1、 =利率互換的基差交易策略從長期資本管理公司神話破滅看: 長期期資本管管理公司司（LTTCM）：一家僅僅僅存活活5年的的基金管管理公司司，卻是是迄今為為止最有有影響的的套利基基金； 一度是是華爾街街備受推推崇的明明星，最最終卻引引發(fā)了華華爾街歷歷史上的的一場災(zāi)災(zāi)難； 一群曾曾將不確確定的世世界視為為冷血賭賭局的投投機天才才，最終終卻輸?shù)玫靡粩⊥客康兀?一個有有史以來來最生動動的資本本市場案案例，足足以讓投投資者、基基金管理理人和監(jiān)監(jiān)管當(dāng)局局沉思。 利利率互換換（Innterrestt Raate Swaap，IIRS）是是指交易易雙方約約定在未未來的一一定期限限內(nèi)，對對約定的的名義本本金按照照

2、不同的的計息方方法定期期交換利利息的一一種場外外交易的的金融合合約。一一般來說說，利率率互換合合約交換換的只是是不同特特征的利利息，而而不涉及及實質(zhì)本本金的互互換，所所以將其其本金稱稱為名義義本金。在在大多數(shù)數(shù)利率互互換中，其其中一方方支付的的利息是是基于浮浮動利率率，而另另一方的的支付是是基于固固定利率率或浮動動利率，浮浮動利率率對固定定利率的的互換是是標(biāo)準(zhǔn)型型的利率率互換，也也是最為為普遍的的利率互互換。 利利率互換換的基差差交易策策略 一般般情況下下，利率率互換的的走勢從從方向上上來說，基基本和債債券一致致?；Q換和債券券組合策策略是目目前各種種套利策策略中最最常見的的一種。這這種套利利

3、并不是是做多或或做空某某個債券券，而是是做多或或做空互互換與債債券之間間的利差差。 一般般情況下下利率互互換走勢勢應(yīng)與相相應(yīng)期限限的無風(fēng)風(fēng)險債券券走勢基基本一致致，互換換與現(xiàn)券券利差應(yīng)應(yīng)保持穩(wěn)穩(wěn)定。我我們可以以將以FFR0007為基基準(zhǔn)的55年期人人民幣IIRS利利率走勢勢和5年年期政策策性金融融債走勢勢比較來來看，具具體如下下圖所示示： 5年年期人民民幣IRRS利率率走勢和和5年期期政策性性金融債債走勢比比較 從從上圖中中我們可可以發(fā)現(xiàn)現(xiàn)幾點： 其一，55年期人人民幣IIRS利利率走勢勢和5年年期政策策性金融融債走勢勢基本一一致，長長期來看看，5年年利率互互換和55年金融融債的利利差均值值接

4、近于于0。雖雖說IRRS的利利率反映映的是未未來5年年遠(yuǎn)期利利率的預(yù)預(yù)期折現(xiàn)現(xiàn)到現(xiàn)在在的現(xiàn)值值，但是是市場對對未來利利率的預(yù)預(yù)期多基基于當(dāng)前前的市場場狀況，所所以IRRS利率率走勢基基本和55年期現(xiàn)現(xiàn)券基本本一致。這這和滬深深3000股指期期貨與滬滬深3000指數(shù)數(shù)走勢基基本一致致的原理理如出一一轍，雖雖說期貨貨反應(yīng)的的是現(xiàn)貨貨未來的的價格，但但是對未未來的預(yù)預(yù)期是基基于當(dāng)前前對市場場的判斷斷，所以以期貨和和現(xiàn)貨走走勢基本本一致。 其二，IRS的整體波幅相對于現(xiàn)券的波動更為平穩(wěn)。某個突發(fā)消息可能導(dǎo)致短期內(nèi)利率急劇波動，但是這種劇烈波動有市場情緒的因素在內(nèi)，這種市場情緒在較長期的時間內(nèi)會得到平復(fù)

5、，從而使得較長期內(nèi)波動不那么劇烈。而IRS是未來幾年利率的加權(quán)平均，這種長期的平均會使得利率波動更為平緩，從而使得IRS的整體波幅要比現(xiàn)券更為平穩(wěn)。 債券與互換組合套利交易策略正是基于IRS和現(xiàn)券波動基本一致的原理去操作的。當(dāng)利差出現(xiàn)異常值，我們預(yù)期它終將回歸正常時，就可以進(jìn)行相應(yīng)方向的利差操作。 做多利差（利差=互換利率-債券到期收益率）是指套利交易者預(yù)期互換與債券的利差會擴大，從而作為互換的買方收浮動付固定，同時通過在回購市場進(jìn)行正回購借入資金買入相同期限的債券，等到利差擴大再進(jìn)行平倉的交易策略。 做空利差則剛好相反，是指套利者一開始作為互換的賣方收固定付浮動，同時通過在回購市場進(jìn)行逆回購

6、借入具有相同期限的債券并賣出做空，等到利差縮小再進(jìn)行平倉的交易方式。 組合套利時買賣的債券可以是無風(fēng)險債券，也可以是信用債，買賣信用債其實是假定信用利差在套利期間保持不變，所以如果以信用債為套利標(biāo)的，則須承擔(dān)信用風(fēng)險。在下面的探討中，我們均以無風(fēng)險債券為例。 債券與互換組合套利策略具體操作模式： 做多利差 即首先正回購融入本金，然后買入一只國債，從而做多國債；然后買互換，收取浮動利率，支付固定利率。最終收支情況為 收：國債到期收益率-互換固定利率=負(fù)互換利差 支：回購利率-互換浮動利率（如FR007或1年定期存款利率） 可以看到，當(dāng)互換浮動利率與回購利率基本一致的時候，收益取決于國債到期收益率

7、與互換固定利率之差，當(dāng)兩者利差擴大的時候，就可以平倉獲取收益。 回購養(yǎng)券與做多互換套利組合 做空利差 首先逆回購一只國債，然后將其賣出，從而做空國債；然后賣互換，收取固定利率，支付浮動利率。最終收支情況為 固定端：互換固定利率-國債到期收益率=互換利差 浮動端：互換浮動利率（如FR007或1年定期存款利率）-回購利率 可以看到，當(dāng)互換浮動利率與回購利率一致的時候，收益取決于互換固定利率與國債到期收益率之差，當(dāng)兩者利差收緊的時候，就可以平倉獲取收益。 做空債券與做空互換套利組合 需需要指出出的是，互互換套利利并非獲獲得無風(fēng)風(fēng)險收益益，任何何套利交交易在獲獲得超額額收益的的同時也也引入了了各類風(fēng)風(fēng)

