證券研究報告領先大市-A（維持）電生理行業(yè)持續(xù)高景氣，政策+技術加速進口替代電生理行業(yè)深度報告本報告僅供華金證券客戶中的專業(yè)投資者參考u心律失?；颊呋鶖谍嫶?，電生理技術升級帶動配套器械快速發(fā)展。據《中國心血管健康與疾病報告2019》顯示，在年齡及性別標化后的全中國人口及性別的標化房顫患病率約為0.77%，2020年中國房顫患者人數達到1159.6萬人，預計2024年將達到1260.2萬人。室上速的患病率約為0.23%，2020年中國室上速患者人數達到327.3萬人，預計2024年將達到348.3萬人。心律失常的治療方式包括藥物治療和非藥物治療，其中，電生理手術因有效性和安全性快速發(fā)展，目前中國電生理手術治療約為128.5臺/百萬人，與美國的1,302.3臺/百萬人仍有較大差距，滲透率提升空間較大，因三維電生理優(yōu)于二維手術的臨床優(yōu)勢，臨床治療技術升級帶動u進口廠商占據主要份額，技術推動國產替代加速。據弗若斯特沙利文研究報告，隨著心臟電生理手術量不斷增加，2021年中國心臟電生理器械市場規(guī)模達到65.80億元，2025年預計將增至157.26億元，2021-2025年CAGR為24.34%，呈快速增長態(tài)勢。因進口廠商先發(fā)優(yōu)勢顯著，占據市場主要份額，強生、雅培、美敦力占比超85%，國產廠家潛在提升空間巨大。目前，三維電生理手術因建模準確、定位導航精準度高和可視化程度高等臨床優(yōu)勢，有望替代二維成為主流手術方式，因三維電生理技術壁壘較高，國內三維電生理手術中仍以強生和雅培等進口為主，手術占比超92%，近幾年隨著國產廠家持續(xù)發(fā)力三維產品布局，加大技術研發(fā)，陸續(xù)推出國產三維電生理產品，逐漸縮小與進口產品u投資建議：電生理行業(yè)持續(xù)高景氣，保持高速發(fā)展態(tài)勢，三維治療技術升級帶動電生理手術量持續(xù)增加。隨著國產三維電生理產品陸續(xù)獲批上市，持續(xù)豐富配套產品矩陣，疊加國家集中帶量采購政策契機，有望進一步加快國產電生理產品入院節(jié)奏，加速產品商業(yè)化，國產電生理產品有望迎來快速放量期，推動業(yè)績快速增長。目前國產電生理行業(yè)競爭格局良好，相關企業(yè)有望借機加速三維系統(tǒng)入院，請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2進口廠商占據主要份額，國產替代加速集采降幅溫和，加速國產產品進院節(jié)奏請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明3圖表：快速性心律失常圖示快速性心律失常疾病概覽圖表：快速性心律失常圖示uu心臟電生理技術是指以多種形式的能量刺激生物體，并測量、記錄和分析生物體發(fā)生的電現象和生物體的電特性的u心律失常是指心臟沖動的起源部位、心搏頻率和節(jié)律以及沖動傳導的任一環(huán)節(jié)發(fā)生的異常。心律失常的主要分類標準包括失常時心率(快速性、緩慢性)與起源位置(室上性、室性)，快速性、緩慢性分別指心率大于100次/分和小于60次/分的情況，根據失常時心率及起源位置的不同分為6大圖表：常見的快速性心律失常分類分類適應癥特征快速性心律失常(>100次/分）竇性心動過速竇性心律快于每分鐘100次稱為竇性心動過速室上性心動過速異位激動形成的部位或折返環(huán)路在希氏束(心臟傳導系統(tǒng)中的一員)分叉以上的快速性心律失常室性心動過速指發(fā)生在希氏束分叉以下的束支、心肌傳導纖維、心室肌的快速性心律失常早搏異位起搏點發(fā)出的過早沖動引起的心臟搏動心房顫動由心房主導折返環(huán)引起許多小折返環(huán)導致的房律紊亂心房撲動當心房異位起搏點頻率達到250-350次/分鐘且呈規(guī)則時引起的心房快而協調的收縮資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明4uu《中國心血管健康與疾病報告2019》相關數據顯示，中國心血管患病率處于持續(xù)上升階段，推算中國心血管病患者人數為3.3億。其中，心律失常是心血管疾病的常見病癥，根據弗若斯特沙利文分析，其患者人數約u心房顫動(即“房顫”)是臨床中常見的快速性心律失常病癥之一，據《中國心血管健康與疾病報告2019》顯示，在年齡及性別標化后的全中國人口及性別的標化房顫患病率約為0.77%。2020年，中國房顫患者人數達u室上性心動過速(即“室上速”)亦是臨床中常見的快速性心律失常病癥之一，在一般人群中，室上速的患病率約為0.23%。2020年，中國室上800.0600.0400.0200.0資料來源：微電生理招股說明書、《中國心血管健康與疾病報告資料來源：微電生理招股說明書、《中國心血管健康與疾病報告2019》，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明5?