目錄分的度基礎 5可供分配金額如計算？ 5分紅稅制對比vs股票vs其他公募基金 7已上市紅全景 9季節(jié)性節(jié)奏清晰 10分紅率筑底企穩(wěn) 12分拆的三條路 14方法一：折舊攤扣除法 15方法二：攤余成拆分法 17簡化方法：等額息假設下的本金收益剝離法 19與基紅利股比，價值如？ 23費率結構與持有本 23...........................................................................................................................24風險示 27圖表目錄圖1：公募的分紅稅制 7圖2：各屬性累計分紅金額 9圖3：各類型累計分紅金額及占比（億元，%） 9圖4：已上市2024&2025年平均分紅次數(shù)（次/只） 10圖5：平均單只分紅次數(shù)（分月份，次/只） 10圖6：各資產(chǎn)類型分紅次數(shù)（分月份，億元） 11圖7：產(chǎn)權累計可供分配金額的實際分配比例 11圖8：特許經(jīng)營權累計可供分配金額的實際分配比例 12圖9：產(chǎn)權平均單位分紅（TTM，元/份） 12圖10：特許經(jīng)營權平均單位分紅（TTM，元/份） 12圖11：產(chǎn)權&特許經(jīng)營權平均分紅率與指數(shù)走勢對比 13圖12：產(chǎn)權平均分紅率（TTM） 13圖13：特許經(jīng)營權平均分紅率（TTM） 13圖14：產(chǎn)權分紅拆分（方法一） 16圖15：特許經(jīng)營權分紅拆分（方法一） 16圖16：產(chǎn)權&特許經(jīng)營權實際平均分紅率與指數(shù)走勢對比（方法一） 16圖17：產(chǎn)權實際分紅率（方法一） 17圖18：特許經(jīng)營權實際分紅率（方法一） 17圖19：產(chǎn)權分紅拆分（方法二，億元） 18圖20：特許經(jīng)營權分紅拆分（方法二，億元） 18圖21：不同貼現(xiàn)率下產(chǎn)權實際平均分紅率（TTM） 18圖22：不同貼現(xiàn)率下特許經(jīng)營權實際平均分紅率（TTM） 18圖23：產(chǎn)權實際分紅率（簡化方法） 19圖24：特許經(jīng)營權實際分紅率（簡化方法） 19圖25：產(chǎn)權&特許經(jīng)營權實際平均分紅率（簡化方法） 20圖26：攤銷利率3%的實際平均分紅率 20圖27：攤銷利率4%的實際平均分紅率 20圖28：產(chǎn)權不同殘值率下的實際平均分紅率 2129/22圖與公募債基管理費率、托管費率對比 23圖31：各資產(chǎn)類型浮動管理費設置情況（只） 24圖32：各類型公募債基分紅率（TTM） 24圖33：各類型資產(chǎn)分紅率（TTM）對比（稅后，扣除基金管理費、托管費） 25圖34：產(chǎn)權實際分紅率（TTM） 26圖35：特許經(jīng)營權實際分紅率（TTM，基于基金存續(xù)期） 26圖36：特許經(jīng)營權實際分紅率（TTM，基于資產(chǎn)實際經(jīng)營期限） 26表1：可供分配金額計算過程（以華安張江產(chǎn)業(yè)園REIT為例） 6表2：公募、紅利股、其他公募基金的分紅稅制對比 8表3：特許經(jīng)營權越臨近到期，分紅率往往越高 14表4：不同資產(chǎn)類型產(chǎn)權的折舊會計處理要素 17表5：實際分紅率對攤銷利率、產(chǎn)權殘值率的敏感性分析 21REITs資產(chǎn)荒與利率中樞下行并存的當下，現(xiàn)金分派的穩(wěn)定性與可預期性成為資金配置的一項核心訴求?！豆_募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》（證監(jiān)會公告〔2020〕54號）第三十條要求基礎設施基金應當將90%以上合并后基金年度可供分配金額以現(xiàn)金形式分配給投資者；收益分配在符合分配條件的情況下每年不得少于1次——不僅切中了養(yǎng)老金、保險等長期資金的負債特性，也為REITs二級市場定價提供了類債估值錨。厘清可供分配金額如何計算、分紅稅負如何計提，是判斷REITs分紅含金量與比價優(yōu)勢的前提?？晒┓峙浣痤~如何計算？《公開募集基礎設施證券投資基金運營操作指引（試行）》（中基協(xié)字〔2021〕20號）第十六條將可供分配金額界定為在合并凈利潤基礎上進行合理調(diào)整后的金額，計算路徑分兩步：①還原實際現(xiàn)金流，加回折舊攤銷、利息支出及所得稅費用，將合并凈利潤還原為稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）；②審慎預留必要資金，對資本性支出、償債約束及未來運營支出預留等項目予以扣減。