.實(shí)用文檔.公司理財(cái)概況一、什么是公司金融〔公司理財(cái)〕任何類型的公司都需要解決三個(gè)問(wèn)題：1.公司的稀缺資源應(yīng)如何分配？2.投資工程的融資來(lái)源是什么？3.公司的投資收益應(yīng)該分配多少給所有者，有多少進(jìn)行再投資？公司理財(cái)?shù)囊饬x，或者說(shuō)，公司理財(cái)中最令人振奮的局部在于，財(cái)務(wù)理論提供給利益相關(guān)者用于理解每天發(fā)生在身邊的理財(cái)事件，以及對(duì)將來(lái)做出合理預(yù)期的分析框架方面的能力為多少……〔愛(ài)斯華斯·達(dá)莫德倫〕；公司理財(cái)理論以及由此推導(dǎo)出的模型，應(yīng)該成為理解、分析和解決理財(cái)問(wèn)題的工具。公司金融是考察公司如何有效地利用各種融資渠道，獲得最低本錢的資金來(lái)源，并形成適宜的資本結(jié)構(gòu)。它會(huì)涉及到現(xiàn)代公司制度中的一些諸如委托—代理結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)安排、企業(yè)制度和性質(zhì)等深層次的問(wèn)題。二、公司金融的研究對(duì)象-----企業(yè)組織形態(tài)個(gè)人所有制企業(yè)〔SoleProprietorship〕個(gè)人所有制企業(yè)是一個(gè)人擁有的企業(yè)。根本特征如下：1.不支付公司所得稅，只繳納個(gè)人所得稅2.設(shè)立程序簡(jiǎn)單，設(shè)立費(fèi)用不高4.企業(yè)的存續(xù)期受制于業(yè)主本人的生命期◆合伙制企業(yè)合伙制企業(yè)是一種有兩個(gè)或兩個(gè)以上的個(gè)人充當(dāng)所有者的商業(yè)組織形式。分類：◆一般合伙制企業(yè)〔GeneralPartnership〕每個(gè)合伙人都對(duì)企業(yè)的債務(wù)負(fù)有無(wú)限連帶責(zé)任；每一個(gè)合伙人的行為都代表整個(gè)企業(yè)而不是其個(gè)人。◆有限合伙制企業(yè)〔LimitedPartnership〕這種企業(yè)允許一個(gè)或多個(gè)合伙人僅以自己投入的資本額對(duì)債務(wù)承當(dāng)有限的責(zé)任。至少有一人是一般合伙人有限合伙人不參與企業(yè)管理◆公司制企業(yè)〔Corporation〕公司是在法律上獨(dú)立于所有者的商業(yè)組織形式。根本特征：股份容易轉(zhuǎn)讓◆具有無(wú)限存續(xù)期◆所有者責(zé)任僅以其投資額◆利潤(rùn)雙重征◆設(shè)立程序復(fù)雜舉例吉爾諾擁有一家企業(yè)賺得$100000稅前收益。她想得到這些收益并自己花費(fèi)。假設(shè)一個(gè)簡(jiǎn)化的稅制，公司所得稅為34%，個(gè)人所得稅為28%。按附屬這些稅金的金額計(jì)算，比擬單一業(yè)主制和公司制下的全部稅率。我國(guó)的公司類型有限責(zé)任公司股份國(guó)有獨(dú)資公司三、公司金融的主要研究?jī)?nèi)容〔一〕長(zhǎng)期投資管理——資本預(yù)算CapitalBudgeting即固定資產(chǎn)的投資決策過(guò)程資本預(yù)算的典型特點(diǎn)：支出金額巨大；投資回收期長(zhǎng)這局部?jī)?nèi)容對(duì)財(cái)務(wù)管理者來(lái)說(shuō)至關(guān)重要〔二〕長(zhǎng)期籌資管理——資本結(jié)構(gòu)CapitalStructure企業(yè)長(zhǎng)期資本的籌集方式內(nèi)部籌資；留存收益〔盈余公積與未分配利潤(rùn)〕與折舊就內(nèi)部籌資而言，股利的分配直接影響著未分配利潤(rùn)，在投資總額一定時(shí)，支付的股利→未分配利潤(rùn)→外部融資額。◆外部籌資：直接融資〔銀行貸款〕與間接融資〔債務(wù)籌資與股票籌資〕就外部籌資而言，債務(wù)資本風(fēng)險(xiǎn)大，本錢小，權(quán)益資本風(fēng)險(xiǎn)小，本錢大。對(duì)財(cái)務(wù)管理者來(lái)說(shuō)，必須在風(fēng)險(xiǎn)高但本錢低的債務(wù)資本與風(fēng)險(xiǎn)低但本錢高的權(quán)益資本之間進(jìn)行權(quán)衡，這就是確定資本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題?！踩碃I(yíng)運(yùn)資本管理——NWC管理NetWorkingCapitalMana營(yíng)運(yùn)資本管理主要側(cè)重于流動(dòng)資產(chǎn)管理和為維持流動(dòng)資產(chǎn)而進(jìn)行的籌資活動(dòng)管理，即對(duì)列示在資產(chǎn)負(fù)債表上方有關(guān)內(nèi)容的管理。財(cái)務(wù)管理框架小結(jié)：公司金融將圍繞著三C展開(kāi)：CorporateBudgeting資本預(yù)算CapitalStructure資本結(jié)構(gòu)CorporateGovernance公司控制因?yàn)榍皟蓚€(gè)“C〞代表了財(cái)務(wù)管理學(xué)最核心的思想，而后一個(gè)“C〞那么是當(dāng)前實(shí)用性最強(qiáng)的內(nèi)容公司金融的理論工具：現(xiàn)值財(cái)務(wù)報(bào)表分析資本本錢風(fēng)險(xiǎn)和收益五、公司理財(cái)?shù)哪繕?biāo)：學(xué)習(xí)要求：〔一〕公司理財(cái)?shù)哪繕?biāo)思考：企業(yè)經(jīng)營(yíng)的目標(biāo)是什么？或者說(shuō)企業(yè)經(jīng)營(yíng)要到達(dá)什么目的？經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)企業(yè)〔廠商〕下的定義是：追求“利潤(rùn)最大化〞的經(jīng)濟(jì)組織，即企業(yè)經(jīng)營(yíng)的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)“利潤(rùn)最大化〞，那么企業(yè)理財(cái)?shù)哪繕?biāo)是否也是“利潤(rùn)最大化〞呢？利潤(rùn)最大化收入最大化管理目標(biāo)社會(huì)福利股東財(cái)富最大化思考會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)有何不同從研究的對(duì)象來(lái)看財(cái)務(wù)〔Finance〕研究的是“錢〞會(huì)計(jì)〔Accounting〕研究的是“帳〞2.財(cái)務(wù)側(cè)重于確定價(jià)值和進(jìn)行決策，著眼于未來(lái)；會(huì)計(jì)一般是從歷史的角度，主要核算過(guò)去的活動(dòng)?！捕忱麧?rùn)最大化與股東財(cái)富最大化：哪個(gè)更好？■利潤(rùn)最大化〔ProfitMaximization〕利潤(rùn)是會(huì)計(jì)體系的產(chǎn)物利潤(rùn)容易被調(diào)整容易使管理層追求短期行為■股東財(cái)富最大化〔Stockholders’WealthMaximization〕理由：股東對(duì)企業(yè)收益具有剩余要求權(quán)，這種剩余要求權(quán)賦予股東的權(quán)利、義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)、收益都大于公司的債權(quán)人、經(jīng)營(yíng)者和其他員工。因此，在確定公司財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)時(shí)，應(yīng)從股東的利益出發(fā)，選擇股東財(cái)富最大化。載體：在股份制經(jīng)濟(jì)條件下，股東財(cái)富是由其所持有的股票數(shù)量和股票市場(chǎng)價(jià)格兩方面決定的，在股票數(shù)量一定的前提下，當(dāng)股票價(jià)格到達(dá)最高時(shí)，股東財(cái)富也到達(dá)最大。因此，股票價(jià)格最大化是載體。說(shuō)明1.選擇股票價(jià)格最大化作為股東財(cái)富最大化的具體目標(biāo)是因?yàn)樗紤]了所有影響財(cái)務(wù)決策的因素。〔股票的內(nèi)在價(jià)值是按照風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率折現(xiàn)后的現(xiàn)值，因而股票市價(jià)能夠考慮取得收益的時(shí)間因素和風(fēng)險(xiǎn)因素。〕2.股票價(jià)格的變動(dòng)不只是公司業(yè)績(jī)的反映，許多因素都會(huì)影響股價(jià)，要把某一特定的股價(jià)變化與某一財(cái)務(wù)決策相聯(lián)系幾乎是不可能的?！参覀兊闹埸c(diǎn)是其他的因素不變，我們的財(cái)務(wù)決策對(duì)股價(jià)會(huì)有什么樣的影響。〕結(jié)論：公司財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是使股東財(cái)富最大化，即股價(jià)最大化。Maximizationthepriceofafirm’scommonstock六、公司的運(yùn)營(yíng)〔一〕所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的別離〔二〕委托代理理論〔三〕公司治理〔四〕公司理財(cái)和財(cái)務(wù)經(jīng)理的作用★代理問(wèn)題〔agencyproblem〕在現(xiàn)代公司制下，委托代理關(guān)系主要表現(xiàn)為三個(gè)關(guān)系人：股東、債權(quán)人和經(jīng)理人委托-代理理論在1976年第10期的?金融經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志?上詹森和麥克林發(fā)表了?企業(yè)理論：管理行為，代理本錢和所有權(quán)結(jié)構(gòu)?。涉及到企業(yè)資源的提供者和使用者之間的契約關(guān)系。代理問(wèn)題重要表現(xiàn)之一是，管理者存在支出偏好。代理本錢區(qū)分為監(jiān)督本錢、守約本錢和剩余本錢。●股東與經(jīng)營(yíng)者之間的委托—代理關(guān)系▲產(chǎn)生原因：資本所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的別離委托代理雙方的目標(biāo)函數(shù)不一致委托代理雙方存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱▲解決方法：鼓勵(lì)&約束●股東與債權(quán)人之間的委托—代理關(guān)系▲產(chǎn)生原因：股東與債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱股東與債權(quán)人之間的信息不對(duì)稱▲解決方法：降低債券投資的支付價(jià)格或提高利率在債務(wù)契約中增加各種限制性條款小結(jié)：現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定性和代理關(guān)系的復(fù)雜性，決定了契約各方存在著利益不平衡，由此決定了契約的訂立、監(jiān)督和執(zhí)行在客觀上需要建立一系列管理機(jī)制，促使代理人采取適當(dāng)?shù)男袆?dòng)。所有這些都要支付一定的代價(jià)，即代理本錢；而代理本錢的存在必然會(huì)抵減股東財(cái)富，影響公司財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。七、公司理財(cái)?shù)脑敲丛敲?風(fēng)險(xiǎn)與收益相權(quán)衡的原那么對(duì)額外的風(fēng)險(xiǎn)需要有額外的收益進(jìn)行補(bǔ)償原那么2貨幣的時(shí)間價(jià)值原那么今天的一元錢比未來(lái)的一元錢更值錢。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中這一概念是以時(shí)機(jī)本錢表示的原那么3價(jià)值的衡量要考慮的是現(xiàn)金而不是利潤(rùn)現(xiàn)金流是企業(yè)所收到的并可以用于再投資的現(xiàn)金；而按權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的會(huì)計(jì)利潤(rùn)是賺得收益而不是手頭可用的現(xiàn)金。