序貫或聯合使用抗心律失常藥物一般為首選治療方案；?一定程度內控制心律且需要長期用藥并伴有副作用。?序貫或聯合使用抗心律失常藥物一般為首選治療方案；?一定程度內控制心律且需要長期用藥并伴有副作用。uu快速性心律失常的治療方式包括藥物治療和非藥物治療，藥物治療根據作用機制可分為鈉通道阻滯藥、β受體拮抗藥、延長動作電位時程藥以及鈣通道阻滯藥，非藥物治療包括介入治療、電復律及電除顫、外科手術u1987年醫(yī)學界應用導管消融手術(即心臟電生理手術)治療快速性心律失常以來，因其創(chuàng)傷小、安全有效，迅圖表：快速性心律失常治療方式?導管消融治療方式具備創(chuàng)口小、手術并發(fā)癥少、安全性高、治療效果好、術后恢復期短的優(yōu)勢資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明6限性。電復律及電除顫和外科手術也可用于心律失常治療，但電復律及電除顫科手術則存在創(chuàng)傷大、手術時間長、患者疼痛感明術的出現彌補了藥物治療效果有限、外科治療手術風險高的不足，能夠安全有效地幫圖表：快速性心律失常主要治療方式對比心動過速、房撲、房速、早高資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明7圖表：電生理介入手術發(fā)展歷程開始利用心電生理學方法和手段直接指導或輔助心律失常的治療，包括：通過電生理檢查評價和篩選抗心律失常藥物；通過電生理標測指導外科手術治療；通過導管消融治療開始利用心電生理學方法和手段直接指導或輔助心律失常的治療，包括：通過電生理檢查評價和篩選抗心律失常藥物；通過電生理標測指導外科手術治療；通過導管消融治療1967年，荷蘭學者Durrer和法國學者Coumel分別發(fā)明程控電刺激技術。1968年，美國科學家Scherlag建立了重復、穩(wěn)上世紀90年代初期起導管消融治療心律失常在臨床廣泛開展。強生、圣猶達等上世紀90年代初期起導管消融治療心律失常在臨床廣泛開展。強生、圣猶達等公司的最早一代三維電生理標測設備開始推向市場，結合導管射頻消融術使得圖記錄技術相結合研究心律失常。美國的Josephson對持續(xù)性室性心動過速的研究時采用強刺激，在有自發(fā)室速史的患者中90%1998年法國醫(yī)生Haisaguere1998年法國醫(yī)生Haisaguere等首次發(fā)現肺靜脈內異常電活動是心房顫動的主要發(fā)生機制，并率先運用導管消新技術，讓射頻消融術更加安全、高效，大大縮短術者學習曲線。高精密度標測導管和軟件開始廣泛運用，讓復雜心律失常診療變2020200020102020200021世紀初，強生、圣猶達等公司紛紛推出最新一代三維標測系統(tǒng)，集合了影像融合等先進技術和軟件模塊讓標測更加21世紀初，強生、圣猶達等公司紛紛推出最新一代三維標測系統(tǒng)，集合了影像融合等先進技術和軟件模塊讓標測更加精準。美敦力公司開始推動冷凍球囊上智能化，出現了電極精密測溫、順應性冷凍球囊、智能標測靶點等產品，新的消融能量資料來源：陳新.(1993).心電生理學發(fā)展簡史和展望.中國循環(huán)雜志（9560-561；黃從新.（2014）.心電生理學發(fā)展歷程與展望.中國醫(yī)科大學學報,43（3）,193-195.；蔣文平.（2015）.我國臨床心電生理學發(fā)展回顧.中華心血管病雜志,43（2）,109-111資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明8電生理手術治療成功率高，滲透率提升空間巨大uu在房顫領域，從臨床應用效果來看，通?；颊咴诮邮艿谝淮涡呐K電生理手術3個月后，約有70%陣發(fā)性房顫和60%持續(xù)性房顫可痊愈;在接受第二次或第三次心臟電生理手術后的痊愈率可達80%-95%。對于有器質性心臟病，心臟電生理手術和藥物治療、外科手術相比，可以u我國心臟電生理手術的滲透率與發(fā)達國家尚有差距，仍然具有巨大的提升空間。中國目前心臟電生理手術治療量約為128.5臺/百萬人，而美國則達到了1,302.3臺/百萬人。隨著心律失常患者檢出率的提高和術式圖表：不同治療方式下房顫的治療成功率02019年中美心臟電生理手術量對比(臺/百萬人)資料來源：CNKI，頭豹研究院《2020年中國電生理介入器械行業(yè)概覽》資料來源：弗若斯特沙利文《中國心臟電生理器械市場研究報告》資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明9全球心臟電生理手術量規(guī)模持續(xù)增長uu根據弗若斯特沙利文研究報告，隨著全球快速心律失?；颊邤盗康某掷m(xù)增長，2021年全球心臟電生理手術量年到2025年的復合年增長率為19.22%。