我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)的多維度剖析與策略?xún)?yōu)化一、引言1.1研究背景與意義近年來(lái)，我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)活動(dòng)日益頻繁。自2008年三聚氰胺事件后，政府及相關(guān)部門(mén)對(duì)乳制品行業(yè)的監(jiān)管日趨規(guī)范和嚴(yán)格，陸續(xù)出臺(tái)了一系列政策鼓勵(lì)乳制品企業(yè)兼并重組，旨在提高行業(yè)集中度，重塑乳企形象。在政策推動(dòng)與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的雙重作用下，乳企紛紛通過(guò)并購(gòu)來(lái)擴(kuò)大規(guī)模、優(yōu)化資源配置、提升競(jìng)爭(zhēng)力。蒙牛并購(gòu)雅士利便是其中具有代表性的案例，此次并購(gòu)于2013年6月18日啟動(dòng)，蒙牛以每股3.5港元的價(jià)格向雅士利所有股東發(fā)出收購(gòu)要約，目標(biāo)公司全部已發(fā)行股本估值約為125億港元，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)中國(guó)乳業(yè)規(guī)模最大并購(gòu)記錄。這一并購(gòu)不僅涉及兩家公司的戰(zhàn)略布局，更涉及復(fù)雜的財(cái)務(wù)問(wèn)題，其中定價(jià)問(wèn)題尤為關(guān)鍵。定價(jià)問(wèn)題在乳制品業(yè)并購(gòu)中至關(guān)重要，直接影響并購(gòu)成敗與行業(yè)發(fā)展。從企業(yè)角度看，合理定價(jià)是并購(gòu)成功的基石。若定價(jià)過(guò)高，并購(gòu)方將承擔(dān)沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，可能導(dǎo)致并購(gòu)后企業(yè)盈利能力下降，甚至面臨財(cái)務(wù)困境。以光明乳業(yè)并購(gòu)新萊特為例，若在定價(jià)環(huán)節(jié)未能充分考量新萊特的實(shí)際價(jià)值與潛在風(fēng)險(xiǎn)，過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格可能使光明乳業(yè)后續(xù)的財(cái)務(wù)整合與協(xié)同發(fā)展面臨巨大挑戰(zhàn)，影響企業(yè)的資金流動(dòng)性與盈利能力。相反，若定價(jià)過(guò)低，目標(biāo)企業(yè)股東可能拒絕交易，導(dǎo)致并購(gòu)計(jì)劃流產(chǎn)，使企業(yè)錯(cuò)失發(fā)展機(jī)遇。從行業(yè)層面而言，合理定價(jià)有助于優(yōu)化資源配置，促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展。合理的并購(gòu)定價(jià)能夠引導(dǎo)資源向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中，提高行業(yè)集中度，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與升級(jí)。如蒙牛并購(gòu)雅士利后，通過(guò)資源整合與互補(bǔ)，利用雙方在產(chǎn)品、品牌、渠道等方面的優(yōu)勢(shì)，加快了高端奶粉行業(yè)整體升級(jí)的速度，提升了行業(yè)的整體競(jìng)爭(zhēng)力。若定價(jià)不合理，可能導(dǎo)致資源錯(cuò)配，阻礙行業(yè)發(fā)展，擾亂市場(chǎng)秩序。因此，深入研究我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)中的定價(jià)問(wèn)題，對(duì)企業(yè)做出合理并購(gòu)決策、促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀國(guó)外對(duì)企業(yè)并購(gòu)定價(jià)的研究起步較早，理論體系相對(duì)成熟。在并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概念與形成方面，美國(guó)學(xué)者希利（1992）指出，企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)不成功，市場(chǎng)價(jià)值減少同時(shí)耗費(fèi)大量成本，或者完成并購(gòu)之后企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值流失的不確定性，其涵蓋經(jīng)營(yíng)成本費(fèi)用無(wú)收益、合并收入無(wú)法彌補(bǔ)并購(gòu)成本、并購(gòu)后整合失敗導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗及管理成本增加等情況。關(guān)于并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因，Mirvis（1992）認(rèn)為并購(gòu)中對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注度不夠、沒(méi)有合適的兼并計(jì)劃以及融資方式不當(dāng)?shù)仁菍?dǎo)致并購(gòu)失敗的原因；貝佳斯和貝佳斯（2001）則提出并購(gòu)雙方缺乏戰(zhàn)略和組織能力，未制定完整的財(cái)務(wù)整合計(jì)劃是引發(fā)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。在并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制上，Sudersanam（2002）研究發(fā)現(xiàn)一些國(guó)家的法律制度強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制；Weaver（2003）提出通過(guò)股權(quán)交易解決企業(yè)價(jià)值評(píng)估不確定性以降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的方法。不過(guò)，國(guó)外研究多聚焦于一般性企業(yè)并購(gòu)，針對(duì)乳制品業(yè)這一特定行業(yè)并購(gòu)定價(jià)的研究相對(duì)較少，且對(duì)我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)的適用性有限，畢竟不同國(guó)家的乳制品行業(yè)在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、政策環(huán)境、消費(fèi)習(xí)慣等方面存在差異。國(guó)內(nèi)學(xué)者針對(duì)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)也展開(kāi)了一定研究。在蒙牛并購(gòu)雅士利的案例中，有學(xué)者從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)角度分析，指出在定價(jià)環(huán)節(jié)，蒙牛需全面評(píng)估雅士利的資產(chǎn)、負(fù)債、盈利能力等，以確定合理估值和交易價(jià)格，同時(shí)要充分考量市場(chǎng)環(huán)境、行業(yè)趨勢(shì)、企業(yè)前景等因素。還有研究認(rèn)為，我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)受多種因素影響，如行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇促使企業(yè)通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，在定價(jià)時(shí)會(huì)考慮目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)地位與份額；政策法規(guī)的變化，像政府對(duì)乳制品行業(yè)兼并重組的鼓勵(lì)政策，也會(huì)影響并購(gòu)定價(jià)策略，企業(yè)在定價(jià)時(shí)需權(quán)衡政策帶來(lái)的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)前國(guó)內(nèi)研究多以單個(gè)案例分析為主，缺乏系統(tǒng)性和全面性，尚未形成完整的理論框架。對(duì)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)的影響因素分析不夠深入，在定價(jià)方法的選擇與應(yīng)用上，也未充分結(jié)合我國(guó)乳制品行業(yè)的特點(diǎn)進(jìn)行深入探討，無(wú)法為企業(yè)在復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境下進(jìn)行并購(gòu)定價(jià)提供全面、有效的指導(dǎo)。綜上所述，現(xiàn)有研究在乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)方面存在一定的不足與空白。本文將在借鑒國(guó)內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，深入分析我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)的影響因素，結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)探討適合的定價(jià)方法，并通過(guò)實(shí)際案例進(jìn)行驗(yàn)證與分析，以期為我國(guó)乳制品企業(yè)并購(gòu)定價(jià)決策提供更具針對(duì)性和實(shí)用性的參考。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，力求全面、深入地剖析我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)中的定價(jià)問(wèn)題。案例分析法是其中重要的研究手段，本文選取蒙牛并購(gòu)雅士利這一具有代表性的案例展開(kāi)深入研究。通過(guò)詳細(xì)分析蒙牛并購(gòu)雅士利過(guò)程中的定價(jià)環(huán)節(jié)，全面梳理并購(gòu)雙方的背景、并購(gòu)動(dòng)因、定價(jià)過(guò)程以及最終定價(jià)結(jié)果，深入探討在這一具體案例中影響定價(jià)的關(guān)鍵因素，如蒙牛為補(bǔ)齊奶粉業(yè)務(wù)短板、拓展銷(xiāo)售渠道和南方市場(chǎng)而并購(gòu)雅士利，在定價(jià)時(shí)充分考慮了雅士利的品牌價(jià)值、市場(chǎng)份額、銷(xiāo)售渠道以及未來(lái)發(fā)展?jié)摿Φ纫蛩亍Ｍ瑫r(shí)，分析定價(jià)對(duì)并購(gòu)后企業(yè)經(jīng)營(yíng)和行業(yè)發(fā)展的影響，如蒙牛并購(gòu)雅士利后，通過(guò)資源整合與協(xié)同發(fā)展，提升了自身在奶粉市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)了行業(yè)的整合與升級(jí)，從而為我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)提供實(shí)踐參考。文獻(xiàn)研究法也是不可或缺的。通過(guò)廣泛搜集國(guó)內(nèi)外關(guān)于企業(yè)并購(gòu)定價(jià)、乳制品業(yè)發(fā)展等方面的文獻(xiàn)資料，全面梳理相關(guān)理論和研究成果。對(duì)國(guó)外企業(yè)并購(gòu)定價(jià)理論，如美國(guó)學(xué)者希利提出的并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)理論，以及國(guó)內(nèi)針對(duì)乳制品業(yè)并購(gòu)的研究進(jìn)行系統(tǒng)分析，了解當(dāng)前研究的現(xiàn)狀與不足。在此基礎(chǔ)上，明確本文的研究方向和重點(diǎn)，借鑒已有研究的方法和思路，為研究我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)問(wèn)題奠定堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。本研究還運(yùn)用了數(shù)據(jù)分析的方法。收集和整理蒙牛、雅士利以及乳制品行業(yè)相關(guān)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，如營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、資產(chǎn)負(fù)債率等，運(yùn)用財(cái)務(wù)分析方法對(duì)這些數(shù)據(jù)進(jìn)行處理和分析。通過(guò)對(duì)比蒙牛并購(gòu)雅士利前后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，評(píng)估并購(gòu)定價(jià)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響，如分析并購(gòu)后蒙牛在奶粉業(yè)務(wù)收入、市場(chǎng)份額等方面的變化，以及成本控制、盈利能力的提升情況。同時(shí)，結(jié)合行業(yè)數(shù)據(jù)，分析并購(gòu)定價(jià)在行業(yè)中的合理性和代表性，為研究提供數(shù)據(jù)支持和量化分析。本研究在研究視角上具有創(chuàng)新之處，聚焦于我國(guó)乳制品業(yè)這一特定行業(yè)的并購(gòu)定價(jià)問(wèn)題。以往研究多為一般性企業(yè)并購(gòu)定價(jià)研究，針對(duì)乳制品業(yè)的專(zhuān)門(mén)研究較少。本文深入挖掘乳制品行業(yè)的特點(diǎn)，如奶源供應(yīng)的穩(wěn)定性、產(chǎn)品的保質(zhì)期、品牌和渠道的重要性等對(duì)并購(gòu)定價(jià)的影響，從行業(yè)特性出發(fā)探討定價(jià)問(wèn)題，為乳制品企業(yè)并購(gòu)定價(jià)提供更具針對(duì)性的理論指導(dǎo)和實(shí)踐建議。在分析深度上，不僅關(guān)注并購(gòu)定價(jià)的表面現(xiàn)象和常規(guī)影響因素，還深入剖析其背后復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)、戰(zhàn)略等因素。如在蒙牛并購(gòu)雅士利案例中，除了考慮企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和市場(chǎng)估值外，還分析了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化、政策法規(guī)的影響、企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的驅(qū)動(dòng)等深層次因素對(duì)定價(jià)的綜合作用，使研究更加全面、深入。此外，在提出對(duì)策方面，基于對(duì)我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)問(wèn)題的深入研究，結(jié)合行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)和企業(yè)實(shí)際需求，提出具有創(chuàng)新性和可操作性的定價(jià)策略與風(fēng)險(xiǎn)防范措施。如針對(duì)乳制品行業(yè)品牌價(jià)值的重要性，提出在定價(jià)中合理評(píng)估品牌價(jià)值的方法和模型；針對(duì)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提出建立全面的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系和多元化的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)策略，為企業(yè)在并購(gòu)定價(jià)決策中提供切實(shí)可行的參考。二、我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)現(xiàn)狀與趨勢(shì)2.1并購(gòu)活動(dòng)的總體態(tài)勢(shì)近年來(lái)，我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)活動(dòng)呈現(xiàn)出復(fù)雜多變的態(tài)勢(shì)，在數(shù)量、規(guī)模等方面均有顯著變化，且呈現(xiàn)出明顯的階段性特征。從并購(gòu)數(shù)量來(lái)看，過(guò)去二十年我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)數(shù)量整體呈波動(dòng)上升趨勢(shì)。在2008年三聚氰胺事件之前，乳制品市場(chǎng)處于快速發(fā)展階段，企業(yè)為擴(kuò)大規(guī)模、搶占市場(chǎng)份額，并購(gòu)活動(dòng)較為頻繁。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2000-2007年期間，每年都有一定數(shù)量的乳制品企業(yè)并購(gòu)事件發(fā)生，年均并購(gòu)數(shù)量達(dá)到[X]起左右。三聚氰胺事件給乳制品行業(yè)帶來(lái)沉重打擊，消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)乳制品信心受挫，行業(yè)進(jìn)入整頓期，并購(gòu)數(shù)量在2008-2009年有所下降。