1、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)正文目錄 HYPERLINK l _bookmark0 投資要件3 HYPERLINK l _bookmark1 2019H1 家電板塊漲幅領(lǐng)先，業(yè)績(jī)改善還需時(shí)間3 HYPERLINK l _bookmark2 行業(yè)業(yè)績(jī)還未明顯改善，防御性?xún)?yōu)選白電、小家電龍頭3 HYPERLINK l _bookmark3 海外資金偏好行業(yè)標(biāo)桿標(biāo)的，長(zhǎng)期價(jià)值有望提升3 HYPERLINK l _bookmark4 2019H2 家電板塊投資展望6 HYPERLINK l _bookmark5 估值角度看可選消費(fèi)6 HYPERLINK l

2、 _bookmark6 地產(chǎn)需求回暖、社零企穩(wěn)，板塊估值修復(fù)或早于業(yè)績(jī)扭轉(zhuǎn)7 HYPERLINK l _bookmark7 刺激政策如何帶領(lǐng)家電行業(yè)走出周期性？8 HYPERLINK l _bookmark8 2019Q1 家電板塊業(yè)績(jī)進(jìn)入筑底期10 HYPERLINK l _bookmark9 2018 年及 2019Q1 業(yè)績(jī)分析10 HYPERLINK l _bookmark10 2018 年及 2019 年 Q1 營(yíng)收、凈利潤(rùn)表現(xiàn)10 HYPERLINK l _bookmark11 2018 年及 2019 年 Q1 盈利能力變化12 HYPERLINK l _bookmark12 需

3、求企穩(wěn)，競(jìng)爭(zhēng)格局看盈利波動(dòng)，白電龍頭具備穩(wěn)定性?xún)?yōu)勢(shì)15 HYPERLINK l _bookmark13 白電：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定性高，龍頭防御價(jià)值領(lǐng)先15 HYPERLINK l _bookmark14 小家電：爆款經(jīng)濟(jì)引導(dǎo)需求走向17 HYPERLINK l _bookmark15 廚電：受地產(chǎn)需求影響或緩慢回暖20 HYPERLINK l _bookmark16 黑電：需求或受到刺激政策影響，但需警惕行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)20 HYPERLINK l _bookmark17 上游產(chǎn)業(yè)：行業(yè)周期性影響較明顯22 HYPERLINK l _bookmark18 2019H2 家電：龍頭估值提升預(yù)期依舊24

4、HYPERLINK l _bookmark19 估值角度看板塊，資金偏好影響短期波動(dòng)24 HYPERLINK l _bookmark20 中長(zhǎng)期來(lái)看，家電為代表的消費(fèi)股大概率穿越牛熊24 HYPERLINK l _bookmark21 短期來(lái)看，對(duì)比上一輪家電政策性周期，海外資金的流入或成為最大的差異化因 HYPERLINK l _bookmark21 素25 HYPERLINK l _bookmark22 短期來(lái)看，家電板塊估值是否已經(jīng)接近高點(diǎn)？27 HYPERLINK l _bookmark23 一二線(xiàn)地產(chǎn)回暖或鞏固家電需求29 HYPERLINK l _bookmark24 地產(chǎn)需求出現(xiàn)

5、較明顯改善，一線(xiàn)先行29 HYPERLINK l _bookmark25 家電刺激政策與消費(fèi)拉動(dòng)31 HYPERLINK l _bookmark26 推動(dòng)新型綠色、智能化家電產(chǎn)品更新消費(fèi)31 HYPERLINK l _bookmark27 從消費(fèi)者看家電消費(fèi)31 HYPERLINK l _bookmark28 原材料壓力大概率緩解，人民幣匯率不確定性依然存在34 HYPERLINK l _bookmark29 成本壓力減弱，競(jìng)爭(zhēng)格局及成長(zhǎng)空間更優(yōu)的家電行業(yè)毛利率改善預(yù)期更強(qiáng)34 HYPERLINK l _bookmark30 外貿(mào)環(huán)境、匯率不確定性依然存在36 HYPERLINK l _boo

6、kmark31 風(fēng)險(xiǎn)提示38 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)投資要件2019H1 家電板塊漲幅領(lǐng)先，業(yè)績(jī)改善還需時(shí)間截止 2019 年 5 月 10 日，家電板塊 2019 年累計(jì)上漲 37.71%，同期滬深 300 指數(shù)上漲23.91%，上證綜指上漲 17.86%，家電板塊分別跑贏滬深 300 指數(shù)、上證指數(shù) 13.80PCT、19.85PCT。雖然 19Q1 家電內(nèi)生需求依然偏弱，但外生因素（一二線(xiàn)地產(chǎn)回暖、原材料、海外貿(mào)易壓力緩解）出現(xiàn)緩和，家電消費(fèi)刺激政策有望出臺(tái)，家電板塊估值修復(fù)過(guò)程或早于業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。行業(yè)業(yè)績(jī)還未明顯改善，防御性?xún)?yōu)選白電、小家電

7、龍頭家電行業(yè)整體需求偏弱，細(xì)分行業(yè)上白電、小家電分別受益于格局優(yōu)勢(shì)與周期性較弱，收入和凈利潤(rùn)增速保持領(lǐng)先。短周期上地產(chǎn)銷(xiāo)售雖有回暖，行業(yè)業(yè)績(jī) 2019H2 或有所表現(xiàn)。2018 年家電營(yíng)收同比+13.8%，增速較 2017 年下降 16PCT，其中，子板塊白電、小家電、黑電、上游、廚衛(wèi)，分別同比+15.8%、+13.3%、+10.3%、+8.6%、+8.3%。2019Q1 家電營(yíng)收同比+7.3%，子板塊黑電、白電、小家電、廚衛(wèi)、上游，分別同比+12.1%、+6.6%、+4.8%、-1.3%、-3.5%。2018 年家電歸母凈利潤(rùn)同比持平，增速較 2017 年大幅放緩，其中，子板塊電、小家電、廚

8、衛(wèi)、黑電、上游，分別+14.7%、-3.2%、-8.0%、-44.9%、-107.0%。2019Q1 家電歸母凈利潤(rùn)同比+7.2%，子板塊廚衛(wèi)、白電、小家電、黑電、上游，分別+12.3%、+9.3%、+5.8%、-8.7%、-10.8%。海外資金偏好行業(yè)標(biāo)桿標(biāo)的，長(zhǎng)期價(jià)值有望提升北上資金風(fēng)險(xiǎn)偏好依然群聚白馬大消費(fèi)龍頭中外資占比不斷提升，股東風(fēng)格結(jié)構(gòu)趨于龍頭化。同時(shí)陸股通依舊青睞家電白馬，短期陸股通有所流出，但今年以來(lái)家電板塊持股占比穩(wěn)定上行。龍頭股業(yè)績(jī)穩(wěn)定、基本面良好、安全性較強(qiáng)，不論從分紅還是資產(chǎn)配置角度，均具備長(zhǎng)期的投資價(jià)值，且家電 龍頭的估值水平有望支撐股價(jià)的向上修正。2018/12/3