全球心臟電生理手術量預計在2032年達到546.29萬例，2025年圖表：全球心臟電生理手術量（萬例）0資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明10中國電生理手術2021-2025年CAGR達28%uu根據弗若斯特沙利文研究報告，2021年中國心臟電生理手術量達到21.40萬例，2患者知曉率不斷提升，中國心臟電生理手術量實現持續(xù)增長，2025年中國心臟電生理手術量預計將達到圖表：中國心臟電生理手術量以及適應癥拆分（萬例）09.929.320.79.38.6620.048.668.0119.318.017.3418.487.346.6516.4817.536.6516.485.955.95116.865.22101.5386.704.4813.9986.704.4872.933.7511.0312.5672.933.7511.0360.313.169.7313.593.169.7313.592.566.892.698.632.566.892.698.6310.082.498.517.192.317.732.317.735.722.297.546.8419.444.354.35資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明11配套設備及耗材醉uu電生理手術又稱導管消融手術，不僅能控制心律失?；颊甙Y狀，而且能改善預后，降低卒中、心血管事件和圖表：心臟電生理手術流程及其配套耗材標測相關設備標測相關設備管三維電生理標測系統(tǒng):為管三維電生理標測系統(tǒng):為標測和消融多道生理記錄儀：記錄心電?再次進行電生理檢查，確灌注泵觸面溫度資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明12標測：三維磁電定位臨床優(yōu)勢較強uu心電信號標測是心臟電生理手術的重要環(huán)節(jié)。根據標測技術的不同，可以分為二維心臟電生理手術與三維心u三維磁電定位技術具備建模準確、定位導航精準度高和可視化程度高的優(yōu)勢，且有效解決二維X光透視對患圖表：二維心臟電生理手術與三維心臟電生理手術對比情況利用磁場和(或)電場定位，可應用于更復雜的快速性心律失常晰標測密度高，速度快，通過單次心搏便可完成較大胸透影像無法顯示大部分心臟結構，缺乏三維空間分僅通過X線指導的二維視圖不能準確確定心臟三維同時顯示雙體位投照圖像，重建心臟三維解成像不依賴X射線透視，對人體無害或損害較小，能夠對較簡單的室上速消融治療效果較好，但針對復雜病能夠有效提高復雜病例(如復雜性室上速、房速、房撲僅在使用X射線的情況下才能實時監(jiān)測導管在缺乏標測、消融點相關信息的記錄、分析、回放能力，不可跟蹤、記錄并顯示消融點信息，輔助電生理醫(yī)師跟蹤手術略資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明13三維電生理手術帶動相關配套耗材需求增至2020年的約16.4萬例。預計2024年將達到43.0萬例，復合年增長率為27u根據弗若斯特沙利文研究報告，2017年中國二維心臟電生理手術與三維電生理手術分別占所有心臟電生理手術的30.22%及69.78%，2021年中國二維心臟電生理手術與三維心臟電生理手術分別占所有心臟電生理手術圖表：中國快速性心律失?；颊叨S和三維心臟電生理手術量對比(不含冷凍消融)(萬臺)資料來源：微電生理招股說明書、錦江電子招股說資料來源：微電生理招股說明書、錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明14高端三維手術仍以進口廠家為主圖表：2020年中國三維電生理手術量分布(臺)圖表：2020年中國室上速手術量分布(臺)44560,23178,資料來源：微電生理招股說明書、弗若斯特沙利資料來源：微電生理招股說明書、弗若斯特沙利文《中國心臟電生理器械市場研究報告》，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明15消融：脈沖消融有望引領技術進步uu消融是心臟電生理手術的另一個重要環(huán)節(jié)。在消融治療過程中，醫(yī)生將通過導管向心臟內部組織的較小區(qū)域u根據消融技術的不同，目前心臟電生理領域臨床中常用的消融技術有射頻消融及冷凍消融。脈沖消融為近期圖表：消融技術分類對比情況消融技術簡介適用領域特點圖片射頻消融通過穿刺股靜脈、股動脈或鎖骨下靜脈等部位，將電極導管送入心腔特定位置，在該處局部釋放射頻電流，使組織產生熱效應并脫水，細胞蛋白質變性，發(fā)生凝固性壞死，產生消融性損傷，從而達到阻斷快速心律失常異常傳導束和起源點的介入性技術所有種類的快速心律失常疾病的治療?無需球囊輔助，可適用于多種快速心律失常?手術時間較長，對術者導管操作水平要求較高?患者多有輕中度痛感，且術后易有肺靜脈狹窄冷凍消融通過穿刺將導管送入心臟特定部位后，并導管內注入液態(tài)制冷劑帶走組織熱量，使目標消融部位溫度降低，阻斷特定部位心電信號傳導的技術主要用于房顫治療?實現了一次性對所有靶點的治療?