前言2010年1月8日，國務院原則同意推出股指期貨；2月20日，證監(jiān)會正式批復中國金融期貨交易所滬深300股指期貨合約和業(yè)務規(guī)則，至此股指期貨市場的主要制度已全部發(fā)布；2月22日9時起，中國金融期貨交易所開始正式受理客戶開立股指期貨交易編碼的申請。股指期貨上市前的各項準備工作緊鑼密鼓并相繼完成，正式推出之日將至。股指期貨的推出將是中國金融市場上的一次重大創(chuàng)新，填補了我國金融期貨的空白，它將改變當前市場單一的博弈模式，結束中國股票市場長期以來沒有做空機制的現(xiàn)狀，同時也有利于提高金融市場效率與市場透明度，積極推動產品創(chuàng)新、策略創(chuàng)新，必將對中國股市、期市的和諧健康發(fā)展作出重大貢獻。股指期貨的出現(xiàn)亦將使得機構投資者的交易策略更富多元化。利用股指期貨的多項特征與優(yōu)勢，可以輕松實現(xiàn)套利、套期保值以及資產配置等組合策略，有效改善投資組合的效率。為幫助機構投資者更全面明晰地了解股指期貨、了解股指期貨推出后的新市場、新策略，我們以下就股指期貨的基礎知識、以及利用股指期貨進行套利、套期保值、資產配置等可選交易策略作一一介紹。基礎篇股指期貨基礎知識一、股指期貨概況期貨分為商品期貨和金融期貨。股指期貨為金融期貨的一種，是以股票指數(shù)為標的資產的標準化期貨合約。買賣雙方報出的價格是一定期限后的股票指數(shù)價格水平，合約到期后通過現(xiàn)金結算差價的方式進行交割。1、股指期貨的特征股指期貨是一種金融衍生產品，即它的價格衍生于股票這樣一種基礎資產。股指期貨在全球范圍內的成功得益于股票市場的高波動性。傳統(tǒng)的股票市場中，由于成本壓力增加、市場收益水平下降，對風險進行管理顯得尤為重要，投資者急需更多可供選擇的投資策略，而孕育而生的股指期貨就是這樣一種高效率、低成本的策略工具。（1）風險轉移和收益增加濫股指期貨的抖主要優(yōu)勢在功于它可以實鄉(xiāng)現(xiàn)風險轉移百。市場中的蝴投資者對風螺險有不同偏況好。風險厭罵惡型的投資輸者可能不希幫望持有的投態(tài)資組合發(fā)生口虧損，而風調險喜好型的遙投資者卻愿妙意主動承擔失更大的風險訓，并且通過透準確預測市謠場的走勢，陵來博取盈利礦的機會。股雨指期貨正是司溝通了股市房與期貨兩個獵市場，溝通勻了風險厭惡冷和風險偏好錦這兩類投資拳者，使得市狀場參與者可崗以輕松的把聞股市的風險喚轉移到期貨糟市場上。擋（2）杠桿炸效應光杠桿效應是擋股指期貨的扛另一個典型仍特征，即投劑資股指期貨柴的實際資本斥支出遠小于究實現(xiàn)相應的唉股票組合投自資的交易支淚出，這意味傅著使用較少冰數(shù)量的本金柴就可以控制拍較大數(shù)量的旅資金進行投擋資。如果以份投資的本金吉作為衡量標北準的話，股轟指期貨的價雷格浮動要遠多大于股票的幟價格浮動，臺這就是杠桿沸效應。這一垮特征決定了字股指期貨具辟有提供高回崗報的能力，逗也蘊含了高療虧損的風險留。澡（3）透明鄭性和流動性吳股指期貨作匹為一種金融裕期貨，是一寬份標準化的昏合約。以一容個月份的合窮約為例，所令有這個合約撒的市場參與鴿者交易的是湊同一樣東西助，這確保了布投資者可以義輕易的找到裙交易的另一匆方，從而確秩保了市場的烘流動性，這屈也意味著大睡額的交易訂傅單可以在任役何時候得到豪滿足而不會恭對價格產生挨過度的影響艦。此外，在勤我國交易的廣股指期貨，錘全部采用電唐子交易，進注一步確保了妨價格、交易逃量以及執(zhí)行押交易的透明辣性。所以透頑明性與流動蝦性也是股指繳期貨對投資六者具有吸引儉力的一個重童要因素。滔（4）靈活倆性沫股指期貨的軋交易規(guī)則規(guī)影定了可以雙向向交易、T夸+0交易。技這意味著投榆資者可以在憲任何交易時衫間根據(jù)他們恰對市場的判株斷和對風險壇的承受能力酒來調整頭寸迅，保證投資鵲的靈活性。金（5）低交季易成本蕩低交易成本班也是股指期薪貨的一個特押征。得益于元股指期貨的粱杠桿效應，竟令其交易的遭手續(xù)費也成更倍的下降。導目前中金所您股指期貨仿廚真交易收取夢的手續(xù)費為教成交金額的損萬分之一（位雙邊），遠呀遠低于股票愿的收費標準斜。簡（6）聯(lián)動稼性羊股指期貨的碼價格與其標樓的資產屈——蹤股票指數(shù)的狹變動聯(lián)系極判為緊密。股脊指期貨的標嗚的資產是股拆票指數(shù)，其妨股票指數(shù)走咸勢對股指期憂貨價格的變擦動具有很大根的影響。反板之，股指期膜貨是對未來剩股票指數(shù)價急格的預期，雷其期貨價格輔走勢對股票流價格指數(shù)的星變動也有一但定影響。純（7）高風共險性與風險徒的多樣性膛股指期貨市錫場的風險規(guī)瓦模大、涉及業(yè)面廣，具有虎放大性、復史雜性與可預票防性等特征級。股指期貨剪的杠桿性決占定了它具有是比股票市場西更高的風險夜性。股指期歪貨風險類型下較為復雜，熊從風險是否辛可控的角度林劃分，可分甘為不可控風雪險和可控風柴險；從交易飲環(huán)節(jié)可分為頌代理風險、吩流動性風險鈴、強制平倉受風險；從風勤險產生主體辭可分為交易肌所風險、經眼紀公司風險駱、投資者風唇險與政府風指險，從投資面者面臨的財竿務風險又可沿分為信用風櫻險、市場風勉險、流動性戴風險、操作屢風險與法律奶風險。寬2、股指期路貨的主要功窩能述（1）規(guī)避耽系統(tǒng)風險功軋能爐通過分散化乞投資可以有蒼效地化解股煙票市場的非散系統(tǒng)性風險波，而導致股圈票市場齊漲瑞齊跌的系統(tǒng)壤性風險，則遮需要在資產康配置中加入品股指期貨才班能有效規(guī)避布。世（2）價格止發(fā)現(xiàn)功能申期貨市場之恰所以具有價府格發(fā)現(xiàn)的功慕能，一方面數(shù)在于股指期鮮貨交易參與唉者眾多，價雀格形成過程何中包含了市沿場參與各方脾對價格預期禍的信息。另駁一方面在于深股指期貨交赤易成本低、潔杠桿倍數(shù)高屯、指令執(zhí)行握速度快等優(yōu)州點，投資者顏傾向于在收僵到市場新信峽息后，優(yōu)先絲在期市調整玩持倉。適（3）資產腥配置功能某a．引進做悲空機制。做傻空機制使得供投資者的投筆資策略從等唇待股票價格宮上升的單一統(tǒng)模式轉變?yōu)樵p向投資模敲式，使投資趴者的資金在藝行情下跌中緩也能有所作雀為而非被動忍閑置。沃牧b．便于發(fā)索展機構投資踩者，促進組宣合投資、加串強風險管理符。紅榨c．增加市丟場流動性，死提高資金使冒用效率，完炕善資本市場叛的功能。兔厲3、國際主炕要股指期貨蓮市場鴉表1-1、滿國際主要股冒指期貨市場課著名交易所真標的指數(shù)臘推出時間坊堪薩斯市期偏貨交易所弦價值線指數(shù)毛（畜VLI堪）樹1982年檔2月渣芝加哥商品庭交易所晉S&P50歪0指數(shù)犯1982年丹4月膛紐約期貨交貴易所旬NYSE綜鋸合指數(shù)罰1982年猜5月戒芝加哥交易參所紋道瓊斯工業(yè)涌平均指數(shù)（疑DJIA細）香1997年陪10月黎倫敦國際金姓融期貨與期嬌權交易所倍FTSE1橫00指數(shù)笛1984年企5月愚泛歐交易所極巴黎公司敗CAC40艱指數(shù)流1988年待8月犬歐洲期貨交慢易所真法蘭克福股芳票指數(shù)（逢DAX肥）扛1990年皇11月跑悉尼期貨交盒易所句S&P/A漫SX200撕指數(shù)貿1983年飼2月滑香港期貨交裂易所懼恒生指數(shù)（領HSI瞧）謹1986年仙5月靠新加坡交易獨所衍生產品睡交易有限公仙司命日經鑼225指數(shù)仔1986年縣9月鋒大阪證券交茫易所糞日經把225指數(shù)產1988年拜9月君韓國證券交斤易所旬韓國豬KOSPI駕200指數(shù)道1996年版5月美新加坡交易丸所衍生產品弓交易有限公脂司買MSCI臺期灣指數(shù)毛1997年拴1月疾臺灣期貨交括易所岡臺灣證券交泰易所資本市密場加權指數(shù)將1998年漆7月掩二、股指期其貨定價懶1、欣股指期貨理肚論論定價模型假股指期貨的皇理論價格可招以借助基差蹄的定義進行仿推導。根據(jù)雕定義，基差養(yǎng)=現(xiàn)貨價格施-期貨價格動，亦即：基抱差=（現(xiàn)貨贏價格-期貨慈理論價格）穿-（期貨價江格-期貨理箱論價格）=粉理論基差-傾價值基差。暑理論基差主工要來源于持倍有成本（不拘考慮交易成紙本等），價滴值基差主要聾來源于投資染者對股指期非貨價格的高港估或低估。番在正常情況農下，合約到殘期前理論基頭差必然存在幣，價值基差村不一定存在嘆。在市場均調衡的情況下碎，價值基差作為零。女所謂持有成總本是指投資奸者持有現(xiàn)貨演資產至期貨銜合約到期日捎必須支付的彈凈成本，即鴿因融資購買掘現(xiàn)貨資產而瓦支付的融資細成本減去持肌有資產而取持得的收益。谷持有成本定鹽價模型：昂，誼其中F為t壟時刻交易T落時刻到期的六期貨合約的杯理論價格，客S為t時刻嘩的現(xiàn)貨指數(shù)謹價格，r是稱無風險利率凱，d是紅利檔率。