原那么4增量現(xiàn)金流量原那么在確定現(xiàn)金流量時(shí)，只有增量現(xiàn)金流是與工程的決策相關(guān)的，它是作為一項(xiàng)結(jié)果發(fā)生的現(xiàn)金流量與沒(méi)有該項(xiàng)決策時(shí)原現(xiàn)金流的差。原那么5在競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)上沒(méi)有利潤(rùn)特別高的工程尋找有利可圖的投資時(shí)機(jī)的第一個(gè)要素是理解它們?cè)诟?jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)上是如何存在的，其次，公司要著眼于創(chuàng)造并利用競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)上的不完善之處，而不是去考察那些看起來(lái)利潤(rùn)很大的新興市場(chǎng)和行業(yè)。原那么6資本市場(chǎng)效率原那么市場(chǎng)是靈敏的，價(jià)格是合理的。在資本市場(chǎng)上頻繁交易的金融資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格反映了所有可獲得的信息，而且面對(duì)“新〞信息能完全迅速地做出調(diào)整。原那么7代理問(wèn)題代理問(wèn)題的產(chǎn)生原自所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的別離，盡管公司的目標(biāo)是使股東財(cái)富最大化，但在現(xiàn)實(shí)中，代理問(wèn)題會(huì)阻礙這一目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，人們往往花費(fèi)很多時(shí)間來(lái)監(jiān)督管理者的行為，并試圖使他們的利益與股東的利益相一致。原那么8納稅影響業(yè)務(wù)決策估價(jià)過(guò)程中相關(guān)的現(xiàn)金流應(yīng)該是稅后的增量現(xiàn)金流。評(píng)價(jià)新工程時(shí)必須考慮所得稅，投資收益要在稅后的根底上衡量；否那么公司就不能正確地把握工程的增量現(xiàn)金流。原那么9風(fēng)險(xiǎn)分為不同的類別人們常說(shuō)“不要把所有的雞蛋放到一個(gè)籃子里〞。分散化是好的事件與不好的事件相互抵消，從而在不影響預(yù)期收益的情況下降低整體的不確定性。當(dāng)我們觀察所有的工程和資產(chǎn)時(shí)，會(huì)發(fā)現(xiàn)有一些風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)分散化消除，有一些那么不能。原那么10道德行為就是要做正確的事情，而在金融業(yè)中處處存在著道德困惑。第二章財(cái)務(wù)報(bào)表分析學(xué)習(xí)要求：一、財(cái)務(wù)報(bào)表分析的目的〔一〕債權(quán)人關(guān)心企業(yè)是否具有歸還債務(wù)的能力。公司為什么需要額外籌集資金？公司還本付息所需要資金的可能來(lái)源是什么？公司對(duì)于以前的短期和長(zhǎng)期借款是否按期歸還？公司將來(lái)在哪些方面還需要借款？〔二〕投資人關(guān)心是否能增加自己的財(cái)富。公司當(dāng)前和長(zhǎng)期的收益水平上下，以及公司收益是否容易受重大變動(dòng)的影響？目前的財(cái)務(wù)狀況如何？公司資本結(jié)構(gòu)決定的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬如何？與其他競(jìng)爭(zhēng)者相比，公司出于何種地位？〔三〕政府機(jī)構(gòu)目的是為了履行政府各部門的監(jiān)督管理職責(zé)。〔四〕經(jīng)理人員關(guān)心公司的財(cái)務(wù)狀況、盈利能力和持續(xù)開(kāi)展的能力。其目的是發(fā)現(xiàn)公司管理當(dāng)中的問(wèn)題，為公司經(jīng)營(yíng)提供決策參考。二、根本財(cái)務(wù)報(bào)表〔一〕資產(chǎn)負(fù)債表〔theBalanceSheet〕資產(chǎn)=負(fù)債+所有者權(quán)益資產(chǎn)負(fù)債表的左方〔資產(chǎn)的運(yùn)用〕：1流動(dòng)資產(chǎn)2固定資產(chǎn)3其他資產(chǎn)▲分析資產(chǎn)負(fù)債表應(yīng)注意的幾個(gè)問(wèn)題●資產(chǎn)的流動(dòng)性企業(yè)防止財(cái)務(wù)困境的可能性與其資產(chǎn)流動(dòng)性有關(guān)企業(yè)投資于流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)以犧牲盈利性為代價(jià)●資產(chǎn)計(jì)價(jià)企業(yè)資產(chǎn)的會(huì)計(jì)價(jià)值是按賬面價(jià)值，而賬面價(jià)值按照歷史本錢計(jì)價(jià)〔二〕損益表〔theIncomeStatement〕收入-費(fèi)用=盈利營(yíng)業(yè)收入+營(yíng)業(yè)外收入-費(fèi)用-所得稅=盈利通常有以下局部組成：1.經(jīng)營(yíng)活動(dòng)局部2融資活動(dòng)局部3對(duì)利潤(rùn)課征的所得稅局部4凈利潤(rùn)局部〔通常以每股收益表示〕▲分析損益表應(yīng)注意的幾個(gè)問(wèn)題：●公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)那么：銷售收入不等于現(xiàn)金流入●非現(xiàn)金工程：折舊及遞延稅款不是現(xiàn)金流出●時(shí)間和本錢：從短期來(lái)看，費(fèi)用分為固定費(fèi)用和變動(dòng)費(fèi)用從長(zhǎng)期來(lái)看，費(fèi)用分為產(chǎn)品本錢和期間費(fèi)用〔三〕現(xiàn)金流量表〔StatementofCashFlows〕現(xiàn)金持有量變化=現(xiàn)金流入-現(xiàn)金流出現(xiàn)金流量表通常將現(xiàn)金流變化歸納為以下三類企業(yè)活動(dòng)：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)和融資活動(dòng)。相應(yīng)的，現(xiàn)金流按來(lái)源可以劃分為經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流投資活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流融資活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流1.現(xiàn)金流量表編制的直接法經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流；+從客戶處收取的現(xiàn)金-支付給供給商的貨款-經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金費(fèi)用支出-現(xiàn)金納稅支出投資活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流；+資產(chǎn)出售收入〔投資收益〕-投資支出融資活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流：+發(fā)行新股所得資金+新發(fā)行債券或貸款-償債支出〔包括利息支出〕-支付股東紅利2.現(xiàn)金流量表編制的間接法〔凈利潤(rùn)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的關(guān)系〕經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流=凈利潤(rùn)+折舊和攤銷-凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額〔需要做出相應(yīng)的調(diào)整，NWC不包括現(xiàn)金〕3財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量法定會(huì)計(jì)報(bào)表中的現(xiàn)金流量表說(shuō)明了現(xiàn)金及其等價(jià)物是如何發(fā)生變動(dòng)的。這里我們從理財(cái)〔即財(cái)務(wù)〕的角度來(lái)討論現(xiàn)金流量。首先需要明確兩點(diǎn)：現(xiàn)金流量不同于凈營(yíng)運(yùn)資本現(xiàn)金流量不同于凈利潤(rùn)◆資產(chǎn)價(jià)值(A)=負(fù)債價(jià)值(B)+權(quán)益價(jià)值(S)即CF(A)≡CF(B)+CF(S)CF(A)－資產(chǎn)的現(xiàn)金流〔企業(yè)從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中得到的現(xiàn)金流〕CF(B)－負(fù)債的現(xiàn)金流〔流向企業(yè)債權(quán)人的現(xiàn)金流量〕CF(S)－權(quán)益的現(xiàn)金流〔流向權(quán)益投資者的現(xiàn)金流量〕◆財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量的一般格式▲企業(yè)現(xiàn)金流量——CF(A)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量〔息稅前利潤(rùn)＋折舊－當(dāng)期稅款〕資本性支出〔固定資產(chǎn)的取得－固定資產(chǎn)的出售〕凈營(yíng)運(yùn)資本的增加▲企業(yè)流向投資者的現(xiàn)金流量——CF(B)＋CF(S)債務(wù)〔利息＋到期本金－長(zhǎng)期債務(wù)融資〕權(quán)益〔股利＋股票回購(gòu)－新權(quán)益融資〕◆自由現(xiàn)金流量企業(yè)的總現(xiàn)金流量，是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量，經(jīng)過(guò)資本性支出和凈營(yíng)運(yùn)資本支出調(diào)整后的現(xiàn)金流量。它也被稱為自由現(xiàn)金流量，即：為盈利工程融資后剩余的現(xiàn)金流量。二、財(cái)務(wù)報(bào)表分析財(cái)務(wù)報(bào)表分析的核心思想是比擬。主要方法是：百分比分析和比率分析〔一〕財(cái)務(wù)報(bào)表百分比分析方法這是一種把常規(guī)的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表工程表示為百分比進(jìn)行財(cái)務(wù)分析的方法。結(jié)構(gòu)百分比法〔Common-sizeAnalysis〕定基百分比法〔Common-base-yearAnalysis〕1.結(jié)構(gòu)百分比分析方法采用這種方法時(shí)將所有資產(chǎn)負(fù)債表工程都除以資產(chǎn)總額，而所有的損益表工程都除以銷售凈額或營(yíng)業(yè)收入。2.定基百分比分析方法采用這種方法將基期年份的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表的所有工程設(shè)為100%，而以后年度財(cái)務(wù)報(bào)表工程表示為其相當(dāng)于基數(shù)額的百分比?！捕池?cái)務(wù)報(bào)表比率分析短期償債能力比率(LiquidityRatios)營(yíng)運(yùn)能力比率(ActivityRatios)財(cái)務(wù)杠桿比率(LeverageRatios)盈利能力比率(ProfitabilityRatios)市場(chǎng)價(jià)值比率(MarketValueRatios)1.短期償債能力比率〔1〕流動(dòng)比率〔CurrentRatio〕〔2〕速動(dòng)比率〔AcidTest/QuickRatio〕2.營(yíng)運(yùn)能力比率〔1〕應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率〔AccountsReceivableTurnoverRatio〕應(yīng)收賬款平均回收期〔AverageCollectionPeriod----ACP〕〔2〕存貨周轉(zhuǎn)率〔InventoryTurnoverRatio〕存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)〔DaysinInventory〕〔3〕總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率〔TotalAssetsTurnoverRatio〕3.