企業(yè)研究報(bào)告從瑞幸事件看財(cái)務(wù)欺詐、做空方略與審計(jì)思維目錄?

第一部分

瑞幸事件回顧?

第二部分

做空的產(chǎn)業(yè)鏈?

第三部分

做空的攻擊手法：針對(duì)財(cái)務(wù)欺詐?

第四部分

做空與審計(jì)思維?

第五部分

對(duì)審計(jì)職業(yè)的啟示第一部分瑞幸事件回顧研究報(bào)告撰寫規(guī)范A

課題研究進(jìn)入結(jié)題階段，撰寫研究報(bào)告成為最重要的工作。寫作研究報(bào)告，除了課題研究與實(shí)驗(yàn)要有充分的基礎(chǔ)以外，首先要確定研究報(bào)告的文體類型。課題研究報(bào)告屬于教育科研應(yīng)用文體。這類文體包括學(xué)術(shù)論文、調(diào)查報(bào)告、實(shí)驗(yàn)報(bào)告、經(jīng)驗(yàn)總結(jié)報(bào)告等等。如果課題是對(duì)某種教育現(xiàn)象進(jìn)行的調(diào)查，就應(yīng)寫作調(diào)查報(bào)貨：如果課題為實(shí)驗(yàn)研究，就應(yīng)寫作實(shí)驗(yàn)研究報(bào)告：如果既有理論研究又有實(shí)驗(yàn)內(nèi)容的，研究報(bào)告就要二者兼顧。我市“十一五”立項(xiàng)課題，大都屬于實(shí)驗(yàn)研究報(bào)告，也有部分是調(diào)查報(bào)告的，少部分是理論與實(shí)驗(yàn)研究都有的，很少有單純進(jìn)行理論研究的。公司簡(jiǎn)介?

瑞幸咖啡（Nasdaq：LK）

公司總部位于廈門。?

2017年6月注冊(cè)成立?

快速擴(kuò)張，2018年1月在北京和上海開啟營(yíng)業(yè)。公司簡(jiǎn)介?

2019年末，門店數(shù)量超過4500家?

僅兩年便超越星巴克在

華門店數(shù)量，成為中國(guó)

最大的咖啡連鎖品牌。公司簡(jiǎn)介?

2019年5月17日，登陸納

斯達(dá)克，融資6.95億美元?

成為世界范圍內(nèi)從公司成立到IPO最快的公司。研究報(bào)告撰寫規(guī)范B

課題規(guī)劃的研究?jī)?nèi)容是課題研究報(bào)告的引言部分，這部分內(nèi)容主要體現(xiàn)了課題組如何按照教育科研的程序?qū)逃龁栴}進(jìn)行規(guī)劃研究的。只有寫好引言部分的內(nèi)容才能為課題研究報(bào)告打好學(xué)術(shù)基礎(chǔ)，為課題研究構(gòu)建起嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶W(xué)術(shù)邏輯。因此，引言的內(nèi)容體現(xiàn)了課題組的學(xué)術(shù)功底，體現(xiàn)了課題研究的學(xué)術(shù)基礎(chǔ)，也是課題組學(xué)習(xí)研究的具體體現(xiàn)。引言部分可分為問題的提出、對(duì)問題規(guī)劃研究的邏輯建構(gòu)、課題的研究過程與研究方法三個(gè)層面十一個(gè)條日的問題。這些內(nèi)容的表述程序構(gòu)成一個(gè)逐層推進(jìn)的嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪壿嬄?lián)系。公司簡(jiǎn)介?

2019年，推出小鹿茶、瑞即

購、瑞劃算等一系列新產(chǎn)品

與新戰(zhàn)略。?

于2020年1月完成增發(fā)并發(fā)

行可轉(zhuǎn)債，融資超過11億美

元。研究報(bào)告撰寫規(guī)范C從我市進(jìn)入課題鑒定程序所提交的研究報(bào)告來看，這項(xiàng)內(nèi)容存在問題較多。課題的問題表述不清楚，或者表述不當(dāng)，課題研究報(bào)告就失去了基礎(chǔ)，鑒定也就難以通過。問題表述不當(dāng)主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：1.沒有表述問題。只交代了課題研究的背景，沒有把問題交代清楚。沒有問題表述的課題研究成果就不能算是真實(shí)的研究成果。只有把問題表述清楚、準(zhǔn)確、真實(shí)，才有進(jìn)行真正意義的研究。2.問題的表達(dá)大而空。雖然表達(dá)了問題，但不從教育實(shí)際問題入手的，只是寬泛或者概括地表達(dá)了一般的問題，是從我國(guó)、我省的角度表達(dá)的，很多課題研究報(bào)告只是把搜集到的有關(guān)問題表述粘貼過來，沒有根據(jù)自己的實(shí)際情況進(jìn)行分，沒有本校的實(shí)際問題。問題的表達(dá)大而空，不具體也不明確，課題研究中很難把握，使課題研究失去了研究的真實(shí)基礎(chǔ)，甚至失去了方向和目標(biāo)。3.問題的表達(dá)單一概略。雖然表達(dá)了本校的問題，但只有觀察性概述性表達(dá)，缺乏實(shí)證性表達(dá)，缺乏數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)和分析，對(duì)問題的研究方式比較單一，科學(xué)性不強(qiáng)。公司簡(jiǎn)介?

董事長(zhǎng)陸正耀為最大股東，持股比例23.94%，擁有36.86%投票權(quán)?

CEO錢治亞持股比例15.43%，擁有23.76%投票權(quán)?