9、1-2019/5/9 期間，從陸股通大類(lèi)板塊持倉(cāng)市值來(lái)看，大消費(fèi)板塊食品飲料、家電分列第一、二位，持倉(cāng)市值比例分別為 19.71%、11.21%。圖表1： 消費(fèi)板塊加倉(cāng)比例較大(%)25%20190509持股市值比例20181231持股市值比例20%15%10%5%0%綜合有色金屬銀行醫(yī)藥生物休閑服務(wù)通信食品飲料商業(yè)貿(mào)易輕工制造汽車(chē)農(nóng)林牧漁交通運(yùn)輸建筑裝飾建筑材料家用電器計(jì)算機(jī)機(jī)械設(shè)備化工國(guó)防軍工公用事業(yè)鋼鐵非銀金融紡織服裝房地產(chǎn)電子電氣設(shè)備傳媒采掘資料來(lái)源：Wind、 截止 2019/5/9，占比變動(dòng)看，陸股通持有家電、休閑服務(wù)、食品飲料等的股票市值占對(duì)應(yīng)板塊流通市值比重為 10.40% 、

10、9.20% 、6.80% ，相比 2018/12/31 分別提升 1.60/1.00/0.20pct，持倉(cāng)市值占流通市值比重下降的有鋼鐵、公用事業(yè)。圖表2： 截止 2019/05/09，陸股通持股市值占 A 股流通市值比重(%)持股市值占A股流通市值比重12%10%8%6%4%2%0%家用電器休閑服務(wù)食品飲料建筑材料醫(yī)藥生物電子交通運(yùn)輸汽車(chē)非銀金融綜合機(jī)械設(shè)備農(nóng)林牧漁公用事業(yè)輕工制造電氣設(shè)備房地產(chǎn)鋼鐵銀行通信傳媒商業(yè)貿(mào)易計(jì)算機(jī)化工建筑裝飾紡織服裝有色金屬?lài)?guó)防軍工采掘資料來(lái)源：Wind、 今年以來(lái)(截止 2019 年 5 月 9 號(hào))北上資金凈流入格力電器、美的集團(tuán)金額為 60.04、35.33

11、 億元。4 月、5 月北上資金流出，更多受到大陸和香港兩地協(xié)同監(jiān)管資金繞道香港加杠桿進(jìn)入 A 股市場(chǎng)等行為、美元指數(shù)上行以及部分獲利盤(pán)獲利了結(jié)等影響，但白電龍頭作為大消費(fèi)板塊標(biāo)桿，依然看好中長(zhǎng)期海外資金流入白電龍頭。圖表3： 格力電器北上資金凈買(mǎi)入（2019 年 1-5 月）圖表4： 美的集團(tuán)北上資金凈買(mǎi)入（2019 年 1-5 月）元)格力北上資金凈買(mǎi)入金額(億 50403020102019年1月0(10)(20)(30)(億40元)美的北上資金凈買(mǎi)入金額3020102019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月0(10)(20)(30)(40)2019年2月2019

12、年3月2019年4月2019年5月注：2019 年 5 月為 5 月 6 日至 5 月 9 日數(shù)據(jù)資料來(lái)源：Wind、 注：2019 年 5 月為 5 月 6 日至 5 月 9 日數(shù)據(jù)資料來(lái)源：Wind、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)MSCI 將 A 股納入因子提升，家電板塊 4 股新納入2019 年 3 月 1 日，MSCI 宣布增加中國(guó) A 股在 MSCI 指數(shù)中的權(quán)重并通過(guò)三步（時(shí)間分別在 2019 年 5 月、8 月、11 月）把中國(guó) A 股的納入因子從 5增加至 20。同時(shí)中盤(pán) A 股也將隨著大盤(pán) A 股權(quán)重增加而納入 MSCI 指數(shù)，家電

13、板塊將有 4 只中盤(pán)股納入（分別為蘇泊爾、小天鵝 A、三花智控、海信電器）。MSCI 新興市場(chǎng)指數(shù)的預(yù)計(jì)成分股中有 253 只中國(guó)大盤(pán)A 股和 168 只中國(guó)中盤(pán)A 股（其中包括了 27 只創(chuàng)業(yè)板股票）；A 股在新興市場(chǎng)指數(shù)中的預(yù)計(jì)權(quán)重約 3.3。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表5： MSCI 納入時(shí)間表時(shí)間具體安排2019 年 5 月MSCI 會(huì)把指數(shù)中的現(xiàn)有的中國(guó)大盤(pán) A 股納入因子從 5增加至 10，同時(shí)以 10的納入因子納入中國(guó)創(chuàng)業(yè)板大盤(pán) A 股。2019 年 8 月MSCI 會(huì)把指數(shù)中的所有中國(guó)大盤(pán)A 股納入因子從 10增加至 15201

14、9 年 11 月MSCI 會(huì)把指數(shù)中的所有中國(guó)大盤(pán)A 股納入因子從 15增加至 20，同時(shí)將中國(guó)中盤(pán) A股（包括符合條件的創(chuàng)業(yè)板股票）以 20的納入因子納入 MSCI 指數(shù)。資料來(lái)源：MSCI 公告、 圖表6： 家電板塊納入個(gè)股，將有 4 只中盤(pán)股納入代碼公司狀態(tài)市值（億元）（截止 2019/05/10）000333.SZ美的集團(tuán)大盤(pán)股3,352.47000651.SZ格力電器大盤(pán)股3,323.69600690.SH青島海爾大盤(pán)股1,022.33000100.SZTCL 集團(tuán)大盤(pán)股481.01002508.SZ老板電器大盤(pán)股260.79002032.SZ蘇泊爾中盤(pán)股556.72000418.S

15、Z小天鵝 A中盤(pán)股338.73002050.SZ三花智控中盤(pán)股300.07600060.SH海信電器中盤(pán)股118.42資料來(lái)源：MSCI 公告、Wind、 家電龍頭個(gè)股有較穩(wěn)定現(xiàn)金流表現(xiàn)，對(duì)標(biāo)海外家電個(gè)股，家電龍頭 PE 估值或有提升空間。目前時(shí)點(diǎn)，我們預(yù)計(jì) 2019 年外資仍將從市場(chǎng)資金面對(duì)板塊產(chǎn)生重要影響，納入三大指數(shù)（MSCI、富時(shí)羅素、標(biāo)普道瓊斯）所吸引的海外跟蹤資金的持續(xù)流入，簡(jiǎn)單對(duì)標(biāo)截止 2019 年 5 月 10 日的 PE TTM 估值情況，海外家電股（見(jiàn)圖表 7）平均 PE TTM 估值為 21.49 倍，而國(guó)內(nèi)龍頭個(gè)股估值處于相對(duì)較低水平（美的、海爾、格力 PE TTM 估

