研究報(bào)告/點(diǎn)評(píng)報(bào)告（推薦）看培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，論單店模型2019年07月26日風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求下降研究報(bào)告/點(diǎn)評(píng)報(bào)告看培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，論單店模型2019年07月261目錄?

大培訓(xùn)行業(yè)?

早教行業(yè)?

K12學(xué)科培訓(xùn)?

素質(zhì)教育?

職業(yè)教育?

線上教育推薦標(biāo)的：中公教育，立思辰，盛通股份，美吉姆，昂立教育目錄?大培訓(xùn)行業(yè)推薦標(biāo)的：中公教育，立思辰，盛通股份，美吉2大培訓(xùn)：除學(xué)校外，To

C教育模式集合大培訓(xùn)：將TO

C端的非學(xué)校模式的教育業(yè)務(wù)統(tǒng)稱為“大培訓(xùn)”，其主要包括早教培訓(xùn)、K12學(xué)科培訓(xùn)、素質(zhì)教育、職業(yè)教育、在線教育。多維度對(duì)比大培訓(xùn)賽道各細(xì)分賽道的主要影響因素：政策（監(jiān)管從嚴(yán)到松）：K12學(xué)科培訓(xùn)>在線教育>早教培訓(xùn)、素質(zhì)教育>職業(yè)教培招生（招生成本從高到低）：在線教育>早教培訓(xùn)、素質(zhì)教育、職業(yè)培訓(xùn)>K12學(xué)科培訓(xùn)毛利率水平（從高到低）：在線教育（獲客成本去除）>職業(yè)教育>K12學(xué)科培訓(xùn)、素質(zhì)教育>早教培訓(xùn)用戶周期（續(xù)班次數(shù)從多到少）：K12學(xué)科培訓(xùn)>早教培訓(xùn)、素質(zhì)教育>在線教育、職業(yè)教育復(fù)制性（異地?cái)U(kuò)張可能性從高到低）：職業(yè)教育、早教培訓(xùn)>素質(zhì)教育、K12學(xué)科培訓(xùn)圖：多維度對(duì)教育公司投資價(jià)值分析資料來(lái)源：民生證券研究院整理3大培訓(xùn)：除學(xué)校外，ToC教育模式集合大培訓(xùn)：將TOC端的3大培訓(xùn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)表拆分情況圖：培訓(xùn)公司的主要財(cái)務(wù)分類情況大培訓(xùn)行業(yè)影響業(yè)績(jī)關(guān)鍵點(diǎn)：1.續(xù)班率低，用戶周期短的領(lǐng)域：新生招生最為重要。2.用戶周期長(zhǎng)的領(lǐng)域：提高續(xù)班率，維持穩(wěn)定現(xiàn)金流。3.銷售：營(yíng)業(yè)收入人力成本房租成本銷售費(fèi)用其他費(fèi)用稅收凈利潤(rùn)表：大培訓(xùn)行業(yè)成本分析通過(guò)招生活動(dòng)、明確招生季，保障招生人數(shù)。資料來(lái)源：民生證券研究院整理K12學(xué)科培訓(xùn)素質(zhì)教早教培訓(xùn)職業(yè)教育

在線教育育4.運(yùn)營(yíng)成本：銷售成本人力成本房租成本毛利率水平13211232312343115各細(xì)分培訓(xùn)領(lǐng)域的運(yùn)營(yíng)成本占比存在差異，要關(guān)注細(xì)分成本占比最大處增長(zhǎng)是否與營(yíng)收同趨。333注：按1-3打分，對(duì)個(gè)體而言成本越高，分?jǐn)?shù)越高；毛利率按1-5打分，分?jǐn)?shù)越高毛利率越高。資料來(lái)源：民生證券研究院整理4大培訓(xùn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)表拆分情況圖：培訓(xùn)公司的主要財(cái)務(wù)分類情況大培訓(xùn)4投資建議消費(fèi)屬性疊加需求旺盛，“大培訓(xùn)”行業(yè)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。其包括下述細(xì)分子領(lǐng)域：早教培訓(xùn)：消費(fèi)升級(jí)+教育前置，促使一線城市早教需求穩(wěn)定，二三線滲透率有望持續(xù)增加，整體需求上漲推動(dòng)行業(yè)持續(xù)發(fā)展。推薦A股早教領(lǐng)軍企業(yè)：美吉姆。K12學(xué)科培訓(xùn)：優(yōu)質(zhì)教育資源稀缺+升學(xué)篩選體制，導(dǎo)致課外培訓(xùn)的剛需仍將持續(xù)。其中受中高考改革帶來(lái)的新需求的“語(yǔ)文培訓(xùn)”有望持續(xù)受重視，推薦A股K12語(yǔ)文學(xué)科培訓(xùn)公司：立思辰；老牌K12區(qū)域型公司：昂立教育。素質(zhì)教育：育兒方式的升級(jí)+政策引導(dǎo)，推動(dòng)以STEM為主的素質(zhì)教育培訓(xùn)需求隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展持續(xù)增加，推薦A股STEM領(lǐng)軍企業(yè):盛通股份。職業(yè)教育：就業(yè)難+政策利好，整體刺激職業(yè)培訓(xùn)行業(yè)需求持續(xù)增加，推薦A股職業(yè)培訓(xùn)領(lǐng)軍企業(yè)：中公教育。線上教育：科技進(jìn)步+教育觀念轉(zhuǎn)變，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展將教學(xué)場(chǎng)景線上化成為現(xiàn)實(shí)，而線上教育對(duì)區(qū)域限制的去除效應(yīng)，促使線上教育行業(yè)整體仍處于快速發(fā)展期，值得關(guān)注。5投資建議消費(fèi)屬性疊加需求旺盛，“大培訓(xùn)”行業(yè)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。其5早教行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：一線城市早教中心競(jìng)爭(zhēng)激烈，二三四線早教中心缺量較大，具備較大發(fā)展?jié)摿Α?017年我國(guó)早教市場(chǎng)總體規(guī)模已達(dá)到4891億元左右，同比增加17.9%。一線城市早教中心數(shù)量占比達(dá)15.1%，但其人口總數(shù)僅占全國(guó)總?cè)丝跀?shù)的5%。而擁有我國(guó)剩余95%人口的二三四線市場(chǎng)，則競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較弱，市場(chǎng)潛力巨大。2.供給端：CR8市場(chǎng)份額約22%，品牌梯隊(duì)雛形出現(xiàn)，二三線早教機(jī)構(gòu)密度遠(yuǎn)低于一線城市。我國(guó)各P品類早教中心線下網(wǎng)點(diǎn)共計(jì)約11000家，其中前八大早教中心的網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量合計(jì)約2400家，品牌機(jī)構(gòu)擠占小微非連鎖機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額情況已凸顯。需求端：二胎政策促使新生兒出生率企穩(wěn)，教育前置促使二三線城市早教需求上升。3.政策：0-3歲嬰幼兒托育教育屬消費(fèi)領(lǐng)域，政策明朗運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低。2019年1月，出臺(tái)《進(jìn)一步優(yōu)化供給推動(dòng)消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)促進(jìn)形成強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)施方案》，加大對(duì)社會(huì)力量開(kāi)展3歲以下嬰幼兒托育服務(wù)的支持力度。2019年5月，下發(fā)《關(guān)于促進(jìn)3歲以下嬰幼兒照護(hù)服務(wù)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，為此前處于政策空白期的0-3歲托育服務(wù)行業(yè)，首次提供國(guó)家級(jí)的發(fā)展指導(dǎo)意見(jiàn)。圖：2010-2018E早教行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億元）圖：前5大早教品牌教學(xué)中心位于一線城市占比（%）早教行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模同比增長(zhǎng)600050004000300020001000025%20%15%10%5%一線城市占比25%20.4%20%15%10%5%17.4%16.1%2.4%2.3%0%0%2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018E新愛(ài)嬰東方愛(ài)嬰金寶貝美吉姆聰明樹(shù)資料來(lái)源：新愛(ài)嬰、東方愛(ài)嬰等上述早教品牌官網(wǎng)、民生證券研究院整理6，早教行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：一線城市早教中心競(jìng)爭(zhēng)激烈，二三四線6早教培訓(xùn)單店模型：持續(xù)招生最關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于2線城市的600平早教店，3.5元/平/日。可設(shè)4個(gè)教室，人員配置為25名，人均6500元/月。2.在校穩(wěn)定期人數(shù)為368名兒童，收費(fèi)為人均1.2萬(wàn)/年，即一次性購(gòu)買一年課時(shí)包，續(xù)班率為0.6.3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為1500元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)?，一?次招生月的宣傳費(fèi)用為8萬(wàn)/月，日常宣傳費(fèi)用2萬(wàn)/月。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：新招續(xù)班學(xué)生人數(shù)累計(jì)現(xiàn)

在校人數(shù)金流

（人）1.一年2次大型招生活動(dòng)，保障生源。通過(guò)大型招生活動(dòng)于短時(shí)間內(nèi)大量獲客。2.人力成本占比高，提高人均效率保證利潤(rùn)率。早教行業(yè)中面積人均比屬大培訓(xùn)行業(yè)最高，故控制人力成本占比利于業(yè)績(jī)上升。運(yùn)營(yíng)月

