1、行業(yè)綜述：營收業(yè)績穩(wěn)健增長，盈利能力有所改善行業(yè)盈利情況：上半年?duì)I收業(yè)績實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長，下半年有望加速2021H1 建筑上市公司整體營收同增 29.3%，其中 Q1/Q2 分別增長 53.7%/14.6%，兩年H1 復(fù)合增速17.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤同增32.5%，其中Q1/Q2 分別增長76.3%/11.3%，兩年 H1 復(fù)合增速 10.0%。在上半年國內(nèi)外疫情反復(fù)、原材料價格大幅波動的不利環(huán)境 下，仍實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。Q2 增速放緩主要由于去年 Q2 加速趕工情況下基數(shù)有所抬升。今 年上半年十四五規(guī)劃出臺，疊加 730 政治局會議提出要合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府 債券發(fā)行進(jìn)度，推動今年底明年初

2、形成實(shí)物工作量，加快推進(jìn)“十四五”規(guī)劃重大工程 項(xiàng)目建設(shè)，建筑行業(yè)重點(diǎn)項(xiàng)目有望加速推進(jìn)，下半年建筑行業(yè)營收業(yè)績有望保持穩(wěn)健增 長。圖表 1：建筑板塊單季度收入增速（%）單季營收增速53.722.213.813.417.215.615.217.713.114.68.812.35.9-9.06050403020100-10-20資料來源：Wind， 圖表 2：建筑板塊單季度歸母凈利潤增速（%）單季歸母凈利潤增速76.315.912.55.813.013.316.27.914.711.3-2.40.4-6.9-31.3100806040200-20-40資料來源：Wind， 行業(yè)盈利能力：基本保持穩(wěn)

3、定，期間費(fèi)用率下降2021H1/Q2 建筑板塊毛利率分別為10.5%/10.9%，較去年同期分別下滑0.5/0.3 個pct，預(yù)計主要因上半年央企地產(chǎn)開發(fā)板塊毛利率下降、國內(nèi)外疫情反復(fù)影響以及原材料價格上漲對相關(guān)行業(yè)毛利率造成一定沖擊所致，但影響整體較小。隨著三季度以來鋼價波動趨于平穩(wěn)，疫情影響逐步減弱，后續(xù)建筑板塊毛利率下行壓力有望邊際緩解。圖表 3：建筑板塊單季毛利率（%）單季毛利率12.2513.3112.1612.4510.9811.3710.92 11.41 11.4510.43 11.16 10.839.9010.8914121086420資料來源：Wind， 圖表 4：建筑板塊單

4、季稅金及附加占收入比單季主營業(yè)務(wù)稅金及附加/單季收入1.02%0.85%0.65%0.70%0.66% 0.72% 0.73% 0.75%0.77%0.54% 0.53% 0.50%0.44% 0.49%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%資料來源：Wind， 圖表 5：建筑板塊歷年上半年毛利率13.0%12.0%11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%毛利率12.28%11.63%11.47%11.73%11.69%11.13%11.26%11.20%10.88%10.45%2012H1 2013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017

5、H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H1資料來源：Wind， 上半年各項(xiàng)費(fèi)用率均有所下降，Q2 單季同比基本持平。上市建筑企業(yè) 2021H1/Q2 期間費(fèi)用率分別為 5.54%/5.48%，同比變化-0.29/+0.04 個 pct。其中 2021H1/Q2 銷售費(fèi)用率分別為 0.45%/0.43%，同比變化-0.02/+0.02 個 pct；管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用率）分別為 4.29%/4.31%，同比變化-0.07/+0.13 個pct；財務(wù)費(fèi)用率分別為 0.81%/0.74%，同比變化-0.20/-0.10 個 pct。今年上半年建筑板塊費(fèi)用率較去年同期有所下降，主要

6、由于去年疫情期間費(fèi)用率較為剛性，今年經(jīng)營情況恢復(fù)至正常水平。圖表 6：建筑板塊單季三費(fèi)單季銷售費(fèi)用率單季管理費(fèi)用率（加回研發(fā)）單季財務(wù)費(fèi)用率6%5%4%3%2%1%0%資料來源：Wind， 圖表 7：建筑板塊單季期間費(fèi)用率單季期間費(fèi)用率6.92%6.55%6.27%6.27%6.39%6.56%6.48%6.76%6.29%5.63%5.48%5.56%5.59%5.44%單季期間費(fèi)用率7.5%7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q

7、12021Q24.0%資料來源：Wind， 圖表 8：建筑板塊歷年上半年三費(fèi)銷售費(fèi)用率管理(含研發(fā))費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H1資料來源：Wind， 期間費(fèi)用率期間費(fèi)用率圖表 9：建筑板塊歷年上半年期間費(fèi)用率6.0%5.87%5.88%5.83%5.66%5.54%5.27%5.26%4.91%5.8%5.6%5.4%5.2%5.0%4.8%4.6%4.4%2014H12015H12016H12017H12018H12019

8、H12020H12021H1資料來源：Wind， 上半年/Q2 單季凈利率均趨于改善。2021 年 H1/Q2 上市建筑企業(yè)歸母凈利率分別為 2.67%/2.74%，同比變動+0.07/-0.08 個pct。H1 凈利率同比小幅改善，Q2 凈利率同比小幅下降，預(yù)計主要受地產(chǎn)調(diào)控政策影響，相關(guān)地產(chǎn)客戶應(yīng)收款減值計提增加所致。圖表 10：建筑板塊歷年上半年歸母凈利率4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%歸母凈利率3.06%3.25%3.36%3.03%2.70%2.89%2.60%2.67%2014H12015H12016H12017H12018H12019H12