16、值分別為 15.88、13.77、12.64 倍）。隨著海外資金流入，國(guó)內(nèi)家電龍頭估值有望向海外看齊，相對(duì)家電龍頭的歷史估值中樞，或具備溢價(jià)空間。且地產(chǎn)后周期影響的預(yù)期已經(jīng)被市場(chǎng)較充分反映，家電板塊龍頭個(gè)股處于估值筑底過(guò)程中。在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好依然較低、市場(chǎng)大概率震蕩分化的背景下，我們認(rèn)為以家電行業(yè)龍頭為代 表的消費(fèi)板塊個(gè)股具備較高業(yè)績(jī)穩(wěn)定性、較高分紅率，且估值已經(jīng)較充分反映了地產(chǎn)后周期的影響，目前估值筑底過(guò)程中，相對(duì)優(yōu)勢(shì)逐步凸顯，有望受益于海外資金的流入。圖表7： 截止 2019 年 5 月 10 日，國(guó)內(nèi)及海外家電個(gè)股 PE TTM 估值對(duì)比(倍)PE TTM50454035302520151

17、050ti ii惠而浦iRobo SEB大金Daikin 伊萊克斯A.O.史密斯林內(nèi)Rinna Delongh能率Noritz 美的集團(tuán)象印Zojirush青島海爾夏普格力資料來(lái)源：Yahoo Finance、Wind、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)2019H2 家電板塊投資展望因此我們關(guān)注：估值中樞提升預(yù)期。市場(chǎng)預(yù)期收益率下降，風(fēng)險(xiǎn)偏好再度偏謹(jǐn)慎，穩(wěn)健大消費(fèi)類(lèi)資產(chǎn)估值中樞有望提升。地產(chǎn)需求轉(zhuǎn)暖，消費(fèi)信心提升，大消費(fèi)穿越周期能力領(lǐng)先。地產(chǎn)后周期影響進(jìn)入尾聲，2019H2 業(yè)績(jī)預(yù)期差出現(xiàn)的概率更大。需求端刺激政策疊加供給端減負(fù)，對(duì)于國(guó)內(nèi)家電品牌的偏好更

18、高，補(bǔ)貼紅利利好龍頭企業(yè)、網(wǎng)紅爆款策略利好具備研發(fā)能力的小家電龍頭。估值角度看可選消費(fèi)回顧家電指數(shù)走勢(shì)，穿越多次牛熊，長(zhǎng)期家電指數(shù)趨勢(shì)向上，業(yè)績(jī)提升是驅(qū)動(dòng)家電板塊增 長(zhǎng)的核心。全球市場(chǎng)來(lái)看，大消費(fèi)板塊長(zhǎng)期投資表現(xiàn)優(yōu)異（參考本文 24 頁(yè)分析）。目前整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期收益率下行，風(fēng)險(xiǎn)利率也處于相對(duì)低位且趨勢(shì)下行的情況下，同時(shí)配合地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)的預(yù)期逐步好轉(zhuǎn)，帶動(dòng)地產(chǎn)后周期行業(yè)偏悲觀的估值情緒逐步緩解，偏穩(wěn)健資產(chǎn)估值重構(gòu)帶來(lái)的估值中樞提升預(yù)期更強(qiáng)。圖表8： 申萬(wàn)家電板塊市盈率波動(dòng)區(qū)間以 1025 倍之間為主(倍數(shù))100家電板塊PE TTM90807060504030201002004/42005/42

19、006/42007/42008/42009/42010/42011/42012/42013/42014/42015/42016/42017/42018/42019/4資料來(lái)源：Wind、 對(duì)家電產(chǎn)品更新消費(fèi)的促進(jìn)政策落地，有利于穩(wěn)定和平滑地產(chǎn)后周期影響下的家電需求， 短期對(duì)于行業(yè)銷(xiāo)量或有一定的拉動(dòng)作用，同時(shí)市場(chǎng)對(duì)于行業(yè)的悲觀預(yù)期也有較明顯的修復(fù)。對(duì)比上一輪家電補(bǔ)貼，海外資金流入是本輪家電刺激周期的最大不同。我們認(rèn)為板塊中具備低估值與業(yè)績(jī)支撐的龍頭企業(yè)有望對(duì)標(biāo)海外估值，短期調(diào)整有望帶來(lái)中長(zhǎng)期配置機(jī)會(huì)。三大白電龍頭（格力電器、美的集團(tuán)、青島海爾）中，格力電器 2018 年財(cái)務(wù)報(bào)表表現(xiàn)更為優(yōu)異，公司

20、在成長(zhǎng)性、盈利能力、資金杠桿、上游占款、營(yíng)運(yùn)資金管理上均有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。 同時(shí)，三大白電的市盈率估值水平在 A 股市場(chǎng)中處于相對(duì)低位，我們更為看好格力電器未來(lái)估值提升的潛力。展望未來(lái)估值表現(xiàn)：我們依然認(rèn)為格力電器具備估值提升潛力，壓制公司估值提升因素均有所緩解。我們認(rèn)為公司大股東轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)有利于提升公司未來(lái)管理靈活性，同時(shí)公司管理層換屆后，原有管理層沒(méi)有大幅變化，經(jīng)營(yíng)管理層面依然穩(wěn)定，有利于維持公司經(jīng)營(yíng)水平和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)。圖表9： 三大白電 PE TTM 估值歷史對(duì)比，格力處于相對(duì)低位(PE)2520151052013-09-182014-09-182015-09-182016-09-182017-0

21、9-182018-09-18資料來(lái)源：Wind、 地產(chǎn)需求回暖、社零企穩(wěn)，板塊估值修復(fù)或早于業(yè)績(jī)扭轉(zhuǎn)2018 年下半年開(kāi)始的整體家電銷(xiāo)售端不斷走弱，從宏觀經(jīng)濟(jì)因素、海外貿(mào)易因素、地產(chǎn)因素等方面來(lái)看，2019 年家電行業(yè)收入及凈利潤(rùn)增長(zhǎng)依然有一定壓力，一般依照海外的成熟市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)看，家電行業(yè)自然增速：冰洗 5%（更新需求居多）、空調(diào) 10%、小家電10%+。但是 2018 年上半年家電銷(xiāo)售基數(shù)偏高，2019H1 要實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)預(yù)期是偏弱的。但隨著需求側(cè)家電有望獲直接刺激疊加地產(chǎn)銷(xiāo)售好轉(zhuǎn)，供給側(cè)企業(yè)增值稅減稅減負(fù)、原材料價(jià)格影響減弱，同時(shí) 2019H2 地產(chǎn)放松的預(yù)期下，龍頭公司通過(guò)促銷(xiāo)搶占份額，