財(cái)務(wù)杠桿比率負(fù)債比率〔DebtRatio〕權(quán)益乘數(shù)〔EquityMultiplier〕負(fù)債-權(quán)益比〔Debt-EquityRatio〕4.盈利能力比率〔1〕與銷售額有關(guān)的盈利能力比率銷售利潤(rùn)率〔ProfitMargin--PM〕銷售利潤(rùn)率反映了企業(yè)以較低的本錢或較高的價(jià)格提供產(chǎn)品和勞務(wù)的能力。銷售凈利潤(rùn)率銷售總利潤(rùn)率〔2〕與投資額有關(guān)的盈利能力比率資產(chǎn)收益率〔ReturnonAssets〕資產(chǎn)收益率指標(biāo)衡量的是企業(yè)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。資產(chǎn)總收益率〔ROAEBIT〕資產(chǎn)凈收益率〔ROAnet〕ROA的分解：〔3〕與凈投資有關(guān)的盈利能力比率權(quán)益資本收益率〔ReturnonEquity〕ROE例題〔單位:$)公司A公司B總資產(chǎn)10001000債務(wù)〔利率10%〕0600股東權(quán)益1000400營(yíng)業(yè)利潤(rùn)140(60)140(60)利息費(fèi)用0(0)60(60)凈利潤(rùn)140(60)80(0)當(dāng)ROA=14%時(shí)，ROEa=14%ROEb=20%當(dāng)ROA=6%時(shí)，ROEa=6%ROEb=0%由此分析我們可以得出公司權(quán)益資本收益率ROE的決定因素有兩個(gè)1.公司的ROA(EBIT)與債務(wù)利率之差；2.公司的債務(wù)資本與權(quán)益資本結(jié)構(gòu)。值得注意的問(wèn)題上述公式是在舉例的根底上得出的，該公式?jīng)]有考慮所得稅因素〔即為簡(jiǎn)化起見(jiàn)假設(shè)所得稅為零〕，當(dāng)考慮所得稅因素時(shí)該公式可以表示為小結(jié)：有關(guān)ROE的計(jì)算：5.市場(chǎng)價(jià)值比率首先必須澄清以下幾個(gè)概念：每股市價(jià)&每股收益每股股利&每股賬面價(jià)值市盈率〔P/ERatio〕股利收益率〔DividendYield〕市值面值比〔M/BRatio〕第三章價(jià)值衡量一．貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值〔theTimeValueofMoney〕，是指貨幣在不同的時(shí)點(diǎn)上具有不同的價(jià)值，貨幣經(jīng)歷一定時(shí)間的投資和再投資所增加的價(jià)值?！簿唧w表現(xiàn)為利息〕單利〔SimpleInterest〕與復(fù)利〔CompoundInterest〕終值與現(xiàn)值終值〔FutureValue〕，是現(xiàn)在的一個(gè)或多個(gè)現(xiàn)金流量相當(dāng)于未來(lái)時(shí)點(diǎn)的價(jià)值?，F(xiàn)值〔PresentValue〕，是未來(lái)的一個(gè)或多個(gè)現(xiàn)金流量相當(dāng)于現(xiàn)在時(shí)刻的價(jià)值。貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型〔DCFModel〕4.年金〔Annuity〕，指在一定期限內(nèi)預(yù)計(jì)每期都發(fā)生的一系列等額現(xiàn)金流量。如分期付款賒購(gòu)，分期歸還貸款、發(fā)放養(yǎng)老金、支付租金、提取折舊等都屬于年金收付形式。后付年金〔OrdinaryAnnuity〕也稱普通年金指一定時(shí)期每期期末發(fā)生的等額現(xiàn)金流量?！?〕后付年金的現(xiàn)值

后付年金現(xiàn)值是指一定時(shí)期內(nèi)每期期末收付款項(xiàng)的復(fù)利現(xiàn)值之和?！?〕后付年金的終值

后付年金終值是指一定時(shí)期內(nèi)每期期末等額收付款項(xiàng)的復(fù)利終值之和先付年金〔AnnuityDue〕也稱即期年金先付年金指一定時(shí)期每期期初發(fā)生的等額現(xiàn)金流量〔1〕先付年金的現(xiàn)值

先付年金現(xiàn)值是指一定時(shí)期內(nèi)每期期初收付款項(xiàng)的復(fù)利現(xiàn)值之和?！?〕先付年金的終值

先付年金終值是指一定時(shí)期內(nèi)每期期初收付款項(xiàng)的復(fù)利終值之和遞延年金指間隔假設(shè)干期后才發(fā)生系列等額的收付款項(xiàng)。永續(xù)年金〔Perpetuity〕指期數(shù)為無(wú)窮的普通年金。永續(xù)年金的現(xiàn)值：公式：永續(xù)年金的現(xiàn)值=C/r二．貨幣的時(shí)間價(jià)值計(jì)算用貼現(xiàn)現(xiàn)金流分析方法〔DCFAnalysis〕假設(shè)1：預(yù)期現(xiàn)金流量是確定的〔即不存在風(fēng)險(xiǎn)〕；假設(shè)2：所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在期末(除非特別說(shuō)明)〔一〕終值與現(xiàn)值1.終值公式V0——年初投資額，即現(xiàn)值n——復(fù)利計(jì)息年限i——年利率Vn——投資n年后的終值(1+i)——終值系數(shù)，用FVIF〔i,n〕表示2.現(xiàn)值公式Vn——年末的終值n——將來(lái)值發(fā)生的年限i——貼現(xiàn)率V0——將來(lái)值的現(xiàn)值1/(1+i)——現(xiàn)值系數(shù)，用PVIF〔i,n〕表示〔二〕年金的現(xiàn)值與終值1.后付年金的終值后付年金的現(xiàn)值2.先付年金的終值先付年金的現(xiàn)值先付年金與后付年金的關(guān)系三．金融證券的估價(jià)：金融證券估價(jià)的根本步驟估計(jì)未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流Ct—包括現(xiàn)金流的數(shù)量、持續(xù)時(shí)間和風(fēng)險(xiǎn)；決定投資者要求的收益率k—表達(dá)投資者的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度◆計(jì)算資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值—貼現(xiàn)債券的例子債券是借款者承當(dāng)某一確定金額債務(wù)的憑證。假設(shè)Beck公司發(fā)行期限為30年、面額為$1000的債券，票面利率為12%，利息每年支付一次。債券的面值〔facevalue〕債券的票面利息〔coupon〕票面利率〔couponrate〕債券的到期期限〔maturity〕一、債券的特征◆除永續(xù)債券外一般的債券屬于債務(wù)性證券二、債券的類型●按到期期限分為長(zhǎng)期債券和短期債券●按擔(dān)保品分為票據(jù)、信用債券和債券●按發(fā)行人分為政府債券和企業(yè)債券●按利率分為零息債券、浮動(dòng)利率債券和固定利率債券●債券的創(chuàng)新：收益?zhèn)?、可轉(zhuǎn)換債券和退回債券三、債券估價(jià)模型附息債券r—第t年的利息F—債券到期時(shí)歸還金額,即債券的面值P—債券的理論價(jià)值，即現(xiàn)值n—債券的期限i—債券投資者要求的收益率,或市場(chǎng)利率例題1某公司方案發(fā)行10年期的債券，該債券的年票面利率是8%，面值為$1000。每年支付一次利息，10年到期后某公司支付給債券持有人＄1000。問(wèn)這張債券的價(jià)值是多少？第一步：估計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量；1.每年的債券利息：r=$1000×8%=$802.10年到期時(shí)歸還的本金：F=$1000第二步：計(jì)算利息的年金現(xiàn)值和債券面值的現(xiàn)值1.利息的年金現(xiàn)值=80×2.債券面值的現(xiàn)值=1000×〔PVIF8%，10〕=第三步：將這兩局部相加債券總價(jià)值=＄536.81+＄463.19=1000美元例題2Sun公司的債券將于7年后到期，面值1000美元，票面利率8%，每半年付息一次。假設(shè)投資者要求10%的收益率，那么該債券的價(jià)值是多少？一次還本付息債券到期時(shí)一次性支付本金和利息，其價(jià)值為按票面利率計(jì)算出來(lái)的本利和再按市場(chǎng)利率進(jìn)行貼現(xiàn)計(jì)算的復(fù)利現(xiàn)值例題某債券面值1000元，期限5年，票面利率為8%，市場(chǎng)利率為6%，到期一次還本付息，其發(fā)行時(shí)的理論價(jià)格是多少？如果該債券持有2年，那么其在第三年的理論價(jià)格為多少？零息債券不支付任何利息的債券。每年的隱含利息等于該年中債券價(jià)值的變動(dòng)額。零息債券收益率〔YieldtoZero-couponBonds〕=例題某債券面值1000元，期限5年，不計(jì)利息，到期一次還本，假設(shè)市場(chǎng)利率為8%，該債券價(jià)格為多少時(shí)才值得投資購(gòu)置？四、債券的預(yù)期收益率1.到期收益率〔YieldtoMaturity---YTM〕債券按當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)置并持有至到期日所產(chǎn)生的收益率。用當(dāng)前的債券市場(chǎng)價(jià)格〔P0〕計(jì)算出來(lái)貼現(xiàn)率，即為市場(chǎng)對(duì)該債券的預(yù)期收益率i，又稱為到期收益率。2.持有期收益率〔Holding-periodYield〕是使債券的市場(chǎng)價(jià)格等于從該資產(chǎn)的購(gòu)置日到賣出日的全部?jī)衄F(xiàn)金流的折現(xiàn)率〔kh〕。例題1984年，阿拉斯加航空公司發(fā)行了一筆期限30年〔2021年到期〕、面值為1000美元，票面利率固定為6.875%的債券。1995年初，離該債券到期還有20年時(shí)，投資者要求的收益率為7.5%。對(duì)該時(shí)點(diǎn)的債券估價(jià)。3.在計(jì)算到期收益率和持有至到期收益率時(shí)，內(nèi)插法的運(yùn)用B．股票的估值一、股票的特征二、優(yōu)先股估價(jià)根據(jù)資產(chǎn)估價(jià)的一般模型和優(yōu)先股未來(lái)預(yù)期收益的特點(diǎn)，優(yōu)先股估價(jià)過(guò)程可以視為永續(xù)年金的貼現(xiàn)。三、普通股估價(jià)一般來(lái)說(shuō)，普通股股票的估價(jià)方法有三種：DCF估價(jià)方法比率估價(jià)方法期權(quán)估價(jià)方法〔一〕普通股估價(jià)的一般模型1.普通股估價(jià)——單一持有期P0—股票價(jià)值，r—股東要求的收益率D1—年底股票紅利，P1—年底的股票價(jià)格2.普通股估價(jià)——多個(gè)持有期由此可以得出普通股估價(jià)的一般模型：〔Dt—每期末的現(xiàn)金股利〕結(jié)論:普通股價(jià)值等于未來(lái)預(yù)期股利的現(xiàn)值。〔二〕股利增長(zhǎng)模型〔DGM〕股價(jià)股利←預(yù)期股利←稅后利潤(rùn)與股利政策在股利政策一定的情況下，普通股利會(huì)隨著稅后利潤(rùn)的增長(zhǎng)而增加，因而普通股估價(jià)應(yīng)考慮未來(lái)股利的預(yù)期增長(zhǎng)。1.股利零增長(zhǎng)的股票此時(shí)，D1=D2=D3=…=Dn，類似于優(yōu)先股的股利現(xiàn)金流，因而2.股利持續(xù)增長(zhǎng)的股票〔設(shè)增長(zhǎng)率為g〕D1=D0(1+g),D2=D1(1+g)1,…,Dn=D1(1+g)n-1。3.股利非持續(xù)增長(zhǎng)的股票假設(shè)股利先超常增長(zhǎng)一定的年數(shù)，其后永續(xù)以固定速度增長(zhǎng)，因而例題：Elix公司擁有一種新型的抗血栓藥，并有很快的開(kāi)展。從現(xiàn)在開(kāi)始，每股的股利為1.15美元，在以后的4年里，股利將以12%的年率增長(zhǎng)〔g1=12%〕;從那以后，股利以每年10%的比例增長(zhǎng)〔g2=10%〕，如果要求的回報(bào)率為15%，那么公司股票的現(xiàn)值是多少？說(shuō)明：1.關(guān)于股利增長(zhǎng)模型中g(shù)的估計(jì)，如果公司沒(méi)有凈投資，那么我們認(rèn)為公司下一年度的盈利與本年度是相等的；而只有當(dāng)局部盈余被保存時(shí)，凈投資才可能是正的。也就是說(shuō)股利的增長(zhǎng)來(lái)源于留存收益金額和由該留存收益帶來(lái)的報(bào)酬。