9、020H12021H1資料來源：Wind， 圖表 11：建筑板塊單季歸母凈利率單季歸母凈利率3.67%2.97%2.99%2.71%2.97% 3.07% 2.94%2.82% 2.79%2.36% 2.25%2.38% 2.58%2.74%4%3%2%1%0%資料來源：Wind， 凈資產(chǎn)收益率觸底回升。2021H1 建筑板塊ROE 為 5.01%，同比增加 0.75 個pct，實(shí)現(xiàn)觸底反彈。從杜邦拆解上看，主要系總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有明顯提升，資產(chǎn)利用率提高，同時銷售凈利率和權(quán)益乘數(shù)均有所回升。圖表 12：建筑板塊歷年上半年ROEROE6.72%6.30%5.74%5.69%5.62%5.22%5.

10、01%4.26%8%7%6%5%4%3%2%1%0%2014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H1資料來源：Wind， 圖表 13：建筑行業(yè)ROE 杜邦分拆資料來源：Wind， 行業(yè)負(fù)債及營運(yùn)能力：資產(chǎn)負(fù)債率同比持續(xù)下降，周轉(zhuǎn)率延續(xù)提升趨勢從歷史經(jīng)驗(yàn)上看，Q2 為施工旺季，資金運(yùn)用較為緊張，歷年負(fù)債率均有短期回升的現(xiàn)象，截至 2021Q2 末建筑行業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率為 74.3%，環(huán)比 Q1 末上升 0.5 個pct，但較去年下降 1.0 個pct。隨著國資委對中央企業(yè)的要求由“降杠桿”向“穩(wěn)杠桿”轉(zhuǎn)變，預(yù)計后續(xù)建筑板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率將趨于穩(wěn)定。

11、資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率圖表 14：建筑板塊季度資產(chǎn)負(fù)債率變化（%）7776.7 76.675.975.775.675.975.775.375.174.7 74.774.373.673.7767574732018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q272資料來源：Wind， Q2 存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率小幅提升。建筑企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率存在明顯的季度波動周期， 2021Q2 存貨周轉(zhuǎn)率 0.56，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 1.75，均較去年同期略有改善。當(dāng)前上市建筑企業(yè)對于現(xiàn)金流普遍比較重視，

12、后續(xù)通過加大回款力度，有望進(jìn)一步提升周轉(zhuǎn)率，降低經(jīng)營風(fēng)險。圖表 15：建筑板塊單季存貨周轉(zhuǎn)率單季存貨周轉(zhuǎn)率0.640.670.660.480.550.540.550.460.450.480.510.560.490.360.80.70.60.50.40.30.20.10.0資料來源：Wind， 圖表 16：建筑板塊單季應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率單季應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率2.031.631.791.701.751.481.561.511.271.021.141.161.311.012.52.01.51.00.50.0資料來源：Wind， 行業(yè)現(xiàn)金流情況：凈流出增大，后續(xù)有望逐步改善2021Q2 上市建筑公司經(jīng)營性現(xiàn)金

13、流由去年同期的凈流入231 億元轉(zhuǎn)為凈流出618 億元。其中 Q2 現(xiàn)金流流出同比大幅增加，預(yù)計主要系：1）上半年專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度較慢，同時地方政府隱性債務(wù)監(jiān)管較為嚴(yán)格，地方財政資金較為緊張，建筑企業(yè)回款偏慢；2）原材料價格上漲過程中，建筑企業(yè)為鎖定原材料價格而提前備貨，采購支出增加；3）會計政策變更（中國交建等央企 PPP 項(xiàng)目部分現(xiàn)金流從投資調(diào)整至經(jīng)營性）。2021Q2 上市建筑公司收現(xiàn)比為 90%，較去年同期增加 2 個pct，付現(xiàn)比為 86%，較去年 Q2 增加 1 個pct。后續(xù)隨著專項(xiàng)債發(fā)行和應(yīng)用加速，同時原材料價格趨于穩(wěn)定，建筑板塊現(xiàn)金流有望趨于好轉(zhuǎn)。圖表 17：建筑板塊單季經(jīng)營性

14、現(xiàn)金流量凈額（億元）單季經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額6000500040003000200010000-1000-2000-3000-4000資料來源：Wind， 圖表 18：建筑板塊單季經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額/歸母凈利潤單季經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額/歸母凈利潤1500%1000%500%0%-500%-1000%-1500%資料來源：Wind， 圖表 19：建筑板塊單季收現(xiàn)比單季收現(xiàn)比112.0103.8 103.1 109.6108.4111.5113.9110.696.799.487.291.287.889.9120100806040200資料來源：Wind， 圖表 20：建筑板塊單季付現(xiàn)比單季付現(xiàn)比13

15、6.6%132.9%140.5%126.4%101.8%84.4%83.0%110.5%88.9%73.3%111.4%85.1%77.0%86.1%160%140%120%100%80%60%40%20%0%資料來源：Wind， 細(xì)分子行業(yè)分析：央企國企較快增長，化工、鋼結(jié)構(gòu)景氣較高2021Q2 收入增速排名前三子板塊為鋼結(jié)構(gòu)（35%）、化學(xué)工程（32%）、地方國企（20%），排名后三位的是園林 PPP（-2%）、專業(yè)工程（2%）、設(shè)計咨詢（6%）。業(yè)績增速排名前三子板塊為地方國企（27%）、化學(xué)工程（22%）、建筑央企（16%），排名后三位的為園林PPP（-59%）、裝飾（-37%）、專業(yè)