第三大股東Sunying

Wong持股比例9.72%瑞幸的商業(yè)模式商業(yè)模式3個(gè)要點(diǎn)：第一，以技術(shù)為驅(qū)動(dòng)，數(shù)據(jù)為核心，與客戶建立密切聯(lián)系。瑞幸不設(shè)置收銀臺(tái)，所有交易都依賴于手機(jī)客戶端完成。減輕了門店員工的工作量，降低了成本。瑞幸的商業(yè)模式第二，布局快取店和無人零售，實(shí)現(xiàn)全場(chǎng)景覆蓋。所謂全場(chǎng)景是指同時(shí)涉足傳統(tǒng)門店、無人零售和外賣三個(gè)領(lǐng)域，對(duì)應(yīng)優(yōu)享店、快取店和外賣廚房店。研究報(bào)告撰寫規(guī)范D研究題目，界定核心概念。即對(duì)題目的研究?jī)?nèi)涵和外延進(jìn)行界定，課題研究首先要“入題”。一個(gè)研究課題的題目，往往有幾個(gè)核心概念組成。如“關(guān)于中小學(xué)課堂教學(xué)時(shí)間成本與教學(xué)效益的研究與實(shí)驗(yàn)”應(yīng)當(dāng)由三個(gè)核心概念組成，“中小學(xué)課堂教學(xué)時(shí)間成本”、“中小學(xué)課堂教學(xué)效益”，包括兩者之間的關(guān)系，以及“研究與實(shí)驗(yàn)”，對(duì)課題核心概念內(nèi)涵和外延的界定，就基本上畫出了課題的研究范圍與重點(diǎn)解決的問題。初次主持課題研究者往往忽略了這項(xiàng)內(nèi)容，致使課題研究的內(nèi)涵和外延不夠清楚，重點(diǎn)也難以突出：還有就是立項(xiàng)題日過大，研究界限不清楚，或難以把握。瑞幸的商業(yè)模式第三，主打高品質(zhì)、高性價(jià)比。?

高品質(zhì)通過優(yōu)質(zhì)原材料、優(yōu)質(zhì)設(shè)備實(shí)現(xiàn)，并通過批量采購壓低成本。?

高性價(jià)比是通過補(bǔ)貼模式實(shí)現(xiàn)，Wind數(shù)

據(jù)顯示，其可統(tǒng)計(jì)的上市前融資共計(jì)四

輪，合計(jì)融資額約6億美元，其中不乏貝

萊德、黑石、新加坡政府投資及中金等

知名機(jī)構(gòu)。?

由于高額的補(bǔ)貼支出與營(yíng)銷支出，瑞幸

咖啡至今尚處于巨額虧損之中。自身造

血能力不足迫使其必須通過不間斷融資

來維持經(jīng)營(yíng)。瑞幸咖啡：欺詐

+基本崩潰的業(yè)務(wù)?

2020年1月31日，知名做空機(jī)構(gòu)

渾水在其官方推特發(fā)布了匿名人

士遞交的關(guān)于瑞幸咖啡做空?qǐng)?bào)告?

在2019年度部分報(bào)告中通過虛

增收入及支出進(jìn)行欺詐，其商業(yè)

模式存在重大缺陷。?

瑞幸咖啡當(dāng)日收跌10.74%，最大跌幅26.51%。渾水公司及創(chuàng)始人?

渾水成立于2010年6月28日，

創(chuàng)始人是一名叫卡爾森·布洛

克的美國(guó)人。?

關(guān)于卡爾森·布洛克，《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》雜志是這么形容的：?

“他并不是那種耀眼到可以做

財(cái)長(zhǎng)的角色，也不像華爾街擁

有數(shù)十億資產(chǎn)的基金經(jīng)理，看

上去并不出眾的布洛克，卻深

諳中國(guó)市場(chǎng)之道。他本人就曾

經(jīng)與人合寫過一本書叫做《傻

瓜也能在中國(guó)賺錢》”。?

據(jù)渾水官方網(wǎng)站，“渾水”取自中國(guó)成語“渾水摸魚”，意思是“渾濁創(chuàng)造賺錢的機(jī)會(huì)”。?

渾水創(chuàng)始人卡爾森·布洛克(Carson

Block)，畢

業(yè)于芝加哥肯特大學(xué)法學(xué)院。2005年卡爾森·布

洛克來到上海做了一年律師，其間也幫一些對(duì)沖

基金和他的父親做調(diào)研，甚至還開辦了一家自助

儲(chǔ)存庫公司。?

渾水公司的調(diào)查大多雇傭一些臨時(shí)性的雇員，一旦一項(xiàng)調(diào)查完畢，項(xiàng)目即宣告結(jié)束。?

動(dòng)用了92名全職和1418名兼職人員在現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)控，收集了25000多張小票，進(jìn)行了10000個(gè)小時(shí)的門店錄像。成功記錄了981個(gè)門店日的客流量，覆蓋了620家門店100%的營(yíng)業(yè)時(shí)間。?

瑞幸的4507家門店分布在53個(gè)城

市，做空?qǐng)?bào)告覆蓋了38個(gè)城市。鐵證一：?

2019年第三季度門店銷量虛增69%?

2019年第四季度，每家門店每天的銷量至少夸大了88%。鐵證二：?

每筆訂單商品數(shù)?

從2019年第二季度的

1.38降至2019年第四

季度的1.14鐵證三：?

每件商品的凈售價(jià)至少

提高了1.23元或12.3%?

門店層面的損失高達(dá)24.7%-28%。?

實(shí)際銷售價(jià)格為上市價(jià)格的46%，而不是管理層聲稱的55%。鐵證四：?

