1、價(jià)值評(píng)估：公司價(jià)值的衡量與管理第一篇 價(jià)值的基礎(chǔ)第一章 為何要使公司價(jià)值最大化公司在追求股東價(jià)值最大化的同時(shí)帶來(lái)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，使得員工收入增加，消費(fèi)上升，社會(huì)整體福利水平上升。如何創(chuàng)造價(jià)值：通過(guò)獲得超過(guò)資本成本的收益率管理層關(guān)注價(jià)值創(chuàng)造方式在戰(zhàn)略和價(jià)值創(chuàng)造之間建立聯(lián)系第一章 為何要使公司價(jià)值最大化股票收益總體可以反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)，可以通過(guò)通貨膨脹率、利率、GDP增長(zhǎng)率和公司利潤(rùn)來(lái)解釋。美國(guó)、歐洲和亞洲的股票市場(chǎng)收益與三個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)前景相一致。美國(guó)股票市場(chǎng)在過(guò)去200多年中獲得6.5%收益率（扣除通脹影響）。雖然在股市的發(fā)展歷程中崩盤(pán)、丑聞、泡沫會(huì)吸引公眾的注意，但股市的長(zhǎng)期收益率6.5%卻是與公司

2、的基本業(yè)績(jī)和投資者預(yù)期回報(bào)率相一致的。代碼名稱(chēng) 總市值SH601628 中國(guó)人壽 6.12496E+11SH601088 中國(guó)神華 4.9187E+11SH601318中國(guó)平安3.91227E+11SH600036招商銀行2.82869E+11SH601998中信銀行2.11561E+11SH601601中國(guó)太保1.94618E+11SH600000浦發(fā)銀行1.87109E+11SH601166興業(yè)銀行1.60957E+11SH601111中國(guó)國(guó)航1.59602E+11SH601600中國(guó)鋁業(yè)1.50798E+11SH600362江西銅業(yè)1.44638E+11SH601898中煤能源1.396

3、14E+11SH600016民生銀行1.37581E+11股票市場(chǎng)長(zhǎng)期回報(bào)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期回報(bào)在過(guò)去的70多年，真實(shí)的公司利潤(rùn)年均增長(zhǎng)3-3.5%美國(guó)的公司將凈利潤(rùn)的50%留存，50%支付給投資者，按照平均15倍的市盈率，美國(guó)投資者平均獲得3-3.5%的現(xiàn)金收益率。市場(chǎng)價(jià)格水平與基本面之間的聯(lián)系第一章 為何要使公司價(jià)值最大化20年牛市 vs 3年熊市1980-1999年連續(xù)20年的牛市如何理解三個(gè)因素：盈利的增長(zhǎng)、利率及通貨膨脹率的下降、因特網(wǎng)有關(guān)的大市值公司在1980-1999年期間，標(biāo)普500的每股收益從15美元增長(zhǎng)到56美元，這會(huì)導(dǎo)致指數(shù)上升302點(diǎn)利率及通脹率下降，美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率從19

4、81年15%下降到1999年的5.7%，使得市盈率保持穩(wěn)定大市值公司市盈率是其他公司2倍以上緊隨其后的熊市1999-2002年股指下跌40%，熊市的原因主要是大市值公司的市盈率的回落，TMT公司價(jià)格泡沫破滅牛市受TMT、大市值公司推動(dòng)熊市是由于TMT和大市值公司價(jià)值回歸跨國(guó)比較因經(jīng)濟(jì)分析偏差導(dǎo)致的偏離杠桿收購(gòu)泡沫。1981年杠桿收購(gòu)發(fā)生99起，到1988年上升到381起。杠桿收購(gòu)的競(jìng)價(jià)使得被收購(gòu)公司價(jià)格不斷攀升。攀升的價(jià)格是建立在對(duì)公司未來(lái)收入增長(zhǎng)、盈利能力和資本利用率的假設(shè)基礎(chǔ)上，而這些假設(shè)在過(guò)去從沒(méi)有達(dá)到。投資者認(rèn)可這樣的價(jià)格是因?yàn)殂y行、貸款委員會(huì)以及并購(gòu)基金以他們的聲譽(yù)擔(dān)保并參與了投資因

5、經(jīng)濟(jì)分析偏差導(dǎo)致的偏離因特網(wǎng)泡沫。從網(wǎng)景上市開(kāi)始掀起一股互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市和市值攀升的高潮，吸引大批投資者追逐短期收益，2000年3月后隨著這種興奮感的消失，指數(shù)快速下跌。互聯(lián)網(wǎng)公司的價(jià)值基于規(guī)模報(bào)酬遞增概念，微軟的OFFICE獲得75%利潤(rùn)率，但并不是所有互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品都具有零成本復(fù)制、共享兼容的特點(diǎn)。公司治理變革和股東影響力安然丑聞使得治理結(jié)構(gòu)重構(gòu)非常必要Sarbanes-Oxley法案讓高管層對(duì)公司發(fā)布信息承擔(dān)責(zé)任包括歐洲在內(nèi)，越來(lái)越多的股東參與到公司的重大決策，董事會(huì)獨(dú)立性增強(qiáng)，并加強(qiáng)了對(duì)管理層的監(jiān)督以?xún)r(jià)值為核心可以造就更為健康的企業(yè)英美的公司追求股東價(jià)值最大化，董事由股東委派并代表股東利益歐

6、洲的公司獨(dú)立性更強(qiáng)，董事會(huì)對(duì)所有利益相關(guān)者負(fù)有信托責(zé)任股東利益與員工利益及其他相關(guān)利益并不矛盾股東價(jià)值與員工數(shù)量關(guān)系謹(jǐn)慎樂(lè)觀從長(zhǎng)期看資本市場(chǎng)鼓勵(lì)長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造，但短期業(yè)績(jī)的壓力使得很多企業(yè)犧牲長(zhǎng)期價(jià)值20世紀(jì)90年代后出現(xiàn)大量的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假股票市場(chǎng)對(duì)短期業(yè)績(jī)的壓力使得管理層需要做出取舍，董事會(huì)應(yīng)給予正確的支持。第二章 價(jià)值管理者案例1：EG公司第二章 價(jià)值管理者背景介紹：EG公司消費(fèi)品部有品牌優(yōu)勢(shì)，多數(shù)產(chǎn)品在市場(chǎng)上占據(jù)主導(dǎo)地位家具部通過(guò)收購(gòu)8家小公司形成，屬于中等規(guī)模公司食品部一直盈利，但面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)，公司認(rèn)為消費(fèi)品部的品牌對(duì)食品業(yè)務(wù)有利，不斷擴(kuò)大規(guī)模過(guò)去五年公司盈利增長(zhǎng)低于通脹速度，資本回報(bào)率

