股票市場(chǎng)制度建設(shè)與完善建議目錄TOC\o"1-2"\h\u14937一、我國(guó)股票市場(chǎng)制度的發(fā)展歷程 126091（一）我國(guó)股票發(fā)行制度的變遷 130280（二）股票發(fā)行注冊(cè)制確立以前暴露的弊端 322184二、注冊(cè)制改革對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響 324850（一）增加股票供給，壓縮殼資源價(jià)值 324420（二）優(yōu)化成長(zhǎng)型中小企業(yè)融資渠道 427436（三）促進(jìn)新股發(fā)行合理定價(jià)，消除一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差 421836（四）改善權(quán)力結(jié)構(gòu)，減少尋租活動(dòng) 518799（五）價(jià)值投資來(lái)臨 51200（六）注冊(cè)制屬長(zhǎng)期利好 515966（七）將推動(dòng)投資人專(zhuān)業(yè)升級(jí) 530637（八）券商保薦人與承銷(xiāo)商總體受益 624230（九）不利影響 624379三、完善推進(jìn)注冊(cè)制實(shí)施的政策建議 612913（一）加強(qiáng)信息披露監(jiān)管 66560（二）完善退市制度 725225（三）健全投資者保護(hù)機(jī)制 727040（四）推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革 722364四、結(jié)論 819409參考文獻(xiàn) 8摘要：中國(guó)股市是在特殊的制度和背景下產(chǎn)生的。政府通過(guò)頻繁干預(yù)和調(diào)控股市，實(shí)現(xiàn)了政策目標(biāo)，使中國(guó)股市轉(zhuǎn)變?yōu)榱苏呤袌?chǎng)，對(duì)于發(fā)展中的中國(guó)來(lái)說(shuō)，這嚴(yán)重的制約了我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的重大改革。因此，在本文中，我們首先討論中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展過(guò)程，指出在中國(guó)建立股票發(fā)行登記制度之前就已經(jīng)顯現(xiàn)出來(lái)的缺點(diǎn)，然后分析了注冊(cè)制度改革對(duì)中國(guó)股市的影響。基于其中的不足，提出了有針對(duì)性的完善建議，希望借此可在一定程度上推進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的深化改革，從而為中國(guó)股市創(chuàng)造一個(gè)健康有序的發(fā)展環(huán)境。關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng)；注冊(cè)制；影響；完善一、我國(guó)股票市場(chǎng)制度的發(fā)展歷程（一）我國(guó)股票發(fā)行制度的變遷1980年代中期，證交所建立以后，國(guó)內(nèi)股票制度經(jīng)歷了審核，到如今的核準(zhǔn)制，不久的將來(lái)會(huì)實(shí)行注冊(cè)制。股票發(fā)行制度在不同的時(shí)代呈現(xiàn)不同的制度，而且都是隨著時(shí)代的特點(diǎn)而改變。股票發(fā)行最初都是采用審批制，有利于政府引導(dǎo)和培養(yǎng)市場(chǎng)體制，穩(wěn)定股票市場(chǎng)的運(yùn)行，處理復(fù)雜關(guān)系。審核制度包括額度和指標(biāo)管理。額度管理指證監(jiān)會(huì)根據(jù)市場(chǎng)供求和經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律確定當(dāng)年股票發(fā)行總數(shù)。