內容目錄傳媒行業(yè)25Q3轉為超配，基本面復蘇趨勢延續(xù) 5傳媒行業(yè)25Q3基金偏好度顯著回升，細分板塊表現(xiàn)有所分化 5傳媒行業(yè)基本面延續(xù)復蘇趨勢，收入及盈利能力同步提升 8游戲：產(chǎn)品周期已至，新游強勁表現(xiàn)推動板塊業(yè)績增長 11游戲板塊產(chǎn)品周期已至，收入及利潤持續(xù)釋放 11政策邊際轉好疊加新品上線，游戲行業(yè)規(guī)模加速增長 13游戲板塊重點公司25Q3情況更新 15完美世界 15吉比特 15三七互娛 15影視院線：大盤表現(xiàn)較為穩(wěn)健，關注后續(xù)重點影片排期 17經(jīng)營效率持續(xù)提升，影視院線板塊25Q3實現(xiàn)扭虧為盈 17暑期檔票房整體穩(wěn)健，關注后續(xù)重點影片定檔節(jié)奏 18影視院線板塊重點公司25Q3更新 19光線傳媒 19萬達電影 19廣告營銷：廣告市場需求持續(xù)復蘇板塊業(yè)績企穩(wěn)修復 21廣告市場需求持續(xù)復蘇，板塊收入增長以及盈利能力逐步企穩(wěn) 21廣告營銷板塊重點公司25Q3更新 22藍色光標 22分眾傳媒 22出版：收入承壓，稅收政策調整帶動歸母凈利潤增長 24收入略有承壓，稅收政策調整帶動25Q1-3歸母凈利潤增長 24一般圖書市場承壓，教輔圖書市場維持相對穩(wěn)健 25出版板塊公司25Q3更新 27傳媒行業(yè)主要公司25Q1-3業(yè)績及估值情況梳理 29風險提示 30圖表目錄圖表1：傳媒行業(yè)季度基金持股比例 5圖表2：傳媒行業(yè)及細分板塊25Q3基金配置情況 5圖表3：25Q3傳媒行業(yè)基金重倉持股前十五個股 6圖表4：25Q3傳媒行業(yè)基金持倉市值增加前十五個股 7圖表5：25Q3傳媒行業(yè)基金持倉市值降低前十五個股 7圖表6：傳媒行業(yè)營業(yè)總收入企穩(wěn)回升 8圖表7：傳媒行業(yè)各細分板塊營收（單位：億元） 8圖表8：傳媒行業(yè)各細分板塊營收同比增速有所分化 8圖表9：傳媒行業(yè)毛利率企穩(wěn)回升 9圖表10：傳媒行業(yè)各細分板塊毛利率變化情況 9圖表11：傳媒板塊歸母凈利潤企穩(wěn)回升 10圖表12：傳媒行業(yè)25Q3經(jīng)調整歸母凈利潤及歸母凈利率同比均有所上升 10圖表13：游戲板塊收入及同環(huán)比增速 11圖表14：游戲板塊毛利及毛利率變化情況 11圖表15：游戲板塊銷售費用變化情況 12圖表16：游戲板塊經(jīng)調整歸母凈利潤變化情況 12圖表17：A股游戲板塊上市公司25Q3財務情況及2025年預測估值 12圖表18：國家新聞出版署游戲版號發(fā)放數(shù)量（月度，國進口） 13圖表19：25Q1-3中國游戲產(chǎn)業(yè)規(guī)模創(chuàng)歷史新高 13圖表20：中國自研游戲海外市場實際銷售收入及環(huán)比增速 14圖表21：游戲用戶月ARPU實現(xiàn)同比增長 14圖表22：影視院線板塊收入及同比增速 17圖表23：影視院線板塊毛利潤及毛利率 17圖表24：影視院線板塊歸母凈利潤及歸母凈利率 18圖表25：2025暑期檔票房同比微增 18圖表26：2025國慶檔票房不及預期 18圖表27：2025年暑期檔觀影人次同比增長 19圖表28：2025年國慶檔觀影人次持續(xù)下滑 19圖表29：有望于賀歲檔定檔影片梳理 19圖表30：廣告營銷板塊收入及同比增速 21圖表31：廣告營銷板塊毛利及毛利率 21圖表32：廣告營銷板塊歸母凈利潤 22圖表33：廣告營銷板塊經(jīng)調整歸母凈利潤 22圖表34：出版板塊營業(yè)收入及同比增速 24圖表35：出版板塊銷售費用率承壓 24圖表36：出版板塊利潤總額、所得稅以及有效稅率 25圖表37：出版板塊歸母凈利潤、同比增速以及歸母凈利潤率 25圖表38：25Q2-3圖書銷售市場整體承壓 26圖表39：25Q1-3圖書零售市場分渠道碼洋同比變化（單位：%） 26圖表40：2010-2024年我國新生兒數(shù)量（單位：萬人） 26圖表41：主要省份2024年出生人口數(shù)量及出生率 26圖表42：25Q1-3不同細分類目碼洋同比增速 27圖表43：出版板塊25Q3業(yè)績以及估值情況 27圖表44：傳媒行業(yè)主要公司25Q1-3業(yè)績及估值情況梳理 29傳媒行業(yè)25Q3轉為超配，基本面復蘇趨勢延續(xù)傳媒行業(yè)基金偏好度顯著回升，細分板塊表現(xiàn)有所分化傳媒行業(yè)基金持股數(shù)量有所回升。25Q350.63億3.46%3.43%（因季度披露的持倉明細與年度披露的持倉明細口徑不同，導致基金持股比例數(shù)據(jù)年報與季報數(shù)據(jù)不可比，因此不進行環(huán)比比較。圖表1：傳媒行業(yè)季度基金持股比例基金持股比例（%）基金持股比例（%）傳媒行業(yè)持股數(shù)量（億股）22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q30%01%203%2%404%605%807%6%100資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院傳媒行業(yè)轉為超配，細分板塊表現(xiàn)有所分化。25Q31.78%，環(huán)比提升0.38pct；傳媒行業(yè)總市值全A總市值為1.78%，環(huán)比基本持平。傳媒行業(yè)25Q20.37%轉為標配。分板塊來看，游戲及廣告營銷板塊維持超配，其中游0.66%0.37pct。整體來看，傳媒行業(yè)偏好度顯著提升。向后展望，我們認為傳媒行業(yè)有望受益于（1）大模型能力持續(xù)升級、AI算力成本下降帶動AI2）政策環(huán)境趨穩(wěn)帶動行業(yè)基本面改善，如3）P產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)成熟，產(chǎn)業(yè)價值有望迎來重估，帶動游戲、影視院線、數(shù)字媒體、出版等板塊基本面穩(wěn)健向上。圖表2：傳媒行業(yè)及細分板塊25Q3基金配置情況行業(yè)/板塊 重倉市值占比 適配比例 超配/低配傳媒1.78%1.78%超配0.01%游戲1.31%0.65%超配0.66%廣告營銷0.33%0.30%超配0.03%影視院線0.06%0.24%低配0.17%數(shù)字媒體0.04%0.14%低配0.09%出版0.03%0.28%低配0.26%電視廣播0.01%0.17%低配0.16%資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院傳媒行業(yè)重倉股占比集中度略有提升，個股有所分化。