1、金融工程學(xué)(第三版)第1章金融工程概論學(xué)習(xí)目標(biāo)金融工程基本概念金融工程與金融工具金融工程與無套利分析法金融工程與積木分析法1.1金融工程基本概念金融工程(Financial Engineering)是創(chuàng)造性地運(yùn)用各種金融工具和策略來解決金融財(cái)務(wù)問題。金融工程的創(chuàng)造性金融工程就是要運(yùn)用金融工具和金融策略來進(jìn)行金融創(chuàng)新金融創(chuàng)新劃分為兩大類,一類為原創(chuàng)性創(chuàng)新,一類為吸納性創(chuàng)新,前者是要開發(fā)出全新的金融工具和策略,后者是要拓展現(xiàn)有金融工具和策略的用途金融工程的應(yīng)用性金融工程要開發(fā)出新的金融產(chǎn)品或利用現(xiàn)有的金融產(chǎn)品去解決金融財(cái)務(wù)問題,因此,它便具有了十分明確的應(yīng)用性金融工程的目的性金融工程的目的是要解決

2、金融財(cái)務(wù)問題。金融財(cái)務(wù)問題除了營(yíng)利和風(fēng)險(xiǎn)管理外,還應(yīng)該涉及合理避稅和規(guī)避管制的內(nèi)容。從這個(gè)意義來看,金融工程又可以稱為“避稅工程”和“避管工程”。1.2金融工程與金融工具金融工程是要?jiǎng)?chuàng)造性地運(yùn)用金融工具,來解決金融財(cái)務(wù)問題。金融工程運(yùn)用的工具一般分為兩類,一類是理論工具,一類是實(shí)體工具。商品市場(chǎng)貨幣市場(chǎng)外匯市場(chǎng)債券市場(chǎng)權(quán)益市場(chǎng)現(xiàn)貨工具現(xiàn)貨工具現(xiàn)貨工具現(xiàn)貨工具現(xiàn)貨工具遠(yuǎn)期工具遠(yuǎn)期工具遠(yuǎn)期工具遠(yuǎn)期工具遠(yuǎn)期工具期貨工具期貨工具期貨工具期貨工具期貨工具期權(quán)工具期權(quán)工具期權(quán)工具期權(quán)工具期權(quán)工具互換工具互換工具互換工具互換工具互換工具1.3金融工程與無套利分析法金融資產(chǎn)定價(jià)中普遍使用無套利分析法或者叫做套

3、利分析法。套利是一種在沒有成本和風(fēng)險(xiǎn)的情況下能夠獲取利潤(rùn)的交易活動(dòng)。無套利分析法就是要分析在沒有套利機(jī)會(huì)存在時(shí)的金融資產(chǎn)價(jià)格。貨幣市場(chǎng)外匯市場(chǎng)美元利率(年)1%即期1美元=6.8元人民幣人民幣利率(年)3%1年遠(yuǎn)期1美元=6.6元人民幣套利者會(huì)借入美元,換成人民幣,同時(shí),做遠(yuǎn)期交易,對(duì)即賣出人民幣兌美元遠(yuǎn)期。套利者借入1美元,利率為1%,一年后到期須償還1.01美元的本息。在即期市場(chǎng)上,套利者用1美元兌換6.8元人民幣,以3%的人民幣年利率將人民幣存放一年,到期可獲取7.004元人民幣的本息。套利者在即期買入6.8元人民幣的同時(shí),遠(yuǎn)期賣出7.004元人民幣。到期時(shí),套利者將7.004元的本息按

4、遠(yuǎn)期匯率換成1.061美元,償還1.01美元的本息后,獲利0.051美元。1.4金融工程與積木分析法在金融工具定價(jià)的分析過程中,我們主要運(yùn)用無套利分析法。從應(yīng)用的角度來看,金融工程則主要運(yùn)用積木分析法。積木分析法也叫模塊分析法,指的是將各種金融工具進(jìn)行分解或組合,以解決金融財(cái)務(wù)問題。左邊的圖形表示某種資產(chǎn)的多頭交易。右邊的圖形表示某種資產(chǎn)看漲期權(quán)的多頭交易和看跌期權(quán)的空頭交易。處在橫線下面左邊的圖形,表示某種資產(chǎn)的現(xiàn)貨空頭交易。這種交易可以運(yùn)用看跌期權(quán)的多頭交易和看漲期權(quán)的空頭交易來組合。1.4金融工程與積木分析法圖12多頭圖形圖13期權(quán)圖形圖14現(xiàn)貨多頭交易圖15看跌期權(quán)多頭交易圖16創(chuàng)新看

5、漲期權(quán)多頭1.4金融工程與積木分析法圖18創(chuàng)造看跌期權(quán)空頭圖19創(chuàng)造看漲期權(quán)空頭1.5本書的結(jié)構(gòu)在第2章中,我們主要分析遠(yuǎn)期工具及其配置。遠(yuǎn)期工具的分析主要涉及遠(yuǎn)期工具與現(xiàn)貨工具之間的關(guān)系,以及遠(yuǎn)期工具與遠(yuǎn)期工具之間的關(guān)系。在第3章中,我們主要分析期貨工具及其配置。這里的分析,不僅涉及期貨工具本身,而且涉及期貨與現(xiàn)貨的關(guān)系、期貨與遠(yuǎn)期的關(guān)系,還涉及各個(gè)市場(chǎng)之間各種工具的綜合。在第4章中,我們分析期權(quán)工具及其配置。除了分析期權(quán)工具之外,我們還分析期權(quán)與即期、遠(yuǎn)期、期貨之間的關(guān)系,以及期權(quán)與各個(gè)市場(chǎng)之間的金融工具之間的關(guān)系。這就使金融工具配置的內(nèi)容和范圍更加豐富和復(fù)雜。在第5章中,我們分析互換工具

6、及其配置。同樣,我們既分析同一市場(chǎng)中互換工具與其他工具之間的關(guān)系,也分析互換工具在各個(gè)市場(chǎng)之間的關(guān)系。第三部分主要討論金融工具在解決金融財(cái)務(wù)問題時(shí)的綜合應(yīng)用:第6章,商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理;第7章,股票風(fēng)險(xiǎn)管理;第8章,風(fēng)險(xiǎn)管理;第9章,利率風(fēng)險(xiǎn)管理。第2章遠(yuǎn)期工具及其配置遠(yuǎn)期合約遠(yuǎn)期外匯交易的概念、形式、特點(diǎn)遠(yuǎn)期利率協(xié)議的產(chǎn)生、形式、結(jié)算和特點(diǎn)遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議的產(chǎn)生、基本內(nèi)容及結(jié)算問題遠(yuǎn)期交易的套期保值和投機(jī)學(xué)習(xí)目標(biāo)2.1遠(yuǎn)期合約遠(yuǎn)期合約(Forward Contract)是衍生金融工具的四種主要工具之一,也是金融工程的基礎(chǔ)模塊(或積木)。遠(yuǎn)期合約的原理相對(duì)而言較為簡(jiǎn)單,但它卻是理解其他幾種衍生金

7、融工具的基礎(chǔ)。2.1.1遠(yuǎn)期價(jià)格“遠(yuǎn)期”是指即期之后的未來某個(gè)時(shí)間,在金融領(lǐng)域里更準(zhǔn)確地界定為:“遠(yuǎn)期”是金融市場(chǎng)現(xiàn)在確定所要交易的某種金融產(chǎn)品的價(jià)格,但交易要在未來才履行。遠(yuǎn)期交易中最常見的品種是遠(yuǎn)期匯率和遠(yuǎn)期利率(協(xié)議)即期外匯買賣參考的匯價(jià)稱做即期匯率,它是已知的、確定的。美元兌換港元示意遠(yuǎn)期保值的完整步驟2.1.1遠(yuǎn)期價(jià)格2)遠(yuǎn)期利率2.1.1遠(yuǎn)期價(jià)格在20世紀(jì)70年代和80年代初期,國(guó)際金融市場(chǎng)利率變動(dòng)非常劇烈,公司財(cái)務(wù)主管開始向銀行尋求某種金融工具以使他們避免利率變動(dòng)所造成的借款成本提高的風(fēng)險(xiǎn)。銀行針對(duì)這種需要提出了一種解決方法,其形式就是“遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期貸款”,之所以這樣命名,是因?yàn)?/p>

