證券研究報(bào)告姓名：丁丹(分析師)om證書(shū)編號(hào)：S0880514030001姓名：趙峻峰(分析師)haojunfenggtjascom證書(shū)編號(hào)：S0880519080017044IVD估值回歸后的長(zhǎng)線(xiàn)優(yōu)質(zhì)龍頭：請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明1請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明2數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)務(wù)院，衛(wèi)健委，國(guó)泰君安證券研究請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明3數(shù)據(jù)來(lái)源：衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，國(guó)泰君安證券研究請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明4數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家醫(yī)保局，國(guó)泰君安證券研究請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明5數(shù)據(jù)來(lái)源：地方醫(yī)保局，國(guó)泰君安證券研究所列項(xiàng)目?jī)r(jià)格樂(lè)山市取三級(jí)醫(yī)院價(jià)格，贛州市取三級(jí)醫(yī)院價(jià)格請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明6請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明7%醫(yī)院門(mén)診量恢復(fù)率(同比2019年同期)醫(yī)院住院量恢復(fù)率(同比2019年同期)社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心門(mén)診恢復(fù)率(同比2019年同期)社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心住院量恢復(fù)率(同比2019年同期)注：住院量數(shù)據(jù)為衛(wèi)健委披露的當(dāng)月醫(yī)療機(jī)構(gòu)出院人次數(shù)。數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委、wind，國(guó)泰君安證券研究請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明8不同醫(yī)院類(lèi)型中，民營(yíng)醫(yī)院在門(mén)診量和住院量的恢復(fù)上均快于公立醫(yī)院，均已超疫情前水平，公立醫(yī)院住院量尚未恢復(fù)至疫情前水平。不同醫(yī)院級(jí)別中，三級(jí)醫(yī)院在門(mén)診量和住院量的恢復(fù)上均快于一、二級(jí)醫(yī)院，均已超疫情前水平，一二級(jí)醫(yī)院尚未完全恢復(fù)。門(mén)診量恢復(fù)相對(duì)于2019年住院量恢復(fù)相對(duì)于2019年125%100%100%85%75%125%100%75%整體醫(yī)院公立醫(yī)院民營(yíng)醫(yī)院三級(jí)醫(yī)院二級(jí)醫(yī)院一級(jí)醫(yī)院社區(qū)衛(wèi)生鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院服務(wù)中心89%82%83%83%82%82%97%97%%整體院公立醫(yī)院民營(yíng)醫(yī)院整體院公立醫(yī)院民營(yíng)醫(yī)院三級(jí)醫(yī)院二級(jí)醫(yī)院2022M1-11一級(jí)醫(yī)院社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心20202021數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委、wind，國(guó)泰君安證券研究請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明92018-2022年國(guó)內(nèi)醫(yī)院整體床位使用率2018-2022年國(guó)內(nèi)醫(yī)院整體床位使用率從整體和各級(jí)醫(yī)療機(jī)構(gòu)床位使用率看，2022年疫情影響大于2021年，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)影響大于等級(jí)醫(yī)院；預(yù)計(jì)2023Q1國(guó)內(nèi)醫(yī)院床位使用率尚未回到疫情前水平，非新冠診療Q2以后有望恢復(fù)，其中Q2/Q4考慮低基數(shù)效應(yīng)，同比增速或更高；2023年3-6月雖有甲流和新冠復(fù)陽(yáng)疫情，但預(yù)計(jì)對(duì)非新冠診療影響很小。