1、2022年啤酒行業(yè)龍頭企業(yè)重慶啤酒發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢(shì)分析一、啤酒行業(yè)高端化先行者，烏蘇放量打開全國(guó)化空間1.1 2013 年嘉士伯入主，2020 年完成資產(chǎn)注入重慶啤酒是丹麥嘉士伯集團(tuán)成員（嘉士伯為全球第三大啤酒公司），也是嘉士伯在中國(guó)經(jīng)營(yíng)啤酒資產(chǎn)的唯一平臺(tái)，公司前身 為重慶啤酒廠，成立于 1958年，1997年在上交所上市。嘉士伯經(jīng)過(guò) 2008/2010/2013年 3次收購(gòu)公司 17.5%/12.3%/30.3% 股權(quán)，成為持股 60%控股股東，嘉士伯入主重啤后大刀闊斧改革，在業(yè)內(nèi)率先推動(dòng)高端化戰(zhàn)略，2020年履行此前解決同業(yè) 競(jìng)爭(zhēng)承諾，將嘉士伯中國(guó)資產(chǎn)注入公司。1.2 2013-2015 年

2、：改革提效，打牢高端化基礎(chǔ)布局高端產(chǎn)品矩陣，拉升品牌勢(shì)能。1）國(guó)內(nèi)品牌執(zhí)行“勇者之路”計(jì)劃，一是減少玻璃瓶型，明確在 2020年前將淘汰 70% 瓶型，只保留 4 種；二是對(duì)國(guó)內(nèi)品牌換裝升級(jí)，以“重慶”迅速替代“山城”；2）2014 年起引入國(guó)際品牌，包括超高端價(jià) 格帶的 1664、高端品牌嘉士伯、中端大單品樂(lè)堡；3）2015年起推出聽裝產(chǎn)品，罐化率提升的同時(shí)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品多元化；4）2013 年起廣告營(yíng)銷投放力度加大，拉升品牌勢(shì)能，通過(guò)線上媒體+線下活動(dòng)（如啤酒節(jié)音樂(lè)節(jié)等）加大對(duì)消費(fèi)者的營(yíng)銷覆蓋。渠道市場(chǎng)化改革，夯實(shí)高端化運(yùn)作能力。公司執(zhí)行“龍騰計(jì)劃”推動(dòng)銷售體系改革，1）設(shè)立一線銷售團(tuán)隊(duì)的標(biāo)準(zhǔn)架

3、構(gòu)，對(duì) 終端渠道分類并規(guī)劃拜訪路線，以便加強(qiáng)對(duì)終端的掌控；2）成立銷售運(yùn)作團(tuán)隊(duì)以幫助提升銷售人員執(zhí)行力和經(jīng)銷商的運(yùn)作 能力；3）薪酬待遇也進(jìn)行市場(chǎng)化改革，2013 年起員工薪酬水平持續(xù)提升，激發(fā)組織活力。2015年起率先關(guān)廠優(yōu)化供應(yīng)鏈。低效產(chǎn)能對(duì)于盈利的拖累主要體現(xiàn)在產(chǎn)能利用率、人效和折舊攤銷上，2015年起公司對(duì)輻 射能力弱、可替代性強(qiáng)、生產(chǎn)效率低的工廠實(shí)施優(yōu)化，2015-2018 年間累計(jì)關(guān)停工廠 10 家，并且采用 5S 管理改善生產(chǎn)環(huán) 境提效。在關(guān)廠高峰年份，資產(chǎn)減值、人員安置費(fèi)用一次性拖累公司業(yè)績(jī)，但此后效率持續(xù)改善，2015 年至今生產(chǎn)人員單 產(chǎn)持續(xù)提升，折舊攤銷壓力也所有緩解。1