明年的盈利=今年的盈利+今年的留存收益×留存收益的回報(bào)率1+g=1+留存收益率×留存收益的回報(bào)率g=留存收益率×權(quán)益資本收益率說(shuō)明：2.關(guān)于r<g或r=g的情形。當(dāng)kcs<=g時(shí)，根據(jù)股利增長(zhǎng)模型計(jì)算出來(lái)的股票價(jià)格為負(fù)數(shù)或者無(wú)窮大，這沒(méi)有經(jīng)濟(jì)學(xué)意義，因此這種估計(jì)暗含著錯(cuò)誤。大多數(shù)情況下，分析家估計(jì)在未來(lái)極有限的幾年內(nèi)g較高是正確的。但是公司不可能永遠(yuǎn)維持一種超常的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。Kcs<=g的假設(shè)錯(cuò)誤在于將g的短期估計(jì)值作為永久增長(zhǎng)率代入計(jì)算公式。小結(jié)金融證券估價(jià)的根本模型實(shí)質(zhì)就是對(duì)該金融證券未來(lái)的所有現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)。四求解貼現(xiàn)率〔各種報(bào)酬率的總稱〕已根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格知道了現(xiàn)值，卻不知道貼現(xiàn)率，即你想知道一項(xiàng)投資的期望報(bào)酬率。所有的貨幣時(shí)間價(jià)值都可以變形，求解期望報(bào)酬率。貼現(xiàn)率〔DiscountedRate〕1.要求收益率〔RequiredRateofReturn〕指吸引投資者購(gòu)置或持有某種資產(chǎn)的最低收益率，通常由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率兩局部組成。2.期望收益率〔ExpectedRateofReturn〕指投資產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流帶來(lái)的收益率，它通過(guò)對(duì)各種可能的收益率按發(fā)生概率加權(quán)平均得到。3.實(shí)際收益率〔RealizedRateofReturn〕指在一定時(shí)期內(nèi)實(shí)際獲得的收益率。例1.假定ABC銀行提供一種存單，條件是現(xiàn)在存入$7938.32，三年后支付$10000，投資于這種存單的預(yù)期收益率是多少？例2.假設(shè)將$100存入銀行，按月計(jì)息，5年后變?yōu)?181.67，年利率應(yīng)為多少？★注意：計(jì)算貼現(xiàn)率〔收益率〕需要說(shuō)明的問(wèn)題〔內(nèi)插法的運(yùn)用〕1.用內(nèi)插法〔試算法〕計(jì)算相對(duì)準(zhǔn)確的貼現(xiàn)率；設(shè)所求貼現(xiàn)率為i，所對(duì)應(yīng)的參數(shù)為m，且i1<i<i2，那么〔i1，i，i2〕與〔m1，m，m2〕之間存在的線性關(guān)系如下：例3.假設(shè)現(xiàn)在存入$2000，要想5年后得到$3200，年存款利率應(yīng)為多少？例4.假設(shè)投資者希望購(gòu)置面值為$1000，目前正以$970的價(jià)格出售、息票率為5%的債券。如果這種債券10年后到期，并將被持有至到期日，求它的預(yù)期收益率。股票的預(yù)期收益率1.優(yōu)先股收益率2.普通股預(yù)期收益率該表達(dá)式說(shuō)明，股票的預(yù)期收益率由兩局部組成一是股利收益率〔DividendYield〕，二是資本利得收益率〔CapitalGainYield〕。例題某公司現(xiàn)在的股票價(jià)格為每股49美元，下一年的股利預(yù)計(jì)為每股1.6美元。如果該公司每股股權(quán)收益為11%，利潤(rùn)的57%用于再投資，試計(jì)算該公司股票下一年度的每股收益率。習(xí)題1.某生產(chǎn)線市價(jià)為160000元，可使用5年，假定試用期滿后無(wú)殘值。如果采取租賃取得，每年年末要支付租金40000元，租期5年，市場(chǎng)資金的利率為8%。問(wèn)是投資還是租賃？2.某商品房?jī)r(jià)款總計(jì)108萬(wàn)，銀行同意向客戶提供20年的按揭貸款：客戶首次支付總房?jī)r(jià)的30%，其余局部向銀行貸款，貸款本息每年等額償付，利率為6%。問(wèn)該客戶每年年初應(yīng)向銀行支付多少款項(xiàng)？3.假設(shè)你的孩子12年后上大學(xué)時(shí)，每年學(xué)費(fèi)為20000美元。你現(xiàn)在只有10000美元進(jìn)行投資，當(dāng)利率為多少時(shí)你的投資才能夠付孩子的學(xué)費(fèi)？為簡(jiǎn)單起見(jiàn)，假定所有的學(xué)費(fèi)都在孩子入學(xué)時(shí)一次性付清4.假設(shè)你以面值購(gòu)置了某公司剛發(fā)行的債券，該債券期限為五年，面值為1000美元，每半年支付60美元利息。并且你也正考慮購(gòu)置該公司的另一種債券，該債券仍剩6年的期限，每半年支付30美元利息，面值為1000美元。那么〔1〕5年期債券的年回報(bào)率〔即有效年利率〕是多少？〔2〕如果你從〔1〕中獲得答案正好是期限為6年的債券的年回報(bào)率，你愿意為該6年支付多高的價(jià)格？5.某公司正處于高速增長(zhǎng)期，預(yù)期每股利潤(rùn)和股利在未來(lái)兩年的增長(zhǎng)率為18%，第三年為15%，之后增長(zhǎng)率恒定為6%。該公司剛支付1.15美元的股利。如果市場(chǎng)要求的收益率是12%，那么該股票現(xiàn)在的價(jià)格是多少？6.一公司的礦石儲(chǔ)藏量正逐漸減少，然而彌補(bǔ)這些減少的儲(chǔ)藏量的費(fèi)用卻逐年增加。因此，該公司的利潤(rùn)以10%的比例逐年減少。如果將要支付的股利是5美元，市場(chǎng)要求的收益率是14%，股票的價(jià)格是多少？第四章風(fēng)險(xiǎn)與收益率4.1風(fēng)險(xiǎn)與收益的度量一、風(fēng)險(xiǎn)與收益的定義公司在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中所有的財(cái)務(wù)活動(dòng)決策實(shí)際上都有一個(gè)共同點(diǎn)，即需要估計(jì)預(yù)期的結(jié)果和影響著一結(jié)果不能實(shí)現(xiàn)的可能性。一般說(shuō)來(lái)，預(yù)期的結(jié)果就是所謂的預(yù)期收益，而影響著一結(jié)果不能實(shí)現(xiàn)的可能性就是風(fēng)險(xiǎn)。所謂收益〔Return〕是指投資時(shí)機(jī)未來(lái)收入流量超過(guò)支出流量的局部?？捎脮?huì)計(jì)流表示：如利潤(rùn)額、利潤(rùn)率等可用現(xiàn)金流表示：如債券到期收益率、凈現(xiàn)值等所謂風(fēng)險(xiǎn)〔Risk〕是指預(yù)期收益發(fā)生變動(dòng)的可能性，或者說(shuō)是預(yù)期收益的不確定性1.風(fēng)險(xiǎn)是““投資發(fā)生損失的可能性〞二、單項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的度量假設(shè)一家公司現(xiàn)有100萬(wàn)美元的資金可供投資，投資期限1年，現(xiàn)有以下四個(gè)備選投資工程：國(guó)庫(kù)券——期限１年，收益率８％；公司債券——面值銷售，息票率９％，１０年期；投資工程１——本錢１００萬(wàn)美元，投資期１年；投資工程２——本錢１００萬(wàn)美元，投資期１年。投資收益的概率分布投資收益率經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生概率國(guó)庫(kù)券公司債券工程一工程二蕭條0.058.0%12.0%-3.0%-2.0%衰退0.208.0%10.0%6.0%9.0%一般0.508.0%9.0%11.0%12.0%增長(zhǎng)0.208.0%8.5%14.0%15.0%繁榮0.058.0%8.0%19.0%26.0%１．期望值——期望收益率的度量RA,i---第i種可能的收益率P(ki)----第i種可能的收益率發(fā)生的概率n----可能情況的個(gè)數(shù)２．標(biāo)準(zhǔn)差——風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)度量標(biāo)準(zhǔn)差〔StandardDeviation--SD〕是方差的平方根，通常用σ表示。RA,i---第i種可能的收益率---期望收益率Pi---RA,i發(fā)生的概率n---可能情況的個(gè)數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差提供了一種資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的量化方法，對(duì)于這一指標(biāo)，我們可作以下兩種解釋第一種解釋：給定一項(xiàng)資產(chǎn)〔或投資〕的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差，我們可以合理地預(yù)期其實(shí)際收益在“期望值加減一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差〞區(qū)間內(nèi)的概率為2/3〔約為68.26%〕。第二種解釋：根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)差可以對(duì)預(yù)期收益相同的兩種不投資的風(fēng)險(xiǎn)做出比擬。一般來(lái)說(shuō)，對(duì)期望值的偏離程度越大，期望收益率的代表性就越小，即標(biāo)準(zhǔn)差越大，風(fēng)險(xiǎn)也越大；反之亦然。4.2投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益投資組合〔Portfolio〕是指兩種或兩種以上的資產(chǎn)組成的組合，它可以產(chǎn)生資產(chǎn)多樣化效應(yīng)從而降低投資風(fēng)險(xiǎn)。一、投資組合收益的度量投資組合的預(yù)期收益率是投資組合中單個(gè)資產(chǎn)或證券預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)。舉例：Supertech公司與Slowpoke公司概率經(jīng)濟(jì)狀況SupertechSlowpoke蕭條-20%5%衰退10%20%正常30%-12%繁榮50%9%現(xiàn)構(gòu)造一個(gè)投資組合，其中：Supertech占60%，即w1=0.6;Slowpoke占40%，即w2=0.4。計(jì)算投資組合的收益第一步:計(jì)算組合中各項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益率；Supertech的預(yù)期收益率Slowpoke的預(yù)期收益率第二步:計(jì)算投資組合的期望收益率；二、投資組合風(fēng)險(xiǎn)的度量〔一〕協(xié)方差與相關(guān)系數(shù)在證券投資中，這兩個(gè)指標(biāo)用來(lái)度量?jī)煞N金融資產(chǎn)未來(lái)可能收益率之間的相互關(guān)系。1.協(xié)方差〔Covariance〕協(xié)方差是兩個(gè)變量〔證券收益率〕離差之積的期望值。通常表示為Cov(R1,R2)或σ12。經(jīng)濟(jì)狀況概率SupertechSlowpoke收益率離差之積收益率收益率離差收益率收益率離差蕭條-20%5%衰退10%20%正常30%-12%繁榮50%9%預(yù)期收益率17.5%預(yù)期收益率5.5%計(jì)算投資組合各項(xiàng)資產(chǎn)收益率的協(xié)方差第一步:計(jì)算各項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益率和離差；SupertechSlowpoke收益率收益率離差收益率收益率離差-20%10%30%50%預(yù)期收益率17.5%5.5%第二步:計(jì)算組合中各項(xiàng)資產(chǎn)期望收益率的離差之積；第三步:計(jì)算協(xié)方差。經(jīng)濟(jì)狀況概率收益率離差之積蕭條衰退0.25正常0.25繁榮0.25解釋：協(xié)方差反映了兩種資產(chǎn)收益的相互關(guān)系。