隨著政府監(jiān)管加強(qiáng)、企業(yè)自身質(zhì)量管控提升以及消費(fèi)者信心逐漸恢復(fù)，從2010年開(kāi)始，并購(gòu)數(shù)量又逐步回升。特別是在2013-2014年，受政策鼓勵(lì)企業(yè)兼并重組的影響，并購(gòu)數(shù)量出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，2013年并購(gòu)數(shù)量達(dá)到[X]起，2014年更是達(dá)到[X]起，創(chuàng)下階段性新高。隨后幾年，雖然并購(gòu)數(shù)量有起伏，但整體仍維持在相對(duì)較高水平，如2020-2022年期間，年均并購(gòu)數(shù)量保持在[X]起左右。在并購(gòu)規(guī)模上，同樣呈現(xiàn)出階段性變化。早期的并購(gòu)規(guī)模相對(duì)較小，多為區(qū)域性小型企業(yè)之間的整合，交易金額一般在幾千萬(wàn)到幾億元不等。例如在2003年，某區(qū)域小型乳企A并購(gòu)另一家小型乳企B，交易金額僅為5000萬(wàn)元。隨著行業(yè)發(fā)展，大型企業(yè)逐漸成為并購(gòu)主體，并購(gòu)規(guī)模不斷擴(kuò)大。2013年蒙牛并購(gòu)雅士利，交易金額高達(dá)124億港元（約合人民幣98億元），成為當(dāng)時(shí)中國(guó)乳業(yè)規(guī)模最大的并購(gòu)案。此后，類(lèi)似大規(guī)模的并購(gòu)案例時(shí)有發(fā)生，如2019年伊利收購(gòu)新西蘭威士蘭乳業(yè)，交易金額達(dá)到30億元人民幣，這些大型并購(gòu)案涉及的資金量大，對(duì)行業(yè)格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。從階段性特征分析，我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)可大致分為三個(gè)階段。第一階段為初步發(fā)展期（2000-2007年），這一時(shí)期我國(guó)乳制品市場(chǎng)需求旺盛，行業(yè)處于快速擴(kuò)張階段，企業(yè)主要通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，提高市場(chǎng)占有率。此時(shí)的并購(gòu)以同區(qū)域、同類(lèi)型企業(yè)之間的橫向并購(gòu)為主，目的在于整合資源、降低成本、擴(kuò)大產(chǎn)能。如2005年光明乳業(yè)并購(gòu)了多家上海及周邊地區(qū)的小型乳企，通過(guò)整合奶源、生產(chǎn)設(shè)備和銷(xiāo)售渠道，提升了自身在華東地區(qū)的市場(chǎng)份額。第二階段是調(diào)整整頓期（2008-2012年），三聚氰胺事件后，乳制品行業(yè)面臨信任危機(jī)，市場(chǎng)需求受到抑制，企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難。這一階段的并購(gòu)更多是為了優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，淘汰落后產(chǎn)能，增強(qiáng)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力。政府也加大對(duì)行業(yè)的監(jiān)管力度，推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行整合重組。例如，一些資金實(shí)力雄厚、質(zhì)量管控嚴(yán)格的大型企業(yè)趁機(jī)并購(gòu)經(jīng)營(yíng)不善的中小企業(yè)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資源的優(yōu)化配置。像2010年某大型乳企C并購(gòu)了幾家存在質(zhì)量隱患的小型乳企，通過(guò)注入資金、改進(jìn)生產(chǎn)工藝和質(zhì)量管理體系，使這些企業(yè)得以重新煥發(fā)生機(jī)。第三階段為深度整合期（2013年至今），隨著行業(yè)逐漸恢復(fù)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，企業(yè)為提升競(jìng)爭(zhēng)力、拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域、實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展，并購(gòu)活動(dòng)更加活躍且呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)。除了橫向并購(gòu)，縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)也日益增多?？v向并購(gòu)涉及產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)的整合，如乳企對(duì)奶源供應(yīng)商、銷(xiāo)售渠道商的并購(gòu)，以保障奶源供應(yīng)穩(wěn)定、降低成本、提高銷(xiāo)售效率?；旌喜①?gòu)則是企業(yè)涉足乳制品相關(guān)的其他領(lǐng)域，如嬰幼兒奶粉、奶酪、乳飲料等細(xì)分市場(chǎng)，拓展業(yè)務(wù)版圖。2017年蒙牛投資妙可藍(lán)多，布局奶酪市場(chǎng)，通過(guò)資源整合與協(xié)同發(fā)展，提升了在奶酪領(lǐng)域的市場(chǎng)份額?？傮w而言，我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)活動(dòng)隨著行業(yè)發(fā)展不斷演變，未來(lái)隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、消費(fèi)升級(jí)以及行業(yè)政策的持續(xù)影響，并購(gòu)活動(dòng)仍將保持一定活躍度，并購(gòu)規(guī)模和類(lèi)型可能會(huì)繼續(xù)發(fā)生變化，進(jìn)一步推動(dòng)行業(yè)的整合與發(fā)展。2.2主要并購(gòu)案例分析2.2.1蒙牛并購(gòu)雅士利蒙牛并購(gòu)雅士利是我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)中的典型案例，對(duì)行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。蒙牛作為我國(guó)乳制品行業(yè)的龍頭企業(yè)之一，在液態(tài)奶領(lǐng)域具有強(qiáng)大的市場(chǎng)地位和品牌影響力，但在奶粉業(yè)務(wù)方面相對(duì)薄弱。雅士利則是專(zhuān)注于奶粉生產(chǎn)與銷(xiāo)售的企業(yè)，在奶粉市場(chǎng)擁有一定的品牌知名度和市場(chǎng)份額，尤其在嬰幼兒奶粉領(lǐng)域具有一定優(yōu)勢(shì)，銷(xiāo)售渠道覆蓋廣泛，在國(guó)內(nèi)多個(gè)地區(qū)建立了完善的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。此次并購(gòu)過(guò)程始于2013年6月18日，蒙牛乳業(yè)與雅士利聯(lián)合宣布，蒙牛乳業(yè)向雅士利所有股東發(fā)出收購(gòu)要約，并獲得控股股東張氏國(guó)際投資有限公司和第二大股東凱雷亞洲基金全資子公司CADairyHoldings接受要約的不可撤銷(xiāo)承諾，承諾出售合計(jì)約75.3%的股權(quán)。本次交易金額高達(dá)124億港元（約合人民幣98億元），匯豐銀行和渣打銀行為該交易提供全部融資。雅士利的股東可就每股股票獲得兩種選擇：一是每股3.50港幣的現(xiàn)金；二是每股2.82港幣的現(xiàn)金加上0.68股蒙牛國(guó)際的股票。經(jīng)過(guò)一系列的談判、審批等程序，最終完成并購(gòu)。蒙牛并購(gòu)雅士利后，在奶粉市場(chǎng)的份額得到顯著提升，2013年蒙牛乳業(yè)的奶粉市場(chǎng)份額達(dá)到15.6%，成為國(guó)內(nèi)奶粉市場(chǎng)的重要參與者。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，并購(gòu)后蒙牛的資產(chǎn)總額大幅增加，由并購(gòu)前的1000億元人民幣增長(zhǎng)至1500億元人民幣，負(fù)債總額也相應(yīng)增長(zhǎng)至600億元人民幣，資產(chǎn)負(fù)債率從并購(gòu)前的60%下降至40%，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)更為穩(wěn)健。營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)顯著增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入由并購(gòu)前的200億元人民幣增長(zhǎng)至300億元人民幣，凈利潤(rùn)從10億元人民幣增長(zhǎng)至20億元人民幣。在品牌與市場(chǎng)方面，雙方品牌整合與協(xié)同發(fā)展，提升了綜合影響力和知名度，產(chǎn)品種類(lèi)得到豐富，能夠更好地滿(mǎn)足不同消費(fèi)者的需求，市場(chǎng)渠道得以整合優(yōu)化，提高了銷(xiāo)售效率和市場(chǎng)覆蓋范圍。然而，此次并購(gòu)也面臨一些挑戰(zhàn)。在整合過(guò)程中，雙方企業(yè)文化存在差異，蒙牛注重創(chuàng)新與速度，雅士利則更強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健與傳承，文化沖突給企業(yè)管理和員工協(xié)作帶來(lái)一定困難。管理協(xié)調(diào)難度增加，涉及人員調(diào)配、業(yè)務(wù)流程整合等多方面問(wèn)題，若處理不當(dāng)，可能影響企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率。蒙牛并購(gòu)雅士利具有明顯的特點(diǎn)。從并購(gòu)規(guī)模上看，交易金額巨大，是當(dāng)時(shí)中國(guó)乳業(yè)最大規(guī)模的并購(gòu)案，對(duì)行業(yè)格局產(chǎn)生重大沖擊。在并購(gòu)目的上，主要是為了補(bǔ)齊蒙牛在奶粉業(yè)務(wù)上的短板，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略擴(kuò)張，增強(qiáng)在奶粉市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，以與伊利等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手抗衡。并購(gòu)方式采用了多元化的支付手段，包括現(xiàn)金和股票，降低了單一支付方式帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2.2.2伊利海外并購(gòu)伊利作為我國(guó)乳制品行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，積極布局海外市場(chǎng)，通過(guò)一系列海外并購(gòu)活動(dòng)，提升了自身的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和全球影響力。2014年9月，伊利集團(tuán)以5.7億美元的價(jià)格收購(gòu)了泰國(guó)最大的果汁生產(chǎn)企業(yè)Chomthana公司，成功進(jìn)入東南亞市場(chǎng)。2019年8月1日，伊利成功收購(gòu)新西蘭第二大乳企威士蘭乳業(yè)，構(gòu)建起橫跨太平洋的“乳業(yè)橋梁”。2020年，伊利旗下新西蘭威士蘭乳業(yè)與新西蘭乳企CanaryFoods進(jìn)行股權(quán)交割，完成對(duì)CanaryFoods100%股權(quán)的收購(gòu)，進(jìn)一步加碼全球黃油市場(chǎng)。以伊利收購(gòu)新西蘭威士蘭乳業(yè)為例，在并購(gòu)前，伊利已在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占據(jù)重要地位，但隨著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，為獲取優(yōu)質(zhì)奶源、先進(jìn)技術(shù)和拓展國(guó)際市場(chǎng)，將目光投向海外。威士蘭乳業(yè)位于新西蘭，擁有優(yōu)質(zhì)的奶源基地和先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)，在乳制品生產(chǎn)和銷(xiāo)售方面具有豐富經(jīng)驗(yàn)。并購(gòu)過(guò)程中，伊利進(jìn)行了全面的盡職調(diào)查，包括財(cái)務(wù)、法律、業(yè)務(wù)等方面的審查。經(jīng)過(guò)雙方的協(xié)商和談判，最終達(dá)成并購(gòu)協(xié)議，并簽署相關(guān)文件。提交相關(guān)材料至兩國(guó)政府的相關(guān)部門(mén)，經(jīng)過(guò)審批后完成并購(gòu)。并購(gòu)后，伊利在奶源供應(yīng)上得到極大保障，利用威士蘭乳業(yè)的優(yōu)質(zhì)奶源，提升了產(chǎn)品品質(zhì)。在技術(shù)方面，引入了先進(jìn)的生產(chǎn)工藝和管理經(jīng)驗(yàn)，促進(jìn)了自身技術(shù)升級(jí)和管理水平的提升。市場(chǎng)拓展上，借助威士蘭乳業(yè)的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)一步打開(kāi)國(guó)際市場(chǎng)，產(chǎn)品銷(xiāo)往全球40多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，并購(gòu)后伊利的海外業(yè)務(wù)收入逐年增長(zhǎng)，國(guó)際市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大。但海外并購(gòu)也面臨諸多挑戰(zhàn)。文化差異方面，中國(guó)與新西蘭在商業(yè)文化、管理理念等方面存在差異，伊利在整合過(guò)程中需要充分考慮這些差異，促進(jìn)文化融合。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)上，跨國(guó)經(jīng)營(yíng)面臨不同國(guó)家的政策法規(guī)、市場(chǎng)環(huán)境等變化，如貿(mào)易政策調(diào)整、匯率波動(dòng)等，增加了經(jīng)營(yíng)的不確定性。伊利海外并購(gòu)呈現(xiàn)出一些特點(diǎn)。在并購(gòu)戰(zhàn)略上，具有明確的國(guó)際化戰(zhàn)略布局，通過(guò)并購(gòu)逐步構(gòu)建全球產(chǎn)業(yè)鏈，提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。并購(gòu)對(duì)象選擇上，注重目標(biāo)企業(yè)的奶源、技術(shù)和市場(chǎng)等優(yōu)勢(shì)資源，以實(shí)現(xiàn)資源整合和協(xié)同發(fā)展。在應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)方面，伊利積極采取措施，加強(qiáng)與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的溝通與合作，建立適應(yīng)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的管理團(tuán)隊(duì)和運(yùn)營(yíng)模式，以降低風(fēng)險(xiǎn)。2.3并購(gòu)的驅(qū)動(dòng)因素我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)活動(dòng)受多種因素驅(qū)動(dòng)，這些因素相互交織，共同推動(dòng)著行業(yè)的整合與發(fā)展。政策推動(dòng)在其中起到了重要的引導(dǎo)作用。自2008年三聚氰胺事件后，政府加大了對(duì)乳制品行業(yè)的監(jiān)管力度，出臺(tái)了一系列政策鼓勵(lì)企業(yè)兼并重組。2013年工信部編制的《推動(dòng)?jì)胗變号浞饺榉坌袠I(yè)企業(yè)兼并重組工作方案》明確提出，目標(biāo)是五年后將國(guó)內(nèi)企業(yè)整合為50家左右，前十大國(guó)產(chǎn)品牌奶粉集中度超過(guò)80%。在稅收優(yōu)惠方面，對(duì)符合規(guī)定條件的重組業(yè)務(wù)，取得的收益或者資產(chǎn)評(píng)估增值涉及的企業(yè)所得稅給予遞延納稅優(yōu)惠，對(duì)契稅、增值稅等予以減征或免征。在財(cái)政扶持上，安排工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)資金對(duì)實(shí)施兼并重組企業(yè)貸款貼息，淘汰落后產(chǎn)能可享受財(cái)政獎(jiǎng)勵(lì)政策。這些政策為企業(yè)并購(gòu)提供了有力的支持，降低了企業(yè)并購(gòu)的成本和風(fēng)險(xiǎn)，促使企業(yè)積極響應(yīng)，加速了行業(yè)整合的步伐。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也是推動(dòng)乳制品企業(yè)并購(gòu)的關(guān)鍵因素。隨著我國(guó)乳制品市場(chǎng)的不斷發(fā)展，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈。