報(bào)告正文一、回顧：2023年1月底，海外因素打斷港股估值修復(fù)行情34重股大股東減持等多重因素影響之下，港股估值修復(fù)行情被打斷。截至5月19日，相較于1月底，恒生指數(shù)下跌14.3%，恒生科技指數(shù)回調(diào)20.6%。234Prosus圖表1：恒生指數(shù)走勢 圖表2：恒生科技指數(shù)恒生資訊科技業(yè)走勢恒生指數(shù)恒生指數(shù)50000

8000400020000

30000 恒生科技 恒生科技 恒生綜合行業(yè)指數(shù)-資訊科技業(yè)（右軸）20000150001000050000 數(shù)據(jù)來源：，整理 數(shù)據(jù)來源：，整理二、展望：短期利空出盡，港股“底部拉鋸戰(zhàn)”或迎來階段性反彈的拐點(diǎn)、地緣政治方面：中美關(guān)系有望止跌企穩(wěn)進(jìn)入5月以來，中美雙方高層官員之間開展了頻繁互動：521國之間的關(guān)系因“愚蠢的無人飛艇事件”變糟，但他預(yù)計(jì)，兩國緊張關(guān)系。510論。、港股資金面：受匯率和利率雙重沖擊的壓力有望迎來邊際改善美聯(lián)儲加息大概率來到終點(diǎn)，隨著Hibor202353日，25bp5%-5.25%。5auberofeop（eegengclosrorabeeenhe當(dāng)前市圖表3：港美利差與港幣匯率2.001.501.000.50

7.9000 1 1個(gè)月Hibor-Libor港幣匯率（右）7.80007.75002005-052006-052005-052006-052007-052008-052009-052010-052011-052012-052013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-052021-052022-052023-05數(shù)據(jù)來源：，整理圖表4：聯(lián)邦基金期貨隱含利率0%-100%

5.13%

加息幅度概率 隱含利率-右4.96%4.76%4.54%

4.33%

5.2%5.0%4.8%4.6%4.4%4.2%4.0%3.8%2023/06/142023/07/262023/09/202023/11/012023/12/132024/01/31數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，整理注：數(shù)據(jù)截至2023.05.17人民幣匯率短期超預(yù)期貶值的風(fēng)險(xiǎn)不大，有望企穩(wěn)。5月18日中國外匯市場指導(dǎo)委員會（CFXC）提出“必要時(shí)對順周期、單邊行為進(jìn)行糾偏，遏制投機(jī)炒作。堅(jiān)決抑制匯率大起大落左右）是正常的。隨著政策效果和中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)A圖表5：人民幣匯率 美元兌人民幣 美元兌人民幣美元兌離岸人民幣7.40007.20007.00006.80006.60006.40006.20006.00005.80005.6000數(shù)據(jù)來源：，整理了雖然4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)弱于市場預(yù)期，但是，不必過度悲觀，應(yīng)該以長期戰(zhàn)略眼光來理性看待，經(jīng)濟(jì)“轉(zhuǎn)型”的主線強(qiáng)于“傳統(tǒng)的復(fù)蘇”主線，舊動能（地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈）退場，新動能（服務(wù)消費(fèi)、高端制造、新基建）復(fù)蘇。相對而言，仍然還不錯(cuò)的是：服務(wù)消費(fèi)、高端制造。1）與商品消費(fèi)不同4。4342）圖表6：各經(jīng)濟(jì)指標(biāo)同比增速%依然較強(qiáng)各經(jīng)濟(jì)指標(biāo)同比增速依然較強(qiáng)各經(jīng)濟(jì)指標(biāo)同比增速%此前較強(qiáng)，邊際放緩依然較弱服務(wù)生產(chǎn)指數(shù)餐飲基建投資制造業(yè)投資商品消費(fèi)工業(yè)增加值 房地產(chǎn)投資15.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.02022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122023/12023/22023/32023/42022/112022/122023/12023/22023/3 2023/4注：1）服務(wù)生產(chǎn)指數(shù)、餐飲、商品消費(fèi)、工業(yè)增加值2023年均為兩年復(fù)合增速；工業(yè)增加值、服務(wù)生產(chǎn)指數(shù)1-2月均使用累計(jì)增速計(jì)算，餐飲收入、商品消費(fèi)1-2月均使用當(dāng)月增速計(jì)算。數(shù)據(jù)來源：，宏觀團(tuán)隊(duì)整理我們認(rèn)為，今年的中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇符合“高質(zhì)量”發(fā)展的新模式，未來可能是常態(tài)。GDP擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)就業(yè)政策的落地支撐。特別是，考慮到青年失業(yè)率持續(xù)走高，疊加短期將迎來大學(xué)生畢業(yè)季，未來數(shù)月財(cái)政或需加碼擴(kuò)內(nèi)需，激發(fā)企業(yè)用人意愿，穩(wěn)崗促就業(yè)。圖表7：青年失業(yè)率25.0020.0015.0010.005.000.002018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01 2023-01就業(yè)人員調(diào)查失業(yè)率:16-24歲人口%數(shù)據(jù)來源：，整理、風(fēng)險(xiǎn)偏好層面的其他因素美國債務(wù)上限X日（6月初）臨近，美債潛在違約風(fēng)險(xiǎn)對于外匯市場和資本市場的沖擊接近尾聲。5月中旬以來，隨著美國債務(wù)上限X日臨近，海外避險(xiǎn)情緒上521616月15。所謂X因素影響資本市場，違約風(fēng)險(xiǎn)通常在X1三、投資策略：港股就像“被壓傷的蘆葦”，迎風(fēng)反彈時(shí)需要尋找生命力最強(qiáng)的、港股估值再度回到低點(diǎn)經(jīng)過前期調(diào)整，港股估值再度回到低點(diǎn)。519日，恒生指數(shù)PE-TTM9.2PB0.942015年以來的15.2%、11.0%分位數(shù)水平。PEPE圖表8：恒生指數(shù)估值