每個(gè)省市各自確定適合自己省市發(fā)展的股票發(fā)行額度，證監(jiān)會(huì)對(duì)每個(gè)省市的股票發(fā)行額度進(jìn)行監(jiān)管審核。指標(biāo)管理以“控制總量、限制企業(yè)數(shù)”為原則，由國(guó)家計(jì)委、證監(jiān)委確定全國(guó)范圍內(nèi)符合要求的發(fā)行股票單位數(shù)，各省確定省內(nèi)發(fā)行股票的企業(yè)數(shù)量，證監(jiān)會(huì)對(duì)各省上報(bào)的企業(yè)進(jìn)行核實(shí)。20世紀(jì)末期，證監(jiān)會(huì)展開(kāi)對(duì)地方上報(bào)企業(yè)的資格審查，加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的事前監(jiān)管，保證了國(guó)家層面和證監(jiān)會(huì)的雙重嚴(yán)格審核。核準(zhǔn)制出現(xiàn)在審批制以后，再之后就是注冊(cè)制。當(dāng)前國(guó)內(nèi)股票發(fā)行制度為核準(zhǔn)制，這包含兩種制度，分別是通道制、保薦制。通道制下，券商發(fā)行的股票數(shù)量與推薦企業(yè)數(shù)量成正比的關(guān)系。股市對(duì)券商有所要求，發(fā)行一家，額外增加一家。券商會(huì)參考企業(yè)規(guī)模，來(lái)決定是否要發(fā)行股票。2005年初通道制被廢除，取而代之的是保薦制，公司由有資格的保薦人推薦上市，保薦人要承擔(dān)上市以后的諸多責(zé)任，包括后續(xù)的監(jiān)督管理等過(guò)程。保薦制度建立了責(zé)任追究機(jī)制，并明確了保薦人及其責(zé)任，督促保薦機(jī)構(gòu)和保薦人對(duì)上市公司進(jìn)行有效的指導(dǎo)和輔助，以確保上市公司的各項(xiàng)文件真實(shí)、可靠、全面。（1980-1990年代末期）（1980-1990年代末期）審核制（1990年代末期-至今（1990年代末期-至今）核準(zhǔn)制（通道制—保薦制）股票發(fā)行制度的變遷（未來(lái)）注冊(cè)制（未來(lái)）注冊(cè)制圖1當(dāng)今世界上，在高度發(fā)達(dá)的國(guó)家，采取的股票發(fā)行制度才是注冊(cè)制，比如美國(guó)英國(guó)日本等國(guó)就是注冊(cè)制，這些發(fā)達(dá)國(guó)家的股市和資本市場(chǎng)體系也比較成熟，很少受到政府干涉，審核完全由第三方機(jī)構(gòu)來(lái)完成，中介能夠進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核。相比之下，證監(jiān)委只是走形式審核。在歐美和日本等國(guó)，上市審核時(shí)間短，企業(yè)信息披露較多。而且是強(qiáng)制性公開(kāi)企業(yè)信息，向公眾公開(kāi)透明股票發(fā)行人和上司公司的財(cái)務(wù)信息等，而且發(fā)行人要對(duì)披露的企業(yè)信息負(fù)全部責(zé)任，要保證信息準(zhǔn)確，真實(shí)可靠和及時(shí)性。（二）股票發(fā)行注冊(cè)制確立以前暴露的弊端1990年代，中國(guó)內(nèi)地出現(xiàn)第一家證交所，證券市場(chǎng)成為年輕的時(shí)代經(jīng)濟(jì)產(chǎn)物，證券市場(chǎng)誕生后，社會(huì)經(jīng)濟(jì)伴隨著動(dòng)蕩不安。權(quán)錢(qián)交易屢出不窮，背后的原因有以下幾點(diǎn)：第一，上市企業(yè)經(jīng)濟(jì)收益較差，投資率低，在西方很難見(jiàn)到這種景象；第二，起股市投入資金過(guò)多，交易過(guò)于頻繁，帶有投機(jī)取巧的心理，投資和收益的波動(dòng)浮動(dòng)范圍較為明顯。投資回報(bào)率偏差過(guò)大或者過(guò)小，都不符合市場(chǎng)正常運(yùn)行的秩序；第三，股市監(jiān)管機(jī)構(gòu)不能監(jiān)管大客戶(hù)的相關(guān)信息，也無(wú)法對(duì)整個(gè)交易過(guò)程進(jìn)行把控。