如果兩種資產(chǎn)的收益正相關(guān)，即呈同步變動(dòng)態(tài)勢(shì)，那么協(xié)方差為正數(shù)；如果兩種資產(chǎn)的收益負(fù)相關(guān)，即呈非同步變動(dòng)態(tài)勢(shì)，那么協(xié)方差為負(fù)數(shù)；如果兩種資產(chǎn)的收益沒(méi)有關(guān)系，那么協(xié)方差為零。2.相關(guān)系數(shù)(CorrelationCoefficient相關(guān)系數(shù)等于兩種資產(chǎn)收益率的協(xié)方差除以兩種資產(chǎn)收益率標(biāo)準(zhǔn)差的乘積。通常表示為Corr(R1,R2)或ρ12。計(jì)算投資組合各項(xiàng)資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)第一步:計(jì)算各項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益率的標(biāo)準(zhǔn)差；第二步:計(jì)算各項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益率的相關(guān)系數(shù)。解釋：由于標(biāo)準(zhǔn)差總是正數(shù)，因而相關(guān)系數(shù)的符號(hào)取決于協(xié)方差的符號(hào)。1.如果相關(guān)系數(shù)為正數(shù)，那么兩種資產(chǎn)的收益率正相關(guān)；2如果相關(guān)系數(shù)為負(fù)數(shù)，那么兩種資產(chǎn)的收益率負(fù)相關(guān)3.如果相關(guān)系數(shù)為零，那么兩種資產(chǎn)的收益率不相關(guān)。最為重要的是，相關(guān)系數(shù)介于-1和1之間；其絕對(duì)值越接近1，說(shuō)明其相關(guān)程度越大?！捕硟身?xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合的方差1.投資組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差舉例：計(jì)算投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生概率超級(jí)技術(shù)慢行公司蕭條衰退正常繁榮資產(chǎn)組合〔6：4〕2.投資組合方差的簡(jiǎn)化公式公式說(shuō)明：投資組合的方差取決于組合中各種證券的方差和每?jī)煞N證券之間的協(xié)方差。每種證券的方差度量?jī)煞N證券收益的變動(dòng)程度，協(xié)方差度量?jī)煞N證券收益之間的相互關(guān)系。3.投資組合的多元化效應(yīng)Ⅰ.首先計(jì)算兩家公司各自標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)比擬兩個(gè)結(jié)果：投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各個(gè)證券標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)。而投資組合的期望收益等于組合中各個(gè)資產(chǎn)期望收益的加權(quán)平均數(shù)。這就是投資組合多元化效應(yīng)的緣故。Ⅱ.接下來(lái)考察組合多元化效應(yīng)在什么情況下存在根據(jù)前面的結(jié)論，只要成立，組合的多元化效應(yīng)就會(huì)存在，因而所以結(jié)論：在兩種資產(chǎn)組成的投資組合中，只要他們收益的相關(guān)系數(shù)小于1，組合多元化的效應(yīng)就會(huì)發(fā)生作用?！踩扯囗?xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合的方差投資組合方差的計(jì)算公式可以表示為如下矩陣形式多項(xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合方差的矩陣演示現(xiàn)在我們假設(shè)有N項(xiàng)資產(chǎn)，為此構(gòu)造一個(gè)N階矩陣。N項(xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合的方差就等于N階矩陣中各個(gè)數(shù)值相加。2.多項(xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合方差的公式歸納我們以兩項(xiàng)資產(chǎn)組成投資組合為例代入公式可得3.投資組合的多元化效應(yīng)為了研究投資組合分散風(fēng)險(xiǎn)的效果，我們做出以下三個(gè)假設(shè)：〔1〕所有的證券具有相同的方差，設(shè)為σ2；〔2〕所有的協(xié)方差相同，設(shè)為Cov；〔3〕所有證券在組合中的比重相同，設(shè)為1/N。由此我們得到投資組合的方差為此我們把全部風(fēng)險(xiǎn)分為兩局部公司特有風(fēng)險(xiǎn)〔UniqueRisk/(DiversifiableRisk)/(UnsystematicRisk→通過(guò)投資組合可以化解的風(fēng)險(xiǎn)=市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)〔MarketRisk〕(UndiversifiableRisk)(SystematicRisk)→投資者在持有一個(gè)完全分散的投資組合之后仍需承受的風(fēng)險(xiǎn)=組合投資規(guī)模與收益風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系結(jié)論隨著組合中資產(chǎn)數(shù)量的增加，總風(fēng)險(xiǎn)不斷下降；當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)水平接近市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)不再因組合中的資產(chǎn)數(shù)增加而增加；此時(shí)再增加資產(chǎn)個(gè)數(shù)對(duì)降低風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)無(wú)效了，反而只增加投資的本錢。4.3有效投資組合分析根據(jù)馬克維茨的投資組合理論，有效證券組合主要包括兩種性質(zhì)的證券或證券組合：一種是在同等風(fēng)險(xiǎn)條件下收益最高的證券組合，另一種是在同等收益條件下風(fēng)險(xiǎn)最小的證券組合。這兩種證券組合的集合叫做有效集〔efficientset〕或有效邊界〔efficientfrontier〕。一、兩項(xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合的有效集１．在一定的相關(guān)系數(shù)下投資組合的有效集設(shè)P資產(chǎn)或資產(chǎn)組合投資期望收益率〔%〕組合的標(biāo)準(zhǔn)差〔%〕Supertech25.86Supertech&Slowpoke15.44Slowpoke11.50根據(jù)以上數(shù)據(jù)我們可以作出以下曲線說(shuō)明：我們已經(jīng)計(jì)算出兩家公司以6：4的比例組成投資組合的期望收益和方差，事實(shí)上，這只是我們能夠籌劃出的無(wú)限多個(gè)投資組合中的一個(gè)，〔因?yàn)閣1+w2=1的w1與w2的組合有無(wú)限多個(gè)〕。這無(wú)限多個(gè)投資組合所形成的集合表現(xiàn)為圖中的曲線，我們稱它為投資的時(shí)機(jī)集〔OpportunitySet〕或可行集〔FeasibleSet〕。分析1.投資者可以通過(guò)合理地構(gòu)建這兩種股票的組合而得到可行集上的任一點(diǎn)；2.如果投資者愿意冒險(xiǎn)，他可以選擇組合3，或者將所有資金投資于Supertech；3.如果投資者不愿冒險(xiǎn)，他可以選擇組合2，或者選擇組合MV，即最小方差組合；4.沒(méi)有投資者愿意持有組合1。結(jié)論：雖然從Slowpoke至Supertech的整段曲線被稱為可行集，但投資者只考慮從最小方差組合至Supertech之段；正因?yàn)槿绱?，我們把從MV至Supertech這段曲線稱為“有效集〞〔EfficientSet〕或“有效邊界〞〔EfficientFrontier〕。２．相關(guān)系數(shù)變化時(shí)投資組合的有效集說(shuō)明：上圖說(shuō)明了在ρ12＝－0.1639時(shí)投資組合的可行集；當(dāng)相關(guān)系數(shù)變化時(shí)，投資組合的收益和方差之間的曲線隨之不同。相關(guān)系數(shù)越小，曲線的彎曲度越大。二、多項(xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合的有效集說(shuō)明：上圖的陰影局部表示在組合中資產(chǎn)種數(shù)很多的時(shí)候，組合的時(shí)機(jī)集或可行集。顯然，組合實(shí)際上是無(wú)窮無(wú)盡的。1.所有可能產(chǎn)生的組合都會(huì)落在一個(gè)有限的區(qū)域內(nèi)；2.該區(qū)域上方從MV到X這一邊界是多項(xiàng)資產(chǎn)組成的投資組合的有效集〔有效邊界〕。三、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差為0〔σ=0〕；也就是說(shuō)，它的未來(lái)收益率沒(méi)有不確定性，實(shí)際報(bào)酬率永遠(yuǎn)等于期望報(bào)酬率。〔通常以國(guó)庫(kù)券為代表〕1.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成的組合如果由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成投資組合2無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)性投資組合構(gòu)成的組合〔1〕根據(jù)σp=(1-W1)σ2總投資組合所對(duì)應(yīng)的點(diǎn)，總會(huì)形成一條直線，從無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)伸向所選定的風(fēng)險(xiǎn)性投資組合?！?〕選擇最正確風(fēng)險(xiǎn)性投資組合在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)Rf與風(fēng)險(xiǎn)性投資組合可行集中的各點(diǎn)組成的總投資組合中，哪一種組合能提供相同風(fēng)險(xiǎn)下的最高收益或相同收益下的最小風(fēng)險(xiǎn)呢？最正確風(fēng)險(xiǎn)性投資組合應(yīng)使各總投資組合對(duì)應(yīng)點(diǎn)的連線與有效邊界相切，即圖中Rf與M的連線。2.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸與有效投資邊界在由M和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合模型中，W1是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比例，W1+W2=1。當(dāng)W1>0時(shí)，說(shuō)明投資者除了用自有資金投資風(fēng)險(xiǎn)性投資組合M外，還將其中一局部投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；→無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出當(dāng)W1<0時(shí)，相當(dāng)于投資者在以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借錢投資于風(fēng)險(xiǎn)投資組合M?！鸁o(wú)風(fēng)險(xiǎn)借入W1+W2=1Rf代表投資者將資金全部投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)〔W1=1〕；M代表投資者將資金全部投資于風(fēng)險(xiǎn)投資組合〔W1=0〕；Rf-M代表投資者對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有所投資，即貸出〔W1>0〕；M-X代表投資者以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借錢投資于M，即借入〔W1<0〕；M點(diǎn)的兩側(cè)表達(dá)了投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度。