8、險因素素。如當(dāng)當(dāng)貨幣市市場資金金緊張的的時候，如如果不能能夠順利利進(jìn)行正正回購融融資，投投資者有有可能被被迫賣掉掉債券，從從而使得得套利失失敗。 另另外，還還會存在在一些極極端風(fēng)險險因素使使得利差差在很長長一段時時間內(nèi)都都不往預(yù)預(yù)期的方方向發(fā)展展，而是是背道而而馳，導(dǎo)導(dǎo)致賬面面虧損越越來越大大，從而而可能會會使得套套利者不不得不提提前止損損，以虧虧損告終終。下面面我們來來看長期期資本管管理公司司進(jìn)行套套利導(dǎo)致致巨額虧虧損的例例子。 長長期資本本管理公公司神話話破滅 119944年2月月，Joohn Merriweetheer創(chuàng)辦辦了宏觀觀數(shù)量化化基金長期期資本管管理公司司，當(dāng)時時的核心心人物包

9、包括：DDaviid WW. MMulllinss（前美美聯(lián)儲副副局長）和和被譽為為衍生工工具之父父的諾貝貝爾經(jīng)濟濟學(xué)獎得得主Myyronn Sccholles（119977年Nooblee經(jīng)濟獎獎得主）、MMertton Milllerr（19990年年Nobble經(jīng)經(jīng)濟獎得得主）。炒炒手、學(xué)學(xué)者和官官員的絕絕妙組合合，使長長期資本本管理基基金創(chuàng)造造過神話話般的業(yè)業(yè)績。LLTCMM不負(fù)眾眾望，取取得驕人人業(yè)績，其其年均投投資回報報率高達(dá)達(dá)40%，將投投資人的的資金翻翻了3倍倍。這一一系列成成績以及及合伙人人的聲望望都使得得投資人人對LTTCM情情有獨鐘鐘，LTTCM也也成為華華爾街的的寵兒。

10、 由于資產(chǎn)管理人的品牌效應(yīng)，LTCM獲得各家銀行機構(gòu)給予最高等級的貸款優(yōu)惠，LTCM向銀行貸款1000億美元，買進(jìn)賣出各種證券和股票市值高達(dá)1.25萬億美元，凈資產(chǎn)價值約48億美元，杠桿比率達(dá)250倍。 1998年初，英、美資本市場利率互換與同久期國債的利差逐步走高，經(jīng)過模型計算，LTCM的交易員相信互換利率交易利差會逐漸回歸至正常水平，于是，他們在1998年5月動用大量資金做空利率互換利差，LTCM持有的利率互換頭寸總值超過7000億美元。在高杠桿的背景下，利率差距細(xì)微的縮小，都會給LTCM帶來巨額的獲利。同樣的，利率差距細(xì)微的增加，也會讓LTCM立即破產(chǎn)。 長期資本管理公司做空利差進(jìn)行套利

11、的模式 美國市場的Repo利率一般是Libor的0.8倍，因此在浮動端LTCM始終處于虧損狀態(tài)，X-Y的收窄要覆蓋住這一部分虧損才可以產(chǎn)生盈利。然而，LTCM基于模型算出的套利機會并沒有預(yù)料到黑天鵝的出現(xiàn)，X-Y不僅沒有如期收窄，反而出乎意料地迅速擴大。 1998年8月17日，俄羅斯宣布盧布采用大區(qū)間浮動匯率（1美元兌換6.0-9.0盧布），直接導(dǎo)致盧布劇烈貶值，葉利欽政府宣布無限期延緩債務(wù)清還，引發(fā)信用風(fēng)險，使得發(fā)展中國家的債券無人問津，收益率急速上升。事件發(fā)生后，資產(chǎn)紛紛逃向安全性高的德國、美國債券市場，導(dǎo)致德國、美國國債收益率急劇下降。然而在這個過程中，利率互換利差卻逐步走高，主要有以下

12、三方面的原因： 一是市場預(yù)期美國國債收益率下降不會持續(xù)太長時間，而LTCM持有的IRS頭寸的固定利率反映的是未來中長期的利率的加權(quán)平均，其下降幅度并不及國債利率； 二是IRS流動性沒有國債那么高，存在部分流動性溢價； 三是在利率互換利差擴大初期，市場中其他仿效LTCM操作的機構(gòu)投資者由于賬面上出現(xiàn)虧損，選擇了結(jié)束套利。雖然按照套利原理，即使價差逐步擴大，將套利頭寸持有到期，一樣會取得盈利，然而很多投資者由于各種原因選擇了結(jié)束套利，這使得利差進(jìn)一步擴大。而LTCM由于利差的快速擴大，導(dǎo)致投資損失呈幾何級數(shù)增加。 長期資本管理公司進(jìn)行IRS套利期間IRS利差的逆向波動 禍不單行，LTCM在其他市場

13、投資中也接連失手，蒙受重大損失。到8月底，LTCM的資本降到了23億美元，失去了年初時超過半數(shù)的股權(quán)資本。1998年8月，LTCM的基金共損失44%，其中82%是做利差套利造成的。 隨著損失的不斷增加，LTCM已越來越難滿足保證金要求，需要更多抵押品來確保它能夠償還所有債務(wù)，但缺少高價值的資產(chǎn)用于抵押。不僅如此，LTCM還陷入了難于清算資產(chǎn)的困難境地。它的大部分資產(chǎn)在市場正常時期尚且缺乏流通性，難于出售，何況在經(jīng)營困境時，只能壓低價格出售。到1998年9月22日，LTCM的資本僅剩6億美元。 LTCM從5月俄羅斯金融風(fēng)暴到9月全面崩潰，短短的150天資產(chǎn)凈值下降90%，出現(xiàn)43億美元巨額虧損，

14、已走到破產(chǎn)邊緣。9月23日，美聯(lián)儲出面安排，以美林、摩根為首的15家國際性金融機構(gòu)注資37.25億美元購買了LTCM的90%股權(quán)，共同接管了該公司，從而使其避免了倒閉的厄運。 因此，雖說進(jìn)行利率互換與債券組合的套利交易相對于投機交易風(fēng)險較小，然而風(fēng)險控制也不容忽視，各種極端風(fēng)險因素均需要考慮。套利交易本身是低風(fēng)險的策略，關(guān)鍵是看投資者如何運用。上述案例中，即使價差一直逆向波動，也可以通過持有至到期來獲取債券與互換組合的套利收益。 上文討論的做多、做空利差組合套利策略均是通過平倉博取利率互換固定利率、現(xiàn)券到期收益率在二級市場價差的波動來獲取收益的，但是相信較多的投資者在最初看到做多利差的操作模式