繪2、江影響股指期搏貨價格的因譯素雄股指期貨的蝴價格主要由御股票指數(shù)決筆定。由于股約票指數(shù)要受顆到很多因素鮮的影響，因騎此，股指期趕貨的價格走薦勢同樣也會愁受到這些因配素的作用。毒這些因素包使括：蓮（1）宏觀唯經濟數(shù)據(jù)，震例如GDP自、工業(yè)指數(shù)立、通貨膨脹噴率等；韻（2）宏觀步經濟政策，柴例如加息、鏟匯率改革等特；濟（3）與成做份股企業(yè)相柿關的各種信為息，例如權刺重較大的成帳份股上市、往增發(fā)、派息渡分紅等；駝（4）國際舒金融市場走副勢，例如N扣YSE的道顯瓊斯指數(shù)價姓格的變動、們國際原油期裝貨市場價格欣變動等。劍另外，和股呆票指數(shù)不同戴，股指期貨位有到期日，迫因此股指期船貨價格還要碑受到到期時聾間長短的影菊響。劣三、股指期奔貨交易策略灶股指期貨的煤交易策略可淘以說是股指碰期貨功能在栗各種交易環(huán)胞境下的實際許體現(xiàn)。利用稱股指期貨進糟行交易的策軟略主要有三竄種形式：套害期保值、套橫利和資產配鉗置。發(fā)套期保值、誦套利交易采冊用的雙向對含沖交易的策對略，目的是柳規(guī)避風險或朵追求低風險侄收益。資產塑配置采用的鄉(xiāng)對沖和方向壯性交易靈活蛋結合的交易廣方式，目的港是改善資產蘿組合的效率陶，從而改善瞇相對、絕對躺的風險-收莫益結構。貌1、套期保哲值遷套期保值是集股指期貨的贈核心功能之凳一。一個股疲票投資組合揉既包括了非緞系統(tǒng)性風險臣（公司本身狠和所屬行業(yè)筋的特殊風險鹽），又包括療系統(tǒng)性風險層（市場整體喊的風險）。封一方面，非潮系統(tǒng)性風險霉可以通過充猴分多元化的屬分散投資來奉分散風險。劍另一方面，食股票組合的咳系統(tǒng)性風險旦則必須使用吩股指期貨進全行套期保值姑來規(guī)避。熊套期保值，迅是指買入(茂賣出)與股挑票現(xiàn)貨市場逃金額相當或拉相近、但交弄易方向相反殊的股指期貨胡合約，以期晶在未來某一網時間通過賣昆出(買入)擁期貨合約來膠補償股票現(xiàn)坦貨市場價格選變動所帶來來的實際價格東風險。麻（1）賣出沫保值線當投資者在些持有股票或袖預計將要擁匯有股票（如努限售股的上首市流通）時消，為規(guī)避股旦市總體下跌拾的風險，可哭通過預先賣毫出相應數(shù)量送的股指期貨糟合約以對沖傲風險、鎖定宴利潤。賢（2）買入布保值括當投資者預爐計未來收到息資金并用于江投資買入股鈴票時，為規(guī)籃避股市總體魯上漲的風險俊，可通過預閱先買入相應田數(shù)量的股指拳期貨合約以抵對沖風險、劍鎖定成本。2、套利掃套利是機構墾投資者利用血股指期貨進紐行交易的主子要策略之一遞。套利策略婚利用股指期候貨定價上的職偏差擇機進衡場，通過資佳金的規(guī)模效卡應獲取低風醒險的收益。覺因為套利采看取對沖交易因的方式（利含用資產的相儉關性，買入系定價低估的蛾資產，賣出區(qū)定價高估的核資產），因膛此具有風險吩小、可放大但杠桿、投資秋期限和獲利兄空間可預期趕，資金管理三心理壓力小挑等優(yōu)勢。功股指期貨的鈔套利方式有預：期現(xiàn)套利求、跨期套利嚇、跨市套利鋤和跨品種套趁利。在進行評套利時，交磁易者注意的股是合約之間臘的相互價格創(chuàng)關系，而不蒜是絕對價格惡水平。針對測目前的市場妨環(huán)境和政策由因素，滬深違300指數(shù)娘期貨上市初循期將以期現(xiàn)宗套利為主。齡我們根據(jù)持謝有成本計算鞭股指期貨的拉理論價格，提而套利是有辱成本的，因誘此股指期貨福的合理價格對實際是圍繞墨股票指數(shù)現(xiàn)踏貨價格的一窗個區(qū)間（無汗套利區(qū)間）憂。當價格高晌于無套利區(qū)尺間上界時，秤進行買現(xiàn)貨歪拋期貨的正宜向套利，當?shù)饍r格回落到趣區(qū)間內時平界倉；當價格紹低于無套利程區(qū)間下界時徑，進行拋現(xiàn)逮貨買期貨的牽反向套利，止當價格回升誘到區(qū)間內時找平倉。雙圖1-1、鑰股指期貨期歸現(xiàn)套利站來源：條中國金融期觀貨交易所、心東海期貨招3、資產配淹置浩資產配置運匹用尤為廣泛已。股指期貨病自誕生以來辛就在資產管競理中持續(xù)發(fā)縱揮著重要的俱作用。隨著短資產管理理堵念的不斷創(chuàng)盜新，股指期稅貨在資產配求置中的應用蔑策略也在不藍斷演變。運神用股指期貨墨可以簡單調棵節(jié)投資組合注beta值沫和改變投資果于股市的規(guī)桌模這兩個基碗本功能，以賄實現(xiàn)多樣化唇的投資策略街，可以將主憶動投資與被蹈動投資有效照結合起來，貼形成剖“冊核心-衛(wèi)星必”剃的投資理念滑，即將大部月分資產投資攜于指數(shù)化產紀品，追求基患準收益率，掉將小部分資柏產進行主動燕性投資，追望求超額收益聲，這就是運徑用股指期貨吊進行資產配假置的目的所算在。腦（1）調整穴投資組合的增β洪值紗投資者根據(jù)噸對市場的判算斷，在漲（刪跌）勢中買方入（賣出）笑股指期貨以貞調高（低）暢投資組合的攪β賀值，從而獲滾取高于市場齡的收益率或喪規(guī)避部分現(xiàn)碌貨市場風險喬。初（2）改變酸投資于股市字的規(guī)模陳投資者可以枯通過買賣股脾指期貨或者凳買賣股指期慌貨與債券相唇結合的方式醋來實現(xiàn)與買恢賣股票相同治的功能，從預而改變直接禿投資股票的桑規(guī)模，并具稼有成本更低呢、效率更高識的優(yōu)勢。寸通過對二者祥的靈活運用拘，可以實現(xiàn)箱管理組合的亂系統(tǒng)性風險范、合成指數(shù)反基金、現(xiàn)金瘡證券化等多繡項具體的資賭產配置功能網。味四、股指期刮貨交易規(guī)則每和制度膠股指期貨交擋易中的T+摟0、雙向交潮易制度，保桌證金制度和悲強行平倉制收度，這些制瘋度與商品期闖貨一致。但喚股指期貨的幟現(xiàn)金交割制柳度和價格限宰制制度區(qū)別敵于商品期貨蝦的實物交割談制度和漲跌淹停板制度。酒此外，大戶豆持倉報告制痕度與持倉限寒額制度同樣晚適用于股指忽期貨。歇1、現(xiàn)金交剝割制度嚷現(xiàn)金交割是矮指合約到期繪時，按照交羊易所的規(guī)則僅和程序，交話易雙方按照崗交割結算價勺進行現(xiàn)金差病價結算，了放結到期未平片倉合約的過篇程。速2、價格限運制制度黑價格限制制葡度即為漲跌酒停板制度。懂漲跌停板幅核度由交易所搖設定，交易正所可以根據(jù)拉市場風險狀哈況調整期貨驕合約的漲跌黑停板幅度。音一般交易日層漲跌停板幅幣度為上一交衣易日結算價寶的里±固10％，戰(zhàn)季月合約上屯市首日漲跌奔停板幅度為造掛盤基準價角的幕±企20％，東最后交易日聰漲跌停板幅惡度為上一交閘易日結算價寬的技±覽20％。敞3、紅持倉限額制穗度收為了防止和斜打擊操縱市抖場行為，除庫了合理設計起期貨合約、具完善保證金狡制度以外，曾實行持倉限宋額制度十分覆必要。在《碰中國金融期千貨交易所風咱險控制管理忘辦法》中，思持倉限額是缺指交易所規(guī)殖定會員或客傘戶可以持有秤的，按單邊啄計算的某一搞合約持倉的繭最大數(shù)額。貢如果同一客設戶在不同會青員處開倉交叔易，則要將童該客戶在各鋒賬戶下的持秤倉合并計算暈。對于確實部需要利用股隱指期貨進行片套期保值的恨會員或客戶溫，可以向中候金所申請豁脅免持倉限制警，提供有關沈證明材料，答中金所可以艷根據(jù)市場情母況決定是否快批準其要求沿。脊具體的限倉菠標準根據(jù)中選金所的規(guī)定線執(zhí)行，會員恥和客戶達到裁或超過持倉峽限額的，不揀得同方向開貌倉交易。農4、曉大戶持倉報像告制度朝大戶持倉報駁告制度是指濤會員或客戶騰某一合約持瓦倉達到中金引所規(guī)定的持眉倉報告標準此時，會員或落客戶應當向級交易所報告幼。中金所可觀根據(jù)市場風蒜險狀況，公伶布持倉報告愉標準。海大戶持倉報起告制度是與荒限倉制度緊遺密相關的又希一個防范大刑戶操縱市場謙價格、控制配市場風險的螺制度。通過劉實施大戶持撫倉報告制度廢，可以使中亞金所對持倉脅量較大的會鼻員或客戶進針行重點監(jiān)控選，了解其持燕倉動向、意水圖，對于有蔥效防范市場啞風險有積極訴作用。赴五、平股指期貨風茫險則知識煙1、妥股指期貨投考資者逐面臨燦的齡主要粉風險桂有：幸（頂1部）市場風險運。由于保證勤金交易具有魂杠桿性，當徐出現(xiàn)不利行聚情時，股價批指數(shù)微小的箱變動就可能朱會使投資者晌權益遭受較警大損失；價偷格波動劇烈軋的時候甚至戰(zhàn)會因為資金茄不足而被強桃行平倉，遭盛受重大損失脆，因此投資攝者進行股指勤期貨交易會均面臨較大的盡價格風險。辰（碰2鳥）操作風險疾。和股票交余易一樣，行霞情系統(tǒng)、下和單系統(tǒng)等可輝能出現(xiàn)技術煉故障，導致嫩無法獲得行言情或無法下活單；或者由匯于投資者在心操作的過程鉆中出現(xiàn)操作纏失誤，都可煉能會造成損稼失。兼（3）現(xiàn)金花流風險?，F(xiàn)原金流風險實詠際上指的是厲當投資者無烏法及時籌措括資金滿足建宣立和維持股敗指期貨持倉系的保證金要邀求的風險。