16、工程（-13%）。建筑央企板塊上半年整體營收同比大幅增長 29%，兩年 H1 復(fù)合增長 18%；歸母凈利潤大幅增長 32%，兩年 H1 復(fù)合增長 11%；其中 Q2 單季營收和歸母凈利潤分別增長 15%/16%。建筑央企自去年疫情后持續(xù)營收和業(yè)績保持較快增長趨勢，市占率持續(xù)提升，基本面向上趨勢明確，同時新能源快速發(fā)展及新材料、礦業(yè)、雙碳等新業(yè)務(wù)拓展為建筑央企帶來全新增長動力，當(dāng)前我們持續(xù)看好央企成長和估值修復(fù)。地方國企板塊上半年整體營收同比大幅增長 35%，兩年 H1 復(fù)合增長 20%；歸母凈利潤大幅增長 55%，兩年 H1 復(fù)合增長 16%；其中 Q2 單季營收和歸母凈利潤分別增長20%/2

17、7%。地方國企自去年疫情以來經(jīng)營情況亦表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，營收與業(yè)績保持穩(wěn)健，同時部分龍頭地方國企在大股東合并驅(qū)動下帶來更多業(yè)務(wù)協(xié)同，規(guī)模加速擴(kuò)張?；瘜W(xué)工程板塊上半年整體營收同比大幅增長 52%，兩年 H1 復(fù)合增長 20%；歸母凈利潤大幅增長 41%，兩年 H1 復(fù)合增長 11%；其中 Q2 單季營收和歸母凈利潤分別增長32%/22%。在化工品價格上漲背景下，化工制造企業(yè)普遍盈利能力較好，資本開支意愿提升，同時行業(yè)綠色智能化改造需求增加，在手項(xiàng)目加速推進(jìn)，營收業(yè)績加快增長。鋼結(jié)構(gòu)板塊上半年整體營收同比大幅增長 46%，兩年 H1 復(fù)合增長 20%；歸母凈利潤同增 17%，兩年 H1 復(fù)合增長 2

18、8%；其中 Q2 單季營收和歸母凈利潤分別增長 35%/13%。上半年在鋼價明顯上漲背景下，鋼結(jié)構(gòu)板塊依然實(shí)現(xiàn)較好增長，當(dāng)前鋼價波動趨于平穩(wěn)，預(yù)計后續(xù)鋼結(jié)構(gòu)需求有望恢復(fù)，預(yù)計該板塊依然有望保持較高增速。國際工程板塊上半年整體營收同增 16%，兩年 H1 復(fù)合增長 0%；歸母凈利潤同增 29%，兩年 H1 復(fù)合增長-11%；其中 Q2 單季營收和歸母凈利潤分別增長 9%/3%。在當(dāng)前海外疫情反復(fù)、疫苗逐漸推廣背景下，國際工程企業(yè)經(jīng)營情況較去年呈溫和復(fù)蘇趨勢，其中部分龍頭企業(yè)在碳中和、智能制造領(lǐng)域業(yè)務(wù)開拓較為順利，成長可期。裝飾板塊板塊上半年整體營收同增 19%，兩年 H1 復(fù)合增長-1%；歸母凈

19、利潤同增 0%，兩年 H1 復(fù)合增長-23%；其中 Q2 單季營收和歸母凈利潤分別增長 6%/-37%。在地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控持續(xù)趨嚴(yán)、融資收緊背景下，行業(yè)需求短期受到抑制。部分裝飾龍頭裝配式裝修產(chǎn)品持續(xù)完善，有望在土拍“競品質(zhì)”背景下逐漸放量，促進(jìn)裝飾行業(yè)技術(shù)變革。圖表 21：各子板塊 2021Q2、2021Q1 和 2020Q2 單季營收增速（%）1002020Q22021Q12021Q235.531.519.514.58.66.05.72.2鋼結(jié)構(gòu)化學(xué)工程地方國企建筑央企國際工程裝飾設(shè)計咨詢專業(yè)工程園林PPP-2.3806040200-20資料來源：Wind， 圖表 22：各子板塊 2021Q2

20、、2021Q1 和 2020Q2 單季歸母凈利潤增速（%）26.722.016.113.23.31.6地方國企化學(xué)工程建筑央企鋼結(jié)構(gòu)國際工程設(shè)計咨詢專業(yè)工程-13.1 裝飾園林PPP-37.5-58.6450400350300250200150100500-50-1002020Q22021Q12021Q2資料來源：Wind， 圖表 23：子板塊單季營收增速表（%）子板塊2020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2兩年 H1 復(fù)合增速2021Q2-2020Q2建筑央企18.6323.2713.9853.1014.5417.87-4.09地方國企21.9024.9920.4964.

