比依股份研究報告空氣炸鍋代工領(lǐng)軍企業(yè)_成長可期（報告出品方/作者：東北證券，劉家薇）1.全球空氣炸鍋頭部代工企業(yè)1.1.以O(shè)DM業(yè)務(wù)為主，聚焦空氣炸鍋公司是全球加熱類廚房小家電主要代工廠之一。比依股份成立于2001年，是一家以空氣炸鍋、空氣烤箱等加熱類廚房小家電產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、制造和銷售為核心業(yè)務(wù)的企業(yè)。深耕行業(yè)多年，公司憑借專業(yè)優(yōu)勢進(jìn)入了飛利浦、紐威、蘇泊爾、小熊電器等中外眾多加熱類廚房小家電企業(yè)供應(yīng)鏈體系，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷美國、英國等70余個國家和地區(qū)。2018-2021年公司營收由6.18億元上升至16.34億元，CAGR達(dá)到38.28%；凈利潤由0.45億元上升至1.2億元，CAGR達(dá)到38.67%。2022年雖內(nèi)銷依舊高增，但受海外高通脹下需求減弱等影響，截至Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入10.53億元，同比下降12.68%，利潤端受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及匯率變化影響，凈利潤同比增長51.16%至1.31億元。ODM為主，自有品牌仍在孵化。ODM/OEM業(yè)務(wù)占比為90%以上，以外銷為主，主要客戶包括Philips、Newell等品牌；內(nèi)銷占比逐年提升，主要合作客戶有蘇泊爾、利仁科技、山本、純米等。同時，公司于2018年開始通過自主品牌“BIYI比依”開展OBM業(yè)務(wù)，推出空氣炸鍋、空氣烤箱及相關(guān)配件，主要通過天貓商城等線上渠道進(jìn)行自營銷售，目前仍處于發(fā)展初期。空氣炸鍋是公司最主要的產(chǎn)品。空氣炸鍋為公司核心收入來源，2021年收入10.4億元，占比高達(dá)64%，近三年CAGR達(dá)到50.51%；空氣烤箱收入2.49億元，自2019年推出以來占比維持在15%左右；油炸鍋及其他產(chǎn)品收入3.45億元，2021年?duì)I收占比為21.11%，呈下降趨勢。從盈利端看，空氣烤箱毛利率最高，空氣炸鍋/空氣烤箱/油炸鍋2021年毛利率分別為15.13%/22.52%/10.9%。1.2.歷史沿革：20年專注與加熱類廚房小家電2001-2013：沉淀積累階段。2001年公司在浙江寧波創(chuàng)立，2003年推出第一臺油炸鍋后，于2012年達(dá)成出口油炸鍋150萬臺，成為全球最大的生產(chǎn)油炸鍋基地。經(jīng)過十年沉淀，公司油炸鍋系列產(chǎn)品逐漸占領(lǐng)美國、德國、英國等歐美國家，并進(jìn)入了眾多全球知名品牌的供應(yīng)鏈體系。2014-至今：發(fā)展擴(kuò)張階段。公司緊跟潮流，從2014年開始研發(fā)空氣炸鍋并于2015年成功銷售，逐步占領(lǐng)日本、韓國等東南亞市場；2018年，公司成功研發(fā)出空氣烤箱并展開銷售，同年開始拓展“BIYI比依”自主品牌業(yè)務(wù)。2020年，公司拓展新客戶，與Philips、小熊電器、蘇泊爾及利仁科技達(dá)成合作。2022年，公司成功在上海證券交易所上市。1.3.股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，員工激勵充分股權(quán)機(jī)構(gòu)穩(wěn)定，持股結(jié)構(gòu)多元。公司實(shí)際控制人為聞繼望先生，通過比依集團(tuán)（56.25%）和比依集團(tuán)香港（6%）共計(jì)持有62.25%股份。比依企管持有公司3.75%股份，其余股東持股比例較為分散。員工激勵充分。2019年比依香港將其持有公司5%的股權(quán)（對應(yīng)注冊資本70.9萬美元）以28.21元/美元注冊資本的價格轉(zhuǎn)讓給公司員工持股平臺比依企管，低于公司公允價值部分（2000萬元）由公司2019年增資補(bǔ)齊。