1、第五章 投資風險及其報酬一、風險的內(nèi)涵預期結(jié)果的不確定性(人們往往關(guān)心不利事件發(fā)生的可能性)預期報酬率的不確定性.(人們往往關(guān)心實際收益無法達到預期收益的可能性) 財務(wù)管理角度（一）風險與損失、危險風險說明具有發(fā)生損失的可能性。損失是事件發(fā)生最終結(jié)果不利狀態(tài)的代表，是一個事后概念。危險則是使損失事件更易于發(fā)生或損失事件一旦發(fā)生會使得損失更加嚴重的情況，即危險更增加了風險的不利方面。（二）風險與不確定性事物的未來結(jié)果分類： 確定型 唯一結(jié)果、必然發(fā)生 風險型 多種可能結(jié)果、知道發(fā)生的概率 不確定型 多種可能結(jié)果、不知道發(fā)生的概率5.1 風險的內(nèi)涵及衡量風險與不確定性共同點：都表現(xiàn)為無法達到預期收

2、益或報酬的可能性不同點：風險是指事前可以知道所有可能的結(jié)果，以及每種后果的概率；不確定性是指事前不知道所有可能的結(jié)果，或者雖然知道可能的結(jié)果，但不知道它們出現(xiàn)的概率。財務(wù)決策可以分為確定性決策、風險性決策和不確定性決策。二、風險的衡量（一）風險的分類（從性質(zhì)上劃分）靜態(tài)風險：風險事件一旦發(fā)生只能產(chǎn)生損失而無獲利可能的風險。 其結(jié)果是損壞性的。動態(tài)風險：是指未來結(jié)果與期望的偏差，也即此類風險具有兩面 性，既有未來結(jié)果大于期望（經(jīng)濟上獲利）的可能，又有 未來結(jié)果小于期望（經(jīng)濟上受損）的可能。 財務(wù)活動的風險屬于動態(tài)風險。例5-1：假設(shè)某公司擬投資甲、乙兩項目。 兩投資項目不同經(jīng)濟情況下的投資收益

3、單位：百萬元經(jīng)濟狀況發(fā)生概率（Pj） 投資收益甲項目乙項目繁榮正常蕭條0.20.60.2851126-3合計1.00（二）風險的衡量1、期望值E（X甲）=0.28+0.65+0.21=4.8（百萬元）E（X乙）=0.212+0.66+0.2(-3) =5.4（百萬元）2、方差與標準差3、標準差率（變異系數(shù)）： 是標準離差同期望值的比率，它以相對數(shù)形式反映不同決策方案的風險程度。期望值相同的情況下，標準離差越大，風險越大期望值不同的情況下，標準離差率越大，風險越大 4、置信概率置信概率甲項目的置信區(qū)間乙項目的置信區(qū)間68.26%4.812.2275.414.895.44%4.822.2275.4

4、24.899.72%4.832.2275.434.8置信概率與置信區(qū)間對照表 計算甲項目各投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率，則據(jù)標準值公式， 查標準正態(tài)分布數(shù)值表，可得：則 即甲項目投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率為60.16%。 計算乙項目各投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率，則據(jù)標準值公式， 查標準正態(tài)分布數(shù)值表，可得：則 即甲項目投資收益在2百萬元至6百萬元之間的置信概率為31.28%。5.2 效用函數(shù)與風險報酬一、風險偏好：效用函數(shù)100200300400貨幣收益68101214161820U3風險回避者：邊際效用遞減U2風險中性者：邊際效用不變U1風險追求

