1、上證行業(yè)指數(shù)ETF的對沖策略研究1.1概述本研究的目的要緊是分析擬發(fā)行的5個上證行業(yè)指數(shù)ETF與滬深300股指期貨的風險對沖策略1。市場上能夠做空的品種還包括個券和ETF的融券交易，但考慮到融券費用和沖擊本錢較高，在此不做推薦。本次發(fā)行的5個上證行業(yè)ETF別離對應上證金融、上證材料、上證能源、上證消費、上證醫(yī)藥這5條行業(yè)指數(shù)，這5個行業(yè)ETF不論如何組合都與滬深300指數(shù)在行業(yè)散布、行業(yè)內(nèi)個券散布等方面存在不同（詳見表1、表2）,故咱們第一建議投資者應結合自身投資組合，將行業(yè)ETF持倉與其余待對沖持倉作為一個整體來考慮如何對沖市場風險。表1各一級行業(yè)在滬深300指數(shù)中的比重一級行業(yè)名稱滬深30

2、0指數(shù)權重（%金融地產(chǎn)42.49原材料11.30能源7.54日常消費6.65醫(yī)療保健4.50工業(yè)13.41可選消費8.78信息技術2.34公用事業(yè)2.26電信服務0.721實際操作中應使用多頭ETF與空頭期指進行對沖，但為簡化問題，本研究使用5個上證行業(yè)指數(shù)和滬深300指數(shù)進行對沖效果測算。滬深300股指期貨于2010年4月16日上市（至今僅有28個月）,由于使用滬深300指數(shù)對其進行替代，本研究的測算期間為2009年2月至2013年1月（共48個月）表25個上證行業(yè)指數(shù)與對應的滬深300行業(yè)指數(shù)的不同指數(shù)名稱成分個數(shù)年化收益率(%年化波動率(%上證金融30滬深300金融55上證能源30滬深3

3、00能源26上證材料50滬深300材料51上證消費30滬深300消費26上證醫(yī)藥30滬深300醫(yī)約20注：利用2020年2月-2021年1月的數(shù)據(jù)計算。若是投資者僅持有行業(yè)ETF和現(xiàn)金，并需要進行對沖，那么本研究能夠為投資者提供必然的參考。若是投資者情愿采納固定等權重組合策略，那么表3能夠用于幫忙其進行投資決策。比如某投資者希望投資于3個行業(yè)ETF,且最在意投資組合相對滬深300指數(shù)的跟蹤誤差是不是足夠小，那么能夠進行金融33.3%、能源33.3%、消費33.3%勺行業(yè)配比，歷史上該投資組合相對滬深300指數(shù)的年化跟蹤誤差為5.03%,年化逾額收益為3.23%,信息比為，相關系數(shù)為；又比如某投

4、資者可投資的行業(yè)ETF數(shù)量不限，且最在意信息比最大，那么能夠進行金融50%材料12.5%、能源12.5%、消費12.5%、醫(yī)藥12.5%的行業(yè)配比，歷史上該投資組合相對滬深300指數(shù)的年化跟蹤誤差為3.49%,年化逾額收益為信息比為，相關系數(shù)為。表3行業(yè)指數(shù)等權重組合選擇速覽策略選擇希望優(yōu)化的項目，跟蹤誤差跟蹤誤差=行業(yè)指數(shù)投資組合與滬深 300指數(shù)日收益率差值的年化標準差。最小超額收益最大信息比信息比=行業(yè)指數(shù)組合相對滬深 300指數(shù)的年化超額收益/該組合相對滬深300指數(shù)的年化跟蹤誤差。最大相關系數(shù)最大1個金融醫(yī)藥醫(yī)藥材料希望投2個金融材料醫(yī)藥消費金融醫(yī)約金融能源資的行3個金融消費能源金融