輩股指期貨實務行當日無負腥債結算制度洪，對資金管慈理要求非常孩高。如果投垮資者滿倉操泳作，就可能肚會經常面臨潛追加保證金委的問題，如燙果沒有在規(guī)掀定的時間內參補足保證金竄，按規(guī)定將申被強制平倉毫，可能給投北資者帶來重燈大損失。顛2、關于臂保證金交易慣的杠桿性風霜險拾股指期貨交挖易采用保證免金交易方式煮，這是與股動票交易的一寺個重大差別繳，股指期貨瘡交易也因此毒比股票交易默具有更大的貍風險性。跪假定保證金火比率為紋15波％，則我們久投入漆1涉5萬元就可叢以進行合約輕面值誕達100跡萬元的交易懶，如果期貨船價格上漲1線5仔％，對于多去頭來說，可超以盈利匹1懷5萬元，收濟益率為10御0％；但對稿于空頭來說愈，收益率為雞-100％恢，即投資者佩的保證金被南全部虧掉，盼這就是保證步金交易的杠丘桿性風險。澆當價格出現(xiàn)小較大的不利珠變化時，如麻果不及時止刻損，投資者蜘權益甚至可思能出現(xiàn)負值掘。所以，從錯事股指期貨殊交易要更加曠注意風險管柏理。脊3、關于夕強行平倉主的風險愿（1）瑞哪些情況可陳能會導致被唱強行平倉？購強行平倉是亮指交易所按懲有關規(guī)定對曲會員、客戶倦持倉實行平奴倉的一種強鋼制措施。強桂行平倉制度個的實行，能懂及時制止風焰險的擴大和沸蔓延。悄《中國金融薄期貨交易所撞風險控制管棵理辦法五種獅情況下會出肆現(xiàn)》規(guī)定，繞會員、客戶宇出現(xiàn)下列情央形之一的，游交易所對其爆持倉實行強芒行平倉：嫩a、柄結算會員結標算準備金余擔額小于零，龍且未能在第染一節(jié)結束前繭補足；鞋b、飾客戶、從事健自營業(yè)務的嫁交易會員持抖倉超出持倉溪限額標準，怎且未能在第伐一節(jié)結束前皺平倉；告c、層因違規(guī)、違蹄約受到交易帖所強行平倉河處罰；僚d、佛根據(jù)交易所挪的緊急措施抽應予強行平辟倉；奪e、畫交易所規(guī)定茶應當予以平帆倉的其他情某形。怕（2）乏投資者如何怠有效管理資縱金以防止被幕強行平倉的厘風險？儲股指期貨是決保證金交易敞，價格的微千幅變動都會總引起投資者火的保證金余般額的變化。壩如果資金管襖理不善，可炎能會出現(xiàn)投弱資者賬戶中醒的資金不能肅滿足追加保頭證金要求的粱情況，此時全投資者持有頑的持倉就可冰能被強行平稱倉。有時即令使大方向看高對了，也可馳能因資金管辭理不善、在跟獲取盈利之勒前被強行平似倉而蒙受較掌大的損失。旺成熟市場的掀經驗表明，盛在進行股指季期貨交易時錄切忌滿倉操灶作，投入交陣易的資金一租般不要過半濟，最好控制態(tài)在三分之一末以內，以便柴為行情波動巖時可能追加掛保證金留有味余地。錘4、關于懼股指期貨的濤到期風險剩股票買入后耳，投資者可葛以短期持有炊，也可以長免期投資。股洪指期貨交易屬的對象是標止準化的期貨吹合約，有到職期日，投資把者不能無限牲期持有，必制須根據(jù)市場艇變動情況，侵決定是提前莫平倉，還是吼等待合約到浪期進行現(xiàn)金這交割。在持脹倉過程中，堂最好設置止兄損點，而不掩要采取拖延脊戰(zhàn)術，這樣蓋做有可能使硬虧損越來越焰大，甚至在么到期日之前障出現(xiàn)爆倉。池因此，投資缸者交易股指梨期貨時，必兩須注意所持既倉合約的到懶期日。資六、滬深3桂00指數(shù)期腦貨丈2010年損1月8日芝，國務院原灑則同意推出圖股指期貨；摘1月12日叫，證監(jiān)會批襪復同意中金倒所開展股指倘期貨合約；勁2月巷20日腰，占證監(jiān)會正式啄批復中國金效融期貨交易賠所滬深30可0股指期貨島合約和業(yè)務嬌規(guī)則幕，板至此股指期哀貨市場的主尾要制度已全全部發(fā)布愚；歉2月22蜓日缸9時起漸，中金所開闖始價正式受理客爬戶開立股指爺期貨交易編盲碼副的炕申請。奉股指期貨上祥市前的各項槍準備工作緊恩鑼密鼓、相絨繼完成，股睬指期貨上市婆之日將至，饒滬深300勾指數(shù)期貨將勒成為首份股多指期貨合約聰。挪1、燒滬深300深指數(shù)期貨鉆合約傲表1-2、還中國金融期因貨交易所滬剛深300指惰數(shù)期貨合約扣合約標的雪滬深300妥指數(shù)刑合約乘數(shù)狼每點300跳元歐報價單位列指數(shù)點返最小變動價甜位譽0.2點英合約月份怠當月、下月洲及隨后兩個淘季月耀交易時間攤9:15-咸11:30布，13:0第0-15:恐15奏最后交易日侮交易時間個9:15-火11:30蛙，13:0亦0-15:討00削每日價格最眾大波動限制逆上一個交易吳日結算價的南±近10%任最低交易保冰證金方合約價值的尤12%貸最后交易日估合約到期月君份的第三個蛾周五，遇法閑定節(jié)假日順奸延睛交割日期副同最后交易鑒日泉交割方式簡現(xiàn)金交割站交易代碼沖IF絮上市交易所趴中國金融期稼貨交易所桿來源：中國找金融期貨交愁易所聾2、合約條洋款解讀幻（1）合約公價值英假設指數(shù)期翠貨價格為3旬500，則高合約價值為盆3500*元300=1移05000臘0，按照最耳低12%的耕保證金計算塌的話，投資貌一手合約至應少需要10頂50000燥*12%=綠12600脈0，即12斃.6萬元。銳（2）合約別月份纖假設沒2010年什4月8日員上市，則掛純盤交易的合抄約有4月、駐5月以及6撥月和9月，圈代碼分別為愁IF100最4、IF1傍005、I撥F1006掉和IF10檔09。其中嶺IF表示股夫指期貨，為揭Index騙Futu手res的縮熟寫，10表田示2010肥年，04表叢示4月合約班。當4月合龍約到期后，愧則掛盤交易綁的合約為5鑰月、6月以熟及9月和1躬2月，依此般類推。來（3）交易按時間嬸普通交易日羅：上午9:紀15開盤，咳比股市早1細5分鐘；下飯午3:15竊收盤，比股融市晚15分毒鐘。蜘最后交易日燭：當月合約忠開盤時間為短9:15，秧下午3點收族盤，與股市旬一致。其他桑月份合約的蒜交易時間與僅普通交易日色相同。糞（4）漲跌糠停板限制款普通交易日躬：漲跌停板場為上一交易件日結算價的釘±旋10%。跌最后交易日跡：漲跌停板蜂為上一交易包日結算價的火±表20%。喇（5）現(xiàn)金怖交割鹽現(xiàn)金交割是幣指合約到期逮時，按照交豎易所的規(guī)則調和程序，交累易雙方按照岡交易所公布藥的交割結算老價進行現(xiàn)金防差價結算，剛了結到期未丘平倉合約的蝦過程。杠（6）結算高價孕一般交易日懷的結算價是求指某一期貨錢合約最后一員小時成交價閣格按成交量姻的加權平均貌價。進最后交易日您的結算價也匠稱交割結算賽價，為最后頸交易日標的蜂指數(shù)最后二枕小時的算術血平均價。東交易所有權野根據(jù)市場情兇況對股指期垮貨的交割結蓄算價進行調妖整。喂3、標的指巷數(shù)臟滬深300忘指數(shù)期貨的路標的指數(shù)是西中證指數(shù)有盾限公司編制皺并發(fā)布的滬其深300指泡數(shù)，掉它由滬深杰A屢股中規(guī)模大醒、流動性好守、最具代表駱性的銷300退只股票組成蹲，于拘2005肌年番4堵月那8荷日和正式發(fā)布，勒以綜合反映格滬深尤A最股市場整體派表現(xiàn)。遼滬深帖300淡指數(shù)以調整撒股本作為權往重，調整股瞞本是對自由取流通股本分奔級靠檔后獲窩得的。以調塞整后的自由辭流通股本而圖非全部股本圍為權重，滬冷深精300孟指數(shù)更能真晨實反映市場紀中實際可供稀交易股份的移股價變動情得況，從而有頭效避免通過售大盤股操縱狡指數(shù)的情況信發(fā)生。秒下表是截至壘2010年電1月8日夜滬深300牽指數(shù)前十大場權重股名單式。溫表1-3、猶滬深300均指數(shù)前十大帶權重股（截紛至次2010年耗1月8日譯）悔排名臭股票代碼湖股票簡稱顧截止日期察權重(%)北1板60003挨6毅招商銀行干2010-時01-08某3.33付2忠60132扮8底交通銀行閣2010-糊01-08投2.93歇3磨60003慶0好中信證券求2010-冰01-08忍2.69立4圾60131孩8逆中國平安誠2010-啟01-08香2.69搭5姻60001霧6撥民生銀行奶2010-貫01-08詳2.63倍6撇60116趟6戶興業(yè)銀行居2010-每01-08棋2.39螞7卸60108師8陪中國神華愛2010-浩01-08四2.01靈8錄60000捧0潤浦發(fā)銀行槳2010-忠01-08蹄1.97五9項00000找2撤萬科Ａ瞎2010-檔01-08擁1.80輪10甘60116鑄9洞北京銀行遺2010-波01-08財1.42誦數(shù)據(jù)來源：峽中證指數(shù)有昌限公司、東攀海期貨丑研究員：于碧偉、蔡淑萍套利篇猜股指期貨交墊易策略仍——毒套利誤一、股指期逼貨套利的原容理吼1、套利概擇述掩簡單的講，想套利是指從祝一個市場上烘獲得無風險園利潤的機會調。菲利普花·斥H?！づ灤鞑季S格和紡斯蒂芬額·撕A搜·誕羅斯給出了袍一個關于套豐利的學術性由的權威定義掩：套利是這方樣一個投資蕩策略，即保陰證在某些偶要然情況下獲夫取正報酬而靠沒有負報酬竿的可能性，左也無需有凈健投資。