8、貸款的支取和償還日期均在將來某一時(shí)間,其中貸款所采用的利率即為遠(yuǎn)期利率。通過長(zhǎng)借短貸,便可以確定遠(yuǎn)期利率,并為這筆貸款進(jìn)行籌資,而不必?fù)?dān)心遭受利率風(fēng)險(xiǎn)3)遠(yuǎn)期與未來即期的關(guān)系然而,實(shí)際上,即期利率變動(dòng)并不是一定與預(yù)期相吻合的,圖25就反映了這一點(diǎn),6個(gè)月中可能發(fā)生許多經(jīng)濟(jì)、政治以及其他方面的事件,它們都有可能改變市場(chǎng)的預(yù)期,從而使得遠(yuǎn)期匯率做出相應(yīng)的調(diào)整2.1.2遠(yuǎn)期合約概述遠(yuǎn)期合約是一個(gè)在未來某一時(shí)期按確定的價(jià)格購(gòu)買或出售某項(xiàng)資產(chǎn)的協(xié)議。它不在規(guī)范的交易所內(nèi)交易,通常是在兩個(gè)金融機(jī)構(gòu)之間或金融機(jī)構(gòu)與其公司客戶之間簽訂。遠(yuǎn)期合約的產(chǎn)生,遠(yuǎn)期合約很早就產(chǎn)生了,但人們一般把1848年芝加哥交易所(

9、CBOT)的成立作為現(xiàn)代遠(yuǎn)期市場(chǎng)的開端遠(yuǎn)期合約要素分析多頭和空頭當(dāng)遠(yuǎn)期合約的一方同意在將來某個(gè)確定的日期以確定的價(jià)格購(gòu)買標(biāo)的資產(chǎn)時(shí),我們稱這一方為多頭交割價(jià)格交割價(jià)格是遠(yuǎn)期合約簽署時(shí)所規(guī)定的未來買賣某種資產(chǎn)的價(jià)格到期日遠(yuǎn)期合約在到期日交割遠(yuǎn)期合約損益分析遠(yuǎn)期合約的損益決定遠(yuǎn)期合約價(jià)格的關(guān)鍵變量是標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。遠(yuǎn)期合約簽署時(shí)的價(jià)值為零,隨后它可能具有正的或負(fù)的價(jià)值,這取決于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)。2.2遠(yuǎn)期合約的定價(jià)2.2.1套利與無套利機(jī)會(huì)套利是一種交易策略,是指在初期現(xiàn)金投入為零的條件下獲取無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的行為。2.2.2相關(guān)基本假設(shè)假設(shè)1:市場(chǎng)無摩擦假設(shè)2:市場(chǎng)參與者不會(huì)違約假設(shè)3:市場(chǎng)是完

10、全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)假設(shè)4:市場(chǎng)參與者是財(cái)富的追求者假設(shè)5:價(jià)格的不斷調(diào)整使得套利機(jī)會(huì)消失2.2遠(yuǎn)期合約的定價(jià)2.2.3遠(yuǎn)期價(jià)格的決定1)不支付收益證券的遠(yuǎn)期合約的價(jià)格決定由于沒有套利機(jī)會(huì),對(duì)不支付收益的證券而言,該證券遠(yuǎn)期價(jià)格F與現(xiàn)價(jià)S之間關(guān)系應(yīng)該是:F=S1+r(T-t)2)支付已知現(xiàn)金收益證券的遠(yuǎn)期合約的價(jià)格決定F和S之間的關(guān)系應(yīng)是:F=(S-I)1+r(T-t)3)支付已知紅利率證券的遠(yuǎn)期合約遠(yuǎn)期價(jià)格F就是使f=0時(shí)的K值:F=S1+r(T-t)/1+q(T-t)注意,如果在遠(yuǎn)期合約有效期間紅利收益率是變化的4)商品期貨(1)黃金和白銀,遠(yuǎn)期價(jià)格F的計(jì)算公式為:F=S1+r(T-t)(2)其他商

11、品,若存儲(chǔ)成本用現(xiàn)貨價(jià)格的比例u來表示,則有:F1+r(T-t)1+u(T-t)(3)便利收益,F=S1+r(T-t)1+u(T-t)/1+y(T-t)2.3遠(yuǎn)期交易的種類2.3.1遠(yuǎn)期外匯交易遠(yuǎn)期外匯交易又稱期匯交易,是指外匯買賣雙方預(yù)先簽訂遠(yuǎn)期外匯買賣合同,規(guī)定買賣的幣種、數(shù)額、匯率及未來交割的時(shí)間,在約定的到期日由買賣雙方按約定的匯率辦理交割的一種預(yù)約性外匯交易。固定交割日的遠(yuǎn)期外匯交易指事先具體規(guī)定交割時(shí)間的遠(yuǎn)期交易。這類交易的外匯交割日既不能提前,也不能推后不固定交割日的遠(yuǎn)期外匯交又稱為擇期交易(Option Forward),是指買賣雙方在訂約時(shí)事先確定交易規(guī)模和價(jià)格,但具體的交割

12、日期不予固定,而是規(guī)定一個(gè)期限,買賣雙方可以在此期限內(nèi)的任何一日進(jìn)行交割掉期交易掉期是指同時(shí)買賣相同金額、相同幣種,但不同交割日貨幣的外匯交易。從金融工程的角度看,掉期交易是由兩筆期限不同的外匯買賣構(gòu)成的。圖27掉期交易2.3遠(yuǎn)期交易的種類2.3.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期利率協(xié)議(Forward Rate Agreements)是合同雙方在名義本金的基礎(chǔ)上進(jìn)行協(xié)議利率與參照利率差額支付的遠(yuǎn)期合約。協(xié)議利率為雙方在合同中同意的固定利率,參照利率為合同結(jié)算日的市場(chǎng)利率(通常為L(zhǎng)IBOR)遠(yuǎn)期利率協(xié)議與其他金融工具的比較(1)遠(yuǎn)期利率協(xié)議與利率互換FRAs的合同利率是合同期的遠(yuǎn)期利率,依合同期不同而不同;

13、而互換只有一個(gè)穩(wěn)定的固定利率。FRAs的結(jié)算金額是經(jīng)過貼現(xiàn)的,且在互換期限內(nèi)分期支付(2)遠(yuǎn)期利率協(xié)議與金融期貨遠(yuǎn)期利率協(xié)議具有簡(jiǎn)便、靈活和不必支付保證金等特點(diǎn),它無需在交易所成交,同時(shí),遠(yuǎn)期利率協(xié)議不像期貨交易那樣有固定的交割日和標(biāo)準(zhǔn)的金額,遠(yuǎn)期利率協(xié)議僅憑信用而無需支付保證金即可成交。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的重要術(shù)語(yǔ)和報(bào)價(jià)合同金額(Contract Amount):名義上借款的本金總額;合同貨幣(Contract Currency):表示合同數(shù)額的貨幣幣種;交易日(Dealing Date):遠(yuǎn)期利率協(xié)議成交的日期;結(jié)算日(Settlement Date):名義貸款開始的日期,也是利率差額支付的日期

14、;確定日(Fixing Date):參考利率確定的日期;到期日(Maturity Date):名義貸款到期的日期;合同期(Contract Period):結(jié)算日至到期日之間的天數(shù);合同利率(Contract Rate):在遠(yuǎn)期利率協(xié)議條件下商定的固定利率;參考利率(Reference Rate):在確定日用以確定結(jié)算金的以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的利率;結(jié)算金(Settlement Sum):在結(jié)算日,根據(jù)合同利率和參考利率之間的差額,由交易一方付給另一方的金額。2.3遠(yuǎn)期交易的種類2.3.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議5)遠(yuǎn)期利率協(xié)議的結(jié)算在實(shí)際交易中,交易方一般在結(jié)算日支付結(jié)算金,也即在貸款開始之日進(jìn)行支付,計(jì)算結(jié)算

