1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250007 港股與 A 股上市機(jī)制對比 1 HYPERLINK l _TOC_250006 港股 VS A 股，打新機(jī)制有何不同？ 2 HYPERLINK l _TOC_250005 港股市場打新歷史盤點(diǎn)和回顧 6 HYPERLINK l _TOC_250004 2020 年港股打新盤點(diǎn)：網(wǎng)上打新逐漸成為熱門 6 HYPERLINK l _TOC_250003 影響打新收益的發(fā)行指標(biāo) 11 HYPERLINK l _TOC_250002 機(jī)構(gòu) VS 散戶，港股打新收益幾何？ 14 HYPERLINK l _TOC_250001 2021 年港股市場打新

2、展望 15 HYPERLINK l _TOC_250000 2021 年港股高收益打新策略展望 18風(fēng)險(xiǎn)因素 18插圖目錄圖 1：2018 年至 2020 年 A 股與港股 IPO 募集資金與 IPO 數(shù)目（右軸） 2圖 2：港股 IPO 觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制數(shù)量與比例（%） 4圖 3：2009 年至 2020 年港股 IPO 公司觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制行業(yè)分布 4圖 4：港股 IPO 引入基石投資者數(shù)量與比例（%） 5圖 5：2009 年至 2020 年港股 IPO 公司引入基石投資者行業(yè)分布 5圖 6：港股 IPO 行使超額配售權(quán)數(shù)量與比例（%） 6圖 7：2009 年至 2020 年港股 IPO 公司行使

3、超額配售權(quán)行業(yè)分布 6圖 8：2016 年至 2020 年港股 IPO 上市公司（家數(shù)） 6圖 9：2017 年至 2020 年港股發(fā)行股數(shù)（百萬股）與網(wǎng)下占比（%） 7圖 10：2017 至 2020 年港股一手中簽率（%）和認(rèn)購倍數(shù)（右軸） 7圖 11：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司行使超額配售權(quán)比例（%） 7圖 12：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司申購一手中簽率（%） 7圖 13：2017 年至 2020 年港股 IPO 公司平均上市首日漲跌幅（%） 8圖 14：不同市值的港股 IPO 公司平均上市首日漲跌幅（%） 8圖 15：2019 年與 2020 年

4、港股 IPO 公司上市后首日漲跌幅區(qū)間（家數(shù)） 8圖 16：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司上市后 30 日漲跌幅區(qū)間（家數(shù)） 8圖 17：2019 年與 2020 年港股 IPO 上市平均首日每手收益（港元） 9圖 18：2019 年與 2020 年港股 IPO 上市平均首日漲跌幅（%） 9圖 19：2020 年是否行使超額配售權(quán)的公司分布 12圖 20：2020 年是否行使超額配售權(quán)對公司上市后收益的影響（%） 12圖 21：2020 年 IPO 公司申購一手中簽率的分布 12圖 22：2020 年申購一手中簽率對公司上市后收益的影響（%） 12圖 23：2020 年港股 I

5、PO 公司前 5 基石投資者占比分布（%） 13圖 24：2020 年前 5 基石投資者占比不同的公司的上市后表現(xiàn)（%） 13圖 25：2020 年港股 IPO 公司募資分布（億港元） 13圖 26：2020 年不同募資金額的公司上市后的表現(xiàn)（%） 13圖 27：2020 年港股 IPO 公司首發(fā)市盈率分布 14圖 28：2020 年不同首發(fā)市盈率的公司上市后漲跌情況（%） 14表格目錄表 1：近年關(guān)于港股市場修訂上市條件的相關(guān)文件 1表 2：港股打新參與者分類 2表 3：港股與 A 股網(wǎng)下打新參與主體、參與門檻和配售比例對比 3表 4：港股主板回?fù)軝C(jī)制 3表 5：港股與 A 股打新回?fù)軝C(jī)制對

6、比 4表 6：港股基石投資者制度與 A 股戰(zhàn)略投資者制度對比 5表 7：2019 年至 2020 年港股 IPO 公司上市一段時間后漲跌幅（%，分行業(yè)） 9表 8：2020 年港股 IPO 公司首日漲幅前十 10表 9：2020 港股 IPO 公司首日跌幅前十 10表 10：2020 年港股 IPO 公司首日一手收益前十 11表 11：2020 年港股 IPO 公司首日一手虧損前十 11表 12：2020 年以來首日漲跌幅靠前的熱門 IPO 的公開發(fā)售收益率測算 14表 13：2020 年以來首日漲跌幅靠前的熱門 IPO 的國際發(fā)售收益率測算 15表 14：部分市值超過 50 億美元中概股及是

7、否可回歸港股二次上市分析 16表 15：2019 年與 2020 年回港上市的中概股的定價(jià)與配售情況 17表 16：2021 年有望在港交所掛牌的公司 17表 17：2020 年部分上市后一段時間表現(xiàn)較好的港股 IPO 公司 18 港股與 A 股上市機(jī)制對比2020 年港股市場打新火爆，泡泡瑪特、思摩爾國際、京東健康等大型 IPO 均引發(fā)了投資者的廣泛關(guān)注，當(dāng)年共有 146 家公司在港交所掛牌上市，平均首日漲跌幅提升 9.7pcts至 18.2%。近期快手公司的赴港上市再次掀起了“新經(jīng)濟(jì)”公司的“打新潮”，其中公開配售獲得 1204.2 倍超額認(rèn)購，個人投資者實(shí)際公開發(fā)售中簽率僅為 0.2%，

8、一手中簽率僅為 4%（僅打一手新股的中簽幾率）。同時，國際配售超額認(rèn)購倍數(shù)同樣達(dá)到約 39 倍，實(shí)際國際發(fā)售的中簽率為 2.5%。過去幾年，香港市場上市制度的重大變革使得越來越多“新經(jīng)濟(jì)”公司迎來上市機(jī)會，港交所 IPO 機(jī)制放寬、包容性增強(qiáng)，更有望吸引一些采用同股不同權(quán)、VIE 架構(gòu)和未盈利的創(chuàng)新企業(yè)在香港上市。特別是港交所 2018 年 4 月修訂的上市規(guī)則，這為符合上市條件的中概股回歸港股市場消除了諸多障礙。目前，香港已成為全球前三大的生物科技公司上市目的地。表 1：近年關(guān)于港股市場修訂上市條件的相關(guān)文件時間機(jī)構(gòu)及相關(guān)文件相關(guān)內(nèi)容香港交易所2017.06.162017.12.182018

