1、 可轉(zhuǎn)債中期策略報(bào)告正文轉(zhuǎn)債的本質(zhì)：來(lái)自一次自然實(shí)驗(yàn)的觀察2019 年轉(zhuǎn)債行情的歷史成色3 10%2005 13 次行9 2006/20072009、2014/2015 20102012 2013 2017582019 1 420%牛市24 2006/2007 2005 2006 6 130 200 與方式顯然不是一般固收投資者可以駕馭的。2016 10 2019 勢(shì)表現(xiàn)顯然是最近幾年的最佳情況，而且是以普漲方式呈現(xiàn)。2019 1 4 140 ）17%，數(shù)量達(dá)到 19 只，僅次于 可轉(zhuǎn)債中期策略報(bào)告正文轉(zhuǎn)債的本質(zhì)：來(lái)自一次自然實(shí)驗(yàn)的觀察2019 年轉(zhuǎn)債行情的歷史成色3 10%2005 13 次

2、行9 2006/20072009、2014/2015 20102012 2013 2017582019 1 420%牛市24 2006/2007 2005 2006 6 130 200 與方式顯然不是一般固收投資者可以駕馭的。2016 10 2019 勢(shì)表現(xiàn)顯然是最近幾年的最佳情況，而且是以普漲方式呈現(xiàn)。2019 1 4 140 ）17%，數(shù)量達(dá)到 19 只，僅次于 2014 年底牛市的情況。具體而言，各個(gè)評(píng)級(jí)的標(biāo)的均有達(dá)到140 5G 滿足了不同套路參與市場(chǎng)的需求。1：2019 4中證轉(zhuǎn)債指數(shù)漲幅（%）平均價(jià)格漲幅（%）平均平價(jià)漲幅（%）起始日最低價(jià)格起始日價(jià)格中位數(shù)起始日結(jié)束日2005-1

3、1-42006-6-227.514.523.198.2102.42006-9-222007-5-29125.188.5113.0126.0203.22007-7-192007-9-1854.932.452.4128.8164.82007-11-282008-1-1430.462.278.1126.5141.72008-12-292009-4-323.321.745.693.6109.52009-6-292009-8-437.738.334.7104.8138.52009-9-302009-11-614.722.731.4104.2125.92010-9-282012-12-62010-11-5

4、2013-2-812.813.015.614.117.521.2104.588.6123.4101.52017-5-252017-8-214.17.07.498.7104.72019-1-22019-4-422.023.142.479.396.63 10%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 2 -2014-10-272015-1-753.130.525.793.0116.42015-5-112015-6-226.939.023.7131.3166.3可轉(zhuǎn)債中期策略2：20162016-1-272016-6-132017-5-252017-12-292018-6-292018-10-192

5、016-2-182016-11-282017-9-82018-1-242018-7-232018-11-198.68.014.510.05.85.09.07.17.35.32.74.413.511.96.45.71.815.8105.3105.998.792.279.871.8114.8116.4104.7103.697.593.2數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表 3：除牛市外，2019 非牛市牛市初期2019年90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%14.10-15.0109.01-09.0410.09-10.1105.11-06.0219.01-19.

6、0417.05-17.0812.12-13.020510152025最高價(jià)超過(guò)140元個(gè)券數(shù)量（氣泡大小代表高價(jià)券平均漲幅）注：樣本僅包括行情起始日就在市的轉(zhuǎn)債數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理4：201954月中旬AA+AAAA-/A+AA+AAAA-/A+特發(fā)235特發(fā)250天馬215230廣電廣電東財(cái)195210三一三一190175橫河金農(nóng)橫河盛路洲明可轉(zhuǎn)債中期策略2：20162016-1-272016-6-132017-5-252017-12-292018-6-292018-10-192016-2-182016-11-282017-9-82018-1-242018-7-2

7、32018-11-198.68.014.510.05.85.09.07.17.35.32.74.413.511.96.45.71.815.8105.3105.998.792.279.871.8114.8116.4104.7103.697.593.2數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表 3：除牛市外，2019 非牛市牛市初期2019年90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%14.10-15.0109.01-09.0410.09-10.1105.11-06.0219.01-19.0417.05-17.0812.12-13.020510152025最高價(jià)超過(guò)140元