25Q31596.49%4.81pct，重倉股占比集中度持續(xù)提升?；鹬貍}持股市值前十五個股依次為巨人網(wǎng)絡、世紀華通、分眾傳媒、愷英網(wǎng)絡、吉比特、完美世界、三七互娛、神州泰岳、芒果超媒、光線傳媒、順網(wǎng)科技、昆侖萬維、掌趣科技、上海電影、游族網(wǎng)絡。重倉個股集中在（1）游戲板塊：數(shù)量達到11（2）33）廣告營銷板塊：數(shù)量為1家。整體來看，25Q3傳媒行業(yè)基金重倉持股前十五個股中，游戲板塊公司獲得顯著加倉，我們認為主要受益于游戲版號持續(xù)常態(tài)化發(fā)放，推動國內游戲供給側恢復，高質量新品持續(xù)上線推動板塊景氣度上行，其中世紀華通、巨人網(wǎng)絡、愷英網(wǎng)絡、吉比特、順網(wǎng)科技分別獲加倉83.20/73.73/29.84/17.83/10.90億元，居游戲板塊前五位，建議關注（1）巨人網(wǎng)絡：《超自然行動組》貢獻增量流水，產(chǎn)品延續(xù)增勢，《原始征途》等老游戲維持穩(wěn)健表現(xiàn)；（2）吉比特：《杖劍傳說》大陸版及海外版、《問道》手游、《道友來挖寶》等游戲產(chǎn)品表現(xiàn)良好，新品周期推動公司2025年業(yè)績上行；（3）完美世界：《誅仙世界》維持穩(wěn)健表現(xiàn)，Q3上線孤心撼海新版本，此外《女神異聞錄：夜幕魅影》于海外多地公測，《誅仙2》于國內公測，上述新游貢獻業(yè)績增量，建議關注《異環(huán)》測試進展。圖表3：25Q3傳媒行業(yè)基金重倉持股前十五個股市值（億

重倉持股市值（億元） 重倉基金數(shù)量（個） 25Q3股價漲跌幅股票代碼公司名稱元）截至25Q3環(huán)比變化截至25Q3環(huán)比變化（%）002558.SZ巨人網(wǎng)絡874119.2173.73244140112%002602.SZ世紀華通1,538109.8283.2028018096%002027.SZ分眾傳媒1,164109.1310.81154-6715%002517.SZ愷英網(wǎng)絡60086.4829.843063260%603444.SH吉比特40933.8617.8311733109%002624.SZ完美世界37220.12-0.48902733%002555.SZ三七互娛48017.616.9534134%300002.SZ神州泰岳28117.576.56522628%300413.SZ芒果超媒66914.1012.05837968%300251.SZ光線傳媒56813.56-3.1822-19-3%300113.SZ順網(wǎng)科技17410.9210.909537%300418.SZ昆侖萬維6106.652.58281048%300315.SZ掌趣科技1445.51-0.084-8-8%601595.SH上海電影1344.33-3.7211-154%002174.SZ游族網(wǎng)絡1144.210.635-8-2%資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院（注：以上個股市值截至2025年9月30日）25Q3世紀華通、巨人網(wǎng)絡、愷英網(wǎng)絡、吉比特、芒果超媒、順網(wǎng)科技、分眾傳媒、三七互娛、神州泰岳、昆侖萬維、華策影視、中國出版、易點天下、新媒股份、游族網(wǎng)絡。分板塊來看，游戲（9家、影視院線（3家、廣告營銷（2家）數(shù)量占比居前。此外，世紀華通加倉市值位列首位，總重倉持股市值83.20180280家，公司已于2025年11月12日開市起撤銷其他風險警示，證券簡稱由ST華通變更為世紀華通，SensorTower最新發(fā)布的9月中國手游出海收入榜顯示，世紀華通專注海外市場的子公司CenturyGames旗下《WhiteoutSurvival》與《Kingshot》連續(xù)第三個月包攬冠亞軍席位，同時《Kingshot》國內版本《奔奔王國》已于國內全渠道上線，公司游戲基本面強勁，旗下SLG游戲維持較長生命周期，建議持續(xù)關注公司新游進展以及老游戲流水表現(xiàn)情況。圖表4：25Q3傳媒行業(yè)基金持倉市值增加前十五個股市值（億

重倉持股市值（億元） 重倉基金數(shù)量（個） 25Q3股價漲股票代碼公司名稱元）25Q3環(huán)比變化25Q3環(huán)比變化跌幅（%）002602.SZ世紀華通1,538109.8283.2028018096%002558.SZ巨人網(wǎng)絡874119.2173.73244140112%002517.SZ愷英網(wǎng)絡60086.4829.843063260%603444.SH吉比特40933.8617.8311733109%300413.SZ芒果超媒66914.1012.05837968%300113.SZ順網(wǎng)科技17410.9210.909537%002027.SZ分眾傳媒1,164109.1310.81154-6715%002555.SZ三七互娛48017.616.9534134%300002.SZ神州泰岳28117.576.56522628%300418.SZ昆侖萬維6106.652.58281048%300133.SZ華策影視1762.011.82171126%601949.SH中國出版1281.991.76534%301171.SZ易點天下1632.051.609-132%300770.SZ新媒股份1081.691.58282320%002174.SZ游族網(wǎng)絡1144.210.635-8-2%資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院（注：以上個股市值截至2025年9月30日）25Q3中文在線、浙數(shù)文化、上海電影、光線傳媒、長江傳媒、值得買、新經(jīng)典、藍色光標、姚記科技、南方傳媒、盛天網(wǎng)絡、電魂網(wǎng)絡、奧飛娛樂、完美世界、榮信文化。其中，中文在線、浙數(shù)文化、上海電影、光線傳媒、4.48/3.83/3.72/3.18/2.24億元，下降比例分別為95%/93%/46%/19%/87%。