21、3719.5320.33-2.37設(shè)計咨詢24.1925.0117.0938.705.7512.70-18.44園林 PPP-4.2211.10-6.9747.18-2.28-2.461.94專業(yè)工程20.1810.31-12.1935.942.239.42-17.95化學(xué)工程11.4722.116.9090.3631.5120.1320.04裝飾-3.123.113.5044.356.04-0.759.16國際工程-5.504.896.9927.488.56-0.1614.06鋼結(jié)構(gòu)8.5828.3424.0561.7935.4619.5926.88資料來源：Wind， 圖表 24：子板塊單

22、季歸母凈利潤增速表（%）子板塊2020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2兩年 H1 復(fù)合增速2021Q2-2020Q2建筑央企3.6314.248.1857.4916.1311.3712.51地方國企32.3641.4538.73180.9126.6815.64-5.68設(shè)計咨詢9.92-0.09-13.3655.241.650.79-8.27園林 PPP99.4022.7865.2987.33-58.55-21.67-157.95專業(yè)工程95.94-17.95-26.99286.28-13.0919.41-109.03化學(xué)工程-2.5053.321,039.1078.262

23、1.9511.4624.45裝飾3.221.92-112.00388.19-37.49-22.50-40.71國際工程-25.90-1.52-88.38116.263.30-11.3229.20鋼結(jié)構(gòu)48.4168.498.5222.3013.1727.56-35.25資料來源：Wind， 重點(diǎn)子板塊評述建筑央企建筑央企基本面穩(wěn)步改善，下半年趨勢有望延續(xù)。2021H1 建筑央企營收和業(yè)績分別增長 29%/32%（兩年 H1 復(fù)合增速為 18%/11%），Q2 單季營收及業(yè)績分別同增 15%/16%（兩年 Q2 復(fù)合增速為 17%/10%），二季度業(yè)績放緩主要因基數(shù)抬升原因，但從兩年復(fù)合增速來看

24、，多數(shù)企業(yè)上半年業(yè)績較 19 年同期復(fù)合增速在 10%以上，建筑央企板塊基本面呈持續(xù)改善趨勢。上半年專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度較慢，截至 8 月底累計發(fā)行地方政府新增專項(xiàng)債 1.84 萬億元，仍有 1.81 萬億額度尚未使用，預(yù)計下半年新增專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏有望明顯加快，對基建投資形成一定支撐，同時 7 月地產(chǎn)投資、生產(chǎn)、消費(fèi)等數(shù)據(jù)邊際走弱，經(jīng)濟(jì)下行壓力有所增大，基建穩(wěn)增長預(yù)期提升，政策邊際寬松可期，預(yù)計下半年基建行業(yè)整體景氣度環(huán)比上半年將有所提升，促建筑央企經(jīng)營環(huán)境持續(xù)改善，預(yù)計全年業(yè)績?nèi)詫⒈３址€(wěn)健增長。單季營收增速(%)單季營收增速(%)圖表 25：建筑央企單季營收增速6050403020102013Q1

25、2013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q20-10資料來源：Wind， 單季業(yè)績增速(%)單季業(yè)績增速(%)圖表 26：建筑央企單季業(yè)績增速100806040202013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q3

26、2014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q20-20-40資料來源：Wind， 累計營收增速(%)累計營收增速(%)圖表 27：建筑央企歷年上半年?duì)I收增速352012H1 2013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H1302520151050

27、-5資料來源：Wind， 累計業(yè)績增速(%)累計業(yè)績增速(%)圖表 28：建筑央企歷年上半年業(yè)績增速352012H1 2013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H1302520151050-5-10-15資料來源：Wind， 建筑央企市占率持續(xù)提升。近年來在反腐、營改增、金融監(jiān)管、原材料價格波動、疫情沖擊等諸多因素影響下行業(yè)集中度已持續(xù)提升，經(jīng)營不規(guī)范、實(shí)力弱的小企業(yè)已然逐漸退出行業(yè)。特別在去年疫情沖擊下，行業(yè)供給側(cè)出清加快，建筑央企營收占建筑行業(yè)產(chǎn)值比例接近 20%，2021H1 進(jìn)一步提升至 24%，市占率提升加

28、速趨勢明顯。未來多個因素有望加速龍頭市占率提升：1）央企等大型企業(yè)集采規(guī)模逐步加大，產(chǎn)業(yè)鏈定價權(quán)增強(qiáng)，在原材料及勞務(wù)成本上升背景下，成本端規(guī)模優(yōu)勢將更明確地體現(xiàn)。2）項(xiàng)目大型化、綜合化、融資化趨勢加速，小企業(yè)無力承接，而龍頭企業(yè)具備全產(chǎn)業(yè)鏈綜合服務(wù)能力，各方面資源可以更好匹配。3）裝配式浪潮已來，央企等龍頭企業(yè)憑借著政府客戶、土地、資金、技術(shù)等優(yōu)勢競爭實(shí)力更加突出，同時裝配式制造屬性增強(qiáng)，減少對現(xiàn)場人工的依賴，將更具規(guī)模效應(yīng)，促強(qiáng)者更強(qiáng)。4）“碳中和”政策約束，建筑行業(yè)綠色化技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)將構(gòu)筑更高壁壘，龍頭在技術(shù)、研發(fā)、資質(zhì)等方面更具優(yōu)勢。以上多因素將促龍頭市占率持續(xù)提升，在低增長的新時代加速行業(yè)

