1、2自動化：2月PMI數(shù)據(jù)維持高位，高端制造業(yè)本輪享受融資紅利，看好景氣度拉長。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)， 2021年2月PMI高達(dá)50.6，仍明顯高于榮枯線水平，PMI仍處于高景氣區(qū)間。自2020年4月份以來，PMI持續(xù)12個(gè) 月高于50%，主要系我國疫情控制效果快而顯著、生產(chǎn)活動恢復(fù)迅速，疊加我國制造業(yè)庫存周期補(bǔ)庫需求旺盛。 受春節(jié)影響，2月PMI相較于1月PMI環(huán)比下降0.7%，主要系生產(chǎn)、新訂單、產(chǎn)成品庫存、從業(yè)人員、供應(yīng)商配送時(shí)間項(xiàng)目均有下降，分別下降1.6%、0.8%、1.3%、0.3%、0.9%。自動化核心組合：1-2月份工業(yè)機(jī)器人及數(shù)控機(jī)床同比大幅增長，我們依據(jù)信用周期指標(biāo)+企業(yè)籌資現(xiàn)

2、金流入等 前瞻指標(biāo)判斷，自動化高景氣有望超預(yù)期延續(xù)。建議關(guān)注：埃斯頓，柏楚電子、伊之密、國盛智科、銳科激 光、拓斯達(dá)。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游投資不及預(yù)期；行業(yè)競爭加??；原材料價(jià)格波動；數(shù)據(jù)擬合為歷史數(shù)據(jù)，若未來市場投資環(huán) 境發(fā)生變化，則存在失效的可能性等。重點(diǎn)關(guān)注/核心標(biāo)的注：柏楚電子為機(jī)械與計(jì)算機(jī)聯(lián)合覆蓋通用設(shè)備景氣度指標(biāo)體系框架13請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明41.1. 自動化周期共振，需尋找有效領(lǐng)先指標(biāo)以判斷景氣度變化資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所2020年，機(jī)械行業(yè)中的自動化板塊呈現(xiàn)良好的超額收益，代表性公司匯川技術(shù)、埃斯頓、信捷電氣；自動化板塊主要包括工業(yè)控制、工業(yè)機(jī)器人、注塑

3、機(jī)、激光加工、切削機(jī)床等，在股價(jià)表現(xiàn)和行業(yè)周期上 具備明顯共振；對于自動化板塊，市場關(guān)注的焦點(diǎn)之一就是前瞻跟蹤指標(biāo)，即應(yīng)該依據(jù)什么指標(biāo)去判斷行業(yè)景氣度的變化。我們此前尋找較多指標(biāo)，雖然大部分都高度正向相關(guān)， 問題在于，與自動化需求同期性更強(qiáng)，而前瞻性不足。 我們又從信用周期的角度挖掘衡量指標(biāo)，主要包括：1）M1增長率；2）企業(yè)籌資能力。信用政策是我國用 以調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)周期的重要手段，我們認(rèn)為其具備較強(qiáng)的領(lǐng)先性，當(dāng)然，還需要進(jìn)行一定的數(shù)據(jù)擬合以驗(yàn)證猜測。圖: 通用自動化設(shè)備周期具備共振特征-30.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%70.00%60.00%50.00%40.00%

4、30.00%20.00%2013201420152016201720182019注塑機(jī)銷售額YOY中國激光器+激光設(shè)備市場規(guī)模YOY金屬成形機(jī)床累計(jì)產(chǎn)值YOY中國工業(yè)機(jī)器人出貨量YOY51.2. 整體指標(biāo)體系框架圖: 通用設(shè)備景氣度跟蹤指標(biāo)體系資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所信用周期與自動化景氣度26請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明72.1. 信用周期-庫存周期-自動化需求之間的關(guān)系資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所信用周期作用于自動化需求的邏輯關(guān)系：信用政策系我國調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)周期的重要手段，1）其與庫存周期之 間存在一定的相互作用，對工業(yè)庫存周期產(chǎn)生正向刺激/負(fù)向抑制，2）進(jìn)而影響工業(yè)企

