1、美國(guó)新股發(fā)行制度改革：JOBS法案的主要內(nèi)容魯公路、李豐也、邱薇中國(guó)證監(jiān)會(huì)研究中心，北京證券期貨研究院摘要：2012年4月5日，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬簽署JOBS法案，使之正式成為法律，該法案旨在通過(guò)適當(dāng)放松管制，完善美國(guó)小型公司與資本市場(chǎng)的對(duì)接，鼓勵(lì)和支持小型公司發(fā)展。本文首先詳細(xì)介紹了JOBS法案的基本內(nèi)容，并全面分析法案出臺(tái)后可能造成的影響，在此基礎(chǔ)上就該法案對(duì)發(fā)展我國(guó)資本市場(chǎng)的啟示和借鑒作用進(jìn)行了深入的分析和思考。關(guān)鍵詞：JOBS法案；小型公司；資本市場(chǎng)Abstract：The Jumpstart Our Business Startups Act or JOBS Act, is a law

2、intended to encourage fundingofUnited States small businessesby easing various securities regulations. It passed with bipartisansupport, and was signed into law by the President of the United Stateson April 5, 2012. In this paper，we first introduce the content and the possible impact of the JOBS Act

3、，then we share what we learned from this act on how to develop China's capital market.Key Words：JOBS Act；Small Business；Capital Market一、JOBS法案出臺(tái)的背景小型公司的成長(zhǎng)和壯大是一國(guó)生產(chǎn)力水平提升、國(guó)家財(cái)富積累、科學(xué)技術(shù)創(chuàng)新的重要來(lái)源，更重要的是在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)低迷、美國(guó)國(guó)內(nèi)失業(yè)率居高不下的大背景下，小型公司的發(fā)展可以加速經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和促進(jìn)就業(yè)。過(guò)去，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在資本市場(chǎng)與小型公司的高效對(duì)接中獲得了巨大成功，但最近十幾年，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)制度的變化

4、越來(lái)越不利于美國(guó)小型公司的發(fā)展壯大。特別是金融危機(jī)后美國(guó)的銀行和個(gè)人信貸緊縮，小型公司的間接融資渠道收窄；而在資本市場(chǎng)上，小型公司無(wú)論是通過(guò)公開(kāi)發(fā)行還是非公開(kāi)發(fā)行的融資規(guī)模都在下降，與它們成長(zhǎng)所需要的資本漸行漸遠(yuǎn)?，F(xiàn)階段，阻撓美國(guó)小型公司與資本市場(chǎng)高效對(duì)接主要表現(xiàn)在：（一）美國(guó)小型公司實(shí)施IPO的“性價(jià)比”太低20年前，美國(guó)小型公司進(jìn)入資本市場(chǎng)最重要、最有效的融資手段就是IPO，近年來(lái)隨著一些市場(chǎng)因素和監(jiān)管制度的變化，小型公司實(shí)施IPO的“性價(jià)比”很低，造成當(dāng)前小公司IPO數(shù)量急劇下降。一方面小型公司通過(guò)IPO來(lái)融資變得困難，另一方面相比于實(shí)施IPO負(fù)出的代價(jià)，小型公司實(shí)施IPO帶來(lái)的好處不大

5、。1、小型公司IPO“付出的太多”IPO的申請(qǐng)注冊(cè)過(guò)程太復(fù)雜。美國(guó)擬上市公司需要在SEC注冊(cè)，注冊(cè)過(guò)程非常復(fù)雜，對(duì)公司申請(qǐng)材料的要求也很高，這一規(guī)定的出發(fā)點(diǎn)是保證公司信息披露的準(zhǔn)確性和真實(shí)性，保護(hù)投資者的利益。但是對(duì)于小型公司來(lái)說(shuō)，申請(qǐng)過(guò)程的復(fù)雜性和申請(qǐng)材料的完備性意味著大量的費(fèi)用支出和時(shí)間成本。比如SEC要求公司提供的申請(qǐng)材料中包括IPO之前3個(gè)年度的經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告、之前5個(gè)年度的經(jīng)審計(jì)的指定財(cái)務(wù)指標(biāo)（Selected Financial Data，包括流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率等）報(bào)告等。IPO受到的限制太多。美國(guó)擬上市公司在IPO過(guò)程中需要受到眾多法規(guī)的限制，以保護(hù)投資者的利益。包括公司在I

6、PO之前不允許與投資者溝通，不允許投行在IPO前后發(fā)布相關(guān)研究報(bào)告等。這些規(guī)定不利于小型公司IPO的宣傳與定價(jià)。IPO之后的信息披露義務(wù)太繁重。在上市之后，小型公司需要負(fù)擔(dān)沉重的信息披露義務(wù)，包括按照比較復(fù)雜的GAAP會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行信息披露、按時(shí)披露高管薪酬的相關(guān)信息、按照薩班斯法案按時(shí)提交審計(jì)師提供的公司內(nèi)控的證明報(bào)告、按照PCAOB的要求實(shí)施審計(jì)師輪換制度等。綜上，小型公司為了實(shí)施IPO需要付出的太多，包括高昂的費(fèi)用和時(shí)間成本，從圖1-1來(lái)看，美國(guó)公司實(shí)施IPO的平均費(fèi)用為250萬(wàn)美元，而上市后為了滿足合規(guī)和信息披露要求，公司每年平均付出的費(fèi)用為150萬(wàn)美元，這些費(fèi)用對(duì)于成長(zhǎng)階段的小型公司來(lái)

7、說(shuō)難以承受。數(shù)據(jù)來(lái)源：“Rebuilding the IPO On-Ramp”，Issued by the IPO Task Force，2011.10.202、小型公司IPO“得到的太少”網(wǎng)上經(jīng)紀(jì)的產(chǎn)生減弱了市場(chǎng)對(duì)小型公司的關(guān)注。過(guò)去零售經(jīng)紀(jì)人每天打成千上萬(wàn)的電話，給投資者意見(jiàn)，幫助推薦小規(guī)模公司的股票。隨著信息網(wǎng)絡(luò)的興起，出現(xiàn)了大量的網(wǎng)上經(jīng)紀(jì)公司，也叫打折經(jīng)紀(jì)（收費(fèi)低），投資者可以直接在網(wǎng)上下單，因此零售經(jīng)紀(jì)力量不斷消退，小公司股票失去了大量的推薦機(jī)會(huì)。投行分析師和機(jī)構(gòu)研究報(bào)告對(duì)小型公司的關(guān)注不足。據(jù)SecondMarkets做的一個(gè)研究，3000家最大的美國(guó)公司中，市值過(guò)100億的分析師