涉及的相關計算調(diào)整項一經(jīng)確認，不可隨意變更。具體來看，步驟②可能涉及的調(diào)整項包括：（一）當期購買基礎設施項目等資本性支出。（二）項目資產(chǎn)的公允價值變動損益、減值準備變動——EBITDA仍包含公允價（收益或加回（虧損），使分紅基礎與真實現(xiàn)金相匹配。（三）基礎設施項目資產(chǎn)的處置利得或損失——屬于一次性、非經(jīng)常性損益，可供分配金額是衡量底層資產(chǎn)通過日常運營產(chǎn)生并持續(xù)分配給投資人的現(xiàn)金流，一次性REITs持續(xù)分紅能力的判斷。（四）支付的利息及所得稅費用：將當期實際付現(xiàn)的利息與所得稅扣除。（五）應收和應付項目的變動。（六）未來合理相關支出預留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、未來合理期間內(nèi)的債務利息、運營費用等。（七）其他可能的調(diào)整項，如基礎設施基金發(fā)行份額募集的資金、處置基礎設施項目資產(chǎn)取得的現(xiàn)金、金融資產(chǎn)相關調(diào)整、期初現(xiàn)金余額等。（億元）202120222023202425H1（億元）202120222023202425H1本期合并凈利潤-0.1219-0.3211-0.2854-0.2875-0.1627加：折舊和攤銷0.53510.96741.24011.47260.7384利息支出-----所得稅費用-0.0276-0.01290.00860.0157-0.0073本期EBITDA0.38560.63330.96341.20070.5684調(diào)增項：發(fā)行份額募集的資金14.950015.5268期初現(xiàn)金0.1065本期所得稅費用的調(diào)整0.01290.0073應收、應付項目變動0.13140.04600.0122預留支出0.00130.40030.0688調(diào)減項：本期所得稅費用的調(diào)整0.07140.00860.0157購買基礎設施項目的支出4.36749.93430.05860.0004償還借款本金及利息10.31875.1649應收項目變動0.01960.0528應付項目變動0.00330.00050.37260.0563預留支出0.03500.4647期末租賃押金及保證金余額0.2519本期可供分配金額0.42260.62470.97101.20030.6000，公司公告上述調(diào)整過程一方面避免非現(xiàn)金因素稀釋分紅，另一方面通過剛性預留確保分紅不會透支資產(chǎn)維護與債務償還能力，使公募REITs在制度層面兼具固收穩(wěn)定派息與權益彈性分紅的獨特現(xiàn)金流特征。vs股票vs其他公募基金ABSREITs根據(jù)我國現(xiàn)行稅法及相關稅收優(yōu)惠政策，僅ABS因向項目公司提供股東借款而取得的利息收入須按3%稅率繳納增值稅，其余環(huán)節(jié)均不產(chǎn)生額外稅負。該安排最大限度保留了經(jīng)營凈收益，使其順暢地傳遞至投資者。圖1：募的稅制 政府官網(wǎng)參考依據(jù)：①（財稅〔2002〕8號20%（②于企1暫不③通知》(2016〕140號)：）利息（2017〕6號：的征收REITs分紅免稅優(yōu)勢明顯。對機構來說，REITs與其他公募基金的分紅REITs在項目公司→ABS流轉(zhuǎn)收益時需就利息性質(zhì)收入繳納3%增值稅外，均無其他稅負，而機構直接持有股票取得紅利時，需根據(jù)持股期限是否超過25%對個人來說，REITs股票滿1層股息、利息收入，已由上市公司、發(fā)債企業(yè)等主體代扣代繳20%金分紅后無需重復繳稅。分紅稅制公募REITs紅利股其他公募基金僅針對項目公司利息性質(zhì)的分紅部分，按3%稅率繳納增值稅，其他均分紅稅制公募REITs紅利股其他公募基金僅針對項目公司利息性質(zhì)的分紅部分，按3%稅率繳納增值稅，其他均免征企業(yè)所得稅：①居民企業(yè)：直接投資且連續(xù)持股≥12個月免征、不滿12個月稅率25%②非居民企業(yè)：稅率對基金取得入個人機構財政部、國家稅務總局關于開放式證券投資基金有關稅收問題的通知》，《財政部、國家稅務總局、證監(jiān)會關于上市公司股息紅利差別化個人所得稅政策有關問題的通知》，《企業(yè)所得稅法實施條例》第八十三條，研究REITs分紅全景REITs78279億元REITs91億元，23REITs187億元，后者數(shù)量少但分紅規(guī)模更高，因其不持有底層資產(chǎn)所有權，分紅中包含更多本金償還。分資產(chǎn)類型來看，13REITs14351%，其次為9只能源REITs4416%。