股票代碼公司名稱元）2股票代碼公司名稱元）25Q3環(huán)比變化25Q3環(huán)比變化幅（%）300364.SZ中文在線1990.23-4.485-248%600633.SH浙數(shù)文化1840.31-3.834-99%601595.SH上海電影1344.33-3.7211-154%300251.SZ光線傳媒56813.56-3.1822-19-3%600757.SH長江傳媒1030.33-2.248-15-9%300785.SZ值得買770.06-1.702022%603096.SH新經(jīng)典270.03-1.131-1-6%300058.SZ藍色光標2440.21-1.115-55%002605.SZ姚記科技1160.41-1.084-123%601900.SH南方傳媒1162.00-0.972-6-13%300494.SZ盛天網(wǎng)絡702.04-0.828-29%603258.SH電魂網(wǎng)絡510.21-0.622-4-13%002292.SZ奧飛娛樂1340.09-0.531-6-4%002624.SZ完美世界37220.12-0.48902733%301231.SZ榮信文化200.14-0.353-45%市值（億

重倉持股市值（億元） 重倉基金數(shù)量（個） 25Q3股價漲跌資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院（注：以上個股市值截至2025年9月30日）傳媒行業(yè)基本面延續(xù)復蘇趨勢，收入及盈利能力同步提升傳媒行業(yè)營業(yè)總收入連續(xù)三個季度實現(xiàn)環(huán)比增長，行業(yè)基本面延續(xù)改善趨勢，板塊表現(xiàn)有所分化。25Q31326.259.0%，環(huán)2.8%，傳媒行業(yè)收入連續(xù)兩個季度實現(xiàn)環(huán)比增長。分板塊來看，游戲板塊基本面維持強勁表現(xiàn)，25Q3實現(xiàn)營業(yè)收入303.62億元，同比增長28.61%，環(huán)比增長9.48%；此外，廣告營銷板塊延續(xù)穩(wěn)健復蘇趨勢，25Q35.59%440.10億元；影視院線板塊缺乏頭部爆款導致大盤暑期檔爆發(fā)力欠佳，整體表現(xiàn)平淡，板塊25Q32.19%86.12億元。圖表6：傳媒行業(yè)營業(yè)總收入企穩(wěn)回升資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表7：傳媒行業(yè)各細分板塊營收（單位：億元）4003000游戲 廣告營銷 影視院線 出版 數(shù)字媒體 電視廣播資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表8：傳媒行業(yè)各細分板塊營收同比增速有所分化資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院傳媒行業(yè)25Q3毛利率同環(huán)比均有所提升。25Q3億元，18.53%32.63%2.64pct0.14pct。傳媒行業(yè)毛利率企穩(wěn)回升，主要受益于（1）游戲板塊毛利率同比提升375pct至709%（2）59pct2379%3）出版板塊毛利率同比提升0.90pct31.40%。圖表9：傳媒行業(yè)毛利率企穩(wěn)回升資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表10：傳媒行業(yè)各細分板塊毛利率變化情況電視廣播電視廣播數(shù)字媒體出版影視院線廣告營銷游戲80%60%40%20%0%-20%-40%資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院傳媒行業(yè)盈利能力進一步改善，游戲板塊貢獻顯著。25Q3實現(xiàn)歸母凈利潤103.162.38pct）114.1451.86%，經(jīng)調整歸母2.43pct8.61%（1）游戲板塊成長性持續(xù)釋放，多家公司步入新品周期，帶動行業(yè)盈利能力大幅提升，11166%至772）1266%45（3）（4）廣告營銷板塊整體維持穩(wěn)健增長趨勢，歸母凈利潤同比增長12.54%至16.06億元。200100%15080%200100%15080%10060%40%5020%00%-50-20%-100-40%-150-60%同比增速（%）傳媒行業(yè)歸母凈利潤（億元） 傳媒行業(yè)歸母凈利率（%）資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表12：傳媒行業(yè)25Q3經(jīng)調整歸母凈利潤及歸母凈利率同比均有所上升傳媒行業(yè)歸母凈利率（%）傳媒行業(yè)歸母凈利率（%）傳媒行業(yè)經(jīng)調整歸母凈利潤（億元）同比增速（%）80%60%40%20%0%-20%-40%-60%200150100500資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院（經(jīng)調整歸母凈利潤=歸母凈利潤加回資產(chǎn)及信用減值損失，下同）關注后續(xù)AI、IP、出海等催化，傳媒行業(yè)基本面有望延續(xù)復蘇趨勢。我們認為步入2025年以來，傳媒行業(yè)基本面延續(xù)了復蘇趨勢，主要受益于（1）政策支持：政策友好支持傳媒行業(yè)多個細分板塊發(fā)展，除游戲版號穩(wěn)定發(fā)放帶動的游戲板塊供給側向好外，廣電新規(guī)落地有望帶動長劇以及微短劇內容創(chuàng)新；（2）AI：AI技術逐步成熟以及算力AIAI廣告自動化投A內容制作（）3）P內容：國內P產(chǎn)業(yè)鏈逐步成熟，AI運營矩陣的持續(xù)完善，P（4）出海：我國游戲、微短劇、網(wǎng)文等內容出海正處于的翻譯等功能進一步實現(xiàn)降本，打造規(guī)?；瘍热莩龊?。游戲：產(chǎn)品周期已至，新游強勁表現(xiàn)推動板塊業(yè)績增長游戲板塊產(chǎn)品周期已至，收入及利潤持續(xù)釋放游戲板塊收入加速增長，行業(yè)景氣度持續(xù)向上。25Q3303.62億元，28.6%9.5%，25Q1-325Q379.39億元，2.952024億元，合同負債維持穩(wěn)定增長，側面印證認為主要受益于板塊內公司新游周期帶動的業(yè)績增長，如（1）吉比特受益于《杖劍傳說》《問劍長生》等新品帶動，25Q3收入同比增長129.19%，環(huán)比增長至1968（2）2314%6（3）巨人網(wǎng)絡：115.63%81.83%億元，主要受益于《超自然行動組》流水實現(xiàn)超預期增長，同時《征途》系類產(chǎn)品維持穩(wěn)健表現(xiàn)。