8、個(gè)數(shù)為25個(gè)，而市值過(guò)低于5億美元的分析師個(gè)數(shù)僅為5個(gè)。股票交易百分位報(bào)價(jià)規(guī)則的采用降低了小型公司股票的流動(dòng)性。該規(guī)則要求股票報(bào)價(jià)的最低檔位為0.01美元，大大降低了做市商的利潤(rùn)收益，而且小型公司的交易頻率較低，因此做市商對(duì)于小型公司做市意愿降低，轉(zhuǎn)而做大公司的做市商，使得小型公司股票的流動(dòng)性較差。高頻交易的興起使得小型公司股票受冷落。據(jù)統(tǒng)計(jì),美國(guó)的高頻交易現(xiàn)在占到整個(gè)交易量的75%。因?yàn)榱鲃?dòng)性的需求，高頻交易更傾向于選擇大公司，小公司受到忽略。隨著投資者持有股票的期限降低，大公司股票更受青睞。有研究表明，投資者持有上市公司的期限從1970年的平均5年降低到現(xiàn)在的平均3個(gè)月。所以投資者越來(lái)越注

9、重公司的短期收益和財(cái)務(wù)狀況，而這方面大公司更占優(yōu)。3美國(guó)小型公司的IPO現(xiàn)狀在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化和監(jiān)管體制日益嚴(yán)格的情況下，近十幾年來(lái)美國(guó)小型公司的IPO數(shù)量急劇下降，從圖1-2可以看出，隨著每次監(jiān)管法案的出臺(tái)，小型公司的IPO數(shù)量都會(huì)下降。這是因?yàn)樵诒O(jiān)管日益嚴(yán)格的情況下，信息披露成本以及合規(guī)成本對(duì)小型公司的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大型公司?？梢钥吹?，在1999年之前，監(jiān)管環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境適合小型公司的成長(zhǎng)，因此在這個(gè)階段小型公司的IPO數(shù)量很高，平均每年有520起IPO，其中1996年達(dá)到頂峰756個(gè)。之后隨著市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的變化和監(jiān)管的逐漸嚴(yán)格，小型公司的IPO數(shù)量急劇下降。比如網(wǎng)上經(jīng)紀(jì)、高頻交易、百分位報(bào)價(jià)的出臺(tái)

10、使得小公司的IPO銳減，而薩班斯法案、Dodd-Frank法案的出臺(tái)更是雪上加霜。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從1992年到2010年，美國(guó)公司保持私有化狀態(tài)的時(shí)間增加了一倍。相比于經(jīng)過(guò)復(fù)雜的IPO過(guò)程上市并花費(fèi)大量成本保住上市資格，很多小型公司選擇不通過(guò)IPO，而是通過(guò)并購(gòu)成為大型公司，或通過(guò)其他融資方式進(jìn)行較為緩慢的增長(zhǎng)，在規(guī)模較大時(shí)再選擇上市。圖1-2數(shù)據(jù)來(lái)源：“Rebuilding the IPO On-Ramp”，Issued by the IPO Task Force，2011.10.20（二）美國(guó)小型公司非公開(kāi)的融資渠道較少，監(jiān)管較嚴(yán)美國(guó)小型公司的IPO受阻，但是它們通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行來(lái)進(jìn)行資金募集同樣

11、困難。除了傳統(tǒng)的天使、創(chuàng)投、私募之外，小型公司缺乏穩(wěn)定可靠的融資手段。而且相關(guān)法律法規(guī)對(duì)小型公司融資方式的選擇、以及小型公司以私人公司的身份進(jìn)一步做大做強(qiáng)有諸多限制。主要包括：1934年證券法12(g)(1)中的500人法則。有大量的公司被迫變成公眾公司因?yàn)椴恢挥X(jué)中觸發(fā)了500人的紅線。500人法則對(duì)于公司雇傭人員產(chǎn)生了負(fù)面影響，公司害怕通過(guò)換股的方式來(lái)并購(gòu)，公司害怕給員工發(fā)股票期權(quán)。從投資者的角度來(lái)說(shuō)，減少了投資機(jī)會(huì)，公司管理層明白只有500個(gè)股東的名額。并且產(chǎn)生了“股份持有人（holders of record）”和“股份受益人（beneficiary owners）”之爭(zhēng)。上市公司不存

12、在這個(gè)問(wèn)題，大量的投資者通過(guò)華爾街持有一家公司。對(duì)于私人公司，私人公司則一般直接持有，相反如果少數(shù)公司通過(guò)一個(gè)經(jīng)紀(jì)商或設(shè)立一個(gè)特殊投資機(jī)器（Special Purpose Vechile）持有公司的股票，又有規(guī)避（anti-evasion rule）的嫌疑，會(huì)遭到SEC的調(diào)查。他們會(huì)按照證券法12g(5)(1)的要求進(jìn)行穿透計(jì)算。私募融資免于注冊(cè)的要求：不得公開(kāi)勸誘或公開(kāi)打廣告。業(yè)界普遍解釋為私募就是你的投資者必須是和這家公司有一定關(guān)系或者當(dāng)你銷售證券的時(shí)候，你的投資者就站在你的面前。否則就有違反規(guī)定的危險(xiǎn)。打個(gè)比方，按照對(duì)于這個(gè)的法律理解，即使你是認(rèn)可投資者（Accredited Inves

13、tors），但如果和發(fā)行人沒(méi)有任何關(guān)系，那么購(gòu)買這個(gè)證券就會(huì)有違規(guī)的嫌疑。實(shí)際上一般勸誘和打廣告讓非認(rèn)可投資者（non-accredited investors）看到?jīng)]有任何關(guān)系。反正他也不符合要求。舉個(gè)美國(guó)的例子：汽車銷售商不能因?yàn)榇嬖?8歲以下的未成年人就不打廣告了。關(guān)鍵是要通過(guò)其它方式來(lái)限制他們開(kāi)車。公眾小額集資（Crowdfunding）不允許用作股權(quán)融資。在JOBS法案之前，公眾小額集資行為被廣泛使用，其操作形式是以一個(gè)共同的目標(biāo)或名義，面向數(shù)目較多的個(gè)體投資者，募集一定的資金，而每個(gè)個(gè)體投資者的出資額度較低。這種融資方式在美國(guó)非常流行，比如廣泛用于慈善事業(yè)。但是法律限制這種融資方式