圖2：各性分紅額 300 908025070200 605015040100 3020501021/0821/1021/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0822/1022/1223/0223/0423/0623/0823/1023/1224/0224/0424/0624/0824/1024/1225/0225/0425/0625/0825/1025/12已上市特許經(jīng)營權REITs億元已上市產(chǎn)權REITs（億元）REITs上市只數(shù)右軸）注：截至2025/12/23消費環(huán)保水務保障房16,6%23,8%13,5%10,3%29,11%143,51%44,16%圖3：各型消費環(huán)保水務保障房16,6%23,8%13,5%10,3%29,11%143,51%44,16%注：截至2025/12/232024~2025REITs2024/2025REITs2.86/2.782.76/2.723.00/2.86REITs2025REITs量價波動1.86REITs因出租率與租金2.31次。圖4：已市2024&2025年均紅數(shù)次/只） 4.03.53.02.52.01.51.00.50.0保障房 園區(qū) 倉儲物流 消費 能源 交通 環(huán)保水務 產(chǎn)權 特許經(jīng)營權2024 2025 2024年平均 2025年平均注：截至2025/12/23REITs8~9收益分配與信息REITs4月年報、8~9月半年報節(jié)11~12月，部分項目會在年末進行收益結算或補充分配。圖5：平只紅次（月，次只） 0M1 M2 M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 2022 2023 2024 2025注：年月數(shù)據(jù)為至/ /圖6：各產(chǎn)型分紅數(shù)分份億） 4035302520151050保障房 園區(qū) 倉儲物流 消費 數(shù)據(jù)中心 能源 交通 環(huán)保水務注：截至2025/12/23特許經(jīng)營權REITs表現(xiàn)出更強的分紅執(zhí)行力度。從可供分配金額的實際分配比例來看，截至2025/12/23，特許經(jīng)營權REITs為100.4%，基本應分盡分，而產(chǎn)權REITs僅為91.7%，僅略高于監(jiān)管要求的90%最低分紅比例。這一定程度上反映出兩類REITs在現(xiàn)金流構成、分紅政策執(zhí)行強度及分配節(jié)奏上的不同：產(chǎn)權REITs受出租率、租約到期及市場波動影響，管理人可能會適度保留部分可分配資金，或?qū)⑵溲雍蠓峙湟詰獙ξ磥聿淮_定性；而特許經(jīng)營權REITs現(xiàn)金流相對穩(wěn)定、可預測性更強，因而分紅執(zhí)行更為充分、及時。此外，同一屬性下的各細分資產(chǎn)類型在實際分配比例及變動趨勢上表現(xiàn)則較為一致。圖7：權累供分金的際配例 120%100%80%60%40%20%0%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q25 產(chǎn)權 保障房 園區(qū) 倉儲物流 消費注：產(chǎn)權REITs包含兩只能源REITs，按照季報、年報披露的可供分配金額進行累計，考慮到實際分紅可能存在跨期支付的時間差，因此計算方式為本季度末累計分紅金額÷上季度末累計可供分配金額，下同。圖8：特經(jīng)權累計供配額實分配例 120%100%80%60%40%20%0%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q25 特許經(jīng)營權 能源 交通 環(huán)保水務注：能源REITs中有兩只為產(chǎn)權REITs從平均單位分紅走勢來看，2023年以來，產(chǎn)權與特許經(jīng)營權REITs均呈先升后降趨勢。產(chǎn)權REITs單位分紅金額較小，于2024年4月達到階段性高點0.21元/份后開始回落，截至2025/12已降至0.15元/份，累計下滑約30.6%，細分來看，其下行壓力主要來自倉儲物流REITs，而園區(qū)和保障房REITs單位分紅基本維持平穩(wěn)。特許經(jīng)營權REITs的單位分紅自2024年9月起進入下行通道，由0.89元/份持續(xù)回落至0.57元/份，降幅35.8%，而這一趨勢在其三類細分資產(chǎn)中普遍存在。圖9：權平位分（TTM，元/） 圖10：特經(jīng)權平均位（TTM，元/ 份） 0.25 1.400.200.15

