內(nèi)容目錄透明質(zhì)酸生物活性材料全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)體系領(lǐng)軍者 4起家透明質(zhì)酸原料，逐步實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展 4透明質(zhì)酸行業(yè)高速發(fā)展正當(dāng)時(shí) 5透明質(zhì)酸——應(yīng)用廣泛的生物活性材料 5醫(yī)美—透明質(zhì)酸應(yīng)用的下一個(gè)戰(zhàn)略高地 6受益終端需求的提升，業(yè)績?cè)鲩L強(qiáng)勁 7規(guī)模不斷提升，具備較強(qiáng)盈利能力 7積極投入下游產(chǎn)品的布局，研發(fā)投入持續(xù)強(qiáng)化核心競爭力 11以“技術(shù)為核心”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，行業(yè)領(lǐng)先者 13透明質(zhì)酸原料產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢明顯 13醫(yī)療終端產(chǎn)品快速增長，推動(dòng)公司業(yè)績成長 14功能性護(hù)膚品打造爆款 16募投項(xiàng)目分析 17圖表目錄圖1：華熙生物發(fā)展歷程 4圖2：華熙股權(quán)結(jié)構(gòu) 4圖3：全球醫(yī)療健康行業(yè)市場規(guī)模（十億美元） 5圖4：中國骨骼肌肉注射用藥市場規(guī)模 6圖5：全球透明質(zhì)酸注射市場 6圖6：2017年中國醫(yī)療美容服務(wù)市場總收入及增速 7圖7：中韓兩國18-40歲女性醫(yī)美用戶滲透率 7圖8：中國護(hù)膚品市場及增速 7圖9：高端及大眾化妝品市場增速 7圖10：2014-2018年?duì)I業(yè)收入規(guī)模與增速 7圖11：2014-2018年凈利潤規(guī)模與增速 7圖12：華熙生物毛利率與凈利率水平 8圖13：華熙生物杜邦分析 8圖14：2016年公司主營業(yè)務(wù)構(gòu)成 9圖15：2018年公司主營業(yè)務(wù)構(gòu)成 9圖16：2016-2018不同產(chǎn)品收入（億元）與增速 9圖17：2016-2018不同產(chǎn)品毛利率水平 10圖18：2016-2019Q1公司國內(nèi)外業(yè)務(wù)收入與增速情況（億元） 10圖19：公司三項(xiàng)費(fèi)用率情況 11圖20：與同行業(yè)公司的研發(fā)費(fèi)用情況（萬元） 11圖21：公司經(jīng)營活動(dòng)、投資活動(dòng)、籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額（億元） 12圖22：2016-2019Q1公司期末現(xiàn)金及等價(jià)物情況（億元） 12圖23：公司資產(chǎn)負(fù)債率情況 12圖24：透明質(zhì)酸原料產(chǎn)銷分析 13圖25：微生物發(fā)酵技術(shù)示意圖 13圖26：梯度3D交聯(lián)技術(shù)示意圖 13圖27：公司全產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品布局 14圖28：醫(yī)療終端針劑類產(chǎn)品產(chǎn)銷分析 14圖29：公司主要醫(yī)療終端產(chǎn)品 15圖30：醫(yī)療終端產(chǎn)品主要競爭對(duì)手分析 15圖31：功能性護(hù)膚品不同產(chǎn)品的收入情況與增速（億元） 16圖32：功能性護(hù)膚品不同產(chǎn)品的毛利率情況 17表1：透明質(zhì)酸提取法與發(fā)酵法的對(duì)比 6表2：2016-2019Q1公司功能護(hù)膚品與醫(yī)療終端產(chǎn)品的收入與增長情況（億元） 10表3：擬建設(shè)項(xiàng)目名稱及投資總額 17透明質(zhì)酸生物活性材料全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)體系領(lǐng)軍者起家透明質(zhì)酸原料，逐步實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展20002011務(wù)向產(chǎn)業(yè)鏈下游擴(kuò)展；2014年，200噸級(jí)新廠正式投產(chǎn)；2015Medytox達(dá)2017年公司全資收購法國高端皮膚管理公司Reviacare，圖1：華熙生物發(fā)展歷程資料來源：招股說明書，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)較為集中，董事長兼總經(jīng)理趙燕女士通過華熙昕宇間接持有公司65.86的股份，剩余持股比例較大的股東為國壽成達(dá)（796，贏瑞物源（77、Forunece（1.8）等。公司業(yè)務(wù)遍布海內(nèi)外，旗下?lián)碛?家境內(nèi)控股子公司，6家境外控股子公司，1家境外聯(lián)營公司；其中境外子公司主要承擔(dān)銷售職能，研發(fā)與生產(chǎn)線主要集中在境內(nèi)。圖2：華熙股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：招股說明書，透明質(zhì)酸行業(yè)高速發(fā)展正當(dāng)時(shí)透明質(zhì)酸——應(yīng)用廣泛的生物活性材料隨著社會(huì)的快速發(fā)展，全球醫(yī)藥行業(yè)也正處于高速發(fā)展期，根據(jù)研究機(jī)構(gòu)Forst&Sullivan年全球醫(yī)療健康行業(yè)市場的總銷售規(guī)模約為1.7720181.85萬億美元。圖3：全球醫(yī)療健康行業(yè)市場規(guī)模（十億美元）0