14、被應(yīng)用與商業(yè)項(xiàng)目，尤其是以股權(quán)作為標(biāo)的物的融資行為。相比于其他形式的非公開(kāi)發(fā)行，公眾小額集資的靈活性更強(qiáng)、對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受力要求更低、融資的成本也較低，非常適合個(gè)體創(chuàng)業(yè)者或小型公司的融資行為。（三）JOBS法案的誕生綜上所述，在外部環(huán)境和內(nèi)部制度的雙重壓力下，美國(guó)小型公司的融資渠道日益收窄，無(wú)論通過(guò)IPO上市融資還是通過(guò)非公開(kāi)融資都困難重重。而小型公司融資狀況的惡化帶來(lái)的直接后果就是整個(gè)社會(huì)的創(chuàng)新能力下降、失業(yè)問(wèn)題凸顯、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)后勁不足。有鑒于此，美國(guó)在2011年1月宣布開(kāi)始創(chuàng)業(yè)美國(guó)（Startup America）計(jì)劃，擬出臺(tái)一系列改革措施，旨在鼓勵(lì)和幫助小型公司的成長(zhǎng)。美國(guó)財(cái)政部在201

15、1年3月舉行了“小型公司進(jìn)入資本市場(chǎng)”研討會(huì)，具體提出了一些改革措施，在這些措施中，第一條就是要通過(guò)修改現(xiàn)有資本市場(chǎng)的規(guī)則來(lái)拓寬小型公司與資本市場(chǎng)對(duì)接的通道，放松管制，讓小型公司能夠更容易的獲得成長(zhǎng)所需的資本。而這也成為了今天JOBS法案的藍(lán)本。JOBS法案的推出過(guò)程為：2012年3月8日，美國(guó)眾議院通過(guò)了JOBS法案；2012年3月22日，美國(guó)參議院就JOBS法案關(guān)于公眾小額集資（Crowdfunding）提出修改意見(jiàn)；2012年3月27日，美國(guó)眾議院通過(guò)了參議院的修改意見(jiàn)并將方案提交給美國(guó)總統(tǒng)；2012年4月5日，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬簽署JOBS法案，使其成為法律。據(jù)華爾街日?qǐng)?bào)的報(bào)道，2011年

16、美國(guó)的107個(gè)IPO中有98個(gè)適用JOBS法案中的減低標(biāo)準(zhǔn)和豁免條款。二、JOBS法案的主要內(nèi)容JOBS法案主要包含兩大部分內(nèi)容：一是IPO“減負(fù)”：JOBS中有大量新的條款出臺(tái)旨在為EGC公司（下文詳解）IPO過(guò)程“減負(fù)”，并減輕其公開(kāi)披露負(fù)擔(dān)，同時(shí)使EGC得到更多的關(guān)注；二是非公開(kāi)融資改革：JOBS的一系列改革措施旨在降低私人公司融資的規(guī)則限制，同時(shí)提高了私人公司成為公眾公司、需要強(qiáng)制公開(kāi)披露的門檻，并提出了新的公眾小額集資（Crowdfunding）方案。（一）EGC公司的IPO“減負(fù)”在JOBS法案中定義了“發(fā)展階段的成長(zhǎng)型公司”（Emerging Growth Companies，下

17、文簡(jiǎn)稱EGC公司），簡(jiǎn)化和降低了這類公司實(shí)施IPO和公開(kāi)披露的相關(guān)要求和標(biāo)準(zhǔn)。JOBS法案對(duì)EGC的定義是在最近一個(gè)財(cái)政年度的總收入不超過(guò)10億美元的公司。公司可以保持EGC資格，直到滿足下面任何一個(gè)條件時(shí)，視為EGC資格的喪失：（1）公司年收入超過(guò)10億美元后的第一個(gè)財(cái)政年度；（2）公司實(shí)施IPO五周年后的第一個(gè)財(cái)政年度；（3）公司在之前三年發(fā)行了超過(guò)10億美元的非可轉(zhuǎn)債；（4）公司符合“l(fā)arge accelerated filer”（公司在過(guò)去的一年中公開(kāi)發(fā)行的股權(quán)價(jià)值的變動(dòng)幅度超過(guò)7億美元）。主要改革內(nèi)容為：1.簡(jiǎn)化和優(yōu)化EGC公司的IPO流程（具體見(jiàn)表一）申請(qǐng)材料的要求降低。在JOB

18、S出臺(tái)之前，擬上市公司需要向SEC提交復(fù)雜的申請(qǐng)材料，其中需要提供公司在IPO之前3年的經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告，同時(shí)需要提供之前5年的經(jīng)審計(jì)的特定財(cái)務(wù)指標(biāo)報(bào)告，這些報(bào)告會(huì)引發(fā)高昂的審計(jì)費(fèi)用。而改革之后，財(cái)務(wù)報(bào)告只需提供發(fā)行前兩年的，而特定財(cái)務(wù)指標(biāo)報(bào)告只需提供當(dāng)年的，這樣一方面減少了公司準(zhǔn)備申請(qǐng)材料的難度，另一方面節(jié)省了大量的審計(jì)費(fèi)用。同時(shí)，JOBS責(zé)成SEC審閱S-K規(guī)則，盡可能減輕EGC公司在注冊(cè)和信息披露方面的負(fù)擔(dān)，并要求SEC在審閱后出示關(guān)于改進(jìn)S-K規(guī)則的報(bào)告。EGC公司被允許向SEC秘密遞交IPO注冊(cè)報(bào)告書(shū)。根據(jù)美國(guó)證券法的規(guī)定，美國(guó)公司向證監(jiān)會(huì)遞交IPO申請(qǐng)材料和注冊(cè)報(bào)告書(shū)必須以公開(kāi)形式

19、進(jìn)行。原來(lái)只有外國(guó)公司可以實(shí)施秘密遞交。此次發(fā)布的JOBS法案，允許美國(guó)和外國(guó)的EGC公司向美國(guó)證監(jiān)會(huì)秘密提交IPO注冊(cè)說(shuō)明書(shū)草稿以及后續(xù)修訂稿，并在發(fā)行人進(jìn)行路演之前至少21天向證監(jiān)會(huì)公開(kāi)遞交。EGC公司可以充分利用秘密遞交程序，延遲公開(kāi)對(duì)公司競(jìng)爭(zhēng)不利或者對(duì)上市造成不利影響的信息，并在秘密遞交到公開(kāi)遞交的這段時(shí)間內(nèi)，有計(jì)劃地對(duì)各種事情做出一定安排。以往小型公司往往擔(dān)心在IPO前敏感的財(cái)務(wù)信息和商業(yè)信息的公開(kāi)對(duì)公司的不利影響，尤其是當(dāng)IPO注冊(cè)申請(qǐng)最終被否決的情況下。JOBS出臺(tái)后，小型公司可以選擇秘密遞交，并當(dāng)申請(qǐng)通過(guò)后再公開(kāi)申請(qǐng)信息。這一政策有助于打消小型公司實(shí)施IPO的顧慮。需要說(shuō)明的是