5、業(yè)去庫/補(bǔ)庫行為， 3）進(jìn)而影響工業(yè)企業(yè)盈利能力，4）最后影響工業(yè)企業(yè)的自動化資本開支需求。如下圖所示：我們將庫存周期分為被動補(bǔ)庫存、主動去庫存、被動去庫存與主動補(bǔ)庫存等四個(gè)階段，且不 斷循環(huán)，而將信用周期分為寬信用、緊信用兩個(gè)階段，且不斷循環(huán)，兩者之間存在相互作用。 自動化高景氣度的驅(qū)動力推演：1）制造業(yè)主動去庫存階段，表現(xiàn)為嚴(yán)重的供大于求，從而倒逼信用政策 逐步寬松；2）信用周期由緊信用向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)變，表現(xiàn)為企業(yè)融資難度降低、籌資能力增強(qiáng)；2）信用寬松， 刺激制造業(yè)需求釋放、低庫存下逐步導(dǎo)致需大于供，從而帶動制造業(yè)庫存去化加快；3）制造業(yè)開始主動 補(bǔ)庫存，資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表改善，從而帶動自動

6、化升級需求的釋放。圖: 信用周期-庫存周期相互影響，擴(kuò)張性信用政策是自動化需求的重要前置驅(qū)動因素82.1. 信用周期-庫存周期-自動化需求之間的關(guān)系資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所信用政策定義：根據(jù)2010年巴塞爾銀行監(jiān)督委員會的定義，信用政策為銀行及非銀機(jī)構(gòu)為實(shí)體部門及居民提供的信貸資金，而信用周期即為上述資金整體增速上升或下降的周期。M1、M2定義：M1為流通中的現(xiàn)金與可開支票進(jìn)行支付的單位活期存款，而M2為M1+居民儲蓄存款、單 位定期存款及其他存款以及證券公司客戶保證金等。 如果M1的增長率在較長時(shí)間高于M2的增長率，說明 經(jīng)濟(jì)處于擴(kuò)張較快階段，活期存款之外的其他類型資產(chǎn)收益較高。這

7、樣更多的企業(yè)/個(gè)人會把定期存款和 儲蓄存款提出進(jìn)行實(shí)業(yè)擴(kuò)張或者金融投資，大量的資金表現(xiàn)為可隨時(shí)支付的形式，使得商品和勞務(wù)市場普 遍受到價(jià)格上漲的壓力。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，M1與M2增長率之間的差值仍在擴(kuò)大，說明經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張?zhí)卣髅黠@。信用政策的衡量指標(biāo)：債務(wù)總額同比增速。債務(wù)總額為Wind統(tǒng)計(jì)的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額+債券總存量。M1增長率也可以用作信用政策的一個(gè)替代指標(biāo)，主要原因：M1在信用政策擴(kuò)張期表現(xiàn)為正增長，信用政 策收縮期表現(xiàn)為負(fù)增長，信用政策對M1正向作用明顯。圖: 信用周期與M1呈現(xiàn)明顯正相關(guān)資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所圖: M0 M1 M2的定義0.450.40.350.30.250.20

8、.150.10.0501999/1/12000/3/12001/5/12002/7/12003/9/12004/11/12006/1/12007/3/12008/5/12009/7/12010/9/12011/11/12013/1/12014/3/12015/5/12016/7/12017/9/12018/11/12020/1/1債務(wù)總額同比(右軸)M1：同比92.2. 信用周期指標(biāo)1：M1增長率與自動化指標(biāo)的擬合資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所我們首先將M1增長率與庫存周期進(jìn)行擬合，可以發(fā)現(xiàn)M1增長率對庫存周期具備非常明顯的前置影響。在2000年以來的六輪周期中，M1增長率每輪見頂?shù)臅r(shí)點(diǎn)均

