1、中國資本市場的法律結(jié)構(gòu)彭冰北京大學(xué)法學(xué)院一、中國資本市場的發(fā)展1、1990年12月19日，上海證券交易所開業(yè)，標志著中國證券市場的建立。2、2010年4月，境內(nèi)上市公司1837家，股票市價總值22.7萬億元，其中流通市值14.7萬億元。3、2009年全年累計成交金額53.6萬億總體規(guī)模截至2010年4月30日兩市籌資2299億元，2009年全年籌資5603億元；金融機構(gòu)各類貸款總額47.4萬億元銀行貸款為主直接融資不發(fā)達股權(quán)融資比債券融資要發(fā)達股票市場的結(jié)構(gòu)1、股權(quán)集中：第一大股東平均持股比例為46；2、股權(quán)集中在國家手中：80左右上市公司的控制股東為國家其中55左右為地方政府，25左右為中央

2、政府中國金融市場的特征國家壟斷性的金融體系融資渠道狹窄金融機構(gòu)國有投資品種稀少二、證券發(fā)行證券法第10條第一款：公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準；未經(jīng)依法核準，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。 核準制還是注冊制核準制與注冊制的區(qū)別：實質(zhì)審查：判斷擬發(fā)行企業(yè)的投資價值政府是否適合做投資價值判斷？核準制有利于國有企業(yè)融資國有企業(yè)的市場利潤率低于私營企業(yè)：國有企業(yè)的目標多元化發(fā)行定價溢價發(fā)行審批窗口指導(dǎo)：2030倍的市盈率市場詢價：創(chuàng)業(yè)板最高市盈率82.2三、證券交易1、提供流動性2、定價3、監(jiān)控上市公司4、投資渠道多層次資本市

3、場 主板中小企業(yè)板塊創(chuàng)業(yè)板代辦股份轉(zhuǎn)讓報價轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權(quán)交易市場上市公司退市公司中關(guān)村科技園區(qū)股份公司有限公司公開發(fā)行公司非公開發(fā)行公司交 易 所交易所的交易結(jié)構(gòu)交易所券商券商投資者投資者證券買賣證券結(jié)算的風(fēng)險控制登記結(jié)算公司券商券商投資者投資者證券過戶資金支付二級結(jié)算制度中央交收對手制度貨銀對付制度凈額結(jié)算交收安全和交收擔保證券結(jié)算風(fēng)險基金上市公司收購權(quán)益披露：5強制要約制度：30以上間接收購收購人雖不是上市公司的股東，但通過投資關(guān)系、協(xié)議、其他安排導(dǎo)致其擁有權(quán)益的股份達到或者超過一個上市公司已發(fā)行股份的5%未超過30%的，應(yīng)當按照本辦法第二章的規(guī)定辦理。收購人擁有權(quán)益的股份超過該公司已發(fā)行股份的

4、30%的，應(yīng)當向該公司所有股東發(fā)出全面要約；收購人預(yù)計無法在事實發(fā)生之日起30日內(nèi)發(fā)出全面要約的，應(yīng)當在前述30日內(nèi)促使其控制的股東將所持有的上市公司股份減持至30%或者30%以下，并自減持之日起2個工作日內(nèi)予以公告；其后收購人或者其控制的股東擬繼續(xù)增持的，應(yīng)當采取要約方式；擬依據(jù)本辦法第六章的規(guī)定申請豁免的，應(yīng)當按照本辦法第四十八條的規(guī)定辦理。間接收購的界定收購辦法第57條：“投資者雖然不是上市公司的股東，但通過投資關(guān)系取得對上市公司股東的控制權(quán)，而受其支配的上市公司股東所持股份達到前條規(guī)定比例，且對該股東的資產(chǎn)和利潤構(gòu)成重大影響的，應(yīng)當按照前條規(guī)定履行報告、公告義務(wù)”。一致行動人本辦法所稱

5、一致行動，是指投資者通過協(xié)議、其他安排，與其他投資者共同擴大其所能夠支配的一個上市公司股份表決權(quán)數(shù)量的行為或者事實。在上市公司的收購及相關(guān)股份權(quán)益變動活動中有一致行動情形的投資者，互為一致行動人。如無相反證據(jù)，投資者有下列情形之一的，為一致行動人：（一）投資者之間有股權(quán)控制關(guān)系；（二）投資者受同一主體控制； （三）投資者的董事、監(jiān)事或者高級管理人員中的主要成員，同時在另一個投資者擔任董事、監(jiān)事或者高級管理人員；借殼上市借殼上市之國金模式1、S成建投通過重大資產(chǎn)置換取得對國金證券的控制權(quán)。由S成建投將全部資產(chǎn)及負債轉(zhuǎn)讓給九芝堂集團、湖南涌金和舒卡股份；九芝堂集團、湖南涌金和舒卡股份以其合法持有的