監(jiān)管程序不規(guī)范，地方性歧視較多，很難從證券所獲得真正的利益。除此之外，國(guó)內(nèi)外同股異價(jià)，國(guó)內(nèi)股價(jià)高于國(guó)外股價(jià)，以及為了新股上市，公司隱瞞不利因素，過(guò)高估計(jì)股價(jià)和收益。股票一旦上市，就會(huì)用收益指標(biāo)掩蓋不利因素。制度封閉也是其中的原因，保護(hù)國(guó)內(nèi)金融，禁止國(guó)外企業(yè)參與其中，與全球經(jīng)濟(jì)一體化脫節(jié)；第四，退市制度有所缺陷，有不少企業(yè)虧損也照樣注冊(cè)經(jīng)營(yíng)。二、注冊(cè)制改革對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響（一）增加股票供給，壓縮殼資源價(jià)值核準(zhǔn)制度背景下。企業(yè)A股上市需要經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的審核期，過(guò)往IPO的審核周期多為2-3年，2017年以后大幅縮短至15個(gè)月，但與美股上市僅需半年左右的時(shí)間相比仍有較大差距。實(shí)際原因是，美股是注冊(cè)制，上市審核時(shí)間短，流程快，效率高，股票也供應(yīng)充分。我國(guó)市場(chǎng)化體系并不完善，資本市場(chǎng)也不成熟，仍然實(shí)施核準(zhǔn)制，審核周期過(guò)長(zhǎng)，阻礙了上市公司的發(fā)行股票速度，股票也供小于需。此外，股價(jià)的漲跌，讓股市更加不穩(wěn)定。由此，某些企業(yè)帶有投機(jī)心理，用空殼公司快速上市?？諝す善睙岢粗拢瑑r(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏高。注冊(cè)制度下，公司符合證券法等相關(guān)法律法規(guī)即可上市和首次公開(kāi)募股。不需要其他機(jī)構(gòu)的審核，極大地簡(jiǎn)化了流程，縮短了上市時(shí)間，股票供給也趨于平穩(wěn)狀態(tài)。同時(shí)，空殼資源由于失去了其特有的稀缺性和收益性，將逐漸貶值。A股企業(yè)實(shí)施審核制發(fā)行制度，拓展了退市渠道。企業(yè)股票的發(fā)行數(shù)量由發(fā)行人和證交所決定，監(jiān)管機(jī)構(gòu)無(wú)權(quán)管理。一些企業(yè)上市之后，股票價(jià)值暴跌，形成空殼企業(yè)，股票也變得毫無(wú)價(jià)值。但有些投資商偏好炒熱垃圾股票，讓市場(chǎng)運(yùn)行秩序混亂。為了糾正這種不合理的現(xiàn)象，使股票市場(chǎng)正常秩序化、合理化，讓優(yōu)勝劣汰成為市場(chǎng)常態(tài)化現(xiàn)象，實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制，讓上市公司公開(kāi)透明化，公開(kāi)披露發(fā)行人信息，投資商根據(jù)實(shí)際情況拋出股票，避免了惡性追逐垃圾股票。上市不再是保險(xiǎn)箱，而是隨時(shí)都會(huì)面臨投資的風(fēng)險(xiǎn)，惡劣企業(yè)無(wú)法生存。（二）優(yōu)化成長(zhǎng)型中小企業(yè)融資渠道核準(zhǔn)制下，有很多針對(duì)上市公司的指標(biāo)，尤其是財(cái)務(wù)方面的指標(biāo)很?chē)?yán)格。這也導(dǎo)致了處于尚未成熟的中小企業(yè)不能滿(mǎn)足上市的要求，而喪失融資機(jī)會(huì)，從而阻礙了這些企業(yè)的未來(lái)發(fā)展。注冊(cè)制之后，披露企業(yè)信息，這些企業(yè)有機(jī)會(huì)獲得融資和上市。在當(dāng)今社會(huì)飛速發(fā)展的環(huán)境下，中小企業(yè)獲得融資也能迅速成長(zhǎng)，從而提高企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)力。