7、低于10%，股價(jià)連續(xù)幾年低于市場(chǎng)水平。第二章 價(jià)值管理者戰(zhàn)略家拉爾夫：拉爾夫首先從公司價(jià)值分析著手建立六角分析體系第二章 價(jià)值管理者戰(zhàn)略家拉爾夫：當(dāng)前市價(jià)拉爾夫發(fā)現(xiàn)公司股票回報(bào)率低于市場(chǎng)平均水平，而且低于同行業(yè)平均水平公司股價(jià)在收購(gòu)?fù)瓿珊蟀l(fā)生下降，市場(chǎng)認(rèn)為公司在并購(gòu)過(guò)程中將價(jià)值轉(zhuǎn)移給了原股東消費(fèi)品業(yè)務(wù)投入資本回報(bào)率最高，但增速低于通脹速度，家具業(yè)務(wù)利潤(rùn)逐步下滑，食品利潤(rùn)在增長(zhǎng)，但投資回報(bào)率低消費(fèi)品業(yè)務(wù)產(chǎn)生較多自由現(xiàn)金流，但大部分消耗在家具和食品上，公司在借錢(qián)支付股息第二章 價(jià)值管理者2 EG公司的“現(xiàn)狀”價(jià)值公司發(fā)展的潛在價(jià)值EG公司內(nèi)部改進(jìn)的潛在價(jià)值通過(guò)敏感性分析關(guān)鍵經(jīng)營(yíng)指標(biāo)對(duì)價(jià)值的影響通過(guò)

8、各部門(mén)的敏感性分析尋找公司提高價(jià)值的方法 公司發(fā)展的潛在價(jià)值EG公司內(nèi)部改進(jìn)的潛在價(jià)值消費(fèi)品部有大幅提高收入和利潤(rùn)率的空間消費(fèi)品部為公司的多元化貢獻(xiàn)現(xiàn)金流，壓縮了廣告投入，通過(guò)增加短期開(kāi)支，可以提高產(chǎn)量消費(fèi)品部的產(chǎn)品價(jià)格偏低，沒(méi)有體現(xiàn)品牌效應(yīng)，可以通過(guò)提價(jià)增加收入消費(fèi)品部的工作效率可以提高消費(fèi)品的采購(gòu)和庫(kù)存成本可以節(jié)約消費(fèi)品通過(guò)改善至少可以提高價(jià)值25%家具業(yè)務(wù)也能通過(guò)提高利潤(rùn)率而不是提高銷(xiāo)量，提高績(jī)效食品部面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)很難獲利總部費(fèi)用消耗公司價(jià)值，可以通過(guò)改善降低50%費(fèi)用總體看公司潛在價(jià)值約為109億美元，比目前市場(chǎng)價(jià)值高出50%。公司發(fā)展的潛在價(jià)值EG公司對(duì)其他買(mǎi)主的潛在價(jià)值對(duì)于戰(zhàn)略買(mǎi)主

9、來(lái)說(shuō)往往出價(jià)較高，因?yàn)榭梢孕纬山?jīng)營(yíng)和戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)企業(yè)分拆價(jià)值就需要與市場(chǎng)上業(yè)務(wù)具有可比性的上市公司進(jìn)行類(lèi)比，運(yùn)用P/EBITDA或P/BV計(jì)算消費(fèi)品部具有較高現(xiàn)金流豐厚且穩(wěn)定是天然的杠桿收購(gòu)對(duì)象，具有杠桿收購(gòu)價(jià)值，其他部門(mén)不是食品部擁有大量不動(dòng)產(chǎn)，有較高清算價(jià)值，消費(fèi)品金融部也適合清算，出售貸款業(yè)務(wù)的價(jià)值高于經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)帶來(lái)的價(jià)值，其他部門(mén)不具有戰(zhàn)略并購(gòu)溢價(jià)并購(gòu)可以為主并公司帶來(lái)價(jià)值增值是主并方愿意為并購(gòu)支付一個(gè)數(shù)值為正的并購(gòu)溢價(jià)的必要條件；那么，被并公司的股票供給曲線具有正的斜率、有多個(gè)公司愿意收購(gòu)被并公司且均預(yù)期并購(gòu)會(huì)帶來(lái)價(jià)值增值，就是主并方支付并購(gòu)溢價(jià)的充分條件。因此，我們可以說(shuō)，并購(gòu)溢價(jià)的

10、存在是有其合理性的。這個(gè)合理性在于企業(yè)并購(gòu)會(huì)產(chǎn)生財(cái)富的增值，這一增值會(huì)在并購(gòu)雙方間分配。因此，并購(gòu)溢價(jià)也可以定義為企業(yè)并購(gòu)增值中分給被并公司股東的那部分價(jià)值。 Nielsen（1973）等人研究了并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)與并購(gòu)溢價(jià)的關(guān)系，他們?cè)噲D找出主并公司預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)在多大程度上能夠解釋并購(gòu)溢價(jià)，Nielsen等人選擇了反映協(xié)同效應(yīng)動(dòng)因的18個(gè)因素，運(yùn)用線性多元判別方法（LMDA）進(jìn)行了實(shí)證分析。他們的研究以128起換股方式進(jìn)行并購(gòu)的案例為樣本，根據(jù)溢價(jià)水平將樣本分為3組：30起溢價(jià)在20.30%的并購(gòu)案作為基準(zhǔn)組，50起溢價(jià)高于30%的為高溢價(jià)組，48起溢價(jià)低于20%的為低溢價(jià)組。通過(guò)運(yùn)用LMDA

11、方法對(duì)18個(gè)因素進(jìn)行識(shí)別，發(fā)現(xiàn)以下4個(gè)因素對(duì)并購(gòu)溢價(jià)有顯著的影響：（1）相對(duì)PE（市盈率）比率； （2）主并企業(yè)主營(yíng)利潤(rùn)比率；（3）預(yù)計(jì)并購(gòu)前后EPS（每股盈利）變化的百分比； （4）預(yù)計(jì)并購(gòu)前后現(xiàn)金流比率前2個(gè)因素的判別系數(shù)為正，即其值越高，溢價(jià)越高；后2個(gè)因素的判別系數(shù)為負(fù)，即即其值越高，溢價(jià)越低。 LBO杠桿收購(gòu)所謂杠桿收購(gòu)（LBO）是企業(yè)兼并的一種特殊的形式，其實(shí)質(zhì)在于舉債收購(gòu)，即以債務(wù)資本為主要融資工具，通過(guò)目標(biāo)公司的大量舉債來(lái)向股東買(mǎi)公司股權(quán)，而這些債務(wù)資本大多以被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)為擔(dān)保而獲得的。它主要是運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿加大負(fù)債比例，以較少的股本投入（約占）融得數(shù)倍的資金，對(duì)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)