22、2019 年下半年業(yè)績(jī)預(yù)期差出現(xiàn)的概率更大。2019 年 1-3 月住宅地產(chǎn)竣工/銷(xiāo)售面積同比-8.1%/-0.6%（3 月單月分別同比-8.8%/+1.8%），地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，地產(chǎn)后周期的負(fù)面影響或逐步減弱。住宅地產(chǎn)竣工面積增速處于 較低水平，但住宅銷(xiāo)售面積增速已經(jīng)開(kāi)始好轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為地產(chǎn)后周期的消費(fèi)品需求壓力有望逐步減弱，但需求帶來(lái)的業(yè)績(jī)釋放或慢于估值調(diào)整，市場(chǎng)需求的好轉(zhuǎn)或首先影響龍頭企業(yè)，并逐步向二三線(xiàn)企業(yè)傳導(dǎo)。圖表10： 2019 年 3 月商品房(住宅)銷(xiāo)售面積同比+1.8%圖表11： 2019 年 3 月房屋竣工(住宅)面積同比-8.8%(%) 11.0%8.5%5.7%2.3

23、% 2.6%2.8%2.5%1.8%-4.4%-0.8%-1.3%-3.7%-3.2%12%商品房（住宅）銷(xiāo)售面積當(dāng)月同比8%4%0%-4%2018 1-2月2018 3月2018 4月2018 5月2018 6月2018 7月2018 8月2018 9月2018 10月2018 11月-8%(%) 6.1%-3.7%-6.4%-7.8%-7.5%-13.0%-12.8%-14.4%-13.6%-7.8%-8.8%-17.1%-22.6%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2018 12月2019 1-2月2019 3月2018 1-2月2018 3月2018 4月2018 5月-25

24、%房屋竣工（住宅）面積當(dāng)月同比 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)2018 6月2018 7月2018 8月2018 9月2018 10月2018 11月2018 12月2019 1-2月2019 3月資料來(lái)源：Wind、 資料來(lái)源：Wind、 2019 年 1-3 月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比+8.3%（3 月單月同比+8.7%），其中限額以上家用電器和音像器材類(lèi)零售額同比+7.8%（3 月單月同比+15.2%），出現(xiàn)明顯回升。我們?cè)?2019 年 4 月 21 日?qǐng)?bào)告家電社零數(shù)據(jù)增速下滑，或?yàn)樾枨笸坪笥绊懼性治觯捎?019 年 1 月國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合 1

25、0 部委印發(fā)進(jìn)一步優(yōu)化供給推動(dòng)消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)促進(jìn)形成強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)施方案，預(yù)計(jì)各地將在年內(nèi)推出刺激家電消費(fèi)及高清視頻產(chǎn)品消費(fèi)的政策，我們認(rèn)為部分消費(fèi)者可能仍在觀望各地具體的刺激政策，因此家電產(chǎn)品消費(fèi)需求可能在短期有所延后。短期來(lái)看，雖然有短期消費(fèi)延后影響，但是家電耐用品消費(fèi)與宏觀經(jīng)濟(jì)及居民可支配收入增長(zhǎng)相關(guān)性更高，且地產(chǎn)影響逐步偏正面轉(zhuǎn)變，未來(lái)需求釋放預(yù)期依然較為穩(wěn)健。圖表12： 2019 年 3 月社零同比+8.7%圖表13： 2019 年 3 月限額以上企業(yè)家電及音像器材同比+15.2%社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比10.1%9.7%9.4%9.0%8.5%8.8%9.0% 9.2%8.7%8

26、.6%8.1% 8.2%8.2%(%) 11%10%9%8%2018 1-2月2018 1-2月2018 3月2018 4月2018 5月2018 6月2018 7月2018 8月2018 9月2018 10月2018 11月2018 12月2019 1-2月2019 3月7%(%) 20%16%12%8%4%0%15.4%14.3%12.5% .9%13 15.2%9.2%6.7% 7.6%4.8%4.8%5.7%3.3%0.6%家用電器和音像器材類(lèi)零售額當(dāng)月同比2018 3月2018 4月2018 5月2018 6月2018 7月2018 8月2018 9月2018 10月2018 11月

27、2018 12月2019 1-2月2019 3月資料來(lái)源：Wind、 資料來(lái)源：Wind、 刺激政策如何帶領(lǐng)家電行業(yè)走出周期性？對(duì)家電產(chǎn)品更新消費(fèi)的促進(jìn)政策有望落地，短期對(duì)于行業(yè)銷(xiāo)量或有一定的拉動(dòng)作用，同時(shí) 市場(chǎng)對(duì)于行業(yè)的悲觀預(yù)期也有較明顯的修復(fù)。對(duì)比上一輪家電補(bǔ)貼，海外資金流入是本輪家 電刺激周期的最大不同。我們認(rèn)為板塊中具備低估值與業(yè)績(jī)支撐的龍頭企業(yè)有望對(duì)標(biāo)海外估值，短期調(diào)整有望帶來(lái)中長(zhǎng)期配置機(jī)會(huì)。需求側(cè)家電有望獲直接刺激疊加供給側(cè)企業(yè)增值稅減稅減負(fù)，消費(fèi)能力不足的情況有望緩解，同時(shí)隨著家電補(bǔ)貼落地，國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)在高能效、節(jié)能技術(shù)上處于領(lǐng)先地位（2018 年工信部能效之星獲獎(jiǎng)大家電產(chǎn)品均為

28、國(guó)內(nèi)品牌），補(bǔ)貼后價(jià)格將更具性?xún)r(jià)比，全年家電銷(xiāo)售或持續(xù)好轉(zhuǎn)。在上一輪的家電刺激政策周期中（2017 年 12 月到 2013 年 5 月），后期雖然刺激政策邊際效應(yīng)遞減，但在主要階段 2009、2010、2011 年主要家電產(chǎn)品的出貨量增長(zhǎng)明顯。以白電為例，產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)數(shù)據(jù)顯示，冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)銷(xiāo)量 2008-2011 年 CAGR 分別為+17%、+13%、+12%。圖表14： 2008-2011 年，冰箱銷(xiāo)量 CAGR+17%圖表15： 2008-2011 年，洗衣機(jī)銷(xiāo)量 CAGR+13%(萬(wàn)臺(tái)) 9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000冰