截至2022Q3，公司高管、核心技術(shù)人員等29人通過員工持股平臺持有3.75%股份。公司通過實(shí)施股權(quán)激勵，將公司利益與員工利益深度綁定，為公司長遠(yuǎn)發(fā)展儲備人才，激發(fā)公司活力。2.空氣炸鍋逐漸成為廚小新寵2.1.健康飲食迎合現(xiàn)代生活趨勢肥胖問題引人重視，凸顯健康飲食重要性。長期攝入高熱量食物容易導(dǎo)致肥胖，從而誘發(fā)高血脂、高血壓、冠心病、糖尿病等疾病。長期以來，歐美地區(qū)的飲食結(jié)構(gòu)中煎烤炸食品占比較高，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，美國/歐洲18歲以上人群肥胖率（BMI≥30kg/m）不斷提升，2021年分別為40.1%/27.9%，相較2001年提升13.3Pct/9.2Pct。在中國，隨著人們生活水平提高、生活節(jié)奏加快，肥胖問題也逐漸顯現(xiàn)，近20年間肥胖率上升5.9Pct至8.4%。兼具“健康”與“口感”的空氣炸鍋應(yīng)運(yùn)而生?？諝庹ㄥ?zhàn)钤缙鹪从?0世紀(jì)90年代美國QNC公司推出的商用空氣炸鍋。2007年法國Tefal公司推出全球第一臺家用空氣炸鍋。2010年，飛利浦在柏林消費(fèi)類電子產(chǎn)品展會（IFA）上正式推出空氣炸鍋（AirFryer）并推向全球。國內(nèi)市場起步相對較晚，2015年，九陽、美的等公司開始布局空氣炸鍋市場，小熊、北鼎等品牌隨后入局?？諝庹ㄥ亸呐腼兛诟?、操作及清潔便捷度及功能多樣化等方面迎合當(dāng)代消費(fèi)者心理。口感與油炸相差無幾。空氣炸鍋利用空氣動力學(xué)相關(guān)技術(shù)，使鍋內(nèi)空氣在頂部加熱后急速循環(huán)流動從而對鍋內(nèi)食物加熱，令食物發(fā)生美拉德反應(yīng)和焦糖化褐變反應(yīng)，在表面產(chǎn)生脆皮，形成類似于油炸的口感。同時，空氣炸鍋在烹飪過程中可以少放油甚至不放油，大大降低熱量攝入。功能更多元，烹飪更高效?？諝庹ㄥ?zhàn)鳛槎喙δ芗僧a(chǎn)品，可滿足煎、烤、烘、炸等多種烹飪需求，對蔬菜、肉類、甜點(diǎn)等各種食材進(jìn)行處理。此外，相較于傳統(tǒng)烤箱采用上下加熱管的加熱方式，空氣炸鍋能夠利用熱空氣360循環(huán)加熱食物，縮短預(yù)熱時間，提高加熱效率，節(jié)省約一半的烹飪時間。清洗比烤箱更便捷。傳統(tǒng)烤箱使用烤盤進(jìn)行加熱，整體呈開放狀，油污易殘存在烤箱凹槽內(nèi)部，不易清洗。相較之下，空氣炸鍋使用炸籃進(jìn)行加熱，側(cè)面封閉，抽屜一體式設(shè)計(jì)可直接取出進(jìn)行清洗。小巧便捷，適用于當(dāng)前小戶型家庭。根據(jù)民政部數(shù)據(jù)，中國結(jié)婚登記數(shù)連續(xù)8年下降，2021年同比下降6.14%至764.3萬對；而中國人口出生率連續(xù)5年下降，2021年僅為7.52‰，同比下降0.1Pct。低結(jié)婚率低出生率之下，中國家庭規(guī)模近10年來呈下降趨勢，2021年中國家庭平均人數(shù)為2.6個，相較于2011年下降了0.5。而空氣炸鍋容量多集中于2-8L，相比烤箱體積更小，迎合了家庭小型化趨勢。2.2.全球空間廣闊，疫情催化國內(nèi)市場飛速發(fā)展全球空氣炸鍋市場規(guī)模迅速增長，美國市場發(fā)展成熟。2016—2021年，空氣炸鍋全球市場規(guī)模由9.8億美元增長至23.3億美元，CAGR達(dá)到18.9%，預(yù)計(jì)2026年達(dá)到36億美元。美國作為空氣炸鍋發(fā)展最早的國家，銷量占比最高且不斷提升，從2016年的29%提升至2021年的38%，近3年趨于穩(wěn)定。國內(nèi)空氣炸鍋市場發(fā)展較晚，疫情催化下快速增長?？諝庹ㄥ佊?016在國內(nèi)市場起步，起初3年發(fā)展較為緩慢。2020年初，新冠疫情催化居家烹飪需求，“宅經(jīng)濟(jì)”興起，以空氣炸鍋為代表的新興廚房小家電迎來需求爆發(fā)?？諝庹ㄥ伋山活~同比增長221.56%至21.03億元。