12、、重組，使其產(chǎn)生較高盈利能力后，以俟機(jī)出售的或進(jìn)行經(jīng)營(yíng)的一種資本運(yùn)作方式。買(mǎi)方若向銀行大量融資取得現(xiàn)金，來(lái)支付價(jià)款給賣(mài)方，與買(mǎi)方支付現(xiàn)金是一樣的。而LBO(leveraged buyout)的特色就在于，買(mǎi)方收購(gòu)股權(quán)的資金，主要系以目標(biāo)公司的各種資產(chǎn)作抵押，由目標(biāo)公司向金融機(jī)構(gòu)及其他來(lái)源貸得，而買(mǎi)方只支付一、兩成的現(xiàn)金。因此，在作業(yè)上，可先以保證本票(promissory notes)及過(guò)渡性貸款(bridge loan)作短期融資。之后，再改為由目標(biāo)公司發(fā)行長(zhǎng)期的優(yōu)先債務(wù)、居次債務(wù)，及募集資金認(rèn)購(gòu)特別股及普通股。在杠桿收購(gòu)中，首先要設(shè)一家控股公司，由此公司去合并目標(biāo)公司。這樣的公司成立后，通

13、常由投資銀行或其它金融機(jī)構(gòu)借給該公司一筆過(guò)渡性貸款（bridge loan），由該過(guò)渡公司利用去購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司一定數(shù)量的股票以取得對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)。在過(guò)渡公司取得目標(biāo)公司的控制權(quán)后，便安排目標(biāo)公司發(fā)行大量債券籌款，以?xún)斶€所借過(guò)渡性貸款。這時(shí)所舉債務(wù)的結(jié)構(gòu)包括優(yōu)先債務(wù)、居次債務(wù)，同時(shí)，公司可以發(fā)行各種類(lèi)型的股票，通過(guò)現(xiàn)金增資來(lái)籌措資金償還貸款，但一般而言，在目標(biāo)公司的這一融資過(guò)程中，發(fā)債所占的比率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)股融資。 公司發(fā)展的潛在價(jià)值新的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)是公司價(jià)值上升的主要?jiǎng)恿?，如何尋找長(zhǎng)期業(yè)務(wù)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，在關(guān)注短期重組績(jī)效的同時(shí)重視長(zhǎng)期的增長(zhǎng)潛力公司發(fā)展的潛在價(jià)值金融工程的潛在價(jià)值充分利用自身

14、評(píng)級(jí)高，債務(wù)融資的稅收優(yōu)勢(shì)，以及負(fù)債對(duì)管理層正面作用15億元的債務(wù)可以為股東提供6億元的現(xiàn)值資產(chǎn)證券化和租賃可以提高資金利用效率，但公司缺乏易折現(xiàn)資產(chǎn)EG公司的新戰(zhàn)略?xún)r(jià)值管理將價(jià)值融入經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和投資分析管理層在確定年度經(jīng)營(yíng)計(jì)劃時(shí)必須采用六角分析體系，需要重視業(yè)務(wù)價(jià)值主要驅(qū)動(dòng)因素（銷(xiāo)量增長(zhǎng)、利潤(rùn)率和資本利用）資本支出與公司戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)計(jì)劃有效結(jié)合起來(lái)，財(cái)務(wù)人員需要對(duì)每個(gè)部門(mén)確定資本成本用六角分析體系研究并購(gòu)公司價(jià)值，觀察在不考慮協(xié)同效應(yīng)的情形下管理層能夠?yàn)楸皇召?gòu)公司帶來(lái)哪些價(jià)值，然后再考慮協(xié)同影響價(jià)值管理確定以?xún)r(jià)值為導(dǎo)向的目標(biāo)和績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)兩個(gè)指標(biāo)：銷(xiāo)售增長(zhǎng)率和投入資本回報(bào)率不同部門(mén)關(guān)注不同指標(biāo)，消費(fèi)

15、品部關(guān)注銷(xiāo)售增長(zhǎng)，家具部關(guān)注資本回報(bào)率為保證長(zhǎng)期的價(jià)值創(chuàng)造，還必須設(shè)置關(guān)鍵的經(jīng)營(yíng)和戰(zhàn)略要素，包括定價(jià)、市場(chǎng)份額、新產(chǎn)品比例、單位成本、質(zhì)量和按期交貨能力把健康指標(biāo)、財(cái)務(wù)信息和市場(chǎng)數(shù)據(jù)結(jié)合起來(lái)價(jià)值管理改革業(yè)務(wù)績(jī)效評(píng)估方式對(duì)于月度和季度的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估要從關(guān)注結(jié)果轉(zhuǎn)向關(guān)注驅(qū)動(dòng)因素總部與事業(yè)部展開(kāi)討論，共同尋找解決方法設(shè)計(jì)整套的績(jī)效衡量體系價(jià)值管理將薪酬與價(jià)值創(chuàng)造聯(lián)系起來(lái)將薪酬體系與績(jī)效評(píng)估體系聯(lián)系起來(lái)，與公司的長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)聯(lián)系起來(lái)用主管方式評(píng)價(jià)員工推遲發(fā)獎(jiǎng)金時(shí)間股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)由固定變?yōu)楸日胀?lèi)公司的指數(shù)價(jià)格價(jià)值管理制定投資者溝通戰(zhàn)略了解投資者和分析師對(duì)公司績(jī)效和前景的看法通過(guò)投資者電話會(huì)議和書(shū)面材料解

16、釋公司的盈利因素價(jià)值管理重新確定財(cái)務(wù)總監(jiān)的職責(zé)定位兼顧公司戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)，在業(yè)務(wù)部門(mén)領(lǐng)導(dǎo)的戰(zhàn)略/經(jīng)營(yíng)核心工作與公司和投資者的要求之間建立橋梁，牽頭制定公司價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略，與部門(mén)主管共同創(chuàng)建價(jià)值創(chuàng)造能力負(fù)責(zé)管理日常財(cái)務(wù)工作和公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，管理績(jī)效管理體系第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司公司背景和早期發(fā)展公司是一家小型硬件連鎖店，由Fred創(chuàng)辦，后來(lái)建立硬件超市，為了擴(kuò)張上市融資，向大零售方向發(fā)展我們建議他采用投入資本回報(bào)率和資本成本來(lái)評(píng)估公司業(yè)績(jī)，同時(shí)結(jié)合起來(lái)看EVA指標(biāo)第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司公司背景和早期發(fā)展企業(yè)的目標(biāo)應(yīng)該是長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)最大化，而

17、不是投入資本回報(bào)率最大化Sally的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)高于Fred，但增長(zhǎng)是依靠大量的投資，投入資本回報(bào)率不斷下降，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)也在下降第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)狀況Fred準(zhǔn)備發(fā)展新業(yè)務(wù)，但是發(fā)現(xiàn)新業(yè)務(wù)剛開(kāi)展時(shí)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)是下降的，四年后才增長(zhǎng)第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)狀況使用折現(xiàn)現(xiàn)金流法，可以解決不同時(shí)點(diǎn)現(xiàn)金流狀況不同的比較經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)折現(xiàn)與現(xiàn)金流折現(xiàn)結(jié)果相同第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司Fred公司上市企業(yè)上市是從實(shí)物市場(chǎng)進(jìn)入資本市場(chǎng)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策復(fù)雜化。實(shí)物市場(chǎng)中企業(yè)選擇使未來(lái)現(xiàn)金流現(xiàn)值或未來(lái)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)最大化的戰(zhàn)略

