交易所債券市場楊長漢1一、交易所債券市場的歷史演變過程1994年交易所開辟了國債期貨交易,在其影響之下,交易所債券市場的債券現(xiàn)貨交易開始明顯放大。這種狀況一直維系到1995年5月,之后因國債“327”事件,國債期貨市場關(guān)閉,交易陡然萎縮。1995年8月,國務(wù)院正式停止了一切場外債券市場,證券交易所變成了中國惟一合法的債券市場。1995年財政部在證券交易所市場僅試點發(fā)行記賬式國債,到了1996年,記賬式國債開始在上海、深圳證券交易所大量發(fā)行。同時,隨著債券回購交易的展開,初步形成了交易所債券市場體系。1997年上半年,隨著股市的大漲,大量銀行資金通過交易所債券回購方式流入股票市場造成股市過熱。為此,根據(jù)國務(wù)院的統(tǒng)一部署,中國人民銀行決定商業(yè)銀行全部退出上海和深圳交易所的債券市場,這也標志著以上海證券交易所為代表的場內(nèi)債券市場的發(fā)展受到較大影響。從1997年至今,銀行間市場逐漸發(fā)展成為一個事實上的全國債券場外交易市場。與銀行間債券市場蓬勃發(fā)展形成鮮明對比的是,交易所的交易量近年卻在不斷萎縮。交易所債券市場的‘邊緣化'問題相當(dāng)突出,在一銀行間市場的擠壓下,交易所市場處境相當(dāng)尷尬,尤其是2005年底銀行間市場對企業(yè)債開放后,交易所企業(yè)債交易投資差距進一步拉大。目前資金實力雄厚的商業(yè)銀行能夠參與銀行間市場,卻不能參與交易所市場,而參與交易所市場的券商、基金等,又基本上可以參與銀行間市場,這導(dǎo)致企業(yè)債交易所市場與銀行間市場無法站在同一道起跑線上。由于債券市場參與者以機構(gòu)為主,流動性的好壞直接影響市場的交易投資,銀行間市場由于機構(gòu)眾多,流動性更強,進一步吸引更多的機構(gòu)參與其中,相比之下,交易所市場越是沒有成交量,交易投資情況越冷清,也就越來越“邊緣化”。在2007年公司債市場面臨突破之后,交易所債券市場容量將有所增大,這對增強該市場的流動性、擴大市場影響力,無疑具有相當(dāng)積極的作用,可以促進吸引包括保險、社保、基金、券商、信托、農(nóng)信社、大型企事業(yè)集團等在內(nèi)的機構(gòu)投資者參與。目前交易所的債券交易依靠撮合系統(tǒng),屬于場內(nèi)市場,沒有做市商制度。2006年6月初在上海證券交易所試運行的固定收益證券報價系統(tǒng)（下簡稱報價系統(tǒng)）的正式運行將服務(wù)于建立適于機構(gòu)參與的固定收益市場,并引入一級交易商做市機制,提高債券交易的效率和市場流動性,為國債、企業(yè)債、資產(chǎn)證券化等固定收益產(chǎn)品提供交易平臺。2007年4月上交所已經(jīng)完成了對系統(tǒng)的開發(fā),正在召集券商進行測試,針對反饋意見對系統(tǒng)進行修改調(diào)整。報價系統(tǒng)的機制與銀行間的債券市場不同,交易流程相對標準化,同時,比撮合系統(tǒng)更加靈活,因此是介于撮合與場外的一種機制。目前主要為機構(gòu)提供一種大宗債券交易平臺。報價系統(tǒng)的推出意味著證監(jiān)會在力求改變交易所債券市場的萎靡狀態(tài),再加上公司債券面臨的一個長足發(fā)展的新機遇,相信交易所債券市場也將因此而發(fā)展壯大。本文由中央財經(jīng)大學(xué)MBA教育中心教師、金融學(xué)博士楊長漢（筆名楊老金）編寫二、交易所債券市場的債券品種按主體來說交易所債券市場上的債券品種包括國債和企業(yè)債。關(guān)于國債和企業(yè)債的介紹讀者可以參照上一節(jié)和第六章的有關(guān)內(nèi)容。三、交易所債券市場的參與者（一）參與者包括那些“人”1、具有交易所會員資格的證券經(jīng)營機構(gòu)（以下簡稱會員）,可在交易所市場進行債券經(jīng)紀業(yè)務(wù)或自營業(yè)務(wù)。2、符合規(guī)定條件的其他機構(gòu)（以下簡稱特定機構(gòu)）,可向交易所申請取得債券專用席位,用于債券自營業(yè)務(wù)。