29、供給側(cè)改革。8大央企營收/建筑業(yè)總產(chǎn)值圖表 29：8 大央企營收/建筑業(yè)總產(chǎn)值19.5%18.3%18.3%16.7% 16.4% 16.4% 17.1% 16.9% 16.8% 16.7%8大央企營收/建筑業(yè)總產(chǎn)值24%23%22%21%20%19%18%17%16%15%23.5%201320122011年年年年年年年年年年2021H12020201920182017201620152014資料來源：公司公告，統(tǒng)計局， 由于去年同期疫情擾動，個股增速出現(xiàn)分化。環(huán)比 2021Q1，2021Q2 各建筑央企的營收增速均有不同程度下滑，業(yè)績增速除中國交建及中國中冶環(huán)比上升 10/52 個 pct

30、 外均環(huán)比下降，主要因 2020Q2 疫情逐步得到控制，各公司積極加速趕工，造成去年同期基數(shù)有所抬升。個股業(yè)績增長出現(xiàn)較大差異，主要因去年收到疫情影響程度不同。Q2 營收增速排名前三的分別為中國中冶、中國交建、葛洲壩；業(yè)績增速排名前三的分別為中國交建、中國中冶、中國建筑。其中中國中冶 Q2 單季營收增速創(chuàng) 2010 年以來新高，業(yè)績加速增長；中國交建因去年同期業(yè)績受疫情影響下滑幅度較大、基數(shù)較低，Q1/Q2 業(yè)績實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性高增，分別同比增加 85%/95%。中國中鐵二季度業(yè)績同比下滑 19%，主要因部分地產(chǎn)項(xiàng)目成本問題未顯著改善，當(dāng)期地產(chǎn)存貨減值計提大幅增加。圖表 30：建筑央企單季收入和業(yè)績

31、增速表公司名稱單季收入增速單季業(yè)績增速20Q220Q320Q421Q121Q220Q220Q320Q421Q121Q2中國交建9.10%21.14%21.03%59.01%25.05%-40.47%3.47%-7.44%85.29%95.33%中國中冶12.44%26.55%19.53%29.84%45.20%22.29%15.66%26.90%12.94%64.75%中國建筑19.73%20.73%20.77%53.41%14.56%7.13%16.81%16.02%45.45%19.25%葛洲壩1.44%36.88%1.19%45.00%14.60%-47.20%26.13%-21.19%

32、69.26%18.35%中國鐵建15.24%21.49%6.40%61.23%12.79%17.55%2.93%36.40%68.50%15.07%中國電建23.59%16.15%22.49%54.54%7.15%10.05%5.94%50.47%43.30%-3.96%中國中鐵28.59%29.75%2.50%50.94%0.75%21.62%32.21%-15.52%80.89%-18.51%中國核建34.60%28.43%3.87%72.02%3.34%22.01%14.20%29.81%155.26%-23.01%資料來源：Wind， 毛利率有所下降，費(fèi)用率下行，現(xiàn)金流流出規(guī)模較大。2

33、021Q2 央企毛利率較 2020 年同期下降 0.30 個 pct，預(yù)計主要受鋼材等原材料價格上漲影響。期間費(fèi)用率較去年 Q2 下降 0.29 個 pct，環(huán)比 Q1 下降 1.03 個 pct，其中財務(wù)費(fèi)用率降幅較大，Q2 同比下降 0.22個 pct，主要系部分企業(yè)利息收入增加、利息資本化金額增加、以及匯兌收益增加所致；銷售費(fèi)用率同比上升 0.05 個 pct，主要因去年受疫情影響部分企業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)營銷投入及差旅費(fèi)等市場開拓費(fèi)用下降，今年回升至正常狀態(tài)。資產(chǎn)減值（含信用減值）占收入比較去年同期下降 0.05 個 pct，較 Q1 提升了 0.52 個pct，Q2 計提增多，主要系在地產(chǎn)調(diào)控

34、趨嚴(yán)背景下部分央企基于謹(jǐn)慎性原則計提壞賬損失增加所致。凈利率為 2.58%，同比提升 0.04 個pct，環(huán)比提升 0.02 個pct。經(jīng)營性現(xiàn)金流與營收的比同比下降 5.62 個pct，現(xiàn)金流出擴(kuò)大預(yù)計主要受到原材料價格上漲，屯貨成本前置影響，環(huán)比 Q1 提升 11.33個 pct，Q2 單季現(xiàn)金流流出有所收窄。收現(xiàn)比同比降低 2.49 個pct。資產(chǎn)負(fù)債率同比繼續(xù)呈下降趨勢，截至 2021 年 Q2 末建筑央企資產(chǎn)負(fù)債率為 74.7%，同比下降 1.4 個pct。圖表 31：建筑央企財務(wù)數(shù)據(jù)分析表格（單季值）20Q220Q320Q421Q121Q221Q2-20Q221Q2-21Q1毛利率

35、(%)10.8810.3712.299.5910.59-0.30 0.99營業(yè)稅金/收入比(%)0.570.540.860.720.52-0.05-0.20銷售費(fèi)用率(%)0.340.400.510.410.400.05-0.02管理費(fèi)用率(%)1.942.172.402.551.88-0.06-0.66財務(wù)費(fèi)用率(%)0.770.900.500.740.55-0.22-0.19研發(fā)費(fèi)用率(%)1.290.900.981.391.23-0.06-0.16費(fèi)用率合計(%)4.354.364.395.094.06-0.29-1.03資產(chǎn)減值(含信用)損失/收入(%)0.810.180.960.24

