1、 第 頁(yè) 目錄策略要1 HYPERLINK l _bookmark0 一、豆存產(chǎn)能，仍累較高轉(zhuǎn)存3 HYPERLINK l _bookmark1 （一美面可持或下調(diào)3 HYPERLINK l _bookmark6 （二美單或低而下降5 HYPERLINK l _bookmark10 二、粕下了能買？7 HYPERLINK l _bookmark15 三、險(xiǎn)提示9免責(zé)明圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖1:美豆需衡僅調(diào)作出，應(yīng)調(diào)作初期庫(kù)，他目變4 HYPERLINK l _bookmark3 圖2:美玉供平表調(diào)新作面和產(chǎn)估反映播落的響4 HYPERLINK l _book

2、mark4 圖3:美玉播窗較年加一，進(jìn)仍慢美豆種口計(jì)6 月24 日關(guān)，前度偏 HYPERLINK l _bookmark4 慢5 HYPERLINK l _bookmark5 圖4:美豆產(chǎn)來(lái)15 天略低正值氣高正常值5 HYPERLINK l _bookmark7 圖5:美豆種遲致芽同比顯低或響續(xù)生，豆產(chǎn)在47-49 之間6 HYPERLINK l _bookmark8 圖6:不同境，豆消為【15.1%，19.8%】7 HYPERLINK l _bookmark9 圖7:美豆消與豆盤呈負(fù)關(guān)系7 HYPERLINK l _bookmark11 圖8:2018 年豆口75%來(lái)巴西8 HYPERLI

3、NK l _bookmark12 圖9:用不進(jìn)來(lái)對(duì)計(jì)連豆價(jià)，致在2900-3050和【3550-3700】8 HYPERLINK l _bookmark13 圖10:2019 年5 月美豆水大上，似2018 貿(mào)易全爆時(shí)9 HYPERLINK l _bookmark14 圖11:如果現(xiàn)2018 年高，巴大對(duì)國(guó)豆價(jià)格【3400-3700】96 月 28 日中午 12 點(diǎn)(北京時(shí)間 29 日凌晨 0 點(diǎn))USDA 將公布作物面積終值報(bào)告。USDA 6 ?我們通過(guò)測(cè)算，認(rèn)為面積終值可能繼續(xù)下調(diào)美豆面積，后期天氣炒作仍對(duì)市場(chǎng)有支撐力度。但漲幅取決于中美貿(mào)易關(guān)系走向，因?yàn)檫@對(duì)南北美大豆升貼水影響較大。豆粕

4、深跌仍是買入良機(jī)。但總體上，目前看，并不具備大漲條件，保持區(qū)間操作思路為宜。中長(zhǎng)期或依然可看漲。一、美豆存減產(chǎn)可能，但仍累于較高結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存按照極端情況測(cè)算，美豆可能先揚(yáng)后抑。截至 6 月 24 日，美豆 2019 年播種15 豆不減產(chǎn)（面積不減，單產(chǎn)不降，高結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存和中美貿(mào)易戰(zhàn)下出口預(yù)期下降的（一）美豆面積可能持平或下調(diào)盡管同樣受到降水困擾，盡管同樣播種進(jìn)度大幅落后，玉米和大豆在 6 月WASDE 中得到了不同的“禮遇”。在 6 USDA 5 7500 7500 1.166 （112.1320年度大豆年末庫(kù)存預(yù)估107 （預(yù)測(cè)1.9.9。美囯201920年度10.5 （989.2020年度）1.

5、23 5300 圖1: 美豆供需平衡表僅下調(diào)舊作出口，相應(yīng)上調(diào)新作期初期末庫(kù)存，其他項(xiàng)目未變SOYBEANS2017/18Est.MayEst.JunMayJunMillion Acres種植面積90.289.289.284.6 *84.6 *收割面積89.588.188.1Bushels83.8 *83.8 *單產(chǎn)49.351.651.649.5 *49.5 *Million Bushels期初庫(kù)存3024381070產(chǎn)量44124544454441504150進(jìn)口2217172020總供應(yīng)47354999499951655240壓榨20552100210021152115出口1700195

6、01950種子10498989696損耗931313434總需求42974004392941954195期末庫(kù)存4389951045農(nóng)場(chǎng)均價(jià)9.338.55期末庫(kù)消比10.2%24.9%27.2%23.1%24.9%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 對(duì)玉米 USDA -9%， 同比-5%。同時(shí)由于期初庫(kù)存的調(diào)整，美玉米新作期末庫(kù)存環(huán)比-32.6%，同比-23.7%。期末庫(kù)消比環(huán)比下降 5 個(gè)百分點(diǎn)，同比下降 3.5 個(gè)百分點(diǎn)。圖2: 美玉米供需平衡表下調(diào)了新作的面積和單產(chǎn)預(yù)估，反映了播種落后的影響CORN2017/18Est.Proj.MayProj.環(huán)比同比Million Acres播