9、領(lǐng)先庫存周期（我們用工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速衡量）1年到1年半左右的時(shí)間。圖：M1與庫存周期擬合：具備至少1年左右的前瞻性4035302520151050-51996-021996-091997-041997-111998-061999-011999-082000-032000-102001-052001-122002-072003-022003-092004-042004-112005-062006-012006-082007-032007-102008-052008-122009-072010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-08201

10、4-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-08工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:累計(jì)同比月M1:同比月102.2.1. 自動化：M1-M2 指標(biāo)前瞻性強(qiáng)，自動化景氣度有望超預(yù)期延續(xù)資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所M1與PPI、PMI擬合結(jié)果：M1增長率對PPI、PMI也有至少0.5年的前瞻性。以2017年自動化周期為例，M1增 長率高點(diǎn)出現(xiàn)在2016年10月，而PMI高點(diǎn)出現(xiàn)在2018年1月左右；PPI高點(diǎn)出現(xiàn)在2017年5月左右；以2014年 自動化周期為例，M1增長率高點(diǎn)2013年2月

11、，而PMI高點(diǎn)出現(xiàn)在2014年9月左右，而PPI高點(diǎn)也出現(xiàn)在2014年9 月左右。M1與自動化設(shè)備產(chǎn)量同比增速擬合結(jié)果：前瞻性依舊顯著。以2017年自動化周期為例，M1增長率高點(diǎn)出現(xiàn) 在2016年10月，而金屬切削機(jī)床月度增速直到2018年初仍處于較高水平；以2014年自動化周期為例， M1增 長率高點(diǎn)2013年2月，而金屬切削機(jī)床月度增速高點(diǎn)出現(xiàn)在2014年7月左右；以2011年自動化周期為例，M1 增長率在2010年1月見頂，金屬切削機(jī)床增速高點(diǎn)為2010年8月，且高增長貫穿2011年H1。圖：M1與自動化設(shè)備產(chǎn)量同比增速擬合資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所圖: M1與PPI、PMI擬合

12、：具備前瞻性35.0040.0045.0050.0055.00-20.00-10.000.0010.0020.002005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-01M1:同比月PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比月PMI 月50.0065.00160.00140.0040.0060.00120.0030.0

13、0100.00-60.0020.000.00-20.00-40.0080.0060.0040.001997-011998-021999-032000-042001-052002-062003-072004-082005-092006-102007-112008-122010-012011-022012-032013-042014-052015-062016-072017-082018-092019-102020-11M1:同比產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:當(dāng)月同比112.2.2 自動化：M1-M2 指標(biāo)前瞻性強(qiáng)，自動化景氣度有望超預(yù)期延續(xù)M1與典型自動化公司的股價(jià)擬合結(jié)果：具備非常明顯的前瞻性。我們發(fā)現(xiàn)

14、M1增長率相較于海天國際、匯川技術(shù)的股價(jià)均有非常明顯的領(lǐng)先性，領(lǐng)先時(shí)間至少在半年以上。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，M1-M2仍然處于擴(kuò)張期，由于其領(lǐng)先意義顯著，我們認(rèn)為本輪自動化高景氣周期有望超預(yù)期延 續(xù)，此前預(yù)計(jì)高點(diǎn)出現(xiàn)在2021Q2。超預(yù)期的動力可能來自于：1）本輪信用擴(kuò)張周期對于實(shí)體尤其是制造業(yè) 有大幅傾斜，帶動制造業(yè)自動化改造需求旺盛；2）新冠疫情促使無人化、自動化加工方式加速普及；3） 海外經(jīng)濟(jì)有效恢復(fù)，中國制造業(yè)公司出口替代邏輯不可逆。圖：M1與典型自動化公司股價(jià)擬合：匯川技術(shù)圖: M1與典型自動化公司股價(jià)擬合：海天國際資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所122.3.