15、時，會以為套利者收到的是Y，支付的是X，所以Y-X越大越好，而不是X-Y越大獲利越多。這種想法實際上是把到期收益率Y看成了債券持有期間能獲得的息票率，認(rèn)為套利獲取的是一級市場息票率與互換利率之差。這種想法雖和上文探討的做多利差的思路不一樣，但它實際上是可行的，只不過這種模式的盈利大小是在一開始入場的時候就基本確定了，且只需要持有到期就可以獲得（不受二級市場價格波動的干擾）。 此種模式的具體做法是買入IRS，同時通過在貨幣市場上回購獲得資金買入債券，并將兩者持有至到期。 在這個過程中，套利者獲取的固定端收益率=單利最終收益率D-X。其中，D=（息票C+（債券面值-債券凈價）/剩余年限）/債券凈價

16、，D和到期收益率的不同之處是未計算復(fù)利，在此處我們不討論復(fù)利，即假設(shè)投資者在套利期間獲取的息票不用于再投資。 套利者獲取的浮動端收益率：互換浮動端利率（如FR007或1年定期存款利率）-回購利率。 當(dāng)固定端收益+浮動段收益大于0時，套利者就可以在IRS市場上收浮動付固定，同時在回購市場上支付回購利率融入與IRS本金同大小的資金，買入對應(yīng)期限的債券，并持有到期，獲?。ü潭ǘ耸找媛?浮動端收益率）IRS本金大小的收益。具體操作模式與做多IRS利差很類似，只不過是需要持有頭寸至到期。操作模式如下圖所示： 持有到期的IRS、現(xiàn)券套利組合操作模式 相反地，當(dāng)固定端收益+浮動段收益小于0時，我們可以進(jìn)行相

17、反方向的操作，具體與做空IRS利差操作模式相同，同樣需要持有至到期。=菜菜粕：供供給由緊緊轉(zhuǎn)松關(guān)關(guān)注套利利機會 20012/20113年度度全球菜菜籽減產(chǎn)產(chǎn)，但需需求強勁勁，流通通量偏緊緊支撐33、4月月高點。220122/20013年年度菜粕粕價格整整體偏高高，尤其其是今年年上半年年現(xiàn)貨商商借巴西西港口堵堵塞、舊舊作美豆豆及加菜菜籽庫存存緊張之之機上漲漲抬價，33月菜粕粕創(chuàng)出歷歷史新高高的原因因主要有有：一是是20112年國國產(chǎn)菜籽籽因天氣氣原因嚴(yán)嚴(yán)重減產(chǎn)產(chǎn)。二是是自20012年年起國家家質(zhì)檢總總局禁止止進(jìn)口廉廉價印度度菜粕，直直接導(dǎo)致致我國菜菜粕進(jìn)口口數(shù)量下下降。三三是我國國菜籽主主要進(jìn)口

18、口來源國國加拿大大亦出現(xiàn)現(xiàn)減產(chǎn)，但但國內(nèi)高高價收儲儲刺激220122年進(jìn)口口大幅回回升，菜菜籽進(jìn)口口成本明明顯提高高。四是是20112年國國內(nèi)豆粕粕價格創(chuàng)創(chuàng)歷史新新高，與與菜粕價價差最高高拉開至至16000元/噸以上上，在替替代需求求的拉動動下，菜菜粕需求求增速明明顯快于于往年。 2013/2014年度全球油籽豐產(chǎn)預(yù)期強烈，油脂油料價格低于去年。綜合來看，2013/2014年度上述重要基本面因素都發(fā)生了較大變化，今年油脂油料價格低于去年的局面已成定局：一是國產(chǎn)菜籽增產(chǎn)，隨著5月下旬國產(chǎn)菜籽開始大量上市，國內(nèi)菜粕供給緊張的局面將得以緩解。二是高價收儲導(dǎo)致限制主產(chǎn)區(qū)進(jìn)口政策已不能制約菜籽進(jìn)口增長，

19、今年進(jìn)口政策又進(jìn)一步放寬，3月我國與澳大利亞達(dá)成協(xié)議3年來首次允許進(jìn)口澳菜籽，4月中旬有關(guān)部門允許主產(chǎn)區(qū)江蘇1家企業(yè)加工進(jìn)口油菜籽。三是2013年全球油籽豐產(chǎn)預(yù)期強烈，南美和北美大豆有望先后豐產(chǎn)上市，菜籽主產(chǎn)區(qū)歐盟增產(chǎn)，加菜籽增產(chǎn)幅度或小于預(yù)期，但其歷來與美豆價格聯(lián)動性強，ICE盤面遠(yuǎn)期貼水明顯，下半年國際市場菜籽和菜粕價格下跌的可能性較大，預(yù)計菜籽進(jìn)口量將繼續(xù)增長。四是大豆進(jìn)口成本下跌，豆粕成本下降，且養(yǎng)殖業(yè)終端需求受禽流感、豬糧比價低位等因素影響較大，2013年菜粕替代需求將明顯減少。 主力合約或進(jìn)入寬幅振蕩走勢。目前菜粕遠(yuǎn)月價格大幅貼水，對未來供給壓力已有所消化，1309合約在3月現(xiàn)貨及

20、1305合約大漲的情況下提前下跌，且目前盤面壓榨利潤深度負(fù)值，后期期價將較現(xiàn)貨抗跌。隨著各地新菜籽逐步上市，水產(chǎn)飼料需求增加，以及飼料企業(yè)年初庫存消耗，主力合約或進(jìn)入寬幅振蕩走勢。 投資者可關(guān)注13091401合約價差及1401合約豆粕菜粕價差。ICE加菜籽711合約價差近兩周持續(xù)擴大，高點超過85加元/噸，折進(jìn)口成本差在600元/噸以上，國內(nèi)菜籽收儲價與加菜籽1月船期進(jìn)口成本差額也達(dá)到400元/噸以上，導(dǎo)致1月進(jìn)口菜籽盤面壓榨利潤高于9月國產(chǎn)菜籽盤面壓榨利潤500元/噸以上，此價差還未在國內(nèi)盤面上得到充分反應(yīng)。13091401合約價差擴大，近兩個交易日小幅回調(diào)，目前仍可逢低入場，第一目標(biāo)看到

21、前期高點250點。 另外，我國菜籽90%為冬菜籽，又因我國菜籽壓榨產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，產(chǎn)能是產(chǎn)量的3倍左右，每年壓榨時間短，加劇了季節(jié)性。由于大豆進(jìn)口量遠(yuǎn)高于菜籽，且豆粕主要用于禽類及生豬養(yǎng)殖，豆粕供需兩方面季節(jié)性波動均小于菜粕。自2009年到現(xiàn)在，冬季豆粕價格低點在2600元/噸左右，高點則達(dá)3600元/噸，但菜粕與豆粕冬季比價基本處于0.7的下方，低點在0.550.6左右。今年菜粕供需也并未發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，目前1401合約菜粕豆粕比價仍處于0.72偏高位置，但比價回調(diào)可能需要等待主力移倉到1月之后。白銀套利方方案TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _Toc324252990

