Word中國信用評級下調(diào)也未能阻止人民幣升值上周，惠譽下調(diào)了中國的信用評級。幾天之后，人民幣兌美元匯率卻升至高于以往任何時候的水平。

這件事從表面上看顯得有些奇怪：一個國家在其主權(quán)信用評級被下調(diào)的同時，其貨幣匯率是不應(yīng)該走強的。惠譽稱其將中國的信用評級從AA-下調(diào)至A+的理由是，中國存在潛在的結(jié)構(gòu)性疲弱，外界擔(dān)心中國企業(yè)和地方政府積累了過多債務(wù)。

但信用評級下調(diào)和本幣升值看來是同一個問題的兩個不同部分。中國的貨幣供應(yīng)量正在危險地擴(kuò)大，而押注人民幣將進(jìn)一步升值的熱錢源源不斷流入中國更是導(dǎo)致中國的貨幣供應(yīng)量愈加增大。

而這似乎正在對新一波的放貸潮起著推波助瀾作用，中國衡量信貸規(guī)模的廣義指標(biāo)3月份比2月份增長了一倍以上。

有理由認(rèn)為，其他國家央行的舉動在推動人民幣升值方面所起的作用更大。

在當(dāng)今這個后金融危機時代，正是從美聯(lián)儲到歐洲央行這一系列央行的大規(guī)模市場干預(yù)行動，在日益決定著外匯市場的走向。

這一次，外匯市場波動的震源來自日本央行。本月早些時候，日本央行加大了其量化寬松貨幣政策的執(zhí)行力度，宣布擬大規(guī)模擴(kuò)大其貨幣基礎(chǔ)。

雖然日本此舉的目的是在國內(nèi)制造通貨膨脹，但亞洲國家現(xiàn)在擔(dān)心日本這一舉動將在其他國家制造或重新引發(fā)資產(chǎn)泡沫，這一幕美聯(lián)儲之前曾上演過。

由于美元兌日圓匯率有望升穿100日圓關(guān)口，而且市場對日圓貶值的普遍預(yù)期已經(jīng)形成，日本資金為尋求收益率和保值預(yù)計會加速外流。

日本資金也有可能流向人民幣資產(chǎn)。外國資金似乎已經(jīng)在推升中國國內(nèi)的貨幣供應(yīng)。

今年第一季度，中國的外匯儲備躍升了1，300億美元，達(dá)到3.44萬億美元，這意味著中國再度面臨著非常嚴(yán)重的資本流入問題。

與此同時，中國官員也發(fā)表了一系列對日本大規(guī)模放松貨幣表示不滿的言論。此外，中國的這一態(tài)度似乎還獲得了奧巴馬政府某種程度的支持，后者周末期間在一份有關(guān)美國主要貿(mào)易伙伴貨幣活動的報告中警告日本，不要尋求通過貨幣貶值來獲得經(jīng)濟(jì)上的好處。

雖然如此，但鑒于日本在實行量化寬松貨幣政策方面不過是在照抄美聯(lián)儲主席貝的方案，日本方面對美國的警告未必會予以太多注意。

與此同時，對人民幣升值的預(yù)期繼續(xù)升溫。

香港人民幣存款重新出現(xiàn)增長是另一個跡象。2月份，香港人民幣存款達(dá)到了人民幣6，250億元。

還有人猜測，中國內(nèi)地對香港出口的異常大幅增長的原因之一是變相的人民幣資本流入。3月份內(nèi)地對香港出口上升了93%，有經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，這至少可以說是有點不符合常理，因為中國向歐洲和美國的出口都出現(xiàn)了萎縮，而歐洲和美國是香港再出口的主要目的地。

無論是哪種情況，目前的人民幣資本流入的趨勢都讓中國有關(guān)部門頭疼。眼下，中國有關(guān)部門正在努力控制房地產(chǎn)泡沫和信貸增長。

一方面，對熱錢流入的擔(dān)憂限制了利用利率管理貨幣政策的能力。利率出現(xiàn)任何上升都會引來更多尋求收益的資本。

有報告強調(diào)，重要的是，要意識到中國央行缺乏控制非銀行融資的工具。對于銀行貸款，他們可以簡單地規(guī)定放貸額度，但是最近影子銀行規(guī)模的大幅增長意味著，它的規(guī)?，F(xiàn)在已經(jīng)超過了主流的銀行借貸。

相反，有關(guān)部門需要求助于行政手段，比如房地產(chǎn)限制措施或新的理財產(chǎn)品限制措施。這些措施難以執(zhí)行，并且可能會產(chǎn)生始料未及的后果。例如，有報道說，住宅地產(chǎn)的限制措施已經(jīng)引發(fā)二線城市商業(yè)地產(chǎn)項目激增。

直接的行政措施還存在可能吹大房地產(chǎn)泡沫的風(fēng)險，無論措施的初衷如何。

同時，還有報告也對債務(wù)過高的風(fēng)險提出了警告。麥格理提到了中國的公司債水平較高，而且還在不斷上升──2021年為GDP的108%──是全世界杠桿率最高的國家之一。

當(dāng)然，關(guān)于中國債務(wù)水平的擔(dān)憂并不是頭一次出現(xiàn)?；葑u對中國的評級展望已經(jīng)連續(xù)兩年為負(fù)面，去年，惠譽評級警告中國內(nèi)地銀行將不得不限制借貸，否則就會突破法定的借貸限額。然而，影子銀行為信貸