15、 信用周期指標(biāo)2：債務(wù)總額同比增速與自動化指標(biāo)的擬合資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所我們首先將債務(wù)總額同比增速與庫存周期進(jìn)行擬合，可以發(fā)現(xiàn)該指標(biāo)對庫存周期具備非常明顯的前置影響。在2000年以來的六輪周期中，債務(wù)總額增長率每輪見頂?shù)臅r(shí)點(diǎn)均領(lǐng)先庫存周期（我們用工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速衡量）1年到1年半左右的時(shí)間。圖：M1與庫存周期擬合：具備至少1年左右的前瞻性35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%2000/1/12000/7/12001/1/12001/7/12002/1/12002/7/12003/1/12003/7/120

16、04/1/12004/7/12005/1/12005/7/12006/1/12006/7/12007/1/12007/7/12008/1/12008/7/12009/1/12009/7/12010/1/12010/7/12011/1/12011/7/12012/1/12012/7/12013/1/12013/7/12014/1/12014/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/1債務(wù)總額同比(右軸) 月工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:累計(jì)同比 月1

17、32.3.1 自動化：債務(wù)總額同比增速指標(biāo)前瞻性強(qiáng)，自動化景氣度有望超預(yù)期延續(xù)債務(wù)總額與PPI、PMI擬合結(jié)果：M1增長率對PPI、PMI也有至少0.5年的前瞻性。以2017年自動化周期為例， 債務(wù)總額增長率高點(diǎn)出現(xiàn)在2016年10月，而PMI高點(diǎn)出現(xiàn)在2018年1月左右；PPI高點(diǎn)出現(xiàn)在2017年5月左右； 以2014年自動化周期為例，債務(wù)總額增長率高點(diǎn)2013年2月，而PMI高點(diǎn)出現(xiàn)在2014年9月左右，而PPI高點(diǎn) 也出現(xiàn)在2014年9月左右。債務(wù)總額與自動化設(shè)備產(chǎn)量同比增速擬合結(jié)果：前瞻性依舊顯著。以2017年自動化周期為例，債務(wù)總額增 長率高點(diǎn)出現(xiàn)在2016年10月，而金屬切削機(jī)床月

18、度增速直到2018年初仍處于較高水平；以2014年自動化周 期為例， 債務(wù)總額增長率高點(diǎn)2013年2月，而金屬切削機(jī)床月度增速高點(diǎn)出現(xiàn)在2014年7月左右。圖：債務(wù)總額與自動化設(shè)備產(chǎn)量同比增速擬合圖：債務(wù)總額與PPI、PMI擬合：具備前瞻性0.30.350.40.450.50.550.60.65-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2000/1/12001/1/12002/1/12003/1/12004/1/12005/1/12006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/1201

19、2/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/1債務(wù)總額同比(右軸) 月PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比月PMI 月160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%2000/1/12001/1/12002/1/12003/1/12004/1/12005/1/12006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12

20、015/1/12016/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/1債務(wù)總額同比(右軸) 月產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:當(dāng)月同比月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所142.3.2 海外產(chǎn)能轉(zhuǎn)移對本輪自動化周期影響有限資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所我們還需要考慮，本輪疫情影響下海外產(chǎn)能轉(zhuǎn)移對于自動化周期的影響。因?yàn)槭袌鲇兴鶕?dān)心，在疫情得到有效控制后，產(chǎn)能重新轉(zhuǎn)移到國外，會影響自動化需求的持續(xù)性。然而，我們看到，在疫情影響最深的3-9月份，我國對外出口增速為負(fù)，直到10月份，出口增速才由負(fù)轉(zhuǎn)正。 我國本輪自動化周期開啟于4月份，時(shí)間上的錯(cuò)配，

21、意味著自動化周期的內(nèi)生性影響更大。圖：我國出口從2020年10月份增速才轉(zhuǎn)正有效指標(biāo)體系綜述315請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明PPI指標(biāo)反映工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品第一次出售時(shí)的 出廠價(jià)格的變化趨勢和變動幅度。3.1. PPI資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所8.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00-8.00PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比（年度數(shù)據(jù)）圖：PPI：全部工業(yè)品-0.60-1.50-1.00-0.500.00圖：PPI：汽車制造業(yè)0.502013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-

22、082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-08-1.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.00-2.50-3.002013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-0