6、國金證券51.76%的股權(quán)作為置入資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給S成建投。本次資產(chǎn)置換的差額由S成建投發(fā)行股份予以支付。2、國金證券第一大股東九芝堂集團以資產(chǎn)加現(xiàn)金的方式與S成建投的第一大股東進行股份轉(zhuǎn)讓，從而取得對S成建投的控制權(quán)。3、在九芝堂集團主導(dǎo)下成都建投吸收合并國金證券。在完成相關(guān)吸收合并工作后，原國金證券依法注銷。1、對上市公司的股權(quán)收購2、重大資產(chǎn)交易四、上市公司治理國有股一股獨大傳統(tǒng)的解決方案：事前：增強小股東的力量 限制大股東事后：股東代表訴訟、懲罰機制背信損害上市公司利益罪第一百六十九條之一：“上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員違背對公司的忠實義務(wù)，利用職務(wù)便利，操縱上市公司從事下列行為之一，

7、致使上市公司利益遭受重大損失的，處三年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處罰金；致使上市公司利益遭受特別重大損失的，處三年以上七年以下有期徒刑，并處罰金：(一)無償向其他單位或者個人提供資金、商品、服務(wù)或者其他資產(chǎn)的；(二)以明顯不公平的條件，提供或者接受資金、商品、服務(wù)或者其他資產(chǎn)的；(三)向明顯不具有清償能力的單位或者個人提供資金、商品、服務(wù)或者其他資產(chǎn)的；(四)為明顯不具有清償能力的單位或者個人提供擔保，或者無正當理由為其他單位或者個人提供擔保的；(五)無正當理由放棄債權(quán)、承擔債務(wù)的；(六)采用其他方式損害上市公司利益的。上市公司的控股股東或者實際控制人，指使上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人

8、員實施前款行為的，依照前款的規(guī)定處罰。犯前款罪的上市公司的控股股東或者實際控制人是單位的，對單位判處罰金，并對其直接負責的主管人員和其他直接責任人員，依照第一款的規(guī)定處罰。 五、證券欺詐1、虛假陳述證券法第六十九條發(fā)行人、上市公司公告的招股說明書、公司債券募集辦法、財務(wù)會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告以及其他信息披露資料，有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、上市公司應(yīng)當承擔賠償責任；發(fā)行人、上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員和其他直接責任人員以及保薦人、承銷的證券公司，應(yīng)當與發(fā)行人、上市公司承擔連帶賠償責任，但是能夠證明自己沒有過錯

9、的除外；發(fā)行人、上市公司的控股股東、實際控制人有過錯的，應(yīng)當與發(fā)行人、上市公司承擔連帶賠償責任。 關(guān)于審理證券市場虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定（2003年）因果關(guān)系推定A：虛假陳述發(fā)生日B：虛假陳述揭露日C：基準日 ABC案例：杭蕭鋼構(gòu)虛假陳述案2007年1月2月，杭蕭鋼構(gòu)與中基公司就安哥拉住宅建設(shè)項目舉行了多次談判。2月8日，雙方就安哥拉項目合同的價格、數(shù)量、付款方式、工期等主要內(nèi)容達成一致意見。2月10日至13日，雙方就合同細節(jié)進行談判，并于13日簽署合同草案，合同總金額折合人民幣313.4億元。 1、2月12日下午3點，正值杭蕭鋼構(gòu)和中基公司的合同談判處于收尾階段，公司董事長單銀

10、木在公司2006年度總結(jié)表彰大會的講話中稱：“07年對杭蕭來說是一個新的起點，如國外的大項目正式啟動，08年股份公司爭取達到120億，集團目標為150億?！?、2月13日，公司股價連續(xù)兩個漲停，上海證券交易所詢問公司有無經(jīng)營異常情況，公司稱沒有異常情況。公司一直到2月15日才披露正在商談一個境外合同項目。 3、年2月15日，杭蕭鋼構(gòu)發(fā)布公告稱，“公司正與有關(guān)業(yè)主洽談一境外建設(shè)項目，該意向項目整體涉及總金額折合人民幣約300億元，該意向項目分階段實施，建設(shè)周期大致在兩年左右。若公司參與該意向項目，將會對公司2007年業(yè)績產(chǎn)生較大幅度增長”，這與安哥拉項目合同草案實際約定的“各施工點現(xiàn)場具備施工條

11、件后二年內(nèi)完工”內(nèi)容存在嚴重不符，足以對投資者產(chǎn)生誤導(dǎo)，使投資者以為該項目的實施條件不存在重大不確定性，能夠在約兩年左右的時間內(nèi)完工，會使公司2007年業(yè)績產(chǎn)生較大幅度增長。4、3月13日，杭蕭鋼構(gòu)發(fā)布公告稱，“中國國際基金有限公司與安哥拉共和國政府簽訂了公房發(fā)展EPC合同，為安哥拉興建公房項目，總工期為五年”。根據(jù)有關(guān)證據(jù)材料，杭蕭鋼構(gòu)并未看到過該公房發(fā)展合同。由于該公房發(fā)展合同是杭蕭鋼構(gòu)與中基公司簽定的合同的基礎(chǔ)，因此，該公房發(fā)展合同的真實性與可行性對于投資者的投資判斷具有重大影響。杭蕭鋼構(gòu)沒有在3月13日的公告中披露其未看到中基公司與安哥拉政府簽定的公房發(fā)展合同這一重大事實，這一行為足以