20、，秘密遞交是JOBS法案為EGC公司提供的一種可選擇的權(quán)利，沒(méi)有強(qiáng)制性，而當(dāng)EGC公司選擇了秘密遞交的情況下，任何導(dǎo)致在申請(qǐng)信息公開(kāi)前的信息泄露行為都被認(rèn)為是違法的，無(wú)論這一行為主體是SEC職員還是EGC公司。允許擬上市公司與潛在投資者在IPO之前進(jìn)行溝通。JOBS法案規(guī)定，在向證監(jiān)會(huì)遞交招股書(shū)之前或之后，EGC公司或其授權(quán)代表可以與合格機(jī)構(gòu)購(gòu)買方（QIB)或被作為合格投資者的機(jī)構(gòu)進(jìn)行口頭或書(shū)面交流，以判斷此類投資者是否對(duì)擬議中的證券發(fā)行有興趣。這一規(guī)定有助于EGC公司上市的承銷與定價(jià)。但是也有觀點(diǎn)認(rèn)為，這一規(guī)定可能導(dǎo)致一個(gè)潛在風(fēng)險(xiǎn)，即不同的信息可能被發(fā)送給不同的投資者，并可能導(dǎo)致欺詐行為和內(nèi)

21、幕交易等。放松投行對(duì)EGC公司研究報(bào)告的限制。根據(jù)JOBS法案之前的法律法規(guī)，主要影響投行基于EGC公司研究行為和研究報(bào)告發(fā)布的法規(guī)包括：參與公司IPO的投行禁止在IPO前發(fā)布研究報(bào)告；當(dāng)發(fā)行價(jià)格確定后，投行研究員在發(fā)行后的40天內(nèi)都不允許發(fā)布研究報(bào)告；在上市公司新股鎖定期到期日前后的15天之內(nèi)，不允許研究員發(fā)布研究報(bào)告。除此之外還有一系列規(guī)則用以保證投行研究報(bào)告的獨(dú)立性，同時(shí)確保這些報(bào)告不能被投行用來(lái)招攬生意。JOBS法案推出后主要從三個(gè)方面對(duì)現(xiàn)有的規(guī)則進(jìn)行了修正，放松了投行對(duì)EGC公司進(jìn)行研究和發(fā)布研究報(bào)告的限制：a）允許投行在EGC公司IPO和其他形式的發(fā)行前發(fā)布研究報(bào)告；b）要求FIN

22、RA廢除關(guān)于禁止研究員、投行工作人員與EGC公司就IPO進(jìn)行的三方會(huì)議；c）要求FINRA廢除關(guān)于禁止特定時(shí)期（包括EGC的IPO和其他形式的發(fā)行前后，以及IPO股份解鎖期前后）研究報(bào)告的發(fā)布。2. 減輕EGC公司的信息披露負(fù)擔(dān)（具體見(jiàn)表2）從JOBS法案的內(nèi)容上看，這部分的改革措施對(duì)EGC公司來(lái)說(shuō)是重大利好，主要包括：EGC公司無(wú)需提交審計(jì)師對(duì)公司內(nèi)部控制的證明報(bào)告。為防止上市公司舞弊欺詐，提高資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)信息質(zhì)量，2002年出臺(tái)的薩班斯法案第404(b)節(jié)要求公眾公司管理層在年報(bào)中對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的內(nèi)部控制進(jìn)行報(bào)告，并要求這些公司的審計(jì)師對(duì)管理層的評(píng)估進(jìn)行認(rèn)證和評(píng)價(jià)。這一要求的成本較高，據(jù)美國(guó)證

23、監(jiān)會(huì)2009年的調(diào)查，執(zhí)行該條款的年平均費(fèi)用大約是200萬(wàn)美元，這對(duì)于成長(zhǎng)期的小型公司來(lái)說(shuō)是沉重的負(fù)擔(dān)。此次JOBS法案免除了新興成長(zhǎng)型公司履行這一條款的義務(wù)。降低高管薪酬的披露標(biāo)準(zhǔn)。JOBS法案降低EGC高管薪酬披露標(biāo)準(zhǔn)主要包括兩大部分內(nèi)容，一是降低了S-K規(guī)則中對(duì)公眾公司高管薪酬的披露要求，二是豁免了Dodd-Frank法案中要求公眾公司召開(kāi)股東大會(huì)就高管薪酬進(jìn)行投票的義務(wù)。在JOBS法案出臺(tái)之前，公眾公司需要按照S-K規(guī)則的402條披露公司的高管薪酬信息，并出具研究報(bào)告。而高管名單包括CEO、CFO和其他三名主要行政人員。在JOBS法案中，EGC公司被認(rèn)為是402條目中所定義的“小型披露

24、公司”，從而減少一些披露信息，包括高管人員數(shù)目的減少和披露內(nèi)容的減少。Dodd-Frank法案要求履行三項(xiàng)義務(wù)：a）召開(kāi)股東大會(huì)就高管薪酬進(jìn)行投票表決。表決內(nèi)容包括：是否發(fā)給高管約定的薪酬；舉行這個(gè)投票大會(huì)的頻率以及是否給予高管以“黃金降落傘”；b）要求公司披露高管薪酬與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系。此項(xiàng)規(guī)則SEC正在制定過(guò)程中，還沒(méi)有實(shí)行。c）要求公司披露除CEO外其他員工的中位數(shù)薪酬、CEO薪酬以及這兩個(gè)數(shù)的比率。此項(xiàng)規(guī)則SEC也在制定過(guò)程中，還沒(méi)有實(shí)行。JOBS法案規(guī)定EGC公司目前可以豁免第一項(xiàng)，后兩項(xiàng)則在SEC出臺(tái)政策之后予以豁免。EGC公司無(wú)需按照GAAP會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行信息披露。JOBS推出之前，