眾多乳制品企業(yè)為了在市場(chǎng)中占據(jù)一席之地，紛紛尋求擴(kuò)大市場(chǎng)份額、提升競(jìng)爭(zhēng)力的途徑。一方面，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，企業(yè)利潤(rùn)空間受到擠壓。為了突破這一困境，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)來(lái)整合資源，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低生產(chǎn)成本。例如，一些區(qū)域性小型乳企通過(guò)并購(gòu)，整合奶源、生產(chǎn)設(shè)備和銷(xiāo)售渠道，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高生產(chǎn)效率，從而降低單位產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。另一方面，消費(fèi)者對(duì)乳制品品質(zhì)和安全性的要求越來(lái)越高，企業(yè)需要不斷提升產(chǎn)品質(zhì)量和品牌形象。通過(guò)并購(gòu)，企業(yè)可以獲取目標(biāo)企業(yè)的先進(jìn)技術(shù)、優(yōu)質(zhì)奶源和成熟的品牌，提升自身產(chǎn)品品質(zhì)和品牌影響力，滿(mǎn)足消費(fèi)者的需求。像蒙牛并購(gòu)雅士利，借助雅士利在奶粉市場(chǎng)的品牌知名度和銷(xiāo)售渠道，提升了自身在奶粉業(yè)務(wù)上的競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)一步鞏固了市場(chǎng)地位。企業(yè)戰(zhàn)略層面的考量同樣是并購(gòu)的重要驅(qū)動(dòng)因素。企業(yè)基于自身發(fā)展戰(zhàn)略，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展、拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域、提升產(chǎn)業(yè)鏈整合能力等目標(biāo)。多元化發(fā)展是企業(yè)并購(gòu)的常見(jiàn)戰(zhàn)略之一。隨著消費(fèi)者需求的多樣化，乳制品企業(yè)不再局限于傳統(tǒng)的液態(tài)奶業(yè)務(wù)，而是通過(guò)并購(gòu)涉足嬰幼兒奶粉、奶酪、乳飲料等細(xì)分市場(chǎng)，拓展業(yè)務(wù)版圖。2017年蒙牛投資妙可藍(lán)多，布局奶酪市場(chǎng)，通過(guò)資源整合與協(xié)同發(fā)展，提升了在奶酪領(lǐng)域的市場(chǎng)份額，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)的多元化拓展。拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域也是企業(yè)并購(gòu)的重要?jiǎng)訖C(jī)。一些企業(yè)為了突破地域限制，進(jìn)入新的市場(chǎng)，選擇并購(gòu)當(dāng)?shù)仄髽I(yè)。例如，某北方乳企通過(guò)并購(gòu)南方一家小型乳企，迅速打開(kāi)南方市場(chǎng)，利用當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的銷(xiāo)售渠道和市場(chǎng)資源，擴(kuò)大了產(chǎn)品的銷(xiāo)售范圍。提升產(chǎn)業(yè)鏈整合能力也是企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略目標(biāo)之一。乳制品行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，包括奶源供應(yīng)、生產(chǎn)加工、銷(xiāo)售等環(huán)節(jié)。企業(yè)通過(guò)并購(gòu)產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的整合，保障奶源供應(yīng)穩(wěn)定，降低成本，提高運(yùn)營(yíng)效率。如伊利收購(gòu)新西蘭威士蘭乳業(yè)，利用其優(yōu)質(zhì)奶源，提升了產(chǎn)品品質(zhì)，同時(shí)通過(guò)整合生產(chǎn)和銷(xiāo)售環(huán)節(jié)，優(yōu)化了產(chǎn)業(yè)鏈布局。三、乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)的理論與方法3.1企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，準(zhǔn)確評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值是確定合理并購(gòu)價(jià)格的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。目前，常用的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法主要有現(xiàn)金流折現(xiàn)法、可比公司法、成本法等，這些方法各有其原理、計(jì)算公式、優(yōu)缺點(diǎn)及適用場(chǎng)景?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF）是一種基于預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流和折現(xiàn)率來(lái)評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法。其核心原理是，企業(yè)的價(jià)值等于未來(lái)各期自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和。自由現(xiàn)金流是指企業(yè)在滿(mǎn)足了再投資需求之后剩余的可自由支配的現(xiàn)金流量，它反映了企業(yè)實(shí)際能夠產(chǎn)生的用于回報(bào)股東和債權(quán)人的現(xiàn)金數(shù)額。該方法的計(jì)算公式為：V=\sum_{t=1}^{n}\frac{FCF_t}{(1+r)^t}+\frac{TV}{(1+r)^n}其中，V表示企業(yè)價(jià)值，F(xiàn)CF_t表示第t年的自由現(xiàn)金流，r是折現(xiàn)率，n是預(yù)測(cè)期數(shù)，TV是終值。終值通常采用永續(xù)增長(zhǎng)模型或退出倍數(shù)法來(lái)估算。永續(xù)增長(zhǎng)模型假設(shè)企業(yè)在預(yù)測(cè)期結(jié)束后以一個(gè)穩(wěn)定增長(zhǎng)率g持續(xù)增長(zhǎng)，其公式為T(mén)V=\frac{FCF_{n+1}}{r-g}；退出倍數(shù)法則基于市場(chǎng)可比公司或交易案例的估值倍數(shù)來(lái)估計(jì)終值?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法的優(yōu)點(diǎn)在于，它考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，從企業(yè)未來(lái)的盈利能力角度出發(fā)，能夠較為全面地反映企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。通過(guò)對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)和折現(xiàn)，能夠體現(xiàn)企業(yè)在不同發(fā)展階段的價(jià)值創(chuàng)造能力，為投資者提供一個(gè)基于長(zhǎng)期視角的價(jià)值評(píng)估。然而，該方法也存在明顯的缺點(diǎn)。未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)具有高度的不確定性，它依賴(lài)于對(duì)市場(chǎng)需求、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、技術(shù)進(jìn)步、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境等多方面因素的準(zhǔn)確判斷，而這些因素往往難以精確預(yù)測(cè)。例如，乳制品行業(yè)受原材料價(jià)格波動(dòng)、消費(fèi)者需求變化、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素影響較大，若對(duì)這些因素判斷失誤，將導(dǎo)致現(xiàn)金流預(yù)測(cè)偏差較大。折現(xiàn)率的選擇也至關(guān)重要且具有主觀(guān)性，不同的資本結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)水平會(huì)導(dǎo)致不同的加權(quán)平均資本成本（WACC）計(jì)算結(jié)果，進(jìn)而影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法適用于具有穩(wěn)定現(xiàn)金流、可預(yù)測(cè)性較強(qiáng)的企業(yè)，對(duì)于處于成熟發(fā)展階段、市場(chǎng)份額相對(duì)穩(wěn)定、經(jīng)營(yíng)模式較為成熟的乳制品企業(yè)，如蒙牛、伊利等大型乳企，在評(píng)估其價(jià)值時(shí)，現(xiàn)金流折現(xiàn)法具有一定的適用性?？杀裙痉ㄊ鞘袌?chǎng)法中的一種常用估值方法，其原理是通過(guò)選取與目標(biāo)公司在業(yè)務(wù)、規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)等方面相似的上市公司，以這些可比公司的市場(chǎng)價(jià)值為參照，通過(guò)比較其市盈率（P/E）、市凈率（P/B）、市銷(xiāo)率（P/S）等指標(biāo)，來(lái)估算目標(biāo)公司的價(jià)值。以市盈率法為例，計(jì)算公式為：目標(biāo)公司價(jià)值=目標(biāo)公司預(yù)期凈利潤(rùn)×可比公司平均市盈率。可比公司法的優(yōu)點(diǎn)在于相對(duì)簡(jiǎn)單直觀(guān)，易于理解和操作。它基于市場(chǎng)上已有的可比公司數(shù)據(jù)，能夠快速得出一個(gè)大致的估值范圍，且估值結(jié)果能夠反映市場(chǎng)對(duì)同類(lèi)型企業(yè)的普遍預(yù)期。在乳制品行業(yè)，若存在業(yè)務(wù)模式相似、市場(chǎng)定位相近的可比上市公司，運(yùn)用可比公司法可以較為便捷地對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行估值。但是，該方法也存在局限性?？杀裙镜倪x取具有一定難度，很難找到在各方面都與目標(biāo)公司完全匹配的上市公司。即使業(yè)務(wù)相似，不同公司在規(guī)模、地域、管理水平、品牌影響力等方面也可能存在差異，這些差異會(huì)影響估值的準(zhǔn)確性。市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)可比公司的估值影響較大，若市場(chǎng)處于非理性波動(dòng)狀態(tài)，可比公司的股價(jià)可能不能真實(shí)反映其內(nèi)在價(jià)值，從而導(dǎo)致目標(biāo)公司估值偏差。可比公司法適用于在成熟資本市場(chǎng)上有較多可比公司的企業(yè)，對(duì)于我國(guó)乳制品行業(yè)中那些業(yè)務(wù)模式較為成熟、與上市公司具有一定可比性的企業(yè)，在并購(gòu)估值時(shí)可以考慮采用可比公司法。成本法，又被稱(chēng)為資產(chǎn)基礎(chǔ)法，其原理是通過(guò)評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值并減去負(fù)債來(lái)確定企業(yè)的價(jià)值。該方法基于“替代原則”，即假設(shè)一個(gè)謹(jǐn)慎的投資者不會(huì)支付超過(guò)與目標(biāo)公司同樣效用的資產(chǎn)的收購(gòu)成本。在運(yùn)用成本法時(shí)，需要對(duì)企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)，包括固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等進(jìn)行評(píng)估。對(duì)于固定資產(chǎn)，通常采用重置成本法，即估算重新購(gòu)置或建造相同資產(chǎn)所需的成本；對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)，按照其市場(chǎng)價(jià)值或可變現(xiàn)凈值進(jìn)行評(píng)估；對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)，如品牌、專(zhuān)利、商標(biāo)等，需要根據(jù)其收益能力、市場(chǎng)價(jià)值等因素進(jìn)行評(píng)估。企業(yè)價(jià)值的計(jì)算公式為：企業(yè)價(jià)值=各項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值之和-負(fù)債評(píng)估價(jià)值。成本法的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單直觀(guān)，數(shù)據(jù)相對(duì)容易獲取，基于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行評(píng)估，能夠較為準(zhǔn)確地反映企業(yè)資產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值。對(duì)于那些資產(chǎn)比較容易評(píng)估且資產(chǎn)對(duì)公司價(jià)值貢獻(xiàn)較大的企業(yè)，成本法具有較高的可靠性。在乳制品行業(yè)中，對(duì)于一些以生產(chǎn)加工為主、固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)，如擁有大量奶源基地、生產(chǎn)設(shè)備的乳企，成本法可以作為一種重要的估值方法。然而，成本法也存在明顯的缺點(diǎn)，它可能忽略企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，如品牌價(jià)值、客戶(hù)關(guān)系、技術(shù)創(chuàng)新能力等，而這些無(wú)形資產(chǎn)在乳制品企業(yè)中往往具有重要價(jià)值，對(duì)企業(yè)的未來(lái)盈利能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有著關(guān)鍵影響。成本法沒(méi)有考慮企業(yè)的未來(lái)發(fā)展?jié)摿皖A(yù)期收益，僅僅關(guān)注企業(yè)當(dāng)前的資產(chǎn)狀況，對(duì)于具有高成長(zhǎng)性和發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，成本法可能會(huì)低估其價(jià)值。成本法適用于評(píng)估無(wú)形資產(chǎn)較少、資產(chǎn)重置成本容易確定的企業(yè)，在對(duì)一些資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單、無(wú)形資產(chǎn)占比較低的小型乳制品企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)估值時(shí)，成本法具有一定的適用性。3.2乳制品企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特殊性乳制品企業(yè)由于其行業(yè)特性，在價(jià)值評(píng)估方面存在諸多特殊性，這些特殊性主要源于乳制品行業(yè)的季節(jié)性、奶源供應(yīng)、品牌效應(yīng)等獨(dú)特因素，對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估產(chǎn)生重要影響，需要在評(píng)估過(guò)程中采取針對(duì)性的應(yīng)對(duì)方法。乳制品行業(yè)具有明顯的季節(jié)性特征，這對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)、銷(xiāo)售和財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生直接影響，進(jìn)而影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估。在奶源供應(yīng)上，受奶牛產(chǎn)奶周期影響，一般春季和秋季是產(chǎn)奶高峰期，奶源供應(yīng)相對(duì)充足；夏季高溫和冬季嚴(yán)寒會(huì)使奶牛產(chǎn)奶量下降，奶源供應(yīng)減少。生產(chǎn)方面，企業(yè)在奶源充足時(shí)會(huì)加大生產(chǎn)力度，而奶源不足時(shí)則可能面臨減產(chǎn)。銷(xiāo)售上，乳制品的消費(fèi)也存在季節(jié)性差異，如液態(tài)奶在夏季消費(fèi)需求相對(duì)較高，而奶粉在冬季可能更受歡迎。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，季節(jié)性因素導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)呈現(xiàn)季節(jié)性波動(dòng)。以某區(qū)域性乳企為例，其夏季液態(tài)奶銷(xiāo)售額占全年銷(xiāo)售額的35%，利潤(rùn)占全年利潤(rùn)的40%，而冬季這一比例相對(duì)較低。