目 錄我國化工行業(yè)供需格局預(yù)期改善 42025年化工行業(yè)仍處于低景氣階段 4需求端：傳統(tǒng)需求較為穩(wěn)定，新興產(chǎn)業(yè)有望帶來增量 4國內(nèi)制造業(yè)整體需求弱復(fù)蘇 4出口需求或受到貿(mào)易擾動 6供給端：產(chǎn)能擴(kuò)張放緩，供給端壓力減輕 7庫存端：已現(xiàn)小幅補(bǔ)庫 8成本端：能源價格回落，緩解成本壓力 9重點(diǎn)關(guān)注三大投資方向 10供需格局有望改善、行業(yè)景氣有望回升的子行業(yè) 10資本開支和研發(fā)共同驅(qū)動中長期增長的龍頭企業(yè) 國產(chǎn)替代需求迫切，部分化工新材料國產(chǎn)化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn) 12投資策略 13風(fēng)險提示 13插圖目錄圖1：中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)走勢 4圖2：中國化工制造業(yè)工業(yè)增加值累計(jì)同比增速 5圖3：制造業(yè)PMI指數(shù) 5圖4：中國化工制造業(yè)出口交貨值累計(jì)同比增速 6圖5：中國化工制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速 7圖6：中國化工制造業(yè)產(chǎn)能利用率 8圖7：中國化工行業(yè)庫存同比增速 9圖8：能源類大宗商品價格指數(shù) 9圖9：2025年前3季度化工行業(yè)資本開支超過10億元的上市公司 圖10：2025年前3季度化工行業(yè)研發(fā)費(fèi)用居前的上市公司 12我國化工行業(yè)供需格局預(yù)期改善2025年化工行業(yè)仍處于低景氣階段2025年化工品價格指數(shù)下滑超過10%，化工行業(yè)仍處于低景氣階段。中國化工品價格指數(shù)自2022年年中開始震蕩走低，迄今下行走勢已超過3年時間。2025年至今，受到需求承壓、供給擴(kuò)張、成本下降等因素影響，化工品價格指數(shù)繼續(xù)下行，年初至今累計(jì)下滑約10.51%。中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)(CCPI)2025-01-242024-01-24中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)(CCPI)2025-01-242024-01-242023-01-242022-01-242021-01-246,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0002020-01-24需求端：傳統(tǒng)需求較為穩(wěn)定，新興產(chǎn)業(yè)有望帶來增量20252022202320252025108.0%7.6%0.8%、1.9%2.5%PMI2025PMI50圖2：中國化工制造業(yè)工業(yè)增加值累計(jì)同比增速252520151050-5規(guī)模以上工業(yè)增加值:化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè):累計(jì)同比（%）規(guī)模以上工業(yè)增加值:化學(xué)纖維制造業(yè):累計(jì)同比（%）:橡膠和塑料制品業(yè):累計(jì)同比（%）制造業(yè)PMI:產(chǎn)成品庫存制造業(yè)PMI:新訂單制造業(yè)PMI:生產(chǎn)制造業(yè)PMI:產(chǎn)成品庫存制造業(yè)PMI:新訂單制造業(yè)PMI:生產(chǎn)制造業(yè)PMI60555045403530252016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01 2023-01 2024-01 2025-01宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的政策基調(diào)不變，且房地產(chǎn)行業(yè)積極政策頻出，預(yù)計(jì)有望邊際提振地產(chǎn)行業(yè)需求；從紡服領(lǐng)域需求看，國內(nèi)紡織品整體需求量大，剛需屬性較強(qiáng)；從汽車、家電等領(lǐng)域需求看，大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新等政策的出臺，有助于拉動汽車、家電產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)化工品的需求。新興產(chǎn)業(yè)有望帶來需求增量。國家十五五規(guī)劃建議提出，培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)，加快新能源、AI2025100.2%3.8%和-1.0%1.3%、5.7%8.1%口交貨值:化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè):口交貨值:化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè):累計(jì)同比（%）出口交貨值:化學(xué)纖維制造業(yè):累計(jì)同比（%）:橡膠和塑料制品業(yè):累計(jì)同比（%）-20-3060504030201002016-02 2017-02 2018-02 2019-02 2020-02 2021-02 2022-02 2023-02 2024-02 2025-02 -10國際貿(mào)易摩擦或成為短中期出口需求的重要驅(qū)動因素。