18、或經(jīng)營(yíng)決策；在資本市場(chǎng)管理層必須同時(shí)面對(duì)投資者和分析員。投資者的回報(bào)不是由公司績(jī)效決定的，而是由與預(yù)期相對(duì)的回報(bào)決定的，管理者需要管理好市場(chǎng)的預(yù)期第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司Fred公司向相關(guān)業(yè)態(tài)擴(kuò)張隨著公司經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)越來(lái)越多樣化，需要制定一個(gè)規(guī)劃和控制體系指標(biāo)必須是反映未來(lái)的指標(biāo)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)只是反映過(guò)去第三章 價(jià)值創(chuàng)造的基本原理案例1：Fred 硬件公司案例總結(jié)：創(chuàng)造和衡量?jī)r(jià)值的核心理念實(shí)物市場(chǎng)中創(chuàng)造價(jià)值通過(guò)投入資本回報(bào)高于機(jī)會(huì)成本應(yīng)該選擇預(yù)期現(xiàn)金流最大或經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)最大的戰(zhàn)略資本市場(chǎng)上公司股票價(jià)值是以未來(lái)回報(bào)的市場(chǎng)預(yù)期為基礎(chǔ)的上市價(jià)格確定后，股東獲取回報(bào)取決于公司未來(lái)績(jī)效預(yù)

19、期的變化，而不是實(shí)際績(jī)效。將價(jià)值創(chuàng)造案例上升到理論高度（1）DCF背后的直覺(jué)因素案例2：價(jià)值公司 vs 數(shù)量公司的預(yù)期現(xiàn)金流價(jià)值公司12345回報(bào)100.0105.0110.3115.8121.6凈投資25.026.227.629.030.4現(xiàn)金流75.078.882.786.891.2價(jià)值公司的預(yù)期現(xiàn)金流數(shù)量公司的預(yù)期現(xiàn)金流數(shù)量公司12345回報(bào)100.0105.0110.3115.8121.6凈投資50.052.555.157.960.8現(xiàn)金流50.052.555.157.960.8假定公司按照5%增長(zhǎng)率永續(xù)增長(zhǎng)下去，則計(jì)算出價(jià)值公司價(jià)值為1500美元，而數(shù)量公司價(jià)值為1000美元。價(jià)值公

20、司市盈率為15倍，數(shù)量市盈率為10倍。相對(duì)估值法會(huì)明顯高估數(shù)量型公司的價(jià)值。（2）現(xiàn)金流和價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素價(jià)值公司12345回報(bào)100.0105.0110.3115.8121.6凈投資40.043.246.650.454.4現(xiàn)金流60.064.870.075.681.6增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)現(xiàn)金流和價(jià)值上例：價(jià)值公司：增長(zhǎng)率20255若希望增長(zhǎng)率由5上升到8則：每年必須投入回報(bào)的40常用術(shù)語(yǔ)：扣除調(diào)整稅后的凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPLAT）投入資本（IC）凈投資凈投資投入資本t1投入資本t1自由現(xiàn)金流（FCF）FCFNOPLAT凈投資投入資本回報(bào)率（ROIC）ROICNOPLAT/投入資本投資率（IR）IR凈投資/NO

21、PLAT加權(quán)平均資本成本（WACC）g：增長(zhǎng)率關(guān)鍵價(jià)值因素公式：上例：公司NOPLATt=1增長(zhǎng)率ROIC%WACC%價(jià)值數(shù)量公司100510101000價(jià)值公司，g5%100520101500價(jià)值公司，g8%100820103000DCF等于經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的現(xiàn)值經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)投入資本（ROICWACC）經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)NOPLAT資本費(fèi)用 NOPLAT（投入資本W(wǎng)ACC）價(jià)值投入資本預(yù)期經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的現(xiàn)值 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的現(xiàn)值經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)/（WACCg）ROIC和增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)倍數(shù) RONIC：增量資本回報(bào)率第四章 股票市場(chǎng)是否真的由基本面決定股東價(jià)值由回報(bào)和增長(zhǎng)率決定長(zhǎng)期投入資本回報(bào)率和增長(zhǎng)率決定的估值水平：公司相對(duì)市場(chǎng)價(jià)值是由

22、公司的增長(zhǎng)率和投入資本回報(bào)率減去加權(quán)平均資本成本的差額決定的預(yù)期的變化決定股東總回報(bào)率：股東總回報(bào)率由公司實(shí)際績(jī)效與其預(yù)期的相對(duì)表現(xiàn)，而非絕對(duì)公司績(jī)效水平?jīng)Q定的市場(chǎng)關(guān)注長(zhǎng)期而不是短期2002年137家美國(guó)公司的估價(jià)對(duì)盈利報(bào)告的反應(yīng) 2.3 3.6 (4.1) 1.0 偏低 偏高正負(fù)2002年實(shí)際每股收益相對(duì)于當(dāng)年每股回報(bào)的預(yù)期“短期預(yù)期偏差”對(duì)2004年每股收益預(yù)期的變化“長(zhǎng)期預(yù)期變化”市場(chǎng)會(huì)洞察會(huì)計(jì)信息背后的基本面因素不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不會(huì)帶來(lái)不同的價(jià)值對(duì)商譽(yù)的會(huì)計(jì)處理不影響股價(jià)員工及管理者股票期權(quán)的會(huì)計(jì)核算方法與市場(chǎng)價(jià)值無(wú)關(guān)后進(jìn)先出或先進(jìn)先出存貨會(huì)計(jì)報(bào)告方法不會(huì)影響股價(jià)（但稅收效應(yīng)會(huì)影響股價(jià)）

23、顯著偏離內(nèi)在價(jià)值的情況相對(duì)罕見(jiàn)并不會(huì)持久市場(chǎng)偏離的關(guān)鍵所在非理性的投資者行為不同投資者出現(xiàn)系統(tǒng)性行為模式金融市場(chǎng)套利的限制性因素市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)和反應(yīng)不足，逆轉(zhuǎn)和勢(shì)頭效應(yīng)投資者過(guò)度反應(yīng)系統(tǒng)性反應(yīng)不足分拆及兩地上市公司的持續(xù)性?xún)r(jià)值偏離市場(chǎng)及其基本面：90年代的泡沫結(jié)論：基本面是主導(dǎo)因素市場(chǎng)有（無(wú)）效對(duì)公司管理者的意義 結(jié)論：在長(zhǎng)期內(nèi)，市場(chǎng)無(wú)效的發(fā)生頻率和程度不足以為投資者帶來(lái)長(zhǎng)期系統(tǒng)性的超額回報(bào)第二篇 核心估值技巧第五章 價(jià)值評(píng)估體系企業(yè)折現(xiàn)現(xiàn)金流模型兩種方法計(jì)算公司的權(quán)益資本價(jià)值公司經(jīng)營(yíng)價(jià)值減去所有非權(quán)益財(cái)務(wù)索求權(quán)直接對(duì)權(quán)益資本的現(xiàn)金流進(jìn)行估值推薦采用第一種方法計(jì)算步驟：用加權(quán)平均資本成本對(duì)經(jīng)營(yíng)自