22、一、上海黃黃金交易易所與上上期所白白銀期貨貨跨市套套利 PAGEREF _Toc324252990 h 2 HYPERLINK l _Toc324252991 （一）上海海黃金交交易所白白銀交易易概況 PAGEREF _Toc324252991 h 2 HYPERLINK l _Toc324252992 （二）上海海期貨交交易所白白銀交易易規(guī)則 PAGEREF _Toc324252992 h 6 HYPERLINK l _Toc324252993 （三）兩市市合約比比較 PAGEREF _Toc324252993 h 8 HYPERLINK l _Toc324252994 （四）白銀銀期貨套套

23、利交易易成本計計算 PAGEREF _Toc324252994 h 8 HYPERLINK l _Toc324252995 二、白銀與與黃金跨跨品種套套利 PAGEREF _Toc324252995 h 9 HYPERLINK l _Toc324252996 （一）黃金金、白銀銀套利可可行性分分析 PAGEREF _Toc324252996 h 10 HYPERLINK l _Toc324252997 （二）COOMEXX黃金與與白銀跨跨品種套套利模擬擬盈虧分分析 PAGEREF _Toc324252997 h 11 HYPERLINK l _Toc324252998 （三）國內(nèi)內(nèi)黃金、白白銀

24、套利利可行性性分析 PAGEREF _Toc324252998 h 12 HYPERLINK l _Toc324252999 一、上海黃黃金交易易所與上上期所白白銀期貨貨跨市套套利在目前大宗宗商品市市場價格格波動劇劇烈的形形勢下，國國內(nèi)白銀銀市場缺缺乏白銀銀期貨，不不利于個個人和機機構(gòu)投資資者期現(xiàn)現(xiàn)風(fēng)險對對沖和化化解市場場風(fēng)險，更更不利于于發(fā)揮期期貨價格格的發(fā)現(xiàn)現(xiàn)功能。此此外，白白銀期貨貨的推出出，將有有利于發(fā)發(fā)揮中國國銀價的的影響力力，增加加對這一一貴重金金屬價格格的話語語權(quán)。（一）上海海黃金交交易所白白銀交易易概況上海黃金交交易所是是經(jīng)國務(wù)務(wù)院批準(zhǔn)準(zhǔn)，由中中國人民民銀行組組建，在在國家工工

25、商行政政管理局局登記注注冊的,不以營營利為目目的，實實行自律律性管理理的法人人。遵循循公開、公公平、公公正和誠誠實信用用的原則則組織黃黃金、白白銀、鉑鉑等貴金金屬交易易。交易易所于220022年100月300日正式式開業(yè)。上海黃金交交易所的的建立，與與貨幣市市場、證證券市場場、外匯匯市場等等一起構(gòu)構(gòu)筑成我我國完整整的金融融市場體體系。未未來，交交易所將將在中國國人民銀銀行的領(lǐng)領(lǐng)導(dǎo)下，一一如既往往，與時時俱進(jìn)，為為我國黃黃金市場場的繁榮榮做出更更大貢獻(xiàn)獻(xiàn)。1、白銀會會員交易易前十名名表：20111年112月上上海黃金金交易所所會員交交易前十十名2、20111年112月白白銀成交交量及成成交金額額

26、表：上海黃黃金交易易所20011年年12月月白銀成成交金額額表：上海黃黃金交易易所20011年年12月月白銀成成交量3、白銀合合約參數(shù)數(shù)表表：上海黃黃金交易易所Agg99.9合約約參數(shù)交易品種白銀交易代碼Ag99.9交易方式現(xiàn)貨即期交交易交易單位15千克/手報價單位元（人民幣幣）/千千克最小變動價價位1元/千克克每日價格最最大波動動限制不超過上一一交易日日結(jié)算價價10%最小單筆報報價量1手最大單筆報報價量1000手手保證金比例例0.2交易時間上午：8:50至至11:30 ，下午午：133:300至155:300，夜間間：200:500至022:300清算方式錢貨兩訖交割品種標(biāo)準(zhǔn)重量115千克克

27、、成色色不低于于99.9的的銀錠交割方式實物交割交割時間T+2質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)交易所認(rèn)認(rèn)定的可可提供標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)銀錠錠企業(yè)生生產(chǎn)的符符合國家家銀錠GGB/TT41335-220022標(biāo)準(zhǔn)的的實物，及及倫敦金金銀市場場協(xié)會（LLBMAA）認(rèn)定定的合格格供貨商商生產(chǎn)的的標(biāo)準(zhǔn)實實物。交割地點交易所指定定倉庫交易手續(xù)費費成交金額的的萬分之之三交割費1元/千克克開票方式賣方給買方方開具增增值稅票票違約金比例例0.2上市日期390200表：上海黃黃金交易易所Agg99.99合合約參數(shù)數(shù)交易品種白銀交易代碼Ag99.99交易方式現(xiàn)貨即期交交易交易單位15千克/手報價單位元（人民幣幣）/千千克最小變動價價位1元/千克克每

28、日價格最最大波動動限制不超過上一一交易日日結(jié)算價價10%最小單筆報報價量1手最大單筆報報價量1000手手保證金比例例0.2交易時間上午：8:50至至11:30 下午：13:30至至15:30 夜間：20:50至至02:30清算方式錢貨兩訖交割品種標(biāo)準(zhǔn)重量115千克克、成色色不低于于99.99的銀錠錠交割方式實物交割交割時間T+2質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)交易所認(rèn)認(rèn)定的可可提供標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)銀錠錠企業(yè)生生產(chǎn)的符符合國家家銀錠GGB/TT41335-220022標(biāo)準(zhǔn)的的實物，及及倫敦金金銀市場場協(xié)會（LLBMAA）認(rèn)定定的合格格供貨商商生產(chǎn)的的標(biāo)準(zhǔn)實實物。交割地點交易所指定定倉庫交易手續(xù)費費成交金額的的萬分之之三交割費1

29、元/千克克開票方式賣方給買方方開具增增值稅票票違約金比例例0.2上市日期402944表：上海黃黃金交易易所Agg（T+D）合合約參數(shù)數(shù)交易品種白銀交易代碼Ag（T+D）交易方式現(xiàn)貨延期交交收交易易交易單位1千克/手手報價單位元（人民幣幣）/千千克最小變動價價位1元/千克克每日價格最最大波動動限制不超過上一一交易日日結(jié)算價價9%最小單筆報報價量1手最大單筆報報價量2000手手合約期限連續(xù)交易最低交易保保證金0.12交易時間上午：8:50至至11:30，下下午：113:330至115:330，夜夜間：220:550至002:330延期補償費費收付日日按自然日逐逐日收付付延期補償費費率合約市值的的萬