注冊(cè)制下，科創(chuàng)板就是幫助小微企業(yè)獲得融資，進(jìn)而改革創(chuàng)新自身制度和內(nèi)部體系，向創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展的一個(gè)過(guò)程，真正發(fā)揮市場(chǎng)的調(diào)控和引導(dǎo)作用。（三）促進(jìn)新股發(fā)行合理定價(jià)，消除一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差審核制的嚴(yán)格要求，限制了上市公司的數(shù)量。同時(shí)也給上市公司敲響了警鐘，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守上市要求。尋租行為的增多導(dǎo)致發(fā)行股票成本增加，進(jìn)而促使IPO市盈率，發(fā)行價(jià)和招募資金出現(xiàn)三高現(xiàn)象。注冊(cè)制實(shí)施后，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)形式，股票價(jià)格，資金來(lái)源，規(guī)模和市場(chǎng)參與者以及投資者進(jìn)行監(jiān)管和審核，讓各方承擔(dān)各自對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任。政府部門(mén)不再提供“監(jiān)管背書(shū)”將促使投資者謹(jǐn)慎投資，有利于引導(dǎo)新股發(fā)行定價(jià)回歸理性，“打新”熱潮有望褪去。核準(zhǔn)制下，證監(jiān)委明確規(guī)定，市盈率不得低于首次公開(kāi)募股價(jià)格的1/3-2/1，這產(chǎn)生了一種不合理的現(xiàn)象：高價(jià)值的科技型企業(yè)被低估企業(yè)市值，而整體實(shí)力和質(zhì)量差的企業(yè)卻被過(guò)高估計(jì)市值。一級(jí)市場(chǎng)中，部分中介機(jī)構(gòu)過(guò)度追逐首次公開(kāi)募股企業(yè)，利用一二次市場(chǎng)差價(jià)套現(xiàn)提現(xiàn)，賺取大量利潤(rùn)。導(dǎo)致股票市場(chǎng)秩序混亂。注冊(cè)制實(shí)施后，市場(chǎng)化定價(jià)將會(huì)嚴(yán)格按照標(biāo)準(zhǔn)和要求來(lái)進(jìn)行操作，消除差價(jià)，使得資本流向?qū)嶋H有價(jià)值的企業(yè)，真正有實(shí)力的公司獲得融資后，會(huì)快速成長(zhǎng)。（四）改善權(quán)力結(jié)構(gòu)，減少尋租活動(dòng)核準(zhǔn)制下，發(fā)行新股需要經(jīng)過(guò)相關(guān)機(jī)構(gòu)繁復(fù)的審批過(guò)程。審核時(shí)間增加，上市效率過(guò)低，增加股票發(fā)行成本。其次，為了能快速及時(shí)上市，一些企業(yè)會(huì)向監(jiān)管機(jī)構(gòu)尋租，產(chǎn)生腐敗現(xiàn)象，加深市場(chǎng)的混亂。注冊(cè)制下，發(fā)行新股，傳統(tǒng)的政府主導(dǎo)轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)主導(dǎo)和引導(dǎo)企業(yè)發(fā)行股票。證監(jiān)委的職能減弱，也減少了尋租行為的發(fā)生，強(qiáng)化了市場(chǎng)的管控作用。從而股票市場(chǎng)正?；?，健康化和有序性發(fā)展。（五）價(jià)值投資來(lái)臨注冊(cè)制改變了原有的股票市場(chǎng)混亂的秩序，提升了價(jià)值體系，杜絕了劣幣驅(qū)逐良幣的出現(xiàn)。注冊(cè)制度下，市場(chǎng)估值和實(shí)際價(jià)值接近，不再是虛高或者偏離實(shí)際的價(jià)值，空殼公司會(huì)逐漸減少，不會(huì)再被追捧。