36、0.76-0.050.52凈利率(%)2.552.612.522.562.580.040.02經(jīng)營性現(xiàn)金流/收入(%)1.312.1622.91-15.64-4.30-5.6211.33收現(xiàn)比(%)89.70119.55102.22108.2887.20-2.49-21.07應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率2.051.832.431.832.050.000.22存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))0.560.510.660.510.580.020.07資產(chǎn)負(fù)債率(%)76.1375.9273.7574.2174.71-1.420.50資料來源：Wind， 央企訂單穩(wěn)健增長，后續(xù)趨勢有望延續(xù)。2021 年上半年建筑央企整體訂

37、單增速 23%，較去年同期提升 10 個 pct。分季度看，Q1/Q2 單季訂單分別增長 39%/13%，Q2 增速有所下降主要系去年同期逆周期調(diào)控政策加碼，訂單增速較 2020Q1 顯著抬升。分個股看，上半年葛洲壩、中國化學(xué)訂單增長 40%以上，中國中冶、中國鐵建、中國交建與中國建筑增長 20%以上，表現(xiàn)突出。當(dāng)前，央企市占率提升加速趨勢顯著，下半年專項(xiàng)債加速發(fā)行、基建穩(wěn)增長的預(yù)期下，全年訂單額有望延續(xù)穩(wěn)健增長態(tài)勢。圖表 32：建筑央企累計訂單增速公司2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2中國建筑-4.30%6.20%10.30%11.62%32.09%20

38、.88%中國鐵建14.40%21.87%24.69%27.28%34.89%20.40%中國中鐵7.75%24.10%24.28%20.36%-2.48%18.77%中國化學(xué)20.37%1.86%27.84%10.55%20.49%44.93%中國交建11.89%7.32%12.76%10.82%80.49%28.52%中國電建-15.37%11.06%30.19%31.54%55.87%13.70%中國中冶-4.13%21.94%31.09%29.45%60.71%32.22%葛洲壩-2.85%4.39%7.89%7.61%132.74%53.72%合計2.04%13.84%19.44%19

39、.34%39.25%23.39%資料來源：公司公告， 圖表 33：建筑央企單季度訂單增速公司2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2中國建筑-4.30%15.45%20.23%14.89%32.09%12.69%中國鐵建14.40%27.14%29.81%30.52%34.89%11.20%中國中鐵7.75%37.29%24.60%16.40%-2.48%32.23%中國化學(xué)20.37%-11.67%118.46%-7.15%20.49%69.26%中國交建11.89%4.15%29.98%6.70%80.49%-10.17%中國電建-15.37%47.46%9

40、9.75%35.69%55.87%-19.61%中國中冶-4.13%45.74%53.87%25.98%60.71%15.10%葛洲壩-2.85%8.86%24.46%7.05%132.74%10.25%合計2.04%23.61%32.48%19.19%39.25%12.55%資料來源：公司公告， 地方國企板塊營收業(yè)績增速較快，基本面呈現(xiàn)較好趨勢。2021H1 地方國企營收和業(yè)績分別增長 35%/55%（兩年 H1 復(fù)合增速為 20%/16%），較 2020H1 變動+29/+69 個 pct。Q2 單季營收及業(yè)績分別同增 20%/27%（兩年 Q2 復(fù)合增速為 21%/30%），較去年同期分

41、別變動-2/-6 個 pct。地方國企自去年疫情以來經(jīng)營情況亦表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，營收與業(yè)績保持穩(wěn)健，同時部分龍頭地方國企，如四川路橋、山東路橋在大股東層面合并驅(qū)動下帶來更多業(yè)務(wù)協(xié)同，規(guī)模加速擴(kuò)張。單季營收增速(%)單季營收增速(%)圖表 34：地方國企單季營收增速706050403020102013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q

42、22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q20-10-20資料來源：Wind， 單季業(yè)績增速(%)單季業(yè)績增速(%)圖表 35：地方國企單季業(yè)績增速200150100502013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q320

43、20Q42021Q12021Q20-50-100資料來源：Wind， 累計營收增速(%)累計營收增速(%)圖表 36：地方國企歷年上半年?duì)I收增速40353025201510502012H1 2013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H1資料來源：Wind， 累計業(yè)績增速(%)累計業(yè)績增速(%)圖表 37：地方國企歷年上半年業(yè)績增速602012H1 2013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H150403020100-10-20資料來源：Wi

44、nd， 2021Q2 地方國企營收增速排名前三的分別為山東路橋、新疆交建、北新路橋；業(yè)績增速排名前三的分別為四川路橋、山東路橋、粵水電。山東路橋營收同比大增主要因 1）公司較同期中標(biāo)量提升，在建項(xiàng)目增多；2）公司新增的多家并購企業(yè)（濱州交發(fā)、寧夏路橋等）完成工作量增加。同時，公司加強(qiáng)了集中采購、中標(biāo)測算等管理力度，在上半年原材料價格上漲的背景下仍實(shí)現(xiàn)了毛利率同比上升，驅(qū)動業(yè)績大幅增長。新疆交建、北新路橋營收增速較快主要因當(dāng)期開工項(xiàng)目量增加。四川路橋在大股東合并背景下業(yè)務(wù)來源進(jìn)一步拓寬，業(yè)績增速顯著高于營收增速主要因公司精細(xì)化管理力度加強(qiáng)，期間費(fèi)用及成本管控優(yōu)異?；浰姌I(yè)績同比大增主要因公司所得