2022H1，在廚房小家電行業(yè)整體低迷的情況下，空氣炸鍋逆勢增長，線上/線下零售額分別同比增長161%/107.2%至33/2億元。2.3.眾多品牌加劇市場競爭新興廚電品牌主導(dǎo)海外空氣炸鍋市場。美國廚房小電器市場集中度較高，2021年CR5達(dá)到50%，傳統(tǒng)小家電龍頭Spectrum、Newell市場份額呈下降趨勢。西歐廚房小家電市場集中度較低，CR5低于40%，傳統(tǒng)龍頭SEB、De'Longhi市場份額穩(wěn)定。而新興小家電企業(yè)SharkNinja環(huán)球旗下品牌）、Cosori（Veysnc旗下品牌）以電商渠道為戰(zhàn)略點(diǎn)，憑借更快的產(chǎn)品迭代速度，占據(jù)空氣炸鍋等創(chuàng)新小家電市場份額。國內(nèi)小家電龍頭主導(dǎo)空氣炸鍋市場。國內(nèi)廚房小家電市場集中度較高，2021年CR3達(dá)到76%，其中美的/蘇泊爾/九陽銷售份額分別為31%/18%/15%?？諝庹ㄥ伡?xì)分市場中，三巨頭同樣優(yōu)勢顯著，合計(jì)銷售份額達(dá)到44.25%，線上前10大品牌銷售份額達(dá)到81.22%。此外，空氣炸鍋需求高漲使得該品類品牌參與度不斷提升，2021年2月至2022年2月，線上/線下品牌數(shù)量凈增26/24個至194/52/個，競爭持續(xù)加劇。3.代工海內(nèi)外龍頭，布局自主品牌3.1.研發(fā)投入構(gòu)建技術(shù)壁壘，推動產(chǎn)品更新迭代深耕行業(yè)，構(gòu)建技術(shù)壁壘。公司自成立以來，20年間一直專注于加熱類廚房小家電技術(shù)研究，技術(shù)積累雄厚。截至2022H1，公司擁有授權(quán)專利124項(xiàng)，其中發(fā)明專利8項(xiàng)，實(shí)用新型專利30項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利86項(xiàng)。公司以總部研發(fā)中心為基礎(chǔ)，與廣東順德研發(fā)中心和浙江大學(xué)合作成立“比依智慧廚房家電創(chuàng)新中心”，持續(xù)夯實(shí)研發(fā)創(chuàng)新優(yōu)勢，打造企業(yè)核心競爭力。產(chǎn)品質(zhì)量滿足多國資質(zhì)。公司為外銷代工企業(yè)，建立了有效的產(chǎn)品質(zhì)量管理體系，根據(jù)產(chǎn)品銷售目的地國家的要求，獲得了美國、哥倫比亞及加拿大認(rèn)可的UL、ETL認(rèn)證；英國、德國、荷蘭及法國認(rèn)可的GS、CE認(rèn)證等。加熱類廚房小家電行業(yè)公司較多，但大部分因其生產(chǎn)規(guī)模、加工工藝、產(chǎn)品質(zhì)量等因素?zé)o法通過國際品牌的檢驗(yàn)，對公司的潛在競爭力影響有限。產(chǎn)品更新迭代，滿足多元需求。設(shè)計(jì)端，推出可視化產(chǎn)品。傳統(tǒng)空氣炸鍋采用封閉式炸籃設(shè)計(jì)，消費(fèi)者難以直觀地看到食物情況，烹飪過程可調(diào)整空間小，提高了產(chǎn)品的操作難度。公司準(zhǔn)確把握消費(fèi)者需求，推出可視化空氣炸鍋。從180正面可視及頂部可視到360全域可視，更具人性化。消費(fèi)者可以隨時確認(rèn)烹飪狀態(tài)，烹飪時間、溫度等進(jìn)行調(diào)整，大大提升了操作的容錯率。功能端，多元化滿足消費(fèi)者需求。普通空氣炸鍋通常只具有烤、炸功能，在廚房中使用頻率有限，限制了其需求的進(jìn)一步拓展。公司依托技術(shù)積累推出“全能鍋”，可以通過更換期間完成炸、烤、煎、煮功能，滿足消費(fèi)者多元需求。重研發(fā)，研發(fā)投入不斷加大。公司研發(fā)費(fèi)用由2018年0.25億元增加至2021年0.55億元，2020/2021年分別同比增長69.57%/41.03%。研發(fā)費(fèi)率穩(wěn)定在3.3%左右,橫向?qū)Ρ韧瑯I(yè)公司，公司研發(fā)費(fèi)用率處于行業(yè)平均水平。2021年，新寶股份/博菱電器/北鼎股份/小熊電器研發(fā)費(fèi)用率分別為2.96%/3.85%/3.66%/3.61%。