券商在考慮投行業(yè)務(wù)時(shí)，也會(huì)根據(jù)實(shí)際供給需求而做出實(shí)際選擇。短期套現(xiàn)會(huì)逐漸減少直至消失，價(jià)值與投資額呈現(xiàn)正比的現(xiàn)象成為常態(tài)。股票定價(jià)超過(guò)預(yù)期價(jià)格太多，或者投資商不看好，股票發(fā)行最終會(huì)被終止。所以，投資機(jī)構(gòu)更加注重股票實(shí)際發(fā)行數(shù)量和實(shí)際價(jià)值，虛高或者過(guò)低的現(xiàn)象會(huì)慢慢被杜絕。從新股發(fā)行的情況看，很大程度上三高的現(xiàn)象也會(huì)減少。市盈率也會(huì)回歸正常，招募資金平常進(jìn)行，IPO溢價(jià)下降，這些變化非常明顯，可以通過(guò)簡(jiǎn)單的觀(guān)察得出。（六）注冊(cè)制屬長(zhǎng)期利好長(zhǎng)遠(yuǎn)看，股票注冊(cè)制度會(huì)減少股票市場(chǎng)虛高或者偏低的市場(chǎng)亂象，市場(chǎng)調(diào)節(jié)機(jī)制能夠發(fā)揮最大的作用，宏觀(guān)調(diào)控股票市場(chǎng)，促使股票市場(chǎng)正常健康發(fā)展，使得炒股，追逐垃圾股票的現(xiàn)象慢慢減少。注冊(cè)制度下，空殼資源貶值，炒作熱度降低。投資價(jià)值理論深入人心，藍(lán)籌股會(huì)慢慢成為人們關(guān)注的熱點(diǎn)。（七）將推動(dòng)投資人專(zhuān)業(yè)升級(jí)審查機(jī)關(guān)由審核市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)槌袚?dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，注冊(cè)制度能促進(jìn)培養(yǎng)證券風(fēng)險(xiǎn)分析師等人才，投資商能夠清醒認(rèn)知股市風(fēng)險(xiǎn)。注冊(cè)制要求投資者理性判斷股市風(fēng)險(xiǎn)，有利于提高股民和投資者的整體素質(zhì)，降低投機(jī)心理，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康運(yùn)行，使得發(fā)行股票成為常態(tài)化的行為，保證投資者的理性判斷。（八）券商保薦人與承銷(xiāo)商總體受益隨著上市公司規(guī)模的擴(kuò)大，股票市場(chǎng)呈現(xiàn)出商業(yè)化的特征，投資活動(dòng)和證券衍生品的盈利能力是未來(lái)股票市場(chǎng)發(fā)展的方向。在改革創(chuàng)新的黃金時(shí)代，證券公司推出了股票發(fā)行注冊(cè)制，但保薦人的風(fēng)險(xiǎn)也明顯增加。功能強(qiáng)大、誠(chéng)信良好的機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)上更具競(jìng)爭(zhēng)力。紀(jì)律調(diào)解員成為新常態(tài)，真正著眼于為投資者服務(wù)。改變投資銀行的立場(chǎng)，更加關(guān)注銷(xiāo)售機(jī)會(huì)的同時(shí)來(lái)選擇公司。銷(xiāo)售價(jià)格是一個(gè)大問(wèn)題，因?yàn)楹Y選公司只有看到增長(zhǎng)才有機(jī)會(huì)獲利。（九）不利影響國(guó)家過(guò)多的行政干預(yù)審核制度而忽視了監(jiān)督機(jī)制，使越權(quán)越界的現(xiàn)象尤其突出，這是絕對(duì)不利于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展的。同時(shí)，還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)圍繞股份發(fā)行注冊(cè)制度，和圍繞新股建立健全的市場(chǎng)機(jī)制。