制藥和生物技術(shù) 醫(yī)療器械 醫(yī)療健康信息技術(shù)透明質(zhì)酸具有良好2017 2018E資料來源：招股說明書，F(xiàn)orst&Sullivan，20172000200020了較快的增長。的保水性、潤滑性、黏彈性、生物降解性及生物相容性，是一種廣泛應(yīng)用于醫(yī)藥（黏彈性手術(shù)、黏彈性補(bǔ)充療法、黏彈性填充、黏彈性阻隔、黏彈性防護(hù)、化（（疏松、修復(fù)胃黏膜、促進(jìn)傷口愈合等）的生物活性材料。從應(yīng)用領(lǐng)域來看，透明質(zhì)酸相關(guān)產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于骨科（骨骼肌肉注射用藥、眼科（白內(nèi)障手術(shù)、人工淚液等、軟組織填充、護(hù)膚品等市場。目前隨著終端需求的不斷提升，行業(yè)市場規(guī)模有望進(jìn)一步提升。圖4：中國骨骼肌肉注射用藥市場規(guī)模 圖5：全球透明質(zhì)酸注射市場806040200

864202014 2015 2016 2017市場規(guī)模（億元） 增長率

0

2014 2015 2016 2017透明質(zhì)酸注射次數(shù)（萬次） 占注射類治療比(%)資料來源：IQVIA-CHPA，招股說明書， 資料來源：ISAPS，招股說明書，隨社會(huì)的快速發(fā)展，在宏觀環(huán)境不斷變化的過程中，透明質(zhì)酸也在逐步迎來發(fā)展契機(jī)：1、政策支持。近幾年來，國家連續(xù)出臺(tái)產(chǎn)業(yè)政策將生物醫(yī)藥行業(yè)加入“十三五”國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃中大力推動(dòng)發(fā)展，利好透明質(zhì)酸原料和醫(yī)療器械終端產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；2、老齡化及老年性疾病發(fā)生率提升及居民可支配收入的提高，也會(huì)帶動(dòng)醫(yī)療終端產(chǎn)品，醫(yī)療美容及功能性護(hù)膚品的需求；3，隨著技術(shù)水平的進(jìn)步，人們對(duì)于透明質(zhì)酸研究的不斷深入，其它生物醫(yī)藥應(yīng)用場景諸如軟骨和骨組織工程、椎間盤的再生和骨肉瘤的治療，也在不斷被挖掘出來。表1：透明質(zhì)酸提取法與發(fā)酵法的對(duì)比項(xiàng)目提取法發(fā)酵法原材料動(dòng)物原材料（人臍帶、動(dòng)物玻璃體、雞冠等）菌種，生物培養(yǎng)基原材料來源受限易得工藝提純復(fù)雜提純?nèi)菀准兌鹊透呤章实透叱杀境杀靖撸瑧?yīng)用受限成本低，應(yīng)用廣泛資料來源：招股說明書，2018醫(yī)美透明質(zhì)酸應(yīng)用的下一個(gè)戰(zhàn)略高地從透明質(zhì)酸的應(yīng)用來看，我們判斷醫(yī)美有望成為下一個(gè)較大的潛在增長點(diǎn)，尤其對(duì)于國內(nèi)市場來說。根據(jù)中國整形美容協(xié)會(huì)提供的數(shù)據(jù)，我國醫(yī)療美容行業(yè)的市場空間將從2015年的870億元增加到2020年的4600億元，行業(yè)空間較大。20132.4次/3.3次/韓國的13.5次/千人。消費(fèi)水平的逐步提升，以及年輕一代的觀念轉(zhuǎn)變以及愛美意識(shí)的提升，將繼續(xù)助推以透明質(zhì)酸為代表的生物活性材料行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)高速迅猛發(fā)展。圖6：2017年中國醫(yī)療美容服市場總收入及增速 圖7：中韓兩國18-40歲女性醫(yī)用戶滲透率0