當(dāng)前中美貿(mào)易沖突暫緩，今年11月中美均發(fā)布對等30供給端：產(chǎn)能擴(kuò)張放緩，供給端壓力減輕202320252025年10月，我國化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比增長為-7.9%（去年同期為122021~2022固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)完成額:制造業(yè):化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè):累計(jì)同比（%）固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)完成額:制造業(yè):化學(xué)纖維制造業(yè)累計(jì)同比（%）固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)完成額:制造業(yè):橡膠和塑料制品業(yè)累計(jì)同比-402019-02 2020-02 2021-02 2022-02 2023-02 2024-02 2025-026040200201-20從產(chǎn)能利用率來看，我國化工行業(yè)產(chǎn)能利用率近期維持在70~85%左右的較高水平，說明行業(yè)供給端缺乏足夠的彈性。2025年，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)的產(chǎn)能利用率約為73%、化學(xué)纖維制造業(yè)的產(chǎn)能利用率約為86%。圖6：中國化工制造業(yè)產(chǎn)能利用率909085807570652016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 2024-12工業(yè)產(chǎn)能利用率:化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè):當(dāng)季值（%）工業(yè)產(chǎn)能利用率:化學(xué)纖維制造業(yè):當(dāng)季值（%）反內(nèi)卷政策或引導(dǎo)行業(yè)自律。國家層面推動的反內(nèi)卷政策，其核心在于治理低價無序競爭并引導(dǎo)落后產(chǎn)能退出，我們預(yù)期政策有望引導(dǎo)行業(yè)老舊、落后產(chǎn)能的出清。政策本身聚焦老舊產(chǎn)能，但實(shí)際能直接淘汰的產(chǎn)能根據(jù)不同產(chǎn)品而有所分化，綜合來看，在目前化工行業(yè)盈利底部的背景下，行業(yè)真正的盈利改善或許更需要依靠反內(nèi)卷政策引領(lǐng)的行業(yè)自律。2023~2024萬噸/26%2025展望2026庫存端：已現(xiàn)小幅補(bǔ)庫隨著上一輪去庫存周期的結(jié)束，當(dāng)前行業(yè)出現(xiàn)小幅補(bǔ)庫跡象。自2022年下半年以來，國內(nèi)化工行業(yè)產(chǎn)成品20222025圖7：中國化工行業(yè)庫存同比增速404030201002016-02 2017-02 2018-02 2019-02 2020-02 2021-02 2022-02 2023-02 2024-02 2025-02-10-20規(guī)模以上工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè):同比（%）規(guī)模以上工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:化學(xué)纖維制造業(yè):同比（%）規(guī)模以上工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:橡膠和塑料制品業(yè):同比（%）經(jīng)過三年的行業(yè)下行去庫存，大部分子行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈庫存處于低位。由于化工品市場價格持續(xù)走低，市場基于對價格的悲觀預(yù)期，不斷降低庫存水平，導(dǎo)致庫存逐步降至低位。這一方面減輕了化工品供應(yīng)端的壓力，另一方面也為后續(xù)的庫存回補(bǔ)預(yù)留了較大空間。展望2026年，我們認(rèn)為，目前國內(nèi)化工品庫存量已大幅回落至合理區(qū)間，預(yù)計(jì)隨著化工品供給端的改善，后續(xù)補(bǔ)庫周期有望進(jìn)一步延續(xù)。成本端：能源價格回落，緩解成本壓力2025年，以原油和煤炭為代表的大宗商品價格高位回落，對化工行業(yè)整體成本端的壓力有所緩解。當(dāng)前原油市場供應(yīng)充裕而需求疲弱，預(yù)計(jì)短期內(nèi)難以擺脫供需失衡的壓力，若2026年原油等大宗能源的價格仍在現(xiàn)有價格區(qū)間震蕩，則化工品的整體成本端壓力有望減輕。圖8：能源類大宗商品價格指數(shù)190190170150130110907050大宗商品價格指數(shù)(CCPI):能源類2026重點(diǎn)關(guān)注三大投資方向展望2026我們建議重點(diǎn)關(guān)注：①供需格局有望改善、行業(yè)景氣有望回升的子行業(yè)；②資本開支和研發(fā)共同驅(qū)動中長期增長的龍頭企業(yè)；③受益于需求增加或自主開發(fā)持續(xù)推進(jìn)的部分高端化工新材料。供需格局有望改善、行業(yè)景氣有望回升的子行業(yè)結(jié)合上一章節(jié)中我們對于國內(nèi)化工供給和需求格局的分析，我們認(rèn)為，從供給端來看，受到行業(yè)競爭加劇、市場價格下行、投資回報(bào)率降低等因素的影響，國內(nèi)化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)放緩，反內(nèi)卷政策引領(lǐng)行業(yè)自律，疊加海外老舊化工品產(chǎn)能退出力度加大，行業(yè)盈利水平有望得到改善。