毛利方面，游戲板塊25Q3213.1235.88%70.19%，同環(huán)比分別提升3.75/1.64pct，我們認為主要受益于相關公司對高毛利官服渠道以及第三方渠道重視度環(huán)比增速（%）同比增速（%）游戲板塊收入（億元）40%30%20%10%0%-10%350300250200150100500圖表13：游戲板塊收入及環(huán)比增速（%）同比增速（%）游戲板塊收入（億元）40%30%20%10%0%-10%35030025020015010050025080%20060%15040%10020%500%0-20%游戲板塊毛利潤（億元）毛利率（%）同比增速（%）資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院 資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院板塊利潤持續(xù)釋放，25Q3利潤創(chuàng)近年單季度新高。游戲板塊25Q3銷售費用為100.5533%33.12%1.10pct，我們認為主25Q3研發(fā)費用同比增長19.51%32.1710.59%0.81pct。向后展望，我們認為隨著技術持續(xù)在劇情設定、Demo25Q3經(jīng)調整114%至59.56億元，調整后歸母凈利率達19.62%7.82pct。12080%80200%10060%60150%806040%40100%50%20%0%4020-50%200%0-100%0-20%銷售費用（億元） 銷售費用率（%） 同比增速（%）同比增速（%）經(jīng)調整歸母凈利率（%）圖表12080%80200%10060%60150%806040%40100%50%20%0%4020-50%200%0-100%0-20%銷售費用（億元） 銷售費用率（%） 同比增速（%）同比增速（%）經(jīng)調整歸母凈利率（%）經(jīng)調整歸母凈利潤（億元）資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院 資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表17：A股游戲板塊上市公司25Q3財務情況及2025年預測估值公司名稱 25Q3市（億元）

25Q3營收同比（%）

25Q3同比（%）

25Q3跌幅(%)

25EPE 26EPE世紀華通153860.2163.896.321.612.9愷英網(wǎng)絡6009.134.560.021.918.2順網(wǎng)科技174-15.439.036.938.031.0ST凱文3867.40.219.3神州泰岳281-5.3-53.627.920.916.4三七互娛480-3.249.234.215.814.7昆侖萬維61056.2180.147.7-132.2388.2寶通科技10316.147.02.027.923.8巨人網(wǎng)絡874115.681.2111.731.119.2浙數(shù)文化184-2.4-51.98.626.022.7冰川網(wǎng)絡91-20.3244.624.0掌趣科技144-3.7-49.6-8.4中青寶31-19.976.723.7吉比特409129.2307.7109.419.817.1游族網(wǎng)絡11412.04466.7-2.2湯姆貓170-20.1-234.1-10.7電魂網(wǎng)絡51-29.8-237.3-12.916.613.6迅游科技55-3.223.142.7盛天網(wǎng)絡70-2.4-1232.18.742.534.9姚記科技116-23.9-4.03.217.716.1富春股份4531.6105.4-11.7名臣健康4014.7-95.9-9.1星輝娛樂8341.3317.645.7大晟文化23153.9-50496.638.0文投控股105-16.599.612.6完美世界37231.4176.632.937.718.9資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院（注：以上個股市值截至2025年9月30日）政策邊際轉好疊加新品上線，游戲行業(yè)規(guī)模加速增長政策持續(xù)向好，供給側提質增量持續(xù)帶動需求側增長。自2022年游戲版號恢復常態(tài)化發(fā)放以來，每月版號發(fā)放數(shù)量穩(wěn)定，且呈現(xiàn)波動上升趨勢。2024年國家新聞出版署共計發(fā)放1306款國產(chǎn)游戲版號以及110款進口游戲版號；2025年國產(chǎn)及進口游戲版號發(fā)放數(shù)量進一步提升，25M1-11國家新聞出版署共計發(fā)放1532款國產(chǎn)游戲版號以及92款進口游戲版號，進口游戲版號發(fā)放頻率由兩月一次提升至一月一次。我們認為發(fā)放節(jié)奏穩(wěn)定且數(shù)量維持在高位，行業(yè)監(jiān)管穩(wěn)定，有望推動優(yōu)質內容持續(xù)供給，從而拉動需求端增長。此外，游戲出海空間廣闊，且有望受到文化出海等政策支持，建議關注相關公司投資機會。18014012010018014012010080400資料來源：國家新聞出版署，產(chǎn)業(yè)金融研究院2020.12020.32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.112022.12022.32022.52020.12020.32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.112022.12022.32022.52022.72022.92022.112023.12023.32023.52023.72023.92023.112024.12024.32024.52024.72024.92024.112025.12025.32025.52025.72025.92025.11通過運營活動更新所貢獻。與去年同期的高基數(shù)相比，25Q32024等流水高基數(shù)產(chǎn)品熱度衰退影響。