換句蕩話講套利是捉一個可以以污零成本建立掩投資組合并澡能夠保證要括么組合的價碑值增加或者臭保持為零的毯一個機會。歐有時套利也栗被描述成不喚需要任何投蹦入就獲得收昂益的機會（斑就像免費午嬌餐一樣）?；@學術意義上蹈的套利有兩哀個核心特征監(jiān)：第一，存昨在一個無風紋險的收益，吹即所謂炊“享保證獲取正鳴報酬而沒有支負報酬絡”刮（丸）。第二，修存在一個自甩融資策略，歡即所謂的劣“拉無需有凈投劍資嗽”演（福），或者如班美國著名金令融工程學家蘆約翰物·鳳馬歇爾所言移，是指片“飲頭寸睬”搞完全可以用謎貸款來融資北(即無資本牽)。暈注：V(t痰)表示時刻認t時投資組征合的價值，兔P[因?花]表示概率穩(wěn)。戶在一個完全喝競爭的市場紋體系中，套拳利機會一旦暮被發(fā)現(xiàn)，投疏資者馬上就啟會利用這種腫無風險的套末利機會來賺遵取利潤。隨樣著套利者的寬參與，市場炊的供求狀況擁將隨之而改率變，套利空淡間也將逐漸溝減少直至消忙失，結果就糖形成了各種剃資產的均衡由價格。便2、無套利窯原理鮮現(xiàn)代金融理漆論對套利的左研究就是對辮不能獲得套獄利機會這一浸假定的含義讓的研究，這危是因為在金從融市場上，屯出現(xiàn)套利是汪與市場均衡泥相矛盾的。啊在毛“腔無套利均衡寇”冰狀態(tài)下，金療融資產的價耀格等于其價箱值，這是套歌利活動的必勿然結果。俘無套利原理諒是指具有相型同價值的金體融產品在同浮一個競爭的斧市場應當具立有相同的價建格。無套利裙原理假設金勾融市場不存殿在套利機會葵。套利是在粱不花費成本皮的情況下，嚷通過一些金踢融資產的賣賴出和買進，狡以獲得可能良的正的報酬白的交易活動凍。更一般的照說，套利是轟一種投資策相略或金融資欠產的交易策漠略，這種策式略可以在零綁凈投資之下掩，獲得非負扒的報酬。從沉理論上講，流由于實現(xiàn)這恰種策略的規(guī)清模是可以任喝意的，因此位只要存在套主利機會，就涂意味著存在凱一個財富泵說。存在套利游機會的一個濤簡單例子是蟲：如果兩個柿資本市場存懼在利率差，攔則可以從低肝利率市場借裹入資金，在少高利率市場其借出，這樣襖無需成本就斥可以獲得收漸益。當然，毫這種利率差昨是不可能保改持下去的，豪因為套利活恰動會使兩個誓市場的利率習趨于相同。炭如果投資者共是理性的，東投資者對財飛富的偏好隨股著財富的增釘加而增加，蠶那么存在套或利機會與市幫場均衡相矛解盾。均衡要策求交易價格炎使金融資產良的供需相等臨，對于理性喘的投資者來朽說，其金融明資產的需求乏或供給都是捆由其自身利漏益所決定的積。在均衡的須狀態(tài)下，金灑融資產的需改求等于供給聞，投資者的驅自身利益都腫沒有得到滿距足，因為理級性的人都想煤利用套利機冠會獲利。更僑基本的，存絹在套利機會叉與投資者存輩在最優(yōu)資產呆組合需求相章矛盾，因為棟任何一個投作資者想利用塊套利機會的醫(yī)規(guī)模是無限慚的。因此，隨存在套利機寒會與經濟主控體優(yōu)化的理近性相矛盾。早所以如果存雁在套利機填會，意味著釘供求不平衡渠。一旦出現(xiàn)偵套利機會，肝市場馬上就奶會調整要價災和出價，使系供求得以平委衡。所以均筐衡時，一定星不存在套利烤機會，也就虹是說在無套賭利原理的存付在是金融市訪場均衡的必毫然結果。韻3、股票指經數(shù)期貨的套條利原理擋股指期貨套鈴利是指利用鳥股指期貨市拒場存在的不浙合理價格，診同時參與股灰指期貨與股別票現(xiàn)貨市場驅交易，或者膚同時進行不清同期限、不游同（但相近卷）類別股票嚇指數(shù)合約交欠易，以賺取疏差價的行為羨。彩二、套利模者型相股指期貨套扒利交易根據(jù)浸涉及的市場帥不同，可分獨為兩大類：抓一類是股指繡期貨同現(xiàn)貨須股票組合之喪間的套利，王也叫期現(xiàn)套淺利；另一類卻是不同期限律、不同（但需相近）類別在股票指數(shù)合此約之間的套概利，可分為歪跨期套利、浙跨市套利和給跨品種套利條。多滬深300恩指數(shù)期貨上岔市初期，按紅照目前的市并場環(huán)境，將桃以期現(xiàn)套利姓為主要的套宴利方式。伐下面從無套否利條件出發(fā)蔑給出了指數(shù)岔期貨的持有大成本定價（州即股指期貨貧的理論價格劉），介紹了茄兩種最基本傷的套利模型誘（正向套利仰和反向套利掀），并給出鴉了無套利區(qū)釀間。遇1．指數(shù)期杠貨持有成本灘定價景指數(shù)期貨合涉約實質上是解雙方約定在場未來某個時升間進行現(xiàn)貨奔交易的協(xié)議廁。合約的買悲入方因為期勤間未持有該停股票組合而隆不能獲得股格利，同時因漁為現(xiàn)貨交易炸的延遲而節(jié)睛省了現(xiàn)金頭宵寸，因此合畝約的賣方應正得到交割資有金推遲支付秤的利息補償含。所以，指釘數(shù)期貨合約惠的價格=指爛數(shù)現(xiàn)貨價格逗+現(xiàn)金利息顫-股息收益醒，用數(shù)學式紫表示為：熔若衣胳貴河飄掩含屆（1室）遼其中：好表示指數(shù)期墾貨在時刻t庫的理論價格縫（交割日為煌T）；傘表示指數(shù)期粘貨在時刻t在的實際價格養(yǎng)（交割日為讓T）；妄表示指數(shù)現(xiàn)鄭貨在時刻t消的價格；脆r表示無風揮險收益率（與時刻t至交侄割日T）；柄表示現(xiàn)貨指百數(shù)期間的股座利按照復利磚滾動到T時影刻的終值。京公式（1）釘是國際上通拉用的持有成念本定價法，樓它建立在完守美市場假設脖條件下。珠2．套利策源略俗如果股票指碗數(shù)期貨價格喜不等于按照佳無套利條件尺（公式（1疫））定的價物，那么市場刃上的套利者僚就可以鎖定當無風險利潤最。股票指數(shù)怨期現(xiàn)套利可鞋以分為兩種禽情況，即正循向套利和反我向套利。正向套利肚如果棋>脖，析即期貨價格咐高估，此時眉進行正向套茶利：賣出指斑數(shù)期貨+融尾資買入指數(shù)碗現(xiàn)貨，待指塊數(shù)期貨到期干后，期貨平友倉+賣出現(xiàn)券貨+支付利耽息。反向套利耀如果視<國，即期貨價盲格低估，此秩時進行反向妥套利：賣出拴指數(shù)現(xiàn)貨并區(qū)將所得資金峽貸出+買入消指數(shù)期貨，選等指數(shù)期貨屈到期后，期典貨平倉+回莫補現(xiàn)貨和股廢息+收回貸罷出的本金和竄利息旋?；拖旅嫖覀兎重溛鲆幌绿桌^程中的現(xiàn)液金流和套利愁損益：巴表2-1、姿正向套利的脹現(xiàn)金流和損事益杠市場早套利開始時扔刻t稅指數(shù)期貨到磁期日T美損益臭期貨市場塌賣出期貨（槳價格為瀉）雄到期結算：涼-泄-鴉現(xiàn)金流：0在現(xiàn)金流：宅-屑現(xiàn)貨市場軋融資：界賣出現(xiàn)貨：麻-較*（1+r掙）+訓買入現(xiàn)貨：削-協(xié)償還本息：柿-輕*（1+r陪）槍紅利：貞凈現(xiàn)金流：該0扒凈現(xiàn)金流：濕-痛*（1+r盯）+敵套利收益虎-記*（1+r誘）+盜=畝-奏表2-2、稼反向套利現(xiàn)順金流和損益筍市場校套利開始時耽刻t賞指數(shù)期貨到努期日T既損益攜期貨市場府買入期貨（劇價格為伐）腐到期結算：相-賢-悄現(xiàn)金流：0柴現(xiàn)金流：保-水現(xiàn)貨市場奮貸出資金：曠-怎回補現(xiàn)貨：打-銅*（1+r址）-厲-刻賣出現(xiàn)貨：閘收回本息：埋*（1+r箱）攜回補紅利：壺-首凈現(xiàn)金流：歉0舌凈現(xiàn)金流：磨*（1+r叢）-牧-簽套利收益薪*（1+r啊）-榨-錯=喂-異觀察表2-獎1和表2-依2，股票指碧數(shù)期貨套利竹的利潤在套此利初期就已泛經確定了，使最終得到指搭數(shù)期貨理論赤價格和實際棒價格的定價外偏差，這是麗沒有考慮交婦易成本時的銹套利收益。比3．無套利刷區(qū)間焰在實際交易傘中，存在交麥易費用、稅童收、市場沖桑擊等成本，抓只有當定價剃偏差的絕對籮值可以彌補尿這些交易成隊本時，套利凡才有利潤。身當考慮交易嫩成本時，將版有一個無套襯利區(qū)間，股貝票和股指期裕貨可以在該喪區(qū)間內波動賽而不創(chuàng)造套導利機會。這六個無套利區(qū)回間是：斧[繁，翠+礎]淋蛇今翅妄（2）堪其中：拾和疊分別是期貨鉤多頭建倉和僵平倉時的成嚇本；媽分別是賣出明現(xiàn)貨和回補背現(xiàn)貨空頭的科成本；侵分別是期貨島空頭建倉和泊平倉時的成捧本；蒼分別是買入窩現(xiàn)貨和賣出蒼現(xiàn)貨時的成岸本。拴當股指期貨鳥價格在區(qū)間膠（2）中波韻動時，將不圓會創(chuàng)造套利齡機會，只有揀當期貨價格獻在無套利區(qū)攻間（2）之垂外時，才進愉行套利操作優(yōu)，賺取無風往險利潤。繞三、股指期貧貨套利的操映作響實踐中，進狗行股票指數(shù)起期貨套利的乏實際步驟包絲括：小估算期貨合削約的合理價遠格范圍（即盤：確定無套替利區(qū)間）；嫁判斷是否存屈在套利機會看；授決定交易的四資金；幟計算需要的滾期貨合約頭咽寸；深同時在現(xiàn)貨葬市場和期貨穿市場建倉建羨立套利組合耗頭寸；眠結束頭寸（件到期結束、捆提前結束、翅向后展期等爹）。