8、個(gè)券數(shù)量（氣泡大小代表高價(jià)券平均漲幅）注：樣本僅包括行情起始日就在市的轉(zhuǎn)債數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理4：201954月中旬AA+AAAA-/A+AA+AAAA-/A+特發(fā)235特發(fā)250天馬215230廣電廣電東財(cái)195210三一三一190175橫河金農(nóng)橫河盛路洲明洲明常熟百合170155桐昆隆基常熟鼎信湖廣湖廣150天馬 藍(lán)盾景旺13513025%45%65%85%105%125%03/0103/2104/1004/3005/2006/09年初以來(lái)最大漲幅最高價(jià)出現(xiàn)日期2019 2019 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 3 -2019.01.02-04.04最

9、高價(jià)高價(jià)券占比年初至今最高價(jià)2019-1-22019-4-422.023.142.479.397.4起始日結(jié)束日中證轉(zhuǎn)債指數(shù)平均價(jià)格漲幅平均平價(jià)漲幅起始日最低價(jià)起始日價(jià)格漲幅（%）（%）（%）格位數(shù)可轉(zhuǎn)債中期策略然而，今年轉(zhuǎn)債行情最讓人側(cè)目的還不是漲幅，而是規(guī)模擴(kuò)容的無(wú)限可能性。2019 2500 120 2019 大盤轉(zhuǎn)債接續(xù)發(fā)行，小盤轉(zhuǎn)債不斷，至今轉(zhuǎn)債市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)擴(kuò)張約 1500 億元。如果將規(guī)模與漲幅結(jié)合，那么今年的行情可能是前所未有的級(jí)別。即使不從總量而市場(chǎng)的快速擴(kuò)容給上漲行情增添了很多機(jī)會(huì)。條款限制。2019 樣的行情，使得轉(zhuǎn)債吸引力得以切實(shí)提高。6：2019余額規(guī)模（億元，右軸）轉(zhuǎn)

10、債個(gè)數(shù)可轉(zhuǎn)債中期策略然而，今年轉(zhuǎn)債行情最讓人側(cè)目的還不是漲幅，而是規(guī)模擴(kuò)容的無(wú)限可能性。2019 2500 120 2019 大盤轉(zhuǎn)債接續(xù)發(fā)行，小盤轉(zhuǎn)債不斷，至今轉(zhuǎn)債市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)擴(kuò)張約 1500 億元。如果將規(guī)模與漲幅結(jié)合，那么今年的行情可能是前所未有的級(jí)別。即使不從總量而市場(chǎng)的快速擴(kuò)容給上漲行情增添了很多機(jī)會(huì)。條款限制。2019 樣的行情，使得轉(zhuǎn)債吸引力得以切實(shí)提高。6：2019余額規(guī)模（億元，右軸）轉(zhuǎn)債個(gè)數(shù)0450040003500300025002000150010005000050607080910111213141516171819數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)

11、必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 4 -可轉(zhuǎn)債中期策略7：2019 牛市非牛市2019年908070605040302010006.09-07.0507.11-08.0115.05-15.0609.07-09.0809.01-09.0407.07-07.0914.10-15.0119.01-19.0410.09-10.1112.12-13.0217.05-17.08550標(biāo)的數(shù)量（氣泡衡量市場(chǎng)規(guī)模，億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理8：20194AAAA+及以上中信AA-及以下302520151050-5-10平銀中天視源中鼎光華伊力博彥中來(lái)奇精絕味長(zhǎng)青95100105

12、110115120貴廣125130135富祥上市首日收盤價(jià)可轉(zhuǎn)債中期策略7：2019 牛市非牛市2019年908070605040302010006.09-07.0507.11-08.0115.05-15.0609.07-09.0809.01-09.0407.07-07.0914.10-15.0119.01-19.0410.09-10.1112.12-13.0217.05-17.08550標(biāo)的數(shù)量（氣泡衡量市場(chǎng)規(guī)模，億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理8：20194AAAA+及以上中信AA-及以下302520151050-5-10平銀中天視源中鼎光華伊力博彥中來(lái)奇精絕味長(zhǎng)青9