22022VS2021各級(jí)醫(yī)療機(jī)構(gòu)床位使用率數(shù)據(jù)來(lái)源：衛(wèi)健委，國(guó)泰君安證券研究請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明10產(chǎn)科15.0%康復(fù)醫(yī)學(xué)科精神科瘤科膚科鼻喉傳染科兒科全科婦產(chǎn)科0.0%-10.0%產(chǎn)科15.0%康復(fù)醫(yī)學(xué)科精神科瘤科膚科鼻喉傳染科兒科全科婦產(chǎn)科0.0%-10.0%預(yù)防保健科科科0.0%急診人次數(shù)看，不管疫情前還是疫情期間，醫(yī)療美容科、腫瘤科、精神科、口腔科、傳染科、康復(fù)醫(yī)學(xué)科、眼科保持較快增長(zhǎng)。從出院人數(shù)看，不管疫情前還是疫情期間，醫(yī)療美容科、康復(fù)醫(yī)學(xué)科、精神科、腫瘤科、眼科、口腔科保持較快增長(zhǎng)15-19年門(mén)急診人次數(shù)CAGR(反映疫情前景氣度)醫(yī)療美科診科腫瘤科550%科耳鼻喉科康復(fù)傳染科皮膚兒科內(nèi)科科科保健科.0.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%19-21年門(mén)急診人次數(shù)CAGR(反映疫情影響)數(shù)據(jù)來(lái)源：響)15-19年出院人數(shù)CAGR(反映疫情前景氣度)19-21年出院人數(shù)CAGR(反映疫情影響)請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明11收入增速看，不管疫情前還是疫情期間，專(zhuān)科醫(yī)院明顯好于綜合醫(yī)院。從細(xì)分專(zhuān)科看，美容、康復(fù)、眼科、口腔不僅疫情前保持較高的景氣度，疫情期間行業(yè)增長(zhǎng)亦高于其他細(xì)分專(zhuān)科。請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明1215-21年眼科、口腔、康復(fù)等專(zhuān)科醫(yī)院患者診療人次保持10%+穩(wěn)健增長(zhǎng)。技術(shù)和消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，高端手術(shù)/服務(wù)(如屈光手術(shù)的全飛秒、ICL，口腔服務(wù)中的種植、正畸等)占比提高，帶動(dòng)客單價(jià)持續(xù)提升。請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明1322年收入YOY60%40%20%國(guó)際醫(yī)學(xué)40%康生命美年健康0%-20%0%-10%22年收入YOY60%40%20%國(guó)際醫(yī)學(xué)40%康生命美年健康0%-20%0%-10%新里程%%亞醫(yī)療醫(yī)療愛(ài)爾眼科固生堂醫(yī)療錦欣生殖療眼科醫(yī)療眼科氏眼科%0%邦制藥正眼科22年醫(yī)療服務(wù)受疫情影響較大，三星、海吉亞、錦欣、華潤(rùn)等因收購(gòu)并表貢獻(xiàn)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，從內(nèi)生增速看，腫瘤、中醫(yī)、眼科等細(xì)分專(zhuān)科需求和韌性較強(qiáng)。23年春節(jié)后，醫(yī)療服務(wù)復(fù)蘇明顯，部分前期積壓的需求釋放，23Q1增速環(huán)比回升，體檢、眼科恢復(fù)顯著，口腔待4月種植牙價(jià)格調(diào)控全面落地后，有望實(shí)現(xiàn)以?xún)r(jià)換量?？紤]22Q2和Q4受客觀因素影響較大，看好全年醫(yī)療服務(wù)恢復(fù)快速增長(zhǎng)。并購(gòu)貢獻(xiàn)增量，腫瘤、中醫(yī)、眼科韌性較強(qiáng)19-22年收入CAGR1Q1收入增速環(huán)比明顯回升，全年趨勢(shì)向好普瑞眼科愛(ài)爾眼科何氏眼科通策醫(yī)療普瑞眼科愛(ài)爾眼科何氏眼科22Q122Q222Q322Q423Q1請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明14國(guó)內(nèi)提供眼科醫(yī)療服務(wù)的機(jī)構(gòu)主要有綜合醫(yī)院眼科(門(mén)診量占比約70%)及眼科專(zhuān)科醫(yī)院(包括公立和民營(yíng)眼科專(zhuān)科醫(yī)院，民營(yíng)占比超過(guò)95%)。眼科醫(yī)療流程相對(duì)簡(jiǎn)單，更易于實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化，在跨區(qū)域的復(fù)制擴(kuò)張中，有利于發(fā)揮規(guī)優(yōu)勢(shì)的連鎖化經(jīng)營(yíng)是有效的發(fā)展模式。國(guó)內(nèi)主要的民營(yíng)眼科醫(yī)院幾乎都采取了連鎖經(jīng)營(yíng)模式，目前已經(jīng)形成一超多強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)格局，各家市場(chǎng)份額仍有較大提升空間。