1.201.000.800.10 0.600.050.00

0.400.200.00 產(chǎn)權 保障房 園區(qū) 特許經(jīng)營權 能源 交通 環(huán)保水倉儲物流 消費注：截至2025/12/23 注：截至2025/12/23REITs分紅率（TTM，下同）受分子端分紅金額和分母端市場價格雙重影響，截至2025/12/23，產(chǎn)權REITs與特許經(jīng)營權REITs的分紅率分別為4.12%和9.04%，較2024年末的高點（5.96%和10.97%）均有明顯回落。就不同資產(chǎn)類型來看，產(chǎn)權REITs中，保障房分紅率相對偏低（2.5%~3%），倉儲物流分紅率從2024/8的高點7.33%回落至3.5%~4.5%，園區(qū)REITs的分紅率則基本維持在4%~5%；特許經(jīng)營權REITs中，能源REITs受市場化電價、補貼回款節(jié)奏等因素影響，分紅率波動最為明顯，環(huán)保水務REITs分紅率接近歷史低位，目前約在6%~7%，交通REITs分紅率自2025年下半年以來呈現(xiàn)溫和修復趨勢，目前位于9%~10%。圖權&特經(jīng)權均紅與走勢比

8008509009501,0001,0501,1001,1501,2001,250產(chǎn)權REITs平均紅率（%） 特許經(jīng)營權REITs平均紅率中證REITs全收指數(shù)右軸）注：截至2025/12/23圖12：權平紅率（TTM） 圖13：許營權平均紅（TTM） 8% 20%7% 18%16%6%14%5% 12%4% 10%3% 8%6%2% 4%1% 2%0% 0% 產(chǎn)權 保障房 園倉儲物流 消費