手術簡單高效，一定程度上縮短手術時間?適應癥有限，主要用于陣發(fā)性房顫的消融治療，與射頻消融互補?引起膈神經損傷率稍高脈沖消融在短時間內將高電壓電脈沖作用于細胞膜的磷脂雙分子層，導致跨膜電位形成，產生不穩(wěn)定的電勢。細胞膜由此形成不可逆的穿透性損傷，產生納米級孔隙，進而引起細胞膜滲透率變化，破壞細胞內環(huán)境穩(wěn)態(tài)，最終導致細胞凋亡，達到非熱消融的目的。房顫、室上速、室速、房撲等幾乎所有種類的快速心律失常疾病的治療?消融過程不會引起蛋白質變性，不會形成炎癥和疤痕，也不會導致肺靜脈狹窄的發(fā)生?脈沖場消融為非熱消融，不產生熱量，血栓的風險低?組織特異性，只破壞心肌細胞，對其他細胞沒有作用，例如膈神經、食道沒有影響，安全性較高?速度極快，高效快捷，通常以毫秒為單位甚至更小資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明16uu根據《中國心血管健康與疾病報告2019》，房顫射頻消融手術比例逐年增加，2015年至2018年房顫射頻消融手術占總射頻消融手術的比例由21.0u受三維標測技術的發(fā)展、房顫中心的推廣等一系列因素驅動，預計到2024年房顫導管消融手術量將達到25.2中國房顫導管消融手術量(萬臺)資料來源：微電生理招股說明書、弗若斯特沙利資料來源：微電生理招股說明書、弗若斯特沙利文《中國心臟電生理器械市場研究報告》，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明17進口廠商占據主要份額，國產替代加速集采降幅溫和，加速國產產品進院節(jié)奏請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明18電生理設備和導管需搭配使用uu電生理設備主要包括三維心臟電生理標測系統(tǒng)、射頻消融儀、冷凍消融系統(tǒng)、多道電生理記錄儀及灌注泵等產品，其中三維心臟電生理標測系統(tǒng)集中體現了電生理標測設圖表：電生理領域主要產品簡介凝固，從而阻斷非期望的心電信號傳導路徑資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明19全球電生理器械市場快速發(fā)展uu根據弗若斯特沙利文研究報告，在心臟電生理手術量不斷增加的背景下，2021年全球心臟電生理器械市場規(guī)2025年及2032年將分別達到144.91億美元以及324.50億美元，2021年到2025年的復合年增長率為圖表：全球心臟電生理器械市場規(guī)模（十億美元）50資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明20201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E450400350201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E450400350300250200500uu根據弗若斯特沙利文研究報告，隨著心臟電生理手術量不斷增加，2021年中國心臟電生理器械市場規(guī)模達到65.80億元，2025年預計將增至157.26億元，2021-2025年CAGR為24.34%。隨著快速心律失?；颊?19.73億元，2025-2032年CAGR為15.06%。u脈沖電場消融術式是近年來快速發(fā)展的一類新興術式，其憑借組織選擇性等優(yōu)勢有望在臨床中得到大范圍應用。根據弗若斯特沙利文行業(yè)報告，中國房顫脈沖電場消融醫(yī)療器械的市場規(guī)模2025年預計將達到12.87億元，2025-2032年CAGR為43.73%，將進入高速發(fā)展階段。中國房顫419.73心臟電生理器械市場規(guī)模增速381.58341.82301.55262.55225.45 190.19157.26125.48100.3980.4965804661.52.24.23.28.45%40%35%30%25%20%5%0%圖表：中國房顫脈沖電場消融器械市場規(guī)模預測(億元)2005002.052.05脈沖消融器械市場規(guī)模增速163.15163.15136.54109.9084.2260.6940.4324.3512.875.742023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E200%180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明21國內電生理市場高度集中，進口份額超85%圖表：2020年中國心臟電生理器械市場競爭格局(億元)資料來源：微電生理招股說明書、弗若斯特沙利文《中國心臟資料來源：微電生理招股說明書、弗若斯特沙利文《中國心臟電生理器械市場研究報告》，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