23、52018-082018-112019-022019-052019-08圖：PPI：計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)PPI:汽車制造業(yè):當(dāng)月同比 月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所Wind PPI:計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè):累計(jì)同比 月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所16173.1.1 PPI擬合-10.00-5.000.005.0010.000.00圖：PPI年度擬合：激光設(shè)備50.0040.0030.0020.0010.00激光設(shè)備銷量同比增速YOY %PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比 %（年度數(shù)據(jù)）-10.00-5.000.005.0010.000.00-50.00圖：PPI年度

24、擬合：工業(yè)機(jī)器人200.00150.00100.0050.00工業(yè)機(jī)器人銷量同比增速YOY %PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比 %（年度數(shù)據(jù)）資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所 11.900.0010.000.00-50.00-100.00圖：PPI月度擬合：金屬成形機(jī)床100.0050.002003-012003-092004-052005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012

25、017-092018-052019-012019-09產(chǎn)量:金屬成形機(jī)床:累計(jì)同比 月-10.00PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比 月5.20-10.000.0010.00-50.000.0050.00圖：PPI月度擬合：金屬切削機(jī)床100.002003-012003-092004-052005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019

26、-09PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比 月-10.00-5.000.005.0010.00-50.000.006.4050.00 57.00100.002015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-08產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)同比 月PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比 月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:累計(jì)同比 月圖

27、：PPI月度擬合：工業(yè)機(jī)器人Correl函數(shù)Pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對值）,a=0.10T臨界值(絕對值）,a=0.01結(jié)果工業(yè)機(jī)器人及PPI相關(guān)系數(shù)0.380.381.561.352.6290%程度上顯著激光設(shè)備及PPI相關(guān)系數(shù)-0.22-0.06-0.831.443.14不顯著這里的PPI我們選擇全年月度數(shù)據(jù)的平均值，來衡量年度的情況。結(jié)果顯 示：PPI與工業(yè)機(jī)器人出貨量增速相關(guān)系數(shù)為0.38，并且在90%程度上顯 著，而與激光設(shè)備出貨量不存在顯著關(guān)系。這一數(shù)據(jù)表明：PPI可以被認(rèn) 為是對工業(yè)機(jī)器人銷售增速具備一定指引性的指標(biāo)，但對激光設(shè)備銷量增 速缺乏相關(guān)性，這可能主要是由于激

28、光器國產(chǎn)化在2014年開始啟動、激光 器成本的大幅下降推動激光設(shè)備大范圍普及，從而其增速具備一定獨(dú)立性。PPI月度數(shù)據(jù)擬合無論是與金屬成形還是切削機(jī)床相關(guān)系數(shù)都高度顯著為 正，相關(guān)系數(shù)分別達(dá)到了0.29、0.66，且與工業(yè)機(jī)器人出貨量增速的相關(guān) 系數(shù)為0.48，在99%程度上顯著為正。表：通用自動化設(shè)備增速與PPI年度數(shù)據(jù)擬合Correl函數(shù)Pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對 值）,a=0.10T臨界值(絕對 值）,a=0.01結(jié)果成形機(jī)床及PPI相關(guān)系數(shù)0.290.294.301.292.3599%程度上顯著切削機(jī)床及PPI相關(guān)系數(shù)0.660.6612.381.292.3599%程度上顯著

29、工業(yè)機(jī)器人及PPI相關(guān)系數(shù)0.480.483.611.302.4199%程度上顯著表：通用自動化設(shè)備增速與PPI月度數(shù)據(jù)擬合18資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所49.0049.5050.0050.5051.0051.5052.000.0010.0020.0030.0040.0020112016201720182012201320142015激光設(shè)備銷量同比增速YOY %PMI圖：PMI年度擬合：工業(yè)機(jī)器人40.0045.0050.0055.0060.00-50.000.0050.00100.00150.00200.002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20