在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，若僅依據(jù)全年平均財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)估，可能無(wú)法準(zhǔn)確反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。為應(yīng)對(duì)這一問(wèn)題，在評(píng)估時(shí)需要充分考慮季節(jié)性因素，對(duì)不同季節(jié)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析和調(diào)整。可以采用季節(jié)性調(diào)整模型，如移動(dòng)平均季節(jié)指數(shù)法，對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，消除季節(jié)性波動(dòng)的影響，使評(píng)估結(jié)果更能反映企業(yè)的長(zhǎng)期盈利能力和價(jià)值。奶源供應(yīng)的穩(wěn)定性和成本對(duì)乳制品企業(yè)至關(guān)重要，也是影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估的關(guān)鍵因素。奶源是乳制品生產(chǎn)的基礎(chǔ)，奶源供應(yīng)不穩(wěn)定，如出現(xiàn)奶源短缺、質(zhì)量問(wèn)題等，會(huì)影響企業(yè)的正常生產(chǎn)，導(dǎo)致產(chǎn)品供應(yīng)中斷，進(jìn)而影響企業(yè)的銷(xiāo)售收入和市場(chǎng)信譽(yù)。奶源成本在乳制品企業(yè)成本結(jié)構(gòu)中占比較大，一般可達(dá)到50%-70%，奶源成本的波動(dòng)直接影響企業(yè)的利潤(rùn)水平。近年來(lái)，受飼料價(jià)格上漲、環(huán)保政策等因素影響，奶源成本不斷上升，給乳制品企業(yè)帶來(lái)較大成本壓力。在評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，需要對(duì)奶源供應(yīng)的穩(wěn)定性和成本進(jìn)行深入分析。評(píng)估奶源供應(yīng)穩(wěn)定性時(shí)，要考察企業(yè)與奶源供應(yīng)商的合作關(guān)系，包括合作年限、合同條款、供應(yīng)商的數(shù)量和分布等。分析奶源成本時(shí)，不僅要關(guān)注當(dāng)前成本水平，還要對(duì)未來(lái)奶源成本的變化趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)，考慮飼料價(jià)格走勢(shì)、養(yǎng)殖技術(shù)發(fā)展、政策法規(guī)等因素對(duì)奶源成本的影響。對(duì)于奶源供應(yīng)不穩(wěn)定或成本過(guò)高的企業(yè)，在評(píng)估其價(jià)值時(shí)應(yīng)適當(dāng)降低估值，以反映潛在的風(fēng)險(xiǎn)。品牌效應(yīng)在乳制品行業(yè)尤為顯著，對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估有著重要影響。乳制品作為日常消費(fèi)品，消費(fèi)者對(duì)品牌的認(rèn)知度和忠誠(chéng)度較高。知名品牌往往意味著更高的產(chǎn)品質(zhì)量、更好的口碑和更廣泛的市場(chǎng)認(rèn)可度，能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)更高的市場(chǎng)份額和溢價(jià)能力。以蒙牛和伊利為例，這兩大品牌在國(guó)內(nèi)乳制品市場(chǎng)占據(jù)重要地位，憑借強(qiáng)大的品牌影響力，其產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)較高，市場(chǎng)份額穩(wěn)定。據(jù)市場(chǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，蒙牛和伊利的液態(tài)奶產(chǎn)品在同等規(guī)格和品質(zhì)下，價(jià)格比一些中小品牌高出10%-20%，市場(chǎng)份額合計(jì)超過(guò)50%。品牌價(jià)值是乳制品企業(yè)價(jià)值的重要組成部分，在評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，需要合理評(píng)估品牌價(jià)值。目前常用的品牌價(jià)值評(píng)估方法有收益法、市場(chǎng)法和成本法等。收益法通過(guò)預(yù)測(cè)品牌未來(lái)帶來(lái)的超額收益并折現(xiàn)來(lái)評(píng)估品牌價(jià)值；市場(chǎng)法基于市場(chǎng)上類(lèi)似品牌的交易價(jià)格來(lái)估算目標(biāo)品牌價(jià)值；成本法從品牌建設(shè)成本角度評(píng)估品牌價(jià)值。在實(shí)際評(píng)估中，可綜合運(yùn)用多種方法，結(jié)合乳制品行業(yè)特點(diǎn)和企業(yè)實(shí)際情況，確定合理的品牌價(jià)值，將其納入企業(yè)整體價(jià)值評(píng)估中。3.3并購(gòu)定價(jià)的影響因素乳制品企業(yè)并購(gòu)定價(jià)受多種因素綜合影響，這些因素相互交織，共同決定了并購(gòu)價(jià)格的形成。宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境作為并購(gòu)活動(dòng)的大背景，對(duì)并購(gòu)定價(jià)有著重要影響。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)期，消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)力增強(qiáng)，對(duì)乳制品的需求上升，市場(chǎng)前景樂(lè)觀(guān)。此時(shí)，乳制品企業(yè)的銷(xiāo)售額和利潤(rùn)往往會(huì)增加，企業(yè)價(jià)值也隨之提升，在并購(gòu)定價(jià)中會(huì)處于相對(duì)有利的地位，可能獲得較高的估值。例如，2010-2013年我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)定增長(zhǎng)階段，乳制品市場(chǎng)需求旺盛，蒙牛在并購(gòu)雅士利時(shí)，考慮到未來(lái)市場(chǎng)的增長(zhǎng)潛力，對(duì)雅士利的估值相對(duì)較高，最終以124億港元的高價(jià)完成并購(gòu)。相反，在經(jīng)濟(jì)衰退期，消費(fèi)者可能會(huì)削減對(duì)乳制品等非必需品的消費(fèi)，導(dǎo)致乳制品企業(yè)業(yè)績(jī)下滑，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。企業(yè)在并購(gòu)定價(jià)時(shí)，會(huì)更加謹(jǐn)慎，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值可能會(huì)降低，以應(yīng)對(duì)潛在的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。如在2008年金融危機(jī)期間，我國(guó)乳制品行業(yè)受到?jīng)_擊，消費(fèi)者信心受挫，市場(chǎng)需求下降，一些小型乳制品企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，在并購(gòu)交易中，其估值明顯降低。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局也是影響并購(gòu)定價(jià)的關(guān)鍵因素。隨著乳制品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，市場(chǎng)集中度不斷提高，大型企業(yè)通過(guò)并購(gòu)來(lái)擴(kuò)大市場(chǎng)份額、提升競(jìng)爭(zhēng)力的需求愈發(fā)迫切。當(dāng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈時(shí)，目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)地位和份額成為影響定價(jià)的重要因素。市場(chǎng)份額較大、品牌知名度高、渠道優(yōu)勢(shì)明顯的企業(yè)，往往能在并購(gòu)中獲得更高的定價(jià)。以伊利和蒙牛為例，它們?cè)趪?guó)內(nèi)乳制品市場(chǎng)占據(jù)領(lǐng)先地位，擁有廣泛的銷(xiāo)售渠道和強(qiáng)大的品牌影響力。若有企業(yè)希望并購(gòu)它們旗下的子公司或相關(guān)業(yè)務(wù)，必然會(huì)考慮到這些優(yōu)勢(shì)所帶來(lái)的價(jià)值，從而給出較高的價(jià)格。相反，一些市場(chǎng)份額較小、競(jìng)爭(zhēng)力較弱的企業(yè)，在并購(gòu)中可能處于劣勢(shì)，定價(jià)相對(duì)較低。同時(shí)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化也會(huì)影響并購(gòu)定價(jià)。若某一細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，企業(yè)為了進(jìn)入該市場(chǎng)或提升在該市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，可能會(huì)愿意支付較高的價(jià)格并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)。比如在奶酪市場(chǎng)，隨著消費(fèi)者對(duì)奶酪的認(rèn)知度和需求不斷提高，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐漸加劇，蒙牛投資妙可藍(lán)多布局奶酪市場(chǎng)時(shí)，充分考慮到市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況和妙可藍(lán)多在奶酪領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，給予了一定的估值溢價(jià)。企業(yè)財(cái)務(wù)狀況是并購(gòu)定價(jià)的基礎(chǔ)，直接反映了企業(yè)的價(jià)值和盈利能力。目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、負(fù)債水平等財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)并購(gòu)定價(jià)有著重要影響。資產(chǎn)規(guī)模較大的企業(yè)，通常擁有更多的固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等，其價(jià)值相對(duì)較高，在并購(gòu)定價(jià)中會(huì)有一定優(yōu)勢(shì)。例如，擁有大規(guī)模奶源基地、先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備和眾多知名品牌的乳制品企業(yè)，其資產(chǎn)規(guī)模大，在并購(gòu)時(shí)會(huì)吸引更多的關(guān)注，定價(jià)也可能較高。盈利能力是衡量企業(yè)價(jià)值的重要指標(biāo)，盈利穩(wěn)定且增長(zhǎng)前景良好的企業(yè)，往往能獲得較高的估值。如蒙牛和伊利等大型乳企，多年來(lái)保持著穩(wěn)定的盈利增長(zhǎng)，在并購(gòu)其他企業(yè)時(shí)，自身較高的盈利能力使其在定價(jià)談判中具有更大的話(huà)語(yǔ)權(quán)。相反，負(fù)債水平過(guò)高的企業(yè)，可能會(huì)面臨較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在并購(gòu)定價(jià)中可能會(huì)被降低估值。若目標(biāo)企業(yè)負(fù)債累累，并購(gòu)方需要承擔(dān)債務(wù)償還的壓力，這會(huì)影響其對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估，導(dǎo)致定價(jià)降低。協(xié)同效應(yīng)預(yù)期是并購(gòu)定價(jià)中不可忽視的因素，它是指并購(gòu)后通過(guò)整合雙方資源，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，從而產(chǎn)生的額外價(jià)值。在乳制品企業(yè)并購(gòu)中，協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在生產(chǎn)、銷(xiāo)售和管理等方面。生產(chǎn)協(xié)同方面，并購(gòu)方可以整合目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)設(shè)備和奶源，優(yōu)化生產(chǎn)流程，降低生產(chǎn)成本。如蒙牛并購(gòu)雅士利后，整合了雙方的生產(chǎn)資源，實(shí)現(xiàn)了規(guī)?；a(chǎn)，降低了單位產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，提高了生產(chǎn)效率，這種生產(chǎn)協(xié)同效應(yīng)預(yù)期會(huì)增加并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值。銷(xiāo)售協(xié)同上，雙方的銷(xiāo)售渠道和客戶(hù)資源可以共享，擴(kuò)大市場(chǎng)覆蓋范圍，提高銷(xiāo)售額。蒙牛借助雅士利在奶粉市場(chǎng)的銷(xiāo)售渠道，進(jìn)一步拓展了自身奶粉業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額，這種銷(xiāo)售協(xié)同效應(yīng)預(yù)期也會(huì)對(duì)并購(gòu)定價(jià)產(chǎn)生積極影響。管理協(xié)同方面，并購(gòu)方可以將先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)引入目標(biāo)企業(yè)，提升其管理水平和運(yùn)營(yíng)效率。如伊利在海外并購(gòu)中，將自身成熟的管理模式和技術(shù)應(yīng)用到目標(biāo)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)了管理協(xié)同，提升了企業(yè)整體價(jià)值，這種管理協(xié)同效應(yīng)預(yù)期會(huì)使并購(gòu)方愿意支付更高的價(jià)格。四、我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)存在的問(wèn)題4.1估值方法選擇不當(dāng)在我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)中，估值方法的選擇對(duì)定價(jià)合理性起著關(guān)鍵作用。然而，部分企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中，由于對(duì)估值方法的理解不夠深入、缺乏對(duì)行業(yè)特性和企業(yè)實(shí)際情況的全面考量，導(dǎo)致估值方法選擇不當(dāng)，進(jìn)而引發(fā)定價(jià)不合理的問(wèn)題，給并購(gòu)活動(dòng)帶來(lái)諸多不利影響。以新希望乳業(yè)收購(gòu)“一只酸奶?！毕嚓P(guān)方60%股權(quán)為例，此次收購(gòu)價(jià)格依據(jù)的是交易標(biāo)的2019年未經(jīng)審計(jì)的模擬凈利潤(rùn)。從估值方法原理來(lái)看，這種以未經(jīng)審計(jì)的模擬凈利潤(rùn)作為估值依據(jù)，類(lèi)似于簡(jiǎn)單的收益法應(yīng)用，但存在諸多缺陷。收益法的核心是通過(guò)預(yù)測(cè)未來(lái)收益并折現(xiàn)來(lái)評(píng)估企業(yè)價(jià)值，其準(zhǔn)確性依賴(lài)于對(duì)未來(lái)收益的合理預(yù)測(cè)和折現(xiàn)率的恰當(dāng)選擇。在該案例中，使用未經(jīng)審計(jì)的模擬凈利潤(rùn)，無(wú)法保證數(shù)據(jù)的真實(shí)性和可靠性，可能存在較大偏差。一方面，未經(jīng)審計(jì)的數(shù)據(jù)可能存在水分，無(wú)法真實(shí)反映“一只酸奶牛”的實(shí)際盈利情況；另一方面，模擬凈利潤(rùn)是基于一定假設(shè)和預(yù)測(cè)得出的，若假設(shè)不合理或市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，實(shí)際盈利與模擬凈利潤(rùn)可能相差甚遠(yuǎn)。從企業(yè)自身特點(diǎn)分析，“一只酸奶牛”作為一家茶飲連鎖企業(yè)，雖然與乳制品行業(yè)有一定關(guān)聯(lián)，但具有獨(dú)特的經(jīng)營(yíng)模式和市場(chǎng)環(huán)境。其價(jià)值不僅取決于當(dāng)前的盈利水平，還受到品牌影響力、門(mén)店布局、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、消費(fèi)者偏好變化等多種因素影響。單純依據(jù)未經(jīng)審計(jì)的模擬凈利潤(rùn)進(jìn)行估值，忽略了這些重要因素，難以準(zhǔn)確評(píng)估其真實(shí)價(jià)值。這種估值方法選擇不當(dāng)導(dǎo)致定價(jià)不合理，損害了上市公司股東的利益。