3、其他符合規(guī)定的投資者,可委托交易所會員在交易所市場進行債券交易。會員應(yīng)當(dāng)承擔(dān)其申報所產(chǎn)生的交易、交收責(zé)任。投資者參與交易所市場債券交易,應(yīng)按照交易所全面指定交易的規(guī)定,事先指定一家會員作為其債券交易受托人,并與其訂立全面指定交易協(xié)議、債券現(xiàn)貨交易及債券回購交易委托協(xié)議。（二）對交易所債券市場參與者的有關(guān)規(guī)定1、會員及其它擁有債券專用席位的機構(gòu),應(yīng)建立完備的業(yè)務(wù)管理制度及風(fēng)險控制機制。2、會員不得擅自使用客戶的證券帳戶或者挪用客戶債券為自己或他人從事債券回購交易。對于違反這個規(guī)定的,交易所可限制或暫停其從事債券回購交易業(yè)務(wù),直至取消交易資格,情節(jié)嚴重的,提交中國證監(jiān)會查處。四、交易所債券市場中介服務(wù)機構(gòu)交易所指定的證券登記結(jié)算機構(gòu)債券交易的登記、托管和結(jié)算,由交易所指定的證券登記結(jié)算機構(gòu)（以下簡稱證券登記結(jié)算機構(gòu)）按照相關(guān)規(guī)則辦理。五、交易所債券市場的交易類型2國債、企業(yè)債(以下統(tǒng)稱債券)的現(xiàn)貨交易及質(zhì)押式回購交易債券買斷式回購交易(一)債券現(xiàn)貨交易1、不同券種按不同賬戶進行申報國債現(xiàn)貨交易按證券賬戶進行申報,并實行凈價交易。企業(yè)債券現(xiàn)貨交易按席位進行申報,并實行全價交易。2、交易所債券市場現(xiàn)貨交易申報要求債券現(xiàn)貨交易集中競價時,其申報應(yīng)當(dāng)符合下列要求:交易單位為手,人民幣1000元面值債券為1手;計價單位為每百元面值債券的價格;本文由中央財經(jīng)大學(xué)MBA教育中心教師、金融學(xué)博士楊長漢(筆名楊老金)編寫申報價格最小變動單位為0.01元;申報數(shù)量為1手或其整數(shù)倍,單筆申報最大數(shù)量應(yīng)當(dāng)不超過1萬手;申報價格限制按照交易規(guī)則的規(guī)定執(zhí)行。3、債券現(xiàn)貨交易的開盤價與收盤價債券現(xiàn)貨交易開盤價,為當(dāng)日該債券集合競價中產(chǎn)生的價格;集合競價不能產(chǎn)生開盤價的,連續(xù)競價中的第一筆成交價為開盤價。債券現(xiàn)貨交易收盤價為當(dāng)日該債券最后一筆成交前一分鐘所有成交價的加權(quán)平均價(含最后一筆成交)。當(dāng)日無成交的,以前一交易日的收盤價為當(dāng)日收盤價。4、債券現(xiàn)貨交易中,當(dāng)日買入的債券當(dāng)日可以賣出。(二)債券回購交易1、不同券種按不同賬戶進行申報國債回購交易按證券賬戶進行申報企業(yè)債回購交易按席位進行申報。2、有關(guān)質(zhì)押券的規(guī)定債券回購交易實行質(zhì)押庫制度,融資方應(yīng)在回購申報前,通過交易所交易系統(tǒng)申報提交相應(yīng)的債券作質(zhì)押。用于質(zhì)押的債券,按照證券登記結(jié)算機構(gòu)的相關(guān)規(guī)定,轉(zhuǎn)移至專用的質(zhì)押帳戶。融資方進行回購時需將回購所用國債存入中國證券登記結(jié)算公司“質(zhì)押庫賬戶”,實現(xiàn)質(zhì)押品轉(zhuǎn)移占有。這從機制上防范了風(fēng)險券商挪用客戶國債回購融資的違規(guī)操作?？勺髻|(zhì)押式回購的債券品種,由交易所在債券上市通知中予以公布。國債回購中,申報提交的質(zhì)押券應(yīng)當(dāng)為國債;企業(yè)債回購中,提交的質(zhì)押券應(yīng)當(dāng)為企業(yè)債。當(dāng)日購買的債券,當(dāng)日可用于質(zhì)押券申報,并可進行相應(yīng)的債券回購交易業(yè)務(wù)。