13、5100105110115120貴廣125130135富祥上市首日收盤價(jià)EB2019 2019 4 4 但“轉(zhuǎn)債的錢”好賺么？截至019年5月共36 5只28 年1 50 7 2019 1 120 億。20 5-10 對(duì)滯后的，用轉(zhuǎn)債作為主打產(chǎn)品賺管理費(fèi)并不容易。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 5 -平均價(jià)格漲幅（%）轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）可轉(zhuǎn)債中期策略把轉(zhuǎn)債作為“固收+那么將轉(zhuǎn)債作為一個(gè)補(bǔ)充，能夠?yàn)橘~戶帶來(lái)多少增量貢獻(xiàn)呢？不妨將可投轉(zhuǎn)債純（作1）（4 4 日120bp 25%（300bp）2）6 6 20bp 100bp 出轉(zhuǎn)債作為一個(gè)補(bǔ)充品種，無(wú)論是賺錢幅度還是穩(wěn)定性均不易把握。圖表

14、9：轉(zhuǎn)債產(chǎn)品有所擴(kuò)容，但相比于轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擴(kuò)容速度還是較慢易方達(dá)安心回報(bào)64321684210.25興全長(zhǎng)信匯添富富國(guó)中歐博時(shí)華商華安0.1250.250.512可轉(zhuǎn)債中期策略把轉(zhuǎn)債作為“固收+那么將轉(zhuǎn)債作為一個(gè)補(bǔ)充，能夠?yàn)橘~戶帶來(lái)多少增量貢獻(xiàn)呢？不妨將可投轉(zhuǎn)債純（作1）（4 4 日120bp 25%（300bp）2）6 6 20bp 100bp 出轉(zhuǎn)債作為一個(gè)補(bǔ)充品種，無(wú)論是賺錢幅度還是穩(wěn)定性均不易把握。圖表 9：轉(zhuǎn)債產(chǎn)品有所擴(kuò)容，但相比于轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擴(kuò)容速度還是較慢易方達(dá)安心回報(bào)64321684210.25興全長(zhǎng)信匯添富富國(guó)中歐博時(shí)華商華安0.1250.250.5124816326412818Q4

15、資產(chǎn)規(guī)模（億元）注：這些轉(zhuǎn)債特色產(chǎn)品的名稱由基金公司名稱簡(jiǎn)寫。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表 10：轉(zhuǎn)債對(duì)“固收+思路”的貢獻(xiàn)差強(qiáng)人意注：分類采用銀河基金分類數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 6 -19Q1 5%分位25%中位數(shù)均 值 75%95%分位中證轉(zhuǎn)債截止 2019 年 4 月 4 日截止 2019 年 6 月 6 日0.480.841.031.051.241.580.431.432.253.314.149.110.951.281.521.581.842.38-0.910.861.751.952.875.45

16、 22.789.47基金分組純債基金(不投轉(zhuǎn)債)純債基金(可投轉(zhuǎn)債)純債基金(不投轉(zhuǎn)債)純債基金(可投轉(zhuǎn)債)可轉(zhuǎn)債中期策略轉(zhuǎn)債更是 beta 資產(chǎn)，而擇時(shí)本身難度極高alpha 非常難獲得。盡管一波行情中個(gè)券的差異很大，但對(duì)投資者而言多數(shù)時(shí)間的勝負(fù)手都是倉(cāng)位差beta ：1可轉(zhuǎn)債中期策略轉(zhuǎn)債更是 beta 資產(chǎn)，而擇時(shí)本身難度極高alpha 非常難獲得。盡管一波行情中個(gè)券的差異很大，但對(duì)投資者而言多數(shù)時(shí)間的勝負(fù)手都是倉(cāng)位差beta ：1）beta +45%， 60%行業(yè)特質(zhì)，無(wú)疑是beta 屬性偏強(qiáng)。2） 方式（爾法投資者主要去挖掘的品種。例如白酒作為很多價(jià)值投資者重點(diǎn)關(guān)注的板beta 象茅臺(tái)

17、表現(xiàn)不佳時(shí)，伊力特這樣的白酒股有獨(dú)立行情。3） 如興全等的思路跟優(yōu)質(zhì)公司共成長(zhǎng)，歷史持倉(cāng)中轉(zhuǎn)債正股也相對(duì)少見。4）beta 100130 （很5 對(duì)于高價(jià)轉(zhuǎn)債的大幅波動(dòng)本身難以承受。綜合來(lái)說(shuō)，轉(zhuǎn)債的公司研究覆蓋度較低，而主流投資群體是對(duì)公司或股票的分析beta 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 7 -可轉(zhuǎn)債中期策略圖表 11：轉(zhuǎn)債的結(jié)構(gòu)更偏向金融，行業(yè)阿爾法難尋2019年6月初行業(yè)余額占比（占比小于1%的行業(yè)省略）3.7%3.3%3.2%2.6%5.0%5.0%2.5%5.2%2.0%2.2%5.4%1.6%6.2%1.5%1.4%1.4%1.4%9.3%42.0%銀行計(jì)算機(jī)電氣設(shè)備