4、.3 2016-2019 年：短板逐步補(bǔ)齊，高端化加速推行“揚(yáng)帆 22”計(jì)劃，聚焦核心品牌。重啤歷經(jīng)前期 3 年改革后高端化基礎(chǔ)逐步夯實(shí)，嘉士伯 2016 年進(jìn)一步提出“揚(yáng)帆 22”計(jì)劃，關(guān)鍵戰(zhàn)略包括“強(qiáng)化核心品牌”、“定位于實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)”、“構(gòu)建必贏文化”，旨在精簡(jiǎn)品牌組合，鞏固渝川湘三大基 地市場(chǎng)，并利用當(dāng)?shù)貜?qiáng)勢(shì)品牌和國(guó)際品牌，將資源集中在帶來(lái)核心利潤(rùn)的現(xiàn)有品牌和潛力品牌上。在揚(yáng)帆戰(zhàn)略引領(lǐng)下，公司 高端化進(jìn)入加速期，1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，15-19年公司中高端品牌重慶啤酒/樂(lè)堡銷量占比由45.6%/14.4%提升至58.0%/24.7%， 中高檔收入占比由 81.9%提升至 87.6%；2）噸價(jià)來(lái)

5、看，由 15 年 3145.9 元提升至 19 年 3718.9 元，CAGR 達(dá) 4.3%；3） 盈利能力來(lái)看，經(jīng)過(guò)前期的甩包袱、效率結(jié)構(gòu)升級(jí)，2016年起公司盈利能力觸底回升，毛利率/凈利率分別由 15年 36.9%/-4.6% 提升至 19 年 41.7%（+4.8pct）/20.3%（+25.0pct），成效顯著。大城市戰(zhàn)略打開高端產(chǎn)品全國(guó)化空間。公司 2017年提出“大城市戰(zhàn)略”，旨在依靠烏蘇和 1664等高勢(shì)能品牌突破具備經(jīng)濟(jì) 基礎(chǔ)、競(jìng)品份額較低的非核心區(qū)域大城市渠道，再輻射至周邊鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)。2020年完成開拓 38個(gè)大城市（其中 8個(gè)城市在原 先基地市場(chǎng)，30個(gè)在東部和中部地區(qū)）的

6、基礎(chǔ)上，公司計(jì)劃 2021年拓展至 41個(gè)城市，并新增以華東、華南為主的專屬于 烏蘇的 20 個(gè)空白大城市，截至 2021 年 6 月底，公司已完成 41 個(gè)大城市的開拓。1.4 2020 年至今：重組落地發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，烏蘇走紅打開全國(guó)化空間嘉士伯啤酒資產(chǎn)注入完成后，1）實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能全國(guó)化布局：公司啤酒工廠數(shù)由 2019年 14家增加至 2020年 25家，2021H1 新 購(gòu)建鹽城酒廠，至此工廠數(shù)達(dá)到 26家，覆蓋市場(chǎng)由重慶、四川、湖南進(jìn)一步拓展至新疆、寧夏、云南、廣東和華東；2）形 成“本地強(qiáng)勢(shì)品牌+國(guó)際高端品牌”的 6+6核心品牌矩陣：重組注入風(fēng)花雪月、大理、烏蘇、西夏、天目湖等國(guó)內(nèi)品牌和布

7、 魯克林、格林堡、Somersby（夏日紛）等國(guó)際品牌，高端化品牌勢(shì)能強(qiáng)勁。烏蘇走紅進(jìn)一步打開公司全國(guó)化天花板。受益于大城市戰(zhàn)略、電商渠道崛起、社交媒體和口碑相傳，2019 年起烏蘇在疆外 市場(chǎng)快速放量，公司全國(guó)化天花板進(jìn)一步抬升。二、 未來(lái) 3 年我國(guó)啤酒行業(yè)高端化浪潮有望提速2.1 行業(yè)需求總量見頂，高端化趨勢(shì)持續(xù)演繹2013年之前：量?jī)r(jià)齊升，快速成長(zhǎng)。2013年之前受益于需求端人口紅利釋放、供給端啤酒廠商銷量訴求較強(qiáng)，我國(guó)啤酒行 業(yè)快速擴(kuò)容，2000-2013 年收入 CAGR 達(dá) 11.4%，其中銷量 CAGR6.4%，噸價(jià) CAGR4.7%，行業(yè)呈現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升態(tài)勢(shì)，量 增為核心。201