凈利率2022凈利潤(rùn)/億元2022門(mén)診量/人次ROE2凈利率2022凈利潤(rùn)/億元2022門(mén)診量/人次ROE2022立時(shí)間創(chuàng)立入CAGR收入/億元2022手術(shù)量/萬(wàn)2022率2022市占率2022名稱(chēng)地區(qū)員數(shù)量2022中國(guó)大陸31個(gè)省，覆蓋大部分港地區(qū)8家、美國(guó)1家、歐洲96家、東南亞13家17個(gè)省46個(gè)城市20個(gè)省20個(gè)城市，多位于省會(huì)市主要集中在遼寧省14個(gè)城市，并布局中國(guó)大陸31個(gè)省，覆蓋大部分港地區(qū)8家、美國(guó)1家、歐洲96家、東南亞13家17個(gè)省46個(gè)城市20個(gè)省20個(gè)城市，多位于省會(huì)市主要集中在遼寧省14個(gè)城市，并布局河北、四川等7個(gè)省5個(gè)省份14個(gè)城市，主要分布在地區(qū)9個(gè)省份10個(gè)大中型城市香港地區(qū)大陸5個(gè)省份9個(gè)城市，專(zhuān)注大灣區(qū)市場(chǎng)161.1 (大陸141.8)10.6%9000+醫(yī)務(wù)21056897醫(yī)務(wù)48416醫(yī)務(wù)2078359醫(yī)務(wù)1688242醫(yī)務(wù)118218.1%19.2%50.5%7%1125.187.1200329.2363家(包括醫(yī)院215家，門(mén)診148家)48.0%41.7%38.4%門(mén)都陽(yáng)16.7%.1%2.948.0%41.7%38.4%門(mén)都陽(yáng)16.7%.1%2.9%167.1(21年)97.6(21年)2.4%.3%0.7%20.1%.4%.7%29.3(21年)9.2(21年)4.6(21年)0%32.3320043%17.2620060.224家醫(yī)院3%17.2620060.21619959.60.3%35家二級(jí)1619959.60.3%8.6%頭0.7%0.4%43.9%31.0%18.8%6.1%19888.6%頭0.7%0.4%43.9%31.0%18.8%6.1%19881%104.69.94.52004————2004————香港1.612.4(大香港1.612.4(大陸5.0)內(nèi)地108位香港29位0.3%大陸20%港25.9%2012————————中心請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明15?，斞劭茷檠劭茦I(yè)務(wù)收入，單位為港元，光正眼科取眼科醫(yī)療子公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(收入、利潤(rùn))降價(jià)后原價(jià)8006004002000降價(jià)后原價(jià)8006004002000每萬(wàn)人種植牙數(shù)量4月20日，北京、廣東、山東等地正式開(kāi)始執(zhí)行種植體系統(tǒng)集采結(jié)果，并同步實(shí)施牙冠競(jìng)價(jià)掛網(wǎng)采購(gòu)價(jià)和4月20日，北京、廣東、山東等地正式開(kāi)始執(zhí)行種植體系統(tǒng)集采結(jié)果，并同步實(shí)施牙冠競(jìng)價(jià)掛網(wǎng)采購(gòu)價(jià)和醫(yī)務(wù)費(fèi)調(diào)控。降降幅市場(chǎng)價(jià)7000-8000元左右市場(chǎng)價(jià)7000-8000元左右40-50%不超過(guò)4500元體原采購(gòu)中位價(jià)體原采購(gòu)中位價(jià)1500-5000元左右平均55%900余元市場(chǎng)價(jià)300-1200元左右市場(chǎng)價(jià)300-1200元左右冠327元約50%整體費(fèi)用6000-7000元/顆約約50%整體費(fèi)用6000-7000元/顆數(shù)據(jù)來(lái)源：醫(yī)保局，中國(guó)醫(yī)療保險(xiǎn)，牙博士招股書(shū)，公司年報(bào)，國(guó)泰君安證券研究每萬(wàn)人種植牙數(shù)量遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家中國(guó)美國(guó)德國(guó)意大利西班牙韓國(guó)采觀望影響，通策種植牙業(yè)務(wù)增速放緩?fù)ú哚t(yī)療種植牙業(yè)務(wù)收入(百萬(wàn)元)yoy0.00400.00200.00002016201720182019202020212022請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明60%40%20%請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明17化學(xué)發(fā)光是近年來(lái)IVD領(lǐng)域規(guī)模最大、新增品種最多的細(xì)分領(lǐng)域，市場(chǎng)規(guī)模約400億元，行業(yè)增速預(yù)計(jì)在10%左右，國(guó)產(chǎn)化率約30%。