明22公司名稱二維類產品系列三維類產品系列附件類產品冷凍消融系列產品理設備理導管三維心臟電生理標測系統(tǒng)磁定位線型標測導管磁定位高密度標測導管磁定位環(huán)肺靜脈標測導管磁定位射頻消融導管磁定位鹽水灌注消融導管磁定位微孔鹽水灌注消融導管磁定位組織測溫消融導管壓力感知導管房間隔穿刺針鞘冷凍消融設備冷凍消融球囊導管一次性使用心內標測電極導管可調控型導引鞘組強生√√√√√√√√√√√雅培√√√√√√√√√波士頓科學√√√√√√√美敦力√√//√√√√惠泰醫(yī)療√√√√√錦江電子√√√/心諾普醫(yī)療√√√微創(chuàng)電生理√√√√在研產品√√√√√√√在研產品在研產品√√注：產品布局以國內上市為統(tǒng)計維度，“/”資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明23三維電生理磁電定位已成主流標測系統(tǒng)2018年和2020年推出迭代產品。上海圖表：國內主要獲批上市三維電生理標測系統(tǒng)產品位-于自動標測分可實現快速和接收低幅電信號；也可獨立運行電生理記錄系統(tǒng);無需專用導管，且兼容各主流品牌導管資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明24標測導管的國產化率持續(xù)提升圖表：主要標測導管產品概況序號產品類型公司名稱商品名適用部位電極間距電極數彎形是否磁電定位生產工藝1磁定位型可調彎標測導管微創(chuàng)電生理EasyFinder3DRV/RA/CS/His2-8-2/2-5-2/5/104/10D是擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊強生DECANAVRV/RA/CS/His2-8-2D/F是擠出、涂膠、拉伸套環(huán)、電阻焊接/錫焊2一次性使用磁定位環(huán)形標測導管微創(chuàng)電生理EasyLoop3DLA4/4.5/6/8P是擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊強生LASSONAVLA4.5/6/810/20D是擠出、涂膠、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊雅培AdvisorLA6.5/1-4-110/20D/DF是擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊3環(huán)肺靜脈標測導管微創(chuàng)電生理EasyLoopLA4/4.5/6/8P否擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊強生LASSOLA4/4.5/6/7/810/15/20D否擠出、膠粘、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊雅培InquiryAFocusLA3/2-7-2/3.5/5/1-2.5-1/810/20180°否擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊惠泰醫(yī)療TriguyLA3/4/5/6/7D否擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊4一次性使用心內標測電極導管微創(chuàng)電生理IceMagicEasyLoopLA4/68/否擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊美敦力AchieveLA4/68/否粘接、拉伸套環(huán)5一次性使用可調彎標測導管微創(chuàng)電生理EasyFinderRV/RA/CS/His2-8-2/2-5-2/5/104/10D否擠出、熔融焊接、拉伸套環(huán)、電阻焊接/激光焊接/錫焊強生WebsterRV/RA/CS/His2-8-2/2-5-2/5/104/10D/F否擠出、涂腳、拉伸套環(huán)雅培Inquiry/LivewireRV/RA/CS/His2-8-2/2-5-2/2/5/104/5/6/7/8/10/20M/L/V-L/C1/E/M/S-L/H/H-L否擠出、熔融焊接、壓握、電阻焊接/激光焊接/錫焊波士頓科學PolarisXRV/RA/CS/His2.5/5/2.5-5-2.5/2-8-2/2-10-2270°Standard否擠出、熔融焊接惠泰醫(yī)療TriguyRV/RA/CS/His5/2-5-2/24/10CS/D/DL/G/SL/S否擠出、熔融焊接、壓握、電阻焊接/錫焊心諾普可控彎電生理消融導管RV/RA/CS/His2-8-2D否擠出、熔融焊接、壓握、電阻焊接/錫焊資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明25暫無射頻消融儀仍為市場主流消融設備暫無因此生產廠商需要掌握射頻功放、阻抗檢測、溫度采集等關鍵技術，以保障能量裝置的圖表：國產主要獲批上市心臟消融系統(tǒng)產品產品OptimAblateVATION-100CHL-75F/100FRFG20A生產廠商微創(chuàng)電生理錦江電子上海宏桐（惠泰醫(yī)療子公司）獲批時間2019年6月2014年6月2016年9月2023年8月消融技術射頻消融射頻消融射頻消融射頻消融產品特點?