2023年證券公司行業(yè)信用展望203年證券公司行業(yè)信用203年證券公司行業(yè)信用展望為“穩(wěn)定”。頭部機構(gòu)信用質(zhì)量依舊穩(wěn)健，其盈利能力在經(jīng)濟復蘇的預期下將有所改善，但個別小型證券公司風險尚未出清，信用質(zhì)量表現(xiàn)依舊脆弱。202年，資本市場波動加大，證券公司收入及利潤皆遭受較大沖擊?；葑u博華認為，2023年疫情管控政策轉(zhuǎn)向帶來的經(jīng)濟復蘇背景下，資本市場信心和活躍度正逐步回暖，證券公司包括投資和經(jīng)紀在內(nèi)的若干板塊的收入將會在222年低的基礎上出現(xiàn)回升。在全面股票發(fā)行注冊啟動背景下，投行業(yè)務將迎來擴容，成為證券公司收入增長的重要引擎。此外，全面注冊制的啟動也將對證券公司投行業(yè)務格局和模式產(chǎn)生長遠影響，頭部券商資源優(yōu)勢將更加凸顯，對證券公司的估值能力也提出了更高的要求。市場景氣度的回升將使得信用業(yè)務規(guī)模下行幅度得以收斂，但當前市場主體信用質(zhì)量的整體恢復仍需較長周期，證券公司信用業(yè)務資產(chǎn)質(zhì)量仍將承受一定壓力。盈利水平有望在今年得以修復，但機構(gòu)間的修復程度將呈現(xiàn)差異。2023年，證券公司整體資本將保持充足水平，但同時機構(gòu)間由于業(yè)務側(cè)重而產(chǎn)生的資本消耗差異也將進一步擴大?；葑u博華惠譽博華認為，203年證公司行業(yè)信用展望為“穩(wěn)定”。203年，經(jīng)濟活動有望穩(wěn)健復蘇，企業(yè)盈利將顯著回升，資本市場信心有望逐漸修復，將對證券行業(yè)整體產(chǎn)生積極影響。頭部及具備特色業(yè)務的機構(gòu)預計將會收獲較大程度的利潤改善，但部分中小型、業(yè)務結(jié)構(gòu)單一的證券公司面臨監(jiān)管趨嚴以及來自行業(yè)競爭加大等多方面作用，盈利能力修復程度相對受限。此外，個別小型證券公司經(jīng)營虧損局面未能改善，風險尚未出清，信用質(zhì)量表現(xiàn)依舊脆弱。 203年非銀行金融機構(gòu)信用狀況展望展望樂觀穩(wěn)定承壓證券公司金融租賃融資租賃消費金融汽車金融政策積極因素向市場傳導，有利行業(yè)穩(wěn)健恢復相關報告惠譽博華非銀行金融機構(gòu)評級標準惠譽博華新版非銀行金融機構(gòu)評級標準解讀及信用質(zhì)量測試結(jié)分布分析師李沄橋+86106381yunqio.l@fitchboua.cm王逸夫+86106380leo.wng@itchbhu.cm媒體聯(lián)系人李林+861055794jck.li@theitchgroupcom209相關報告惠譽博華非銀行金融機構(gòu)評級標準惠譽博華新版非銀行金融機構(gòu)評級標準解讀及信用質(zhì)量測試結(jié)分布分析師李沄橋+86106381yunqio.l@fitchboua.cm王逸夫+86106380leo.wng@itchbhu.cm媒體聯(lián)系人李林+861055794jck.li@theitchgroupcom內(nèi)地市場IP統(tǒng)(家數(shù))6050403020100

首發(fā)募集資金(右軸) 首發(fā)家數(shù)214進入202年，境內(nèi)資本市受到疫情反復以及國際地緣沖突等系列因素影響，整體表現(xiàn)羸弱，市場情緒低迷，證券公司經(jīng)紀業(yè)務、兩融業(yè)務及投行業(yè)務均承受到不同程度的壓力，根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2022年前三季度，行業(yè)收入與凈利潤均出現(xiàn)大下滑，營業(yè)收入同比下降約17至3,042億元，凈利潤則降19至1,67億元。證券行業(yè)資產(chǎn)及利潤增速