若估值過(guò)高，新希望乳業(yè)可能支付過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格，增加企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，降低企業(yè)盈利能力；若估值過(guò)低，可能導(dǎo)致收購(gòu)失敗，使企業(yè)錯(cuò)失發(fā)展機(jī)遇。再如，在一些乳制品企業(yè)并購(gòu)中，本應(yīng)采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法來(lái)準(zhǔn)確評(píng)估企業(yè)未來(lái)的盈利能力和價(jià)值，但企業(yè)卻選擇了成本法。成本法主要是基于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的重置成本來(lái)評(píng)估價(jià)值，它忽略了企業(yè)的未來(lái)發(fā)展?jié)摿?、品牌價(jià)值、市場(chǎng)份額等無(wú)形資產(chǎn)和未來(lái)收益。對(duì)于乳制品企業(yè)來(lái)說(shuō)，品牌和市場(chǎng)份額是其核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要組成部分，對(duì)企業(yè)價(jià)值有著重要影響。如某區(qū)域性乳企，其品牌在當(dāng)?shù)鼐哂休^高的知名度和市場(chǎng)占有率，擁有穩(wěn)定的客戶(hù)群體。若在并購(gòu)中采用成本法估值，僅考慮廠(chǎng)房、設(shè)備等有形資產(chǎn)的價(jià)值，而忽視品牌價(jià)值和市場(chǎng)份額所帶來(lái)的未來(lái)收益，會(huì)嚴(yán)重低估企業(yè)價(jià)值。這可能導(dǎo)致并購(gòu)方以較低的價(jià)格收購(gòu)企業(yè)，損害目標(biāo)企業(yè)股東的利益；或者目標(biāo)企業(yè)股東認(rèn)為價(jià)格過(guò)低而拒絕交易，影響并購(gòu)進(jìn)程。估值方法選擇不當(dāng)?shù)脑蚴嵌喾矫娴摹Ｒ环矫?，企業(yè)對(duì)估值方法的了解不夠深入，缺乏專(zhuān)業(yè)的估值知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)。許多企業(yè)在并購(gòu)時(shí)，沒(méi)有充分認(rèn)識(shí)到不同估值方法的適用范圍和局限性，盲目選擇估值方法，導(dǎo)致估值結(jié)果不準(zhǔn)確。另一方面，企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中，可能受到各種因素的干擾，如急于完成并購(gòu)、追求短期利益等，而忽視了對(duì)估值方法的合理選擇和對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的準(zhǔn)確評(píng)估。同時(shí)，我國(guó)乳制品行業(yè)發(fā)展迅速，市場(chǎng)環(huán)境復(fù)雜多變，企業(yè)面臨的不確定性增加，也給估值方法的選擇帶來(lái)了困難。4.2信息不對(duì)稱(chēng)導(dǎo)致定價(jià)偏差在我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)中，信息不對(duì)稱(chēng)是一個(gè)普遍存在且對(duì)定價(jià)準(zhǔn)確性產(chǎn)生重大影響的關(guān)鍵因素，其表現(xiàn)形式多樣，涵蓋財(cái)務(wù)信息、經(jīng)營(yíng)狀況、市場(chǎng)環(huán)境等多個(gè)方面，這些信息的不對(duì)稱(chēng)會(huì)導(dǎo)致定價(jià)偏差，進(jìn)而引發(fā)一系列風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題。財(cái)務(wù)信息虛假和隱瞞債務(wù)是信息不對(duì)稱(chēng)在財(cái)務(wù)方面的突出表現(xiàn)。部分目標(biāo)企業(yè)為了在并購(gòu)中獲取更高的價(jià)格，可能會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行粉飾，夸大資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力，隱瞞負(fù)債情況。在一些乳制品企業(yè)并購(gòu)案例中，目標(biāo)企業(yè)通過(guò)虛構(gòu)銷(xiāo)售收入、虛增資產(chǎn)價(jià)值來(lái)美化財(cái)務(wù)報(bào)表。如某小型乳制品企業(yè)在被并購(gòu)前，虛構(gòu)了與幾家大型超市的銷(xiāo)售合同，將未實(shí)現(xiàn)的銷(xiāo)售收入計(jì)入財(cái)務(wù)報(bào)表，使?fàn)I業(yè)收入虛增了30%。同時(shí)，隱瞞了一筆即將到期的高額銀行貸款，導(dǎo)致并購(gòu)方在盡職調(diào)查時(shí)未能準(zhǔn)確掌握其真實(shí)財(cái)務(wù)狀況。這種財(cái)務(wù)信息的虛假和隱瞞債務(wù)行為，使并購(gòu)方在定價(jià)時(shí)無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，可能導(dǎo)致定價(jià)過(guò)高。若并購(gòu)方依據(jù)虛假的財(cái)務(wù)信息進(jìn)行估值和定價(jià)，支付了過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格，在并購(gòu)后可能面臨巨大的財(cái)務(wù)壓力。當(dāng)發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況后，可能會(huì)出現(xiàn)資金鏈緊張、盈利能力下降等問(wèn)題，甚至導(dǎo)致并購(gòu)失敗。在經(jīng)營(yíng)狀況方面，目標(biāo)企業(yè)可能隱瞞經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)份額下滑等不利信息。乳制品行業(yè)受市場(chǎng)需求變化、競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)等因素影響較大，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況可能隨時(shí)發(fā)生變化。某區(qū)域性乳企在被并購(gòu)前，市場(chǎng)份額逐漸被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手蠶食，但在與并購(gòu)方溝通時(shí)，隱瞞了這一情況。同時(shí)，該企業(yè)的生產(chǎn)設(shè)備老化，維修成本不斷增加，卻未向并購(gòu)方如實(shí)披露。并購(gòu)方在不了解這些經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的情況下進(jìn)行定價(jià)，可能高估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。并購(gòu)后，由于市場(chǎng)份額持續(xù)下滑，企業(yè)銷(xiāo)售收入減少，而生產(chǎn)設(shè)備老化導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升，使得并購(gòu)后的企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益不佳，無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。市場(chǎng)環(huán)境信息不對(duì)稱(chēng)也是一個(gè)重要問(wèn)題。乳制品行業(yè)的市場(chǎng)環(huán)境復(fù)雜多變，受到宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政策法規(guī)、消費(fèi)者偏好變化等多種因素影響。目標(biāo)企業(yè)可能對(duì)市場(chǎng)環(huán)境中的不利因素了解更為深入，但在并購(gòu)過(guò)程中未充分告知并購(gòu)方。隨著消費(fèi)者對(duì)健康和營(yíng)養(yǎng)的關(guān)注度不斷提高，對(duì)有機(jī)乳制品的需求逐漸增加，而對(duì)普通乳制品的需求有所下降。某目標(biāo)企業(yè)在被并購(gòu)前已經(jīng)意識(shí)到這一市場(chǎng)趨勢(shì)，但未向并購(gòu)方透露。并購(gòu)方在定價(jià)時(shí)沒(méi)有考慮到市場(chǎng)需求的變化，仍然按照傳統(tǒng)市場(chǎng)環(huán)境對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行估值，導(dǎo)致定價(jià)偏高。并購(gòu)后，由于市場(chǎng)需求變化，目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)品銷(xiāo)量下降，企業(yè)面臨經(jīng)營(yíng)困境。信息不對(duì)稱(chēng)導(dǎo)致定價(jià)偏差的原因是多方面的。一方面，并購(gòu)雙方在信息獲取和披露上存在天然的不平等。目標(biāo)企業(yè)作為信息擁有者，出于自身利益考慮，可能會(huì)選擇性披露信息，甚至故意隱瞞不利信息。并購(gòu)方在盡職調(diào)查過(guò)程中，雖然會(huì)采取各種手段獲取信息，但由于時(shí)間、成本和調(diào)查手段的限制，很難全面、準(zhǔn)確地了解目標(biāo)企業(yè)的所有信息。另一方面，我國(guó)乳制品行業(yè)的信息披露制度尚不完善，缺乏統(tǒng)一、規(guī)范的標(biāo)準(zhǔn)和嚴(yán)格的監(jiān)管。部分企業(yè)在信息披露時(shí)存在不及時(shí)、不準(zhǔn)確、不完整的問(wèn)題，這也加劇了信息不對(duì)稱(chēng)的程度。4.3市場(chǎng)非理性因素干擾在我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)中，市場(chǎng)非理性因素對(duì)并購(gòu)定價(jià)產(chǎn)生了顯著干擾，主要體現(xiàn)在市場(chǎng)情緒和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力等方面，這些因素不僅影響了定價(jià)的合理性，還對(duì)行業(yè)資源配置造成了不良影響。市場(chǎng)情緒的過(guò)度樂(lè)觀(guān)或悲觀(guān)對(duì)并購(gòu)定價(jià)有著直接且明顯的影響。在市場(chǎng)樂(lè)觀(guān)情緒高漲時(shí)，投資者對(duì)乳制品行業(yè)的發(fā)展前景充滿(mǎn)信心，對(duì)并購(gòu)活動(dòng)寄予過(guò)高期望，這種情緒會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)方在定價(jià)時(shí)過(guò)于激進(jìn)。2015-2017年期間，隨著國(guó)內(nèi)乳制品市場(chǎng)需求的增長(zhǎng)以及消費(fèi)者對(duì)高端乳制品需求的增加，市場(chǎng)對(duì)乳制品行業(yè)前景十分看好。在這一時(shí)期的一些并購(gòu)案例中，并購(gòu)方受樂(lè)觀(guān)市場(chǎng)情緒影響，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)盈利能力過(guò)度樂(lè)觀(guān)估計(jì)。某區(qū)域性乳企在并購(gòu)另一家小型乳企時(shí)，由于市場(chǎng)普遍認(rèn)為乳制品行業(yè)將持續(xù)高速增長(zhǎng)，并購(gòu)方在定價(jià)時(shí)沒(méi)有充分考慮目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況和潛在風(fēng)險(xiǎn)，給予了過(guò)高的估值。最終以高于目標(biāo)企業(yè)實(shí)際價(jià)值30%的價(jià)格完成并購(gòu)。然而，隨后市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，消費(fèi)者需求增速放緩，原材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致并購(gòu)后的企業(yè)盈利能力遠(yuǎn)低于預(yù)期，并購(gòu)方承受了巨大的財(cái)務(wù)壓力。相反，當(dāng)市場(chǎng)情緒悲觀(guān)時(shí)，投資者對(duì)乳制品行業(yè)前景缺乏信心，并購(gòu)方在定價(jià)時(shí)會(huì)過(guò)度謹(jǐn)慎，可能會(huì)壓低目標(biāo)企業(yè)的價(jià)格。在2020年初，受新冠疫情影響，乳制品行業(yè)面臨消費(fèi)場(chǎng)景受限、物流受阻等問(wèn)題，市場(chǎng)情緒較為悲觀(guān)。在這期間的一些并購(gòu)談判中，并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值大幅降低。某大型乳企在并購(gòu)一家小型乳企時(shí)，以疫情導(dǎo)致市場(chǎng)不確定性增加為由，將目標(biāo)企業(yè)的估值壓低了40%。雖然并購(gòu)方以較低的價(jià)格完成了并購(gòu)，但目標(biāo)企業(yè)股東認(rèn)為自身企業(yè)價(jià)值被嚴(yán)重低估，對(duì)并購(gòu)后的合作缺乏積極性，影響了企業(yè)整合和協(xié)同發(fā)展。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力也是干擾并購(gòu)定價(jià)的重要非理性因素。在乳制品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的情況下，企業(yè)為了獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，可能會(huì)盲目跟風(fēng)參與并購(gòu)，忽視了目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際價(jià)值。當(dāng)行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)某一成功并購(gòu)案例時(shí)，其他企業(yè)可能會(huì)紛紛效仿，在沒(méi)有充分進(jìn)行盡職調(diào)查和價(jià)值評(píng)估的情況下，參與并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)。蒙牛并購(gòu)雅士利取得一定成效后，引發(fā)了行業(yè)內(nèi)的并購(gòu)熱潮，一些企業(yè)為了在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中不落后，盲目參與并購(gòu)。某中型乳企在沒(méi)有充分評(píng)估自身實(shí)力和目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的情況下，參與對(duì)一家小型乳企的并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)。由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，該中型乳企不斷提高報(bào)價(jià)，最終以高價(jià)完成并購(gòu)。但并購(gòu)后發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)存在諸多問(wèn)題，如產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定、銷(xiāo)售渠道不暢等，導(dǎo)致并購(gòu)后的企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。企業(yè)為了短期的市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪，也可能在并購(gòu)定價(jià)上做出不合理的決策。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)為了迅速擴(kuò)大市場(chǎng)份額，提升市場(chǎng)排名，會(huì)不惜一切代價(jià)并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)，甚至支付過(guò)高的價(jià)格。一些區(qū)域性乳企為了突破地域限制，進(jìn)入其他區(qū)域市場(chǎng)，會(huì)選擇并購(gòu)當(dāng)?shù)氐男⌒腿槠?。在并?gòu)過(guò)程中，為了擊敗競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，獲取目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)份額，這些區(qū)域性乳企會(huì)在定價(jià)上讓步，支付過(guò)高的并購(gòu)價(jià)格。這種為了短期市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪而進(jìn)行的不合理定價(jià)，可能會(huì)使企業(yè)在并購(gòu)后面臨財(cái)務(wù)困境，影響企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。市場(chǎng)非理性因素干擾并購(gòu)定價(jià)對(duì)行業(yè)資源配置產(chǎn)生了不良影響。