將2019年第三季度的廣告

支出夸大了逾150%，尤其

是在分眾傳媒上的支出。?

夸大的廣告費(fèi)用3.36億，可

能填進(jìn)虛高的門店收入3.97

億鐵證五：?

非咖啡產(chǎn)品收入虛高，其他產(chǎn)品收入夸大了近400%。危險(xiǎn)信號(hào)一?

管理層通過瑞幸咖啡的股票質(zhì)押?

兌現(xiàn)了49%的股票持有量（$25億）危險(xiǎn)信號(hào)二?

董事長(zhǎng)陸正耀和同一批關(guān)系密切的私募股權(quán)投資人?

從神州租車套現(xiàn)16億美元?

少數(shù)股東損失慘重危險(xiǎn)信號(hào)三?

通過收購寶沃汽車，陸正

耀轉(zhuǎn)移了1.37億元人民幣給

其關(guān)聯(lián)方(朋友兼同學(xué))王百

因。?

王百因擁有一家新成立

的咖啡機(jī)供應(yīng)商“征者國(guó)

際貿(mào)易”，于瑞幸總部隔

壁。危險(xiǎn)信號(hào)四?

2020年1月，通過增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)

換債券籌集了8.65億美元，以發(fā)展

其“無人零售”戰(zhàn)略?

可能是管理層從公司吸走大量現(xiàn)金的方式。危險(xiǎn)信號(hào)五?

獨(dú)立董事Sean

Shao

曾是一些在美上市的

非?？梢傻闹袊?guó)公司

的董事，這些公司的

公開投資者蒙受了重

大損失。危險(xiǎn)信號(hào)六瑞幸用戶增長(zhǎng)模型的設(shè)計(jì)者：楊飛（聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席營(yíng)銷官）

模型的理論基礎(chǔ)《流量池》：要用急功近利、不擇手段的營(yíng)銷，建立品牌、獲取流量，再通過流量的運(yùn)營(yíng)獲得更多的流量，并把這些流量迅速轉(zhuǎn)化。危險(xiǎn)信號(hào)六楊飛擔(dān)任北京口碑互動(dòng)營(yíng)銷策劃有限公司(iWOM)的聯(lián)合創(chuàng)始人兼總經(jīng)理，因非法經(jīng)營(yíng)罪被判處18個(gè)月監(jiān)禁?？诒c北京氫動(dòng)益維科技股份有限公司(QWOM)成為關(guān)聯(lián)方。氫動(dòng)益維現(xiàn)在是神州租車的分支機(jī)構(gòu)，并且正在與瑞幸進(jìn)行關(guān)聯(lián)方交易（廣告提供商）。商業(yè)模式缺陷-1針對(duì)核心功能性咖啡需求的主張是錯(cuò)誤的。中國(guó)人均每天86mg的咖啡因攝入量與其他亞洲國(guó)家類似，其中95%的咖啡因攝入量來自茶。中國(guó)的核心功能性咖啡產(chǎn)品市場(chǎng)很小，僅有適度增長(zhǎng)。商業(yè)模式缺陷-2?

瑞幸的客戶對(duì)價(jià)格高度

敏感，存留率則受到價(jià)

格促銷的推動(dòng)。?

降低折扣水平(即提高有

效價(jià)格)并同時(shí)增加同一

家門店的銷售額是不可

能的。商業(yè)模式缺陷-3：門店層面無法獲得利潤(rùn)。每季度在門店層面上損失了5370萬元人民幣，在公司層面上又損失了2.492億元人民幣，每季度總共增加了3.03億元的損失，這還是僅在新門店上!瑞幸開店越多，其投資者的損失就越多且越快。商業(yè)模式缺陷-4：瑞幸的夢(mèng)想“從咖啡開始，成為每個(gè)人的日常生活的一部分”不太可能實(shí)現(xiàn)。因?yàn)楣救狈ζ渌懈?jìng)爭(zhēng)力的非咖啡產(chǎn)品。購買瑞幸產(chǎn)品的大多數(shù)是機(jī)會(huì)主義者，沒有品牌忠誠(chéng)度。其省力輕便的儲(chǔ)藏模式僅適用于制造已投放市場(chǎng)十多年的“1.0代”茶飲料，而領(lǐng)先的新鮮茶生產(chǎn)商在五年前率先推出了“3.0代”產(chǎn)品。商業(yè)模式缺陷-5：?

小鹿茶的特許經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)高，沒有按照法律要求

向相關(guān)部門進(jìn)行登記，因?yàn)樾÷共柙?019年9月開始經(jīng)

營(yíng)特許經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)時(shí)，沒有達(dá)到至少有兩家直營(yíng)店運(yùn)營(yíng)至

少滿1年的要求。瑞幸回應(yīng)?

2020年2月3日晚間，瑞幸咖啡發(fā)布公告，否認(rèn)做空?qǐng)?bào)告中的所有指控。?

該報(bào)告的論證方式存在缺陷，報(bào)告中

包含的所謂證據(jù)無確鑿事實(shí)依據(jù)，且

報(bào)告中的指控均基于毫無根據(jù)的推測(cè)

和對(duì)事件的惡意解釋。?

該報(bào)告還攻擊了瑞幸咖啡的管理團(tuán)隊(duì)，股東和業(yè)務(wù)合作伙伴，此主張是虛假的、具誤導(dǎo)性或完全不相關(guān)。?

公司認(rèn)為該報(bào)告存在對(duì)公司業(yè)務(wù)模式和運(yùn)營(yíng)環(huán)境的根本性誤解。?