截至2021年末，公司擁有研發(fā)和技術(shù)人員191名，占員工總數(shù)比例達(dá)到10.25%。3.2.高效生產(chǎn)滿足客戶需求，產(chǎn)能不斷擴(kuò)張自動化生產(chǎn)，整合供應(yīng)鏈形成規(guī)模優(yōu)勢。公司生產(chǎn)流程包括注塑、沖壓、絲印、噴涂以及組裝。截至2022H1，公司在前道車間擁有7條全自動沖壓流水線；噴涂流程擁有6條全自動噴涂生產(chǎn)線；總裝流程擁有27條半自動總裝線。目前，公司已在注塑、沖壓、噴涂和裝配等核心生產(chǎn)環(huán)節(jié)基本實(shí)現(xiàn)智能化生產(chǎn)。公司在未來還將通過模塊化生產(chǎn)方式進(jìn)一步提高自動化程度及效率。快速反應(yīng)滿足訂單需求。ODM/OEM作為公司主要業(yè)務(wù)模式，公司在與客戶交付的過程中，積累了需求分析、外觀設(shè)計(jì)、產(chǎn)線規(guī)劃等多方面的豐富經(jīng)驗(yàn)。隨著業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，公司致力于提升自動化和信息化水平，在現(xiàn)有金蝶ERP企業(yè)資源管理系統(tǒng)和MES生產(chǎn)管理系統(tǒng)的基礎(chǔ)上再升級，實(shí)現(xiàn)公司高效運(yùn)營，能夠快速響應(yīng)客戶需求。公司產(chǎn)能利用率長期飽和。自2018年來，公司空氣炸鍋、空氣烤箱及油炸鍋產(chǎn)能利用率長期飽和，2021H1分別達(dá)到144.05%/101.05%/187.93%。公司總產(chǎn)能由2018年的485.68萬臺增長至2020年681.72萬臺，擴(kuò)張了40.36%，但仍處于緊張狀態(tài)。公司將產(chǎn)能優(yōu)先用于空氣炸鍋及空氣烤箱的生產(chǎn)。募集資金擴(kuò)產(chǎn)，突破產(chǎn)能瓶頸。公司將IPO募集資金的68.25%共3.53億元用于“年產(chǎn)1000萬臺廚房小家電擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”以及“年產(chǎn)250萬臺空氣炸鍋生產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目”，項(xiàng)目建成后公司將新增產(chǎn)能1250萬臺，總產(chǎn)能接近2000萬臺，支撐公司訂單的高速增長。3.3.深度綁定海內(nèi)外龍頭企業(yè)綁定國際優(yōu)質(zhì)客戶，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷全球。公司憑借自身產(chǎn)品優(yōu)勢以及生產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢，與全球知名加熱類廚房小家電品牌展開合作，擁有客戶數(shù)量超過200家。產(chǎn)品遠(yuǎn)銷美國、英國、哥倫比亞、德國等70多個國家和地區(qū)，其中，截至2021H1，公司前兩大銷售地區(qū)美國/英國營收占比分別維持在27%/10%左右。核心客戶集中度提升，長期合作客戶需求增長，開拓國內(nèi)品牌新客戶。2018-2021年公司前5大客戶銷售額由2.5億元增長至8.15億元，占比由40.48%提升至49.97%。2021H1前五大客戶分別為飛利浦、紐威品牌、尚科寧家、樂廚和RKW中國，合計(jì)訂單收入3.93億元，占比達(dá)到51.65%。國內(nèi)市場方面，2020年起，國內(nèi)空氣炸鍋需求快速提升，公司逐步與小熊電器、蘇泊爾、利仁科技等國內(nèi)知名品牌展開合作，內(nèi)銷收入占比由內(nèi)銷收入占比由2018年的1.57%提升至2021年的5.21%。飛利浦（Philips）作為全球小家電龍頭企業(yè)，2021年?duì)I業(yè)收入171.56億歐元，凈利潤33.19億歐元，2021年全球廚房小家電市場份額為3.6%。