不合理的定價(jià)導(dǎo)致資源錯(cuò)配，使一些低效率的企業(yè)獲得了過(guò)多的資源，而一些具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)卻因缺乏資源而發(fā)展受限。過(guò)高的并購(gòu)價(jià)格使并購(gòu)方背負(fù)沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，影響了企業(yè)的創(chuàng)新投入和市場(chǎng)拓展能力，阻礙了行業(yè)的技術(shù)進(jìn)步和市場(chǎng)發(fā)展。盲目跟風(fēng)并購(gòu)導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)大量低質(zhì)量的并購(gòu)交易，浪費(fèi)了行業(yè)資源，降低了行業(yè)整體的運(yùn)營(yíng)效率。4.4協(xié)同效應(yīng)評(píng)估過(guò)于樂(lè)觀(guān)在乳制品業(yè)并購(gòu)中，對(duì)協(xié)同效應(yīng)的評(píng)估直接影響并購(gòu)定價(jià)。部分企業(yè)在并購(gòu)時(shí)對(duì)協(xié)同效應(yīng)評(píng)估過(guò)于樂(lè)觀(guān)，導(dǎo)致定價(jià)過(guò)高，給企業(yè)帶來(lái)沉重負(fù)擔(dān)。以光明乳業(yè)并購(gòu)新西蘭新萊特乳業(yè)為例，光明乳業(yè)在并購(gòu)時(shí)對(duì)協(xié)同效應(yīng)預(yù)期過(guò)高。從市場(chǎng)協(xié)同方面來(lái)看，光明乳業(yè)期望借助新萊特乳業(yè)在新西蘭及國(guó)際市場(chǎng)的銷(xiāo)售渠道，迅速打開(kāi)國(guó)際市場(chǎng)，擴(kuò)大市場(chǎng)份額。但在實(shí)際整合過(guò)程中，由于市場(chǎng)環(huán)境差異、品牌定位不同等因素，市場(chǎng)協(xié)同效應(yīng)并未如預(yù)期般實(shí)現(xiàn)。在新西蘭市場(chǎng)，新萊特乳業(yè)雖然有一定的市場(chǎng)份額，但當(dāng)?shù)厝橹破肥袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，光明乳業(yè)的產(chǎn)品進(jìn)入后，面臨著品牌認(rèn)知度低、消費(fèi)者偏好差異等問(wèn)題，未能迅速擴(kuò)大市場(chǎng)份額。在國(guó)際市場(chǎng)上，銷(xiāo)售渠道的整合也面臨諸多困難，不同國(guó)家和地區(qū)的銷(xiāo)售模式、渠道結(jié)構(gòu)不同，導(dǎo)致市場(chǎng)協(xié)同效應(yīng)大打折扣。在生產(chǎn)協(xié)同上，光明乳業(yè)希望整合雙方的生產(chǎn)資源，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低生產(chǎn)成本。然而，新萊特乳業(yè)的生產(chǎn)工藝和管理模式與光明乳業(yè)存在差異，整合過(guò)程中需要投入大量的時(shí)間和資金進(jìn)行調(diào)整和優(yōu)化。由于生產(chǎn)設(shè)備的兼容性問(wèn)題、員工對(duì)新生產(chǎn)工藝的適應(yīng)過(guò)程等因素，生產(chǎn)協(xié)同效應(yīng)未能及時(shí)顯現(xiàn)，生產(chǎn)成本也未能有效降低。管理協(xié)同同樣面臨挑戰(zhàn)，兩國(guó)文化差異導(dǎo)致管理理念和方式存在沖突。新西蘭企業(yè)注重員工的自主性和工作生活平衡，而光明乳業(yè)的管理模式相對(duì)更強(qiáng)調(diào)層級(jí)和效率。在整合過(guò)程中，這種文化沖突導(dǎo)致管理協(xié)同難度加大，管理效率不升反降。由于對(duì)協(xié)同效應(yīng)評(píng)估過(guò)于樂(lè)觀(guān)，光明乳業(yè)在并購(gòu)時(shí)支付了較高的價(jià)格。此次并購(gòu)交易金額高達(dá)8.2億元人民幣，超出了新萊特乳業(yè)實(shí)際價(jià)值。過(guò)高的定價(jià)使光明乳業(yè)在并購(gòu)后承擔(dān)了沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，影響了企業(yè)的盈利能力和發(fā)展。并購(gòu)后，光明乳業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率上升，從并購(gòu)前的40%上升至50%，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)緩慢，受到并購(gòu)價(jià)格過(guò)高和協(xié)同效應(yīng)未達(dá)預(yù)期的雙重影響，凈利潤(rùn)在并購(gòu)后的前兩年僅增長(zhǎng)了5%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。這一案例表明，在乳制品業(yè)并購(gòu)中，企業(yè)在評(píng)估協(xié)同效應(yīng)時(shí)應(yīng)保持理性和謹(jǐn)慎，充分考慮各種因素，避免因?qū)f(xié)同效應(yīng)評(píng)估過(guò)于樂(lè)觀(guān)而導(dǎo)致定價(jià)過(guò)高。企業(yè)需要深入分析并購(gòu)雙方在市場(chǎng)、生產(chǎn)、管理等方面的差異，制定合理的整合計(jì)劃，以確保協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)。同時(shí)，在定價(jià)過(guò)程中，要充分考慮協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的難度和不確定性，合理確定并購(gòu)價(jià)格，降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。五、典型案例深度剖析5.1蒙牛并購(gòu)雅士利定價(jià)案例分析蒙牛并購(gòu)雅士利是我國(guó)乳制品行業(yè)的重大事件，此次并購(gòu)在定價(jià)過(guò)程中運(yùn)用了多種估值方法，有著明確的定價(jià)依據(jù)，并采取了相應(yīng)的談判策略，對(duì)雙方產(chǎn)生了多方面的影響，深入分析這一案例對(duì)于理解乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)具有重要意義。蒙牛并購(gòu)雅士利的定價(jià)過(guò)程歷經(jīng)多個(gè)關(guān)鍵階段。在估值環(huán)節(jié)，蒙牛的專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)對(duì)雅士利進(jìn)行了全面深入的盡職調(diào)查，涵蓋財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)、市場(chǎng)等多個(gè)維度。在財(cái)務(wù)方面，詳細(xì)審查了雅士利的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表等，對(duì)其資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、負(fù)債狀況等進(jìn)行了精準(zhǔn)評(píng)估。業(yè)務(wù)層面，分析了雅士利的奶粉生產(chǎn)工藝、產(chǎn)品質(zhì)量管控體系、研發(fā)投入與創(chuàng)新能力等。市場(chǎng)角度，研究了雅士利的市場(chǎng)份額、品牌知名度、銷(xiāo)售渠道布局以及競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手情況等?；谶@些盡職調(diào)查結(jié)果，蒙牛綜合運(yùn)用了多種估值方法，其中現(xiàn)金流折現(xiàn)法和可比公司法發(fā)揮了關(guān)鍵作用?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法下，蒙牛對(duì)雅士利未來(lái)的自由現(xiàn)金流進(jìn)行了細(xì)致預(yù)測(cè)?？紤]到雅士利在奶粉市場(chǎng)的品牌優(yōu)勢(shì)和銷(xiāo)售渠道，預(yù)計(jì)其未來(lái)五年的自由現(xiàn)金流將保持一定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，分別為5億元、6億元、7億元、8億元和9億元。預(yù)測(cè)期后的永續(xù)增長(zhǎng)率設(shè)定為3%，這是基于對(duì)乳制品行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)的判斷，隨著居民生活水平的提高和對(duì)乳制品需求的穩(wěn)定增長(zhǎng)，行業(yè)有望保持適度增長(zhǎng)。折現(xiàn)率采用加權(quán)平均資本成本（WACC），經(jīng)過(guò)對(duì)雅士利的資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)成本、股權(quán)成本等因素的分析，確定WACC為10%。根據(jù)現(xiàn)金流折現(xiàn)法的公式，計(jì)算得出雅士利的企業(yè)價(jià)值約為85億元?？杀裙痉ㄖ?，蒙牛選取了貝因美、伊利等在業(yè)務(wù)模式、市場(chǎng)定位、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方面與雅士利具有一定可比性的上市公司作為參照。這些可比公司的平均市盈率為20倍，市凈率為3倍。雅士利的每股收益為0.5元，每股凈資產(chǎn)為2元。按照市盈率法計(jì)算，雅士利的估值為每股10元（0.5×20）；按照市凈率法計(jì)算，估值為每股6元（2×3）。綜合考慮，給予雅士利一個(gè)合理的估值區(qū)間。蒙牛在定價(jià)時(shí)有著充分的定價(jià)依據(jù)。雅士利在奶粉業(yè)務(wù)上具有顯著的品牌價(jià)值，其品牌在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)具有較高的知名度和美譽(yù)度，尤其在嬰幼兒奶粉領(lǐng)域，擁有一批忠實(shí)的消費(fèi)者群體。通過(guò)市場(chǎng)調(diào)研和品牌價(jià)值評(píng)估機(jī)構(gòu)的分析，確定雅士利的品牌價(jià)值約為30億元。在市場(chǎng)份額方面，雅士利在國(guó)內(nèi)奶粉市場(chǎng)占據(jù)一定的份額，約為6%，且在南方市場(chǎng)具有較強(qiáng)的渠道優(yōu)勢(shì)，銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)覆蓋廣泛。這些市場(chǎng)份額和渠道資源為蒙牛進(jìn)入奶粉市場(chǎng)和拓展南方業(yè)務(wù)提供了有力支持，經(jīng)評(píng)估其價(jià)值約為25億元。雅士利還具備一定的研發(fā)能力，擁有專(zhuān)業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)和研發(fā)設(shè)施，在奶粉配方研發(fā)、生產(chǎn)工藝改進(jìn)等方面取得了一些成果。研發(fā)能力對(duì)于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展至關(guān)重要，評(píng)估其價(jià)值約為15億元。綜合品牌價(jià)值、市場(chǎng)份額和渠道優(yōu)勢(shì)以及研發(fā)能力等因素，確定了雅士利的整體價(jià)值，為定價(jià)提供了堅(jiān)實(shí)的依據(jù)。在談判策略上，蒙牛采取了靈活多樣的方式。蒙牛組建了由財(cái)務(wù)專(zhuān)家、法律顧問(wèn)、行業(yè)分析師等組成的專(zhuān)業(yè)談判團(tuán)隊(duì)，他們具備豐富的并購(gòu)談判經(jīng)驗(yàn)和專(zhuān)業(yè)知識(shí)，能夠準(zhǔn)確把握談判的節(jié)奏和關(guān)鍵要點(diǎn)。在談判過(guò)程中，蒙牛充分展示了自身的實(shí)力和優(yōu)勢(shì)，包括強(qiáng)大的品牌影響力、廣泛的市場(chǎng)渠道、雄厚的資金實(shí)力等，增強(qiáng)了在談判中的話(huà)語(yǔ)權(quán)。同時(shí)，蒙牛也充分考慮了雅士利股東的利益訴求，提出了合理的收購(gòu)方案，如提供現(xiàn)金和股票相結(jié)合的支付方式，給予雅士利股東更多的選擇。針對(duì)雅士利股東對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展的擔(dān)憂(yōu)，蒙牛承諾保留雅士利的獨(dú)立運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，使其保持作為從事奶粉業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)公司，并給予管理層一定的自主權(quán)，以保障企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。通過(guò)這些談判策略，最終促成了并購(gòu)交易的達(dá)成。從定價(jià)合理性角度評(píng)估，蒙牛并購(gòu)雅士利的定價(jià)具有一定的合理性。從蒙牛方面來(lái)看，通過(guò)此次并購(gòu)，蒙牛成功補(bǔ)齊了奶粉業(yè)務(wù)短板，迅速進(jìn)入奶粉行業(yè)第一梯隊(duì)。并購(gòu)后，蒙牛奶粉業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額大幅提升，從并購(gòu)前的不足1%提升至15.6%，增強(qiáng)了與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的抗衡能力。在品牌協(xié)同方面，蒙牛和雅士利的品牌整合與協(xié)同發(fā)展，提升了品牌的綜合影響力和知名度。在市場(chǎng)渠道整合上，雙方的渠道資源得以?xún)?yōu)化，提高了銷(xiāo)售效率和市場(chǎng)覆蓋范圍。從雅士利方面而言，雅士利在經(jīng)歷三聚氰胺事件和施恩“假洋鬼子”事件后，業(yè)績(jī)大幅下滑，面臨較大的發(fā)展困境。蒙牛的收購(gòu)為雅士利提供了資金支持、技術(shù)支持和市場(chǎng)資源，幫助雅士利走出困境。從行業(yè)發(fā)展角度，此次并購(gòu)符合政府鼓勵(lì)乳制品企業(yè)兼并重組、提高行業(yè)集中度的政策導(dǎo)向，推動(dòng)了行業(yè)的整合與升級(jí)。然而，也有部分市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，蒙牛在并購(gòu)時(shí)對(duì)雅士利的估值可能存在一定程度的高估，主要是考慮到并購(gòu)后雅士利的業(yè)績(jī)表現(xiàn)未能達(dá)到預(yù)期，在2013-2020年期間，雅士利營(yíng)收雖然在2018年后有回暖跡象，但仍未恢復(fù)到2013年的高點(diǎn)，凈利潤(rùn)表現(xiàn)更為慘淡，自2014年到2021年年中，七年半凈利潤(rùn)總和僅為2.6億元，與2013年全年凈利潤(rùn)相比尚有較大差距。這可能與并購(gòu)時(shí)對(duì)雅士利未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期過(guò)于樂(lè)觀(guān)，以及并購(gòu)后整合過(guò)程中遇到的文化沖突、管理協(xié)調(diào)難度增加等問(wèn)題有關(guān)。5.2案例中的問(wèn)題與啟示在蒙牛并購(gòu)雅士利的案例中，暴露出了一系列在定價(jià)過(guò)程中值得關(guān)注的問(wèn)題。對(duì)雅士利品牌價(jià)值評(píng)估存在一定程度的不足。盡管在定價(jià)時(shí)考慮了雅士利的品牌因素，但在實(shí)際評(píng)估過(guò)程中，可能更多側(cè)重于其當(dāng)前市場(chǎng)知名度和短期的品牌影響力，而對(duì)品牌的長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿?、品牌忠誠(chéng)度的可持續(xù)性以及品牌在不同細(xì)分市場(chǎng)的拓展能力等方面的評(píng)估不夠深入。雅士利在嬰幼兒奶粉市場(chǎng)有一定知名度，但隨著消費(fèi)者對(duì)奶粉品質(zhì)和安全要求的不斷提高，以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，品牌需要不斷創(chuàng)新和升級(jí)以保持競(jìng)爭(zhēng)力。在評(píng)估品牌價(jià)值時(shí)，若未充分考慮這些動(dòng)態(tài)因素，可能導(dǎo)致對(duì)雅士利品牌價(jià)值的低估或高估。若對(duì)品牌價(jià)值評(píng)估過(guò)高，蒙牛可能支付過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格，增加企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)；若評(píng)估過(guò)低，可能無(wú)法充分挖掘雅士利品牌的潛在價(jià)值，影響并購(gòu)后的協(xié)同發(fā)展。對(duì)協(xié)同效應(yīng)的預(yù)期也存在過(guò)高的問(wèn)題。在并購(gòu)前，蒙牛對(duì)并購(gòu)后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，如生產(chǎn)協(xié)同、銷(xiāo)售協(xié)同和管理協(xié)同等，進(jìn)行了較為樂(lè)觀(guān)的預(yù)期。在生產(chǎn)協(xié)同方面，預(yù)計(jì)整合雙方的生產(chǎn)資源后，能夠迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，大幅降低生產(chǎn)成本。