7、種面積90.289.192.889.8-3.2%0.79%收割面積82.781.785.4Bushels82.4-3.5%0.9%單產(chǎn)176.6176.4176166-5.7%-5.9%期初庫(kù)存22932140Million Bushels209521954.8%2.6%產(chǎn)量14609144201503013680-9.0%-5.1%進(jìn)口3635355042.9%42.9%總供應(yīng)16939165951716015925-7.2%-4.0%飼料及損耗5304530054505150-5.5%-2.8%食用、種子、工業(yè)用70566900695069500.0%0.7%酒精5605545055005

8、5000.0%0.9%國(guó)內(nèi)消費(fèi)12360122001240012100-2.4%-0.8%出口2438220022752150-5.5%-2.3%總需求14799144001467514250-2.9%-1.0%期末庫(kù)存2140219524851675-32.6%-23.7%農(nóng)場(chǎng)均價(jià)3.315.2%5.6%期末庫(kù)消比14.5%15.2%16.9%11.8%-5.2%-3.5%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 截至6 月24 96%，低于五年均值 100%。往年玉米播種最早 5 月 20 號(hào)左右，最遲 6 月 10 日左右即完成；2019 年玉米播種足足延長(zhǎng) 2-3 周。天氣預(yù)報(bào)顯示，未來(lái)

9、兩周美豆主產(chǎn)區(qū)降水略低于正常值，氣溫高于正常值。有利于美豆播種加快進(jìn)度，或彌補(bǔ)此前的落后。當(dāng)然還有一種可能，就是美豆播種面積不及此前預(yù)期。我們假定同比降幅10%。圖3: 美玉米播種窗口較常年增加一周，但進(jìn)度仍偏慢；美豆播種窗口預(yù)計(jì) 6 月 24 日關(guān)閉，當(dāng)前進(jìn)度偏慢1201000玉米播種進(jìn)度落后 2019-04-082016-04-112017-04-10 2019-04-082016-04-112017-04-102018-04-09100Week8Week9Week100Week8Week9Week10美豆播種進(jìn)度落后2019-04-22 2016-04-252017-04-242018-

10、04-23Week1Week2Week3Week4 Week5Week6Week7Week1Week2Week3Week4Week52019-04-22 2016-04-252017-04-242018-04-23Week1Week2Week3Week4 Week5Week6Week7Week1Week2Week3Week4Week5Week6Week7Week8Week9Week10數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 圖4: 美豆主產(chǎn)區(qū)未來(lái) 15 天降水略低于正常值，氣溫高于正常值數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind （二）美豆單產(chǎn)或因低溫而下降7 截至 6 月 24 71%91%，也低于去年同期的 90%3 月到 5 基山

11、脈西部到 Allegheny 7 47-49 蒲式耳走勢(shì)。具體又分為三個(gè)區(qū)域，分別為【34-4040-4447-52USDA 47-49圖5: 美豆播種延遲導(dǎo)致出芽率同比明顯偏低，或影響后續(xù)生長(zhǎng)，美豆單產(chǎn)可能在 47-49 之間美豆單產(chǎn)歷史走勢(shì)美豆出芽率 %2019-05-202017-05-15大豆:5年平均出芽率2016-05-162018-05-1452.1047.5844.0139.552019-05-202017-05-15大豆:5年平均出芽率2016-05-162018-05-1452.1047.5844.0139.5539.733.91201005080456040402035W

12、eek1Week2Week3Week4Week5Week6Week7Week8Week90Week1Week2Week3Week4Week5Week6Week7Week8Week9999900000001000020000300004000050000600007000080000900010010110101201013010140101501016010170101801019數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 10%種面積同比降幅 10%，單產(chǎn)分別為 47，48，48.5，49 /15.1%，19.8%27%下降 7 -12 翻閱歷史，美豆庫(kù)消比與美豆收盤價(jià)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)-0.55。庫(kù)消比在10

13、%-15%900-1000 因此 2019/20 、8 即（，美圖6: 不同情境下，美豆庫(kù)消比為【15.1%，19.8%】大豆2017/182018/19 Est.月2018/19 Est.月2019/20 Proj.月月面積-10%；單產(chǎn)不變面積-10%；單 面積-10%； 面積-10%； 面積-10%；產(chǎn)單產(chǎn)-7%單產(chǎn)-6%百萬(wàn)英畝種植面積90.289.289.284.6 *84.6 *80.2880.2880.2880.2880.28收割面積89.5 *83.8 *79.579.579.579.579.5蒲式耳單產(chǎn)49.351.651.649.5 *49.5 *4