15、金的標(biāo)準(zhǔn)公式:式中:ir參考利率;ic合同利率;A合同金額;D合同天數(shù);B天數(shù)計(jì)算慣例。所有的利率均以小數(shù)標(biāo)價(jià).6)遠(yuǎn)期利率協(xié)議的定價(jià)在不考慮交易成本和無套利的情況下,我們可以粗略估算一下期限在1年內(nèi)遠(yuǎn)期利率協(xié)議的合理協(xié)議利率。式中:P協(xié)議本金;iS起算日至結(jié)算日的現(xiàn)貨市場(chǎng)利率;DS相應(yīng)天數(shù);iL起算日至到期日的現(xiàn)貨市場(chǎng)利率;DL相應(yīng)天數(shù);iF合同利率;DF合同期限;B按慣例計(jì)算的一年中的天數(shù)。7)遠(yuǎn)期利率協(xié)議利率的變動(dòng)調(diào)整iS1%iL1%iS,iL1%36FRAs-1+2+169FRAs-2+3+1912FRAs-3+4+1612FRAs-1+2+1表28標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)期利率協(xié)議的變化特征2.3.3

16、遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議2.3遠(yuǎn)期交易的種類遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議(Synthetic Agreement For Forward Exchange,SAFE)與遠(yuǎn)期利率協(xié)議都屬于資產(chǎn)負(fù)債表表外工具,它們?cè)谛问缴虾芟嗨?。所不同的?遠(yuǎn)期利率協(xié)議是針對(duì)貨幣市場(chǎng)上“遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期存(貸)款”業(yè)務(wù)的一種創(chuàng)新,而遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議則是對(duì)外匯市場(chǎng)上“遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期互換”的一種發(fā)展。2)遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議的基本內(nèi)容和重要術(shù)語(yǔ)遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議是對(duì)未來利率差變化或外匯互換點(diǎn)數(shù)差變化進(jìn)行保值或投機(jī)的雙方所簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議。SAFE的交易條件和規(guī)范術(shù)語(yǔ)由英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)編制,它與FRABBA(英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)遠(yuǎn)期利率協(xié)議,有時(shí)簡(jiǎn)寫為FRA)極其

17、相似,但是SAFE比FRA更為復(fù)雜。3)遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議的交易和結(jié)算過程SAFE結(jié)算金額的計(jì)算有兩種方式:式中:SA結(jié)算金額;D“”號(hào),對(duì)合同買方來說為“+”號(hào),對(duì)合同賣方來說為“-”號(hào);NP名義的一級(jí)貨幣金額;FMC合同中規(guī)定的到期日的遠(yuǎn)期匯率,FMR結(jié)算日至到期日的遠(yuǎn)期匯率;SD合同中規(guī)定的結(jié)算日遠(yuǎn)期匯率;SC結(jié)算日即期匯率;i二級(jí)貨幣利率;N合同期限實(shí)際天數(shù);Y一年的天數(shù)。當(dāng)二級(jí)貨幣為英鎊時(shí),N多采用365天,對(duì)于非英鎊貨幣,N多采用360天,FD合同規(guī)定的遠(yuǎn)期匯率;FC結(jié)算日至到期日的遠(yuǎn)期匯差;R利率讀數(shù),而不是一個(gè)百分?jǐn)?shù);2.4遠(yuǎn)期交易的應(yīng)用2.4.1商業(yè)性遠(yuǎn)期交易所謂商業(yè)性遠(yuǎn)期交易

18、是指進(jìn)出口商、資金借貸雙方為避免貿(mào)易業(yè)務(wù)中資金借貸中匯率和利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行的遠(yuǎn)期外匯交易。2.4.2金融性遠(yuǎn)期交易金融性遠(yuǎn)期交易是指銀行等金融機(jī)構(gòu)為避免日常業(yè)務(wù)中的利率、匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn),相互間平衡其相關(guān)頭寸的遠(yuǎn)期交易。外匯頭寸是指一外匯銀行在某一時(shí)點(diǎn)特有的各種外匯金額的情況。這種情況經(jīng)常因外匯交易中的超買或超賣而發(fā)生變動(dòng)。外匯頭寸的計(jì)算對(duì)象包括:外匯存款賬戶余額;即期外匯買賣余額;遠(yuǎn)期外匯買賣余額。外匯頭寸調(diào)整操作的主要目的在于避免外匯風(fēng)險(xiǎn),一般采用的方法大致有以下四種:即期外匯頭寸的調(diào)整求之于即期外匯的拋補(bǔ);即期外匯頭寸的調(diào)整求之于遠(yuǎn)期外匯的拋補(bǔ);遠(yuǎn)期外匯頭寸的調(diào)整求之于即期外匯的拋補(bǔ);

19、遠(yuǎn)期外匯頭寸的調(diào)整求之于遠(yuǎn)期外匯的拋補(bǔ)。2.4.3投機(jī)性遠(yuǎn)期交易投機(jī)性遠(yuǎn)期交易指建立在投機(jī)者某種預(yù)期基礎(chǔ)上的由投機(jī)者承擔(dān)匯率和利率風(fēng)險(xiǎn)的遠(yuǎn)期交易。買空(Bull)指投機(jī)者在預(yù)期即期外匯匯率將上升的基礎(chǔ)上所進(jìn)行的單純買進(jìn)遠(yuǎn)期外匯的交易。若交割日的即期匯率高于雙方商定的遠(yuǎn)期匯率,他就會(huì)獲得買空收益。賣空(Bear)指投機(jī)者在預(yù)期即期外匯匯率將會(huì)下降的基礎(chǔ)上所進(jìn)行的單純賣出遠(yuǎn)期外匯的交易。如果交割日的即期匯率低于雙方商定的遠(yuǎn)期匯率,投機(jī)者買入即期外匯實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)期交割,可以獲得投機(jī)利潤(rùn)。第3章期貨工具及其配置期貨交易基本概念及原理期貨價(jià)格與定價(jià)期貨交易策略幾種常見的期貨期貨的應(yīng)用學(xué)習(xí)目標(biāo)3.1期貨交易概述

20、期貨交易是指買賣雙方簽訂一份購(gòu)銷契約,約定在未來的時(shí)間內(nèi)按照事先確定的價(jià)格支付貨款,交割貨物。經(jīng)過演變,期貨交易只能在交易所進(jìn)行,合約也有了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)格式。于是,期貨交易不再意味著交易物品的真實(shí)轉(zhuǎn)讓,而是交易雙方根據(jù)契約承擔(dān)買入或賣出該物品的義務(wù)和責(zé)任。當(dāng)期貨交易的對(duì)象變?yōu)榻鹑谏唐窌r(shí),就形成了金融期貨。3.1.1期貨市場(chǎng)的功能價(jià)格發(fā)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)(Price Discovery)是指通過期貨市場(chǎng)推斷現(xiàn)貨市場(chǎng)的未來價(jià)格。在期貨契約的買賣中,交易者同意于未來某特定時(shí)間,根據(jù)目前決定的價(jià)格,進(jìn)行或接受某特定商品的交割。在這種情況下,期貨價(jià)格與期貨契約未來交割的預(yù)期現(xiàn)貨價(jià)格之間應(yīng)該存在某種特定的關(guān)系,而且

21、,這種關(guān)系具有高度的可預(yù)測(cè)性。避險(xiǎn)預(yù)期避險(xiǎn)(Anticipatory Hedging)是以在期貨市場(chǎng)發(fā)生的交易取代未來預(yù)期的現(xiàn)貨市場(chǎng)交易。作為一種降低風(fēng)險(xiǎn)的手段,賣出期貨合約可以取代賣出整個(gè)庫(kù)存。避險(xiǎn)者幾乎一定是相關(guān)商品的供應(yīng)商或使用者,而投機(jī)者則在期貨市場(chǎng)中為了追求獲利而創(chuàng)造原本不存在的風(fēng)險(xiǎn)。避險(xiǎn)是期貨交易的最主要功能。3.1期貨交易概述3.1.2期貨交易的特點(diǎn)1)組織嚴(yán)密的交易所期貨合約一般是在組織嚴(yán)格的交易所內(nèi)進(jìn)行交易。芝加哥期貨交易所(Chicago Board of Trade,CBOT)是全球規(guī)模最大、歷史最悠久的期貨交易所。交易所是一個(gè)非營(yíng)利組織,由會(huì)員自發(fā)形成。交易所會(huì)員(Ex