8、3-2018 年：總量見頂，存量博弈。青壯年為啤酒主力消費(fèi)人群，隨著人口老齡化、人均消費(fèi)量飽和，啤酒產(chǎn)量 2013年 達(dá) 4982.8 萬(wàn)千升后見頂回落，行業(yè)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段，初期各廠商對(duì)于行業(yè)見頂存在爭(zhēng)議，競(jìng)爭(zhēng)策略仍延用過(guò)去低價(jià)搶份 額，2013-2018 年行業(yè)收入 CAGR為-4.1%，其中銷量 CAGR-5.3%，噸價(jià) CAGR1.3%，銷量回落、噸價(jià)增速放緩導(dǎo)致行業(yè) 規(guī)模下行。2018年至今：高端化升級(jí)持續(xù)演繹。需求端消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，消費(fèi)者對(duì)品質(zhì)訴求提升；供給端啤酒廠商費(fèi)效比下降、2017-2018 年大麥、包材及運(yùn)費(fèi)等成本上行導(dǎo)致啤酒行業(yè)盈利承壓，2018年起龍頭順勢(shì)提價(jià)，達(dá)成高端

9、化共識(shí)，訴求由銷量轉(zhuǎn)向盈利。 2018-2020 年行業(yè)收入 CAGR回升至-0.1%，其中銷量 CAGR-5.3%，延續(xù)下滑趨勢(shì)，且疫情下餐飲需求疲弱造成拖累；噸 價(jià) CAGR5.4%，順價(jià)和結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)噸價(jià)增速觸底回升。總量來(lái)看，人口老齡化、人均消費(fèi)量見頂，預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)啤酒總量緩慢回落?？備N量=人均消費(fèi)量*消費(fèi)群體數(shù)，1）人均消 費(fèi)量：我們采用人均產(chǎn)量近似代表人均消費(fèi)量，復(fù)盤美國(guó)/日本發(fā)展歷史，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展至一定階段后（代表指標(biāo)為人均 GDP 突破 1萬(wàn)美元），人均產(chǎn)量分別于 1980/1994年出現(xiàn)下行拐點(diǎn)；我國(guó)隨著人均 GDP 提升，人均啤酒產(chǎn)量于 2013年見頂，預(yù) 計(jì)未來(lái)長(zhǎng)期趨勢(shì)向下

10、；2）消費(fèi)群體：我國(guó)人口老齡化趨勢(shì) 2011 年起顯現(xiàn)，2011 年至 2019 年 20-44 歲人口占比由 42.3% 下降至 35.9%，青壯年人口絕對(duì)數(shù)由 5.7億降至 5.0億，預(yù)計(jì)未來(lái)老齡化趨勢(shì)下我國(guó)啤酒消費(fèi)群體數(shù)量承壓。結(jié)構(gòu)來(lái)看，2018 年起行業(yè)銷量結(jié)構(gòu)高端化升級(jí)，價(jià)升為行業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)推動(dòng)力。需求端，人均收入水平提升、消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì) 下，消費(fèi)者飲酒習(xí)慣由多喝酒轉(zhuǎn)向喝好酒，品質(zhì)追求持續(xù)提升；供給端，1）行業(yè)格局優(yōu)化，廠商定價(jià)權(quán)提升：啤酒行業(yè)地 域性較強(qiáng)，早期我國(guó)幾乎每個(gè)縣都有一家啤酒廠，1994-2018年間五大啤酒廠商加速并購(gòu)整合，逐步形成五大寡頭壟斷的格 局，2013 年 CR5