來業(yè)務擴容，成為證券公司收入增長的重要引擎。此外，全面注(億元)2,002,001,001,00500

凈利潤 總資產(chǎn)增速(右軸) 凈利潤增速(右軸)218 219 220 221 2022前三季

10%5%0%-5%

冊制的啟動也將對證券公司投行業(yè)務格局和模式產(chǎn)生長遠影響頭部券商在項目儲備和綜合服務能力方面更勝一籌，全面注冊制將更加凸顯其優(yōu)勢；此外，證券公司的主體責任將愈發(fā)突出，對其估值能力也提出了更高的要求。另一方面，美聯(lián)儲加息預期及外部環(huán)境演變?nèi)允琴Y本市場主要的外部不確定因素。若美聯(lián)儲超預期加息，或外部擾動因素加劇，可能將引發(fā)外圍資本市場的恐慌，對國內(nèi)市場將形成沖擊，證券公司整體的業(yè)績回升也將受到壓制。數(shù)據(jù)來源：中國證券業(yè)會，惠博華理根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，202年前三季度證券公司投資業(yè)務板塊收入下行最為明顯，證券投資收益同比銳減47%。此外，由于市場表現(xiàn)疲軟，投資者信心下降，來自經(jīng)紀業(yè)務的收入亦同比下降12%。投行業(yè)務相較其他業(yè)務而言具有較強的抗波動特征，在整體市場表現(xiàn)較為低迷背景下，202年前三季度逆勢增長7。此外，投資咨詢業(yè)務收入同比增長5%，成為增長幅度最大的業(yè)務領域。投資咨詢業(yè)務收入的增長主要與投顧業(yè)務發(fā)展的推動有關，但由于此部分收入占比較小，因此并沒有對行業(yè)整體收入下滑起到明顯的緩解作用。2年前三季度行業(yè)主要業(yè)務收入同比變動證券投資 代理買賣證券 資產(chǎn)管理 利息凈收財務顧問 證券承銷與保薦 投資咨詢業(yè)務

信用業(yè)務規(guī)模收縮有望收斂，資產(chǎn)質(zhì)量仍然壓證券公司的信用業(yè)務主要包括股票質(zhì)押以及兩融業(yè)務。近年來監(jiān)管層面重視防范化解有關股票質(zhì)押方面的風險，并嚴控質(zhì)押比例，市場整體質(zhì)押股票數(shù)量自200年1月初的約5,22億股計下降27至22年末的約4,9億股。股票質(zhì)押風險的有效防范有利于市場長期穩(wěn)健有序發(fā)展，特別是減少由于質(zhì)押人強制平倉導致相關股票價格波動并引起市場負面情緒蔓延。兩融市場余額同發(fā)生萎縮，202年末市場額較2021年同期下降約6。雖然信用業(yè)務規(guī)模萎縮會對證券公司相關業(yè)務收入造成負面影響，但另一方面也降低了由于信用資產(chǎn)質(zhì)量下滑對證券公司資本的潛在侵蝕風險。質(zhì)押股票股數(shù)及比例-6%

-4% -3% -2% -1% 0% 1% 2%

(億股)6,005,004,003,002,00

市場質(zhì)押股數(shù) 市場質(zhì)押股數(shù)占總股本比(右軸)

()876543數(shù)據(jù)來源：中國證券業(yè)會

1,00 210 01從主要業(yè)務收入結(jié)構(gòu)觀察，經(jīng)紀業(yè)務繼續(xù)保持行業(yè)主要收入貢獻地位，202年前三季度經(jīng)紀業(yè)收入約占各項業(yè)務之和的較21年同期1有所抬，經(jīng)紀業(yè)務收入規(guī)模同比收縮但結(jié)構(gòu)

220-01 220-07 221-01 221-07 222-01 222-07 223-01占比上升主要是投資業(yè)務收入大幅萎縮所致，融資類業(yè)務的利息收入占比由201年前三季的15增長至02年同期的18歸因于此。相比之下，承銷與保薦業(yè)務實現(xiàn)了收入規(guī)模和結(jié)構(gòu)占比的同向增長，占比提升至1。證券行業(yè)主要業(yè)務收入占比18%

兩融市場余額(億元)2,0001,0001,0005,00

融資余額 融券余額券 財務顧問 資產(chǎn)管理資

15%33%31%

0220-01220-06220-11221-04221-09222-02222-07222-12利息凈收入

21%32%

13%17%

選取41家上市證公作為樣本并對其披露數(shù)據(jù)進行觀察，具體可劃分為業(yè)務遍及全國的證券公司以及區(qū)域經(jīng)營特征較為明顯的證券公司。在這些區(qū)域經(jīng)營特征較為明顯的證券公司中，注：內(nèi)環(huán)為2021前季度據(jù)，環(huán)為02前三度數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：中國證券業(yè)會203年伊始，疫情淡出，經(jīng)濟快步復蘇，資本市場信心和活躍正在逐步恢復。展望全年，預計，證券公司包括投行和經(jīng)紀在內(nèi)的若干板的收入將會在202年低基數(shù)的基礎出現(xiàn)升。特別是投行業(yè)務，在全面股票發(fā)行注冊制啟動背景下，將迎