25、美國(guó)上市公司和公眾公司需要按照GAAP會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行信息披露，鑒于GAAP會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的繁瑣和財(cái)務(wù)報(bào)告編制的難度，此項(xiàng)改革措施減輕了EGC的信息披露負(fù)擔(dān)。EGC公司豁免PCAOB的部分規(guī)定。根據(jù)JOBS法案第104節(jié)的規(guī)定，美國(guó)公眾公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)(PCAOB)要求強(qiáng)制輪換審計(jì)師事務(wù)所，或者要求在審計(jì)報(bào)告中提供關(guān)于發(fā)行人審計(jì)和財(cái)務(wù)報(bào)表的補(bǔ)充信息的任何規(guī)定，將不適用于EGC公司。該委員會(huì)在JOBS法案制定日之后通過(guò)的任何額外規(guī)定將不適用于EGC公司，除非SEC有特殊決定。無(wú)論對(duì)于審計(jì)事務(wù)所還是被審計(jì)公司來(lái)說(shuō)，強(qiáng)制輪換都意味著承擔(dān)更多的財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)成本，尤其對(duì)于一個(gè)成長(zhǎng)期的小型公司，審計(jì)師的輪轉(zhuǎn)意味著

26、公司要重新花費(fèi)大量的時(shí)間和成本讓新的審計(jì)師熟悉公司的業(yè)務(wù)流程和適用的審計(jì)模型，JOBS法案的這項(xiàng)修訂將極大地減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)。綜上所述，在JOBS法案發(fā)布后，市場(chǎng)上認(rèn)為對(duì)EGC公司最為利好的消息就是關(guān)于信息披露要求的降低，據(jù)測(cè)算，在JOBS法案執(zhí)行后，一個(gè)EGC公司年平均合規(guī)和信息披露費(fèi)用將比改革前降低40%-50%，這其中還不包括對(duì)公司時(shí)間和人力成本的節(jié)省。因此，從現(xiàn)有信息來(lái)看，JOBS法案將會(huì)大大促進(jìn)和鼓勵(lì)符合EGC標(biāo)準(zhǔn)的公司實(shí)施IPO，重新實(shí)現(xiàn)與資本市場(chǎng)的高效對(duì)接。但是，SEC官員和部分業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為此次JOBS法案對(duì)EGC公司的監(jiān)管放手力度過(guò)大，監(jiān)管強(qiáng)度不夠，主要反映在允許EGC公司與潛在投

27、資者的事前溝通和放松對(duì)投行研究行為的限制上，認(rèn)為如果不配合相應(yīng)的監(jiān)管手段，可能會(huì)導(dǎo)致比較嚴(yán)重的欺詐行為。鑒于JOBS法案很多措施的實(shí)施還需SEC完善規(guī)則，因此可以預(yù)期在以上兩部分會(huì)有更完善的規(guī)則出臺(tái)。（二）非公開(kāi)融資改革（具體見(jiàn)表3）JOBS法案是一系列促進(jìn)小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)融資的法案組合。除了放松EGC企業(yè)進(jìn)行IPO的條件外，法案同樣也包含了一系列旨在促進(jìn)私人公司融資的改革措施，主要是通過(guò)修改現(xiàn)行法律法規(guī)，放松對(duì)網(wǎng)上小額融資、小額公開(kāi)發(fā)行的限制條件。另外，JOBS法案放松了部分私募發(fā)行注冊(cè)豁免的限制條件，如，按照D條例針對(duì)認(rèn)可投資者進(jìn)行的私募發(fā)行和按照144A規(guī)則針對(duì)合格機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行的私募發(fā)

28、行，擴(kuò)大了中介參與范圍，降低了企業(yè)的融資成本，推動(dòng)這兩類私募發(fā)行，但是對(duì)其他類型的私募發(fā)行不會(huì)造成較大影響。1免除中介登記注冊(cè)為經(jīng)紀(jì)交易商（Broker-Dealer）的要求JOBS法案降低了Regulation D的非公開(kāi)發(fā)行的限制，中介在交易平臺(tái)上可以免除注冊(cè)登記為經(jīng)紀(jì)交易商，降低了中介參與私募發(fā)行的門檻，鼓勵(lì)中介推動(dòng)私募發(fā)行。具體來(lái)說(shuō)，如果個(gè)人僅從事以下三種行為，在Reg. D發(fā)行中可以無(wú)需登記為經(jīng)紀(jì)交易商：（1）個(gè)人維持某種“平臺(tái)或機(jī)制”，該平臺(tái)或機(jī)制允許發(fā)行、銷售、購(gòu)買、談判，一般勸誘或與Reg D發(fā)行類似的中介活動(dòng)；（2）個(gè)人或其關(guān)聯(lián)人共同投資Reg D發(fā)行，或（3）個(gè)人或其關(guān)聯(lián)人

29、提供與Reg D發(fā)行的輔助服務(wù)，例如盡職調(diào)查和文書(shū)準(zhǔn)備。但是，為了防止中介不正當(dāng)獲利，JOBS法案規(guī)定如果中介要免除注冊(cè)為經(jīng)紀(jì)交易商，那么就不能從發(fā)行中獲利。例如，（1）無(wú)法獲得與Reg D發(fā)行有關(guān)的購(gòu)買或銷售補(bǔ)償；（2）無(wú)法獲得或控制客戶基金或在Reg D發(fā)行中購(gòu)買或出售的證券；（3）無(wú)法符合1934年證券交易法規(guī)定的資格取消條件。該項(xiàng)豁免可能會(huì)首先應(yīng)用于在線平臺(tái)，如AngelList等，簡(jiǎn)化初創(chuàng)公司和投資者之間的私人交易，并且無(wú)需繳納手續(xù)費(fèi)。但是，法案并沒(méi)有對(duì)“平臺(tái)或機(jī)制（platform or mechanism）”做出具體界定，有可能是電子系統(tǒng)，也有可能是面對(duì)面交流，因此其效果還有待檢

30、驗(yàn)。2 準(zhǔn)許中介在特定條件的私募發(fā)行進(jìn)行一般勸誘和廣泛宣傳以前，在私募發(fā)行中不允許一般勸誘和廣泛宣傳，但是在SEC注冊(cè)的公開(kāi)發(fā)行中是允許的，這是私募發(fā)行和公開(kāi)發(fā)行的重要區(qū)別之一。但是，JOBS法案放松了對(duì)私募發(fā)行宣傳的限制，對(duì)認(rèn)可投資者進(jìn)行的Regulation D私募發(fā)行和對(duì)合格機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行的144A私募發(fā)行允許廣泛宣傳和一般勸誘（general solicitation）。這意味著，將來(lái)發(fā)行者或中介機(jī)構(gòu)可能通過(guò)報(bào)紙、網(wǎng)絡(luò)或電視進(jìn)行公開(kāi)宣傳，只要購(gòu)買者為認(rèn)可投資者（Accredited Investors）和合格機(jī)構(gòu)購(gòu)買者（QIB）。而且，這使得公司在公開(kāi)發(fā)行的同時(shí)可以進(jìn)行私募發(fā)行，而不必