基于觸摸屏設計，提供精準參數監(jiān)測?可與Columbus實時共享消融參數?最高輸出功率100w?實時阻抗監(jiān)控，可調整高低阻抗的保護范圍?特有的中性電極連接提示，手術全程監(jiān)控連接狀態(tài)?支持單/雙背極板連接?功率控制模式、溫度控制模式?數據交換接口，經多道生理記錄儀遠程控制心臟射頻消融儀?雙溫度顯示窗口，兼容各品牌消融導管?實時監(jiān)測手術全過程阻抗的變化?具有開機自檢等多項可靠性設計，保障設備安全運行?與深圳惠泰醫(yī)療器械股份有限公司的冷鹽水灌注射頻消融導管（型號902310）配合使用，用于心臟射頻消融治療快速型心律失常時提供射頻能量。資料來源：微電生理招股說明書、錦江電子招股說明書（申報稿）、各公司官網、國家藥監(jiān)局，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書、錦江電子招股說明書（申報稿）、各公司官網、國家藥監(jiān)局，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明26國產冷鹽水灌注和壓力感知等高技術產品陸續(xù)上市圖表：主要消融導管產品概況1消融導管是是是是是是是是管是是2否是否是否是3A/B/C/D/E/FB+/D+/E+否否否否否否否否否否否否4是是是是是是是否資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明27uu截至2023年4月30日，全球范圍內僅有波士頓科學FarapulsePFA脈沖電場消融產品及美敦力旗下公司Affera的Sphere脈沖電場消融產品分別于2021年和2023年獲得歐盟CE認證，國內市場暫無PFA心臟電生理產品獲批上市。圖表：國內主要PFA心臟電生理產品概況公司產品名稱產品內容產品注冊進度錦江電子LEAD-PFA?心臟脈沖電場消融儀及PulsedFA?一次性使用心臟脈沖電場消融導管消融儀+導管2022年6月進入NMPA創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程序，截至2023年4月30日產品注冊申請已獲得NMPA正式受理PulsedFA?一次性使用心臟壓力脈沖電場射頻消融導管導管臨床試驗中美敦力PulseSelect?消融儀+導管2023年3月宣布完成全球多中心臨床試驗，進入NMPA創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程序AFFERA（美敦力子公Sphere系列消融儀+導管2023年3月獲批CE認證，進入NMPA創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程序波士頓科學FARAPULSE消融儀+導管獲得歐盟CE認證，進入NMPA創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程序，2023年在海南博鰲啟動真實世界手術應用BiosenseWebster（強生子公司）VARIPULSE消融導管和TRUPULSE發(fā)生器消融儀+導管美國和中國臨床試驗中德諾電生理CardioPulse?脈沖消融系統(tǒng)消融儀+導管完成臨床試驗，注冊申請階段玄宇醫(yī)療多通道脈沖電場消融儀消融儀中國臨床試驗中洲瓴醫(yī)療LomaPulse?脈沖電場消融產品未明確中國臨床試驗中惠泰醫(yī)療高壓脈沖消融系統(tǒng)、環(huán)形脈沖消融導管消融儀+導管中國臨床試驗中艾科脈醫(yī)療脈沖電場消融系統(tǒng)消融儀+導管中國臨床試驗中微電生理脈沖電場消融產品（未公開具體名稱）消融儀+導管臨床試驗階段捍宇醫(yī)療脈沖電場消融設備消融儀+導管臨床前研究資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、各公司官網、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所資料來源：錦江電子招股說明書（申報稿）、各公司官網、弗若斯特沙利文研究報告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明28進口廠商占據主要份額，國產替代加速集采降幅溫和，加速國產產品進院節(jié)奏請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明29