9、.02.232018.04.302019.10.012019.11.142020.01.132020.10.30有關(guān)建議設(shè)立創(chuàng)新板的框架咨詢文件、有關(guān)檢討創(chuàng)業(yè)板及修訂創(chuàng)業(yè)板規(guī)則及主板規(guī)則的咨詢文件香港交易所咨詢總結(jié)建議設(shè)立創(chuàng)新板香港交易所新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度咨詢文件香港交易所新訂上市規(guī)則香港交易所新訂上市規(guī)則中國證監(jiān)會H 股公司境內(nèi)未上市股份申請“全流通”業(yè)務(wù)指引香港恒指公司有關(guān)恒生指數(shù)應(yīng)否納入同股不同權(quán)公司及第二上市公司資訊關(guān)于法團(tuán)身份的不同投票權(quán)受益人的咨詢文件刊發(fā)咨詢總結(jié)擬設(shè)立創(chuàng)新板，吸引香港市場機(jī)制并不接受的有以下一項(xiàng)或多項(xiàng)特點(diǎn)的新經(jīng)濟(jì)公司，包括尚未有盈利的公司、采用非傳統(tǒng)管治架

10、構(gòu)的公司及擬在香港做第二上市的中國內(nèi)地公司。1）允許尚未盈利或未有收入的生物科技發(fā)行人；2）允許同股不同權(quán)的新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)行人在主板上市。為尚無收入的生物科技公司、擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的高增長及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司、尋求在聯(lián)交所作第二上市的和資格發(fā)行人打開在聯(lián)交所上市等問題。允許未能通過主板財(cái)務(wù)資格測試的生物科技公司上市；2）允許“同股不同權(quán)”的公司上市；3）允許為尋求在香港作第二上市的中資及國際公司設(shè)立新的第二上市渠道。進(jìn)一步加強(qiáng)上市規(guī)則有關(guān)反收購行動（反收購）的規(guī)定及持續(xù)上市準(zhǔn)則。全面推開 H 股“全流通”改革，符合條件的 H 股公司和擬申請 H 股首發(fā)上市的公司，可依法依規(guī)申請“全流通”。同股不

11、同權(quán)公司、第二上市公司應(yīng)否被納入恒生指數(shù)的選股范疇等問題征詢市場意見。在新豁免安排下，采用法團(tuán)不同投票權(quán)架構(gòu)的合格發(fā)行人也可在香港申請第二上市。在港二次上市的中概股，可以由只持少數(shù)股權(quán)的企業(yè)股東，以特殊投票權(quán)的方式控股，而不必如同股同權(quán)公司控股股東那樣持股超過 50%。資料來源：港交所、中國證監(jiān)會及 HSI 官網(wǎng)，Wind，中信證券研究部香港市場更開放的擁抱“新經(jīng)濟(jì)”也帶動更多的互聯(lián)網(wǎng)和新經(jīng)濟(jì)公司赴港上市，為港股市場帶來穩(wěn)定充沛的流入資金。整體來看，2020 年港股市場 IPO 數(shù)量基本與 2019 年持平，但從募資規(guī)模來看，2020 年港股市場 IPO 規(guī)模接近 4000 億港元，較 201

12、9 年全年增長 27.6%。圖 1：2018 年至 2020 年 A 股與港股 IPO 募集資金與 IPO 數(shù)目（右軸）A股IPO募集資金(億元)港股IPO募集資金A股IPO家數(shù)(家)港股IPO家數(shù)14008012007010006080050406003040020200102018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11

13、2019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-1200資料來源：Wind，中信證券研究部與 A 股市場相似，在近年來大量新股發(fā)行的背景下，打新成為了港股市場投資者賺取收益的另一種方式。當(dāng)前的香港市場中的新股發(fā)行分為國際配售與公開發(fā)售兩個部分，國際配售部分由保薦人承銷，配售對象主要為機(jī)構(gòu)投資者，通常占所有發(fā)行股份的 90%，而公開發(fā)售為散戶所認(rèn)購，通常占比為 10%。2020 年泡泡瑪特（88%）、思摩爾國際（88%）、祖龍娛樂（90%）、明源云集團(tuán)控股（90%）等

14、熱門 IPO 的初始國際配售比例均在 85%以上。公開發(fā)售的配售對象主要為個人投資者，同時分為甲、乙兩組，對于新股申購總金額大于 500 萬港元的個人投資者歸為乙組。需要指出的是，對于內(nèi)地投資者來說，目前僅可通過 QDII 通道或信托計(jì)劃參與港股打新，滬港通與深港通不支持新股申購。表 2：港股打新參與者分類國際配售（通常為 90%）港交所認(rèn)證的專業(yè)投資者甲組投資的組合不少于 800 萬港元的個人；投資組合不少于800 萬港元或總資產(chǎn)不少于4000 萬港元的法團(tuán)或合伙；所托總資產(chǎn)不少于 4000 萬港元的信托新股申購總金額小于或等于 500 萬港元（含融資申購金額，不含中簽費(fèi)用）公開發(fā)售（通常為

15、 10%）乙組新股申購總金額大于 500 萬港元（含融資申購金額，不含中簽費(fèi)用）資料來源：港交所官網(wǎng)，中信證券研究部港股 VS A 股，打新機(jī)制有何不同？配售比例。港股打新中的網(wǎng)下初始配售比例較高，投資者資金門檻較低，申購時凍結(jié)保證金。從配售比例來看，港股網(wǎng)下初始發(fā)行比例為 90%，高于 A 股市場中 60%至 80%的比例。港股對國際配售對象未設(shè)有底倉要求，符合港交所認(rèn)證的專業(yè)投資人均可參與國際配售，而 A 股市場對參與網(wǎng)下打新的投資者做出了較高的底倉市值要求，例如科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板中對主題封閉基金與封閉戰(zhàn)略配售基金 1000 萬人民幣的底倉要求，以及科創(chuàng)板對普通網(wǎng)下投資者 6000 萬人民幣的