30、12 2013 2014 2015 2016 2017 2018工業(yè)機(jī)器人銷量同比增速YOY %PMI圖：PMI年度擬合：激光設(shè)備50.0054.0052.0050.0048.0046.0044.0042.0040.0056.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00PMI這里的PMI我們選擇全年月度數(shù)據(jù)的平均值，來衡量年度的情況。當(dāng)期PMI與 工業(yè)機(jī)器人銷量增速的相關(guān)系數(shù)僅為0.15，與激光設(shè)備的相關(guān)系數(shù)僅為-0.04， 且T值很低，意味著幾乎沒有明顯相關(guān)關(guān)系?？紤]到在我們的邏輯鏈條中， PMI是比較靠前的，因?yàn)楫?dāng)期的PMI可能與當(dāng)期的投資增速并沒有明確關(guān)系。PM

31、I可能發(fā)生滯后影響。我們在計(jì)算PMI年度平均值時(shí)，每次將月份前置了1 個(gè)月左右（即假設(shè)，當(dāng)期的PMI與一個(gè)月后的通用自動化設(shè)備采購相關(guān)）。結(jié) 果顯示，PMI與工業(yè)機(jī)器人和與激光設(shè)備不相關(guān)。這一結(jié)果說明：PMI的滯后 影響可能需要滯后多期的年度數(shù)據(jù)以及月度數(shù)據(jù)的驗(yàn)證。工業(yè)機(jī)器人及PPI相關(guān)系數(shù) 0.150.150.511.362.62不顯著激光設(shè)備及 -0.04PPI相關(guān)系數(shù)-0.04-0.161.443.14不顯著correl pearson函數(shù)函數(shù)T值T臨界值(絕對 T臨界值(絕對 值）,a=0.10 值）,a=0.01結(jié)果correl函數(shù)pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對 值）,a=0.

32、10T臨界值(絕對 值）,a=0.01結(jié)果工業(yè)機(jī)器人及PPI相關(guān)系數(shù)0.350.351.231.092.62不顯著激光設(shè)備及PPI相關(guān)系數(shù)-0.05-0.05-0.201.443.14不顯著資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所3.1.1 PMI（+年度擬合）工業(yè)機(jī)器人銷量同比增速YOY %資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所圖：PMI月度擬合：金屬成形機(jī)床53.10-27.9040.0050.0060.0070.00-100.00-50.000.0050.00100.002005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052

33、011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-09產(chǎn)量:金屬成形機(jī)床:累計(jì)同比月PMI 月53.1040.0050.0060.0070.00-50.000.0050.00圖：PMI月度擬合：金屬切削機(jī)床100.002005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-0120

34、17-102018-072019-04產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:累計(jì)同比月PMI 月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所35455565-50.000.0050.002005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-09產(chǎn)量:金屬成形機(jī)床:累計(jì)同比月PMI 月35455565-50.000.0050.00

35、100.002005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-09產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:累計(jì)同比月PMI 月PMI月度數(shù)據(jù)與金屬成形/切削機(jī)床擬合結(jié)果較好，且滯后三期（即一個(gè)季度）數(shù)據(jù)仍顯著為正。以PMI與切削機(jī)床相關(guān)系數(shù)為例， PMI當(dāng)期與切削機(jī)床銷量同比增速的相關(guān)系數(shù)值為0.40，而滯后三期的PMI與切削機(jī)床銷量同比增速的相關(guān)系

36、數(shù)為0.56，且T值 更大。這或能說明，PMI本身具備一定的前瞻意義，由下游客戶訂單改善傳導(dǎo)至其加大基本開支投入需要一定時(shí)間。表：金屬加工機(jī)床增速與PMI的月度數(shù)據(jù)擬合correl函數(shù)pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對值）,a=0.10T臨界值(絕對值）,a=0.01結(jié)果成形機(jī)床及PMI相關(guān)系數(shù)0.210.212.851.292.3599%程度上顯著切削機(jī)床及PMI相關(guān)系數(shù)0.400.405.841.292.3599%程度上顯著滯后一期correl函數(shù)pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對值）,a=0.10T臨界值(絕對值）,a=0.01結(jié)果成形機(jī)床及PMI相關(guān)系數(shù)0.270.273.661.