30、分之之二/日日交收申報時時間15:000155:300中立倉申報報時間15:311155:400超期持倉期期限按交易所公公告執(zhí)行行超期費率按交易所公公告執(zhí)行行交易手續(xù)費費成交金額的的萬分之之三違約金比例例合約價值的的8%清算方式每日無負(fù)債債清算制制度交割制度交收申報制制交割方式實物交割交割品種標(biāo)準(zhǔn)重量115千克克、成色色不低于于99.9的的銀錠交割時間交收申報配配對成功功的當(dāng)日日交割地點交易所指定定倉庫交割費1元/千克克上市日期390200注：合約參參數(shù)表中中關(guān)于最最低保證證金比例例、每日日價格最最大波動動限制、延延期補償償費率、交交易手續(xù)續(xù)費、違違約費率率等參數(shù)數(shù)，交易易所可以以根據(jù)市市場狀

31、況況進(jìn)行調(diào)調(diào)整。合合約參數(shù)數(shù)如有調(diào)調(diào)整，按按交易所所的有關(guān)關(guān)公告執(zhí)執(zhí)行。（二）上海海期貨交交易所白白銀交易易交割規(guī)規(guī)則上期所白銀銀標(biāo)準(zhǔn)合合約交易品種白銀交易單位15千克/手報價單位元（人民幣幣）/千千克最小變動價價位1元/千克克每日價格最最大波動動限制不超過上一一交易日日結(jié)算價價5%合約交割月月份112月月交易時間上午9:000111:330 下午午1:33033:000最后交易日日合約交割月月份的115日（遇遇法定假假日順延延）交割日期最后交易日日后連續(xù)續(xù)五個工工作日交割品級標(biāo)準(zhǔn)品：符符合國標(biāo)標(biāo)GB/T 441355-20002 IC-Ag999.999規(guī)定定，其中中銀含量量不低于于99.9

32、9%。交割地點交易所指定定交割倉倉庫最低交易保保證金合約價值的的7%交易手續(xù)費費萬分之零點點八交割方式實物交割交割單位30千克交易代碼AG上市交易所所上海期貨交交易所白銀期貨保保證金制制度表：白銀期期貨合約約持倉量量變化時時的交易易保證金金收取標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)從進(jìn)入交割割月前第第三月的的第一個個交易日日起，當(dāng)當(dāng)持倉總總量（XX）達(dá)到到下列標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)時白銀交易保保證金比比例X30萬萬7%30萬XX60萬萬10%X60萬萬12%注：X表示示某一月月份合約約的雙邊邊持倉總總量，單單位：手手表：白銀期期貨合約約上市運運行不同同階段的的交易保保證金收收取標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)交易時間段段白銀期貨交交易保證證金比例例合約掛牌之之日起7

33、%交割月前第第一月的的第一個個交易日日起0.1交割月份第第一個交交易日起起15%最后交易日日前二個個交易日日起0.2（三）兩市市合約比比較上海黃金交交易所(Ag999.99)上海黃金交交易所(Ag999.999)上海黃金交交易所(T+DD)上海期貨交交易所交易單位（千千克/手手）15151515最小變動價價位（元元/千克克）1111最小交割量量（千克克）15151530每日價格最最大波動動限制不超過上一一交易日日結(jié)算價價10%不超過上一一交易日日結(jié)算價價10%不超過上一一交易日日結(jié)算價價9%不超過上一一交易日日結(jié)算價價5%最低交易保保證金20%20%12%合約價值的的7%白銀交割質(zhì)質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)標(biāo)

34、準(zhǔn)重量115千克克、成色色不低于于99.9的的銀錠標(biāo)準(zhǔn)重量115千克克、成色色不低于于99.99的銀錠錠標(biāo)準(zhǔn)重量115千克克、成色色不低于于99.9的的銀錠標(biāo)準(zhǔn)品：符符合國標(biāo)標(biāo)GB/T 441355-20002 IC-Ag999.999規(guī)定定，其中中銀含量量不低于于99.99%。由上表對比比可知，僅僅從白銀銀交割標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)來看看，三個個遠(yuǎn)期商商品與一一個商品品期貨的的交割標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)不盡盡相同，從從嚴(yán)格意意義上來來講，能能做國內(nèi)內(nèi)跨市場場套利的的品種只只能為上上海黃金金交易所所的Agg99.99與與上海期期貨交易易所的白白銀期貨貨，因為為這兩種種交易標(biāo)標(biāo)的物的的交割標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)是一一致的，也也就是說說，在兩兩

35、個市場場中的一一個交割割到的商商品均可可在另一一個市場場進(jìn)行交交割。而從上海黃黃金交易易所的AAg999.999與上海海期貨交交易所的的白銀期期貨其余余各項對對比來看看，最小小交割量量中，上上海黃金金交易所所的Agg99.99是是15千千克，而而上海期期貨交易易所的白白銀期貨貨為300千克，言言外之意意，如果果進(jìn)行跨跨市套利利而又需需要進(jìn)行行交割的的需要時時，上海海黃金交交易所AAg999.999建倉手手?jǐn)?shù)應(yīng)為為上海期期貨交易易所的兩兩倍。（四）白銀銀期貨套套利交易易成本計計算1、期現(xiàn)套套利表：期現(xiàn)套套利費用用估算費用估算現(xiàn)貨上期所進(jìn)庫費0.09元元/千克克出庫費0.09元元/千克克交易手續(xù)費

36、費0.0244交割手續(xù)費費1元/千克克倉儲費0.0111元/千千克天資金成本(66000元/千克)1.2元/千克天0.18元元/千克克天運輸費依實際情況況而定注：資金成成本按66.566%的年年利率，占占用保證證金為115%估估算，交交易時間間為1個個月交割成本=進(jìn)庫費費+出庫庫費+交交易手續(xù)續(xù)費+交交割手續(xù)續(xù)費+倉倉儲費*30+資金成成本*330+運運輸費=44.55元/千千克+運運輸費2、跨期套套利暫無法計算算3、跨市套套利表：跨市套套利費用用估算費用估算上海黃金上期所進(jìn)庫費0.09元元/千克克(0.099元/千千克)出庫費(0.099元/千千克)0.09元元/千克克交易手續(xù)費費0.025