特許經(jīng)營權 能源交通 環(huán)保水務注：截至// 注：截至//REITs在評估REITs分紅率時，需特別注意高分紅≠高收益。尤其對于特許經(jīng)營權REITs，其分紅率普遍顯著高于產(chǎn)權類REITs，但其中大部分分紅實質(zhì)上是對本金的返還。特許經(jīng)營權REITs所持資產(chǎn)是有明確到期日的經(jīng)營權利，到期后殘值歸零，不具備資產(chǎn)增值空間，因此產(chǎn)品設計上需通過較高比例的現(xiàn)金分配，在存續(xù)期內(nèi)將本金逐步返還。產(chǎn)權REITs所持資產(chǎn)具有一定的永續(xù)屬性，理論上可長期持有并持續(xù)產(chǎn)生租金收入，因此分紅相對克制，但即便永續(xù)資產(chǎn)也會面臨物理折舊或經(jīng)濟周期影響，長期未必能實現(xiàn)真實增值，其分紅中同樣會包含一定的本金返還成分。這一機制也解釋了為何特許經(jīng)營權REITs越臨近到期，分紅率往往越高：隨著存續(xù)期縮短，資產(chǎn)凈值因本金返還而持續(xù)攤銷下降（REITs基金份額的價值亦應同步走低），若分紅金額保持相對穩(wěn)定，分母縮小，分紅率將被動抬升。REITs簡稱中航首鋼綠能REIT富國首創(chuàng)水務封閉式銀華紹興原華泰江蘇REITs簡稱中航首鋼綠能REIT富國首創(chuàng)水務封閉式銀華紹興原華泰江蘇平安寧波交投易方達深高速華夏南京交通高速公路招商高速公路REIT中金安徽交控浙商滬杭甬REIT工銀河北高速中金山東高速華夏中國交建高速國金中國鐵建高速華夏越秀高速公路平安廣州交投廣河高速REIT中信建投明陽智能新能源工銀蒙能清潔能源REIT華夏特變電工新能源中航京能光中信建投嘉上市日期2021-06-212021-06-21852024-12-262024-03-292024-11-012024-11-212022-11-222021-06-212024-06-282023-10-272022-04-282022-0720基金存續(xù)期剩余存續(xù)期基金凈值走勢分紅率(TTM)（年）（年）（億元）20252630%.82%.59交通交通交通交通交通交通交通交通交通交通交通交通11121517201819299991114148.16%1210710.39616.09%1622212024/12/312023/12/31那么，如何區(qū)分本金返還與實際分紅？目前市場主要有兩類分析思路：思路一：將REITs可供分配金額中的折舊攤銷部分直接視為本金返還，剔除后的剩余部分作為實際分紅。該方法邏輯直觀，且基于經(jīng)審計的定期財務報告，具有一定客觀性。但缺陷也較為明顯：一方面，相關數(shù)據(jù)僅按季度披露，時效性較弱；另一方面，不同資產(chǎn)類型采用的折舊年限、殘值率等會計政策存在差異，并不完全可比。思路二：類似債券投資中常用的攤余成本法邏輯，將本金逐年攤銷，將分紅中超過應計收益的部分視為本金返還。具體而言，需要設定一個貼現(xiàn)率（類似于攤余成本法中的市場利率，通常設置為內(nèi)部收益率IRR），再以期初剩余本金為基數(shù)，按該貼現(xiàn)率計算當期應計收益，分紅超出部分視為本金返還。然而，其得出的實際分紅率高度依賴于所設定的貼現(xiàn)率，反映的是投資者的預期回報曲線，更適合用于單一資產(chǎn)的內(nèi)部估值，在跨產(chǎn)品分紅比較中適用性有限?？紤]到上述方法的局限性以及在實操中的門檻，我們提出更貼近投資者視角、易于實施的簡化思路，用于估算REITs的實際分紅率：從投資者視角出發(fā)，可將REITs投資類比為類貸款安排，在發(fā)行時買入，相當于向基金提供了一筆融資款；而從發(fā)行人或者基金的視角看，這筆資金相當于一筆需要在存續(xù)期內(nèi)逐步償還的長期借款。在此框架下，我們采用等額本息攤銷邏輯進行標準化處理：以募集總規(guī)模為本金、基金合同期限為貸款期限，統(tǒng)一采用一個中性攤銷利率，計算出每期固定的本息還款額；每期分紅金額中，超出該期應還本息的部分，視為由資產(chǎn)運營產(chǎn)生的真實收益（即實際分紅）。盡管REITs的實際分配并不嚴格遵循等額本息還款計劃，但這一假設引入統(tǒng)一的本金返還參照系，能較為簡便地剝離分紅中隱含的本金返還成分。更重要的是，該方法僅需募資規(guī)模、存續(xù)期限等公開信息，適用于跨資產(chǎn)類型、跨品種的橫向比較，有助于快速評估REITs分紅的含金量與長期配置價值。下文將對上述三種方法進行具體測算，還原各類REITs的實際分紅率，便于后續(xù)的進一步對比。REITs8%~23%圖14：權分分（法） 圖15：許營權分紅分方一） 10 30% 188 25% 20% 6 15% 104 10%82 5% 0% 40 -5% 3Q224Q221Q233Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q25