5、者：邊際效用遞增總效用效用函數(shù)曲線U(x)EU(甲)EU(乙)甲乙x0100200300400風險追求者的效用曲線U(x)0 xEU(乙)EU(甲)ABD乙甲E 100 C 200 300 400風險回避者的效用曲線二、風險報酬風險回避是財務(wù)管理中的基本假設(shè) 風險報酬：是風險回避投資者因冒風險投資所索取的超過無風險價值之上的風險補償價值。孤立項目的投資總報酬（K）=無風險報酬+風險報酬風險報酬率=標準差率（CV）風險報酬系數(shù)風險報酬無風險報酬Rf投資報酬 風險KRf例5-2：承前例，若已知無風險報酬率為5%，該公司的適用風險報酬系數(shù)為6%，試計算例5-1中甲、乙兩項目的風險報酬率、投資報酬率與

6、風險報酬額。甲項目的風險報酬率=CV甲風險報酬系數(shù)=46.4%6%=2.78%甲項目的投資報酬率（K）=無風險報酬率+甲項目風險報酬率 =5%+2.78%=7.78%乙項目的風險報酬率、投資報酬率、風險報酬額計算如下： 投資組合理論認為：若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權(quán)平均數(shù)，但其風險低于或等于這些證券風險的加權(quán)平均數(shù)，因此投資組合可以降低風險。 這里的“證券”是“資產(chǎn)”的代名詞，它可以是任何產(chǎn)生現(xiàn)金流的東西，例如一項生產(chǎn)性實物資產(chǎn)、一條生產(chǎn)線或者是一個企業(yè)。5.3 投資組合分析一、兩項證券組合的均值-方差分析 投資組合的風險不是各個證券風險的簡單加權(quán)平均，還取決于各證券分

7、配的資金量（占組合投資額的比重）。以及組合的各證券收益之間的相關(guān)程度。 只要選擇非完全相關(guān)的證券進行組合，就可分散組合投資的風險，而且相關(guān)系數(shù)越?。◤?到-1），分散風險效應(yīng)就越大，投資組合的風險就越低。二、投資組合機會集E(Rp)(Rp)xy=1.0yxMxy=-1.0z 當兩項證券非完全相關(guān)的時候，即-11，其投資組合機會集表現(xiàn)為曲線XMY。曲線XMY又稱為最小方差組合投資機會集合，它是對既定收益提供最小方差（標準差）的組合證券的組合。 當證券組合的種數(shù)達到足夠多時（理論上是），各個個別證券的風險（個別證券的方差）就可以忽略不計，也即這一風險可通過證券組合種數(shù)的增加而充分分散掉，只剩下所有

8、證券的協(xié)方差風險，且趨于其平均值，反映所有投資活動的共同運動趨勢。三、多項證券組合分析組合中證券的數(shù)目系統(tǒng)風險組合收益的標準差（一）可分散風險與不可分散風險1、系統(tǒng)風險/不可分散風險：指那些對所有的公司產(chǎn)生影響的因素引起的風險，如戰(zhàn)爭、經(jīng)濟衰退、通貨膨脹、國際市場變化等。不能通過公司的多角化投資方式來分散或消除，又稱為市場風險。2、非系統(tǒng)風險/可分散風險：指發(fā)生于個別公司的特有事件造成的風險，如罷工、新產(chǎn)品開發(fā)失敗、市場營銷計劃落空、重大項目投標失敗等。這類事件是隨機發(fā)生的，可通過多角化投資來分散，又稱協(xié)方差風險機會集最高預期報酬率最小標準差組合20 22 24 26 28 30 標準差(%)

9、18161412期望報酬率（%）多種證券投資組合機會集5.4 投資組合下的風險報酬與投資選擇一、只有風險性資產(chǎn)的證券投資選擇E(Rp)87.276540246810ADI6I5I4I3I2I1BC資本市場線（CML）E(Rp)E(RM)RFMYX.M(Rp)二、引入無風險資產(chǎn)后的投資組合風險報酬及其選擇 資本市場線（Capital Market Line)1、假設(shè)存在無風險資產(chǎn)。2、存在無風險資產(chǎn)的情況下，投資人可以通過貸出資金減少自己的風險，當然也會同時降低預期的報酬率?？偲谕麍蟪曷?Q（風險組合的期望報酬率）+（1-Q)（無風險收益率）總標準差=Q（風險組合的標準差）3、切點M是市場均衡點