電生理集采平均降幅49.35%，降幅較為溫和圖表：單件采購模式序號品類名稱競價單元最高有效申報價微創(chuàng)電生理中選產品惠泰中選產品擬中選價格情況1房間隔穿刺針3400√√除按排名中選外，如果降幅≥50%即獲得擬中選資格2電生理導管鞘(房間隔穿刺鞘)固定彎1600√√可調彎9500√√3線形診斷導管2極標測固定彎1100√√4極標測固定彎2400√√可調彎4200√√10極標測(含10-19極)固定彎3500√√可調彎5300√√4環(huán)形診斷導管(不符合參與組套采購模式的產品，可參與本組申報)電定位8300√√磁定位8300√獨家報名×5非壓力感應治療導管電定位非冷鹽水9000√√冷鹽水18000√√磁定位非冷鹽水15000√×冷鹽水20000√√6磁定位異/星形診斷導管(不符合參與組套采購模式的產品，可參與本組申報)25000√唯一中選×資料來源：福建省醫(yī)保局官網，華金證券研究所資料來源：福建省醫(yī)保局官網，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明30電生理集采平均降幅49.35%，降幅較為溫和1√2√3×4√5√圖表：組套采購模式況+無無格++十資料來源：福建省醫(yī)保局官網，華金證券研究所資料來源：福建省醫(yī)保局官網，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明31進口廠商占據主要份額，國產替代加速集采降幅溫和，加速國產產品進院節(jié)奏請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明32微電生理：提供電生理手術一站式解決方案uu公司是首個能夠提供三維心臟電生理設備與耗材完整解決方案的國產廠商，攻克了該領域的諸多關鍵技術，打破國外廠商長期技術壟斷地位。自三維手術系列產品上市以來，在國內已經累計應用于超3萬例三維心臟電圖表：公司主要產品的應用情況資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明3300%uu公司營收快速增長，導管類產品貢獻主要營收。2019-2022年公司營業(yè)收入分別為1.17、1.40、1.90、2.60億元，營收CAGR為30%，呈快速增長態(tài)勢。2023H1公司實現收入1.42億元，同比增長17%，主要系公司產品競爭力增強下，滲透率持續(xù)提升，同時集采逐步落地帶動產品快速放量。導管類產品是公司收入的主要來源。u2022年公司扭虧為盈，進入收獲期。2019-2023年上半年公司凈利率分別為-12.88%、4.06%、-6.30%、1.14%以及1.52%，因公司產品上市時間較短，上市產品尚未大規(guī)模商業(yè)化，2022年是實現凈利潤扭虧為盈，未來集采逐步落地下帶動公司產品快速放量，營收規(guī)模擴大有望帶動公司盈利能力持續(xù)提升。圖表：公司分業(yè)務營收情況（百萬元）圖表：公司營收情況(百萬元)及增速0圖表：公司毛利率和凈利率情況（%）資料來源：資料來源：wind，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明34%圖表：公司員工結構情況（截至2022年末）%圖表：公司員工結構情況（截至2022年末）uu持續(xù)加大研發(fā)投入，增強公司核心競爭力。2019-2023年上半年公司的研發(fā)投入分別為40.62、40.85、63.01、76.93以及40.6百萬元。2023H1公司研發(fā)投入4060.11萬元，同比增長22%，持續(xù)推進研發(fā)創(chuàng)新，加快新產品獲批及推動壓力導管、高密度標測導管等針對臨床需求優(yōu)化迭，不斷夯實公司核心競爭力。u截至2022年12月31日，公司技術人員達143人，占總員工的29%。公司研發(fā)人員具備電生理領域豐富經驗，保證公司產品研發(fā)的持續(xù)性和先進性。圖表：公司研發(fā)費用(百萬元)及增速圖表：公司研發(fā)費用率情況（%）0資料來源：微電生理招股說明書、公司公告，華金證券研究所資料來源：微電生理招股說明書、公司公告，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明35惠泰醫(yī)療：電生理和血管介入雙輪驅動器械為主導，外周血管和神經介入醫(yī)療器械圖表：公司主要產品情況分為電生理耗材及電生理設備，產品包括電生理電極導管、可控射頻消融電極導管、三維理系統(tǒng)，應用于導管消融手術，目的在于心律主要包括冠脈支架產品和冠脈通路產品，公司已經構建了完整的冠脈產品主要包括微導管、微導絲、導管鞘組、造影導管、造影導絲、導引導管、下肢工作導絲、圈套器、導提供批量代加工、產品定制、以及委托項目開發(fā)等服務，產品主要包括各類血管/非血管領域輸送系統(tǒng)、資料來源：惠泰醫(yī)療招股說明書、公司年報，華金證券研究所資料來源：惠