18、公用事業(yè) 電子化工傳媒非銀金融家用電器醫(yī)藥生物 汽車交通運(yùn)輸建筑裝飾 通信輕工制造國(guó)防軍工 有色金屬 紡織服裝數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理122019圖表 13：非龍頭標(biāo)的很難體現(xiàn)個(gè)券阿爾法AA+及以上AAAA-及以下白酒指數(shù)伊力特貴州茅臺(tái)180% 凱龍1東音華通廣電160%140%120%100%0%0.80.70.6星源安井新泉久其0.5020406018/0118/0418/0718/1019/0119/0419Q1基金持有量占比（%）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理簡(jiǎn)要回顧下年初以來(lái)的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，可以發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)節(jié)奏演繹的速度太快，以至于跟上節(jié)奏、精準(zhǔn)擇時(shí)

19、成為難以完成的任務(wù)：第一：一月主動(dòng)提估值。隨著降準(zhǔn)啟動(dòng)，權(quán)益市場(chǎng)在預(yù)期悲觀、估值底部迎來(lái)反1 4 +而是轉(zhuǎn)債最強(qiáng)的時(shí)間，資金搶籌現(xiàn)象明顯。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 8 -年初至今最大漲幅可轉(zhuǎn)債中期策略圖表 11：轉(zhuǎn)債的結(jié)構(gòu)更偏向金融，行業(yè)阿爾法難尋2019年6月初行業(yè)余額占比（占比小于1%的行業(yè)省略）3.7%3.3%3.2%2.6%5.0%5.0%2.5%5.2%2.0%2.2%5.4%1.6%6.2%1.5%1.4%1.4%1.4%9.3%42.0%銀行計(jì)算機(jī)電氣設(shè)備 公用事業(yè) 電子化工傳媒非銀金融家用電器醫(yī)藥生物 汽車交通運(yùn)輸建筑裝飾 通信輕工制造國(guó)防軍工 有色金屬 紡織服

20、裝數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理122019圖表 13：非龍頭標(biāo)的很難體現(xiàn)個(gè)券阿爾法AA+及以上AAAA-及以下白酒指數(shù)伊力特貴州茅臺(tái)180% 凱龍1東音華通廣電160%140%120%100%0%0.80.70.6星源安井新泉久其0.5020406018/0118/0418/0718/1019/0119/0419Q1基金持有量占比（%）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理簡(jiǎn)要回顧下年初以來(lái)的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，可以發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)節(jié)奏演繹的速度太快，以至于跟上節(jié)奏、精準(zhǔn)擇時(shí)成為難以完成的任務(wù)：第一：一月主動(dòng)提估值。隨著降準(zhǔn)啟動(dòng)，權(quán)益市場(chǎng)在預(yù)期悲觀、估值底部迎來(lái)反1 4 +而是轉(zhuǎn)債

21、最強(qiáng)的時(shí)間，資金搶籌現(xiàn)象明顯。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 8 -年初至今最大漲幅可轉(zhuǎn)債中期策略圖表 14：轉(zhuǎn)債提估值走勢(shì)的代表性時(shí)段+1.76%+12.87%+10.81%+4.68%-0.02%+6.15%-0.78bp+3.10bp-7.58bp+1.03bp+3.79bp-1.15bp2004/2/62012/12/72014/12/192017/7/72018/6/292019/1/42004/3/122013/2/12015/1/92017/8/22018/7/202019/2/113524136572222027187511159%25%89%72%87%65%注：統(tǒng)