整體來看，25Q1-3中國游戲市場實際銷售收入達2560.26億元，同比增長7.11%，前三季度收入創(chuàng)近年新高，我們認為政策支持、AI升級游戲玩法、堅持正向價值引領等多方面因素將持續(xù)推動游戲產(chǎn)業(yè)規(guī)模穩(wěn)健增長。圖表19：25Q1-3中國游戲產(chǎn)業(yè)規(guī)模創(chuàng)歷史新高同比增速（%）同比增速（%）環(huán)比增長（%）中國游戲市場實際銷售收入（億元）50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%10009008007005003002000資料來源：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，產(chǎn)業(yè)金融研究院出海收入維持高速增長，關注游戲出海賽道。根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，25Q3中國自主研發(fā)游戲海外市場實際銷售收入為49.94億美元，環(huán)比增長6.34%，同比下降3.39%。其中，（1《Kingshot25Q3重點境外市場產(chǎn)品流水增長中，點點互動旗下《Kingshot》再次位列榜首，9月該游戲通過版本更新，陸續(xù)推出Gen4PetsMerchantEmpire等運營活動，有效拉動游戲收入提升；（2）《杖劍傳說》海外版：吉比特旗下《杖劍傳說》于7月在中國港澳臺及日本地區(qū)上線，迅速登上中國港澳臺iOS游戲暢銷榜首位，市場表現(xiàn)突出。（3）《命運：崛起》：網(wǎng)易游戲推出的命運IP科幻射擊游戲《命運：崛起》，憑借IP影響力與產(chǎn)品品質，上線后熱度持續(xù)走高，并多次登上美國iOS游戲免費榜榜首；（4）《女神異聞錄：夜幕魅影》：完美世界旗下《女神異聞錄：夜幕魅影》25Q3正式在海外多地區(qū)上線，位列25Q3境外市場流水增長榜第十位。圖表20：中國自研游戲海外市場實際銷售收入及同/環(huán)比增速同比增速（%）同比增速（%）環(huán)比增長（%）中國自研游戲海外市場實際銷售收入（億美元）30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%6050403020100資料來源：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，產(chǎn)業(yè)金融研究院優(yōu)質供給驅動下，看好我國游戲用戶人數(shù)以及ARPU維持增長。截至25H1，中國游戲用戶規(guī)模為近6.79億，同比增長0.72%，創(chuàng)歷史新高。此外，25H1游戲用戶人均月ARPU41.2540.26ARPU均有望維持增長，從而推動我國游戲產(chǎn)業(yè)規(guī)模的增長。圖表21：25H1游戲用戶月ARPU實現(xiàn)同比增長月ARPU（元/人，左軸）月ARPU（元/人，左軸）游戲用戶數(shù)（億人，右軸）2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 25H17.006.806.606.406.206.005.805.60454035302520151050資料來源：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，產(chǎn)業(yè)金融研究院游戲板塊重點公司情況更新完美世界25Q331.4%3.5%；實現(xiàn)歸母1.619.2%1.7億元，同比扭虧6.6%。25Q1-3游戲業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)44.7515.64%202412月220258202567月初登陸日本、歐美等海關注《異環(huán)》測試以及后續(xù)上線進展。RPG游2578月、92025德國科隆游戲展與2025日本東京電玩展，深受海內外用戶喜愛。此外，《異環(huán)》預計將在2025年第四季度開啟第三次測試，建議持續(xù)關注該游戲后續(xù)測試、優(yōu)化以及定檔進展。吉比特25Q3129.19%5.69億元，307.70%5.64273.72%25Q31060元（含稅431億元（含稅?！秵柕朗钟巍繁憩F(xiàn)穩(wěn)健，多款新游驅動公司增長。25Q3長青游戲《問道手游》表現(xiàn)穩(wěn)健，25Q1-314.9925Q36.35%至428億元。此外，多款新游戲驅動增長1《杖劍傳說》大陸版25Q3實現(xiàn)流水億元，該游戲通過賽季制玩法以及聯(lián)動等活動有望有效延長游戲生命周期；此外715實現(xiàn)流水478（2Q3實現(xiàn)流水147（3）微信小游戲《道友來挖寶》維持良好表現(xiàn)，5月9日正式上線至三季度末累計實現(xiàn)流水3.16億元。25Q36.352024億元/25H1的5.67億元均有所增加。我們認為公司新游表現(xiàn)強勁，在出海以及微信小25Q1-359%億元，建議持續(xù)關注上述新游版本迭代以及流水變化情況。游戲儲備豐富，重點關注《問劍長生》海外版以及《九牧之野》上線進展。公司游戲（125Q4在中國港澳臺、韓2SLG20259月26日開啟全平臺預約，建議持續(xù)關注該游戲測試進展以及正式公測時間三七互娛25Q339.753.23%9.44億49.24%44.97%。此外，公司宣布向1020元（含稅42億元（含稅。控制銷售費用投入及，存量產(chǎn)品利潤加速釋放。25Q3億元，同環(huán)比分別下降23.6%/10.2%；銷售費用率為45.0%，同環(huán)比分別下降12.0/1.9pct。我們認為公司銷售費用下降主要受益于（1）公司對現(xiàn)有產(chǎn)品長線運營的精細化深耕，通過科學管理營銷策略，持續(xù)優(yōu)化資源配置，推動運營效率提升，嚴格控制銷售費用投RO（2）AI20258月上線后曾免費榜首位，為公司業(yè)績增長提供了重要支撐。新品儲備豐富，堅持精品化、多元化戰(zhàn)略。公司已在MMORPG、SLG、卡牌、模擬經(jīng)營等品類儲備豐富的產(chǎn)品，包括《贅婿》《代號MLK》等多款精品化產(chǎn)品，涵蓋西方魔幻、東方玄幻、三國、現(xiàn)代、古風等多樣化題材，多元化產(chǎn)品布局持續(xù)深化。向后展望，公司將繼續(xù)堅持精品化、多元化、全球化戰(zhàn)略，進一步提升游戲品質、拓寬游戲品類。持續(xù)季度派息，股東回報突出。