16、底倉要求。同時，A 股科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)下打新的參與主體為機(jī)構(gòu)投資者，個人投資者僅能參與網(wǎng)上申購，而在港股市場符合要求的個人也能夠參與國際配售。從申購方式來看，A 股市場的主要申購方式為信用申購，申購時無需繳納申購資金，而在港股市場中，當(dāng)投資者申購時需要凍結(jié)賬戶中所認(rèn)購新股的保證金，若未中簽則解凍該部分保證金。表 3：港股與 A 股網(wǎng)下打新參與主體、參與門檻和配售比例對比參與主體門檻分類配售申購方式公募基金、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金、傳統(tǒng) A 股（主板、余底倉 6000 萬發(fā)行后總股本不超過 4 億科創(chuàng)主題封閉運(yùn)作基金與封閉股，網(wǎng)下初始發(fā)行比例不科創(chuàng)版機(jī)構(gòu)投資者運(yùn)作戰(zhàn)略配售基金底倉 1000萬，其余底倉

17、 6000 萬低于 70%；超過 4 億股或發(fā)行人尚未盈利，網(wǎng)下初始發(fā)行比例調(diào)高為 80%信用申購發(fā)行后總股本不超過 4 億創(chuàng)業(yè)板主題封閉運(yùn)作基金與封股，網(wǎng)下初始發(fā)行比例不信用申購，保證金申購創(chuàng)業(yè)板機(jī)構(gòu)投資者閉運(yùn)作戰(zhàn)略配售基金底倉 1000萬，其余底倉 6000 萬低于 70%；超過 4 億股或發(fā)行人尚未盈利，網(wǎng)下初始發(fā)行比例調(diào)高為 80%（市場發(fā)生重大變化 時）中小板）機(jī)構(gòu)投資者與個人投資者社會保障基金底倉 1000 萬，其網(wǎng)下初始發(fā)行比例應(yīng)當(dāng)不低于 60%信用申購新三板精選層機(jī)構(gòu)投資者與個人投資者無個人 800 萬港元投資組合；其余網(wǎng)下初始發(fā)行比例應(yīng)當(dāng)不低于 60%且不高于 80%全額繳付

18、（現(xiàn)行），保證金申購等其他形式 （需另行安排）港股主板機(jī)構(gòu)投資者與個人投資者800 萬港元的投資組合或總資產(chǎn)4000 萬港元網(wǎng)下初始發(fā)行比例為 90%保證金申購資料來源：上交所、深交所、港交所官網(wǎng)，中信證券研究部回?fù)軝C(jī)制。對于熱門的 IPO 來說，港股市場同樣存在回?fù)軝C(jī)制，但相較于 A 股，港股觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制的條件較低。初始網(wǎng)下配售比例會依據(jù)網(wǎng)上超額申購倍數(shù)（網(wǎng)上申購量/網(wǎng)上分配股份）進(jìn)行調(diào)整。A 股市場觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制的條件較高，只有當(dāng)超額認(rèn)購倍數(shù)達(dá)到50 倍時才觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制。而在香港市場，即使超額認(rèn)購倍數(shù)在 15 倍以下，上市公司也可主動回?fù)?，?dāng)超額認(rèn)購倍數(shù)達(dá) 15 倍以上時，回?fù)鼙壤蛇_(dá)到 2

19、0%。但當(dāng)公司的募資規(guī)模達(dá)到 100 億港元時，可向港交所申請豁免于常規(guī)的回?fù)鼙稊?shù)，使得國際配售部分的占比更高。表 4：港股主板回?fù)軝C(jī)制公開發(fā)售部分超額認(rèn)購倍數(shù)國際配售占比國際配售占比（申請豁免）正常情況90%95%15 倍-50 倍70%92.5%50 倍以上60%90%100 倍以上50%80%資料來源：港交所官網(wǎng)，中信證券研究部表 5：港股與 A 股打新回?fù)軝C(jī)制對比傳統(tǒng) A 股科創(chuàng)版創(chuàng)業(yè)板新三板精選層港股主板15 倍以下（非強(qiáng)制）無無無無10%15 倍-50 倍無無無5%20%50 倍以上20%5%10%10%30%100 倍以上40%10%20%10%40%無鎖定期網(wǎng)下無鎖定期網(wǎng)下無鎖

20、定期網(wǎng)下150 倍以上發(fā)行比例不得超過發(fā)行數(shù)量的 10%發(fā)行比例不得超過發(fā)行數(shù)量的 80%發(fā)行比例不得超過發(fā)行數(shù)量的 70%10%40%資料來源：上交所、深交所及港交所官網(wǎng)，中信證券研究部圖 2：港股 IPO 觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制數(shù)量與比例（%）上市IPO家數(shù)觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制IPO家數(shù)圖 3：2009 年至 2020 年港股 IPO 公司觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制行業(yè)分布觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制IPO家數(shù)上市IPO家數(shù)觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制IPO比例（%）250200150100500觸發(fā)回?fù)軝C(jī)制IPO比例（%）70%60%50%40%30%20%10%0%400300200100070%60%50%40%30%20%10%可選消費(fèi)工業(yè)房地

21、產(chǎn) 信息技術(shù)醫(yī)療保健金融材料日常消費(fèi)能源公用事業(yè)電信服務(wù)0%資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部基石投資者。港股的基石投資者制度較 A 股的戰(zhàn)略投資者制度更為成熟。在港股 IPO 前，大型機(jī)構(gòu)和知名人士可與發(fā)行人簽訂協(xié)議，保證一定比例的股票認(rèn)購，且不受回?fù)軝C(jī)制的影響?；顿Y者的信息需要在招股說明書中進(jìn)行披露，價(jià)格按照首次公開招股價(jià)，配售份額存在至少 6 個月的禁售期，在具體操作中，部分基石投資者的鎖定期超過6 個月。在港股市場中，基石投資者的聲譽(yù)有助于吸引散戶以及其他投資者。同時，港股市場中引入基石投資者的IPO 公司比例較高，2020 年上市的企業(yè)中46.6