學(xué)生

續(xù)班率數(shù)客單價(jià)

收入

支出01708020501515150.60.60.60.60.60.60.601.21.21.21.21.21.21.284

257.7

-173.70

裝修（3個(gè)月）、預(yù)招、和0000009624601824.6

-102.3150

開(kāi)業(yè)招生618.624.618.6-75.3-39.9-40.52507300

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)8315918

95.25

-117.7518

18.6

-118.35330

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束10345現(xiàn)金流盈虧平衡月，招生13400.6121.2

62.424.626.25355活動(dòng)月141519202115154015150.60.60.60.60.6121291.2

32.41.2

32.41.2

58.81.2

28.818.618.640.0553.85362

招生活動(dòng)進(jìn)入穩(wěn)態(tài)369表：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況24.6

151.0518.6

161.25410

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)419成本/營(yíng)收

第一年

第二年

第三年人力成本

36.93%

37.19%

44.16%991.2

28.8

95.2594.8428

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束在校生人升至數(shù)巔峰，原營(yíng)銷成本

10.10%

6.86%8.15%0.95%因是受預(yù)招生及開(kāi)業(yè)招生的

其他運(yùn)營(yíng)

1.06%續(xù)班人數(shù)遠(yuǎn)超穩(wěn)態(tài)運(yùn)營(yíng)時(shí)的

房租續(xù)班人數(shù)。0.80%24150.6241.2

46.818.6143.445519.36%

14.62%

17.36%運(yùn)營(yíng)成本

67.45%

59.47%

70.62%2530314015400.60.60.692491.2

58.81.2

46.81.2

58.824.618.624.66177.6246.6280.8291389

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)374固定成本

8.59%6.48%7.70%凈毛利

23.96%

34.05%

21.68%368

一年兩次的大規(guī)模招生活368

動(dòng)，進(jìn)入在校學(xué)生的穩(wěn)態(tài)368

運(yùn)營(yíng)階段。實(shí)現(xiàn)常態(tài)下的368

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)3年資料來(lái)源：民生證券研究院整理75224.55273.156早教培訓(xùn)單店模型：持續(xù)招生最關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于2線城市的7K12學(xué)科培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：多方原因推動(dòng)需求增長(zhǎng)，市場(chǎng)規(guī)模逐漸擴(kuò)大。中國(guó)K12教育行業(yè)參與企業(yè)眾多，市場(chǎng)集中度較低。一線城市是K12教育行業(yè)布局重點(diǎn)，北上廣深K12課外教育支出占全國(guó)支出比重近1/3。K12課外輔導(dǎo)市場(chǎng)招生總?cè)舜晤A(yù)計(jì)2022年達(dá)到2.4億人次，市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2020年達(dá)到6402億人民幣。2.供給端：形成兩超多強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)格局，三四線城市仍存在品牌空白。2018年我國(guó)共有K12課外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)超過(guò)40萬(wàn)家，2018財(cái)年CR2的收入占行業(yè)總收入的3.79%，三四線城市網(wǎng)點(diǎn)分布以中小機(jī)構(gòu)為主，對(duì)TOP10來(lái)說(shuō)，三四線市場(chǎng)有望成為頭部品牌新增速。需求端：優(yōu)質(zhì)教育資源供需缺口導(dǎo)致K12課外培訓(xùn)需求短期內(nèi)只升不降，人均可支配收入增加，助力教育需求上漲。3.政策：受政策新規(guī)影響教育培訓(xùn)公司遞延收入下降，剛需持續(xù)推動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大。2018年8月出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)發(fā)展的意見(jiàn)》要求，規(guī)定課外輔導(dǎo)課安排不得超綱，授課講師必須持有教師資格證等，對(duì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)遞延收入增速和擴(kuò)張速度都有影響。2019年以來(lái)，北京、四川等地接連出臺(tái)相關(guān)政策，趨嚴(yán)政策提高入行門檻，拉長(zhǎng)企業(yè)盈虧平衡周期，加速對(duì)不合規(guī)機(jī)構(gòu)的淘汰速度。圖：2012-2020EK12課外培訓(xùn)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億元）圖：2018年各培訓(xùn)品牌營(yíng)收情況（億元）180160140120100806040200營(yíng)收70006000500040003000200010000K12課外培訓(xùn)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億元）2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018E

2019E

2020E資料來(lái)源：wind、民生證券研究院8K12學(xué)科培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：多方原因推動(dòng)需求增長(zhǎng)，市8K12教培單店模型：“首次招生+續(xù)班率”雙重點(diǎn)假設(shè)：1.一家位于2線城市的500平K12教培店，3元/平/日?？稍O(shè)5個(gè)教室，基本滿員時(shí)每周每個(gè)教室可排5次。10名教師（行政）與1名保潔，基本工資約為3045元/月，課時(shí)費(fèi)為營(yíng)收的25%。2.穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)期為350名兒童，一年收費(fèi)3次，合計(jì)年均收費(fèi)為1萬(wàn)/年（100/h），續(xù)班率為90%。3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為900元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)?，一?次招生季的宣傳費(fèi)用為3.5萬(wàn)/月，日常宣傳費(fèi)用1萬(wàn)/月。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：1.首次招生。首次招生需要招至150-200人，運(yùn)營(yíng)才可持續(xù)。2.續(xù)班率。K12教培依賴高續(xù)班率保障在校人數(shù)的持續(xù)。新招學(xué)

續(xù)班學(xué)

在校累計(jì)現(xiàn)金流自然月

運(yùn)營(yíng)月客單價(jià)

收入支出生生人數(shù)

人數(shù)05000000.35

17.50

119.50

-102.00

裝修（3個(gè)月）、預(yù)招、0.35

35.00

10.38

-77.4

和開(kāi)業(yè)招生（春季）7.88

-85.33478125610001501100135

24500.3

73.50

16.29

-43.8

暑期招生13.79

-57.6會(huì)計(jì)第年結(jié)束，秋季一3.高課時(shí)費(fèi)或高營(yíng)銷費(fèi)用。為減少師資流動(dòng)性打造名師效應(yīng)，高課時(shí)費(fèi)必不可少。或在品牌已建立的基礎(chǔ)上，采用用高占比銷售費(fèi)用維持學(xué)生數(shù)。978790221

300

0.175

52.41

66.22

-71.4次招生兩次收費(fèi)1008.97

-80.4現(xiàn)金流盈虧平衡月，在校人數(shù)達(dá)到峰值，進(jìn)入71762288

3500.3

104.8820.2117.7183.8

穩(wěn)態(tài)運(yùn)營(yíng)期，維持峰值學(xué)生數(shù)，單店進(jìn)入持續(xù)盈利期圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況8918190066.1成本/營(yíng)收

第一年人力成本

41.90%營(yíng)銷成本

12.05%其他運(yùn)營(yíng)

7.29%第二年37.17%5.90%第三年36.50%5.58%在校學(xué)生數(shù)維持在350人35315

350

0.175

61.19

12.20

115.1

（5個(gè)班，每班周利用7次，每班10人）10119202131323300009.70

105.464.45

40.9

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束0.91%0.86%房租運(yùn)營(yíng)成本

91.92%固定成本

5.49%30.69%16.57%60.56%2.97%15.66%58.59%2.80%350315

350

0.175

61.20

12.20

259.9

秋季招生1011009.70

250.2064.45

185.8

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束9.70

237.3凈毛利2.58%36.48%38.61%209.70

217.9

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)第三年資料來(lái)源：民生證券研究院整理9K12教培單店模型：“首次招生+續(xù)班率”雙重點(diǎn)假設(shè)：1.一家9素質(zhì)教育行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：素質(zhì)教育在政策推動(dòng)下進(jìn)入快速發(fā)展階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)類型多，數(shù)量大。2017年素質(zhì)教育行業(yè)投融資總額達(dá)到28億元，同比增長(zhǎng)108%，未來(lái)素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)兩三年內(nèi)達(dá)到百億。近年來(lái)多項(xiàng)政策出臺(tái)，STEM培訓(xùn)發(fā)展迅速，但在應(yīng)試教育與藝術(shù)教育的夾擊下，市場(chǎng)份額受到嚴(yán)重?cái)D壓。藝術(shù)教育仍然是家長(zhǎng)選報(bào)素質(zhì)教育項(xiàng)目的首選，占比達(dá)到65%。2.供給端：素質(zhì)教育處于資本風(fēng)口，線上線下融合互補(bǔ)。2017年素質(zhì)教育行業(yè)投融資案例達(dá)到94個(gè)，同比增長(zhǎng)42%；企業(yè)大力發(fā)展線上素質(zhì)教育，與線下教育形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。需求端：STEM教育與升學(xué)關(guān)聯(lián)性在不斷提升，將推動(dòng)市場(chǎng)不斷增長(zhǎng)；藝術(shù)類培訓(xùn)需求剛性，覆蓋人數(shù)廣，未來(lái)將仍是素質(zhì)教育培訓(xùn)首選。3.政策：高層政策的密集出臺(tái)為行業(yè)發(fā)展帶來(lái)巨大動(dòng)力。2015年以來(lái)，國(guó)務(wù)院和教育部發(fā)布多個(gè)相關(guān)文件，各地同時(shí)配合出臺(tái)相關(guān)政策，積極推動(dòng)STEM教育的發(fā)展。2018年8月，《民辦教育促進(jìn)法》簡(jiǎn)化素質(zhì)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的設(shè)立流程；培訓(xùn)新規(guī)等對(duì)校外機(jī)構(gòu)積極引導(dǎo)，為素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)進(jìn)校獲客提供機(jī)會(huì)。圖：2016-2020年國(guó)內(nèi)素質(zhì)教育潛在市場(chǎng)規(guī)模圖（億元）圖：我國(guó)素質(zhì)教育品類滲透率圖（%）市場(chǎng)規(guī)模（億元）2000100%80%60%40%20%0%滲透率（%）1500100050002016201720182019E2020E藝術(shù)體育綜合科技資料來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)研究院、民生證券研究院10素質(zhì)教育行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：素質(zhì)教育在政策推動(dòng)下進(jìn)入快速發(fā)10素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人數(shù)最關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于2線城市的1300平樂(lè)器培訓(xùn)店，1.5元/平/日（使用面積1040平）。18名教師與5名行政人員、1名店長(zhǎng)。2.爬坡期為開(kāi)業(yè)15個(gè)月，首批續(xù)班率為0.8,特價(jià)班續(xù)班率為0.7,日常續(xù)班率為0.85。3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為450元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)?，?lè)器采用先拿貨后支付的形式，故不考慮樂(lè)器成本，按100%毛利計(jì)算。5.每年有不定期的招生活動(dòng)，宣傳投放等，年均25萬(wàn)/年，在運(yùn)營(yíng)年第一個(gè)月計(jì)入支出。新招學(xué)