30%25%20%15%10%5%0%-5%3Q224Q221Q233Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q25產(chǎn)權類-本金返還（TTM，億元）產(chǎn)權類-實際分紅（TTM，億元）實際分紅占比（%，右軸）

特許經(jīng)營權類-本金返還（TTM，億元）特許經(jīng)營權類-實際分紅（TTM，億元）實際分紅占比（%，右軸）2021/6/21作為樣本

注：截至2025Q3，選取2021/6/21首批上市的REITs作為樣本經(jīng)還原后，以25Q3為例，產(chǎn)權REITs的分紅率由3.9%降至0.9%，特許經(jīng)營權REITs由8.9%大幅降至2.6%，二者之間的分紅率差距明顯收窄。細分資產(chǎn)類別對比來看，保障房REITs和能源REITs的分紅性價比有所提升。圖16：權&許營權際均紅指數(shù)勢比方一）

3Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q25產(chǎn)權REITs分紅（%） 特許經(jīng)營權REITs分紅中證REITs全收指數(shù)盤價右軸）

8008509009501,0001,0501,1001,1501,2001,250注：截至2025Q3圖17：權實紅率方一） 圖18：許營權實際紅（法） 2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0% 產(chǎn)權 保障房 園倉儲物流 消費

10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0% 特許經(jīng)營權 能源交通 環(huán)保水務注：截至2025Q3 注：截至2025Q3REITsREITs普遍采用成本法進行計量，并以直線法對底層資產(chǎn)計提折舊或攤銷，但不同資產(chǎn)類型所適用的折舊年REITs0%~10%表4：不同資產(chǎn)類型產(chǎn)權REITs的折舊會計處理要素 資產(chǎn)類型 投資性房地產(chǎn)殘值率投資性房地產(chǎn)折舊率土地使用權殘值率土地使用權折舊率保障房0~5%、10%1.36%~3.8%-1.43%、2.5%倉儲物流0~10%~20%0、52.59%能源5%~19%--數(shù)據(jù)中心0~5%3.33%~2.38%--消費0~5%1.9%~4.75%02%~3.15%園區(qū)3%、5%、10%1.9%~4.85%0、10%2%~5%公募REITs招募說明書采用攤余成本法對REITs分紅進行本金拆分后可見，實際分紅金額平穩(wěn)下行（產(chǎn)權REITs出現(xiàn)階段性上升是由于擴募資產(chǎn)注入），本金返還則因各期分紅節(jié)奏與金額的波動而出現(xiàn)較大起伏。但整體而言，產(chǎn)權REITs的實際分紅占比仍明顯高于特許經(jīng)營權REITs。圖19：權分分（法，元） 圖特經(jīng)權分紅（法億元）12.010.08.06.04.02.00.0

18.016.014.012.010.08.06.04.02.00.022/0822/1123/0223/0523/0823/1124/0224/0524/0824/1125/0225/0525/0822/0822/1123/0223/0523/0823/1124/0224/0524/0824/1125/0225/0525/0825/11

特許經(jīng)營權類-本金返還（TTM）特許經(jīng)營權類-實際分紅（TTM）注：截至2025/12/23，選取2021/6/21首批上市的REITs作為樣本