2013 2015 2017 2019E 2021E

29% 5025% 4021%17% 3013%9% 205% 10中國醫(yī)療美容服務(wù)市場總收入：十億元 增速

中國（2016） 中國 韓國資料來源：衛(wèi)計(jì)委， 資料來源：2018年醫(yī)美行業(yè)白皮書，圖8：中國護(hù)膚品市場及增速 圖9：高端及大眾化妝品市場增速0

50行業(yè)規(guī)模（億元） 增長率（%）

30201002012 2013 2014 2015 2016 2017高端化妝品市場增速（%）大眾化妝品市場增速（%）資料來源：招股說明書， 資料來源：招股說明書，受益終端需求的提升，業(yè)績?cè)鲩L強(qiáng)勁有重要作用，目前其透明質(zhì)酸的微生物發(fā)酵技術(shù)和寡聚透明質(zhì)酸的酶切技術(shù)全球領(lǐng)先，200020180.8180噸，產(chǎn)業(yè)規(guī)模位居國際前列。規(guī)模不斷提升，具備較強(qiáng)盈利能力作為透明質(zhì)酸領(lǐng)域覆蓋原料到終端產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，近年來公司經(jīng)營規(guī)模逐步擴(kuò)大。201812.6354.41，2014-2018CAGR27.02；實(shí)現(xiàn)凈利潤約4249099（2017年基數(shù)較低2014-2018年凈利潤為27.19。圖10：2014-2018年?duì)I業(yè)收入規(guī)模與增速圖11：2014-2018年凈利潤規(guī)模與增速1510502014 2015 2016 2017 2018

60%40%20%0%

54.242.691.621.912.2244.242.691.621.912.2232102014 2015 2016 2017

100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入增速（%）凈利潤（億元）凈利潤增速（%)資料來源：wind,資料來源：wind，公司年報(bào)，7033.56圖12：華熙生物毛利率與凈利率水平90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2014 2015 2016 2017 2018銷售凈利率 銷售毛利率資料來源：招股說明書，注：2014-2016年數(shù)據(jù)采用港股退市前年報(bào)數(shù)據(jù)，來源wind.ROE水平來看，2018ROE25.34，具備較強(qiáng)的盈利能力。2014-2017ROE水平的下滑趨勢主要是受總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下滑影響所致。圖13：華熙生物杜邦分析

2014 2015 2016 2017 2018ROE 銷售凈利潤率 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率-右軸 權(quán)益乘數(shù)-右

0.40.20資料來源：招股說明書，注：2014-2016年數(shù)據(jù)采用港股退市前年報(bào)數(shù)據(jù)，來源wind.公司產(chǎn)品主要分為原料產(chǎn)品、醫(yī)療終端產(chǎn)品、功能性護(hù)膚品以及其他產(chǎn)品。原料藥產(chǎn)品是公司的核心產(chǎn)品，也是公司主要的收入來源。目前公司原料藥產(chǎn)品的收入占公司總收入的51.7。63%2016-2018年公司功23.04201614.25pp。功能性護(hù)膚品市有望繼續(xù)保持快速增長。63%圖14：2016年公司主營業(yè)務(wù)構(gòu)成圖15：2018年公司主營業(yè)務(wù)構(gòu)成2%6%9%原料產(chǎn)品占比醫(yī)療終端產(chǎn)品占比功能性護(hù)膚品占比22%49%醫(yī)療終端產(chǎn)品占比其他占比23%資料來源：wind，資料來源：wind，2018年收6.512018年迎來快速的增長，尤其是20182.93.13205.3、58.9的增長。圖16：2016-2018不同產(chǎn)品收入（億元）與增速765432102016