續(xù)報(bào)學(xué)生累計(jì)現(xiàn)金

在校人數(shù)（人）120運(yùn)營(yíng)月收入18.00支出生數(shù)120人數(shù)流0100155.97

-137.97預(yù)招生+開(kāi)業(yè)招生收入基本可覆蓋前期投入

【180人，59元特價(jià)課.1/3買樂(lè)器，樂(lè)器均價(jià)3000150120.0040.4915.29-58.46-23.55270

元，2/3來(lái)上課；150人，人均8000（含樂(lè)器和一年課程費(fèi)用）】新生人均5000含樂(lè)器,3個(gè)月課254250050.20程；續(xù)課人均3000/次/3個(gè)月左表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）3478914151617181920212530803030602020333330068624715.0040.0035.4033.4958.2637.5149.9146.4629.9840.0734.5034.5041.73130.5015.2915.2940.4915.2972.2315.2915.2915.2915.2915.2940.4915.2972.2340.49-23.840.8733.2451.4437.47294.20328.82359.99374.68399.46393.47412.68382.18537.04284364

盈虧平衡月405424464

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束607641

爬坡期結(jié)束，之后新出售樂(lè)器645

數(shù)量出現(xiàn)銳減92103150103113110110110110631645581

續(xù)班人數(shù)穩(wěn)定，維持在110人5873603

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束資料來(lái)源：民生證券研究院整理3630包含首批招生持續(xù)續(xù)班人數(shù)后的總在讀人數(shù)683

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束686

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)第三年263556.25630.26695.1262811素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人假設(shè)：1.一家位于211素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人數(shù)最關(guān)鍵運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：1.首次招生。預(yù)招生和首次招生需要招至150-200人，圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況即開(kāi)業(yè)第一個(gè)月的收入需要覆蓋前期成本，故開(kāi)業(yè)前宣傳和預(yù)熱非常重要。2.續(xù)班率。爬坡期結(jié)束后培訓(xùn)點(diǎn)依賴于續(xù)班人數(shù)維持現(xiàn)金流，考級(jí)通過(guò)率是維持高續(xù)率的關(guān)鍵。成本/營(yíng)收

第一年

第二年

第三年人力成本

30.98%

28.49%

33.60%營(yíng)銷成本

7.53%

3.93%

4.64%其他運(yùn)營(yíng)

1.96%

0.41%

0.48%3.達(dá)到穩(wěn)定續(xù)班人數(shù)前的持續(xù)招生不可缺少。除首次招生外，日常的招生宣傳和活動(dòng)不可缺少。4.樂(lè)器售賣。樂(lè)器的毛利率遠(yuǎn)高于課程培訓(xùn)，因此誘導(dǎo)新生在培訓(xùn)點(diǎn)購(gòu)買樂(lè)器是迅速達(dá)到盈虧平衡月的關(guān)鍵。5.毛利率會(huì)隨著新生人數(shù)的減少而減少。隨著新生人數(shù)的減少，年均售賣樂(lè)器數(shù)量的減少，毛利率會(huì)逐年下降，直至整體運(yùn)營(yíng)毛利水平接近實(shí)際續(xù)課用戶的毛利水平。房租12.99%

8.96%

10.57%運(yùn)營(yíng)成本

53.46%

41.80%

49.29%固定成本

5.18%

3.57%

4.21%凈毛利41.37%

54.63%

46.50%資料來(lái)源：民生證券研究院整理12素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：圖：3年12素質(zhì)教育培訓(xùn)(STEM)單店模型：“首次招生+續(xù)班率”

雙重點(diǎn)假設(shè)：1.一家位于2線城市的300平STEM培訓(xùn)店，3元/平/日。10名工作人員，人均6000/月。2.招生爬坡期結(jié)束于6個(gè)月，后進(jìn)入穩(wěn)態(tài)招生期即存在大型招生活動(dòng)可招40人，日常招生10人。3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為1500元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)?，STEM用具開(kāi)業(yè)自備15套（3萬(wàn)元），可滿足3年的授課周期。5.開(kāi)設(shè)8個(gè)教室，每個(gè)教室約4-6人，教室使用率為10次/周，日常運(yùn)營(yíng)容量約62%，即300人左右。6.月月招生，一年2次大型招生季為5萬(wàn)/月，日常招生1萬(wàn)/月。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：新招學(xué)生數(shù)50續(xù)報(bào)學(xué)生人數(shù)累計(jì)現(xiàn)金

在校流

人數(shù)-59.75運(yùn)營(yíng)月續(xù)報(bào)率客單價(jià)0.70收入35.00支出94.751.一年2次大型招生活動(dòng)，保障生源。通過(guò)大型招生活動(dòng)于短時(shí)間內(nèi)大量獲客。0160.680.680.680000

裝修（3個(gè)月）、預(yù)招、和70200.700.7049.0014.0011.3011.30-22.05

120

開(kāi)業(yè)招生7.45

220一年兩次的大規(guī)模招生活2.續(xù)班率保證盈利來(lái)源。穩(wěn)態(tài)期的新招生收入與成本平齊，續(xù)班人數(shù)直接影響業(yè)績(jī)。7400.6800.7028.007.3028.15

260

動(dòng)，招生爬坡期結(jié)束，進(jìn)入日常招生節(jié)奏27.85

2708910100.680.68000.700.707.007.007.3040.15-5.30

280

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束現(xiàn)金流盈虧平衡月，單店50.92

31012100.68820.7064.127.30進(jìn)入持續(xù)盈利期圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況1320214010100.680.680.681470.700.700.7037.5211.7611.7611.307.3040.1577.14

312

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)158.68

364130.29

370

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束成本/營(yíng)收

第一年人力成本

27.55%營(yíng)銷成本

13.78%其他運(yùn)營(yíng)

1.84%第二年27.27%7.57%第三年34.01%9.45%7新店效應(yīng)下續(xù)班人數(shù)影響，157.95

391243010100.680.6827270.700.7026.0426.047.307.30在校學(xué)生人數(shù)達(dá)到峰值215.99

3021.36%1.70%一年兩次的大規(guī)模招生活237.45

302

動(dòng)，進(jìn)入穩(wěn)態(tài)運(yùn)營(yíng)期，在校人數(shù)維持302人。房租運(yùn)營(yíng)成本

59.92%固定成本

5.20%16.76%12.44%48.65%3.86%15.52%60.68%4.82%313240100.680.68770.700.7032.7611.7611.307.3040.157.30241.91