從需求端來看，國內(nèi)制造業(yè)需求弱復(fù)蘇，新興領(lǐng)域或帶來增量；此外，大規(guī)模設(shè)備更新、消費(fèi)品以舊換新等具體政策，也有助于資本開支和研發(fā)共同驅(qū)動中長期增長的龍頭企業(yè)資本開支方面，2025年前3季度化工行業(yè)上市公司資本開支仍由三桶油、萬華化學(xué)和幾家民營大煉化企業(yè)為主導(dǎo)。除三桶油外，資本開支較高的上市公司包括中鹽化工、寶豐能源、湖北宜化、巨化股份、華魯恒升等。研發(fā)費(fèi)用方面，除三桶油外，2025年前3季度化工行業(yè)上市公司研發(fā)費(fèi)用較高的上市公司包括萬華化學(xué)、金發(fā)科技、衛(wèi)星化學(xué)、新鳳鳴、興發(fā)集團(tuán)等。圖9：2025年前3季度化工行業(yè)資本開支超過10億元的上市公司證券代碼證券簡稱2025年前三季度資本開支（億元）證券代碼證券簡稱2025年前三季度資本開支（億元）601857.SH中國石油1776.58002430.SZ杭氧股份16.72600028.SH中國石化882.00000830.SZ魯西化工16.44600938.SH中國海油777.93600143.SH金發(fā)科技16.20600309.SH萬華化學(xué)237.53600141.SH興發(fā)集團(tuán)16.14600328.SH中鹽化工68.62600096.SH云天化15.52603225.SH新鳳鳴62.56600866.SH星湖科技15.43600989.SH寶豐能源43.04600873.SH梅花生物15.24000422.SZ湖北宜化34.57002001.SZ新和成14.55600160.SH巨化股份30.70000893.SZ亞鉀國際14.03600426.SH華魯恒升26.91002601.SZ龍佰集團(tuán)13.65603255.SH鼎際得24.83000792.SZ鹽湖股份13.11600299.SH安迪蘇24.49600500.SH中化國際12.89002092.SZ中泰化學(xué)23.30600378.SH昊華科技11.53600623.SH華誼集團(tuán)22.99002064.SZ華峰化學(xué)11.47002539.SZ云圖控股22.91600810.SH神馬股份11.0060061822.32600409.SH三友化工10.14000683博源化工18.55圖10：2025年前3季度化工行業(yè)研發(fā)費(fèi)用居前的上市公司證券代碼證券簡稱2025年前3季度研發(fā)費(fèi)用（億元）證券代碼證券簡稱2025年前3季度研發(fā)費(fèi)用（億元）601857.SH中國石油143.75002601.SZ龍佰集團(tuán)8.48600028.SH中國石化99.88002001.SZ新和成7.98600309.SH萬華化學(xué)33.51600989.SH寶豐能源7.35600143.SH金發(fā)科技19.86002064.SZ華峰化學(xué)6.70002648.SZ衛(wèi)星化學(xué)12.44000830.SZ魯西化工6.36603225.SH新鳳鳴11.21600378.SH昊華科技6.26600938.SH中國海油11.12000422.SZ湖北宜化5.93600141.SH興發(fā)集團(tuán)9.03600426.SH華魯恒升5.28600623.SH華誼集團(tuán)8.85002768.SZ國恩股份4.86600160.SH巨化股份8.55600096.SH云天化4.86自主開發(fā)需求迫切，部分化工新材料國產(chǎn)化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)部分新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展拉動相關(guān)化工新材料的需求。新型顯示、生物醫(yī)療、人工智能、具身智能機(jī)器人等終端應(yīng)用逐步進(jìn)入規(guī)模化發(fā)展，催生了各類配套材料的發(fā)展機(jī)遇。我國在相關(guān)本土企業(yè)的不斷發(fā)展與追趕中，將持續(xù)推進(jìn)高端材料的自主開發(fā)。電子化工材料的自主開發(fā)仍然是中長期具備持續(xù)性的投資隨機(jī)著會半。導(dǎo)體、新型顯示、AI、具身機(jī)器人等終端領(lǐng)域的發(fā)展，以電子化工材料為代表的化工新材料迎來自主開發(fā)機(jī)遇期。一批本土企業(yè)經(jīng)過多年的技術(shù)積累，在部分電子化工材料領(lǐng)域已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了技術(shù)突破，目前已打入部分國產(chǎn)下游芯片及顯示面板的供應(yīng)鏈體系中。目前國內(nèi)本土企業(yè)在顯示面板材料，尤其是LCD材料的研發(fā)與制造方面，已實(shí)現(xiàn)了較高比例的自主開發(fā)，但是在部分高端的OLED材料及芯片及電子化工材料的研發(fā)與制造方面，仍與國外領(lǐng)先企業(yè)有較大的差距。我們認(rèn)為，隨著目前已實(shí)現(xiàn)自主開發(fā)的電子化工材料的品質(zhì)及穩(wěn)定性不斷優(yōu)化升級，并與下游國內(nèi)客戶深度綁定，這部分材料自主開發(fā)的比例有望不斷增加；對于部分國產(chǎn)化率較低的高端材料，隨著本土企業(yè)不斷的研發(fā)投入、技術(shù)的不斷突破，未來也有望實(shí)現(xiàn)從零到一的自主開發(fā)突破。隨著生物醫(yī)療等