24、由現(xiàn)金進(jìn)行折現(xiàn)，從而計(jì)算出公司的經(jīng)營(yíng)價(jià)值計(jì)算非營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)的價(jià)值，把企業(yè)營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)的價(jià)值與企業(yè)非營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)的價(jià)值相加，就得到企業(yè)價(jià)值明確并計(jì)算出所有對(duì)公司資產(chǎn)的非權(quán)益性財(cái)務(wù)索求權(quán)從企業(yè)價(jià)值中減去非權(quán)益性財(cái)務(wù)索求權(quán)，從而可以求得普通股的價(jià)值。用權(quán)益資本價(jià)值除以市場(chǎng)流通股票數(shù)就得到股價(jià)計(jì)算經(jīng)營(yíng)價(jià)值經(jīng)營(yíng)價(jià)值未來(lái)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值自由現(xiàn)金流公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的再投資，由加權(quán)平均資本成本（WACC）來(lái)折現(xiàn)主要步驟：分析歷史績(jī)效預(yù)測(cè)收入增長(zhǎng)、投入資本回報(bào)率（ROIC）和自由現(xiàn)金流估算連續(xù)價(jià)值用加權(quán)平均資本成本對(duì)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)明確非營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)并評(píng)估其價(jià)值富余現(xiàn)金和有價(jià)證券缺乏流動(dòng)性的投資，如不

25、進(jìn)入合并報(bào)表的子公司識(shí)別非權(quán)益索求權(quán)并計(jì)算其價(jià)值負(fù)債退休債務(wù)資金缺口經(jīng)營(yíng)性租賃或有負(fù)債員工期權(quán)少數(shù)股東權(quán)益計(jì)算權(quán)益資本的價(jià)值企業(yè)價(jià)值非權(quán)益資本索求權(quán)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)估值模型經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)投入資本（ROICWACC）經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)NOPLAT（投入資本W(wǎng)ACC）公司的經(jīng)營(yíng)價(jià)值等于它的投入資本賬面價(jià)值加上其創(chuàng)造的所有未來(lái)價(jià)值的現(xiàn)值 Value0投入資本0經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)1/（WACCg）推廣到一般情況： 調(diào)整現(xiàn)值模型（APV模型）APV模型直接來(lái)源于莫迪利安尼和米勒的學(xué)說(shuō)調(diào)整現(xiàn)值把公司所有資本全部當(dāng)作權(quán)益資本計(jì)算得出的企業(yè)價(jià)值稅盾的現(xiàn)值用APV法估值時(shí)，要把公司的資本全部當(dāng)作權(quán)益資本來(lái)處理，具體方法：用無(wú)杠桿的權(quán)益資本來(lái)折現(xiàn)

26、自由現(xiàn)金流，再加上公司因使用債務(wù)資本而創(chuàng)造的所有價(jià)值就得到調(diào)整現(xiàn)值以無(wú)負(fù)債權(quán)益資本成本折現(xiàn)自由現(xiàn)金流有負(fù)債的權(quán)益資本成本用市場(chǎng)數(shù)據(jù)確定無(wú)負(fù)債的權(quán)益資本成本（兩種方法）方法1：方法2：選擇適當(dāng)?shù)墓剑ㄍ扑]第一種）計(jì)算稅盾及其他與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)的價(jià)值稅盾：預(yù)期稅盾模型債券發(fā)行成本財(cái)務(wù)困境成本資本現(xiàn)金流模型權(quán)益現(xiàn)金流估值模型：用權(quán)益資本成本折現(xiàn)權(quán)益現(xiàn)金流直接求得權(quán)益資本的價(jià)值基于折現(xiàn)現(xiàn)金流的其他方法使用真實(shí)現(xiàn)金流和折現(xiàn)率稅前現(xiàn)金流折現(xiàn)有別于折現(xiàn)現(xiàn)金流的其他方法倍數(shù)法實(shí)物期權(quán)法第六章 對(duì)投入資本回報(bào)率和增長(zhǎng)的思考價(jià)值創(chuàng)造的框架關(guān)鍵價(jià)值要素公式價(jià)格溢價(jià)成本競(jìng)爭(zhēng)力資本效率持續(xù)能力ROIC峰值與持續(xù)能力實(shí)例回

27、收初始投資和彌補(bǔ)早期虧損投入資本回報(bào)率的實(shí)證分析不同行業(yè)、規(guī)模和增長(zhǎng)狀況下的投入資本回報(bào)率投入資本回報(bào)率的衰減率對(duì)公司增長(zhǎng)的實(shí)證分析公司增長(zhǎng)的衰減率第七章 歷史績(jī)效分析主要概念重新組織會(huì)計(jì)報(bào)表投入資本扣除調(diào)整稅后的凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)投入資本回報(bào)率自由現(xiàn)金流實(shí)踐：重組財(cái)務(wù)報(bào)表投入資本經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資金不動(dòng)產(chǎn)、廠房和設(shè)備凈值購(gòu)得的無(wú)形資產(chǎn)和商譽(yù)其他長(zhǎng)期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)隱藏資產(chǎn)和它們各自的融資非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)富余現(xiàn)金和可交易證券非流動(dòng)性投資，不并表的子公司和其他權(quán)益投資預(yù)付款和無(wú)形養(yǎng)老金資產(chǎn)其他非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)：負(fù)債、負(fù)債等價(jià)物、權(quán)益、權(quán)益等價(jià)物資產(chǎn)負(fù)債表重組資 產(chǎn) 負(fù)債和所有者權(quán)益 經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) 經(jīng)營(yíng)負(fù)債 貨幣資金 應(yīng)付賬款 應(yīng)收