22、change Memberships)又稱為席位(Seats),僅能夠由個(gè)人持有,會(huì)員資格也如同其他資產(chǎn)一樣可以進(jìn)行交易,并且,這些席位的價(jià)格波動(dòng)非常劇烈,主要取決于當(dāng)時(shí)或預(yù)期中的交易量情況。任何期貨交易都必須發(fā)生在正式的營(yíng)運(yùn)時(shí)段與特定的交易塹內(nèi)。交易塹(Pit)是交易大廳內(nèi)實(shí)際進(jìn)行交易的場(chǎng)所,每種商品都有特定的交易塹。就功能而言,場(chǎng)內(nèi)交易員可以分為兩大類:第一類是通過自身的賬戶進(jìn)行交易,自行負(fù)擔(dān)交易的盈虧,他們通常也是交易所的會(huì)員;第二類是代表公司或其他場(chǎng)外客戶進(jìn)行交易的經(jīng)紀(jì)人。3.1期貨交易概述3.1.2期貨交易的特點(diǎn)2)標(biāo)準(zhǔn)化合約交易單位(Trading Unit)也稱“合約規(guī)?！?Co

23、ntract Size),是指交易所對(duì)每一份金融期貨合約所規(guī)定的交易數(shù)量和數(shù)量單位。只要是在該期貨交易所內(nèi)買賣的以某種金融工具為基礎(chǔ)的金融期貨合約,所包括的交易數(shù)量和數(shù)量單位都是相同的。最小變動(dòng)價(jià)位(Minimum Price Charge)通常也被稱為1個(gè)刻度(Tick),是指由交易所規(guī)定的、在進(jìn)行金融期貨交易時(shí)買賣雙方報(bào)價(jià)所允許的最小變動(dòng)幅度。每次報(bào)價(jià)時(shí)價(jià)格的變動(dòng)必須是這個(gè)最小變動(dòng)價(jià)位的整數(shù)倍。每日價(jià)格最大波動(dòng)幅度限制(Daily Price Limit)又稱為“漲跌停板”,是指當(dāng)日某金融期貨合約的成交價(jià)格不能高于或低于該合約上一交易日結(jié)算價(jià)的一定幅度,達(dá)到該幅度則暫停該期貨合約的交易合約

24、月份指的是期貨合約到期交割的月份。雖然期貨合約的實(shí)際交割比例很小,一般為2%4%,但也會(huì)有交割發(fā)生。期貨合約的交割月份由交易所規(guī)定,期貨交易的參與者可自由選擇交易何種交割月份的期貨合約最后交易日(Last Trading Day)指由交易所規(guī)定的各種合約在到期月份中的最后一個(gè)交易日。在金融期貨交易中,絕大多數(shù)成交的合約都是通過對(duì)沖交易結(jié)清的。如果持倉(cāng)者到最后交易日仍不作對(duì)沖交易,他就必須通過實(shí)物交收或現(xiàn)金結(jié)算來結(jié)清其部位。部位限制部位(Position)也稱頭寸,指的是同一期貨合約買入與賣出沖抵后的凈額。買入期貨,稱為多頭部位(Long Position);賣出期貨,稱為空頭部位(Short

25、Position)。部位越大,風(fēng)險(xiǎn)越高3.1期貨交易概述3.1.2期貨交易的特點(diǎn)3)清算所為了確保期貨交易能夠順暢運(yùn)作,每個(gè)期貨交易所都有一家配合的清算所。清算所可能是一家獨(dú)立的公司,也可能隸屬于交易所的一部分。清算所保證所有的期貨合約都會(huì)履行合約義務(wù);對(duì)于每個(gè)賣方,清算所是扮演買方角色;對(duì)于每個(gè)買方,清算所扮演賣方的角色。4)保證金與逐日結(jié)算正式從事交易之前,交易者必須在經(jīng)紀(jì)商賬戶中存入一筆資金,這筆資金相當(dāng)于履約的擔(dān)保存款,通常為保證金(Margin)。保證金用來確保交易者履行合約義務(wù)5)結(jié)束期貨部位交割在期貨交易的早期階段,大多數(shù)期貨合約都規(guī)定必須采用現(xiàn)貨商品進(jìn)行交割。沖銷大部分的期貨合

26、約都是通過沖銷(Offset)來結(jié)束部位的。通過沖銷完成期貨合約的義務(wù),交易者是將某特定期貨合約的凈部位恢復(fù)為零期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨交易者還可以通過期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的方式完成期貨合約的義務(wù)。3.1期貨交易概述3.1.3電子化的期貨交易現(xiàn)代技術(shù)進(jìn)步為金融市場(chǎng)提供了另一種可供選擇的現(xiàn)代交易方式電子化交易,又叫屏幕交易(Screen Trading)。這種交易一般有兩種形式:一種是利用路透社金融信息系統(tǒng)傳播價(jià)格行情,利用電話進(jìn)行實(shí)際交易,再由電傳證實(shí)交易;另一種更為先進(jìn)的形式則是價(jià)格傳播和交易的進(jìn)行均通過屏幕完成3.1.4期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的比較評(píng)價(jià)期貨市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)合約標(biāo)準(zhǔn)化清算所對(duì)交易任一方的違約進(jìn)行擔(dān)保任何時(shí)候

27、都可以進(jìn)行反向交易需要滿足每日保證金數(shù)額要求每日盈虧以現(xiàn)金結(jié)算大多數(shù)合約以反方向交易了結(jié)頭寸或以現(xiàn)金支付進(jìn)行清算所有交易內(nèi)容均可協(xié)商存在交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)由交易對(duì)方?jīng)Q定是否沖銷頭寸對(duì)保證金沒有強(qiáng)制性要求逐日結(jié)算利潤(rùn)僅反映在賬面上交割形式一般為實(shí)物交割(某些衍生工具除外)期貨市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)可以歸納為四點(diǎn):流動(dòng)性強(qiáng);清算高效;具有杠桿效應(yīng);交易成本低。期貨交易也存在一些局限性:欠缺靈活性;流動(dòng)性相對(duì)較差;有保證金負(fù)擔(dān)3.2期貨價(jià)格3.2.1期貨報(bào)價(jià)對(duì)于每個(gè)交割月份的合約,報(bào)價(jià)資料都僅占一列,首先列示最近到期的合約,也就是近月份合約(Nearby Contract)。其次按照到期順序列示其他到期月份的合約,

28、即遠(yuǎn)月份或遲延月份合約(Distant Contracts或Deferred Contracts)。再次欄的報(bào)價(jià)分別是合約在該交易日的開盤、最高與最低價(jià)。3.2.2期貨定價(jià)日期012n-1n期貨價(jià)格F0F1F2Fn-1Fn持倉(cāng)量ee2e3en0盈虧0(F1-F0)e(F2-F1)e2(Fn-1-Fn-2)e(n-1)(Fn-Fn-1)en計(jì)復(fù)利至第n日的盈虧0(F1-F0)en(F2-F1)en(Fn-1-Fn-2)en(Fn-Fn-1)en1)期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格相等盡管是一個(gè)要求初始投入F0,而另一個(gè)要求初始投入G0,但兩種投資在T時(shí)刻都得到了同樣的收益STen。因此,在不存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)

29、的假定條件下,必有F0=G0。換句話說,期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格是一致的。3.2期貨價(jià)格3.2.2期貨定價(jià)2)期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格不一致圖34單利圖35遠(yuǎn)期合約與期貨合約現(xiàn)金流量策略1(遠(yuǎn)期合約):做遠(yuǎn)期多頭,初始投資為0,t2時(shí)遠(yuǎn)期合約的價(jià)值為S(2)-f(0,2)。策略2(期貨合約):做期貨多頭,到期日為t2。最初期貨的價(jià)格為F(0,2),有:S(2)-F(0,2)+F(1,2)-F(0,2)is(1,2)h12。對(duì)期貨合約求現(xiàn)值可得:Vf(0,2),0=PV0S(2)-F(0,2)B(0,2)+PV0(F(1,2)-F(0,2)is(1,2)h12，在投資時(shí),兩合約的價(jià)值均為0,可知:f(0,2