10、，它代表唯一最有效的風險資產(chǎn)組合，它是所有證券以各自的總市場價值為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均組合。4、證券市場線揭示出持有不同比例的無風險資產(chǎn)和市場組合情況下風險和預期報酬率的權(quán)衡關(guān)系。5、個人的效用偏好與最佳風險資產(chǎn)組合相獨立（或稱相分離）。投資者個人對風險的態(tài)度只影響借入或貸出的資金量，而不影響最佳風險資產(chǎn)組合。5.5 資本資產(chǎn)定價模型一、系統(tǒng)風險的度量系數(shù)系數(shù)被定義為某個資產(chǎn)的收益率與市場組合的關(guān)聯(lián)性。 它反映了某種投資組合或單項證券收益的變化與市場上全部證券的平均收益變化的關(guān)聯(lián)程度，即相對于市場全部證券的平均風險水平來說，該種投資組合（單項證券）所含系統(tǒng)性風險的大小。 一種股票的值的大小取決于：（

11、1）該股票與整個股票市場的相關(guān)性；（2）它自身的標準差；（3）整個市場的標準差Ri證券收益率RM市場平均收益率 與Y軸的交點i回歸直線的斜率 隨機因素產(chǎn)生的剩余收益?zhèn)€股報酬率股票市場綜合報酬率（1）當某種股票的系數(shù)=1時，它的市場風險=整個市場的平均風險，即整個市場的報酬率上漲1%，該股票的報酬率也上漲1%；（2）當某種股票的系數(shù)1時，它的市場風險整個市場的平均風險。例如系數(shù)=2，即整個市場的報酬率上漲1%，該股票的報酬率上漲2%；（3）當某種股票的系數(shù)1時，它的市場風險整個市場的平均風險。例如系數(shù)=0.5，即整個市場的報酬率上漲1%，該股票的報酬率上漲0.5%。投資組合的系數(shù)，則是由組成它的

12、各種投資的系數(shù)的簡單加權(quán)平均，其權(quán)數(shù)Wj等于各項投資資金在投資組合中的相對比例。注意： 系數(shù)反映的不是某種股票全部的風險，而只是與市場活動有關(guān)的部分風險。另一部分風險（ ）與市場無關(guān)，可以通過多角化投資分散掉。例：假設(shè)某投資組合由三種證券組成，其系數(shù)分別為0.9、1.2、1.5，所占比重相應(yīng)分別為0.3、0.3、0、4，計算該投資組合的系數(shù)。p= 0.30.9+0.31.2+0.41.5=1.23RMRi二、資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）RfE(RA)E(RM)E(Ri)XMSMLAM=1i 證券市場線（Security Market Line)第六章 證券估價6.1 債券估價項目投資：購買固定

13、資產(chǎn)等實物資產(chǎn)，直接投資于生產(chǎn)活動,屬 于直接投資證券投資:把資金用于購買股票、債券等金融資產(chǎn),屬于間接投資一、債券的概念(一)債券的含義發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時間支付一定比例的利息，并在到期時償還本金的一種有價證券。按發(fā)行債券的主體,可以分為:政府債券企業(yè)債券金融債券按期限長短,可以分為:短期債券中期債券長期債券按債券利率的穩(wěn)定性,可以分為:固定利率債券浮動利率債券（二）債券的特征1、具有面值2、具有票面利率實際利率是按復利計算的一年期的利率；票面利率可能不等于實際利率3、具有到期日4、是一種契約5、債券具有信用等級二、債券估價模型債券價值：債券未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，又“債券