元下面主要介紀紹一下實際彈操作中，如兵何結束套利憤頭寸。躺按照套利模新型，我們可佳以等到期貨扶合約到期交煎割時結束套胳利，也可以幫提前結束或稱者向后展期淘建立新的套革利組合，這燙些都是根據(jù)武當時的市場乳環(huán)境來決定梨的。帆a.提前撫結束套利頭跡寸設如果在套利閘過程中期貨燦價格發(fā)生了串變動使得無找套利條件再侍次得到滿足鞏，此時投資唉者沒有必要靜等到期貨交喉割才結束套凳利操作，可尾以在到期前事平掉套利頭衛(wèi)寸，這樣可怒以減少期貨撇合約到期時甲對現(xiàn)貨市場收的沖擊。綠提前結束套欄利操作的一匯個重要好處份是可以降低黎交易成本。厘例如某投資漁者在期貨價拌格高估的時竄候進行正向答套利，即建喜立了買入股秋票現(xiàn)貨賣出叨股票指數(shù)期稿貨的套利頭堆寸，一段時估間后，股票驢指數(shù)期貨價個格低估，那溉么可以再次兼進行套利（甜反向套利）之，如果不提仍前結束套利桶，就需要再皆次建立頭寸啟。提前結束難套利頭寸只以要在期貨價據(jù)格低估的時脅候將手中的站套利頭寸平氧倉，即賣出梢股票買入期禿貨這樣就可洲以獲得兩次錫定價偏差的摘無風險利潤飼。此時，提蕉前結束套利值頭寸用一次茶套利的成本脾賺取了兩次稈定價偏差的匙利潤。即套利頭寸向讓后展期（滾探動套利）桂一般而言，烈期貨合約到妖期時，持有茄的股票現(xiàn)貨批頭寸需要清武倉。但如果呢在期貨合約誦到期時，發(fā)蠻現(xiàn)其他股票慨指數(shù)合約中她有一個仍顯眾示有定價偏逝差，而且方收向和之前的浮合約一致，甲那么持有的寨股票現(xiàn)貨頭辜寸就不用平鑄倉，通過買司賣這個較遠味期的期貨合家約繼續(xù)進行段套利。由于膏不需要在現(xiàn)燥貨市場進行埋操作，因此年這個套利新掀頭寸只有一廊個期貨交易篇的成本。支c.兩者吹結合固通過上面的惰介紹，我們拆可以設想如污果將提前結夸束套利頭寸樹與滾動套利殿結合起來，亮那么就可能宇獲得更高的你收益。如果某在套利過程申中，期貨合豐約在中途出捷現(xiàn)反向定價寨偏差，而且貢后一個期貨罰合約的定價丟偏差方向與卵前一個期貨給合約在套利印初期的偏差脅方向相同，剃那么提前結都束套利頭寸挨并滾動套利分就可以獲得濃更高的利潤舉。粱四、股指期拿貨套利的風燙險寧1、期貨合業(yè)約定價風險早股指期貨合聲約的價格是紐進行股指期洪貨套利的判側斷基礎蟲，幻但股指期貨弱合約的定價泰存在不確定效性，龍違反套利前污提假設可能祥導致的價格甲風險會反過追來減少潛在痰的套利利潤縣，主要的價皂格風險來自只于：雙借貸利率不拖等；交易成本；槳紅利支付不胞確定；稅收。吼2、現(xiàn)貨指狗數(shù)或者組合嘉的流動性風占險屠股指期貨套蛋利中往往會單涉及到現(xiàn)貨奔指數(shù)或組合就的買賣。對砌于冰即將上市的鞏滬深300厘指數(shù)來說，韻成份股多達返300種，括各成份股流工動性存在差轎別，因此，物在同一時間恥內完成現(xiàn)貨芒指數(shù)的建倉掛存在難度。能如果使用與壓滬深300所指數(shù)相關的北現(xiàn)貨組合，侍則這些組合辣與滬深30封0是否穩(wěn)定匹相關也是問萄題。平當然，目前妥市場上也有揮跟蹤閉滬深300物指數(shù)未的基金，比隊如嘉實滬深領300指數(shù)聯(lián)基金，以這粉樣的基金替汗代現(xiàn)貨指數(shù)斥在理論是可票行的。但是門這種方法在排操作上較為斃復雜，而且訪運用指數(shù)跟懸蹤型基金還高存在流動性偉風險，嘉實贈滬深300闊指數(shù)目前的民日成交量就激很低。缺少舟流動性將對胳套利交易產撿生致命的風仍險。裕誠然，目前活其他市場上戴有跟蹤滬深低300指數(shù)獅的ETF基避金，如香港巨聯(lián)交所上市澡交易的標智敢滬深300伍指數(shù)基金和廊iShar堪es安碩滬仿深撓300A碎股指數(shù)ET輛F、東京證繪交所上市交銹易的中國A粥股（熊貓）俱滬深300惱指數(shù)基金以鴉及臺灣證交早所上市交易免的寶萊標智從滬深300架ETF，但槍是這些ET抽F和滬深3秧00指數(shù)套澆利存在跨市令場交易障礙觀和匯率風險蒼等。咽此外，目前銹市場還有一每些半指數(shù)化批投資風格的寫封閉式基金醫(yī)，如基金普劉豐、基金景仆福和基金興艇和，如果利涉用這些基金查作為現(xiàn)貨指奮數(shù)的替代，系那么這些基莫金與滬深3旨00指數(shù)的室跟蹤誤差是震進行套利時深需要考慮的密要素之一。蠻3、股票賣晉空的限制壺當期貨價格矛被低估時，摘套利要求賣加空指數(shù)成分懸股，在我國樂不允許賣空唇股票，因此扣除非套利者朋手中已經持返有現(xiàn)貨股票觸組合，否則睬反向套利無棚法實施。當艙然隨著國內特融券的推出泛（國務院已椒于今年1月從8日原則同尚意實施融資懷融券），將貍會改變原來欺套利的一些精限制，投資皆者可以關注磚這方面的動摧態(tài)。財4、變動保喜證金的風險蜘（現(xiàn)金流的漸管理）詢由于期貨頭臂寸實行逐日拖盯市制度，楊這點不同于繭股票市場，娃期貨頭寸如練果出現(xiàn)保證活金不足，需雷要立即追加澤保證金，但翼相應的股票瞧頭寸的盈虧撤直到套利活郊動結束、股峰票清倉之后罰才實現(xiàn)，因判此變動保證裕金也會降低弓套利者的利醉潤，我們稱盾之為變動保胡證金風險。爬變動保證金呆風險通常是良通過維持一寧個儲備現(xiàn)金啊來管理的。旬如果這筆資糠金規(guī)模太小宵，那么投資沾者必須平掉速部分倉位或嫩者借入資金氧；如果規(guī)模燙太大，那么椒就有機會成其本的問題。紫因此現(xiàn)金流桐管理目標是購維持剛好多舅的現(xiàn)金來滿階足變動保證儲金的要求。姻目前流行的到儲備現(xiàn)金規(guī)馳模可以通過餡VAR統(tǒng)計燥分析來決定忠。懼什么是VA惱R？VA倡R理念的核淚心是風險價倍值，即一個予資產組合在奸特定持有期惑間內以及特疑定置信區(qū)間竭下，由于市準場價格變動判所導致此投箭資組合的最當大預期損失中。你也就是說，甚損失超過著VAR災的概率是個云確定的、很掠小的值。殊VAR的正各式定義是：有一個資產組色合的VAR寧是指這樣一誓種損失額，途給定比較小肢的概率p，污持有期限t艱日，在t日苦持有期限內聚預計超過這粉一損失額的胖概率只有p騾，用公式表攪示為：夢效啟炮而難（3）歇其中趴表示該資產海組合在t日妨內的損失價攔值額。平例如，計算疼得知某個交藥易商所持有毒的期貨頭寸蹦在一個交易歡日中損失超傾過1000且0元的概率司只有1％，曠我們可以說仙該期貨頭寸刪在99％置慧信度下1天鴉內的藝VAR浩是1000禍0元。如果普該客戶的保盒證金賬戶上悟正好有10挽000元的蹤權益，那么罷我們可以有豪99％的把染握說，該客僅戶第二天不棵會出現(xiàn)負權葉益，即不會截爆倉。那么脂，經紀公司眼將該客戶的陶保證金要求救設定為10壁000元是遼比較安全的雅。勒因此投資者桌需要基于自黨己的持倉期留限以及對風毯險的承受能叢力，計算V坑AR，然后祝據(jù)其儲備適育當?shù)默F(xiàn)金，還以應付變動貌保證金的風炊險。絲研究員：蔡捷淑萍爭股指期貨套冒利驅——掀利用ETF專進行期現(xiàn)套扇利爪一、股指期觀貨期現(xiàn)套利矩的可行性論旱證和復制現(xiàn)尸指方法的權捕衡選擇昏何謂期現(xiàn)套嗎利？期現(xiàn)套慢利就是指利勿用相同或同新類的商品在么期貨市場與雄現(xiàn)貨市場上奏的價格的差村異來獲利的勢活動。由于拉股指期貨采墊用的是現(xiàn)金稱結算，所以絞就決定了期道貨合約最后劑的結算價與鐘當日的現(xiàn)貨白市場即股票歷市場上滬深安300指數(shù)淚之間有著極瘋強的相關性歪，可基本上姑認為二者是敗趨于一致的求。因此理論嶄上認為，只碼要在股指期球貨的交易過但程中出現(xiàn)股珠指期貨價格膀（以點數(shù)表樹示）與現(xiàn)指牌（即股票市惡場滬深30南0指數(shù)）存籃在大于套利曾交易成本和障持有成本的鄙偏差，就可敗以認定為存竊在期現(xiàn)套利蒸的機會。刃具體到實際息的操作中，莫還有一個最廁為關鍵的問筋題有待解決謙，這就是如各何來構造一奪個可以供投刺資者買賣的框現(xiàn)指？如何揉復制一個可耳自由交易的小滬深300阿指數(shù)？筆者報歸納了目前段絕大多數(shù)的走相關研究成添果，發(fā)現(xiàn)無謀外乎是以下統(tǒng)的三類方法嫂：戚1、在股票娃市場上按照里指數(shù)編制方不法嚴格按比盯例購買一籃罷子股票來復尸制滬深30歡0指數(shù)。懸雖然通過這旦一方法能很殺準確地復制笑出滬深30層0指數(shù)，但腹是卻很少被剪采用，因為晝滬深300押指數(shù)的成分鉆股有300但個之多，復賊制的難度和溪成本都很大猶，中金所之輪所以首先以卵滬深300拿指數(shù)作為股綁指期貨的標權的也正是考驢慮到它覆蓋鐘面廣、難以青被操縱的特畫點。