恒指PE-TTM 恒指PB--右軸數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，整理圖表9：行業(yè)預(yù)測PE中位數(shù)最高值最低值2023-5-19分位數(shù)信息技術(shù)29.4453.7419.2920.691.0軟件及電腦服務(wù)31.9356.0621.1721.71.0軟件40.36381.3315.98179.2988.2電商及互聯(lián)網(wǎng)31.755.4319.8921.021.0技術(shù)硬件及設(shè)備17.0931.938.2713.3420.9電訊業(yè)11.6715.297.2510.322.3醫(yī)療保健27.0378.1317.3122.726.9金融13.8217.629.439.631.0銀行11.214.677.037.091.0金融服務(wù)33.0549.1424.1628.9419.2保險(xiǎn)16.1620.9713.0814.8718.7房地產(chǎn)9.0411.817.048.6537.1房地產(chǎn)投資服務(wù)8.7611.446.778.3837.8房地產(chǎn)控股與開發(fā)8.4111.436.488.1642.8物業(yè)管理22.0442.5410.5512.562.4REITs23.6932.5616.4217.171.0非必需消費(fèi)業(yè)19.2432.8513.2616.7825.5汽車及零配件11.8823.926.6112.6956.8消費(fèi)品、服務(wù)17.9531.2913.2915.6815.4零售商15.5523.149.1511.367.0旅游及休閑24.2449.814.122.6539.7航空公司14.482300.77.5414.1847.1旅游16.9426.0310.3516.6848.9博彩23.3562.5213.7524.0157.4餐館和酒吧40.3375.0720.1225.281.7必需消費(fèi)業(yè)19.2936.7813.7317.1522.8食品，飲料和煙草17.8926.821315.067.230.25596.4916.3627.5744.8工業(yè)8.3610.884.826.6512.8建筑及材料7.3311.324.536.1531.3工業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)8.4610.984.86.6812.8原材料5.98.143.224.5621.2能源9.225.263.914.798.1公用事業(yè)14.2516.139.2210.93.3數(shù)據(jù)來源：Datastream，整理注：數(shù)據(jù)截至2023.5.19、主線一：準(zhǔn)備迎接shortcover龍頭關(guān)注G7會議結(jié)束之后，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)或迎來階段性緩和，港股權(quán)重板塊——互聯(lián)網(wǎng)行情的最強(qiáng)逆風(fēng)因素消退，有望迎來shortcover驅(qū)動的反彈。港股互聯(lián)網(wǎng)作為港股代表性指數(shù)最大的權(quán)重板塊，其宏觀貝塔屬性不斷增加，可以根據(jù)影響風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變量來波段操作，當(dāng)前估值再度回到低點(diǎn)，截至5月19日，互聯(lián)網(wǎng)預(yù)測PE為21.02倍，再度下降至2016年以來的低位519PS-TTM1.52016年以2.8%大股東減持的潛在壓力降低5(YoshimitsuGoto)表示，該公司已經(jīng)實(shí)際上出售或融出了其在阿里巴巴曾經(jīng)持有的巨額股份的所有剩余股份。圖表10：互聯(lián)網(wǎng)預(yù)測PE 圖表恒生資訊科技業(yè)PS-TTM6050403020100互聯(lián)網(wǎng)預(yù)測PE