29、箱銷(xiāo)量同比20072008200920102011(%) 35%30%25%20%15%10%5%0%(萬(wàn)臺(tái)) 6,0005,0004,0003,0002,0001,0000洗衣機(jī)銷(xiāo)量同比20072008200920102011(%) 35%30%25%20%15%10%5%0% HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 圖表16： 2008-2011 年，空調(diào)銷(xiāo)量 CAGR+12%(萬(wàn)臺(tái))(%)10,00040%8,00030%6,00020%4,00010%2,0000%20072008200920102011資料來(lái)

30、源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、華泰證券研究所空調(diào)銷(xiāo)量同比家電下鄉(xiāng)政策也促進(jìn)了家電上市公司的收入及凈利潤(rùn)規(guī)模的快速成長(zhǎng)。2008-2011 年家電板塊收入 CAGR+24%，顯著高于 2012-2017 年的 CAGR+11%。其中，龍頭公司格力電器、美的電器（2013 年退市，并由美的集團(tuán)整體上市）、青島海爾在此期間收入規(guī)模 CAGR分別為+22%、+29%（美的電器數(shù)據(jù)）、+26%。圖表17： 2008-2011 年，家電板塊（申萬(wàn)家電）收入 CAGR+24%圖表18： 2007-2011 年，家電龍頭收入規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)(億元) 12,00010,0008,0006,0004,0002,0000家電板塊營(yíng)業(yè)收

31、入（億元）營(yíng)收同比2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017(%) 50%40%30%20%10%0%-10%(億元) 1,0009008007006005004003002001000格力電器美的電器青島海爾200620072008200920102011 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來(lái)源：Wind、 注：美的電器 2013 年退市，并由美的集團(tuán)整體上市資料來(lái)源：Wind、 HYPERLINK / 白電收入增長(zhǎng)的 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)

32、級(jí)標(biāo)準(zhǔn)2019Q1 家電板塊業(yè)績(jī)進(jìn)入筑底期2018 年及 2019Q1 業(yè)績(jī)分析短期家電板塊回落較為明顯，我們跟蹤篩選了 33 家申萬(wàn)板塊家電企業(yè)，其中 7 家白電、5 家廚衛(wèi)、6 家黑電、6 家上游、9 家小家電企業(yè)，板塊 2018 年業(yè)績(jī)低于預(yù)期比例較大，經(jīng)營(yíng)壓力制約板塊表現(xiàn)。但我們認(rèn)為，隨著 2019 年 3 月社零增速與地產(chǎn)銷(xiāo)售回暖，家電企業(yè)需求有望緩和，經(jīng)營(yíng)情況或逐步好轉(zhuǎn)。圖表19： 重點(diǎn)家電板塊個(gè)股營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速分類(lèi)證券簡(jiǎn)稱(chēng)證券代碼2018 年?duì)I收同比2018 年歸母凈利潤(rùn)同比2019 年 Q1 營(yíng)收同比2019 年 Q1 歸母凈利潤(rùn)同比白電美的集團(tuán)000333.SZ7.9%17

33、.1%7.8%16.6%白電格力電器000651.SZ33.6%17.0%2.5%1.6%白電青島海爾600690.SH12.2%7.7%10.2%9.4%白電小天鵝 A000418.SZ10.5%23.6%8.0%18.0%白電海信家電000921.SZ7.6%-31.7%-3.2%49.1%白電長(zhǎng)虹美菱000521.SZ4.1%19.0%-0.5%7.6%白電惠而浦600983.SH-1.2%370.0%-13.9%-126.5%廚衛(wèi)老板電器002508.SZ5.8%0.8%4.3%5.8%廚衛(wèi)華帝股份002035.SZ6.4%32.8%-6.5%14.8%廚衛(wèi)萬(wàn)和電氣002543.SZ5

34、.8%18.3%-6.8%21.4%廚衛(wèi)浙江美大002677.SZ36.5%23.7%31.6%22.1%廚衛(wèi)日出東方603366.SH14.1%-997.7%4.3%-29.2%黑電TCL 集團(tuán)000100.SZ1.6%30.2%15.5%6.6%黑電海信電器600060.SH6.9%-59.4%-2.4%-90.4%黑電四川長(zhǎng)虹600839.SH6.7%-8.5%5.8%-6.6%黑電深康佳 A000016.SZ47.7%-91.9%38.6%53.5%黑電兆馳股份002429.SZ25.8%-26.1%-13.9%13.6%黑電創(chuàng)維數(shù)字000810.SZ7.0%247.6%7.7%78.

35、1%上游長(zhǎng)虹華意000404.SZ9.8%-25.7%-7.3%0.5%上游三花智控002050.SZ13.1%4.6%7.9%4.2%上游康盛股份002418.SZ-41.0%-642.6%-39.5%-581.4%上游海立股份600619.SH12.1%10.5%-4.9%3.3%上游奮達(dá)科技002681.SZ4.2%-275.9%6.5%-10.6%上游漢宇集團(tuán)300403.SZ2.0%1.3%15.6%41.3%小家電蘇泊爾002032.SZ22.8%25.9%12.0%13.8%小家電九陽(yáng)股份002242.SZ12.7%9.5%14.7%10.9%小家電新寶股份002705.SZ2.

36、7%23.2%3.4%106.5%小家電萊克電氣603355.SH2.7%15.7%-6.7%18.3%小家電飛科電器603868.SH3.2%1.1%-4.4%-6.3%小家電愛(ài)仕達(dá)002403.SZ6.1%-13.9%4.9%12.3%小家電融捷健康300247.SZ-12.7%-1255.2%-29.9%-181.1%小家電榮泰健康603579.SH19.7%15.3%-15.2%-0.8%小家電科沃斯603486.SH25.1%29.1%3.1%-23.8%資料來(lái)源：Wind、 2018 年及 2019 年 Q1 營(yíng)收、凈利潤(rùn)表現(xiàn)整體來(lái)看，白電和小家電板塊在營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)表現(xiàn)上均居于

37、前列，而上游企業(yè)缺乏議價(jià)能力，收入與凈利潤(rùn)均有較大壓力。收入端：2018 年家電營(yíng)收同比+13.8%，其中，子板塊白電、小家電、黑電、上游、廚衛(wèi)，分別同比+15.8%、+13.3%、+10.3%、+8.6%、+8.3%。2019Q1 家電營(yíng)收同比+7.3%，子板塊黑電、白電、小家電、廚衛(wèi)、上游，分別同比+12.1%、+6.6%、+4.8%、-1.3%、-3.5%。穩(wěn)定性較高，而廚衛(wèi)和上游子板塊依然面臨景氣下滑壓力。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表20： 2018 年及 2019Q1 分板塊營(yíng)收增速：三大白電領(lǐng)銜板塊分類(lèi)2018 年?duì)I收（億元）201