14、9.5474848.549百萬(wàn)蒲式耳期初庫(kù)存302438438995107010701070107010701070產(chǎn)量4412454445444150415039363737381738573897進(jìn)口22171720202020202020總供應(yīng)4735499949995165524050264827490749474987壓榨2055210021002115211521152115211521152115出口2129177517001950195019501950195019501950種子104989896969696969696損耗9313134343434343434總需求4297

15、400439294195419541954195419541954195期末庫(kù)存43899510709701045831632712752792農(nóng)場(chǎng)均價(jià)9.338.55期末庫(kù)消比10.2%24.9%27.2%23.1%24.9%19.8%15.1%17.0%17.9%18.9%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 圖7: 美豆庫(kù)消比與美豆收盤價(jià)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系30%160 0140 025%120 020%100 015%80060010%4005%20020062007200820092010201120122013201420152016201720182019數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 二、豆粕下

16、跌了還能買嗎？8 這里有必要計(jì)算一下豆粕的合理價(jià)格區(qū)域。當(dāng)前我國(guó)進(jìn)口大豆主要來(lái)自南美。數(shù)據(jù)顯示，2018 年大豆進(jìn)口量 8806 萬(wàn)噸，其中 75%來(lái)自巴西。19%來(lái)自美國(guó)。巴西已經(jīng)成為我國(guó)進(jìn)口大豆第一進(jìn)口來(lái)源國(guó)。且具有絕對(duì)的占比優(yōu)勢(shì)。其他美國(guó)巴西阿根廷阿根廷其他美國(guó)巴西圖8:2018年大豆進(jìn)口 75%來(lái)自巴西2017年大豆進(jìn)口來(lái)源146.39, 2%其他美國(guó)巴西圖8:2018年大豆進(jìn)口 75%來(lái)自巴西2017年大豆進(jìn)口來(lái)源146.39, 2%2018年大豆進(jìn)口來(lái)源519.53, 6%387.40, 4%658.20,7%1,664.01,19%3,285.54,34%5,092.73,53%

17、6,608.20,75%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 中信期貨研究部應(yīng)豆粕價(jià)格為 2900-3050 元/元/2018 圖9: 用不同進(jìn)口來(lái)源對(duì)應(yīng)計(jì)算連豆粕價(jià)格，大致落在【2900-3050】和【3550-3700】美豆巴西大豆美豆價(jià)格8508809109409701000CBOT大豆價(jià)格8508809109409701000美灣近月升貼水737373737373巴西近月升貼水103103103103103103美豆價(jià)格 元/噸339350361372383394巴西豆價(jià)格 元/噸350361372383394405進(jìn)口到港成本311031963283337034563543進(jìn)口到港成本31263212

18、3299338634723559273628462957306731783288275628672977308731983308530027122823293330443154326453002733284329533064317432855400豆粕價(jià)格（關(guān)稅3%，增值稅11%）2689279929103020313032415400豆粕價(jià)格（關(guān)稅3%，增值稅11%）270928192930304031513261550026652776288629963107321755002685279629063017312732385600264227522862297330833194560026

19、62277228832993310432145700261827282839294930603170570026382749285929703080319058002594270528152926303631475800261527252836294630563167美豆阿根廷大豆美豆價(jià)格8508809109409701000CBOT大豆價(jià)格8508809109409701000美灣近月升貼水737373737373阿根廷近月升貼水112112112112112112美豆價(jià)格 元/噸339350361372383394阿根廷豆價(jià)格 元/353364376387398409進(jìn)口到港成本37163

20、8203924402841334237進(jìn)口到港成本317532623349343535223609350836403773390640394172281929303040315132613371530034843617375038834015414853002796290630173127323733485400豆粕價(jià)格（關(guān)稅3461359337263859399241255400豆粕價(jià)格（關(guān)稅277228832993310332143324550025%，增值稅34373570370338353968410155003%，增值稅274928592969308031903301560010%）341335463679381239454077560011%）2725283529463056316732775700339035233655378839214054570027012812292230333143325458003366349936323765389840305800267827882899300931203230數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 圖10: 2019 5 20183002502001501003002502001501000 進(jìn)口大豆:南美大豆:升貼水 日美分/蒲式耳進(jìn)口大豆:美國(guó)西