公司自2020年進(jìn)入飛利浦供應(yīng)鏈后，2021年飛利浦已經(jīng)成為公司第一大客戶，銷售額4.04億元，占比達(dá)到24.72%。紐威品牌（NewellBrand）2021年?duì)I業(yè)收入105.89億美元，其中家電收入占比16.41%，凈利潤5.72億美元，2021年全球廚房小家電市場份額為3.8%。公司與紐威品牌合作已經(jīng)超過9年時間，銷售額由2018年0.47億元增加至2020年2.15億元。蘇泊爾為國內(nèi)廚房小家電“三巨頭”之一，2021年?duì)I業(yè)收入215.85億元，凈利潤19.41億元。其母公司法國SEB集團(tuán)2021年全球廚房小家電市場份額達(dá)到9.1%。2022年上半年，公司與蘇泊爾共同研發(fā)了三款空氣炸鍋并上市銷售，預(yù)計(jì)在未來合作訂單量將進(jìn)一步增加。3.4.自主品牌助力未來發(fā)展積極打造自主品牌“BIYI比依”。公司從2018年起，打造自有品牌“BIYI比依”，推出空氣炸鍋、空氣烤箱及其配件。與蘇泊爾/小熊電器/飛利浦等品牌對比，公司覆蓋中端市場，產(chǎn)品價格帶為239—659元，以產(chǎn)品性價比打造品牌競爭力。OBM業(yè)務(wù)助力提升公司盈利能力。目前公司OBM業(yè)務(wù)仍處于發(fā)展初期，2020年自主品牌收入0.38億元，占比3.23%。2021H1，OBM業(yè)務(wù)毛利率28.09%，顯著高于ODM業(yè)務(wù)17.23%及OEM業(yè)務(wù)9.97%。未來隨著自主品牌發(fā)展推廣，公司盈利能力將進(jìn)一步提升。以阿里系平臺為主，拓展電商渠道。比依自主品牌產(chǎn)品主要采取天貓旗艦店、淘寶以及阿里巴巴進(jìn)行直銷，輔以少量經(jīng)銷商進(jìn)行推廣。2020年線上銷售額為0.25億元，同比增長472.66%，收入占比達(dá)到94.05%。公司積極采取直播電商等新興渠道，截至2022年6月底，比依旗艦店抖音賬號發(fā)布作品200余條，直播場次200余場，商品累計(jì)曝光次數(shù)達(dá)509萬次。未來電商渠道有望進(jìn)一步擴(kuò)展，助力比依自主品牌。4.財(cái)務(wù)分析4.1.盈利能力較強(qiáng)公司盈利能力較強(qiáng)。公司與新寶股份、博菱電器均以O(shè)EM/ODM業(yè)務(wù)為主，毛利率水平接近。北鼎股份、小熊電器以自主品牌銷售為主，毛利率較高；北鼎股份、小熊電器外銷業(yè)務(wù)以O(shè)EM/ODM為主，兩者外銷業(yè)務(wù)毛利率與公司接近。2021年由于原材料價格上漲及外匯因素，公司毛利率水平下降至15.39%，2022H1有所回升至15.54%。分產(chǎn)品看，空氣烤箱作為公司新研發(fā)出的產(chǎn)品，毛利率明顯高于其他產(chǎn)品。2022H1空氣炸鍋/空氣烤箱/油炸鍋/其他毛利率分別為13.72%/24.61%/11.88%/16.36%。未來隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，油炸鍋占比降低，空氣烤箱占比提高，公司毛利率有望進(jìn)一步提升。費(fèi)用控制能力優(yōu)越。2021年公司期間費(fèi)用率7.18%，呈下滑趨勢。其中，銷售費(fèi)用率主要為公司電商平臺推廣服務(wù)費(fèi)大幅減少；管理費(fèi)用相對穩(wěn)?。回?cái)務(wù)費(fèi)用率同比主要系匯率變動影響所致。4.2.營運(yùn)能力有待增強(qiáng)2018-2020年公司存貨周轉(zhuǎn)率小幅上升，存貨營運(yùn)能力有所增強(qiáng)，2021年公司業(yè)績大幅增長，在手訂單增加使得期末存貨金額增加，存貨周轉(zhuǎn)率下滑至6次/年，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升至60天；公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下滑，主要系客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司對于飛利浦等采購量大、資信