22、%引入了基石投資者。在 A 股市場中，戰(zhàn)略投資者與基石投資者制度類似，戰(zhàn)略投資者可以優(yōu)先認(rèn)購新股并鎖定出谷，但制度設(shè)置上略有差異，引入戰(zhàn)略投資者的公司較少且多為體量較大的國企。圖 4：港股 IPO 引入基石投資者數(shù)量與比例（%）引入基石投資者IPO數(shù)量上市IPO數(shù)量圖 5：2009 年至 2020 年港股 IPO 公司引入基石投資者行業(yè)分布引入基石投資者IPO數(shù)目上市IPO家數(shù)250200150100500引入基石投資者比例（%）60%引入基石投資者IPO比例（%）60%50%40%30%20%10%可選消費(fèi)醫(yī)療保健金融工業(yè) 房地產(chǎn)信息技術(shù)材料日常消費(fèi)公用事業(yè)能源電信服務(wù)0%資料來源：Wind

23、，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部表 6：港股基石投資者制度與 A 股戰(zhàn)略投資者制度對比傳統(tǒng) A 股科創(chuàng)版創(chuàng)業(yè)板新三板精選層港股主板認(rèn)購比例發(fā)行 4 億股以上，戰(zhàn)略配售不超過 30%，4 億股以上不超過 20%發(fā)行1 億股以上不超過 30%，1 億股以下不超過 20%高管與核心員工資發(fā)行 1 億股以上不超過30%，1 億股以下 20%高管與核心員工資管計(jì)發(fā)行 5000 萬股以上不50%40040%30030%20020%10010%00%超過 30%，1 億股以下無不超過 20%高管與核心員工資管計(jì)管計(jì)劃可參與劃可參與劃可參與試行保薦機(jī)構(gòu)與相關(guān)子需要全體承銷否公司跟投制度，認(rèn)購

24、比例 2%-5%否團(tuán)以及港交所批準(zhǔn)管理層是否可參與否否保薦機(jī)構(gòu)是否可參與主承需要跟投2%-5%鎖定期12 個月12 個月，券商跟投鎖定 24 個月12 個月，跟投鎖定 24個月6 個月6 個月資料來源：上交所、深交所及港交所官網(wǎng)，中信證券研究部超額配售權(quán)。港股上市中行使超額配售權(quán)的公司較為普遍。在香港市場中，當(dāng)國際配售超額認(rèn)購時，承銷商由權(quán)力選擇向發(fā)行人的大股東借入股份，再超額配發(fā)給國際配售投資者，超額配售數(shù)額不得超過包銷數(shù)額的 15%。而在 A 股市場中，超額配售權(quán)在 2006 年被納入證券發(fā)行于承銷管理辦法，其中規(guī)定，首次公開發(fā)行股票數(shù)量在 4 億股以上的，發(fā)行人和主承銷商可以在發(fā)行方案中

25、采用超額配售選擇權(quán)。從使用超額配售權(quán)的 IPO 比例來看，2017 年至 2019 年期間，44%的港股 IPO 公司行使了超額配售權(quán)。而在 A 股市場中，迄今為止，僅有四家公司行使了超額配售權(quán)，分別為工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、光大銀行與郵儲銀行。圖 6：港股 IPO 行使超額配售權(quán)數(shù)量與比例（%）上市IPO家數(shù)行使超額配售權(quán)IPO家數(shù)行使超額配售權(quán)IPO比例圖 7：2009 年至 2020 年港股 IPO 公司行使超額配售權(quán)行業(yè)分布行使超額配售權(quán)IPO家數(shù)上市IPO家數(shù)行使超額配售權(quán)IPO比例（%）25020015010050060%50%40%30%20%10%0%400300200100050

26、%40%30%20%10%可選消費(fèi)工業(yè)信息技術(shù)房地產(chǎn) 醫(yī)療保健金融材料日常消費(fèi)能源公用事業(yè)電信服務(wù)0%資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部 港股市場打新歷史盤點(diǎn)和回顧與 A 股類似，港股市場 IPO 節(jié)奏隨市而動。從時間節(jié)點(diǎn)上來看，港股市場 IPO 公司多數(shù)集中于每年 7 月或 11 月至 1 月這兩個區(qū)間上市。如果 IPO 公司在 6 月底沒有通過港交所的聆訊，那么公司需要添加半年報(bào)并重新遞交招股說明書。而通過聆訊并成功上市的公司可在未來三個月內(nèi)披露半年報(bào)，因此每年七月港股 IPO 公司集中上市。2019 年和 2020 年 7 月，分別有 17 家與 24

27、家公司在港交所掛牌上市。因受新冠疫情影響，2020 年 2 月至 6 月的港股 IPO 數(shù)目明顯少于 2019 年同期，下降了 41.3%，也使得公司在 7 月扎堆上市。圖 8：2016 年至 2020 年港股 IPO 上市公司（家數(shù)）4035302520151052016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-1

28、12020-012020-032020-052020-072020-092020-110資料來源：Wind，中信證券研究部2020 年港股打新盤點(diǎn)：網(wǎng)上打新逐漸成為熱門2020 年港股投資者網(wǎng)上打新熱情高漲。2019 年港股國際配售發(fā)行股數(shù)的占比為84.3%，而 2020 年下降至 77.1%。高漲的網(wǎng)上打新使得個人投資者的中簽率大幅下滑，尤其是熱門 IPO 的一手中簽率，如思摩爾國際（20%）、明源云（10%）、泡泡瑪特（15%）以及快手（4%）等。整體來看，港股 IPO 公開發(fā)售部分的申購一手中簽率（公開發(fā)售下申購一手新股的中簽率）從 2019 年的 59.8%下降至 2020 年的 34