302213.52

302

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束241.18

302

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)3年凈毛利34.87%47.49%34.50%13資料來(lái)源：民生證券研究院整理素質(zhì)教育培訓(xùn)(STEM)單店模型：“首次招生+假設(shè)：1.一家13職業(yè)教育培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：行業(yè)需求旺盛，市場(chǎng)集中度有望進(jìn)一步提升。2017年人才招錄考試培訓(xùn)市場(chǎng)總量達(dá)到364億元，中公教育與華圖教育形成雙寡頭壟斷市場(chǎng)，CR2占有率達(dá)到14%。盡管國(guó)考招錄規(guī)模大幅縮減，但隨著高校畢業(yè)生人數(shù)增加，求職市場(chǎng)日益激烈，國(guó)考熱度將持續(xù)高漲。2.供給端：行業(yè)整體服務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，長(zhǎng)尾效應(yīng)明顯，領(lǐng)軍企業(yè)規(guī)模效應(yīng)凸顯。人才招錄培訓(xùn)行業(yè)形成雙寡頭市場(chǎng)，通過(guò)線上線下相結(jié)合的方式提高優(yōu)質(zhì)教師利用率，降低運(yùn)營(yíng)成本。其中中公教育在319個(gè)城市開(kāi)設(shè)701家學(xué)習(xí)中心，培訓(xùn)學(xué)生人數(shù)達(dá)230萬(wàn)人。需求端：高校畢業(yè)生人數(shù)增加，就業(yè)難、國(guó)考難度不斷增大等問(wèn)題，導(dǎo)致滲透率不斷增加，行業(yè)需求保持旺盛。3.政策：短期政策紅利成為催化劑，中長(zhǎng)期政策落地推動(dòng)行業(yè)發(fā)展。2018年起，出臺(tái)多項(xiàng)職業(yè)教育利好政策，成為行業(yè)短期發(fā)展的重要催化劑。《民辦教育促進(jìn)法》放寬對(duì)民辦培訓(xùn)機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)區(qū)域范圍的要求，同時(shí)國(guó)家為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)就業(yè)和調(diào)整我國(guó)勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)目標(biāo)，提高財(cái)政在職業(yè)技能領(lǐng)域培養(yǎng)的專項(xiàng)撥款金額，刺激行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大。圖：招錄考試培訓(xùn)行業(yè)整體集中度呈上升趨勢(shì)（%）圖：2014-2021年中國(guó)公考培訓(xùn)行業(yè)收入規(guī)模（十億）15%公務(wù)員考試培訓(xùn)CR22014%13%12%11%10%9%151058%02015201620172014

2015

2016

2017

2018

2019E

2020E

2021E資料來(lái)源：弗洛斯特沙利文、民生證券研究院研究院14職業(yè)教育培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：行業(yè)需求旺盛，市場(chǎng)集中度有14職教培訓(xùn)單店模型：“招生+減少空置期”是關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于3線非省會(huì)城市的200平職業(yè)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，2個(gè)教室。2.

教學(xué)點(diǎn)只承擔(dān)授課教師授課時(shí)的授課成本，筆試授課成本1.8萬(wàn)/班/次，面試成本1萬(wàn)/班/次。3.課程的研發(fā)成本，總部的管理成本等不在單店模型中考慮。4.宣傳成本為月均5000元；裝修成本為1000元/平，不含空調(diào)和消防（2萬(wàn)），裝修期3個(gè)月。5.面試課程單價(jià)1.5萬(wàn)/次/10天，筆試課程1萬(wàn)/次/30天。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）報(bào)名人

課程均累計(jì)現(xiàn)金流自然月

運(yùn)營(yíng)月收入

支出運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：1.招生。開(kāi)門即需招生成功，選址和早期宣傳是關(guān)鍵。2.空置期長(zhǎng)度?？罩闷诘拈L(zhǎng)短直接影響收入的多少和單店毛利率比水平，因此開(kāi)設(shè)多樣多層次課程利于減少租用教室的空置時(shí)間，提升利潤(rùn)。數(shù)價(jià)001515001100

50.55

-50.55

裝修3個(gè)月34512315

3.30

-38.85

地方公務(wù)員筆試課程15

3.30

-27.15

事業(yè)單位筆試課程01.50

-28.65教師入編筆試和地方公務(wù)員面試課程64181.222

4.30

-10.95盈虧平衡月；地方公務(wù)員75151.5

22.5

3.508.05

二輪面試和事業(yè)單位面試課程811121691001.5015

2.50

20.55

教師入編面試課程0

12.455.10

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況101112000001.501.501.503.602.100.60成

本

/營(yíng)

收人

力

成

本營(yíng)

銷

成

本其

他

運(yùn)

營(yíng)房

租運(yùn)

營(yíng)

成

本固

定

成

本凈

毛

利第

一

年18.55%7.26%第

二

年21.33%6.15%第

三

年21.33%6.15%00200地方公務(wù)員二輪面試和事業(yè)單位面試課程717151.5

22.5

3.50

65.402.68%2.46%2.46%8918192021331001.5015

2.50

77.90

教師入編面試課程12.23%40.73%8.27%11.23%41.18%7.59%51.23%17.32%11.23%41.18%7.59%51.23%17.32%001.50

76.401.50

74.9010111100000

12.45

62.45

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束51.01%000

12.45

119.80

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束0空置期費(fèi)用占比

10.78%0150

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)三年資料來(lái)源：民生證券研究院整理職教培訓(xùn)單店模型：“招生+減少空置期”假設(shè)：1.一家位于3線15職教培訓(xùn)單店模型：現(xiàn)階段租用酒店模式毛利率更高假設(shè)：1.租用位于3線非省會(huì)城市的可容納20-30人的酒店會(huì)議室，租金為600元/天，用途為30天筆試課程培訓(xùn)。2.實(shí)際招生為20人，招生完成后租用場(chǎng)地。人力成本包括2名助教與1名老師。3.對(duì)比對(duì)象為前頁(yè)租用教室的同城市單店模型數(shù)據(jù)。表：租用酒店職培的具體成本拆分房租人工成本宣傳及其他授課成本1.8

租用教室

VS

租用酒店：成本2.61.毛利率水平，現(xiàn)階段酒店>教室。由于選用酒店房間作為培訓(xùn)點(diǎn)，無(wú)需考慮空置期間的人員和房租問(wèn)題，故租2.06.4運(yùn)營(yíng)成本收入招生人數(shù)客單價(jià)20.0

用酒店毛利率的高于租用場(chǎng)地自建教學(xué)點(diǎn)的。但當(dāng)教學(xué)1.0

點(diǎn)年使用時(shí)長(zhǎng)超過(guò)半年，租用教室的成本占比低于酒店總收入毛利毛利率20.013.668%成本，即租用教室毛利率更高?！咀庥媒淌页杀荆?0.95*10000/365=300元/天租用酒店成本：600元/天；300/600=1/2】資料來(lái)源：民生證券研究院整理表：租用酒店職培

VS

長(zhǎng)期職培駐點(diǎn)成本占比（穩(wěn)定年）2.宣傳效果和用戶體驗(yàn)：教室>酒店。

租用教室作為地方駐點(diǎn)，可用于課程報(bào)名、咨詢等，自帶宣傳效果利于招生，且教學(xué)點(diǎn)設(shè)備可根據(jù)需求定制，課程體驗(yàn)更好。3.課程多樣性：教室>酒店。由于酒店的會(huì)議室數(shù)量有限，不利于課程多樣化的進(jìn)行，一個(gè)駐點(diǎn)只能開(kāi)設(shè)一至兩門短期課程。若考慮進(jìn)行多品類長(zhǎng)周期課程體系的建立，短期內(nèi)業(yè)務(wù)模式會(huì)造成一定沖擊。但中長(zhǎng)期看，若能提高教室利用率，毛利率會(huì)進(jìn)入拐點(diǎn)，呈現(xiàn)向上趨勢(shì)。成本/營(yíng)收人力成本營(yíng)銷成本其他運(yùn)營(yíng)房租運(yùn)營(yíng)成本固定成本凈毛利酒店模型

租用教室模型13.00%10.00%021.33%6.15%2.46%9.00%32.00%011.23%41.18%7.59%68.00%051.23%17.32%證券研究院整理空置期費(fèi)用占比16職教培訓(xùn)單店模型：現(xiàn)階段租用酒店模假設(shè)：1.租用位于3線非省16線上教育行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：在線教育仍處增量市場(chǎng)，目標(biāo)用戶多，2019年預(yù)計(jì)突破3000億市場(chǎng)規(guī)模。預(yù)計(jì)2018-2022E的在線教育市場(chǎng)規(guī)模的年均增速約為22.4%，2018年在線教育用戶規(guī)模約1.35億人，行業(yè)整體仍處于擴(kuò)張期。在線教育細(xì)分行業(yè)包括繼續(xù)教育領(lǐng)域、作業(yè)題庫(kù)領(lǐng)域、課外輔導(dǎo)領(lǐng)域等，行業(yè)基本格局已初顯。高營(yíng)銷費(fèi)占比和偏弱的盈利能力成行業(yè)整體痛點(diǎn)。2.供給端：細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，二三線等城市是目前主要爭(zhēng)奪市場(chǎng)。近年來(lái)融資大潮加劇了行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)，促進(jìn)行業(yè)飛速發(fā)展，二三線城市將成為競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)。需求端：教育資源分配不均問(wèn)題以及升學(xué)篩選機(jī)制導(dǎo)致二三線城市對(duì)在線教育需求旺盛，用戶規(guī)模將持續(xù)高速增長(zhǎng)。3.政策：針對(duì)未成年的在線教育所受政策監(jiān)管日益趨嚴(yán)。隨著針對(duì)未成年的在線教育滲透率逐步上升，近期發(fā)布的《規(guī)范校外線上培訓(xùn)實(shí)施意見(jiàn)》，明確了具體監(jiān)管要求，將線上教育與線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管方式同步，現(xiàn)節(jié)點(diǎn)是在線教育由野蠻生長(zhǎng)轉(zhuǎn)向規(guī)范發(fā)展的洗牌期。圖：在線教育市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元）圖：2018年在線教育公司和線下傳統(tǒng)公司銷售費(fèi)用占比（%）在線教育市場(chǎng)規(guī)模增速600050004000300020001000030%25%20%15%10%5%銷售費(fèi)用占比35%30%25%20%15%10%5%0%0%在線教育公司傳統(tǒng)教育公司資料來(lái)源：wind、民生證券研究院17線上教育行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：在線教育仍處增量市場(chǎng)，目標(biāo)用戶17線上教育用戶模型——LTV模型采用LTV模型分析一個(gè)用戶可產(chǎn)生的價(jià)值，依據(jù)是否需要獲客成本將用戶消費(fèi)劃分為首單和次單，來(lái)估計(jì)單用戶利潤(rùn)。同一模型下影響單用戶利潤(rùn)的核心因素是：退費(fèi)率、滿班率、轉(zhuǎn)換率、續(xù)費(fèi)率圖：保守預(yù)測(cè)下用戶價(jià)值模型（人民幣元）VIP首單VIP次單計(jì)算方式標(biāo)識(shí)收入客單價(jià)每新用戶課時(shí)數(shù)(課時(shí)）每課時(shí)單價(jià)（元/課時(shí)）退費(fèi)率3,06085364,400