37、292.3599%程度上顯著切削機(jī)床及PMI相關(guān)系數(shù)0.560.569.041.292.3599%程度上顯著3.1.1 PMI月度擬合圖：PMI（滯后一期）月度擬合：金屬成形機(jī)床100.00圖：PMI （滯后一期）月度擬合：金屬切削機(jī)床圖：PMI月度擬合：工業(yè)機(jī)器人57.0051.4047.0048.0049.0050.0051.0052.0053.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.0080.0070.002015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-12201

38、8-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09PMI 月4748495051525380.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.002015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09PMI 月PMI與工業(yè)機(jī)器人的月度數(shù)據(jù)擬合結(jié)果同樣較好。PMI當(dāng)期與工業(yè)機(jī)器人銷量同比增速的相關(guān)系數(shù)值為0.78，而滯后三期的PMI與

39、 切削機(jī)床銷量同比增速的相關(guān)系數(shù)為0.60，均為99%程度上的正顯著相關(guān)。表：工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量增速與PMI及滯后三期數(shù)據(jù)的月度數(shù)據(jù)擬合correl函數(shù)pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對值）,a=0.10T臨界值(絕對值）,a=0.01結(jié)果工業(yè)機(jī)器人及PMI相關(guān)系數(shù)0.780.788.181.302.4199%程度上顯著工業(yè)機(jī)器人及PMI相關(guān)系數(shù)滯后三期0.600.605.031.302.4199%程度上顯著資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所3.1.1 PMI月度擬合圖：PMI （滯后三期）月度擬合：工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)同比 月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)

40、同比 月資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所-2.000.002.004.006.008.0010.0012.00圖：全國機(jī)械工業(yè)庫存水平14.002015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-11產(chǎn)成品存貨:全國機(jī)械

41、工業(yè):同比月0-10-20-302003-022003-122004-102005-082006-062007-042008-022008-122009-102010-082011-062012-042013-022013-122014-102015-082016-062017-042018-022018-12汽車制造:產(chǎn)成品存貨:同比月產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:累計(jì)同比月69.4017.30-20.00-10.000.0010.0020.0030.00-20.000.002015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122

42、018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)同比 月汽車制造:產(chǎn)成品存貨:同比 月產(chǎn)成品存貨同比增速可以用來觀察行業(yè)庫存周期變化。以汽車與計(jì)算機(jī)通信及電子設(shè)備兩個(gè)行業(yè)為例，兩者產(chǎn)成品存貨的變動周期 較為一致，從2005年中到目前為止，行業(yè)已經(jīng)歷了四輪比較完整的庫存周期，即主動補(bǔ)庫、被動補(bǔ)庫、主動去庫、被動去庫這四個(gè) 過程，對應(yīng)行業(yè)景氣度上升、下降、磨底、回升。該指標(biāo)與資本開支增速的關(guān)系，我們認(rèn)為應(yīng)該呈現(xiàn)正向關(guān)系。結(jié)果顯示，產(chǎn)成品存貨同比增速與金屬成形/切削機(jī)床產(chǎn)量同比增速為顯著正相關(guān)，且相關(guān)系數(shù)分別達(dá)到了0.41、0.8

43、1,；與此同時(shí)， 該指標(biāo)與工業(yè)機(jī)器人銷量同比增速相關(guān)系數(shù)達(dá)到了0.76，為99%程度上的正相關(guān)。并且，從圖21中我們可以看出，機(jī)床行業(yè)增速 往往會從行業(yè)主動補(bǔ)庫開始由負(fù)轉(zhuǎn)正。結(jié)果成型機(jī)床及產(chǎn)成 品存貨增速99%程度上顯著切削機(jī)床及產(chǎn)成 品存貨增速T臨界值(絕對 T臨界值(絕對 值）,a=0.10 值）,a=0.011.292.351.292.3599%程度上顯著工業(yè)機(jī)器人及產(chǎn) 成品存貨增速correl函數(shù) pearson函數(shù)T值0.410.415.590.810.8117.000.760.767.371.302.4299%程度上顯著表：通用自動化設(shè)備增速與產(chǎn)成品存貨增速的月度數(shù)據(jù)擬合3.2 工