30、)=F(0,2)-1+is(2)h2PV0(F(1,2)-F(0,2)is(1,2)h12從上述公式中可知,遠(yuǎn)期合約的價(jià)值等于期貨價(jià)格減去由于盯市產(chǎn)生的現(xiàn)金流利息的現(xiàn)值的調(diào)整數(shù).3.3期貨交易策略3.3.1套期保值期貨套期保值的基本原理:買進(jìn)(賣出)與現(xiàn)貨市場(chǎng)上經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)數(shù)量相當(dāng)、期限相近,但交易方向相反的期貨合約,以期在未來某一時(shí)間通過賣出(買進(jìn))同樣的期貨合約來抵補(bǔ)這一基礎(chǔ)資產(chǎn)因市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)而帶來的實(shí)際的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)做多避險(xiǎn)由于買進(jìn)期貨是為了避險(xiǎn),這筆交易屬于做多避險(xiǎn)(Long Hedge)。另外,買進(jìn)期貨是預(yù)期將來需要白銀,所以這筆交易也屬于預(yù)期性避險(xiǎn)(Anticipatory Hedg

31、e)。做空避險(xiǎn)避險(xiǎn)交易中不一定必然做多期貨合約,也可做空。在做空避險(xiǎn)(Short Hedge)中,避險(xiǎn)者是放空期貨合約基差風(fēng)險(xiǎn)與最佳套期保值比率的確定,在期貨合約的到期日基差肯定為零,這個(gè)結(jié)論也被稱為價(jià)格收斂(Convergence),套期保值比率(Hedge Ratio,HR)是指保值者持有期貨合約的頭寸大小與需要保值的基礎(chǔ)資產(chǎn)大小之間的比率。保值者在套期保值中所使用的期貨合約數(shù)和套期保值比率具有如下關(guān)系:風(fēng)險(xiǎn)最小化的避險(xiǎn),在此之前,我們一直都是假定套期保值比率為1。下面我們要說明,要想達(dá)到套期保值者的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最小化的目的,套期保值比率為1并非最佳?？紤]上面兩種情況套期保值頭寸價(jià)值變化的方差

32、V的最小值為:V*=(1-2)3.3期貨交易策略3.3.2投機(jī)投機(jī)商進(jìn)入期貨市場(chǎng)交易的目的在于追求獲利,并因此創(chuàng)造原本不存在的風(fēng)險(xiǎn),他們進(jìn)入期貨市場(chǎng)主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。投機(jī)商的存在是期貨市場(chǎng)正常運(yùn)行不可或缺的,他們承擔(dān)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)并提供風(fēng)險(xiǎn)資金;平抑期貨價(jià)格的波動(dòng);增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性;促進(jìn)信息的流動(dòng)。投機(jī)商大體上可以根據(jù)部位持有的預(yù)期時(shí)間長(zhǎng)短而分為三大類:短線帽客(Scalpers)當(dāng)日沖銷者(Day Traders)部位交易者(Position Traders)1)單純部位與價(jià)差交易單純部位是指交易者只做一筆期貨交易保持的期貨單向頭寸。商品內(nèi)的價(jià)差是指基礎(chǔ)資產(chǎn)相同而交割月份不同的合約間的價(jià)差;商

33、品間的價(jià)差(Intercommodity Spreads)是基礎(chǔ)資產(chǎn)不同而具有相關(guān)性的合約間的價(jià)差.2)蝶式價(jià)差交易前述的價(jià)差交易例子相對(duì)單純,而有些價(jià)差交易的結(jié)構(gòu)很復(fù)雜。蝶式價(jià)差交易(Butterfly Spread)就是一種常見的復(fù)雜的價(jià)差交易策略。日期期貨市場(chǎng)的交易11月10日賣出1張7月份銅合約67美分/磅,買進(jìn)2張9月份銅合約67.5美分/磅,賣出1張12月份銅合約70.5美分/磅4月15日進(jìn)1張7月份銅合約65美分/磅,賣出2張9月份銅合約67美分/磅,買進(jìn)1張12月份銅合約68.5美分/磅盈虧狀況:7月份:+$0.0225 000磅=+$500;9月份:-$0.0052張25 0

34、00磅=-$250;12月份:+$0.0225 000磅=+$500;凈獲利:$7503.3.3套利3.3期貨交易策略套利(Arbitrage)是指人們利用暫時(shí)存在的不合理的價(jià)格關(guān)系,通過同時(shí)買進(jìn)或賣出相同或相關(guān)的期貨合約而賺取其中的價(jià)差收益的交易行為。1)市場(chǎng)間套利市場(chǎng)間套利(Inter-Market Arbitrage)是指投資者在不同交易所同時(shí)買進(jìn)和賣出相同交割月份的兩種期貨合約以賺取價(jià)差利潤(rùn)的套利行為。2)商品間套利商品間套利(Inter-Commodity Arbitrage)是指投資者利用不同的但具有某種相關(guān)性的期貨合約之間的不正常的價(jià)格關(guān)系,在同一交易所或不同交易所同時(shí)買進(jìn)和賣出

35、不同種類的,但交割月份相同的期貨合約的套利活動(dòng)。芝加哥交易所小麥期貨堪薩斯交易所小麥期貨價(jià)差12月9日買進(jìn)一張3月份小麥合約價(jià)格:5.09賣出一張3月份小麥合約價(jià)格:5.310.222月12日賣出一張3月份小麥合約價(jià)格:5.26買進(jìn)一張3月份小麥合約價(jià)格:5.270.01每蒲式耳獲利0.17美元每蒲式耳獲利0.04美元0.21獲利:850美元獲利:200美元總獲利:1 050美元小麥期貨玉米期貨價(jià)差6月29日買進(jìn)一張12月份小麥合約價(jià)格:4.15賣出一張12月份玉米合約價(jià)格:3.420.72511月2日賣出一張12月份小麥合約價(jià)格:4.41買進(jìn)一張12月份玉米合約價(jià)格:2.891.52每蒲式耳

36、獲利0.26美元每蒲式耳獲利0.53美元0.795獲利:1 300美元獲利:2 675美元總獲利:3 975美元3.4商品期貨商品的實(shí)物資產(chǎn)金屬:黃金、白銀、銅、鋁等等農(nóng)產(chǎn)品:小麥、黃豆、木材、牲畜等等能源產(chǎn)品:原油、天然氣、天然石油產(chǎn)品和加工過的石油產(chǎn)品等等;不動(dòng)產(chǎn)商品期貨合約定價(jià)黃金和白銀黃金、白銀是眾多投資者所擁有的貴金屬資產(chǎn),如果不考慮存儲(chǔ)成本,黃金和白銀類似于無收益證券。則期貨價(jià)格F為:F=(S+V)er(T-t)其他商品若存儲(chǔ)成本用現(xiàn)貨價(jià)格的比例來表示,則有:FSe(r+)(T-t)便利收益如果存儲(chǔ)成本可知,且現(xiàn)值為u,便利收益y可定義為:Fey(T-t)=(S+u)er(T-t)

37、若每單位的存儲(chǔ)成本為現(xiàn)貨價(jià)格的固定比例,則y定義為:Fey(T-t)=Se(r+)(T-t)或F=Se(r+-y)(T-t)3.4.4我國(guó)商品期貨市場(chǎng)的發(fā)展及問題期貨市場(chǎng)的功能沒有充分發(fā)揮,一些交易所交易合約、交易規(guī)則、交割規(guī)則設(shè)計(jì)不合理,實(shí)物交割受到限制,使期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)脫節(jié)。交易所規(guī)模小、交易手續(xù)費(fèi)高、期貨交易成本大,一些交易所對(duì)期貨市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)控制不利。交易品種少而重復(fù),且多為一些小品種商品合約,市場(chǎng)投機(jī)猖獗一般來說,其他投資期限的即期利率,只要求解Sn:這種方法稱為息票剝離法(Bootstraping),其結(jié)果不一定與實(shí)際相符,但通常該差異可忽略不計(jì)3.5利率期貨3.5.1即期利率

38、與遠(yuǎn)期利率n年期即期利率是從今天開始計(jì)算并持續(xù)n年的投資的利率,考慮的投資是中間沒有支付的“純粹”的n年投資,這意味著所有的利息和本金在n年末支付給投資者。n年期即期利率也指n年期零息票收益率(N-year Zero Coupon Yield或Pure-Discount-Security Yield),該收益率正好是此種債券的到期收益率。遠(yuǎn)期利率是指隱含的將來時(shí)候的一定期限的利率。如圖38所示, n-1年和n年的即期利率與n-1年到n年間的遠(yuǎn)期利率的關(guān)系為:(1+Sn-1)n-1(1+fn-1,n)=(1+Sn)n3.5利率期貨3.5.2收益率曲線與利率期限結(jié)構(gòu)“收益率曲線”一般指的都是國(guó)債收