11、 提升至 70.3%，2020 年 73.0%，當(dāng)前行業(yè)已處于整合末期，廠商定價(jià)權(quán)提升；2）費(fèi)效比降低，盈利訴 求提高：2013-2017 年行業(yè)產(chǎn)量見頂回落期間主要廠商仍采取低價(jià)強(qiáng)份額的競(jìng)爭(zhēng)策略，但期間行業(yè) CR5 變化較小，企業(yè)費(fèi) 效比明顯下滑、凈利率下行，各龍頭開始嘗試除了搶份額之外的競(jìng)爭(zhēng)策略，提升盈利，在此背景下，2018 年各龍頭達(dá)成共 識(shí)，一致強(qiáng)調(diào)推進(jìn)高端化戰(zhàn)略，且 2017-2018 年啤酒原料、包材等成本上行進(jìn)一步催化龍頭順價(jià)，2018 年至今，在提價(jià)、 產(chǎn)品升級(jí)推動(dòng)下，啤酒企業(yè)毛利率、凈利率逐步改善。參照美國(guó)市場(chǎng)，預(yù)計(jì)我國(guó)啤酒行業(yè)高端化空間廣闊。我國(guó)中高端啤酒銷量占比持續(xù)提升

12、，由 2002年 11%提升至 2020年 33% （高端/中端分別為 12%/21%），對(duì)比海外成熟市場(chǎng)，近年美國(guó)高端啤酒銷量占比仍在提升，2020年美國(guó)中高端啤酒銷量占 比 77%（高端/中端分別為 34%/43%），遠(yuǎn)高于我國(guó)水平，預(yù)計(jì)我國(guó)啤酒行業(yè)高端化仍有較大空間。2.2 高端化節(jié)奏：前期高端化運(yùn)營(yíng)短板已逐步補(bǔ)齊，2021 年起有望提速啤酒行業(yè)高端化可分為初期補(bǔ)短板、中期高端化提速、末期效率繼續(xù)改善三階段。高端化浪潮下啤酒行業(yè)商業(yè)模式已然改變， 由過(guò)去的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)比拼成本，轉(zhuǎn)向產(chǎn)品、品牌、渠道的全方位競(jìng)爭(zhēng)，高品質(zhì)差異化的產(chǎn)品、獨(dú)特的品牌文化和飲酒體驗(yàn)是消 費(fèi)者愿意為高端產(chǎn)品支付溢價(jià)的基礎(chǔ)

13、，高檔餐飲、夜場(chǎng)酒吧、KA 類高端渠道占比的提升也對(duì)經(jīng)銷商的資金實(shí)力和服務(wù)能力 提出了更高要求。2018 年行業(yè)高端化起步至今，龍頭廠商過(guò)去在產(chǎn)品矩陣、渠道資源、品牌運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)方面的缺失已逐步補(bǔ) 齊，預(yù)計(jì) 2021-2023 年行業(yè)高端化進(jìn)程有望提速。行業(yè)高端品牌矩陣逐步補(bǔ)齊，中端產(chǎn)品繼續(xù)做強(qiáng)。目前百威、嘉士伯、青啤、華潤(rùn)均已在高端及超高端價(jià)格帶完成卡位，其 中百威和嘉士伯高端布局較早，擁有更好的市場(chǎng)和品牌基礎(chǔ)。1）超高端方面，百威旗下?lián)碛锌屏_娜、藍(lán)妹、拳擊貓、福佳 等，覆蓋精釀、拉格和小麥啤酒多種風(fēng)味，嘉士伯、喜力布局也較為領(lǐng)先；2）高端方面，2018年以來(lái)不斷推出新品牌或發(fā)展原有品牌純生，加