三、完善推進(jìn)注冊(cè)制實(shí)施的政策建議（一）加強(qiáng)信息披露監(jiān)管中介機(jī)構(gòu)注冊(cè)制的根本是信息披露。上市企業(yè)，第三方機(jī)構(gòu)和政府三者合作才能實(shí)現(xiàn)真正的上市公司信息披露和公開(kāi)透明化。上市企業(yè)是披露的主體，要對(duì)披露的企業(yè)信息，保證其真實(shí)有效，及時(shí)可靠，一旦出現(xiàn)偽造信息或者扭曲事實(shí)，將會(huì)面臨監(jiān)管部門(mén)的嚴(yán)厲處罰，甚至是終止其上市。中介機(jī)構(gòu)審核上市公司加強(qiáng)信息披露監(jiān)管證監(jiān)會(huì)主體事中事后監(jiān)管上市公司加強(qiáng)信息披露監(jiān)管證監(jiān)會(huì)圖2第二，第三方中介主要負(fù)責(zé)審核，首先要對(duì)企業(yè)披露的信息核查，通過(guò)完善披露制度，加強(qiáng)抽查頻數(shù)來(lái)加強(qiáng)自身審核責(zé)任。追求不合法，不遵守企業(yè)職責(zé)，違反相關(guān)上市規(guī)章制度的企業(yè)和行為的責(zé)任。第三，上市企業(yè)要聯(lián)合第三方中介建立互相監(jiān)督和防范風(fēng)險(xiǎn)體系。最后，證監(jiān)會(huì)雖只是進(jìn)行形式審查，但可借鑒美國(guó)市場(chǎng)的雙重信息審查質(zhì)詢(xún)和應(yīng)詢(xún)反饋機(jī)制，來(lái)加強(qiáng)事中事后的監(jiān)管，并要求上市公司對(duì)于披露的信息要及時(shí)而充分，令投資者可以全面了解企業(yè)的真實(shí)情況，從而自主判斷、識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)。（二）完善退市制度我國(guó)曾在2013年的時(shí)候計(jì)劃推行股票發(fā)行制度的改革，逐步推進(jìn)注冊(cè)制制度，但是由于當(dāng)時(shí)股市內(nèi)部的突發(fā)情況和外部復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，導(dǎo)致了制度改革的推后執(zhí)行，并且這其中經(jīng)歷了兩次延后，一直延期到今年的二月份執(zhí)行。這種制度改革的延期無(wú)疑妨礙了國(guó)內(nèi)股市的健康、穩(wěn)定，相關(guān)部門(mén)有必要加大力度來(lái)促進(jìn)股票發(fā)行制度的改革。不僅僅是要對(duì)發(fā)行制度進(jìn)行改革，退市的力度也有必要進(jìn)一步加強(qiáng)。通過(guò)對(duì)歐美國(guó)家成熟的股票市場(chǎng)觀(guān)察，不難發(fā)現(xiàn)，上市公司的退市是很正常的，美國(guó)的股市從開(kāi)設(shè)至今已有30000余家公司退市，而國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)還不到其十分之一的退市數(shù)量，這就導(dǎo)致了股票市場(chǎng)內(nèi)上市公司質(zhì)量低劣，不利于股市發(fā)展。所以相關(guān)部門(mén)必須要從當(dāng)下出發(fā)，對(duì)退市的相關(guān)規(guī)定進(jìn)行完善，制定強(qiáng)制退市的量化指標(biāo)，只要觸及底線(xiàn)的就必須強(qiáng)制退市。從而保障上市公司數(shù)目的相對(duì)穩(wěn)定，真正實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)資源配置的功能。（三）健全投資者保護(hù)機(jī)制當(dāng)前，股票發(fā)行相關(guān)的法律并不完善，只對(duì)上市企業(yè)的違法行為處以金額罰款，注冊(cè)制下，能夠加強(qiáng)證券交易中，侵害投資者利益的法律條款的實(shí)施，不僅涉