=a*b110

=新用戶總課時(shí)數(shù)/新用戶總數(shù)40

=新用戶總現(xiàn)金收入/新用戶總課時(shí)數(shù)ba10%10%

實(shí)際12個(gè)月內(nèi)退費(fèi)率(不含退費(fèi)后又購(gòu)買用戶)凈現(xiàn)金收入授課成本老師成本2,754.003,960181665.93%1,76263.96%70235059.33%2,28057.57%70成本單次課老師成本滿班率單課時(shí)老師成本76%23.0376%

（4人班）23.03單課時(shí)直播及教材成本0.710.71獲客成本39114.21%-0.00%獲客成本獲客成本費(fèi)用占比%轉(zhuǎn)化率25%（廣告用戶課程轉(zhuǎn)化為實(shí)際付費(fèi)課程占比）注：模型數(shù)據(jù)均為假設(shè)與草根調(diào)研數(shù)據(jù)聯(lián)合推論所得資料來(lái)源：民生證券研究院整理18線上教育用戶模型——LTV模型采用LTV模型分析一個(gè)用戶可產(chǎn)18線上教育用戶模型——LTV模型首單獲客成本=小單虧損（特價(jià)課程吸客）=

特價(jià)課收入-實(shí)際授課成本-獲客成本（廣告費(fèi)）獲客成本高昂是導(dǎo)致大多數(shù)線上教育主要虧損原因，歸因是廣告費(fèi)用實(shí)際轉(zhuǎn)化率低。該模型的廣告采用小規(guī)模精準(zhǔn)投放提升，因此其獲客成本較行業(yè)均值低。圖：保守預(yù)測(cè)下獲客成本計(jì)算模型客單價(jià)每新用戶課時(shí)數(shù)(課時(shí)）每課時(shí)單價(jià)（元/課時(shí)）退費(fèi)率25214187%234小單虧損計(jì)為首單獲客成本凈現(xiàn)金收入完課率授課成本80%247105.48%300實(shí)際授課成本=預(yù)計(jì)授課成本*完課率老師成本單次課老師成本滿班率7076%單課時(shí)老師成本單課時(shí)直播及教材成本23.030.71獲客成本8536.27%(98)獲客成本費(fèi)用占比%每單凈毛利每單凈毛利率%-41.75%注：模型數(shù)據(jù)均為假設(shè)與草根調(diào)研數(shù)據(jù)聯(lián)合推論所得資料來(lái)源：民生證券研究院整理19線上教育用戶模型——LTV模型首單獲客成本=小單虧損（特價(jià)課19線上教育用戶模型——LTV模型續(xù)費(fèi)率影響次單毛利率，導(dǎo)致新生實(shí)際毛利率更高。由于目前在線教育一次性銷售課時(shí)普遍較多，續(xù)費(fèi)率遠(yuǎn)低于線下教育，導(dǎo)致次單雖不考慮獲客成本，但在低續(xù)費(fèi)率影響下，次單毛利不及首單。故在線教育現(xiàn)階段，招新生，尤其是提高廣告效用是運(yùn)營(yíng)核心。圖：保守預(yù)測(cè)下用戶價(jià)值模型續(xù)費(fèi)率30%每單凈毛利54748312.20%每單凈毛利率%19.86%客戶生命周期總貢獻(xiàn)毛利1,03026%綜合GM%CACLTV391

獲客成本3,942

只默認(rèn)續(xù)一次課10LTV/CAC資料來(lái)源：民生證券研究院整理圖：樂(lè)觀預(yù)測(cè)下用戶價(jià)值模型續(xù)費(fèi)率35%每單凈毛利99335%651每單凈毛利率%16.43%客戶生命周期總貢獻(xiàn)毛利1,64439%綜合GM%CAC214LTV4,21720LTV/CAC資料來(lái)源：民生證券研究院整理20線上教育用戶模型——LTV模型續(xù)費(fèi)率影響次單毛利率，導(dǎo)致新生20證券研究報(bào)告分析師承諾：作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來(lái)自合規(guī)渠道，分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，通過(guò)合理判斷并得出結(jié)論，力求客觀、公正，結(jié)論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評(píng)級(jí)說(shuō)明：公司評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)投資評(píng)級(jí)推薦說(shuō)明分析師預(yù)測(cè)未來(lái)股價(jià)漲幅15%以上分析師預(yù)測(cè)未來(lái)股價(jià)漲幅5%～15%之間分析師預(yù)測(cè)未來(lái)股價(jià)漲幅-5%～5%之間分析師預(yù)測(cè)未來(lái)股價(jià)跌幅5%以上以報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)

謹(jǐn)慎推薦公司股價(jià)的漲跌幅為基準(zhǔn)。

中性回避行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)推薦以報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)中性分析師預(yù)測(cè)未來(lái)行業(yè)指數(shù)漲幅5%以上分析師預(yù)測(cè)未來(lái)行業(yè)指數(shù)漲幅-5%～5%之間分析師預(yù)測(cè)未來(lái)行業(yè)指數(shù)跌幅5%以上行業(yè)指數(shù)的漲跌幅為基準(zhǔn)?；乇?2證券研究報(bào)告分析師承諾：作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資21研究報(bào)告/點(diǎn)評(píng)報(bào)告（推薦）看培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，論單店模型2019年07月26日風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求下降研究報(bào)告/點(diǎn)評(píng)報(bào)告看培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，論單店模型2019年07月2622目錄?

大培訓(xùn)行業(yè)?

早教行業(yè)?

K12學(xué)科培訓(xùn)?

素質(zhì)教育?

職業(yè)教育?

線上教育推薦標(biāo)的：中公教育，立思辰，盛通股份，美吉姆，昂立教育目錄?大培訓(xùn)行業(yè)推薦標(biāo)的：中公教育，立思辰，盛通股份，美吉23大培訓(xùn)：除學(xué)校外，To

C教育模式集合大培訓(xùn)：將TO

C端的非學(xué)校模式的教育業(yè)務(wù)統(tǒng)稱為“大培訓(xùn)”，其主要包括早教培訓(xùn)、K12學(xué)科培訓(xùn)、素質(zhì)教育、職業(yè)教育、在線教育。多維度對(duì)比大培訓(xùn)賽道各細(xì)分賽道的主要影響因素：政策（監(jiān)管從嚴(yán)到松）：K12學(xué)科培訓(xùn)>在線教育>早教培訓(xùn)、素質(zhì)教育>職業(yè)教培招生（招生成本從高到低）：在線教育>早教培訓(xùn)、素質(zhì)教育、職業(yè)培訓(xùn)>K12學(xué)科培訓(xùn)毛利率水平（從高到低）：在線教育（獲客成本去除）>職業(yè)教育>K12學(xué)科培訓(xùn)、素質(zhì)教育>早教培訓(xùn)用戶周期（續(xù)班次數(shù)從多到少）：K12學(xué)科培訓(xùn)>早教培訓(xùn)、素質(zhì)教育>在線教育、職業(yè)教育復(fù)制性（異地?cái)U(kuò)張可能性從高到低）：職業(yè)教育、早教培訓(xùn)>素質(zhì)教育、K12學(xué)科培訓(xùn)圖：多維度對(duì)教育公司投資價(jià)值分析資料來(lái)源：民生證券研究院整理3大培訓(xùn)：除學(xué)校外，ToC教育模式集合大培訓(xùn)：將TOC端的24大培訓(xùn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)表拆分情況圖：培訓(xùn)公司的主要財(cái)務(wù)分類情況大培訓(xùn)行業(yè)影響業(yè)績(jī)關(guān)鍵點(diǎn)：1.續(xù)班率低，用戶周期短的領(lǐng)域：新生招生最為重要。2.用戶周期長(zhǎng)的領(lǐng)域：提高續(xù)班率，維持穩(wěn)定現(xiàn)金流。3.銷售：營(yíng)業(yè)收入人力成本房租成本銷售費(fèi)用其他費(fèi)用稅收凈利潤(rùn)表：大培訓(xùn)行業(yè)成本分析通過(guò)招生活動(dòng)、明確招生季，保障招生人數(shù)。資料來(lái)源：民生證券研究院整理K12學(xué)科培訓(xùn)素質(zhì)教早教培訓(xùn)職業(yè)教育