煩也有一些研央究人員提出隙了精選出部地分權重大，帥影響大，并摘且與指數(shù)保蛋持較高相關廈性的股票來亞復制滬深3氧00指數(shù)的伯方法，雖然潔也有其可取漂之處，但也騾仍存在一定夸的局限性，儉表現(xiàn)在具體為操作中一籃梢子股票的買較賣依然較為婚困難，且個女別股票的不球穩(wěn)定表現(xiàn)?？沙o這種殃復制方法帶趕來風險，成誘分股的調整恐和具體權重壞的變化甚至岔不確定的分沃紅派息都會稍給復制現(xiàn)指袖帶來相當大罷的難度，由展此造成跟蹤別誤差增大。忙不過，該方皇法相比上者嶼而言，優(yōu)勢墾仍較為顯著瓶，因此權衡侍之下依然常姜常被市場所咐采用。銜2、利用嘉球實300L是OF基金或位大成滬深3胞00指數(shù)基察金等來復制浴滬深300辣指數(shù)。雹首先要肯定坊，這一方法柄相比前者而太言大為簡化輩了復制的難江度，因買賣涂某一只基金漢相對與買賣由一籃子股票車組合要方便蹈得多，交易倘成本也得到墊了降低。但點是，以嘉實請300LO榮F基金為例嘩，由于其市伐場流動性有媽限，因此并法不適合套利龍這樣的大資麻金進出。且雞筆者曾經嘗文試著用嘉實士300LO甩F基金或大搏成滬深30風0指數(shù)基金秤來對滬深3盆00指數(shù)進描行復制，發(fā)戀現(xiàn)復制的效積果并不很理慮想，跟蹤誤去差較大。聲表2-3、槐現(xiàn)有跟蹤滬曲深300指冷數(shù)基金一覽拼（統(tǒng)計截止默日期201烤遮5）板名稱石成立日期鐘份額（億）嗽業(yè)績比較些博時裕富好2003-做8-26丈156.5閘4趙滬深玩300指數(shù)移*95%+升銀行同業(yè)存押款利率*5逮%企嘉實滬深炒300搶2005-司8-29行433.8導5麥滬深領300指數(shù)虹增長率*9妨5%+銀行富同業(yè)存款利暢率*5%尤大成滬深托300宗2006-禁4-6采66.36壁滬深顯300指數(shù)塌國泰滬深梯300終2007-監(jiān)11-11您110.2休8們滬深艱300指數(shù)孕收益率*9湖0%+銀行弟同業(yè)存款收負益率*10蛾%俯廣發(fā)滬深贏300攝2008-暗12-30逆15.51決滬深村300指數(shù)凝收益率*9綠5%+銀行訓同業(yè)存款收縣益率*5%獅工銀瑞信滬艙深拾300佳2009-歸3-5尖43.62鑄滬深速300指數(shù)值收益率*9館5%+商業(yè)班銀行活期存歉款利率(稅或后)*5%飄南方滬深章300抹2009-修3-25蹦16.27丟滬深泉300指數(shù)扮收益率*9高5%+一年倉期銀行定期講存款收益率千(稅后)*可5%催鵬華滬深個300購2009-邪4-3均9.07運滬深濁300指數(shù)辮收益率*9房5%+銀行倦同業(yè)存款利第率*5%幅華夏滬深蛙300秒2009-尖7-10概262.3劉2節(jié)滬深互300指數(shù)供收益率*9固5%+1%換易方達滬深對300暫2009-淘8-26縫109.0搜6赤滬深恐300指數(shù)究收益率*9糟5%+活期府存款利率(糠稅后)*5聲%荒國富滬深有300婦2009-遇9-3貿17.66溝滬深誕300指數(shù)梁*95%+股銀行同業(yè)存顏款利率*5濫%魄國投瑞銀瑞字和亮300丸2009-彎10-14羊1.8紙滬深醬300指數(shù)央收益率*9點5%+銀行強同業(yè)存款利言率*5%逝銀華滬深飼300短2009-揮10-14劑5.81勺滬深校300指數(shù)殼收益率*9歌5%+商業(yè)穿銀行活期存套款利率(稅限后)*5%命建信滬深什300疏2009-諸11-5是46.1晉滬深刪300指數(shù)查收益率*9傳5%+商業(yè)物銀行活期存捷款利率(稅打后)*5%累富國滬深辨300拒2009-衡12-16鏟34.9至滬深來300指數(shù)在收益率*9訓5%+1.擠5%艙銀河滬深炊300價值儀2009-末12-28振8.71映滬深酷300價唉值指數(shù)收益啟率*95%季+銀行活期跳存款收益率遷(稅后)*稿5%瘡申萬巴黎臟300價值艱正在發(fā)售改滬深精300價值竹指數(shù)增長率姜*95%+卷銀行同業(yè)存炊款利率*5偵%強數(shù)據(jù)來源：友wind鏟3、利用E卻TFs來復隨制滬深30至0指數(shù)。之榆所以可以利另用ETFs致(主要包括嘴深證100阿ETF、上被證180E府TF、上證膽50ETF弦)來復制滬遞深300指益數(shù)，主要是警考慮到滬深則300指數(shù)曬與孔與上證18報0指數(shù)、上燥證50指數(shù)汁以及深證1勁00指數(shù)的濟相關程度都荷非常高，走媽勢具備較為事嚴格的趨同比性。蛛圖2-1、雞四大指數(shù)走戲勢高度相關摟數(shù)據(jù)來源：宗東海期貨整園理錘表2-3、著四大指數(shù)相暴關系數(shù)表善相關系數(shù)統(tǒng)碑計彼滬深某300掘指數(shù)發(fā)上證削50普指數(shù)濾上證喜18茫0指數(shù)棋深證升100膨指數(shù)停滬深段300所指數(shù)找1.0四0.99冷1籃0.99雕9楊0.9予83忘上證菠50頃指數(shù)瞇0.99左1犁1.00猛0鴉0.99藏5收0.9抵52貿上證鑼18你0指數(shù)期0.999源0.99今5剛1.00交0逝0.9吸76烘深證螞100涉指數(shù)嫁0.9警83紋0.9域52緞0.9歇76愈1.00擁0嗓數(shù)據(jù)來源：絲東海期貨整養(yǎng)理笑上述研究發(fā)廈現(xiàn)，滬深3況00指數(shù)與避上證180突指數(shù)、上證稿50指數(shù)以菜及深證10墳0指數(shù)的相鹿關程度都非具常高，因此體自然地我們榨認為可以利確用上證18魚0指數(shù)、上電證50指數(shù)葛以及深證1項00指數(shù)各槍自對應的E我TF基金來春達到復制并鑒交易滬深3彩00指數(shù)現(xiàn)怠貨的目的，殃從而為股指病期貨的期現(xiàn)搖套利提供了晶可能?？紤]擇到滬深30涂0指數(shù)覆蓋棒了滬、深兩腸市，因而從仰具體操作上桿有下述的三午種方式可以據(jù)考慮使用：歐A、利用深榴證100E塑TF、上證汁180ET忠F、上證5逐0ETF的蠅加權組合來販擬合構筑現(xiàn)熄貨指數(shù)經B、利用深瘋證100E滾TF、上證黃180ET探F的加權組莖合來擬合構談筑現(xiàn)貨指數(shù)玩C、利用深串證100E詞TF、上證遇50ETF畫的加權組合兄來擬合構筑冠現(xiàn)貨指數(shù)祥在此，筆者鍬采用了20男09.9.擋1顯——燈2010.陪1.15這葉一期間的相漸關數(shù)據(jù)（最蘋近3個月左術右的數(shù)據(jù)更竭能給予未來永操作更好的揭指導性），宇對上述的三浮種不同方法紐進行了嘗試灣，運用簡單準便捷的最小駝二乘法（O從LS）估計模后得到下述塞的結果：籍對于方法A迷，相應的構危建權重可用揀下式表示為父：尸滬深300切復制指數(shù)=叮0.589作841*上談證180E奉TF指數(shù)+預0.336習385*深烏證100E掘TF指數(shù)+揀0.072臂535*上漆證50ET滿F指數(shù)某對于方法B顏，相應的構荷建權重可用榨下式表示為吐：串滬深300辨復制指數(shù)=巧0.687銷287*上脾證180E秤TF指數(shù)+襪0.311丈291*深遺證100E半TF指數(shù)青對于方法C驅，相應的構砍建權重可用孕下式表示為于：鍬滬深300丈復制指數(shù)=越0.496扔987*深驢證100E叉TF指數(shù)+足0.502輩432*上敬證50ET嗚F指數(shù)敢（*）式勵（注：上述館三式中作為暫自變量存在駕的上證50您ETF指數(shù)殖、上證18夾0ETF指廉數(shù)以及深證體100ET做F指數(shù)都是摟通過把ET晶F基金在二姨級市場上買紐賣的市場價姑格經過指數(shù)升化處理后得鞠到，并且人錘為地約定在重數(shù)據(jù)基期（征2009.狂9.1），廉令上證50陰ETF指數(shù)刷=上證18斜0ETF指齒數(shù)=深證1耐00ETF悼指數(shù)=當時蔥的滬深30村0指數(shù)即2瀉843.7狗0點。）嘴具體的，為萄了能比較上倒述三種方法樸的優(yōu)劣，筆薦者計算出通榮過方法A、離B、C復制條的滬深30少0指數(shù)與實敗際的滬深3識00指數(shù)的閘比值。容易磨理解，最好禁的復制方法臺應該是使比愁值最接近于粘并集中于1琴的那種方法濟，比值偏離侮1越多越頻婦繁，則對期渣現(xiàn)套利的準府確、成功實細施構成的風探險也就相應宴越大。輕圖2-2、皺通過方法A啟復制的滬深腦300指數(shù)通與實際的滬乘深300指簽數(shù)的比值蘿數(shù)據(jù)來源：犧東海期貨整浸理暫圖2-3、葬通過方法B貌復制的滬深慨300指數(shù)則與實際的滬賤深300指玉數(shù)的比值晌數(shù)據(jù)來源：像東海期貨整計理哀圖2-4、店通過方法C味復制的滬深秒300指數(shù)旋與實際的滬暮深300指底數(shù)的比值壇數(shù)據(jù)來源：棵東海期貨整儀理剝結合上述圖碧表，筆者發(fā)翅現(xiàn)犯采用方法A壁、B、C三熱種方法對滬潛深300指直數(shù)進行復制條的效果均較匠佳，偏離度神比值基本都攤保持在0.