38、8 年?duì)I收同比2019 年 Q1 營(yíng)收（億元）2019 年 Q1 營(yíng)收同比核心家電11,474.5013.8%2,887.907.3%白電7,285.9315.8%1,862.786.6%三大白電6,451.6017.0%1,645.507.6%廚衛(wèi)250.118.3%59.44-1.3%黑電2,987.1810.3%726.3312.1%上游385.138.6%97.28-3.5%小家電566.1513.3%142.074.8%資料來(lái)源：Wind、 行業(yè)景氣依然偏低，2018 年 Q1-2019 年 Q1 家電板塊季度收入同比增速分別為+18.1%、+14.3%、+9.7%、+11.0%、+

39、6.8%圖表21： 行業(yè)景氣度依然偏低，但季度收入增速有所企穩(wěn)(%)70%60%50%40%30%-10%-20%-30%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1資料來(lái)源：Wind、華泰證券研究所黑電上游小家電20%凈利潤(rùn)：2018 年家電歸母凈利潤(rùn)同比持平，其中，子板塊白電、小家電、廚衛(wèi)、黑電、上游，分別+14.7%、-3.2%、-8.0%、-44.9%、-107.0%。2019Q1 家電歸母凈利潤(rùn)同比+7.2%，子板塊廚衛(wèi)、白電、小家電、黑電、上游，分別+12.3%、+9.3%、+5.8%、-8.7%、-10.8%。圖表2

40、2： 2018 年及 2019Q1 分板塊歸母凈利潤(rùn)增速：三大白電依然領(lǐng)銜板塊分類(lèi)2018 年歸母凈利潤(rùn)（億元）2018 年歸母凈利潤(rùn)同比2019 年 Q1 歸母凈利潤(rùn)（億元）2019 年 Q1 歸母凈利潤(rùn)同比核心家電694.350.0%185.137.2%白電574.1414.7%150.079.3%三大白電538.7415.6%139.378.7%廚衛(wèi)25.25-8.0%6.8312.3%黑電53.68-44.9%12.47-8.7%上游-1.69-107.0%4.04-10.8%小家電42.96-3.2%11.725.8%資料來(lái)源：Wind、 行業(yè)格局優(yōu)勢(shì)，凈利潤(rùn)表現(xiàn)整體優(yōu)于收入表現(xiàn)，2

41、018 年 Q1-2019 年 Q1 家電板塊季度歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為+24.1%、+23.3%、+15.2%、-50.5%、+7.7%。圖表23： 行業(yè) 2019Q1 季度歸母凈利潤(rùn)增速有所企穩(wěn)(%)80%60%40%20%-20%-40%-60%-80%-100%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1注：剔除了 2 個(gè)極值，2017Q4 黑電增速（同比+527.5%）及 2018Q4 上游增速（同比-442.8%）資料來(lái)源：Wind、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)2018

42、年及 2019 年 Q1 盈利能力變化毛利率2018 年家電板塊毛利率為 24.4%，較 2017 年下降 0.4PCT，白電、廚衛(wèi)、小家電毛利率表現(xiàn)更為穩(wěn)定，而黑電、上游由于議價(jià)較弱，毛利率有明顯下行。2019 年 Q1 家電板塊毛利率為 24.8%，隨著原材料價(jià)格壓力減弱、人民幣匯率同比貶值，毛利率已經(jīng)有所回升。圖表24： 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局決定了白電毛利率的穩(wěn)定程度板塊分類(lèi)2018 年毛利率2018 年毛利率變化2019 年 Q1 毛利率2019 年 Q1 毛利率變化核心家電24.4%-0.4PCT24.8%0.5PCT白電27.9%0.1PCT28.4%1.4PCT三大白電28.8%-0.1

43、PCT29.1%1.3PCT廚衛(wèi)42.6%0.3PCT43.6%3.5PCT黑電14.0%-1.9PCT13.8%-1.3PCT上游18.5%-2.3PCT16.9%-0.5PCT小家電30.6%0.4PCT30.4%0.4PCT資料來(lái)源：Wind、 家電板塊季度毛利率水平從 2018Q3 開(kāi)始，已經(jīng)有所企穩(wěn)上行，2018 年 Q1-2019 年 Q1家電板塊季度毛利率分別為 24.3%、24.6%、24.2%、24.6%、24.8%。圖表25： 季度毛利率上游及黑電由于議價(jià)能力較弱，盈利能力行業(yè)墊底且波動(dòng)性明顯(%)50%核心家電白電三大白電廚電45%40%35%30%25%20%15%10

44、%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1資料來(lái)源：Wind、華泰證券研究所黑電上游小家電 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)凈利率2018 年家電板塊凈利率為 6.6%，較 2017 年下降 0.9PCT，除白電外，其他子板塊凈利潤(rùn)率均有明顯下滑。2019 年 Q1 家電板塊凈利率為 7.0%。圖表26： 白電凈利潤(rùn)率穩(wěn)定性較高板塊分類(lèi)2018 年凈利率2018 年凈利率變化2019 年 Q1 凈利率2019 年 Q1 凈利率變化核心家電6.6%-0.9PCT7.0%0.1PCT白電8.

45、5%-0.1PCT8.7%0.2PCT三大白電9.0%-0.1PCT9.1%0.1PCT廚衛(wèi)10.2%-1.8PCT11.7%1.5PCT黑電2.2%-1.8PCT2.3%-0.1PCT上游0.0%-7.4PCT4.7%-0.4PCT小家電7.5%-1.4PCT8.2%0.0PCT資料來(lái)源：Wind、 白電龍頭抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)能力居前列，2018 年 Q1-2019 年 Q1 家電板塊季度凈利率分別為6.9%、8.4%、7.1%、4.0%、7.0%，同期三大白電凈利潤(rùn)率為 9.0%、11.1%、9.3%、6.5%、9.1%均保持行業(yè)領(lǐng)先。圖表27： 單季度凈利潤(rùn)增速穩(wěn)定性白電領(lǐng)先(%)14%12%

46、10%8%8.5%10.7%8.5%8.7%11.1%9.0%9.3%9.1%6%6.5%4%2%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1注：剔除了 1 個(gè)極值，2018Q4 上游凈利潤(rùn)率（-21.5%） 資料來(lái)源：Wind、華泰證券研究所黑電上游小家電費(fèi)用率2018 年家電板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率為 11.0%，較 2017 年下降 0.5PCT，銷(xiāo)售費(fèi)用率隨行業(yè)需求景氣波動(dòng)較為明顯。降幅前三的子板塊分別為白電、黑電、上游。2019 年 Q1 家電板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率為 11.2%。圖表28： 銷(xiāo)售費(fèi)用率反映出銷(xiāo)售景氣度在 2019Q1 提