瑞幸咖啡打算采取適當(dāng)?shù)拇胧﹣矸烙?/p>

這些惡意指控、以保護(hù)股東們的利益。機(jī)構(gòu)回應(yīng)MarketReactiontoMuddyWater’sReportMarketReactiontoMuddyWater’sReport2月4日，中金公司發(fā)布《瑞幸咖啡：匿名沽空指控缺乏有效證據(jù)》2月4日，海通國(guó)際發(fā)布《Luckin

Coffee

(LK

US)—Key

Observations

From

ShortSelling

Report》（《瑞幸咖啡—對(duì)賣空?qǐng)?bào)告的主要觀察結(jié)論》）認(rèn)為：該做空?qǐng)?bào)告存在一些缺陷，比如它選擇的數(shù)據(jù)、錯(cuò)誤的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，以及對(duì)瑞幸咖啡商業(yè)模式缺乏了解。瑞幸咖啡商業(yè)模式的一個(gè)關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)是，所有交易都是通過在線支付平臺(tái)處理的，很難偽造交易。摩根士丹利：瑞幸2018年至2021年的銷售額將增長(zhǎng)30倍。39做空反應(yīng)?

2020年3月，瑞幸咖啡賣空倉位成倍

放大，同時(shí)看跌期權(quán)數(shù)量巨額成交。承認(rèn)財(cái)務(wù)造假?

2020年4月2日，瑞幸咖啡董

事會(huì)宣布已成立特別委員會(huì)，

負(fù)責(zé)對(duì)2019年財(cái)年財(cái)報(bào)審計(jì)

期間可能存在的22億造假問

題展開調(diào)查。?

當(dāng)日股價(jià)跌75.57%，市值蒸

發(fā)$65億，最大跌幅81.3%，

成交量較前一日激增30倍。安永回應(yīng)?

針對(duì)審計(jì)客戶瑞幸22億元財(cái)務(wù)造假的

問題，安永回應(yīng)稱，其在2019年度財(cái)

務(wù)報(bào)告審計(jì)過程中，發(fā)現(xiàn)了瑞幸咖啡

通過虛假交易虛增收入的行為，并將

此發(fā)現(xiàn)向公司審計(jì)委員會(huì)作出了匯報(bào)，

要求瑞幸按美國(guó)規(guī)定，啟動(dòng)內(nèi)部調(diào)查

并督促公司盡快公布調(diào)查結(jié)果。?

對(duì)此，安永同時(shí)指派了一個(gè)強(qiáng)大的反舞弊團(tuán)隊(duì)介入?yún)⑴c調(diào)查。道歉聲明第二部分做空的產(chǎn)業(yè)鏈

瑞幸咖啡與星巴克未平倉賣空期末值45004000350030002500200015001000

500

02019-05-312019-06-282019-08-022019-08-302019-10-042019-11-012019-11-292020-01-032020-01-312020-02-28瑞幸咖啡星巴克做空收益估計(jì)?

圖統(tǒng)計(jì)了瑞幸咖啡自上市以來的每期末未平倉賣空股數(shù)（美股市場(chǎng)每月發(fā)布兩次），?

自2019年12月起，其空倉數(shù)量便開始快速上漲，進(jìn)入2020年后持

續(xù)保持在2200萬股以上水平，進(jìn)入3月后更是抬高至3500萬股以

上水平，?

以90日均價(jià)34美元/股計(jì)算，看空金額近12億美元，假定以4月2日收盤價(jià)6.4美元/股全部平倉，做空收益超過9億美元。?

這還未包括更加巨額的看跌期權(quán)成交。?

在本輪做空過程中，做空機(jī)構(gòu)及其他相關(guān)投資機(jī)構(gòu)可為獲益頗豐。?

已有超過6家律師事務(wù)

所以遺漏重大信息及誤

導(dǎo)性陳述為由宣布發(fā)起

對(duì)瑞幸咖啡的集體訴訟。?

可能$112億（RMB754億）的賠償?

問責(zé)會(huì)計(jì)師事務(wù)所？?

問責(zé)簽字注冊(cè)會(huì)計(jì)師？瑞幸咖啡IPO募集資金及相關(guān)費(fèi)用金額（萬美元）

69,486.86

3,085.50

283.50

77.91

275.27

65,764.68

項(xiàng)目公開募集資金總額扣除：承銷保薦費(fèi)

律師費(fèi)

審計(jì)費(fèi)

其他發(fā)行費(fèi)用企業(yè)募資凈額（含ADS、超額配售、私募配售）

數(shù)據(jù)來源：瑞幸咖啡招股說明書及Wind數(shù)據(jù)庫。瑞幸咖啡IPO募集資金及相關(guān)費(fèi)用0.41%0.11%

0.40%

4.44%94.64%承銷商律師事務(wù)所會(huì)計(jì)師事務(wù)所其他企業(yè)第三部分做空的攻擊手法：針對(duì)財(cái)務(wù)欺詐攻擊信息披露欺詐：部分中概公司為了在美國(guó)市場(chǎng)吸引更多的投資者，常常將自身的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果刻意夸大。由于虛假陳述所能帶來的利益極為可觀，部分中概公司鋌而走險(xiǎn)，信息披露不真實(shí)也成了做空機(jī)構(gòu)所攻擊的最核心的問題攻擊財(cái)務(wù)信息披露不真實(shí)1-虛增收

入2-虛增資

產(chǎn)3-虛增現(xiàn)

金余額4-虛構(gòu)應(yīng)

交稅金5-審計(jì)報(bào)告不真實(shí)

6-攻擊“雙重報(bào)

告”質(zhì)疑非財(cái)務(wù)信息披露不真實(shí)7-攻擊業(yè)