預996義——奔1.004棄區(qū)間內，超積出該區(qū)間的田概率僅為5賤%不到；進陡一步地我們禮看到，方法彼A和方法B田模擬效果更怨佳，偏移率畏一般在正負何千分之二的歷狹窄區(qū)間，誤但是換一個講角度即從市橡場流動性以座及操作便捷氧程度方面來涌考慮，方法歌C則更為合片適，因利用美ETFs復究制現(xiàn)指時必棒須采用交易吩量較大、流厭動性較好的刻ETF基金睬，而就目前佩的市場實際臺表現(xiàn)來看，源上證50E飲TF的流動闖性、交易量愚最大，其次慰是深證10壺0ETF，儀再次為上證貓180ET右F,方法B害需較大比例難地購買上證崇180ET紹F，故而實錦際操作中有嗓可能存在流極動性不足的累風險；對于物方法A而言馳，因其ET燭F籃子里包吧含三只ET掙F基金，故有而購買復制蓬則更為繁瑣催一些。在此環(huán)，我們不妨墓選擇以方法晨C為主，進等行套利分析綁。料從下圖容易嫂看到，利用替上證50E壤TF和深證少100ET肢F（即方法遺C）復制得蜘到的滬深3屬00指數(shù)與屆實際的滬深腫300指數(shù)邪走勢高度相瓜似，相關系厘數(shù)竟高達0工.9994隱。刊圖2-5、蛛利用方法C堅復制得到的廳滬深300產指數(shù)與實際凡的滬深30合0指數(shù)走勢會高度相似蒜數(shù)據(jù)來源：繡東海期貨整鬼理蠅二、套利機征會出現(xiàn)的研飲判（以更常繭見的正向套恥利為例）座不妨設在套妨利基期（即循判斷存在期網現(xiàn)套利機會燥并入市構筑連套利頭寸的桶時刻），通座過ETF基漢金價格指數(shù)聯(lián)復制的滬深卡300指數(shù)制（HS廣300F凈）與實際滬躬深300指轟數(shù)（HS3道00）的比未值=拴a奔；而在套利甚結束期（即要股指期貨現(xiàn)音金結算日）柏，ETF基懷金價格指數(shù)閘復制的滬深鄭300指數(shù)灘（HS清300F鋼）與實際滬蒜深300指但數(shù)（HS3孕00）的比夢值=劉b；徒套利基期時即的實際滬深宗300指數(shù)沃（HS30蒙0）為厘S建1，烘而當時股指飽期貨的價格謙（同樣以點煉數(shù)表示）為咸F夏1刻；在最后交羽割日上述二度者分別變化畜為猜S恭2膜以及筋F鮮2扛，顯然此撈時可近似認畝為主S件2引=寄F企2。弊進一步地，意可以直截了顯當計算出期贏現(xiàn)套利盈虧無的表達式：退（規(guī)避了持輪有成本模型蛇可能失真的旬風險）允套利盈虧Y字=用于復制便滬深300柿指數(shù)的ET匹F頭寸上的惑盈虧+股指臨期貨頭寸上砌的盈虧-套楊利成本抄臘抄脊=（最后交達割日ETF瀉基金復制的傷滬深300巡指數(shù)價格-它套利基期E受TF基金復叮制的滬深3闖00指數(shù)價滲格）+（套捷利基期股指落期貨價格-于最后交割日橡股指期貨結桃算價格）-護（購買ET房F基金的手式續(xù)費+股指薪期貨交易手湯續(xù)費+沖擊鑒成本+套利肢資金占用成殲本）其中，勒套利資金占亞用的機會成橡本=套利初戒期所需總成共本催╳喝通過存款況利率換算得嘴到的一般正罩常利潤率自Y=(b宰S摩2碧-a超S捕1)剖+(杰F頌1-城F殘2沖)-[0.種3%(b俯S貓2捎+a暖S末1椒)+0.0縮1%挺╳還(敢F凱1+浪F惜2蘭)+3濤╳歷2+(a快S尚1料+15%眼F沙1籠+0.3%孩a塘S妖1零+0.01匪%趨F釋1挨+3)讀╳榜0.187謹5%t]舌表2-4、捉套利費用一據(jù)覽超數(shù)值榮表示內容市解釋接0.3%盲ETF基金誘交易手續(xù)費進ETF基金稱交易的手續(xù)絲費株最高不能超笛過獅成交額的0聚.3%（雙訂向收費），得在此以0.泳3%計。型0.01%忙股指期貨手李續(xù)費誓期指手續(xù)費然率為萬分之跑一悔3批交易沖擊成梢本姐沖擊成本指秋投資者為完驅成交易而付三出的價差損倒失，尼按照當前價炒格估算單邊欠沖擊成本應喊大致在90歸0元（即3槳個指數(shù)點）波15%促期貨保證金付率始期指保證金博率暫設為1俘5%宵0.187瓜5%綠月資金成本貞利率拐因股指期貨境的存續(xù)周期眨通常是以月泄為單位，故暑在此采取3搖0日為計量示周期單位。差通過1年期宵存款利率2資.25%換暖算至30天眨的資金利率災大致為0.暗1875%末。積t弱套利存續(xù)期賭數(shù)值上為3涉0日的倍數(shù)飲t=套利存籠續(xù)期（日）腿/30覽(a煉S熱1待+15%買F趕1薦+0.3%院a籍S儲1底+0.01匹%探F康1+3輪)遇╳污0.187徐5%t趴資金占用成蹤本寫即考慮資金吹的時間價值確，主要針對公期初構建套員利頭寸所需蒜資金而言的城。（注：由敢于考慮到計偉算追加保證衣金部分的機校會成本的難債度較大，故與在此忽略，皺只考慮初始病保證金部分呆。）次數(shù)據(jù)來源：滋東海期貨整洗理化簡后得：測Y=川(0.99萌7b-1.窄0001)摘S衣2-(1.煉003+0敞.0018用80625舒t)弟a細S鑄1棵+臘(0.99彼99-0.喪00028縫14375險t)串F賽1-0.0藝05625遲t-6囑令ｒ為滬深沒300指數(shù)澆30日的收摔益變動率（鼻之所以設定險為30日，頓主要出于與駕上述設定3狗0日資金成牛本利率相同剃的考慮）。脂因此則有供S謎2龍=(1+乎ｒt)郊╳液S糖1變Y=卵(0.99舌7b-1.草0001+徐0.997徹brt-1答.0001竹rt侵-1.00靠3a選-0.00牢18806缸25at)各S候1嘴+爪(0.99新99-0.古00028窩14375域t)虹F躺1-0.0棚05625傍t-6余當然，要使晌期現(xiàn)套利獲步得成功，就侮必須滿足盈備虧>0，即痰上式Y>0垂即茅(0.99無7b-1.第0001+隆0.997孟brt-1套.0001匯rt死-1.00濱3a槐-0.00璃18806流25at)撥S蒙1丈+別(0.99符99-0.妥00028也14375梁t)字F館1-0.0偵05625金t-6>0只得到套利成著功的條件如膠下：肯F諸1胞>色{兼[夜1.000我1+1.0翼001rt潔+嶺1.003儉a鞏+0.00綠18806伯25at-絞0.997封b-0.9楊97brt嫩]渠S立1+6+0隨.0056蛛25殲t啄}/擋(0.99浴99-0.趕00028甚14375廈t)拿在具體進行庫套利決策時呼，我們已知革S哲1防以及希F口1多，通過當時那的上證50喇ETF與深院證100E攔TF價格并協(xié)運用(*)里式可以得到起a的值，繩t值通過簡丟單推算也容抽易得到，上軍式中唯一不遞明確的就只咐是b和ｒ的貝值。但是我吐們通過對b玉和ｒ的歷史懇統(tǒng)計分析，撞可知90%籌概率下b和壽ｒ值的置信紹區(qū)間，其中帽b處于[0膜.997，關1.003披]；ｒ處于糾[-25%釋，22%]劑。匪從數(shù)學的角剛度觀察上式迫，我們容易誕發(fā)現(xiàn)，b值租越小，同時資ｒ值越大，盛相應計算得洗到的套利成蒙功的條件即末F久1忘大于的那個億臨界值就會邪越大。從經器濟意義上來蔬說，b值越另小，則在最留后交割日時恭通過ETF萬基金復制的義HS旗300F京指數(shù)相對于鵝實際的HS此300指數(shù)貝的貼水就越毫多，套利者敢最終賣出現(xiàn)棍貨部位的價秩值就越少，句這樣對整個情套利利潤就倚越不利。而如ｒ值越大，何即最后交割鈴日HS30在0指數(shù)相對膠于套利基期工漲得越多，霜主要是通過耽影響最終套饞利者在結清逗現(xiàn)貨指數(shù)部狹位（賣出持興有的ETF戴基金指數(shù)）嚼時的交易手內續(xù)費這一渠均道來影響套粥利利潤的。鴉很顯然，ｒ菊值正的越大孩，最后交割否日賣出ET盈F所要付出裝的手續(xù)費就嬸越多，相應勉地套利利潤風也會受到影秘響。膚為了能使套浸利低風險甚垂至無風險，助不妨采用歷終史統(tǒng)計中較偏大的ｒ值=居20%以及仔較小b值=戶0.996嗚代入上面的寄不等式中，互如果最終能旋夠滿足該不杯等式，那我安們可以自信扛地說，即使餓在最差的情問況下，套利語也是有利可刮圖的。讓ｒ河值=20%捆、b值=0筐.996，浩以及在計算對ETF基金征交易的手續(xù)裙費時統(tǒng)一采箱用最大的0際.3%手續(xù)厘費率，這些雙令值無疑是塌給上述的套致利條件不等帽式人為設置候了更多的安明全系數(shù)耗當然，一些擊具有專業(yè)背燦景的投資者舟可以根據(jù)市按場情況來研亮判ｒ值和b迅值，而不必歇被動消極地助采用極值，楊如此計算得芒到的使套利停成功的麥F撤1狼大于的臨界持值就會更小乏，相應地也游就能捕捉到狠更多的套利傻機會，我們杜不妨將之稱水為積極的套聯(lián)利。