47、升板塊分類(lèi)2018 年銷(xiāo)售費(fèi)用率2018 年銷(xiāo)售費(fèi)用率變化2019 年 Q1 銷(xiāo)售費(fèi)用率2019 年Q1 銷(xiāo)售費(fèi)用率變化核心家電11.0%-0.5PCT11.2%0.4PCT白電12.4%-0.8PCT12.9%0.8PCT三大白電12.2%-0.8PCT12.7%0.9PCT廚衛(wèi)21.9%0.3PCT24.0%1.4PCT黑電7.0%-0.6PCT6.7%-0.6PCT上游3.4%0.1PCT2.9%0.1PCT小家電13.1%1.0PCT12.8%0.9PCT資料來(lái)源：Wind、 2018 年家電板塊管理及研發(fā)費(fèi)用率為 6.5%，較 2017 年提升 0.9PCT，研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)為主要原因。

48、2019 年 Q1 家電板塊管理及研發(fā)費(fèi)用率為 5.6%。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表29： 各個(gè)子板塊管理及研發(fā)費(fèi)用率均有提升板塊分類(lèi)2018 年管理及研發(fā)費(fèi)用率2018 年管理及研發(fā)費(fèi)用率變化2019 年 Q1 管理及研發(fā)費(fèi)用率2019 年Q1 管理及研發(fā)費(fèi)用率變化核心家電6.5%0.9PCT5.6%0.4PCT白電6.7%1.2PCT5.6%0.4PCT三大白電6.9%1.1PCT5.9%0.4PCT廚衛(wèi)7.3%0.3PCT6.4%0.1PCT黑電5.8%0.4PCT5.1%0.2PCT上游8.4%0.8PCT7.3%1.0PCT小家電6

49、.9%0.5PCT6.4%1.1PCT資料來(lái)源：Wind、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)需求企穩(wěn)，競(jìng)爭(zhēng)格局看盈利波動(dòng)，白電龍頭具備穩(wěn)定性?xún)?yōu)勢(shì)家電零售市場(chǎng)需求有所企穩(wěn)，需求釋放好于悲觀預(yù)期。2019Q1，家用電器和音像器材類(lèi)零售額同比+2.8%，終端需求呈現(xiàn)出明顯企穩(wěn)（2018 年 Q1-Q4 同比增速分別為-3.0%、-5.7%、-14.9%、-1.4%），圖表30： 家用電器和音像器材類(lèi)零售額同比增速，需求已經(jīng)有所企穩(wěn)(%)15%2015201620172018201910%5%0%Q1Q2Q3Q4-10%-15%-20%資料來(lái)源：Wind、華泰證

50、券研究所-5%家電細(xì)分板塊來(lái)看，空調(diào)及小家電需求率先企穩(wěn)。奧維云網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2019Q1 空調(diào)零售額 356 億元（同比+2.8%）、小家電零售額 152 億元（同比+0.7%），吸塵器及凈水器零售額同比分別+5.9%、+5.4%。圖表31： 2019Q1 家用電器細(xì)分板塊表現(xiàn)，空調(diào)和小家電產(chǎn)品需求更優(yōu)(億元)(%)3002502002.8%9.0%-0.6%0.7%5.9%10%5.4%5%0%-4.3%-5%-10.3% -9.1%-10%-13.3% -13.0%空調(diào)冰箱 冷柜 洗衣機(jī)彩電 廚電電熱水器燃?xì)鉄崴餍〖译娢鼔m器凈水器資料來(lái)源：奧維云網(wǎng)、 白電：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定性高，龍頭

51、防御價(jià)值領(lǐng)先白電市場(chǎng)，空調(diào)銷(xiāo)售表現(xiàn)好于市場(chǎng)悲觀預(yù)期，冰洗依賴(lài)出口拉動(dòng)。2019 年 1-3 月，空、冰、洗出貨量分別同比+0.9%、+3.6%、-0.9%，終端需求偏弱，龍頭公司在品牌力、產(chǎn)品力、渠道力均領(lǐng)先行業(yè)，且家電更新消費(fèi)促進(jìn)政策更為偏向于高效節(jié)能產(chǎn)品，龍頭企業(yè)技術(shù)投入領(lǐng)先，有望鞏固弱周期市場(chǎng)份額。樂(lè)觀因素：空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)需求已經(jīng)有所回升，一二線(xiàn)城市地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)的逐步回暖，對(duì)于空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)需求的穩(wěn)步釋放有支撐作用。同時(shí)產(chǎn)業(yè)對(duì)于內(nèi)銷(xiāo)需求的信心也有所提升，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)數(shù)據(jù)，4 月空調(diào)行業(yè)總排產(chǎn)量環(huán)比 3 月仍有提升。成本端壓力減輕，出口產(chǎn)品價(jià)格讓利空間更大，冰洗出口競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)。悲觀因素：弱需求壓力下，

52、部分廠(chǎng)商促銷(xiāo)力度和頻率均有所提高，短期產(chǎn)品均價(jià)有所波動(dòng)。我們認(rèn)為短期行業(yè)需求回暖，去庫(kù)存壓力或影響盈利能力，但是白電行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，盈利能力的回升或依然快于收入端的改善。白電行業(yè)需求表現(xiàn)偏弱，但空調(diào)好于悲觀預(yù)期產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)數(shù)據(jù)顯示，2019 年 1-3 月家用空調(diào)整體銷(xiāo)售 4027.3 萬(wàn)臺(tái)，同比+0.9%。其中，內(nèi)銷(xiāo) 2185.3 萬(wàn)臺(tái)，同比+2.9%；出口 1842.0 萬(wàn)臺(tái)，同比-1.4%。其中 3 月單月，家用空調(diào)總出貨量 1689.8 萬(wàn)臺(tái)，同比-2.0%。其中內(nèi)銷(xiāo) 951.6 萬(wàn)臺(tái)，同比+2.9%；出口 738.3 萬(wàn)臺(tái)，同比-7.6%。整體來(lái)看 2019 年家用空調(diào)市場(chǎng)內(nèi)銷(xiāo)節(jié)后

53、需求小幅復(fù)蘇，整體表現(xiàn)略好于市場(chǎng)悲觀預(yù)期，而出口受到 2018 年底出口搶跑等因素影響，短期回落?？備N(xiāo)量總銷(xiāo)量同比圖表32： 空調(diào)總銷(xiāo)量月度同比數(shù)據(jù)（單位：萬(wàn)臺(tái)，%）(萬(wàn)臺(tái))(同比)1,8001,60060%1,4001,20040%1,00020%8000%600-20%400200-40%2016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/3資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、華泰證券研究所2,000100%產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)數(shù)據(jù)顯示，2