12、對投資者產(chǎn)生誤導(dǎo)，使投資者以為公司所簽合同的基礎(chǔ)不存在重大不確定性和風(fēng)險。5、4月4日，中國證監(jiān)會向杭蕭鋼構(gòu)下發(fā)了立案調(diào)查通知書，通知公司因公司股價異常波動，涉嫌存在違法違規(guī)行為，根據(jù)證券法的有關(guān)規(guī)定，決定立案調(diào)查。4月5日上午公司進行了公告，當日下午，公司董事會秘書潘金水先后接受了多家媒體記者采訪，對媒體發(fā)表“大家都誤解了公告的內(nèi)容”，“（證監(jiān)會）調(diào)查的對象主要是二級市場的違規(guī)行為”，“證監(jiān)會調(diào)查已基本結(jié)束”，“我可以負責任地說，我們公司在信息披露等方面，并不存在違規(guī)情況”等言論。多家媒體和網(wǎng)站對此迅速做了報道或轉(zhuǎn)載。事實上，中國證監(jiān)會向杭蕭鋼構(gòu)下發(fā)立案調(diào)查通知書時，有關(guān)調(diào)查才剛剛開始，并不

13、是所謂的“已基本結(jié)束”，而且也未排除公司在信息披露方面存在違法違規(guī)行為。因此，上述陳述對投資者產(chǎn)生了誤導(dǎo)。 民事訴訟中如何推定因果關(guān)系118名投資者的近500萬元索賠金額有效，并將以82%的比例獲得一次性現(xiàn)金賠付，總計約400萬元將在6月30日之前由杭蕭鋼構(gòu)以現(xiàn)金方式一次性支付給投資者，杭州中院還向雙方發(fā)放了調(diào)解書，正式宣布調(diào)解成功。 2、內(nèi)幕交易證券法第七十三條禁止證券交易內(nèi)幕信息的知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人利用內(nèi)幕信息從事證券交易活動。 證券法第七十六條證券交易內(nèi)幕信息的知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人，在內(nèi)幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券。案例：鄧

14、軍、曲麗內(nèi)幕交易案遼寧中期公司（目標公司）捷利股份（收購公司，上市公司）鄧軍通過接待捷利股份的盡職調(diào)查人員、配合盡職調(diào)查工作、上網(wǎng)搜索盡職調(diào)查人員真實身份等途徑，獲知了捷利股份準備收購遼寧中期的消息，并在其辦公室將這一消息告訴了曲麗。 鄧軍是否構(gòu)成內(nèi)幕信息知情人？證券法第七十四條證券交易內(nèi)幕信息的知情人包括： （一）發(fā)行人的董事、監(jiān)事、高級管理人員； （二）持有公司百分之五以上股份的股東及其董事、監(jiān)事、高級管理人員，公司的實際控制人及其董事、監(jiān)事、高級管理人員； （三）發(fā)行人控股的公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員； （四）由于所任公司職務(wù)可以獲取公司有關(guān)內(nèi)幕信息的人員； （五）證券監(jiān)督管理機構(gòu)

15、工作人員以及由于法定職責對證券的發(fā)行、交易進行管理的其他人員； （六）保薦人、承銷的證券公司、證券交易所、證券登記結(jié)算機構(gòu)、證券服務(wù)機構(gòu)的有關(guān)人員； （七）國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他人。 上市公司信息披露管理辦法第4條規(guī)定：在內(nèi)幕信息依法披露前，任何知情人不得公開或者泄漏該信息，不得利用該信息進行內(nèi)幕交易。關(guān)于規(guī)范上市公司信息披露及相關(guān)各方行為的通知：對于正在籌劃中的可能影響公司股價的重大事項，上市公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員，交易對手方及其關(guān)聯(lián)方和其董事、監(jiān)事、高級管理人員，聘請的專業(yè)機構(gòu)和經(jīng)辦人員，參與制訂、論證、審批等相關(guān)環(huán)節(jié)的有關(guān)機構(gòu)和人員等在相關(guān)事項依法披露前負有保密義務(wù)。

16、在上市公司股價敏感重大信息依法披露前，任何內(nèi)幕信息知情人不得公開或者泄漏該信息，不得利用該信息進行內(nèi)幕交易。禁止內(nèi)幕交易的理論基礎(chǔ)如何理解公平：3、操縱市場第七十七條禁止任何人以下列手段操縱證券市場： （一）單獨或者通過合謀，集中資金優(yōu)勢、持股優(yōu)勢或者利用信息優(yōu)勢聯(lián)合或者連續(xù)買賣，操縱證券交易價格或者證券交易量； （二）與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量； （三）在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量； （四）以其他手段操縱證券市場。 操縱證券市場行為給投資者造成損失的，行為人應(yīng)當依法承擔賠償責任。 案例：莫建軍操縱市場案莫建軍賬戶上述9個交易日中通過頻繁申報和撤單行為共交易7只股票，其中5只股票盈利，盈利176.24萬元；2只股票虧損，虧損98.76萬元，上述交易合計盈利