28、賬款 預(yù)收賬款 其他應(yīng)收款 各種應(yīng)計(jì)費(fèi)用 預(yù)付賬款 遞延稅項(xiàng)貸項(xiàng) 長(zhǎng)期應(yīng)付款 非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) 債務(wù)及債務(wù)等價(jià)物 其他資產(chǎn)項(xiàng)目 其他負(fù)債項(xiàng)目 少數(shù)股東權(quán)益 普通股股東權(quán)益 存貨NOPLAT凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)非經(jīng)營(yíng)收入，回報(bào)和損失隱藏資產(chǎn)的收入調(diào)整商譽(yù)攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（EBITA）的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流與凈收入的調(diào)節(jié)自由現(xiàn)金流總現(xiàn)金流：包括NOPLAT和非現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)費(fèi)用總投資再投資率投資者可獲得的現(xiàn)金流分析投入資本回報(bào)率在含商譽(yù)和不含商譽(yù)情況下分析投入資本回報(bào)率NOPLAT的實(shí)踐經(jīng)營(yíng)性稅收自由現(xiàn)金流的實(shí)踐FCF = NOPLAT + NoncashOperatingExpenses Investments in Investe

29、dCapital1. NOPLAT2. Noncash operating expensesGross investment1. Change in operating working capital2. Net capital expenditures3. Change in capitalized operating leases4. Investment in acquired intangibles and goodwill5. Change in other long-term operating assets, net of long-term liabilities經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)分解投

30、入資本回報(bào)以建立綜合的視角具體會(huì)計(jì)項(xiàng)目分析非財(cái)務(wù)分析Economic Profit = Invested Capital (ROIC WACC)Economic Profit = NOPLAT (Invested Capital WACC)ROIC的分解收入增長(zhǎng)分析貨幣影響兼并和收購(gòu)會(huì)計(jì)變更和非常規(guī)項(xiàng)目分解收入增長(zhǎng)以建立整體的視角信用健康與資本結(jié)構(gòu)保障倍數(shù)杠桿支付率歷史分析的一般考慮更復(fù)雜的問(wèn)題經(jīng)營(yíng)性租賃費(fèi)用化處理的投資支出：廣告和研發(fā)費(fèi)用員工股票期權(quán)備抵和準(zhǔn)備金養(yǎng)老金和退休后醫(yī)療福利少數(shù)股東權(quán)益通貨膨脹投入資本的市值與賬面值另一種衡量方式：投資現(xiàn)金流回報(bào)率案例：喜力公司財(cái)務(wù)報(bào)表重組行業(yè)背景喜

31、力的增長(zhǎng)和ROIC股票市場(chǎng)的表現(xiàn)流動(dòng)性、杠桿和財(cái)務(wù)健康項(xiàng)目2006年2005年2004年流動(dòng)資產(chǎn)貨幣資金10,743,695,198.093,249,034,710.393,131,999,521.63短期投資1,009,053.8600應(yīng)收賬款364,609,673.22377,307,701.04375,047,445.81其他應(yīng)收款671,005,746.39704,969,706.59462,990,042.56預(yù)付賬款2,087,918,058.82702,577,950.58649,511,826.91存貨30,805,028,158.9614,849,481,106.68910,

32、545,591,392.27待攤費(fèi)用4,527,867.231,554,912.961,174,773.17流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)44,677,793,756.5719,884,926,088.2415,166,315,002.35長(zhǎng)期投資長(zhǎng)期股權(quán)投資3,252,548,432.111,844,129,696.8595,078,254.26其中:股權(quán)投資差額2,307,793,803.891,308,181,760.38-3,757,584.35長(zhǎng)期投資合計(jì)3,252,548,432.111,844,129,696.8595,078,254.26固定資產(chǎn)固定資產(chǎn)原價(jià)752,073,792.47388,4

33、47,010.18382,583,082.01減：累計(jì)折舊245,054,757.90171,742,907.67151,157,487.46在建工程3,272,022.9219,699,697.200固定資產(chǎn)合計(jì)510,291,057.49236,403,799.71231,425,594.55無(wú)形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)長(zhǎng)期待攤費(fèi)用67,284,324.5226,932,476.5041,603,678.60無(wú)形及其他資產(chǎn)合計(jì)67,284,324.5226,932,476.5041,603,678.60資產(chǎn)總計(jì)48,507,917,570.6921,992,392,061.3015,534,422,

34、529.76項(xiàng)目2006年2005年2004年流動(dòng)負(fù)債短期借款2,715,470,000.00900,000,000.00795,000,000.00應(yīng)付票據(jù)03,781,990.380應(yīng)付賬款5,952,263,493.073,297,935,001.622,424,131,909.75預(yù)收賬款8,836,350,970.304,664,152,790.562,166,856,261.28應(yīng)付福利費(fèi)31,488,782.4817,719,176.8618,761,752.36應(yīng)交稅金60,895,703.7743,491,656.22164,684,068.06其他應(yīng)交款11,354,128

35、.23-67,030.46823,842.16其他應(yīng)付款2,611,077,189.621,147,801,610.96361,826,691.31預(yù)提費(fèi)用575,975,431.21121,967,806.3431,471,108.37預(yù)計(jì)負(fù)債31,677,271.2923,979,011.4119,141,566.27一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債1,090,094,000.00662,980,000.00320,200,000.00流動(dòng)負(fù)債合計(jì)21,916,646,969.9710,883,742,013.896,302,897,199.56長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期借款9,510,878,980.911,19

36、4,889,180.00899,693,475.17應(yīng)付債券0884,762,649.441,995,397,534.24長(zhǎng)期應(yīng)付款57,003,863.92428,573,863.920其他長(zhǎng)期負(fù)債17,391,619.8719,201,125.9831,986,778.72長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)9,585,274,464.702,527,426,819.342,927,077,788.13負(fù)債合計(jì)31,501,921,434.6713,411,168,833.239,229,974,987.69少數(shù)股東權(quán)益2,123,624,826.25271,620,671.03102,248,755.37股東權(quán)

37、益股本4,369,898,751.003,722,687,670.002,273,627,871.00資本公積5,431,777,482.611,075,553,873.401,431,150,859.63盈余公積4,402,087,926.992,893,840,406.352,083,622,716.27其中：法定公益金0240,245,860.12240,245,860.12未分配利潤(rùn)668,538,492.81613,894,467.92414,846,412.17其中：現(xiàn)金股利655,484,812.65558,403,150.50341,044,180.65外幣報(bào)表折算差額10,0

38、68,656.363,626,139.37-1,049,072.37股東權(quán)益合計(jì)14,882,371,309.778,309,602,557.046,202,198,786.70負(fù)債及股東權(quán)益總計(jì)48,507,917,570.6921,992,392,061.3015,534,422,529.76項(xiàng)目2006年2005年2004年一、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入17,848,210,282.1710,558,851,683.837,667,226,237.03減:主營(yíng)業(yè)務(wù)成本11,201,866,353.066,884,920,656.055,297,369,544.47主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加1,573,596,

39、770.31641,346,741.57435,739,508.84二.主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)5,072,747,158.803,032,584,286.211,934,117,183.72加:其他業(yè)務(wù)(虧損)/利潤(rùn)-1,432,316.1412,570,882.7825,923,589.80減:營(yíng)業(yè)費(fèi)用625,716,844.96466,289,323.58328,757,938.63管理費(fèi)用851,962,869.56519,869,226.09364,015,210.21財(cái)務(wù)費(fèi)用140,151,591.9316,197,148.22-4,220,480.10三.營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3,453,483,536.