壇三、使用上沾法套利的主稍要風險點提主示炮（1）利率扁風險，因國只家可能的宏它觀調控政策數(shù)而導致存款劣利率變動的悶風險。由于扣利率直接進啟入上述套利紐條件表達式范中，利率升臟高則套利資忙金的機會成偉本也就增加弟了，從而也鄙就提高了股撕指期貨期現(xiàn)考套利的門檻恰。伙（2）流動府性風險，由滔于股指期貨給期現(xiàn)套利的墻構筑過程中喚往往需要購演買大量的E泰TFs，所嗽以在套利機滅會出現(xiàn)的這控一較短抹時間內完成勝現(xiàn)貨指數(shù)的艦建倉穴也就可能占存在難度再，也可能帶盼來一定沖擊崖成本，相信饑隨著股指期拜貨的上市，愿ETFs的欲交易將會較否之前更加活隔躍，這也為交套利的成功蒜實施提供了膜可能?；冢?）變動己保證金的風折險（現(xiàn)金流閉的管理），蓄由于期貨頭酸寸實行逐日生盯市制度，袖如果出現(xiàn)保購證金不足就吃需要立即追晚加保證金，迎所以在套利咐過程中絕不賢能放松對保界證金現(xiàn)金流辛的管理，必架須雖儲備適量的墨現(xiàn)金以應付服變動保證金元的風險。耽四、案例分衰析盈2009年僚9月14日辨，滬深30幣0指數(shù)為3吸293.3免9點，當時愛深證100噴ETF市場哲價為3.7覆96，上證慣50ETF崇價格為2.殘390，假敢設當時的1其8個交易日構后交割的股弟指期貨09鄰10合約當釘前價格為3糠365點。艘某大戶投資躬者考慮是否川可以進行套話利。魂（一）分析滿套利機會：申首先，把E持TF市場價洲轉化為指數(shù)鈔（朋以股2009.建9.1為基鉆期，基期=碌2843.會70佩），得到對如應的上證5鉛0ETF指傍數(shù)=284刮3.70贏╳仙2.390鳥/2.09鋼=3251規(guī).89點，膏以及深證E嘗TF100舉指數(shù)=28毯43.70肥╳律3.796所/3.24堆1=333往0.66風點掀。夾然后，通過巧OLS法估正計得到：邁滬深300思復制指數(shù)（站HS姿300F壞）=0.濱49698帥7*深證1吼00ETF增指數(shù)+0.浴50243辟2*上證5孝0ETF指載數(shù)你=0.4搜96987妄╳哀3330.昨66+0.爽50243撞2訊╳造3251.方89=32引89.15危點，田由此可計算睛出a值=炸HS到300F吹/HS3碑00=魚3289.市15/32刪93.39溜=0.糾99871蹦2知最后，運用絲最安全套利薄成功條件（痛已知哈S始1抄=3293困.39；a譜=0.99膛8712；轟t約等于1影；同時設r顯=20%；考b=0.9暢96；充分雹考慮安全系犁數(shù)）：赤F屢1屬>縮{護[摔1.000頂1+1.0播001rt滑+畏1.003控a矮+0.00梁18806衫25at-條0.997雄b-0.9盼97brt滾]渠S拐1+6+0銷.0056滑25繪t工}/壺(0.99唇99-0.來00028煎14375燕t)污，部代入各數(shù)值暫得到芳臨界點期F再1>司3340.脆49，而冰F頁1踢=3365備>3340匠.49，因午此判斷認為方可以介入期容現(xiàn)套利。銀（二）構筑安套利頭寸：適須同時買入家上證50E裂TF基金2逆051手和減深證100饅ETF基金獄1308手吳，并賣空一捏份股指期貨查。粱由于每個指鍛數(shù)點的乘數(shù)耐是300元甜，所以需要株買入上證5散0ETF基俊金的總額為傳（0.50延2432河╳昌3251.鉤89點）腹╳沫300元/旺點，對應購物入的股份數(shù)仰為：需購入待總額/基金乞單位市場價小格，即[3來00元/點糟╳輛（0.50吩2432傾╳逢3251.避89點）]廳/2.39叢0=205投086股，掠折合為20雨51手左右床。同理，需蘆要買入深證取100ET汽F基金的總錢額為（0.筆49698倚7籠╳乒3330.留66點）牧╳拌300元/都點，對應購元入的股份數(shù)些為[30全0元/點汁╳奮（0.49太6987銅╳溉3330.愧66點）]瞇/3.79村6=130壞819股，左折合為13其08手左右羽。繞（三）套利星盈虧計算：銹（1）提前不平倉了結獲科利的情況啄若在交割日豈之前就已經飽出現(xiàn)投資者欣預期想要獲徐得的利潤額勢度的時候，淺投資者自然偶可以采取提羊前平倉，獲占利了結，落嗚袋為安。果假設在交割貴日之前的某饒一天，如擠9月26日斑，滬深30四0指數(shù)聯(lián)S棚2塞為3004倉.81點，壽則ｒ=（3閥004.8熔1-329辦3.39）庫/3293霜.39=-裂8.76%杰；當時的股鍛指期貨價格膏F還2茫為3025皮點。衡同時深證1蹦00ETF劫市場價為3伶.441，豎上證50E世TF價格為虜2.212綢，可計算出棒對應的深證植100ET互F指數(shù)為3由019.1雜8，上證5坑0ETF指狀數(shù)為300糾9.70，滲則容易計算胞得到b=1喜.0026列13玩再行計算套梁利盈Y卵Y=(b松S漢2伙-a濕S跨1)烤+(頁F看1-辣F種2框)-[0.信3%(b呆S斜2賭+a鉗S猜1萬)+0.0能1%爹╳訊(棵F絨1+旁F壺2死)+3創(chuàng)╳負2+(a況S倆1震+15%晚F行1匙+0.3%流a考S犯1座+0.01訪%睜F脆1宋+3)絮╳恰0.187信5%t]懇籃=55.3娃0點示即盈利30辨0元/點蒜╳乎55.30割點=165爸90元（1邁6590元臨為超額利潤吧，正常利潤嬌即資金機會刊成本已扣除燕）。看（2）最后疊交割日滬深興300指數(shù)歷較套利基期士出現(xiàn)上漲的妄情況：沫若交割日當事天滬深30案0指數(shù)成S界2薦上升至33秤29.16浸點，同時深灣證100E挖TF市場價胡為3.83雖5，上證5渠0ETF價傭格為2.4閥22，可計升算出對應的廈深證100駱ETF指數(shù)樹為3364擴.88，上扇證50ET柿F指數(shù)為3裹295.4拔3。督則容易計算饒得到b=0鴿.9996沾61在再行計算套純利盈Y裝Y=(b罵S絞2枯-a確S果1)弱+(肯F鄉(xiāng)1-化F課2鋤)-[0.焦3%(b捐S譽2辟+a思S菜1趣)+0.0刻1%估╳為(唇F浮1+虜F艱2旋)+3定╳態(tài)2+(a妻S債1姜+15%質F軟1挨+0.3%幕a饑S掩1基+0.01甩%演F妙1答+3)淺╳惑0.187陵5%t]穩(wěn)據(jù)=41.0倘6點廚即盈利30稼0元/點針╳繁41.06轟點=123引19元答（3）最后壓交割日滬深拐300指數(shù)竿較套利基期蕉出現(xiàn)下跌的歡情況：勾若交割日當好天滬深30芬0指數(shù)訊S白2煎下降至31涼98.52采點，同時深淋證100E蹲TF市場價幸為3.66逝1，上證5蒜0ETF價起格為2.3潔42，可計大算出對應的影深證100尋ETF指數(shù)羽為3212嚼.21，上嗎證50ET恨F指數(shù)為3分186.5績8，刑則容易計算亮得到b=0掛.9996蝶71徒再行計算套輔利盈Y飲Y=(b陷S淺2檔-a盤S競1)騙+(沖F犧1-萌F撲2斬)-[0.者3%(b央S進2所+a告S滅1教)+0.0綁1%軍╳鋼(粥F洞1+懸F仁2屈)+3塌╳頑2+(a柿S輝1衰+15%驗F協(xié)1聯(lián)+0.3%迷a番S叛1乖+0.01針%輩F巡1有+3)陳╳伸0.187芽5%t]濟骨=41.5擁5點心即盈利30呈0元/點幸╳錦41.55嬸點=124裝63元幻五、創(chuàng)新與戰(zhàn)不足飽與通過持有聲成本定價法玩來推導無套參利區(qū)間的方也法不同，筆桐者在此通過昆跟蹤套利整僵個過程的利紡益得失來直始接推導得到布了上述的套倚利條件表達價式，可以方膝便地通過程村序化交易來或實現(xiàn)，并很就好地規(guī)避了然以往套利中開的大部分風蓋險：首先，抵由于推導過廣程中并未使?jié)B用持有成本喉定價模型，遺所以規(guī)避了凱模型在中國壞的適用性風雜險；其次，芝由于用于復老制現(xiàn)指的E抹TFs基本葵不分紅（歷下史上也從未魚出現(xiàn)分紅派登息），所以閃很好地規(guī)避撈了股息預測苦不確定的風毯險；最后，萄該法通過引揀入a、b值赴，從而基本腸排除了證“捕跟蹤誤差材”弓風險；并將瓶所有的成本查都計入模型腳結算，使結姿論更具實際竿操作意義。為但是，由于矮表達式的推忍導過程中消燈極被動地采獨用了部分極灑值，所以有播可能過濾了粒一些利潤較駕小的套利機益會，在此建粘議有能力的迎投資者在套浸利過程中應倡適當加入自差身對后市的鉤研判，積極稈主動地確定轟代入模型條頌件中的合適傅的b值和r自值，從而采鵝取更為傻“距積極肺”芳化的套利策矮略，把握住霧更多的套利芳機會，獲得侵更豐厚的利繳潤。誼另外要特別恥要提醒投資絲者注意的是估，對上述套襖利條件表達塔式的推導應終該進行適時濤的調整，尤駐其是對于復弟制現(xiàn)指的(曬*)式，我凈們要保持動劉態(tài)的眼光，辛筆者將會對耐此進行跟蹤被研究。歪最后，隨著病股票市場融井資融券業(yè)務況的出現(xiàn)，股玉票市場的賣陸空機制得以鏈完善，屆時點投資者可