5、醫(yī)藥消費金融醫(yī)約材料金融消費能源業(yè)ETF數(shù)4個除醫(yī)藥外除能源外除能源外除醫(yī)藥外一5個金鬲50%等權金融50%金融50%不限金鬲50%醫(yī)藥金融50%金融50%若是投資者情愿采納可變權重組合滑動投資策略，那么在2021年10月至2021年3月之間可采納金融42.0%、材料21.1%、能源14.1%、消費13.8%、醫(yī)藥8.3%、現(xiàn)金0.7%的權重配比，并在2021年3月依照本研究所述方式用此前500個交易日的歷史數(shù)據(jù)從頭調(diào)整一次權重。歷史上這種可變權重組合滑動投資策略相對滬深300指數(shù)的年化跟蹤誤差為2.28%,年化逾額收益為5.43%,信息比為，相關系數(shù)為。但咱們在此提示：一、以下策略均只能對沖

6、市場風險，因上述不同帶來的行業(yè)和個券風險盡管能夠在某些策略中取得操縱，但將始終存在。二、本研究所顯示數(shù)據(jù)均為長期歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計結果，僅供投資者參考，并非代表對以后必然具有預測意義。實際對沖成效可能因市場特點轉變、對沖期限較短等緣故與測算結果不符，敬請留意風險。三、本研究旨在舉例說明投資者可選擇的幾種對沖策略，并列示這些策略對應的統(tǒng)計指標，并非代表這些策略必然是最優(yōu)的。投資者如進行其他行業(yè)ETF對沖組合的投資，可能取得更優(yōu)的結果。四、某個對沖策略在某個評判指標上較優(yōu)并非代表該策略必然具有較優(yōu)的對沖成效，投資者進行投資決策時應付本研究所列評判指標進行綜合考量。五、為簡化問題，本研究利用5個上證行業(yè)指

7、數(shù)和滬深300指數(shù)進行對沖成效測算，實際操作中應考慮的因素還包括ETF的交易本錢、滬深300指數(shù)期貨的交易、展倉本錢等，在此再也不贅述。這是一種較為簡單的對沖策略，即投資者等比例地持有幾個行業(yè)ETF,并做空相當于初始投資金額的滬深300指數(shù)期貨（不考慮依照行業(yè)ETF組合漲跌對期貨進行再平穩(wěn)調(diào)整）。納入組合的行業(yè)ETF數(shù)量不同、所選行業(yè)不同將產(chǎn)生不同的對沖成效，本研究測算的行業(yè)指數(shù)等權重組合包括：單個行業(yè)、兩行業(yè)等權、三行業(yè)等權、四行業(yè)等權、五行業(yè)等權、五行業(yè)“4+1”策略（金融初始份額權重50%其余四行業(yè)12.5%的權重），各類行業(yè)指數(shù)等權重組合與滬深300指數(shù)的表現(xiàn)對照詳見表3。表4各類行業(yè)

8、指數(shù)等權重組合相對滬深300指數(shù)的表現(xiàn)策略編P上證金融上證醫(yī)約上證消費上證材料上證能源年化跟蹤誤差年化超額收益信息比相關系數(shù)1100%11.18%3.76%0.340.9072100%21.05%10.42%0.490.6663100%15.81%4.90%0.310.7994100%13.19%2.98%0.230.9165100%14.43%0.89%0.060.901650%50%10.45%7.28%0.700.905750%50%7.28%4.33%0.600.955850%50%6.09%3.38%0.550.977950%50%8.19%2.36%0.290.9581050%50

9、%17.11%7.81%0.460.7611150%50%12.52%7.00%0.560.8821250%50%11.68%6.06%0.520.8941350%50%10.40%3.97%0.380.9211450%50%9.39%2.96%0.320.9331550%50%11.01%1.94%0.180.9411633%33%33%10.67%6.52%0.610.9011733%33%33%7.07%5.95%0.840.9591833%33%33%6.80%5.31%0.780.9611933%33%33%5.19%3.90%0.750.9782033%33%33%5.03%3.2

10、3%0.640.9792133%33%33%6.71%2.57%0.380.9762233%33%33%12.22%6.31%0.520.8812333%33%33%11.37%5.68%0.500.8942433%33%33%9.53%5.09%0.530.9352533%33%33%8.44%2.97%0.350.9522625%25%25%25%8.03%5.69%0.710.9462725%25%25%25%7.47%5.21%0.700.9532825%25%25%25%5.84%4.76%0.820.9742925%25%25%25%4.86%3.17%0.650.9833025%