在線教育育4.運(yùn)營(yíng)成本：銷售成本人力成本房租成本毛利率水平13211232312343115各細(xì)分培訓(xùn)領(lǐng)域的運(yùn)營(yíng)成本占比存在差異，要關(guān)注細(xì)分成本占比最大處增長(zhǎng)是否與營(yíng)收同趨。333注：按1-3打分，對(duì)個(gè)體而言成本越高，分?jǐn)?shù)越高；毛利率按1-5打分，分?jǐn)?shù)越高毛利率越高。資料來(lái)源：民生證券研究院整理4大培訓(xùn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)表拆分情況圖：培訓(xùn)公司的主要財(cái)務(wù)分類情況大培訓(xùn)25投資建議消費(fèi)屬性疊加需求旺盛，“大培訓(xùn)”行業(yè)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。其包括下述細(xì)分子領(lǐng)域：早教培訓(xùn)：消費(fèi)升級(jí)+教育前置，促使一線城市早教需求穩(wěn)定，二三線滲透率有望持續(xù)增加，整體需求上漲推動(dòng)行業(yè)持續(xù)發(fā)展。推薦A股早教領(lǐng)軍企業(yè)：美吉姆。K12學(xué)科培訓(xùn)：優(yōu)質(zhì)教育資源稀缺+升學(xué)篩選體制，導(dǎo)致課外培訓(xùn)的剛需仍將持續(xù)。其中受中高考改革帶來(lái)的新需求的“語(yǔ)文培訓(xùn)”有望持續(xù)受重視，推薦A股K12語(yǔ)文學(xué)科培訓(xùn)公司：立思辰；老牌K12區(qū)域型公司：昂立教育。素質(zhì)教育：育兒方式的升級(jí)+政策引導(dǎo)，推動(dòng)以STEM為主的素質(zhì)教育培訓(xùn)需求隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展持續(xù)增加，推薦A股STEM領(lǐng)軍企業(yè):盛通股份。職業(yè)教育：就業(yè)難+政策利好，整體刺激職業(yè)培訓(xùn)行業(yè)需求持續(xù)增加，推薦A股職業(yè)培訓(xùn)領(lǐng)軍企業(yè)：中公教育。線上教育：科技進(jìn)步+教育觀念轉(zhuǎn)變，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展將教學(xué)場(chǎng)景線上化成為現(xiàn)實(shí)，而線上教育對(duì)區(qū)域限制的去除效應(yīng)，促使線上教育行業(yè)整體仍處于快速發(fā)展期，值得關(guān)注。5投資建議消費(fèi)屬性疊加需求旺盛，“大培訓(xùn)”行業(yè)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。其26早教行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：一線城市早教中心競(jìng)爭(zhēng)激烈，二三四線早教中心缺量較大，具備較大發(fā)展?jié)摿Α?017年我國(guó)早教市場(chǎng)總體規(guī)模已達(dá)到4891億元左右，同比增加17.9%。一線城市早教中心數(shù)量占比達(dá)15.1%，但其人口總數(shù)僅占全國(guó)總?cè)丝跀?shù)的5%。而擁有我國(guó)剩余95%人口的二三四線市場(chǎng)，則競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較弱，市場(chǎng)潛力巨大。2.供給端：CR8市場(chǎng)份額約22%，品牌梯隊(duì)雛形出現(xiàn)，二三線早教機(jī)構(gòu)密度遠(yuǎn)低于一線城市。我國(guó)各P品類早教中心線下網(wǎng)點(diǎn)共計(jì)約11000家，其中前八大早教中心的網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量合計(jì)約2400家，品牌機(jī)構(gòu)擠占小微非連鎖機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額情況已凸顯。需求端：二胎政策促使新生兒出生率企穩(wěn)，教育前置促使二三線城市早教需求上升。3.政策：0-3歲嬰幼兒托育教育屬消費(fèi)領(lǐng)域，政策明朗運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低。2019年1月，出臺(tái)《進(jìn)一步優(yōu)化供給推動(dòng)消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)促進(jìn)形成強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)施方案》，加大對(duì)社會(huì)力量開(kāi)展3歲以下嬰幼兒托育服務(wù)的支持力度。2019年5月，下發(fā)《關(guān)于促進(jìn)3歲以下嬰幼兒照護(hù)服務(wù)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，為此前處于政策空白期的0-3歲托育服務(wù)行業(yè)，首次提供國(guó)家級(jí)的發(fā)展指導(dǎo)意見(jiàn)。圖：2010-2018E早教行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億元）圖：前5大早教品牌教學(xué)中心位于一線城市占比（%）早教行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模同比增長(zhǎng)600050004000300020001000025%20%15%10%5%一線城市占比25%20.4%20%15%10%5%17.4%16.1%2.4%2.3%0%0%2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018E新愛(ài)嬰東方愛(ài)嬰金寶貝美吉姆聰明樹(shù)資料來(lái)源：新愛(ài)嬰、東方愛(ài)嬰等上述早教品牌官網(wǎng)、民生證券研究院整理6，早教行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：一線城市早教中心競(jìng)爭(zhēng)激烈，二三四線27早教培訓(xùn)單店模型：持續(xù)招生最關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于2線城市的600平早教店，3.5元/平/日。可設(shè)4個(gè)教室，人員配置為25名，人均6500元/月。2.在校穩(wěn)定期人數(shù)為368名兒童，收費(fèi)為人均1.2萬(wàn)/年，即一次性購(gòu)買一年課時(shí)包，續(xù)班率為0.6.3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為1500元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)?，一?次招生月的宣傳費(fèi)用為8萬(wàn)/月，日常宣傳費(fèi)用2萬(wàn)/月。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：新招續(xù)班學(xué)生人數(shù)累計(jì)現(xiàn)

在校人數(shù)金流

（人）1.一年2次大型招生活動(dòng)，保障生源。通過(guò)大型招生活動(dòng)于短時(shí)間內(nèi)大量獲客。2.人力成本占比高，提高人均效率保證利潤(rùn)率。早教行業(yè)中面積人均比屬大培訓(xùn)行業(yè)最高，故控制人力成本占比利于業(yè)績(jī)上升。運(yùn)營(yíng)月

學(xué)生

續(xù)班率數(shù)客單價(jià)

收入

支出01708020501515150.60.60.60.60.60.60.601.21.21.21.21.21.21.284

257.7

-173.70

裝修（3個(gè)月）、預(yù)招、和0000009624601824.6

-102.3150

開(kāi)業(yè)招生618.624.618.6-75.3-39.9-40.52507300

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)8315918

95.25

-117.7518

18.6

-118.35330

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束10345現(xiàn)金流盈虧平衡月，招生13400.6121.2

62.424.626.25355活動(dòng)月141519202115154015150.60.60.60.60.6121291.2

32.41.2

32.41.2

58.81.2

28.818.618.640.0553.85362

招生活動(dòng)進(jìn)入穩(wěn)態(tài)369表：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況24.6

151.0518.6

161.25410

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)419成本/營(yíng)收

第一年

第二年

第三年人力成本

36.93%

37.19%

44.16%991.2

28.8

95.2594.8428

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束在校生人升至數(shù)巔峰，原營(yíng)銷成本

10.10%

6.86%8.15%0.95%因是受預(yù)招生及開(kāi)業(yè)招生的

其他運(yùn)營(yíng)

1.06%續(xù)班人數(shù)遠(yuǎn)超穩(wěn)態(tài)運(yùn)營(yíng)時(shí)的

房租續(xù)班人數(shù)。0.80%24150.6241.2

46.818.6143.445519.36%

14.62%

17.36%運(yùn)營(yíng)成本

67.45%

59.47%

70.62%2530314015400.60.60.692491.2

58.81.2

46.81.2

58.824.618.624.66177.6246.6280.8291389

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)374固定成本

8.59%6.48%7.70%凈毛利

23.96%

34.05%

21.68%368

一年兩次的大規(guī)模招生活368

動(dòng)，進(jìn)入在校學(xué)生的穩(wěn)態(tài)368

運(yùn)營(yíng)階段。實(shí)現(xiàn)常態(tài)下的368

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)3年資料來(lái)源：民生證券研究院整理75224.55273.156早教培訓(xùn)單店模型：持續(xù)招生最關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于2線城市的28K12學(xué)科培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：多方原因推動(dòng)需求增長(zhǎng)，市場(chǎng)規(guī)模逐漸擴(kuò)大。中國(guó)K12教育行業(yè)參與企業(yè)眾多，市場(chǎng)集中度較低。一線城市是K12教育行業(yè)布局重點(diǎn)，北上廣深K12課外教育支出占全國(guó)支出比重近1/3。K12課外輔導(dǎo)市場(chǎng)招生總?cè)舜晤A(yù)計(jì)2022年達(dá)到2.4億人次，市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2020年達(dá)到6402億人民幣。2.供給端：形成兩超多強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)格局，三四線城市仍存在品牌空白。2018年我國(guó)共有K12課外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)超過(guò)40萬(wàn)家，2018財(cái)年CR2的收入占行業(yè)總收入的3.79%，三四線城市網(wǎng)點(diǎn)分布以中小機(jī)構(gòu)為主，對(duì)TOP10來(lái)說(shuō)，三四線市場(chǎng)有望成為頭部品牌新增速。需求端：優(yōu)質(zhì)教育資源供需缺口導(dǎo)致K12課外培訓(xùn)需求短期內(nèi)只升不降，人均可支配收入增加，助力教育需求上漲。3.政策：受政策新規(guī)影響教育培訓(xùn)公司遞延收入下降，剛需持續(xù)推動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大。2018年8月出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)發(fā)展的意見(jiàn)》要求，規(guī)定課外輔導(dǎo)課安排不得超綱，授課講師必須持有教師資格證等，對(duì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)遞延收入增速和擴(kuò)張速度都有影響。2019年以來(lái)，北京、四川等地接連出臺(tái)相關(guān)政策，趨嚴(yán)政策提高入行門檻，拉長(zhǎng)企業(yè)盈虧平衡周期，加速對(duì)不合規(guī)機(jī)構(gòu)的淘汰速度。圖：2012-2020EK12課外培訓(xùn)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億元）圖：2018年各培訓(xùn)品牌營(yíng)收情況（億元）180160140120100806040200營(yíng)收70006000500040003000200010000K12課外培訓(xùn)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億元）2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018E