31、擔(dān)心公開(kāi)性的限制，可以更為靈活的選擇融資方式，擴(kuò)大了中介的經(jīng)營(yíng)范圍。3拓寬網(wǎng)上小額集資（CrowdFunding）的中介渠道JOBS法案拓寬了網(wǎng)上小額融資交易的中介渠道，定義了一個(gè)新的網(wǎng)上小額融資交易的中介機(jī)構(gòu)集資門戶（Funding Portal），并對(duì)中介的資格和限制行為作出了明確規(guī)定，以便更好地規(guī)范融資行為，防止不正當(dāng)交易損害公眾和投資者利益。一方面，中介渠道仍然在SEC的監(jiān)管下。集資門戶需要在SEC登記，即使在一定條件下免除登記注冊(cè)為經(jīng)紀(jì)交易商，也需要資金門戶是一個(gè)注冊(cè)的全國(guó)性交易證券協(xié)會(huì)的成員，或是接受SEC檢查、執(zhí)法或規(guī)則制定的行政機(jī)關(guān)。另一方面，嚴(yán)格防止中介渠道因證券發(fā)行不正當(dāng)獲

32、利。JOBS法案要求集資門戶不能提供投資建議或推薦，不能招攬生意或交易，也不能給予雇員、代理商、招攬生意或銷售證券的人補(bǔ)償，更不能持有、管理或擁有投資者基金或證券及其他SEC的限制條件；同時(shí)又要求中介渠道在證券賣出21天前向SEC和潛在投資者發(fā)布發(fā)行者提供的所有信息，確保投資者充分了解投資風(fēng)險(xiǎn)和投資者教育的信息，保護(hù)投資者私人信息，并采取措施防止與交易相關(guān)的欺詐，包括對(duì)發(fā)行公司高管證券法規(guī)執(zhí)行情況的背景調(diào)查等向投資人或潛在投資者有限披露投資風(fēng)險(xiǎn)。由此看來(lái)，JOBS法案雖然簡(jiǎn)化了一百萬(wàn)美元以下的網(wǎng)上小額集資交易的注冊(cè)程序，鼓勵(lì)網(wǎng)上小額融資交易，降低中介機(jī)構(gòu)參與交易的門檻，減少了發(fā)行公司的交易成本

33、和融資成本；同時(shí)也加強(qiáng)了對(duì)參與交易的中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，并向中介渠道分散了部分監(jiān)管職責(zé)，要求中介渠道提高對(duì)投資者的透明度和從事中介活動(dòng)的規(guī)范化，以保護(hù)投資者和公眾利益。通過(guò)比較分析發(fā)現(xiàn)，雖然美國(guó)新推出的JOBS法案放松了對(duì)小公司融資以及小額公開(kāi)發(fā)行的限制條件，但并沒(méi)有放松對(duì)其監(jiān)管，采取收放結(jié)合方式，一方面降低了小公司和初創(chuàng)公司進(jìn)入資本市場(chǎng)的門檻，允許私募發(fā)行的中介機(jī)構(gòu)在特定投資者范圍內(nèi)進(jìn)行宣傳，另一方面則控制了融資總量的上限并加強(qiáng)了對(duì)個(gè)人投資者的保護(hù)。其次，美國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)不斷調(diào)整監(jiān)管要求，以保持與時(shí)俱進(jìn)，更好的滿足企業(yè)小額融資的需求。例如，之前只有低于500萬(wàn)的小額公開(kāi)發(fā)行才能享受簡(jiǎn)易注冊(cè)，并且無(wú)

34、需定期披露信息；由于額度太低，很少被公司采用。因此JOBS法案中，將免除注冊(cè)的小額公開(kāi)發(fā)行額度提高至5000萬(wàn)美元，同時(shí)也提高了信息披露的要求，并要求SEC每?jī)赡陮徸h豁免額度。三、啟示與借鑒監(jiān)管要順應(yīng)市場(chǎng)條件的變化而與時(shí)俱進(jìn)，及時(shí)反映和滿足企業(yè)的融資需求。此次JOBS法案出臺(tái)的背景是小公司越來(lái)越受到市場(chǎng)融資環(huán)境的冷落，目標(biāo)是通過(guò)修改有關(guān)法律法規(guī)，改善小公司的融資環(huán)境，提升小公司的融資能力。美國(guó)關(guān)于證券方面的法律過(guò)去20年發(fā)生過(guò)四次大的變化（見(jiàn)圖3-1），每一次變化都因應(yīng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)性需求，對(duì)監(jiān)管規(guī)則進(jìn)行大幅修訂，從而在放松監(jiān)管和加強(qiáng)監(jiān)管之間尋求一個(gè)平衡。1999年出臺(tái)的金融服務(wù)

35、現(xiàn)代化法案，廢除了沿襲60年之久的Glass-Steagall 法案，允許金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營(yíng)；2000年出臺(tái)了商品期貨現(xiàn)代化法案，在場(chǎng)外市場(chǎng)交易的衍生證券因此免于監(jiān)管。這兩個(gè)總的來(lái)說(shuō)是順應(yīng)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)性要求，放松監(jiān)管。安然公司破產(chǎn)后，美國(guó)又于2002年出臺(tái)公眾公司會(huì)計(jì)改革與投資者保護(hù)法案，即著名的薩班斯法案，大大提高了上市公司的治理要求，很明顯意在加強(qiáng)對(duì)于上市公司的監(jiān)管；金融危機(jī)后，美國(guó)出臺(tái)了華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法案，又稱多得法案，反映了金融業(yè)監(jiān)管和投資者保護(hù)需要加強(qiáng)的兩大訴求。這次的JOBS法案則明顯體現(xiàn)出放松管制的特點(diǎn)。我國(guó)過(guò)去20年一共出臺(tái)過(guò)兩部與證券直接相關(guān)的法律：證券法和投資基金