泰醫(yī)療招股說明書、公司年報，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明3696.99159.84182.5689.27119.22569.2259.1465.89194.0476.01158.87381.8254.7732.90140.36172.8543.580.0041.1010.42292.8496.99159.84182.5689.27119.22569.2259.1465.89194.0476.01158.87381.8254.7732.90140.36172.8543.580.0041.1010.42292.84232.55119.24圖表：分產品營收情況(百萬)圖表：惠泰醫(yī)療營收情況(百萬)及增速1400120010008006004002000營業(yè)收入增速1216.0272.85%1216.0267.08%57.84%787.9946.74%57.84%787.9946.74%41479.44403.96241.77153.1718.68%12017201820192020202120222023H180%60%20%0%圖表：毛利率與凈利率情況電生理冠脈通路類外周介入類OEM其他業(yè)務1400.001200.001000.00800.00600.00400.00200.000.00201720182019202020212022資料來源：公司公告、惠泰醫(yī)療招股書，華金證券研究所資料來源：公司公告、惠泰醫(yī)療招股書，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明37研發(fā)費用增速100% 90% 80%研發(fā)費用增速100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30%0%%圖表：研發(fā)人員學歷構成情況8uu2018年-2023年上半年公司的研發(fā)費用分別為53.38、70.42、71.90、134.88、174.88及108.93百萬元。公司研發(fā)投入持續(xù)高增，加快人，占公司全體員工的21%，形成了一支集合醫(yī)學、工程學、金屬處理、記憶合金應用、高分子材料加工和制造等多方面人才的研究開發(fā)圖表：公司研發(fā)費用（百萬）及增速圖表：公司研發(fā)費用率情況20080604020053.38174.8887.59%134.88108.9370.4271.970.4231.92%23.29.66%23.2.10201820192020202120222023H150.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%32.63%32.63%22.08%17.43%15.00%16.28%14.38%13.82%2017201820192020202120222023H1資料來源：惠泰醫(yī)療招股書、公司年報、資料來源：惠泰醫(yī)療招股書、公司年報、wind，華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明38）：圖表：公司主要產品圖示資料來源：錦江電子招股書（申報稿資料來源：錦江電子招股書（申報稿華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明39公司業(yè)績持續(xù)增長，導管類產品帶來新的營收點uu公司業(yè)績穩(wěn)步增長，2020-2022年營收CAGR為萬元、6,061.59萬元及5,915.90萬元，銷售收入穩(wěn)步增長。公司持續(xù)加強市場開拓，新產品標測導u設備類產品系主要收入來源，導管營收占比逐步提升。2020-2022年設備類產品營收占比分別為導管類產品營收占比分別為0.76%、5.88%和圖表：公司營收情況(百萬)及增速圖表：分產品營收情況(百萬)圖表：毛利率與凈利率情況80.00%60.00%40.00%20.00% 資料來源：錦江電子招股書（申報稿資料來源：錦江電子招股書（申報稿華金證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明40研發(fā)投入保持較高水平uu持續(xù)加強研發(fā)投入，保持較高水平。2020-2022年公司研發(fā)投入分別為1905.54萬元、3616.98萬元和2930.83萬元，營收占比分別為46.10%、59.67%和49.54%，保持較高水平，主要系公司加大研發(fā)力度，圍繞心臟電生理和疼痛管理領域積極布局，10余款產品將于近年陸續(xù)獲批上市。持續(xù)加強研發(fā)投入有助于公司進u不斷完善研發(fā)團隊建設，構建長效激勵機制。截至2022年12月31日，公司研發(fā)人員數量67人，占員工總數比例為20.87%，公司通過股權激勵等形式為主要研發(fā)人員提供了長效激勵機制