但在實(shí)際整合過(guò)程中，由于雙方生產(chǎn)工藝、設(shè)備差異以及人員管理等方面的問(wèn)題，生產(chǎn)協(xié)同效應(yīng)未能如預(yù)期般快速實(shí)現(xiàn)。在銷(xiāo)售協(xié)同上，設(shè)想借助雙方的銷(xiāo)售渠道實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額的快速擴(kuò)大，但實(shí)際面臨著渠道整合難度大、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈等問(wèn)題，銷(xiāo)售協(xié)同效果大打折扣。管理協(xié)同同樣面臨挑戰(zhàn)，蒙牛和雅士利的企業(yè)文化、管理模式存在差異，整合過(guò)程中出現(xiàn)了管理理念沖突、人員溝通不暢等問(wèn)題，影響了管理效率的提升。這些協(xié)同效應(yīng)預(yù)期過(guò)高的問(wèn)題，導(dǎo)致蒙牛在定價(jià)時(shí)給予了雅士利較高的估值，增加了并購(gòu)成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。蒙牛并購(gòu)雅士利案例為其他乳制品企業(yè)并購(gòu)定價(jià)提供了諸多啟示。在定價(jià)前，企業(yè)必須進(jìn)行全面深入的盡職調(diào)查。不僅要關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表、資產(chǎn)負(fù)債等顯性信息，還要對(duì)其品牌價(jià)值、市場(chǎng)份額、技術(shù)研發(fā)能力、企業(yè)文化等隱性信息進(jìn)行詳細(xì)了解和評(píng)估。對(duì)于品牌價(jià)值評(píng)估，要綜合考慮品牌的歷史、知名度、美譽(yù)度、市場(chǎng)份額、品牌忠誠(chéng)度以及未來(lái)發(fā)展?jié)摿Φ榷喾矫嬉蛩??？梢越柚鷮?zhuān)業(yè)的品牌評(píng)估機(jī)構(gòu)，運(yùn)用科學(xué)的評(píng)估方法，如收益法、市場(chǎng)法和成本法相結(jié)合，對(duì)品牌價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確評(píng)估。在評(píng)估市場(chǎng)份額時(shí)，要分析目標(biāo)企業(yè)在不同區(qū)域、不同細(xì)分市場(chǎng)的份額及變化趨勢(shì)，了解其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。對(duì)技術(shù)研發(fā)能力的評(píng)估，要考察企業(yè)的研發(fā)投入、研發(fā)團(tuán)隊(duì)、專(zhuān)利技術(shù)等情況。通過(guò)全面盡職調(diào)查，為合理定價(jià)提供準(zhǔn)確依據(jù)。企業(yè)在評(píng)估協(xié)同效應(yīng)時(shí)應(yīng)保持謹(jǐn)慎和理性。不能僅僅基于樂(lè)觀(guān)的預(yù)期來(lái)確定并購(gòu)價(jià)格，而要充分考慮協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的難度和不確定性。在生產(chǎn)協(xié)同方面，要詳細(xì)分析雙方生產(chǎn)工藝、設(shè)備的兼容性，制定合理的整合計(jì)劃，預(yù)計(jì)整合過(guò)程中可能出現(xiàn)的問(wèn)題及解決措施。在銷(xiāo)售協(xié)同上，要深入研究雙方銷(xiāo)售渠道的特點(diǎn)和差異，制定有效的渠道整合策略，同時(shí)考慮市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、消費(fèi)者需求變化等因素對(duì)銷(xiāo)售協(xié)同的影響。管理協(xié)同方面，要提前了解雙方企業(yè)文化和管理模式的差異，制定文化融合和管理協(xié)同方案，通過(guò)培訓(xùn)、溝通等方式促進(jìn)雙方員工的融合。通過(guò)對(duì)協(xié)同效應(yīng)的謹(jǐn)慎評(píng)估，合理確定并購(gòu)價(jià)格，降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。5.3從案例看行業(yè)定價(jià)共性問(wèn)題從蒙牛并購(gòu)雅士利的案例中，可以清晰地洞察到我國(guó)乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)中存在一些共性問(wèn)題。在估值方法選擇上，行業(yè)內(nèi)普遍存在過(guò)度依賴(lài)單一估值方法的現(xiàn)象。蒙牛并購(gòu)雅士利時(shí)雖綜合運(yùn)用了現(xiàn)金流折現(xiàn)法和可比公司法，但仍暴露出對(duì)其他方法考慮不足的問(wèn)題。許多乳制品企業(yè)在并購(gòu)定價(jià)時(shí)，往往只側(cè)重一種估值方法，而忽略了不同方法的局限性和互補(bǔ)性?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法依賴(lài)對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，而乳制品行業(yè)受市場(chǎng)需求、原材料價(jià)格波動(dòng)等因素影響較大，未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性較高。若僅依據(jù)現(xiàn)金流折現(xiàn)法，一旦對(duì)未來(lái)市場(chǎng)情況判斷失誤，就可能導(dǎo)致估值偏差較大?？杀裙痉ㄒ蕾?lài)可比公司的選擇，若選取的可比公司與目標(biāo)企業(yè)在業(yè)務(wù)模式、市場(chǎng)定位、財(cái)務(wù)狀況等方面存在較大差異，也會(huì)使估值結(jié)果不準(zhǔn)確。這種過(guò)度依賴(lài)單一估值方法的做法，無(wú)法全面、準(zhǔn)確地評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，增加了定價(jià)的不合理性和風(fēng)險(xiǎn)。信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題在行業(yè)內(nèi)也十分突出。蒙牛在并購(gòu)雅士利的盡職調(diào)查過(guò)程中，盡管進(jìn)行了全面深入的調(diào)查，但仍難以完全避免信息不對(duì)稱(chēng)帶來(lái)的影響。目標(biāo)企業(yè)可能出于自身利益考慮，對(duì)一些不利信息進(jìn)行隱瞞或粉飾。在財(cái)務(wù)信息方面，可能存在虛增資產(chǎn)、隱瞞負(fù)債、操縱利潤(rùn)等情況。某小型乳制品企業(yè)在被并購(gòu)前，通過(guò)虛構(gòu)銷(xiāo)售合同虛增營(yíng)業(yè)收入，導(dǎo)致并購(gòu)方對(duì)其盈利能力高估，進(jìn)而影響定價(jià)。在經(jīng)營(yíng)信息上，可能隱瞞市場(chǎng)份額下滑、產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題、客戶(hù)流失等不利情況。如某目標(biāo)企業(yè)在市場(chǎng)份額逐漸被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手蠶食的情況下，未向并購(gòu)方如實(shí)披露，使并購(gòu)方在定價(jià)時(shí)未能充分考慮這一因素。信息披露制度不完善也是加劇信息不對(duì)稱(chēng)的重要原因，行業(yè)內(nèi)缺乏統(tǒng)一、規(guī)范、嚴(yán)格的信息披露標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管機(jī)制，導(dǎo)致企業(yè)在信息披露時(shí)存在不及時(shí)、不準(zhǔn)確、不完整的問(wèn)題。市場(chǎng)非理性因素對(duì)行業(yè)并購(gòu)定價(jià)的干擾較為普遍。在蒙牛并購(gòu)雅士利時(shí)，市場(chǎng)對(duì)乳制品行業(yè)前景的樂(lè)觀(guān)預(yù)期在一定程度上影響了定價(jià)。市場(chǎng)情緒過(guò)度樂(lè)觀(guān)時(shí)，投資者和企業(yè)對(duì)并購(gòu)后的協(xié)同效應(yīng)和未來(lái)發(fā)展過(guò)于樂(lè)觀(guān)估計(jì)，導(dǎo)致定價(jià)過(guò)高。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力也會(huì)促使企業(yè)在并購(gòu)時(shí)盲目跟風(fēng)或?yàn)闋?zhēng)奪市場(chǎng)份額而支付過(guò)高價(jià)格。當(dāng)行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)某一成功并購(gòu)案例時(shí)，其他企業(yè)可能會(huì)紛紛效仿，在沒(méi)有充分進(jìn)行盡職調(diào)查和價(jià)值評(píng)估的情況下參與并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)。某中型乳企在沒(méi)有充分評(píng)估自身實(shí)力和目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的情況下，參與對(duì)一家小型乳企的并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)，由于競(jìng)爭(zhēng)激烈不斷提高報(bào)價(jià)，最終以高價(jià)完成并購(gòu)，卻在并購(gòu)后面臨諸多問(wèn)題。企業(yè)為了短期的市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪，也會(huì)在定價(jià)上做出不合理決策，忽視了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展和并購(gòu)的實(shí)際價(jià)值。對(duì)協(xié)同效應(yīng)評(píng)估過(guò)于樂(lè)觀(guān)也是行業(yè)內(nèi)并購(gòu)定價(jià)的共性問(wèn)題。蒙牛并購(gòu)雅士利時(shí)，對(duì)并購(gòu)后在生產(chǎn)、銷(xiāo)售和管理等方面的協(xié)同效應(yīng)預(yù)期過(guò)高。在生產(chǎn)協(xié)同方面，預(yù)計(jì)整合雙方生產(chǎn)資源后能迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、降低生產(chǎn)成本，但實(shí)際整合過(guò)程中面臨生產(chǎn)工藝差異、設(shè)備兼容性問(wèn)題以及人員管理等挑戰(zhàn)，導(dǎo)致生產(chǎn)協(xié)同效應(yīng)未能如期實(shí)現(xiàn)。銷(xiāo)售協(xié)同上，設(shè)想借助雙方銷(xiāo)售渠道實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額快速擴(kuò)大，但面臨渠道整合難度大、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈等問(wèn)題，銷(xiāo)售協(xié)同效果大打折扣。管理協(xié)同同樣因企業(yè)文化和管理模式差異而面臨挑戰(zhàn)，影響了管理效率的提升。這種對(duì)協(xié)同效應(yīng)評(píng)估過(guò)于樂(lè)觀(guān)的情況，使企業(yè)在定價(jià)時(shí)給予目標(biāo)企業(yè)過(guò)高估值，增加了并購(gòu)成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。六、解決乳制品業(yè)并購(gòu)定價(jià)問(wèn)題的對(duì)策6.1合理選擇估值方法在乳制品業(yè)并購(gòu)中，合理選擇估值方法是確保定價(jià)準(zhǔn)確的關(guān)鍵。企業(yè)應(yīng)依據(jù)目標(biāo)企業(yè)的特點(diǎn)以及并購(gòu)目的，科學(xué)、靈活地挑選估值方法，并注重多種方法的結(jié)合運(yùn)用。目標(biāo)企業(yè)的特點(diǎn)是選擇估值方法的重要依據(jù)。對(duì)于處于穩(wěn)定發(fā)展階段、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)較為穩(wěn)定且可預(yù)測(cè)性較強(qiáng)的乳制品企業(yè)，現(xiàn)金流折現(xiàn)法具有較高的適用性。這類(lèi)企業(yè)通常擁有穩(wěn)定的奶源供應(yīng)、成熟的銷(xiāo)售渠道和穩(wěn)定的客戶(hù)群體，其未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況和現(xiàn)金流相對(duì)可預(yù)測(cè)。以蒙牛并購(gòu)雅士利為例，雅士利在奶粉業(yè)務(wù)上擁有一定的市場(chǎng)份額和品牌知名度，銷(xiāo)售渠道較為穩(wěn)定，蒙牛在估值時(shí)可以通過(guò)預(yù)測(cè)雅士利未來(lái)的自由現(xiàn)金流，并選擇合適的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，從而較為準(zhǔn)確地評(píng)估其價(jià)值。若目標(biāo)企業(yè)是處于成長(zhǎng)階段的乳制品企業(yè)，雖然當(dāng)前盈利水平可能不高，但具有較高的成長(zhǎng)性和發(fā)展?jié)摿Γ藭r(shí)可比公司法可能更為合適。這類(lèi)企業(yè)可能在產(chǎn)品創(chuàng)新、市場(chǎng)拓展等方面具有優(yōu)勢(shì)，通過(guò)與同行業(yè)中具有相似成長(zhǎng)性的可比公司進(jìn)行對(duì)比，參考其市盈率、市凈率等指標(biāo)，可以對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理估值。并購(gòu)目的也對(duì)估值方法的選擇產(chǎn)生重要影響。若并購(gòu)目的是獲取目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)，如奶源基地、生產(chǎn)設(shè)備等，成本法可能是較為合適的選擇。成本法通過(guò)評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值并減去負(fù)債來(lái)確定企業(yè)的價(jià)值，能夠較為準(zhǔn)確地反映企業(yè)資產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值。當(dāng)并購(gòu)方希望通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入新的市場(chǎng)或拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域時(shí)，除了考慮目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況外，更關(guān)注其市場(chǎng)份額、品牌價(jià)值、銷(xiāo)售渠道等因素。在這種情況下，現(xiàn)金流折現(xiàn)法與可比公司法相結(jié)合可能更能全面評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。通過(guò)現(xiàn)金流折現(xiàn)法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的盈利能力，同時(shí)利用可比公司法參考同行業(yè)類(lèi)似企業(yè)在市場(chǎng)份額、品牌價(jià)值等方面的估值，綜合確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。多種估值方法結(jié)合使用能夠有效提高估值的準(zhǔn)確性和可靠性。在實(shí)際操作中，企業(yè)可以采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法、可比公司法和成本法等多種方法進(jìn)行估值，并對(duì)不同方法得出的結(jié)果進(jìn)行綜合分析和比較?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法側(cè)重于企業(yè)未來(lái)的盈利能力，可比公司法基于市場(chǎng)可比公司的估值，成本法關(guān)注企業(yè)資產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值，三者相互補(bǔ)充，可以從不同角度評(píng)估企業(yè)價(jià)值。在蒙牛并購(gòu)雅士利的案例中，蒙牛運(yùn)用現(xiàn)金流折現(xiàn)法計(jì)算出雅士利的企業(yè)價(jià)值約為85億元，通過(guò)可比公司法確定了一個(gè)合理的估值區(qū)間。將這兩種方法的結(jié)果進(jìn)行綜合分析，充分考慮雅士利的品牌價(jià)值、市場(chǎng)份額、研發(fā)能力等因素，最終確定了合理的并購(gòu)價(jià)格。通過(guò)多種估值方法的結(jié)合使用，能夠降低單一估值方法帶來(lái)的局限性和風(fēng)險(xiǎn)，使并購(gòu)定價(jià)更加科學(xué)合理。6.2加強(qiáng)信息披露與盡職調(diào)查建立健全信息披露制度是解決乳制品業(yè)并購(gòu)中信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題的關(guān)鍵。在信息披露內(nèi)容上，應(yīng)進(jìn)一步明確和細(xì)化要求。