36、法。但是隨著全球經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展和我國(guó)資本市場(chǎng)的逐漸壯大，新市場(chǎng)、新產(chǎn)品、新交易模式層出不窮，相應(yīng)的，新情況、新問(wèn)題、新矛盾也在不斷出現(xiàn)和凸顯。而現(xiàn)有兩部法律對(duì)這些內(nèi)容的覆蓋不足，反應(yīng)出我國(guó)資本市場(chǎng)適用的法律與市場(chǎng)發(fā)展不夠同步，對(duì)于新問(wèn)題不能又快又好地應(yīng)對(duì)和解決。當(dāng)然，從美國(guó)的歷史可以看出，在資本市場(chǎng)上很難完全做到“有法可依”，因此應(yīng)當(dāng)提高對(duì)資本市場(chǎng)變化的敏感性，加深對(duì)資本市場(chǎng)宏觀環(huán)境的認(rèn)識(shí)，加強(qiáng)對(duì)新問(wèn)題、新形勢(shì)、新情況的考察和研究，并在此基礎(chǔ)上提出新的監(jiān)管措施并修訂相應(yīng)的法律法規(guī)，使監(jiān)管跟上市場(chǎng)的腳步，使完善的法律法規(guī)能夠及時(shí)有效地為我國(guó)資本市場(chǎng)的繁榮穩(wěn)定保駕護(hù)航。圖3-1發(fā)展我國(guó)的公眾小額集

37、資，并納入規(guī)范化、透明化、法制化的發(fā)展軌道。按照美國(guó)之前的法律，任何以股權(quán)融資為目的、采用公眾小額集資的行為都是受到限制的，但是公眾小額集資的靈活性、時(shí)效性、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)是其他股權(quán)融資手段所不具備的。而這種融資方式非常適合創(chuàng)業(yè)階段的小型公司所采用。因此在這次以對(duì)接小型公司與資本市場(chǎng)為目的的改革中，JOBS提出了公眾小額集資的合法化，并對(duì)小額公眾集資規(guī)定了有條件的注冊(cè)豁免。但是JOBS還規(guī)定小額公眾集資的行為必須通過(guò)專業(yè)機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行：經(jīng)紀(jì)人或集資門戶。這兩者作為投資者和發(fā)行人的中介，只能進(jìn)行經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)而不能進(jìn)行自營(yíng)業(yè)務(wù)，且兩者都必須在SEC或適用的自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)注冊(cè)，而且規(guī)定了若干投資者保護(hù)措施。而

38、這些內(nèi)容至少說(shuō)明三點(diǎn)：（1）放松條件促進(jìn)公眾小額集資；（2）小額集資必須通過(guò)市場(chǎng)中介規(guī)范化進(jìn)行；（3）制定投資者保護(hù)的一系列措施。所以小額集資是放松與加強(qiáng)之間尋求平衡的良好嘗試。對(duì)于美國(guó)來(lái)講，JOBS出臺(tái)后受到很多人的歡迎，認(rèn)為這一舉措不僅為很多有志創(chuàng)業(yè)的人提供了有效的融資方式，同時(shí)為投資者提供了新的投資方式。但同時(shí)很多業(yè)內(nèi)人士表示擔(dān)憂，主要集中在公眾小額融資中可能存在的欺詐和道德風(fēng)險(xiǎn)，而SEC的行政人員也表示了對(duì)小額公眾融資行為的高度關(guān)注，并且會(huì)在今后繼續(xù)研究和完善對(duì)它的監(jiān)管。而這些動(dòng)向需要我們進(jìn)一步的跟蹤。美國(guó)JOBS法案提出的公眾小額集資行為對(duì)解決我國(guó)中小企業(yè)的融資問(wèn)題、解決民間借貸資本

39、流向問(wèn)題提供了一個(gè)新的思路。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，如今我國(guó)民間借貸資本的總量超過(guò)4萬(wàn)億，這是一筆豐富的資源，而這些資源也在一直在積極尋找合法合規(guī)的多元化投資方式及渠道，但也有相當(dāng)一部分資本仍游走于灰色地帶，如何正確引導(dǎo)民間資本進(jìn)入政府允許的領(lǐng)域也一直是有關(guān)部門的工作重點(diǎn)，如果能夠用于小型高新技術(shù)公司的創(chuàng)業(yè)，前景不可限量。當(dāng)前我國(guó)民間借貸市場(chǎng)在很多地區(qū)的年利率都在40%以上，而新興的小額貸款行業(yè)的年利率也在20%以上，這對(duì)于創(chuàng)業(yè)階段的小型公司，尤其是高成長(zhǎng)性的高新技術(shù)公司來(lái)說(shuō)，如此高的利息率會(huì)帶來(lái)巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。而公眾小額集資行為對(duì)于公司來(lái)講融資風(fēng)險(xiǎn)較低、財(cái)務(wù)壓力小，有利于公司的發(fā)展壯大。同時(shí)，美國(guó)公眾

40、小額集資借助第三方平臺(tái)，通過(guò)加強(qiáng)對(duì)第三方平臺(tái)的監(jiān)管來(lái)達(dá)到對(duì)公眾小額集資行為的監(jiān)管，這一點(diǎn)值得我們借鑒。建議通過(guò)認(rèn)真的研究和分析，通過(guò)立法使得民間公眾集資行為透明化，法制化；另一方面，建議通過(guò)券商或中介主動(dòng)提供服務(wù)，滿足民間融資的需求。公司的公眾化門檻應(yīng)當(dāng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求相適應(yīng)。 Jobs法案把美國(guó)對(duì)于公眾公司的要求從500人提高到2000人，充分體現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)型特別是高科技公司的現(xiàn)實(shí)性需要。具體到我們國(guó)家，與公司公眾化相關(guān)的“200人問(wèn)題”成為困擾多層次場(chǎng)外市場(chǎng)建設(shè)多年的老問(wèn)題。比如在“新三板”中，“200人”問(wèn)題使之極其缺乏流動(dòng)性，甚至在股東人數(shù)接近200人時(shí)不得不采用不同的理由宣布停牌。雖

41、然隨著證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一監(jiān)管下的場(chǎng)外市場(chǎng)的推出，這個(gè)問(wèn)題在不久的將來(lái)終將獲得解決，但是區(qū)域性場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展依然受制于“200人”問(wèn)題?！靶氯濉边\(yùn)行的實(shí)踐告訴我們，只要“200人”的問(wèn)題存在，區(qū)域性場(chǎng)外市場(chǎng)就幾乎不可能獲得持續(xù)健康地發(fā)展，地方性中小企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和融資活動(dòng)就不可能得到真正的改善。對(duì)企業(yè)的發(fā)展來(lái)講，由于歷史原因形成的股東超過(guò)200人的公司無(wú)法IPO，而且企業(yè)尤其是高科技企業(yè)難以在大范圍內(nèi)對(duì)員工實(shí)施股權(quán)或期權(quán)激勵(lì)，而且已有員工的股權(quán)或期權(quán)的流動(dòng)性也受到很大限制。多層次資本市場(chǎng)的建立和完善，以及與中小企業(yè)尤其是高科技企業(yè)的對(duì)接是一國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的保證。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的大