注：截至2025/12/23，選取2021/6/21首批上市的REITs作為樣本該方法的核心參數(shù)貼現(xiàn)率對實際分紅率結果具有決定性影響。隨著貼現(xiàn)率的上升，實際分紅率會同步提高。具體而言，當貼現(xiàn)率分別設定為2%、3%、5%時，計算出的實際分紅率分別為：產(chǎn)權1.82%、2.68%、4.31%，特許經(jīng)營權2.20%、3.23%、5.15%。圖21：不同貼現(xiàn)率下產(chǎn)權REITs實際平均分紅率（TTM） 7%

圖22：不同貼現(xiàn)率下特許經(jīng)營權REITs實際平均7%6% 6%5% 5%4% 4%3% 3%2% 2%1% 1%0% 0% 產(chǎn)權（2%） 產(chǎn)權（3%） 產(chǎn)權（5%）

特許經(jīng)營權（2%） 特許經(jīng)營權特許經(jīng)營權（5%）注：截至2025/12/23 注：截至2025/12/23本方法基于兩項假設參數(shù)：一是攤銷利率，二是產(chǎn)權類REITs的殘值率（產(chǎn)在到期時的剩余價值率2%REITsREITs2.57%、1.96%（原為4.12%、9.04%）。從細分資產(chǎn)類型看，倉儲物流REITs和能源REITsREITs中分紅率最高的品種。圖23：權實紅率簡方） 圖24：許營權實際紅（化）6% 5% 14%4% 12%3% 2% 4%1% 2%22/0722/1023/0123/0422/0722/1023/0123/0423/0723/1024/0124/0424/0724/1025/0125/0425/0725/10 產(chǎn)權 保障房 園區(qū)倉儲物流 消費

特許經(jīng)營權 能源交通 環(huán)保水務注：截至2025/12/23；攤銷利率2%，產(chǎn)權REITs殘值率50%。

注：截至2025/12/23；攤銷利率2%，產(chǎn)權REITs殘值率50%。REITs的實際分紅2%REITs的實際分紅率0.32、0.71pct2.25%、1.26%4%，實際分紅率1.90%0.51%2%殘值率的REITs的實際分紅率影響更明顯，50%100%（即假設到期時資產(chǎn)仍能維持初始價值1.82pct20%10%，實際分紅率則相應降至1.47%1.11%，分別減少1.09pct1.46pct。圖25：權&許營權際均紅簡化法） 7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%產(chǎn)權 特許經(jīng)營權注：截至2025/12/23；攤銷利率2%，產(chǎn)權REITs殘值率50%。圖26：銷率3%的際平分率 圖27：銷率4%的際平分率 6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%22/0722/1022/0722/1023/0123/0423/0723/1024/0124/0424/0724/1025/0125/0425/0725/10

5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%22/0722/1022/0722/1023/0123/0423/0723/1024/0124/0424/0724/1025/0125/0425/0725/10產(chǎn)權 特許經(jīng)營權 產(chǎn)權 特許經(jīng)營權2025/12/23殘值50%。