2019E

2020E資料來(lái)源：wind、民生證券研究院8K12學(xué)科培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：多方原因推動(dòng)需求增長(zhǎng)，市29K12教培單店模型：“首次招生+續(xù)班率”雙重點(diǎn)假設(shè)：1.一家位于2線城市的500平K12教培店，3元/平/日。可設(shè)5個(gè)教室，基本滿員時(shí)每周每個(gè)教室可排5次。10名教師（行政）與1名保潔，基本工資約為3045元/月，課時(shí)費(fèi)為營(yíng)收的25%。2.穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)期為350名兒童，一年收費(fèi)3次，合計(jì)年均收費(fèi)為1萬(wàn)/年（100/h），續(xù)班率為90%。3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為900元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)偅荒?次招生季的宣傳費(fèi)用為3.5萬(wàn)/月，日常宣傳費(fèi)用1萬(wàn)/月。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：1.首次招生。首次招生需要招至150-200人，運(yùn)營(yíng)才可持續(xù)。2.續(xù)班率。K12教培依賴高續(xù)班率保障在校人數(shù)的持續(xù)。新招學(xué)

續(xù)班學(xué)

在校累計(jì)現(xiàn)金流自然月

運(yùn)營(yíng)月客單價(jià)

收入支出生生人數(shù)

人數(shù)05000000.35

17.50

119.50

-102.00

裝修（3個(gè)月）、預(yù)招、0.35

35.00

10.38

-77.4

和開(kāi)業(yè)招生（春季）7.88

-85.33478125610001501100135

24500.3

73.50

16.29

-43.8

暑期招生13.79

-57.6會(huì)計(jì)第年結(jié)束，秋季一3.高課時(shí)費(fèi)或高營(yíng)銷費(fèi)用。為減少師資流動(dòng)性打造名師效應(yīng)，高課時(shí)費(fèi)必不可少?；蛟谄放埔呀⒌幕A(chǔ)上，采用用高占比銷售費(fèi)用維持學(xué)生數(shù)。978790221

300

0.175

52.41

66.22

-71.4次招生兩次收費(fèi)1008.97

-80.4現(xiàn)金流盈虧平衡月，在校人數(shù)達(dá)到峰值，進(jìn)入71762288

3500.3

104.8820.2117.7183.8

穩(wěn)態(tài)運(yùn)營(yíng)期，維持峰值學(xué)生數(shù)，單店進(jìn)入持續(xù)盈利期圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況8918190066.1成本/營(yíng)收

第一年人力成本

41.90%營(yíng)銷成本

12.05%其他運(yùn)營(yíng)

7.29%第二年37.17%5.90%第三年36.50%5.58%在校學(xué)生數(shù)維持在350人35315

350

0.175

61.19

12.20

115.1

（5個(gè)班，每班周利用7次，每班10人）10119202131323300009.70

105.464.45

40.9

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束0.91%0.86%房租運(yùn)營(yíng)成本

91.92%固定成本

5.49%30.69%16.57%60.56%2.97%15.66%58.59%2.80%350315

350

0.175

61.20

12.20

259.9

秋季招生1011009.70

250.2064.45

185.8

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束9.70

237.3凈毛利2.58%36.48%38.61%209.70

217.9

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)第三年資料來(lái)源：民生證券研究院整理9K12教培單店模型：“首次招生+續(xù)班率”雙重點(diǎn)假設(shè)：1.一家30素質(zhì)教育行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：素質(zhì)教育在政策推動(dòng)下進(jìn)入快速發(fā)展階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)類型多，數(shù)量大。2017年素質(zhì)教育行業(yè)投融資總額達(dá)到28億元，同比增長(zhǎng)108%，未來(lái)素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)兩三年內(nèi)達(dá)到百億。近年來(lái)多項(xiàng)政策出臺(tái)，STEM培訓(xùn)發(fā)展迅速，但在應(yīng)試教育與藝術(shù)教育的夾擊下，市場(chǎng)份額受到嚴(yán)重?cái)D壓。藝術(shù)教育仍然是家長(zhǎng)選報(bào)素質(zhì)教育項(xiàng)目的首選，占比達(dá)到65%。2.供給端：素質(zhì)教育處于資本風(fēng)口，線上線下融合互補(bǔ)。2017年素質(zhì)教育行業(yè)投融資案例達(dá)到94個(gè)，同比增長(zhǎng)42%；企業(yè)大力發(fā)展線上素質(zhì)教育，與線下教育形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。需求端：STEM教育與升學(xué)關(guān)聯(lián)性在不斷提升，將推動(dòng)市場(chǎng)不斷增長(zhǎng)；藝術(shù)類培訓(xùn)需求剛性，覆蓋人數(shù)廣，未來(lái)將仍是素質(zhì)教育培訓(xùn)首選。3.政策：高層政策的密集出臺(tái)為行業(yè)發(fā)展帶來(lái)巨大動(dòng)力。2015年以來(lái)，國(guó)務(wù)院和教育部發(fā)布多個(gè)相關(guān)文件，各地同時(shí)配合出臺(tái)相關(guān)政策，積極推動(dòng)STEM教育的發(fā)展。2018年8月，《民辦教育促進(jìn)法》簡(jiǎn)化素質(zhì)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的設(shè)立流程；培訓(xùn)新規(guī)等對(duì)校外機(jī)構(gòu)積極引導(dǎo)，為素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)進(jìn)校獲客提供機(jī)會(huì)。圖：2016-2020年國(guó)內(nèi)素質(zhì)教育潛在市場(chǎng)規(guī)模圖（億元）圖：我國(guó)素質(zhì)教育品類滲透率圖（%）市場(chǎng)規(guī)模（億元）2000100%80%60%40%20%0%滲透率（%）1500100050002016201720182019E2020E藝術(shù)體育綜合科技資料來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)研究院、民生證券研究院10素質(zhì)教育行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：素質(zhì)教育在政策推動(dòng)下進(jìn)入快速發(fā)31素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人數(shù)最關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于2線城市的1300平樂(lè)器培訓(xùn)店，1.5元/平/日（使用面積1040平）。18名教師與5名行政人員、1名店長(zhǎng)。2.爬坡期為開(kāi)業(yè)15個(gè)月，首批續(xù)班率為0.8,特價(jià)班續(xù)班率為0.7,日常續(xù)班率為0.85。3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為450元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)?，?lè)器采用先拿貨后支付的形式，故不考慮樂(lè)器成本，按100%毛利計(jì)算。5.每年有不定期的招生活動(dòng)，宣傳投放等，年均25萬(wàn)/年，在運(yùn)營(yíng)年第一個(gè)月計(jì)入支出。新招學(xué)

續(xù)報(bào)學(xué)生累計(jì)現(xiàn)金

在校人數(shù)（人）120運(yùn)營(yíng)月收入18.00支出生數(shù)120人數(shù)流0100155.97

-137.97預(yù)招生+開(kāi)業(yè)招生收入基本可覆蓋前期投入

【180人，59元特價(jià)課.1/3買樂(lè)器，樂(lè)器均價(jià)3000150120.0040.4915.29-58.46-23.55270

元，2/3來(lái)上課；150人，人均8000（含樂(lè)器和一年課程費(fèi)用）】新生人均5000含樂(lè)器,3個(gè)月課254250050.20程；續(xù)課人均3000/次/3個(gè)月左表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）3478914151617181920212530803030602020333330068624715.0040.0035.4033.4958.2637.5149.9146.4629.9840.0734.5034.5041.73130.5015.2915.2940.4915.2972.2315.2915.2915.2915.2915.2940.4915.2972.2340.49-23.840.8733.2451.4437.47294.20328.82359.99374.68399.46393.47412.68382.18537.04284364

盈虧平衡月405424464

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束607641

爬坡期結(jié)束，之后新出售樂(lè)器645

數(shù)量出現(xiàn)銳減92103150103113110110110110631645581

續(xù)班人數(shù)穩(wěn)定，維持在110人5873603

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束資料來(lái)源：民生證券研究院整理3630包含首批招生持續(xù)續(xù)班人數(shù)后的總在讀人數(shù)683