公司延續(xù)季度派息，25Q3宣布每股分紅0.21元（含稅，25Q135%386億元（含稅253，公47.47億元，同時具備穩(wěn)定現(xiàn)金流，具備維持持續(xù)穩(wěn)定派息條件。影視院線：大盤表現(xiàn)較為穩(wěn)健，關注后續(xù)重點影片排期經(jīng)營效率持續(xù)提升，影視院線板塊實現(xiàn)扭虧為盈影視院線板塊收入同比微降，經(jīng)營效率優(yōu)化帶動毛利率提升。25Q3影視院線板塊實現(xiàn)86.122%25Q3收入有所承壓，我們認為主要因25Q3實現(xiàn)毛利潤20.49億元，同比增長30%；毛利率為23.79%，同比提升5.95pct。圖表22：影視院線板塊收入及同比增速同比增速（%）同比增速（%）影視院線營業(yè)收入（億元）250%200%150%100%50%0%-50%-100料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表23：影視院線板塊毛利潤及毛利率資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院經(jīng)營效率提升，影視院線板塊25Q3扭虧為盈。影視院線板塊25Q3實現(xiàn)歸母凈利潤0.861.76億元，經(jīng)調整歸母凈2.05%2.63pct10.21pct。我們認為主要受益于影視院線板塊經(jīng)營效率提升帶動毛利率提升。圖表24：影視院線板塊歸母凈利潤及歸母凈利率歸母凈利潤率（%）歸母凈利潤率（%）影視院線板塊經(jīng)調整歸母凈利潤（億元）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%302520151050-5-10-15-20資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院暑期檔票房整體穩(wěn)健，關注后續(xù)重點影片定檔節(jié)奏暑期檔票房同比微增，國慶檔平均票價創(chuàng)五年新低。2025年整體呈現(xiàn)出票房波動大、營銷起勢難、口碑爆款少的特點。電影市場面臨著內容供給缺乏新意、觀眾觀影閾值抬高等困境，未來商業(yè)電影需更加重視創(chuàng)作階段的受眾意識：暑期檔：2025119.66億元，同比增長2.76%；總觀影人次為3.21億，同比增長12.75%。2025年暑期檔前半程平淡，多部重點影片票房未達預期造成大盤慢熱，后半程逐步發(fā)力，《南京照相館》帶頭點燃觀影熱情，同時《戲臺》《F1：狂飆飛車》等垂類影片的成功亦證明了聚焦于細分人群、內容的垂類影片將有更多的市場機會。國慶檔：202518.3513%年以15%5年最低。整體來看，國慶檔影片供給豐富，但吸引力不足，人均觀影部數(shù)僅為1.10，同比持續(xù)下降。國慶檔影片缺乏頭部產(chǎn)品，無影片單日票房過億，頭部影片表現(xiàn)為近五年最弱。整體來看，我們認為近兩年市場整體呈現(xiàn)出超級大片數(shù)量減少，高成本、大制作影片接連折戟，未來幾年預計市場將仍處于震蕩期，本體質量、成本控制、市場定位對于影視院線公司重要程度或將持續(xù)提升。圖表25：2025暑期檔票房同比微增 圖表26：2025國慶檔票房不及預期250 150%200 100%150 50%100 0%50 -50%0 -100%2019202020212022202320242025暑期檔票房（億元） 同比增速（%）50 150%40 100%30 50%20 0%10 -50%0 -100%2019202020212022202320242025國慶檔票房（億元） 同比增速（%）資料來源：貓眼專業(yè)版，產(chǎn)業(yè)金融研究院 資料來源：貓眼專業(yè)版，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表27：2025年暑期檔觀影人次同比增長 圖表28：2025年國慶檔觀影人次持續(xù)下滑場均人次（個，右軸）場均人次（個，右軸）國慶檔觀影人次（億，左軸）2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025504030201001.41.210.80.60.40.20場均人次（個，右軸）暑期檔觀影人次（億，左軸）2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025201510506543210資料來源：貓眼專業(yè)版，產(chǎn)業(yè)金融研究院 資料來源：貓眼專業(yè)版，產(chǎn)業(yè)金融研究院建議關注后續(xù)賀歲檔重點影片排片情況。目前，部分影片預計將于賀歲檔正式上映。1219日正式上映，目前該影片位列貓1231日正式上映，為《誤殺》《默殺》導演柯汶利新作。向后展望，建議持續(xù)關注后續(xù)影片定檔情況。圖表29：有望于賀歲檔定檔影片梳理影片名稱 影片類型 主演 預計上映時間《阿凡達：火與燼》冒險/動作/科幻-2025.12.19《匿殺》犯罪/懸疑導演：柯汶利2025.12.31《皮囊》驚悚/恐怖/懸疑朱茵2025.11.28資料來源：貓眼專業(yè)版，產(chǎn)業(yè)金融研究院影視院線板塊重點公司更新光線傳媒2025Q3247.5%24Q325Q1-336.16億元，150.81%23.36406.78%?！赌倪?5Q3公司多部動畫及真28210時正式登陸騰訊視頻、愛奇藝、優(yōu)酷、嗶哩嗶哩等國內主流流媒體平臺，此外《哪吒2》英文配音版官宣定檔，于8月22日起在美國、加拿大、澳大利亞和新西蘭陸續(xù)上映，并以IMAX與3D等全格式呈現(xiàn)，為公司Q3貢獻增量業(yè)績；此外，公司動畫電影儲備豐富，包括《去你的島》《羅剎海市》《大魚海棠2》《相思》《朔風》等。真人影視作品方面，公司25Q3上映電影《花漾少女殺人事件》《東極島》等，貢獻增量收入；此外，公司尚儲備有《小人物》《她的小梨渦》《透明俠侶》《墨多多謎境冒險》《莫爾道嘎》《四十四個澀柿子》等真人電影項目待擇機上映。電視劇及網(wǎng)劇方面，《山河枕》于2025年10月30日起在騰訊視頻播出，公司正在推進《春日宴》的前期開發(fā)工作。萬達電影25Q330.9814.63%億元，同比增長212.04%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.31億元，同比增長3393.8%。公司25Q1-30.61%億元，同比增長319.92%。