練習(xí)：假設(shè)M投資組合RM=14%,σM=0.20;政府債券收益率Rf=10%,σf=0。假設(shè)投資者自有資本1000美元，他以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入200美元投入M，由此形成的投資組合期望收益與標(biāo)準(zhǔn)差各是多少？(1)資本市場(chǎng)線〔CapitalMarketLine--CML〕如果投資者對(duì)所有資產(chǎn)收益的概率分布預(yù)期是一致的，那么投資者面臨的有效組合就是一致的，他們都會(huì)試圖持有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和投資組合M的一個(gè)組合；或者說(shuō)任何一個(gè)投資者都會(huì)在直線RfM上選點(diǎn)。直線RfM是所有投資者的有效組合，通常稱為資本市場(chǎng)線。假設(shè)投資者構(gòu)造了一個(gè)兩局部資金的證券組合，投資到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中的比率為Wf，投資到組合M局部的比例為Wm，且Wf+Wm=1，或Wf=1-Wm。所以即為CML表達(dá)式該等式說(shuō)明：任意有效投資組合的期望收益率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率之和。其中(Rm-Rf)/σm為CML的斜率，它說(shuō)明每單位市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬，決定了為補(bǔ)償一單位風(fēng)險(xiǎn)變化所需的額外收益，有人稱之為風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。(2)市場(chǎng)投資組合〔MarketPortfolio〕假設(shè)所有的投資者都能獲得相似的信息源，他們將繪制出相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有效集；由于相同的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率適用于每一個(gè)投資者，因而他們都認(rèn)同M點(diǎn)所代表的風(fēng)險(xiǎn)投資組合。常識(shí)告訴我們：這個(gè)組合就是由所有現(xiàn)存證券按照市場(chǎng)價(jià)值加權(quán)計(jì)算所得到的組合，稱為市場(chǎng)組合。4.4資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型〔CapitalAssetsPricingModel----CAPM〕是一種描述風(fēng)險(xiǎn)與期望收益率之間關(guān)系的模型。在這一模型中，某種證券的期望收益率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率加上這種證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。一、CAPM的假設(shè)條件1.所有的投資者對(duì)未來(lái)的預(yù)期相同；2.資本市場(chǎng)是有效率的；3.所有的投資者追求單期財(cái)富最大化；4.所有投資者都以給定的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借貸；5.所有資產(chǎn)可以完全細(xì)分，可完全變現(xiàn)；6.所有的投資者都是價(jià)格的接收者舉例：個(gè)股收益率與市場(chǎng)收益率的關(guān)系狀態(tài)經(jīng)濟(jì)類型證券市場(chǎng)收益〔%〕某公司收益〔%〕Ⅰ牛市1525Ⅱ牛市1515Ⅲ熊市-5-5Ⅳ熊市-5-15假設(shè)每種經(jīng)濟(jì)狀況出現(xiàn)的概率相同經(jīng)濟(jì)類型證券市場(chǎng)收益某公司股票收益牛市15%20%熊市-5%-10%我們計(jì)算該公司的股票是如何因市場(chǎng)變動(dòng)而變動(dòng)的市場(chǎng)收益在牛市下比在熊市下高出20%，而公司股票的收益在牛市下比在熊市下高出30%；由此可見(jiàn)公司股票收益變動(dòng)對(duì)市場(chǎng)收益變動(dòng)的反映系數(shù)是。二、β系數(shù)：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量CML可以衡量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的關(guān)系，但它不能用來(lái)測(cè)度投資組合內(nèi)部的非有效證券〔或證券組合〕。在非有效證券的標(biāo)準(zhǔn)差與收益率之間不存在唯一的對(duì)應(yīng)關(guān)系，因而我們必須找出更好的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)。一種證券最正確的風(fēng)險(xiǎn)度量是該證券的β系數(shù)。1.概念β系數(shù)是一個(gè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，它用于衡量個(gè)股收益率的變動(dòng)對(duì)于市場(chǎng)投資組合收益率變動(dòng)的敏感性?；蛘哒f(shuō)，貝塔系數(shù)是度量一種證券對(duì)于市場(chǎng)組合變動(dòng)的反響程度的指標(biāo)。證券的特征線〔SecurityCharacteristicLine----SCL〕特征線是描述單個(gè)證券的收益率和市場(chǎng)投資組合收益率之間相互關(guān)系的一條直線，該直線的斜率等于β。大多數(shù)股票的β值在0.50-1.60之間β=1，那么個(gè)股收益率的變化與市場(chǎng)組合收益率的變化幅度相同；即該股票于整個(gè)市場(chǎng)具有相同的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；(2)假設(shè)β>1，那么個(gè)股收益率的變化大于市場(chǎng)組合收益率的變化；稱為進(jìn)攻性股票；(3)假設(shè)β<1，那么個(gè)股收益率的變化小于市場(chǎng)組合收益率的變化；稱為防守性股票公式結(jié)論：由于任意證券組合的β系數(shù)是各證券β系數(shù)的加權(quán)平均值，β系數(shù)很好地度量了它對(duì)投資組合風(fēng)險(xiǎn)的奉獻(xiàn)，因而成為該股票風(fēng)險(xiǎn)的適當(dāng)度量指標(biāo)。三、證券市場(chǎng)線：資本資產(chǎn)定價(jià)模型概念證券市場(chǎng)線〔SecurityMarketLine---SML〕是一條描述單個(gè)證券〔或證券組合〕的期望收益率與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間線性關(guān)系的直線。2.公式假設(shè)β=0，那么Ri=Rf。說(shuō)明β為零的證券是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券，因而它的期望收益應(yīng)等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。(2)假設(shè)β=1，那么Ri=Rm。說(shuō)明β為1的證券的期望收益等于市場(chǎng)的平均收益率。證券市場(chǎng)線SML的斜率是(Rm-Rf)，它反映了證券市場(chǎng)總體的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度。這個(gè)公式就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型，它說(shuō)明某種證券的期望收益與該種證券的β系數(shù)線性性相關(guān)3.說(shuō)明〔1〕證券市場(chǎng)線的移動(dòng)根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，要求的收益率不僅取決于β衡量的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而且還受無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率Rf和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率〔Rm-Rf〕的影響。當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率變動(dòng)時(shí)，SML發(fā)生平移；當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度變動(dòng)時(shí)，SML發(fā)生旋轉(zhuǎn)?！?〕SML與CML的區(qū)別首先，CML的橫軸表示標(biāo)準(zhǔn)差σ，而SML的橫軸表示β系數(shù)；其次，CML只對(duì)有效投資組合才成立，而SML對(duì)任意證券或組合都成立；〔3〕證券市場(chǎng)的均衡在SML上的個(gè)別證券或證券組合，是就風(fēng)險(xiǎn)和收益而言的一種均衡狀態(tài)?；蛘哒f(shuō)在均衡條件下，所有證券都將落在一條直線上，而不管組合是否有效，此時(shí)的證券價(jià)格稱為均衡價(jià)格。假設(shè)股票價(jià)格不在SML上，如點(diǎn)X和點(diǎn)Y。那么X的收益率大于為補(bǔ)償其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所要求的收益率，超額收益的存在會(huì)促使投資者競(jìng)相購(gòu)置該股票，從而抬高其價(jià)格壓低其預(yù)期收益，這種情況會(huì)一直持續(xù)到有市場(chǎng)決定的期望收益率移動(dòng)到SML上為止。點(diǎn)Y亦然習(xí)題某投資者有$100000，需要投資到股票D、F和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上，而且必須將所有的貨幣全部投出去。假設(shè)其建立了一個(gè)投資組合，預(yù)期收益率為14%，風(fēng)險(xiǎn)同市場(chǎng)的總體平均風(fēng)險(xiǎn)相同。如果D的預(yù)期收益率是18%，β系數(shù)是1.5。F的預(yù)期收益率是15.2%，β系數(shù)是1.15，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是6%。如果將＄50000投向股票D，那么你將向股票F投資多少？第五章資本預(yù)算中的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)相關(guān)現(xiàn)金流量但凡由于一項(xiàng)投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額都稱之為現(xiàn)金流入；但凡由于該項(xiàng)投資引起的現(xiàn)金支出稱為現(xiàn)金流出；一定時(shí)期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額為凈現(xiàn)金流量。一、相關(guān)現(xiàn)金流確定的原那么〔一〕實(shí)際現(xiàn)金流量原那么計(jì)量投資工程的本錢和收益時(shí)，用的是現(xiàn)金流量而不是會(huì)計(jì)利潤(rùn)。1.固定資產(chǎn)本錢投資工程初期經(jīng)常需要較高的固定資產(chǎn)支出，它是現(xiàn)金流出量。在確定固定資產(chǎn)支出時(shí)，除了固定資產(chǎn)買價(jià)，通常還計(jì)入它的運(yùn)輸費(fèi)和安裝費(fèi)等等。2.非現(xiàn)金費(fèi)用在現(xiàn)金流量分析中，由于非現(xiàn)金費(fèi)用沒(méi)有引起現(xiàn)金的流出，因而不應(yīng)該包括在現(xiàn)金流量中。但是這些非現(xiàn)金費(fèi)用對(duì)稅收有影響。3.凈營(yíng)運(yùn)資本的變化工程實(shí)施所增加的流動(dòng)資產(chǎn)與增加的流動(dòng)負(fù)債的差額稱為凈營(yíng)運(yùn)資本的變化。實(shí)施新工程追加的凈營(yíng)運(yùn)資金應(yīng)視為新工程的現(xiàn)金流出；在工程終止時(shí)，營(yíng)運(yùn)資金可以收回，可視為工程的現(xiàn)金流入。4.忽略利息支付和融資現(xiàn)金流從一個(gè)角度解釋投資工程的資金來(lái)源主要是兩方面：股東投資和債權(quán)人投資。