39、益率曲線,收益率曲線表示的是附息票債券的收益率與其期限的關(guān)系。而利率期限結(jié)構(gòu)描述零息票債券的收益率與其期限的關(guān)系。在前面我們已提到過零息票債券的收益率實(shí)際等于即期利率。n個(gè)半年期的債券的即期利率為Zn。則有：式中:C*面值為100美元的附息票債券每半年的票息;Pnn個(gè)半年期的附息票債券的價(jià)格;Si,i=1,2,3,n-1已知的各個(gè)期限的即期利率。解出Sn為:3.5利率期貨3.5.3短期國(guó)債期貨短期國(guó)債期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)為90天的國(guó)庫(kù)券,它是以貼現(xiàn)的形式發(fā)行,投資者到期時(shí)得到相當(dāng)于其面值的價(jià)值。該式表明,若交割日為90天的即期利率等于現(xiàn)在的遠(yuǎn)期利率,則短期國(guó)債期貨合約的價(jià)格即為上述價(jià)格。假設(shè)45

40、天短期國(guó)庫(kù)券年利率為10%, 45天到期的短期國(guó)債期貨價(jià)格對(duì)應(yīng)的隱含遠(yuǎn)期利率為10.6%,在45天到135天中,短期國(guó)債本身隱含的遠(yuǎn)期利率為: 10.75%,該結(jié)果就高于短期國(guó)債期貨價(jià)格中隱含的10.6%的遠(yuǎn)期利率。套利者在45天到135天的期限內(nèi)以10.6%的利率借入資金并按10.75%的利率進(jìn)行投資,這可通過以下的策略來進(jìn)行:賣空期貨合約;以10%的年利率借入45天的資金;將借入的資金按10.5%的利率進(jìn)行135天的投資。隱含回購(gòu)利率(Implied Repo Rate),它是與短期國(guó)債到期日相同的國(guó)債期貨價(jià)格和比該短期國(guó)債的期限長(zhǎng)90天的另一種短期國(guó)債價(jià)格隱含的短期國(guó)債利率。若隱含的再回

41、購(gòu)利率高于實(shí)際的短期國(guó)債利率,理論上就可以進(jìn)行第一類套利操作,若前者低于后者,則可進(jìn)行第二類套利。貼現(xiàn)率(Discount Rate)。它是短期國(guó)債提供的以年來計(jì)算的美元收益,用占面值的百分比來表示。對(duì)于一個(gè)90天的短期國(guó)債來說,若現(xiàn)貨價(jià)格Y為98,則報(bào)價(jià)為8。3.5利率期貨3.5.4長(zhǎng)期和中期國(guó)債期貨最普遍的長(zhǎng)期利率期貨合約是以CBOT交易的長(zhǎng)期國(guó)債利率期貨。該合約的標(biāo)的債券是8%息票率、15年內(nèi)不得回購(gòu)的國(guó)債。中期國(guó)債期貨和5年期國(guó)債期貨合約也在頻繁交易,對(duì)于中期國(guó)債期貨合約,有效期在56年和10年之間的任何國(guó)債都可進(jìn)行交割。中長(zhǎng)期國(guó)債期貨的主要規(guī)定(1)交易單位, 2)交割月份,3)交割

42、日,4)報(bào)價(jià),5)最小價(jià)格波動(dòng)額；6)最初保證金；7)交易時(shí)間長(zhǎng)期國(guó)債的報(bào)價(jià)報(bào)價(jià)與購(gòu)買者所支付的現(xiàn)金價(jià)格并不相同?，F(xiàn)金價(jià)格與報(bào)價(jià)間的關(guān)系為:現(xiàn)金價(jià)格=報(bào)價(jià)+上一個(gè)付息日以來的累計(jì)利息長(zhǎng)期國(guó)債期貨的轉(zhuǎn)換因子引進(jìn)轉(zhuǎn)換因子(Convertible Factor)。轉(zhuǎn)換因子CF的計(jì)算公式為:發(fā)票金額發(fā)票金額是指空頭方收到的款項(xiàng)?？疹^方報(bào)出的交割價(jià)格等于轉(zhuǎn)換因子乘以期貨報(bào)價(jià)。發(fā)票金額=期貨報(bào)價(jià)交割債券的轉(zhuǎn)換因子+交割債券的應(yīng)計(jì)利息最便宜的交割債券空頭方可選擇交割最便宜的債券(Cheapest-to-Deliver Bond)進(jìn)行交割。發(fā)票金額為:(期貨報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)換因子)+應(yīng)計(jì)利息3.5利率期貨3.5.5歐洲

43、美元期貨合約歐洲美元(Eurodollar)是指存放在美國(guó)銀行的海外分行或存放在外國(guó)銀行的美元。歐洲美元利率是銀行之間存放歐洲美元的利息率,也稱之為3個(gè)月期倫敦銀行同業(yè)拆借利率(LIBOR)。歐洲美元利率的報(bào)價(jià)是按季度復(fù)利的90天歐洲美元存款的實(shí)際利率。它不是貼利率。因此,歐洲美元期貨合約是基于利率的期貨合約,而短期國(guó)債期貨合約是基于短期國(guó)債價(jià)格的期貨合約。3.5.6久期久期(Duration或Macaulay Duration)反映的就是投資者收回原始投資的實(shí)際期限。久期是持有債券帶來的現(xiàn)金流的期限的加權(quán)平均數(shù),其權(quán)益是各期間收到的現(xiàn)金流的現(xiàn)值與總現(xiàn)金流現(xiàn)值的比值,表示各期間對(duì)總的實(shí)際期限的

44、貢獻(xiàn)率。此處的負(fù)號(hào)僅代表債券價(jià)格和收益率變化方向相反,計(jì)算1個(gè)收益率基本點(diǎn)的變化所帶來的債券價(jià)格變化的絕對(duì)數(shù)時(shí)該負(fù)號(hào)被省略。P/X為1個(gè)基本點(diǎn)的美元久期(Dollar Duration of A Basis Point),這樣,投資者在對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行保值時(shí)可計(jì)算套期比率(Hedge Ratio):3.5.7我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)的發(fā)展及問題國(guó)債期貨市場(chǎng)的健全發(fā)展應(yīng)具備以下必要條件:穩(wěn)定的國(guó)債供給?；钴S的國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)。非管制的利率。3.6股票指數(shù)期貨3.6.1股票指數(shù)股票指數(shù)(Stock Index)反映了一個(gè)假想的股票組合的價(jià)值變化。3.6.2主要股票指數(shù)期貨合約交易單位交易地點(diǎn)最小變化價(jià)位價(jià)格波動(dòng)限制

45、合約月份交易時(shí)間最后交易日交割方式最后結(jié)算價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨(S&P500)500美元S&P500股價(jià)指數(shù)芝交所指數(shù)、期權(quán)市場(chǎng)分部0.05個(gè)指數(shù)點(diǎn)成交價(jià)格不得高于或低于前一交易日5個(gè)指數(shù)點(diǎn)3月、6月、9月、12月8 :3015 :15最后結(jié)算價(jià)格確定日之前一日按最后結(jié)算價(jià)格以現(xiàn)金結(jié)算由合約月第三個(gè)星期五的開盤價(jià)格確定紐約證券交易所綜合指數(shù)期貨(NYSE)500美元NYSE綜合指數(shù)紐約期貨交易所(NYFE)0.05個(gè)指數(shù)點(diǎn)無9 :3016 :15合約月份的第三個(gè)星期四合約到期時(shí)以現(xiàn)金結(jié)算由構(gòu)成股票在合約月之第三個(gè)星期五的開盤價(jià)格求得主要市場(chǎng)指數(shù)期貨(MMI)250美元主要市場(chǎng)指數(shù)芝加哥期