22、計(jì)時(shí)剔除了部分時(shí)段內(nèi)上市的轉(zhuǎn)債，或時(shí)段內(nèi)正股停牌的轉(zhuǎn)債。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理TMT 此段時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)債基本是一個(gè)跟漲過(guò)程，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率以壓縮為主。到行情的性質(zhì)和規(guī)模，此時(shí)小規(guī)模產(chǎn)品風(fēng)格偏成長(zhǎng)、交易更靈活的公司獲得了更應(yīng)凸顯。圖表 15：1 銀行轉(zhuǎn)債成交量占比（%） 余額30億以下轉(zhuǎn)債的成交量占比（%）整體加權(quán)平均換手率（%）0 銀行轉(zhuǎn)債加權(quán)平均換手率7可轉(zhuǎn)債中期策略圖表 14：轉(zhuǎn)債提估值走勢(shì)的代表性時(shí)段+1.76%+12.87%+10.81%+4.68%-0.02%+6.15%-0.78bp+3.10bp-7.58bp+1.03bp+3.79bp-1.15bp2004/2

23、/62012/12/72014/12/192017/7/72018/6/292019/1/42004/3/122013/2/12015/1/92017/8/22018/7/202019/2/113524136572222027187511159%25%89%72%87%65%注：統(tǒng)計(jì)時(shí)剔除了部分時(shí)段內(nèi)上市的轉(zhuǎn)債，或時(shí)段內(nèi)正股停牌的轉(zhuǎn)債。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理TMT 此段時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)債基本是一個(gè)跟漲過(guò)程，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率以壓縮為主。到行情的性質(zhì)和規(guī)模，此時(shí)小規(guī)模產(chǎn)品風(fēng)格偏成長(zhǎng)、交易更靈活的公司獲得了更應(yīng)凸顯。圖表 15：1 銀行轉(zhuǎn)債成交量占比（%） 余額30億以下轉(zhuǎn)債的成交量占比

24、（%）整體加權(quán)平均換手率（%）0 銀行轉(zhuǎn)債加權(quán)平均換手率730億以下加權(quán)平均換手率654321001/0201/1601/3002/2003/0603/2001/0201/1601/3002/2003/0603/20數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 9 -起始日期結(jié)束日期提估值上漲轉(zhuǎn)債在市數(shù)量占比萬(wàn)得全A走勢(shì)10 年國(guó)債轉(zhuǎn)債數(shù)量YTM走可轉(zhuǎn)債中期策略16：234600600發(fā)行公告規(guī)模（億元，右軸）萬(wàn)得全A44005004200中信、萬(wàn)信40040003800300平銀蘇銀36002003400通威、長(zhǎng)信招路浙商中天、今飛100核建、司爾

25、3200貴廣、博彥聯(lián)泰維格現(xiàn)代明泰亨通尚榮中來(lái)冰輪中寵3000001/0201/1601/3002/2003/0603/2004/03數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理第三：調(diào)整前期速度甚至快過(guò)股票，暫時(shí)企穩(wěn)后又遇包商事件。以偏股型標(biāo)的為例，在價(jià)格中樞整體下移的情況下，其轉(zhuǎn)股溢價(jià)率從 4 月中上旬8%4 24 4.41%115-125 5 5 10 66 4 30日，并且大多出現(xiàn)了價(jià)格與轉(zhuǎn)股溢價(jià)率雙升的情況，轉(zhuǎn)債指數(shù)的表現(xiàn)也明顯強(qiáng)于主要股指。5 同時(shí)可能存在應(yīng)對(duì)潛在贖回的壓力。17：4AA+品種估值下殺比較明顯18：115-125AA+及以上指數(shù)105-115元平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%

26、）115-125元 125元以上116114112110108106104102100989618轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%，右軸）20161514101251008(5)618/1018/1219/0219/0418/1018/1219/0219/04數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 10 -可轉(zhuǎn)債中期策略16：234600600發(fā)行公告規(guī)模（億元，右軸）萬(wàn)得全A44005004200中信、萬(wàn)信40040003800300平銀蘇銀36002003400通威、長(zhǎng)信招路浙商中天、今飛100核建、司爾3200貴廣、博彥聯(lián)泰維格現(xiàn)代明泰亨通尚榮中來(lái)冰輪中寵

27、3000001/0201/1601/3002/2003/0603/2004/03數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理第三：調(diào)整前期速度甚至快過(guò)股票，暫時(shí)企穩(wěn)后又遇包商事件。以偏股型標(biāo)的為例，在價(jià)格中樞整體下移的情況下，其轉(zhuǎn)股溢價(jià)率從 4 月中上旬8%4 24 4.41%115-125 5 5 10 66 4 30日，并且大多出現(xiàn)了價(jià)格與轉(zhuǎn)股溢價(jià)率雙升的情況，轉(zhuǎn)債指數(shù)的表現(xiàn)也明顯強(qiáng)于主要股指。5 同時(shí)可能存在應(yīng)對(duì)潛在贖回的壓力。17：4AA+品種估值下殺比較明顯18：115-125AA+及以上指數(shù)105-115元平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）115-125元 125元以上11611411211