原料產(chǎn)品醫(yī)療終端

2017

2018功能性護(hù)膚品其他業(yè)務(wù)其他主營業(yè)務(wù)資料來源：wind，分析公司護(hù)膚品與醫(yī)療終端產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)與增速，我們發(fā)現(xiàn)其護(hù)膚品相關(guān)產(chǎn)品均保持了快速增長，而醫(yī)療終端產(chǎn)品中骨科產(chǎn)品2018年保持了優(yōu)于醫(yī)療終端產(chǎn)品整體的增長。2：2016-2019Q1端產(chǎn)品的收入與增（）2016201720182019Q1功能護(hù)膚品次拋原液0.380.441.790.37yoy15.8306.8面膜10.06yoy0.0158.3其他0.140.390.800.51 醫(yī)療終端產(chǎn)品 皮膚類醫(yī)療產(chǎn)品1.701.692.450.80yoy-0.645.0皮膚類-其他0.050.050.100.03yoy0100骨科注射液90.09yoy26146醫(yī)療終端其他0.030.040.08yoy33100資料來源：wind,

提升的趨勢，且達(dá)到80力還有望進(jìn)一步加強(qiáng)。圖17：2016-2018不同產(chǎn)品毛利率水平90%80%70%60%50%

2016 2017 2018原料產(chǎn)品 醫(yī)療終端產(chǎn)品 功能性護(hù)膚品資料來源：招股說明書，公司業(yè)務(wù)遍布國內(nèi)外，2018年國內(nèi)業(yè)務(wù)占比大約為75，國外業(yè)務(wù)占比大約為25。近年來隨著國內(nèi)消費(fèi)市場尤其是醫(yī)美市場的不斷崛起，公司大陸業(yè)務(wù)迎來了相對(duì)快速的增長，未來國內(nèi)外業(yè)務(wù)的協(xié)同發(fā)展有助于推動(dòng)其進(jìn)一步的發(fā)展。圖18：2016-2019Q1公司國內(nèi)外業(yè)務(wù)收入與增速情況（億元）

0.00

2016中國大陸

2017國外

2018中國大陸yoy

0%2019Q1yoy資料來源：招股說明書，積極投入下游產(chǎn)品的布局，研發(fā)投入持續(xù)強(qiáng)化核心競爭力的全面布局。圖19：公司三項(xiàng)費(fèi)用率情況2016201720182019Q130%2016201720182019Q125%20%15%10%5%0%-5%銷售費(fèi)用率 管理費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率資料來源：招股說明書，公司布局透明質(zhì)酸從原料產(chǎn)品到終端產(chǎn)品的全產(chǎn)業(yè)鏈布局。作為國內(nèi)透明質(zhì)酸生產(chǎn)龍頭，2018年公司研發(fā)費(fèi)用化投入約5300萬（1056，研發(fā)費(fèi)用率為49，研發(fā)費(fèi)用支出合計(jì)為14億元，研發(fā)費(fèi)用支出占收入比例為8.23。近年來，公司不斷的加強(qiáng)研發(fā)費(fèi)用的支出，增強(qiáng)自身研發(fā)實(shí)力。圖20：與同行業(yè)公司的研發(fā)費(fèi)用情況（萬元）0

2016 2017 2018

15%10%5%0%研發(fā)費(fèi)用支出合計(jì) 費(fèi)用化研發(fā)支出合計(jì)研發(fā)支出占比收入比例 費(fèi)用化研發(fā)支出占收入比例資料來源：招股說明書，在研發(fā)領(lǐng)域的持續(xù)投入也在進(jìn)一步加強(qiáng)公司的競爭實(shí)力，目前公司已申請(qǐng)專利95項(xiàng)（其中發(fā)明專利79項(xiàng)46（中國發(fā)明專利304新型專利102項(xiàng)492018員工1235名，其中研發(fā)人員185名，擁有碩士及以上學(xué)歷者155名。2017Revitacare2515萬歐元，通過吸收全球技術(shù)、新產(chǎn)品等不斷拓展其市場空間，強(qiáng)化研發(fā)能力。圖21：公司經(jīng)營活動(dòng)、投資活動(dòng)籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額（億元） 圖22：2016-2019Q1公司期末現(xiàn)金及等價(jià)物情況（億元）102016201720182019Q152016201720182019Q180 64-5經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額