會員接受投資者的債券回購交易委托時,應(yīng)要求投資者提交質(zhì)押券,并對其證券賬戶內(nèi)可用于債券回購的標準券余額進行檢查。標準券余額不足的,債券回購的申報無效。債券回購交易的融資方(回購交易的正回購方),應(yīng)在回購期內(nèi)保持質(zhì)押券對應(yīng)標準券足額。質(zhì)押券對應(yīng)的標準券數(shù)量有剩余的,可以通過交易所交易系統(tǒng),將相應(yīng)的質(zhì)押券,申報轉(zhuǎn)回原證券帳戶。當(dāng)日申報轉(zhuǎn)回的債券,當(dāng)日可以賣出。債券回購到期日,融資方可以通過交易所交易系統(tǒng),將相應(yīng)的質(zhì)押券,申報轉(zhuǎn)回原證券帳戶,也可以申報繼續(xù)用于債券回購交易。當(dāng)日申報轉(zhuǎn)回的債券,當(dāng)日可以賣出。3、債券回購雙方的申報區(qū)分債券回購交易申報中,融資方按“買入”予以申報,融券方按“賣出”予以申報。4、債券回購交易申報要求債券回購交易集中競價時,其申報應(yīng)當(dāng)符合下列要求:(1)申報單位為手,1000元標準券為1手;(2)計價單位為每百元資金到期年收益;申報價格最小變動單位為0.005元或其整數(shù)倍;申報數(shù)量為100手或其整數(shù)倍,單筆申報最大數(shù)量應(yīng)當(dāng)不超過1萬手;申報價格限制按照交易規(guī)則的規(guī)定執(zhí)行。5、債券回購交易期限(1)債券回購交易期限按日歷時間計算。若到期日為非交易日,順延至下一個交易日。(2)國債回購交易設(shè)1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和182天等回購期限企業(yè)債券回購交易設(shè)1天、3天和7天等回購期限。根據(jù)市場需要,交易所可調(diào)整債券回購期限和品種。6、債券回購交易的有關(guān)制度規(guī)定(1)債券回購交易實行“一次成交、兩次結(jié)算”制度(2)具體的清算交收,按照證券登記結(jié)算機構(gòu)編制的規(guī)則辦理。7、計算交割金額及質(zhì)押券數(shù)量(1)回購到期日,證券登記結(jié)算機構(gòu)需要根據(jù)購回價公式計算應(yīng)進行交割的資金和質(zhì)押券數(shù)量。購回價計算公式為:購回價=100元+年收益X100元X回購天數(shù)/360計算結(jié)果按照四舍五入原則取至小數(shù)點后三位。六、交易方式3債券現(xiàn)貨交易、債券質(zhì)押式回購交易(以下簡稱債券回購交易)可采用集合競價、連續(xù)競價、大宗交易等方式進行。七、交易所債券市場交易費用投資者在本所市場進行債券交易,須向本所會員交納傭金等費用。會員或擁有債券專用席位的機構(gòu)在本所市場從事債券交易,須向本所交納交易經(jīng)手費等費用。八、交易所債券市場的流動性與效率（一）交易所債券券市場流動性狀況目前資金實力雄厚的商業(yè)銀行能夠參與銀行間市場,卻不能參與交易所市場,而參與交易所市場的券商、基金等,又基本上可以參與銀行間市場,業(yè)內(nèi)人士認為,這導(dǎo)致企業(yè)債交易所市場與銀行間市場無法站在同一道起跑線上。由于債券市場參與者以機構(gòu)為主,流動性的好壞直接影響市場交易投資,銀行間市場由于機構(gòu)眾多,流動性更強,進一步吸引更多的機構(gòu)參與其中,相比之下,交易所市場越是沒有成交量,流動性較低。（二）在提高流動性與效率方面所作的努力2006年5月8日起實施的《上海證券交易所債券交易實施細則》在提高市場安全度同時,充分考慮了市場的流動性需要。比如市場投資人關(guān)注的新券回購、當(dāng)日買券當(dāng)日回購、質(zhì)押品替換、到期還款和續(xù)做等流動性安排皆在新制度中予以保留,從而最大限度地保留了國債回購市場效率。2006年6月初在上海證券交易所試運行的固定收益證券報價系統(tǒng)（下簡稱報價系統(tǒng)）的正式運行將服務(wù)于建立適于機構(gòu)參與的固定收益市場