29、.1%。同時，有效認(rèn)購倍數(shù)由 2019 年的 56.4 倍大幅度上升至 2020 年的 203.6 倍，增長了 261.3%。圖 9：2017 年至 2020 年港股發(fā)行股數(shù)（百萬股）與網(wǎng)下占比（%）圖 10：2017 至 2020 年港股一手中簽率（%）和認(rèn)購倍數(shù)（右軸）900008000070000600005000040000300002000010000公開發(fā)售國際配售國際配售占比10.90.80.70.60.50.40.30.20.1申購一手中簽率有效認(rèn)購倍數(shù)807060504030201002502001501005000201720182019020202017201820192

30、020 資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部2020 年龍頭公司的行使超額配售權(quán)的比例較高，申購一手中簽率與公司市值相關(guān)性較弱。上市首日總市值較大的公司行使超額配售權(quán)的比例顯著高于市值較小的公司。在2020 年，上市首日市值在 30 億港元以下、30-100 億港元和 100 億港元以上的公司行使超額配售權(quán)的比例分別為 15.6%、69.6%和 88.6%。這一比例相較 2019 年的變化不大。同時，2019 年上市的公司中，市值越大的公司申購一手中簽率越高，而在 2020 年上市的公司中，總市值與申購一手中簽率相關(guān)性較弱。2020 年的申購一手中簽率普遍低于

31、2019。 2020 年上市的公司中，上市首日市值在 30 億港元以下、30-100 億港元和 100 億港元以上的公司的平均申購一手中簽率分別為 28.7%、37.4%和 41.7%。圖 11：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司行使超額配售權(quán)比例（%）上市首日市值小于30億港元上市首日市值30-100億港元上市首日市值大于100億港元10080604020圖 12：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司申購一手中簽率（%）上市首日市值小于30億港元上市首日市值30-100億港元上市首日市值大于100億港元10080604020020192020020192020資料來源：

32、Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部2020 年港股 IPO 公司的上市首日漲跌幅明顯提升，其中龍頭公司的提升更為顯著。2020 年港股 IPO 公司上市首日漲跌幅為 18.2%，較 2019 年的 8.5%提升 9.7pcts。從市值大小的角度來看，于 2020 年上市且上市首日總市值大于 100 億元的公司的首日漲跌幅為 26.4%，較 2019 年的 6.1%增長了 334.7%，而市值在 30 億以下的公司 2019 年與 2020年上市首日漲跌幅分別為 8.6%和 15.7%。圖 13：2017 年至 2020 年港股 IPO 公司平均上市首日漲跌幅（%）74.

33、315.718.28.580圖 14：不同市值的港股 IPO 公司平均上市首日漲跌幅（%）上市首日市值小于30億港元上市首日市值30-100億港元706050403020100201720182019202030上市首日市值大于100億港元252015105020192020資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部圖 15：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司上市后首日漲跌幅區(qū)間（家數(shù)）20192020706050403020100圖 16：2019 年與 2020 年港股 IPO 公司上市后 30 日漲跌幅區(qū)間（家數(shù)/p>

34、050403020100100%100%)100%100%)資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部分行業(yè)來看，上市首日漲跌幅較高的行業(yè)為日常消費(fèi)、工業(yè)、醫(yī)療保健、可選消費(fèi)和能源。這些行業(yè) 2020 年的首日漲跌幅分別為 43.8%、34.5%、23.7%、18.2%和 14.3%。 相較 2019 年，可選消費(fèi)和能源行業(yè)的 IPO 公司首日漲跌幅提升明顯，可選消費(fèi)行業(yè)由 0.44%提升至 18.2%，而能源行業(yè)由-7.1%提升至 14.3%。信息技術(shù)和房地產(chǎn)行業(yè)的 2020 年首日漲跌幅相較于 2019 年有所下降，此外材料和金融行業(yè)在 2019 年與 2020

35、年的上市首日漲跌幅均為負(fù)。2020 年，醫(yī)療保健和信息技術(shù)行業(yè)的平均一手收益較高，分別為 2939.2 港元和1426.5 港元。日常消費(fèi)、可選消費(fèi)和能源行業(yè)的平均一手收益較為接近，分別為 1154.1港元、1084.5 港元和 1072.3 港元相較 2019 年，除房地產(chǎn)和材料行業(yè)外，其余行業(yè)在 2020年的平均一手收益均有明顯的提升。圖 17：2019 年與 2020 年港股 IPO 上市平均首日每手收益（港元）圖 18：2019 年與 2020 年港股 IPO 上市平均首日漲跌幅（%）201920203500300025002000150010005000-50020192020504

36、03020100-10-20 資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部拉長時間維度，可選消費(fèi)、房地產(chǎn)、信息技術(shù)、材料和能源行業(yè)在上市一段時間后的表現(xiàn)較好。日常消費(fèi)、工業(yè)和醫(yī)療保健行業(yè)的港股 IPO 公司上市首日漲跌幅較高，但在新股上市熱度退去之后，這些行業(yè)的公司表現(xiàn)相對較差，上市后30 日的漲跌幅分別為1.7%、2.9%、和 3.7%?？蛇x消費(fèi)、房地產(chǎn)、信息技術(shù)和能源行業(yè)上市后 30 日的漲跌幅相對較高，分別為 15.6%、15.5%、8.7%和 4.1%。材料行業(yè)的公司上市首日表現(xiàn)較差，但上市后 30 日的漲跌幅為 7.35%。山東黃金（08641.HK）和贛鋒鋰

37、業(yè)（08646.HK）首日雖然跌破發(fā)行價(jià)，但上市后 30 日的漲幅分別為 12%和 25%。金融行業(yè)的公司上市后首日與上市后一段時間的表現(xiàn)均不盡如人意，上市后 7 日、14日與 30 日的漲跌幅分別為-3.4%、-2.5%和-9.3%。申萬宏源（08733.HK）、渤海銀行（08934.HK）、ESR（08810.HK）及江西銀行（08580.HK）上市 7 日、14 日、30 日與60 日的漲跌幅均為負(fù)。表 7：2019 年至 2020 年港股 IPO 公司上市一段時間后漲跌幅（%，分行業(yè)）T+7 漲跌幅T+14 漲跌幅T+30 漲跌幅日常消費(fèi)0.005.331.72工業(yè)-2.38-0.82

