助力資本市場(chǎng)健康發(fā)展。12月，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)公司相關(guān)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子的通知》，對(duì)長(zhǎng)期持有特定股票及特定保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)因子打九折，在風(fēng)險(xiǎn)因子松綁、資本占用下降的情況下，償付能力壓力有望緩解，為股票投資騰挪空間。表8：監(jiān)管推動(dòng)各類(lèi)資金入市，保險(xiǎn)被多次提及資金來(lái)源 相關(guān)政策資金來(lái)源 相關(guān)政策創(chuàng)新型貨幣政策性工具1）2024/9/24，國(guó)新辦提出創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利，創(chuàng)設(shè)股票回購(gòu)增持專(zhuān)項(xiàng)再貸款。1）2025/5/7，國(guó)新辦上提出將互換便利5000億元和股票回購(gòu)增持再貸款3000億元額度合并使用。1）2025/1/23，國(guó)新辦上吳清提出未來(lái)三年公募基金持有A股流通市值每年至少增長(zhǎng)10%。2）2025/5/7，《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》指出在基金公司監(jiān)管分類(lèi)評(píng)價(jià)中，顯著提升權(quán)益類(lèi)基金相關(guān)指標(biāo)權(quán)重，優(yōu)化權(quán)益類(lèi)基金注冊(cè)安排等。1）2025/1/23，國(guó)新辦上提出鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金穩(wěn)步提升股市投資比例，特別是大型國(guó)有保險(xiǎn)公司要發(fā)揮頭雁作用，力爭(zhēng)每年新增保費(fèi)30%用于投資股市，力爭(zhēng)保險(xiǎn)資金投資股市比例在現(xiàn)有基礎(chǔ)上繼續(xù)穩(wěn)步提高。2）2025/5/7，國(guó)新辦提出將進(jìn)一步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資試點(diǎn)范圍，近期擬再批復(fù)600億元，為市場(chǎng)注入更多增量資金，第一批試點(diǎn)規(guī)模500億元，第二批試點(diǎn)規(guī)模共計(jì)1120億元。3）2025/7/11，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)有商業(yè)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)周期考核的通知》，將ROE調(diào)整為當(dāng)年度指標(biāo)+三年周期指標(biāo)+五年周期指標(biāo)，權(quán)重分別為30%、50%、20%。4）2025/12/5，國(guó)家金管總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)公司相關(guān)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子的通知》，對(duì)長(zhǎng)期持有特定股票及特定保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)因子打九折，在風(fēng)險(xiǎn)因子松綁、資本占用下降的情況下，償付能力壓力有望緩解，為股票投資騰挪空間。社保資金、基本養(yǎng)老2025/1/22，中央金融辦等六部門(mén)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》，提出優(yōu)化全國(guó)社會(huì)保障基金、基本養(yǎng)老金居民資金保險(xiǎn)基金投資管理機(jī)制。穩(wěn)步提升社?；鸸善鳖?lèi)資產(chǎn)投資比例，推動(dòng)擴(kuò)大基本養(yǎng)老金委托投資規(guī)模。1）2023/8/18，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)上海證券交易所、深圳證券交易所、北京證券交易所自8月28日起進(jìn)一步降低證券交易經(jīng)手費(fèi)。2023828國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，中國(guó)政府網(wǎng)，證監(jiān)會(huì)，新浪財(cái)經(jīng)，中國(guó)新聞網(wǎng)，新華社險(xiǎn)資入市測(cè)算：提升保險(xiǎn)資金A股投資比例與穩(wěn)定性，力爭(zhēng)大型國(guó)有保險(xiǎn)公司從2025年起每年新增保費(fèi)的30%用于投資A股，我們用經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~代表每年的新增保費(fèi)規(guī)模。經(jīng)測(cè)算，上市險(xiǎn)企預(yù)計(jì)每年將為A股市場(chǎng)帶來(lái)3000億以上增量資金。伴隨險(xiǎn)資入市的持續(xù)進(jìn)行，預(yù)計(jì)權(quán)益收益貢獻(xiàn)度將提高。