42、背景下，應(yīng)當(dāng)盡力提升多層次資本市場(chǎng)的融資效率，提高資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。因此借鑒美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，放松200人的上限是一個(gè)值得考慮的問(wèn)題。小型公司的IPO。Jobs法案目的之一就是簡(jiǎn)化手續(xù)，降低成本，促進(jìn)小型公司的IPO。作為借鑒，在現(xiàn)有市場(chǎng)條件下，小額發(fā)行在我國(guó)資本市場(chǎng)的適用性也許值得研究和思考。囿于經(jīng)驗(yàn)和知識(shí)上的不足，筆者在此不再展開(kāi)討論。參考文獻(xiàn)：1、“Rebuilding the IPO On-Ramp -Putting Emerging Companies and the Job Market Back on the Road to Growth”，Issued

43、by the IPO Task Force，2011.10.212、“The JOBS Act:Implications for Broker-Dealers”，Davis Polk，2012.3.283、“JOBS Act to Relax Rules on Securities Offerings”，Alert Memo by Cleary Gottlieb，2012.3.274、“Legislative Proposals to Facilitate Small Business Capital Formation”，Morrison Foerster，2011.10.135、“Legi

44、slative Proposals to Facilitate Capital Formation Advance”，Morrison Foerster，2011.11.07附件：JOBS法案內(nèi)容改革內(nèi)容改革后改革前可能效果簡(jiǎn)化和優(yōu)化EGC公司的IPO流程1提交IPO前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)2個(gè)財(cái)政年度3個(gè)財(cái)政年度簡(jiǎn)化申請(qǐng)材料，降低審計(jì)費(fèi)用2IPO前的特定財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)披露（Selected Financial Data）1個(gè)財(cái)政年度5個(gè)財(cái)政年度簡(jiǎn)化申請(qǐng)材料，降低審計(jì)費(fèi)用3發(fā)行前和投資者溝通（test-the-water）發(fā)行前可與QIB和認(rèn)可投資者溝通（test-the-water）不允許方便確定發(fā)行價(jià)格、保

45、證IPO的順利進(jìn)行4遞交招股計(jì)劃書(shū)和相關(guān)申請(qǐng)材料允許向SEC秘密遞交IPO的招股計(jì)劃書(shū)和相關(guān)申請(qǐng)材料，但是這些材料需要在路演之前的21天之前對(duì)外公開(kāi)原先只有國(guó)外公司在本土上市并在特定情況下才能允許采用IPO申請(qǐng)材料的秘密遞交制度避免在IPO審閱過(guò)程中公司的商業(yè)和財(cái)務(wù)敏感信息的公開(kāi)。降低IPO注冊(cè)被否決的情況下對(duì)公司造成的影響5審閱S-K規(guī)則，減輕注冊(cè)和信息披露方面的負(fù)擔(dān)要求SEC再次審閱S-K規(guī)則，盡可能減輕EGC公司在注冊(cè)和信息披露方面的負(fù)擔(dān)，并要求SEC在審閱后出示關(guān)于改進(jìn)S-K規(guī)則的報(bào)告未來(lái)對(duì)于鼓勵(lì)EGC公司上市、減輕EGC公司負(fù)擔(dān)的政策會(huì)繼續(xù)出臺(tái)6研究報(bào)告允許投行在EGC公司IPO和其

46、他形式的發(fā)行前發(fā)布研究報(bào)告禁止投行在公司IPO之前發(fā)布研究報(bào)告，直至IPO結(jié)束40天后才允許發(fā)布研究報(bào)告增加對(duì)EGC公司的研究和關(guān)注7分析師、投行人員與發(fā)行人就IPO進(jìn)行的三方會(huì)議要求FINRA廢除關(guān)于禁止研究員、投行工作人員與EGC公司就IPO進(jìn)行的三方會(huì)議FINRA規(guī)定禁止研究員參加有投行工作人員列席的與公司探討IPO事項(xiàng)的會(huì)議增加對(duì)EGC公司的研究和關(guān)注8特定時(shí)期研究報(bào)告的發(fā)布要求FINRA廢除關(guān)于禁止特定時(shí)期（包括EGC的IPO和其他形式的發(fā)行前后，以及IPO股份解鎖期前后）研究報(bào)告的發(fā)布FINRA規(guī)定禁止研究人員在公司IPO前后、股份解禁期前后這些特定時(shí)期發(fā)布研究報(bào)告增加對(duì)EGC公司

47、的研究和關(guān)注減輕EGC公司的信息披露負(fù)擔(dān)1高管薪酬的信息披露減輕對(duì)高管薪酬的信息披露公司需按時(shí)詳細(xì)地披露高管薪酬的相關(guān)信息簡(jiǎn)化信息披露，放松高管薪酬的監(jiān)管和限制2針對(duì)高管薪酬的股東投票大會(huì)無(wú)需舉行決定高管薪酬發(fā)放的“股東投票大會(huì)”，并無(wú)需通過(guò)股東表決上述大會(huì)召開(kāi)的頻率以及對(duì)高管人員實(shí)施“黃金降落傘”上市公司需要定期召開(kāi)股東大會(huì)就高管薪酬的發(fā)放進(jìn)行表決，并需表決上述會(huì)議的召開(kāi)頻率，同時(shí)表決是否授予高管人員“黃金降落傘”降低上市之后對(duì)高管薪酬的限制和監(jiān)管，有利于公司管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定和公司的發(fā)展3審計(jì)師提交公司內(nèi)控的證明報(bào)告EGC公司不需提交審計(jì)師對(duì)于公司內(nèi)控的證明報(bào)告按照薩班斯法案的404（b）規(guī)則，上市公司須定期提交審計(jì)師的對(duì)于公司內(nèi)控的證明報(bào)告大幅降低IPO后EGC公司所需負(fù)擔(dān)的信息披露費(fèi)用4GAAP會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不需按照美國(guó)GAAP會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行信息披露公眾公司需要按照GAAP會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行信息披露鑒于GAAP會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)的復(fù)雜性，這一