績(jī)虛假做空機(jī)構(gòu)最常采用的攻擊手段，其通過調(diào)查公司產(chǎn)能、公司供應(yīng)商等，或重新計(jì)算成本、分析同行業(yè)利潤(rùn)率等方法來分析某公司的收入是否符合該公司的應(yīng)有水平1--攻擊虛增收入東方紙業(yè)與同行業(yè)公司收入增長(zhǎng)率對(duì)比2010年6月28日，渾水公司針對(duì)東方紙業(yè)發(fā)布了做空?qǐng)?bào)告，針對(duì)東方紙業(yè)夸大收入等行為提出了質(zhì)疑，認(rèn)為其涉嫌嚴(yán)重的財(cái)務(wù)造假東方紙業(yè)是一家造紙企業(yè)，主營(yíng)包裝用紙、膠版紙和其它類型紙張1--攻擊虛增收入

收入與產(chǎn)能不匹配?

東方紙業(yè)宣稱2009年收入高達(dá)

1.02億美元，年產(chǎn)量為250000噸，

且產(chǎn)能利用率僅為85%。根據(jù)渾

水測(cè)算，其所生產(chǎn)出的紙張每天

至少需要33輛滿載的卡車來運(yùn)送

出廠，但實(shí)地考察并沒有看到物

流運(yùn)輸跡象?

東方紙業(yè)宣稱有600名全職員工，

但根據(jù)渾水調(diào)查，不僅生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)

活動(dòng)中沒有相應(yīng)人數(shù)參與進(jìn)行，

而且員工宿舍沒有生活跡象0102由于收入與成本、費(fèi)用等都有較強(qiáng)的勾稽關(guān)系，且與運(yùn)營(yíng)活動(dòng)密切相關(guān)，相較其他科目更易發(fā)現(xiàn)偽造跡象，因此是質(zhì)疑夸大收入做空機(jī)構(gòu)最易使用的、也是攻擊性最強(qiáng)的手段之一

客戶真實(shí)性存疑

?

在東方紙業(yè)2009年前十大客戶名單

中，僅有2家客戶同時(shí)出現(xiàn)在2008

年的前十大客戶名單中，即兩年間

東方紙業(yè)的大客戶更換了80%

?

保定市大地彩色印務(wù)有限公司的采

購量在2008年位于第五名，采購金

額達(dá)到274萬美元。但據(jù)渾水調(diào)查，

大地彩印2008年的年收入僅為150

萬美元，因此不可能有能力來完成

對(duì)東方紙業(yè)的采購2—攻擊虛增資產(chǎn)01高估固定資產(chǎn)?

渾水挑選了東方紙業(yè)所列設(shè)備中

價(jià)值最高的5項(xiàng)設(shè)備向市場(chǎng)上的賣

方進(jìn)行了詢價(jià)，結(jié)果顯示，5項(xiàng)設(shè)

備分別被高估了1-17倍不等?

在對(duì)東方紙業(yè)的實(shí)地考察中，渾

水只在廠房中看到兩條生產(chǎn)線，

不僅樣式破敗老舊，甚至齒輪都

未與傳送帶相連接，令人無法相

信生產(chǎn)線仍在運(yùn)作02

高估存貨價(jià)值?

東方紙業(yè)在2009年年報(bào)中披露的舊

瓦楞箱紙板價(jià)值為230萬美元，但

在實(shí)地考察中，渾水發(fā)現(xiàn)其僅將舊

瓦楞箱紙板堆在室外，不僅覆蓋各

種雜物積雪，甚至還浸在水里?

東方紙業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率只有16.85

天，遠(yuǎn)高于其他同行業(yè)公司，幾乎

不到一個(gè)月就會(huì)清空一批存貨，這

只有生產(chǎn)錢幣或者醫(yī)療用紙才能達(dá)

到，與東方紙業(yè)的主營(yíng)產(chǎn)品不相符中國(guó)生物”）的實(shí)際披露的利發(fā)布認(rèn)為中國(guó)生物一直通過夸報(bào)告中，香櫞大財(cái)務(wù)狀況的方式來抬

息

高股價(jià)，其所列多項(xiàng)罪名中有一條就期利息

3—攻擊虛增現(xiàn)金余額夸大現(xiàn)金余額，意在通過虛構(gòu)財(cái)務(wù)報(bào)表上的銀行存款余額來掩蓋自身資金短缺的問題。做空機(jī)構(gòu)通常通過對(duì)利息的重新計(jì)算、與現(xiàn)金流量表各活動(dòng)的勾稽關(guān)系來判斷公司資產(chǎn)負(fù)債表披露的現(xiàn)金或銀行存款是否屬實(shí)中國(guó)生物銀行存款余額與利息不符銀行存款同期活期利率在2010年8月香櫞做空上海中國(guó)生物科技有限公司（下稱“按照活期利率計(jì)算應(yīng)有的活