37、50.0244交割手續(xù)費費1元/千克克1元/千克克倉儲費0.0111元/千千克天0.0111元/千千克天資金成本(66000元/千克)0.18元元/千克克天0.18元元/千克克天注：資金成成本按66.566%的年年利率，占占用保證證金為115%估估算，交交易時間間為1個個月，運運輸費依依實際情情況而定定成本計算：交割成本=進(jìn)庫費費+出庫庫費+檢檢驗費+交易手手續(xù)費+交割手手續(xù)費+倉儲費費+資金金成本則上海黃金金交易所所與上期期所相差差一個月月合約價價格價差差大于以以下費用用，則存存在套利利機會：交割成本=進(jìn)庫費費+出庫庫費+檢檢驗費+交易手手續(xù)費+交割手手續(xù)費+倉儲費費+資金金成本=0.099

38、*2+66000*00.0225%*2+666000*0.0244%*22+1*2+00.0111*330*22+0.18*30*218元元/千克克如果兩個市市場隔月月合約價價差大于于或等于于（因準(zhǔn)準(zhǔn)確結(jié)果果為177.1008元/千克）118元/千克，則則存在相相應(yīng)的套套利機會會。二、白銀與與黃金跨跨品種套套利作為貴金屬屬交易的的重要組組成部分分，套利利交易以以其成熟熟性和穩(wěn)穩(wěn)健性成成為歐美美等發(fā)達(dá)達(dá)金融市市場中大大型基金金和投資資機構(gòu)參參與期貨貨市場和和現(xiàn)貨市市場的一一種主要要的投資資方式，在在市場中中占有特特殊而重重要的地地位。隨隨著國內(nèi)內(nèi)市場交交易規(guī)模模逐步擴擴大，以以及投資資者投資資水

39、平的的逐步提提高，套套利交易易也在不不斷成長長，這是是國內(nèi)貴貴金屬市市場逐漸漸走向成成熟的表表現(xiàn)。（一）黃金金、白銀銀套利可可行性分分析自10年88月以來來，銀價價的上漲漲超過了了1000，其其表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝于黃黃金，我我們將從從黃金與與白銀的的歷史走走勢對其其相關(guān)性性進(jìn)行分分析。如如COMMEX黃黃金與白白銀價格格曲線：兩者比值走走勢（CCOMEEX黃金金/COOMEXX白銀）：從以上兩幅幅圖對比比來看，它它們基本本維持著著相同運運行趨勢勢，并且且通過計計算，兩兩者相關(guān)關(guān)性高達(dá)達(dá)0.996，完完全復(fù)合合跨品種種套利的的要求。從從兩者比比值曲線線可以看看出，當(dāng)當(dāng)比值高高于799.211時，意意味著

40、白白銀下跌跌過頭或或金價上上行過激激，應(yīng)該該買進(jìn)白白銀，建建倉比例例大致為為黃金：白銀=1：880。當(dāng)當(dāng)金銀價價格比低低于400.688時，意意味著白白銀上漲漲過激而而金價上上行過緩緩，應(yīng)該該買進(jìn)黃黃金，建建倉比例例大致為為黃金：白銀=1：440。（二）COOMEXX黃金與與白銀跨跨品種套套利模擬擬盈虧分分析案例分析：根據(jù)上上圖所示示，最近近一次黃黃金、白白銀套利利機會出出現(xiàn)的時時間為220111年7月月15日日，兩者者比值為為39.38，可可進(jìn)行買買黃金、賣賣出白銀銀，建倉倉比例為為1：440。而而COMMEX黃黃金的交交易單位位為1000盎司司/合約約，其白白銀交易易單位為為50000盎司

41、司/合約約，則建建倉合約約比應(yīng)為為5：44。表：交易情情況統(tǒng)計計COMEXX黃金COMEXX白銀起始日期2011-7-1152011-7-115終止日期2011-9-1142011-9-114交易單位100盎司司/合約約5000盎盎司/合合約合約數(shù)(張張)54建倉方向多空建倉價格1,591140.4平倉價格1,827739.5盈虧情況(總)118,000018,0000保證金(每每合約)4,86007,2900貸款利息(2個月月)220.332264.338總計盈虧1355115.33（三）國內(nèi)內(nèi)黃金、白白銀套利利可行性性分析依照國外黃黃金與白白銀價格格走勢及及套利可可行性分分析來看看，黃金金

42、、白銀銀之間進(jìn)進(jìn)行跨品品種套利利是完全全可行的的。而根根據(jù)COOMEXX黃金與與上期所所黃金價價格對比比，兩者者相關(guān)性性為0.9955，走勢勢近乎一一致，而而根據(jù)CCOMEEX白銀銀與上海海黃金交交易所白白銀T+D價格格對比，兩兩者相關(guān)關(guān)性同樣樣高達(dá)00.999，因此此，國內(nèi)內(nèi)在國內(nèi)內(nèi)白銀期期貨上市市后，同同樣可以以進(jìn)行跨跨品種套套利。但但由于國國內(nèi)黃金金與白銀銀報價單單位與交交易、交交割單位位均不相相同，則則根據(jù)上上述建倉倉比例進(jìn)進(jìn)行綜合合計算之之后，當(dāng)當(dāng)兩者比比值高于于79.21時時，建倉倉手?jǐn)?shù)大大致為黃黃金：白白銀=11：6。當(dāng)當(dāng)金銀價價格比低低于400.688時，應(yīng)應(yīng)買進(jìn)黃黃金、賣賣出

43、白銀銀，建倉倉手?jǐn)?shù)大大致為黃黃金：白白銀=11：3。黃金期現(xiàn)、跨跨期套利利方案目 錄錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _Toc349809452 一、黃金期期貨合約約介紹 PAGEREF _Toc349809452 h 2 HYPERLINK l _Toc349809453 （一）合約約文本 PAGEREF _Toc349809453 h 2 HYPERLINK l _Toc349809454 （二）交割割單位 PAGEREF _Toc349809454 h 2 HYPERLINK l _Toc349809455 （三）質(zhì)量量規(guī)定 PAGEREF _Toc3498094

44、55 h 3 HYPERLINK l _Toc349809456 （四）交易易所注冊冊品牌 PAGEREF _Toc349809456 h 3 HYPERLINK l _Toc349809457 （五）交易易保證金金 PAGEREF _Toc349809457 h 5 HYPERLINK l _Toc349809458 二、期現(xiàn)套套利原理理介紹 PAGEREF _Toc349809458 h 6 HYPERLINK l _Toc349809459 （一）正向向期現(xiàn)套套利 PAGEREF _Toc349809459 h 6 HYPERLINK l _Toc349809460 （二）反向向期現(xiàn)套套