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束686

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)第三年263556.25630.26695.1262811素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人假設(shè)：1.一家位于232素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人數(shù)最關(guān)鍵運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：1.首次招生。預(yù)招生和首次招生需要招至150-200人，圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況即開(kāi)業(yè)第一個(gè)月的收入需要覆蓋前期成本，故開(kāi)業(yè)前宣傳和預(yù)熱非常重要。2.續(xù)班率。爬坡期結(jié)束后培訓(xùn)點(diǎn)依賴于續(xù)班人數(shù)維持現(xiàn)金流，考級(jí)通過(guò)率是維持高續(xù)率的關(guān)鍵。成本/營(yíng)收

第一年

第二年

第三年人力成本

30.98%

28.49%

33.60%營(yíng)銷成本

7.53%

3.93%

4.64%其他運(yùn)營(yíng)

1.96%

0.41%

0.48%3.達(dá)到穩(wěn)定續(xù)班人數(shù)前的持續(xù)招生不可缺少。除首次招生外，日常的招生宣傳和活動(dòng)不可缺少。4.樂(lè)器售賣。樂(lè)器的毛利率遠(yuǎn)高于課程培訓(xùn)，因此誘導(dǎo)新生在培訓(xùn)點(diǎn)購(gòu)買樂(lè)器是迅速達(dá)到盈虧平衡月的關(guān)鍵。5.毛利率會(huì)隨著新生人數(shù)的減少而減少。隨著新生人數(shù)的減少，年均售賣樂(lè)器數(shù)量的減少，毛利率會(huì)逐年下降，直至整體運(yùn)營(yíng)毛利水平接近實(shí)際續(xù)課用戶的毛利水平。房租12.99%

8.96%

10.57%運(yùn)營(yíng)成本

53.46%

41.80%

49.29%固定成本

5.18%

3.57%

4.21%凈毛利41.37%

54.63%

46.50%資料來(lái)源：民生證券研究院整理12素質(zhì)教育培訓(xùn)單店模型（樂(lè)器培訓(xùn)）：新招人運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：圖：3年33素質(zhì)教育培訓(xùn)(STEM)單店模型：“首次招生+續(xù)班率”

雙重點(diǎn)假設(shè)：1.一家位于2線城市的300平STEM培訓(xùn)店，3元/平/日。10名工作人員，人均6000/月。2.招生爬坡期結(jié)束于6個(gè)月，后進(jìn)入穩(wěn)態(tài)招生期即存在大型招生活動(dòng)可招40人，日常招生10人。3.裝修周期為3個(gè)月，即第一年運(yùn)營(yíng)僅有9個(gè)月。裝修成本為1500元/平,包含消防和空調(diào)費(fèi)用。4.固定成本按5年分?jǐn)偅琒TEM用具開(kāi)業(yè)自備15套（3萬(wàn)元），可滿足3年的授課周期。5.開(kāi)設(shè)8個(gè)教室，每個(gè)教室約4-6人，教室使用率為10次/周，日常運(yùn)營(yíng)容量約62%，即300人左右。6.月月招生，一年2次大型招生季為5萬(wàn)/月，日常招生1萬(wàn)/月。表：36月運(yùn)營(yíng)模型（部分?jǐn)?shù)據(jù)省略，人數(shù)：人次；金額：萬(wàn)元）運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵點(diǎn)：新招學(xué)生數(shù)50續(xù)報(bào)學(xué)生人數(shù)累計(jì)現(xiàn)金

在校流

人數(shù)-59.75運(yùn)營(yíng)月續(xù)報(bào)率客單價(jià)0.70收入35.00支出94.751.一年2次大型招生活動(dòng)，保障生源。通過(guò)大型招生活動(dòng)于短時(shí)間內(nèi)大量獲客。0160.680.680.680000

裝修（3個(gè)月）、預(yù)招、和70200.700.7049.0014.0011.3011.30-22.05

120

開(kāi)業(yè)招生7.45

220一年兩次的大規(guī)模招生活2.續(xù)班率保證盈利來(lái)源。穩(wěn)態(tài)期的新招生收入與成本平齊，續(xù)班人數(shù)直接影響業(yè)績(jī)。7400.6800.7028.007.3028.15

260

動(dòng)，招生爬坡期結(jié)束，進(jìn)入日常招生節(jié)奏27.85

2708910100.680.68000.700.707.007.007.3040.15-5.30

280

會(huì)計(jì)第一年結(jié)束現(xiàn)金流盈虧平衡月，單店50.92

31012100.68820.7064.127.30進(jìn)入持續(xù)盈利期圖：3年固定成本與運(yùn)營(yíng)成本占比情況1320214010100.680.680.681470.700.700.7037.5211.7611.7611.307.3040.1577.14

312

一年兩次的大規(guī)模招生活動(dòng)158.68

364130.29

370

會(huì)計(jì)第二年結(jié)束成本/營(yíng)收

第一年人力成本

27.55%營(yíng)銷成本

13.78%其他運(yùn)營(yíng)

1.84%第二年27.27%7.57%第三年34.01%9.45%7新店效應(yīng)下續(xù)班人數(shù)影響，157.95

391243010100.680.6827270.700.7026.0426.047.307.30在校學(xué)生人數(shù)達(dá)到峰值215.99

3021.36%1.70%一年兩次的大規(guī)模招生活237.45

302

動(dòng)，進(jìn)入穩(wěn)態(tài)運(yùn)營(yíng)期，在校人數(shù)維持302人。房租運(yùn)營(yíng)成本

59.92%固定成本

5.20%16.76%12.44%48.65%3.86%15.52%60.68%4.82%313240100.680.68770.700.7032.7611.7611.307.3040.157.30241.91

302213.52

302

會(huì)計(jì)第三年結(jié)束241.18

302

開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)3年凈毛利34.87%47.49%34.50%13資料來(lái)源：民生證券研究院整理素質(zhì)教育培訓(xùn)(STEM)單店模型：“首次招生+假設(shè)：1.一家34職業(yè)教育培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：行業(yè)需求旺盛，市場(chǎng)集中度有望進(jìn)一步提升。2017年人才招錄考試培訓(xùn)市場(chǎng)總量達(dá)到364億元，中公教育與華圖教育形成雙寡頭壟斷市場(chǎng)，CR2占有率達(dá)到14%。盡管國(guó)考招錄規(guī)模大幅縮減，但隨著高校畢業(yè)生人數(shù)增加，求職市場(chǎng)日益激烈，國(guó)考熱度將持續(xù)高漲。2.供給端：行業(yè)整體服務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，長(zhǎng)尾效應(yīng)明顯，領(lǐng)軍企業(yè)規(guī)模效應(yīng)凸顯。人才招錄培訓(xùn)行業(yè)形成雙寡頭市場(chǎng)，通過(guò)線上線下相結(jié)合的方式提高優(yōu)質(zhì)教師利用率，降低運(yùn)營(yíng)成本。其中中公教育在319個(gè)城市開(kāi)設(shè)701家學(xué)習(xí)中心，培訓(xùn)學(xué)生人數(shù)達(dá)230萬(wàn)人。需求端：高校畢業(yè)生人數(shù)增加，就業(yè)難、國(guó)考難度不斷增大等問(wèn)題，導(dǎo)致滲透率不斷增加，行業(yè)需求保持旺盛。3.政策：短期政策紅利成為催化劑，中長(zhǎng)期政策落地推動(dòng)行業(yè)發(fā)展。2018年起，出臺(tái)多項(xiàng)職業(yè)教育利好政策，成為行業(yè)短期發(fā)展的重要催化劑?！睹褶k教育促進(jìn)法》放寬對(duì)民辦培訓(xùn)機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)區(qū)域范圍的要求，同時(shí)國(guó)家為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)就業(yè)和調(diào)整我國(guó)勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)目標(biāo)，提高財(cái)政在職業(yè)技能領(lǐng)域培養(yǎng)的專項(xiàng)撥款金額，刺激行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大。圖：招錄考試培訓(xùn)行業(yè)整體集中度呈上升趨勢(shì)（%）圖：2014-2021年中國(guó)公考培訓(xùn)行業(yè)收入規(guī)模（十億）15%公務(wù)員考試培訓(xùn)CR22014%13%12%11%10%9%151058%02015201620172014

2015

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2021E資料來(lái)源：弗洛斯特沙利文、民生證券研究院研究院14職業(yè)教育培訓(xùn)行業(yè)簡(jiǎn)況1.行業(yè)情況：行業(yè)需求旺盛，市場(chǎng)集中度有35職教培訓(xùn)單店模型：“招生+減少空置期”是關(guān)鍵假設(shè)：1.一家位于3線非省會(huì)城市的200平職業(yè)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，2個(gè)教室。2.

教學(xué)點(diǎn)只承擔(dān)授課教師授課時(shí)的授課成本，筆試授課成本1.8萬(wàn)/班/次，面試成本1萬(wàn)/班/次。3.課程的研發(fā)成本，總部的管理成本等不在單店模型中考慮。4.宣傳成本為月均5000元；裝修成本為1000元/平，不含空調(diào)和消防（