14、速價(jià)格帶升級(jí)，百威引入 BudLight；華潤(rùn)啤酒收購(gòu)喜力中國(guó)并大力打造自身次高品牌，形成“4+4高端 品牌矩陣”，中端價(jià)格帶以雪花品牌形成渠道護(hù)城河，次高及以上加速發(fā)展，喜力發(fā)力超高端；3）中端價(jià)格帶是向下承接主 流、向上對(duì)接高端的重要區(qū)間，2018 年以來(lái)華潤(rùn)推出勇闖天涯 SuperX，向下承接勇闖、青啤則繼續(xù)做強(qiáng)青島純生/經(jīng)典、 嘉士伯推出國(guó)賓醇麥、燕啤推出燕京 U8 和燕京7 日鮮。改革提效，擴(kuò)充高端渠道資源。1）華潤(rùn)啤酒：過(guò)去深度分銷模式下的經(jīng)銷商無(wú)法承接高端化渠道開拓及服務(wù)任務(wù)，因此 2018年起公司一方面通過(guò)鑄劍行動(dòng)引入實(shí)力較強(qiáng)的經(jīng)銷商，另一方面成立大客戶平臺(tái)，內(nèi)部培訓(xùn)、扶持經(jīng)銷

15、商，并給予實(shí)力較強(qiáng) 的經(jīng)銷商費(fèi)用投放授權(quán)，參與雪花策略制定；2）青島啤酒：青啤主品牌基本完成全國(guó)鋪貨，近年公司通過(guò)市場(chǎng)化改革、股 權(quán)激勵(lì)以提升運(yùn)營(yíng)效率，同時(shí)積極開展?fàn)I銷模式創(chuàng)新，從經(jīng)銷商單一渠道拓展至線上渠道，領(lǐng)先同行；3）嘉士伯：隨著東 部及沿海核心城市大城市計(jì)劃的推進(jìn)，公司配備較多渠道人員開發(fā)維護(hù)、投放高毛利產(chǎn)品強(qiáng)化渠道推力，并通過(guò)數(shù)字化管理 賦能經(jīng)銷商。產(chǎn)能優(yōu)化保障效率。前期啤酒龍頭兼并收購(gòu)了較多低效產(chǎn)能，產(chǎn)能規(guī)模小、設(shè)備老舊，拖累整體盈利。隨著高端化對(duì)產(chǎn)品品 質(zhì)和多元化提出更高要求，同時(shí)運(yùn)費(fèi)對(duì)高端產(chǎn)品的制約較小，運(yùn)輸半徑明顯提升，輻射全國(guó)的大型產(chǎn)能投產(chǎn)后能夠改善運(yùn)營(yíng) 效率，因此 201

16、5年起重啤逐步關(guān)廠甩包袱，2017年起以華潤(rùn)為首的啤酒企業(yè)陸續(xù)掀起關(guān)廠潮，隨著低效產(chǎn)能逐步出清，近 年龍頭公司生產(chǎn)人員人均產(chǎn)量快速提升。2.3 高端化空間：行業(yè)收入空間超 2000 億，利潤(rùn)空間超 400 億未來(lái) 5-10 年行業(yè)空間測(cè)算如下：1）銷量假設(shè)：參照歐睿銷量數(shù)據(jù)，假設(shè)行業(yè)銷量 4400萬(wàn)噸，參照美國(guó)啤酒行業(yè)消費(fèi)結(jié)構(gòu)，假設(shè)我國(guó)高端/中端/主流分別占 比 30%/40%/30%，分別對(duì)應(yīng) 1320/1760/1320 萬(wàn)噸；2）噸價(jià)假設(shè)：高端噸價(jià)參照 2020年重啤、華潤(rùn)等高端產(chǎn)品噸價(jià)，假設(shè)為 10000元/噸；中端噸價(jià)參照各企業(yè)相應(yīng)檔次產(chǎn)品 噸價(jià)，假設(shè)為 3200 元/噸；主流噸價(jià)假