45、利 PAGEREF _Toc349809460 h 6 HYPERLINK l _Toc349809461 （三）期現(xiàn)現(xiàn)套利操操作流程程 PAGEREF _Toc349809461 h 7 HYPERLINK l _Toc349809462 三、黃金的的期現(xiàn)套套利機會會分析 PAGEREF _Toc349809462 h 7 HYPERLINK l _Toc349809463 （一）黃金金正向期期現(xiàn)套利利成本核核算 PAGEREF _Toc349809463 h 7 HYPERLINK l _Toc349809464 （二）黃金金期現(xiàn)套套利機會會分析 PAGEREF _Toc349809464

46、 h 8 HYPERLINK l _Toc349809465 四、黃金期期貨期現(xiàn)現(xiàn)套利的的優(yōu)點與與注意事事項 PAGEREF _Toc349809465 h 9 HYPERLINK l _Toc349809466 五、黃金的的跨期套套利機會會核算 PAGEREF _Toc349809466 h 10 HYPERLINK l _Toc349809467 （一）黃金金跨期套套利成本本核算 PAGEREF _Toc349809467 h 10 HYPERLINK l _Toc349809468 （二）黃金金跨期套套利機會會分析 PAGEREF _Toc349809468 h 10 HYPERLINK

47、 l _Toc349809469 （三）黃金金跨期套套利風(fēng)險險提示 PAGEREF _Toc349809469 h 11 HYPERLINK l _Toc349809470 免責(zé)聲明： PAGEREF _Toc349809470 h 12一、黃金期期貨合約約介紹（一）合約約文本圖 SEQ 圖 * ARABIC 1 上上期所黃黃金期貨貨合約交易品種黃金交易單位1000克克/手報價單位元（人民幣幣）/克克最小變動價價位0.01元元/克每日價格最最大波動動限制不超過上一一交易日日結(jié)算價價5%合約交割月月份112月月交易時間上午9:000111:330 下午午1:33033:000最后交易日日合約交割

48、月月份的115日（遇遇法定假假日順延延）交割日期最后交易日日后連續(xù)續(xù)五個工工作日交割品級金含量不小小于999.955%的國國產(chǎn)金錠錠及經(jīng)交交易所認(rèn)認(rèn)可的倫倫敦金銀銀市場協(xié)協(xié)會（LLBMAA）認(rèn)定定的合格格供貨商商或精煉煉廠生產(chǎn)產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)金錠。交割地點交易所指定定交割倉倉庫最低交易保保證金合約價值的的7%交易手續(xù)費費不高于成交交金額的的萬分之之二（含含風(fēng)險準(zhǔn)準(zhǔn)備金）交割方式實物交割交割單位3000克克交易代碼AU上市交易所所上海期貨交交易所資料來源：上期所所（二）交割割單位黃金標(biāo)準(zhǔn)合合約的交交易單位位為每手手10000克，交交割單位位為每一一倉單標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)重量量（純重重）30000克克，交割割應(yīng)當(dāng)以

49、以每一倉倉單的整整數(shù)倍交交割。（三）質(zhì)量量規(guī)定（1）用于于本合約約實物交交割的金金錠，金金含量不不低于999.995%。（2）國產(chǎn)產(chǎn)金錠的的化學(xué)成成分還應(yīng)應(yīng)符合下下表規(guī)定定：牌號化學(xué)成分（質(zhì)質(zhì)量分?jǐn)?shù)數(shù)）/%Au不小于雜質(zhì)含量 不大大于AgCuFePbBiSb總和Au99.9999.9990.00550.00220.00220.00110.00220.00110.01Au99.9599.9550.02000.01550.00330.00330.00220.00220.05其他規(guī)定按按GB/T41134-20003標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)要求。（3）交割割的金錠錠為10000克克規(guī)格的的金錠（金金含量不不小于999

50、.999%）或或30000克規(guī)規(guī)格的金金錠（金金含量不不小于999.995%）。（4）30000克克金錠，每每塊金錠錠重量（純純重）溢溢短不超超過50克克。10000克克金錠，每每塊金錠錠重量（毛毛重）不不得小于于10000克，超超過10000克克的按110000克計。每塊金錠磅磅差不超超過0.11克。（5）每一一倉單的的黃金，必必須是同同一生產(chǎn)產(chǎn)企業(yè)生生產(chǎn)、同同一牌號號、同一一注冊商商標(biāo)、同同一質(zhì)量量品級、同同一塊形形的金錠錠組成。（6）每一一倉單的的金錠，必必須是交交易所批批準(zhǔn)或認(rèn)認(rèn)可的注注冊品牌牌，須附附有相應(yīng)應(yīng)的質(zhì)量量證明。（四）交易易所注冊冊品牌圖 SEQ 圖 * ARABIC 2

51、上上期所金金錠注冊冊商標(biāo)、包包裝標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)及升貼貼水標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)序號注冊企業(yè)注冊日期商標(biāo)冶煉廠地址址外形尺寸（mmm）塊重（kgg）牌號1中國黃金集集團公司司2007112中金河南省三門門峽市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.993Au99.952山東黃金礦礦業(yè)股份份有限公公司2007112泰山山東省萊州州市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.993Au99.953山東招金金金銀精煉煉有限公公司2007112招金山東省招遠(yuǎn)遠(yuǎn)市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.993Au99.954紫金礦

52、業(yè)集集團股份份有限公公司2007112紫金福建省上杭杭縣11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.993Au99.955靈寶市金源源桐輝精精煉有限限責(zé)任公公司2007112靈寶金河南省靈寶寶市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.993Au99.956江西銅業(yè)股股份有限限公司2007112江銅江西省貴溪溪市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.993Au99.957云南銅業(yè)股股份有限限公司2007112鐵峰云南省昆明明市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99

53、.993Au99.958銅陵有色金金屬集團團股份有有限公司司2007112銅冠安徽省銅陵陵市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.999大冶有色金金屬有限限公司2007112大江湖北省黃石石市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.9910云南地礦資資源股份份有限公公司2008005滇金云南省昆明明市11511*522.511Au99.9932022*700 23Au99.9911靈寶黃金股股份有限限公司2008111靈金河南省靈寶寶市32022*700 23Au99.95資料來源：上期所所（五）交易易保證金金圖 SEQ 圖