當(dāng)我們從公司角度，或者說(shuō)從全體投資者角度分析現(xiàn)金流量時(shí)，利息費(fèi)用實(shí)際上是債券投資者的收益；包括利息在內(nèi)的現(xiàn)金流量?jī)纛~，才是全體投資者從投資工程中獲取的現(xiàn)金流量。從另一個(gè)角度解釋計(jì)算投資工程凈現(xiàn)值的貼現(xiàn)率通常是公司的加權(quán)平均資本本錢，具體說(shuō)是受到工程不同融資來(lái)源影響的綜合資本本錢；現(xiàn)金流量與貼現(xiàn)率的口徑一致，由此得出的評(píng)價(jià)結(jié)果才是合理的。例題假設(shè)某工程初始現(xiàn)金流出量為1000美元，一年后的現(xiàn)金流入量為1100美元；假設(shè)工程的投資全部是借入資本，年利6%，期限1年；那么與投資和融資決策相關(guān)的現(xiàn)金流及NPV如下表：CFtt=0t=1NPV(6%)與投資相關(guān)的CF-1000+1100與融資相關(guān)的CF+1000-10600現(xiàn)金流合計(jì)0+40假設(shè)將t=1時(shí)的CF1=1100中扣除利息60，那么按1040求出?！捕吃隽楷F(xiàn)金流量原那么根據(jù)with-versus-without的原那么，確認(rèn)有這項(xiàng)投資與沒(méi)有這項(xiàng)投資現(xiàn)金流量之間的差額。1.關(guān)聯(lián)效應(yīng)〔SideEffect)在估計(jì)工程的現(xiàn)金流量時(shí)，要以投資對(duì)公司所有經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的整體效果為根底進(jìn)行分析，而不是孤立地考察某一工程。侵蝕作用〔Erosion〕增強(qiáng)作用〔Enhancement〕2.漂浮本錢(SunkCost)漂浮本錢是指過(guò)去已經(jīng)發(fā)生，無(wú)法由現(xiàn)在或?qū)?lái)的任何決策改變的本錢。在投資決策中，漂浮本錢屬于決策無(wú)關(guān)本錢，不是相關(guān)現(xiàn)金流量。３.時(shí)機(jī)本錢(OpportunityCost)時(shí)機(jī)本錢是指在投資決策中，從多種方案中選取最優(yōu)方案而放棄次優(yōu)方案所喪失的收益。時(shí)機(jī)本錢與投資選擇的多樣性和資源的有限性相聯(lián)系，當(dāng)存在多種投資時(shí)機(jī)，而可供使用的資源又是有限的時(shí)候，時(shí)機(jī)本錢就一定存在。時(shí)機(jī)本錢是增量現(xiàn)金流量，在決策中應(yīng)予考慮。４．增量費(fèi)用〔IncrementalExpenses〕就像新工程的現(xiàn)金流入要以增量的觀點(diǎn)衡量一樣，費(fèi)用即現(xiàn)金流出也要以增量的觀點(diǎn)來(lái)衡量。５．間接費(fèi)用〔IndirectExpenses〕在確定工程的現(xiàn)金流量時(shí)，對(duì)于供熱費(fèi)、電費(fèi)和租金等間接費(fèi)用，要做進(jìn)一步分析。只有那些確實(shí)因本投資工程的發(fā)生而引起的費(fèi)用，才能計(jì)入投資的現(xiàn)金流量；與公司工程實(shí)施與否無(wú)關(guān)的費(fèi)用，那么不應(yīng)計(jì)入投資現(xiàn)金流量?！踩扯惡蟋F(xiàn)金流量原那么資本預(yù)算工程對(duì)企業(yè)稅負(fù)所產(chǎn)生的影響，除了稅率以外，收入和費(fèi)用確實(shí)認(rèn)時(shí)間也是一個(gè)重要的影響因素。稅款支付發(fā)生得越晚，一項(xiàng)收入應(yīng)納稅款的現(xiàn)值就越小。資本化與費(fèi)用化的區(qū)別假設(shè)波音公司將要購(gòu)置一項(xiàng)耗資１００萬(wàn)美元的資產(chǎn)，其邊際所得稅率為４０％。對(duì)該筆支出共有兩種確認(rèn)方式：〔１〕資本化這筆支出，并在４年內(nèi)以直線折舊法計(jì)提折舊；〔２〕立即把１００萬(wàn)美元費(fèi)用化。分析這兩種確認(rèn)方式對(duì)稅收各有什么影響？費(fèi)用本錢分布〔單位：百萬(wàn)美元〕時(shí)間01234合計(jì)費(fèi)用化0000資本化0稅收的減少〔單位：百萬(wàn)美元〕時(shí)間01234合計(jì)費(fèi)用化0000資本化0練習(xí)在計(jì)算投資的凈現(xiàn)值時(shí)，以下哪些選項(xiàng)應(yīng)被當(dāng)作增量現(xiàn)金流量？1由該項(xiàng)投資引起的公司其他產(chǎn)品銷售量的減少；2尚未發(fā)生但工程一經(jīng)接受就會(huì)發(fā)生的廠房和設(shè)備支出；3過(guò)去三年承當(dāng)?shù)呐c生產(chǎn)相關(guān)的研發(fā)本錢；4投資中每年的折舊費(fèi)用；5公司支付的股利；6工程結(jié)束時(shí)，工廠固定設(shè)備的殘值；7如果工程接受，被雇傭的生產(chǎn)人員的工資和醫(yī)療本錢。某公司目前生產(chǎn)和銷售鋼制高爾夫球桿。董事會(huì)考慮引進(jìn)一條鈦合金木制球桿的新生產(chǎn)線。以下哪些本錢是與工程不相關(guān)的？擁有并將用于此工程的土地，但如果出售那么市價(jià)為700000美元；如果鈦合金木制球桿工程引進(jìn)，那么鋼制球桿銷售量下降300000美元；去年用于鈦合金木制球桿的研發(fā)費(fèi)用200000美元。二、相關(guān)現(xiàn)金流量的計(jì)算一般來(lái)說(shuō)工程的現(xiàn)金流可分為三個(gè)局部初始現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量〔一〕初始現(xiàn)金流量1．資本化支出〔主要是固定資產(chǎn)投資支出，通常時(shí)機(jī)本錢也計(jì)入這一項(xiàng)〕I02.費(fèi)用化支出〔包括籌建費(fèi)、培訓(xùn)費(fèi)以及可費(fèi)用化的運(yùn)輸費(fèi)、安裝費(fèi)等等〕E03.凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)〔指墊支的營(yíng)運(yùn)資本〕ΔW04.原有設(shè)備出售時(shí)的凈現(xiàn)金流量及其納稅效應(yīng)★原有設(shè)備出售時(shí)的凈現(xiàn)金流量及其納稅效應(yīng)S0-(S0-B0)T=S0(1-T)+TB0其中：S0代表銷售收入B0代表賬面凈值T代表所得稅率例如：如果舊資產(chǎn)最初購(gòu)置價(jià)格為15000美元，目前賬面價(jià)值為10000美元，市場(chǎng)出售價(jià)格為17000美元。假設(shè)該公司所得稅率為34%，那么計(jì)算該公司舊資產(chǎn)出售后得凈現(xiàn)金流量為：S0(1-T)+TB0=S0(1-T)+TB0=17000〔1-34%〕+34%*10000=14620初始現(xiàn)金流出公式可以歸納為C0=-I0-E0(1-T)-ΔW0+S0(1-T)+TB0C0----初始現(xiàn)金流量I0----資本化支出E0(1-T)----費(fèi)用化支出ΔW0----凈營(yíng)運(yùn)資本支出S0(1-T)+TB0----舊資產(chǎn)出售的凈現(xiàn)金流〔二〕經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量投資工程投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入或節(jié)約的本錢費(fèi)用2.增量稅后現(xiàn)金流出與工程有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后本錢費(fèi)用和各種稅金支出3.追加的投資支出包括追加流動(dòng)資產(chǎn)投資和追加固定資產(chǎn)投資用ΔR表示相關(guān)現(xiàn)金流入增量，用ΔE表示每期現(xiàn)金支出變化(除稅額外)，用ΔD表示折舊額的變化，那么稅后凈現(xiàn)金流量為NCF=ΔR-ΔE-Δ現(xiàn)金納稅〔Δ現(xiàn)金納稅=T(ΔR-ΔE-ΔD)〕NCF=(ΔR-ΔE-ΔD)(1-T)+ΔD由此我們得出經(jīng)營(yíng)期間增量稅后現(xiàn)金流量公式對(duì)于一個(gè)新建工程或一個(gè)公司來(lái)說(shuō)，可以寫成NCF=EBIT(1-T)+折舊-追加CA-追加FA→自由現(xiàn)金流量〔三〕終結(jié)現(xiàn)金流量1.資產(chǎn)變賣收入S(1-T)+TB2.清理和搬運(yùn)費(fèi)REX(1-T)3.收回的凈營(yíng)運(yùn)資本ΔW例題：擴(kuò)充型投資工程〔ExpansionProjects〕現(xiàn)金流量分析BBC公司是一個(gè)生產(chǎn)辦公用品的生產(chǎn)廠家，主要生產(chǎn)各種辦公桌椅等。目前公司研究開(kāi)發(fā)出一種保健式學(xué)生用椅，其銷售市場(chǎng)前景看好。為了解學(xué)生用椅的潛在市場(chǎng)，公司支付了$60,000聘請(qǐng)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，調(diào)查結(jié)果說(shuō)明學(xué)生用椅市場(chǎng)大約有10%~15%的市場(chǎng)份額有待開(kāi)發(fā)，公司決定將該投資納入資本預(yù)算，有關(guān)預(yù)測(cè)資料如下:公司所得稅率為34%?！魧W(xué)生用椅生產(chǎn)車間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當(dāng)前市價(jià)為$50,000。◆學(xué)生用椅生產(chǎn)設(shè)備購(gòu)置費(fèi)〔原始價(jià)值加運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)等〕為$110,000，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值$10,000，按直線法計(jì)提折舊，每年折舊費(fèi)$20,000；5年以后不再生產(chǎn)學(xué)生用椅時(shí)可將其出售，售價(jià)為$30,000?！纛A(yù)計(jì)學(xué)生用椅各年的銷售量為〔單位：把〕：500，800，1200，1000，600；學(xué)生用椅的市場(chǎng)銷售價(jià)格，第1年為$200/把，由于通貨膨脹和競(jìng)爭(zhēng)因素，售價(jià)每年以2%的幅度增長(zhǎng)；◆學(xué)生用椅單位付現(xiàn)本錢，第1年為$100/把，以后隨著原材料價(jià)格的大幅度上升，單位本錢每年將以10%的比例增長(zhǎng)?！羯a(chǎn)學(xué)生用椅需墊支的營(yíng)運(yùn)資本，第一年年初投資$10,000,以后隨著生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要不斷進(jìn)行調(diào)整，假設(shè)按照銷售收入的10%估計(jì)營(yíng)運(yùn)資本需要量。第一步：預(yù)測(cè)初始現(xiàn)金流量資本性支出I0=110000+50000=160000凈營(yíng)運(yùn)資本支出△W0=10000初始現(xiàn)金流量NCF=-160000-10000=170000第二步：預(yù)測(cè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量1．經(jīng)營(yíng)收入與付現(xiàn)本錢預(yù)測(cè)年份銷售量單價(jià)銷售收入單位本錢本錢總額1500200.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212240133.101331005600216.49129894146.41878462．固定資產(chǎn)折舊預(yù)測(cè)

012345設(shè)備投資額110,000

折舊20,00020,00020,00020,00020,000累計(jì)折舊

20,00040,00060,00080,000100,000年末設(shè)備凈值

90,00070,00050,00030,00010,000