表9：上市險(xiǎn)企資金流入A股市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算（億元）經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~2020年2021年2022年2023年2024年中國(guó)人壽31363229395037773751中國(guó)平安31152705274626513135中國(guó)太保10501097147813791535新華保險(xiǎn)681743900910960中國(guó)人保236621567610751中國(guó)太平971876977922995大型國(guó)企91889270106181024811128大型國(guó)企30%27562781318630743338大型國(guó)企20%18381854212420502226大型國(guó)企10%91992710621025111313精 注將上市險(xiǎn)企壽險(xiǎn)和財(cái)險(xiǎn)部分的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流入加總，以此估算集團(tuán)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流入債券、定存到期再配置壓力較大，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)有望貢獻(xiàn)權(quán)益增量債券方面，盡管近年來(lái)債券占比提升明顯，但從邊際變化看，25H1除太平外，其他上市險(xiǎn)債券再配置面臨的利率下行壓力已經(jīng)有所緩解。存款方面，2014年以來(lái)除新華外，上市險(xiǎn)圖25：24A-25H債券占總投資資產(chǎn)的比例各公司2025年中報(bào) 繪制11年以內(nèi)到期占比24.4%28.1%131.0%、23.3%。圖26：上市險(xiǎn)企存款占總投資資產(chǎn)比重 圖27：上市險(xiǎn)企1年以內(nèi)存款、債權(quán)類(lèi)到期規(guī)模占比 各公司歷年財(cái)報(bào) 各公司2025年中報(bào)、2024年報(bào)非標(biāo)延續(xù)下行趨勢(shì)，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)有望貢獻(xiàn)權(quán)益增量。2017年以來(lái)上市險(xiǎn)企普?qǐng)D28：上市險(xiǎn)企非標(biāo)資產(chǎn)占總投資資產(chǎn)比重 圖29：中國(guó)平安和中國(guó)太保的非標(biāo)資產(chǎn)收益率各公司歷年財(cái)報(bào) 各公司歷年財(cái)報(bào)成本優(yōu)化：人身險(xiǎn)打平收益率改善，財(cái)險(xiǎn)綜合成本率下降人身險(xiǎn)方面，打平收益率持續(xù)改善。2023年以來(lái)上市險(xiǎn)企NBV打平收益率呈明顯的下降趨勢(shì)，帶動(dòng)VIF打平收益率走平，顯著降低負(fù)債端成本壓力。預(yù)定利率下行趨勢(shì)中，保底+浮動(dòng)特質(zhì)的分紅險(xiǎn)迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇，疊加全渠道報(bào)行合一政策落地，推動(dòng)人身險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債成本中樞持續(xù)下移，行業(yè)成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化確定性增強(qiáng)。此外，利率中樞逐步企穩(wěn)并形成明確底部區(qū)間后，準(zhǔn)備金增提壓力顯著緩解，負(fù)債端成本剛性支出減少，直接改善利潤(rùn)表核心指標(biāo)，行業(yè)盈利彈性有望持續(xù)釋放。圖30：2023年以來(lái)上市險(xiǎn)企NBV打平收益率呈下降趨勢(shì) 圖31：2023年以來(lái)上市險(xiǎn)企VIF打平收益率走平各公司歷年財(cái)報(bào) 各公司歷年財(cái)報(bào)財(cái)險(xiǎn)方面，綜合成本率普遍同比改善。2025年前三季度，人保財(cái)險(xiǎn)、平安產(chǎn)險(xiǎn)、太保產(chǎn)96.1%97.0%-2.1-0.8-1.1pct，在非車(chē)險(xiǎn)報(bào)COR有望延續(xù)下行趨勢(shì)。圖32：財(cái)險(xiǎn)綜合成本率下降趨勢(shì)明顯各公司歷年財(cái)報(bào) 繪制利差測(cè)算：上市險(xiǎn)企的利差將保持穩(wěn)健基于以下假設(shè)對(duì)上市險(xiǎn)企利差進(jìn)行測(cè)算：1）負(fù)債成本率方面，通過(guò)假設(shè)新單保費(fèi)預(yù)定利NBVVIF投資收益率方面，假設(shè)保險(xiǎn)公司權(quán)益占比為股票+基金+長(zhǎng)股投占比，2025年權(quán)益占比假設(shè)25%情形一為權(quán)8%2.5%10%2.5%；150%250%30%，上市險(xiǎn)企均在此范圍內(nèi)。圖33：情形一下的利差趨勢(shì) 圖34：情形二下的利差趨勢(shì)各公司歷年財(cái)報(bào) 各公司歷年財(cái)報(bào)三、2026年投資前瞻主動(dòng)型基金欠配明顯三季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，主動(dòng)型基金對(duì)保險(xiǎn)板塊和保險(xiǎn)股均明顯欠配。保險(xiǎn)Ⅱ倉(cāng)位環(huán)比下降0.33%31.58%1.37%；個(gè)股方面，A股保險(xiǎn)股均明顯3002%。公募新規(guī)下，保險(xiǎn)板塊有望迎來(lái)增配。《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》（簡(jiǎn)稱公募新規(guī)）規(guī)定，公募基金需要以業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為導(dǎo)向進(jìn)行資產(chǎn)配置。數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前主動(dòng)權(quán)益類(lèi)基金在保險(xiǎn)板塊的配置比例顯著低于滬深300和中證800基準(zhǔn)，未來(lái)公募基金將傾向于增配低估值保險(xiǎn)板塊。圖35：三季度主動(dòng)