45、稅率同比減少 12.6 個 pct。圖表 38：地方國企單季收入和業(yè)績增速表公司名稱單季收入增速單季業(yè)績增速20Q220Q320Q421Q121Q220Q220Q320Q421Q121Q2四川路橋28.61%28.10%10.97%145.60%33.34%71.54%802.40%51.84%326.18%86.58%山東路橋58.60%30.35%72.76%51.84%112.25%358.55%11.36%235.01%28.52%83.79%粵水電18.63%5.63%18.43%14.06%25.04%36.25%94.60%-23.50%36.77%53.10%隧道股份27.32

46、%11.11%24.83%50.81%22.33%-39.22%41.12%26.30%26.49%52.04%重慶建工13.47%31.96%2.81%56.54%-4.36%-71.18%149.72%47.19%348.40%30.67%上海建工12.75%25.45%24.00%56.18%13.03%74.93%30.89%-8.38%13.45%10.19%浙江交科31.16%28.33%38.66%47.20%21.86%44.27%-28.21%117.42%865.46%3.89%龍建股份26.48%29.94%-17.07%162.43%44.92%-9.89%44.62%

47、-24.26%158.31%-0.27%浦東建設(shè)47.06%54.53%-17.57%34.86%-1.01%15.48%-20.74%20.30%43.31%-1.91%北新路橋30.60%-17.52%27.20%87.14%45.45%19.57%-1.20%9.08%101.92%-2.63%新疆交建16.15%-6.98%52.30%87.39%47.25%219.75%-129.71%-75.05%41.11%-27.36%安徽建工43.64%39.13%5.82%112.67%3.32%44.18%-20.89%246.21%338.55%-29.05%西藏天路8.77%35.3

48、7%54.32%73.89%-2.68%-6.82%-21.37%1837.01%19.83%-41.26%資料來源：Wind， 板塊盈利能力提高，費(fèi)用率小幅上升，現(xiàn)金流有所改善。2021Q2 地方國企毛利率同比提升 0.87 個 pct，環(huán)比 Q1 提升 0.68 個 pct。期間費(fèi)用率同比上升 0.27 個 pct，環(huán)比下降 1.64 個 pct，其中管理費(fèi)用率同比提升 0.19 個 pct，主要因去年疫情差旅費(fèi)用減少及社保減免、公積金緩繳等政策造成同期基數(shù)較低，今年恢復(fù)正常化。資產(chǎn)減值（含信用減值）占收入比較去年同期上升 0.23 個 pct，環(huán)比 Q1 下降 0.35 個 pct，主要

49、因部分企業(yè)合同規(guī)模增速較快，相應(yīng)計提了合同資產(chǎn)減值。凈利率為 2.61%，同比和環(huán)比分別提升 0.16/0.87 個 pct。經(jīng)營性現(xiàn)金流與營收的比同比提升 1.3 個 pct，現(xiàn)金流有所改善。收現(xiàn)比同比下降 6.5 個pct。資產(chǎn)負(fù)債率小幅下降，截至 2021Q2 末地方國企資產(chǎn)負(fù)債率為 81.5%，同比下降 0.5 個 pct。圖表 39：地方國企財務(wù)數(shù)據(jù)分析表格（單季值）20Q220Q320Q421Q121Q221Q2-20Q221Q2-21Q1毛利率(%)8.939.8011.669.119.800.87 0.68營業(yè)稅金/收入比(%)0.330.290.420.370.370.040

50、.01銷售費(fèi)用率(%)0.250.320.230.250.250.010.00管理費(fèi)用率(%)1.752.082.452.821.940.19-0.88財務(wù)費(fèi)用率(%)1.371.421.311.851.400.03-0.45研發(fā)費(fèi)用率(%)1.311.141.091.661.350.04-0.31費(fèi)用率合計(%)4.674.975.076.594.940.27-1.64資產(chǎn)減值(含信用)損失/收入(%)-0.130.181.360.450.100.23-0.35凈利率(%)2.452.202.861.742.610.160.87經(jīng)營性現(xiàn)金流/收入(%)-0.803.4619.80-30.05

51、0.521.3230.57收現(xiàn)比(%)80.5293.7085.10126.0374.05-6.47-51.98應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率1.521.431.601.121.43-0.090.30存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))0.610.590.670.460.56-0.050.11資產(chǎn)負(fù)債率(%)81.9881.2781.9881.3281.51-0.470.19資料來源：Wind， 化學(xué)工程化學(xué)工程板塊營收業(yè)績高增趨勢明顯。2021H1 化學(xué)工程板塊營收和業(yè)績分別增長 52%/41%（兩年 H1 復(fù)合增速為 20%/11%），較 2020H1 變動+57/+53 個 pct。Q2 單季營收及業(yè)績分別同增 3

52、2%/22%（兩年 Q2 復(fù)合增速為 21%/9%），較去年同期分別變動+20/+24 個 pct。在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，化工品價格上漲背景下，化工制造企業(yè)普遍盈利能力較好，資本開支意愿提升，同時行業(yè)綠色智能化改造需求增加，在手項(xiàng)目加速推進(jìn)，營收業(yè)績加快增長。單季營收增速(%)單季營收增速(%)圖表 40：化學(xué)工程板塊單季營收增速100806040202013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q120

53、18Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q20-20-40資料來源：Wind， 單季業(yè)績增速(%)單季業(yè)績增速(%)圖表 41：化學(xué)工程板塊單季業(yè)績增速2002013Q1 2013Q4 2014Q3 2015Q2 2016Q1 2016Q4 2017Q3 2018Q2 2019Q1 2019Q4 2020Q3 2021Q2150100500-50-100資料來源：Wind， 累計營收增速(%)累計營收增速(%)圖表 42：化學(xué)工程歷年上半年?duì)I收增速602012H1 2013H1 2014