25Q3院線業(yè)務市場份額穩(wěn)步提升，多部投資出品影片于上映。25Q3公司國內直營影院實現(xiàn)票房188億元（含服務費，觀影人次4504879月累計市場份額14.8%，較上半年穩(wěn)步提升。2025年以來，公司加大直營影院拓展力度，通過優(yōu)勝劣25Q330.2億元，斬獲暑期檔票房冠軍；《長安的荔枝》實現(xiàn)票房6.9億元，并獲得第38屆中國電影金雞獎最佳故事片等6項提名，推動公司內容業(yè)務穩(wěn)健增長。超級娛樂空間戰(zhàn)略逐步落地，多元業(yè)務打開增長新空間。公司于暑期檔期間開展超級娛樂動漫市集等主題營銷活動，通過整合IP、場景與人群，有效提升影院坪效和會員粘性，同時配合《光與夜之戀》《蘭若寺》《浪浪山小妖怪》、呆萌町等IP及52TOYS系列產(chǎn)品，為年輕客群提供了觀影＋興趣社交＋IP消費的復合型體驗，也為公司帶來非票收入與票房轉化的雙向增量。國慶檔期間，公司全新打造的禮贊系列主題IP衍生品取得良好的銷售成績，同時與頭部游戲IP《戀與深空》在主題套餐、衍生品、映前廣告、線下場景體驗等多方面開展聯(lián)名活動，吸引了更多年輕客群走進影院，帶動公司APP/小程序新用戶和商品銷售總額均實現(xiàn)增長，進一步驗證了公司IP聚合＋場景運營的可行性。我們認為長期可持續(xù)的IP聯(lián)動帶來的衍生品銷售、場景化消費等非票收入，對優(yōu)化公司盈利結構具有重要戰(zhàn)略意義。廣告營銷：廣告市場需求持續(xù)復蘇，板塊業(yè)績企穩(wěn)修復廣告市場需求持續(xù)復蘇，板塊收入增長以及盈利能力逐步企穩(wěn)廣告市場需求持續(xù)復蘇，廣告營銷板塊收入延續(xù)增長。25Q3廣告營銷板塊實現(xiàn)440.105.59%25Q2以來的收入同比增長趨勢。圖表30：廣告營銷板塊收入及同比增速同比增速（%）同比增速（%）廣告營銷板塊營業(yè)收入（億元）30%20%10%0%-10%-20%-30%500400300250200150100500資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院盈利能力維持相對穩(wěn)定，費用率持續(xù)優(yōu)化。廣告營銷板塊25Q3實現(xiàn)毛利潤50.12億元，同比增長4.1%；毛利率為11.39%，同比微降0.16pct。費用率層面，廣告營銷板塊25Q3研發(fā)/銷售費用率分別為0.78%/4.04%，同比下降0.03/0.24pct。整體來看，廣告營銷板塊毛利率整體維持穩(wěn)定，同時費用率整體改善，帶動板塊盈利能力小幅改善，25Q3實現(xiàn)歸母凈利潤16.06億元，同比增長12.54%；歸母凈利率為3.65%，同比提升0.23pct；實現(xiàn)經(jīng)調整歸母凈利潤17.61億元，同比增長5.38%。圖表31：廣告營銷板塊毛利及毛利率資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院經(jīng)圖表32：廣告營銷板塊歸母凈利潤 圖表33：廣告營銷板塊經(jīng)調整歸母凈利潤經(jīng)3010%6014%205012%105%4010%00%308%-10-20-5%20106%4%2%-30-10%00%-40-50-15%廣告營板塊母凈潤（元） 歸母凈潤率廣告營銷板塊經(jīng)調整歸母凈利潤（億元）調整歸母凈利潤率（%）資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院 資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院廣告營銷板塊重點公司更新藍色光標藍色光標25Q3年實現(xiàn)營業(yè)收入187.38億元，同比增長28.65%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.99265.5%0.97455.2%25Q1-3510.9812.49%億元，同比增長58.90%；實現(xiàn)扣非凈利2.27億元，同比增長85.53%。收入穩(wěn)健增長，BlueX及AI有望持續(xù)推動公司成長。公司2025年收入維持穩(wěn)健增長，我們認為主要受益于宏觀環(huán)境緩慢復蘇以及公司AI戰(zhàn)略持續(xù)推進。AI方面，公司程序化廣告平臺BlueX廣告變現(xiàn)SDK已完成基礎功能建設，全面支持開發(fā)者通過Max、AdMob、TopOn、TradPlus等主流聚合平臺的適配器（Adapter）進行接入，廣泛覆蓋市場開發(fā)者需求，為業(yè)務快速增長奠定基礎。BlueX變現(xiàn)SDK始終以最大化開發(fā)者收益為核心目標。未來，平臺將深度整合藍色光標集團龐大的海外廣告預算資源與自研AI模型能力，著力提升流量利用效率，創(chuàng)新開發(fā)契合度更高的廣告樣式，賦能中國出海開發(fā)者實現(xiàn)高效的全球廣告商業(yè)化變現(xiàn)。全球化戰(zhàn)略持續(xù)推進，出海業(yè)務厚積薄發(fā)。公司出海業(yè)務厚積薄發(fā)。公司是Meta、Google、TikTokforBusiness、X等平臺國內官方授權代理商，為中國出海企業(yè)包括跨境電商、本土品牌、移動游戲、應用工具等行業(yè)客戶開展出海廣告服務。藍色光標全球化戰(zhàn)略持續(xù)進階，正式邁入技術驅動的全球化2.0高質量發(fā)展階段，通過AI技術矩陣與全球化平臺建設雙輪驅動，構建差異化競爭壁壘。BlueAI技術矩陣深度滲透業(yè)務全鏈，智能體應用全域覆蓋，BlueAI在出海與國內營銷場景實現(xiàn)規(guī)模化落地，聚焦AI驅動的敏捷營銷，持續(xù)升級在社交媒體與達人營銷、智能廣告投放、創(chuàng)意生產(chǎn)與數(shù)據(jù)洞察深度融合的AI驅動的營銷模式。全集團內，整合營銷、達人營銷、廣告投放、素材優(yōu)化、內容生成等核心環(huán)節(jié)孵化了100+垂直場景智能體，推動市場分析、數(shù)據(jù)追蹤、策略優(yōu)化、創(chuàng)作提效等環(huán)節(jié)效率持續(xù)提升，并形成Agent與Agent的高效聯(lián)動協(xié)作。分眾傳媒25Q334.946.08%15.76億6.85%14.64%25Q1-396.0742.406.87%；4013.11%100.50元，合計擬派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣7.22億元。