6.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000

恒生資訊科技業(yè)PS-TTM數(shù)據(jù)來源：Datastream，整理 數(shù)據(jù)來源：，整理? 互聯(lián)網(wǎng)板塊整體增長預(yù)期穩(wěn)健，服務(wù)消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇有望帶動基本面改善。短期來看，20023Q123.0%39.1%。2023年515日2023年515日營收（百萬人民幣）營收同比增速經(jīng)調(diào)整凈利潤（百萬人民幣）經(jīng)調(diào)整凈利潤同比增速證券簡稱22Q4A23Q1E23Q2E22Q4A23Q1E23Q2E22Q4A23Q1E23Q2E22Q4A23Q1E23Q2E騰訊控股144,954146,371150,6120.5%8.0%12.4%29,71132,40834,59919.4%26.9%23.0%阿里巴巴-SW247,756210,753224,6543.3%9.3%9.5%50,33325,77238,33720.1%26.7%17.4%美團(tuán)-W60,12956,82466,45121.4%22.8%30.5%8291,7433,247--57.8%拼多多39,82032,18439,49946.2%35.3%25.6%12,1065,6519,28043.4%34.5%-13.9%網(wǎng)易-S25,35425,16325,6534.0%6.8%10.8%4,8115,6455,739-27.1%10.3%6.1%京東集團(tuán)-SW295,446242,956279,1287.1%1.4%4.3%7,6597,5917,437114.8%88.3%14.6%百度集團(tuán)-SW33,07731,14433,2360.0%9.6%12.1%5,3715,7275,55031.5%47.6%0.2%快手-W28,29224,61025,45615.8%16.8%17.3%-45-438-159---攜程集團(tuán)-S5,0278,0938,1647.4%97.0%103.5%4981,2371,23061.2%--平均97,76286,45594,76111.7%23.0%25.1%12,3649,48211,69537.6%39.1%15.0%數(shù)據(jù)來源：Factset，海外TMT團(tuán)隊(duì)整理圖表13：社零累計(jì)同比與網(wǎng)上零售額累計(jì)同比數(shù)據(jù)（%）

圖表14：游戲市場收入同比50.0040.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00500

140%億元120%億元100%80%60%40%20%2020/052020/082020/052020/082020/112021/022021/052021/082021/112022/022022/052022/082022/112023/02社零累計(jì)同比 網(wǎng)上零售額累計(jì)同比

實(shí)際銷售收入:中國移動游戲市場:當(dāng)月值當(dāng)月同比右軸數(shù)據(jù)來源：，整理 數(shù)據(jù)來源：，整理圖表15：餐飲收入的復(fù)蘇繼續(xù)加速

餐飲收入，當(dāng)月，億元，季調(diào) 按照2018-2019年平均增速推算11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23數(shù)據(jù)來源：，宏觀團(tuán)隊(duì)整理隨著監(jiān)管常態(tài)化、電商去平臺、數(shù)據(jù)安全與人工智能等方向發(fā)展，平臺極采取變革適應(yīng)環(huán)境與業(yè)務(wù)方向。阿里巴巴、京東先后宣布進(jìn)行組織架構(gòu)變革；阿里巴巴多業(yè)務(wù)啟動IPO計(jì)劃；港股科技龍頭如百度等加快布局AI等。持續(xù)高分紅的優(yōu)質(zhì)公司才能持續(xù)重估，有全球競爭力的必將“物以稀為貴”（石油石化、煤炭等的優(yōu)質(zhì)央國企龍頭。電信運(yùn)營商：5G滲透率提升，核心業(yè)務(wù)迎來增長拐點(diǎn)；數(shù)字經(jīng)濟(jì)政策支持下，云等新業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)力，疊加數(shù)字化轉(zhuǎn)型有望驅(qū)動業(yè)績長期增長；資本開支增速開始下行，疊加共建共享等，緩解成本壓力。能源：1）煤炭、原油等傳統(tǒng)能源領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)國企龍頭，其盈利的穩(wěn)定性抬升。能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變大背景下，傳統(tǒng)能源的新增供給更加克制。2）企業(yè)資本開支降低，大宗商品價(jià)格和行業(yè)利潤形成某種程度的壟斷，帶來充沛的現(xiàn)金流，可用于分紅的比例大幅提高。3）2023年歐美經(jīng)濟(jì)衰退對全球能源價(jià)格有負(fù)面影響，但中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+美歐庫存低位，需求的影響沖擊，不足以影響供給端的控制。地產(chǎn)建筑率有望持續(xù)提升，伴隨中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，基本面穩(wěn)健向好、估值低，