54、H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H150403020100-10-20-30資料來源：Wind， 累計業(yè)績增速(%)累計業(yè)績增速(%)圖表 43：化學(xué)工程歷年上半年業(yè)績增速602012H1 2013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1 2021H150403020100-10-20-30-40資料來源：Wind， 2021Q2 化學(xué)工程板塊營收增速排名前三的分別為三維工程、東華科技、中國化學(xué)；業(yè)績增速排名前三的分別為三維工程、鎮(zhèn)海股份、中國化學(xué)。其中行業(yè)龍頭中國化

55、學(xué)表現(xiàn)突出， 上半年化學(xué)工程/ 基建/ 環(huán)保/ 實(shí)業(yè)/ 現(xiàn)代服務(wù)業(yè)分別實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入436/64/6/31/19 億元，YoY+55%/+22%/+91%/+70%/+114%。實(shí)業(yè)及環(huán)境治理等新業(yè)務(wù)增速顯著高于整體，發(fā)展勢頭良好。上半年中國化學(xué)業(yè)績增速低于收入增長主要因： 1）本期匯兌損失為 1.24 億元，而去年同期產(chǎn)生匯兌收益 2.06 億元。如不考慮匯兌差異，則估算業(yè)績同比增長約 57%，與收入增速基本匹配；2）因原材料價格上漲導(dǎo)致毛利率下滑。由于去年上半年美元兌人民幣整體升值約 1%，而下半年則持續(xù)貶值 7.73%，造成公司去年下半年產(chǎn)生匯兌損失 5.4 億元（占去年下半年歸母凈利

56、潤的 24%），預(yù)計今年下半年匯率波動帶來的負(fù)面影響將顯著降低。圖表 44：化學(xué)工程板塊單季收入和業(yè)績增速表公司名稱單季收入增速單季業(yè)績增速20Q220Q320Q421Q121Q220Q220Q320Q421Q121Q2三維工程-25.62%-11.65%107.01%800.96%294.08%51.21%4.84%766.20%1176.41%204.12%鎮(zhèn)海股份36.95%-19.54%13.52%90.08%15.04%40.12%-17.44%31.54%135.14%37.96%中國化學(xué)11.98%21.38%5.67%85.43%33.79%-6.55%57.63%43.63%

57、54.07%21.92%東華科技1.49%44.03%19.50%222.34%42.67%14.48%46.83%-14.06%73.93%19.64%三聯(lián)虹普-4.01%12.10%38.90%-10.94%-3.20%-24.03%2.49%-11.16%1.12%4.24%航天工程-33.79%187.24%29.03%536.71%-3.33%15.60%95.82%87.57%154.30%-7.78%百利科技107.98%-16.57%-34.53%79.63%-78.71%540.69%60.66%96.18%329.40%-71.60%資料來源：Wind， 原材料上漲影響毛利

58、率，各項(xiàng)費(fèi)用率均有所下降，現(xiàn)金流流出有所增加。2021Q2 化學(xué)工程板塊毛利率同比下降 1.25 個 pct，主要系上半年原材料價格上漲幅度較大。期間費(fèi)用率同比下降 0.79 個 pct，環(huán)比下降 1.28 個pct，其中銷售、管理、財務(wù)、研發(fā)費(fèi)用率同比環(huán)比均有所下降，在板塊營收大幅加速背景下，規(guī)模效益開始呈現(xiàn)。資產(chǎn)減值（含信用減值）占收入比較去年同期下降 0.74 個 pct。凈利率為 4.07%，同比和環(huán)比分別變動-0.32/+0.28 個 pct。經(jīng)營性現(xiàn)金流與營收的比同比下降 0.57 個 pct，預(yù)計在原材料價格上升過程中原材料備貨支出有所增加。收現(xiàn)比同比提升 12.93 個 pct

59、。資產(chǎn)負(fù)債率有所提升，截至 2021Q2 末化學(xué)工程板塊資產(chǎn)負(fù)債率為 68.51%，同比提升 3.34 個 pct，但整體負(fù)債率相較基建房建等企業(yè)水平較低。圖表 45：化學(xué)工程板塊財務(wù)數(shù)據(jù)分析表格（單季值）20Q220Q320Q421Q121Q221Q2-20Q221Q2-21Q1毛利率(%)12.7811.7111.039.6011.53-1.25 1.93營業(yè)稅金/收入比(%)0.330.280.230.270.31-0.020.04銷售費(fèi)用率(%)0.440.380.380.410.32-0.12-0.08管理費(fèi)用率(%)2.201.951.962.712.11-0.09-0.61財務(wù)費(fèi)

60、用率(%)0.230.780.710.400.14-0.09-0.26研發(fā)費(fèi)用率(%)2.321.531.532.161.83-0.49-0.33費(fèi)用率合計(%)5.194.644.585.684.40-0.79-1.28資產(chǎn)減值(含信用)損失/收入(%)1.470.421.120.380.72-0.740.35凈利率(%)4.384.812.863.794.07-0.320.28經(jīng)營性現(xiàn)金流/收入(%)7.6417.8416.13-5.797.08-0.5712.86收現(xiàn)比(%)91.1392.4874.67110.72104.0612.93-6.66應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率1.141.342.161