38、2.95醫(yī)療保健1.063.513.74可選消費(fèi)4.069.4115.64能源-2.172.244.15信息技術(shù)0.954.108.74房地產(chǎn)-0.893.4715.58材料-1.74-4.387.35金融-3.45-2.44-9.33資料來源：Wind、中信證券研究部落地到個股層面，總市值較高、且受到市場追捧的港股 IPO 公司上市首日漲跌幅較高。我們分別選取了 2020 年與 2019 年港股首日漲幅前十和跌幅前十的公司。在 2020 年上市首日漲幅前十的公司中，上市首日市值小于 10 億港元的僅有 1 家，在 2020 年首日跌幅前十的所有公司的市值均小于 10 億港元。同時，在漲幅前十

39、的公司中有 4 家公司引入了基石投資者，有 2 家公司行使了超額配售權(quán)。而在跌幅前十的公司中僅有 1 家公司引入了基石投資者，沒有公司行使超額配售權(quán)。漲幅前十的公司的公開發(fā)售平均一手中簽率為 24.6%，明顯低于跌幅前十公司的 35.8%。其中，歐康維視生物（01477.HK）和思摩爾國際（06969.HK）的市值分別為 212.8 億港元和 1780.5 億港元，一手中簽率分別為 5%和 20%。表 8：2020 年港股 IPO 公司首日漲幅前十證券代碼證券簡稱總市值（億港元）上市首日漲跌幅（%）首日收益/手（港元）01455.HK科利實(shí)業(yè)控股16.5230.02913.502115.HK捷

40、心隆15.8213.9794501408.HK濠江機(jī)電14.3186.03416.201429.HK天任集團(tuán)16.0185.7367201936.HKRITAMIX13.8176.0212606063.HK智中國際13.8176.0272001477.HK歐康維視生物-B212.8152.412941.106969.HK思摩爾國際1780.5150.01430001472.HK生興控股12.4148.0299508496.HK新加坡美食控股4.9128.92287資料來源：Wind、中信證券研究部表 9：2020 港股 IPO 公司首日跌幅前十證券代碼證券簡稱總市值（億港元）上市首日漲跌幅（%

41、）首日收益/手（港元）01957.HKMBV INTL2.2-56.9-98701942.HKMOG HOLDINGS2.5-50.0-773.401650.HKHYGIEIA GROUP2.7-46.4-564.802381.HK蜆殼電業(yè)2.8-43.6-97101433.HK常達(dá)控股3.0-40.0-74209958.HK力天影業(yè)4.8-37.9-575.701937.HK佳辰控股3.4-36.8-839.508620.HK亞洲速運(yùn)1.5-36.0-23803390.HK滿貫集團(tuán)7.7-35.6-700.401147.HK伊登軟件3.3-34.8-340資料來源：Wind，中信證券研究部受

42、機(jī)構(gòu)投資者青睞的龍頭公司上市首日每手收益較高。我們分別選取了 2020 年與2019 年港股首日一手收益前十和首日一手虧損前十的個股。在 2020 年上市首日收益前十的公司中 9 家公司行使了超額配售權(quán)，8 家公司引入了基石投資者，而虧損前十的公司中僅有 2 家行使了超額配售權(quán)，4 家引入了基石投資者。同時，收益前十的公司中 9 家的首日市值在 200 億港元以上，而虧損前十的公司中僅有 2 家的市值超過 200 億港元。表 10：2020 年港股 IPO 公司首日一手收益前十證券代碼證券簡稱總市值（億港元）上市首日漲跌幅（%）首日收益/手（港元）06969.HK思摩爾國際1780.5150.

43、014299.501477.HK歐康維視生物-B212.8152.412941.109996.HK沛嘉醫(yī)療-B157.468.010858.000909.HK明源云集團(tuán)控股574.486.110147.401952.HK云頂新耀-B206.432.38633.502115.HK捷心隆15.8213.97945.009926.HK康方生物-B185.450.27838.309992.HK泡泡瑪特953.379.27192.609990.HK祖龍娛樂159.875.06316.109995.HK榮昌生物-B333.934.06112.8證券代碼證券簡稱總市值（億港元）上市首日漲跌幅（%）首日收益/

44、手（港元）02096.HK先聲藥業(yè)286.1-19.9-2784.203913.HK合景悠活122.7-22.9-1389.202107.HK第一服務(wù)17.6-26.7-1013.801957.HKMBV INTL2.2-56.9-987.002381.HK蜆殼電業(yè)2.8-43.6-971.002528.HK尚晉國際控股5.8-27.0-909.400873.HK世茂服務(wù)390.60.0-866.201937.HK佳辰控股3.4-36.8-839.501416.HKCTR HOLDINGS3.6-29.2-807.001942.HKMOG HOLDINGS2.5-50.0-773.4資料來源：

45、Wind，中信證券研究部，注：以首日成交均價(jià)計(jì)算首日收益表 11：2020 年港股 IPO 公司首日一手虧損前十資料來源：Wind，中信證券研究部，注：以首日成交均價(jià)計(jì)算首日收益影響打新收益的發(fā)行指標(biāo)理論上來講，在新股上市過程中，是否行使了超額配售權(quán)、申購一手中簽率、基石投資者占比等發(fā)行指標(biāo)對新上市公司的股價(jià)表現(xiàn)有著明顯的影響。因此我們按照不同的發(fā)行指標(biāo)對公司進(jìn)行了分類。同時，公司的募集資金大小與首發(fā)市盈率也對新上市公司的股價(jià)漲跌產(chǎn)生了一定的影響。超額配售權(quán)。行使了超額配售權(quán)的公司在上市后的表現(xiàn)明顯優(yōu)于未行使超額配售權(quán)的公司。行使了超額配售權(quán)的公司僅在上市后首日的平均漲跌幅為 22.1%，未行