17、設(shè)為 1500 元/噸；3）收入空間：根據(jù)上述假設(shè)，未來(lái) 5-10 年我國(guó)啤酒行業(yè)收入空間達(dá) 2081億元，較 2020年 1469億元有 42%擴(kuò)容空間（612 億元增量規(guī)模）；4）利潤(rùn)空間：我們對(duì)比了主要上市啤酒企業(yè)分檔次噸價(jià)及噸成本，隨著產(chǎn)品高端化升級(jí)、噸價(jià)提升，其噸成本變動(dòng)幅度較 小，噸價(jià)增幅約等于毛利潤(rùn)增幅，毛利率來(lái)看高端產(chǎn)品為低端產(chǎn)品的 2-3倍，因此行業(yè)高端化升級(jí)對(duì)利潤(rùn)釋放更具彈性；假 設(shè)未來(lái)行業(yè)凈利率達(dá) 20%，則利潤(rùn)空間 416 億元。三、 烏蘇全國(guó)化戰(zhàn)略清晰、品牌勢(shì)能強(qiáng)勁，未來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)能充足3.1 烏蘇發(fā)展歷程：疆內(nèi)份額第一，2020 年成為全國(guó)性網(wǎng)紅品牌烏蘇產(chǎn)品誕生于 19

18、86 年的新疆，2005 年嘉士伯收購(gòu)烏蘇啤酒 34.5%股權(quán)，并在 2016 年實(shí)現(xiàn)全資控股，2018 年依托嘉士 伯成熟的高端化運(yùn)營(yíng)體系、自身差異化的產(chǎn)品和異域文化內(nèi)涵向疆外擴(kuò)張，2019 年消費(fèi)者在抖音等平臺(tái)自發(fā)的口碑營(yíng)銷推動(dòng)烏蘇在疆外快速起勢(shì)，2020 年嘉士伯戰(zhàn)略布局快速響應(yīng)，將烏蘇定位拔高至全國(guó)化品牌，配合大城市戰(zhàn)略在各地廣招經(jīng) 銷商，20全年實(shí)現(xiàn)銷量約 60余萬(wàn)噸，2021年公司大城市戰(zhàn)略計(jì)劃進(jìn)一步拓展至 41個(gè)城市，并新增以華東、華南為主的專 屬于烏蘇的 20個(gè)空白大城市。我們認(rèn)為烏蘇的制勝關(guān)鍵在于，1）順應(yīng)了消費(fèi)者需求愈發(fā)個(gè)性化和互聯(lián)網(wǎng)流量平臺(tái)崛起的趨 勢(shì)；2）嘉士伯中國(guó)領(lǐng)先

19、同行完成高端化卡位，品牌打法、渠道運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富；3）烏蘇自身差異化的產(chǎn)品和品牌文化。3.2 產(chǎn)品差異化明顯：高麥芽高酒精濃度，自帶異域風(fēng)情公司在疆內(nèi)主推綠烏蘇，定位 6-9元主流價(jià)格帶，在疆外主推紅烏蘇，產(chǎn)品定位高端，餐飲渠道零售價(jià)格普遍在 10元/瓶以 上，是烏蘇全國(guó)化的主力大單品，其產(chǎn)品差異化明顯：1）區(qū)別于市場(chǎng)主流的淡啤，烏蘇較同價(jià)格帶產(chǎn)品麥芽濃度和酒精度 數(shù)更高，規(guī)格方面采用 620ml 大容量（其他產(chǎn)品多為 500ml），使得烏蘇產(chǎn)品口感濃郁、后勁大；2）烏蘇起源于新疆，代 表了當(dāng)?shù)睾浪挤诺奈幕?，產(chǎn)品自帶異域風(fēng)情。3.3 口碑營(yíng)銷拉升品牌勢(shì)能，嘉士伯順勢(shì)打造“硬核”品牌主張2019