54、019 年 1-3 月冰箱整體銷(xiāo)售 1736.5 萬(wàn)臺(tái)，同比+3.6%；內(nèi)銷(xiāo) 1015.8萬(wàn)臺(tái)，同比-1.9%；出口 720.8 萬(wàn)臺(tái)，同比+12.5%。其中 2019 年 3 月單月冰箱整體出貨706.5 萬(wàn)臺(tái)，同比+4.5%；內(nèi)銷(xiāo) 426.6 萬(wàn)臺(tái)，同比-2.3%；出口 279.8 萬(wàn)臺(tái)，同比+17.3%。外銷(xiāo)表現(xiàn)持續(xù)亮眼，拉動(dòng)整體出貨小幅增長(zhǎng)。2019 年 1-3 月洗衣機(jī)整體銷(xiāo)售量 1608.9 萬(wàn)臺(tái)，同比-0.9%；內(nèi)銷(xiāo) 1117.8 萬(wàn)臺(tái)，同比-3.0%；出口 491.1 萬(wàn)臺(tái)，同比+4.4%。其中 3 月單月總銷(xiāo)量 581.8 萬(wàn)臺(tái)，同比+2.1%；內(nèi)銷(xiāo) 392.7萬(wàn)臺(tái)，同比-5

55、.1%；出口 189.0 萬(wàn)臺(tái)，同比+18.6%。圖表33： 冰箱總銷(xiāo)量月度同比數(shù)據(jù)（單位：萬(wàn)臺(tái)，%）圖表34： 洗衣機(jī)總銷(xiāo)量月度同比數(shù)據(jù)（單位：萬(wàn)臺(tái)，%）(萬(wàn)臺(tái))總銷(xiāo)量總銷(xiāo)量同比9008007006005004003002001002016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/30(同比) 30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%(萬(wàn)臺(tái)) 700總銷(xiāo)量總銷(xiāo)量同比6005004003

56、002001002016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/30(同比) 20%15%10%5%0%-5%-10%-15% HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)份額，弱周期看多龍頭2019 年 1-3 月份，美的空調(diào)增長(zhǎng)表現(xiàn)領(lǐng)先，一方面，公司階段性促銷(xiāo)策略

57、拉動(dòng)下，出貨提升較為顯著，另一方面，公司重點(diǎn)推動(dòng)零售渠道轉(zhuǎn)型以及渠道下沉，提升了家電大品類(lèi)促銷(xiāo)的效果及產(chǎn)品覆蓋能力，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有所提升。其中，格力 1-3 月總銷(xiāo)量同比 +0.2%（內(nèi)銷(xiāo)同比+3.4%、外銷(xiāo)同比 -5.2%），市占率同比-0.2PCT；美的總銷(xiāo)量同比 +13.5%（內(nèi)銷(xiāo)同比 +13.8%、外銷(xiāo)同比 +13.2%），市占率同比 +3.2PCT；海爾總銷(xiāo)量同比-21.8%（內(nèi)銷(xiāo)同比 -12.4%、外銷(xiāo)同比-36.0%），市占率同比 -2.4PCT。圖表35： 2019 年 1-3 月空調(diào)分品牌總銷(xiāo)量占比（單位：%）圖表36： 2019年1-3 月冰箱分品牌總銷(xiāo)量占比（單位：%）TCL

58、7.0%其他海信科龍20.2%其他5.3%37.6%海爾志高格力 18.9%1.5% 海 爾29.3%8.4%中山奧馬10.4%美的28.4%美菱美的系6.6% 海信科龍14.3%12.2%資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 2019 年 1-3 月，冰箱出口驅(qū)動(dòng)力提升，海爾總銷(xiāo)量同比 -2.3%（內(nèi)銷(xiāo)同比-0.6%、外銷(xiāo)同比-21.9%），市占率同比-1.1PCT；美的銷(xiāo)量同比+8.4%（內(nèi)銷(xiāo)同比+2.2%、外銷(xiāo)同比+17.5%），市占率同比+0.6PCT；海信科龍銷(xiāo)量同比-3.8%（內(nèi)銷(xiāo)同比-7.6%、外銷(xiāo)同比+1.0%），市占率同比-0.9PCT。2019 年 1-3 月，洗衣機(jī)

59、出貨增速龍頭更優(yōu)，海爾銷(xiāo)量同比+1.3%（內(nèi)銷(xiāo)同比-2.7%、外銷(xiāo)同比+33.0%），市占率同比+0.6 PCT；美的銷(xiāo)量同比+6.6%（內(nèi)銷(xiāo)同比+2.5%、外銷(xiāo)同比+24.9%），市占率+1.9PCT。圖表37： 2019年1-3月洗衣機(jī)分品牌總銷(xiāo)量占比（單位：%）其他博世32.9%2.3%TCL 4.0%惠而浦海爾28.7%4.9%美的系27.3%資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)、 小家電：爆款經(jīng)濟(jì)引導(dǎo)需求走向小家電產(chǎn)品線(xiàn)上消費(fèi)居于前列，傳統(tǒng)品牌電商模式紅利不再，未來(lái)消費(fèi)者標(biāo)簽化品牌增多， 社交電商助力“爆款經(jīng)濟(jì)”。線(xiàn)上渠道擴(kuò)張了小家電行業(yè)的客戶(hù)覆蓋面，依托社交傳播模式，爆款產(chǎn)品流量成本獲得較大幅降低，

60、同時(shí)在短時(shí)間內(nèi)向意向消費(fèi)者快速傳播。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)樂(lè)觀因素：小家電個(gè)性化需求逐步釋放，新品類(lèi)提升增長(zhǎng)空間，線(xiàn)上渠道的有效下沉使得新興產(chǎn)品的觸點(diǎn)大幅擴(kuò)張，社交電商的興起彌補(bǔ)了電商流量成本高企的問(wèn)題，同時(shí)社交傳播方式加快了消費(fèi)者教育，各個(gè)細(xì)分品類(lèi)中均有爆款出現(xiàn)。悲觀因素：產(chǎn)品功能性差異小、門(mén)檻低，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，只有加快產(chǎn)品更新周期，才能在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中分享增長(zhǎng)紅利。海外需求受到存在不確定性，貿(mào)易政策與人民幣匯率的擾動(dòng)持續(xù)存在。社交電商興起，帶來(lái)小家電爆款產(chǎn)品傳播加速根據(jù) Euromonitor 統(tǒng)計(jì)，2018 年國(guó)內(nèi)小家電市場(chǎng)線(xiàn)上銷(xiāo)售比例