46、使超額配售權(quán)的公司僅為 14.8%。拉長時間維度，未行使超額配售權(quán)的公司在上市一段時間之后的收益為負(fù)，而行使了超額配售權(quán)的公司在上市 7 日、上市后 14 日與上市后 30 日的區(qū)間漲幅分別為 0.8%、3.3%和 8.2%。是否行使超額配售權(quán)也與公司的募資規(guī)模和上市首日市值有一定的關(guān)聯(lián)，募資規(guī)模較大的公司行使超額配售權(quán)的比例也相對較高。在 2018 年至 2020 年 10 月期間，港股共有13 家市值超千億的 IPO 公司，這些公司中僅有 3 家未行使超額配售權(quán)，分別為美團(tuán)（08636.HK）、百盛中國（08942.HK）和申萬宏源（08933.HK）。圖 19：2020 年是否行使超額配

47、售權(quán)的公司分布圖 20：2020 年是否行使超額配售權(quán)對公司上市后收益的影響（%）未行使超額配售權(quán)行使了超額配售權(quán)上市首日上市后7日上市后14日上市后30日25206715105770-5-10未行使超額配售權(quán)行使了超額配售權(quán)資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部公開發(fā)售一手中簽率。中簽率在 50%以下的公司上市首日的漲跌幅較高，這也符合我們對于熱門 IPO 往往首日表現(xiàn)較好的認(rèn)知。在 2020 年，申購一首中簽率在 0%至20%之間和 20%至 25%之間的 IPO 公司上市首日漲跌幅分別為 24.4%和 24.2%，明顯高于中簽率在 50%以上的公司。圖 21

48、：2020 年 IPO 公司申購一手中簽率的分布圖 22：2020 年申購一手中簽率對公司上市后收益的影響（%）0,20)20,50)50,70)70,100上市首日上市后7日上市后14日上市后30日23650302555201511050-5-100,20)20,50)50,70)70,100資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部基石投資者。一般來說，知名基石投資者的參與更能吸引機(jī)構(gòu)和個人投資者的加入，從而間接推高股票上市后的表現(xiàn)。并未引入基石投資者的公司在 2020 年上市首日的漲跌幅平均為 15.3%，而引入了基石投資者的公司的平均漲跌幅在 17.6%以上。

49、然而，前 5 基石投資者占比在 10%以上的公司上市后一段時間的表現(xiàn)不佳，上市后 30 日的漲跌幅為-18.7%。圖 23：2020 年港股 IPO 公司前 5 基石投資者占比分布（%）圖 24：2020 年前 5 基石投資者占比不同的公司的上市后表現(xiàn)（%）=00,5)5,10)10,100上市首日上市后7日上市后14日上市后30日3073526252015105076-5-10-15-20-25=00,5)5,10)10,100資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部募資金額。募資金額越大超過 10 億港元的公司上市首日表現(xiàn)普遍較好。其中募集資金金額在 1 億港元

50、至 10 億港元之間的公司在上市首日的表現(xiàn)弱于其他的公司。募集資金金額在 10 億港元以上的公司在上市后一段時間的表現(xiàn)較好。從公司募集資金的大小來看，募集資金金額在 1 億港元至 10 億港元之間的公司上市首日和上市后一段時間的表現(xiàn)較差，上市首日、7 日、14 日和 30 日的漲跌幅分別為-1.3%、-7.8%、-4.4%和-8.8%。而募資金額在10 億港元以上的公司在上市首日、7 日、14 日和30 日的漲跌幅則為21.4%、 1.2%、4.8%和 9.5%。圖 25：2020 年港股 IPO 公司募資分布（億港元）圖 26：2020 年不同募資金額的公司上市后的表現(xiàn)（%）0,1)1,10

51、)10,30)=30上市首日上市后7日上市后14日上市后30日30293134252050151050-5-10-150,1)1,10)10,30)=30資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部首發(fā)市盈率。首發(fā)市盈率在 30 倍至 50 倍之間的公司上市后首日表現(xiàn)較差。首發(fā)市盈率在 30 倍至 50 倍之間的公司上市首日漲跌幅僅為 0.5%，而 20 倍以下、20 倍至30 倍和 50 倍以上的公司的平均漲跌幅分別為 17.4%、27.8%和 21.8%。同時，首發(fā)市盈率較大的公司在上市后一段時間的表現(xiàn)較好，市盈率在 50 倍以下的公司上市后 60 日的漲跌幅為 1

52、9.1%，明顯高于其他公司。圖 27：2020 年港股 IPO 公司首發(fā)市盈率分布圖 28：2020 年不同首發(fā)市盈率的公司上市后漲跌情況（%）0,20)20,30)30,50)=50上市首日上市后7日上市后14日上市后30日30231225201510588021-5-10-150,20)20,30)30,50)=50資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部機(jī)構(gòu) VS 散戶，港股打新收益幾何？如上文所述，由于港股市場的新股發(fā)行中接近 9 成配售給了機(jī)構(gòu)投資者，意味著機(jī)構(gòu)投資者與散戶在中簽率，收益率等各個方面均存在一定的差異。對于個人投資者來說，以快手公司為例，結(jié)合

53、公司招股說明書，香港公開發(fā)售初步提呈發(fā)售的香港發(fā)售股份獲大幅超額認(rèn)購，相當(dāng)于香港公開發(fā)售初步可供認(rèn)購香港發(fā)售股份總數(shù)約 1204.16 倍，由于超高的超額認(rèn)購倍數(shù)，因此在回?fù)芎蟮膶?shí)際公開發(fā)售比例為 6%（初始公開發(fā)售比例為 2.5%）。我們以上市首日成交均價(jià)進(jìn)行計(jì)算，個人投資者打新快手公司的一手收益率為 6.89%（一手中簽率為 4%），實(shí)際收益率為 0.34%，同時，由于港股市場本身較低的融資成本，因此個人投資者往往在打新時選擇融資打新，考慮到港股打新無論是機(jī)構(gòu)還是個人投資者均采取保證金制度，在實(shí)際打新時需凍結(jié)資金一周的時間，考慮到融資成本后我們測算的三倍杠桿下的快手公司首日收益率約為 1.