相差金額

相差倍數(shù)是“虛構(gòu)現(xiàn)金余額”1,062,607,1040.36%3,825,386600,3573,225,0296.37x（單位：元）12/31/0912/31/08報(bào)告中披露的增值稅銷項(xiàng)稅額53,066,22537,135,142根據(jù)17%稅率推算出的銷售額312,154,265218,442,012報(bào)告中的銷售額192,642,506139,343,397銷售額相差金額119,511,75979,098,615銷售額相差百分比62.0%56.8%在我國(guó)，企業(yè)的應(yīng)交稅金都受到稅務(wù)局的監(jiān)管，有專門的納稅申報(bào)表。因此上市公司必須在與提交稅務(wù)局的信息相匹配的同時(shí)又與收入相勾稽，做空機(jī)構(gòu)因而能夠通過對(duì)比來發(fā)現(xiàn)應(yīng)交稅金的披露不實(shí)4—攻擊虛構(gòu)應(yīng)交稅金綠諾科技虛構(gòu)增值稅銷項(xiàng)稅額2010年11月10日，渾水公司針對(duì)綠諾科技（專業(yè)從事廢水處理）發(fā)布做空?qǐng)?bào)告。根據(jù)渾水的計(jì)算，由增值稅推算出的銷售額遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于綠諾科技所披露的“實(shí)際”銷售額，但其他證據(jù)表明綠諾科技的銷售額已經(jīng)存在夸大的跡象，此處的增值稅金額究竟從何而來令人費(fèi)解FrazerFrost審計(jì)過中概公司遭財(cái)務(wù)欺詐質(zhì)疑情況所審計(jì)中概公司是否遭遇財(cái)務(wù)欺詐質(zhì)疑及結(jié)果綠諾科技部分中概股不滿足2010年11月遭做空，從NASDAQ退市中國(guó)閥門國(guó)內(nèi)要求而赴美上2011年1月遭做空，股價(jià)下跌逾90%江波制藥市，傾向于找資質(zhì)2011年8月遭做空，從NASDAQ退市西藍(lán)天然氣較差的審計(jì)師2011年9月遭證券交易所調(diào)查，從NASDAQ退市新奧混凝土2010年遭RosenLawFirm發(fā)起集體訴訟，后私有化退市5—攻擊審計(jì)報(bào)告不真實(shí)

綠諾科技渾水認(rèn)為其審計(jì)師Frazer

Frost事務(wù)所存在嚴(yán)重的失職問題；香櫞也認(rèn)為這個(gè)事務(wù)所的合并本身就是一個(gè)騙取中介費(fèi)的幌子，其本身的營(yíng)業(yè)資質(zhì)極差

多元環(huán)球水務(wù)渾水認(rèn)為多元環(huán)球水務(wù)為了掩蓋2009年的收入情況，通過偽造防偽標(biāo)示、注冊(cè)會(huì)計(jì)師簽章簽字等偽造了一份審計(jì)報(bào)告提交給工商局材料進(jìn)（單位：美元）行年度報(bào)告公示提交給，提供包括上SAIC數(shù)據(jù)提交給SEC數(shù)據(jù)一系相差倍數(shù)現(xiàn)金137,087.0366,424,118.00484.54SAIC和美應(yīng)國(guó)收SEC賬款1,037,442.8614,319,107.00分中概公司為13.80美國(guó)市收?qǐng)鋈?40,619.9338,676,017.00交利潤(rùn)較差的71.54飾過業(yè)毛績(jī)利213,044.9527,371,124.00128.48凈利潤(rùn)-9,056,082.0013,377,757.00-1.48

6—攻擊提供“雙重報(bào)告”按照國(guó)家工商行政管理總局（SAIC）的要求，企業(yè)在每個(gè)年度必須向工商局提供相關(guān)中國(guó)生物提交不同財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)給中國(guó)工

商部門與美國(guó)SEC在2010年8月香櫞做空中國(guó)生物的報(bào)告中，香櫞對(duì)比了中國(guó)生物在現(xiàn)金、應(yīng)收賬款、收入、毛利及凈利潤(rùn)五項(xiàng)關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在提交給SAIC和美國(guó)SEC文件中的不同，通過對(duì)比可以明顯發(fā)現(xiàn)中國(guó)生物向SEC提交的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于向SAIC所提供數(shù)據(jù)非財(cái)務(wù)信息不真實(shí)：夸大經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)7—攻擊非財(cái)務(wù)信息不真實(shí)中國(guó)高速傳媒宣稱情況渾水調(diào)查后的實(shí)際情況渾水的調(diào)查方式

拿到中國(guó)高速傳媒表明巴士數(shù)量的銷售記錄表，并

簽訂合同

僅與12565輛巴士簽訂合同

與銷售人員確認(rèn)過數(shù)據(jù)真實(shí)性

而無法直觀地觀察和了解一個(gè)公司的經(jīng)營(yíng)情況，這種信息上的不對(duì)稱無形中給了上市

銷售記錄表上顯示每輛車僅有1.45塊

拿到中國(guó)高速傳媒表明巴士數(shù)量的銷售記錄表，并聲稱每輛巴士平均載有2塊LCD屏幕

屏幕

查者對(duì)這類企業(yè)展開實(shí)地考察，讓其謊言不攻自破在安裝中國(guó)高速傳媒屏幕的巴士上

50%左右的巴士實(shí)際播放DVD影片

而非

速傳媒提供的節(jié)目目及廣告咨詢

運(yùn)營(yíng)商、目標(biāo)客戶、巴士司機(jī)等實(shí)地考察的方式，揭露了中國(guó)高速傳

媒的謊言。

業(yè)績(jī)與口碑宣布創(chuàng)辦電商平臺(tái)，與包括蘋果公

蘋果公司并未與中國(guó)高速傳媒簽訂過

經(jīng)調(diào)查，蘋果公司在中國(guó)只有2家正版線上銷售網(wǎng)絡(luò)，司在內(nèi)的各大知名品牌合作宣稱為包括可口可樂公司在內(nèi)的國(guó)際品牌提供廣告服務(wù)合同客戶中并沒有知名公司其中并不包括中國(guó)高速傳媒采訪中國(guó)國(guó)內(nèi)6家主要戶外廣告投放公司，6家公司表示沒有聽說過中國(guó)高速傳媒8--質(zhì)疑信息披露不準(zhǔn)確在2010年季報(bào)中，中國(guó)生物稱自己的零售門店（Retail