部分機構(gòu)的主要業(yè)務集中于廣東、江蘇、浙江、福建、北京、上海等東南沿海發(fā)達地區(qū)或一線城市。以上證券公司將在下文中標識為“區(qū)域性證券公司I”，而其他區(qū)域經(jīng)營證券公司將使用“區(qū)域性證券公司II”予以劃分。根據(jù)樣本數(shù)據(jù)，自220年來，證券公司資產(chǎn)質(zhì)量先于221經(jīng)歷一定程度改善后，202年上半年遭遇壓力上市證券公司資質(zhì)量出現(xiàn)不同程度的惡化，多數(shù)機構(gòu)202年二季度末處第三階段減值的融資類業(yè)務資產(chǎn)占較201年末皆出現(xiàn)上漲。于第三階段的資產(chǎn)已經(jīng)發(fā)生減值，證券公司需要按照存續(xù)期內(nèi)預期信用損失金額計提損失準備。全國性證券公司這一提升比例最大，平均第三階段融資類業(yè)務資產(chǎn)占比較201年末提高約45百分其中樣本內(nèi)個別機構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量惡化幅度更大。橫向比較觀察，相對于區(qū)域性經(jīng)營的證券公司而言，全國性證券公司資產(chǎn)質(zhì)量仍存在優(yōu)勢，風險控制能力較強。而位于“區(qū)域性證券公司I”內(nèi)的證券公司在獲取客戶的質(zhì)量上存在一定優(yōu)勢，其資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)優(yōu)于“區(qū)域性證券公司II”范圍內(nèi)的機構(gòu)。展望203年，惠譽博華認當前市場主體信用質(zhì)量的整體恢復仍需較長周期，證券公司信用業(yè)務資產(chǎn)質(zhì)量仍將承受一定壓力。另外，市場景氣度的回升將使得信用業(yè)務規(guī)模下行幅度得以收斂同時監(jiān)管層面近年來加強防范化解股票質(zhì)押風險、資本市場去杠桿的基調(diào)也會避免相關業(yè)務增長過度激進。樣本證券公司資產(chǎn)質(zhì)量與增速202比 2021202年6月末融資類業(yè)務第三階段資產(chǎn)占比2021年上半年資產(chǎn)增速(右軸)202年上半年資產(chǎn)增速(右軸)

樣本證券公司稅前利潤平均凈資產(chǎn)2020年 2021年 2021度 2022(國性證券公司 區(qū)域性證券公司I 區(qū)域性證券公司II數(shù)據(jù)來源：公司年報惠譽博華預計，受經(jīng)濟環(huán)境改觀以及政策利好影響，2023年證券公司利潤將在202年低基的基礎上實現(xiàn)反彈，盈利能力得以修復。市場環(huán)境的改觀將利好整個證券行業(yè)，但頭部證券公司將具有優(yōu)勢來把握政策改革帶來的發(fā)展機遇。監(jiān)管層面近年來不斷加強行業(yè)監(jiān)管力度，對執(zhí)業(yè)合規(guī)要求不斷提高，促進了證券行業(yè)競爭由量向質(zhì)轉(zhuǎn)變。部分頭部證券機構(gòu)前期對于從業(yè)人員執(zhí)業(yè)能力、內(nèi)控合規(guī)以及金融科技等方面投入力度較大，當前更容易抓住政策帶來的機會。而對于相關領域前期投入較為欠缺的部分機()6040200

全國性證券公司 區(qū)域性證券公司I 區(qū)域性證券公司

()20151050

構(gòu)或面臨監(jiān)管趨嚴帶來的長期業(yè)務增速放緩以及運營成本提升風險。預計，在樂觀情景下（情景一）， 203年證券公司如果能夠?qū)崿F(xiàn)與200年相當?shù)臐櫾觯ㄔ斍檎堃姟案戒洝保?，則其盈利水平將有望得到較大修復，但依然與201年高位水存在距。2022年對于“區(qū)域性證券公司II”內(nèi)的機構(gòu)利潤的沖擊相數(shù)據(jù)來源：公司年報

較大，其與其他類型的證券公司盈利水平差距也將有所擴大。證券公司盈利平獲修復盈利受到較大沖擊，預計2023年將得以修復202年，資本市場表現(xiàn)疲弱，證券公司包括投資業(yè)務在內(nèi)的多個業(yè)務板塊收入大幅下滑，全年利潤負增長。樣本上市證券公司202年前三季度凈利潤同下降41，其中“區(qū)域性證公司凈利潤降幅最大，同比下降約5%，而“區(qū)域性證券公司I”與“全國性證券公司”凈利潤分別下降約32%及37，樣本上市證券公司前三季度“稅前利潤/平均凈資產(chǎn)”同比下降3.94.1百分