即時零售投入帶動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)廣告投放增長，點位優(yōu)化推動公司盈利能力上行。公司互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)廣告投放呈現(xiàn)明顯回暖態(tài)勢，整體投放力度較24Q1-3顯著增強，即時零售作為新興消費場景，其廣告投入不僅僅是短期促銷行為，而是具有較強的長期戰(zhàn)略意義。我們認為即時零售的發(fā)展將深刻改變消費者的購買習慣，促進消費增長。在這一過程中，廣告在提升品牌觸達和促成購買決策方面發(fā)揮了重要作用。此外，公司25Q3毛利率達74.10%，同比提升5.91pct，環(huán)比提升2.67pct，毛利率創(chuàng)17Q4以來單季度新高，我們認為主要受益于電梯點位整體租金下降以及公司點位結構調整優(yōu)化。向后展望，我們預計單點租金下降的趨勢在可預見未來仍將持續(xù)，公司將通過精細化運營與嚴格成本管控，實現(xiàn)廣告資源的高效利用。加強線上線下資源深度互通，碰一下項目有望持續(xù)提升公司廣告價值。隨后續(xù)與新潮傳媒收購推進以及公司在數(shù)字化能力方面持續(xù)投入，我們認為公司有望實現(xiàn)線上線下資源的深度互通，實現(xiàn)在京東、百度、天貓及抖音等平臺的后鏈路打通，為廣告主提供全鏈路、數(shù)據(jù)驅動的投放解決方案，進一步提升品牌認知與營銷效果的協(xié)同效益。此外，公司與支付寶合作碰一下項目，預計到25年底覆蓋規(guī)模將達到100萬臺。項目累計參與品牌66個，待上線品牌22個，覆蓋行業(yè)涉及食品飲料、美妝護膚、生活服務、二手平臺等多個領域，碰一下項目正逐步形成覆蓋廣泛、互動性強的生活場景營銷網(wǎng)絡。我們認為碰一下項目有望持續(xù)放大分眾媒體在生活場景中的核心價值，為廣告主和用戶創(chuàng)造更高價值，推動公司在數(shù)字化營銷創(chuàng)新領域持續(xù)領先。出版：收入承壓，稅收政策調整帶動歸母凈利潤增長收入略有承壓，稅收政策調整帶動歸母凈利潤增長出版板塊25Q3收入有所承壓。25Q3298.4億元，同比下降5.0%，收入整體維持穩(wěn)健，但略有承壓，我們認為主要因（1）25Q1-31.24%；此外，內容電商等渠道銷售占比提升但2）（圖表34：出版板塊營業(yè)收入及同比增速同比增速（%）同比增速（%）出版板塊營業(yè)收入（億元）35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%500450350300250150100500資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院稅收影響延續(xù)，帶動2025Q1-3歸母凈利潤同比增長。25Q3實現(xiàn)歸母凈利24.6512.66%8.26%1.29pct。我們25Q3歸母凈利潤上升主要因202712月3124Q424Q1-3顯著下降，25Q4起所得稅影響將逐步（2）25Q1-30.76/0.45/0.23pct。圖表35：出版板塊銷售費用率承壓606013%5012%11%4010%309%208%107%06%出版板塊銷售費用（億元）銷售費用率（%）資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表36：出版板塊利潤總額、所得稅以及有效稅率有效稅率（%）有效稅率（%）所得稅（億元）出版板塊利潤總額（億元）-80%-40-60%-20-40%0-20%200%4020%6040%80資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表37：出版板塊歸母凈利潤、同比增速以及歸母凈利潤率資料來源：wind，產(chǎn)業(yè)金融研究院5.2一般圖書市場承壓，教輔圖書市場維持相對穩(wěn)健25Q3圖書零售市場碼洋承壓，整體圖書零售市場碼洋增速由正轉負。根據(jù)開卷數(shù)據(jù)，25Q1-31.24%2.60%。2025年，25Q1整體零售市場受到技術熱點和爆款影視帶動，出現(xiàn)了較高的正向增長；進入第二季度之后，各月零售市場碼洋同比均呈現(xiàn)負增長，第三季度作為一年中銷售比重最大的季度，各月的下降最終拉動整體零售市場轉為負向增長。我們認為圖書零售整體承壓，主要因在不確定環(huán)境中，大眾首先收縮的是非必需品支出，圖書作為非生活必需品，消費者的購買決策更為謹慎。25Q13僅內容電商渠道正向增長（3515%，平臺電商、垂直及其他電商以及實體店渠道持續(xù)低迷，碼洋同比均表現(xiàn)為負增長。和半年度相比，內容電商渠道正向增速有所放緩，平臺電商渠道碼洋同比降幅進一分品類來看，25Q1-3多數(shù)版塊呈現(xiàn)負增長，同比正增長類別依然聚焦在健康、學2023年來看，生活和教輔類是所有二級板塊中唯二連續(xù)三年呈現(xiàn)正向增長的板塊，這再次印證了健康與學習作為強剛性需求的穩(wěn)固市場地位。圖表38：25Q2-3圖書銷售市場整體承壓30%20%10%0%25M125M225M325M425M525M625M725M825M9-10%-20%圖書零售市場碼洋同比增速（%）資料來源：開卷數(shù)據(jù)，產(chǎn)業(yè)金融研究院圖表39：25Q1-3圖書零售市場分渠道碼洋同比變化（單位：%）資料來源：開卷數(shù)據(jù)，產(chǎn)業(yè)金融研究院教材教輔：整體穩(wěn)定，教育仍有年左右紅利期出生人口于2016年達到高峰，K12教育仍有10年左右紅利期。25Q1-3，教輔品類以29.08%（yoy+2.60pct）的碼洋占比穩(wěn)居圖書零售市場核心賽道，同比增幅達4.59%，印證其作為教育剛需載體的抗周期韌性。根據(jù)國家統(tǒng)計局，2016年是全面放開二胎后的新生兒出生高峰1786萬018年起有較為明顯的回落。從入學時間來看，6/12/15/18歲分別為學生入學小學、初中、高中以及大學的年齡，因此我們預2028/2031/2034K12年左右的紅利期。圖表40：2010-2024年我國新生兒數(shù)量（單位：萬人） 圖表41：主要省份2024年出生人口數(shù)量及出生率2,0001,5001,0005000120 1210