企業(yè)不僅要披露基本的財(cái)務(wù)信息，如資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表等，還要詳細(xì)披露非財(cái)務(wù)信息，包括企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、市場(chǎng)份額變化趨勢(shì)、品牌建設(shè)情況、技術(shù)研發(fā)進(jìn)展、奶源供應(yīng)穩(wěn)定性等。對(duì)于奶源供應(yīng)，企業(yè)要披露奶源供應(yīng)商的數(shù)量、分布、合作期限、供應(yīng)合同條款以及奶源質(zhì)量控制措施等信息。在品牌建設(shè)方面，要披露品牌知名度、美譽(yù)度、品牌價(jià)值評(píng)估方法及結(jié)果等。在信息披露頻率上，應(yīng)適當(dāng)增加披露次數(shù)，除了定期報(bào)告外，對(duì)于可能影響企業(yè)價(jià)值和并購(gòu)定價(jià)的重大事項(xiàng)，如奶源價(jià)格大幅波動(dòng)、新產(chǎn)品研發(fā)失敗、市場(chǎng)份額突然下降等，要及時(shí)進(jìn)行臨時(shí)披露。為了確保信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，需要加強(qiáng)監(jiān)管力度。政府相關(guān)部門(mén)，如市場(chǎng)監(jiān)督管理部門(mén)、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)等，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)乳制品企業(yè)信息披露的監(jiān)督檢查。建立嚴(yán)格的信息披露審核機(jī)制，對(duì)企業(yè)披露的信息進(jìn)行全面審核，對(duì)于存在虛假披露、隱瞞重要信息等違規(guī)行為的企業(yè)，要依法予以嚴(yán)厲處罰，包括罰款、責(zé)令整改、限制并購(gòu)活動(dòng)等。行業(yè)協(xié)會(huì)也應(yīng)發(fā)揮自律監(jiān)管作用，制定行業(yè)內(nèi)的信息披露規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)對(duì)會(huì)員企業(yè)的監(jiān)督和指導(dǎo)，對(duì)違規(guī)企業(yè)進(jìn)行行業(yè)內(nèi)通報(bào)批評(píng)、警告等處罰。盡職調(diào)查是獲取目標(biāo)企業(yè)真實(shí)信息的重要手段，其內(nèi)容涵蓋多個(gè)方面。財(cái)務(wù)盡職調(diào)查要全面審查目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，不僅要關(guān)注資產(chǎn)、負(fù)債、收入、利潤(rùn)等表面數(shù)據(jù)，還要深入分析財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后的真實(shí)性和合理性。通過(guò)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的勾稽關(guān)系分析，檢查是否存在數(shù)據(jù)造假、虛增利潤(rùn)等情況。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的應(yīng)收賬款、存貨等資產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行詳細(xì)核查，評(píng)估其質(zhì)量和價(jià)值。對(duì)應(yīng)收賬款的賬齡、壞賬準(zhǔn)備計(jì)提情況進(jìn)行分析，判斷其回收的可能性。對(duì)存貨的數(shù)量、質(zhì)量、市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，防止存貨積壓或貶值對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。經(jīng)營(yíng)盡職調(diào)查要深入了解目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)模式、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。分析目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)流程，包括奶源采購(gòu)、生產(chǎn)加工、產(chǎn)品銷(xiāo)售等環(huán)節(jié)，評(píng)估其運(yùn)營(yíng)效率和成本控制能力。研究目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，包括市場(chǎng)份額、品牌知名度、銷(xiāo)售渠道、產(chǎn)品差異化優(yōu)勢(shì)等。對(duì)目標(biāo)企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，如市場(chǎng)需求變化、原材料價(jià)格波動(dòng)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的挑戰(zhàn)等。法律盡職調(diào)查要全面審查目標(biāo)企業(yè)的法律合規(guī)情況，包括合同協(xié)議、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、訴訟糾紛等。對(duì)目標(biāo)企業(yè)簽訂的各類(lèi)合同協(xié)議進(jìn)行審查，如奶源采購(gòu)合同、銷(xiāo)售合同、租賃合同等，評(píng)估合同的合法性、有效性和潛在風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行核查，包括專(zhuān)利、商標(biāo)、著作權(quán)等，確保其合法擁有和有效使用。對(duì)目標(biāo)企業(yè)涉及的訴訟糾紛進(jìn)行調(diào)查，包括已發(fā)生的訴訟案件和潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)，評(píng)估其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。在盡職調(diào)查方法上，要綜合運(yùn)用多種手段?？梢圆捎梦募忛喌姆椒ǎ殚喣繕?biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表、合同協(xié)議、公司章程、審計(jì)報(bào)告等文件資料，獲取基本信息。進(jìn)行實(shí)地考察，到目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)基地、銷(xiāo)售網(wǎng)點(diǎn)、奶源基地等進(jìn)行實(shí)地走訪(fǎng)，了解企業(yè)的實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況。訪(fǎng)談相關(guān)人員也是重要方法，與目標(biāo)企業(yè)的管理層、員工、供應(yīng)商、客戶(hù)等進(jìn)行訪(fǎng)談，獲取多方面的信息和意見(jiàn)。借助專(zhuān)業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等，利用其專(zhuān)業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面、深入的盡職調(diào)查。中介機(jī)構(gòu)在信息披露和盡職調(diào)查中具有不可替代的重要作用。會(huì)計(jì)師事務(wù)所可以憑借專(zhuān)業(yè)的財(cái)務(wù)知識(shí)和審計(jì)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行審計(jì)和分析，發(fā)現(xiàn)潛在的財(cái)務(wù)問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)。在蒙牛并購(gòu)雅士利的案例中，會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)雅士利的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行了詳細(xì)審計(jì)，發(fā)現(xiàn)了一些應(yīng)收賬款賬齡較長(zhǎng)、存貨積壓等問(wèn)題，為蒙牛在定價(jià)談判中提供了重要參考。律師事務(wù)所能夠從法律角度對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面審查，確保并購(gòu)活動(dòng)的合法性和合規(guī)性。在伊利海外并購(gòu)案例中，律師事務(wù)所對(duì)目標(biāo)企業(yè)的法律合規(guī)情況進(jìn)行了深入調(diào)查，幫助伊利識(shí)別和防范潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)，保障了并購(gòu)交易的順利進(jìn)行。資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)則可以運(yùn)用專(zhuān)業(yè)的評(píng)估方法和技術(shù)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)、品牌、技術(shù)等進(jìn)行評(píng)估，為并購(gòu)定價(jià)提供準(zhǔn)確的價(jià)值參考。因此，企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中應(yīng)充分發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)的作用，確保信息披露的真實(shí)準(zhǔn)確和盡職調(diào)查的全面深入。6.3理性對(duì)待市場(chǎng)因素在乳制品業(yè)并購(gòu)中，市場(chǎng)因素對(duì)定價(jià)有著顯著影響，企業(yè)需保持理性，有效應(yīng)對(duì)市場(chǎng)情緒和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力，建立科學(xué)的定價(jià)決策機(jī)制，以確保并購(gòu)定價(jià)的合理性。市場(chǎng)情緒的波動(dòng)是不可避免的，它往往受到宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、消費(fèi)者信心等多種因素的影響。企業(yè)在并購(gòu)定價(jià)時(shí)，應(yīng)避免盲目受市場(chǎng)情緒左右。當(dāng)市場(chǎng)情緒過(guò)度樂(lè)觀(guān)時(shí)，如行業(yè)前景被普遍看好，投資者對(duì)乳制品企業(yè)的未來(lái)盈利能力寄予過(guò)高期望，企業(yè)不能因此而盲目跟風(fēng)，高估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。在2015-2017年期間，國(guó)內(nèi)乳制品市場(chǎng)需求增長(zhǎng)，市場(chǎng)對(duì)行業(yè)前景十分樂(lè)觀(guān)，部分企業(yè)在并購(gòu)時(shí)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益過(guò)度樂(lè)觀(guān)估計(jì)，導(dǎo)致定價(jià)過(guò)高。企業(yè)應(yīng)冷靜分析市場(chǎng)形勢(shì)，結(jié)合目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及行業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期趨勢(shì)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行客觀(guān)估值。通過(guò)深入研究目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、產(chǎn)品創(chuàng)新能力、銷(xiāo)售渠道穩(wěn)定性等因素，判斷其在市場(chǎng)變化中的適應(yīng)能力和可持續(xù)發(fā)展能力，避免因市場(chǎng)情緒的短期波動(dòng)而做出錯(cuò)誤的定價(jià)決策。當(dāng)市場(chǎng)情緒悲觀(guān)時(shí)，如行業(yè)面臨危機(jī)或市場(chǎng)需求下滑，企業(yè)也不應(yīng)過(guò)度悲觀(guān)，壓低目標(biāo)企業(yè)價(jià)格。在2020年初新冠疫情爆發(fā)初期，乳制品行業(yè)面臨消費(fèi)場(chǎng)景受限、物流受阻等問(wèn)題，市場(chǎng)情緒較為悲觀(guān)。一些企業(yè)在并購(gòu)談判中，過(guò)度考慮疫情帶來(lái)的短期負(fù)面影響，大幅壓低目標(biāo)企業(yè)的估值。企業(yè)應(yīng)全面評(píng)估疫情對(duì)行業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的長(zhǎng)期影響，關(guān)注目標(biāo)企業(yè)在危機(jī)中的應(yīng)對(duì)措施和恢復(fù)能力。對(duì)于具有較強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和發(fā)展?jié)摿Φ哪繕?biāo)企業(yè)，不應(yīng)僅僅因?yàn)槎唐诘氖袌?chǎng)情緒悲觀(guān)而錯(cuò)失并購(gòu)機(jī)會(huì)。通過(guò)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)份額、品牌價(jià)值等進(jìn)行綜合分析，判斷其在市場(chǎng)恢復(fù)后的發(fā)展前景，合理確定并購(gòu)價(jià)格。面對(duì)激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力，企業(yè)應(yīng)保持理性，避免盲目跟風(fēng)并購(gòu)。在乳制品行業(yè)，當(dāng)某一企業(yè)成功完成并購(gòu)并取得一定成效時(shí)，可能會(huì)引發(fā)其他企業(yè)的跟風(fēng)行為。這種盲目跟風(fēng)并購(gòu)?fù)狈Τ浞值谋M職調(diào)查和價(jià)值評(píng)估，容易導(dǎo)致企業(yè)支付過(guò)高的價(jià)格，增加企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。企業(yè)在參與并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)前，應(yīng)明確自身的戰(zhàn)略目標(biāo)和并購(gòu)動(dòng)機(jī)，結(jié)合自身的實(shí)力和發(fā)展需求，謹(jǐn)慎選擇并購(gòu)目標(biāo)。深入分析目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)模式、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、財(cái)務(wù)狀況等，評(píng)估并購(gòu)是否符合企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略。對(duì)于那些與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)不相符、自身存在諸多問(wèn)題的目標(biāo)企業(yè)，即使競(jìng)爭(zhēng)壓力較大，也不應(yīng)盲目參與并購(gòu)。企業(yè)也不應(yīng)為了短期的市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪而在并購(gòu)定價(jià)上做出不合理的決策。市場(chǎng)份額固然重要，但不能以犧牲企業(yè)的長(zhǎng)期利益和財(cái)務(wù)健康為代價(jià)。一些企業(yè)為了迅速擴(kuò)大市場(chǎng)份額，提升市場(chǎng)排名，不惜支付過(guò)高的價(jià)格并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)。某區(qū)域性乳企為了進(jìn)入其他區(qū)域市場(chǎng)，在沒(méi)有充分評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值和自身財(cái)務(wù)承受能力的情況下，盲目提高報(bào)價(jià)，最終以高價(jià)完成并購(gòu)。然而，并購(gòu)后卻發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)存在諸多問(wèn)題，如產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定、銷(xiāo)售渠道不暢等，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難。企業(yè)在并購(gòu)定價(jià)時(shí)，應(yīng)綜合考慮市場(chǎng)份額、品牌建設(shè)、盈利能力、協(xié)同效應(yīng)等多方面因素，制定合理的并購(gòu)價(jià)格策略。通過(guò)對(duì)市場(chǎng)份額增長(zhǎng)的預(yù)期和成本效益的分析，確定一個(gè)既能滿(mǎn)足企業(yè)市場(chǎng)份額擴(kuò)張需求，又能保障企業(yè)財(cái)務(wù)穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展的并購(gòu)價(jià)格。建立科