46、貨交易所(CBOT)0.05個(gè)指數(shù)點(diǎn)不高于前一日80個(gè)指數(shù)點(diǎn),不低于前一日50個(gè)指數(shù)點(diǎn)8 :1515 :15合約月份的第三個(gè)星期五現(xiàn)金結(jié)算金融時(shí)報(bào)100種指數(shù)期貨(FTSE100)25英鎊金融時(shí)報(bào)100種指數(shù)倫敦國(guó)際金融期貨交易所(LIFFE)0.5個(gè)指數(shù)點(diǎn)8 :3516 :10交割月份第三個(gè)星期五的10 :30現(xiàn)金結(jié)算最后交易日10 :10至10 :30之間金融時(shí)報(bào)100種指數(shù)的平均水平日經(jīng)225指數(shù)期貨1 000日元日經(jīng)225指數(shù)日本大阪證券交易所10個(gè)指數(shù)點(diǎn)不高于或不低于前一交易日結(jié)算價(jià)格3%9 -11 :15 ;13 :00-15 :15結(jié)算日之前三個(gè)營(yíng)業(yè)日現(xiàn)金結(jié)算最后交易日收盤時(shí)該指

47、數(shù)的收盤價(jià)格日經(jīng)225指數(shù)期貨(新加坡)1 000日元日經(jīng)225指數(shù)新加坡國(guó)際貨幣交易所5個(gè)指數(shù)點(diǎn)無8 :00-14 :15合約月份的第三個(gè)星期三現(xiàn)金結(jié)算香港恒生指數(shù)期貨50港元恒生指數(shù)香港期貨交易所1個(gè)指數(shù)點(diǎn)不高于或不低于上節(jié)收市指數(shù)500點(diǎn)交割月最后第二個(gè)營(yíng)業(yè)日現(xiàn)金結(jié)算最后交易日當(dāng)天所報(bào)指數(shù)點(diǎn)的均值下調(diào)至最接近的整數(shù)指數(shù)點(diǎn)3.6股票指數(shù)期貨3.6.3股票指數(shù)期貨的價(jià)格大部分指數(shù)可看做支付紅利的證券。這里的證券就是計(jì)算指數(shù)的股票組合,證券所付紅利即為該組合的持有人收到的紅利。通過近似計(jì)算,可認(rèn)為紅利是連續(xù)支付的。設(shè)q為紅利收益率,由前面的內(nèi)容可知期貨價(jià)格:F=Se(r-q)(T-t)對(duì)于一些

48、包含較多股票的指數(shù),指數(shù)套利有時(shí)是通過交易數(shù)量相對(duì)較少的有代表性的股票來進(jìn)行,這些代表性的股票的變動(dòng)能較準(zhǔn)確地反映指數(shù)的變動(dòng)。指數(shù)套利經(jīng)常采用程序交易(Program Trading)方法來進(jìn)行,即通過一個(gè)計(jì)算機(jī)系統(tǒng)來進(jìn)行交易。3.6.4利用指數(shù)期貨對(duì)沖指數(shù)期貨能用來對(duì)沖一些高度分散化股票組合的風(fēng)險(xiǎn)。由資本資產(chǎn)定價(jià)模型可知,股票組合的收益與市場(chǎng)收益之間的關(guān)系由參數(shù)來描述,它是組合超出無風(fēng)險(xiǎn)利率的超額收益對(duì)市場(chǎng)超出無風(fēng)險(xiǎn)利率的超額收益進(jìn)行回歸得到的最優(yōu)擬合直線的斜率。當(dāng)=1時(shí),股票組合的收益就反映了市場(chǎng)的收益;當(dāng)=2時(shí),股票組合的超額收益為市場(chǎng)超額收益的兩倍;當(dāng)=0.5時(shí),股票組合的收益為市場(chǎng)收

49、益的一半,依此類推。3.6.5我國(guó)股票指數(shù)期貨的發(fā)展及問題我國(guó)股指期貨交易是在股票現(xiàn)貨市場(chǎng)很不完善的情況下出現(xiàn)的： 1.股市容量小,上市公司的業(yè)績(jī)與股票價(jià)格經(jīng)常發(fā)生背離,信息披露嚴(yán)重滯后、失真,股票交易行為主要是短期投機(jī)。 2.股票指數(shù)的設(shè)計(jì)還不完全合理,且易被大戶聯(lián)手操縱。3.7外匯期貨外匯期貨合約是交易雙方簽訂的協(xié)定,允許一方在將來某個(gè)既定的時(shí)間以約定的匯率從另一方買入一定數(shù)量的外匯。該合約在期貨交易所進(jìn)行交易,其過程與其他種類的期貨合約是基本相同的。3.7.1外匯期貨合約的規(guī)格及報(bào)價(jià)幣種交易單位最小變動(dòng)價(jià)位每日價(jià)格波動(dòng)限制歐元125 000 歐元0.0001每合約12.5美元200點(diǎn)每合

50、約2 500美元日元12 500 000日元0.000001每合約12.5美元150點(diǎn)每合約1 875美元加拿大元100 000加元0.0001每合約10美元100點(diǎn)每合約1 000美元瑞士法郎125 000法郎0.0001每合約12.5美元150點(diǎn)每合約1 875美元英鎊62 500英鎊0.0002每合約12.5美元400點(diǎn)每合約2 500美元墨西哥比索500 000比索0.000025每合約12.5美元200點(diǎn)每合約1 000美元澳元100 000澳元0.0001每合約10美元150點(diǎn)每合約1 500美元國(guó)際主要外匯期貨合約3.7外匯期貨3.7.2利用外匯期貨套期保值利用多頭套期保值投資者

51、看好某種外匯,預(yù)計(jì)其價(jià)格將上漲,這有可能導(dǎo)致以該幣種為合同貨幣的進(jìn)口商的損失,那么他可以買入該幣種的期貨合約進(jìn)行保值利用空頭套期保值當(dāng)投資者預(yù)期在將來一定時(shí)點(diǎn)收回一筆現(xiàn)金,而又擔(dān)心該現(xiàn)金的標(biāo)價(jià)貨幣會(huì)貶值,那么他可考慮賣出相應(yīng)幣種的期貨合約來保值3.8期貨工具案例分析3.8.1期貨工具與現(xiàn)貨工具的搭配1)利率期貨與現(xiàn)貨的搭配2)股票指數(shù)期貨與現(xiàn)貨的搭配3)外匯期貨與現(xiàn)貨的搭配3.8.2期貨工具與期貨工具的搭配1)利率期貨與期貨的搭配上述國(guó)庫(kù)券/歐洲美元之間的價(jià)差交易又稱為TED價(jià)差交易,即將均為3個(gè)月期短期利率期貨的美國(guó)短期國(guó)債期貨與歐洲美元期貨之間的價(jià)差視做價(jià)格,通過買賣謀取利差收益的交易。2

52、)股票指數(shù)期貨與期貨的搭配現(xiàn)貨和債券能用來復(fù)合期貨合約,同樣,由兩指數(shù)期貨組成的加權(quán)價(jià)差交易(Weighted Spread)即價(jià)差比率不為1的價(jià)差交易也可以用來合成一種新的指數(shù)期貨,這是指數(shù)基金的常用操作手法。3)外匯期貨與期貨的搭配通過買進(jìn)近合約(Nearly Contract)、賣出遠(yuǎn)合約(Far Contract)來進(jìn)行套匯賺取利潤(rùn),這種策略又被稱為牛市價(jià)差套匯(Bull Spread)。如果投資者預(yù)期價(jià)格上漲,且預(yù)期近合約價(jià)格漲幅將大于遠(yuǎn)合約價(jià)格漲幅,則應(yīng)采用這種牛市價(jià)差套匯策略。與之相應(yīng)的還有熊市價(jià)差套匯(Bear Spread),第4章期權(quán)工具及其配置期權(quán)交易基本概念及原理期權(quán)價(jià)

53、格與定價(jià)期權(quán)交易策略幾種常見的普通期權(quán)奇異期權(quán)與外匯期權(quán)寶學(xué)習(xí)目標(biāo)4.1期權(quán)交易概述4.1.1期權(quán)的定義和特點(diǎn)期權(quán)(Option)亦稱選擇權(quán),其持有人有權(quán)利在未來一段時(shí)間內(nèi)(或未來某一特定日期),以一定的價(jià)格向?qū)Ψ劫?gòu)買(或出售給對(duì)方)一定數(shù)量的標(biāo)的物,但沒有義務(wù)。立權(quán)人(Writer),又稱為期權(quán)的賣方(Seller),授予期權(quán)的買方(Buyer)這項(xiàng)權(quán)利,期權(quán)的買方為取得這種權(quán)利,必須向期權(quán)的賣方支付一定的費(fèi)用,所支付的費(fèi)用稱為期權(quán)費(fèi)(Option Premium),又稱為權(quán)利金,也稱為期權(quán)的價(jià)格(Option Price)。在期權(quán)合約中,約定的商品買賣的價(jià)格稱為“敲定價(jià)格”(Strike