28、0108106104102100989618轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%，右軸）20161514101251008(5)618/1018/1219/0219/0418/1018/1219/0219/04數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 10 -可轉(zhuǎn)債中期策略19：5A6中證轉(zhuǎn)債萬(wàn)得全A420-2-4-6-805/0605/0805/1005/1405/1605/2005/2205/2405/2805/3006/03數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理簡(jiǎn)單總結(jié)下來(lái)，2019 年至今的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)經(jīng)歷了 1 月的提估值上漲、2 月跟隨權(quán)益急漲、3

29、4 5 2019 3 4 2015 年年中的感覺，學(xué)習(xí)效應(yīng)下市場(chǎng)會(huì)快速?gòu)?fù)制此前的成功經(jīng)2015 況很難出現(xiàn)。如此快的節(jié)奏下，權(quán)益投資者可能都很難跟上，而轉(zhuǎn)債本身在權(quán)益的基礎(chǔ)上還多將關(guān)注點(diǎn)從資產(chǎn)端向負(fù)債端適當(dāng)切換，重視轉(zhuǎn)債特性和組合管理。經(jīng)過(guò)今年以來(lái)的大幅波動(dòng)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)偏 beta 特質(zhì)進(jìn)一步明確，然而擇時(shí)是投資手段中偏難的部分，那么該如何參與這類資產(chǎn)？果負(fù)債端能接受這樣的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，則操作起來(lái)非常從容。本面分析更要緊的存在。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 11 -可轉(zhuǎn)債中期策略19：5A6中證轉(zhuǎn)債萬(wàn)得全A420-2-4-6-805/0605/0805/1005/1405/1605/

30、2005/2205/2405/2805/3006/03數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理簡(jiǎn)單總結(jié)下來(lái)，2019 年至今的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)經(jīng)歷了 1 月的提估值上漲、2 月跟隨權(quán)益急漲、3 4 5 2019 3 4 2015 年年中的感覺，學(xué)習(xí)效應(yīng)下市場(chǎng)會(huì)快速?gòu)?fù)制此前的成功經(jīng)2015 況很難出現(xiàn)。如此快的節(jié)奏下，權(quán)益投資者可能都很難跟上，而轉(zhuǎn)債本身在權(quán)益的基礎(chǔ)上還多將關(guān)注點(diǎn)從資產(chǎn)端向負(fù)債端適當(dāng)切換，重視轉(zhuǎn)債特性和組合管理。經(jīng)過(guò)今年以來(lái)的大幅波動(dòng)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)偏 beta 特質(zhì)進(jìn)一步明確，然而擇時(shí)是投資手段中偏難的部分，那么該如何參與這類資產(chǎn)？果負(fù)債端能接受這樣的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，則操作起來(lái)非常從容

31、。本面分析更要緊的存在。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 11 -可轉(zhuǎn)債中期策略轉(zhuǎn)債展望：回到起點(diǎn)短期權(quán)益資產(chǎn)或有一段“無(wú)聊期”海外和基本面都需要等待落地的過(guò)程，風(fēng)險(xiǎn)偏好適中，或區(qū)間震蕩為主。當(dāng)前對(duì)于大類資產(chǎn)的主線是明晰的，首先是中美貿(mào)易摩擦如何演化，而這本身影響基本面的走勢(shì)以及國(guó)內(nèi)政策的應(yīng)對(duì)。而無(wú)論貿(mào)易談判還是政策應(yīng)對(duì)均有相機(jī)決領(lǐng)域，后續(xù)走勢(shì)也有比較大的不確定性。投資者預(yù)期比去年要樂觀。綜合基本面和風(fēng)險(xiǎn)偏好而言，去年最差的結(jié)果和今年年初最好的局面實(shí)際上鎖定否則當(dāng)前位置可操作性或不大。轉(zhuǎn)債的位置如何？經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的調(diào)整，轉(zhuǎn)債與權(quán)益的獨(dú)立性逐漸突出，可以適當(dāng)忽視權(quán)益的短期當(dāng)前已經(jīng)非常具有