44、業(yè)企業(yè)庫存水平圖： 庫存月度擬合：金屬切削機(jī)床70605040302010圖：庫存月度擬合：工業(yè)機(jī)器人80.0060.0040.0020.00資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所圖：盈利年度擬合：激光設(shè)備圖：盈利年度擬合：工業(yè)機(jī)器人資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所-20.000.0020.0040.0060.0080.002000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-1220

45、17-122018-12工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 年資料來源：Wind-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-01激光設(shè)備銷量同比增速YOY %20.0030.0040.0050.0010.000.002011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01-10.00工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 %激光設(shè)備銷量同比增速YOY %工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 %資料來源：Wind、天風(fēng)

46、證券研究所盈利指標(biāo)是綜合性指標(biāo)，綜合反映訂單情況及庫存去化，與企業(yè)資本 開支意愿，因而對通用自動化設(shè)備景氣度判斷更有幫助我們選擇工業(yè)企業(yè)利潤總額的累計(jì)同比來作為衡量制造業(yè)盈利變化的 指標(biāo)。工業(yè)企業(yè)利潤總額累計(jì)同比與工業(yè)機(jī)器人銷量增速的相關(guān)系數(shù) 高達(dá)0.72，且T值達(dá)到了2.10，達(dá)到了95%程度上的顯著正相關(guān)關(guān)系。 而該指標(biāo)跟其他指標(biāo)一樣，與激光設(shè)備出貨量增速沒有顯著相關(guān)關(guān)系。圖：制造業(yè)企業(yè)盈利情況100.00correl函數(shù)pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對 值）,a=0.10T臨界值(絕對 值）,a=0.05T臨界值(絕對 值）,a=0.01結(jié)果工業(yè)機(jī)器人及 工業(yè)企業(yè)盈利 增速相關(guān)系數(shù)0

47、.720.722.101.351.762.6295%程度上 顯著激光設(shè)備及工 業(yè)企業(yè)盈利增 速相關(guān)系數(shù)-0.39-0.39-1.041.441.943.14不顯著表：通用自動化設(shè)備增速與工業(yè)企業(yè)利潤增速的年度數(shù)據(jù)擬合資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所3.3 盈利（+盈利年度擬合）圖：盈利（汽車制造）月度擬合：金屬切削機(jī)床9.601.38-200.000.00200.00400.00圖：盈利（汽車制造）月度擬合：金屬成形機(jī)床600.00-50.000.0050.00100.00產(chǎn)量:金屬成形機(jī)床:累計(jì)同比 月-100.00汽車制造:利潤總額:累計(jì)值 月35.001.38-200.000.0020

48、0.00400.00600.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.002003-022003-122004-102005-082006-062007-042008-022008-122009-102010-082011-062012-042013-022013-122014-102015-082016-062017-042018-022018-12汽車制造:利潤總額:累計(jì)值 月39.72 9.60-50.00-100.000.0050.00100.00圖：盈利月度擬合：金屬成形機(jī)床150.002003-022003-102004-062005-022005-1

49、02006-062007-022007-102008-062009-022009-102010-062011-022011-102012-062013-022013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-02工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 月產(chǎn)量:金屬成形機(jī)床:累計(jì)同比 月395.7020-50.000.0050.00100.00圖：盈利月度擬合：金屬切削機(jī)床150.002003-022003-102004-062005-022005-102006-062007-022007-102008-062009-022009-10

50、2010-062011-022011-102012-062013-022013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-02工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 月產(chǎn)量:金屬切削機(jī)床:累計(jì)同比 月69.4022.80-20.000.0020.0040.00-50.000.0050.002015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)同比 月工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 月圖：盈利月度擬合：工業(yè)機(jī)器人100.00correl函數(shù)pearson函數(shù)T值T臨界值(絕對 值）,a=0.10T臨界值(絕對 值）,a=0.01結(jié)果成型機(jī)床及工業(yè) 企業(yè)利潤增速0.