11、25%25%25%9.49%5.04%0.530.9303120%20%20%20%20%6.39%4.79%0.750.9663250%12.5%12.5%12.5%12.5%3.49%4.40%1.260.990投資者能夠依照自身需要和優(yōu)化目標選擇表3中的任一行業(yè)ETFh定等權重組合進行投資。其中，多樣化的組合能夠有效降低非系統(tǒng)性風險，因上述行業(yè)和個券不同帶來的對沖風險加倍可控，在此基礎上適當增大金融行業(yè)ETF的權重那么可與滬深300指數(shù)組成加倍切近。例如，選用五行業(yè)“4+1”策略時，可取得較高的信息比，現(xiàn)在相對滬深300指數(shù)的年化跟蹤誤差僅3.49%,相對滬深300指數(shù)的年化逾額收益為4

12、.40%;這是由于現(xiàn)在金融及其他四行業(yè)在投資組合中所占份額比例為4:1:1:1:1,與滬深300指數(shù)中金融地產(chǎn)類成份股比重超40%勺狀況相適應。即便簡單地將5個行業(yè)等權重組合，也能有的信息比、6.39%的年化跟蹤誤差和4.79%的年化逾額收益。圖1五行業(yè)固定等權重組合與滬深300指數(shù)的業(yè)績對照Dec-OSJuirh-O9Dw-09JIunMO1Jun-11Dec-11Jun-12Dee-121.3可變權重組合滑動投資策略這種策略的要緊思想是利用最近M個交易日的歷史數(shù)據(jù)估算出與滬深300指數(shù)擬合成效最優(yōu)的各行業(yè)權重分派，并在緊接著的N個交易日實施，以后每隔N個交易日就進行一次一樣的操作（假設每N

13、個交易日不進行期貨空頭的再平穩(wěn)調(diào)整），形成持續(xù)的投資策略。具體而言，記滬深300指數(shù)的收益率為h，5個行業(yè)指數(shù)的收益率為r1,r5.在最近M個交易日內(nèi)作回歸hawiri,wi（0,1.由此取得的各個w即是第i個行業(yè)ETF在緊接著的N個交易日的初始投資比重，1W是現(xiàn)金在緊接著的N個交易日的初始投資比重。實際操作時，先基于M日的數(shù)據(jù)進行上述回歸，自M+1至M+N日使用回歸系數(shù)分派權重投資；再用N+1至N+MBM日的數(shù)據(jù)進行上述回歸，自M+N+徑M+2N日利用回歸系數(shù)分派權重投資，依此類推。計算結果說明，M=500，N=100的滑動投資策略可取得較高的相對滬深300指數(shù)的信息比，其信息比達3，年化逾

14、額收益為5.43%，年化跟蹤誤差為2.28%，相關系數(shù)為。在此以上述滑動投資策略為例，說明如何操作：第一投資者利用2020年2月至2020年1月的數(shù)據(jù)（共500個交易日）進行回歸，用回歸結果指導2020年2月21日至2020年7月15日（共100個交易日）的投資，對金融、醫(yī)藥、消費、材料、能源ETF和現(xiàn)金的持倉比例依次為41.7%、4.8%、17.1%、21.9%、12.9%和1.7%；以后再用2020年7月至2020年6月的數(shù)據(jù)進行回歸，用回歸結果指導2020年7月18日至2020年12月12日的投資，上述持倉比例依次調(diào)整為42.4%、5.4%、16.5%、21.6%、12.9%和1.2%，

15、依此類推。作為參考，下表列示了M=500N=100滑動投資策略的歷史各行業(yè)權重分派情形。表4M=500,N=100滑動投資策略的歷史份額權重投資終點金融醫(yī)藥材料能源現(xiàn)金2011-2-212011-7-1541.7%4.8%17.1%21.9%12.9%1.7%2011-7-182011-12-1242.4%5.4%16.5%21.6%12.9%1.2%2011-12-132012-5-1641.5%6.5%15.1%21.7%14.2%1.0%2012-5-172012-10-1142.6%7.2%14.0%21.0%14.5%0.6%2012-10-122013-3-1242.0%8.3%13.8%21.1%14.1%0.7%上述滑動投資策略的行業(yè)指數(shù)組合（模擬行業(yè)ETF現(xiàn)貨）相對滬深300指數(shù)（模擬期貨）的凈值走勢圖與積存逾額