54、3%。06969.HK思摩爾國際可選消費(fèi)116.02.7%20.0%115.3%23.06%3.07%12.2%09996.HK沛嘉醫(yī)療-B醫(yī)療保健1184.40.4%8.5%70.7%6.01%0.30%1.2%00909.HK明源云集團(tuán)信息技術(shù)644.30.6%10.0%61.5%6.15%0.35%1.4%表 12：2020 年以來首日漲跌幅靠前的熱門 IPO 的公開發(fā)售收益率測算初始公開實(shí)際公首日收益率首日收益率一手中簽首日漲三倍杠桿公司代碼證券簡稱所屬行業(yè)發(fā)售認(rèn)購開發(fā)售（一手中簽（實(shí)際中簽率跌幅下收益率倍數(shù)中簽率率）率）01477.HK歐康維視生物-B醫(yī)療保健1895.80.3%5.

55、0%176.5%8.83%0.46%1.8%01952.HK控股云頂新耀-B醫(yī)療保健654.40.8%2.0%31.4%0.63%0.24%0.9%09926.HK康方生物-B醫(yī)療保健639.20.8%12.0%48.4%5.81%0.38%1.5%09992.HK泡泡瑪特可選消費(fèi)356.71.1%15.0%93.4%14.01%1.02%4.1%09990.HK祖龍娛樂信息技術(shù)123.04.1%20.0%54.4%10.89%2.21%8.8%09995.HK榮昌生物-B醫(yī)療保健53.47.5%90.0%23.5%21.12%1.76%7.0%01024.HK快手-W信息技術(shù)1204.160

56、.2%4.0%172.3%6.89%0.34%1.3%02158.HK醫(yī)渡科技醫(yī)療保健1633.840.3%20.0%138.1%27.62%0.42%1.7%資料來源：Wind，中信證券研究部測算，注：選擇上市首日市值大于 50 億港元的上市公司，收益率測算不包括申購費(fèi)用對于機(jī)構(gòu)投資者來說，由于本身國際配售的比例較高，因此在實(shí)際打新時國際發(fā)售的認(rèn)購倍數(shù)往往較公開發(fā)售的認(rèn)購倍數(shù)低。我們以 2020 年以來港股 IPO 首日漲跌幅較高的公司為例，明源云集團(tuán)控股、泡泡瑪特的初始國際配售認(rèn)購倍數(shù)分別達(dá)到 45 倍、44 倍?？紤]到回?fù)軝C(jī)制下的實(shí)際國際配售分配率分別為 1.6%和 1.4%。相較而言，

57、明源云、泡泡瑪特的公開發(fā)售的實(shí)際中簽率為 0.6%和 1.1%。在不考慮打新費(fèi)用的前提下（下同），對于機(jī)構(gòu)投資者來說首日收益率為 1.0%和 1.3%，三倍杠桿下的首日收益率為 3.8%、5.1%，與個人投資者的打新收益差距不大，因此我們判斷對于初始國際發(fā)售超額認(rèn)購倍數(shù)較高且回?fù)鼙壤^高的公司對于個人和機(jī)構(gòu)投資者的打新收益率基本一致。而對于像快手公司這樣初始國際發(fā)售超額認(rèn)購倍數(shù)較高（39 倍）同時回?fù)鼙壤^低的熱門 IPO，對于機(jī)構(gòu)投資者來說往往能夠帶來更大的打新收益率?？焓止緦?shí)際國際配售中簽率和公開發(fā)售中簽率分別為 2.5%和 0.2%，因此對于機(jī)構(gòu)投資者，首日收益率和三倍杠桿下的收益率分

58、別為 4.3%和 17.0%。表 13：2020 年以來首日漲跌幅靠前的熱門 IPO 的國際發(fā)售收益率測算初始國際配實(shí)際國際實(shí)際國際配首日收益率三倍杠桿公司代碼證券簡稱所屬行業(yè)歐康維視生配售比例售超額認(rèn)購倍數(shù)首日漲跌幅售中簽率（實(shí)際中簽率）下收益率01024.HK物-B快手-W信息技術(shù)94%39.0172.3%2.5%4.3%17.0%02158.HK醫(yī)渡科技醫(yī)療保健50%33.4138.1%1.7%2.3%9.2%06969.HK思摩爾國際可選消費(fèi)63%18.8115.3%3.8%4.4%17.6%09992.HK泡泡瑪特可選消費(fèi)53%44.093.4%1.4%1.3%5.1%09996.H

59、K沛嘉醫(yī)療-B醫(yī)療保健50%20.070.7%2.8%2.0%7.8%00909.HK明源云集團(tuán)控股信息技術(shù)63%45.061.5%1.6%1.0%3.8%01477.HK醫(yī)療保健50%76.0176.5%0.7%1.3%5.1%09990.HK祖龍娛樂信息技術(shù)50%16.054.4%3.5%1.9%7.5%01952.HK云頂新耀-B醫(yī)療保健50%27.031.4%2.1%0.6%2.6%09995.HK榮昌生物-B醫(yī)療保健60%22.023.5%3.0%0.7%2.8%資料來源：Wind，中信證券研究部測算，注：選擇上市首日市值大于 50 億港元的上市公司，收益率測算不包括申購費(fèi)用 202

60、1 年港股市場打新展望2020 年，美股中概股迎來“回歸潮”，一方面在中美長期博弈的大環(huán)境下，美股上市的中概企業(yè)面臨更加嚴(yán)苛的生存環(huán)境，另一方面，伴隨著上市制度的完善，港股進(jìn)一步放開旗艦指數(shù)（恒生指數(shù)、國企指數(shù)）對“新經(jīng)濟(jì)”的納入。繼 2019 年 11 月阿里巴巴回歸港股上市后，網(wǎng)易、京東也分別于 6 月 11 日和 6 月 18 日赴港二次上市。而最近也有包括華住、寶尊電商、中通快遞、百勝中國、再鼎醫(yī)藥等在美股上市的企業(yè)登陸港股。未來港股市場可能迎來大批二次上市的中概股。美國時任總統(tǒng)特朗普 2020 年 11 月12 日和 12 月 18 日分別簽署外國公司問責(zé)法案和行政命令，要求在美國掛