注：截至2025/12/23；攤銷利率4%，產(chǎn)權REITs殘值率50%。圖28：權不值率的際均紅率 7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0% 特許經(jīng)營權 產(chǎn)權（殘值率10%） 產(chǎn)權（殘值率產(chǎn)權（殘值率50%） 產(chǎn)權（殘值率100%）注：截至2025/12/23；攤銷利率2%。對攤銷利率與產(chǎn)權類REITs殘值率進行更細致的敏感性分析可見：于3.5%時，兩類REITs的實際分紅率均保持為正；而特許經(jīng)營權REITs的實際分紅4.5%REITs整體來看，攤銷利率越高、殘值率越低，隱含的本金返還要求越高，從而對實際分紅率形成更強的壓制。..0.1.....0.1.......94%73%20%39%4.66%3.93%2.2.%471.0.00%0.73%-046%-1.19%-292%-2.95%-1.7.0%39%4.70%3.01%3.32%2.%631.0.25%0.44%-013%-1.82%-151%-2.52%-1.6.5%39%4.74%3.09%3.44%2.%791.%141.%490.16%-081%-0.46%-111%-2.10%-1.6.0%39%4.78%3.17%3.56%2.%951.%341.%730.12%0.49%-0.10%-71%-1.68%-0.5.5%39%4.82%3.25%3.68%2.%102.%531.%960.39%0.18%-0.75%-33%-1.28%-0.5.0%39%4.86%3.32%3.79%2.%252.%721.%191.65%0.12%0.42%-095%-0.2%0.14.5%39%4.89%3.39%3.90%2.%402.%901.%401.91%0.41%0.09%-059%-0.1%0.54.0%39%4.93%3.47%3.00%3.%542.%082.%621.15%1.69%0.23%0.23%-0.9%0.83.5%39%4.96%3.53%3.10%3.%682.%252.%821.39%1.%3.0%39%4.99%3.60%3.20%3.81%2.%412.%012.%621.22%1.3%80.43%0.%21.62.5%39%4.03%4.66%3.30%3.93%2.%572.%202.%841.47%1.1%11.74%0.%61.92.0%39%4.06%4.72%3.38%3.05%3.%712.%382.%042.%711.7%31.04%1.%02.31.5%39%4.08%4.78%3.47%3.16%3.%862.55%2.%242.%931.3%61.32%1.%22.61.0%攤銷利率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%REITs產(chǎn)權REITs（分不同殘值率）實際分紅率特許經(jīng)營權注：截至2025/12/23需要特別關注的是，REITs的基金存續(xù)期與底層資產(chǎn)的實際經(jīng)營期限并不完全匹配，這一現(xiàn)象在特許經(jīng)營權類REITs中更為常見。例如，滬杭甬REIT為年，但其底層資產(chǎn)杭徽高速的收費權僅至年月日；廣州交投廣河高REIT9920361216日到2REIT282014年投入運營，已使用9品高度依賴未來擴募或特許經(jīng)營權續(xù)期以維持分紅能力，若無法實現(xiàn)，后期將面臨現(xiàn)金流枯竭與凈值歸零風險。為更真實地反映收益質(zhì)量，我們將攤銷期限由基金名義存續(xù)期調(diào)整為底層資產(chǎn)的實際經(jīng)營權期限。測算結果顯示，特許經(jīng)營權REITs的實際分紅率由此前的1.96%下降至-0.02%，這意味著當前分紅水平可能并不足以覆蓋按資產(chǎn)真實壽命計算的本金返還要求，需要警惕由此帶來的保本壓力，以及市場對經(jīng)營權續(xù)約或擴募前景過度樂觀所引發(fā)的估值過高風險。圖29：許營權按基存期/際營期限算實平分率 7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%按基金存續(xù)期測算 按照項目實際經(jīng)營權期測算注：截至2025/12/23；攤銷利率2%。當然，本方法也存在局限性。比如，不同時期的攤銷利率理應有所差異，且可能過度低估了特許經(jīng)營權REITs在續(xù)期或擴募方面的確定性。上述內(nèi)容意在提供一種簡便直觀的可比實際分紅率的測算思路，相關結論僅供參考。在后續(xù)的分析中，將統(tǒng)一采用簡化方法所測算的實際分紅率。REITs5001000元/筆，差異不大；但在管理費率與托管費率方面，REITs已上市REITs管理費率整體處于0.09至0.70區(qū)間，其中環(huán)保水務類最低能源（0.235%）、消費（0.212%）、數(shù)據(jù)中心（0.200%）、交通（0.197%）和保障房（0.186%）；托管費率則普遍更低，介于0.006%至0.05%之間，其中環(huán)保水務類略高（0.023%），交通類、園區(qū)類均為0.013%，其余資產(chǎn)類型均為0.010%。相比之下，公募債基的費率水平明顯更高——即便是費率最低的短期純債基金，其管理+0.337%REITs（REITs的0.283%）。圖與募管理率托費對比 保障房保障房混合二級(%)(%)REITs公募債基注：截至2025/12/23公募債基目前多數(shù)REITs已引