40、212,042,799,471.101,271,488,104.78減:投資損失64,553,150.6184,428,399.9512,185,240.67加:營(yíng)業(yè)外收入21,307,390.5928,255,029.6721,676,455.33減:營(yíng)業(yè)外支出13,719,549.5710,444,439.8420,650,073.61四.利潤(rùn)總額3,396,518,226.621,976,181,660.981,260,329,245.83減:所得稅1,088,077,748.00542,755,949.14347,675,526.10少數(shù)股東損益153,801,163.4483,062

41、,895.0634,647,464.65五.凈利潤(rùn)2,154,639,315.181,350,362,816.78878,006,255.08加:年初未分配利潤(rùn)613,894,467.92414,846,412.17247,106,386.08六.可分配利潤(rùn)2,768,533,783.101,765,209,228.951,125,112,641.16減:提取法定盈余公積金215,463,931.52135,036,281.68131,700,938.26七.可供股東分配的利潤(rùn)2,553,069,851.581,630,172,947.27993,411,702.90減:提取任意盈余公積金1,

42、292,783,589.12675,181,408.40351,202,502.03應(yīng)付普通股股利591,747,769.65341,097,070.95227,362,788.70八.年末未分配利潤(rùn)668,538,492.81613,894,467.92414,846,412.17第八章 績(jī)效預(yù)測(cè)確定預(yù)測(cè)的期間和詳細(xì)程度一個(gè)好模型的構(gòu)成要素原始?xì)v史數(shù)據(jù)綜合的財(cái)務(wù)報(bào)表歷史分析和預(yù)測(cè)比率市場(chǎng)數(shù)據(jù)和WACC重組的財(cái)務(wù)報(bào)表ROIC和自由現(xiàn)金流價(jià)值總結(jié)預(yù)測(cè)方法準(zhǔn)備和分析歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行收入預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)損益表預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表：投入資本和非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表：投資者資金計(jì)算投入資本回報(bào)率和自由現(xiàn)金流準(zhǔn)備和分

43、析歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)使用標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)采用公司年報(bào)中的數(shù)據(jù)使用原始數(shù)據(jù)建立損益表、資產(chǎn)負(fù)債表和留存匯報(bào)表進(jìn)行收入預(yù)測(cè)自上而下方法：通過(guò)預(yù)測(cè)市場(chǎng)總量、確定市場(chǎng)份額、預(yù)測(cè)價(jià)格和預(yù)測(cè)收入。適用于任何公司，對(duì)于成熟行業(yè)的公司主要側(cè)重于研究競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。對(duì)于新興市場(chǎng)特別有效。自下而上方法：已有客戶(hù)規(guī)模、客戶(hù)流失率和潛在客戶(hù)，預(yù)測(cè)價(jià)格和收入。預(yù)測(cè)損益表明確各個(gè)分項(xiàng)背后的驅(qū)動(dòng)因素估計(jì)預(yù)測(cè)比率將預(yù)測(cè)比率與驅(qū)動(dòng)因素估計(jì)值相乘。預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表：投入資本和非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)存量法與流量法預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表：投資者資金預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表：投資者資金計(jì)算投入資本回報(bào)率和自由現(xiàn)金流計(jì)算歷史數(shù)據(jù)資本回報(bào)率和自由現(xiàn)金流計(jì)算預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)資本回報(bào)率和自由現(xiàn)金流非

44、財(cái)務(wù)的經(jīng)營(yíng)因素固定成本和可變成本通貨膨脹喜力案例創(chuàng)建情景五年期預(yù)測(cè)合理性檢驗(yàn)第九章 估算連續(xù)價(jià)值推薦用于折現(xiàn)現(xiàn)金流模型的連續(xù)價(jià)值計(jì)算公式 推薦用于經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模型的連續(xù)價(jià)值計(jì)算公式式中，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)t1可明確預(yù)測(cè)期后第一年經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的正常水平NOPLATt+1可明確預(yù)測(cè)期后第一年NOPLAT的正常水平gNOPLAT預(yù)期永續(xù)增長(zhǎng)率RONIC新投入資本的預(yù)期回報(bào)率WACC加權(quán)平均資本成本連續(xù)價(jià)值的幾個(gè)需要特殊注意之處可明確預(yù)測(cè)期間的長(zhǎng)度會(huì)影響公司的價(jià)值嗎可明確預(yù)測(cè)期間的長(zhǎng)度不會(huì)影響公司的價(jià)值，它只是影響公司的價(jià)值在可明確預(yù)測(cè)期間和之后的時(shí)間內(nèi)的分布對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)期間的困惑價(jià)值是什么時(shí)候創(chuàng)造的常見(jiàn)錯(cuò)誤基準(zhǔn)年

45、外推考慮不周因考慮不周導(dǎo)致的過(guò)分保守傾向有意的過(guò)分保守傾向?qū)ζ渌?jì)算連續(xù)價(jià)值方法的評(píng)價(jià)其他折現(xiàn)現(xiàn)金流法倍數(shù)法清算價(jià)值法重置成本法計(jì)算連續(xù)價(jià)值的高級(jí)公式喜力案例第十章 估算資本成本加權(quán)平均資本成本式中，D/V基于市值計(jì)算的企業(yè)價(jià)值負(fù)債比的目標(biāo)水平E/V基于市值計(jì)算的企業(yè)價(jià)值權(quán)益比的目標(biāo)水平kd債務(wù)資本成本ke權(quán)益資本成本Tm公司的邊際所得稅率估算權(quán)益資本成本資本資產(chǎn)定價(jià)模型式中，E(Ri)證券i的預(yù)期回報(bào)率rf無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率i股票對(duì)市場(chǎng)的敏感度E(Rm)市場(chǎng)預(yù)期回報(bào)率估算無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率估算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)歷史的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回歸前瞻性模型估算值測(cè)算期間測(cè)算頻率市場(chǎng)組合CAPM的另一替代方法：套利定

46、價(jià)理論一種證券的預(yù)期回報(bào)率必須等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率加上各因子與該因子所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的乘積之和 否則就存在套利機(jī)會(huì)“保衛(wèi)”估算稅后債務(wù)資本成本債券等級(jí)與到期回報(bào)率低于投資級(jí)的債務(wù)納入利息稅盾的價(jià)值利用目標(biāo)權(quán)重確定資本成本估算當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)考察可比公司的資本結(jié)構(gòu)考察管理層的融資理念復(fù)雜的資本結(jié)構(gòu)使用調(diào)整后的現(xiàn)值模型（APV）喜力案例第十一章 計(jì)算和解釋后果計(jì)算經(jīng)營(yíng)價(jià)值折現(xiàn)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)連續(xù)價(jià)值計(jì)算經(jīng)營(yíng)的價(jià)值計(jì)算權(quán)益價(jià)值非營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)富余現(xiàn)金和有價(jià)證券非流動(dòng)投資和非并表子公司其他非營(yíng)業(yè)性資產(chǎn)非權(quán)益要求權(quán)債務(wù)經(jīng)營(yíng)租賃養(yǎng)老金缺口和其他退休后負(fù)債優(yōu)先權(quán)益其他債務(wù)等價(jià)物員工股票期權(quán)可轉(zhuǎn)換債券少數(shù)股東權(quán)益計(jì)算每股價(jià)