54、Price),也稱為“履約價(jià)格”或“執(zhí)行價(jià)格”(Exercise Price),它是與當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上的現(xiàn)行價(jià)格相對(duì)應(yīng)的。期權(quán)合約中所規(guī)定的特定商品稱為期權(quán)的“基礎(chǔ)資產(chǎn)”(Underlying Asset),又稱為“標(biāo)的資產(chǎn)”,期權(quán)的買方所擁有的買賣基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利是有一定的時(shí)間限制的,這種權(quán)利只在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)有效,其中期權(quán)到期的日子稱為到期日(Expiration Date)。具有很強(qiáng)的時(shí)間限制權(quán)利或義務(wù)上存在著明顯的不對(duì)稱性期權(quán)合約賦予買方的是選擇權(quán),賦予賣方的是履約的義務(wù)期權(quán)交易是一種“零和博弈”(Zero-Sum Game)期權(quán)特點(diǎn)4.1.2期權(quán)的分類4.1期權(quán)交易概述根據(jù)期權(quán)交易買進(jìn)和賣出的

55、性質(zhì)劃分看漲期權(quán)(Call Option)又稱買入期權(quán),指的是賣方授予買方在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)以約定的價(jià)格從賣方處購(gòu)買一定數(shù)量的某種特定的資產(chǎn)的權(quán)利。看跌期權(quán)(Put Option)又稱賣出期權(quán),是指賣方授予期權(quán)買方在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)以約定的價(jià)格賣給賣方一定數(shù)量的某種特定資產(chǎn)的權(quán)利。根據(jù)對(duì)履約時(shí)間的不同規(guī)定劃分歐式期權(quán)(European Option)是指持有人僅在期權(quán)到期日才有權(quán)行使其交易權(quán)利的期權(quán)。美式期權(quán)(American Option)是指在期權(quán)交易期限內(nèi)任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)上持有者都有權(quán)行使其交易權(quán)利的期權(quán)。根據(jù)交易場(chǎng)所是否是集中性的以及期權(quán)合約是否標(biāo)準(zhǔn)化劃分場(chǎng)內(nèi)期權(quán)(Exchange-Traded

56、Options)又稱為“交易所交易期權(quán)”或“交易所上市期權(quán)”,是指在集中性的期貨市場(chǎng)或期權(quán)市場(chǎng)進(jìn)行交易的期權(quán)合約,場(chǎng)外期權(quán)(Over-The-Counter Options)又稱為“店頭市場(chǎng)期權(quán)”或“柜臺(tái)式期權(quán)”,是指在非集中性的交易所進(jìn)行交易的期權(quán)合約根據(jù)期權(quán)合約的基礎(chǔ)資產(chǎn)來劃分期權(quán)可劃分為商品期權(quán)、股票期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、指數(shù)期權(quán)和期貨期權(quán)等4.1期權(quán)交易概述4.1.3期權(quán)市場(chǎng)的交易機(jī)制期權(quán)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)期權(quán)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)與期貨市場(chǎng)大體相同,都是由買方、賣方、經(jīng)紀(jì)公司、期權(quán)交易所和期權(quán)清算所(或結(jié)算公司)組成，買方(Taker)是購(gòu)買期權(quán)的一方,即購(gòu)買權(quán)利的一方。賣方(Grant)是出售期權(quán)的

57、一方,也就是出售權(quán)利的一方。標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約交易單位、最小變動(dòng)價(jià)位、每日價(jià)格波動(dòng)限制、敲定價(jià)格、合約月份、交易時(shí)間、最后交易日、履約日等均由交易所統(tǒng)一規(guī)定保證金制度期權(quán)中的保證金制度與期貨中的保證金制度有著相同的性質(zhì)和功能期權(quán)的交易過程投資者本身不能直接進(jìn)入交易所大廳,而是委托場(chǎng)內(nèi)經(jīng)紀(jì)人(Floor Broker)代為進(jìn)行交易。期權(quán)的結(jié)算過程期權(quán)的結(jié)算過程也與期貨大體相似,清算所充當(dāng)賣方、買方的對(duì)立面,即賣方和買方不再發(fā)生直接的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。期權(quán)的對(duì)沖與履約期權(quán)合約的解除方式有兩種,一種是對(duì)沖平倉(cāng),另一種是履行合約。4.2期權(quán)定價(jià)4.2.1期權(quán)價(jià)格的構(gòu)成內(nèi)在價(jià)值內(nèi)在價(jià)值(Intrinsic V

58、alue)也稱履約價(jià)值(Exercise Value),是指期權(quán)持有者立即行使該期權(quán)合約所賦予的權(quán)利時(shí)所能獲得的收益時(shí)間價(jià)值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值(Time Value)是指期權(quán)購(gòu)買者為購(gòu)買期權(quán)而實(shí)際付出的期權(quán)費(fèi)超過該期權(quán)之內(nèi)在價(jià)值的那部分價(jià)值,其實(shí)質(zhì)是在期權(quán)合約的有效期內(nèi),標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)給予其持有者帶來收益的可能性期權(quán)的價(jià)格就是期權(quán)費(fèi)。對(duì)于期權(quán)的買方來說,為了換取期權(quán)賦予買方的權(quán)利,他必須支付一筆期權(quán)費(fèi)給期權(quán)的賣方;對(duì)于期權(quán)的賣方來說,他賣出期權(quán)而承擔(dān)了必須履行期權(quán)合約的義務(wù),為此他收取一筆期權(quán)費(fèi)作為報(bào)酬。一般的,期權(quán)價(jià)格主要由內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值兩部分構(gòu)成。期權(quán)的時(shí)間價(jià)值與到期日的關(guān)系圖4.2.

59、2期權(quán)價(jià)格的決定因素4.2期權(quán)定價(jià)期權(quán)的敲定價(jià)格和其基礎(chǔ)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格買進(jìn)看漲期權(quán)的期權(quán)價(jià)格隨敲定價(jià)格的提高而降低;買進(jìn)看跌期權(quán)的期權(quán)價(jià)格隨敲定價(jià)格的降低而降低。基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性(Volatility)對(duì)期權(quán)價(jià)格具有重大的影響。波動(dòng)性越大,期權(quán)價(jià)格越高;波動(dòng)性越小,期權(quán)價(jià)格越低期權(quán)合約的有效期限期權(quán)合約的有效期限是指期權(quán)交易中期權(quán)買賣日至期權(quán)到期日的時(shí)間。在其他情況不變的條件下,有效期限越大,期權(quán)的價(jià)格越高;有效期限越短,期權(quán)的價(jià)格越低利率從投資觀點(diǎn)分析,期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)下限為期權(quán)費(fèi),而期權(quán)獲利上限的潛力是遞增的。期權(quán)有效期基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益還會(huì)影響基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格?；?/p>

60、礎(chǔ)資產(chǎn)在有效期內(nèi)的收益率的提高會(huì)導(dǎo)致該資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格的下降,而基礎(chǔ)資產(chǎn)收益率的下降又導(dǎo)致該資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格的提高4.2期權(quán)定價(jià)4.2.3期權(quán)價(jià)格的敏感性值值(Delta)衡量的是基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的單位變動(dòng)導(dǎo)致的期權(quán)價(jià)格變動(dòng)量。值是衡量期權(quán)價(jià)格變化敏感性的一個(gè)最重要的指標(biāo)。值值(Theta)是指距離到期日的時(shí)間變動(dòng)1單位時(shí)(通常為一天),期權(quán)價(jià)格的變動(dòng)。期限較長(zhǎng)的期權(quán)具有的時(shí)間價(jià)值較大,期限較短的期權(quán)具有的時(shí)間價(jià)值較小。Vega值Vega值界定期權(quán)價(jià)格對(duì)價(jià)格波動(dòng)的反應(yīng),即價(jià)格波動(dòng)變動(dòng)1單位時(shí)(通常為1%),期權(quán)價(jià)格的變動(dòng)值值(Rho)衡量的是利率變動(dòng)1單位時(shí)(通常為1%),期權(quán)價(jià)格的變動(dòng)?？赡苁抢玫米钌?/p>