國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)：22年受疫情客觀影響，Q2和Q4常規(guī)診斷診療量和檢驗(yàn)需求有所回落，國(guó)產(chǎn)龍頭裝機(jī)和收入仍然取得較快增長(zhǎng)；23年春節(jié)以來(lái)，醫(yī)療終端診療量恢復(fù)帶動(dòng)試劑恢復(fù)上量，各廠家裝機(jī)數(shù)量增加，高速機(jī)突破三級(jí)醫(yī)院，國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速，國(guó)產(chǎn)龍頭發(fā)光收入有望恢復(fù)快速增長(zhǎng)。海外業(yè)持續(xù)突破：深耕海外市場(chǎng)的國(guó)產(chǎn)龍頭持續(xù)突破高端客戶(hù)群，22年新產(chǎn)業(yè)發(fā)光海外收入9.7億元(+26%)，邁瑞發(fā)光海外收入4.8億元(+55%)。集采對(duì)光腳企業(yè)提升份額或是一次機(jī)遇：2023年3月1日，國(guó)家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于做好2023年醫(yī)藥集中采購(gòu)和價(jià)格管理工作的通知》，要求繼續(xù)探索體外診斷試劑集采，并將由安徽省牽頭開(kāi)展體外診斷試劑省際聯(lián)盟采購(gòu)。發(fā)光龍頭疫情下仍然保持穩(wěn)健增長(zhǎng)國(guó)內(nèi)發(fā)光收入(億元)50邁瑞安圖邁克亞輝龍新產(chǎn)業(yè)邁瑞安圖邁克亞輝龍2019202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：醫(yī)保局，中國(guó)醫(yī)療保險(xiǎn)，牙博士招股書(shū)，公司年報(bào)，國(guó)泰君安證券研究性受疫情影響，增速有望回升收入增速60%50%40%30%20%10%%2020202120222023Q1邁瑞新產(chǎn)業(yè)安圖邁克亞輝龍請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明1830%20%%0 30%20%%0 ICL龍頭金域醫(yī)學(xué)和迪安診斷(僅診斷服務(wù))22年常規(guī)診斷收入分別增長(zhǎng)6%和15%，疫情影響下顯著高于醫(yī)療終端診療量增長(zhǎng)，表現(xiàn)出更強(qiáng)經(jīng)營(yíng)韌性。23Q別實(shí)現(xiàn)20%和26%的增長(zhǎng)。ICLQQ收賬款連續(xù)2個(gè)季度環(huán)比下降。國(guó)產(chǎn)國(guó)產(chǎn)ICL龍頭常規(guī)診斷業(yè)務(wù)恢復(fù)快速增長(zhǎng)金域常規(guī)診斷收入增速迪安常規(guī)診斷收入增速全國(guó)公立醫(yī)院檢查收入增速40%2017201820192020202120222023Q1數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，衛(wèi)健委，國(guó)泰君安證券研究國(guó)產(chǎn)國(guó)產(chǎn)ICL龍頭應(yīng)收賬款邊際好轉(zhuǎn)金域應(yīng)收賬款及票據(jù)(億元)金域信用減值損失占應(yīng)收比重迪安應(yīng)收賬款及票據(jù)(億元)迪安信用減值損失占應(yīng)收比重2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明19肝功生化類(lèi)檢測(cè)試劑省際聯(lián)盟集中帶量采購(gòu)公告 (第1肝功生化類(lèi)檢測(cè)試劑省際聯(lián)盟集中帶量采購(gòu)公告 (第1號(hào))(第2肝功生化類(lèi)檢測(cè)試劑省際聯(lián)盟集中帶量采購(gòu)文件 (征求意見(jiàn)稿)開(kāi)展試劑信息申報(bào)工作和報(bào)送歷史采購(gòu)數(shù)據(jù)通知公示肝功生化檢測(cè)試劑企業(yè)產(chǎn)品息的通知公布中選結(jié)果應(yīng)清單江西省牽頭肝功生化試劑采購(gòu)23盟正式成立擬中選結(jié)果公通知14個(gè)肝功生化檢測(cè)醫(yī)療服務(wù)下調(diào)號(hào))2022.10.312022.11.14/292022.12.302023.06.022023.06.132023.6.15執(zhí)執(zhí)行中選結(jié)果的7月1日零時(shí)起執(zhí)選結(jié)果聯(lián)盟歷史報(bào)量聯(lián)盟歷史報(bào)量前十廠家采購(gòu)量合計(jì)占比68%深圳邁瑞,其他,32中生北控,中元匯吉,美康生物,2.5%九強(qiáng)迪瑞醫(yī)療,邁克生物,生物,安圖生物,貝克曼,2.6%3.6%3.9%4.2%5.6%5報(bào)量前十廠家中選率較高，龍頭份額有望繼續(xù)提升0A組中選數(shù)B組中選數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：江西省醫(yī)保局，國(guó)泰君安證券研究采平均降幅68.64%，其中低密度脂蛋白降4%，聯(lián)盟省可節(jié)約資金20億元作，鞏固肝功生化類(lèi)檢測(cè)試劑集采降價(jià)果好2023年醫(yī)藥集中采