12345銷售收入100,000163,200249,696212,240129,894年末營(yíng)運(yùn)資本10,00016,32024,97021,22012,990墊支的營(yíng)運(yùn)資本06,3208,650-3,750-8,230全部經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量如下年份12345〔1〕經(jīng)營(yíng)收入R100,000163,200249,696212,240129,894〔2〕付現(xiàn)本錢E50,00088,000145,200133,10087,846〔3〕折舊20,00020,00020,00020,00020,000〔4〕〔R-E-D)30,00055,20084,49659,14022,048(5)應(yīng)納所得稅10,20018,77028,72920,1087,496〔6〕〔R-E-D)(1-T)19,80036,43055,76739,03214,552(7)追加流動(dòng)資產(chǎn)06,3208,650-3,750-8,230〔8〕凈現(xiàn)金流量39,80050,11067,11762,78242,782注：〔8〕=〔6〕-〔7〕+〔3〕或〔8〕=〔1〕-〔2〕-〔5〕-〔7〕第三步：預(yù)測(cè)終結(jié)現(xiàn)金流量●資產(chǎn)變價(jià)收入30000×〔1-34%〕+10000×34%=23200●收回凈營(yíng)運(yùn)資本10000+6320+8650-3750-8230=12990終結(jié)現(xiàn)金流量NCF=23200+12990=36190整個(gè)工程全部現(xiàn)金流量如下：012345-170,00039,80050,11067,11762,78278,972重置型工程現(xiàn)金流預(yù)測(cè)落基山化工公司〔RockyMountainChemicalCorporation,RMCC〕正在考慮為它在Texas的工廠重置包裝機(jī)。目前正在使用的包裝機(jī)每臺(tái)賬面凈值為$1,000,000，并在今后的5年內(nèi)繼續(xù)以直線法折舊直到其賬面凈值變?yōu)榱?；工廠的工程師估計(jì)老機(jī)器尚可使用10年。新機(jī)器每臺(tái)購(gòu)置價(jià)格為$5,000,000，在10年內(nèi)以直線法折舊直到其賬面凈值變?yōu)?500,000；每臺(tái)新機(jī)器比舊機(jī)器每年可節(jié)約$1,500,000的稅前經(jīng)營(yíng)本錢。公司估計(jì)，每臺(tái)舊包裝機(jī)能以$250,000的價(jià)格賣出；除購(gòu)置本錢外，每臺(tái)新機(jī)器還將發(fā)生$600,000的安裝本錢，其中$500,000要和購(gòu)置本錢一樣資本化，剩下的$100,000要立即費(fèi)用化。因?yàn)樾聶C(jī)器的運(yùn)行比老機(jī)器快得多，所以企業(yè)要為每臺(tái)新機(jī)器平均增加$30,000的原材料庫(kù)存；同時(shí)由于商業(yè)信用，應(yīng)付賬款平均增加$10,000。最后，管理人員認(rèn)為盡管10年后新機(jī)器的賬面凈值為$500,000，但可能只能以$300,000轉(zhuǎn)讓出去，屆時(shí)還會(huì)發(fā)生$40,000的搬運(yùn)和清理費(fèi)用?！僭O(shè)RMCC的邊際稅率是40%，那么與每臺(tái)新機(jī)器相關(guān)的稅后增量現(xiàn)金流是多少？第一步：初始現(xiàn)金流NCF=-I0-E0〔1-T〕-ΔW0+S0〔1-T〕+TB0=-〔5000000+500000〕-100000〔1-40%〕-〔30000-10000〕+250000〔1-40%〕+40%×1000000第二步：經(jīng)營(yíng)期間現(xiàn)金流N=1～5年〔1500000-300000〕〔1-40%〕+300000=1020000N=5～10年〔1500000-500000〕〔1-40%〕+500000=1100000第三步：終結(jié)現(xiàn)金流量=300000〔1-40%)+500000×40%-40000×〔1-40%〕+20000=42400001～56～910-5030000102000011000001524000三、通貨膨脹與資本預(yù)算▲名義利率與實(shí)際利率費(fèi)雪效應(yīng)實(shí)際利率=名義利率-通貨膨脹率這種近似對(duì)較低的利率和通脹率比擬準(zhǔn)確，而當(dāng)利率較高時(shí)近似程度很低?！x現(xiàn)金流量與實(shí)際現(xiàn)金流量如果現(xiàn)金流是以實(shí)際收到或支出的美元表示，那么現(xiàn)金流量是名義現(xiàn)金流；如果現(xiàn)金流是以第0期的實(shí)際購(gòu)置力表示，那么該現(xiàn)金流量是實(shí)際現(xiàn)金流。例題：某出版社購(gòu)置了一本浪漫小說(shuō)的版權(quán)。該書會(huì)在四年內(nèi)出版。目前軟皮封面的浪漫小說(shuō)每本售價(jià)為10美元。出版社認(rèn)為這四年中每年的通貨膨脹率為6%，而該書的價(jià)格增長(zhǎng)速度為8%。出版社方案四年后以美元出售該小說(shuō)，預(yù)計(jì)售出100000本。請(qǐng)說(shuō)明該出版社四年后會(huì)得到多少的實(shí)際現(xiàn)金流量？×100000=1360000美元第0期的購(gòu)置力為1360000/〔1.06〕4=1080000美元，即實(shí)際現(xiàn)金流為1080000美元▲通貨膨脹下的資本預(yù)算名義現(xiàn)金流量應(yīng)以名義利率折現(xiàn)；實(shí)際現(xiàn)金流量應(yīng)以實(shí)際利率折現(xiàn)；Shield電力公司預(yù)測(cè)某一工程有如下名義現(xiàn)金流量：日期012現(xiàn)金流量-1000600650名義利率為14%，通貨膨脹率預(yù)計(jì)為5%，此工程價(jià)值是多少？第六章資本預(yù)算法那么資本預(yù)算〔CapitalBudgeting〕是提出長(zhǎng)期投資方案〔其回收期超過(guò)一年〕并進(jìn)行分析、選擇的過(guò)程。投資的特點(diǎn)：投資流動(dòng)性小投資金額巨大投資回收期長(zhǎng)兩個(gè)假設(shè)前提1.假定貼現(xiàn)率，又稱為要求的收益率或資本本錢已經(jīng)給出；2.暫時(shí)忽略資本預(yù)算中現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。一、凈現(xiàn)值法(NetPresentValue--NPV)資本工程的凈現(xiàn)值是與工程相聯(lián)系的所有現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，包括其現(xiàn)在和未來(lái)的所有本錢和收入。1.凈現(xiàn)值法決策規(guī)那么接受凈現(xiàn)值為正的資本預(yù)算工程▲如果工程的NPV>0，說(shuō)明該工程投資獲得的收益大于資本本錢或投資者要求的收益率，那么工程是可行的。▲當(dāng)一個(gè)工程有多種方案可供選擇時(shí)，對(duì)于NPV大的工程應(yīng)優(yōu)先考慮。2.凈現(xiàn)值法決策舉例某公司正考慮一項(xiàng)新機(jī)器設(shè)備投資工程，該工程初始投資為40000美元，每年的稅后現(xiàn)金流如下。假設(shè)該公司要求的收益率為12%，判斷工程是否可行。年份初始投資支出第1年第2年第3年第4年第5年稅后現(xiàn)金流-400001500014000130001200011000計(jì)算該工程稅后現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值由于NPV>0，所以該工程可以接受。3.凈現(xiàn)值作為資本預(yù)算決策標(biāo)準(zhǔn)的特點(diǎn)NPV使用了工程的全部現(xiàn)金流量；NPV考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值；NPV決定的工程會(huì)增加公司的價(jià)值。二、回收期法(PaybackPeriod--PP)回收期是指收回最初投資支出所需要的年數(shù)，可以用來(lái)衡量工程收回初始投資速度的快慢。計(jì)算投資的回收期時(shí)，我們只需按時(shí)間順序?qū)Ω髌诘钠谕F(xiàn)金流量進(jìn)行累積，當(dāng)累計(jì)額等于初始現(xiàn)金流出量時(shí)，其時(shí)間即為投資的回收期。1.回收期法決策規(guī)那么接受投資回收期小于設(shè)定時(shí)間的工程說(shuō)明：用作參照基準(zhǔn)的“設(shè)定時(shí)間〞由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定。2.回收期法決策舉例某企業(yè)要求工程的回收期最長(zhǎng)不能超過(guò)3年，如果一個(gè)工程的初始投資為10000美元，以后幾年的現(xiàn)金流量預(yù)計(jì)如下，問(wèn)是否應(yīng)該接受該工程？年份第1年第2年第3年第4年第5年稅后現(xiàn)金流200040003000300010003.回收期作為資本預(yù)算決策標(biāo)準(zhǔn)的缺陷年份0123回收期〔年〕工程A-30001000200002工程B-30001000200030002工程C-30002000100030002問(wèn)題1：回收期法忽略了現(xiàn)金流的時(shí)間價(jià)值問(wèn)題2：回收期法忽略了回收期以后的現(xiàn)金流問(wèn)題3：回收期法的參照標(biāo)準(zhǔn)主觀性較強(qiáng)。4.回收期法的實(shí)用價(jià)值大公司在處理規(guī)模相對(duì)較小的工程時(shí)，通常使用回收期法。具有良好開(kāi)展前景卻又難以進(jìn)入資本市場(chǎng)的小企業(yè)，可以采用回收期法。三、平均會(huì)計(jì)收益率法(AverageAccountingReturn—AAR)平均會(huì)計(jì)收益率是扣除所得稅和折舊之后的工程平均收益除以整個(gè)工程期限內(nèi)的平均賬面投資額。1.決策標(biāo)準(zhǔn)接受AAR大于基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率的工程2.平均會(huì)計(jì)收益率法計(jì)算舉例某公司現(xiàn)在考慮是否要在一個(gè)新建的商業(yè)區(qū)內(nèi)購(gòu)置一個(gè)商店，購(gòu)置價(jià)格為500000美元。該店的經(jīng)營(yíng)期限為5年，期末必須完全撤除或是重建；預(yù)計(jì)每年的營(yíng)業(yè)收入與費(fèi)用如下表：平均會(huì)計(jì)收益率計(jì)算表

第1年第2年第3年第4年第5年收入433333450000266667200000133333費(fèi)用200000150000100000100000100000稅前現(xiàn)金流量23333330000016666710000033333折舊100000100000100000100000100000稅前利潤(rùn)133333200000666670-66667所得稅〔25%〕3333350000166670-16667凈收益100000150000500000-50000第一步：確定平均凈收益；第二步：確定平均投資額；第三步：確定平均會(huì)計(jì)收益率。3.平均會(huì)計(jì)收益率法存在的問(wèn)題ARR按投資工程的賬面價(jià)值計(jì)算，當(dāng)投資工程存在時(shí)機(jī)本錢時(shí)，其判斷結(jié)果與NPV等標(biāo)準(zhǔn)差異很大，有時(shí)甚至得出相反的結(jié)論；ARR沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值與投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，第一年的會(huì)計(jì)收益被視為等同于最后一年的會(huì)計(jì)收益；ARR與之相比擬的目標(biāo)會(huì)計(jì)收益率具有很強(qiáng)的主觀性。四、內(nèi)部收益率法(InternalRateofReturn--IRR)內(nèi)部收益率是工程凈現(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率。1.內(nèi)部收益率法決策規(guī)那么接受IRR超過(guò)投資者要求收益率的工程內(nèi)部收益率本身不受市場(chǎng)利率的影響，完全取決于工程的現(xiàn)金流量，反映了工程內(nèi)部所固有的特性。當(dāng)一個(gè)工程有多種方案可供選擇時(shí)，對(duì)于IRR大的工程應(yīng)優(yōu)先考慮。2.內(nèi)部收益率法決策舉例某家要求收益率為10%的公司正在考慮3個(gè)投資工程，下表給出了這3個(gè)工程的現(xiàn)金流，公司管理部門決定計(jì)算每項(xiàng)方案的IRR,然后確定采用哪一