202016 2017 2018 2019Q1期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物資料來源：招股說明書， 資料來源：招股說明書，整體來看，公司具備長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流，其資負(fù)債率也控制在相對(duì)合理的水平，未來資產(chǎn)結(jié)構(gòu)可改善的空間較大。25.15%17.07%13.03%圖23：公司資產(chǎn)負(fù)債率情況25.15%17.07%13.03%30%25%20%15%10%5%0%2016 2017 2018資產(chǎn)負(fù)債率資料來源：招股說明書，以“技術(shù)為核心全產(chǎn)業(yè)鏈布局，行業(yè)領(lǐng)先者（醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉凝膠行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、組織工程醫(yī)療器械產(chǎn)品-透明質(zhì)酸鈉行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、整形手術(shù)用交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、化妝品用透明質(zhì)酸鈉行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)；依托強(qiáng)大的研發(fā)能力，公司逐步實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)整的產(chǎn)業(yè)鏈。透明質(zhì)酸原料產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢明顯20186.5128.354.96億元，76.1640余個(gè)國家及地區(qū)。圖24：透明質(zhì)酸原料產(chǎn)銷分析2502001501005002016 2017 2018

120%100%80%60%40%20%0%資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所產(chǎn)能（噸） 產(chǎn)量（噸） 銷量（噸） 產(chǎn)能利用率 產(chǎn)銷率資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書，技術(shù)、酶切技術(shù)和分子量精準(zhǔn)控制技術(shù)、透明質(zhì)酸梯度3D泛應(yīng)用。圖25：微生物發(fā)酵技術(shù)示意圖圖26：梯度3D交聯(lián)技術(shù)示意圖資料來源：招股說明書，核心技術(shù)的掌握進(jìn)一步鞏固強(qiáng)化了公司的產(chǎn)業(yè)化優(yōu)勢：1、2018產(chǎn)產(chǎn)量達(dá)到180噸，位于國際前列；2、采用終端濕熱滅菌方式的玻璃酸鈉注射液的產(chǎn)品“潤百顏”注射用修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠20124003、透明質(zhì)酸發(fā)酵產(chǎn)率達(dá)到10-13g/L，遠(yuǎn)高于文獻(xiàn)報(bào)道中行業(yè)最優(yōu)水平6-7g/L，產(chǎn)率顯著提爭優(yōu)勢的重要條件。圖27：公司全產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品布局資料來源：招股說明書，醫(yī)療終端產(chǎn)品快速增長，推動(dòng)公司業(yè)績成長20183.1358.8685.49。接銷售，但銷售規(guī)模及占比相對(duì)較小。圖28：醫(yī)療終端針劑類產(chǎn)品產(chǎn)銷分析450300150

100%80%60%40%20%02016

2017

0%2018產(chǎn)能（萬支）產(chǎn)能利用率

產(chǎn)量（萬支）產(chǎn)銷率

銷量（萬支）公司自主研發(fā)生產(chǎn)公司自主研發(fā)生產(chǎn)資料來源：招股說明書，透明質(zhì)酸生物醫(yī)用材料領(lǐng)域的醫(yī)療終端產(chǎn)品，主要包括軟組織填充劑、在骨科領(lǐng)域，研制開發(fā)出用于治療膝關(guān)節(jié)骨關(guān)節(jié)炎以及肩關(guān)節(jié)周圍炎的玻璃酸鈉注射液；圖29：公司主要醫(yī)療終端產(chǎn)品資料來源：招股說明書，隨著透明質(zhì)酸在醫(yī)療終端的應(yīng)用不斷拓寬，行業(yè)中也出現(xiàn)更多的競爭者：1、骨科領(lǐng)域，昊海生物科技是國內(nèi)第一大骨科關(guān)節(jié)腔粘彈補(bǔ)充劑生產(chǎn)商，2017年占國內(nèi)36.212、在軟組織填充劑領(lǐng)域，2015續(xù)保持快速增長。圖30：醫(yī)療終端產(chǎn)品主要競爭對(duì)手分析資料來源：標(biāo)點(diǎn)醫(yī)藥，公司公告，昊海生物招股說明書，功能