54、 * ARABIC 5黃金金期貨合合約持倉倉量變化化時的交交易保證證金收取取標(biāo)準(zhǔn)從進(jìn)入交割割月前第第三月的的第一個個交易日日起，當(dāng)持倉總量量（X）達(dá)達(dá)到下列列標(biāo)準(zhǔn)時時黃金交易保保證金比比例X8萬7%8萬X10萬萬8%10萬XX12萬萬10%X12萬萬12%從進(jìn)入交割割月前第第三月的的第一個個交易日日起，當(dāng)持倉總量量（X）達(dá)達(dá)到下列列標(biāo)準(zhǔn)時時黃金交易保保證金比比例X8萬7%8萬X10萬萬8%10萬XX12萬萬10%X12萬萬12%從進(jìn)入交割割月前第第三月的的第一個個交易日日起，當(dāng)持倉總量量（X）達(dá)達(dá)到下列列標(biāo)準(zhǔn)時時黃金交易保保證金比比例X8萬7%8萬X10萬萬8%10萬XX12萬萬10%X12萬

55、萬12%資料來源：上期所所二、期現(xiàn)套套利原理理介紹期限套利是是指利用用期貨市市場和現(xiàn)現(xiàn)貨市場場之間的的不合理理價差，通通過在兩兩個市場場上進(jìn)行行方向相相反交易易，待價價差趨于于合理而而獲利的的交易。即即利用現(xiàn)現(xiàn)貨交割割及持倉倉成本與與期貨的的價差進(jìn)進(jìn)行套利交易。當(dāng)期現(xiàn)價差差位于持持倉成本本上下邊邊界之間間時，無無法進(jìn)行行期現(xiàn)套套利，這這個上下下邊界之之間即為為“無套利利區(qū)間”，在期期現(xiàn)套利利中，確確定了“無套利利區(qū)間”，便可可以據(jù)此此監(jiān)測期期現(xiàn)價差差，尋找找套利機機會。（一）正向向期現(xiàn)套套利當(dāng)期貨價格格對現(xiàn)貨貨價格的的升水大大于持有有成本時時，套利利者可以以實施正正向期現(xiàn)現(xiàn)套利，即即在買入入（

56、持有有）現(xiàn)貨貨的同時時賣出同同等數(shù)量量的期貨貨，等待待期限價價差收斂斂時平掉掉套利頭頭寸或通通過交割割結(jié)束套套利。一般來說，正正向套利利比較適適合商品品的生產(chǎn)產(chǎn)廠家和和貿(mào)易中中間商。因因為正向向套利如如果進(jìn)入入現(xiàn)貨交交割階段段，需要要投資者者賣出現(xiàn)現(xiàn)貨，生生產(chǎn)廠商商和貿(mào)易易中間商商的目的的就是賣賣出商品品，兩者者的交易易流程是是同方向向的。因為是期現(xiàn)現(xiàn)套利，所所以持有有成本以以持有現(xiàn)現(xiàn)貨到期期交割為為基礎(chǔ)，一一般會發(fā)發(fā)生交易易手續(xù)費費、運輸輸費、交交割費、倉倉儲費、增增值稅及及資金利利息等費費用。每每個地方方的具體體情況不不同，各各項費用用往往各各異。正向套利的的持有成成本計算算公式為為：正向

57、套利持持有成本本=交易易手續(xù)費費+交割割手續(xù)費費+運輸輸費+入入庫費+檢驗費費+倉單單升跌水水+倉儲儲費+增增值稅+資金占占用費用用（二）反向向期現(xiàn)套套利反向期現(xiàn)套套利是構(gòu)構(gòu)建現(xiàn)貨貨空頭和和期貨多多頭的套套利行為為，（在在期現(xiàn)套套利中就就是做空空基差）。由由于現(xiàn)貨貨市場上上不存在在做空機機制，因因此反向向期現(xiàn)套套利受到到較大的的限制。在現(xiàn)實中，通通常是擁擁有現(xiàn)貨貨庫存的的企業(yè)為為了降低低庫存成成本才會會考慮實實施反向向套利。這這是因為為在現(xiàn)貨貨市場上上賣出現(xiàn)現(xiàn)貨，企企業(yè)不僅僅能夠獲獲得短期期融資，還還能節(jié)省省倉儲成成本。當(dāng)當(dāng)期貨相相對于現(xiàn)現(xiàn)貨的升升水過低低甚至是是貼水的的時候，企企業(yè)就可可以考

58、慮慮反向套套利以降降低其庫庫存成本本。（三）期現(xiàn)現(xiàn)套利操操作流程程黃金的期現(xiàn)現(xiàn)套利機機會分析析（一）黃金金正向期期現(xiàn)套利利成本核核算由于企業(yè)以以黃金作作為生產(chǎn)產(chǎn)加工原原材料，正正向期現(xiàn)現(xiàn)套利方方式較為為適合企企業(yè)。假假設(shè)當(dāng)前前黃金期期貨價格格為F元元/手，現(xiàn)現(xiàn)貨價格格為S元元/千克克，年貸貸款利息息為6%，交易易手續(xù)費費率是00.044%，保保證金比比例為112%，11千克/手。我們利用上上海期貨貨交易所所和上海海黃金交交易所兩兩個市場場的黃金金合約價價格變化化的不同同，分別別建立相相反交易易頭寸進(jìn)進(jìn)行套利利的方法法。當(dāng)兩兩個合約約價差大大于兩個個合約的的套利成成本時，就就會出現(xiàn)現(xiàn)套利操操作的

59、機機會。圖11：期期現(xiàn)套利利費用估估算費用估算上金所上期所入庫費2元/千克克出庫費2元/千克克保運費60元/千千克入庫調(diào)運費費40元/千千克交易手續(xù)費費0.03000.04倉儲費1.8元/千克天占用保證金金利息(F122%)(6%/3660)/ 千克克天現(xiàn)貨持有成成本利息息S6%/3600/千克克天增值稅（F-S）17%/（1+17%）注：上金所所會員及及客戶申申請自提提出庫的的實物不不收取運運保費。正向套利持持有成本本=交易易手續(xù)費費+出庫庫費+運運保費+進(jìn)庫費費+檢驗驗費+增增值稅+倉儲費費+占用用保證金金利息+現(xiàn)貨持持有成本本利息（二）黃金金期現(xiàn)套套利機會會分析當(dāng)前（20013年年2月2

60、27日），黃黃金13306合合約的期期貨價格格為3228.559元/克，同同日黃金金現(xiàn)貨報報價為3324.64元元/克,同期銀銀行貸款款利率為為6%?，F(xiàn)現(xiàn)分析其其套利機機會。距離到期天天數(shù)：1109天天套利成本：正向套利持持有成本本=入庫庫費+出出庫費+保運費費+入庫庫調(diào)運費費+交易易手續(xù)費費+倉儲儲費+占占用保證證金利息息+現(xiàn)貨貨持有成成本+增增值稅=2+600+2+40+3288.5991000012%0.004%+3244.644100000.0030%+1.81099+(3328.591000012%)(6%1099/3660)+(3224.66410000) 6%1099/3660+