Outlet）數(shù)量發(fā)展迅速，截至2010年3月31日已經(jīng)在上海及另外12個(gè)上海主要城市擁有111家零售門店。香櫞質(zhì)疑中國(guó)生物對(duì)“零售店”的定義并不準(zhǔn)確經(jīng)過香櫞的實(shí)地考察，認(rèn)為中國(guó)生物聲稱的“門店”其實(shí)只是商場(chǎng)里的小柜臺(tái)，至多被稱作“Courter”.因此認(rèn)定中國(guó)生物此處有利用文字誤導(dǎo)投資者的嫌疑。

9—攻擊信息披露不完整1：隱瞞關(guān)聯(lián)交易

質(zhì)疑隱瞞關(guān)聯(lián)交易赴美上市的中概股企業(yè)大部分生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)活動(dòng)都在中國(guó)境內(nèi)，難以被美國(guó)投資者準(zhǔn)確了解，一部分中概股企業(yè)試圖利用這種信息優(yōu)勢(shì)掩蓋大量關(guān)聯(lián)交易，隱瞞收入

渾水質(zhì)疑嘉漢林業(yè)故意通過復(fù)

雜商業(yè)模式來隱瞞關(guān)聯(lián)交易。

嘉漢林業(yè)并未披露對(duì)深圳宏基

的控制關(guān)系，也未披露其子公

司嘉漢投資與深圳宏基的交易

根據(jù)嘉漢木業(yè)2007年度審計(jì)后

財(cái)務(wù)報(bào)表中“關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交

易”披露，嘉漢木業(yè)與深圳宏

基因被共同的母公司所控制因

而為關(guān)聯(lián)方，因此渾水推斷深未披露關(guān)聯(lián)交易

圳宏基正是嘉漢林業(yè)的子公司真實(shí)情況

未披露對(duì)深圳宏基的控制關(guān)系，由渾水推斷出募集資金是指上市公司通過公開或非公開發(fā)行證券向投資者募集的資金，其中公開發(fā)行主要包括首次公開發(fā)行、配股、增發(fā)、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券等

募集資金投向與使用是指公開

發(fā)行股票的上市公司按照招股

說明書的承諾運(yùn)用募集資金，

并在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)持續(xù)披露資

金的使用投向和使用進(jìn)度等9—攻擊信息披露不完整2：隱瞞募集資金用途???渾水做空多元環(huán)球水務(wù)

多元環(huán)球水務(wù)于2009年6月上市，扣

除發(fā)行手續(xù)費(fèi)后共募集8010萬美元

資金，并承諾將其中2500萬美元用

于更新升級(jí)現(xiàn)有生產(chǎn)線，將4500萬

美元用于建造新生產(chǎn)線

但渾水在實(shí)地考察時(shí)卻發(fā)現(xiàn)，其工

廠的自動(dòng)化程度相當(dāng)?shù)停蟛糠至?/p>

程仍然靠人工完成，讓人難以相信

有千萬美元的投資

因此渾水認(rèn)為多元環(huán)球水務(wù)并沒有

按規(guī)定使用募集資金，也沒有按規(guī)

定對(duì)變更募集資金投向做出披露網(wǎng)秦案例研究相關(guān)理論手法透視應(yīng)對(duì)策略啟示與建議AD的收入AD的盈利AD的現(xiàn)狀收購支付款項(xiàng)2010年2月所提交報(bào)告收入2.05億美元門在收購盈利500萬美元Delight8-K報(bào)告閥門行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)時(shí)先后向美國(guó)SEC提交AD的支付原母公司約1500萬美元購買資產(chǎn)（包括494萬美元存貨及1011萬美元固定資產(chǎn)）2010年11月所提交報(bào)告不到一半Able虧損費(fèi)用”530萬美元所有者將獲得涉嫌腐敗，正被調(diào)查支付原母公司607萬美元購買資產(chǎn)（但原母公司披露只收到500萬美元），其余893萬美元以“其他費(fèi)用（approx）”的名義支付給AbleDelight的所有者9—攻擊信息披露不完整3：隱瞞并購內(nèi)幕中概企業(yè)傾向于通過并購來建立自己的內(nèi)部人網(wǎng)絡(luò)，形成內(nèi)部利益共同體，或通過并購來進(jìn)行內(nèi)幕資金的分配，如發(fā)行股權(quán)作為對(duì)價(jià)收購某家賬面資金充盈的公司等攻擊隱瞞并購內(nèi)幕中國(guó)閥門隱瞞對(duì)Able

Delight收購內(nèi)幕10—攻擊信息披露不完整4：隱瞞公司治理信息網(wǎng)秦案例研究相關(guān)理論手法透視應(yīng)對(duì)策略啟示與建議01分眾傳媒：隱瞞管理層薪酬

體數(shù)額均未披露?

據(jù)渾水調(diào)查了解，分眾傳媒獨(dú)立

董事齊大慶在2010年12月行使了

一批股票期權(quán)，共獲益140萬美

元，這個(gè)數(shù)額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過一般獨(dú)立

董事應(yīng)該享有的薪酬待遇02

泰富電氣：

隱瞞管理層誠(chéng)信問題?

香櫞做空泰富電氣時(shí)，認(rèn)為泰富電

氣試圖美化其審計(jì)委員會(huì)成員形象職位

名

姓問題描述主席

Boyd

Plowman

披露并不完整，只是籠統(tǒng)地披露

固定養(yǎng)老金計(jì)劃為個(gè)人謀利”的名義起訴

曾任博帝森生物（Bodisen

Biotech）董事會(huì)成員，該公司是最早成員

38.6萬美元

David

Gatton

一批因造假而破產(chǎn)的赴美上市公司

?