32、性價(jià)比?？赊D(zhuǎn)債中期策略轉(zhuǎn)債展望：回到起點(diǎn)短期權(quán)益資產(chǎn)或有一段“無(wú)聊期”海外和基本面都需要等待落地的過(guò)程，風(fēng)險(xiǎn)偏好適中，或區(qū)間震蕩為主。當(dāng)前對(duì)于大類資產(chǎn)的主線是明晰的，首先是中美貿(mào)易摩擦如何演化，而這本身影響基本面的走勢(shì)以及國(guó)內(nèi)政策的應(yīng)對(duì)。而無(wú)論貿(mào)易談判還是政策應(yīng)對(duì)均有相機(jī)決領(lǐng)域，后續(xù)走勢(shì)也有比較大的不確定性。投資者預(yù)期比去年要樂觀。綜合基本面和風(fēng)險(xiǎn)偏好而言，去年最差的結(jié)果和今年年初最好的局面實(shí)際上鎖定否則當(dāng)前位置可操作性或不大。轉(zhuǎn)債的位置如何？經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的調(diào)整，轉(zhuǎn)債與權(quán)益的獨(dú)立性逐漸突出，可以適當(dāng)忽視權(quán)益的短期當(dāng)前已經(jīng)非常具有性價(jià)比。2018 1 10 1 。6 4 1）36 1 31 AA

33、A AA+4 1 1 107.19元/9.48%下降至 104.80/3.87%。2）1 相對(duì)安全，正股波動(dòng)不小但轉(zhuǎn)債價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定。3）1 1 4 33%。2018 12 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 12 -可轉(zhuǎn)債中期策略2018 100 圖表 20：轉(zhuǎn)債指數(shù)會(huì)有失真，特別是出現(xiàn)“上漲+調(diào)整”的情況時(shí)轉(zhuǎn)債指數(shù)正股指數(shù)（右軸）400700680660640620600580560540520500390380370360 35034033032018/0118/0418/0718/1019/0119/04注：轉(zhuǎn)債指數(shù)、轉(zhuǎn)股溢價(jià)率均由興業(yè)固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)自行編制。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券

34、經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表 211 1月31日6月6日雨虹5040國(guó)君國(guó)君30桐昆航電20雨虹光大光大航電海爾10海爾圓通山鷹山鷹桐昆圓通0100105110115120-10收盤價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 13 -轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）可轉(zhuǎn)債中期策略2018 100 圖表 20：轉(zhuǎn)債指數(shù)會(huì)有失真，特別是出現(xiàn)“上漲+調(diào)整”的情況時(shí)轉(zhuǎn)債指數(shù)正股指數(shù)（右軸）400700680660640620600580560540520500390380370360 35034033032018/0118/0418/0718/1019/0119/04注：轉(zhuǎn)

35、債指數(shù)、轉(zhuǎn)股溢價(jià)率均由興業(yè)固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)自行編制。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖表 211 1月31日6月6日雨虹5040國(guó)君國(guó)君30桐昆航電20雨虹光大光大航電海爾10海爾圓通山鷹山鷹桐昆圓通0100105110115120-10收盤價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 13 -轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）可轉(zhuǎn)債中期策略圖表 221月底基本持平圖表 231月底1月31日長(zhǎng)證曙光6月6日1月31日6月6日655055九州金禾40新泉45蒙電玲瓏30國(guó)貿(mào)生益寧行九州金禾玲瓏35吉視隆基20曙光25國(guó)貿(mào)偉明10新泉隆基安井崇達(dá)15蒙電生益吉視

36、安井寧行偉明05崇達(dá)96106116126-5 9398103收盤價(jià)108-10收盤價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理當(dāng)前轉(zhuǎn)債距離歷史底部的距離。1）2010 AA AA+/AAA 可轉(zhuǎn)債中期策略圖表 221月底基本持平圖表 231月底1月31日長(zhǎng)證曙光6月6日1月31日6月6日655055九州金禾40新泉45蒙電玲瓏30國(guó)貿(mào)生益寧行九州金禾玲瓏35吉視隆基20曙光25國(guó)貿(mào)偉明10新泉隆基安井崇達(dá)15蒙電生益吉視安井寧行偉明05崇達(dá)96106116126-5 9398103收盤價(jià)108-10收盤價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理當(dāng)前轉(zhuǎn)債距離歷史底部的距離。1）2