20、 年起消費(fèi)者自發(fā)口碑營(yíng)銷拉升烏蘇品牌勢(shì)能。烏蘇瓶身倒過(guò)來(lái)印有頗具話題性的“nsnm”標(biāo)志，再疊加產(chǎn)品后勁大、 容量大的特色，消費(fèi)者賦予其“奪命大烏蘇”的外號(hào)，并自發(fā)地以烏蘇為內(nèi)容創(chuàng)作視頻和段子，通過(guò)抖音、快手等短視頻平臺(tái)傳播，受到眾多粉絲追捧，一舉成為全國(guó)性網(wǎng)紅品牌。高品牌勢(shì)能推動(dòng)下，烏蘇打破以往疆外市場(chǎng)渠道終端的固有格局， 全國(guó)化快速起勢(shì)。2020 年嘉士伯快速響應(yīng)，順勢(shì)提出“硬核憑實(shí)力”的品牌主張。公司借助網(wǎng)紅效應(yīng)，針對(duì)烏蘇以年輕人為主的消費(fèi)群體、 燒烤為主的消費(fèi)場(chǎng)景，在營(yíng)銷打法上突出“硬核”的品牌形象，與以青春激情為品牌主張的多數(shù)競(jìng)品形成區(qū)隔，2020 年 6 月邀請(qǐng) UFC 冠軍張偉麗

21、擔(dān)任代言人，并加大在微博、微信、抖音和快手等互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的話題營(yíng)銷，贊助芒果 TV 綜藝“大 灣仔的夜”，推動(dòng)品牌效應(yīng)的空中傳播。3.4 強(qiáng)渠道推力，加速品牌勢(shì)能釋放區(qū)域大商模式為主，渠道類型較競(jìng)品差異化。1）渠道模式來(lái)看，烏蘇以區(qū)域大商模式為主，疆外市場(chǎng)開拓初期借助經(jīng)銷商 的資金實(shí)力和社會(huì)資源快速導(dǎo)入，隨著鋪市率的提升和消費(fèi)者基礎(chǔ)的培育，逐步增加經(jīng)銷商數(shù)量進(jìn)一步下沉，2020 年公司 單個(gè)經(jīng)銷商營(yíng)收體量高于其他廠商；2）渠道類型方面，烏蘇以燒烤店渠道為主，烏蘇在疆外開拓初期，以維族開設(shè)的新疆 羊肉串燒烤店為突破點(diǎn)，并逐步打入其他餐飲和 KA 類渠道，截至 2020年底烏蘇已在疆外覆蓋 30個(gè)大

22、城市和 2.6萬(wàn)家燒烤 店，2021 年公司大城市戰(zhàn)略新增以華東、華南為主的專屬于烏蘇的 20個(gè)空白大城市；3）渠道分布來(lái)看，烏蘇疆外市場(chǎng)集 中在河南、華東和華南地區(qū)。展望未來(lái)，我們認(rèn)為公司全國(guó)化渠道擴(kuò)張空間仍然廣闊，1）疆外市場(chǎng)滲透率提升空間較廣，大城市戰(zhàn)略在 21年拓展至 41 個(gè)城市的基礎(chǔ)上單獨(dú)增加 20個(gè)烏蘇專屬空白市場(chǎng)，合計(jì) 61個(gè)大中型城市，烏蘇疆外銷量仍有較大提升空間；2）烏蘇渠道 類型差異化、產(chǎn)品組合切入靈活；3）公司高端化戰(zhàn)略清晰，對(duì)烏蘇支持力度較大，且烏蘇正處于品牌紅利釋放期，因此各 區(qū)域龍頭買店帶來(lái)的排他性協(xié)議對(duì)烏蘇市場(chǎng)開拓影響有限，預(yù)計(jì)烏蘇未來(lái) 3 年渠道開拓有望提速。