而針對(duì)董事所獲得的股權(quán)激勵(lì)，成員

限制性股票外，其他董事所持具

足1美元11—攻擊信息披露不及時(shí)信息披露不及時(shí)將會(huì)導(dǎo)致信息的相關(guān)性大幅降低，美國(guó)SEC要求上市公司在財(cái)務(wù)年度結(jié)束的4個(gè)月內(nèi)提交年度報(bào)告，未在規(guī)定時(shí)間內(nèi)提交年報(bào)可能遭到證券交易所退市警告網(wǎng)秦比SEC規(guī)定的時(shí)間晚了6個(gè)月后才提交審計(jì)后財(cái)務(wù)報(bào)告，遭渾水狠批結(jié)論：1-只要公司存在財(cái)務(wù)欺詐，就可能被做空機(jī)構(gòu)所利用。2-企業(yè)財(cái)務(wù)欺詐或造假，就等于送給做空機(jī)構(gòu)猛烈的彈藥，用于攻擊自己。特別想起共和國(guó)總理的一段話第四部分做空與審計(jì)思維一、思維邏輯的一致性審計(jì)模式的演變過程第一節(jié)審?一?二?三計(jì)模式變遷：背景、歷程與動(dòng)因

第一階段：賬項(xiàng)基礎(chǔ)審計(jì)

第二階段：制度基礎(chǔ)審計(jì)

第三階段：傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)

第四階段：現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)了解內(nèi)部控制

了解客戶情況（評(píng)估固有風(fēng)險(xiǎn)）

Ⅰ：傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)

風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估程序

（了解客戶情況及其環(huán)境）

Ⅱ：現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)

控制測(cè)試（必要時(shí)）

（評(píng)估控制風(fēng)險(xiǎn)）

實(shí)質(zhì)性測(cè)試

（降低檢查風(fēng)險(xiǎn)）

風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)程序（進(jìn)一步的審計(jì)程序）實(shí)質(zhì)性測(cè)試

控制測(cè)試（必要時(shí)）Theory

and

Practice

of

Auditing

高級(jí)審計(jì)理論與實(shí)務(wù)現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)：核心審計(jì)流程重構(gòu)73Ⅱ:風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

開始Ⅰ:計(jì)劃階段Ⅲ:風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)總體審計(jì)策略具體審計(jì)計(jì)劃經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)風(fēng)險(xiǎn)分析

剩余風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

轉(zhuǎn)化重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估調(diào)整控制測(cè)試（必要時(shí)）

實(shí)質(zhì)性測(cè)試進(jìn)一步審計(jì)程修正

終結(jié)審計(jì)出具審計(jì)意見

序無保留意見整合審計(jì)整合審

計(jì)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)分析整合審計(jì)整合審計(jì)現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)流程-整體流程

Ⅳ:報(bào)告階段

結(jié)束Theory

and

Practice

of

Auditing高級(jí)審計(jì)理論與實(shí)務(wù)I計(jì)劃審計(jì)工作II風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估階段III

風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)階段IV出具審計(jì)報(bào)告

保留意見

否定意見無法表示意見

74Theory

and

Practice

of

Auditing

高級(jí)審計(jì)理論與實(shí)務(wù)現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)流程-風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估階段

戰(zhàn)略分析

?

審計(jì)師通過了解被審計(jì)單位及其環(huán)

外部

戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)報(bào)表重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。注冊(cè)會(huì)計(jì)

風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

環(huán)節(jié)分析

內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)分析

環(huán)節(jié)經(jīng)營(yíng)分析

風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

序、觀察和檢查等。

剩余風(fēng)險(xiǎn)

?

充分運(yùn)用戰(zhàn)略觀和系統(tǒng)觀思想，分

析和評(píng)估企業(yè)的戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)環(huán)

含義？

節(jié)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而確定剩余風(fēng)險(xiǎn)。

?

根據(jù)剩余風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)報(bào)表的關(guān)系，

重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)的含義

自上而下地排查重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。75?

審計(jì)模式的嬗變，從賬項(xiàng)基礎(chǔ)到風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向，

視角從原來局限于賬表

到制度

再到企業(yè)戰(zhàn)略

（商業(yè)模式）的轉(zhuǎn)變，體現(xiàn)了視野逐漸擴(kuò)寬，

自上而下，從內(nèi)部擴(kuò)展到外部，與業(yè)務(wù)深入

融合。?

做空機(jī)構(gòu)利用了這種自上而下（商業(yè)模式到

財(cái)務(wù)邏輯），與業(yè)務(wù)深入融合（訪談專家及

店面實(shí)地調(diào)研）的分析思路。結(jié)合到瑞幸做空事件?

做空?qǐng)?bào)告的邏輯：?

攻擊報(bào)表（財(cái)務(wù)欺詐）>攻擊人（危

險(xiǎn)信號(hào)）>攻擊商業(yè)模式?

做空的工作邏輯：?

研究商業(yè)模式>研究人>研究財(cái)務(wù)報(bào)表瑞幸商業(yè)模式的另一面：風(fēng)口+重資產(chǎn)+快速擴(kuò)張+大量融資+快速套現(xiàn)（浙大韓洪靈教授）?

原始投資人：?

1-以咖啡之名，用燒錢模式買流量?

2-快速上市?

3-虛增業(yè)績(jī)，拉高股價(jià)?

4-質(zhì)押套現(xiàn)?

5-講新故事，繼續(xù)圈