()121086420

全國性證券公司 區(qū)域性證券公司I 區(qū)域性證券公司II2023E(情景一) 2023E(情景二) 2023E(情景三)點。 數(shù)據(jù)來源：公司年報樣本證券公司凈利潤增速()806040200-20-40-60數(shù)據(jù)

2020年 2021全年 2021度 2022全國性

資本水平充足，未來機構(gòu)將采用差異化資本理策略樣本上市證券公司整體222年二季度末較221年末資水平保持平穩(wěn)，平均風險覆蓋率由221年的70%微降至222年季度末的23%。其中，“國性證券公司”較區(qū)域性證券公司言資本水平相對較弱，主要是由于全國性經(jīng)營的證券公司中較多機構(gòu)在投資、信用業(yè)務領域投入較多，對資本的消耗也較其他證券公司更大。202年二季度末，“全國性證券公司”的平均風覆蓋率較201年末有所提，主要由于部分機構(gòu)實施配股增發(fā)充資本，而多數(shù)其他證券公司資本水平皆出現(xiàn)不同程度下滑。樣本證券公司風險覆蓋率

面注冊制帶動投行業(yè)務增長下，實現(xiàn)資本優(yōu)化；頭部證券公司同樣重視輕資本發(fā)展，但在兩融、做市交易、投資等領域?qū)⒈３州^()303020201010500

2020末 2021末 2022全國性證券公司 區(qū)域性證券公司I 區(qū)域性證券公司II

高比重的投入，并通過外源資本補充維持業(yè)務需求。行業(yè)流動性水有所提升，2023年將繼續(xù)保持良好水平從上市證券公司公布的數(shù)據(jù)觀察，202年二季度末證券公司平流動性覆蓋率311%，較201年末的331%大體保持穩(wěn)定，較數(shù)據(jù)來源：公司年報200年，受提高企業(yè)直接融資比例、科創(chuàng)板開板等一系列政策的影響，證券公司加大資本補充，證券公司股權(quán)融資規(guī)模大幅提升此后在221及02年回其中“全國性證券公司”募集資金占比最高，200222三年計募集資金占整體比例約57，而“區(qū)域性證券公司I”與“區(qū)域性證券公司II”范圍內(nèi)的證券公司這一比例則分別為27及16。

200的80有所提升。流動性覆蓋率一般反映了證券公司質(zhì)流動性資產(chǎn)對于短期業(yè)務開展資金需求的覆蓋。202年樣本不同類型證券公司之間流動性覆蓋率指標平均值并未出現(xiàn)明顯差異，在市場流動性較為寬松的環(huán)境里保持良好，遠高于監(jiān)管要求的10%水平。但從具體機角度觀察，也存在個別全國性證券司流動性覆蓋率長期處于較低水平的情況，202年二季度末指接近10，距離20%的監(jiān)預警值空間有限。證券公司股權(quán)資樣本證券公司流動性覆蓋率(億元)1,001,001,00806040200

全國性證券公司 區(qū)域性證券公司I 區(qū)域性證券公司II

()30302020101050

2020末 2021末 2022219注：以上數(shù)據(jù)僅包含境融資模

220

221

222

0全數(shù)據(jù)來惠譽博華認為，證券公司保持了一貫的低杠桿水平，盡管222盈利大幅下滑導致資本內(nèi)生能力減弱，但資本基礎仍然穩(wěn)固，故203年證券公司整體資本仍將保持充足水平。目前證券公司發(fā)戰(zhàn)略與業(yè)務側(cè)重各自不同，對資本的消耗和再融資需求均存在差異。近期，證監(jiān)會倡導證券公司走資本節(jié)約型、高質(zhì)量發(fā)展的新路，并考慮市場承受能力。預計，未來行業(yè)內(nèi)機構(gòu)將采取不同的資本管理策略，業(yè)務側(cè)重差異化，部分機構(gòu)將逐漸向輕資本路線轉(zhuǎn)型，依靠財富管理和公募基金等重要業(yè)務引擎，在全

202年，證券公司新發(fā)行的一年期以內(nèi)的債券加權(quán)平均利率約為%，明顯低于019年24的水平。223年，隨著濟活動的恢復，實體經(jīng)濟企業(yè)以及金融機構(gòu)的資金需求將較202年有上升，政策層面預計將會繼續(xù)保持市場流動性合理充裕，但不排除出現(xiàn)階段性的收緊，證券公司流動性水平或較202年現(xiàn)小收縮，但對223年整體充的流動性水平造成的沖擊有限。附錄：證券公司盈利水平測試說明：203年在經(jīng)濟活動恢復，資市信心提振的背景下，證券公司收入將有所提升；