23、給予渠道充足利潤(rùn)空間，強(qiáng)化疆外推力。紅烏蘇在價(jià)格體系設(shè)計(jì)上對(duì)渠道較為友好，廠商毛利率略低于競(jìng)品，主要由于其給 予渠道較高毛利率以強(qiáng)化疆外推力，其經(jīng)銷商/終端環(huán)節(jié)前臺(tái)毛利率較主要競(jìng)品更高，有效促進(jìn)疆外鋪市率提升。3.5 烏蘇全國(guó)化空間：未來(lái) 3 年全國(guó)化確定性強(qiáng)，遠(yuǎn)期天花板有望超過(guò) 200 萬(wàn)噸我們認(rèn)為嘉士伯對(duì)烏蘇的高端化戰(zhàn)略清晰、品牌渠道運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富，憑借強(qiáng)勁品牌勢(shì)能切入空白市場(chǎng)后，有望通過(guò)高渠道利 潤(rùn)率釋放品牌紅利，當(dāng)前烏蘇在 61 個(gè)大中城市滲透率仍有較大提升空間，我們看好未來(lái) 3-5 年烏蘇成長(zhǎng)性。1）2020年嘉士伯將烏蘇戰(zhàn)略定位提至新高度。2019年烏蘇走紅成為網(wǎng)紅產(chǎn)品后，2020年

24、嘉士伯迅速將烏蘇品牌定位提高 至全國(guó)化品牌，在資源投入上加大傾斜，產(chǎn)品端積極迭代烏蘇產(chǎn)品矩陣，導(dǎo)入諸如烏蘇黑啤、烏蘇小麥白、烏蘇純生等超高端產(chǎn)品，持續(xù)占領(lǐng)高端價(jià)格帶；品牌營(yíng)銷加大投入，定位硬核，大力進(jìn)行話題營(yíng)銷及廣告宣傳；渠道加快鋪設(shè)，2021 年大 城市戰(zhàn)略新增專屬于烏蘇的 20 個(gè)空白大城市；2）烏蘇自身資源稟賦獨(dú)特、品牌勢(shì)能強(qiáng)勁。產(chǎn)品端，烏蘇產(chǎn)品生產(chǎn)工藝并不存在明顯壁壘，但其深耕新疆 30 余載，所具 備的獨(dú)特異域文化無(wú)法復(fù)制；品牌端，烏蘇品牌勢(shì)能強(qiáng)勁，當(dāng)前疆外渠道進(jìn)貨積極性、終端餐飲鋪貨率和堆頭較高，預(yù)計(jì)未 來(lái) 3 年品牌拉力有保障；3）疆外市場(chǎng)潛在空間較高。2021 年大城市計(jì)劃下，

25、預(yù)計(jì)烏蘇合計(jì)拓展至 61 個(gè)大中型城市，隨著持續(xù)深耕，遠(yuǎn)期假設(shè) 3-5 年后單個(gè)城市銷量達(dá)到 3-4萬(wàn)噸，則烏蘇疆外市場(chǎng)銷量空間達(dá) 200萬(wàn)噸以上；另一方面，復(fù)盤百威經(jīng)典成長(zhǎng)路徑，百威經(jīng)典 自 2004 年進(jìn)入我國(guó)后抓住高端藍(lán)海市場(chǎng)機(jī)遇高歌猛進(jìn)，銷量達(dá)到 220 萬(wàn)噸高峰后回落，當(dāng)前烏蘇在競(jìng)品中同樣一枝獨(dú)秀， 未來(lái) 200 萬(wàn)噸以上的天花板值得期待；4）烏蘇有望進(jìn)一步為嘉士伯旗下品牌導(dǎo)流。公司在打法上也將烏蘇作為導(dǎo)流品牌，通過(guò)烏蘇勢(shì)能切入空白市場(chǎng)，進(jìn)而捆綁 導(dǎo)入嘉士伯、樂(lè)堡等品牌組合，進(jìn)一步打開成長(zhǎng)空間。四、 1664、夏日紛增長(zhǎng)潛力較大，本地強(qiáng)勢(shì)品牌結(jié)構(gòu)升級(jí)貢獻(xiàn)利潤(rùn)彈性4.1 國(guó)際高端品牌：1664、夏日紛具備較大增長(zhǎng)潛力16