47、值在多種情景下進(jìn)行估值驗(yàn)證估值結(jié)果一致性檢驗(yàn)敏感性分析合理性分析估值的藝術(shù)喜力案例正常情景下的價(jià)值其他情景和可能性權(quán)重第十二章 使用倍數(shù)方法估值可比公司分析：一個(gè)案例除了增長(zhǎng)之外，什么是倍數(shù)的驅(qū)動(dòng)因素使用倍數(shù)的最佳方法選擇具有相同前景的可比公司使用未來(lái)回報(bào)倍數(shù)使用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)調(diào)整非經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目后的企業(yè)價(jià)值倍數(shù)替代的倍數(shù)市值銷(xiāo)售比市值回報(bào)增長(zhǎng)比（PEG率）基于非財(cái)務(wù)（經(jīng)營(yíng)）數(shù)據(jù)的倍數(shù)第三篇 實(shí)現(xiàn)價(jià)值第十三章 績(jī)效衡量績(jī)效：所實(shí)現(xiàn)的價(jià)值健康：創(chuàng)造額外價(jià)值的機(jī)會(huì)短期指標(biāo)銷(xiāo)售生產(chǎn)率經(jīng)營(yíng)成本生產(chǎn)率資本生產(chǎn)率中期指標(biāo)商業(yè)健康指標(biāo)成本結(jié)構(gòu)健康指標(biāo)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)健康指標(biāo)長(zhǎng)期戰(zhàn)略健康指標(biāo)組織健康指標(biāo)發(fā)現(xiàn)和分析潛在的風(fēng)險(xiǎn)股

48、票市場(chǎng)績(jī)效衡量股票市場(chǎng)績(jī)效：預(yù)期踏步機(jī)總股東回報(bào)市場(chǎng)增加值市值資本比市場(chǎng)價(jià)值與價(jià)值創(chuàng)造潛力相符嗎第十四章 績(jī)效管理績(jī)效管理體系的演進(jìn)有效的價(jià)值管理價(jià)值創(chuàng)造理念深入人心價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素和價(jià)值指標(biāo)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素是什么與企業(yè)短期績(jī)效有關(guān)的因素與業(yè)務(wù)長(zhǎng)期績(jī)效有關(guān)的因素制定價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素和價(jià)值指標(biāo)第一步：理解業(yè)務(wù)的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，并確定潛在的價(jià) 值驅(qū)動(dòng)因素第二步：確定最高優(yōu)先級(jí)的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素是有實(shí)質(zhì)性的影響嗎業(yè)務(wù)對(duì)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素有多大影響考慮過(guò)預(yù)料之外的后果嗎價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素是可持續(xù)的嗎宣傳價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素和指標(biāo)有效的目標(biāo)設(shè)定基于事實(shí)的績(jī)效評(píng)估衡量什么問(wèn)題解決績(jī)效評(píng)價(jià)與薪酬考評(píng)中的職責(zé)劃分第十五章 通過(guò)并購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值

49、股東從并購(gòu)中獲益了嗎并購(gòu)戰(zhàn)略與內(nèi)涵增長(zhǎng)戰(zhàn)略通過(guò)并購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值的框架市場(chǎng)價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值通過(guò)協(xié)同效應(yīng)創(chuàng)造價(jià)值實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)代價(jià)高昂估算和獲取協(xié)同效應(yīng)估算成本協(xié)同效應(yīng)估算收入?yún)f(xié)同效應(yīng)評(píng)估協(xié)同效應(yīng)估算的質(zhì)量與準(zhǔn)確度實(shí)施的成本、要求和時(shí)機(jī)用一種簡(jiǎn)單的自上而下的方法檢查估算值收購(gòu)的替代方案怎樣支付：現(xiàn)金還是支票要注重價(jià)值創(chuàng)造，而不是會(huì)計(jì)處理怎樣成為一個(gè)成功的收購(gòu)者通過(guò)并購(gòu)獲得增長(zhǎng)的權(quán)利注重你可以產(chǎn)生影響的方面恰當(dāng)?shù)墓浪銋f(xié)同效應(yīng)做一個(gè)有原則的談判者規(guī)劃并控制整合第十六章 通過(guò)資產(chǎn)剝離創(chuàng)造價(jià)值通過(guò)剝離創(chuàng)造價(jià)值為什么剝離創(chuàng)造價(jià)值母公司付出的代價(jià)業(yè)務(wù)單元付出的代價(jià)低迷的退出價(jià)格如何進(jìn)行剝離不僅僅是業(yè)務(wù)定位母公司與業(yè)務(wù)

50、單元之間的契合度資產(chǎn)剝離決策決定交易類(lèi)型：資產(chǎn)剝離的可選擇形式非公開(kāi)交易公開(kāi)交易分拆分拆上市跟蹤股票第十七章 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)和價(jià)值創(chuàng)造在設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)時(shí)的價(jià)值衡量節(jié)稅減少公司的過(guò)量投資業(yè)務(wù)惡化和破產(chǎn)成本投資者沖突的成本融資順序理論最佳資本結(jié)構(gòu)是否存在設(shè)定一個(gè)有效的資本結(jié)構(gòu)同類(lèi)組比較信用等級(jí)分析現(xiàn)金流分析信用評(píng)級(jí)和資本結(jié)構(gòu)利息保障比率杠桿比率償債能力利息保障比率被作為信用評(píng)級(jí)的關(guān)鍵動(dòng)因信用評(píng)級(jí)和債券息差基于市場(chǎng)的信用評(píng)級(jí)方法設(shè)計(jì)和管理資本結(jié)構(gòu)的實(shí)際方法第一步：預(yù)測(cè)資金盈余或短缺第二步：設(shè)定目標(biāo)信用評(píng)級(jí)和比率第三步：為基本情景確定資本結(jié)構(gòu)第四步：測(cè)試不利情景下的資本結(jié)構(gòu)第五步：決定目前和將來(lái)的行動(dòng)保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)決策的信號(hào)效應(yīng)管理資金短缺削減股息發(fā)行股票發(fā)行新債管理資金盈余增加股息股票回購(gòu)償還債務(wù)從金融工程中創(chuàng)造價(jià)值衍生工具表外融資混合融資第十八章 投資者溝通內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值Chemco例子PharmaCo例子讓宣傳信息和公司戰(zhàn)略保持一致有多