37、010 AA AA+/AAA 2018 10 10（75 90 201 4 2018 10 目前AA+/AAA 75 數(shù)和 90 分位數(shù)價(jià)格為 101.08/96.20 元，距底部約 6%/8%。2）YTM 2018 年底轉(zhuǎn)債價(jià)格的歷史低位時(shí)偏債標(biāo)的YTM 6 6 AA+/AAA YTM 3%， 5 3.59%60bp 5 3 2014 13bp 15%2.33%YTM）5 。3） 2017 年A+/AA-2018 10%以上的差距，如何結(jié)合溢價(jià)率，當(dāng)前優(yōu)勢(shì)更不明顯。綜合來(lái)看，當(dāng)前轉(zhuǎn)債的位置回到了可配置的區(qū)間，距離歷史最差的情況確實(shí)仍有5-10%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 14

38、-轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）可轉(zhuǎn)債中期策略24：AA+/AAA10%的空間圖表 25：AA+/AAA8%AA+/AAA標(biāo)的25%分位數(shù)AA+平均價(jià)格AAA平均價(jià)格10%分位數(shù)195150140175130155120135110115100959005 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 1718 1905 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1617 1819注：以上標(biāo)的中不包括 EB。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理26201812AA+/AAA偏債YTM（%）對(duì)應(yīng)年限國(guó)開YTM（%）654320506070809

39、10111213141516171819EBYTM 2.50%。272018 A+/AA-平均價(jià)格平均YTM（%，右軸）12551204115311021051100095-190-217/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/05數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明可轉(zhuǎn)債中期策略24：AA+/AAA10%的空間圖表 25：AA+/AAA8%AA+/AAA標(biāo)的25%分位數(shù)AA+平均價(jià)格AAA平均價(jià)格10%分位數(shù)195150140175130155120135110115100959005 06 07 08 09

40、10 11 12 13 14 15 16 1718 1905 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1617 1819注：以上標(biāo)的中不包括 EB。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理26201812AA+/AAA偏債YTM（%）對(duì)應(yīng)年限國(guó)開YTM（%）65432050607080910111213141516171819EBYTM 2.50%。272018 A+/AA-平均價(jià)格平均YTM（%，右軸）12551204115311021051100095-190-217/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/05數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，

41、興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 15 -可轉(zhuǎn)債中期策略回顧 2018 年下半年，轉(zhuǎn)債是“看到低位就可以開始布局”的資產(chǎn)。2018 6 7 12 可轉(zhuǎn)債中期策略回顧 2018 年下半年，轉(zhuǎn)債是“看到低位就可以開始布局”的資產(chǎn)。2018 6 7 12 6 點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)就已經(jīng)可以布局轉(zhuǎn)債，并且資產(chǎn)組合的整體回撤可以接受。但低點(diǎn)布局轉(zhuǎn)債對(duì)擇券是有要求的。2018 6 28 7 12 現(xiàn)明顯下跌。具體到個(gè)券上：6 （12 /7 23 12 7531 95 6 月之2018 6 6 （價(jià)格向下的趨勢(shì)短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 16 -可轉(zhuǎn)債中

42、期策略28：2019.1.2 2018.06.282018.06.282019.01.0255453525155-5 8130收盤價(jià)2018 6 28 6 28 2920186圖表 30：寧行、光大是熊市中值得信賴的底倉(cāng)品種寧行轉(zhuǎn)債2018.06.29至2019.01.02漲幅（%）13530轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%，右軸）64201302512520120151151011051050100-5純債型18/0118/0418/0718/1019/0119/042018 圖表 31：國(guó)君、隆基甚至有一定阿爾法圖表3太陽(yáng)轉(zhuǎn)債 轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%，右軸）14013513012512011511010510095

43、90 隆基轉(zhuǎn)債國(guó)君轉(zhuǎn)債15560145501354012530115201051095018/0118/0418/0718/1019/0119/0418/0118/0418/0718/1019/0119/04數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 17-轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%）0859095100105110115120125可轉(zhuǎn)債中期策略28：2019.1.2 2018.06.282018.06.282019.01.0255453525155-5 8130收盤價(jià)2018 6 28 6 28 2920186圖表 30：寧行、光大是熊市中值得信賴的底倉(cāng)品種寧行轉(zhuǎn)債2018.06.29至2019.01.02漲幅（%）13530轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（%，右軸）64201302512520120151151011051050100-5純債型18/0118/0418/0718/1019