14、的內(nèi)在價值”（一）債券估價的基本模型典型的債券是固定利率、每年計算并支付一次利息，到期歸還本金例6-1 Z公司于2006年7月1日發(fā)行了面值為1000元、票面利率為6%的5年期的債券，每年7月1日計算并支付一次利息，并于到期日一次支付本金。假定投資者要求的報酬率為8%。計算該債券的內(nèi)在價值。（二）平息債券估價一年內(nèi)支付債券利息兩次或兩次以上。例6-2 Y公司2001年7月1日發(fā)行10年期債券，票面價值為1000元，票面利率為6%，每半年支付一次利息。假設(shè)投資者要求的必要收益率為8%。計算該債券的價值。（三）零息債券估價沒有票面利率，只是到期按面值償還。（四）流通債券估價（略）三、債券到期收益率

15、債券購買后，一直持有該債券至到期日可獲取的收益率是指按復利計算的收益率，即未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于債券買入價的貼現(xiàn)率例6-3 某公司2006年用平價購得一份面值為100萬元、票面利率為6%、期限為3年的債券，每年7月1日計算并支付一次利息，請計算確定該公司從購買日至到期日的到期收益率。100=6PVIFAk,3+100PVIFk,3平價發(fā)行的每年支付一次利息的債券，其到期收益率正好等于票面利率例4 假設(shè)市場價格為105萬當k=5%時，p=6PVIFA5%,3+100PVIF5%,3 =62.723+1000.864 =102.74當k=4%時，p=6PVIFA4%,3+100PVIF4%,3 =

16、62.775+1000.889 =105.55采用插值法 k=4.2%為簡化計算，還可以用下面方法求得收益率的近似值由上述計算可見，如果債券的市場價格和債券面值不等，則債券的到期收益率和債券的票面利率就不同如果債券所采用的不是定期計算支付利息，而是到期一次還本付息，或采用其他方式付息，則即使是平價發(fā)行到期收益率與票面利率也可能不同例5 某公司2006年用平價購得一份面值為100萬元、票面利率為6%、期限為3年的債券，按單利計算，到期一次還本付息，請根據(jù)上述資料計算確定該公司從購買日至到期日的到期收益率。100=100（1+6%3）PVIFk,3 PVIFk,3=0.8475查表可知，0.839

17、6 6% 0.8638 5%用插值法求得k=5.67%四、債券估價的兩個重要關(guān)系（一）債券價值與市場利率的關(guān)系債券價值與市場利率之間呈反向關(guān)系。即市場利率或投資者要求的必要報酬率上升，債券價值下降；反之，債券價值上升。（二）債券價值與到期時間的關(guān)系到期時間：是指當前日至債券到期日之間的時間間隔。只要必要報酬率一直保持不變，債券的價值隨到期時間的縮短向其面值回歸，至到期日等于票面價值。一、股票的概念（一）股票的含義股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)證明，是股東借以取得股利的一種有價證券。按股東所享有的權(quán)利，可分為普通股和優(yōu)先股；按票面是否標明持有者姓名，分為記名股票和無記名股票；按票面是否標明金額，分為有

18、面值股票和無面值股票；按能否向發(fā)行公司賒回自己的財產(chǎn)，分為可賒回股票和不可賒回股票。（二）普通股（公司真正的所有者）1、收益分配權(quán) 2、剩余請求權(quán) 3、投票權(quán) 4、優(yōu)先認股權(quán)（三）優(yōu)先股（兼具債券與普通股的特性）6.2 股票估價二、股票估價模型股票價值：股票預期的未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值（一）股票估價基本模型永久持有股票：短期持有，未來準備出售：（二）有限持有期的股票估價例6-6 某人投資于T股票，欲短期持有，預計未來3年該股票發(fā)行公司每年發(fā)放的股利分別為3.30元、2.40元、1.10元，如果投資者要求的必要報酬率為7%，且該投資者于3年后以48元的價格出售該股票。請計算T股票當前的價格。（三）零增長股票估價模型零增長股票是指未來每年股利穩(wěn)定不變的股票.零增長股票實際